Ayi Jamaludin Aziz, SE., M. Ak., Akt.

FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS DJUANDA

2021
 SAHAM (STOCK)

 Dua jenis saham:

 Saham preferen (Preferred stock)
 Saham biasa (Common stock)
 SAHAM PREFEREN (PREFERRED STOCK)

 Saham preferen sering kali disebut surat berharga

hybrid, karena memiliki banyak karakterisdk baik dari
saham biasa maupun dari obligasi.
 Seperti saham biasa:
 Tidak memiliki tanggal jatuh tempo,
 Kegagalan untuk membayar dividen tidak
menyebabkan kebangkrutan,
 Dividen tidak dapat dikurangkan.
 Seperti Obligasi:
 Dividen dalam jumlah yang tetap
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Berbagai tingkat saham preferen.

 Klaim saham preferen terhadap aset dan penghasilan.
 Dividen kumulatif.
 Persyaratan perlindungan (proteksi).
 Konvertibilitas.

Ciri lain yang tidak umum meliputi:

 Tarif saham preferen yang dapat disesuaikan.
 Keikutsertaan/partisipasi.
 Payment in kind - PIK.
 Sifat penghentian (Retirement features)
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Berbagai jrnis golongan (Muliple classes).

 Perusahaan dapat mengeluarkan lebih dari satu seri
atau golongan saham preferen, dan setiap golongan
memiliki perbedaan karakterisktik.
• Convertible (dapat dikonversi),
• Protective provisions (Ketentuan perlindungan).
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Klaim terhadap aset dan penghasilan (Claim on Assets

and Income).
 Saham preferen lebih diprioritaskan dibanding
saham biasa berkenaan dengan klaim terhadap
aktiva sewaktu terjadi kebangkrutan.
 Klaim saham preferen dipenuhi sesudah obligasi
dan sebelum saham biasa.
 Perusahaan harus membayar dividen saham preferen
sebelum membayar dividen saham biasa.
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Sifat kumulatif (Cumulative features).

 Menghendaki agar semua dividen saham preferen
dibayar sebelum dividen saham biasa diumumkan.
 Ketentuan-ketentuan perlindungan (Protective-
Provisions)
 Pada umumnya, ketentuan-ketentuan ini
memungkinkan adanya hak voting pada saat dividen
tidak dibayar atau saat mereka membatasi
pembayaran dividen saham biasa bila pembayaran
sinking fund tidak terpenuhi atau jika perusahaan
mengalami kesulitan keuangan.
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Konvertibilitas (Convertibility).
 Saham preferen yang dapat dikonversi, atas
kebijaksanaan pemegangnya, dapat diubah menjadi
sejumlah saham biasa yang telah ditentukan
sebelumnya.
 Kenyataannya, saat ini sekitar sepertiga dari semua
saham preferen yang dikeluarkan mempunyai ciri
dapat diubah.
 Mengurangi biaya penerbitan yang dikeluarkan
perusahaan.
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Tarif saham preferen yang dapat disesuaikan.

 Dikembangkan untuk memberikan perlindungan
terhadap para investor ketika terjadi kerugian akibat
tingkat bunga yang tidak menentu.
 Dividen kuartalan berfluktuasi mengikuti fluktuasi
tingkat bunga dengan suatu formula.
 Jenis lain - saham preferen dengan tingkat tarif yang
ditentukan melalui lelang - di mana tingkat tarif
dividen ditetapkan melalui proses lelang.
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Keikutsertaan/partisipasi.
 Memungkinkan pemegang saham preferen untuk
memperoleh penghasilan melebihi pembayaran
dividen yang telah ditentukan.
 Payment in kind - PIK.
 Investor pada awalnya tidak menerima dividen,
melainkan mendapat lebih banyak saham preferen
yang nantinya menghasilkan dividen atas saham
preferen yang lebih banyak lagi.
 CIRI KHAS SAHAM PREFEREN (FEATURES
PREFERRED STOCK)

 Sifat penghentian (Retirement features)

 Meskipun saham preferen tidak memiliki jatuh
tempo tertentu yang terkait dengannya, perusahaan
penerbit umumnya menyediakan beberapa metode
untuk menghentikan saham tersebut.
 SAHAM BIASA (COMMON STOCK)

 Sertifikat yang menunjukkan kepemilikan di sebuah

perusahaan.
 Pemegang saham biasa adalah pemilik sebenarnya dari
perusahaan.
 Saham biasa adalah sertifikat yang menunjukkan kepemilikan
dalam suatu perusahaan.
 Tidak memiliki tanggal jatuh tempo.
 Tidak ada batasan atas dividen.
 Pembayaran dividen harus diumumkan setiap periode
(biasanya triwulanan) oleh dewan direksi perusahaan.
 Dalam hal kebangkrutan, pemegang saham biasa tidak akan
menerima pembayaran apapun sampai para kreditor, termasuk
pemegang obligasi dan pemegang saham preferen, telah puas.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Claim on income (Klaim pendapatan)

 Claim on assets (Kalim terhadap aset)
 Voting rights (Hak suara)
 Preemptive rights (Hak didahulukan)
 Limited liability (Tanggung jawab terbatas)
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Claim on income (Klaim pendapatan)

 Pemegang saham biasa mempuyai hak laba setelah
memperhitungkan pembayaran hak kepada
pemegang obligasi dan saham preferen.
 Bisa dalam bentuk dividen atau laba ditahan.
 Claim on assets (Kalim terhadap aset)
 Saham biasa memiliki klaim sisa atas aset setelah
klaim pemegang hutang dan pemegang saham
preferen.
 Jika kebangkrutan terjadi, klaim pemegang saham
biasa umumnya tidak terpenuhi.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Voting rights (Hak suara)

 Pemegang saham biasa berhak memilih dewan
direksi.
 Secara umum merupakan satu-satunya pemegang
surat-surat yang memiliki hak suara.
 Dapat memberikan persetujuan terhadap anggaran
dasar di perusahaan.
 Pemberian hak suara untuk direktur dan perubahan
anggaran dasar terjadi pada pertemuan tahunan
perusahaan.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Voting rights (Hak suara)

 Suatu perwakilan (proxy) memberi hak kepada
pihak yang ditunjuk untuk memberikan suara bagi
pemberi hak pada rapat tahunan perusahaan.
 Perang proxy (Proxy fights) - yakni perang di' antara
kelompok-kelompok yang bersaing untuk men-
dapatkan hak suara proxy.
 Pemberian suara kumulatif (Cumulative voting) -
setiap lembar saham memberikan pemegang saham
untuk memberikan suara kepada sejumlah direksi.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Preemptive rights (Hak didahulukan)

 Memberikan hak kepada pemegang saham biasa
untuk mempertahankan presentase kepemilikan
saham di perusahaan.
 Hak (rights) - Sertifikat yang dikeluarkan kepada
pemegang saham memberikan pilihan untuk
membeli sejumlah saham baru pada harga tertentu
selama periode 2 sampai 10 minggu.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Preemptive rights (Hak didahulukan)

 Memberikan hak kepada pemegang saham biasa
untuk mempertahankan presentase kepemilikan
saham di perusahaan.
 Hak (rights) - Sertifikat yang dikeluarkan kepada
pemegang saham memberikan pilihan untuk
membeli sejumlah saham baru pada harga tertentu
selama periode 2 sampai 10 minggu.
 KARAKTERISTIK SAHAM BIASA

 Limited liability (Tanggung jawab terbatas)

 Tanggung jawab mereka dalam kasus kebangkrutan
hanya terbatas pada besarnya investasi mereka.
 Sifat kewajiban terbatas (Limited liability feature)
membantu perusahaan dalam mengumpulkan dana.
 PENILAIAN SAHAM (STOCK VALUATION)

 Nilai Sekarang dari Saham Biasa (The Present Value of

Common Stocks).
 Dividen dibandingkan dengan Keuntungan Modal
(Dividends versus Capital Gains).
 Penilaian Berbagai Jenis Saham:
• Zero Growth
• Constant Growth
• Differential Growth
 ZERO GROWTH

Asumsikan bahwa dividen akan tetap pada level yang

sama selamanya.
Div1  Div2  Div3  L
Karena arus kas masa depan konstan, nilai saham
pertumbuhan nol adalah nilai sekarang dari
aliran kas masa depan.
Div1 Div 2 Div 3 L
P0  1
+ 2
+ 3
+
+
(1 r ) +
(1 r ) +
(1 r )
Div
P0 
r
 CONSTANT GROWTH

Asumsikan bahwa dividen akan tumbuh pada

tingkat yang konstan, “g”, selamanya. Yaitu:
Div1  Div0 (1 + g )
Div2  Div1 (1 + g )  Div0 (1 + g )2
Div3  Div. 2 (1 + g )  Div0 (1 + g )3
.
.
Karena arus kas masa depan tumbuh pada tingkat yang
konstan selamanya, nilai dari saham pertumbuhan
yang konstan adalah nilai sekarang dari pertumbuh-
an yang terus menerus:
Div1
P0 
r -g
 DIFFERENTIAL GROWTH

Asumsikan bahwa dividen akan tumbuh pada tingkat yang

berbeda di masa mendatang dan kemudian akan tumbuh pada
tingkat yang konstan setelahnya.
Untuk menilai Saham dengan Pertumbuhan Diferensial, kita
perlu:
Perkirakan dividen masa depan yang dapat diramalkan di
masa mendatang.
Perkirakan harga saham masa depan ketika saham
menjadi Saham dengan Pertumbuhan Konstan.
Hitung total nilai sekarang dari taksiran dividen masa
depan dan harga saham masa depan dengan tingkat
diskonto yang sesuai.
 DIFFERENTIAL GROWTH
Asumsikan bahwa dividen akan tumbuh pada tingkat
g1 selama N tahun dan selanjutnya akan tumbuh
pada tingkat g2
Div1  Div0 (1 + g1 )
2
 +  +
Div2 Div1 (1 g1 ) Div0 (1 g1 )
..
. N
 +  +
DivN DivN -1 (1 g1 ) Div0 (1 g1 )

DivN +1  DivN (1 + g2 )  Div0 (1 + g1 )N (1 + g2 )

..
.
 DIFFERENTIAL GROWTH
Dividen akan tumbuh pada tingkat g1 selama
N tahun dan selanjutnya akan tumbuh pada
tingkat g2
2
+ +
Div0 (1 g1 ) Div0 (1 g1 )
…
0 1 2

DivN (1 + g2 )
Div0 (1 + g1 )N  Div0 (1 + g1 )N (1 + g2 )
… …
N N+1
 DIFFERENTIAL GROWTH
Kita dapat menilai ini sebagai jumlah dari:
anuitas N-tahun tumbuh pada tingkat g1

C  (1 + g1 )T 
PA  1 - T 
r - g1  (1 + r ) 
ditambah nilai diskonto dari kelangsungan
pertumbuhan pada tingkat g2 yang dimulai
pada tahun N + 1
 DivN +1 
 
 r - g2 
PB  N
+
(1 r )
 DIFFERENTIAL GROWTH

Untuk menilai Saham dengan Pertumbuhan Diferensial,

kita dapat menggunakan:
 DivN +1 
 
C  (1 g1 )   r - g2
+ T

P 1 - T  + N
- +
r g1  (1 r )  (1 r ) +

Atau kita bisa menggunakan arus kas keluarnya.

 DIFFERENTIAL GROWTH

 Contoh:

Saham biasa baru saja membayar dividen sebesar $2.

Dividen diharapkan tumbuh sebesar 8% selama 3 tahun,
kemudian akan tumbuh sebesar 4% selama-lamanya.

Berapa nilai saham? Tingkat diskonto 12%.

 DIFFERENTIAL GROWTH
 Dengan Formula:
 DivN +1 
 
T
C  (1 g1 )   r - g2
+ 
P 1 -  +
r - g1  (1 + r )T  (1 + r )N
 $2(1.08)3 (1.04) 
3

 

$2 (1.08)  (1.08)   -
.12 .04 
P  1
 - 3 
+ 3
-
.12 .08  (1.12)  (1.12)
($32.75 )
P  $54 [1 -. 8966]+
(1.12)3
P  $5.58 + $23.31 P  $28.89
 DIFFERENTIAL GROWTH
 Dengan Formula:

$2(1.08) $2(1.08) 2
$2(1.08)3 $2(1.08)3 (1.04)
…
0 1 2 3 4
Fase pertumbuhan
konstan yang dimulai
pada tahun ke-4 dapat
$2.62
$2.16 $2.33 $2.52 + dinilai sebagai
pertumbuhan
.08 berkelanjutan pada
waktu ke-3.
0 1 2 3 $2.62
P3   $32.75
.08
$2.16 $2.33 $2.52 + $32.75
P0  + 2
+ 3
 $28.89
1.12 (1.12) (1.12)
 DIFFERENTIAL GROWTH
 Dengan Kalkulator Keuangan:
Saham biasa baru saja membayar dividen sebesar $2. Dividen
diharapkan tumbuh sebesar 8% selama 3 tahun, kemudian akan
tumbuh sebesar 4% selama-lamanya. Berapa nilai sahamnya?
$28.89 = 5.58 + 23.31
Pertama temukan PV aliran dividen supernormal kemudian temukan
PV aliran dividen kondisi-normal.

N 3 N 3

1.12
I/Y 3.70 = –1 ×100 I/Y 12
1.08

PV – 5.58 PV – 23.31

2×1.08
PMT PMT
$2 = 1.08
0
2×(1.08)3 ×(1.04)
FV 0 FV 32.75 =
.08
 ESTIMASI PARAMETER DALAM MODEL
DISKONTO DIVIDEN
 Nilai perusahaan bergantung pada tingkat
pertumbuhannya, “g”, dan tingkat diskonto, “r”.
 Darimana “g” berasal?
 Darimana “r” berasal?
 ESTIMASI PARAMETER DALAM MODEL
DISKONTO DIVIDEN
 Darimana “g” berasal?
 g = Rasio retensi (Retention ratio) × Pengembalian
atas laba ditahan (Return on retained earnings)

 Darimana “r” berasal?

 Tingkat diskonto dapat dibagi menjadi dua bagian.
• Hasil dividen (Dividend yield),
• Tingkat pertumbuhan (dalam dividen).
 Dalam praktiknya, ada banyak kesalahan estimasi
yang terlibat dalam mengestimasi “r”.
 PELUANG PERTUMBUHAN (GROWTH
OPPORTUNITY)

 Peluang pertumbuhan adalah peluang untuk

berinvestasi dalam proyek NPV yang positif.
 Nilai perusahaan dapat dikonseptualisasikan sebagai
jumlah dari nilai perusahaan yang membayar 100
persen dari pendapatannya sebagai dividen dan nilai
sekarang bersih dari peluang pertumbuhan.

EPS
P + NPVGO
r
 MODEL PERTUMBUHAN DIVIDEN DAN MODEL
NPVGO

 Dua cara untuk menilai saham:

 Model diskonto dividen (The dividend discount
model).
 Harga satu lembar saham dapat dihitung sebagai
jumlah dari harga saham sebagai sapi perah (cash
cow) ditambah nilai per saham dari peluang
pertumbuhannya.
 MODEL PERTUMBUHAN DIVIDEN DAN MODEL
NPVGO
 Pertimbangkan sebuah perusahaan yang memiliki EPS $5
pada akhir tahun pertama, rasio pembayaran dividen 30%,
tingkat diskonto 16%, dan tingkat pengembalian laba ditahan
20%.
 Dividen pada tahun pertama adalah $5 × 0,30 = $1,50 per
lembar saham.
 Rasio retensi (retention ratio) = 0,70 (1 - 0,30)
mengimplikasikan bahwa tingkat pertumbuhan dividen
adalah 14% = 0,70 × 20%
Dari model pertumbuhan dividen, harga saham adalah:
Div1 $1.50
P0    $75
r - g .16 -.14
 MODEL PERTUMBUHAN DIVIDEN DAN MODEL
NPVGO
 NPVGO Model (Net Present Value of Growth Opportunities)
 Pertama, kita harus menghitung nilai perusahaan sebagai
sapi perah (cash cow),
Div1 $5
P0    $31.25
r .16
 Kedua, kita harus menghitung nilai peluang pertumbuhan
(the value of the growth opportunities),
 3.50 .20 
-3.50 + .16  $.875
P0    $43.75
r -g .16 -.14
Akhirnya, P0  31.25 + 43.75  $75
 Sumber
 Corporate Finance Asia Global Edition by Ross, Westerfield, and Jordan.
McGraw Hill
 Financial Management: Principles and Applications 10th Edition by Arthur
J. Keown, John D. Martin, J. William Petty II, David F. Scott Jr.