1.

LATAR BELAKANG
KALIMAT AWAL SILAHKAN CARI SENDIRI…

Go Public atau penawaran umum saham adalah kegiatan penawaran saham yang
dilakukan oleh perusahaan/emiten untuk menjual saham atau efek kepada masyarakat
berdasarkan tata cara yang diatur oleh UU Pasar Modal dan Peraturan Pelaksanaannya. Dalam
istilah pasar modal, go public sering disebut sebaga IPO (initial public offering), yaitu
penawaran pasar perdana kepada masyarakat. Perusahaan memiliki berbagai alternatif sumber
pendanaan, baik yang berasal dari dalam maupun dari luar perusahaan. Alternatif pendanaan dari
dalam perusahaan, umumnya dengan menggunakan laba yang ditahan perusahaan. Sedangkan
alternatif pendanaan dari luar perusahaan dapat berasal dari kreditur berupa hutang, pembiayaan
bentuk lain atau dengan penerbitan surat-surat utang, maupun pendanaan yang bersifat
penyertaan dalam bentuk saham (equity). Pendanaan melalui mekanisme penyertaan umumnya
dilakukan dengan menjual saham perusahaan kepada masyarakat atau sering dikenal dengan go
public.
Kami menemukan bahwa faktor utama yang mempengaruhi probabilitas IPO adalah
rasio market-to-book di mana perusahaan dalam perdagangan industri yang sama: peningkatan
satu standar deviasi dalam rasio market-to-book meningkatkan kemungkinan IPO oleh 25%.
Hubungan positif ini dapat mencerminkan kebutuhan investasi yang lebih tinggi di sektor-sektor
dengan peluang pertumbuhan yang tinggi (dan juga pasar yang tinggi).
Berdasarkan artikel “ Why Do Companies Go Public” menyatakan bahwa dengan
melakukan go public, perusahaan akan mendapatkan tambahan dana yang akan dimanfaatkan
untuk memperkuat struktur permodalan perusahaan yang memungkinkan pembiayaan rencana
ekspansi, pembuatan produk baru atau rencana penggabungan usaha. Dengan tamabahan modal
tersebut perusahaan mengharapkan dapat memperbaiki struktur kekuatan perusahaan, sehingga
perusahaan bisa berjalan dengan baik dan meningkatkan kinerja perusahaannya.
Adapun latar belakang suatu perusahaan melakukan go public adalah :
1.      Kondisi pasar modal yang sedang membaik
2.      Dana internal yang dirasakan cukup terbatas
3.      Ingin mengadakan ekspansi usaha
4.      Beban angsuran pinjaman yang semakin membesar
5.      Aspek regulasi yang menguntungkan
6.      Kondisi ekonomi yang sedang membaik
7.      Adanya potensi masyarakat domestic yang dapat dimanfaatkan
8.      Aspirasi dari pemerintah

.           Tujuan Dilakukannya Go Public

Ada dua hal secara garis besar yang melatarbekangi perusahaan melakukan go public.
Dua hal tersebut berkaitan dengan aspek finansial maupun nonfinansial.
1. Aspek Finansial : Perusahaan melakukan go public untuk refinancing atau restrukturasi
permodalan, yaitu meningkatkan permodalan, memperbaiki struktur keuangan perusahaan (Debt
Equity Ratio),  mengurangi Cost Of Fund, dan merupakan sumber pendanaan Jangka Panjang.
2. Aspek nonfinansial : perusahaan melakukan go public untuk meningkatkan kepercayaan
masyarakat, meningkatkan profesionalisme, dalam rangka pemasaran perusahaan melalui
ekspansi bisnis atau perluasan usaha, investasi baru dan mengambil alih usaha lain.

B. The Benefits of Going Public (ARTIKEL)

B.1. Overcoming Borrowing Constraints

Gaining access to a source of finance alternative to banks (and, in the United States, to venture capital)
is probably the most cited benefit of going public, which is explicitly or implicitly present in most models.
The opportunity to tap public markets for funds should be particularly appealing for companies with
large current and future investments, high leverage, and high growth. All these factors should be
positively related with the likeli- hood of an IPO. We measure current investment as capital expenditure
over property plant and equipment (CAPEX). As a proxy for future investment opportunities we use the
median ratio of the market-to-book value of equity of public companies in the same industry (MTB).13
We measure leverage as the lagged value of total debt plus equity (LEVERAGE), and growth as the rate
of growth in sales (GROWTH).

Other implications of the financial constraint hypothesis, which can be tested using ex post data, are: (i)
newly listed companies should increase their investment or reduce their debt exposure after the IPO; (ii)
they are not likely to increase their payout ratio after the IPO.

ARTINYA:

B. Manfaat Going Public

B.1. Mengatasi Batasan Peminjaman

Mendapatkan akses ke sumber pendanaan alternatif untuk bank (dan, di Amerika Serikat, untuk modal
ventura) mungkin merupakan manfaat yang paling dikutip dari go public, yang secara eksplisit atau
implisit hadir di sebagian besar model. Peluang untuk memanfaatkan pasar publik untuk dana harus
secara khusus menarik bagi perusahaan dengan investasi besar saat ini dan masa depan, leverage tinggi,
dan pertumbuhan tinggi. Semua faktor ini harus berhubungan positif dengan kemungkinan IPO. Kami
mengukur investasi saat ini sebagai pengeluaran modal atas pabrik dan peralatan properti (CAPEX).
Sebagai proksi untuk peluang investasi di masa depan, kami menggunakan rasio median nilai pasar-ke-
buku dari ekuitas perusahaan publik di industri yang sama (MTB) .13 Kami mengukur leverage sebagai
nilai lagging dari total utang ditambah ekuitas (LEVERAGE), dan pertumbuhan sebagai tingkat
pertumbuhan penjualan (PERTUMBUHAN).
Implikasi lain dari hipotesis kendala keuangan, yang dapat diuji menggunakan data ex post, adalah: (i)
perusahaan yang baru terdaftar harus meningkatkan investasi mereka atau mengurangi paparan utang
setelah IPO; (ii) mereka tidak akan meningkatkan rasio pembayaran setelah IPO.

B.2. Greater Bargaining Power with Banks

Another potential problem with bank loans is that banks can extract rents from their privileged
information about the credit worthiness of their cus- tomers. By gaining access to the stock market and
disseminating informa- tion to the generality of investors, a company elicits outside competition to its
lender and ensures a lower cost of credit, a larger supply of external finance, or both, as highlighted by
Rajan (1992).

The prediction here is that companies facing higher interest rates and more concentrated credit
sources are more likely to go public, and credit will become cheaper and more readily available after an
IPO, controlling for prof- itability and leverage. We measure the relative cost of credit to company i by
RCCit = (1 + rit)0(1 + rS t!, i.e., the ratio between the interest factor charged to company i at time t, 1 +
rit, and the average interest factor, 1 + rS t.14 The concentration of the company’s credit is measured
by the Herfindahl index of the lines of credit granted to it by all banks (HERFINDAHL).

B.3. Liquidity and Portfolio Diversification

The decision to go public affects the liquidity of a company’s stock as well as the scope for diversification
by the initial holders of the company. Shares of private companies can be traded only by informal
searching for a coun- terpart, at considerable cost for the initiating party. Share trading on an organized
exchange is cheaper, especially for small shareholders who want to trade on short notice. As a result, if
the initial owners raise money from dispersed investors, they factor in the liquidity benefit provided by
being listed on an exchange. As shown by many market microstructure models, the liquidity of a
company’s shares is an increasing function of their trading volume, so that this liquidity benefit may be
effectively reaped only by suf- ficiently large companies. This creates another reason to expect a positive

relationship between size and the likelihood of an IPO.15 Similarly, taking a company public provides to
its owners opportunities for diversification. This can be achieved directly, by divesting from the company
and reinvesting in other assets, or indirectly, by having the company raise fresh equity capital after the
IPO and acquire stakes in other companies. If diversification is an important motive in the decision to go
public, as in Pagano (1993), we should expect riskier companies to be more likely to go public, and
controlling share- holders to sell a large portion of their shares at the time of the IPO or soon afterward.

B.2. Kekuatan Tawar Menawar yang Lebih Besar dengan Bank

Masalah potensial lain dengan pinjaman bank adalah bahwa bank dapat mengambil sewa dari informasi
istimewa mereka tentang kelayakan kredit pelanggan mereka. Dengan mendapatkan akses ke pasar
saham dan menyebarluaskan informasi kepada para investor secara umum, perusahaan memunculkan
persaingan dari luar dengan pemberi pinjaman dan memastikan biaya kredit yang lebih rendah, pasokan
keuangan eksternal yang lebih besar, atau keduanya, seperti yang disoroti oleh Rajan (1992) ).
Prediksi di sini adalah bahwa perusahaan menghadapi tingkat bunga yang lebih tinggi dan sumber kredit
yang lebih terkonsentrasi lebih cenderung go public, dan kredit akan menjadi lebih murah dan lebih
mudah tersedia setelah IPO, mengendalikan profitabilitas dan leverage. Kami mengukur biaya relatif
kredit untuk perusahaan i dengan RCCit = (1 + rit) 0 (1 + rS t !, yaitu, rasio antara faktor bunga yang
dibebankan ke perusahaan i pada waktu t, 1 + rit, dan bunga rata-rata faktor, 1 + rS t.14 Konsentrasi
kredit perusahaan diukur dengan indeks Herfindahl dari jalur kredit yang diberikan kepadanya oleh
semua bank (HERFINDAHL).

B.3. Diversifikasi Likuiditas dan Portofolio

Keputusan untuk go public mempengaruhi likuiditas saham perusahaan serta ruang lingkup untuk
diversifikasi oleh pemegang awal perusahaan. Saham perusahaan swasta dapat diperdagangkan hanya
dengan mencari secara informal negara, dengan biaya yang cukup besar bagi pihak yang memulai.
Perdagangan saham di bursa terorganisir lebih murah, terutama bagi pemegang saham kecil yang ingin
berdagang dengan pemberitahuan singkat. Akibatnya, jika pemilik awal mengumpulkan uang dari
investor yang tersebar, mereka memperhitungkan manfaat likuiditas yang disediakan dengan terdaftar
di bursa. Seperti yang ditunjukkan oleh banyak model mikrostruktur pasar, likuiditas saham perusahaan
adalah fungsi yang meningkat dari volume perdagangan mereka, sehingga manfaat likuiditas ini dapat
dipetik secara efektif hanya oleh perusahaan yang cukup besar. Ini menciptakan alasan lain untuk
mengharapkan yang positif

hubungan antara ukuran dan kemungkinan IPO.15 Demikian pula, mempublikasikan perusahaan
memberikan peluang kepada pemiliknya untuk diversifikasi. Ini dapat dicapai secara langsung, dengan
melakukan divestasi dari perusahaan dan menginvestasikan kembali dalam aset lain, atau secara tidak
langsung, dengan meminta perusahaan meningkatkan modal ekuitas baru setelah IPO dan memperoleh
saham di perusahaan lain. Jika diversifikasi merupakan motif penting dalam keputusan untuk go public,
seperti dalam Pagano (1993), kita harus mengharapkan perusahaan yang lebih berisiko untuk lebih go
public, dan mengendalikan pemegang saham untuk menjual sebagian besar saham mereka pada saat
IPO atau segera sesudahnya.

B.4. Monitoring

The stock market also provides a managerial discipline device, both by creating the danger of hostile
takeovers and by exposing the market’s as- sessment of managerial decisions. Moreover, the
shareholders of a public company can use the information embodied in stock prices to design more
efficient compensation schemes for their managers, for instance by indexing their salaries to the stock
price or by offering them stock options, as argued by Holmström and Tirole (1993) and documented by
Schipper and Smith (1986). Unfortunately, we cannot test this hypothesis because Italian com- panies do
not disclose data on the structure of managerial compensation.

By contrast, Pagano and Röell (1998) argue that private companies owned by more than one
shareholder may be overmonitored. If the scale of a planned expansion is very large, and thus needs to
be financed by many investors, the cost of this overmonitoring becomes so large that it is preferable to
go public. So this model predicts a positive correlation between the probability of an IPO and the scale
of the subsequent investment.

B.5. Investor Recognition

It is well known that most investors hold portfolios that contain a small fraction of the existing securities,
often because they simply ignore that a certain company exists. Listing on a major exchange can help to
overcome this problem, by acting as an advertisement for the company. Merton (1987) has captured
this point in a capital asset pricing model with incomplete information, showing that stock prices are
higher the greater the number of investors aware of the company’s securities.

This theory finds indirect support in the fact that when companies already listed elsewhere announce
their decision to list also in New York, their stock yields a 5 percent abnormal return on average (Kadlec
and McConnell (1994)).

However, we cannot think of a clean way to test this hypothesis with our data.

B.4. Pemantauan

Pasar saham juga menyediakan perangkat disiplin manajerial, baik dengan menciptakan bahaya
pengambilalihan yang bermusuhan dan dengan mengekspos penilaian pasar terhadap keputusan
manajerial. Selain itu, pemegang saham perusahaan publik dapat menggunakan informasi yang
terkandung dalam harga saham untuk merancang skema kompensasi yang lebih efisien bagi manajer
mereka, misalnya dengan mengindeks gaji mereka ke harga saham atau dengan menawarkan opsi
saham kepada mereka, seperti yang dikemukakan oleh Holmström dan Tirole ( 1993) dan
didokumentasikan oleh Schipper dan Smith (1986). Sayangnya, kami tidak dapat menguji hipotesis ini
karena perusahaan Italia tidak mengungkapkan data tentang struktur kompensasi manajerial.

Sebaliknya, Pagano dan Röell (1998) berpendapat bahwa perusahaan swasta yang dimiliki oleh lebih dari
satu pemegang saham dapat dipantau secara berlebihan. Jika skala ekspansi yang direncanakan sangat
besar, dan dengan demikian perlu dibiayai oleh banyak investor, biaya pemantauan berlebihan ini
menjadi begitu besar sehingga lebih disukai untuk go public. Jadi model ini memprediksi korelasi positif
antara probabilitas IPO dan skala investasi selanjutnya.

B.5. Pengakuan Investor

Diketahui bahwa sebagian besar investor memegang portofolio yang mengandung sebagian kecil dari
sekuritas yang ada, seringkali karena mereka mengabaikan bahwa ada perusahaan tertentu. Daftar di
bursa utama dapat membantu mengatasi masalah ini, dengan bertindak sebagai iklan untuk
perusahaan. Merton (1987) telah menangkap poin ini dalam model penetapan harga aset modal dengan
informasi yang tidak lengkap, menunjukkan bahwa harga saham lebih tinggi semakin besar jumlah
investor yang mengetahui efek perusahaan.
Teori ini menemukan dukungan tidak langsung dalam kenyataan bahwa ketika perusahaan sudah
terdaftar di tempat lain mengumumkan keputusan mereka untuk mendaftar juga di New York, saham
mereka menghasilkan pengembalian abnormal 5 persen rata-rata (Kadlec dan McConnell (1994)).

Namun, kami tidak dapat memikirkan cara yang bersih untuk menguji hipotesis ini dengan data kami.

B.6. Change of Control

In Zingales (1995a) the decision of a firm to go public is the result of a value

maximizing decision made by an initial owner who wants to eventu- ally sell his company. By
going public, the initial owner can change the pro- portion of cash flow rights and control rights
which he will retain when he bargains with a potential buyer. If the market for corporate control
is not perfectly competitive, but the market for individual shares is, this propor- tion will affect
the total surplus he can extract from a potential buyer of the company. By selling cash flow
rights to disperse shareholders and still re- taining control, the incumbent succeeds in extracting
the surplus that de- rives from the buyer’s increased cash flow, avoiding the need to bargain over
it with the buyer. However, by retaining control, the incumbent succeeds in extracting some of
the surplus deriving from the buyer’s larger private ben- efits in a direct negotiation. So the
initial owner uses the IPO as a step to achieve the structure of ownership in the company that
will maximize his total proceeds from its eventual sale. If this is an important motivation be-
hind IPOs, we expect a high incidence of control transfers after listing.

B.6. Perubahan Kontrol

Dalam Zingales (1995a) keputusan perusahaan untuk go public adalah hasil dari
keputusan memaksimalkan nilai yang dibuat oleh pemilik awal yang ingin akhirnya menjual
perusahaannya. Dengan go public, pemilik awal dapat mengubah bagian dari hak arus kas dan
hak kontrol yang akan dipertahankannya ketika dia melakukan tawar-menawar dengan pembeli
potensial. Jika pasar untuk kontrol perusahaan tidak bersaing sempurna, tetapi pasar untuk saham
individu adalah, proporsi ini akan mempengaruhi total surplus yang dapat diekstraksi dari
pembeli potensial perusahaan. Dengan menjual hak arus kas untuk membubarkan pemegang
saham dan masih memegang kendali, pemegang jabatan berhasil mengekstraksi surplus yang
dihasilkan dari arus kas pembeli meningkat, menghindari keharusan untuk menawarinya dengan
pembeli. Namun, dengan mempertahankan kontrol, pemegang jabatan berhasil mengekstraksi
sebagian surplus yang berasal dari keuntungan pribadi pembeli yang lebih besar dalam negosiasi
langsung. Jadi pemilik awal menggunakan IPO sebagai langkah untuk mencapai struktur
kepemilikan di perusahaan yang akan memaksimalkan total hasil dari penjualan akhirnya. Jika
ini adalah motivasi penting di balik IPO, kami mengharapkan insiden transfer kontrol yang tinggi
setelah daftar.

B.7. Windows of Opportunity

If there are periods in which stocks are mispriced, as suggested by Ritter (1991),
companies recognizing that other companies in their industry are overvalued have an incentive to
go public.17 To the extent that entrepre- neurs manage to exploit the overvaluation of their
companies by investors, one would also expect a company to be more likely to go public when
the market for comparable companies is particularly buoyant. We measure the buoyancy of the
relevant market by the median market-to-book ratio of pub- lic companies in the same industry
(MTB).

As noted above, however, a high market-to-book ratio may alternatively indicate that
rational investors place a high valuation on the future growth opportunities in the industry. If
these growth opportunities require large investments, companies will be induced to go public in
order to raise the necessary funding.

We shall try to discriminate between these two hypotheses mainly by re- lying on ex post
evidence: if newly listed companies invest at an abnormal rate and earn large profits, then the
relationship between market-to-book and IPOs is likely to be driven by expectations of future
growth opportuni- ties; otherwise, it is likely to reflect the desire to exploit a window of
opportunity. But an indirect test can also be based on ex ante evidence: if raising funds for
future investment is the main reason to go public, the likelihood of carve-outs should not be
affected by the market-to-book ratio, because in that case the parent company already has
access to the stock market.

B.7. Windows Peluang

Jika ada periode di mana saham salah harga, seperti yang disarankan oleh Ritter (1991), perusahaan
mengakui bahwa perusahaan lain di industri mereka dinilai terlalu tinggi memiliki insentif untuk go
public.17 Sejauh pengusaha mengelola untuk mengeksploitasi overvaluasi dari mereka perusahaan oleh
investor, orang juga akan mengharapkan perusahaan untuk lebih mungkin untuk go public ketika pasar
untuk perusahaan yang sebanding sangat ringan. Kami mengukur daya apung pasar yang relevan dengan
rasio pasar terhadap buku rata-rata perusahaan publik dalam industri yang sama (MTB).

Akan tetapi, sebagaimana dicatat di atas, rasio pasar terhadap buku yang tinggi dapat mengindikasikan
bahwa investor yang rasional menempatkan penilaian tinggi pada peluang pertumbuhan masa depan di
industri. Jika peluang pertumbuhan ini membutuhkan investasi besar, perusahaan akan didorong untuk
go public untuk mendapatkan pendanaan yang diperlukan.

Kami akan mencoba untuk membedakan antara dua hipotesis ini terutama dengan bertumpu pada bukti
ex post: jika perusahaan yang baru terdaftar berinvestasi pada tingkat abnormal dan mendapatkan
keuntungan besar, maka hubungan antara market-to-book dan IPOs kemungkinan akan didorong oleh
harapan peluang pertumbuhan di masa depan; jika tidak, kemungkinan mencerminkan keinginan untuk
mengeksploitasi jendela peluang. Tetapi tes tidak langsung juga dapat didasarkan pada bukti ex ante:
jika penggalangan dana untuk investasi di masa depan adalah alasan utama untuk go public,
kemungkinan carve-out tidak boleh dipengaruhi oleh rasio market-to-book, karena dalam kasus itu
perusahaan induk sudah memiliki akses ke pasar saham.

Determinants of the Decision to Go Public

The effect of the variables listed on the probability to go public is estimated by a probit model. The
estimation method is maximum likelihood. The dependent variable is 0 if the company is not listed
and 1 on the year of listing (observations for public companies are dropped from the sample). The
sample is restricted to all company-years that satisfy the listing requirement as of that year.
Subsidiaries of foreign corporations are excluded from the sample. The independent- IPO sample
excludes all subsidiaries of publicly traded companies from the sample; the carve- out sample is
restricted to subsidiaries of publicly traded companies. Sales is the lagged value of the logarithm
of revenues. CAPEX is the lagged value of capital expenditures over Property Plant and Equipment.
Growth is the rate of growth of sales in that year. ROA is the lagged value of EBITDA over total
assets. Leverage is the lagged value of the ratio of the book value of short plus long term debt
divided by book value of short plus long term debt plus book value of equity the year before. Bank
rate is the lagged value of the relative cost of borrowing for firm i relative to the average
borrowing rate of all the firms in the sample. The concentration of borrowing is the lagged value of the
Herfindahl index of the lines of credit granted by different banks. The industry MTB is the median
market-to-book value of equity of firms in the same industry which traded on the Milan Stock
Exchange. The regression also includes a constant term and calendar year dummies (not reported).
Standard errors are in parentheses. The tax effect is the average value of the calendar year
dummies in the three years when there was a tax incentive to go public. The p-value of an F-test
for the hypothesis that the joint effect of these three variables equals zero is also reported.

Penentu Keputusan untuk Menjadi Publik

Efek dari variabel yang terdaftar pada probabilitas untuk go public diperkirakan dengan model probit.
Metode estimasi adalah kemungkinan maksimum. Variabel dependen adalah 0 jika perusahaan tidak
terdaftar dan 1 pada tahun pencatatan (pengamatan untuk perusahaan publik dikeluarkan dari sampel).
Sampel dibatasi untuk semua tahun perusahaan yang memenuhi persyaratan daftar pada tahun itu.
Anak perusahaan dari perusahaan asing dikeluarkan dari sampel. Sampel IPO independen tidak
termasuk semua anak perusahaan dari perusahaan publik dari sampel; contoh pahat dibatasi untuk anak
perusahaan dari perusahaan publik. Penjualan adalah nilai lag dari logaritma pendapatan. CAPEX adalah
nilai keterlambatan dari pengeluaran modal atas Pabrik dan Peralatan Properti. Pertumbuhan adalah
tingkat pertumbuhan penjualan pada tahun itu. ROA adalah nilai EBITDA yang lebih lambat dari total
aset. Leverage adalah nilai lagging dari rasio nilai buku utang jangka pendek ditambah jangka panjang
dibagi dengan nilai buku utang jangka pendek ditambah jangka panjang ditambah nilai buku ekuitas
tahun sebelumnya. Bank rate adalah nilai lagged dari biaya relatif pinjaman untuk perusahaan i relatif
terhadap tingkat pinjaman rata-rata dari semua perusahaan dalam sampel. Konsentrasi pinjaman adalah
nilai yang tertinggal dari indeks Herfindahl dari jalur kredit yang diberikan oleh berbagai bank. Industri
MTB adalah nilai rata-rata pasar-ke-buku dari ekuitas perusahaan di industri yang sama yang
diperdagangkan di Bursa Efek Milan. Regresi juga mencakup istilah konstan dan tahun kalender boneka
(tidak dilaporkan). Kesalahan standar ada di tanda kurung. Efek pajak adalah nilai rata-rata dari tahun
kalender dummies dalam tiga tahun ketika ada insentif pajak untuk go public. Nilai p dari uji-F untuk
hipotesis bahwa efek bersama dari ketiga variabel ini sama dengan nol juga dilaporkan.