STRUKTUR MODAL

Heppy Darmawan

Inge Indarti Alifiani

Afifah Nur Laili

Humaira Salsa Ahadini

Tiffany Yunita
Naufal
 P E N G E RT I A N M O D A L D A N
STRUKTUR MODAL

Modal adalah hak atau bagian yang dimiliki oleh pemilik perusahaan dalam
pos modal (modal saham), keuntungan atau laba yang ditahan atau kelebihan
aktiva yang dimiliki perusahaan terhadap seluruh utangnya (Munawir,2001).
Modal pada dasarnya terbagi atas dua bagian yaitu modal Aktif (Debet) dan
modal Pasif (Kredit).
Struktur Modal adalah perimbangan atau perbandingan antara modal asing
dan modal sendiri.
 M E N I N G K AT K A N S T R U K T U R
M O D A L YA N G O P T I M A L

 Struktur modal yang optimal adalah struktur yang

memaksimalkan harga dari perusahaan,dan hal ini biasanya
meminta rasio utang yang lebih rendah daripada rasio yang
memaksimalkan EPS yang diharapkan
 WA C C D A N P E R U B A H A N
STRUKTUR MODAL

Memperkirakan bagaimana suatu perubahaan dalam struktur modal akan

mempengaruhi harga saham adalah suatu hal yang sulit. Namun ternyata
diketahui struktur modal yang dapat memaksimalkan harga saham adalah
struktur modal yang dapat meminimalkan WACC. Karena biasanya lebih
mudah meramalkan bagaimana perubahan struktur modal akan
mempengaruhi WACC daripada harga saham,kebanyakan manajer
menggunakan perubahan WACC yang diramalkan untuk membantu mereka
mengambil keputusan struktur modal
 T E O R I P E N D E K ATA N
STRUKTUR MODAL
1. Pendekatan laba bersih

2. Pendekatan laba bersih operasi

3. Pendekatan tradisional

4. Modhigani-miller Position
 P E N D E K ATA N L A B A B E R S I H

Berdasarkan pendekatan ini, anggap suatu perusahaan

mempunyai utang sebesar 1000 dengan suku bunga15%.
Pendapatan bersih operasi yang diharapkan setiap tahun sebesae
Rp1000 dan tingkat kapitalisasi saham biasa 20%. Berdasar info
tersebut nilai perusahaan dapat dihitung sbb
 T E O R I P E N D E K ATA N
TRADISIONAL

Pendekatan Tradisional berpendapat akan adanya struktur modal

yang optimal. Artinya Struktur Modal mempunyai pengaruh
terhadap Nilai Perusahaan, dimana Struktur Modal dapat berubah-
ubah agar bisa diperoleh nilai perusahaan yang optimal.
T E O R I P E N D E K ATA N M O D I G L I A N I
DAN MILLER

1. Teori MM tanpa pajak

2.  Teori MM Dengan Pajak

 a. Tidak terdapat agency cost.
TEORI MM TANPA PAJAK
b.  Tidak ada pajak.
c. Investor dapat berhutang dengan tingkat
suku bunga yang sama dengan
perusahaan
Teori struktur
d. modal modern
Investor yang pertama
mempunyai adalah teori
informasi yang
sama (teori
Modigliani dan Miller seperti
MM).manajemen mengenai
Mereka berpendapat bahwa
prospek perusahaan di masa depan
struktur modale.tidak relevan
Tidak atau tidak
ada biaya mempengaruhi nilai
kebangkrutan
perusahaan. MMf. Earning
mengajukanBefore Interest
beberapa asumsianduntukTaxes
membangun
(EBIT) tidak dipengaruhi oleh
teori mereka (Brigham dan Houston,
penggunaan 2001, p.31) yaitu:
dari hutang.
g. Para investor adalah price-takers.
h. Jika terjadi kebangkrutan maka aset
dapat dijual pada harga pasar (market
value).
Nilai perusahaan yang menggunakan hutang akan sama dengan
nilai perusahaan yang tidak menggunakan hutang sebagai berikut
ini.
VL  =  VU
Keterangan :
VL  : Nilai untuk perusahaan yang menggunakan hutang (value for
leveraged companies)
VU : Nilai untuk perusahaan yang tidak menggunakan
hutang  (100% saham, atau value for  unlevered companies

Dengan kata lain, dalam kondisi tanpa pajak, Modigliani dan Miller
berpendapat bahwa struktur modal tidak mempengaruhi nilai
perusahaan. Tingkat keuntungan dan risiko usaha (keputusan
investasi) yang akan mempengaruhi nilai perusahaan (bukannya
keputusan pendanaan).
 
Proposisi 2 mengatakan bahwa tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
perusahaan yang menggunakan hutang, naik proporsional terhadap
peningkatan rasio hutang dengan saham.
Dengan ks = ko + B hutang
menggunakan / S (ko yang
– kb)semakin banyak,
……… (2)
perusahaan bisa menggunakan sumber modal yang lebih
dimana:
murah yang semakin besar. Penggunaan sumber modal
ks yang
= tingkat
murahkeuntungan yang banyak
yang semakin disyaratkan
akanuntuk saham
menurunkan
ko = biaya
tingkat keuntungan
modal rata-ratayang disyaratkan
tertimbang untuk saham
perusahaan (WACC) perusahaan tanpa
hutang
tersebut, jika tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
B/S =saham
rasio (ks)
hutang dengan
konstan. saham
Tetapi dengan semakin meningkatnya
kb =hutang,
tingkattingkat
keuntungan yang disyaratkan
keuntungan untuk hutang
yang disyaratkan (tingkat bunga)
untuk saham
. (ks) juga akan meningkat. Dua efek yang saling berlawan
tersebut menghasilkan biaya modal rata-rata tertimbang
yang konstan. Hasilnya, nilai perusahaan akan konstan
 VL = VU + Tc B
EBIT (1 – Tc) Tc . kb . B
TEO R I M M D E N GAN
= ------------------ + -----------------
PA JAK
……… (3)
ko kb

Pada Keterangan
 : menerbitkan artikel sebagai lanjutan teori MM tahun 1958.Asumsi
tahun 1963, MM
yang diubah adalah adanya pajak terhadap penghasilan perusahaan. Dengan adanya pajak
Tc = tingkat pajak (perusahaan)
ini, MM menyimpulkan bahwa penggunaan hutang akan meningkatkan nilai perusahaan
karena biaya bunga hutang adalah biaya yang mengurangi pembayaran pajak
B = besarnya hutang
 ks I: nilai
Preposisi = tingkat keuntungan
dari perusahaan yang disyaratkan
yang berhutang sama denganuntuk saham
nilai dari perusahaan yang
kb = tingkat
tidak berhutang ditambahkeuntungan hutangpajak
dengan penghematan (tingkat
karenabunga)
bunga hutang. Implikasi dari
ko I ini
preposisi = adalah
tingkat keuntungan
pembiayaan yang
dengan disyaratkan
hutang untuk saham
sangat menguntungkan dan MM
perusahaan tanpa hutang
menyatakan bahwa struktur modal optimal perusahaan adalah seratus persen hutang.
EBIT = Earning Before Interest and Taxes (Pendapatan
sebelum pajak dan bunga)
 
Preposisi II: biaya modal saham akan meningkat dengan semakin
meningkatnya hutang, tetapi penghematan pajak akan lebih besar
dibandingkan dengan penurunan nilai karena kenaikan biaya modal saham.
Implikasi dari preposisi II ini adalah penggunaan hutang yang semakin banyak
akan meningkatkan biaya modal saham. Menggunakan hutang yang lebih
banyak, berarti menggunakan modal yang lebih murah (biaya modal hutang
lebih kecil dibandingkan dengan biaya modal saham), sehingga akan
menurunkan biaya modal rata-rata tertimbangnya (meski biaya modal saham
meningkat).
                               ks  =  ko  +  B / S (1 – Tc) (ko – kb)              ………
Formula tersebut mempunyai implikasi bahwa penggunaan hutang yang
semakin banyakakan meningkatkan biaya modal saham. Tetapi penggunaan
hutang yang lebih banyak, berarti menggunakan modal yang lebih murah
(biaya modal hutang lebih kecil dibandingkan biaya modal saham), akan
menurunkan biaya modal rata-rata tertimbang (meskibiaya modal sahamnya
meningkat).
• Teori MM tersebut sangat kontroversial. Implikasi teori
tersebut adalah perusahaan sebaiknya menggunakan hutang
sebanyak-banyaknya. Dalam praktiknya, tidak ada perusahaan
yang mempunyai hutang sebesar itu, karena semakin tinggi
tingkat hutang suatu perusahaan, akan semakin tinggi juga
kemungkinan kebangkrutannya.
• Inilah yang melatarbelakangi teori MM mengatakan agar
perusahaan menggunakan hutang sebanyak-banyaknya, karena
MM mengabaikan biaya kebangkrutan.
• Teori MM tanpa pajak dianggap tidak realistis dan kemudian
MM memasukkan faktor pajak ke dalam teorinya. Pajak
dibayarkan kepada pemerintah, yang berarti merupakan aliran
kas keluar. Hutang bisa digunakan untuk menghemat pajak,
karena bunga bisa dipakai sebagai pengurang pajak.
PA J A K D A N S T R U K T U R M O D A L

Apabila pasar tidak sempurna, nilai perusahaan dan biaya

modalnya dapat mengalami perubahan karena terjadi perubahan
struktur modal. Salah satu ciri pasar tidak sempurna adalah pajak.
Pajak dibedakan menjadi pajak atas pendapatan perusahaan dan
pajak atas pendapatan pribadi.
 PA J A K P E N D A PATA N
PERUSAHAAN

 Manfaat penggunaan utang bagi perusahaan jika ada pajak

adalah biaya bunga dapat digunakan untuk mengurangi pajak.
Konsekuensinya, jumlah pendapatan yang diterima oleh kreditor
dan pemegang saham pada
Keterangan : perusahaan yang menggunakan utang
yang lebihTbesar
c = Tarif
daripajak
pada pendapatan
perusahaan perusahaan
yang tidak menggunakan
B  = Jumlah utang
utang. Apabila perusahaan
r  = Suku bunga menggunakan utang secara permanen
(utang jangka panjang), nilai sekarang tax shield adalah :
 PA J A K P E N D A PATA N P R I B A D I

Pajak pendapatan pribadi dapat mengurangi manfaat pajak perusahaan

sehubungan dengan penggunaan utang.
Jika pendapatan atas utang dan saham dikarenakan tarif pajak yang sama, total
Keterangan
pendapatan :
kreditor dan pemegang saham pada perusahaan yang menggunakan
Tps = Pajak pendapatan saham
utang tetap lebih besar dibandingkan dengan perusahaan yang tidak
Tpd = Pajak pendapatan utang
menggunakan utang, hanya saja nilainya berkurang.
Tc   = Pajak pendapatan perusahaan
 Apabila
B   ada pajak
= Jumlah utangpendapatan perusahaan dan pajak pendapatan pribadi, maka
Apabila
nilai Tps =dari
sekarang  Tpd  maka
tax shieldPV taxdihitung
dapat shield dengan
= Tc (B)
rumus sebagai berikut :
 PENGARUH STRUKTUR MODAL TERHADAP NILAI
P E R U S A H A A N J I K A A D A PA J A K D A N B I AYA
K E B A N G K R U TA N

1. Teori Trade-Off dalam Struktur Modal

2. Teori Pecking Order

3. Teori Asimetri Informasi dan Signaling

4. Teori Asimetri Informasi dan Signaling

5. Model Miller dengan Pajak Perusahaan dan Personal

• Biaya lain dari peningkatan hutang adalah meningkatnya biaya keagenan
hutang (agency cost of debt).
• Jika hutang meningkat, maka konflik antara pemegang hutang dengan
pemegang saham TEO R Imeningkat,
akan T R A DkarenaE - Opotensi
F F Dkerugian
A L Ayang M dialami oleh
pemegang hutang akan S Tmeningkat.
RUKTUR MODAL
• Dalam situasi tersebut, pemegang hutang akan semakin meningkatkan
pengawasan (monitoring) terhadap perusahaan. Pengawasan bisa dilakukan
dalam bentuk biaya-biaya monitoring (persyaratan yang lebih ketat,
Dalam
menambah kenyataan,
jumlah adadsb)
akuntan, hal-hal
danyang
bisa membuat
juga dalam perusahaan
bentuk tidak tingkat
kenaikan
    Biaya langsung: biaya yang dikeluarkan untuk membayar
bunga.
bisabiaya administrasi,
menggunakan biaya
hutang pengacara, biaya   akuntan,
sebanyak-banyaknya. Satu haldan
yang
• Denganbiayamemasukkan biayasejenis. 
lainnya yang keagenan, persamaan nilai perusahaan di atas bisa
terpenting
diperluas adalah dengan
ini. semakin tingginya hutang, akan semakin
    sebagai berikut
 Biaya tidak langsung: biaya yang terjadi karena dalam
VL  =  tinggi
VUkondisi
+ kemungkinan
PV Penghematan
kebangkrutan, Pajak – [PV
perusahaan lain
(probabilitas) Biaya
atauKebangkrutan
kebangkrutan. pihak lain tidak+ PV Biaya
Biaya
mau berhubungan dengan  Keagenan]
perusahaan secara normal.
kebangkrutan
• DenganMisal, supplier tersebut
demikian gabungan bisa cukup
antaratidak signifikan.
teori struktur Penelitian di luar
barangkali akan maumodal
memasokModigiliani-Miller
barang
dengan memasukkan
karena
negeri menunjukkan biaya
mengkhawatirkan kebangkrutan
biaya kemungkinan
kebangkrutan danbisa
biaya
tidak keagenan
terbayar.
mencapai sekitar
mengindikasikan adanya trade-off antara penghematan pajak dari hutang
20%biaya
dengan dari nilai perusahaan.
kebangkrutan. Biaya
Teori tersebut
tersebut mencakup
kemudian dua hal
dikenal : teori
sebagai
trade-off struktur modal, atau static trade-off capital structure theory. Tetapi
teori tersebut tidak memberikan formula yang pasti yang bisa memberi
petunjuk berapa tingkat hutang yang optimal.
• Perusahaan lebih memilih • Terdapat kebijakan deviden yang
untuk menggunakan sumber konstan, yaitu perusahaan akan
dana dari dalam atau menetapkan jumlah pembayaran deviden
TEORI PECKING ORDER
pendanaan internal dari pada yang konstan, tidak terpengaruh
pendanaan eksternal. Dana seberapa besarnya perusahaan tersebut
internal tersebut diperoleh dari untung atau rugi.
laba ditahan yang dihasilkan • Untuk mengantisipasi kekurangan
 Menurut
dari Myers
kegiatan (1984), pecking order theory
operasional menyatakan
persediaan bahwa adanya kebijakan
kas karena
perusahaan. deviden
”Perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang yang
tinggi konstan
justru dan fluktuasi dari
tingkat hutangnya
• Jika pendanaan
rendah, eksternal
dikarenakan tingkat keuntungan,
perusahaan yang profitabilitasnya serta kesempatan
tinggi memiliki
diperlukan, maka perusahaan investasi, maka perusahaan akan
sumber dana internal yang berlimpah.” Dalam pecking order theory ini tidak
akan memilih pertama kali mengambil portofolio investasi yang
mulai dari
terdapat sekuritas
struktur modalyang lancar
yang optimal. Secara tersedia.
spesifik Pecking
perusahaan order theory
mempunyai
paling aman,
urut-urutan yaitu hutang
preferensi tidak mengindikasikan
(hierarki) dalam penggunaan target struktur
dana. Menurut pecking
yang paling rendah risikonya, modal. Pecking order theory
order theory dikutip oleh Smart, Megginson, dan Gitman (2004, p.458-459),
turun ke hutang yang lebih menjelaskan urut-urutan pendanaan.
terdapat skenario
berisiko, urutan
sekuritas (hierarki) dalam memilih
hybrid Manajersumber pendanaan,
keuangan tidak yaitu :
seperti obligasi konversi, memperhitungkan tingkat hutang yang
saham preferen, dan yang optimal. Kebutuhan dana ditentukan oleh
terakhir saham biasa. kebutuhan investasi. Pecking order
theory ini dapat menjelaskan mengapa
perusahaan yang mempunyai tingkat
 TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN
SIGNALING
1. Myers dan Majluf. Menurut Teori ini ada asimetri informasi
antara manger dengan pihak luar. Manager mempunyai informasi
 Teori ini mengatakan bahwa dalam pihak pihak yang berkaitan
yang lebih lengkap mengenai kondisi perusahaan dibandingan
pihakperusahaan
dengan luar tidak mempunyai informasi yang sama
mengenai
2. prospek dan resiko perusahaan.
Signaling. Mengembangkan Pihakstruktur
model dimana tertentumodal
(penggunaan
mempunyai hutang)
informasi yangmerupakan
lebih darisignal
pihakyang disampaikan oleh
lainnya.
manager ke pasar. Jika manager mempunyai keyakinan bahwa
prospek   perusahaan baik, dan karenanya ingin agar saham
 tersebut meningkat,
Teori ini terdiri dariiaTeori
ingin: megkomunikasikan hal tersebut
kepada investor. Manager bisa menggunakan hutang lebih
banyak sebagai signal yang lebih credible. Karena perusahaan
yang meningkatkan hutang bisa dipandang sebagai perusahaan
yang yakin dengan prospek
. 
 TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN
SIGNALING

Menurut pendekatan ini, struktur modal disusun untuk mengurangi

konflik antar berbagai kelompok kepentingan. Konflik antara pemegang
saham dengan manager adalah konsep free-cash flow. Ada kecenderungan
manager ingin menahan sumber daya sehingga mempunyai control atas
sumber daya tersebut. Hutang bisa dianggap sebagai cara untuk mengurangi
konflik leagenan free cash flow. Jika perusahaan menggunakan hutang,
maka manager akan dipaksa untuk mengeluarkan kas dari perusahaan untuk
membayar bunga.
 (1 – Tc) (1 – ts)
VL = VU + { 1 – [ --------------------- ] } B    ……… (5)
(1 – tb)
M O D E L M I L L E R D E N G A N PA J A K
Keterangan :          
VL  = Nilai perusahaan dengan hutang
PERUSAHAAN DAN PERSONAL
VU  = Nilai perusahaan tanpa hutang
Tc    = tingkat pajak perusahaan
ts     = tingkat pajak pemegang
Modigliani dan Miller saham (atas dividen
mengembangkan modeldan capital
struktur gain)
modal tanpa pajak, dan
tb    = tingkat pajak untuk pemegang hutang (atas bunga)
dengan pajak. Nilai perusahaan dengan pajak lebih tinggi dibandingkan dengan
B     = Hutang
Menurut model tersebut,tanpa
nilai perusahaan tujuan yang
pajak. ingintersebut
Selisih dicapaidiperoleh
adalah, melalui
tidak hanya meminimalkan
penghematan
pajak perusahaan, tetapi
pajak karena meminimalkan
bunga totalmengurangi
bisa dipakai untuk pajak yang harus
pajak. dibayarkanpajak
Penghematan (pajak
perusahaan, pajak atas pemegang saham, dan pajak atas pemegang hutang). Melihat
tersebut bisa dihitung sebagai berikut ini.
persamaan di atas mempunyai beberapa implikasi. Jika (1 – tb) = (1 – Tc) (1 – ts), maka
persamaan di atas menjadi,  Penghematan pajak = VL - VU = tc . B
VL      =          VU  +  (1 – 1) B          =          VU
 Miller sendiri kemudian mengembangkan model struktur modal dengan
Dengan kata lain, pada kondisi tersebut, nilai perusahaan dengan hutang sama dengan nilai
perusahaan memasukkan pajakTidak
tanpa hutang. personal.
adaPemegang sahampajak
penghematan dan pemegang
atas bunga hutang harus
hutang.
Pada situasi lain, dimana 
membayar ts mereka
pajak jika = tb, persamaan di atas (untuk
menerima dividen menjadi.
pemegang saham) atau
VL      =          VU      +     Tc . B
bunga (untuk pemegang hutang). Menurut Miller, nilai perusahaan yang
Persamaan tersebut menunjukkan bahwa nilai perusahaan dengan hutang sama dengan nilai
perusahaan menggunakan
tanpa hutang hutang, setelahpenghematan
ditambah memasukkan pajakpajakpersonal
karenaadalah
bungasebagai
hutang.berikut
Persamaan
tersebut sama
ini. dengan argumen MM dengan pajak. Dua situasi di atas merupakan situasi
 P E N G A R U H B I AYA K E B A N G K R U TA N
PA D A T I N G K AT P E N G E M B A L I A N M O D A L
SENDIRI

Pada kenyataannya perusahaan menghadapi suatu kondisi yang

tidak pasti, oleh karena itu ada. Kemungkinan perusahaan
mengalami kebangkrutan, yang akan menimbulkan biaya
kebangkrutan. Adanya biaya kebangkrutan merupakan indikator
yang tidak sempurna pasar, yang akan mempengaruhi struktur
modal. Pengaruh biaya kebangkrutan sebagai akibat dari
penggunaan utang yang semakin besar terhadap tingkat
pengembalian modal sendiri.
 FA K T O R - FA K T O R YA N G B E R P E N G A R U H
DALAM PENGAMBILAN KEPUTUSAN
STRUKTUR MODAL

Stabilitas penjualan.
Struktur aktiva.

Leverage operasi.
Tingkat pertumbuhan.

Profitabilitas.

Pajak

Pengendalian