Tersedia online di ​www.sciencedirect.

com

_​
Borsa ​ Istanbul Review
_​
Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206
http://www.elsevier.com/journals/borsa-istanbul-review/2214-8450

Artikel Panjang Penuh

Gejolak harga minyak , Perkembangan keuangan Islam dan

pertumbuhan ekonomi di negara-negara Gulf Cooperation Council
(GCC)
Kaouthar Gazdar a​​ ,​b​, M. Kabir Hassan c​​ ,​*​, M. Faisal Safa d​​ , Rihab Grassa e​​ ,​f
a​
College of Islamic Economics and Finance, University Umm-AL Quraa (KSA), Saudi Arabia
b​
LEFA (IHEC Carthage), Tunisia
c​
Department of Economics and Finance, University of New Orleans, New Orleans, LA, 70148, USA
d​
School of Business, McKendree University, 701 College Road, Lebanon, IL, 62254, USA
e​
ISCAE, University of Manouba, Tunisia
f​
UMS University, Dubai, United Arab Emirates

Diterima 26 Desember 2017; direvisi 7 Juli 2018; diterima 10 Juli 2018

Tersedia online 10 Agustus 2018

Abstrak

Makalah ini menyelidiki hubungan antara volatilitas pertumbuhan perdagangan minyak dan pertumbuhan ekonomi di
negara-negara GCC. Lebih lanjut ia mengeksplorasi kemungkinan efek perkembangan keuangan Islam pada hubungan tersebut.
Dengan menganalisis sampel dari lima negara GCC selama periode 1996e2016, kami menemukan bukti empiris dari hubungan
positif yang signifikan antara volatilitas pertumbuhan perdagangan minyak dan pertumbuhan ekonomi. Hasil kami juga
menunjukkan bahwa pengaruh volatilitas pertumbuhan nilai tukar minyak terhadap pertumbuhan diperkuat oleh perkembangan
sistem keuangan Islam.
_​
Hak Cipta © 2018, Borsa ​ Istanbul Anonim S¸irketi. Produksi dan hosting oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses terbuka di
bawah lisensi CC BY-NC ND (​http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/​).

Klasifikasi JEL: G20; O13; O40

Kata Kunci: Perkembangan Keuangan Islam; Volatilitas minyak; Gejolak pertumbuhan

* Penulis yang sesuai.

1. Pendahuluan
Literatur makroekonomi, sejak lama, telah
mengeksplorasi hubungan antara volatilitas berbagai
variabel ekonomi dan pertumbuhan ekonomi. Dua fokus
utama dalam literatur adalah bagaimana volatilitas
berbagai variabel ekonomi mempengaruhi pertumbuhan
ekonomi dan bagaimana pengaruh tersebut dapat
dikelola. Temuan penelitian yang berbeda dalam literatur
memberikan pandangan yang tidak klusif tentang
masalah ini. Sedangkan ​Mirman (1971)​, ​Kormendi dan
Meguire (1985) ​dan ​Blackburn (1999) ​menemukan
hubungan positif antara volatilitas dan pertumbuhan;
Ramey
Alamat email: ​kaouthar.gazdar@gmail.com ​(K. Gazdar),
KabirHassan63@gmail.com​, ​mhassan@uno.edu ​(MK Hassan), ​mfsafa
@ mckendree.edu ​(MF Safa), r​ ihab_grassa@hotmail.fr ​( R. Grassa).
_​
Tinjauan sejawat di bawah tanggung jawab Borsa ​ Istanbul Anonim
S¸irketi.
https://doi.org/10.1016/j.bir.2018.07.005
dan Ramey (1995)​, ​Aghion, Bacchetta, Ranciere, dan
Rogoff (2009)​, dan ​Bru¨eckner dan Carneiro (2015)
menemukan efek negatif dari volatilitas pada
pertumbuhan ekonomi. Di sisi lain, ​Beck, Lundberg, dan
Majnoni (2006)​, serta ​Van der Ploeg dan Poelhekke
(2009) ​berfokus pada pentingnya pasar keuangan yang
maju dalam mempercepat pertumbuhan ekonomi.
Makalah ini bertujuan untuk menganalisis dampak
volatilitas pertumbuhan nilai tukar minyak terhadap
 pertumbuhan ekonomi Islam dan apakah perkembangan
pasar keuangan Islam dapat berkontribusi untuk
mengelola dampak tersebut. Dengan menganalisis lima
negara GCC (Gulf Cooperation Council) untuk periode
1996e2016, kami menemukan pengaruh positif yang
signifikan dari volatilitas pertumbuhan perdagangan
_​
2214-8450 / Hak Cipta © 2018, Borsa ​ Istanbul Anonim S¸irketi. Produksi dan hosting oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses terbuka di bawah
lisensi CC BY-NC-ND (​http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/​).
_​
198 K. Gazdar dkk. / Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206
Memahami hubungan volatilitas pertumbuhan dari
perspektif perkembangan keuangan Islam adalah
penting. Perbankan syariah mengalami pertumbuhan
pesat dari waktu ke waktu dan telah bergerak ke dalam
sistem keuangan konvensional (​Sole, 2008​). Bank
syariah ada di sebagian besar dunia dan dipandang
sebagai perantara keuangan alternatif yang layak
(​Hassan, 2017​; ​Hassan dan Lewis, 2014​; ​Sufian dan
Noor, 2009​). Terlepas dari pertumbuhan pesat dalam
sistem keuangan Islam, sejauh ini belum ada penelitian
yang menekankan pada perkembangan keuangan Islam
untuk mengeksplorasi hubungan
volatilitas-pertumbuhan. Makalah ini memberikan
kontribusi untuk literatur yang ada dengan menguji
pengaruh perkembangan keuangan Islam pada
hubungan pertumbuhan volatilitas.
Negara-negara GCC berada di pusat ekonomi Islam.
Untuk bersaing dengan bank konvensional di pasar
domestik, negara-negara ini menggabungkan perbankan
ritel dan investasi yang komprehensif, asuransi,
pengelolaan dana, dan sekuritas yang sesuai dengan
Syariah (​Wilson, 2013​). Setiap negara GCC telah
menyiapkan keuangan Islam komprehensif dalam
frastruktur. Bank syariah menyumbang 49% dari total
sektor perbankan di Arab Saudi, 39% di Kuwait dan 26%
di Qatar (​Islamic Financial Services Board, 2016​).
Ketergantungan yang tinggi pada hidrokarbon juga
merupakan ciri umum negara-negara GCC. Ekspor
hidrokarbon di negara-negara ini mewakili sekitar 70%
dari total ekspor periode 2011e2014. Ketergantungan
fiskal pada pendapatan hidrokarbon pada periode yang
sama melebihi 80% dari total pendapatan fiskal
(​Khandelwal et al., 2016​). Oleh karena itu, semua
negara GCC terpapar setiap pergerakan harga minyak
yang menyebabkan lebih banyak volatilitas dalam
kegiatan ekonomi mereka dan selanjutnya
ketidakpastian dalam pertumbuhan ekonomi (​Al-Khouri
& Dhade, 2014​). Dengan demikian, ketidakpastian yang
tinggi dalam pergerakan harga minyak dan pendapatan
minyak mendorong negara-negara GCC untuk
menekankan pada langkah-langkah yang diperlukan
untuk melindungi dari ketidakstabilan harga minyak dan
mempertahankan pembangunan ekonomi yang
berkelanjutan.
Makalah yang tersisa menyajikan latar belakang
singkat keuangan Islam di negara-negara GCC di bagian
minyak terhadap pertumbuhan ekonomi. Lebih lanjut
kami menemukan bahwa dampak volatilitas
pertumbuhan nilai perdagangan minyak secara
signifikan diperkuat oleh perkembangan keuangan Islam
di negara-negara GCC.
2​, tinjauan literatur dan hipotesis di bagian ​3​, metode
ekonometrik di bagian ​4​, dan hasil empiris di bagian ​5​.
Bagian ​6 ​menyimpulkan makalah.
2. Keuangan Islam di negaranegara GCC
-Keuangan Islam telah berkembang lama di wilayah
GCC. Bank pertama yang menerapkan prinsip syariah di
kawasan ini adalah Dubai Islamic Bank, yang didirikan
pada September 1975. Bank ini adalah entitas swasta
dengan kepemilikan saham utama oleh investor swasta.
Dua tahun kemudian pada tahun 1977, Kuwait Finance
House didirikan di Kuwait dengan dua investor utama -
Kementerian Awqaf dan Urusan Islam, serta
Kementerian Kehakiman dan Keuangan. Pada tahun
1979 Bank Islam Bahrain didirikan diikuti olehAbu Dhabi
aset bank syariahmewakili 34% dari total perbankan
sebagaimana ditetapkan dengan tingkat pertumbuhan
rata-rata 17.82%, sedangkan tingkat pertumbuhan aset
sistem perbankan global di GCC adalah 19 %. ​Tabel 1
merangkum beberapa data untuk setiap negara GCC.
Di sisi lain, jumlah bank syariah di negara-negara
GCC meningkat signifikan selama dekade terakhir
menjadi lebih dari 50 bank syariah. Tren ini juga
mencerminkan pertumbuhan cepat aset syariah di
kawasan GCC selama periode waktu yang sama.
3. Review literatur dan pengembangan hipotesis
Terdapat literatur yang komprehensif, baik teoritis
maupun empiris, tentang hubungan antara volatilitas
dan pertumbuhan ekonomi. Literatur seperti itu berasal
dari ​Long dan Plosser (1983) ​yang menyarankan bahwa
guncangan sektoral dapat menyebabkan perubahan
PDB. Guncangan tersebut, yang terintegrasi dengan
model pertumbuhan stokastik, dapat menjelaskan
sekumpulan fenomena siklus bisnis. ​King et al. (1988)
menggunakan model siklus bisnis nyata untuk menguji
pertumbuhan dimana produktivitas faktor mengikuti
random walk dengan drift. Dengan memasukkan
pertumbuhan endogen dalam model siklus bisnis riil,
penulis menunjukkan bahwa guncangan sementara
dapat secara permanen mempengaruhi output.
Acemoglu, Johnson, Robinson, dan Thaicharoen
(2003) ​meneliti hubungan antara institusi dan volatilitas
untuk periode 1970e1997. Temuan mereka
menunjukkan bahwa perbedaan utama dalam
 perbedaan volatilitas lintas negara adalah faktor korelasi positif antara volatilitas output dan pertumbuhan
institusional dan makroekonomi tidak signifikan untuk sedangkan guncangan nominal menghasilkan korelasi
mengarahkan penyebab institusional tersebut ke negatif.
ketidakstabilan ekonomi. ​Mirman (1971) ​mengemukakan Di sisi lain, ​Ramey dan Ramey (1995)​, dalam
hubungan positif antara volatilitas output dan makalah mani mereka, menyajikan bukti empiris yang
pertumbuhan yang dihasilkan dari penghematan bertentangan dengan dikotomi standar yang
kehati-hatian karena volatilitas yang lebih tinggi. menunjukkan bahwa pertumbuhan ekonomi dan
Kormendi dan Meguire (1985) ​menganalisis data pasca volatilitas siklus bisnis tidak berhubungan. Menggunakan
perang untuk 47 negara dan menemukan hubungan panel yang terdiri dari 92 negara, serta subset dari 24
positif antara pertumbuhan dan volatilitas pertumbuhan. OECD (Organisasi untuk Kerja Sama Ekonomi dan
Blackburn (1999) ​mengemukakan bahwa peningkatan
relatif dalam volatilitas guncangan meningkatkan
kecepatan akumulasi pengetahuan, yang menghasilkan Tabel 1
pertumbuhan. ​Blackburn dan Pelloni (2004) Pangsa pasar dan pertumbuhan aset tahunan rata-rata bank syariah di
negara-negara GCC; 2007e2016.
mengemukakan bahwa guncangan riil menghasilkan
di wilayah ini, dan dengan demikian pangsa Aset Bank Islam dalam total aset
Bank di tahun yang sama. Dari titik ini bank syariah di negara-negara GCC perbankan (% pada tahun 2016)
pada waktunya, perbankan syariah Tingkat Pertumbuhan Aset Tahunan Rata-rata
menjadi komponen kunci dari Bank Islam (% over 2007e2016)
telah melihat pertumbuhan yang tajam
Financial Services Board, 2017​). Selama periode
sistem keuangan di kawasan (​Chowdhury & Rasid, 2007e2016, rata-rata, Teluk
2016​). Pada akhir 2016, total aset aset keuangan Arab Saudi 51,20 20,95 Bahrain 29,30 7,94 Kuwait 45,20 8,12
Islam di GCC melebihi 801,1 miliar dolar, lebih dari UEA 21,60 18,85 Qatar 25,80 28,11 Rata-rata GCC 34,00
42,3% aset sesuai Syariah secara global (​Islamic 17,82
_​
K. Gazdar et al. / Borsa Istanbul Review 19-3 (2019) 197 ​ e206 199
menyimpulkan, meskipun bantuan asing memiliki efek
Deve lopment), penulis memberikan bukti empiris bahwa positif pada pertumbuhan, ketidakstabilan investasi
negara-negara dengan volatilitas yang lebih tinggi publik mengurangi efektivitas bantuan tersebut.
memiliki pertumbuhan yang lebih rendah, bahkan Cabang literatur yang sedikit berbeda berfokus pada
setelah mengontrol waktu dan efek tetap negara. tingkat relatif dari pengaruh perkembangan keuangan
Bleaney dan Greenaway (2001) ​menggunakan data dari dalam hubungan volatilitas-pertumbuhan. ​Denizer,
14 negara Afrika Sub-Sahara selama 1980e1995 dan Iyigun, dan Owen (2002) ​menganalisis panel dari 70
menemukan bahwa pertumbuhan dipengaruhi secara negara untuk periode 1956e1998 dan menemukan
negatif oleh kondisi ketidakstabilan perdagangan. bahwa negara-negara dengan sistem keuangan maju
Lensink dkk. (1999) ​meneliti berbagai ukuran mengamati lebih sedikit fluktuasi dalam output,
ketidakpastian untuk menghitung volatilitas dan konsumsi, dan pertumbuhan investasi. Juga mereka
pengaruhnya terhadap pertumbuhan PDB per kapita menentukan bahwa volatilitas tersebut berkurang secara
atas sampel 138 negara selama periode 1970e1995. signifikan oleh manajemen risiko dan pemrosesan
Mereka menemukan pengaruh negatif signifikan dari informasi yang disediakan oleh lembaga keuangan
volatilitas terhadap pertumbuhan ekonomi. (misalnya, bank). ​Easterly, Islam, dan Stiglitz (2001)
Blattman, Hwang, dan Williamson (2007) ​meneliti memberikan bukti bahwa volatilitas pertumbuhan
pengaruh terms of trade volatility yang timbul dari dipengaruhi secara signifikan oleh variabel keuangan
fluktuasi harga komoditas yang berlebihan terhadap (misalnya, kekayaan bersih perusahaan, arus kas),
kinerja pertumbuhan. Dengan menggunakan sampel 35 tetapi volatilitas tersebut berbeda antar negara
negara untuk periode 1870e1939, mereka menemukan tergantung pada sifat guncangan, struktur ekonomi
bahwa beberapa komoditas memiliki harga yang lebih makro, kebijakan pemerintah rezim, dan keterbukaan
tidak stabil daripada yang lain, dan negara-negara perdagangan. ​Aghion dkk. (2009)​, berdasarkan sampel
dengan komoditas yang lebih tidak stabil tumbuh lebih dari 83 negara untuk periode 1960e2000, menemukan
lambat daripada negara-negara khusus komoditas bahwa volatilitas nilai tukar berpengaruh negatif
lainnya. ​Afonso dan Furceri (2010) ​meneliti dampak terhadap pertumbuhan jangka panjang. Lebih lanjut
volatilitas fiskal dan ukuran pemerintah terhadap mereka menambahkan bahwa, dampak buruk tersebut
pertumbuhan ekonomi untuk 15 negara Uni Eropa (UE) bervariasi sesuai dengan tingkat perkembangan
dan 13 negara OECD untuk periode 1970e2004. Mereka keuangan di suatu negara, dan kritis di negara
menemukan bahwa ukuran dan ketidakstabilan berkembang dengan pasar kredit yang buruk.
pendapatan dan pengeluaran pemerintah berpengaruh Rodriguez (2014) ​menganalisis pengaruh kebijakan
negatif pada pertumbuhan. ​Museru dkk. (2014) ​meneliti fiskal dan kendala kredit pada hubungan
dampak aliran bantuan dan ketidakstabilan investasi volatilitas-pertumbuhan. Dengan memperluas ​model
publik pada pertumbuhan. Menganalisis 26 negara Aghion, Angeletos, Banerjee, dan Manova (2010) ​untuk
Afrika Sub-Sahara selama periode 1992e2011, mereka memperhitungkan kendala kredit dan dengan
 menganalisis 20 negara Amerika Latin dan 19 negara
OECD untuk periode 1960e2000, penulis menyimpulkan
bahwa kebijakan fiskal counter-cyclical mengurangi
sensitivitas pertumbuhan terhadap volatilitas. Dia juga
menambahkan bahwa di negara yang kurang
berkembang secara finansial, kebijakan fiskal seperti itu
dapat berdampak positif pada pertumbuhan. Dalam studi
serupa, ​Bru¨eckner dan Carneiro (2015) ​menyelidiki
dampak dari
volatilitas perdagangan terhadap pertumbuhan produk
domestik bruto per kapita riil. Dengan menganalisis
sampel dari 175 negara selama periode 1980e2010,
mereka menemukan bahwa volatilitas nilai tukar memiliki
efek yang merugikan pada pertumbuhan ekonomi di
negara-negara dengan kebijakan fiskal yang pro siklus.
Beck dkk. (2006) ​membangun model teoritis
berdasarkan ​Bacchetta dan Caminal (2000) ​yang
memprediksi bahwa pengaruh volatilitas pada
pertumbuhan diredam oleh perantara keuangan yang
berkembang dengan baik. Mereka juga menganalisis
sampel dari 63 negara selama periode 1960-1997. Hasil
mereka menunjukkan bukti lemah dari peran peredam
yang dimainkan oleh perantara keuangan dalam hal
volatilitas perdagangan. Selain itu, mereka menemukan
bukti peningkatan peran yang dimainkan oleh perantara
keuangan untuk volatilitas inflasi, terutama di
negara-negara dengan sedikit atau tanpa akses ke
keuangan eksternal melalui pasar modal. ​Raddatz
(2006) ​menyelidiki pengaruh perkembangan keuangan
pada volatilitas menggunakan sampel dari 70 industri
manufaktur di 48 negara untuk periode 1981e1998.
Penulis menyimpulkan bahwa perkembangan keuangan
mengurangi volatilitas di sektor-sektor dengan
kebutuhan likuiditas tinggi melalui pengurangan output
per volatilitas pertumbuhan perusahaan dan jumlah
volatilitas perusahaan. Hasilnya juga menunjukkan lebih
pentingnya pengembangan perantara keuangan
daripada pasar ekuitas untuk mengurangi volatilitas.
Van der Ploeg dan Poelhekke (2009) ​memberikan
bukti lintas negara bahwa volatilitas pertumbuhan
berdampak negatif terhadap pertumbuhan ekonomi,
tetapi efek tersebut bergantung pada tingkat
_​
200 K. Gazdar dkk. / Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206
H​2​: Perkembangan keuangan Islam memperkuat efek
volatilitas pertumbuhan perdagangan minyak
terhadap pertumbuhan ekonomi.
4. Data dan metode ekonometrik
Untuk menguji dampak volatilitas pertumbuhan nilai
perdagangan minyak (OTOT) terhadap pertumbuhan
ekonomi Islam, kami memasukkan lima negara GCC
dalam sampel kami yaitu Arab Saudi, Qatar, Kuwait, Uni
Emirat Arab ( UEA), dan Bahrain; selama 1996e2016.
Karena data tidak tersedia selama periode sampel, kami
tidak dapat memasukkan Oman, Yordania dan Maroko.
perkembangan keuangan suatu negara. Para penulis
juga menyimpulkan bahwa kutukan sumber daya kurang
terlihat di negara-negara dengan sektor keuangan yang
berkembang baik. ​Moradbeigi dan Law (2016)
menyelidiki dampak volatilitas pertumbuhan nilai tukar
minyak terhadap volatilitas pertumbuhan. Dengan
menganalisis 63 negara selama periode 2000-2010,
mereka mengkonfirmasi efek merugikan dari volatilitas
perdagangan minyak pada pertumbuhan. Mereka juga
menemukan bukti bahwa perkembangan keuangan
mengurangi pengaruh volatilitas nilai tukar minyak
terhadap pertumbuhan.
Mirip dengan literatur di atas dan khusus untuk
Hassan et al. (2011a​, ​2011b)​, ​Zirek et al. (2016)​, ​Yu et
al. (2014​, ​2012)​, makalah ini mengkaji pengaruh
volatilitas pertumbuhan nilai tukar minyak terhadap
pertumbuhan ekonomi negara-negara GCC, di mana
perkembangan keuangan Islam diucapkan selama dua
dekade terakhir. Berdasarkan literatur sebelumnya,
hipotesis pertama dari makalah ini menguji pengaruh
volatilitas pertumbuhan nilai tukar minyak terhadap
pertumbuhan ekonomi.
H​1​: Volatilitas pertumbuhan nilai tukar minyak secara
signifikan mempengaruhi pertumbuhan ekonomi.
Perkembangan keuangan Islam membawa banyak
fitur yang kondusif untuk pertumbuhan mikro dan
ekonomi makro. Sistem bagi hasil Islam memastikan
distribusi kekayaan yang adil dan mendorong investasi
(​Hassan, 2017​; ​Hassan dan Lewis, 2014​). Ini tidak
memungkinkan menciptakan risiko baru yang tidak perlu
untuk meningkatkan keuntungan dan dengan demikian
mengurangi spekulasi di pasar keuangan. Selain itu,
keuangan Islam bersifat global dan terbuka dalam
struktur yang sejalan dengan fundamentalnya. Dengan
demikian hipotesis kedua dari makalah ini menguji
apakah perkembangan keuangan Islam menambah
pengaruh volatilitas pertumbuhan pada pertumbuhan
ekonomi.
Kami mengembangkan ukuran spesifik negara dari
indeks OTOT mengikuti ​Spatafora dan Tytell (2009)​1
seperti yang didefinisikan dalam Persamaan. ​(1)​.
Konsentrasi keuangan Islam didefinisikan sebagai rasio
aset perbankan keramik terhadap total aset perbankan.
Untuk menguji dua hipotesis dalam makalah ini, kami
memperkirakan model berikut:
PERTUMBUHAN​it ​¼b​0 ​SDðOTOTÞ​it ​þ b​1 ​IFD​it
þ b​2 IFD​
​ itu ​ SDðOTOTÞ​itu þ
​ a Z​itu þ
​ ε​i þ
​ q​t þ
​ m​itu
ð4Þ
Dalam Persamaan. ​(4)​, PERTUMBUHAN​itu ​diukur
sebagai tingkat pertumbuhan PDB riil per kapita,
adalahnon-overlima tahun ​
SDðOTOTÞ​itu ​ standar
 deviasilappingdari pertumbuhan nilai perdagangan trade growth volatility, dan Z​itu adalah ​ satu set variabel
minyak, IFD​itu adalah
​ ukuran perkembangan Keuangan kontrol. Kami memasukkan suku konstan dalam
Islam, ðIFD​itu​* SDðOTOTÞ​it​Þ adalah variabel interaksi Persamaan. ​
( 4) ​
d an beberapa variabel kontrol
antara Islamic Finance Development dan oil terms of berdasarkan
​ Salah satu variabel kontrol
POIL​t​ ​MUV​t
OTOT​i; t ¼
​ terbaru ð1Þ adalah tingkat awal
​ðX​i​ M​i​Þ pengembangan
sastra.
ffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffi
dalam Persamaan. ​(1)​, POIL​t adalah ​ harga minyak (IIC) diukur sebagai logaritma dari awal PDB riil per
tahunan untuk periode sampel (1996e2016), MUV​t kapita pada awal periode sampel, tahun 1996​(Gylfason&
adalah indeks nilai unit manufaktur yang digunakan Zoega,​2006; ​King dan Levine,​1993). ​Gylfason dan
sebagai deflator, dan X​i adalah rata-rata pangsa ekspor Zoega (2006) ​berpendapat bahwa negara-negara
​
tahunan, dan M​i adalah rata-rata pangsa tahunan impor dengan proporsi pendapatan awal yang tinggi dari
​
sumber daya alam berkumpul dengan cepat ke kondisi
di negara i pada tahun t terhadap rasio PDB-nya. Nilai
mapan.
rata-rata ekspor dan impor tahunan memungkinkan
OTOT untuk hanya mencerminkan perubahan harga Kami juga memasukkan keterbukaan perdagangan
(TO), diukur sebagai rasio gabungan ekspor dan impor
minyak, bergantung pada komposisi keranjang ekspor
terhadap PDB. Literatur tentang pertumbuhan empiris
bersih minyak masing-masing negara.
mengidentifikasi keterbukaan terhadap perdagangan
Tingkat pertumbuhan tahunan indeks OTOT (g​OTOT​i; t​) internasional sebagai penentu penting pertumbuhan
didefinisikan dalam Persamaan. ​(2)​. ekonomi (​Harrison, 1996​; ​Menyah et al., 2014​;
Yanikkaya, 2003​). Variabel kontrol lain yang kami
g​OTOT​i; t ¼ lnOTOT​i; t ​ lnOTOT​i; t 1 ð2Þ ​ Persamaan. ​(2)
​
gunakan dalam analisis kami adalah konsumsi
mencerminkan perubahan harga minyak riil di setiap
pemerintah (GC), yang diukur sebagai rasio pengeluaran
negara yang diukur dengan pentingnya minyak dalam pemerintah terhadap PDB. ​Loizides dan Vamvoukas
ekspor netto negara (​Moradbeigi dan Law, 2016​). (2005) ​berpendapat bahwa konsumsi pemerintah
Volatilitasminyak menyebabkan pertumbuhan pendapatan nasional dalam
pertumbuhan nilai tukar[SD (OTOT)​i, t​] didefinisikan jangka pendek dan jangka panjang. ​Devarajan,
dalam Persamaan. ​(3)​. Swaroop, dan Zou (1996) ​menyimpulkan bahwa
ffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiff pengeluaran pemerintah yang produktif menyebabkan
iffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffif tingkat pertumbuhan kondisi mapan yang lebih tinggi.
fiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffiffi
s s¼0​g​OTOT​itþS kontrol yang diukur tahunan.ekonomi
1 Kami juga ​ 2 terbaru
SDðOTOTÞ​itu; tþS ¼ ​
g​ OTOT​ itu ​ 1
​ menggunakan inflasi sebagai logaritma
X​s X​dtk (INF) sebagai variabel tingkat inflasi
S (​Barro, 2013​; luas mengidentifikasi
Sastrasþ0
ð3Þ Orphanides, 2004​; inflasi sebagai indikator
Sð1 Svensson, 1997​) secara makroekonomi
(1998) ​menyajikan bukti bahwa spread suku bunga
Dalam Persamaan. ​(3)​, S mengambil nilai empat saat
merupakan indikator penting dari pertumbuhan ekonomi.
kita menghitung deviasi standar selama periode waktu
Dengan menganalisis pasar negara berkembang seperti
lima tahun yang tidak tumpang tindih.
Argentina, Brazil, Meksiko, Korea, dan ​Filipina,
Kami menggunakan dua indikator untuk mengukur Neumeyer dan Perri (2005) ​juga menyimpulkan bahwa
Perkembangan Keuangan Islam (IFD); Kedalaman
suku bunga merupakan faktor yang berguna untuk
keuangan Islam (IFD​1​), dan Apakah konsentrasi menganalisis siklus bisnis pasar berkembang.
keuangan lamic (IFD​2​). Kedalaman keuangan Islam Allen, Qian, dan Qian (2005) ​menganalisis sektor
merupakan variabel yang paling umum digunakan dalam swasta Cina dan menyimpulkan bahwa tata kelola dan
literatur terkini (​Law and Singh, 2014​; ​Moradbeigi and regulasi kelembagaan memainkan peran penting dalam
Law, 2016​; ​Naceur et al., 2007​) sebagai indikator pertumbuhan sektor swasta. Lagi-lagi ​Djankov, McLiesh,
pembangunan sektor keuangan. Untuk setiap negara, dan Ramalho (2006) ​menganalisis 135 negara dan
kedalaman keuangan Islam tahunan didefinisikan menyimpulkan bahwa regulasi pemerintah berpengaruh
sebagai rasio kredit intermediasi keuangan ke sektor positif signifikan terhadap pertumbuhan ekonomi. Untuk
swasta terhadap Produk Domestik Bruto (PDB). Sekali ini, kami menyertakan peraturan kelembagaan oleh
lagi, untuk setiap negara,tahunan pemerintah (PERATURAN) yang diukur sebagai variabel
stabilitas. Variabel kontrol lain yang kami gunakan yang diskalakan untuk mengasumsikan
adalah spread suku bunga (INTER) yang mengukur
selisih antara suku bunga pinjaman dan LIBOR. ​Dotsey
 nilai antara nol dan satu. Nilai yang lebih besar dari variabel ini 1​ ​Moradbeigi and Law (2016) ​mengembangkan indeks OTOT
untuk negara sampel mereka dengan pendekatan yang sama.
_​
K. Gazdar dkk. / Borsa Istanbul Review 19-3 (2019) 197 ​ e206 201
Persamaan. ​(4) ​sehubungan dengan SD (OTOT).
menunjukkan regulasi kelembagaan yang lebih baik.
Kami mengharapkan hubungan positif antara
pertumbuhan, perkembangan keuangan Islam dan Tabel 2
kualitas regulasi. Definisi dan sumber data variabel yang digunakan dalam makalah ini.
vGROWTH
Untuk mengontrol pengaruh bank konvensional
non-Islam, kami menggunakan dua indikator untuk
vSDðOTOTÞ​¼ b​0 ​þ b​2 ​ IFD​i; t ​ð5Þ
mengukur Perkembangan Keuangan Konvensional e
Implikasi dari pusat hipotesis kami di seluruh efficients
Kedalaman keuangan konvensional (CFD​1​), dan
co b​0 dan
​ b​2.​Tanda positif dari b​0 ðb​
​ 0 >
​ 0Þ akan
deposito bank Konvensional terhadap PDB (CFD​2​).
mengimplikasikan bahwa peningkatan volatilitas
Selain itu, mengingat tingginya tingkat keterlibatan pertumbuhan perdagangan minyak berkontribusi
industri terkait minyak di ekonomi GCC, kami juga
terhadap pertumbuhan ekonomi. Tanda positif dari b​2​ðb​2
mengontrol PDB industri terkait non-minyak yang
> 0Þ akan menyiratkan bahwa perkembangan
dipengaruhi oleh guncangan nilai tukar minyak. Untuk
Keuangan Islam memperkuat pengaruh volatilitas
ini, kami memasukkan pertumbuhan industri yang tidak
pertumbuhan nilai tukar minyak terhadap pertumbuhan
terkait dengan minyak (PERTUMBUHAN PDB
ekonomi. Daftar variabel yang digunakan dalam analisis
NON_OIL) dalam analisis kami.
disajikan pada ​Tabel 2 ​dengan sumber data yang
Negara-negara GCC dipatok ke Dolar AS, kecuali
sesuai.
Kuwait (kuasi-dipatok dengan Dolar AS). Oleh karena
Tabel 3 ​menyajikan ringkasan statistik dari semua
itu, negara-negara tersebut belum dapat
variabel yang digunakan dalam analisis ini. Volatilitas
mengembangkan kebijakan moneter yang jelas. Untuk
pertumbuhan nilai tukar minyak berkisar antara 0,00 dan
mengendalikan masalah ini, kami menggunakan alat
2,27 dengan rata-rata dan deviasi standar
penyerap guncangan sebagai variabel kontrol -
masing-masing 0,13 dan 0,51. Kedalaman keuangan
cadangan bank sentral (RESERVES). ε​i dalam ​ Islam berkisar antara 1,59 dan 73,20 dengan rata-rata
Persamaan. ​(4) ​adalah efek tetap negara yang harus dan deviasi standar masing-masing 25,11 dan 20,60.
menangkap perbedaan sistematis dalam lingkungan Sekali lagi konsentrasi keuangan Islam berkisar antara
keuangan di lima negara GCC, q​t ​adalah efek tetap 5,52 dan 107,07 dengan rata-rata dan deviasi standar
waktu untuk menangkap dampak spesifik tahun pada masing-masing 46,41 dan 34,26.
pertumbuhan ekonomi setiap negara, dan m​itu adalah
​ Tabel 4 ​menyajikan matriks korelasi antar variabel
istilah gangguan . dalam analisis ini. Penting untuk dicatat bahwa terdapat
Persamaan. ​(4) ​memungkinkan kita untuk menilai korelasi yang rendah antara dua indikator
apakah volatilitas nilai tukar minyak memiliki pengaruh perkembangan keuangan Islam. Korelasi kedua variabel
yang berbeda terhadap pertumbuhan di negara-negara ini dengan volatilitas pertumbuhan perdagangan minyak
dengan berbagai tingkat perkembangan keuangan juga rendah.
Islam. Dalam spesifikasi ini, responsivitas dari tingkat
pertumbuhan ekonomi kondisi mapan terhadap 5. Hasil Empiris
volatilitas pertumbuhan nilai perdagangan minyak adalah
fungsi tingkat pertumbuhan dari pertumbuhan ekonomi Untuk memperkirakan Persamaan. ​(4) ​kami mengikuti
sehubungan dengan ketidakstabilan pertumbuhan nilai metode efek acak data panel. Hasil uji Hausman tidak
perdagangan minyak sebagaimana didefinisikan dalam menerimanihil
Persamaan. ​(5)​, yang merupakan turunan pertama dari

definisiSumber Definisi Variabel

PDB per kapita Riil Rasio PDB riil terhadap penduduk. Indikator Pembangunan Dunia (2016), Pertumbuhan PDB Bank Dunia Pertumbuhan PDB
riil per kapita. Indikator Pembangunan Dunia (2016), PERTUMBUHAN PDB NON_OIL Bank Dunia Pertumbuhan PDB industri non-minyak.
Indikator Pembangunan Dunia (2016),Bank Dunia
Perkembangan Keuangan Islam1. Kedalaman Keuangan Islam: 2. Konsentrasi Keuangan Islam:
kredit perantara keuangan ke sektor swasta Rasio aset perbankan Islam terhadap total aset perbankan.
Rasioterhadap PDB. Perhitungan penulis berdasarkan laporan Bank
Standar deviasi dari persyaratan pertumbuhan
perdagangan minyak dalam interval lima tahun.
Perhitungan penulis berdasarkan ​Spatafora dan
Tytell (2009)
volatilitas Pertumbuhan Perdagangan Minyak
 periode sampel (1996).
Tingkat awal perkembangan ln (PDB riil awal per kapita) pada awal Perhitungan penulis berdasarkan ​King and Levine (1993)​.

Keterbukaan Perdagangan Gabungan rasio ekspor dan impor terhadap PDB. Indikator Pembangunan Dunia (2016),Bank Dunia
Konsumsi Pemerintah Dunia (2016),Bank Dunia
Rasio pengeluaran pemerintah terhadap PDB. Indikator Pembangunan

Inflasiln (1 þ Tingkat inflasi). Indikator Pembangunan Dunia (2016),Bank Dunia

Perkembangan Keuangan Konvensional1. Kedalaman Keuangan 2. Konsentrasi Keuangan Konvensional:konvensional
Konvensional: Rasio kredit perantara keuangan ke sektor swasta rasio simpanan perbankanterhadap PDB.
terhadap PDB. Perhitungan penulis berdasarkan laporan Bank

Cadangan Ln (cadangan bank sentral) Indikator Pembangunan Dunia (2016), Penyebaran Suku Bunga Bank Dunia (Lending rate dikurangi
LIBOR). Indikator Pembangunan Dunia (2016),Bank Dunia
PeraturanKemampuan pemerintah untuk memberikan kebijakan dan nilai antara nol dan satu.
peraturan yang baik yang memungkinkan dan mendorong Database Indikator Tata Kelola Seluruh Dunia (WGI)
pembangunan sektor swasta.
Variabel ini telah diubah ukurannya untuk mengasumsikan
_​
202 K. Gazdar et al. / Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206

Tabel 3 l
;
s
e
e

N)
i
l
t
Ringkasan

statistik, 1996e2016. s

2
p
u
O
e

I
v
n
i
v
m
D
T
n
r
r

Variable Berarti St.Dev. Min Max p

A
F
e
s
I
s
L
e
;
e
e
e
r
U
h
h
t
o
h
t
t
i

Y 0,18 3,01 9,45 4,97 G

t
s
s
E
o
f

a
k
t
r
o
R
1

IIC 4,41 0,23 4,08 4,79 n

t
d

i
P

g
e
b

d)
r
n

GOVEX 17,89 6,09 7,21 27,93 D

e
i
1
l
u
r
G
0
n
s
a
c
.

INF 0.63 0.32 0.11 1.16 a

n
0
t
i
(
o

e
t
y

n
g
r
R
m
e
2
e

TO 101.4 23.87 63.15 143.76 r

a
E
i
b
6
c

o
(
 .
s
T
t
d
0
s

c
e

SD (OTOT ) 0,13 0,51 0 2,27

e.
n
e
I
1
n
e

h
s
t
s
n
L
m

e
r
n

IFD​1 25,11
​ 20,6 1,59 73,2 t

e)
e
a
s
t
e
t
i
0

S)
p
a
h
n
t
0

IFD​2 ​46,41 34,26 5,52 107,07 o

i
E

t.
1
v
S
n
i
0
n
0
l
V

(r
e

e.
E
e

CFD​1 118,64
​ 72,15 25,73 331,96
R
0
d
i
r

(V
m
1

E
c

e
6
p
r
R
t

S.
P
1
n

CFD​2 ​31.42 19.96 2.84 83.03 h

o
t
0
3
E
a
E
l
.
S

n
R
1
0
S
n
i
e

i
o

Cadangan 23,84 1,62 20,48 27,34 fi

t
v
E

O
e

d
l
t
R
)
)
d
i
e
T
a

INTER 3,68 1,77 1,35 6,62 3

0
;
t
)
d
;
n
f
0
0
r
.
.
e
1
d
o
e
o
o
r
0
0
t
0
i
sebuah

PERATURAN 0,55 0,23 0,21 0,99

((c.
t
p
l

e
r
0
n
e
r

(e

2
8
r
2
y
e
p
v
3
4
r
n

s..
5
D
v
e
Tabel ini menyajikan ringkasan statistik untuk variabel yang digunakan dalam a
l
e
o
0
0
6
i
F
n
r
i
.
E
t
l
C
1
0
a
d
o

t
sebuah
analisis

untuk periode 1996e2016. Y adalah GDP riil per kapita tahunan e

C
a
i
r
e
fl
t
m
i
)
)
s
u
n
r
i
t

pertumbuhan; IIC adalah tingkat perkembangan awal pada awal sampel

l
a
5
1
n
)
)
i
s
e
0
0
a
l
t
.
.
1
0
e
d
v
a
r
e
n
0
0
0
0

periode; NON_OIL PERTUMBUHAN PDB: non-minyak Pertumbuhan PDB, GOVEX adalah i

-

((e

u
e
h
r
t
0
0
t
P

((l
n
1
9
u
1
n
adalah...

pengeluaran pemerintah tahunan terhadap PDB; INF logaritma tahunan n

s
3
6
s
i
i
t

5
6

c
0
0
n
3
5
F
s
e

inflasi;....
f
n
i
e

tingkat uNTUK adalah keterbukaan perdagangan diukur sebagai ekspor dan importahunan 1
0
0
C
C

o
a
m
I

I
m
R
n

)
)
p

terhadap rasio PDB; SD (OTOT) adalah istilah volatilitas pertumbuhan perdagangan minyak; IFD​1 adalah
​ fi
h
m
;
E
t
o
3
1
h
h
l
)
)
)
p
T
c
t
t
8
6
i
i
.
.
3
1
2
e

mendalam keuangan syariah diukur sebagai kredit intermediasi keuangan Islam untuk e

N
r
d
0
0
w
1
0
0
v

((I

m
 o
e

0
0

0;...

G
r

(((e
d

sektor swasta terhadap PDB; IFD​2 ​adalah konsentrasi keuangan Islam

3
0
l

g
c
o
2
P
s
0
1
l
I
r

1
9
8
n

0
0

diukur sebagai rasio aset perbankan syariah dan total aset perbankan 2
5
2...
D
o

e...
t
s
t
F
i
1
0
0
I
0
G
n
a

h
c
t
p
fi
e

CFD​1 ​adalah kedalaman keuangan konvensional diukur keuangan konvensional sebagai

s
d
s

o))
l
t
c
i
e

3
1
r
e

perantara kredit kepada sektor swasta terhadap PDB; CFD​2 adalah

​ konvensional )
)
)
r
F
t
n
s
2
0
u
.
.
1

1)
1
t
e

o
s
i
0
0
p
0
0
0
0
N
i

((v

konsentrasikeuangan diukur sebagai rasio deposito perbankan konvensional saya

i

0
0
0
0
e
o

r;....
(

(((n

P
8
2

p
p
e
m
1
o
1
5

sampai PDB; tingkat INTER adalah spread suku bunga (pinjaman dikurangi RE
LIBOR);..
e
5
7
1
1
i
D
v
t
D
s
d
0
0
6
3
8
3

n
h

G....

e
F
t
r
1
0
0
0
I
0
t
o

SERVES adalah Ln (cadangan bank sentral); REGULASI adalah kemampuan pemerintah l

p
g

o
C
a
e
n
P
 i
d
e
)
)
)
)
)
m
s

untuk memberikan kebijakan dan regulasi yang baik yang memungkinkan dan pro r
D
)
k
i
1
1
1
0
0
)
)
o
l
0
0
0
0
0
T
r
n
l
G
1
a
.
.
.
.
.
1
2
p
a
i
a

motes pengembangan sektor swasta.

O
0
0
0
0
0
0
0

(((((b..
D
c
o
u
t
T
0
0
d
n
n

((F
l
1
1
6
6
9
O
n
a

(e
n

6
1
3
5
4

C
r

1
7
n

u
0
0
0
0
0
fi
5
3

n;.......
s
t
o
s
e
0
1
0
s
i
i
t

hipotesis bahwa koefisien diperkirakan olehefisien e

t
c
h
l
d
t
e
i

n
s
b
n

e)))
s
s
a
m
e

efek acak estimator yang sama dengan koefisien 7

1
1
v

a))))
)
n
p
l
5
0
0
e
n

Y.
.
.
1
0
1
3
2
x
s
g
I
o
e
0
0
0
2
0
0
9
8
.
t

(((n
 c.....

diestimasi dengan konsisten tetap efek estimator (hasil i

t
s
0
0
0
0
0
6

(((((i
k
8
1
4
h
f
n
1
t
o
0
6
4
n
1

e...
0
4
9
6
1
1

disajikan pada ​Tabel​5, ​Tabel​6,dan ​Tabel​7). a

s
0
0
0
1
5
5
0
0
2
O
b
m

D.....
o
n
0
0
1
0
0
0
T
i

n
e
F
l
t
o
r
I
6

Tabel 5 ​menyajikan perkiraan Persamaan. ​(4) ​for our sample of i

a
a
t
e
r
t
;
)
)
9
)
)
)
a
v
o
l
y
t
3
6
7
7
7
9
)
o
t
e
)
)

five GCC countries for the period 1996e2016. The first u

0
4
6
9
2
i
.
.
.
.
.
1
2
9
5
h
G
l
d
t
g

i
0
0
0
0
0
9
9
4
2

(
(
(
(
(
.
.
.
.
d
t
n
e
l
r
a
0
0
0
0
s
a
o
a

model (Model 1) presents the estimates of Eq. ​(4) ​without the (

(
(
(
l
5
1
6
4
5
a
i

u
r
s
d
3
1
0
0
1
o
t
.
.
.
.
.
1
1
9
4
n
e
v
F
n
 d
e
0
0
0
0
0
0
0
0
1
p
a
n

Islamic financial development indicators and their interaction .

.
.
.
e
s
N

a
0
1
0
0
0
I
h

r
s
t
e
s
a
u

e
e
h
s
t
w

variables with oil terms of trade growth volatility. Model 2 i

)
h
)
)
)
g
t
a
o
c
1
)
9
2
0
r
)
)
)
)
i
r
n
e
)
l
0
0
2
0
0
s
i
g
o
.
.
.
.
.
1
1
0
5
2
i
f
m

presents estimates of the same equation using Islamic o

k
0
0
0
0
0
0
0
0
5
0

(
(
(
(
(
p
.
.
.
.
.
e
n
X
X
s

0
0
0
0
0
n
d
a
(
(
(
(
(
E
e
1
1
2
7
7

E
d
b
a
o
l

financial depth (IFD​1​) as Islamic financial development in 5

7
1
2
6
i
V
r
n
.
.
.
.
.
4
2
3
8
3
t
V
b
t

c
0
0
0
0
0
3
5
2
0
6
O
u
a
a
i
.
.
.
.
.
O
f
i
r
0
0
0
0
0
1
o

G
dicator and its interaction variable with oil terms of trade r
o
t
s
m
G
a
n
a
;
v
s
e
e
l

P
h
s
c

growth volatility [SD(OTOT)*IFD​1​] as explanatory variables. d

m
I
t
e
i

r
D
n

h
)
)
)
)
v
t
)
)
)
f
w
e
o
G
t
o
o
1
7
1
1
7
7
2
c
o
)

In the same way, Model 3 presents the estimates of Eq. ​(4) )

)
)
r
r
0
0
0
0
0
7
7
l
n
H
L
.
.
.
.
.
.
.
1
8
0
9
p
i
o
I
e
e
G
0
0
0
0
0
0
0
o
0
1
2
0
i
(
(
(
(
(
(
(
T
.
.
.
.
e
t
c
O
o

using Islamic financial concentration (IFD​2​) as Islamic

0
0
0
0
t
a
n
P
(
(
(
(
e
_
r
W
w
5
8
1
5
5
4
5

a
t
h
t
4
4
5
3
2
0
0
t
N
D
O
.
.
.
.
.
.
.
8
1
1
5
e
n
e
n
b
0
0
0
0
0
0
0

financial development indicator and its interaction variable 3

2
2
3
G
O
R
fi
h
s
.
.
.
.
e
t
i
0
0
1
0
0
N
 G

s
l
i
)
m
s
a
n

a
o

with oil terms of trade growth volatility [SD(OTOT)*IFD​2​] as n

T

-
n
o
)
r
)
)
)
i
)
9
n
o
O
e
d
t
)
1
2
0
2
i
)
)
)
7
o
e
)
)
)
a
v
t
T
.
0
0
0
0
0

explanatory variables. Model 4 in ​Table 6 ​presents estimates l

r
n
.
.
.
.
.
3
1
1
2
3
1
o
n
0

(
e
O
u
0
0
0
0
0
0
0
0
2
0
9
g
e
(
(
(
(
(
r
(
.
.
.
.
.
.
s
s

r
i
)
v
0
0
0
0
0
0

a
(
(
(
(
(
(

of the same equation using conventional banking financial e

D
4
4
1
1
2
9
o
n
e
c
H
h
S
0
4
3
5
5
2

t
o
.
.
.
.
.
.
5
6
7
2
3
2
.
;
m
c
T
0
0
0
0
0
0
2
2
3
1
5
0
C
e

depth (CFD​1​) as financial development indicator of conven

.
.
.
.
.
.
f
6
I
o

s
0
0
0
0
0
0
1
I
o
i

n
s
1
W
i
t
i
o
 0
a
i
O
w
y
r
2
)

tional banking in GCC countries and its interaction variable t

2
)
)
t
r

R
i
i
a
1
1
3
)
)
)
)
)
l
D
e
)
)
)
)
)
r
P
a
G
i
5
0
2
t
6
.
.
.
6
3
7
6
1
9
1
1
7
1
p
F

with oil terms of trade growth volatility [SD(OTOT)*CFD​1​] D

n
0
0
0
3
0
5
0
0
4
0
1
9
0
9
a
(
(
(
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
P
e
C
e
G
9
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0

c
(
(
(
(
(
(
(
(
(
(
;
h
D
1
9
3
3
e
t
n

as explanatory variables. Model 5 presents the estimates of o

0
4
1
o
h
t
G
.
.
.
1
5
4
7
7
5
1
2
1
2
t
,
o
i

s
t
0
0
0
c
1
2
0
0
0
1
4
1
0
0
x
t
t
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.

i
L
s
a
r
0
0
0
0
0
0
0
Y
1
0
0
n
r

0
r
l
i
I

Eq. ​(4) ​using conventional banking financial concentration o

t
e
a

a
i
s
 O
p

N
P

c
e
_
m
N
r

(CFD​2​) as conventional banking financial development in m

n
i
O
D

p
N

I
O
a
H
G
n
I
)
S
T
n
d
O

T
e
o
T
T
L

dicator and its interaction variable with oil terms of trade fi

l
E
i
n
A
N
o
t
a
I
A
t
O
b
W
;
4
V
L

a
e
c
X
a
L
O
T
l
l
t
i
t
O
R
d
r
R
U
r
_
b

growth volatility [SD(OTOT)*CFD​2​] as explanatory E

e
2
1
e
U
O
R
E
o
o
(
r
l
a
E
m
o
1
2
s
i
t
N
G
V
i
r
S
G
i
D
D
G
a
b
r
p
r
F
T
c
D
D
l
o
O
O
O
h
E
F
F
E
C
E
a
a
e
D
x
e
s
F
F
N
I
N

C
e
S
I
I
C
R
p
I
T
G
Y
I
N
T
C
V
T
I
R
R
s
I

development, 1996e2016.
Variables Model 1 Model 2 Model 3 IIC 3.06** ( 2.42) 2.82*** ( 2.87)
Table 5
–0.124*** ( 3.72)
_​
K. Gazdar et al. / Borsa Istanbul Review 19-3 (2019) 197 ​ e206 Economic growth, oil price volatility and conventional finance
development, 1996e2016.
203Table 6 Variables Model 1 Model 4 Model 5 IIC 3.06** ( 2.42) 0.001** (2.26)
1.06 ( 1.35)
Economic Growth, Oil Price Volatility and Islamic Finance
NON_OIL GDP GROWTH (4.31) 0.067*** (4.34) 0.004** (2.62)
0.067*** (4.34) 0.05*** (5.24) 0.04*** NON_OIL GDP GROWTH 0.005*** (3.12)
(0.14) SD(OTOT) 2.033** (2.18 ) 0.84* (1.76) 1.26** (2.64) IFD​1 0.05
​
GOVEX 1.31*** ( 3.18) 1.49*** ( 4.50) 0.9.24** ( 2.12) INF 0.097** ( (1.22)
2.02) 0.04 ( 0.10) 0.017 ( 0.46) TO 0.012 ( 0.04) 0.17 (0.94) 0.028 IFD​2 ​0.047* (1.98) SD(OTOT)* IFD​1 ​3.32** (2.34)
 SD(OTOT)*IFD​2 ​1.21* (1.86) RESERVES 0.137* (1.74) 0.058** (2.85)
0.034 ( 1.18) INTER 0.008 ( 0.75) 0.059** ( 2.85) 0.029*** (3.08)
REGULATION 0.08 (0.53) 0.04 (0.28) 0.045 (0.35) CONSTANT 0.76
(0.67) 0.86 (0.96) 0.81 ( 1.03)
GOVEX 1.31*** ( 3.18) 0.18** (2.62) 0.58 ( 1.11) INF 0.097** ( 2.02)
0.011 (0.19) 0.034 ( 0.99) TO 0.012 ( 0.04) 0.37* ( 2.16) 0.031 (0.25)
SD(OTOT) 2.033** (2.18) 8.306** (2.33) 1.034 (0.33) CFD​1 ​0.055
Hausman test p-values 0.81 0.73 0.69
Hausman test p-values 0.81 0.63 0.59 Adj
Adj R-square 0.6074 0.7778 0.8794
This table presents the panel data random effect estimate of the
equation G ROWTH​it ​¼ b​0 ​SDðOTOTÞ​it ​þ b​1 ​IFD​it ​þ b​2
IFD​it​*SDðOTOTÞ​it þ​ a Z​it þ
​ ε​i þ
​ q​t þ
​ m​it​. Model 1 presents the baseline
model without Islamic financial development indicators and their
interaction variables with oil terms of trade growth volatility. Model 2
presents the estimate of the equation with Islamic financial depth as
Islamic financial development indicator and its interaction variable with
oil terms of trade growth volatility. Model 3 presents the estimate of the
equation with Islamic financial concentration as Islamic financial
development indicator and its interaction variable with oil terms of trade
growth volatility. All these estimates are on five GCC countries for the
period 1996e2016. The dependent variable in all three models is
annual real GDP per capita growth rate (Y ); IIC is the initial level of
development at the beginning of the sample period; NON_OIL GDP
GROWTH is non-oil GDP Growth, GOVEX is the annual Government
expenditure to GDP ratio; INF is the log arithm of annual inflation rate;
TO is trade openness measured as the annual export and import to
GDP ratio; SD(OTOT) is the oil terms of trade growth volatility; IFD​1 is
Islamic financial depth measured as Islamic financial intermediary
credit to the private sector to GDP ratio; IFD​2 ​is Islamic financial
concentration measured as the ratio of Islamic banking assets and total
banking assets; INTER is interest rate spread (lending rate minus
LIBOR); RESERVES is Ln (central banks reserves); REGULATION is
the ability of the government to provide sound policies and regulations
that enables and pro motes private sector development. The Hausman
test for the choice of Fixed Effects and Random Effects p-values are
presented at the bottom of each model. t-statistic for each estimate is
presented in parentheses. *, **, and *** indicate significance at 10%,
5%, and 1% level.
variables. Model 6 and 7 in ​Table 7 ​presents robustness
tests of Eq. ​(4) ​by including both conventional and
Islamic financial development indicators.
Results of Model 1 estimation show that the oil terms
of trade growth volatility has a positive effect on real
GDP growth rate in our sample five GCC countries. This
estimate is significant at 5% level. In Model 2, when
Islamic financial depth is used as an indicator of financial
development and included in the analysis along with its
interaction variable with oil terms of trade growth
volatility, the coefficient of oil terms of trade growth
volatility is positive and significant at 10% level, although
the Islamic financial depth (IFD​1​) variables is
insignificant, but the interaction variable is significant at
5% level. In model 3, when Islamic financial
concentration (IFD​2​)
_​
204 K. Gazdar et al. / Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206
Table 7
Economic growth, oil price volatility, conventional and Islamic finance
development, 1996e2016.
Variables Model 6 Model 7
IIC 0.001** (2.52) 0.09 (0.5) NON_OIL GDP GROWTH 0.06** (2.74)
1.11*** (3.91) GOVEX 2.07** (2.56) 1.108 (1.18) INF 0.045 (0.87)
(0.08)
CFD​2 ​ 0.044 ( 0.19) SD(OTOT)* CFD​1 ​ 3.799 ( 1.59) SD(OTOT)*CFD​2
0.482 (1.10) RESERVES 0.137* (1.74) 0.031*** (3.71) 0.021* (2.00)
INTER 0.008 ( 0.75) ee REGULATION 0.08 (0.53) 0.218 (1.34) 0.095
(0.43) CONSTANT 0.76 (0.67) 1.01* (2.01) 0.34 (0.80)
R-square 0.6074 0.7288 0.5089
This table presents the panel data random effect estimate of the
equation GROWTH​it ​¼ b​0 ​SDðOTOTÞ​it ​þ b​1 ​IFD​it ​þ b​2
IFD​it​*SDðOTOTÞ​it ​þ a Z​it ​þ ε​i ​þ q​t ​þ m​it​. Model 1 presents the baseline
model without Islamic financial development indicators and their
interaction variables with oil terms of trade growth volatility. Model 4
presents the estimate of the equation with con ventional financial depth
as conventional financial development indicator and its interaction
variable with oil terms of trade growth volatility. Model 5 presents the
estimate of the equation with conventional financial concentration as
conventional financial development indicator and its interaction variable
with oil terms of trade growth volatility. All these estimates are on five
GCC countries for the period 1996e2016. The dependent variable in all
three models is annual real GDP per capita growth rate (Y ); IIC is the
initial level of development at the beginning of the sample period;
NON_OIL GDP GROWTH is non-oil GDP Growth, GOVEX is the
annual Government expenditure to GDP ratio; INF is the logarithm of
annual inflation rate; TO is trade openness measured as the annual
export and import to GDP ratio; SD(OTOT) is the oil terms of trade
​
growth volatility; CFD​1 is ​ Conventional finance depth measured as
Conventional financial intermediary credit to the private sector to GDP
ratio; CFD​2 is
​ Conventional finance concentration measured as the
ratio of conventional banking deposits to GDP; INTER is interest rate
spread (lending rate minus LIBOR); RESERVES is Ln (central banks
reserves); REGULATION is the ability of the government to provide
sound policies and regulations that enables and promotes private
sector development. The Hausman test for the choice of Fixed Effects
and Random Effects p-values are presented at the bottom of each
model. t-statistic for each estimate is presented in parentheses. *, **,
and *** indicate significance at 10%, 5%, and 1% level.
is used as an indicator of financial development, oil
terms of trade growth volatility is again positive and
significant at 5% level. Also the Islamic financial
concentration is positive and significant at 10% level and
its interaction variable with the oil terms of trade volatility
is positive and significant at 10% level. These results are
consistent with both hypothesis 1 and 2, implying that oil
terms of trade growth volatility has a positive and
significant effect on growth and such positive effect is
enhanced when Islamic financial concentration is used
as an indicator of Islamic financial development. These
find ings are consistent with the findings of ​Kormendi
and Meguire (1985) ​and ​Blackburn (1999) ​that countries
with higher growth volatility experience higher growth.
This also implies that Islamic banking assets to total
banking assets ratio appear to be an important factor
affecting economic growth, where
0.051 (1.13) TO 1.09*** ( 4.03) 1.249*** (3.51) SD(OTOT) 11.901**
(2.59) 14.69*** (2.44) IFD​1 0.43***
​ (3.34)
IFD​2 0.85***
​ (3.21)
CFD​1 0.28*
​ (2.26) CFD​2 ​ 0.65* (2.21) SD(OTOT)* IFD​1 43.08**
​
(2.48)
SD(OTOT)*IFD​2 9.34**
​ (2.63)
SD(OTOT)* CFD​1 0.15 ​ (1.41) SD(OTOT)*CFD​2 ​ 0.47* (2.08)
RESERVES 0.026*** (3.65) 0.023** (2.42) CONSTANT 1.28* (2.07) and also consistent with the findings of ​Gylfason and
0.136 (0.18) Hausman test p-values 0.63 0.73 Adj R-square 0.8157 Zoega (2006) ​that economic growth is inversely related
0.6640
initial income. Coefficient of the non-oil GDP growth
This table presents the panel data random effect estimate of the (NON_OIL GDP GROWTH ) appears positive and
equation GROWTH​it ​¼ b​0 ​SDðOTOTÞ​it ​þ b​1 ​IFD​it ​þ b​2
significant at in each model. This implies that non-oil
IFD​it​*SDðOTOTÞ​it þ​ a Z​it þ
​ ε​i þ
​ q​t þ
​ m​it​. Model 6 presents the equation
estimate with both Islamic financial depth and Islamic financial
based industry growth also significantly contribute
concentration as Islamic financial development indicator and their towards the development of GCC economies, although
interaction variable with oil terms of trade growth volatility. Model 7 such industry can be assimilated to a shock absorbing
presents the equation estimate with both conven tional financial depth tool.
and conventional financial concentration as Islamic financial
development indicator and their interaction variable with oil terms of
Inflation in this analysis appears to be negative but
trade growth volatility. All these estimates are on five GCC countries for
insig nificant in most of our models (except Model 1).
the period 1996e2016. The dependent variable in all three models is
This is consistent with the findings of ​Fischer (1993) ​who
annual real GDP per capita growth rate (Y ); IIC is the initial level of
development at the beginning of the sample period; NON_OIL GDP finds negative relation between inflation and growth.
GROWTH is non-oil GDP Growth, GOVEX is the annual Government
AlsGovernment consumption appears negative and
expenditure to GDP ratio; INF is the logarithm of annual inflation rate;
TO is trade openness measured as the annual export and import to significant in five of seven models. Although literature on
government consumption and economic growth provide
GDP ratio; SD(OTOT) is the oil terms of trade growth volatility; IFD​1 ​is
evidence for both positive and negative effect of
Islamic financial depth measured as Islamic financial intermediary
credit to the private sector to GDP ratio; IFD​2 is ​ Islamic financial
government consumption on growth, our results are
concentration measured as the ratio of Islamic banking assets and total
consistent with the findings of ​Henrekson (1993) ​who
banking assets; CFD​1 is Conventional finance depth measured as
​
find no supporting evidence that gov ernment
Conventional financial intermediary credit to the private sector to GDP
consumption causes positive economic growth. These
ratio; CFD​2 ​is Conventional finance concentration measured as the
ratio of conventional banking deposits to GDP; RESERVES is Ln findings also support the findings of ​Barro (1990) ​that un
productive government spending reduces economic
(central banks reserves). The Hausman test for the choice of Fixed
Effects and Random Effects p-values are presented at the bottom of
growth. ​Halicio glu (2003) ​also finds no causal relation
each model. t-statistic for each estimate is presented in parentheses. *,
**, and *** indicate significance at 10%, 5%, and 1% level.
between gov ernment spending and GDP growth. o
The conventional banking concentration variable is Johnson (1967) ​finds no positive or negative relation
again significant at 10% level and its interaction with oil between infla tion and economic growth. ​Barro (2013)
terms of trade growth volatility is also significant at 10% also suggest that only in case of high inflation rate,
level. inflation seems to be a statisti cally significant factor for
In summary, these findings imply that an increase in growth.
the oil terms of trade growth volatility contributes towards
the eco nomic growth in GCC countries; and such significant at 1% level and its interaction with oil terms of
positive effect is enhanced with the development of the trade growth volatility is significant at 5% level. Again,
Islamic financial sys tem. Conventional banking system the Islamic financial concentration variable is significant
turns out to be a significant factor as well for the at 1% level and its interaction with oil terms of trade
development of GCC economies, although such effect is growth vola tility is also significant at 5% level. On the
present at a lower magnitude. There fore, a more other hand, in Model 7, when conventional banking
developed Islamic financial system is likely to help development indicators are used, conventional banking
countries to deal better with oil terms of trade growth depth is significant at 10% level but its interaction with oil
volatility. terms of tradeTrade openness is negative and significant
Among the control variables, coefficients of the initial in only three of the seven models. This implies an
level of development (IIC ) are negative in six of the insignificant relation be tween trade openness and
seven models and significant in five models. These economic growth. This result is consistent with the
results support the proposition of ​Barro (1991) ​that poor findings of ​Menyah et al. (2014) ​that found
countries tend to grow more rapidly than rich countries;
_​
K. Gazdar et al. / Borsa Istanbul Review 19-3 (2019) 197 ​ e206 205
and Model 7 presents a slightly different picture when all
limited causal relation financial development and financial development indicators are included in Eq. ​(4)​.
tradecredit to private sector does not appear as an Both Model 6 and 7 indicate that oil terms of trade
important determinant for growth in our sample of five growth volatility is significant at 5% and 1% level
GCC countries. Model 4 and Model 5 in ​Table 6 respectively. In Model 6, when both Islamic financial
presents Eq. ​(4) ​with conventional Islamic financial depth and Islamic financial con centration is used as
development indicators. Both indicators are insignificant indicators of Islamic financial develop ment, the results
although oil terms of trade growth volatility is significant indicate that Islamic financial depth is
at 5% level in Model 2. This implies that conventional
banking development is yet not a significant factor of growth volatility is not significant at al. openness.
growth in GCC countries. But in ​Table 7 ​both Model 6 Inflation in this analysis appears to be negative but
insig nificant in most of our models (except Model 1).
Higher in terest rate weakens economic growth. Our
finding is consistent with those of ​Woodford (2003)​,
Horowitz (1996)​.
Regulatory quality does not have a significant effect
on economic growth although it carries a positive sign in
all the models. This result is consistent with the finding
of ​Grassa and Gazdar (2014) ​that found limited causal
relation between institutional quality and financial and
economic development. The results also show that
central banks reserve (RESERVES) has a positive and
significant effect on economic growth.
6. Conclusion
We analyze the effect of oil terms of trade growth
volatility on economic growth and further examine
whether a developed Islamic financial system can
reinforce such effect. We analyze a sample of five GCC
countries over the period of 1996e2016 and use two
indicators to measure Islamic financial develop ment;
Islamic Financial Depth (financial intermediary credit to
the private sector to GDP ratio) and Islamic Financial
Con centration (Islamic banking assets to total banking
assets ratio). The results provide evidence that the oil
terms of trade growth volatility has a significant positive
effect on economic growth. Such effect is significantly
reinforced by the devel opment of Islamic financial
system. Both effects of oil terms of trade growth volatility
and Islamic financial development on economic growth
are more pronounced when the Islamic financial
concentration is used as an indicator of Islamic financial
development.
These findings present important policy implications
for GCC economies. A sound financial system reduces
the uncer tainty among households and firms, increases
government credibility and thus enhances the positive
effects of oil resources on growth by channeling their
revenues in more productive ac tivities (​Moradbeigi and
Law, 2016​). In similar way, GCC economies can ensure
sustainable economic growth by sys tematic
development of Islamic financial systems. Also being
majorly oil exporting countries, they are vulnerable to
rapid decline in oil prices. Our results indicate that these
countries should put significant effort to diversify and
focus on non-oil related industry growth as suggested by
Gill, Izvorski, Van Eeghen, and De Rosa (2014) ​and
Cherif and Hasanov (2014)​.
Conflict of interest
None.
References
Acemoglu, D., Johnson, S., Robinson, J., & Thaicharoen, Y. (2003).
Institu tional causes, macroeconomic symptoms: Volatility, crises
and growth. Journal of Monetary Economics, 50(1), 49e123​.
Afonso, A., & Furceri, D. (2010). Government size, composition,
volatility and economic growth. European Journal of Political
Economy, 26(4), 517e532​.
Aghion, P., Angeletos, GM, Banerjee, A., & Manova, K. (2010).
Volatility and growth: Credit constraints and the composition of
investment. Journal of Monetary Economics, 57(3), 246e265​.
Aghion, P., Bacchetta, P., Ranciere, R., & Rogoff, K. (2009). Exchange
rate volatility and productivity growth: The role of financial
development. Journal of Monetary Economics, 56(4), 494e513​.
Al-Khouri, R., & Dhade, A. (2014). The role of savings in reducing the
effect of oil price volatility for sustainable economic growth in oil
based econ omies: The case of GCC countries. International
Journal of Economics and Finance, 6(4), 172e184​.
Allen, F., Qian, J., & Qian, M. (2005). Law, finance, and economic
growth in China. Journal of Financial Economics, 77(1), 57e116​.
Bacchetta, P., & Caminal, R. (2000). Do capital market imperfections
exac erbate output fluctuations? European Economic Review, 44(3),
449e468​. ​Barro, RJ (1990). Government spending in a simple model of
endogeneous growth. Journal of Political Economy, 98(5, Part 2),
S103eS125​. ​Barro, RJ (1991). Economic growth in a cross section of
countries. Quarterly Journal of Economics, 106(2), 407e443​.
Barro, RJ (2013). Inflation and economic growth. Annals of Economics
& Finance, 14(1), 85e109​.
Beck, T., Lundberg, M., & Majnoni, G. (2006). Financial intermediary
development and growth volatility: Do intermediaries dampen or
magnify shocks? Journal of International Money and Finance,
25(7), 1146e1167​.
Blackburn, K. (1999). Can stabilisation policy reduce long-run growth?
The Economic Journal, 109(452), 67e77​.
Blackburn, K., & Pelloni, A. (2004). On the relationship between growth
and volatility. Economics Letters, 83(1), 123e127​.
Blattman, C., Hwang, J., & Williamson, JG (2007). Winners and losers
in the commodity lottery: The impact of terms of trade growth and
volatility in the Periphery 1870e1939. Journal of Development
Economics, 82(1), 156e179​.
Bleaney, M., & Greenaway, D. (2001). The impact of terms of trade
and real exchange rate volatility on investment and growth in
sub-Saharan Africa. Journal of Development Economics, 65(2),
491e500​.
Bru¨eckner, M., & Carneiro, FG (2015). The effects of volatility, fiscal
policy cyclicality and financial development on growth: Evidence for
the eastern Caribbean. Policy Research working paper; tidak. WPS
7507. Washington, DC: The World Bank​.
Cherif, R., & Hasanov, F. (2014). Oil exporters at the cross roads: It is
high time to diversify. IMF Research Bulletin, 15(4), 1e7​.
Chowdhury, MAF, & Rasid, MESM (2016). Determinants of perfor
mance of islamic banks in GCC Countries: Dynamic GMM
approach. In DS Mutum, MM Butt, & M. Rashid (Eds.), Advances in
Islamic finance, marketing, and Management: An Asian perspective
(pp. 49e80). Bingley: Emerald Group Publishing Limited​.
Denizer, CA, Iyigun, MF, & Owen, A. (2002). Finance and macroeco
nomic volatility. Contributions in Macroeconomics, 2(1)​.
Devarajan, S., Swaroop, V., & Zou, HF (1996). The composition of
public expenditure and economic growth. Journal of Monetary
Economics, 37(2), 313e344​.
Djankov, S., McLiesh, C., & Ramalho, RM (2006). Regulation and
growth. Economics Letters, 92(3), 395e401​.
Dotsey, M. (1998). The predictive content of the interest rate term
spread for future economic growth. Federal Reserve Bank of
Richmond Economic Quarterly, 84(3), 31e51​.
Easterly, W., Islam, R., & Stiglitz, JE (2001). Shaken and stirred:
Explaining growth volatility. In Annual world bank conference on
development eco nomics, 2000 pp. 191e211). World Bank​.
Fischer, S. (1993). The role of macroeconomic factors in growth.
Journal of Monetary Economics, 32(3), 485e512​.
Gill, IS, Izvorski, I., Van Eeghen, W., & De Rosa, D. (2014). Diversified
development: Making the most of natural resources in eurasia.
Washing ton, DC: The World Bank​.
Grassa, R., & Gazdar, K. (2014). Law and Islamic finance: How legal
origins affect Islamic finance development? Borsa Istanbul Review,
14(3), 158e166​. ​Gylfason, T., & Zoega, G. (2006). Natural resources
and economic growth: The role of investment. The World Economy,
29(8), 1091e1115​.
 _​
206 ​K. Gazdar et al. / Borsa ​ Istanbul Review 19-3 (2019) 197e206
Neumeyer, PA, & Perri, F. (2005). Business cycles in emerging
Halicio^glu, F. (2003). Testing Wagner's law for Turkey, 1960-2000. economies: The role of interest rates. Journal of Monetary Economics,
Review of Middle East Economics and Finance, 1(2), 129e140​. 52(2), 345e380​. ​Orphanides, A. (2004). Monetary policy rules,
Harrison, A. (1996). Openness and growth: A time-series, macroeconomic stability, and
cross-country analysis for developing countries. Journal of inflation: A view from the trenches. Journal of Money, Credit, and
Development Economics, 48(2), 419e447​. Banking, 36(2), 151e175​.
Hassan, MK (2017). Handbook of empirical research on Islam and Raddatz, C. (2006). Liquidity needs and vulnerability to financial
economic life. Cheltenham: Edward Elgar Publishing​. underde velopment. Journal of Financial Economics, 80(3), 677e722​.
Hassan, MK, Sanchez, B., & Yu, Jung-Suk (2011b). Financial Ramey, G., & Ramey, VA (1995). Cross-country evidence on the link
development and economic Growth: New evidence from panel be tween volatility and growth. The American Economic Review, 85(5),
data. Quarterly Review of Economics and Finance, 51(1), 88e104 1138e1151​.
(February, 2011a)​. Rodriguez, CM (2014). Financial development, fiscal policy and
Hassan, MK, & Lewis, MK (2014). Handbook on Islam and economic volatility: Their effects on growth. Journal of International Trade and
life. Cheltenham: Edward Elgar Publishing Company​. Economic Development, 23(2), 223e266​.
Hassan, MK, Sanchez, B., & Yu, Jung-Suk (2011a). Financial Sole, JA (2008). Introducing Islamic banks into conventional banking
development and economic growth in the organization of islamic sys tems. Journal of Islamic Economics, Banking and Finance, 4(2),
conference countries. Journal of King Abdul Aziz University Journal 9e34​. ​Spatafora, N., & Tytell, I. (2009). Commodity terms of trade: The
of Islamic Economics, 24(1), 145e172​. history of booms and busts. IMF Working paper 09/205. International
Henrekson, M. (1993). Wagner's law ea spurious relationship. Public Monetary Fund​.
Finance, 48(2), 406e415​. Sufian, F., & Noor, MANM (2009). The determinants of Islamic banks'
Horowitz, JK (1996). Environmental policy under a non-market discount efficiency changes: Empirical evidence from the MENA and Asian
rate. Ecological Economics, 16(1), 73e78​. banking sectors. International Journal of Islamic and Middle Eastern
Islamic Financial Services Board. (2016). Islamic financial services Finance and Management, 2(2), 120e138​.
Svensson, LE (1997). Inflation forecast targeting: Implementing and
industry stability report 2016. Retrieved from
http://www.ifsb.org/docs/IFSI% moni toring inflation targets. European Economic Review, 41(6),
20Stability%20Report%202016%20(final).pdf​. 1111e1146​. ​Van der Ploeg, F., & Poelhekke, S. (2009). Volatility and
Islamic Financial Services Board. (2017). Islamic financial services the natural resource curse. Oxford Economic Papers, 61(4), 727e760​.
Wilson, R. (2013). The development of Islamic finance in the gulf
industry stability report 2017. Retrieved from
https://www.ifsborg/docs/IFSB% cooperation council states. The transformation of the Gulf. Politics,
20IFSI%20Stability%20Report%202017.pdf​. Economics and the Global Order, 146, 47e76​.
Johnson, HG (1967). Is inflation a retarding factor in economic growth? Woodford, M. (2003). Interest and Prices: Foundations of a theory of
In D. Krivine (Ed.), Fiscal and monetary problems in developing mone tary. Princeton: Policy Princeton University Press​.
states (pp. 121e137). New York: Praeger​. Yanikkaya, H. (2003). Trade openness and economic growth: A
Khandelwal, P., Miyajima, MK, & Santos, A. (2016). The impact of oil cross-country empirical investigation. Journal of Development
prices on the banking system in the GCC. IMF Working paper Economics, 72(1), 57e89​. ​Yu, Jung-Suk, Hassan, M. Kabir, Mamun,
16/161. International Monetary Fund​. A., & Hassan, A. (2014). “Financial market reforms and economic
King, RG, & Levine, R. (1993). Finance and growth: Schumpeter might growth in Morocco: An empirical analysis. Journal of Emerging Market
Finance, 13(1), 69e102​.
be right. Quarterly Journal of Economics, 108(3), 717e737​.
Yu, Jung-Suk, Kabir Hassan, M., & Sanchez, B. (2012). A
King, RG, Plosser, CI, & Rebelo, ST (1988). Production, growth and
re-examination of financial development, stock markets
business cycles: II. New directions. Journal of Monetary
development and economic growth. Applied Economics, 44(27),
Economics, 21(2e3), 309e341​.
3479e3489​.
Kormendi, RC, & Meguire, PG (1985). Macroeconomic determinants of
Zirek, D., Celebi, F., & Kabir Hassan, M. (2016). The islamic banking
growth: Cross-country evidence. Journal of Monetary Economics,
and economic growth nexus: A panel VAR analysis for organization
16(2), 141e163​.
islamic cooperation (OIC) countries. Journal of Economic
Law, SH, & Singh, N. (2014). Does too much finance harm economic
Cooperation and Development, 37(1)​.
growth? Journal of Banking & Finance, 41, 36e44​.
Lensink, R., Bo, H., & Sterken, E. (1999). Does uncertainty affect
economic growth? An empirical analysis. Review of World
Economics, 135(3), 379e396​.
Loizides, J., & Vamvoukas, G. (2005). Government expenditure and
economic growth: Evidence from trivariate causality testing. Journal
of Applied Economics, 8(1), 125e152​.
Long, JB, Jr., & Plosser, CI (1983). Real business cycles. Journal of
Po litical Economy, 91(1), 39e69​.
Menyah, K., Nazlioglu, S., & Wolde-Rufael, Y. (2014). Financial
develop ment, trade openness and economic growth in African
countries: New insights from a panel causality approach. Economic
Modelling, 37, 386e394​.
Mirman, LJ (1971). Uncertainty and optimal consumption decisions.
Econometrica. Journal of the Econometric Society, 39(1), 179e185​.
Moradbeigi, M., & Law, SH (2016). Economic growth volatility and
resource curse: The role of financial development. Taylor's Business
Re view, 4, 1e17​.
Museru, M., Toerien, F., & Gossel, S. (2014). The impact of aid and
public investment volatility on economic growth in Sub-Saharan
Africa. World Development, 57, 138e147​.
Naceur, S., Ghazouani, S., & Omran, M. (2007). The determinants of
stock market development in the Middle-Eastern and North African
region. Managerial Finance, 33(7), 477e489​.