Machine Translated by Google

Tersedia online di www.sciencedirect.com

ScienceDirect
Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

Konferensi Ekonomi & Keuangan ke-3, Roma, Italia, 14-17 April 2015 dan Ekonomi & Keuangan ke-4
Finance Conference, London, Inggris, 25-28 Agustus 2015

Negara dan perspektif pengembangan sistem manajemen

risiko Perusahaan - kasus perusahaan Kroasia
Danijela Miloš Sprÿiÿa , Antonija Kožula, Ena Pecinaa *
Fakultas Ekonomi dan Bisnis, Universitas Zagreb, JFKennedya 6 sq, 10040 Zagreb, Kroasia

Abstrak

Enterprise Risk Management (ERM) mencakup aktivitas dan strategi yang memungkinkan perusahaan untuk mengidentifikasi, mengukur,
mengurangi, atau mengeksploitasi, serta mengendalikan dan memantau paparan berbagai jenis risiko perusahaan – strategis, keuangan,
operasional, dan pelaporan, seperti serta risiko kepatuhan untuk tujuan meningkatkan nilai organisasi bagi pemangku kepentingannya. Tujuan
utama ERM adalah untuk meningkatkan kemungkinan bahwa suatu organisasi akan mencapai tujuannya, artinya ERM harus dibuat dan
dilaksanakan dengan tujuan untuk melindungi dan menciptakan nilai pemegang saham. Untuk ERM untuk membawa manfaat, seperti yang
dijelaskan dengan baik dalam literatur ERM yang ada (misalnya lihat Beasley et al., 2005; Cumming dan Hirtle, 2001; Lam, 2001, 2003;
Liebenberg et dan Hoyt, 2003; Meulbroek, 2002; Nocco dan Stulz 2006), itu harus diintegrasikan dalam proses bisnis yang paling penting,
seperti manajemen strategis, perencanaan strategis, serta keputusan keuangan dan investasi untuk memastikan evaluasi yang konsisten dan
pengelolaan risiko yang timbul dari inisiatif bisnis. dan rencana. Makalah ini bersifat konseptual dan empiris. Hal ini bertujuan untuk (1)
mengembangkan Indeks ERM yang mengukur kualitas proses ERM dalam perusahaan, (2) untuk mengeksplorasi tingkat pengembangan
ERM di perusahaan Kroasia yang terdaftar dengan menggunakan Indeks ERM (3) untuk mengeksplorasi faktor penentu pengembangan
sistem manajemen risiko di perusahaan terdaftar. Perusahaan Kroasia (4) untuk mengeksplorasi apakah keputusan manajemen risiko
memiliki alasan yang berbeda di perusahaan Kroasia daripada di antara rekan barat mereka. Berbagai teori manajemen risiko yang berasal
dari ketidaksempurnaan pasar modal digunakan untuk memperdebatkan relevansi fungsi manajemen risiko perusahaan. Penelitian empiris
dilakukan pada perusahaan non-keuangan Kroasia yang terdaftar. Data dikumpulkan dari dua sumber; laporan tahunan dan catatan atas
laporan keuangan dan survei. Hasil penelitian mengungkapkan rendahnya tingkat pengembangan ERM di perusahaan Kroasia yang terdaftar.
Manajer berfokus pada manajemen risiko keuangan dan operasi, sementara risiko strategis dan lainnya telah diabaikan. Analisis regresi
menunjukkan kesimpulan yang agak tidak terduga tetapi penting - dasar pemikiran manajemen risiko yang dieksplorasi memiliki kekuatan
prediksi yang lemah dalam menjelaskan keputusan manajemen risiko perusahaan di perusahaan Kroasia. Tingkat atau pengembangan sistem
manajemen risiko hanya bergantung pada ukuran perusahaan dan nilai opsi pertumbuhan.
© 2015 Para Penulis. Diterbitkan oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses terbuka di bawah lisensi CC BY-NC-ND
(http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/).
© 2015 Para Penulis. Diterbitkan oleh Elsevier BV
Tinjauan sejawat di bawah tanggung jawab IISES-Institut Internasional untuk Ilmu Sosial dan Ekonomi.

* Danijela Miloš Sprÿiÿ, Tel.: +385 1 2383 103; faks: +385 1 2383 566
Alamat email: dmilos@efzg.hr

2212-5671 © 2015 Para Penulis. Diterbitkan oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses terbuka di bawah lisensi CC BY-NC-ND
(http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/).
Tinjauan sejawat di bawah tanggung jawab IISES-Institut Internasional untuk Ilmu Sosial dan Ekonomi.
doi: 10.1016/S2212-5671(15)01326-X
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 769

Kata Kunci: Manajemen Risiko Perusahaan; Indeks ERM; Penentu ERM; perusahaan Kroasia

1. Perkenalan

Enterprise Risk Management (ERM) adalah elemen penting dari sistem tata kelola perusahaan yang efektif. Ini didefinisikan
sebagai kombinasi aktivitas dan strategi yang menghasilkan pengurangan dampak negatif dari berbagai jenis risiko - keuangan,
operasional dan strategis - terhadap hasil bisnis yang direncanakan dan nilai yang diciptakan bagi pemegang saham dan
pemangku kepentingan perusahaan lainnya. Menurut Casualty Actuarial Society (2003) Enterprise Risk Management (ERM)
adalah disiplin, dimana organisasi dalam suatu industri menilai, mengontrol, mengeksploitasi, membiayai, dan memantau risiko
dari semua sumber untuk tujuan meningkatkan jangka pendek dan jangka panjang organisasi. nilai jangka panjang bagi para
pemangku kepentingannya. Pendekatan baru dan holistik untuk manajemen risiko perusahaan ini, yang berjudul Manajemen
Risiko Terintegrasi, Manajemen Risiko Strategis, Manajemen Risiko Perusahaan atau hanya ERM, mencakup penilaian total
eksposur terhadap semua risiko yang teridentifikasi yang secara langsung atau tidak langsung memengaruhi nilai perusahaan
serta penerapan strategi manajemen risiko yang melengkapi strategi bisnis korporasi. ERM telah diterapkan di lembaga keuangan
dan perusahaan sejak awal abad ke-21, dan jumlah penggunanya meningkat secara signifikan dalam beberapa tahun terakhir.

Manajemen risiko yang efektif dianggap keunggulan kompetitif terkemuka yang menentukan kelangsungan hidup dan
keberhasilan perusahaan dalam lingkungan global yang tidak pasti (Bartram, 2000). Krisis keuangan global telah memusatkan
perhatian pada identifikasi, analisis, dan pengelolaan risiko bisnis utama yang tepat karena penilaian risiko yang tidak memadai
telah diidentifikasi sebagai salah satu faktor utama kegagalan atau kesulitan keuangan sejumlah besar organisasi di seluruh dunia.
Oleh karena itu, manajemen risiko yang tidak memadai telah menjadi masalah kepentingan sosial yang lebih luas, menghasilkan
rekomendasi dari OECD dan Komisi Eropa1 tentang perubahan yang diperlukan dalam sistem manajemen risiko yang ada.
Akibatnya, semakin banyak perusahaan yang beralih dari manajemen risiko berbasis silo tradisional (TRM), di mana berbagai
risiko perusahaan dikelola secara individual tanpa memperhitungkan korelasinya, menuju ERM, di mana pandangan holistik
tentang risiko perusahaan dilakukan dan eksposur risiko keseluruhan dinilai (Hoyt dan Liebenberg, 2011). Ada kepercayaan di
antara semakin banyak sarjana (misalnya, lihat Cumming dan Hirtle, 2001; Lam, 2001; Meulbroek, 2002; Lam, 2003; Liebenberg
dan Hoyt, 2003; Nocco dan Stulz, 2006;
Beasley et al., 2005) bahwa ERM menawarkan perusahaan pendekatan yang lebih komprehensif terhadap manajemen risiko
dibandingkan dengan TRM. Dengan mengadopsi pendekatan yang sistematis dan konsisten untuk mengelola semua risiko yang
dihadapi organisasi, ERM dianggap menurunkan risiko kegagalan perusahaan secara keseluruhan dan dengan demikian
meningkatkan kinerja dan, pada gilirannya, nilai organisasi (Gordon et al., 2009). Agar ERM membawa manfaat, seperti yang
dijelaskan dengan baik dalam literatur ERM yang dikutip, itu harus diintegrasikan dalam proses bisnis yang paling penting, seperti
manajemen strategis, perencanaan strategis, serta dalam keputusan keuangan dan investasi untuk memastikan evaluasi dan
manajemen risiko yang konsisten yang timbul dari inisiatif dan rencana bisnis.

Makalah ini bersifat konseptual dan empiris. Ini berkontribusi pada literatur yang ada dalam beberapa cara. Pertama, kami
mengembangkan Indeks ERM yang mengukur kualitas proses ERM di dalam perusahaan. Kedua, kami mengeksplorasi tingkat
pengembangan ERM di perusahaan Kroasia yang terdaftar dengan menggunakan Indeks ERM. Ketiga, kami mengeksplorasi
faktor penentu pengembangan sistem manajemen risiko di perusahaan Kroasia yang terdaftar, yang memungkinkan kami untuk
mempelajari apakah keputusan manajemen risiko memiliki alasan yang berbeda di perusahaan Kroasia daripada di antara rekan barat mereka.
Berbagai teori manajemen risiko yang berasal dari ketidaksempurnaan pasar modal digunakan untuk memperdebatkan relevansi
fungsi manajemen risiko perusahaan. Penelitian empiris dilakukan pada perusahaan non-keuangan Kroasia yang terdaftar. Data
dikumpulkan dari dua sumber; laporan keuangan tahunan dan survei. Hasil penelitian mengungkapkan rendahnya tingkat
pengembangan ERM di perusahaan Kroasia yang terdaftar. Manajer berfokus pada manajemen risiko keuangan dan operasi,
sementara risiko strategis dan lainnya telah diabaikan. Analisis regresi telah menunjukkan agak

1
Direktorat Urusan Keuangan dan Perusahaan, OECD Steering Group on Corporate Governance (2010), Corporate Governance and
the Financial Crisis, hlm. 107-118 ; Komisi Eropa (2010), Makalah Hijau: Tata Kelola Perusahaan di Lembaga Keuangan dan Kebijakan
Remunerasi; OECD (2009) Corporate Governance and the Financial Crisis: Key Findings and Main Messages, pp-1-60
Machine Translated by Google

770 Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

kesimpulan tak terduga tapi penting - alasan manajemen risiko yang dieksplorasi memiliki kekuatan prediksi yang lemah dalam
menjelaskan keputusan manajemen risiko perusahaan di perusahaan Kroasia. Tingkat atau pengembangan sistem manajemen risiko
hanya bergantung pada ukuran perusahaan dan nilai opsi pertumbuhan.

2. Berteori kerangka kerja

Teori positif manajemen risiko, sebagai pengungkit untuk penciptaan nilai pemegang saham, telah menjadi subjek penelitian selama
lebih dari tiga dekade. Studi yang dikutip di sini sebagian besar mengeksplorasi pengaruh lindung nilai terhadap nilai perusahaan atau
faktor penentu keputusan lindung nilai di perusahaan. Bukti empiris tentang apa yang menentukan penerapan manajemen risiko
perusahaan, dan bagaimana ERM memengaruhi kinerja dan nilai perusahaan sangat langka (Bromiley et al., 2014) dan akan dianalisis
pada akhir bagian ini. Namun, untuk memahami dasar pemikiran manajemen risiko, secara umum, kami menyediakan analisis ekstensif
dari penelitian yang dilakukan dalam 30 tahun terakhir, jauh sebelum ERM muncul. Perlu dicatat bahwa penelitian yang akan disajikan
pada bagian ini terutama difokuskan pada risiko yang dapat diukur seperti risiko keuangan yang dapat dilindung nilai dengan menggunakan
derivatif. Oleh karena itu, lindung nilai dapat dilihat sebagai sarana manajemen risiko tradisional. Dalam penelitian TRM, ditemukan
berbagai manfaat peningkatan nilai yang dapat diklasifikasikan sebagai pengurangan biaya yang diharapkan terkait dengan kesulitan
keuangan, informasi asimetris dan biaya agensi, masalah underinvestment, biaya pajak dan utilitas manajerial.

Teori positif manajemen risiko terkait dengan hipotesis maksimisasi nilai pemegang saham, yang berpendapat bahwa nilai perusahaan
adalah fungsi tujuan cekung karena ketidaksempurnaan pasar modal. Teori tersebut lahir sebagai jawaban atas "prinsip ketidakrelevanan
manajemen risiko" Modigliani dan Miller (1958) yang dibuat di bawah kondisi pasar yang sempurna. Proposisi MM dimaksudkan untuk
bertahan hanya di bawah serangkaian kondisi yang membatasi, yang paling penting adalah bahwa tidak ada biaya yang terkait dengan
kebangkrutan atau kesulitan keuangan, tidak ada biaya pajak atau transaksi, bahwa keputusan investasi perusahaan tidak dipengaruhi
oleh pilihan pembiayaan. termasuk keputusan untuk lindung nilai berbagai risiko harga, bahwa informasi yang dapat dipercaya tentang
prospek pendapatan masa depan perusahaan tersedia tanpa biaya untuk semua investor dan manajer, dan bahwa individu dan
perusahaan memiliki akses yang sama ke semua pasar sekuritas, termasuk kemampuan untuk menerbitkan sekuritas yang identik pada
pasar yang sama. istilah (Culp, 1994). Terlepas dari kenyataan bahwa, di dunia MM dasar, lindung nilai tidak mengubah nilai perusahaan,
pasar di mana derivatif diperdagangkan didominasi oleh perusahaan dan institusi, bukan oleh individu yang berdagang untuk akun pribadi
mereka. Impor positif kerangka MM, dan pesan utamanya kepada praktisi perusahaan, disajikan oleh "teori manajemen risiko positif" atau
lebih baik disebut "alasan manajemen risiko" yang menunjukkan bahwa lindung nilai adalah strategi peningkatan nilai bagi perusahaan.

Dasar pemikiran manajemen risiko pertama menunjukkan bahwa, dengan mengurangi volatilitas arus kas, perusahaan dapat
mengurangi biaya kesulitan keuangan (Mayers dan Smith, 1982; Myers, 1984; Stulz, 1984; Smith dan Stulz, 1985; Shapiro dan Titman,
1998) . Di dunia MM, kesulitan keuangan diasumsikan tanpa biaya. Oleh karena itu, mengubah kemungkinan kesulitan keuangan tidak
mempengaruhi nilai perusahaan. Jika kesulitan keuangan mahal, perusahaan memiliki insentif untuk mengurangi kemungkinannya, dan
lindung nilai adalah salah satu metode dimana perusahaan dapat mengurangi volatilitas pendapatannya. Dengan mengurangi varians
arus kas atau laba akuntansi perusahaan, lindung nilai mengurangi kemungkinan, dan dengan demikian biaya yang diharapkan, dari kesulitan keuangan
Selain itu, Smith dan Stulz (1985) berpendapat bahwa, sementara pengurangan biaya kesulitan keuangan meningkatkan nilai perusahaan,
itu menambah nilai pemegang saham lebih jauh dengan secara bersamaan meningkatkan potensi perusahaan untuk membawa hutang.
Manajemen risiko perusahaan menurunkan biaya kesulitan keuangan, yang mengarah ke rasio utang optimal yang lebih tinggi dan
pelindung pajak dari tambahan modal utang semakin meningkatkan nilai perusahaan. Teori ini telah dibuktikan secara empiris antara lain
oleh Campbell dan Kracaw (1987), Bessembinder (1991), Dolde (1995), Mian (1996) dan Haushalter (2000).

Alasan kedua menunjukkan bahwa, dengan mengurangi volatilitas arus kas, perusahaan dapat menurunkan biaya agensi (lihat:
Jensen dan Meckling, 1976). Menurut Dobson dan Soenen (1993) ada tiga alasan kuat berdasarkan biaya keagenan mengapa manajemen
harus melindungi risiko perusahaan. Pertama, lindung nilai mengurangi ketidakpastian dengan memperlancar aliran arus kas sehingga
menurunkan biaya hutang perusahaan. Karena biaya keagenan ditanggung oleh manajemen, dengan asumsi asimetri informasi antara
manajemen dan pemegang obligasi, lindung nilai akan meningkatkan nilai perusahaan. Oleh karena itu, manajemen akan secara rasional
memilih untuk melakukan lindung nilai. Kedua, mengingat adanya pembiayaan utang, perataan arus kas melalui lindung nilai risiko nilai
tukar akan cenderung mengurangi pengalihan risiko serta masalah kurangnya investasi. Akhirnya, lindung nilai mengurangi kemungkinan
kesulitan keuangan dan dengan demikian meningkatkan durasi hubungan kontrak antara
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 771

pemangku kepentingan. Dengan mendorong akuisisi reputasi perusahaan, lindung nilai berkontribusi langsung pada perbaikan masalah
keagenan moral hazard. Hasil dari MacMinn dan Han (1990), Bessembinder (1991), Minton dan Schrand (1999) dan Haushalter et al. (2002)
mendukung alasan lindung nilai ini.

Teori lindung nilai ketiga berkaitan dengan ketidaksempurnaan pasar modal dan pembiayaan eksternal yang mahal. Ini berpendapat bahwa
penurunan volatilitas arus kas yang diharapkan dapat meningkatkan kemungkinan memiliki dana internal yang cukup untuk investasi yang
direncanakan menghilangkan kebutuhan untuk memotong proyek yang menguntungkan atau menanggung biaya transaksi untuk memperoleh
pendanaan eksternal. Hipotesis utama adalah bahwa, jika akses ke pembiayaan eksternal (hutang dan/atau ekuitas) mahal, perusahaan dengan
proyek investasi yang membutuhkan pendanaan akan melindungi arus kas mereka untuk menghindari kekurangan dana mereka, yang dapat
mempercepat kunjungan yang mahal ke pasar modal. (Froot et al., 1993). Perspektif lain terkait dengan Froot et al. (1993) berkaitan dengan
konsep pembiayaan "pecking order" Myers dan Majluf (1984). Lindung nilai, dengan kemampuannya untuk mengurangi variabilitas arus kas,
memungkinkan perusahaan untuk mengurangi jumlah keadaan alam yang harus diperoleh dari luar. pembiayaan dan dengan demikian lindung
nilai dapat membantu menghindari pengiriman sinyal negatif yang berpotensi untuk investor eksternal Wawasan empiris yang menarik
berdasarkan teori manajemen risiko ini adalah bahwa perusahaan yang memiliki peluang pertumbuhan yang substansial dan menghadapi biaya
tinggi saat mengumpulkan dana di bawah kesulitan keuangan akan memiliki insentif untuk melakukan lindung nilai. lebih dari eksposur mereka
dari perusahaan rata-rata Alasan ini telah dibuktikan secara empiris oleh banyak sarjana, antara lain oleh Hoshi et al.
(1991), Froot dkk. (1993), Geczy, dkk. (1997), Gay dan Nam (1998), Graham dan Rogers (1999), Minton dan Schrand (1999), Haushalter
(2000), Allayannis dan Ofek (2001), Haushalter et al. (2002) dan Miloš Sprÿiÿ dan Ševiÿ (2012).

Nance et al. (1993) juga berpendapat bahwa perusahaan dapat mengurangi kesulitan keuangan yang diharapkan dan biaya agensi yang
terkait dengan hutang jangka panjang dengan mempertahankan likuiditas jangka pendek yang lebih besar, dan telah menggunakan rasio lancar
dan rasio harga dividen sebagai ukuran untuk hipotesis ini. Geczy dkk. (1997) telah menggunakan dua variabel sebagai proksi untuk likuiditas
jangka pendek perusahaan: rasio cepat yang didefinisikan sebagai kas dan investasi jangka pendek dibagi dengan kewajiban lancar, dan rasio
pembayaran dividen yang didefinisikan sebagai dividen umum per saham dibagi dengan laba per saham ( digunakan juga oleh Haushalter (2000)).
Mereka telah memperkirakan bahwa semakin besar rasio cepat perusahaan dan semakin rendah rasio pembayaran dividennya, semakin rendah
kebutuhannya untuk melakukan lindung nilai untuk mengurangi kesulitan keuangan yang diharapkan dan biaya agensi dari utang lurus. Mian
(1996) menggunakan rasio akhir tahun aktiva lancar terhadap kewajiban lancar sebagai ukuran likuiditas perusahaan. Haushalter (2000)
menghitung tingkat cash holding dengan menggunakan rasio kas dan surat berharga terhadap nilai pasar total aset. Mian (1996), Tufano (1996)
dan Haushalter (2000) telah memprediksi hubungan negatif antara ukuran-ukuran bernomor yang mewakili kebijakan keuangan alternatif dan
keputusan untuk melakukan lindung nilai. Di sisi lain, Froot et al. (1993) memprediksi adanya hubungan positif antara likuiditas dan lindung nilai,
yang dihasilkan dari interpretasi likuiditas bukan sebagai pengganti lindung nilai, tetapi sebagai ukuran ketersediaan dana internal.

Garis penalaran lain yang berbeda dari hipotesis maksimalisasi nilai pemegang saham mengacu pada hipotesis maksimalisasi utilitas
manajerial. Telah dikemukakan bahwa manajer perusahaan memiliki kemampuan terbatas untuk mendiversifikasi posisi kekayaan pribadi
mereka sendiri, terkait dengan kepemilikan saham dan kapitalisasi pendapatan karir mereka terkait dengan posisi kerja mereka sendiri. Oleh
karena itu, mereka akan memiliki insentif untuk melindungi kekayaan mereka sendiri dengan mengorbankan pemegang saham. Biasanya
lindung nilai semacam itu tidak dilakukan untuk meningkatkan nilai pemegang saham perusahaan tetapi untuk meningkatkan kekayaan manajer
sendiri. Untuk menghindari masalah ini, kontrak kompensasi manajerial harus dirancang sehingga ketika manajer meningkatkan nilai perusahaan,
mereka juga meningkatkan utilitas yang diharapkan. Ini biasanya dapat diperoleh dengan menambahkan ketentuan seperti opsi ke kontrak
manajerial. Alasan ini pertama kali diusulkan oleh Stulz (1984) dan telah dieksplorasi lebih lanjut oleh Smith dan Stulz (1985). Hasil dari
beberapa studi empiris telah mengkonfirmasi hipotesis ini (misalnya lihat: Tufano (1996) dan Gay dan Nam (1998) sementara, sebaliknya,
Geczy et al.(1997) dan Haushalter (2000) tidak menemukan bukti bahwa lindung nilai perusahaan terpengaruh. oleh kepemilikan saham
manajerial.
Seperti yang dapat dilihat dari tinjauan literatur, banyak penulis mengeksplorasi efek lindung nilai sebagai teknik manajemen risiko dan
menemukan bahwa lindung nilai menstabilkan pendapatan yang diharapkan dan arus kas mengurangi kemungkinan kesulitan keuangan dan
biaya agensi utang, meningkatkan potensi pertumbuhan perusahaan. dan akibatnya meningkatkan nilai perusahaan. Bertentangan dengan
bukti empiris yang kaya tentang efek lindung nilai, hanya sedikit penelitian yang mengeksplorasi efek ERM terhadap kinerja dan nilai perusahaan.
Gordon dkk. (2009), Pagach dan Warr (2010) dan Bertinetti et al. (2013) melakukan penelitian tentang pengaruh ERM terhadap kinerja
keuangan perusahaan baik keuangan maupun non keuangan, sedangkan Hoyt dan Liebenberg (2011), dan McShane et al. (2011)
mengeksplorasi pengaruh ERM terhadap nilai asuransi
Machine Translated by Google

772 Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

2
perusahaan. Hasil studi ini dicampur dalam hal efek ERM. Gordon dkk. (2009), Hoyt dan Liebenberg
(2011) dan Bertinetti et al. (2013) menemukan pengaruh positif penerapan ERM terhadap nilai pasar perusahaan yang diukur dengan Tobin's
Q, sedangkan Pagach dan Warr (2010) dan McShane et al. (2011) tidak menemukan bukti bahwa ERM mempengaruhi kinerja dan nilai pasar.

Mengenai determinan penerapan ERM, Liebenberg dan Hoyt (2003), Beasley et al. (2005), Hoyt dan Liebenberg (2011) dan Pagach dan
Warr (2011) menemukan bahwa perusahaan yang lebih besar lebih cenderung menerapkan ERM.
Beberapa studi empiris sebelumnya (misalnya, Nance et al., 1993; Dolde, 1995; Mian, 1996; Géczy et al., 1997; Allayannis dan Weston,
2001) telah menemukan bahwa perusahaan dengan lebih banyak aset cenderung melakukan lindung nilai. Studi-studi ini berpendapat bahwa
korelasi positif antara ukuran dan lindung nilai dapat dikaitkan dengan skala ekonomi yang signifikan dalam informasi dan biaya transaksi
lindung nilai. Penjelasan yang sama dapat diberikan dalam kasus tingkat pengembangan ERM, karena ERM adalah proses yang mahal, oleh
karena itu terbayar bagi perusahaan yang dapat memanfaatkan manfaat dari sistem manajemen risiko terintegrasi ini. Dapat dikatakan bahwa
perusahaan yang lebih besar memiliki eksposur yang lebih besar terhadap berbagai jenis risiko perusahaan, dan bahwa risiko ini, sampai
batas tertentu, saling berkorelasi, sehingga manfaat pengelolaan risiko secara terintegrasi diharapkan lebih besar. Beasley dkk. (2005)
mengungkapkan bahwa tahap penerapan ERM berhubungan positif dengan kehadiran Chief Risk Officer (CRO), independensi dewan,
dukungan nyata CEO dan CFO untuk ERM, kehadiran auditor Big Four, serta perusahaan di industri perbankan, pendidikan dan asuransi.
Liebenberg dan Hoyt (2003) serta Pagach dan Warr (2011) menemukan bahwa financial leverage berhubungan positif dengan implementasi
ERM, tetapi Hoyt dan Liebenberg (2011) menemukan, dengan menggunakan serangkaian indikator yang lebih luas, bahwa ERM memiliki
hubungan negatif dengan leverage.
Karena ketidakkonsistenan hasil, pengaruh leverage sebagai penentu ERM harus digunakan lebih lanjut.
Pagach dan Warr (2011) juga menemukan bahwa perusahaan yang lebih tidak stabil, dan memiliki kepemilikan institusional yang lebih besar
lebih mungkin mengadopsi ERM. Selain itu, ketika CEO memiliki insentif untuk mengambil risiko, perusahaan juga cenderung menyewa CRO.

3. Dasar pemikiran manajemen risiko perusahaan di perusahaan Kroasia

3.1. Metodologi dan pengumpulan data

Penelitian empiris dilakukan pada perusahaan non-keuangan Kroasia yang terdaftar. Kami memfokuskan penelitian kami pada populasi
149 perusahaan Kroasia yang terdaftar di Bursa Efek Zagreb. Perusahaan keuangan dikeluarkan dari populasi. Kami percaya bahwa
perusahaan keuangan dan non-keuangan tidak boleh digabungkan dalam satu sampel karena sebagian besar perusahaan keuangan juga
merupakan pembuat pasar untuk instrumen manajemen risiko; karenanya motivasi dan strategi mereka dalam mengelola risiko mungkin
berbeda dibandingkan dengan perusahaan non-keuangan. Selain itu, kinerja keuangan tidak dapat dieksplorasi baik untuk perusahaan
keuangan maupun non-keuangan dengan menerapkan seperangkat ukuran identik yang kami usulkan dalam penelitian ini. Kami percaya
bahwa, dengan hanya menganalisis perusahaan non-keuangan, hasil efek ERM lebih dapat diandalkan. Manajer dari 61 perusahaan
menjawab kuesioner dengan menciptakan tingkat respons 41 persen, yang dianggap memuaskan untuk generalisasi statistik. Tingkat
tanggapan survei Wharton tahun 1998 tentang penggunaan derivat, seperti yang dilaporkan dalam Bodnar et al. (1998) adalah 21 persen.
Oleh karena itu, hasil penelitian yang diperoleh dapat digeneralisasikan untuk seluruh populasi. Namun, penting untuk disebutkan bahwa
ketidakmampuan untuk membandingkan hasil survei dengan data perusahaan yang tidak merespons harus diperlakukan sebagai
keterbatasan penelitian ini.

Data dikumpulkan dari dua sumber: dari laporan tahunan dan catatan atas laporan keuangan dan melalui survei. Kuesioner survei
dikirimkan ke chief risk officer (CRO) perusahaan atau, lebih sering, ke direktur keuangan, pengontrol, atau chief executive officer (CEO).
Data survei dianalisis dengan menggunakan analisis multivariat. Regresi logistik ordinal diperkirakan karena ini adalah bentuk regresi logistik
berganda yang digunakan ketika variabel dependennya ordinal dan independennya dari jenis apa pun. Selain fakta bahwa variabel dependen
dalam penelitian ini adalah ordinal, regresi logistik dipilih karena memungkinkan peneliti mengatasi banyak asumsi restriktif regresi OLS.
Misalnya tidak seperti regresi OLS, regresi logistik tidak mengasumsikan linearitas hubungan antara variabel independen dan dependen, tidak
memerlukan variabel terdistribusi normal, tidak mengasumsikan

2
Bertinetti, Cavezzali, Gardenal (2013) dan Pagach and Warr (2010) diterbitkan hanya dalam bentuk kertas kerja.
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 773

homoskedastisitas, istilah kesalahan yang terdistribusi normal tidak diasumsikan, tidak mensyaratkan bahwa independen harus interval atau
tidak terikat, dan secara umum memiliki persyaratan yang kurang ketat.

3.2. Hipotesis Penelitian

Berdasarkan argumen yang muncul dari survei literatur yang disajikan, beberapa hipotesis telah diajukan dalam makalah ini. Kami
berpendapat bahwa karakteristik perusahaan berikut - ukuran, kesulitan keuangan, biaya agensi dan masalah informasi asimetris, peluang
investasi, pengganti risiko, maksimalisasi utilitas manajerial dan orientasi geografis - mungkin relevan untuk keputusan menerapkan Manajemen
Risiko Perusahaan.

Hipotesis 1: Perusahaan yang lebih besar lebih cenderung melakukan lindung nilai karena eksposur yang lebih besar terhadap risiko dan
skala ekonomi terkait dengan biaya implementasi ERM. Hipotesis didukung oleh temuan Nance et al. (1993), Dolde (1995), Mian (1996), Geczy
et al. (1997), Haushalter (2000), Liebenberg dan Hoyt (2003), Beasley et al. (2005), Hoyt dan Liebenberg (2011) dan Pagach dan Warr (2011).

Hipotesis 2: Manfaat manajemen risiko semakin besar semakin leverage perusahaan karena meningkatnya risiko kebangkrutan. Hipotesis
didukung oleh temuan Myers (1984), Stulz (1984), Smith dan Stulz (1985), Campbell dan Kracaw (1987), Bessembinder (1991), Dobson dan
Soenen (1993), Dolde (1995), Shapiro dan Titman (1998), Mian (1996), Haushalter (2000), Liebenberg dan Hoyt (2003) dan Pagach dan Warr
(2011).

Hipotesis 3: Manfaat manajemen risiko semakin besar adalah masalah informasi asimetris.
Hipotesis didukung oleh temuan Mayers dan Smith (1982) MacMinn dan Han (1990), Bessembinder (1991), Dobson dan Soenen (1993), Minton
dan Schrand (1999), Haushalter et al. (2002).

Hipotesis 4: Manfaat manajemen risiko semakin besar semakin banyak opsi pertumbuhan dalam set peluang investasi perusahaan karena
pembiayaan eksternal yang mahal. Hipotesis didukung oleh temuan Froot et al. (1993), Geczy et al. (1997), Gay dan Nam (1998), Minton dan
Schrand (1999), Allayannis dan Ofek (2001), Haushalter et al. (2002).

Hipotesis 5: Pengembangan sistem manajemen risiko semakin rendah semakin likuid aset perusahaan, dan semakin rendah leverage.
Hipotesis didukung oleh temuan Froot et al. (1993), Nance et al. (1993), Pagach dan Warr (2010), Hoyt dan Liebenberg (2011).

Hipotesis 6: Manajer memiliki kemampuan terbatas untuk mendiversifikasi posisi kekayaan pribadi mereka terkait dengan kepemilikan
saham dan kapitalisasi pendapatan karir mereka, oleh karena itu mereka memiliki insentif yang kuat untuk mengelola risiko perusahaan.
Hipotesis didukung oleh temuan Stulz (1984), Smith dan Stulz (1985), Tufano (1996).

Hipotesis 7: Perusahaan yang berorientasi pada pasar internasional dihadapkan pada risiko yang lebih tinggi, sehingga harus termotivasi
untuk mengembangkan sistem manajemen risiko yang efisien. Hipotesis didukung oleh temuan Beasley et al. (2005).

3.3. Variabel penelitian

Variabel dependen telah dirancang dalam bentuk ukuran ordinal dari indeks ERM yang dapat diambil nilainya
dari 0 hingga 14, tergantung pada jumlah karakteristik ERM yang tercantum di bawah ini yang ada di dalam perusahaan.
Apakah ada Chief Risk Officer (CRO) di perusahaan Anda yang bertanggung jawab atas manajemen risiko?
Apakah ada departemen/divisi khusus di perusahaan Anda yang didedikasikan untuk manajemen risiko?
Apakah perusahaan Anda memiliki pernyataan tertulis tentang selera risiko perusahaan?
Apakah ada kebijakan dan prosedur manajemen risiko resmi di perusahaan Anda?
Apakah Anda menerapkan COSO Integrated Framework for ERM di perusahaan Anda?
Apakah Anda menerapkan standar manajemen risiko ISO 31000 di perusahaan Anda?
Machine Translated by Google

774 Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

Apakah risiko dikelola dengan analisis terintegrasi dan pengelolaan semua risiko korporat yang teridentifikasi (misalnya risiko keuangan, strategis,
operasional, kepatuhan, dan pelaporan)?
Apakah Anda menentukan korelasi dan efek risiko portofolio dari risiko gabungan?
Apakah Anda menentukan dampak kuantitatif yang mungkin ditimbulkan risiko terhadap indikator kinerja utama?
Apakah Anda menyelenggarakan lokakarya di perusahaan Anda di mana para manajer mendiskusikan eksposur terhadap berbagai jenis risiko dan
strategi manajemen risiko (yang disebut lokakarya manajemen risiko)?
Apakah perusahaan Anda membuat peta risiko yang menunjukkan posisi risiko yang dihadapi perusahaan, dengan mempertimbangkan
kemungkinan terjadinya dan signifikansi risiko yang teridentifikasi terhadap aktivitas bisnis?
Apakah Anda memiliki rencana respons risiko untuk semua peristiwa penting?
Apakah Anda mengirimkan laporan formal tentang risiko dan manajemen risiko kepada dewan manajemen setidaknya setiap tahun?
Apakah Anda memantau indikator risiko utama yang ditujukan untuk risiko yang muncul (bukan kinerja masa lalu)?

Dengan melakukan tinjauan literatur ERM menyeluruh, kami mengenali karakteristik ini sebagai komponen integral dari sistem ERM yang matang. Semakin
banyak mencirikan sistem manajemen risiko di satu perusahaan, sistem ERM semakin berkembang. Kami menggunakan ukuran ERM kompleks yang
memungkinkan kami menilai tingkat pengembangan ERM di perusahaan yang dianalisis. Studi ERM lainnya (Eckles et al. (2014), Bertinetti et al. (2013); Hoyt
dan Liebenberg (2011) serta Pagach dan Warr (2010) menggunakan variabel dummy, dimana penggunaan ERM diukur dengan 1 jika perusahaan menerapkan
ERM dan 0 sebaliknya.Ukuran ini tidak memperhitungkan tingkat pengembangan ERM, hanya memperhitungkan fakta bahwa ERM ada atau tidak ada.

Kami mengukur ukuran perusahaan dengan logaritma natural dari total aset untuk mengoreksi pengaruh besaran variabel yang berbeda dan untuk
mengurangi pengaruh kemiringan dalam distribusi. Kami memperkirakan hubungan positif antara tingkat perkembangan ERM dan ukuran perusahaan karena
eksploitasi skala ekonomi. Untuk menguji hipotesis mengenai pengurangan biaya kesulitan keuangan, leverage perusahaan telah digunakan. Leverage
digunakan sebagai proksi untuk dampak klaim tetap pada keputusan untuk melakukan lindung nilai. Sejumlah penelitian sebelumnya telah menggunakan total
utang terhadap nilai buku aset (Tufano, 1996; Nance et. al., 1993; Mian, 1996; Geczy et al., 1997; Allayannis dan Ofek, 2001) sebagai ukuran utang perusahaan.
Persentase saham perusahaan yang dimiliki investor institusi merupakan proksi dari asimetri informasi dan masalah keagenan. DeMarzo dan Duffie (1995),
Tufano (1996) dan Geczy et. Al. (1997) telah meramalkan bahwa bagian yang lebih besar dari kepemilikan investor institusi berhubungan positif dengan
ketersediaan informasi, dan dengan demikian berhubungan negatif dengan kemungkinan lindung nilai karena terbukti bahwa perusahaan dengan asimetri
informasi yang lebih besar sangat diuntungkan dari aktivitas manajemen risiko. Koefisien pada variabel ini diperkirakan negatif. Peluang investasi (pertumbuhan)
diukur sebagai rasio pengeluaran investasi terhadap nilai buku aset (Haushalter, 2000; Froot et al., 1993); DeMarzo dan Duffie, 1995; Geczy et al., 1997; Smith
dan Stulz, 1985). Koefisien pada variabel ini diperkirakan positif. Pengganti manajemen risiko diukur sebagai uang tunai dan surat berharga terhadap nilai
kewajiban lancar, sedangkan utilitas manajer diproksikan dengan masa jabatan manajer atau durasi karirnya dihabiskan di perusahaan (DeMarzo et al., 1995).
Orientasi geografis diukur dengan variabel biner berkode “1” yaitu perusahaan beroperasi di pasar internasional dan “0” jika hanya berorientasi pada pasar
domestik (Beasley et al., 2005).

4. Hasil Penelitian

Dengan menggunakan metode statistik deskriptif, kami menganalisis nilai Indeks ERM di perusahaan Kroasia, yang menunjukkan tingkat perkembangan
ERM di perusahaan Kroasia. Grafik 1 menunjukkan struktur Indeks ERM menurut nilai Indeks. Bahkan 38 persen perusahaan yang dianalisis tidak memiliki
elemen sistem ERM, dimana 22 persen tidak mengelola risiko perusahaan sama sekali.
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 775

0 1 2 3 4 6 7 8 9 10

2%
3%
5%

5%

8% 38%

10%

13%
13%
3%

Gambar 1. Nilai Indeks ERM di perusahaan Kroasia

Kami mengelompokkan perusahaan ke dalam tiga kelompok berdasarkan nilai Indeks. Perusahaan dengan nilai 0 sampai 4
berada pada kategori “ERM tidak berkembang”, dari 5 sampai 9 “ERM cukup berkembang, sedangkan perusahaan dengan
nilai 10 sampai 14 berada pada kelompok “ERM sangat berkembang”. Struktur perusahaan disajikan dalam grafik 2 di mana
terlihat jelas bahwa bahkan 77 persen perusahaan yang dianalisis memiliki sistem ERM atau manajemen risiko perusahaan
yang kurang berkembang secara umum. Argumen ini diperkuat dengan hasil bahwa hanya 2 persen (satu perusahaan yang
dianalisis) yang memiliki nilai Indeks 10 atau lebih tinggi.

2%

21%

ERM tidak dikembangkan (nilai

0,1,2,3,4)

ERM cukup berkembang (nilai

5,6,7,8,9)
77%
ERM sangat berkembang (nilai
10,11,12,13,14)

Gambar 2. Tingkat pengembangan ERM di perusahaan Kroasia

Mengenai jenis risiko yang dikelola, grafik 3 menunjukkan bahwa jenis risiko keuangan seperti risiko mata uang, risiko suku
bunga, risiko kredit, risiko likuiditas, ditangani di lebih dari 50 persen perusahaan yang dianalisis. Situasi yang sama dengan
risiko operasional. Hasil tersebut terkait dengan pengabaian risiko strategis seperti risiko kehilangan pelanggan, yang
merupakan risiko utama bagi setiap organisasi laba, risiko terkait inovasi produk, risiko reputasi, risiko hukum/regulasi, dan
risiko politik. Orang harus bertanya bagaimana mungkin bisnis beroperasi dengan sukses jika manajer tidak menganalisis,
mengukur, dan mengelola risiko yang dapat berdampak negatif pada rencana strategis dan tujuan strategis. Kami percaya hasil
yang disajikan dalam grafik 3 mengkonfirmasi temuan bahwa sistem ERM tidak dikembangkan di perusahaan Kroasia yang
terdaftar. Jika ERM ada, semua risiko perusahaan akan sama pentingnya dan eksposur risiko total akan menjadi ukuran yang
relevan untuk pengambilan keputusan manajemen risiko.
Machine Translated by Google

776 Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

55,7 57,4
54,0 54,1
50,8
47,5
42,6
36,1 34,4

24,6 24,6
19,7
13,1

Gambar 3 Jenis Risiko yang Dikelola Perusahaan Kroasia (dalam %)

Selanjutnya, regresi logistik ordinal diperkirakan untuk membedakan antara penjelasan yang mungkin untuk tingkat pengembangan
ERM di perusahaan Kroasia. Model logistik telah menguji apakah nilai indeks ERM merupakan fungsi dari tujuh faktor - ukuran, biaya
kesulitan keuangan, biaya agensi, opsi pertumbuhan, utilitas manajerial, pengganti manajemen risiko, dan orientasi geografis.

Indeks ERM 1SZ 2FD 3AC 4GRO 5MU 6RMS 7OR R)( (1)

Model regresi multivariat yang disajikan pada Tabel 1 mengungkapkan bahwa tingkat pengembangan ERM hanya terkait dengan
ukuran perusahaan dan peluang investasi. Beberapa studi empiris sebelumnya (misalnya, Nance et al., 1993; Dolde, 1995; Mian,
1996; Géczy et al., 1997; Allayannis dan Weston, 2001) telah menemukan bahwa perusahaan dengan lebih banyak aset cenderung
melakukan lindung nilai. Studi-studi ini berpendapat bahwa korelasi positif antara ukuran dan lindung nilai dapat dikaitkan dengan
skala ekonomi yang signifikan dalam informasi dan biaya transaksi lindung nilai. Penjelasan yang sama dapat diberikan dalam kasus
tingkat pengembangan ERM, karena ERM adalah proses yang mahal, oleh karena itu terbayar bagi perusahaan yang dapat
memanfaatkan manfaat dari sistem manajemen risiko terintegrasi ini. Dapat dikatakan bahwa perusahaan yang lebih besar memiliki
eksposur yang lebih besar terhadap berbagai jenis risiko perusahaan, dan bahwa risiko ini, sampai batas tertentu, saling berkorelasi,
sehingga manfaat pengelolaan risiko secara terintegrasi diharapkan lebih besar.

Pengeluaran investasi terhadap rasio aset, yang mengontrol peluang (pertumbuhan) investasi perusahaan, menguji prediksi kami
bahwa perusahaan dengan ERM yang lebih berkembang (yaitu nilai indeks ERM yang lebih tinggi) cenderung memiliki peluang
investasi yang lebih besar. Hipotesis utama adalah bahwa, jika akses ke pembiayaan eksternal (hutang dan/atau ekuitas) mahal,
perusahaan dengan proyek investasi yang membutuhkan pendanaan akan melindungi arus kas mereka untuk menghindari kekurangan
dana mereka, yang dapat mempercepat kunjungan yang mahal ke pasar modal. . Hasil model logistik kami sedikit mendukung prediksi
ini (p = 0,052) dan menunjukkan hubungan positif antara nilai indeks ERM dan rasio pengeluaran investasi terhadap aset.
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 777

Tabel 1. Hasil analisis regresi multivariat

Memperkirakan St. Kesalahan Wald df Sig.

Ambang [karakter ERM = 0] 14.118 3.767 14.049 1 0

[karakter ERM = 1] 14.902 3.814 15.268 1 0

[karakter ERM = 2] 15.085 3.825 15,55 1 0

[karakter ERM = 3] 15.743 3.869 16.555 1 0

[karakter ERM = 4] 16.409 3.914 17.577 1 0

[karakter ERM = 6] 17.134 3.963 18.696 1 0

[karakter ERM = 7] 17.518 3.988 19.296 1 0

[karakter ERM = 8] 18.012 4,02 20.073 1 0

[karakter ERM = 9] 19.484 4,14 22.149 1 0

Lokasi Ukuran1 0,645 0,164 15.485 1 0

LEV2 0,209 1.087 0,037 1 0,848

GRWT02 0,471 0,243 3,76 1 0,052

LIQ2 -0,062 0,051 1.463 1 0,226

Orientasi 0,958 0,65 2.174 1 0,14

MilikiINSTINV -0,016 0,011 2.053 1 0,152

EMPLYQ43 0,043 0,025 2.961 1 0,085

Tabel 2. Informasi Pemasangan Model

Model -2 Log Kemungkinan Chi-Square df Sig.

Intersepsi Saja 221.987

Terakhir 198,28 23.707 7 0,001

Tabel 3. Goodness-of-Fit

Chi-Square df Sig.

Pearson 477.418 506 0,815

Penyimpangan 198,28 506 1

Tabel 4. Pseudo R-Square

Cox dan Snell 0,336

Nagelkerke 0,343

McFadden 0,107

Kami juga menggunakan langkah-langkah alternatif dari karakteristik perusahaan untuk memeriksa kekokohan hasil kami. Kami menggunakan
langkah-langkah berikut dalam model regresi kami:
Ukuran diukur sebagai logaritma natural dari total penjualan perusahaan;
Leverage diukur sebagai nilai buku utang jangka panjang dengan nilai buku ekuitas;
Peluang pertumbuhan diukur sebagai pengeluaran investasi terhadap nilai buku total aset;
Utilitas manajerial diukur sebagai persentase saham beredar perusahaan yang dipegang oleh pejabat dan direktur;
Pengganti lindung nilai diukur dengan aset lancar terhadap nilai kewajiban lancar;
Orientasi geografis diukur sebagai persentase saham beredar perusahaan yang dipegang oleh investor internasional.

Hasilnya secara substansial serupa: hanya ukuran yang signifikan, sementara peluang pertumbuhan tidak signifikan
Machine Translated by Google

778 Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779

model (tabel dengan pemeriksaan ketahanan tersedia berdasarkan permintaan).

5. Kesimpulan

Hasil penelitian mengungkapkan rendahnya tingkat pengembangan ERM di perusahaan Kroasia yang terdaftar. 38 persen perusahaan yang
dianalisis tidak memiliki elemen sistem ERM, dan 22 persen di antaranya tidak mengelola risiko perusahaan sama sekali.
Bahkan 77 persen perusahaan yang dianalisis memiliki sistem ERM atau manajemen risiko perusahaan yang kurang berkembang secara umum.
Argumen ini dikonfirmasi dengan hasil bahwa satu perusahaan yang dianalisis (dari 61) memiliki ERM yang sangat berkembang dengan nilai Indeks
ERM 10 atau lebih tinggi. Fokus manajer condong pada manajemen risiko keuangan dan operasi, sementara risiko strategis telah diabaikan, yang
membuka pertanyaan bagaimana mungkin bisnis beroperasi dengan sukses jika manajer tidak menganalisis, mengukur, dan mengelola risiko yang
dapat berdampak negatif terhadap rencana strategis dan tujuan strategis.

Analisis regresi menunjukkan kesimpulan yang agak tidak terduga tetapi penting. Dasar pemikiran manajemen risiko yang dieksplorasi memiliki
kekuatan prediksi yang lemah dalam menjelaskan keputusan manajemen risiko perusahaan di perusahaan Kroasia.
Regresi multivariat yang dilakukan untuk perusahaan Kroasia menunjukkan bahwa tingkat atau pengembangan sistem manajemen risiko hanya
bergantung pada ukuran perusahaan (robust) dan nilai opsi pertumbuhan (tidak kuat), yang mendukung argumen skala ekonomi bahwa perusahaan
yang lebih besar lebih berkembang. sistem manajemen risiko karena tingginya biaya penerapannya dan karena eksposur risiko yang lebih besar, dan
bahwa perusahaan dengan peluang investasi yang membutuhkan dana mengelola eksposur risiko arus kas mereka untuk menghindari kekurangan
dana internal.

Kontribusi studi kami berasal dari pembuatan Indeks ERM, yang dapat diuji di pasar yang berbeda. Kami juga menguji teori manajemen risiko di
pasar negara berkembang dan menyimpulkan bahwa pengembangan sistem manajemen risiko di perusahaan Kroasia terutama didorong oleh faktor-
faktor berpengaruh lainnya yang disarankan oleh literatur manajemen risiko dan dieksplorasi dalam penelitian ini, yang akan dieksplorasi dalam
penelitian kami di masa depan.

Referensi

Allayannis G., Ofek E., 2001. Eksposur Nilai Tukar, Lindung Nilai, dan Pengguna Derivatif Mata Uang Asing. Jurnal Uang Internasional
dan Keuangan 20(2), 273-296.
Allayannis G., Weston J., 2001. Penggunaan Derivatif Mata Uang Asing dan Nilai Pasar Perusahaan. Tinjauan Studi Keuangan 14(1), 243-
276.
Bank for International Settlement (BIS) 2008. Prinsip Manajemen Risiko Likuiditas yang Sehat. Basel.
Bartram, SM., 2000. Manajemen risiko perusahaan sebagai pengungkit untuk penciptaan nilai pemegang saham, Pasar Keuangan, Institusi dan Instrumen 9(5),
279-324.
Beasley MS., Clune R., Hermanson DR., 2005. Enterprise Risk Management: An Empiris Analysis of Factors Associated with Extent of
Penerapan. Jurnal Akuntansi dan Kebijakan Publik 24, 521-531.
Bertinetti GS., Cavezzali E., Gardenal G., 2013. Pengaruh penerapan manajemen risiko perusahaan terhadap nilai perusahaan perusahaan Eropa. Kertas kerja
10/2013, Departemen Manajemen, Università Ca' Foscari Venezia. Tersedia di: http://ideas.repec.org/p/vnm/wpdman/46.html.

Bessembinder H., 1991. Kontrak Maju dan Nilai Perusahaan: Insentif Investasi dan Efek Kontrak. Jurnal Keuangan dan
Analisis Kuantitatif 26(4), 519-532.
Bodnar GM, Hayt GS, Marston RC, 1998. 1998 Wharton Survey of Derivatives Usage by US Non-Financial Firms, Financial Management
27(4), 70-91.
Bromiley P., McShane MK., Nair A., Rustambekov E., 2014. Manajemen Risiko Perusahaan: Tinjauan, Kritik, dan Arah Penelitian. Perencanaan Jangka Panjang
(tersedia online)
Campbell TS, Kracaw WA., 1987. Kontrak Insentif Manajerial Optimal dan Nilai Asuransi Perusahaan. Jurnal Keuangan dan
Analisis Kuantitatif 22 (3), 315-328.
Culp, C., 1994. Utang Terstruktur dan Manajemen Risiko Perusahaan. Jurnal Keuangan Perusahaan Terapan 7(3), 73-84.
Cumming CM., Hirtle BJ., 2001. Tantangan Manajemen Risiko di Perusahaan Keuangan Diversifikasi. Tinjauan Kebijakan Ekonomi FRBNY 7,
1-17.
DeMarzo PM., Duffie D., 1995. Insentif Perusahaan untuk Lindung Nilai dan Akuntansi Lindung Nilai. Tinjauan Studi Keuangan 8(3), 743-771.
Dobson J., Soenen L., 1993. Tiga Alasan Biaya Keagenan untuk Lindung Nilai Risiko Valuta Asing. Keuangan Manajerial 19(6), 35-44.
Dolde W., 1995. Hedging, leverage dan risiko primitif. Jurnal Rekayasa Keuangan 4(2), 187-216.
Machine Translated by Google

Danijela Miloš Sprÿiÿ dkk. / Procedia Ekonomi dan Keuangan 30 ( 2015 ) 768 – 779 779

Eckles DL., Hoyt RE., Miller SM., 2014. Dampak Manajemen Risiko Perusahaan terhadap Biaya Marjinal Pengurangan Risiko: Bukti dari Industri Asuransi. Jurnal
Perbankan dan Keuangan 43, 247-261.
Komisi Eropa. 2010. Green Paper: Tata Kelola Perusahaan di Lembaga Keuangan dan Kebijakan Remunerasi. Tersedia di:
http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/modern/com2010_284_en.pdf
Froot KA., Scharfstein DS., Stein JC., 1993. Manajemen Risiko: Koordinasi Kebijakan Investasi dan Pembiayaan Perusahaan. Jurnal Keuangan
48(5), 1629-1658.
Gay GD., Nam J., 1998. Masalah kurangnya investasi dan penggunaan turunan perusahaan. Manajemen Keuangan 27(4), 53-69.
Geczy C., Minton BA., Schrand C., 1997. Mengapa Perusahaan Menggunakan Derivatif Mata Uang. Jurnal Keuangan 52(4), 1323-1354.
Gordon LA., Loeb MP., Tseng CY., 2009. Manajemen Risiko Perusahaan dan Kinerja Perusahaan: Sebuah Perspektif Kontinjensi. Jurnal Akuntansi
dan Kebijakan Publik 28, 301-327.
Graham JR., Rogers DA., 1999. Apakah Corporate Hedging Konsisten dengan Maksimalisasi Nilai? Analisis Empiris. Kertas Kerja Duke University, Tempat: Fuqua
School of Business, Duke University. Tersedia di: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=170348 Haushalter GD., 2000. Kebijakan
Pembiayaan, Risiko Dasar, dan Lindung Nilai Perusahaan: Bukti dari Produsen Minyak dan Gas. Jurnal Keuangan 55(1),
107-152.
Haushalter GD., Heron RA., Lie E., 2002. Ketidakpastian Harga dan Nilai Perusahaan. Jurnal Keuangan Perusahaan: Kontrak, Tata Kelola dan
Organisasi 8(3), 271-286.
Hoshi T., Kashyap A., Scharfstein D., 1991. Struktur Perusahaan, Likuiditas, dan Investasi: Bukti dari Kelompok Industri Jepang. Triwulanan
Jurnal Ekonomi 106(1), 33-60.
Hoyt RE., Liebenberg AP., 2011. Nilai Manajemen Risiko Perusahaan. Jurnal Risiko dan Asuransi 78(4), 795-822.
Jensen M., Meckling W., 1976. Teori Perilaku Manajerial Perusahaan, Biaya Keagenan dan Struktur Modal, Jurnal Ekonomi Keuangan
3(4), 305-360.
Lam J., 2001. CRO Tetap Ada. Manajemen Risiko 48, 16-20.
Lam J., 2003. Manajemen Risiko Perusahaan: Dari Insentif ke Kontrol. John Wiley & Sons: Hoboken, New Jersey.
Liebenberg AP., Hoyt RE., 2003. Penentu Enterprise Risk Management: Bukti Penunjukan Chief Risk Officer. Mempertaruhkan
Tinjauan Manajemen dan Asuransi 6(1), 37-52.
Lundquist SA., 2014. Studi Eksplorasi Manajemen Risiko Perusahaan: Pilar ERM. Jurnal Akuntansi, Audit dan Keuangan 29(3),
393-429.
MacMinn RD., Han LM., 1990. Perseroan Terbatas, Nilai Perusahaan, dan Permintaan Asuransi Kewajiban. Jurnal Risiko dan Asuransi
57(4), 581-607.
Mayers D., Smith Jr. CW., 1982. Tentang Permintaan Perusahaan akan Asuransi. Jurnal Bisnis 55(2), 281-296.
McShane MK., Nair A., Rustambekov E., 2011. Apakah Manajemen Risiko Perusahaan Meningkatkan Nilai Perusahaan, Journal of Accounting, Auditing and
Keuangan 26(4), 641-658.
Meulbroek LK., 2002. Integrated Risk Management for the Firm: A Senior Manager's Guide. Jurnal Keuangan Perusahaan Terapan 14: 56-70.
Mian S., 1996. Bukti Kebijakan Lindung Nilai Perusahaan. Jurnal Analisis Keuangan dan Kuantitatif 31(3), 419-439.
Miloš Sprÿiÿ D., Ševiÿ Ž., 2012. Penentu Keputusan Lindung Nilai di perusahaan non-keuangan besar Kroasia dan Slovenia. Riset di
Bisnis Internasional dan Keuangan 26(1), 1-25.
Minton BA., Schrand C., 1999. Dampak volatilitas arus kas pada investasi diskresioner dan biaya pembiayaan utang dan ekuitas. Jurnal dari
Ekonomi Keuangan 54(3), 423-460.
Modigliani M., dan Miller M., 1958. Biaya Modal, Keuangan Perusahaan dan Teori Investasi. Tinjauan Ekonomi Amerika 48(3),
261-297.
Myers CS., 1984. Teka-Teki Struktur Modal. Jurnal Keuangan 39(3), 575-592.
Myers S., Majluf N., 1984. Pembiayaan perusahaan dan keputusan investasi ketika perusahaan memiliki informasi yang tidak dimiliki investor. Jurnal dari
Ekonomi Keuangan 13(2), 187-221.
Nance DR., Smith., CW, Smithson CW., 1993. Tentang faktor penentu lindung nilai perusahaan. Jurnal Keuangan 48(1), 267-284.
Nocco BW., Stulz RM., 2006. Manajemen Risiko Perusahaan: Teori dan Praktek. Jurnal Keuangan Perusahaan Terapan 18(4), 8–20.
Kelompok Pengarah OECD tentang Tata Kelola Perusahaan. Direktorat Urusan Keuangan dan Badan Usaha. 2010. Tata Kelola Perusahaan dan Keuangan
Krisis. Kesimpulan dan praktik baik yang muncul untuk meningkatkan implementasi Prinsip. OECD: Paris.
OECD. Juni 2009. Tata Kelola Perusahaan dan Krisis Keuangan: Temuan Kunci dan Pesan Utama. OECD: Paris.
Pagach D., Warr R., 2010. Pengaruh Manajemen Risiko Perusahaan Terhadap Kinerja Perusahaan. Kertas kerja 27695, Jenkins Graduate School of
Manajemen, Universitas Negeri Carolina Utara
Pagach D., Warr R., 2011. Karakteristik Perusahaan yang Mempekerjakan Chief Risk Officer. Jurnal Risiko dan Asuransi. 78(1), 185-211.
Shapiro AC., Titman S., 1998. Pendekatan Terintegrasi Manajemen Risiko Perusahaan. 251-265. di: Stern, JM, Chew Jr., DH. (eds.) Revolusi dalam keuangan
perusahaan. Bisnis Blackwell: Malden, Mass. dan Oxford.
Smith CW., Stulz RM., 1985. Penentu Kebijakan Lindung Nilai Perusahaan. Jurnal Analisis Keuangan dan Kuantitatif 20(4), 391-405.
Stulz R., 1984. Kebijakan Hedging yang Optimal. Jurnal Analisis Keuangan dan Kuantitatif 19(2), 127-140.
Tufano P., 1996 Siapa yang Mengelola Risiko? Ujian Empiris Praktik Manajemen Risiko di Industri Pertambangan Emas, Jurnal Keuangan
51(4), 1097-1137.