TEORI – TEORI DALAM KEPUTUSAN PENDANAAN

MAKALAH

UNTUK MEMENUHI TUGAS MATAKULIAH

Manajemen Keuangan
yang dibina oleh bapak Muhammad ......

oleh :
Fitri Maghfirotur R. (160422608244)
Fitriana Nurul F. (160422608207)
Irodatun Nadilla (160422608281)

UNIVERSITAS NEGERI MALANG

FAKULTAS EKONOMI
JURUSAN AKUNTANSI
Oktober 2018
 BAB I

PENDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Salah satu isu penting yang dihadapi oleh para manajer keuangan adalah
hubungan antara struktur modal dan nilai perusahaan. Menurut Martono dan
Harjito (2004:240), struktur modal adalah perbandingan atau imbangan
pendanaan jangka panjang terhadap modal sendiri. Menurut Husnan (1996), teori
struktur modal pada awalnya ingin menjelaskan apakah ada pengaruh perubahan
struktur modal terhadap nilai perusahaan. Seandainya keputusan investasi dan
kebijakan dividen dipegang konstan. Jika dengan merubah struktur modalnya
ternyata nilai perusahaan berubah, maka perusahaan dapat menetapkan kebijakan
struktur modal yang terbaik. Struktur modal yang dapat memaksimumkan nilai
perusahaan atau harga saham adalah struktur modal yang optimal/terbaik. Oleh
karena itu, setiap keputusan pendanaan mengharuskan manajer keuangan untuk
dapat mempertimbangkan manfaat dan biaya dari sumber-sumber dana yang akan
dipilih karena masing-masing sumber dana mempunyai konsekuensi finansial
yang berbeda.
Teori struktur modal pada perkembangannya terus mengalami perbaikan-
perbaikan sebagai usaha untuk dapat lebih menjelaskan secara teoritis dan realistis
mengenai penentuan struktur modal yang dilakukan oleh perusahaan. Pada
perkembangannya, teori struktur modal tidak lagi membicarakan mengenai
bagaimana perusahaan menemukan struktur modal optimal yang dapat
meningkatkan nilai perusahaan, namun lebih menjelaskan mengenai perilaku
pendanaan yang dilakukan pihak manajemen dalam memenuhi kebutuhan
dananya. Struktur modal pada kenyataannya dianggap sangat sulit untuk diukur
pengaruhnya terhadap nilai perusahaan sehingga sulit menentukan struktur modal
yang optimal. Pada pertemuan tahunan Financial Management Association
(FMA) yang diadakan tahun 1989, disimpulkan beberapa hal mengenai struktur
modal perusahaan struktur modal perusahaan:
• Dalam praktik sangat sulit menentukan titik struktur modal yang optimal. Oleh
karena itu, kebanyakan perusahaan hanya memperhatikan apakah perusahaan
terlalu banyak menggunakan utang atau tidak.
• Ada kenyataan bahwa walaupun struktur modal perusahaan dianggap jauh dari
optimal, tapi dampaknya pada nilai perusahaan tidak terlalu besar. Dengan kata
lain keputusan tentang struktur modal tidak sepenting keputusan investasi,
yang memiliki dampak yang lebih besar terhadap nilai perusahaan.
Meski demikian menurut Sartono (2001: 225) pemahaman mengenai teori
struktur modal akan membantu manajer keuangan untuk mengidentifikasi faktor
utama yang mempengaruhi struktur modal yang optimal. Keputusan adalah suatu
reaksi terhadap beberapa solusi alternatif yang akan dilakukan secara sadar
dengan cara menganalisa kemungkinan–kemungkinan dari alternatif tersebut
bersama konsekuensinya. Setiap keputusan yang akan diambil akan membuat
pilihan terakhir, dapat berupa tindakan berupa opini. Setiap perusahaan yang
dijakankan akan membutuhkan tambahan modal dalam operasinya. Pada saat
perusahaan didirikan, pemilik bisa menentukan sumber modal apa yang dipakai
akan dihadapkan beberapa pilihan tentang sumber pendanaan dari modal saham
biasa atau perlu hutang jangka panjang walaupun setiap keputusan yang diambil
tentang sumber modal selalu ada dampaknya. Jika sumber modal berasal dari
hutang jangka panjang ada kewajiban membayar bunga dan mengembalikan
hutang pada saat jatuh tempo.
Terdapat pertimbangan dari perusahaan dalam mengatur perpaduan
sumber modal mana akan dipakai. Misalnya suatu perusahaan tidak menyukai
manajemen perusahaannya dikelola oleh banyak pemilik, karena itu keputusan
sumber modal yang dipakai untuk pengembangan berikut adalah dari hutang
jangka panjang. Setiap keputusan yang diambil tentang sumber modal selalu ada
dampaknya. Misalkan, sumber modal saham biasa ada kewajiban membayar
deviden dan keputusan–keputusan kebijakan atau pengelolaan dari pemegang
saham perlu diperhatikan. Jika sumber modal berasal dari hutang jangka panjang
ada kewajiban membayar bunga dan mengembalikan hutang pada saat jatuh
tempo.
 Dengan demikian, ada pertimbangan – pertimbangan tertentu dari
perusahaan dalam mengatur perpaduan sumber modal mana akan dipakai.
Misalnya suatu perusahaan tidak menyukai manajemen perusahaannya dikelola
oleh banyak pemilik, karena itu keputusan sumber modal yang dipakai untuk
pengembangan berikut adalah dari hutang jangka panjang.

1.2 Rumusan Masalah

a. Apa pengertian keputusan pendanaan ?
b. Apa pengertian struktur modal ?
c. Apa saja teori-teori dalam struktur modal ?
d. Apa saja faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal?

1.3 Tujuan
Berdasarkan rumusan masalah yang telah diungkapkan diatas, maka
tujuan dari penulisan makalah ini adalah sebagai berikut :
a. Mengetahui pengertian keputusan pendanaan
b. Mengetahui pengertian struktur modal
c. Mengetahui macam-macam teori struktur modal
d. Mengetahui faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Pengertian Keputusan Pendanaan

Keputusan pendanaan menurut Suad Husnan dan Pudjiastuti (277:2006)
adalah menyangkut keputusan tentang bentuk dan komposisi pendanaan yang
akan dipergunakan oleh perusahaan. Keputusan ini merupakan keputusan
manajemen keuangan dalam melakukan pertimbangan dan analisis perpaduan
antar sumber-sumber dana yang paling ekonomis bagi perusahaan untuk
mendanai kebutuhan-kebutuhan investasi serta kegiatan operasional perusahaan.
Ketersediaan dana yang akan digunakan untuk mendanai berbagai alternatif
investasi ini dapat dilihat dari struktur modal perusahaan dengan cara mengamati
neraca pada sisi pasiva. Keputusan pendanaan oleh manajemen akan berpengaruh
pada penilaian perusahaan yang terefleksi di harga saham. Oleh karena itu, salah
satu tugas manajer keuangan adalah menentukan kebijakan pendanaan yang dapat
memaksimalkan harga saham yang merupakan cerminan dari suatu nilai
perusahaan (Harmono, 137:2011). Keputusan pendanaan ini sering disebut juga
sebagai kebijakan struktur modal. Pada keputusan ini manajer keuangan dituntut
untuk mempertimbangkan dan menganalisis kombinasi dari sumber-sumber dana
yang ekonomis bagi perusahaan guna membelanjai kebutuhan-kebutuhan
investasi serta usahanya.
Kebijakan Pendanaan merupakan suatu kebijakan yang sangat penting bagi
perusahaan, karena menyangkut perolehan sumber dana untuk kegiatan operasi
perusahaan. Kebijakan ini akan berpengaruh terhadap struktur modal dan faktor
leverage perusahaan, baik leverage operasi maupun leverage keuangan. Pada
waktu menilai usul proyek, pertimbangan menegenai dari mana dana yang akan
digunakan utnuk membiayai investasi belum masuk dalam pembahasan sama
sekali. Oleh karena itu, melalui keputusan pendanaan ini akan dibahas sumber
dana yang akan digunakan untuk membiayai suatu investasi yang sudah dianggap
layak.
2.2 Struktur Modal
a. Pengertian Struktur Modal
Struktur modal merupakan masalah yang sangat penting dalam
pengambilan keputusan mengenai pembelanjaan perusahaan, karena harus
memaksimalkan profit bagi keputusan modal sendiri dan keuntungan yang
diperoleh harus lebih besar daripada biaya modal sebagai akibat penggunaan
struktur modal tersebut. Struktur modal merupakan struktur financial yang
terdiri atas hutang dan modal sendiri.
Menurut Agus Sartono (225:2001) :
“Struktur modal adalah merupakan perimbangan jumlah utang jangka pendek
yang bersifat permanen, utang jangka panjang, saham preferen dan saham
biasa.”

Menurut Sugiarto (1:2009) :

“Struktur modal perusahaan merupakan bagian dari stuktur keuangan
perusahaan yang mengulas tentang cara perusahaan mendanai aktivanya,
dengan demikian terkait fungsi mendapatkan dana dari manajemen keuangan”.

Dari pengertian-pengertian di atas, dapat dikatakan bahwa konsep

struktur modal merupakan suatu konsep yang membicarakan komposisi
bagaimana suatu perusahaan didanai baik dengan modal sendiri maupun
dengan modal pinjaman. Jika suatu perusahaan dalam memenuhi kebutuhan
dananya atau modalnya lebih mengutamakan pemenuhan modal yang
tersumber dari dalam modal perusahaan, maka akan mengurangi
ketergantungan dari pihak luar. Akan tetapi, jika kebutuhan modalnya semakin
besar karena pertumbuhan perusahaan sedangkan modal sendirinya terbatas,
perusahaan dapat menggunakan modal asing yang berasal dari luar perusahaan.
Penggunaan dari masing-masing jenis modal tersebut memiliki pengaruh yang
berbeda terhadap laba yang dihasilkan oleh perusahaan. Penggunaan modal
sendiri yang kompensasinya berupa pembayaran dividen diambil dari
keuntungan setelah pajak, sehingga tidak mengurangi pembayaran
 Struktural Modal merupakan bauran atau perpaduan dari hutang jangka
panjang, saham preferen, dan saham biasa. Struktur modal yang ditargetkan
adalah perpaduan antara hutang, saham preferen, dan saham biasa yang
dikehendaki perusahaan dalam struktur modalnya, sedangkan struktur modal
yang optimal adalah struktur modal yagn mengoptimalkan keseimbangan
antara resiko dan pengembalian sehingga memaksimumkan harga saham.
Tujuan manajemen struktur modal adalah memedukan sumber dana permanen
yang digunakan perusahaan dengan cara yang akan memaksimumkan harga
saham perusahaan. Sebaliknya, tujuan ini bisa dipandang sebagai pencarian
terhadap paduan dana yagn akan meminimumkan campuran biaya modal
perusahaan.

b. Menentukan Struktur Modal yang optimal

Leverage Keuangan adalah suatu ukuran yang menunjukkan sampai
sejauh mana hutang dan saham preferen digunakan dalam struktur modal
perusahaan. Leverage perusahaan akan mempengaruhi laba perlembar saham,
tingkat resiko dan harga saham. Suatu struktur modal yang optimal sangat
penting bagi suatu perusahaan dan ini menurut pendapat Weston dan Copelan
(1992:565) mengenai struktur moda yaitu: “if their is an optimal capital
structure for a company it will minimize the opportunity cost of capital”.
Menurut Van Horne menyatakan “kalau ingin meningkatkan harga persaham,
maka terlebih dahulu harus mengusahakan biaya modal perusahaan menjadi
seminim mungkin untuk meingkatkan kemakmuran pemegang saham
perusahan”.

2.3 Teori Struktur Modal

Modal adalah hak atau bagian yang dimiliki oleh pemilik perusahaan
dalam pos modal (modal saham), keuntungan atau laba yang ditahan atau
kelebihan aktiva yang dimiliki perusahaan terhadap seluruh utangnya (Munawir,
2001). Struktur modal adalah perimbangan/perbandingan hutang jangka panjang
dengan modal sendiri (Riyanto, 2001). Struktur modal adalah perimbangan atau
perbandingan antara modal asing dan modal sendiri. Modal asing diartikan dalam
hal ini adalah hutang baik jangka panjang maupun dalam jangka pendek.
Sedangkan modal sendiri bisa terbagi atas laba ditahan dan bisa juga dengan
penyertaan kepemilikan perusahaan.

Teori struktur modal merupakan salah satu teori fundamental dalam

manejemen keuangan yang menjelaskan tentang hubungan kausal antara
kebijakan struktur modal dengan nilai perusahaan atau tentang pengaruh
kebijakan struktur modal terhadap nilai perusahaan. Dalam hal ini kebijakan
struktur modal ditunjukkan oleh ukuran rasio utang. Sedangkan nilai perusahaan
diwakili oleh harga pasar saham perusahaan. Teori struktur modal ini pada
dasarnya menjelaskan tentang perilaku pasar (investor) dalam merespon kebijakan
struktur modal perusahaan.

Teori struktur modal menjelaskan apakah ada pengaruh perubahan struktur

modal terhadap nilai perusahaan, kalau keputusan investasi dan kebijakan dividen
dipegang konstan. Struktur modal yang dapat memaksimumkan nilai perusahaan,
atau harga saham, adalah struktur modal yang terbaik (Suad Husnan dan
Pudjiastuti, 263:2006). Pendekatan-pendekatan yang dilakukan oleh Van Horne
dan Wachowicz (234:2005) adalah sebagai berikut :

1. Pendekatan Laba Bersih (Net IncomeApproach)

Menurut pendekatan laba bersih, biaya modal pinjaman dan biaya modal
sendiri tidak dipengaruhi oleh struktur modal, tetapi biaya modal keseluruhan
dapat diturunkan dengan jalan meningkatkan leverage sehingga nilai
perusahaan dapat ditingkatkan.
2. Pendekatan Laba Operasi Bersih (Net Operating Income Approach)
Pendekatan Net Operating Income (NOI), jika struktur modal berubah, biaya
modal pinjaman tetap, akan tetapi biaya modal sendiri naik. Kenaikan modal
pinjaman yang biayanya murah diimbangi dengan kenaikan biaya modal
sendiri, sehingga biaya modal sendiri tidak berubah pada semua tingkat
leverage.
3. Pendekatan Tradisional (Traditional Approach)

Pendekatan Tradisional ini berpendapat bahwa biaya modal sendiri akan

meningkatkan pada kenaikan leverage, disamping itu biaya pinjaman juga
 dapat meningkat bila melebihi tingkat tertentu. Oleh karena itu akan terdapat
suatu titik dimana biaya modal keseluruhan merupakan titik terendah dan itu
akan mencerminkan struktur modal yang optimal.
4. Teori MM

Teori ini dikemukakan oleh Merton Miller dan Franco Modigliani

(1958). Teori struktur modal dari MM ini terdiri dari 3 model, yaitu model
dengan asumsi ada pajak dan risiko keuangan.
a. Teori MM dengan asumsi Tidak Ada Pajak
Teori ini pada dasarnya dibangun berdasarkan asumsi pasar sempurna
yang ditandai dengan beberapa kondisi diantaranya sebagai berikut:
 Tidak ada pajak, sehingga tidak ada pilihan pendanaan yang membawa
keuntungan pajak dibanding yang lain.
 Tidak ada biaya transaksi, sehingga apapun jenisnya pendanaan yang dipilih
tidak ada yang lebih murah atau lebih mahal dilihat dari biaya transaksi.
 Simetri informasi, yaitu manajemen dan investor memiliki informasi relevan
yang sama tentang prospek perusahaan, sehingga tidak ada alternatif
pendanaan yang bisa digunakan oleh manajemen untuk menyampaikan
pesan informasi tertentu kepada investor dibanding alternatif pendanaan
lainnya. Teori ini menyatakan sebagai berikut:
“Dalam kondisi tidak ada pajak (pasar sempurna), struktur modal tidak
berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Dengan kata lain struktur modal
bersifat irelevan terhadap nilai perusahaan.”
Argumentasi yang mendasari teori ini dikenal dengan sebutan MM
Proposition I dan MM Proposition II.
MM Proposition I menyatakan bahwa:
“dibawa kondisi tidak ada pajak, total biaya modal perusahaan atau
WACC (Weighted average cost of capital) tidak dipengaruhi oleh perubahan
struktur modal.”
MM Proposition II menyatakan bahwa:
“Struktur modal (D/E) berpengaruh positif terhadap biaya modal atas
ekuitas, semakin tinggi porsi pendanaan dari utang semakin tinggi biaya
modal atas ekuitas, sebaliknya semakin rendah porsi pendanaan dari utang
semakin rendah biaya modal atas ekuitas.”

WACC = (Kd × Wd) + (Ke × We)

Keterangan :
Wd = Porsi utang terhadap total modal atau D/M (dimana D total
utang dan M total modal)
Kd = Biaya modal atas utang (Cost of Debt)
We = Porsi ekuitas terhadap total modal atau E/M (dimana E total
ekuitas dan M total modal)
Ke = biaya modal atas ekuitas (Cost of Equity)

Pembuktian teori MM di bawa kondisi tidak ada pajak

Teori MM dengan asumsi tidak ada pajak berdasarkan argumentasi dari MM
Proporsition I dan MM Proporsition II dapat dibuktikan sebagai berikut.

WACC = (Kd × D/M) + (Ke × E/M)

b. Teori MM dengan Leverage Pribadi (Homemade Leverage)

Selain dijelaskan menggunakan mekanisme WACC sebagaimana

dibahas sebelumnya, irelevansi struktur modal terhadap nilai perusahaan di
bawah asumsi tidak ada pajak, oleh MM juga dijelaskn menggunakan
mekanisme leverage pribadi, yaitu struktur modal pribadi investor yang
diciptakan menyerupai struktur modal perusahaan, karena itu leverage
pribadi ini juga lebih populer dengan sebutan “homemade leverage”
penggunaan kata ‘leverage’ di sini menunjuk kepada pengertian penggunaan
utang. Rasio utang yang merupakan indikator dari struktur modal, biasa
disebut juga dengan istilah ‘rasio leverage.’

Dalam hal ini, investor memiliki kecenderungan untuk melakukan

tindakan arbitrase investasi berdasarkan leverage pribadi yang diciptakan
menyerupai atau sama dengan leverage perusahaan. Pada gilirannya tindakan
 tersebut menciptakan kondisi di mana nilai perusahaan tidak bergantung
kepada struktur modal. Subekti menyebutkan bahwa arbitrase adalah
penyelesaian atau pemutusan sengketa oleh seseorang hakim atau para hakim
berdasarkan persetujuan bahwa para pihak akan tunduk pada atau menaati
keputusan yang diberikan oleh hakim atau para hakim yang mereka pilih atau
tunjuk tersebut.
c. Teori MM dengan Asumsi Ada Pajak

Teori MM tanpa pajak dianggap tidak realistis dan kemudian MM

memasukkan faktor pajak ke dalam teorinya. Pajak dibayarkan kepada
pemerintah, yang berarti merupakan aliran kas keluar. Hutang bisa
digunakan untuk menghemat pajak, karena bunga bisa dipakai sebagai
pengurang pajak. Teori MM dengan asumsi ada pajak menyatakan bahwa:
“karena utang memberikan keuntungan pajak maka semakin tinggi
porsi pendanaan (struktur modal) yang berasal dari utang, semakin tinggi
nilai perusahaan dan sebaliknya.”

WACC = {Kd × (1-T) × Wd) + (Ke × We)

Dengan keuntungan pajak (tax benefit) yang diperoleh melalui

pendanaan dari utang, biaya modal atas utang menajdi lebih kecil dibanding
biaya modal ekuitas. Turunnya biaya modal atas utang berdampak kepada
turunnya WACC. Maka dalam rangka meningkatkan nilai perusahaan,
manajemen sebaiknya menggunakan pendanaan utang sebesar-besarnya
karena akan mendatangkan keuntungan pajak yang semakin besar.

5. Teori Trade-off
Trade-off Theory ini dikembangkan oleh Kraus dan Litzenberger
(1973) dan Myers (1984). Menurut teori ini, pendanaan dengan utang
membawa keuntungan berupa keuntungan pajak sebagaimana dibahas
sebelumnya dan sekaligus menimbulkan biaya atau kerugian. Sisi biaya atau
kerugian dari pendanaan utang adalah peluang terjadinya kondisi kesulitan
keuangan dan kebangkrutan. Semakin besar porsi pendanaan utang dalam
struktur modal perusahaan semakin tinggi peluang risiko terjadinya kesulitan
keuangan yang mungkin dihadapi perusahaan yang bisa mengarah kepada
kebangkrutan.
a. Biaya Kesulitan Keuangan
Biaya kesulitan keuangan (financial distress costs) adalah baiya atau
kerugian yang timbul karena perusahaan berada dalam kondisi kesulitan
keuangan akibat terlalu besarnya beban utang perusahaan. Dalam bentuk yang
serius kesulitan keuangan bisa berupa kondisi yang mengarah kepada
keangkrutan. Contoh biaya kesulitan keuangan antara lain misalnya:
 Nilai pasar asset perusahaan menurun karena perusahaan dalam kondisi
kesulitan keuangan atau menuju kebangkrutan
 Para pelanggan dan supplier mulai meninggalkan perusahaan, karena
mereka meragukan kemampuan perusahaan memenuhi kewajibannya.
 Jika perusahaan ingin melakukan pemulihan diperlukan biaya yang tidak
sedikit. Biasanya melibatkan pendanaan dengan biaya modal yang tinggi.
 Dalam proses penyelesaian kebangkrutan diperlukan biaya untuk
mengurus realisasi asset perusahaan dan distribusi hasil-hasilnya kepada
pemegang klaim. Biaya ini mencakup biaya jasa tenaga ahli seperti
akuntan, tenaga penilai asset, konsultan hukum, dan sejenisnya.
 Perilaku merugikan dari manajer dan karyawan akrena mereka mengetahui
akan kehilangan pekerjaan dari perusahaan.
Dengan mempertimbangkan sisi keuntungan dan sekaligus potensi
kerugian yang ditimbulkan dari pendanaan dengan utang, maka terdapat dua
kondisi yang bertolak belakang. Pertama, semakin tinggi porsi pendanaan dari
utang semakin besar keuntungan yang diperoleh dari pajak, sehingga
mendorong kenaikan terhadap nilai perusahaan, dan sebaliknya. Kedua,
semkain tinggi porsi pendanaan daru utang semakin tinggi peluang biaya yang
harus ditanggung perusahaan dalam hal menghadapi kondisi kesulitan
keuangan, sehingga mendorong penurunan terhadap niali perusahaan. Dengan
demikian, dilihat dari sisi keuntungan pajak, smekain tinggi porsi penggunaan
dana dari utang akan meningkatkan nilai perusahaan, karena itu
rekomendasinya adalah gunakan utang sebesar-besarnya untuk
memaksimalkan nilai perusahaan. Sementara dilihat dari sisi kerugian
timbulnya biaya kesulitan keuangan, kenaikan utang justru akan menurunkan
nilai perusahaan, karena itu rekomendasinya adalah jangan gunakan utang
untuk memaksimalkan nilai perusahaan.
b. Struktur Modal Optimum
Struktur modal optimum merupakan struktur modal yang
memaksimalkan nilai perusahaan atau memberi dampak paling tinggi terhadap
kenaikan nilai perusahaan. Dengan demikian, struktur modal atau rasio utang
yang lebih rendah atau lebih tinggi dari struktur modal optimum akan
menghasilkan nilai perusahaan yang tidak maksimal. Trade-off theory
mengaplikasikan konsep marginalitas dari ilmu ekonomi mikro dalam rangka
merumuskan struktur modal optimum. Berdasarkan konsep tersebut, struktur
modal optimum dicapai ketika:
“marginal benefit yang diperoleh dari keuntungan pajak sama dengan
marginal cost yang timbul dari biaya kesulitan keuangan”
Struktur modal diperusahaan bersifat abstrak, karena dalam realita
struktur modal optimum sulit ditentukan. Kesulitan tersebut terutama
disebabkan oleh sulitnya mengukur secara kuantitatif potensi kerugian yang
diakibatkan oelh kondisi financial distress yang mungkin dihadapi perusahaan.
Struktur midal optimum bersifat unik artinya masing-masing perusahaan
memiliki titik struktur modal optimum yang berbeda satu sama lain.
c. Biaya Keagenan dalam Teori Trade-off
Penjelasan teori trade-off di atas didasarkan kepada titik temu antara sisi
manfaat dari utang (keuntungan pajak) dengan sisi biaya atau kerugian dari
utang (biaya kesulitan keuangan). Sisi kerugian dari pendanaan dengan utang
sebenarnya tidak hanya terkait dengan biaya keagenan. Konflik kepentingan
pada dasarnya tidak hanya terjadi antar manajemen dengan pemilik perusahaan
tetapi juga terjadi antara manajemen dengan pihak kreditor. Oelh karena itu,
teori keagenan tidak hanya menjelaskan problem keagenan yang timbul dari
konflik kepentinagan dan dampak yang ditimbulkannya antara manjemen
dengan pemilik melainkan juga problem yang timbul dari konflik kepentingan
antara pemilik dengan pihak kreditor. Konflik ini timbul karena kreditor tidak
 menginginkan manajemen perusahaan bertindak sedemikian rupa yang terlalu
menguntungkan pihak pemilik namun merugikan kepentingannya.
6. Teori Keagenan
Teori keagenan (agency theory) yang dikembangkan oleh Michael Jehnsen
& Williams Meckling (1976) menjelaskan bahwa ketika manajer bukan
sebagai pemilik perusahaan maka ada potensi bagi manajer untuk bertindak
atau mengambil kebijakan-kebijakan yang cenderung hanya menguntungkan
kepentingannya sendiri dan merugikan kepentingan pemilik perusahaan. Biaya
agensi menurut Horne dan Wachowicz dalam Saidi (2004) biaya-biaya yang
berhubungan dengan pengawasan manajemen untuk menyakinkan bahwa
manajemen bertindak konsisten sesuai dengan perjanjian kontraktual
perusahaan dengan kreditur dan pemegang saham.
Berdasarkan teori keagenan, utang bisa bereperan dalam menciptakan
sarana atau instrumen monitoring yang memungkinkan manajer bekerja secara
efisien. Beberapa peran dari utang dalam membantu mengendalikan perilaku
manajer antara lain:
a) Dengan adanya utang, timbul kewajiban tetap bagi perusahaan dalam
bentuk pembayaran kembali pokok utang dan bunga pinjaman secara
berkala. Adanya kewajiban tetap tersebut memaksa manajemen untuk
bekerja keras dan efisien untuk menghasilkan pendapatan atau cash flow
agar perusahaan mampu memenuhi kewajiban tersebut.
b) Dengan adanya utang atau semakin besar porsi pendanaan dengan utang
semakin besar peluang bagi perusahaan menghadapi risiko kebangkrutan.
Bagi manajemen, kebangkrutan perusahaan berarti kehilangan pekerjaan.
Dengan demikian utang mendorong manajemen untuk bekerja lebih
cermat dan efisien dalam rangka memperkecil risiko kebangkrutan.
c) Tingkat bunga atau biaya modal atas utang berfungsi sebagai pengendali
terhadap pemilihan proyek-proyek investasi yang menguntungkan.
Manajemen akan memilih proyek investasi yang menghasilkan cash flow
lebih besar dari biaya modal atas utang yang digunakan untuk membiayai
proyek tersebut. Jika tidak, maka proyek investasi akan merugi.
 d) Jika kebutuhan dana perusahaan dipenuhi dari sumber ekuitas dengan
menerbitkan saham baru maka berpeluang terjadinya dilusi (penurunan
porsi) kendali atau kontrol dari pemegang saham lama terhadap
perusahaan. Sebaliknya, pendanaan dari sumber utang tidak mengganggu
porsi kendali pemegang saham terhadap perusahaan.
Berdasarkan beberapa kelebihan dari pendanaan utang dalam membantu
mengendalikan perilaku manajemen tersebut, teori keagenan memprediksi
adanya pengaruh positif dari pendanaan utang terhadap nilai perusahaan.
Semakin besar porsi pendanaan utang di dalam struktur modal perusahaan
semakin tinggi efisiensi kerja dari manajemen sehingga mendorong terciptanya
nilai perusahaan, dan sebaliknya. Jika manajer juga bertindak sepenuhnya
sebagai pemilik perusahaan maka tidak ada konflik kepentingan antara
manajemen dan pemilik karena agent dan principal adalah orang yang sama.
Dalam kondisi demikian teori keagenan tidak relevan dalam pembahasan
kebijakan struktur modal.
7. Signaling Theory
Isyarat atau signal menurut Brigham dan Houston (2001) adalah suatu
tindakan yang diambil manajemen perusahaan yang memberi petunjuk bagi
investor tentang bagaimana manajemen memandang prospek perusahaan.
Signaling theory yang dikemukakan oleh Bhattacharya (1979), John &
Williams (1985), dan Miller & Rock (1985), selain digunakan untuk
menjelaskan perilaku kebijakan dividen juga diaplikasikan untuk menjelaskan
kebijakan struktur modal dalam hubungannya dengan nilai perusahaan.
Berdasarkan penejelasan teori ini, manajemen juga menggunakan kebijakan
pendanaan sebagai sarana untuk menyampaikan pesan tentang prospek
perusahaan yang diyakini oleh manajer. Isi dari pesan tersebut pada dasarnya
merupakan inside atau private infromation yang hanya dikuasai oleh manajer
yang ingin disampaikan kepada pihak luar (investor dan kreditor) dalam bentuk
pesan yang melekat pada kebijakan pendanaan. Pesan yang melekat pada
kebijakan pendanaan tersebut antar lain sebagai berikut:
a) Jika manajemen memutuskan memenuhi kebutuhan dana dari utang,
berarti manajemen yakin bisa memenuhi kewajiban tetap atas utangnya,
 yaitu kewajiban pembayaran pokok utang dan bunga periodik. Keyakinan
manajemen tersebut didasarkan atas penilaian dan keyakinannya terhadap
prospek positif perusahaan ke depan. Jika manajemen tidak yakin dengan
prospek perusahaan ke depan ia tidak akan memilih utang untuk
memenuhi kebutuhan dana perusahaan, karena pendanaan dengan utang
berisiko menimbulkan kesulitan keuangan di masa yang akan datang yang
bisa mengarah kepada kebangkrutan. Dengan demikian, kebijakan
pendanaan melalui sumber utang memberi isyarat positif bagi investor
tentang prospek perusahaan, sehingga mendorong naiknya harga saham
perusahaan.
b) Sebaliknya, keputusan perusahaan memnuhi kebutuhan dananya melalui
ekuitas atau penerbitan saham baru memberikan isyarat bahwa perusahaan
berusaha menghindari kewajiban tetap utang yang timbul seandainya
pendanaan dilakukan melalui utang. Keputusan tersebut didasarkan kepada
keyakinan manajemen tentang prospek perusahaan ke depan yang tidak
manjamin kemampuan perusahaan memenuhi kewajiban utangnya.
Dengan demikian, kebijakan pendanaan melalui ekuitas dianggap
memberikan isyarat kepada investor tentang prospek perusahaan yang
kurang meyakinkan ke depan, sehingga mendorong harga saham atau nilai
perusahaan turun.
Berdasarkan argumentasi signaling theory tersebut di atas dapat diprediksi
adanya hubungan positif antara struktur modal dan rasio utang dengan nilai
perusahaan. Keputusan perusahaan untuk melakukan pendanaan dari utang
akan mendorong terjadinya peningkatan nilai perusahaan sementara keputusan
pendanaan dari ekuitas akan mendorong terjadinya penurunan nilai perusahaan.
8. Pecking Order Theory
Dalam teori struktur modal konsep pecking order theory yang
mengarahkan pengambilan keputusan pendanaan sesuai dengan urutan atau
hirarki pendanaan tersebut mungkin bertentangan dengan konsep static tradeoff
theory. Pada konsep static tradeoff theory, kebijakan struktur modal mengarah
pada target debt to equity ratio, sedangkan konsep pecking order theory
mengarah pada pengambilan keputusan pemilihan alternatif pendanaan
berdasar kebutuhan dana semata. Pendanaan yang dipenuhi oleh sumber dana
internal dan bila tidak mencukupi akan dipenuhi dengan pendanaan dari
sumber dana eksternal, bukan untuk memenuhi tingkat rasio tertentu seperti
pada konsep static trade off theory. Hal ini terlihat pada penelitian Myers dan
Majluf (1984), Myers (1984), Baskin (1989), Jong dan Dijk (1999), dan Fama
(2000).
Pecking order theory yang dikemukakan oleh Myers dan Majluf (1984)
menggunakan dasar pemikiran bahwa tidak ada suatu target debt to equity ratio
tertentu dan tentang hirarkhi sumber dana yang paling disukai oleh perusahaan.
Esensi teori ini adalah adanya dua jenis modal external financing dan internal
financing. Teori ini menjelaskan mengapa perusahaan yang profitable
umumnya menggunakan utang dalam jumlah yang sedikit. Hal tersebut bukan
disebabkan karena perusahaan mempunyai target debt ratio yang rendah, tetapi
karena mereka memerlukan external financing yang sedikit. Perusahaan yang
kurang profitable akan cenderung menggunakan utang yang lebih besar karena
dua alasan, yaitu; (1) dana internal tidak mencukupi, (2) utang merupakan
sumber eksternal yang lebih disukai.
Alhasil teori pecking order ini membuat hirarki sumber dana, yaitu dari
internal (laba ditahan), dan eksternal (utang dan saham). Pemilihan sumber
eksternal menurut Myers dan Majluf (1984) disebabkan karena adanya asimetri
informasi antara manajemen dan pemegang saham. Asimerti informasi terjadi
karena pihak manajemen mempunyai informasi yang lebih banyak daripada
para pemegang saham. Dengan demikian, pihak manajemen mungkin berpikir
bahwa harga saham saat ini sedang overvalue (terlalu mahal) sehingga
manajemen akan menerbitkan saham baru dengan harga yang lebih mahal dari
yang seharusnya. Adanya asimetri informasi ini mengakibatkan terjadinya gap
antara pengelola dan pemilik perusahaan yang memungkinkan terjadinya moral
hazard pengelola, sehingga harga saham tidak mencerminkan informasi secara
penuh tentang kondisi perusahaan.
Secara spesifik perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi (hierarki)
dalam penggunaan dana. Menurut pecking order theory dikutip oleh Smart,
Megginson, dan Gitman (2004, p.458-459), terdapat skenario urutan (hierarki)
dalam memilih sumber pendanaan, yaitu :
 Perusahaan lebih memilih untuk menggunakan sumber dana dari dalam
atau pendanaan internal daripada pendanaan eksternal. Dana internal
tersebut diperoleh dari laba ditahan yang dihasilkan dari kegiatan
operasional perusahaan.
 Jika pendanaan eksternal diperlukan, maka perusahaan akan memilih
pertama kali mulai dari sekuritas yang paling aman, yaitu hutang yang
paling rendah risikonya, turun ke hutang yang lebih berisiko, sekuritas
hybrid seperti obligasi konversi, saham preferen, dan yang terakhir
saham biasa.
 Terdapat kebijakan deviden yang konstan, yaitu perusahaan akan
menetapkan jumlah pembayaran deviden yang konstan, tidak terpengaruh
seberapa besarnya perusahaan tersebut untung atau rugi.
 Untuk mengantisipasi kekurangan persediaan kas karena adanya
kebijakan deviden yang konstan dan fluktuasi dari tingkat keuntungan,
serta kesempatan investasi, maka perusahaan akan mengambil portofolio
investasi yang lancar tersedia. Pecking order theory tidak
mengindikasikan target struktur modal. Pecking order theory
menjelaskan urut-urutan pendanaan. Manajer keuangan tidak
memperhitungkan tingkat hutang yang optimal. Kebutuhan dana
ditentukan oleh kebutuhan investasi. Pecking order theory ini dapat
menjelaskan mengapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan
yang tinggi justru mempunyai tingkat hutang yang kecil.
Dalam kenyataannya, terdapat perusahaan-perusahaan yang dalam
menggunakan dana untuk kebutuhan investasinya tidak sesuai seperti skenario
urutan (hierarki) yang disebutkan dalam pecking order theory. Penelitian yang
dilakukan oleh Singh dan Hamid (1992) dan Singh (1995) menyatakan bahwa
“Perusahaan-perusahaan di negara berkembang lebih memilih untuk
menerbitkan ekuitas daripada berhutang dalam membiayai perusahaannya.”
Hal ini berlawanan dengan pecking order theory yang menyatakan bahwa
 perusahaan akan memilih untuk menerbitkan hutang terlebih dahulu daripada
menerbitkan saham pada saat membutuhkan pendanaan eksternal.
9. Balancing Theory
Artikel ke 2 dari Myers (1984) menampilkan balancing theory atau trade
off theory (teori keseimbangan) yang menyeimbangkan manfaat (perlindungan
pajak) dan pengorbanan (bunga) yang timbul sebagai akibat penggunaan utang
oleh perusahaan. Teori ini dijelaskan lebih lanjut dalam Brealey dan Myers,
(1996) bahwa perusahaan akan meningkatkan utang manakala penghematan
pajak (tax shield) lebih besar daripada pengorbanannya, dan penggunaan utang
tersebut akan berhenti manakala terjadi keseimbangan antara penghematan dan
pengorbanan akibat penggunaan utang tersebut.
Penelitian yang dilakukan oleh Myers (1984) ini memperjelas konsep
Pecking Order Theory. Dengan menggunakan istilah Modified Pecking Order
Theory, artikel Myers 2 (1984) dapat disimpulkan bahwa :
1. Perusahaan cenderung mengutamakan (mendahulukan) penggunaan
pendanaan internal.
2. Perusahaan akan menyesuaikan batasan atau target untuk devidend payout
ratio pada peluang investasi yang dimiliki.
3. Kebijakan deviden ketat ditambah dengan fluktuasi profitabilitas yang
tidak dapat diprediksi dan keberadaan kesempatan untuk berinvestasi
mengakibatkan arus kas internal lebih besar atau lebih kecil ketimbang
kebutuhan modal. Jika terjadi kelebihan dana, maka perusahaan akan
membayar utangnya atau melakukan investasi pada sekuritas yang
marketable. Tetapi jika terjadi kekurangan dana, maka perusahaan akan
menguras persediaan kasnya atau menjual sekuritas yang dipegangnya.
4. Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan menerbitkan
sekuritas yang paling aman terlebih dahulu. Perusahaan akan
mengawalinya dengan menerbitkan utang kemudian diikuti dengan
penerbitan sekuritas hybrid seperti obligasi konvertibel kemudian baru
menerbitkan saham baru sebagai alternatif terakhir.
2.4 Faktor – Faktor yang Mempengaruhi Struktur Modal

Pemilihan bentuk sumber pembiayaan sangat berpengaruh terhadap

struktur modal perusahaan. Di samping itu, baik buruknya struktur modal akan
mempunyai pengaruh yang berakibat langsungterhadap posisi keuangan
perusahaan. Oleh karena itu, sebelum suatu perusahaan membuat kebijakan-
kebijakan yang berhubungan dengan struktur modal akan terlebih dahulu perlu
dianalisis hal-hal yang berpengaruh terhadap srtuktur modal itu sendiri. Menurut
Brigham dan Houston (39:2001) faktor-faktor yang berpengaruh dalam
pengambilan keputusan struktur modal antara lain:

a. Stabilitas Penjualan Perusahaan dengan penjualan yang relatif stabil dapat

lebih aman memperoleh lebih banyak pinjaman dan menanggung beban
tetap yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang
penjualannya tidak stabil.
b. Struktur Aktiva
Perusahaan yang aktivanya sesuai untuk dijadikan jaminan kredit
cenderung lebih banyak menggunakan banyak utang. Aktiva multiguna
yang dapat digunakan oleh banyak perusahaan merupakan jaminan yang
baik, sedangkan aktiva yang hanya digunakan untuk tujuan tertentu tidak
begitu baik untuk dijadikan jaminan.
c. Leverage Operasi
Perusahaan dengan leverage operasi yang lebih kecil cenderung lebih
mampu untuk memperbesar leverage keuangan karena ia akan mempunyai
risiko bisnis yang lebih kecil.
d. Tingkat pertumbuhan
Perusahaan yang tumbuh dengan pesat harus lebih banyak mengandalkan
modal eksternal. Namun, pada saat yang sama perusahaan yang tumbuh
dengan pesat sering menghadapi ketidakpastian yang lebih besar, yang
cenderung mengurangi keinginannya untuk menggunakan utang.
e. Profitabilitas
Seringkali pengamatan menunjukkan bahwa perusahaan dengan tingkat
pengembalian yang tinggi atas investasi menggunakan utang yang relatif
 kecil. Tingkat pengembalian yang tinggi memungkinkan mereka untuk
membiayai sebagian besar kebutuhan pendanaan mereka dengan dana
yang dihasilkan dari internal.
f. Pajak
Bunga merupakan beban yang dapat dikurangkan untuk tujuan perpajakan,
dan pengurangan tersebut sangat bernilai bagi perusahaan yang terkena
tarif pajak yang tinggi. Karena itu, makin tinggi tarif pajak perusahaan,
makin besar manfaat penggunaan utang.
g. Pengendalian
Pengaruh utang lawan saham terhadap posisi pengendalian manajemen
dapat mempengaruhi stuktur modal. Apabila manajemen saat ini
mempunyai hak suara untuk mengendalikan perusahaan tetapi sama sekali
tidak diperkenankan untuk membeli saham tambahan, mereka akan
memilih utang untuk pembiayaan baru. Di lain pihak, manajemen
mungkin memutuskan untuk menggunakan ekuitas jika kondisi keuangan
perusahaan sangat lemah sehingga penggunaan utang dapat membawa
perusahaan pada risiko kebangkrutan, karena jika perusahaan jatuh
bangkrut, para manajer tersebut akan kehilangan pekerjaan.
h. Sikap manajemen
Sejumlah manajemen cenderung lebih konservatif daripada manajemen
lainnya, sehingga menggunakan jumlah utang yang lebih kecil daripada
rata-rata perusahaan dalam industri yang bersangkutan, sementara
manajemen lain lebih cenderung menggunakan banyak utang dalam usaha
mengejar laba yang lebih tinggi.
i. Sikap pemberi pinjaman dan lembaga penilai peringkat tanpa
memperhatikan analisis para manajer atas faktor-faktor leverage yang
tepat bagi perusahaan mereka, sikap para pemberi pinjaman dan
perusahaan penilai peringkat (rating agency) seringkali mempengaruhi
keputusan struktur keuangan. Dalam sebagian besar kasus, perusahaan
membicarakan struktur modalnya dengan pemberi pinjaman dan lembaga
penilai peringkat serta sangat memperhatikan masukan yang diterima.
j. Kondisi pasar
 Kondisi di pasar saham dan obligasi mengalami perubahan jangka panjang
dan pendek yang dapat sangat berpengaruh terhadap struktur modal
perusahaan yang optimal. Karena itu, perusahaan yang berperingkat
rendah yang membutuhkan modal terpaksa beralih ke pasar saham atau
pasar utang jangka pendek, tanpa memperdulikan struktur modal yang
ditargetkan.
k. Fleksibilitas keuangan
Fleksibilitas keuangan jika dilihat dari sudut pandang operasional, berarti
mempertahankan kapasitas cadangan yang memadai.Menentukan
kapasitas cadangan yang memadai tersebut bersifat pertimbangan, tetapi
hal itu jelas bergantung pada faktor-faktor seperti ramalan kebutuhan dana
perusahaan, ramalan kondisi pasar modal, keyakinan manajemen atas
ramalannya, dan berbagai akibat dari kekurangan modal
 BAB III
PENUTUP

3.1 Kesimpulan
1. Keputusan pendanaan adalah keputusan yang berhubungan dengan penentuan
sumber dana yang akan digunakan untuk membiayai suatu investasi yang
dianggap layak serta penentuan perimbangan pendanaan yang optimal.
2. Struktur modal adalah perbandingan antara modal asing dengan modal sendiri
yang digunakan untuk memadukan sumber-sumber dana permanen yang
digunakan perusahaan untuk operasionalnya sehingga dapat memaksimalkan
nilai perusahaan. Modal asing dalam hal ini yaitu utang jangka panjang
maupun jangka pendek. Sedangkan modal sendiri terdiri atas laba ditahan dan
penyertaan kepemilikan perusahaan.
3. Teori-teori dalam struktur modal antara lain yaitu MM Theory, Trade-off
Theory, Signaling Theory, Agency Theory, Pecking Order Theory, dan
Balancing Theory.
4. Adapun faktor-faktor yang dapat mempengaruhi struktur modal yaitu struktur
aktiva, growth opportunity,Ukuran perusahaan, profitabilitas, dan risiko
bisnis.

3.2 Saran

1.