PASAR MODAL ISLAMI ANTARA HARAPAN DAN KENYATAAN

Abstraksi
Terwujudnya pasar modal syariah yang semua emiten dan produknya sesuai
dengan konsep syariah, efsien dan didukung oleh lembaga penunjang pasar modal
yang islami menjadi harapan sebagian besar pelaku ekonomi syariah. Walaupun
seringkali harapan dan kenyataan sering tidak sejalan.Seleksi yang terlalu ketat
bisa menyebabkan saham yang masuk ke JII hanya sedikit sekali sehingga akhirnya
seleksi dilakukan bertahap. Ramburambu islam yang harusnya ditaati banyak
dilanggar. !inerja instrumen pasar modal syariah juga belum menggembirakan.
"eskipun demikian optimisme tetap harus dipelihara.
A. PENDAHULUAN
Perkembangan pasar fnansial syariah, baik pasar uang (money market)
maupun pasar modal (capital market ) syariah pada saat ini sedang marak,
khususnya di negara-negara yang mayoritas penduduknya muslim. Begitupun di
Indonesia dimana kemajuan pasar fnansialnya, terutama perbankan syariah dan
asuransi syariah cukup signifkan, yang kemudian diikuti dengan pegadaian syariah.
Dengan diluncurkannya pasar modal syariah pada ! "aret #$$%, maka ada
tiga hal yang perlu dicermati yaitu & pertama, produk-produk yang dihasilkan
perusahaan-perusahaan yang dikategorikan 'II( 'akarta Islamic Inde() menggunakan
konsep syariah tidak dapat dikatakan halal dan memberikan banyak man)aat. Perlu
ditinjau struktur modal perusahaan-perusahaan tersebut , baik utang maupun
modalnya, apakah sudah sesuai dengan syariah islam.
Pengelolaan struktur modal perusahaan yang berupa utang, baik utang dalam
negeri maupun utang luar negeri harus kita ketahui seluk beluk sumber utang
tersebut yang sesuai dengan syariah islam. *eperti misalnya pengeluaran obligasi
syariah oleh P+ Indosat +bk, hal ini perlu dianalisis lebih lanjut dilihat dari segi
hukum islam. Demikian juga produk deri,ati) dari pasar fnansial harus
berlandaskan syariah islam.
!edua, 'ika kita ingin menerapkan pasar modal syariah, maka diperlukan
lembaga-lembaga dan pro)esi penunjang pasar modal yang islami. -ang termasuk
dalam kategori lembaga dan pro)esi penunjang pasar modal ini antara lain Biro
.dministrasi /)ek (B./), baik kustodian, 0ali amanat, lembaga pemeringkat
akuntan publik, konsultan huku, penilai, notaris, pialang dan sebagainya.
!etiga, +injauan pasar modal menurut islam sangat sesuai dengan hipotesis
pasar yang efsien. .tau dengan kata lain, pasar modal yang tidak efsien kurang
sesuai dengan konsep islam. "enurut 1ama (23$) pasaran efsien adalah suatu
pasaran dimana harganya senantiasa mencerminkan sepenuhnya in)ormasi yang
tersedia. 4leh karena itu, De0an *yariah 5asional (D*5) yang berperan menga0asi
aspek syariah pasar modal diharapkan mengerti seluk beluk struktur keuangan
perusahaan maupun aspek lainnya, termasuk produk-produk maupun deri,ati,e
yang akan diperdagangkan agar ter0ujud pasar modal yang efsien.
B. PRINSIP PASAR MODAL SYARIAH
.da beberapa prinsip dasar untuk membangun pasar modal yang sesuai
dengan ajaran islam. *edangkan untuk penerapannya, dibutuhkan proses diskursus
yang panjang. Prinsip pertama adalah tidak diperkenankannya penjualan dan
pembelian secara langsung. 'ika seseorang atau sebuah perusahaan ingin menjual
atau membeli saham, dia akan menggunakan jasa broker atau pialang. 6emudian
broker tersebut akan menghubungi jobbers dan menyampaikan maksud untuk
bertransaksi, baik dalam pembelian maupun penjualan saham. Para jobber
mena0arkan # rate harga yaitu rate harga yang akan dibelinya yang biasanya lebih
rendah dan rate harga yang akan dijualnya yang biasanya lebih tinggi.
*elanjutnya para jobber berke0ajiban untuk membeli saham tersebut.
+ransaksi model ini memberikan dua implikasi yaitu para jobber akan membeli
saham sekalipun belum tentu membutuhkan dengan harapan akan dapat
menjualnya kembali kepada pihak yang membutuhkan. 7al ini akan membuka pintu
spekulasi. Bila saham tersebut ternyata kurang menguntungkan maka secara cepat
dapat pula dilepas. Implikasi selanjutnya adalah perubahan harga hanya ditentukan
oleh kekuatan pasar dimana tidak ada perubahan berarti nilai intrinsik saham.
Dalam ajaran islam, aturan pasar modal harus dibuat sedemikian rupa
sehingga menjadikan tindakan spekulasi sebagai sebuah bisnis yang tidak menarik.
8ntuk itu prosedur pembelian atau penjualan saham secara langsung tidak
diperkenankan. Prosedurnya, setiap perusahaan yang memiliki kuaota saham
tertentu memberiakn otoritas kepada agen di lantai bursa untuk membuat deal atas
sahamnya. +ugas agen ini adalah mempertemukan perusahaan tersebut dengan
calon in,estor dan bukan membeli atau menjualnya secara langsung.
*aham-saham tersebut dijual ataupun dibeli jika memang tersedia. 'ika
banyak pihak yang menginginkan saham tertentu , maka mereka terlebih dahulu
harus terda)tar sebagai applicant dan saham tersebut kemudian dijual atau dibeli
dengan prinsip frst #ome frst ser$ed.
Dalam islam, harga saham harus sesuai dengan nilai intrinsiknya. .dapun
)ormula perhitungannya adalah harga saham sama dengan modal saham 9
keuntungan - kerugian 9 akumulasi keuntungan - akumulasi kerugian, yang
kesemuanya dibagi dengan jumlah saham. 1ormula ini akan memberikan nilai
sebenarnya dari sertifkat saham dan akan lebih menggambarkan kondisi yang
sesungguhnya. +idak ada seorangpun yang diperbolehkan untuk membeli atau
menjual pada berbagai le,el harga kecuali berdasarkan regulasi harga yang telah
ditetapkan.
Prinsip dasar lainnya adalah penelitian a##ount books secara cermat. Praktek
standar menejemen bisnis dan akunting harus diterapkan pada semua perusahaan
yang telah memiliki kuota saham tertentu. 6emudian perlu adanya proses audit dan
in,estigasi secara mendadak untuk meneliti kebenaran dari balance sheet suatu
perusahaan. *elain itu setiap perusahaan harus diminta untuk mengumumkan
posisi keuangannya setiap tiga bulan sekali, sehingga publik akan tahu berapa
sesungguhnya nilai intrinsik dari sahamnya minimal ! kali dalam setahun.
Prinsip dasar ini juga melarang perusahaan untuk menjual saham mereka
sendiri. Perusahaan selanjutnya dilarang untuk menjual sahamnya sendiri di pasar
tanpa ijin dari pencatat atau penda)tar 'oint *tock :ompany. *elain itu, ada
larangan pemberian kredit untuk tujuan spekulasi.
.dapun transaksi-transaksi yang dilarang dilakukan dalam pasar modal adalah
pertama, %orward transa#tion, terjadi jika dua pihak yang bertransaksi bersepakat
untuk melakukan pengiriman pada tanggal tertentu di masa mendatang. 6edua,
short selling yaitu menjual saham sebelum seseorang memilikinya, dengan harapan
dapat membelinya kembali dengan harga yang lebih rendah. 6etiga, option, baik
single option maupun double option.
8ntuk menjamin e)ektiftas .pelaksanaan pasar modal syariah, sekaligus untuk
mencegah terjadinya penyimpangan dari nilai-nilai islam maka diperlukan adanya
lembaga yang memiliki otoritas penuh, yang beranggotakan tidak hanya ahli
keuangan saja tetapi juga pakar hukum syariah.
C. BARU LANGKAH AWAL
Diluncurkannya pasar modal syariah dimana semua emiten dan produknya
sesuai konsep syariah, efsien dan didukung lembaga atau pro)esi penunjang pasar
modal islami adalah merupakan harapan sebagian besar pelaku ekonomi syariah.
5amun seringkali harapan harus menghadapi kenyataan yang berbeda. Das sollen
belum tentu sama dengan das sain. 7al ini bukan berarti bah0a pasar modal
syariah dapat mentolerir berbagai konsep progressi) liberal yang tidak sesuai
dengan prinsip syariah, sebab dengan mengabaikan prinsip syariah justru
menyebabkan pasar modal syariah tidak mempunyai distin#ti$e point yang jelas
bila dibandingkan dengan pasar modal non syariah.
Permasalahan mengenai bagaimana praktek keuangan syariah dapat
dijalankan sesuai konsep islam memang teus bergulir. 7al ini bukan hanya terjadi
pada pasar modal syariah saja . Pada a0al perkembangan perbankan syariahpun,
persoalan praktek-praktek transaksi keuangan terus menjadi 0aca na di kalangan
pemerhati dan pelaku ekonomi syariah.+etapi karena ada keberanian untuk terus
menumbuhkembangkan perbankan syariah di tengah nada sumbang serta apresiasi
pasar yang cukup baik menyebabkan keberadaan perbankan syariah di Indonesia
semakin berkembang pesat.
.pa yang terjadi pada perbankan syariah diharapkan juga akan dialami oleh
pasar modal syariah. -ang perlu diingat adalah adanya praktek bisnis yang berbeda
dengan kondisi sebelumnya (ekonomi kon,ensional). .danya gugatan bah0a
terdapat produk perusahaan yang tidak halal dan tidak memberi man)aat yang
banyak, telah terda)tar di 'II pada tataran tertentu cukup beralasan . 5amun produk
tersebut ;lebih baik; bagi in,estor muslim (siapapun yang punya perhatian
terhadap perbedaan produk yang maslahat dan mudharat) dibandingkan yang tidak
dikategorikan 'II perlu diapresiasi. *eandainyapun dalam struktur modal perusahaan
yang maasuk 'II terdapat debt atau e<uity yang belum sesuai dengan syariah, ini
merupakan tugas kolekti) pelaku ekonomi syariah untuk melakukan edukasi dan
introduksi pasar. (lihat tabel berikut ini)
Tabel Klasifkasi Saha
N! Ka"e#!$i Ke"e$a%#a% &'lah
(. G$ee% *aham sesuai
syariah
#%=
). G$ee%
Yell!*
*aham perusahaan
yang harus
dilakukan
pemisahan yang
haram dari yang
halal
%!
+. Yell!* *aham perusahaan
yang memproduksi
barang yang
bersi)at mudharat
!
,. Re- *aham yang tidak
dapat dikategorikan
sebagai saham
syariah
>2
T!"al %%%
*eperti yang dikatakan oleh .di0arman 6arim (Presiden Direktur 6B:- 6arim
Business :onsulting) bah0a dari %%% saham yang tercatat di B/', hanya #%= saham
yang tergolong saham syariah (green table). Dari screening itu juga terdapat %!
saham yang harus dilakukan pemisahan bagian pendapatan yang mengandung
unsur haram dari pendapatan yang diyakini halal.*edangkan ! saham lainnya dari
kelompok perusahaan rokok dianggap bersi)at mudharat, dan >2 saham tidak dapat
dikategorikan sebagai saham syariah..di0arman juga mengatakan bah0a
screening tersebut baru tahap pertama. *creening tahap berikutnya belum
dilakukan. 'adi 0ajar kalau muncul gugatan tentang kehalalan saham di 'II.
8ntuk masuk sebagai perusahaan yang terda)tar dibursa, setiap perusahaan
mesti menghadapi barrier to entry (hambatan masuk). .pabila barrier to entry ini
kita tambah dengan mensyaratkan struktur keuangan yang bebas riba plus Islamic
In,esment Parameter yang dikeluarkan oleh Penga0as *yariah maka berapa
banyakkah perusahaan yang dapat listed di bursa ? Bukankah pangsa pembiayaan
(kredit) bank syariah saat ini masih di ba0ah persen dari total kredit perbankan
nasional ? .tau dengan kata lain, pinjaman yang dinikmati perusahaan-perusahaan
di Indonesia 22@ bersumber dari riba0i. Bila sebagian besar dari perusahaan
tersebut mempunyai utang dari lembaga keuangan kon,ensional, berapa banyak
perusahaan yang mampu terda)tar di pasar modal syariah kelak ?
Diharapkan dengan masuknya perusahaan-perusahaan dalam 'II, konsep dan
praktek ekonomi syariah akan semakin berkembang. Para in,estor juga diharapkan
akan mempunyai kesadaran untuk melakukan transaksi yang islami (dan
mengeliminasi atau paling tidak mengurangi transaksi riba0i). Bukan tidak mungkin
akan terjadi re)ormasi struktur modal perusahaan-perusahaan yang terda)tar di
pasar modal syariah setelah mengetahui ;keunggulan; konsep syariah.
6onsep ekonomi syariah ber0ujud menjadi praktek ekonomi yang islami, bila
semua pelaku ekonomi meyakini dan mempraktekkan ekonomi syariah itu sendiri.
*ekalipun semua pelaku ekonomi belum menerapkan ekonomi islami, jangan
sampai harapan terciptanya ekonomi syariah itu terkubur. 7arus tetap ada
optimisme.
:hapra (#$$$) mengutip pendapat Barraclough yang memberikan komentar
tentang perbankan islam, bah0a apabila perbankan islam tidak dapat
mengembangkan berbagai jenis produk dan menjadi terintegrasi ke dalam sistem
keuangan dunia dia menghadapi resiko termarginalisasi. :ouncil o) Islamic Ideology
(Pakistan) menekankan bah0a penghapusan bunga hanya merupakan sebagian dari
keseluruhan sistem nilai islam dan langkah ini saja tidak dapat diharapkan
mengubah keseluruhan sistem ekonomi islam sesuai dengan ,isi islam. 6arena
re)ormasi memerlukan 0aktu untuk mengimplementasi-kan, praktis semua penulis,
termasuk sejumlah ulama terkemuka, lebih menyukai pendekatan bertahap menuju
penghapusan bunga. *epertinya model ini (Pengembangan secara gradual) juga
dibutuhkan bagi pengembangan pasar modal di Indonesia.
.pakah pasar modal syariah menjamin terciptanya pasar modal yang efsien
(harga saham mereAeksikan semua in)ormasi yang tersedia) baik itu efsiensi
bentuk lemah setengah kuat maupun efsiensi kuat ? *ecara konsepsional, pasar
modal dikatakan islami bila praktek-praktek transaksinya memenuhi rambu-rambu
islam yaitu carilah yang halal dan thoyibah, tidak bathil, tidak melampaui batas,
tidak Balim, tidak makan riba, tidak melakukan maisir ( spekulasi atau judi) dan
tidak gharar (manipulati)). 6enyataannya, rambu-rambu ini banyak dilanggar oleh
para pelaku pasar modal. Bahkan diyakini bah0a pasar modal akan hidup dan likuid
bila C$@ pelaku bermain secara spekulati).
Bapepam dalam siaran persnya tanggal #3 Desember #$$# mencatat telah
terjadi banyak pelanggaran peraturan perundang-undangan di bidang pasar modal
yang cukup banyak sepanjang tahun #$$#. +idak kurang terdapat delapan
perusahaan e)ek dan dua 0akil perusahaan e)ek yang dicabut ijin
usahanya...dapun yang dibekukan usahanya meliputi #2 perusahaan e)ek, empat
0akil perusahaan e)ek dan empat akuntan publik. Di samping itu juga terdapat C=
emiten, % perusahaan e)ek, dua B./, satu bank kustodian, satu 0akil amanat,
delapan 0akil perusahaan e)ek, satu akuntan publik, satu penilai dan > pihak lain
termasuk direksi dan komisaris emiten yang dikenai sanksi administrati) berupa
denda. Belum lagi terdapat %= pelaku bursa yang mendapat sanksi administrati)
berupa peringatan tertulis. 6enyataan ini meyakinkan kita bah0a dimensi
spiritualitas masih merupakan persoalan mendasar bagi para pelaku bursa.
Bila rambu-rambu islam ditaati para pelaku pasar modal maka pasar modal
yang efsien akan mudah dicapai, mengingat transparansi merupakan tuntutan
yang islami. 5amun jangan sampai kita terjebak, bah0a setelah pasar modal betul-
betul dijalankan dan ternyata pasar modal tidak efsien bukan berarti bah0a pasar
modal syariah maupun non syariah sama saja.
Bisa saja abnormal return (tingkat keuntungan yang sesungguhnya lebih
besar dibandingkan tingkat keuntungan seharusnya - yang idealnya tidak terjadi
dalam pasar yang efsien) tetap dinikmati oleh in,estor tertentu yang dapat
memperoleh in)ormasi lebih a0al dan lebih ,alid. *ebaliknya, bukan tidak mungkin
pasar modal yang didesaign non syariah dapat memenuhi kriteria efsien. Penelitian
efsiensi pasar telah banyak dilakukan di pasar modal kon,ensional.
Perilaku harga saham di pasar perdana (IP4-Initial Public 4Dering) sering
diteliti untuk melihat apakah pasar modal tersebut efsien atau tidak. Penelitian
empiris di .merika oleh Eitter (2C!) menunjukkanbah0a penerbitan saham
perdana menunjukkan under0riting C,C @. 7al yang sama juga dijumpai oleh Eock
(2C=). 7usnan dan "amduh (22) menyebutkan bah0a penelitian-penelitian
tentang frst issues umumnya menunjukkan, bah0a sehari setelah saham-saham
diperdagangkan di pasar sekunder, para pemodal tidak lagi bisa memperoleh
abnormal return. 7al ini konsisten dengan hipotesa pasar yang efsien.
D.KINER&A INSTRUMEN PASAR MODAL SYARIAH
Pada tahun #$$# secararata-rata return saham-saham yang ada di 'akarta
Islamic Inde( ('II) masih memberikan return yang nnegati) ,C>@ sedangkan rata-
rata return pasar hanya $,=3@, artinya pada tahun #$$# kondisi pasar modal masih
kurang kondusi). "emasuki tahun #$$% rata-rat return saham 'II sebesar #,!=@
sedangkan rata-rata return pasar #,C2@. 'ika dilihat dari resiko sistemic yang
di0ujudkan dalam bentuk beta saham, rata-rata beta saham kelompok 'II pada
tahun #$$# $,C32 dan pada tahun #$$% $,2$2#. 7al ini berarti resiko sistematik
saham-saham yang tercatat di 'II tergolong saham beresiko rendah karena nilai
betanya kurang dari satu.
8ntuk reksadana syariah yang mulai beroperasi tahun 223, terlihat belum
menggembirakan. *ampai dengan a0al tahun#$$% baru adatiga reksa dana syariah
yang beroperasi dengan total kelolaan in,estasi kurang dari $, @ dari total
kelolaan seluruh reksadana. *edangkan untuk obligasi syariah, tampaknya mulai
dilirik oleh beberapa emiten. 4bligasi syariah pertama diterbitkan oleh Indosat +bk
dengan menggunakan akad mudharabah. 4bligasi ini berhasil menghimpun dana
masyarakat sebesar EP 3> milyar.
E. MEMELIHARA OPTIMISME
.danya pasar modal syariah akan semakin meramaikan kegiatan ekonomi
syariah, terlepas dari perdebatan yang akan muncul. Bapepam sebagai pihak yang
paling mempunyai otoritas untuk mendesain pasar modal di Indonesia sudah
seharusnya membuat cetak biru pasar modal syariah sebagaimana telah pula
dibuat cetak biru untuk perbankan syariah.
Dengan adnya pasar modal syariah, masyarakat akan semakin banyak
mempunyai instrumen in,estasi yang paling sesuai, tidak hanya instrumen in,estasi
yang dapat menjanjikan keuntungan secara rasional tetapi juga emotional beneft .
'II yang sementara baru melihat dari sisi produknya untuk dapat masuk ke bursa,
perlu mendapat dukungan luas.
Pasar modal yang atrakti) akan membuat semakin banyak pemodal dan
pialang yang akti) sehingga pasar diharapkan akan semakin efsien. 8ntuk itu
pemerintah perlu segera melakukan reposisi untuk bisa menangkap peluang
domestik dan global. Eeposisi yang pertama harus dilakukan adalah merubah mind
set untuk melakukan strategi proakti) agar bisa menarik dana-dana in,estor +imur
+engah yang sedang #ooling down.-ang kedua adalah menghidupkan konsep .+*
(.lternati,e +rading *ystem) dalam struktur pasar modal Indonesia. .+* telah
membentuk struktur pasar modal yang beragam sesuai dengan kepentingan
karakteristik in,estor, yang juga akan berakibat terjadinya likuiditas secara simultan
dan terarah.
Dengan positioning tersebut diharapkan pasar modal syariah akan semakin
berkembang, sehingga akan mendatangkan kemaslahatan bagi perekonomian
bangsa.