BAB 13 OPSI

1. PENDAHULUAN
Opsi (option) adalah turunan dari suatu aktiva, bukan aktivanya. Misalnya untuk opsi saham,
maka opsi adalah haknya (dapat hak membeli atau menjual suatu saham) bukan sahamnya sendiri. Opsi
saham ini adalah turunan dari sahamnya, sehingga masuk dalam kelompik turunan (derivative) dan opsi
ini biasanya ditransaksikan di pasar turunan. Di Indonesia kontrak opsi ditransaksikan di Bursa Efek
Jakarta. Opsi ini masih terbatas pada opsi yang berhubungan dengan saham saja, sehingga disebut
dengan KOS (Kontrak Opsi Saham).
2. DEFINISI OPSI
Opsi (option) adalah suatu tipe kontrak antara dua pihak yang satu memberikan hak kepada
yang lain untuk membeli atau menjual suatu aktiva pada harga yang tertentu dalam jangka waktu
tertentu. Pihak yang mendapatkan hak disebut pembeli opsi (option buyer) sedangkan pihak yang
menjual opsi dan harus bertanggung jawab terhadap keputusan pembeli opsi kapan opsi tersebut akan
digunakan disebut pembeli opsi (option writer).
3. TIPE KONTRAK OPSI
a) Opsi Beli (Call Option) : adalah suatu tipe kontrak yang memberikan hak kepada pembeli opsi untuk
membeli (call) dari penjual opsi sejumlah lembar saham tertentu pada harga tertentu dalam jangka
waktu tertentu.
b) Opsi Jual (Put Option) : adalah suatu tipe kontrak yang memberikan hak kepada pembeli opsi untuk
menjual (put) kepada penjual opsi sejumlah lembar saham tertentu pada harga tertentu dalam jangka
waktu tertentu.
4. TERMINOLOGI DASAR OPSI
Istilah-istilah dasar opsi adalah sebagai berikut.
 Harga saham di pasar (stock price) yang diberi notasi P
 Harga saham jika menggunakan opsi yang disebut dengan exercise price atau strike price yang diberi
notasi E
 Harga dari opsi yang diberi notasi HO
 Tanggal kadaluwarsa opsi yaitu tanggal terakhir opsi dapat digunakan yang disebut dengan
expiration date.
5. PAYOFF DAN LABA DARI OPSI
Payoff adalah keuntungan akibat menggunakan (exercise) dari opsi, yang masih menunjukan
keuntungan kotor dari selisih harga saham di pasar dengan harga penggunaan opsi (exercise price).
Laba (profit) adalah keuntungan bersih yaitu payoff dikurangi dengan harga pembelian opsi.
a) Payoff dan Laba untuk Opsi Beli : Laba dari pembeli adalah rugi penjual dan sebaliknya. Jika harga
saham di pasar (P) lebih rendah atau sama dengan nilai exercise (E) opsi, maka akan lebih murah
 membeli saham langsung di pasar dibandingkan dengan menggunakan opsi. Untuk kasus harga
saham di pasar lebih rendah atau sama dengan harga exercise (P≤E), maka opsi tidak akan
digunakan, sehingga tidak terjadi payoff atau nilai payoff adalah nol. Sebaliknya pembeli opsi beli
akan diuntungkan menggunakan opsi jika harga pasar saham lebih besar dibandingkan dengan harga
exercise dengan payoff sebesar: Payoff=(P-E) jika P>E.
b) Payoff dan Laba untuk Opsi Jual : Pembeli opsi jual akan menggunakan opsi untuk menjual saham
pada harga yang sudah ditentukan (exercise price). Jika harga opsi tidak diperthitungkan, maka
pembeli tidak akan menggunakan opsi ini untuk menjual saham jika harga saham di pasar lebih
tinggi atau sama dengan harga exercise. Harga saham di pasar lebih tinggi atau sama dengan harga
exercise (P≥E), maka opsi jual tidak akan digunakan, sehingga tidak terjadi payoff atau nilai payoff
adalah nol sebagai berikut: payoff=0 jika P≥E.
6. PENGGUNAAN OPSI UNTUK LINDUNG NILAI
Tujuan membeli opsi adalah untuk perlindungan (hedging) dari aktiva yang akan dilindungi
dan untuk spekulasi. Hedge didefinisikan sebagai suatu cara menggunakan turunan-turunan untuk
mengurangi atau kalau mungkin saling menghilangkan (offset) risiko dari aktiva yang akan dilindungi.
Opsi jual (put option) digunakan untuk melindungi dari penurunan harga saham yang dimiliki oleh
investor. Sebaliknya, opsi beli (call option) digunakan untuk perlindungan kenaikan harga saham yang
harus dibeli oleh investor yang melakukan transaksi penjualan pendek (short selling).
a) Perlindungan Penurunan Harga Saham : Untuk menghindari kerugian yang besar dari penurunan
harga saham, investor menggunakan (meng-exercise) opsi jualnya. Dengan demikian, opsi jual (put
option) dapat digunakan untuk memproteksi (hedge) penurunan harga saham. Strategi lindung nilai
harga saham dengan opsi jual ini disebut dengan nama jual terproteksi (protected put).
b) Perlindungan Kenaikan Harga Saham : Opsi beli banyak digunakan untuk lindung nilai penjualan
pendek (short sale). Di penjualan pendek, harapan investor harga saham akan turun untuk dibeli
kembali, akan tetapi kenyataannya harga saham tersebut dapat naik.
7. MELINDUNGI OPSI
Penerbit opsi beli akan mengalami kerugian jika harga saham naik. Pembeli opsi beli akan
menggunakan haknya untuk membeli sahamnya dengan harga lebih murah dibandingkan dengan pasar
saham yang naik tersebut.Untuk mengatasi kerugian ini, penjual opsi beli dapat membeli terlebih dahulu
sahamnya dan pada saat bersamaan menjual opsi belinya. Strategi lindung nilai ini disebut dengan
covered call.

8. PENGGUNAAN OPSI UNTUK SEKULASI

Pembelian opsi juga banyak digunakan untuk spekulasi. Opsi digunakan untuk spekulasi jika
opsi dibeli tidak untuk melindungi suatu aktiva, tetapi dibeli untuk tujuan dijual kembali dengan harga
yang tinggi.
a) Spekulasi Membeli Opsi Jual : Spekulan membeli opsi jual dengan harapan harga saham yang
diacunya akan turun. Jika harga saham naik, maka pemegang opsi tidak akan menggunakannya tetapi
akan menjual langsung ke pasar dengan harga yang tinggi. Jika harga saham turun, maka opsi jual
akan mempunyai nilai (in the money). Dengan demikian, jika harga saham yang diacu turun, maka
nilai opsi jual akan naik.
b) Spekulasi Membeli Opsi Beli : Nilai opsi beli akan turun jika harga saham yang diacu nilainya turun,
karena investor lebih baik membeli saham di pasar yang lebih murah. Nilai opsi beli sebaliknya akan
naik jika harga saham yang diacu nilainya naik, karena investor akan lebih murah membeli
menggunakan opsi beli yang lebih murah dibandingkan dengan membeli di pasar dengan harga yang
naik.
9. VALUASI DARI OPSI
Mengetahui nilai sebenarnya (intrinsic value) dari suatu opsi adalah hal yang penting. Jika nilai
intrinsik dapat ditentukan, maka nilai pasar dari opsi akan dapat ditentukan. Menentukan nilai intrinsik
suatu opsi tidaklah sederhana karena banyak ditentukan oleh faktor-faktor eksternal.
a) Nilai Intrinsik Opsi Beli : Jika harga pasar saham (P) lebih besar dari exercise price (E) dari opsi
beli atau posisi opsi beli adalah in the money, maka nilai intrinsik opsi beli adalah P – E. Nilai
intrinsik opsi beli = Maksimum {(P-E), 0}.
b) Nilai Intrinsik Opsi Jual : Nilai intrinsik opsi jual berlawanan dengan nilai intrinsik opsi beli. Jika
harga pasar saham (P) lebih kecil dari exercise price (E) dari opsi jual atau posisi opsi jual adalah in
the money, maka nilai intrinsik opsi jual adalah P – E. Nilai intrinsik opsi jual = Maksimum {(E-P),
0}.
c) Nilai Waktu Opsi : Nilai pasar dari opsi tidak mungkin lebih rendah dari nilai intrinsiknya. Jika ini
terjadi maka arbitrageurs, yaitu spekulator-spekulator yang memanfaatkan keuntungan akibat
penyimpangan tidak berisiko akibat penyimpangan, akan membeli opsi ini dan menggunakan
(exercise) opsi tersebut untuk mendapatkan keuntungan. Kebalikannya mungkin terjadi, yaitu harga
suatu opsi (nilai pasar opsi) akan lebih tinggi dari nilai intrinsiknya, yang disebabkan karena adanya
nilai waktu (time value). Semakin pendek waktu jatuh tempo opsi, semakin kecil fluktuasi dari
harganya dan semakin rendah harga dari opsi. Nilai waktu = Nilai pasar opsi – Nilai Intrinsik.
10. MODEL BLACK-SCHOLES
Salah satu model yang terkenal untuk menghitung nilai pasar dari opsi adalah Model Harga
Opsi Black-Shcoles yang dikembangkan oleh Fisher Black dan Myron Scoles di tahun 1973. Dalam
modelnya Black-Scholes menggunakan beberapa asumsi. Rumus penilaian opsi Black-Scholes untuk
opsi beli adalah:
𝐸
HOB = P[N(d1) - 𝑒𝑟𝑡 [N(d2)]]
d1 = Ln (P / E) + (r+0,5 σ2) t
σ √t
d2 = d1 - σ √t
11. PENENTU-PENENTU HARGA OPSI
Dari rumus harga opsi Black-Scholes, maka dapat diketahui penentu-penentu dari harga opsi
yaitu; Harga saham bersangkutan (P), Exercise price, Waktu sisa jatuh tempo opsi, Deviasi standar
return saham, Tingkat suku bunga, Dividen kas.
12. OPSI INDEKS
Opsi juga dapat dihubungkan dengan nilai indeks pasar. Opsi yang dihubungkan dengan nilai
indeks ini disebut dengan opsi indeks saham (stock-index option). Dengan opsi indeks saham ini
investor dapat bertansaksi berdasarkan pergerakan dari pasar. Investor hanya perlu mengambil
keputusan berdasarkan pergerakan dari pasar saja.
 BAB 14 CAPM
CAPM (capital asset pricing model) adalah alat yang digunakan untuk mengistimasi
return suatu individual sekuritas yang akan diperlukan oleh investor.

Asumsi digunakan supaya sutau model lebih mudah untuk dipahami dan lebih mudah
untuk diuji. Asumsi yang digunakan oleh model CAPM adalah:

1. Semua investor mempunyai cakrawala waktu satu periode yang sama seperti
memaksimumkan kekayaannya dengan memaksimumkan utility harapan dalam satu
periode yang sama.
2. Investor mengambil keputusan investasi berdasarkan pertimbangan nilai return
ekspektasian dan deviasi standar return dari portfolio.
3. Investor mempunyai harapan yang sama terhadap factor factor input yang digunakan
untuk mengambil keputusan portfolio  return ekspektasian, varian dari return, dank
ovarian antara return return sekuritas.
4. Investor dapat meminjam dan meminjamkan sejumlah dana.
5. Penjualan pendek (short sale) diijinkan.
6. Semua aktiva bisa dipecah pecah menjadi bagian kecil yang tidak terbatas.
7. Semua aktiva bisa dipasarkan secara likuid sempurna.
8. Tidak ada biaya transaksi.
9. Tidak terjadi inflasi.
10. Tidak ada pajak pendapatan pribadi.
11. Investor adalah penerima harga.
12. Pasar modal dalam kondisi ekuilibrium.

EKUILIBRIUM PASAR MODAL

Kondisi dimana pasar pada saat harga harga aktiva berada di tingkat yang tidak
memberikan insentif lagi untuk melakukan perdagangan spekulatif. Implikasi dari asumsi ini
adalah:
1. Semua nvestor akan memilih aktiva pasar.
2. Portofolio pasar ini merupakan portofolio aktiva berisiko yang optimal.

PORTOFOLIO PASAR
 Portofolio pasar adalah portofolio yang berisi dengan seluruh aktiva yang ada di pasar.
Diasumsikan bahwa semua investor akan melakukan investasi di portofolio yang sama, yaitu
porotfolio pasar. Asumsi ini berlaku karena asumsi CAPM, yaitu semua investor menggunakan
analisis yang sama, yaitu menggunakan analisis metode Markowitz.

GARIS PASAR MODAL

Garis pasar modal adalah garis yang menunjukkan semua kemungkinan kombinasi
portofolio efisien yang terdiri dari aktiva aktiva berisiko dan aktiva bebas risiko.

GARIS PASAR SEKURITAS

merupakan garis yang menunjukkan tradeoff antara risiko dan return ekspektasian
untuk sekuritas individual dan merupakan penggambaran secara grafis dari model CAPM.

- Untuk portofolio = tambahan reurn ekspektasian terjadi karena diakibatkan oleh

tambahan risiko dari portofolio bersangkutan (semacam high risk high return)
- Untuk sekuritas individual = tambahan return ekspektasian diakkibatkan oleh
tambahan risiko sekuritas yang diukur dengan beta (pengukur risiko sistematik dari
suatu sekuritas/portofolio telatif terhadap risiko pasar)
Disini beta menentukan besarnya tambahan return ekspektasian untuk sekuritas
individual dengan argumentasi bahwa untuk portofolio yang didiversifikasikan dengan
sempurna, risiko tidak sistematik cenderung menjadi hilang dan risiko yang relevan
hanya risiko sistematik yang diukur oleh beta

Beta untuk portofolio pasar adalah bernilai 1.

 - Sekuritas dengan beta<1 = beresiko lebih kecil dari risiko portofolio pasar
- Sekuritas dengan beta>1 = mempunyai risiko sistematik yang lebih besar dari risiko
pasar
- Sekuritas dengan beta=1 = sekuritas memiliki return ekspektasian yang sama dengan
return ekspektasian portofolio pasar

E (𝑅𝑖 )

M
E (𝑅𝑀 ) Garis pasar sekuritas

𝑅𝐵𝑅

0
1.0

- Titik M menunjukkan portofolio pasar untuk Beta senilai 1 dengan return ekspektasian
sebesar E (𝑅𝑀 )
- Untuk Beta bernilai 0 atau untuk aktiva yang tidak mempunyai risiko sistematik, yaitu
Beta untuk aktiva bebas risiko, aktiva ini mempunyai return ekspektasiab yang
merupakan intercept dari GPS
- Dengan mengamsumsikan GPS adalah garis linier, maka persamaan dari garis linier ini
dapat dibentuk dengan intercept sebesar 𝑅𝐵𝑅 dan slope sebesar E(𝑅𝑖 ) =
𝑅𝐵𝑅 +𝛽𝑖 .[E(𝑅𝑀 )- 𝑅𝐵𝑅

Contoh :

Return aktiva bebas risiko adalah sebesar 12%. Return portofolio pasar adalah sebesar 15%.
Saham A mempunyai Beta sebesar 1,8. Return ekspektasian dari saham A ini dapat dihitung
sebesar :

𝐸(𝑅𝐴 ) = 12% + (15% − 12%) ∙ 1,8

 = 12% + 5,4%

= 17,4%

PENJABARAN MODEL CAPM

 Untuk portofolio pasar yang diasumsikan bahwa return sekuritas individual berkorelasi
dengan return pasar, risiko portofolio pasar dapat disederhanakan sebagai berikut :
𝜎𝑀 = (𝑘𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑠𝑖 𝑠𝑒𝑘𝑢𝑟𝑖𝑡𝑎𝑠 𝑘𝑒 − 1 𝑢𝑛𝑡𝑢𝑘 𝑟𝑖𝑠𝑖𝑘𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑜𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜
+ 𝑘𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑠𝑖 𝑠𝑒𝑘𝑢𝑟𝑖𝑡𝑎𝑠 𝑘𝑒 − 2 𝑢𝑛𝑡𝑢𝑘 𝑟𝑖𝑠𝑖𝑘𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑜𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜 + ⋯
+ 𝑘𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑠𝑖 𝑠𝑒𝑘𝑢𝑟𝑖𝑡𝑎𝑠 𝑘𝑒 − 𝑛 𝑢𝑛𝑡𝑢𝑘 𝑟𝑖𝑠𝑖𝑘𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑜𝑓𝑜𝑙𝑖𝑜)1/2

Untuk sekuritas ke-I, kontribusi risiko sekuritas ini terhadap risiko portofolio pasar
adalah sebesar :

kontribusi risiko sekuritas ke − i terhadap risiko portofolio pasar =

𝜎𝑖,𝑀
𝜎𝑀

 Untuk return sebuah sekuritas tunggal, return ekspektasian untuk sekuritas ke-I adalah
:
𝐸(𝑅𝑖 ) = 𝑅𝐵𝑅 + 𝛽𝑖 ∙ [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑅𝐵𝑅 ]

Cara Lain Penjabaran CAPM

Risiko portofolio pasar yang diukur dari deviasi standarnya dapat juga dinyatakan sebagai
berikut :

𝑛 𝑛 1/2

𝜎𝑀 = (∑ ∑ 𝑤𝑖 . 𝑤𝑗 . 𝜎𝑖𝑗 )
𝑖=1 𝑗=1
Karena investor diasumsikan memegang portofolio pasar, maka kontribusi risiko sebuah
sekuritas terhadap kontribusi total risiko portofolio dapat dianggap sebagai perubahan dari
risiko portofolio akibat proporsi perubahan sekuritas tersebut. Perubahan risiko portofolio
pasar akibat proporsi suatu sekuritas dapat dihitung dari turunan pertama total risiko portofolio
pasar terhadap proporsi sekuritas ke-i sebagai berikut :

𝑑𝜎𝑀 𝜎𝑖,𝑀
=
𝑑𝑤𝑖 𝜎𝑀

Dengan mensubtitusikan 𝜎𝑝 dengan kontribusi risiko sekuritas individual terhadap risiko

portofolio pasar, maka ekspektasian untuk sekuritas individual ke-i adalah :

𝐸(𝑅𝑖 ) = 𝑅𝐵𝑅 + 𝛽𝑖 . [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑅𝐵𝑅 ]

Rumus tersebut adalah rumus untuk model CAPM yang sama dengan sebelumnya.

PENGUJIAN EMPIRIS TERHADAP CAPM

Model dari CAPM : 𝐸(𝑅𝑖 ) = 𝑅𝐵𝑅 + 𝛽𝑖 . [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑅𝐵𝑅 ] merupakan model untuk
return ekspektasian sehingga tidak dapt diuji karena ekspektasi adalah nilai yang belum diuji
sehingga belum dapat diobservasi. Supaya model CAPM dapat diuji, maka harus diubah
menjadi model ex post sebagai berikut :

𝑅𝑖.𝑡 = 𝑅𝐵𝑅.𝑡 + 𝛽𝑖 . [𝑅𝑚.𝑡 − 𝑅𝐵𝑅.𝑡 ] + 𝑒𝑖.𝑡

Perbedaan antara model ekspektasi dan model ex post adalah :

 Model ekpektasi merupakan model teoritis sehingga slope dari Garis Sekuritas Pasar
(GPS) harus bernilai positif karena secara teoritis hubungan antara risiko dan return
ekspektasian adalah positif dan hubungan ini diwakili oleh slope ini.
 Model ex post merupakan model empiris dan secara empiris garis slope dapat bernilai
nol atau negatif.

Jika CAPM secara empiris akan diuji, umumnya model ini dinyatakan sebagai berikut :
 𝑅′𝑖.𝑡 = 𝛿0 + 𝛿1 . 𝛽𝑖 + 𝑒𝑖.𝑡

Notasi : 𝑅 ′ 𝑖.𝑡 = 𝑅 ′ 𝑖.𝑡 – 𝑅𝐵𝑅.𝑡

𝛿1 = (𝑅𝑀.𝑡 – 𝑅𝐵𝑅.𝑡 )

Prediksi dari pengujian ini adalah :

1. Intercept 𝛿0 diharapkan secara signifikan tidak berbeda dengan nol.

2. Beta harus signifikan dan merupakan satu-satunya faktor yang menerangkan return
sekuritas berisiko.
3. Koefisien dari Beta, yaitu 𝛿1 seharusnya sama dengan nilai (𝑅𝑀.𝑡 – 𝑅𝐵𝑅.𝑡 ).
4. Hubungan dari return dan risiko harus linier.
5. Dalam jangka panjang, 𝛿1 harus bernilai positif atau return dari risiko pasar lebih besar
dari tingkat return bebas risiko.

Secara umum hasil dari pengujian model CAPM setuju dengan kesimpulan berikut :

1. Nilai dari intercept, yaitu 𝛿0 secara statistik dan signifikan berbeda lebih besar dari nol.
2. Koefisien dari Beta, yaitu 𝛿1 bernilai lebih kecil dari perbedaan return portofolio pasar
dikurangi dengan tingkat return bebas risiko.
3. Walaupun 𝛿1 <𝑅𝑀.𝑡 – 𝑅𝐵𝑅.𝑡 , tetapi nilai koefisien ini adalah positif atau 𝛿1 > 0.
4. Hasil yang diperoleh menunjukkan hubungan yang linier.
5. Dengan memasukkan faktor-faktor lainselain Beta di model CAPM, ternyata faktor-
faktor lain ini juga dapat menjelaskan porsi dari return sekuritas yang tidak dapat
ditangkap oleh Beta.

Model CAPM masih jauh dari sempurna karena hasil pengujian menunjukkan bahwa intercept
𝛿0 berbeda dari nol dan masih banyak faktor-faktor lain selain Beta yang masih dapat
menjelaskan variasi dari return sekuritas.
 BAB 15 EFISIENSI PASAR

5.1 Latar Belakang

Di dalam pasar yang kompetitif, harga ekuilibrium suatu aktiva ditentukan oleh tawaran
yang tersedia dan permintaan agregat. Harga semua partisipan pasar tentang nilai dari aktiva
tersebut berdasarkan informasi yang tersedia. Akibatnya adalah kemungkinan pergeseran ke
harga ekuilibrium yang baru. Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai
harga keseimbangan yang baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia, maka
kondisi pasar seperti ini disebut dengan pasar efisien.

15.2 Pengertian Efisiensi Pasar

Secara umum, efisiensi pasar (market efficiency) didefinisikan oleh Beaver (1989)
sebagai hubungan antara harga-harga sekuritas dengan informasi. Suatu pasar dikatakan efisien
apabila harga barang-barang yang dijual telah menunjukan semua informasi yang ada sehingga
tidak terbiasa menjadi terlalu murah atau terlalu mahal.
Informasi di sini didefinisikan sebagai serangkaian pesan yang mungkin dapat
digunakan oleh penerimanya untuk melakukan suatu tindakan mengubah bagi
kesejahteraannya.
Fungsi informasi tersebut dimaksudkan untuk :
1. Meningkatkan kemampuan penerimanya untuk melakukan tindakan yang
bersifat kritis.
2. Memperoleh nilai tertentu dari perubahan pesan-pesannya.
3. Mendapatkan nilai positif dari pesan-pesan yang berkorelasi.

15.3 Bentuk-Bentuk Efisiensi Pasar

Bentuk efisiensi pasar dapat ditinjau dari segi ketersediaan informasinya saja atau dapat
dilihat tidak hanya dari ketersediaan informasi,tetapi dapat dilihat dari kecanggihan pelaku
pasar dalam pengambilan keputusan berdasarkan analisis dari informasi yang tersedia. Pasar
efisiensi yang ditinjau dari sudut informasi saja disebut dengan efisiensi pasar secara informasi
(informationally efficient market) sedangkan pasar efisiensi yang ditinjau dari sudut
kecanggihan pelaku pasar dalam pengambilan keputusan berdasarkan informasi yang tersedia
disebut dengan efisiensi pasar secara keputusan (decisionally efficient market)
1. Efisiensi Pasar Secara Informasi
 Kunci utama untuk mengukur pasar efisien adalah hubungan antara harga sekuritas
dengan informasi. Yang digunakan untuk menilai pasar yang efisien,apakah informasi yang
lama,informasi yang sedang dipublikasikan atau semua informasi termasuk termasuk informasi
privat dapat digunakan tiga macam bentuk utama dari efisiensi pasar yaitu informasi masa lalu,
informasi sekarang yang sedang dipublikasikan dan informasi privat sebagai berikut :
1. Efisiensi pasar bentuk lemah (weak form)
Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah jika harga dari sekuritas mencerminkan
secara penuh (fuly reflect) informasi masa lalu dimana informasi ini sudah terjadi.
Bentuk efisiensi pasar secara lemah ini berkaitan dengan teori langkah acak (random
walk theory) yang menyatakan bahwa data masa lalu tidak berhubungan dengan nilai
sekarang.
2. Efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semistrong form)
Pasar dikatakan efisien setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh
mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan termasuk informasi yang berada
di laporan-laporan keuangan perusahaan emiten. Informasi yang dipublikasikan dapat
berupa sebagai berikut:
a. Informasi yang dipublikasikan yang hanya mempengaruhi harga dari sekuritas
dari perusahaan yang mempublikasikan informasi tersebut.
b. Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas
sejumlah perusahaan.
c. Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas
semua perusahaan yang terdaftar di pasar saham
3. Efisiensi pasar bentuk kuat (strong form)
Pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh
mencerminkan semua informasi yang tersedia termasuk informasi yang privat.

2. Efisiensi Pasar Secara Keputusan

Pembagian efisiensi pasar ini didasarkan pada ketersediaan informasi, sehingga
efisiensi pasar seperti ini disebut dengan efisiensi pasar secara informasi (informationally
efficient market). Untuk informasi yang tidak perlu diolah lebih lanjut, seperti misalnya
informasi tentang pengumuman laba perusahaan, pasar akan mencerna informasi tersebut
dengan cepat. Dengan demikian, untuk informasi seperti pengumuman laba, efisiensi pasar
tidak ditentukan dengan seberapa canggih pasar mengolah informasi laba tersebut, tetapi
seberapa luas informasi tersebut tersedia di pasar.
Akan tetapi untuk informasi yang masih perlu diolah lebih lanjut, ketersediaan
informasi saja tidak menjamin pasar akan efisien. Sebagai misalnya adalah informasi tentang
pengumuman merjer oleh suatu perusahaan emiten. Pada waktu informasi ini diumumkan dan
semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, belum tentu harga dari sekuritas
perusahaan bersangkutan akan mencerminkan informasi tersebut dengan penuh. Efisiensi pasar
perlu juga dilihat berdasarkan kecanggihan pelaku pasar dalam mengolah informasi untuk
pengambilan keputusan.
Efisiensi pasar secara keputusan juga merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat
yang didasarkan pada informasi yang didistribusikan. Perbedaannya adalah jika efisiensi pasar
secara informasi hanya mempertimbangkan sebuah faktor saja, yaitu ketersediaan informasi,
maka efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan dua buah faktor, yaitu ketersediaan
informasi dan kecanggihan pelaku pasar.
Pasar yang efisien secara informasi belum tentu efisien secara keputusan. Lebih lanjut
dan harga sekuritas akan mencerminkan informasi kabar baik ini secara penuh. Secara definisi,
ini berarti pasar pasar sudah efisien bentuk setengah kuat secara informasi. Sebaliknya pelaku
pasar yang canggih tidak akan mudah dibodohi oleh emiten. Pelaku pasar yang canggih akan
menganalisis informasi ini lebih lanjut untuk menentukan apakah benar ini merupakan sinyal
yang valid dan dapat dipercaya. Dengan demikian untuk mengetahui apakah pasar sudah
efisien secara keputusan tidaklah cukup hanya melihat efisien secara informasi, tetapi juga
harus mengetahui apakah keputusan yang dilakukan oleh pelaku pasar sudah benar dan mereka
tidak dibodohi oleh pasar.

15.4 Pengujian Efisiensi Pasar

1. Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Lemah
a. Filter Rules
Logika dari filter rule adalah membeli saham jika harga pasar meningkat x
persen dari harga yang terendah sebelumnya. Hasil dari filter rule dibandingkan
dengan return pada strategi buy-and-hold untuk saham dan interval waktu yang
sama.
b. Korelasi
 Korelasi serial disebut juga auto correlation, mengukur koefisien korelasi
antara sejumlah seri data yang sama dengan cara menggunakan selang waktu
tertentu.
2. Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Semi Kuat
a. Tes atas laporan pendapatan akuntansi tahunan.
Hasil mendukung efisiensi pasar bentuk semi kuat :
1) Harga saham bereaksi secara penuh atas setiap perubahan pendapatan
sebelum laporan tahunan dipublikasikan.
2) Munculnya informasi baru bahkan tidak dapat diantisipasi pasar.
b. Tidak memungkinkan memperoleh laba berdasarkan atas informasi dari
laporan tahunan yang dipublikasi
c. Tes laporan laba akuntansi kuartanlan dan pengumuman perubahan dividen
memberikan informasi baru.
1) Perubahan harga saham pada saat peubahan laba dan dividen tidak dapat
diperkirakan.
2) Beberapa pengujian menunjukkan pasar tidak efisien.
d. Perdagangan block, pembelian dan penjualan saham dalam jumlah besar,
biasanya 10.000 lembar atau lebih.
1) Pengujian perdagangan block mendukung efisiensi pasar bentuk semi
kuat.
2) Perdagangan block memberi informasi yang dapat mempengaruhi harga
saham.
3) Harga saham mengikuti perdagangan block, menunjukkan penekanan
harga sementara dan menyesuaikan secara permanen.
- Tekanan harga
- Dampak informasi
4) Informasi perdagangan block menjadi milik umum jika muncul pada
papan transaksi.
3. Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Kuat
Umumnya pengujian-pengujian tidak mendukung efisiensi pasar bentuk kuat : Data
SEC atas insider trading memberi indikasi mereka dapat memperoleh excess return.
15.5 Implikasi Efisiensi Pasar Terhadap Pengambilan Keputusan
1. Jika pasar efisien, memberikan kesempatan manajer untuk mengamati harga saham
perusahaan mereka dan bagaimana reaksi pasar atas keputusan yang telah diambil.
 2. Cepatnya penyesuaian harga-harga surat berharga, dapat pula memberi implikasi-
implikasi :
a. Semua surat berharga adalah substitusi sempurna.
b. Penanam modal dapat mengambil berbagai keputusan manajemen. Misalnya
melakukan diversifikasi.
c. Perubahan kecil tidak berpengaruh pada risiko suatu perusahaan atau arus kas
yang diharapkan dan atas surat berharga yang beredar di pasar.
d. Harga-harga surat berharga sekarang adalah alat estimasi yang terbaik atas
harga-harga surat berharga yang akan datang.

15.6 Definisi Efisiensi Pasar

Secara umum efisiensi pasar (market efficiency)didifinisikan sebagai hubungan antara
harga-harga sekuritas dengan informasi. Secara detail, efisiensi pasar dapat didefinisikan dalam
beberapa macam definisi, yaitu :

1. Definisi Efisiensi Pasar Berdasarkan Nilai Intrisik Sekuritas

Konsep awal dari efisiensi pasar yang berhubungan dengan informasi laporan keuangan
berasal dari praktek analisis sekuritas yang mencoba menemukan sekuritas-sekuritas dengan
harga yang kurang benar (mispriced). Sekuritas-sekuritas tang kurang benar (mispriced)
merupakan sekuritas-sekuritasyang harganya menyimpang dari nilai intrinsiknya atau nilai
fundamentalnya. Untuk konteks seperti ini, maka maka efisiensi diukur dari seberapa jauh
harga-harga sekuritas menyimpangdari nilai intrinsiknya. Dengan demikian suatu pasar yang
efisiensi menurut konsep ini dapat didefinisikan sebagai pasar yang nilai-nilai sekuritasnya
tidak menyimpang dari nilai-nilai intrisiknya.

2. Definisi Efisiensi Pasar Berdasarkan Akurasi Dari Ekspektasi Harga

Suatu pasar sekuritas dikatakan efisiensi jika harga-harga sekuritas “mencerminkan
secara penuh” informasi yang tersedia. Definisi dari Fama ini menekankan pada dua aspek,
yaitu “fully reftect” dan information available”. Pengertian dari fully reftect menunjukan
bahwa harga dari sekuritas secara akurat mencerminkan informasi yanga ada. Pasar dikatakan
efisien menurut versi Fama ini jika dengan menggunakan informasi yang tersedia (information
available), investor-investor secara akurat dapat mengekspentasi harga dari sekuritas
bersangkutan.
Definisi efisiensi pasar ini menimbulkan banyak perdebatan. Beaver (1989)
menyatakan bahwa definisi itu tidak jelas, tidak operasional dan sirkular. Misalnya terdapat
informasi baru yang masuk ke pasar menjadi menjadi tersedia untuk semua pelaku pasar dan
kemudian terlihat bahwa harga dari sekuritas yang berhubungan dengan informasi ini berunah.
Karena informasi yang dibutuhkan tersedia dan harga berubah secara mencerminkan penuh
informasi ini, maka secara definisi dapat dikatakan bahwa pasar adalah efisien. Permasalahan
lain dari definisi efisiensi pasar ini adalah menyangkut akurasi ekspektasi dari investor-investor
terhadap harga sekuritas.
Fungsi dari harga-harga di masa mendatang akibat informasi yang tersedia menjadi
benchmark yang kemudian dibandingkan dengan funsi harga-harga dimasa datang yang terjadi
karena informasi yang benar-benar digunakan oleh pasar. Perbedaan harga dari kedua fungsi
tersebut dianggap sebagai pasar yang tidak efisien.

3. Definisi Efisiensi Pasar Berdasarkan Distribusi Informasi

Definisi efisiensi pasar sebelumnya hanya menekankan pada akurasi dari harga
ekspektasi, tetapi mengabaikan isu dari penyebaran informasi dan mengasumsikan bahwa
semua investor mempunyai pengharapan yang sama atau kepercayaan yang sama sebenarnya
definisi yang menggunakan akurasi dari ekspetasi harga sekuritas ini mempunyai
permasalahan, yaitu jika investor mempunyai ekspentasi yang heterogen (berbeda), semua
informasi yang tersedia disebabkan karena masing-masing investor mempunyai informasi dan
pengharapan atau ekspektasi yang berbeda-beda.
Sesuatu yang menarik dari definisi ini adalah bahwa jika semua orang sudah
mendapatkan set informasi yang sama, maka secara definisi dikatakan bahwa pasar adalah
efisien. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa efisiensi pasar bentuk lemah (semua
informasi masa lalu yang tersedia) dan bentuk setengah kuat (informasi yang baru
dipublikasikan) selalu terjadi, karena anggapannya informasi tersebut telah didistribusikan dan
tersedia untuk publik.
Definisi ini juga masih menimbulkan masalah dalam hal pengujian pasar yang efisien
tersebut. Untuk menguji pasar yang efisien, maka masih dibutuhkan suatu ukuran pembanding
(benchmark). Benchmark yang digunakan adalah return normal yang seharusnya diperoleh
oleh pelaku pasar. Return hasil dari informasi, kemudian dibandingkan dengan return normal
menurut benchmark. Jika hasilnya tidak menyimpang berarti pasar sudah efisien dan
sebaliknya jika hasilnya menyimpang, maka pasar dikatakan tidak efisien.
4. Definisi Efisiensi Pasar Didasarkan Pada Proses Dinamik
Definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada proses dinamik mempertimbangkan
distribusi informasi yang tidak simetris dan menjelaskan bagaimana harga-harga akan
menyesuaikan karena informasi tidak simetris tersebut. Definisi yang mendasarkan pada proses
yang dinamik ini menekankan pada kecepatan penyebaran informasi yang tidak simetris. Pasar
dikatakan efisien jika penyebaran informasi ini dilakukan secara cepat sehingga informasi
menjadi simetris, yaitu setiap orang memiliki informasi saat ini.
Awal dari literatur efisiensi pasar mengasumsikan bahwa kecepatan penyesuaian dari
harga sekuritas karena penyebaran informasi yang ada terjadi dengan seketika. Konsep terbaru
dari efisien pasar tidak mengharuskan kecepatan penyesuaian harus terjadi dengan cepat
setelah informasi disebarkan untuk menjadi tersedia bagi semua orang.
Ada beberapa penjelasan yang mendasari penyebaran informasi tidak simetris menjadi
informasi yang simetris, yaitu :
1. Informasi privat disebarkan ke publik secara resmi melalui pengumuman oleh
perusahaan emiten.
2. Investor yang memiliki informasi privat akan menggunakannya dan setelah itu
mereka akan bersedia untuk menjualnya.
3. Investor akan mendapat informasi secara privat akan melakukan tindakan yang
spekulatif (speculative behavior).
4. Apa yang disebut dengan teori ekspetasi rasional (rational expectation theory) yang
menjelaskan bahwa investor yang tidak mempunyai informasi privat akan
mendapatkan informasi tersebut dengan mengamati lewat perubahan harga yang
terjadi.

15.7 Alasan-Alasan Pasar Yang Efisien Dan Tidak Efisien

Terdapat beberapa alasan yang menyebabkan pasar menjadi efisien. Pasar efisien dapat
terjadi karena peristiwa-peristiwa sebaga berikut :
1. Investor adalah penerima harga (price takers), yang berarti bahwa sebagai pelaku
pasar, investor seorang diri tidak dapat mempengaruhi harga dari suatu sekuritas. Harga
dari suatu sekuritas ditentukan oleh banyak investor yang menentukan demand dan
supply.
 2. Informasi tersedia secara luas kepada semua pelaku pasar pada saat yang bersamaan
dan harga untuk memperoleh informasi tersebut relatif murah dan sangat hemat.
3. Informasi dihasilkan secara acak (random) dan tiap-tiap pengumuman informasi
sifatnya random satu dengan yang lainnya.
4. Informasi bereaksi dengan menggunakan informasi secara penuh dan cepat, sehingga
harga dari sekuritas berubah dengan semestinya mencerminkan informasi tersebut
untuk mencapai keseimbangan yang baru.

Sebaliknya jika kondisi-kondisi diatas tidak terpenuhi, kemungkinan pasar tidak efisien
akan terjadi. Dengan demikian, pasar dapat menjadi tidak efisien jika kondisi-kondisi berikut
terjadi :
1. Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga dari sekuritas.
2. Harga dari informasi adalah mahal dan terdapat akses yang tidak seragam antara pelaku
pasar yang satu dengan pelaku pasar yang lainnya terdapat suatu informasi yang sama.
Kondisi ini terjadi jika penyebaran informasi tidak merata sehingga ada sebagian pelaku
pasar yang menerima informasi tepat waktunya, sebagian menerima informasi dengan
terlambat dan sisanya mungkin tidak menerima informasi sama sekali. Kemungkinan lain
dari kondisi ini adalah pemilik informasi memang tidak berniat untuk menyebarkan
informasinya untuk kepentingan mereka sendiri.
3. Informasi yang disebarkan dapat diprediksi dengan baik oleh sebagian pelaku-pelaku
pasar.
4. Investor adalah individual-individual yang lugas (naïve investors) dan tidak canggih
(unsophisticated investors). Untuk pasar yang tidak efisien mash banyak investor yang
bereaksi terhadap informasi secara lugas, karena mereka mempunyai kemampuan yang
terbatas di dalam mengartikan dan menginterpretasikan informasi yang diterima. Karena
mereka tidak canggih, maka sering kali mereka melakukan keputusan yang salah yang
akibatnya sekuritas bersangkutan dihindari secara tidak tepat.