Permasalahaan Penelitian

Permasalahan yang dipaparkan oleh peneliti dalam artikel adalah variansi hasil
penelitian sebelumnya dan tantangan serius mengenai pengujian empiris teori dynamic trade-
off, antara lain disebabkan oleh kecenderungan pemprediksian krusial yang bergantung pada
pengukuran adjustment cost, sebagaimana pengukuran ini sulit karena memerlukan asumsi-
asumsi yang beragam, sehingga berbagai penelitian-peneltian lebih lanjut perlu dilakukan.

Tujuan Penelitian

Peniltian yang dilakukan bertujuan untuk menguji dynamic trade off theory relatif
terhadap teori capital structure dan hubungan teoritis antara perubahan risiko dan struktur
modal. Hal ini dilakukan karena bukti empiris pada pengaruh perubahan risiko pada keputusan
struktur modal, jarang ditemui.

Data dan Metode Pengumpulan Data Penelitian

Data yang digunakan merupakan sampel pada CRSP dan Compustat yang terdiri dari
perusahaan yang terdapat di NYSE, Amex, atau Nasdaq dari tahun 1971 sampai tahun 2011.
Variabel-variabel yang digunakan diukur pada akhir tahun fiskal. Peneliti mengecualikan
perusahaan dengan book equity value yang negatif, rasio asset market-to-book diatas 10, atau
total asset dibawah USD10 juta. Peneliti juga mengecualikan perusahaan di bidang keuangan
dan utilitas karena keputusan struktur modal mereka tunduk terhadap hambatan regulasi.
Peneliti juga mengejulikann perusahaan dengan rasio book leverage diatas 100%. Untuk
memitigasi potensi permasalahan yang disebabkan oleh pencilan, peneliti melakukan winsorasi
atau membatasa nilai pencilan pada data statistik terhadap semua variabel-variabel setiap
tahunnya pada pencilan pertama dan ke-sembilan puluh sembilan. Karena analisis yang
dilakukan memerlukan pengukuran perubahaan pada risiko, peneliti menghapus sampel pada
periode tahun pertama.

Metode Analisis Penelitian

Dalam melakukan analisis data, pendekatan yang dilakukan antara lain menggunakan
statistik deskriptif, analisis univariat, analisis regresi, dan uji robustness.

Alat Analisis Penelitian

 Alat analisis yang digunakan pada penelitian ini, digunakan untuk menguji pengukuran
risiko dan variabel dependen antara lain:

Pengukuran Risiko

Penulis dalam mengukur risiko, berfokus pada pengukuran market-based risk sebagai kunci
pengukuran utama dari risiko perusahaan. Ketiga pengukuran tersebut adalah stock return
volatility, default risk, dan implied asset volatility. Penulis juga menggunakan adjusted O-score
sebagai pengukuran alternatif dari risiko perusahaan.

Variabel Dependen

Peneliti menggunakan empat pengukuran berbeda sebagai variabel dependen untuk menguji
pengaruh perubahan risiko pada keputusan struktur modal perusahaan. Empat pengukuran
tersebut adalah net debt issue, net equity issue, charges in market leverage ratios dan changes
in book leverage ratios.

Hasil Empiris Penelitian

Pada hasil statistitik deskriptif untuk sampel perusahaan yang disertakan dalam
penilitian, rata-rata total asset dan kapitalisasi pasar adalah USD2.07 miliar dan 2.04 miliar.
Rata-rata annual stock return dan profitabilitas adalah 18.2% dan 14.5%. Perubahaan mean
tahunan dalam market leverage adalah 0.8%, yang mengindikasikan bahwa selama periode
sampel penilitian, perusahaan sedikit meningkatkan rasio leverage. Mean book leverage dificit
adalah 1.4% yang menandakan bahwa book leverage ratio dari sampel-sampel perusahaan pada
rata-rata lebih rendah 1% daripada estimasi target leverage ratio. Hasil avergae net debt dan
net equity issue mengindikasikan bahwa perusahaan pada rata rata menaikkan nilai total asset
sekitar 1.9% melalui penerbitan utang dan 1.4% dari nilai total asset melalui penerbitan ekuitas
per tahun selama periode sampel. Rata-rata financial deficit adalah sekitar 4.4% sementara
median dari ND, NE, dan FD adalah nol.

Rata rata (median) dari annual equity volatility, implied annual asset volatility, default
risk, adjusted O-score adalah 53% (46%), 50% (41%), 2.7% (0.0%), dan -1.6% (-1.6%). Rata-
rata (median) perubahan tahunan dalam pengukuran market-based risk bervariasi dari -0.56%
(-0.73%) sampai 0.19% (0.00%) dan rata-rata (median) perubahan tahunan dalam O score
adalah 0.02 (-0.01).
 Pada hasil analisis univariat, secara keseluruhan mendukung perdiksi dari trade-off
theory, untuk terkecuali hasil insignifikan untuk net equity issues.

Dalam analisis regresi, kesimpulan yang dapat ditemukan adalah hasil regresi secara
keseluruhan konsisten dengan hasil analisis univariat. Secara keseluruhan, keputusan external
financing perusahaan mengikuti dengan perubahaan risiko adalah konsisten dengan prediksi
dari trade off theory, sebagaimana perusahaan mengeluarkan net equity yang lebih besar tetapi
dengan net debt yang lebih kecil jika mereka mengalami sebuah peningkatan dalam tingkat
risiko, yang merupakan pendorong dari penurunan pada market levergae ratio bagi perusahaan.
Hasil yang sama dilakukan untuk subsampel dari perusahaan yang berhadapan dengan
hambatan finansial yang merupakan inkonsisten dengan prediksi dari pecking order theory
yang beranggapan bahwa perusahaan lebih condong untuk menerbitkan utang daripada ekuitas
secara independen berdasarkan perubahaan risiko yang ada sebelumnya. Namun, hasil
penelitian tidak berlanjut sampai perusahaan dengan market to book ratio yang tinggi, yang
mana keputusan external financing mengikuti dengan perubahaan risiko adalah tidak konsisten
dengan trade-off theory. Hasil ini beranggapan bahwa ketika perusahaan cenderung overvalued
atau memiliki banyak kesempatan berinvestasi, keputusan finansial mereka bergantung dengan
beberapa faktor daripada yang secara eksplisit dipertimbangkan dalam trade-off theory.

Dalam pengujian robustness dalam penelitian mengkonfirmasi bahwa model regresi

penelitian adalah robust atau kokoh terhadap inklusi dari variabel struktur modal lainnya yang
diketahui seperti market to book ratio, changes thereof, financial deficit, dan credit rating
deficit

Kesimpulan Penelitian

Konsisten dengan prediksi dari dynamic trade off theory dari capital structure,
penelitian ini mengungkapkan bahwa perusahaan cenderung menyukai penerbitan ekuitas
daripada saham mengikuti dengan meningkatnya tingkat risiko tetapi cenderung menyukai
untuk menerbitkan saham mengikuti dengan menurunnya tingkat risiko. Penemuan ini robust
atau kokoh terhadap subsampel dari perusahaan yang menghadapi hambatan finansial yang
mana inkonsisten terhadap pecking order theory. Namun, ketika berfokus pada perusahaan
pada posisi MB 20% teratas, penelitian ini menemukan bahwa keputusan external financing
mengikuti dengan perubahan risiko tidak dapat dijelaskan dengan baik oleh prediksi dari
dynamic trade-off theory, yang beranggap bahwa bagi perusahaan yang cenderung overvalue
atau memiliki banyak kesempatan investasi, pertimbangan lainnya daripada yang secara
eksplisit dipertimbangkan dalam trade-off theory terlihat mempengaruhi keputusan pendanaan
dari manajer.