TEORI INVESTASI MODERN

Dr. Muslich Lufti, Drs., MBA

Pascasarjana Universitas Terbuka
Program Magister Manajemen

12/28/18 Created by Muslich Lufti 1

 PENDAHULUAN
• Teori investasi modern berkaitan dengan teori
portofolio, dimana teori yang berhubungan dengan
imbal-hasil portofolio yang diharapkan dan tingkat risiko
portofolio yang dapat diterima, serta menunjukkan cara
pembentukan portofolio yang optimal.
• Teori portofolio ini juga saling berkaitan dengan teori
pasar modal yang berdasar pada pengaruh keputusan
investor terhadap harga sekuritas serta menunjukkan
hubungan yang seharusnya terjadi antara imbal-hasil
dan risiko sekuritas jika investor membentuk portofolio
yang sesuai dengan teori portofolio.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 2

• Adanya ketidakpastian (uncertainty), berarti investor akan
memperoleh imbal hasil di masa mendatang yang belum
diketahui persis nilainya.
• Return atau imbal hasil ekspektasi dan tingkat risiko
mempunyai hubungan yang positif. Semakin besar risiko
suatu sekuritas, semakin besar imbal hasil yang
diharapkan, dan sebaliknya.
• Konsep dari risiko portofolio pertama kali diperkenalkan
oleh Harry M. Markowitz pada tahun 1950-an. Kemudian
dia memenangkan hadiah nobel di bidang ekonomi di
tahun 1990 untuk hasil karyanya tersebut.
• Markowitz menyatakan bahwa secara umum risiko dapat
dikurangi dengan menggabungkan beberapa sekuritas
tunggal ke dalam bentuk portofolio.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 3
• Teori investasi modern ini terdapat dua model, yakni:
– Model Kesimbangan (Equlibrium Model)
– Model Efisiensi Pasar (Efficiency Market Hypothesis)
• Ekuilibrium pasar modal terjadi jika harga-harga dari
aktiva berada di suatu tingkat yang tidak dapat
memberikan insentif lagi untuk melakukan perdagangan
spekulatif
• Implikasi dari asumsi ekuilibrium, adalah:
1. Semua investor akan memilih portofolio pasar, yaitu
portofolio yang berisi dengan semua aktiva yang ada di pasar.
2. Portofolio pasar ini merupakan porotofolio aktiva berisiko
yang optimal, yaitu yang berada di efficient frontier menurut
Markowitz.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 4

• Dengan model keseimbangan, membuat kita bisa
memahami bagaimana perilaku investor secara
keseluruhan, serta bagaimana mekanisme
pembentukan harga dan imbal hasil pasar dalam
bentuk yang lebih sederhana.
• model keseimbangan juga dapat membantu untuk
memahami bagaimana menentukan risiko yang
relevan terhadap suatu aktiva, serta hubungan
risiko dan imbal-hasil yang diharapkan untuk
suatu aktiva ketika pasar dalam kondisi seimbang.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 5

 Capital Asset Pricing Model (CAPM)
• Model penetapan harga aset model (CAPM) merupakan
sebuah alat untuk memprediksi kesimbangan hasil yang
diharapkan dari suatu aset berisiko
• Model ini dapat mengestimasi imbal hasil suatu sekuritas
dengan baik dan mudah digunakan dalam suatu model
estimasi.
• CAPM didasari oleh teori portofolio yang dikemukakan oleh
Markowitz. Berdasarkan model Markowitz, setiap investor
diasumsikan akan mendiversifikasikan portofolionya dan
memilih portofolio yang optimal atas dasar preferensi
investor terhadap imbal hasil dan risiko, pada titik-titik
portofolio yang terletak di sepanjang garis portofolio
efisien.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 6
• Asumsi-asumsi CAPM digunakan untuk menyederhanakan
persoalan-persoalan yang sesungguhnya terjadi di dunia
nyata yang terkadang kompleks, supaya suatu model lebih
mudah untuk dipahami dan lebih mudah untuk diuji.
• Jika semua asumsi terpenuhi maka akan terbentuk suatu
pasar yang seimbang, sehingga investor tidak akan bisa
memperoleh imbal hasil abnormal dari tingkat harga yang
terbentuk, termasuk bagi investor yang melakukan
perdagangan spekulatif.
• Kondisi ini, akan mendorong semua investor untuk memilih
portofolio pasar, yang meliputi semua aktiva berisiko yang
berada pada garis permukaan yang efisien (efficient
frontier) yang merupakan portofolio yang optimal.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 7

• Berdasarkan teori portofolio Markowitz, portofolio yang
efisien adalah portofolio yang berada disepanjang kurva
efficient frontier, sebagai makna terlihat dalam Gambar
1.1.1

12/28/18 Created by Muslich Lufti 8

• Titik M pada Gambar 1.1.1 adalah titik persinggungan
antara garis yang ditarik dari Rf (tingkat imbal hasil bebas
risiko) dengan efficient frontier yang terdiri dari portofolio
aktiva-aktiva berisiko.
• Titik M merupakan titik yang dengan sudut tangent tertinggi
dibanding titik-titik lainnya sepanjang garis efficient frontier,
sehingga garis Rf-L dihubungkan dengan garis efficient
frontier, maka titik persinggungan akan berada di titik M.
• Dalam kondisi pasar yang seimbang, semua investor akan
memilih portofolio pada titik M sebagai portofolio yang
optimal (terdiri dari aktiva-aktiva yang berisiko).
• Sehingga semua pilihan portofolio investor akan mengarah
pada satu portofolio aktiva berisiko yang sama (titik M), dan
portofolio inilah yang disebut dengan portofolio pasar.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 9
• Setiap investor dapat memilih titik-tik yang berbeda
sepanjang garis Rf – L, misalnya pada titik C, yang
merupakan gabungan antara aktifa bebas risiko dengan
aktiva berisiko.
• Jika semua investor melakukan investasi pada titik M,
maka semua aktiva adalah aktiva berisiko yang telah
terdiversifikasi dengan baik, sehingga risiko portofolio
pasar yang ada hanyalah risiko sistematis saja, yaitu
risiko yang tidak dapat dihilangkan dengan tindakan
diversifikasi.
• Dengan kata lain, bahwa CAPM adalah pendekatan yang
digunakan untuk membentuk portofolio pasar dengan
aktiva-aktiva berisiko yang optimal.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 10

• Sesuai dengan model CAPM, maka portofolio pasar
terdiri dari aktiva pembiayaan berisiko yang ada, seperti
saham, obligasi, opsi, futures dan sekuritas lainnya,
termasuk aktiva-aktiva nyata (real assets), misalnya real
estate, emas, dan lain-lain).
• Namun demikian, dalam terapan sangat sulit untuk
dilakukan,mengingat banyaknya sekuritas dan tidak
mungkin diamati satu per satu.
• Oleh karena itu digunakan satu proksi, untuk mewakili
nilai indeks pasar, seperti IHSG, IHSS, LQ45 atau Indeks
Dow Jones.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 11

 GARIS PASAR MODAL
(CAPITAL MARKET LINE)
• Menggambarkan hubungan antara imbal hasil yang diharapkan
dengan risiko total dari portofolio efisien pasar yang seimbang.
• Garis CML memotong sumbu vertikal pada titik Rf.
• Selisih antara tingkat imbal hasil yang diharapkan dari
portofolio pasar (E(RM)) dengan tingkat imbal hasil bebas risiko
merupakan tingkat imbal hasil abnormal yang bisa diperoleh
investor, sebagai kompensasi atas risiko portofolio pasar (M)
yang harus ditanggungnya.
• Selisih imbal hasil pasar dan imbal hasil bebas risiko ini disebut
juga dengan premi risiko pasar (E(RM)-RF).
• Besarnya risiko portofolio pasar ditunjukkan oleh garis putus-
putus horizontal dari RF sampai M
12/28/18 Created by Muslich Lufti 12
12/28/18 Created by Muslich Lufti 13
• Kemiringan (slope) CML pada gambar, menunjukkan harga
pasar risiko (market price of risk) untuk portofolio yang
efisien atau harga keseimbangan risiko di pasar. Besarnya
slope CML akan mengindikasikan tambahan imbal hasil
yang diisyaratkan pasar untuk setiap 1% kenaikan risiko
portofolio
• Slope CML dapat dihitung dengan menggunakan rumus:

• Pembilang merupakan pengembalian yang diharapkan dari

pasar di luar pengembalian bebas risiko, dengan kata lain
sebagai alat ukur premi risiko atau keuntungan yang
diperoleh karena mengelola portofolio pasar. Jadi
kelandaian mengukur keuntungan per unit dari risiko pasar.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 14
• CML menunjukkan pengembalian yang ditawarkan sebagai
pengganti tingkat risiko yang dihadapi, setiap titik pada
garis merupakan kondisi pasar seimbang atau ekuilibrium.
• Kemiringan garis menentukan tambahan pengembalian
yang dibutuhkan untuk mengganti setiap unit perubahan
risiko. Itulah sebabnya mengapa CML disebut juga harga
ekuilibrium pasar dari risiko.
• CML menyatakan bahwa pengembalian yang diharapkan
dari suatu portofolio sama dengan suku bunga bebas risiko
ditambah premi risiko yang sama dengan harga risiko
(sebagaimana yang diukur oleh selisih antara pengembalian
yang diharapkan dengan suku bunga bebas risiko) dikali
jumlah risiko pasar bagi portofolio (yang dinyatakan sebagai
deviasi standar portofolio).
12/28/18 Created by Muslich Lufti 15
• E(RP) = RF + harga pasar risiko x jumlah risiko pasar
• Contoh: Dalam kondisi pasar yang seimbang, imbal hasil
yang diharapkan pada portofolio pasar adalah 15%
dengan standar deviasi sebesar 20%. Tingkat imbal hasil
bebas risiko sebesar 8 %.
• Maka slope CML akan sebesar: (0,15 – 0,08) : 0,20 = 0,35
• Dengan demikian, slope CML sebesar 0,35 ini dapat
diartikan bahwa setiap terjadi kenaikan 1% risiko
portofolio, maka tambahan imbal hasil yang disyaratkan
oleh pasar sebesar 35%.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 16

• Dari persamaan CML terlihat bahwa tingkat imbal hasil yang
diharapkan dari setiap portofolio yang efisien pada CML
adalah penjumlahan tingkat imbal hasil bebas risiko (RF)
dengan hasil perkalian antara harga pasar risiko (slope CML)
dan risiko portofolio tersebut.
• Kesimpulan:
– Garis pasar modal terdiri dari portofolio efisien yang merupakan
kombinasi dari aktiva yang berisiko dan aktiva bebas risiko
– Slope CML akan cenderung positip karena adanya asumsi bahwa
investor bersifat risk averse.
– Berdasarkan data historis, risiko akibat perbedaan imbal hasil
aktual dan imbal hasil yang diharapkan, dapat menyebabkan slope
CML yang negatip.
– Garis pasar modal dapat digunakan untuk menentukan tingkat
imbal hasil yang diharapkan untuk setiap risiko portofolio yang
berbeda.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 17
 Garis Pasar Sekuritas
(Security Market Line)
• Security Market Line adalah garis yang menghu-
bungkan tingkat imbal hasil yang diharapkan dari
suatu sekuritas dengan risiko sistematis (β).
• SML digunakan untuk menilai keuntungan suatu
aktiva individual pada kondisi pasar yang
seimbang
• Sedangkan CML dapat dipakai untuk menilai
tingkat imbal hasil harapan dari suatu portofolio
yang efisien, pada suatu tingkat risiko tertentu
12/28/18 Created by Muslich Lufti 18
• Formula untuk mendapatkan E(R) dari suatu sekuritas
menurut model SML adalah:

• Dalam hal ini:

• Risiko sekuritas ditunjukkan oleh beta, yang menunjuk-

kan sensitivitas imbal hasil sekuritas terhadap perubah-
an imbal hasil pasar.
• Semakin tinggi beta suatu sekuritas maka semakin
sensitif sekuritas tersebut terhadap perubahan pasar
• Beta juga dapat digunakan untuk membandingkan risiko
sistematis antara satu saham dengan saham yang lain

12/28/18 Created by Muslich Lufti 19

• Berdasarkan hubungan tingkat imbal hasil dengan beta,
maka komponen penilaian required rate of return terdiri
dari tingkat imbal hasil bebas risiko dan premi risiko.
• Secara matematis, hubungan tersebut dapat
digambarkan sebagai:
• Contoh: Diasumsikan beta saham PT Gudang Garam
adalah 0,5 dan tingkat imbal hasil bebas risiko (Rf)
adalah 1,5%. Tingkat imbal hasil pasar harapan
diasumsikan sebesar 2%.
• Tingkat keuntungan yang disyaratkan investor untuk
saham PT Gudang Garam adalah:
kGGRM = 0,015 + 0,5 (0,02 – 0,015)
= 1,75%
12/28/18 Created by Muslich Lufti 20
• Sesuai dengan kondisi pasar yang seimbang, maka
semua harga sekuritas akan berada pada SML, meningat
semua titik-tik sepanjang SML adalah tingkat imbal hasil
yang diharapkan, dengan besaran risiko sistematis
tertentu.
• Namun demikian, dalam terapan sering terdapat
sekuritas yang berada di atas atau di bawah SML,
sehingga sekuritas yang bersangkutan disebut sekuritas
yang overvalued dan undervalued.
• Pada saat beta suatu sekuritas dapat diketahui, maka
kita dapat menilai, apakah sekuritas tersebut overvalued
atau undervalued, jika tidak berada pada SML.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 21

• Misalnya, jika imbal hasil yang diharapkan dari saham A adalah
17% dan Saham B sebesar 14%. Sedangkan imbal hasil bebas
risiko, yang dalam hal ini didasarkan pada tingkat imbal hasil
SUN, yaitu 12%, sementara itu besaran ekspektasi tingkat imbal
hasil pasar (expected market return = E(Rm) = 15% dan Beta
saham A = 1,3 dan B sebesar 0,9, maka besaran tingkat return
yang diisyaratkan investor dengan menggunakan CAPM adalah:
• Saham A = E(RA) = 0,12 + (0,15 - 0,12) (1,3) = 15,9%
• Saham B = E(RB) = 0,12 + (0,15 - 0,12) (0,9) = 14,7%
• Dengan demikian dapat dikatakan bahwa Saham A undervalued,
karena besaran CAPM < dari tingkat imbal hasil yang diharapkan,
yaitu 15,9% < 17%.
• Sebaliknya Saham B overvalued, karena besaran CAPM lebih
besar dari tingkat imbal hasil yang diinginkan, yaitu 14,7% > 14%

12/28/18 Created by Muslich Lufti 22

 ESTIMASI BETA
• Untuk mengestimasi SML, diperlukan 3 variabel penting,
yaitu tingkat imbal hasil bebas risiko, tingkat estimasi
imbal hasil pasar yang diharapkan (expected market
return) dan besaran beta setiap sekuritas.
• Imbal hasil bebas risiko, biasanya digunakan data imbal
hasil dari obligasi pemerintah, misalnya Ori atau SBI.
• Imbal hasil pasar, akan digunakan data indeks pasar,
seperti IHSG atau LQ45.
• Sedangkan besaran Beta yang merupakan satu-satunya
ukuran risiko pasar dari setiap sekuritas, akan diukur
dengan menggunakan pendekatan regressi linier, yaitu
dengan Rumus Ri = αi + βiRM + ei
12/28/18 Created by Muslich Lufti 23
• Berdasarkan rumusan si atas yang didasarkan pada
model pasar (market model) dapat diestimasi besaran
nilai beta dengan melakukan regressi antara imbal hasil
sekuritas yang dinilai dengan imbal hasil indeks pasar.
• Cara lain yang dapat digunakan untuk menghitung
besaran beta dengan memperbandingkan kovarian
sekuritas dibagi dengan varians imbal hasil pasar.
• Contoh: Berikut ini diampaikan data imbal hasil saham
A dan imbal hasil pasar yang diwakili oleh IHSG, yaitu:

12/28/18 Created by Muslich Lufti 24

• Dari Data di atas dapat dilakukan perhitungan sebagai
berikut:

12/28/18 Created by Muslich Lufti 25

• Dari Tabel di atas, dapat diperoleh:
a. Rata-rata imbal hasil Saham A = 0,85/5 = 0,17
b. Varians imbal hasil Saham A = 0,188/4 = 0,047
c. Standar Deviasi imbal hasil Saham A = √0,047 = 0,216795
d. Rata Imbal Hasil IHSG = 0,45/5 = 0,09
e. Varians imbal hasil IHSG = 0,112/4 = 0,028
f. Deviasi standar imbal hasil IHSG = √0,028 = 0,167332
g. Covarians = 0,1385/4 = 0,034625
h. Korelasi = 0,034625/(0,216795)(0,167332) = 0,954469
i. Beta saham A = 0,034625/0,028 = 1,236607 ≈ 1,237
j. Atau Beta Saham A = (0,954469)(0,216795)/0,167332 =
k. 1,236607 ≈ 1,2367
l. α1 = 0,17 – (1,236607)(0,09) = 0,05870537 ≈ 0,059
(konstanta)
12/28/18 Created by Muslich Lufti 26
 BETA PORTOFOLIO
• Beta portofolio diperhitungkan dengan menggunakan
pendekatan rata-rata, sebagaimana yang dilakukan untuk
mengukur imbal hasil rata-rata atau imbal hasil yang
diharapkan.
• Contoh: Berikut ini adalah informasi portofolio milik
Andi, seperti yang terdapat dalam Tabel berikut:

12/28/18 Created by Muslich Lufti 27

• Beta Portofolio Andi dapat dihitung sebagaimana dengan
perhitungan imbal hasil yang diharapkan dari portofolio,
yaitu:
• E(R)p = ((15/50)(0.2))+((10/50)(0.15))+((10/50)(0.12)) +
((15/50)*(0.17)) = 0.165 = 16,5%
• Sedangkan Beta Portofolio adalah sebesar:
((15/50)(0.92))+((10/50)(1.1))+((10/50)(1.2))+
((15/50)(1.15)) = 1.081.
• Berarti imbal hasil portofolio yang diharapkan oleh andi
sebesar 16,5% dengan besaran Beta sebesar 1,081.
Sehingga besaran risiko sistematis portofolio Andi secara
relatif cukup tinggi, karena lebih besar dari 1.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 28

• Kesimpulan yang dapat diperoleh dari model CAPM di atas adalah:
1. Imbal hasil dan risiko berhubungan searah atau positip, yaitu jika imbal
hasil meningkat, maka besaran risiko juga akan ikut naik, atau sebaliknya,
jika risiko suatu investasi semakin tinggi, maka investor menghendaki
imbal hasil yang lebih besar.
2. Besaran risiko sekuritas yang relevan adalah besaran kontribusi risiko
sekuritas pada risiko portofolio.
• Beberapa pembuktian tentang CAPM, telah dilaksanakan, seperti
oleh Elton dan Gruber yang menyatakan bahwa:
a. SML yang terbetuk, cenderung linier.
b. Sebagian besar intersep SML lebih besar dari imbal hasil bebas
risiko
c. Slope CAPM (αi) yang diperoleh, cenderung lebih kecil dari
slope hasil perhitungan teori CAPM
d. Meskipun hasilnya beragan, tetapi investor hanya memperoleh
imbal hasil berdasarkan risiko sistematis yang diasumsikan.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 29
 Arbritage Pricing Theory (APT)
• Merupakan alternatif dari model keseimbangan, selain dari CAPM.
• Pada APT, imbal hasil sekuritas tidak hanya dipengaruhi oleh
portofolio pasar karena ada asumsi bahwa imbal hasil harapan
dari suatu sekuritas bisa dipengaruhi oleh beberapa sumber risiko
yang lainnya.
• Arbitrasi (arbitrage) merupakan eksploitasi kesalahan harga dari
suatu sekuritas dengan cara tertentu hingga keuntungan bias
didapatkan tanpa risiko.
• Melibatkan aktivitas membeli dan menjual sekuritas yang sama
secara simultan untuk mendapatkan laba dari perbedaan harga
yang terjadi.
• Jika harga aktual sekuritas memungkinkan terjadinya arbitrase,
hasilnya akan memberikan tekanan yang kuat agar harga kembali
ke posisi yang seimbang.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 30
• Stephen Ross mengembangkan teori pembentukan
harga arbitrase (arbitrage pricing theory - APT) tahun
1976, didasarkan pada tiga proporsi:
– Imbal hasil sekuritas dapat di jelaskan dengan sebuah model
faktor
– Terdapat cukup banyak sekuritas untuk menghilangkan risiko
istimewa dengan diversifikasi
– Pasar sekuritas yang berfungsi dengan baik tidak mungkin
terjadi peluang arbitrasi secara terus-menerus.
• APT didasari oleh pandangan bahwa imbal hasil harapan
untuk suatu sekuritas dipengaruhi oleh beberapa faktor
risiko yang menunjukkan kondisi perekonomian secara
umum.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 31

• Faktor–faktor risiko tersebut harus mempunyai
karakteristik seperti berikut ini:
– Masing-masing faktor risiko harus mempunyai pengaruh luas
terhadap imbal hasil saham-saham di pasar.
– Faktor-faktor risiko tersebut harus mempengaruhi imbal hasil
harapan.
– Pada awal periode, faktor risiko tersebut tidak dapat diprediksi
oleh pasar.
• Peluang arbitrase dapat timbul jika suatu saham dijual
dengan harga yang berbeda pada dua bursa yang berbeda.
• Hukum satu harga (law of one price) menyebutkan bahwa
jika dua aset yang ekuivalen dalam seluruh aspek ekonomi
yang relevan, maka semuanya akan mempunyai harga
yang sama.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 32
• Sifat penting dari dari fortofolio arbitrase bebas risiko
adalah bahwa setiap investor, tanpa memperhatikan
sikapnya terhadap risiko atau kekayaan yang dimiliki akan
mengambil posisi yang tidak terbatas
• Terdapat perbedaan antara arbitrase dan dominasi risiko-
imbal hasil dalam mendukung hubungan keseimbangan
harga.
• CAPM adalah contoh dari argumentasi dominan, yang
menyebutkan bahwa seluruh investor akan memegang
portofolio pada posisi yang efisien secara rata-rata dan
variansnya.
• Jika sekuritas salah harga, investor akan meningkatkan
potofolio mereka pada sekuritas yang murah (under-priced)
dan dan melepaskan sekuritas yang mahal (over-priced).
12/28/18 Created by Muslich Lufti 33
• Pelaku arbitrase biasanya mengacu pada para
profesional yang mencari celah kesalahan harga
sekuritas di area tertentu seperti saham merger, bukan
investor yang mencari peluang arbitrasi yang ketat
(bebas risiko).
• Aktivitas ini sering disebut dengan arbitrase risiko (risk
arbitrage) untuk membedakannya dari arbitrase murni
(pure arbitrage).
• Jika sebuah potofolio telah terdiversifikasi dengan baik,
maka risiko spesifik perusahaan atau risiko bukan faktor
akan menjadi sangat kecil, sehingga yang tersisa hanya
risiko sistematis atau risiko faktor.

12/28/18 Created by Muslich Lufti 34

• Sehingga, portofolio yang terdiversifikasi dengan baik (well-
diversified portofolio) sebagai portofolio yang
didiversifikasikan dengan jumlah besar sekuritas dengan bobot
masing-masing yang cukup kecil, maka untuk tujuan terapan,
varians non-sistematisnya, (ep) menjadi tidak berarti.
• Seandainya portofolio pada indeks pasar M, sebagai portofolio
yang terdiversifikasi dengan baik, dan sekarang kita akan
mengukur faktor sistematis sebagai imbal hasil yang tidak di
harapkan atas potofolio, adalah:

• Sehingga memperlihatkan ekivalen hubungan hubungan garis

pasar sekuritas dengan CAPM dan APT memberikan
pembenaran lebih lanjut untuk mengunakan model indeks
sebagai implementasi praktis dari hubungan SML
12/28/18 Created by Muslich Lufti 35
• Dengan demikian, APT menyatakan bahwa investor
meyakini imbal hasil sekuritas ditentukan oleh suatu
model dengan sejumlah n faktor risiko. Sehingga imbal
hasil aktual suatu sekuritas adalah:
ri = E(ri)+i1F1+ i2F1+ …. + inFn + ei
– ri = tingkat imbal hasil aktual sekuritas i
– E(ri) = imbal hasil harapan untuk sekuritas i
– F = deviasi faktor sistematis F dari nilai harapannya
– βi = sensitivitas sekuritas i terhadap faktor i
– ei = random error
• Nilai yang diharapkan pada faktor-faktor risiko (F) adalah
nol (0), agar imbal hasil aktual sekuritas i akan sama
dengan imbal hasil yang diharapkan.
12/28/18 Created by Muslich Lufti 36
• Sehingga imbal hasil yang diharapkan dari suatu
sekuritas dengan pendekatan APT adalah:

– E(Ri) = imbal hasil diharapkan dari sekuritas i

– a0 = imbal hasil diharapkan dari sekuritas i bila
risiko sistematis sebesar nol
– bin = koefisien yang menujukkan besarnya
pengaruh faktor n terhadap imbal hasil
sekuritas i
–F = Premi risiko untuk sebuah faktor (misalnya
premi risiko untuk F1 adalah E(F1) – a0)
12/28/18 Created by Muslich Lufti 37
• APT memberikan banyak kesamaan fungsi dengan CAPM. APT
adalah model yang sangat menarik. Ini tergantung pada asumsi
bahwa keseimbangan rasional di pasar modal akan
menghilangkan peluang arbitrase.
• APT menghasilkan hubungan antara imbal hasil yang diharapkan
dengan beta yang menggunakan portofolio terdiversifikasi dengan
baik yang prakteknya dapat dibentuk dari sejumlah besar
sekuritas.
• CAPM diturunkan dari asumsikan bahwa ada portofolio pasar
yang tidak dapat diamati, yang merupakan keunggulan CAPM,
namun APT tidak sepenuhnya lebih dominan dibandingkan CAPM.
• CAPM memberikan pernyataan hubungan antara imbal hasil
dengan beta untuk sekuritas, sedangkan APT hanya memberikan
implikasi bahwa hubungan ini berlaku untuk seluruh sekuritas
tetapi dalam jumlah kecil (sedikit).

12/28/18 Created by Muslich Lufti 38