Abstract: The objective of this research was to identify the effect of firm characteristics (firm
size, and asset growth, and profitability) simultaneously and individually on leverage rate at
public firm of manufacturer sector listed in Indonesia Stock Exchange (BEI). This research were
explanatory research, was done by survey method on public firm of manufacturer sector listed
in Jakarta Stock Exchange (BEJ). The minimal samples were taken in the amount of 35 firm
from population amount of 157 which calculated base on Yamane method for cross section
data in the year at 2003 – 2005. Based on multiple regression model of analysis, the results
showed that firm characteristics (firm size, and asset growth, and profitability) simultaneously
and individually have influence on leverage rate at public firm of manufacturer sector listed in
Indonesia Stock Exchange (BEI).
Keywords: Firm characteristics and leverage rate
Pasar modal memiliki peran besar bagi alternatif pendanaan bagi perusahaan-
perekonomian suatu negara, karena pasar modal perusahaan. Keberadaan pasar modal
sekaligus menjalankan dua fungsi, yaitu fungsi memberikan kesempatan bagi perusahaan untuk
ekonomi dan fungsi keuangan. Pasar modal meningkatkan sumber dananya dan memperbaiki
dikatakan memiliki fungsi ekonomi karena struktur modalnya sehingga perusahaan dapat
menyediakan fasilitas atau wahana yang beroperasi dengan skala yang lebih besar dengan
mempertemukan dua kepentingan yaitu pihak struktur modal lebih sehat.
yang mempunyai dana (investor) dan pihak yang Berdasarkan data dari capital market
memerlukan dana (issuer). Dengan adanya pasar directory tahun 2006, diketahui bahwa terdapat
modal maka pihak investor dapat peningkatan jumlah emiten yang tercatat (listing)
menginvestasikan dana tersebut dengan harapan di pasar modal, yaitu dari 24 perusahaan pada
memperoleh imbalan (return) dan pihak issuer tahun 1988 melonjak menjadi 343 perusahaan
(dalam hal ini perusahaan) dapat memanfaatkan pada tahun 2005 dengan laju pertumbuhan 26,21
dana tersebut untuk kepentingan kegiatan persen per tahun. Jumlah kapitalisasi pasar juga
operasional tanpa harus menunggu tersedianya mengalami peningkatan yang sangat luar biasa
dana dari operasi perusahaan. Dengan adanya yaitu dari Rp 481 miliar pada tahun 1988
pasar modal diharapkan aktivitas perekonomian meningkat menjadi Rp 286 triliun pada tahun
menjadi meningkat karena hal ini merupakan 2005 atau meningkat dengan laju pertumbuhan
sebesar 3951,22 persen pertahun. Faktor-faktor
Korespondensi Penulis:
yang menjadi pertimbangan manajemen tentang
Rusman Soleman: Telp. +62 921 311 0903, + 62 921 311 096
E-mail : jurkubank@yahoo.com
aktivitas pendanaan melalui pasar modal
Rusman Soleman
KEUANGAN
merupakan refleksi dari motivasi manajemen panjang sangat tergantung pada hutang
untuk terus dapat meningkatkan nilai perusahaan (leverage yang tinggi). Padahal di saat kondisi
atau kinerja keuangan perusahaan. ekonomi menurun, maka risiko yang akan
Keputusan manajemen tentang sumber ditanggung investor lebih besar.
pendanaan melalui pasar modal, yaitu mengenai Dominasi hutang atas ekuitas perusahaan
pilihan pendanaannya antara hutang atau sesuai dengan prediksi Myers (1984), serta Myers
ekuitas, tercermin dalam struktur modalnya, yang dan Majluf (1984), yang menyatakan bahwa
merupakan komposisi dari hutang dan ekuitas. perusahaan akan melepas ekuitas untuk
Perubahan komposisi dari hutang dan ekuitas meningkatkan kapasitas hutang. Dengan tingkat
perusahaan dipengaruhi oleh aktivitas leverage di atas 60% (Gambar 1) tentunya dapat
pendanaan perusahaan, yang berupa perubahan menciptakan risiko yang berlebihan bagi
hutang, perubahan ekuitas, maupun perubahan perusahaan, serta dapat mengganggu tingkat
laba ditahan. Fenomena struktur modal yang kinerja perusahaan. Menurut Lasher (2003),
terjadi pada perusahaan publik non keuangan di struktur modal optimal untuk perusahaan bisnis
BEJ, sebagaimana diperlihatkan pada Gambar 1. adalah tingkat hutang antara 30% - 50%. Walau
Pola struktur modal sebagaimana Gambar 1 kriteria ini bukan merupakan peraturan yang baku,
tersebut, menjelaskan bahwa komposisi struktur namun telah menjadi kebijakan yang diterima
modal perusahaan publik non keuangan selama sebagai pedoman umum dalam mengelola
periode 1993-2003, menunjukkan komposisi struktur modal perusahaan. Voulgaris et al. (2002),
struktur modal yang lebih banyak didominasi oleh menyatakan bahwa berdasarkan teori dan
hutang, sebagaimana diperlihatkan oleh tingkat praktek keuangan bisnis, leverage tidaklah
leverage di atas 60%. Fenomena ini konstan dalam suatu sektor atau industri namun
mengindikasikan bahwa sumber pendanaan tergantung dari karakteristik perusahaan tertentu.
perusahaan publik non keuangan dalam jangka Dalam penelitiannya, variabel karakteristik yang
Rusman Soleman
KEUANGAN
memperlihatkan semakin besar ukuran Titman and Wessels (1988) menggunakan variabel
perusahaan. Nilai penjualan memperlihatkan pertumbuhan aset dalam mengukur keputusan
keberhasilan investasi periode masa lalu dan dapat sumber pembiayaan perusahaan, apakah
dijadikan prediksi pertumbuhan masa yang akan menggunakan utang atau sekuritas.
datang. Semakin besar ukuran perusahaan (sales) Profitabilitas perusahaan merupakan tingkat
akan mencerminkan pula semakin besar profitabilitas yang dicapai oleh perusahaan.
kemampuan perusahaan untuk dapat Dalam penelitian ini profitabilitas akan
mempertahankan keuntungan dalam membiayai diproksikan dengan return on assets (ROA), yaitu
kebutuhan dananya (kesempatan-kesempatan menunjukkan kemampuan dari modal yang
investasi) pada masa yang akan datang. diinvestasikan dalam keseluruhan aktiva untuk
Sebagaimana dikemukakan oleh Lauterbach menghasilkan keuntungan perusahaan.
dan Vaninsky (1999), bahwa perusahaan yang
mempunyai ukuran besar (size) secara khas
mempunyai net income yang lebih besar daripada TINGKAT LEVERAGE
perusahaan dengan ukuran kecil. Dengan
kemampuan net income yang lebih besar
diharapkan memberikan laba yang superior bagi Sumber pendanaan dalam suatu
pemilik perusahaan. Dengan semakin besarnya perusahaan dibagi kedalam dua kategori, yaitu
nilai penjualan, maka kecenderungan perusahaan pendanaan internal dan pendanaan eksternal.
untuk melakukan pinjaman guna membiayai Pendanaan internal dapat diperoleh dari sumber
aktivitasnya semakin menurun, karena laba ditahan, sedangkan pendanaan eksternal
perusahaan memiliki sejumlah dana untuk dapat diperoleh dari para kreditur atau yarg
membiayai kegiatannya. disebut dengan utang. Proporsi atau bauran dan
penggunaan modal sendiri dan utang dalam
Pertumbuhan aset, mencerminkan
memenuhi kebutuhan dana perusahaan disebut
pertumbuhan sumber daya yang berupa aset yang
struktur modal perusahaan.
dimiliki oleh perusahaan, diukur dari perbedaan
nilai total aset antara akhir dengan awal tahun Dimaksud dengan leverage dalam penelitian
dibagi dengan nilai total aset awal tahun. ini adalah rasio leverage, yaitu rasio yang
Pertumbuhan aset menunjukkan nilai jaminan mengukur seberapa besar aset perusahaan dibiayai
dari aset perusahaan (collateral value of assets) oleh pihak luar atau kreditor. Rasio leverage
(Titman and Wessels, 1988, Wald, 1999, Ozkan, merupakan ukuran yang memperlihatkan sejauh
2001). Semakin tinggi aset perusahaan yang dapat mana perusahaan dalam membiayai aktivanya
dijaminkan, semakin besar hutang dengan menggunakan pembiayaan utang (total utang)
jaminan (secured debt) yang dapat diperoleh dalam struktur modal perusahaan untuk
perusahaan. Perusahaan yang memiliki jaminan membiayai kegiatan perusahaan. (Brigham dan
akan cenderung menggunakan hutang lebih Waston, 2001)
besar. Investor (kreditor) akan selalu memberikan Beberapa variabel yang mempengaruhi
pinjaman bila ada jaminan (Wahidahwati, 2001). leverage adalah karakteristik perusahaan, yaitu :
Brigham and Gapenski (1996) menyatakan bahwa (1) Pertumbuhan Asset merupakan pertumbuhan
secara umum perusahaan yang memiliki jaminan sumber daya yang berupa aset yang dimiliki oleh
terhadap hutang, akan lebih mudah perusahaan, diukur dari perbedaan nilai total aset
mendapatkan pinjaman dari pada perusahaan antara akhir dengan awal tahun dibagi dengan
yang tidak memiliki jaminan terhadap hutang. nilai total aset awal tahun. Pertumbuhan aset
Rusman Soleman
KEUANGAN
pengaruh pertumbuhan aset, ukuran perusahaan, pertumbuhan aset, ukuran perusahaan, dan
dan profitabilitas terhadap tingkat leverage pada profitabilitas secara bersama-sama, sedangkan
perusahaan publik sektor industri manufaktur di lainnya dijelaskan oleh variabel lain di luar
Bursa Efek Indonesia, dapat diperoleh model variabel yang diteliti atau dianalisis. Kebaikan
persamaan pada Tabel 1. model ini didukung oleh Uji F, dimana F statistic
sebesar 24,14 signifikan pada 0,01 (karena sig F =
Tabel 1. Hasil Uji Analisis Regresi 0,000 lebih kecil 0,01) artinya independent
variable bersama-sama berpengaruh terhadap
dependent variable. Mengacu pada hipotesis
penelitian, bahwa Pertumbuhan Aset (X1), Ukuran
Perusahaan (X2), dan Profitabilitas (X3), secara
bersama-sama berpengaruh terhadap tingkat
leverage Perusahaan (Y). Berdasarkan pengujian
hipotesis dapat dibuktikan bahwa hipotesis
penelitian tersebut terbukti, artinya variabel bebas
pertumbuhan aset (X1), ukuran perusahaan (X2),
dan profitabilitas (X 3), secara bersama-sama
berpengaruh signifikan terhadap tingkat leverage
Ket: Signifikan pada α = 0.01
perusahaan (Y).
dapat diperoleh perusahaan. (Titman dan Wessels, Ukuran perusahaan yang dicerminkan oleh
1988, Wald, 1999, Ozkan, 2001). penjualan, mengandung arti bahwa semakin
Di samping itu, Myers (1977), serta Myers dan besar penjualan perusahaan maka hal tersebut
Majluf (1984), menyatakan bahwa berhutang merupakan manifestasi dari keberhasilan investasi
dengan jaminan aset yang nilainya diketahui, dapat periode masa lalu, dan dapat dijadikan sebagai
menghindari biaya akibat informasi yang asimetrik. prediksi nilai penjualan di masa yang akan
Selanjutnya perusahaan dengan aset yang dapat datang. Nilai penjualan suatu perusahaan akan
digunakan sebagai kolateral diharapkan dapat mempengaruhi kemampuan mempertahankan
memperoleh hutang yang lebih banyak dengan keuntungan dan mencerminkan tingkat
mengambil keuntungan dari kesempatan ini. penerimaan. Semakin besar prediksi nilai
penjualan di masa yang akan datang, maka
Brigham and Gapenski (1996) menyatakan
semakin besar kebutuhan terhadap dana untuk
bahwa secara umum perusahaan yang memiliki
membiayai dan mencapai nilai penjualan tersebut.
jaminan terhadap hutang, akan lebih mudah
Semakin besar kebutuhan terhadap dana pada
mendapatkan pinjaman dari pada perusahaan
masa yang akan datang, maka semakin besar
yang tidak memiliki jaminan terhadap hutang.
kemungkinan perusahaan memanfaatkan dana
Dengan alasan ini, maka perusahaan yang memiliki
eksternal berupa hutang, manakala dana internal
aset yang dapat digunakan sebagai jaminan
perusahaan tidak mencukupi.
(collateral assets) untuk memperoleh hutang
(secured debt) memungkinkan menerbitkan lebih Pengaruh Profitabilitas terhadap Tingkat
banyak hutang untuk memperoleh kesempatan Leverage Perusahaan
investasi yang lebih baik.
Berdasarkan hasil perhitungan regresi
menunjukkan bahwa profitabilitas secara individu
Pengaruh Ukuran Perusahaan terhadap
memiliki arah berpengaruh yang negatif dan
Tingkat Leverage Perusahaan
berpengaruh secara signifikan terhadap tingkat
Berdasarkan hasil perhitungan regresi leverage perusahaan. Semakin besar profitabilitas
menunjukkan bahwa ukuran perusahaan secara perusahaan maka semakin rendah leverage
individu memiliki arah berpengaruh yang positif perusahaan. Berdasarkan hal tersebut maka
dan berpengaruh secara signifikan terhadap tingginya tingkat keuntungan (profitabilitas) akan
tingkat leverage perusahaan. Semakin besar menyebabkan ketersediaan dana internal yang
ukuran perusahaan maka semakin besar leverage lebih tinggi, sebagai hasil dari tingginya laba
perusahaan. ditahan.
Dalam hal ini, perusahaan cenderung untuk Dengan adanya laba yang tingggi tersebut,
meningkatkan leverage karena berkembang maka berdasarkan teori Pecking Order ini
semakin besar. Perusahaan besar dapat dengan perusahaan akan terlebih dahulu menggunakan
mudah mengakses ke pasar modal. Kemudahaan dana internal dibandingkan menggunakan dana
untuk mengakses ke pasar modal ini disebabkan eksternal dalam membiayai kegiatan-kegiatan
perusahaan mempunyai fleksibilitas yang lebih usaha perusahaan, sehingga dalam hal ini
besar dan kemampuan untuk mendapatkan profitabilitas akan berpengaruh secara negatif
sumber dana dalam waktu yang cepat dari terhadap leverage perusahaan.
pinjaman karena perusahaan ditunjang oleh Hasil penelitian ini berbeda dengan teori
tingkat penjualan yang tinggi, sehingga leverage trade off, yang menyatakan bahwa profitabilitas
perusahaan makin tinggi. berpengaruh secara positif terhadap leverage
Rusman Soleman
KEUANGAN
perusahaan, karena beberapa hal: (1) tingginya Pengaruh Pertumbuhan Aset, Ukuran
profit berarti lebih banyak pendapatan yang harus Perusahaan, dan Profitabilitas terhadap
dilindungi dari pajak. Perusahaan-perusahaan Tingkat Leverage Perusahaan
dengan profit yang tinggi mendapatkan intensif
untuk menggunakan hutang yang lebih banyak Variabel leverage perusahaan dalam
sehubungan dengan keuntungan pengembalian penelitian ditemukan berpengaruh secara
pajak dari penggunaan hutang (Gitman, 1997). signifikan terhadap variabel pertumbuhan aset,
(2) Tingginya tingkat profitabilitas juga membawa ukuran perusahaan dan profitabilitas. Hal ini
pada kemungkinan kebangkrutan yang lebih mendukung temuan peneliti-peneliti terdahulu
rendah dan intensif yang lebih tinggi untuk yaitu Rajan dan Zingales (1995), menyatakan
menggunakan tax shield, sehingga menyebabkan bahwa variabel-variabel yang termasuk dalam
tingginya tingkat hutang (Gitman, 1997). (3) karakteristik perusahaan dan berpengaruh
Peningkatan pendapatan mengindikasikan terhadap leverage perusahaan adalah ukuran
perusahaan memiliki kualitas yang tinggi, perusahaan, kesempatan pertumbuhan aset, dan
sehingga akan menggunakan lebih banyak profitabilitas. Temuan ini juga berbeda dengan
hutang (Balclay dan Smith, 2001). (4) Tingginya penelitian Wald (1999), Ozkan (2001), dan Lasher
profit akan meningkatkan propensity to spend on (2003) yang menyatakan bahwa karakteristik
perquisites manajer didalam perusahaan, yang perusahaan yang digunakan dalam
selanjutnya biaya agency ekuitas meningkat mempengaruhi sumber dana perusahaan terdiri
sebagai akibat pemisahan kepemilikan dan dari pertumbuhan asset, ukuran perusahaan,
manajemen, sehingga tingginya tingkat hutang profitabilitas, likuiditas, dan inventaris.
diperlukan untuk mengurangi biaya agency
ekuitas akibat free cash flows agency problems
(Jansen dan Mecking, 1976). KESIMPULAN DAN SARAN
Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil
penelitian Rajan dan Zingales (1995) dan Ozkan Kesimpulan
(2001), yang berpendapat bahwa semakin besar Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis
keuntungan perusahaan maka akan berpengaruh pengaruh variabel pertumbuhan aset, ukuran
negatif terhadap leverage perusahaan. Implikasi perusahaan, dan profitabilitas terhadap tingkat
sebaliknya terjadi bagi perusahaan yang kurang leverage pada perusahaan publik sektor industri
menguntungkan akan tergantung kepada
manufaktur yang tercatat di Bursa Efek Indonesia
hutang, sehingga leverage cenderung meningkat.
(BEI) baik berdasarkan pengujian statistik secara
Menurut pendapatnya, tingginya tingkat parsial maupun secara bersama-sama.
keuntungan menyebabkan ketersediaan dana
Berdasarkan perhitungan menggunakan
internal yang lebih tinggi, sebagai hasil dari
analisis regresi berganda, diketahui bahwa
tingginya laba ditahan. Perusahaan profitibel akan
pertumbuhan aset, ukuran perusahaan, dan
menurunkan permintaannya terhadap
profitabilitas, baik secara individu maupun
penggunaan utang, karena akan tersedia lebih
bersama-sama berpengaruh terhadap tingkat
banyak dana internal, sehingga perusahaan akan
leverage perusahaan. Hal ini diperlihatkan oleh
menggunakan dana internal terlebih dahulu
nilai alpha (a) hitung (p-value), lebih kecil dari
sebelum menggunakan dana eksternal
nilai alpha (a) tabelnya yang sebesar a = 5%, baik
perusahaan.
dalam pengujian individu (t-hitung) maupun secara Evidence, Section III. Capital Structure and
bersama-sama (F-hitung). Dengan demikian dapat Payout Policy Journal, pp.197-209
disimpulkan bahwa pertumbuhan aset, ukuran
Brigham, E. F., and Gapenski, 1996, Intermediate
perusahaan, dan profitabilitas, baik secara individu
Financial Management, 5th edition, New
maupun bersama-sama berpengaruh terhadap
York: The Dryden Press
tingkat leverage perusahaan pada perusahaan
manufaktur di Bursa Efek Indonesia. Gitman, L. J. 1997. Principles of Managerial Finance.
8th Edition,
Saran-saran
Dalam penentuan leverage perusahaan, Indonesia Capital Market Directory. 2006. PT Bursa
sebaiknya perusahaan memiliki target dalam Efek Jakarta, berbagai edisi
struktur modal dan perusahaan melakukan
Jensen, M. and Meckling, W. 1976. Theory of The
penyesuaian menuju target tersebut. Oleh karena
Firm: Managerial Behavior, Agency Cost, and
itu, pihak manajemen perusahaan harus
Ownership Structure. Journal of Finance
melakukanpenelitian mengenai komposisi rasio
Economics, Vol.3 (December), pp.305-360.
hutang yang optimal, yang nantinya ditetapkan
sebagai target sehingga dapat memaksimumkan Lasher, W. R. 2003. Practical Financial
nilai perusahaan yang bersangkutan melalui Management. Edisi ke-3. South Western:
penurunan biaya modal. Thompson Learning.
Perusahaan perlu memperhatikan agar
Lauterbach, B. and Vaninsky, A. 1999. Ownership
jangan sampai terdapat kapasitas hutang yang
Structure and Firm Performance: Evidence
berlebihan dalam struktur modalnya, mengingat
from Israel. Journal of Management and
peningkatan porsi hutang berarti akan
Governance Vol.3, pp.189 – 201.
meningkatkan risiko perusahaan.
Pihak kreditur dalam memberikan pinjaman Myers, 1984, Determinants of Corporate
kepada perusahaan, disarankan memperhatikan Borrowing, Journal of Financial Economics,
ketiga variabel penelitian (pertumbuhan aset, Vol.9 (November), pp.147-176.
ukuran perusahaan, dan profitabilitas), agar risiko
________ and Majluf, N. 1984. Corporate Financing
yang dihadapi oleh kreditur dapat diminamalisasi.
and Investment Decisions When Firms Have
Mengingat, aset dapat dijadikan sebagai jaminan
Information Investor Do Not Have. Journal
pada saat perusahaan tidak dapat membayar dan
of Financial Economics Vol.13 (June),
dilikuidasi, sedangkan ukuran perusahaan
pp.187-221.
(penjualan) dan profitabilitas memperlihatkan
seberapa besar kemampuan perusahaan dalam Ozkan, A. 2001. Determinant of Capital Structure
menghasilkan keuntungan yang dapat digunakan and Adjustment to Long Run Target:
untuk membayar hutang Evidence from UK Company Panel Data.
Journal Of Business Finance and Accounting,
Vol. 28 (1) & (2), pp.175-198.
DAFTAR PUSTAKA Rajan and Zingales. 1995. What Do We Know
about Capital Structure? Some Evidence
from International Data. The Journal of
Barclay, M. J., and Smith, CW. 2001. The Capital
Finance, Vol.1, No.5 (December).
Structure Puzzle: Anathor Look at The
Rusman Soleman
KEUANGAN
Titman and Wessels. 1988. The Determinants of Wald, J. K. 1999. How Firm Characteristics Affect
Capital Structure Choice. The Journal of Capital Structure: An International
Finance, Vol.43 (March), No.1, pp.1–19. Comparison. Journal of Financial Research,
Vol. 22, No.2, pp.161 – 187.
Voulgaris, F., D. Asteriou and Agiomirgianakis, G.
2002. Capital Structure, Asset Utilization, Wahidahwati. 2001. Pengaruh Kepemilikan
Profitability, and Growth in The Greek Manajerial dan Kepemilikan Institusional
Manufacturing Sector. Applied Economics, pada Kebijakan Hutang perusahaan:
Vol. 43, No.11, pp.1379 – 1388. Sebuah Perspektif Theory Agency.
Proceeding. Simposium Nasional Akuntansi
IV, pp.1084-1105.