The current issue and full text archive of this journal is available on Emerald Insight at:

https://www.emerald.com/insight/2040-0705.htm

Efek kebijakan moneter dan Monetary and

fiskal dalam perekonomian fiscal
policy
Afrika Selatan effects
Naser Yenus Nuru
College of Business and Economics, Adigrat University, Adigrat, Ethiopia
625
ABSTRAK
Tujuan – Tujuan utama penelitian ini adalah untuk melihat efek makroekonomi dari guncangan Received 14 August 2019
kebijakan moneter dan fiskal di Afrika Selatan. Revised 28 January 2020
Desain/metodologi/pendekatan – Efek keduanya dari kebijakan moneter dan fiskal dianalisis dengan 5 March 2020
menerapkan pembatasan kontemporer jangka pendek untuk identifikasi guncangan melalui SVAR untuk Accepted 12 March 2020
mendapatkan fungsi respons impuls. Karenanya model AB umum dari skema identifikasi (Amisano dan
Giannini, 1997) yang tidak rekursif digunakan dalam penelitian ini.
Temuan-temuan – Penulis menunjukkan bahwa pengetatan moneter menyebabkan turunnya aktivitas
ekonomi riil dan melemahnya nilai tukar. Dan berhubungan dengan kebijakan fiskal, penulis menghitung
pengganda fiskal pemerintah awal sebesar 0,20, yang kemudian memuncak pada 0,40. Pengganda pajak
hampir 0 pada dampak dan tidak signifikan secara statistik. Namun, penulis menemukan bukti yang
mendukung adanya sikap akomodatif antara kebijakan moneter dan kebijakan fiskal, dimana ini penting
untuk pengambilan keputusan ekonomi dan politik.
Orisinalitas/nilai – Penelitian empiris yang melakukan efek keduanya dari kebijakan moneter dan fiskal
untuk Afrika Selatan melalui kerangka SVAR cukup terbatas. Oleh karena itu, jurnal ini berkontribusi
pada literatur empiris tentang efek kebijakan moneter dan fiskal dalam perekonomian terbuka dan
kecil seperti Afrika Selatan.
Kata kunci : Structural vector autoregressive (SVAR), Kebijakan moneter, Kebijakan fiskal, Perekonomian
terbuka dan kecil
Jenis Makalah : Makalah penelitian

1. Pendahuluan
Gejolak ekonomi baru-baru ini dengan cepat menyebar ke seluruh dunia dan mengenai ekonomi pasar yang
telah berkembang dan sedang berkembang dengan lingkungan makroekonomi yang kuat dan kebijakan
yang hidup[1]. Tidak mengherankan, tingkat keparahan dan efek mendalam dari Resesi Besar memaksa
pemerintah dan bank sentral di banyak pasar negara berkembang termasuk Afrika Selatan untuk
menanggapi dengan cepat dan untuk mengoordinasikan tindakan mereka dengan rekan-rekan otoritas
kebijakan dari Dunia maju.
Dengan latar belakang ini, perlunya menilai apakah kebijakan moneter dan kebijakan fiskal dapat
menjadi alat stabilisasi yang berpengaruh terutama bagi negara-negara yang perekonomian pasarnya sedang
berkembang telah dibawa ke garis depan arena kebijakan. Terkait kebijakan moneter, masih banyak
pertanyaan yang masih dibiarkan terbuka, yaitu mengenai efektivitasnya dalam mengendalikan inflasi dan
mendorong output. Demikian pula untuk kebijakan fiskal, tidak ada konsensus tentang efek
makroekonominya: di satu sisi, defisit fiskal yang besar dapat mendesak pengeluaran pribadi; Di sisi lain,
stimulus fiskal yang dipimpin oleh investasi publik yang berkelanjutan dapat mendorong pemulihan
ekonomi, khususnya setelah runtuhnya penggelembungan harga aset (Agnello dan Sousa, 2011).
Makalah ini memberikan kontribusi empiris terhadap debat yang ada dengan berfokus pada
perekonomian terbuka dan kecil, yaitu Afrika Selatan. Lebih khusus lagi, kami mengevaluasi efek
makroekonomi dari guncangan kebijakan moneter dan fiskal menggunakan model structural vector
autoregressive (SVAR) dan kerangka kerja terpadu yang melacak perkembangan dan potensi akan
kelebihan-kelebihan antara kedua kebijakan.
Studi empiris yang menangani efek keduanya dari kebijakan moneter dan fiskal untuk Afrika Selatan
melalui kerangka SVAR cukup terbatas. Misalnya, Du Plessis et al. (2007), mempelajari siklus kebijakan
moneter dan fiskal di Afrika Selatan sejak 1994 dengan menggunakan pembatasan long-run dan
menemukan bahwa kebijakan moneter sebagian besar telah countercyclical. Namun, Karya ilmiah ini
berkontribusi pada literatur empiris tentang efek kebijakan moneter dan fiskal untuk perekonomian terbuka African Journal of Economic and
dan kecil dengan cara-cara berikut. Pertama, kami menggunakan pembatasan short-run untuk Management Studies
mengidentifikasi Vol. 11 No. 4, 2020
pp. 625-638
© Emerald Publishing Limited
2040-0705
DOI 10.1108/AJEMS-08-2019-0308
AJEMS struktural atas pembatasan long-run dari Blanchard dan Quah (1989) karena ketidakpastian
11,4 pengambilan sampel yang terkait dengan perkiraan fungsi respons impuls secara
substansial lebih besar dalam pembatasan long-run dibandingkan dengan short-run
(Christiano et al., 2007). Kedua, kami melanjutkan periode sampel untuk memasukkan
krisis keuangan global. Yang terakhir tetapi yang paling penting, yaitu kami memeriksa
respons dari berbagai variabel endogen dalam menanggapi guncangan dan memperkirakan
626 pengganda fiskal.

2. Tinjauan literatur terkait

Karya ilmiah kami berkontribusi pada literatur empiris tentang efek keduanya dari guncangan kebijakan
moneter dan fiskal dalam perekonomian terbuka dan kecil.
Dalam hal kebijakan moneter, du Plessis (2006) menemukan bahwa kebijakan moneter telah
menjadi sebuah alat kebijakan stabilisasi utama sejak awal 1990-an di Afrika Selatan. Ivrendi
dan Yildirim (2013) menggunakan SVAR untuk menyelidiki efek guncangan kebijakan
moneter dan temuan mereka mengungkapkan bahwa nilai tukar adalah mekanisme transmisi
utama di Afrika Selatan. Untuk karya-karya tentang kebijakan fiskal, Matthew (2011) dan
Jooste et al. (2013) telah menganalisis efek kebijakan fiskal terhadap pertumbuhan ekonomi
untuk Afrika Selatan menggunakan VAR dan model koreksi kesalahan vektor struktural secara
masing-masing dan ini menunjukkan efek positif dari pengeluaran pemerintah pada output.
Satu-satunya penelitian yang tersedia yang dilakukan oleh Du Plessis et al. (2007)
menunjukkan siklus kebijakan moneter dan fiskal di Afrika Selatan dan menunjukkan bahwa
kebijakan moneter sebagian besar telah countercyclical.
Karya kami juga terkait dengan literatur ekonometrika yang bertujuan untuk menurunkan
langkah-langkah variasi tak terduga dalam kebijakan ekonomi. Penelitian tingkat negara seperti
karya Afonso dan Sousa (2009) dan Christiano et al. (2005) yang berfokus pada model SVAR
Bayesian dan cholesky yang memerintahkan untuk mengidentifikasi guncangan fiskal dan
moneter. Pelaku penelitian menemukan bahwa guncangan pengeluaran pemerintah yang positif
memiliki efek negatif pada GDP riil; yang menyebabkan efek penting "crowdingout"; dan
memiliki efek persisten dan positif pada tingkatan harga, sementara guncangan pendapatan
pemerintah yang positif cenderung berdampak negatif pada GDP dan menyebabkan penurunan
tingkat harga. Uhlig (2005) menggunakan pembatasan tanda pada fungsi respons impuls untuk
mengidentifikasi variasi tak terduga dalam suku bunga dan pengeluaran pemerintah. Ramey dan
Shapiro (1998) dan Romer dan Romer (2004, 2010) berpendapat bahwa langkah-langkah
konvensional mungkin bias dan mengembangkan apa yang disebut dengan "pendekatan narasi,"
yang mengisolasi peristiwa politik.
Ini juga berkaitan erat dengan karya ilmiah yang dilakukan oleh Ilzetzki et al. (2013),
yang mempelajari efek guncangan pengeluaran pemerintah untuk panel negara-negara yang
mencakup Afrika Selatan menggunakan model VAR panel rekursif. Masalah utama pada model
SVAR mereka adalah bahwa itu tidak memasukkan pendapatan pajak karena keterbatasan data.
Ini kemungkinan membiaskan hasil empiris mereka karena bagian penting dari kebijakan fiskal
telah diabaikan. Selain itu, panel terikat untuk mencakup variasi efek fiskal di seluruh negara
karena variasi undang-undang pajak, kepatuhan pajak, cara pasar keuangan beroperasi dalam
kaitannya dengan utang pemerintah, program kesejahteraan dan fleksibilitas pasar tenaga kerja.
Deviasi dari kesetaraan Ricardian mungkin sangat berbeda untuk berbagai negara yang
dikumpulkan bersamaan, ini mengarah ke pengganda negara-spesifik yang berbeda. Ketiga,
sementara skema identifikasi Kolesky tampaknya kuat dalam berbagai cara, itu sensitif dengan
cara yang signifikan secara statistik untuk pengurutan variabel fiskal dan moneter. Terakhir,
model VAR mereka juga tidak memasukkan harga atau inflasi sama sekali. Oleh karena itu,
dalam makalah ini, kami mempelajari efek keduanya dari guncangan kebijakan moneter dan
fiskal menggunakan model VAR struktural nonrekursif yang memisahkan efek kebijakan fiskal
menjadi pengeluaran pemerintah dan pendapatan pajak pemerintah di tingkat negara.
3. Deskripsi data
Kami menggunakan data triwulanan dari 1994Q2 hingga 2014Q2. Model SVAR dasar kami
meliputi GDP riil per kapita (RGDP), pengeluaran dan pendapatan pemerintah umum per
kapita, tingkat inflasi
berdasarkan indeks harga konsumen (IHK), suku bunga bank sentral (1) dan nilai kurs
nominal (NEER). Pengeluaran pemerintah didefinisikan sebagai jumlah konsumsi Monetary and
pemerintah ditambah investasi pemerintah, dan pendapatan pemerintah termasuk pajak fiscal
langsung dan tidak langsung. Tingkat inflasi adalah selisih triwulanan pertama dari policy
logaritma IHK. Kami menggunakan data yang disesuaikan secara musiman dari effects
sumbernya. Alasan untuk menggunakan data triwulanan adalah bahwa itu membuat
pembatasan SVAR nol secara teoritis terbatasi. Dalam data triwulanan, variabel cenderung
627
tidak merespons guncangan tertentu, tetapi jika itu adalah data tahunan, pembatasan mungkin
tidak beralasan secara teoritis. Selain itu, ini memberikan kemungkinan untuk sampel
yang lebih besar sehingga menghindari lenyapnya tingkat kebebasan dalam estimasi
(Blanchard dan Perotti, 2002).
Kecuali untuk CPI, i, NEER dan populasi[2], datanya diperoleh dari Bank Cadangan
Afrika Selatan. Dalam periode sampel kami, mekanisme moneter dan transmisi fiskal
Afrika Selatan mungkin telah dipengaruhi oleh krisis keuangan. Oleh karena itu, misalnya,
seperti dalam pekerjaan milik C'ori'c et al. (2015), kami mempertimbangkan satu variabel
buatan untuk memperhitungkan krisis keuangan global.

4. Pendekatan empiris
4.1 Spesifikasi dari SVAR dasar
Kami menganalisis efek keduanya dari kebijakan moneter dan fiskal dengan menerapkan
pembatasan kontemporer short-run untuk mengidentifikasi guncangan pada SVAR untuk
mendapatkan fungsi respon impuls. Untuk tujuan ini, kami menggunakan model AB
umum dengan skema identifikasi Amisano dan Giannini (1997) yang tidak rekursif.
Pertimbangkan SVAR dari persamaan berikut dengan mengabaikan variabel dummy
untuk kemudahan:
Ayt ¼ β þ Φt þ B1 yt−1 þ B2 yt−2 þ . . . ^af^af^af: þ Bp yt−p þ But ;
di mana yt adalah vektor variabel makroekonomi nx1 pada waktu t; β adalah vektor
konstanta nx1; Φt adalah vektor tren waktu nx; A dan B 'masing-masing merupakan
matriks parameter nxn untuk ‘ 5 1, .. ., p; ut adalah vektor guncangan structural nx1
dengan ut ∼ N 0; BE utu’t B’ . VAR diestimasikan oleh Metode Kuadrat Terkecil Biasa
dalam tingkatan dan jumlah lag untuk VAR dipilih menjadi salah satu yang dianjurkan
oleh kriteria informasi Schwarz. Semua variabel berada dalam logaritma alami kecuali
untuk suku bunga [3]. Persamaan bentuk tereduksi dijelaskan sebagai berikut

yt ¼ A−1β þ A−1Φt þ A−1B 1y t−1 þ A−1B 2yt−2 þ . . . þ A−1Bp yt−p þ A−1Bu

t
atau, sama dengan,

yt ¼ α þ γt þ A1yt−1 þ A2yt−2 þ ... þ Apyt−p þ et

dengan Aλ ¼ t ¼ A−1 Bu t and Eðe tet0 Þ ¼ A−1 BEðu t u0tÞB0 A0 −1:

4.2 Identifikasi struktural

Persamaan bentuk tereduksi memiliki sedikit signifikansi ekonomi karena mereka adalah
kombinasi linier dari guncangan struktural. Maka, seperti yang dianjurkan oleh Amisano
dan Giannini (1997) untuk sepenuhnya mengidentifikasi parameter struktural dalam model
AB umum, kita perlu pembatasan , di mana m adalah jumlah variabel endogen
dalam model VAR (dalam kasus kami m = 6), yang memberi kita total dari 51
pembatasan untuk matriks A dan B (termasuk elastisitas dalam matriks A dan varians yang
tidak diketahui dalam matriks B.
AJEMS Dengan demikian, kami memberlakukan pembatasan nilai nol kontemporer berikut untuk
Aet ¼ But:
11,4 2 −aGDP;spen −aGDP;rev 32 e 3
GDP
1 0 0 0
t
e
6 −aπ;GDP 1 0
−aπ;spen
0
−aπ;rev 76 tπ 7
−ai;GDP −ai;π 1 0 −ai;spen −ai;rev
6 neer;GDP
66 766 neer
ei 77
t
628 neer;π neer;rev 7 e
−a
−a −a −a −a 6 t 7
neer;i neer;spen
−a −a 1
4 spen;GDP 1 76
5 7
spen; spen; spen;neer 4 espen 5
π i 0
−arev;GD −arev; −arev; −arev;neer 0 1
π e
2u 3
P i
2 3
GDP
0 0 0 u
t
bGDP;GDP b rev
t
π ;π 0 0 0 0 t
0
0 bi;i 0 0 0 7 tπ
¼6
0
6
6 0 0 0 bneer;neer 0 0 76 uit 77
7
6 tneer 7
76 uspen 7
0 0 7
6
4 0 0 0 0 bspen;spen 0 6 6
0 0 0 5 4 t
0 brev;spen brev;rev
7 urev
5u t
Untuk setiap k, l-pair dari variabel endogen, A mengandung respon kontemporer dari
variabel k untuk inovasi dalam variabel l, dan akl dengan demikian dapat ditafsirkan dalam
hal elastisitas. Untuk variabel fiskal, akl menangkap respons otomatis dan respons diskresi
sistematis terhadap inovasi dalam variabel sistem lainnya. B, di sisi lain, ini berisi respons
kontemporer variabel k terhadap guncangan struktural dalam variabel.
Residu bentuk tereduksi untuk suku bunga dijelaskan sebagai:
i GDP π spen rev i
et ¼ ai;GDP $e
t þ ai;π$e
t þ ai;spent :e þ ai;revt $e þ
t u

di manat ui adalah guncangan suku bunga ortogonal struktural. Pembatasan nol dalam
empat baris dan kolom pertama matriks A dan B adalah standar dalam literatur tentang
SVAR moneter, yaitu kami menentukan struktur rekursif untuk mengidentifikasi
guncangan kebijakan moneter dalam model SVAR kami seperti pada Christiano et al.
(2005), Haug dan Smith (2012) dan Sousa (2010, 2014a, 2014b). Kami menganggap
bahwa GDP riil dan inflasi hanya bereaksi terhadap kebijakan moneter dengan
keterlambatan. Jika bank sentral memodifikasi suku bunga, efeknya akan memakan waktu
untuk merambat lebih jauh dalam ekonomi. Secara umum, proses ini memakan waktu
lebih dari tiga bulan. Pada saat yang sama, dalam jangka pendek, harganya lengket.
Namun, nilai tukar nominal efektif merespons secara kontemporer terhadap guncangan
kebijakan moneter. Kami menggunakan skema identifikasi rekursif untuk identifikasi
guncangan kebijakan moneter agar konsisten hanya dengan literatur; namun, pengurutan
variabel dengan cara yang berbeda di bawah skema identifikasi AB umum tidak mengubah
hasil sama sekali.
Mengikuti Blanchard dan Perotti (2002) dan Perotti (2005), inovasi dalam variabel
fiskal espen dan erev juga dapat dianggap sebagai kombinasi linier dari tiga jenis guncangan:
(1) respons otomatis dari pengeluaran dan pendapatan pemerintah terhadap GDP riil,
inflasi, suku bunga dan inovasi nilai tukar; (2) respons kebijakan fiskal yang sistematis dan
diskresi terhadap guncangan hingga variabel makro; dan 3) guncangan kebijakan fiskal
acak dan diskresi diambil sebagai guncangan kebijakan fiskal struktural yang benar-benar
tidak berkorelasi. Dengan demikian, residu bentuk tereduksi dalam dua persamaan terakhir
dapat diurai sebagai:
 þ aspen;π$eπ þ aspen;i $e þ aspen;neer $e
spen GDP i neer rev
e spen ¼ aspen;GDP $e þ bspen;rev $u þ
u
t t
Monetary and
t t
t
t t
fiscal policy

etrev ¼ a rev;GD $eGDP þ

effects
$eπ þ $ei þ $eneer þ $uspen þ
a a a
b urev
di mana uspen dan urev adalah guncangan ortogonal struktural dari pengeluaran pemerintah dan
pendapatan pemerintah secara masing-masing.
Guncangan kebijakan fiskal diidentifikasi dengan mengeksploitasi keterlambatan keputusan
dalam kebijakan fiskal, yang berarti bahwa aspen;j dan arev;j (untuk j 5 gdp, π, i dan NEER) di
baris kelima dan keenam matriks A hanya mencerminkan efek stabilisator otomatis. Oleh
karena itu, menggunakan data triwulanan, dimana ini mencerminkan frekuensi yang relatif
tinggi membantu menghilangkan efek bagian sistematis dari kebijakan fiskal diskresi.
Kebijakan fiskal diskresi berisi keterlambatan keputusan dan keterlambatan implementasi,
dimana ini menyiratkan bahwa pembuat kebijakan tidak membuat keputusan untuk
meminimalkan fluktuasi dalam siklus bisnis dalam jangka waktu yang sangat singkat.
Dibutuhkan beberapa waktu bagi pembuat kebijakan untuk memahami apa yang terjadi pada
ekonomi, mengambil langkah-langkah fiskal yang diperlukan dan mengimplementasikan
keputusan ini. Oleh karena itu, frekuensi data sangat penting untuk mengidentifikasi guncangan
kebijakan fiskal. Menggunakan data triwulanan alih-alih data tahunan dapat membantu
menghilangkan alur kedua (kebijakan fiskal diskresi). Ini karena jangka waktu tiga bulan
adalah periode waktu yang sangat singkat bagi pembuat kebijakan untuk mengambil langkah-
langkah fiskal karena keterlambatan keputusan dan implementasi dalam kebijakan fiskal. Ini
adalah strategi identifikasi yang memperhitungkan keterlambatan keputusan dalam kebijakan
fiskal.
Untuk mengidentifikasi guncangan struktural ke variabel fiskal, perlu juga untuk membuat
keputusan sehubungan dengan pengurutan relatif dari variabel fiskal. Beberapa asumsi lebih
lanjut diperlukan dan ini tergantung pada pandangan kami tentang fungsi kebijakan fiskal. Jika
seseorang percaya bahwa keputusan pengeluaran muncul sebelum dibandingkan pajak, bspen;rev
akan menjadi nol. Sebaliknya, jika keputusan pajak muncul pertama, kita harus melanjutkannya
secara simetris sehingga mendapatkan perkiraan bspen;rev. Mungkin cukup sulit untuk
menemukan argumen yang sepenuhnya membenarkan salah satu dari kedua pengurutan. Oleh
karena itu, kami memutuskan untuk mempresentasikan hasil kami atas dasar bahwa
pengeluaran adalah yang utama, yaitu bspen;rev =0. Namun demikian, pilihan ini tampaknya tidak
mempengaruhi hasil utama dengan cara yang substansial, karena akan ditampilkan nanti di
bagian pengujian robust.
4.3 Elastisitas eksogen
Tidak seperti skema identifikasi rekursif, pendekatan identifikasi model AB umum terdiri dari
penyesuaian pengeluaran dan pendapatan pemerintah untuk respons otomatis dari variabel ini
terhadap variabel makroekonomi. Untuk tujuan ini, mengikuti perhitungan baru yang dibuat
oleh Ilzetzki (2011) untuk sejumlah negara berkembang, kami mengambil elastisitas output dari
pendapatan arev;GDP sebagai 1,18 untuk Afrika Selatan. Karena pengeluaran pemerintah
didefinisikan sebagai bersih dari transfer sebagai jumlah konsumsi pemerintah dan investasi
pemerintah dan dengan demikian, mengikuti Perotti (2005), kami menetapkan elastisitas output
dari pengeluaran pemerintah aspen;GDP sama dengan nol. Kami juga masih menghitung elastisitas
kontemporer lainnya untuk pengeluaran dan pendapatan pemerintah mengikuti prosedur Perotti
(2005): 0,5 untuk elastisitas inflasi dari pengeluaran pemerintah aspen;π [4] dan 0,8 untuk
elastisitas inflasi pendapatan adalah v;π [5]. Elastisitas kedua variabel fiskal ini terhadap
inovasi suku bunga, yaitu, aspen;i dan arev;i,, ditetapkan menjadi nol. Ini dibenarkan dengan alasan
bahwa kami hanya mempertimbangkan variabel fiskal primer (yaitu tidak termasuk biaya
layanan utang dan pendapatan investasi). Yang terakhir, mengikuti Dungey dan Fry (2009),
elastisitas nilai tukar dari variabel fiskal aspen;neer dan arev;neer juga ditetapkan ke nol sebagai
respons kontemporer dari variabel fiskal terhadap inovasi nilai tukar dianggap dapat diabaikan.

629
AJEMS
11,4

630

Gambar 1.
Respon impuls untuk
model dasar

5. Hasil utama
Enam variabel dasar SVAR menggabungkan kebijakan moneter dan fiskal dan mencakup
variabel buatan untuk depresiasi historis dari Rand(mata uang afrika selatan) dan krisis
keuangan global. Gambar 1 melaporkan fungsi respons impuls untuk guncangan struktural
untuk model dasar kami. Setiap guncangan adalah ukuran satu deviasi standar dan pita
kepercayaan dalam grafik adalah dua kesalahan baku yang luas, dengan kata lain mereka
diperkirakan sekitar 95% pita kepercayaan yang dihitung dengan simulasi Monte Carlo Monetary and
berdasarkan 1.000 replikasi, seperti dalam Stock dan Watson (2001) dan Giordano et al. (2007). fiscal policy
Kita mulai dengan melihat efek dari guncangan kebijakan moneter, yaitu guncangan positif effects
terhadap tingkat nominal bank sentral. Seperti dapat dilihat dari Gambar 1, pengetatan
kebijakan moneter menyebabkan kontraksi dalam GDP riil yang signifikan
631
untuk 11 kuartal. Hasil ini konsisten dengan penelitian Ivrendi dan Yildirim (2013).
Di sisi lain, guncangan suku bunga tidak berdampak signifikan terhadap inflasi. Guncangan
suku bunga itu sendiri menghilang, menjadi berbeda secara tidak signifikan dari nol sampai
lima kuartal setelah terkena dampak. Sementara guncangan suku bunga tidak banyak
berpengaruh pada inflasi itu sendiri, itu mempengaruhi ekonomi Afrika Selatan melalui nilai
tukar, yang melemah secara statistik secara signifikan hingga kuartal keempat setelah
dampaknya. Menariknya, pengeluaran pemerintah turun sekitar empat perempat setelah
guncangan suku bunga. Hal ini menunjukkan adanya tumpahan antara kebijakan moneter dan
fiskal. Efek terhadap pendapatan pajak pemerintah tidak signifikan.

Kami sekarang beralih ke respons impuls untuk guncangan fiskal dan ke pengganda fiskal
(lihat Tabel 1). Pengganda fiskal dihitung dengan mengalikan perubahan output yang
dikarenakan oleh perubahan variabel fiskal kali rasio rata-rata mereka. Guncangan pengeluaran
pemerintah memiliki efek positif dan signifikan secara statistik pada GDP riil hingga kuartal
ke-11 setelahnya menjadi tidak signifikan. Efek pada dampak agak sangat kecil dengan
peningkatan 1 Rand dalam pengeluaran pemerintah riil yang hanya mengarah pada peningkatan
GDP riil 0,20 Rand, yaitu, pengganda pengeluaran pemerintah pada dampak adalah 0,20.
Pengganda meningkat menjadi 0,29 setelah empat kuartal, 0,39 setelah tujuh kuartal dan 0,40
setelah sembilan kuartal yang merupakan nilai puncaknya. Setelah kuartal 9 itu, mulai
menurun. Ilzetzki (2011) melaporkan besaran yang sama kecilnya untuk pengganda
pengeluaran pemerintah di negara-negara berkembang. Guncangan pengeluaran pemerintah
juga berpengaruh negatif dan signifikan terhadap inflasi untuk triwulan pertama. Hasil ini
sejalan dengan (Fat'as dan Mihov, 2001). Suku bunga menurun secara statistik secara signifikan
untuk dua kuartal pertama dan nilai tukar menguat secara signifikan antara kuartal kedua dan
keenam. Apresiasi mata uang konsisten dengan prediksi model neo-Keneysian. Guncangan
pengeluaran pemerintah bersifat terus-menerus. Terus-menerusnya guncangan pengeluaran
publik sesuai dengan bukti yang ada untuk negara-negara OECD (Perotti, 2005). Guncangan
pengeluaran yang positif diikuti oleh kenaikan perpajakan, dimana ini dapat mengurangi
efeknya terhadap ekonomi.
Guncangan pendapatan pemerintah yang positif memiliki efek negatif dan tidak signifikan
pada GDP riil. Meskipun tidak signifikan, tanda efeknya konsisten dengan milik Afonso dan
Sousa, 2009. Hal ini berpengaruh positif dan signifikan secara statistik terhadap inflasi pada
triwulan KEDUA. Guncangan pendapatan pajak tidak berpengaruh signifikan secara statistik
pada suku bunga dan nilai tukar. Dampak pada pengeluaran pemerintah adalah positif meskipun
tidak signifikan untuk kuartal pertama. Guncangan pendapatan pajak tidak terus-menerus dan
berhenti dalam waktu dua kuartal.
Untuk menyelidiki fraksi fluktuasi dalam variabel endogen yang disebabkan oleh guncangan
suku bunga, Tabel 2 meringkas dekomposisi varians perkiraan-kesalahan. Hasil penelitian
menunjukkan bahwa variasi suku bunga yang tidak terduga menjelaskan porsi dinamika yang
sangat penting dalam output riil dan pengeluaran pemerintah di horison 12 kuartal (masing-
masing 39,58 dan 27,06%.). Guncangan suku bunga juga menyumbang 6,73% dari variasi
pendapatan pemerintah dan 1,98% dari variasi inflasi 12 kuartal ke depan.
Tabel 3 juga merangkum varian dari kesalahan prediksi k-step-forward dari berbagai
variabel sistem yang dapat dikaitkan dengan guncangan pengeluaran pemerintah. Pada horison
12 kuartal, guncangan bertanggung jawab atas 22,3% dari variasi GDP dan 11,92% dari variasi
inflasi. Ini juga menjelaskan sebagian kecil kewajaran dari fluktuasi pendapatan pemerintah,
nilai tukar dan suku bunga (masing-masing 11,81%, 10,86% dan 6,41%.).
AJEMS Prediksi kesalahan dekomposisi varians dari berbagai variabel sistem yang dapat
11,4 dikaitkan dengan guncangan pendapatan pemerintah juga dirangkum dalam Tabel 4. Hasil
penelitian menunjukkan bahwa variasi pendapatan pemerintah yang tidak terduga
menjelaskan sebagian kecil dari fluktuasi inflasi dan nilai tukar masing-masing pada
horison 12 kuartal (masing-masing 10,12% dan 8,02%.). Ini juga menyumbang variasi
1,63% dalam pengeluaran pemerintah, variasi 0,31% dalam output riil dan variasi 0,26%
632 dalam tingkat bank sentral di horison 12 kuartal.

Kuartal
2 4 7 9 12 Peak (quarter)

Tabel 1. Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.29* 0.39* 0.40* 0.37 0.40*(9)

Nilai pengganda fiskal Pendapatan pemerintah 0.008 0.43 0.03 0.07 0.18 0.43 (4)
untuk model dasar Catatan: Signifikansi pada level 5% ditunjukkan oleh *

1 Kuartal ke depan4 Kuartal ke depan 8 Kuartal ke depan 12 Kuartal ke depan

GDP 0 14.73498 31.99034 39.58575
Inflasi 3.79E-30 0.705173 0.833518 1.985729
Suku bunga 74.67223 57.66452 52.12838 48.79256
Nilai tukar 4.42584 9.845424 13.40554 14.09722
Tabel 2.
Pengeluaran pemerintah 8.44E-31 3.190727 15.3109 27.06544
Prediksi kesalahan Pendapatan pemerintah 1.16E-29 0.219978 2.873931 6.735434
Dekomposisi varians
karena guncangan Catatan: Persentase dari variasi dalam variabel baris yang dijelaskan dengan guncangan suku bunga
suku bunga

1 Kuartal ke depan 4 Kuartal ke depan 8 Kuartal ke 12 Kuartal ke

depan depan
GDP 26.75106 24.16389 24.39701 22.33023
Inflasi 12.34752 10.5963 11.02268 11.92058
Tabel 3. Suku bunga 5.640768 5.516314 4.617928 6.412236
Prediksi kesalahan Nilai tukar 2.133295 7.830376 10.78904 10.86177
dekomposisi varians Pengeluaran pemerintah 80.51105 70.58486 57.12661 45.44876
karena guncangan Pendapatan pemerintah 1.118245 4.335512 9.385666 11.81466
pengeluaran
pemerintah Catatan(s): Persentase dari variasi dalam variabel baris yang dijelaskan dengan guncangan pengeluaran pemerintah

1 Kuartal ke 4 Kuartal ke 8 Kuartal ke 12 Kuartal ke

depan depan depan depan
GDP 2.654413 0.764609 0.340594 0.319416
Inflasi 2.175182 10.59791 10.48823 10.12358
Suku bunga 0.354998 0.250809 0.269959 0.262825
Tabel 4. Nilai tukar 0.556363 5.835019 8.102103 8.023389
Prediksi kesalahan Pengeluaran pemerintah 0.483637 3.838917 2.604511 1.630316
dekomposisi varians Pendapatan pemerintah 93.93197 81.25992 71.93881 65.34143
karena guncangan Catatan: Persentase dari variasi dalam variabel baris yang dijelaskan dengan guncangan pendapatan pemerintah
pendapatan
pemerintah
6. Pengujian robust Monetary and
Untuk mengeksplorasi pengujian robust dari hasil kami, kami menambahkan variabel eksogen ke model fiscal policy
SVAR dan mengubah skema identifikasi struktural. Karena Afrika Selatan adalah perekonomian terbuka
dan kecil, kami menambahkan indeks harga komoditas nyata sebagai variabel eksogen ke SVAR kami. effects
Respon impuls dan pita kepercayaan masih sama secara garis besar. Kami menemukan variasi yang juga
sangat kecil dalam pengganda fiskal untuk output (lihat Tabel 5).
Sebagai alternatif untuk model AB umum, kami juga menggunakan skema identifikasi 633
rekursif sebagai cara untuk mengidentifikasi guncangan kebijakan moneter dan fiskal.
Maka, kami mengikuti miliki Fat'as dan Mihov (2001), kami mengurutkan pengeluaran pemerintah yang
pertama kali diikuti oleh GDP, inflasi, pendapatan pemerintah, suku bunga jangka pendek dan nilai tukar
secara masing-masing.
Perbedaan utama antara skema identifikasi rekursif dan pendekatan identifikasi kami bergantung pada
identifikasi dari guncangan pendapatan pajak pemerintah. Sangat mudah untuk mengamati mengapa
pendekatan rekursif tidak cocok untuk analisis guncangan pendapatan pajak pemerintah. Dengan
mengurutkan variabel, pendekatan rekursif menetapkan respons dampak GDP dan inflasi sama dengan nol,
sedangkan dalam model AB umum dengan memperbaiki ukuran stabilisator otomatis, kami dapat dengan
bebas mengestimasikan efek instan dari pendapatan pajak pemerintah pada output dan inflasi.
Pada keduanya dari skema identifikasi, respons terhadap guncangan pengeluaran pemerintah hampir
sama. Hal ini tidak mengagetkan karena mengingat guncangan pengeluaran diidentifikasi dengan cara yang
sama untuk kedua pendekatan tersebut, yaitu dengan mengurutkan pengeluaran pemerintah terlebih dahulu.
Temuan yang mengejutkan adalah bahwa hasilnya juga secara garis besar sama untuk guncangan
pendapatan pajak pemerintah. Dapat diharapkan bahwa hasil untuk pendekatan ini berbeda karena
pendekatan rekursif membatasi output jangka pendek dan efek inflasi dari guncangan pendapatan pajak
pemerintah menjadi nol sementara pendekatan AB umum tidak. Hasil kami menunjukkan bahwa perbedaan
konseptual ini tidak terlalu penting mengingat bahwa respons dampak output mendekati nol untuk
pendekatan model AB umum - untuk nilai patokan output dan elastisitas inflasi pendapatan pajak
pemerintah yang dibebankan untuk yang terakhir (lihat Tabel 6 dan Gambar 2).
Juga, dalam model dasar kami, berdasarkan keyakinan bahwa keputusan pengeluaran adalah sebelum
pendapatan pajak pemerintah, kami menetapkan bspen;rev¼ 0; namun, ini malah mengesankan sebagai brev;spen
0, dan tidak membatasi bspen;rev, yang tidak secara substansial mempengaruhi hasil (lihat Tabel 7).

Tabel 5.
Kuartal Nilai pengganda fiscal
2 4 7 9 12 Puncak (kuartal)(menambahkan indeks
harga komoditas riil sebagai
Pengeluaran pemerintah 0.19* 0.30* 0.41* 0.42* 0.38 0.42*(9)
variabel eksogen ke model dasar)
Pendapatan pemerintah 0.01 0.02 0.05 0.11 0.29 0.29 (12)
Catatan: Signifikansi pada level 5% ditunjukkan oleh *

Table 6.
Nilai pengganda fiskal
untuk skema identifikasi
rekursif (ketika kita
2 4 7 9 12 Puncak (kuartal) mengurutkan pengeluaran
Kuartal pemerintah menjadi
Pengeluaran pemerintah 0.21* 0.24* 0.28* 0.29 0.25 0.29(9) pertama yang diikuti oleh
Pendapatan pemerintah 0.01 0.60 0.05 0.07 0.09 0.60 (4) output, inflasi, pendapatan
pajak pemerintah, suku
bunga dan nilai tukar
secara masing-masing)
Catatan: Signifikansi pada level 5% ditunjukkan oleh *
AJEMS
11,4

634

Gambar 2.
Respon impuls untuk
skema identifikasi
rekursif (ketika kami
mengurutkan
pendapatan pajak
pemerintah setelah
GDP dan inflasi)
 Terakhir, kami menentukan 0,3 dan 1 dibandingkan 0,5 untuk elastisitas inflasi pengeluaran
pemerintah, dan 0 dan 1,2 — dibandingkan
— 0,8 untuk elastisitas inflasi pendapatan. Kami juga menilai kembali Monetary and
SVAR dengan asumsi bahwa elastisitas — output pendapatan dengan nilai dasar ditambah 0,5, yaitu sekitar fiscal
1,7 dan nilai dasar minus 0,5, dimana ini sekitar 0,7. Hasilnya sebagian besar sama untuk semua nilai
elastisitas alternatif ini (lihat Tabel 8). policy
effects

7. Kesimpulan dan penelitian kedepannya

Makalah ini mencoba untuk berkontribusi pada literatur SVAR empiris dengan menggabungkan kebijakan
moneter dan fiskal untuk perekonomian terbuka dan kecil. Kami menunjukkan bahwa kenaikan suku bunga
635
bank sentral yang tidak terduga: (1) memiliki dampak kontraktif pada aktivitas ekonomi riil; (2) tidak
berpengaruh signifikan terhadap inflasi dan pendapatan pajak; dan (3) penyusutan nilai tukar nominal.
Kami juga menemukan bahwa ekspansi pengeluaran pemerintah yang tidak terduga: (1) memiliki efek
positif pada output; (2) menyebabkan turunnya inflasi; (3) menghargai nilai tukar; dan (4) yang terakhir,
menyebabkan peningkatan perpajakan yang dapat mengurangi efeknya pada ekonomi.
Pengganda pengeluaran pemerintah ternyata hasilnya kecil. Hanya 0,20 pada dampak dan mencapai
maksimum 0,40 (sembilan kuartal setelah dampak). Pengganda pendapatan pemerintah sangat kecil
besarannya terhadap dampak dan secara statistik tidak signifikan.
Temuan ini memiliki implikasi penting. Ini menunjukkan bahwa kebijakan moneter dan fiskal adalah
pelengkap dibandingkan sebagai pengganti ekonomi Afrika Selatan. Kami mengamati bahwa guncangan
positif terhadap suku bunga bank sentral akan diikuti oleh penurunan pengeluaran pemerintah. Dengan cara
yang sama, guncangan positif terhadap pengeluaran pemerintah tampaknya disertai dengan turunnya suku
bunga bank sentral. Dengan kata lain, kami menemukan bukti yang mendukung adanya sikap akomodatif
antara kebijakan moneter dan kebijakan fiskal. Oleh karena itu, pembuat kebijakan dan pemerintah harus
memperhitungkan skenario ini dalam pengambilan keputusan ekonomi dan politik.
Beberapa masalah tambahan tetap terbuka untuk penelitian lebih lanjut. Misalnya, ini akan menjadi
menarik untuk menyelidiki reaksi terhadap guncangan untuk komponen GDP karena akan lebih banyak
data yang tersedia dari waktu ke waktu. Perlu juga dicatat bahwa metode estimasi yang berbeda seperti
VAR Bayesian atau model VAR dengan faktor augmented struktural dapat digunakan untuk menilai
pertanyaan penelitian kami.

Catatab
1. Namun ekonomi pasar negara berkembang bertahan cukup baik selama gejolak keuangan global
terakhir dan berhasil menerapkan langkah-langkah countercyclical (Didier et al., 2012).
2. The CPI, i dan NEER diperoleh dari dana moneter internasional. Namun, populasi dikumpulkan
dari Bank Dunia. Populasi digunakan untuk menghitung nilai per kapita.
3. Selain itu, model ini mencakup variabel buatan untuk depresiasi historis dari Rand, dengan nilai 1
dari 2001Q4 hingga 2002Q2 dan 0 sebaliknya dan untuk krisis keuangan global, dengan nilai 1
dari 2008Q4 dan seterusnya.
4. Periotti (2005) menetapkan elastisitas inflasi pengeluaran pemerintah sama dengan
— 0,5, dengan
alasan bahwa upah nominal pegawai pemerintah yang menyumbang sebagian besar konsumsi
pemerintah, ini tidak bereaksi secara kontemporer terhadap perubahan inflasi yang menyiratkan
bahwa RUU upah pemerintah menurun secara riil jika ada kenaikan inflasi yang tidak
diantisipasi.

Tabel 7.
Kuartal Nilai pengganda fiskal
2 4 7 9 12 Puncak (kuartal)
(ketika keputusan
pendapatan pajak
Pengeluaran pemerintah 0.19* 0.28* 0.39* 0.41* 0.38 0.41*(9)
pemerintah muncul sebelum
Pendapatan pemerintah 0.01 0.25 0.04 0.01 0.06 0.25 (4)
pengeluaran pemerintah, yaitu
Catatan: Signifikansi pada level 5% ditunjukkan b56 dimana ini bebas jika b65 =
oleh * 0)
AJEMS
Kuartal
11,4 2 4 7 9 12 Puncak(kuartal)

Ketika elastisitas inflasi dari pengeluaran pemerintah 5 —0.3 daripada —0.5

Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.27* 0.35* 0.37* 0.34 0.37* (9)
Pendapatan pemerintah 0.006 0.88 0.03 0.07 0.16 0.88 (4)

Ketika elastisitas inflasi dari pengeluaran pemerintah 5 —1 daripada —0.5

636 2 4 8 10 12 Peak (quarter)
Pengeluaran pemerintah 0.19* 0.34* 0.47* 0.46* 0.42* 0.47*(8)
Pendapatan pemerintah 0.01 0.28 0.02 0.07 0.17 0.28 (4)
Ketika elastisitas inflasi pendapatan pajak pemerintah 5 0 daripada 0.8
2 4 7 9 12 Peak (quarter)
Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.29* 0.39* 0.40* 0.37 0.40*(9)
Pendapatan pemerintah 0.003 0.39 0.01 0.01 0.13 0.39 (4)
Ketika elastisitas inflasi pendapatan pajak pemerintah 5 1.2 daripada 0.8
2 4 7 9 12 Peak (quarter)
Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.29* 0.39* 0.40* 0.37 0.40* (9)
Pendapatan pemerintah 0.01 0.46 0.05 0.10 0.24 0.46 (4)
Ketika elastisitas output pendapatan pajak pemerintah 5 1.7 daripada 1.18
2 4 7 9 12 Peak (quarter)
Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.29* 0.39* 0.40* 0.37 0.40*(9)
Pendapatan pemerintah 0.01 0.46 0.009 0.05 0.17 0.46 (4)
Ketika output elastisitas penerimaan pajak pemerintah 5 0:7 daripada 1.18
.
2 4 7 9 12 Peak (quarter)
Pengeluaran pemerintah 0.20* 0.29* 0.39* 0.40* 0.37 0.40* (9)
Pendapatan pemerintah 0.003 0.16 0.04 0.09 0.18 0.18 (12)
Catatan: Signifikansi pada level 5% ditunjukkan oleh *

Tabel 8. Nilai pengganda fiskal untuk berbagai nilai alternatif dari elastisitas

5. Meskipun pajak tidak langsung diasumsikan memiliki elastisitas harga nol karena mereka
memiliki tingkat yang biasanya proporsional dan juga pajak-pajak perusahaan karena mereka
memiliki hubungan yang sangat tidak pasti dengan harga di kedua arah, pajak penghasilan pribadi
diperkirakan menggunakan regresi variabel instrumental dan rata-rata penimbangan elastisitas
harga ini diambil untuk mencapai nilai akhir.

References
Afonso, A. and Sousa, R.M. (2009), “The macroeconomic effects of fiscal policy in Portugal: a
Bayesian SVAR analysis”, Working papers, No 2009/09, Department of Economics,
Universidade de Lisboa.
Agnello, L. and Sousa, R.M. (2011), “Can fiscal policy stimulus boost economic recovery?”, Revue E
´ conomique, Vol. 62 No. 6, pp. 1045-1066.
Amisano, G. and Giannini, C. (1997), Topics in Structural VAR Econometrics, 2nd ed., Springer-
Verlag, Berlin.
Blanchard, O. and Perotti, R. (2002), “An empirical characterization of the dynamic effects of
changes in government spending and taxes on output”, Quarterly Journal of Economics, Vol.
117, pp. 1329-1368.
Blanchard, O. and Quah, D. (1989), “The dynamic effects of aggregate demand and supply
disturbances”, The American Economic Review, Vol. 79, pp. 655-673. Monetary and
Christiano, L.J., Eichenbaum, M. and Evans, C.I. (2005), “Nominal rigidities and the dynamic effects fiscal
of a shock to monetary policy”, Journal of Political Economy, Vol. 113 No. 1, pp. 1-45. policy
Christiano, L., Eichenbaum, M. and Vigfusson, R. (2007), “Assessing structural VARs”, in effects
Acemoglu, D., Rogoff, K. and Woodford, M. (Eds.), NBER Macroeconomics Annual 21,
National Bureau of Economic Research, MIT-Press, Cambridge, Mass, pp. 83-137.
C´ori´c, T., S^imovi´c, H. and Deskar-S^krbi´c, M. (2015), “Monetary and fiscal policy mix in a
small open economy: the case of Croatia”, Economic Research-Ekonomska Istraivanja, Vol. 28 637
No. 1, pp. 407-421, doi: 10.1080/1331677X.2015.1059073.
Didier, T., Hevia, C. and Schmukler, S.L. (2012), “How resilient and countercyclical were emerging
economies during the global financial crisis?”, Journal of International Money and Finance,
Vol. 31 No. 8, pp. 2052-2077.
Du Plessis, S., Smit, B. and Sturzenegger, F. (2007), “The cyclicality of monetary and fiscal policy in
South Africa since 1994”, Stellenbosch Economic Working Papers: 12/07.
Du Plessis, S. (2006), “Reconsidering the business cycle and stabilization policies in South Africa”,
Economic Modelling, Vol. 23 No. 5, pp. 761-774.
Dungey, M. and Fry, R. (2009), “The identification of fiscal and monetary policy in a structural
VAR”,
Economic Modelling, Elsevier, Vol. 26 No. 6, pp. 1147-1160.
Fat´as, A. and Mihov, I. (2001), “The effects of fiscal policy on consumption and employment: theory
and evidence”, Discussion Paper 2760, CEPR, London.
Giordano, R., Momigliano, S., Neri, S. and Perotti, R. (2007), “The effects of fiscal policy in Italy:
evidence from a VAR model”, European Journal of Political Economy, Vol. 23, pp. 707-733.
Haug, A.A. and Smith, C. (2012), “Local linear impulse responses for a small open economy”,
Oxford Bulletin of Economics & Statistics, Vol. 74, pp. 470-492.
Ilzetzki, E., Mendoza, E.G. and V´egh, C.A. (2013), “How big (small? ) are fiscal multipliers?”, Journal
of Monetary Economics, Vol. 60 No. 2, pp. 239-254.
Ilzetzki, E. (2011), “Fiscal policy and debt dynamics in developing countries”, Policy Research
Working Paper No. 5666, World Bank.
Ivrendi, M. and Yildirim, Z. (2013), “Monetary policy shocks and macroeconomic variables:
evidence from fast growing emerging economies”, Economics Discussion Papers, No 2013-61,
Kiel Institute for the World Economy, available at: http://www.economics
ejournal.org/economics/ discussion papers/2013-61.
Jooste, C., Liu, G. and Naraidoo, R. (2013), “Analyzing the effects of fiscal policy shocks in the
South African economy”, Economic Modeling, Vol. 32, pp. 215-224.
Matthew, K.O. (2011), “Fiscal policy and economic growth in South Africa”, Journal of Economics
Studies, Vol. 38 No. 5, pp. 604-618.
Perotti, R. (2005), “Estimating the effects of fiscal policy in OECD countries”, CEPR, Discussion
Paper, No. 4842.
Ramey, V. and Shapiro, M. (1998), “Costly capital reallocation and the effects of government
spending”, Carnegie Rochester Conference on Public Policy. Vol. 48, pp. 145-194.
Romer, C.D. and Romer, D.H. (2004), “A new measure of monetary shocks. derivation and
implications”, The American Economic Review Vol. 94 No. 4, pp. 1055-1084.
Romer, C.D. and Romer, D.H. (2010), “The macroeconomic effects of tax changes: estimates based
on a new measure of fiscal policy shocks”, The American Economic Review, Vol. 100 No. 3,
pp. 763-801.
Sousa, R.M. (2010), “Housing wealth, financial wealth, money demand and policy rule: evidence
from the euro area”, The North American Journal of Economics and Finance, Vol. 21 No. 1,
pp. 88-105.
AJEMS Sousa, R.M. (2014a), “The effects of monetary policy in a small open economy: the case of Portugal”,
11,4 Applied Economics, Vol. 46 No. 2, pp. 240-251.
Sousa, R.M. (2014b), “Wealth, asset portfolio, money demand and policy rule”, Bulletin of Economic
Research, Vol. 66 No. 1, pp. 95-111.
Stock, J.H. and Watson, M.W. (2001), “Vector autoregressions”, The Journal of Economic
Perspectives, Vol. 15, pp. 101-15.
638 Uhlig, H. (2005), “What are the effects of monetary policy on output? Results from an agnostic
identification procedure”, Journal of Monetary Economics, Vol. 52 No. 2, pp. 381-419.

Corresponding author
Naser Yenus Nuru can be contacted at: nyenus23@gmail.com

For instructions on how to order reprints of this article, please visit our website:
www.emeraldgrouppublishing.com/licensing/reprints.htm
Or contact us for further details: permissions@emeraldinsight.com