ABSTRACT
Some stock markets have employed a number of circuit breakers to avoid non-
rational overreaction and price limit is one of them. While price limit is widely
accepted benchmarks for the prevention of market crash, the question of weather
price limit reduces stock price volatility has long attracted research interest. The
purpose of this study is to test volatility spillover hypothesis by examining
Indonesia Stock Exchange price limit system. We use LQ-45 stocks data from
August 2001-January 2002, while research period begins from 3 December 2001-
31 December 2006. The evidence supports that all hypotheses suggesting that
price limit may be effective to reduce volatility.
137
Maria Rio Rita; Rendhy Bramantha W, Penerapan Pricelimit untuk.....
138
Jurnal Akuntansi dan Investasi 11 (2), 137-147, Juli 2010
justru bisa meningkatkan volatilitas harga kategori negara dengan persentase price
yang tinggi pada hari setelah saham limit lebar, sebab rentang pergerakan harga
mencapai limit (volatility spillover berkisar antara 20%-50% (Tabel 1). Sistem
hypothesis), mengganggu aktivitas ini dapat didefinisikan sebagai sistem yang
perdagangan (trading interference secara otomatis akan menolak order atau
hypothesis), serta menghambat/ menunda penawaran jual dan atau beli yang
pergerakan harga mencapai ekuilibrium melampaui parameter yang telah ditetapkan
secara efisien (delayed price discovery bursa. BEI perlu menerapkan sistem ini
hypothesis). untuk menjaga terlaksananya perdagangan
Di Indonesia, Bapepam memiliki efek yang teratur, wajar, dan efisien. Dalam
mekanisme untuk mencegah volatilitas penelitian ini, istilah auto rejection
harga saham yang berlebihan, yaitu sistem selanjutnya disebut dengan istilah price
auto rejection yang mulai diberlakukan limit. Sebab istilah inilah yang lazim
sejak tanggal 3 Desember 2001 melalui SE- digunakan dalam literatur pasar modal di
009/BEJ/12-2001. Indonesia termasuk dunia.
Tabel 1
Persentase Auto Rejection Perdagangan Saham di BEI
Previous price di pasar reguler Kondisi Auto Rejection
(Rp) Normal Corporate Action (4 hari)
<=100 50% 50%
>100-500 35% 35%
>500-2.500 30% 30%
>2.500-5.000 25% 25%
>=5.000 20% 20%
Sumber: www.idx.co.id
Penerapan sistem auto rejection wajaran atau hal yang tidak biasa dalam
merupakan pengganti sistem auto halting perdagangan saham.
yang selama ini dilakukan bursa. Pada Hasil penelitian terdahulu yang
sistem auto halting, order dengan harga di menyatakan keefektivan price limit
luar parameter tetap dapat dimasukkan ke umumnya dilakukan pada pasar modal
dalam JATS yang ada di bursa. Sedangkan dengan persentase price limit yang lebar
di sistem yang baru ini, order tersebut sama (Bildik dan Elekdag, 2002). Semakin lebar
sekali tidak dapat masuk. Selain itu, pada persentase price limit, maka semakin kecil
sistem lama jika order melewati parameter, tingkat distorsinya terhadap proses
maka perdagangan saham yang melewati pembentukan harga keseimbangan baru,
parameter tersebut akan dihentikan/ serta rentang yang lebar dapat mengurangi
disuspensi. Sehingga bursa akan terganggu jumlah saham yang mencapai limitnya
aktivitasnya. Dengan sistem yang baru hal sehingga membuat pasar menjadi lancar.
itu dapat dihindari dan pasar bisa lebih Praktek price limit yang berlaku di
efektif dan efisien. Namun demikian, pihak Indonesia tergolong lebih fleksibel,
otoritas BEI tetap dapat menerapkan halting sehingga memicu pertanyaan, apakah
secara manual jika ditemukan ketidak penerapan price limit di BEI efektif
139
Maria Rio Rita; Rendhy Bramantha W, Penerapan Pricelimit untuk.....
menurunkan volatilitas return saham. akan naik. Harga akan berbalik arah
Penelitian ini secara empiris akan menguji (reverse) saat informed traders melakukan
efektivitas penerapan price limit dalam transaksi, sebab mereka mengetahui bahwa
rangka mengurangi volatilitas untuk saham- harga telah jauh menyimpang dari nilai
saham yang mencapai limitnya (atas dan fundamentalnya.
bawah). Volatilitas yang berlebihan sangat
mengkhawatirkan berbagai pihak, yaitu
(Harris, 2003:555):
KERANGKA TEORITIS DAN (1) Investor, sebab perubahan harga yang
PENGEMBANGAN HIPOTESIS terlalu besar dan tidak diduga
sebelumnya dapat membuat mereka
Krisis Black Monday serta krisis menghadapi risiko sekaligus
keuangan yang menimpa Asia di bulan opportunity yang besar pula.
Oktober 1997 menginspirasi beberapa pasar (2) Lembaga kliring (clearinghouse),
modal di dunia mengembangkan salah satu sebab volatilitas yang berlebihan dapat
mekanisme circuit breaker yaitu price limit menyebabkan investor mengalami
untuk mengendalikan volatilitas harga kerugian besar, sehingga
saham yang berlebihan. Volatilitas menjadi kemungkinan tidak dapat
perhatian khusus bagi pihak regulator bursa. menyelesaikan kontrak atau
Sebab volatilitas yang berlebihan transaksinya. Akibatnya, lembaga
mengindikasikan bahwa pasar tidak kliring harus menanggung biaya yang
berfungsi dengan baik. Volatilitas adalah disebabkan kegagalan penyelesaian
kecenderungan harga akan berubah secara transaksi.
tidak terduga (Harris, 2003:410). (3) Bursa dan para pialang, sebab akibat
Jika tingkat informasi asimetri tinggi, jatuhnya harga saham yang sangat
maka akan banyak terdapat uninformed/ drastis akan menyebabkan volume
noise traders di pasar. Mereka ini akan perdagangan secara umum akan
menyebabkan terjadinya volatilitas yang berkurang, dan setelahnya akan tetap
berlebihan yang tidak berhubungan dengan rendah dalam waktu yang cukup lama.
nilai fundamentalnya (transitory/ episodic Price limit adalah batas atas dan batas
volatility). Volatilitas jenis ini menyebabkan bawah pergerakan harga saham pada waktu
ketidak efisienan pasar, sebab harga yang tertentu. Limit ini akan terbentuk secara
terbentuk tidak mencerminkan nilai harian berdasarkan harga penutupan suatu
sesungguhnya serta informasi relevan yang saham pada hari sebelumnya (T-1) ditambah
ada. dengan perubahan harga yang diijinkan
Transitory volatility terjadi saat terjadi selama satu hari. Selama hari bursa
ketidak seimbangan order yang dilakukan tersebut, saham-saham yang menyentuh
oleh uninformed traders, sehingga batas atas atau bawah masih diijinkan untuk
menyebabkan perubahan harga yang terlalu diperdagangkan selama harga transaksi
besar dan menyimpang dari nilai masih berada dalam rentang limit (Kim dan
fundamentalnya. Saat kondisi penawaran Limpaphayom, 2000).
melebihi permintaan, maka harga saham Price limit harian dianggap dapat
akan turun, sebaliknya jika permintaan mengendalikan volatilitas dalam dua cara,
melebihi penawaran, maka harga saham yaitu 1) price limit dapat membatasi atau
140
Jurnal Akuntansi dan Investasi 11 (2), 137-147, Juli 2010
mencegah kenaikan atau penurunan harga bahwa penerapan price limit dapat
saham pada batas yang telah ditetapkan mencegah harga saham berfluktuasi terlalu
(price constraints); 2) price limit dapat berlebihan. Lebih lanjut ditambahkan bagi
menyediakan waktu (time-out period) bagi perusahaan yang memiliki nilai fundamental
investor untuk menilai kembali informasi lebih baik, harga sahamnya memerlukan
yang ada dan berpikir rasional tentang harga rentang price limit lebih lebar untuk
saham yang sesungguhnya. Kebijakan price merefleksikan berita baik.
limit menyediakan waktu cooling off bagi Sebaliknya pihak yang menentang
pelaku pasar. Investor dapat efektivitas price limit menganggap bahwa
mempertimbangkan kembali keputusan adanya price limit justru menghambat
investasinya secara rasional dan ada perubahan harga yang besar dalam satu hari
kesempatan untuk mengatasi kepanikan perdagangan, sehingga menyebabkan
(Kim dan Rhee, 1997). Volatilitas return penyesuaian harga tertunda dan akan
harian saham-saham yang mencapai berlanjut selama periode yang lebih lama.
limitnya diharapkan berkurang pada periode Adanya likuiditas yang tinggi dan ketidak
setelah pencapaian limit. pastian informasi di pasar menyebabkan
Pengujian price limit pertama kali peningkatan volatilitas return setelah
dilakukan oleh Ma, et.al (1989), yang periode pencapaian limit (saat perdagangan
meneliti efek price limit terhadap perilaku dimulai pada hari perdagangan berikutnya).
return dan volume perdagangan di pasar Lehmann (1989) menyatakan bahwa
futures AS. Hasilnya ditemukan bahwa ketidak seimbangan order mendorong harga
price limit cenderung menstabilkan mencapai limitnya, yang berimplikasi
pergerakan harga dan mengurangi volatilitas terjadinya transfer transaksi di kemudian
harga. Mereka menyatakan bahwa volatilitas hari. Sebab investor yang tidak sabar akan
berkurang pada hari-hari setelah pencapaian menjual atau membeli pada harga yang
limit tersebut. tidak rasional. Sedangkan investor yang
Studi Bildik dan Elekdag (2002) sabar akan menunggu sampai harga
tentang efek price limit terhadap volatilitas mencapai keseimbangannya, sehingga
return saham di Istambul Stock Exchange ketidak seimbangan order dapat dikoreksi.
(ISE) pada tahun 1990-2001 menyatakan Oleh sebab itu, price limit ternyata tidak
bahwa price limit yang diterapkan pada dua dapat mengurangi volatilitas, justru
sesi perdagangan serta adanya rentang price menyebabkan volatilitas menyebar selama
limit yang lebar dapat mengurangi periode waktu yang lebih lama. Penyebaran
volatilitas. Hal ini mengindikasikan bahwa volatilitas di kemudian hari perdagangan ini
adanya jeda dalam sesi perdagangan konsisten dengan volatility spillover
memfasilitasi penyebaran informasi, hyphotesis.
sehingga mencegah reaksi yang terlalu Studi yang dilakukan oleh Kim dan
berlebihan terhadap suatu berita. Rhee (1997) meneliti efek price limit
Selanjutnya Chang (2006) dengan menggunakan data dari pasar modal
menganalisis efektivitas price limit untuk Jepang. Mereka membandingkan harga
mencegah penyebaran volatilitas pada kelompok saham yang menyentuh limit
perusahaan-perusahaan yang memiliki nilai pada hari dan setelah pencapaian limit
fundamental berbeda di Taiwan Stock dengan kelompok saham yang hampir
Exchange. Hasil empirik menunjukkan mencapai limit (tidak sampai mencapai
141
Maria Rio Rita; Rendhy Bramantha W, Penerapan Pricelimit untuk.....
142
Jurnal Akuntansi dan Investasi 11 (2), 137-147, Juli 2010
143
Maria Rio Rita; Rendhy Bramantha W, Penerapan Pricelimit untuk.....
144
Jurnal Akuntansi dan Investasi 11 (2), 137-147, Juli 2010
pada saham-saham yang mencapai batas apakah volatilitas return pada hari setelah
atas (upper limit). pencapaian limit memang lebih kecil secara
signifikan dibandingkan pada saat t0, akan
Tabel 4 digunakan metode wilcoxon sign rank test.
Pengujian Perbedaan Volatilitas Return Hasilnya disajikan dalam tabel 6.
Stockup pada Saat Pencapaian limit dan
Setelah Pencapaian Limit Tabel 6
Pengujian Statistik Volatilitas Return
Periode p. value Stockdown
t0 dibandingkan t1 0.000*
t0 dibandingkan t2 0.033* Periode p.value
t0 dibandingkan t3 0.000* t0 dibandingkan t1 0.001*
t0 dibandingkan t4 0.022* t0 dibandingkan t2 0.001*
t0 dibandingkan t5 0.015* t0 dibandingkan t3 0.005*
Sumber: olahan data t0 dibandingkan t4 0.004*
*signifikan pada =5% t0 dibandingkan t5 0.010*
145
Maria Rio Rita; Rendhy Bramantha W, Penerapan Pricelimit untuk.....
yang membatasi pergerakan harga saham Kedua, penerapan price limit dapat
agar tidak terlalu volatile dalam satu hari mengurangi volatilitas return saham yang
perdagangan melalui persentase perubahan mencapai batas bawah (Stock down), hal ini
harga yang diijinkan terjadi dalam sehari. ditunjukkan dengan berkurangnya tingkat
Selain itu, price limit juga memberikan volatilitas return saham pada periode setelah
waktu bagi pelaku pasar untuk mencari pencapaian limit bawah (t0).
informasi dan mempertimbangkan kembali
keputusan investasinya yang telah atau akan Implikasi dan Keterbatasan Penelitian
dilakukan berdasarkan informasi tersebut. Price limit dapat mengurangi tingkat
Dugaan lain terjadinya penurunan volatilitas return saham setelah periode
volatilitas yang signifikan setelah price limit pencapaian limit, baik untuk saham yang
ini adalah terletak pada sifat volatilitasnya. mengalami kenaikan ataupun penurunan
Volatilitas yang cenderung berubah pada harga. Hal ini mengindikasikan bahwa price
periode setelah pencapaian price limit ini limit berperan untuk membatasi pergerakan
disebabkan pergerakan harga yang dipicu harga saham harian yang sangat ekstrim.
oleh transitory volatility atau volatilitas Selain itu price limit juga dirancang untuk
yang bersifat sementara. Transitory menyediakan waktu bagi para investor
volatility mengacu pada adanya aktivitas untuk menenangkan diri (cooling off) pada
perdagangan yang dipicu oleh uninformed saat terjadi situasi perdagangan yang panik.
trader. Saat pihak yang tidak mempunyai Kesempatan ini dapat digunakan investor
informasi dengan baik ingin melakukan untuk mengkaji ulang keputusan
transaksi, maka akan menyebabkan investasinya, sehingga reaksi investor akan
terbentuknya harga yang tidak kembali rasional.
mencerminkan kondisi fundamental Keterbatasan dalam penelitian ini
perusahaan. Kondisi ini makin diperburuk yaitu sampel yang dipilih tidak dibedakan
jika uninformed trader berkeinginan untuk berdasarkan nilai fundamentalnya. Untuk
melakukan transaksi dengan segera, price limit sendiri faktor fundamental
sehingga cenderung menawarkan harga memiliki dampak yang berbeda. Selain itu
yang lebih menarik di pasar. Akibatnya penelitian ini juga tanpa melihat kondisi
pergerakan harga menjadi tidak stabil atau pasar, apakah sedang mengalami kenaikan
terlalu volatile. Selanjutnya harga yang (bullish) ataukah penurunan (bearish)
terbentuk itu akan kembali pada harga yang (Chen, et.al, 2005; Chang, 2006).
sewajarnya yang mencerminkan nilai Bagi penelitian mendatang sebaiknya
fundamentalnya. perlu membedakan sampel yang digunakan
berdasarkan nilai fundamentalnya.
Kesimpulan Penelitian mendatang juga perlu memper-
Kesimpulan yang dapat ditarik dari timbangkan kondisi pasar apakah sedang
penelitian ini pertama penerapan price limit pada saat bullish atau bearish, sehingga
dapat mengurangi volatilitas return saham hasil yang diperoleh dapat melengkapi
yang mencapai batas atas (Stock up), hal ini penelitian sebelumnya dan menambah
ditunjukkan dengan berkurangnya tingkat wawasan bagi pembacanya.
volatilitas return saham pada periode setelah
pencapaian limit atas (t0).
146
Jurnal Akuntansi dan Investasi 11 (2), 137-147, Juli 2010
147