Tata kelola perusahaan dan hubungan antara EVA dan menciptakan nilai pemegang saham

Abstrak

Tujuan makalah ini adalah untuk mengetahui apakah mekanisme tata kelola yang
didekati oleh karakteristik dewan direksi, kualitas auditor, struktur kepemilikan dan
campuran kompensasi, dapat membantu menjembatani kesenjangan antara nilai tambah
ekonomi (EVA) (economic value added) dan nilai pasar yang diperkirakan Dengan
menciptakan nilai pemegang saham (CSV) (created shareholder value).
Desain / metodologi / pendekatan - Berdasarkan sampel perusahaan AS dan
menggunakan data EVA yang tersedia, analisis diskriminan dan regresi bertahap digunakan
untuk menguji apakah karakteristik tata kelola menjelaskan perbedaan antara hasil yang
diberikan oleh dua ukuran kinerja.
Temuan - Hasil menunjukkan bahwa karakteristik tata kelola sangat penting dalam
menjelaskan perbedaan antara hasil yang diberikan oleh CSV dan EVA dan bahwa
independensi dewan, keahlian dan reputasi auditor, struktur kepemilikan dan opsi saham
berkontribusi secara signifikan dalam menjelaskan perbedaan ini.
Orisinalitas / nilai - Hasilnya sangat relevan bagi akademisi dan praktisi yang peduli
dengan pengukuran kinerja. Mereka pada dasarnya menggarisbawahi pentingnya
memasukkan karakteristik tata kelola dalam formula evaluasi apapun. Kata kunci Tata kelola
perusahaan, nilai tambah ekonomi, analisis nilai pemegang saham
Jenis papper: kertas penelitian
Pengantar
Didukung oleh berbagai faktor, paling tidak di antara mana gelombang skandal
korporat seperti Adelphia, Enron dan WorldCom di Amerika Serikat, Marconi di Inggris, dan
yang terakhir adalah Royal Ahold di Belanda, tata kelola perusahaan telah mendapat
perhatian yang meningkat oleh Komunitas finansial. Skandal tersebut dengan jelas
menunjukkan perlunya memperbaiki praktik tata kelola perusahaan dan transparansi
akuntansinya. Di Amerika Serikat, konteks yang relevan untuk penelitian ini, Kongres
memberlakukan undang-undang baru seperti Undang-Undang Sarbanes-Oxley dan kondisi
yang lebih ketat untuk pencatatan di pasar saham diperkenalkan. Institusi baru seperti Dewan
Pengawas Akuntansi Perusahaan Publik dibentuk, komite audit diberi kuasa, dan sistem
pengendalian internal diperkuat. Pentingnya praktik tata kelola perusahaan yang lebih baik
dalam menjamin kualitas informasi keuangan dan akuntansi, meningkatkan kinerja
perusahaan dan dengan demikian, meningkatkan nilai pasar, telah diakui secara luas.
Dalam literatur terakhir, Gompers et al. (2003) menguji hubungan antara tata kelola
perusahaan dan tingkat pengembalian ekuitas jangka panjang, nilai perusahaan dan ukuran
kinerja akuntansi. Hasil mereka menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki peraturan
yang baik memiliki tingkat pengembalian ekuitas yang lebih tinggi, tata kelola yang lebih
tinggi dan pernyataan akuntansi mereka menunjukkan kinerja operasi yang lebih baik
dibandingkan dengan rekan-rekan mereka yang tidak diatur (dikelola) dengan baik. Temuan
ini cenderung mendorong investor untuk mempertimbangkan tata kelola perusahaan dalam
keputusan investasi mereka. Demikian pula, Brown dan Caylor (2005) menemukan bahwa
perusahaan dengan peraturan yang lebih baik relatif lebih menguntungkan, lebih tinggi harga,
dan membayar lebih banyak uang kepada pemegang saham mereka. Dengan nada yang sama,
Drobetz dkk. (2004) mendokumentasikan hubungan positif antara praktik tata kelola dan
penilaian perusahaan untuk perusahaan publik Jerman. Mereka melaporkan bahwa untuk
perusahaan median, satu perubahan standar deviasi dalam peringkat pemerintahan
menghasilkan peningkatan 24 persen dalam nilai Tobin's Q. Black et al. (2006) menemukan
hubungan positif antara indeks tata kelola perusahaan mereka dan Tobin's Q untuk sampel
526 perusahaan publik Korea. Durnev dan Kim (2005) menemukan bahwa perusahaan
dengan tata kelola perusahaan yang lebih baik dan standar pengungkapan yang lebih baik
rata-rata memiliki Tobs Qs yang lebih tinggi dan investasi yang lebih besar.
Tata kelola perusahaan dianggap sebagai penggerak kinerja perusahaan, sebuah kriteria
penting untuk penilaiannya dan jaminan kredibilitas laporan keuangan dan laporan
akuntansinya. Oleh karena itu, dapat mempengaruhi baik data akuntansi maupun nilai pasar.
Namun, efisiensi dan relevansi nilai dari ukuran akuntansi biasanya diasumsikan bergantung
pada seberapa kuat ukuran tersebut terkait dengan nilai pasar. Secara intuitif kemungkinan
bahwa kesenjangan antara nilai pasar dan data akuntansi, yang sebagian besar
didokumentasikan oleh penelitian sebelumnya (Cahan et al., 2002; Chen and Dodd, 2001;
Fernandez, 2001), dapat dijelaskan, setidaknya sebagian oleh mekanisme corporate
governance. Memang, McKinsey and Company (2002) menunjukkan bahwa 15 persen
investor menganggap tata kelola perusahaan lebih penting daripada kinerja keuangan
perusahaan, seperti kinerja yang menguntungkan atau potensi pertumbuhan. Selain itu, 22
persen investor bersedia membayar premi rata-rata 19 persen untuk perusahaan yang dikelola
dengan baik.
Tujuan mendasar kami dalam makalah ini, yang dimaksudkan untuk berkontribusi pada
penelitian ekstensif yang berkaitan dengan korelasi buruk antara nilai tambah ekonomi
(EVA) dan penciptaan nilai pemegang saham (CSVA) (Cahan et al., 2002; Chen dan Dodd,
2001), adalah Temukan faktor-faktor yang mungkin memberikan penjelasan. Secara khusus,
kami mencoba untuk menjelaskan apakah disparitas (perbedaan) antara EVA dan CSV dapat
dijelaskan oleh mekanisme tata kelola perusahaan secara umum dan karakteristik dewan
direksi, kualitas auditor, struktur kepemilikan dan campuran kompensasi pada khususnya.
Oleh karena itu, kami akan menentukan hubungan antara EVA dan CSV dan kemudian
melakukan analisis diskriminan dan analisis regresi bertahap untuk menguji hipotesis bahwa
karakteristik tata kelola dapat menjelaskan korelasi buruk antara EVA dan CSV.
Sisa kertas disusun sebagai berikut. Pertama, kami menyajikan literatur yang relevan.
Kedua, kami menggambarkan data kami dan menyajikan definisi dari variabel-variabel yang
relevan. Ketiga, kami menyajikan dan mendiskusikan hasil kami dan pada akhirnya, kami
meringkas, menyimpulkan dan menyarankan kemungkinan perluasan penelitian di masa
depan.

Tinjauan literatur
Kami melihat perbedaan penting antara EVA dan CSV sebagai titik awal yang logis
untuk meneliti hubungan antara kegunaan dan relevansi informasi akuntansi dan efisiensi dan
aktivisme struktur kepemimpinan. Kami akan menguji apakah karakteristik dewan direksi,
kualitas auditor, struktur kepemilikan dan kompensasi dapat menjelaskan divergensi
(perbedaan) atau konvergensi (mengarahkan pada satu titik pertemuan atau tdk terjadi
perbedaan) antara EVA dan CSV.
Karakteristik dewan direksi
Bagian dewan direksi mencatat apex (puncak) sistem kontrol, melakukan peran ganda
yakni pemantauan dan pengesahan (Fama dan Jensen, 1983). Perannya adalah memantau dan
mendisiplinkan manajemen perusahaan, sehingga memastikan bahwa para manajer mengejar
kepentingan para pemegang saham. Lipton dan Lorsch (1992) dan Jensen (1993) adalah yang
pertama untuk berhipotesis bahwa ukuran dewan adalah mekanisme kontrol independen.
Secara khusus, mereka berpendapat bahwa boards (dewan) besar mungkin kurang efektif
daripada dewan kecil. Ide dasarnya adalah bahwa di luar ukuran tertentu, dewan yang lebih
besar lebih sulit dikoordinasikan. Jensen (1993) menyarankan ukuran dewan yang optimal
dari tujuh atau delapan direksi. Pentingnya ukuran dewan dalam meningkatkan kinerja dan
dalam menahan manipulasi akun telah dipelajari secara luas dan tidak ada konsensus yang
tercapai. Yermack (1996) melaporkan hubungan terbalik antara ukuran dewan dan nilai
perusahaan, yang diukur dengan Tobin's Q. Baru-baru ini, dengan menggunakan pendekatan
persamaan simultan untuk sampel perusahaan Swiss, Beiner dkk. (2004) tidak mendeteksi
hubungan yang signifikan antara ukuran dewan dan nilai perusahaan. Namun, dewan jauh
lebih efisien jika mayoritas anggotanya berada Di luar direksi independen (Beasley, 1996;
Peasnell et al., 2003). (yang salah)
Para direktur non-eksekutif ini, yang ingin mengembangkan reputasi sebagai ahli dalam
pengendalian dan pemantauan keputusan (Fama dan Jensen, 1983), dapat membawa
pengetahuan dan keahlian mereka, diperoleh dari perusahaan lain (Rindavo, 1999) untuk
berkontribusi dalam pengembangan Strategi menciptakan nilai. Rosenstein dan Wyatt (1990)
memberikan bukti bahwa proporsi direktur luar berpengaruh positif terhadap kekayaan
pemegang saham. Fakyanya, mereka mendokumentasikan reaksi harga saham positif setelah
pengumuman tambahan pengangkatan direktur dari luar. Selain itu, temuan Weisbach (1988)
menunjukkan bahwa perusahaan dengan dewan yang didominasi orang asing secara
signifikan lebih mungkin untuk menghapus CEO berdasarkan kinerja buruk daripada
perusahaan dengan anggota dewan yang didominasi orang dalam. Sebaliknya, Beiner dkk.
(2004) tidak menemukan hubungan antara fraksi anggota dewan luar dan Tobin's Q untuk
sampel perusahaan Swiss mereka.
Apalagi, anggota dewan bisa melaksanakan misi mereka lebih leluasa jika manajer
bukan ketua dewan. Memang, dualitas mengacu pada konsentrasi kekuatan yang cukup besar
(Beasley dan Salterio, 2001; Dechow et al., 1996) yang dapat mempengaruhi proses
penciptaan nilai secara negatif dan menghambat kontrol manajerial (Morck et al., 1989).
Dampak dualitas semakin diperkuat oleh kehadiran manajer yang bercokol, yang memiliki
kelebihan kekuatan dibandingkan dengan rekannya '(Charreaux, 1997), Dan tangan pertama
di dalam kekuasaan, Dapat mengembangkan dan menggunakan keahlian yang
memungkinkannya untuk menyelesaikan proses pengendalian apapun.
Konsisten dengan penelitian sebelumnya (Ashbaugh et al., 2005; Klein, 1998), dewan
tipikal di Amerika Serikat bertemu tujuh kali setahun, memiliki sekitar sembilan anggota
dengan satu atau dua eksekutif internal, ketua dewan biasanya merupakan eksekutif internal .
Independensi dewan diperkuat saat komite kompensasi dan nominasi yang anggotanya adalah
orang luar. Lebih disukai komite-komite ini tidak memasukkan CEO (kedewan) sebagai
anggota. Selain itu, komite ini harus aktif dan praktik terbaik menunjukkan bahwa mereka
bertemu tiga atau empat kali dalam setahun.

Kualitas auditor
Komite audit memainkan peran penting dalam pengendalian dan pengawasan proses
informasi akuntansi. Komite audit diharapkan dapat menilai keandalan nomor akuntansi
secara independen dan obyektif. Auditor harus melihat huruf secara harfiah dan setidaknya
salah satu dari mereka harus memiliki keahlian pengelolaan keuangan akuntansi atau terkait
(Blue Ribbon Committee, 1999). Di sisi lain, reputasi auditor dapat secara ekstensif
memengaruhi keandalan dan kredibilitas jumlah akuntansi yang dikeluarkan (Becker et al.,
1998). Komite audit berkeinginan untuk menjalankan fungsi pengendaliannya secara tepat
harus mempertahankan tingkat aktivitas yang konstan (National Commission on Fraudulent
Financial Reporting / NCFFR) 1987) dan praktik terbaik menyarankan tiga atau empat
pertemuan dalam setahun (Komite Cadbury , 1992; KPMG, 1999). McMullen dan
Raghunandan (1996) menunjukkan bahwa komite audit perusahaan yang menghadapi
tindakan penegakan SEC atau melaporkan kembali laporan kuartalan mereka cenderung tidak
melakukan rapat. Komite hanya 23 persen masalah dari perusahaan mereka bertemu lebih
dari dua kali setahun dibandingkan dengan 40 persen untuk perusahaan lain. Abbott dkk.
(2004) menemukan hasil serupa pada sampel yang lebih baru.

Struktur kepemilikan
Terlepas dari klaim teoritis yang meluas, bukti empiris tentang hubungan antara
kepemilikan insider (orang dalam) dan kinerja perusahaan bermacam-macam / bercampur
dan agak kontradiktif. Sebagai contoh, Morck et al. (1988), dalam penelitian cross-section
mereka terhadap 371 perusahaan Fortune 500, menemukan bukti hubungan non monotonik
yang signifikan antara kepemilikan dan kinerja. Peningkatan pertama Tobin, kemudian
menurun, dan akhirnya meningkat sedikit karena kepemilikan oleh dewan direksi meningkat.
Bagi perusahaan yang lebih tua, mereka menemukan bukti bahwa Q lebih rendah ketika CEO
adalah anggota keluarga pendiri daripada sebaliknya. Jadi, paling tidak, jika sebagian saham
yang dipegang dewan direksi kecil, seperti halnya kebanyakan perusahaan dalam sampel
mereka, kepemilikan saham dewan yang lebih besar akan meningkatkan kinerja. Namun,
keunggulan manajerial berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan. McConnell dan
Servaes (1990) menemukan hubungan nonlinier yang serupa antara kepemilikan insider dan
nilai perusahaan. Himmelberg dkk. (1999) kontrol untuk Endogenitas Kepemilikan dengan
menggunakan data panel dan hanya menemukan sedikit bukti bahwa perubahan kepemilikan
manajerial mempengaruhi kinerja. Akhirnya, Schmid dan Zimmermann (2005) menggunakan
sistem persamaan simultan dan menemukan efek positif dari persentase kepemilikan saham
oleh pejabat dan direktur atas nilai perusahaan untuk sampel dari 145 perusahaan Swiss.
Stiglitz (1985) mengemukakan bahwa salah satu cara terpenting untuk memastikan
bahwa manajer mengejar strategi memaksimalkan nilai adalah melalui kepemilikan yang
terkonsentrasi. Denis et al. (1997) menunjukkan secara empiris bahwa omset eksekutif
puncak lebih sensitif terhadap kinerja buruk di perusahaan dengan pemegang saham di luar
daripada di perusahaan tanpa pemegang saham dari luar. Mereka menafsirkan temuan ini
sebagai bukti fungsi pengawasan manajer oleh para pemegang blokir dari luar. Namun,
keseluruhan bukti empiris tentang pengaruh kepemilikan blok terhadap nilai perusahaan
beragam. Mikkelson dan Ruback (1985) mendokumentasikan hasil abnormal yang positif
bagi perusahaan yang diakuisisi setelah pengumuman akuisisi saham 5 persen atau lebih
dalam satu perusahaan oleh perusahaan lain. Demikian pula, McConnell dan Servaes (1990)
menemukan hubungan positif antara kepemilikan institusional dan Tobin's T. Sebaliknya,
Demsetz dan Lehn (1985) tidak menemukan hubungan cross-sectional antara konsentrasi
kepemilikan saham dan tingkat pengembalian akuntansi. Schmid dan Zimmermann (2005)
tidak menemukan efek signifikan dari pemblokiran di luar terhadap valuasi perusahaan untuk
sampel perusahaan Swiss mereka. Menariknya, Beiner dkk. (2004) bahkan menemukan
hubungan negatif yang signifikan antara keduanya blockholdings Dan kinerja perusahaan
untuk sampel perusahaan Swiss mereka.

kompensasi campuran
Aspek penyelarasan insentif dari kompensasi berbasis saham telah diuji secara
ekstensif. Hanlon dkk. (2003) menemukan bukti bahwa opsi saham eksekutif dikaitkan
dengan peningkatan hasil kinerja (yaitu, peningkatan pendapatan operasional) dan dengan
volatilitas return saham yang meningkat (yaitu, peningkatan pengambilan risiko). Demikian
pula Francis et al. (2005) menemukan bahwa opsi saham eksekutif juga dikaitkan dengan
kualitas akrual yang lebih buruk, yang telah terbukti terkait dengan peningkatan volatilitas
(keringanan / kegembiraan) yang meningkat. Selain itu, Core dan Guay (1999), Demsetz dan
Lehn (1985), Himmelberg dkk. (1999), dan Rajgopal dan Shevlin (2002) menegaskan bahwa
pemberian opsi konsisten dengan maksimisasi nilai perusahaan.
Kompensasi eksekutif juga dipersalahkan karena mendorong manajemen laba.
Pengamatan ini dimulai pada penelitian Healy (1985) yang memperkirakan bahwa manajer
secara oportunis akan mengelola laba bersih untuk memaksimalkan bonus mereka di bawah
rencana kompensasi perusahaan. Banyak dokumen baru-baru ini mencatat bahwa tingkat
kompensasi saham yang lebih tinggi juga mendorong lebih banyak manajemen laba
(Bergstressera dan Philippon, 2006; Burns and Kedia, 2003; Cheng and Warfield, 2005).
Louis (2000) mengemukakan bahwa ketika Anda memberi kompensasi terlalu banyak kepada
para eksekutif dalam opsi saham, mereka terlalu berkonsentrasi pada harga saham dan ada
insentif buruk untuk menaikkan harga saham, terutama ketika chief executive (kepala
executive/ketua pelaksana) ingin menggunakan pilihannya sendiri. Temuan Cheng dan
Warfield (2005) mengkonfirmasikan gagasan ini. Mereka menunjukkan bahwa kompensasi
berbasis saham berkontribusi terhadap penggunaan akrual akuntansi untuk tujuan manajemen
laba dan bahwa pendapatan perusahaan kompensasi berbasis saham tinggi kurang informatif
sejauh mereka kurang mencerminkan kinerja ekonomi. Secara lebih spesifik, besarnya akrual
abnormal tahunan berhubungan positif dengan besarnya kompensasi berbasis saham dan
mereka mendokumentasikan hubungan yang lebih rendah antara pendapatan dan
pengembalian perusahaan dengan kompensasi berbasis saham yang lebih tinggi. Dengan nada
yang sama, Goldman dan Slezak (2006) menghubungkan kompensasi saham eksekutif
dengan kesalahan pelaporan yang salah Menyimpulkan bahwa tindakan kebijakan publik
dimaksudkan untuk mengurangi Kesalahan yang Terkadang bisa meningkatkan perilaku
curang. Mereka menunjukkan bahwa memisahkan penyediaan layanan audit dan konsultasi
mengurangi kecurangan, namun juga nilai perusahaan. Akhirnya, Guttman et al. (2004)
menunjukkan bahwa kompensasi saham eksekutif merasionalisasi ketimpangan dalam laba
akuntansi.
Governance: tata kelola. pemegang peran yang dominan adalah semua pemegang peran
sesuai dengan fungsinya masing-masing
Pemilihan sampel dan pengukuran variabel
Pada bagian ini, kami menyajikan sampel kami dan kami mendefinisikan variabel yang
digunakan dalam analisis empiris kami.

Pemilihan sampel
Seperti yang telah kami jelaskan sebelumnya, tujuan utama makalah ini adalah untuk
menganalisis sumber perbedaan antara EVA dan CSV. Daftar perusahaan EVA dikumpulkan
dari situs Fortune. Kami mendeteksi daftar awal 357 perusahaan, lebih dari tujuh tahun, dari
tahun 1998 sampai 2004. Sampel awal dikurangi oleh 67 perusahaan karena data keuangan
yang hilang, disediakan oleh situs 'EDGARSCAN'. Data ini diambil dari laporan keuangan
(neraca, laporan laba rugi, laporan arus kas, catatan kaki keuangan dll), tersedia di situs ini.
Kami juga menghapus 23 perusahaan karena juga kehilangan data tata kelola pimpinan. Data
tata kelola telah dikumpulkan dari laporan pernyataan proxy yang tersedia di situs
'EDGARSCAN' di dunia ini.

Pengukuran CSV dan EVA

Fernandez (2001) mengembangkan ukuran kinerja baru, menciptakan nilai pemegang
saham (CSV): '' sebuah perusahaan menciptakan nilai bagi pemegang saham ketika
pemegang saham kembali melebihi biaya saham (tingkat pengembalian yang diminta kembali
ke ekuitas) ''. Dengan kata lain, '' sebuah perusahaan menciptakan nilai dalam satu tahun
ketika melampaui ekspektasi ''. Kami mendefinisikan CSV mengikuti Fernandez:

EVA adalah tanda khas dari Stern Stewart Management Services. Hal ini didasarkan
pada konsep keuntungan ekonomi yang diukur dari sisa pendapatan perusahaan setelah biaya
modal dan biaya operasional dikurangkan. EVA berakar pada pemikiran para ekonom bahwa
bagi perusahaan untuk menciptakan kekayaan, ia harus memperoleh lebih dari biaya hutang
dan modal sendiri.
Pengukuran tata kelola
Kami mengumpulkan indikator tata kelola perusahaan dalam empat kategori umum:
karakteristik dewan direksi, karakteristik auditor, kepemilikan saham oleh eksekutif dan
anggota dewan dan kepemilikan saham oleh kepemilikan blok dan kompensasi.
Dengan mengacu pada studi sebelumnya, variabel dewan direksi kami adalah jumlah rapat
untuk dewan direksi (MEETB), komite kompensasi (COMPC), jumlah rapat komite
kompensasi (MEETCC), variabel indikator sama dengan satu jika CEO Bukan anggota
komite kompensasi dan nol jika tidak (ICC),
Komite nominasi (NOMC), jumlah pertemuan untuk komite nominasi (MEETNC),
variabel indikator sama dengan satu jika CEO bukan anggota komite nominasi dan nol
dinyatakan (INC), total dewan (SIZEBOARD),
Bagian dewan direksi terdiri dari direksi luar (OUTBOARD), variabel indikator sama
dengan satu jika ketua adalah CEO dan nol dinyatakan (DUAL), dan manajer entrenchment
(pertahanan) (AGE and TENURE (masajabatan)).
Serupa dengan pekerjaan sebelumnya, variabel komite audit kami adalah jumlah rapat
untuk komite audit (MEETCA), variabel indikator sama dengan satu jika auditor besar
6(big6) dan nol sebaliknya (BIG6), variabel indikator sama dengan satu jika setidaknya satu
anggota Dari panitia memiliki keahlian finansial dan nol dinyatakan (EXPERT).
Variabel kepemilikan saham kita adalah kepemilikan manajerial (MAGOWN) yang diukur
sebagai bagian dari modal yang dimiliki anggota dewan, manajer dan blockholdings
(BHOLD) (blok kepemilikan) yang diukur sebagai bagian dari modal yang dimiliki oleh
pemegang saham yang memiliki kepemilikan lebih 5 persen.
Kompensasi campuran diukur dengan dua variabel. Pertama, kami mengukur sebagian
dari total kompensasi CEO tahunan yang terdiri dari opsi saham (STKOP). Kedua, kami
mengukur sebagian dari total kompensasi CEO tahunan yang terdiri dari rencana kinerja dan
bonus tahunan (BONUS).
hasil empiris
Penelitian ini menggunakan tiga metode (hubungan antara EVA dan CSV, analisis
diskriminan dan analisis regresi) untuk menguji hipotesis bahwa tata kelola perusahaan dapat
menjelaskan kesenjangan antara CSV dan EVA.

Hubungan antara EVA dan CSV

Langkah pertama dalam analisis kami adalah menentukan hubungan antara EVA dan
CSV. Ini berujung pada pengujian jika EVA bernilai relevan. Kami menggunakan model
berikut di mana variabel yang akan dijelaskan adalah CSV dan variabel penjelasnya adalah
EVA dan variasinya (VEVA). Semua variabel model ini diturunkan dari jumlah saham biasa
pada akhir tahun fiskal:

Dimana ao: model konstan, a1: mengukur relevansi nilai EVA, a2: menunjukkan pentingnya
variasi EVA untuk pasar,
R2: model explanatory power, harus diartikan sebagai '' market share '' dari semua nilai
informasi relevan yang dikeluarkan sepanjang tahun yang ditangkap oleh tingkat perubahan
EVA tahunan. Model ini diperkirakan menggunakan estimator efek tetap, yang diidentifikasi
oleh tes Fischer dan Hausman. Tabel I memberikan hasil regresi.
Kekuatan penjelas yang lemah dapat menyiratkan sebuah implikasi yang salah dari
model dan dapat berarti bahwa variabel lain yang lebih relevan, dihilangkan dari model,
pengaruh CSV dan harus dimasukkan sebagai faktor penentu fundamental dari valuasi
investor. Perlu dicatat bahwa variasi EVA tidak berdampak pada valuasi pasar.
Analisis diskriminan
Langkah kedua dalam analisis kami adalah untuk menguji apakah mekanisme corporate
governance, dapat menjelaskan divergensi atau konvergensi antara EVA dan CSV. Oleh
karena itu kami mempertimbangkan kemungkinan kombinasi pasangan yang berbeda (CSV,
EVA). Kami membentuk kelompok perusahaan sedemikian rupa sehingga sama sedekat
mungkin dalam masing-masing kelompok dan berbeda mungkin dari satu kelompok ke
kelompok lainnya, kemiripan perusahaan sepenuhnya bergantung pada variabel EVA dan
CSV. Kami menggunakan algoritma K-means (dengan K, jumlah kelompok yang ditentukan
pada awal prosedur). Karena kita ingin memiliki kelompok CSV-EVA yang berbeda, hanya
akal untuk mempertimbangkan empat kelompok yang berbeda. Hasil dirangkum dalam Tabel
II.

EVA: economic value added (nilai tambah ekonomi), Dihitung oleh Stern Stewart & Co,
siebabkan oleh jumlah saham biasa pada akhir tahun fi skal, VEVA: variasi nilai tambah
ekonomi yang disebabkan oleh jumlah saham biasa pada akhir tahun fi skal, CSV:
menciptakan nilai pemegang saham yang disebabkan oleh jumlah saham biasa pada akhir
tahun fi skal,
Menciptakan nilai pemegang saham= Nilai tambah pemegang saham (Nilai pasar ekuitas x
Ke ).
Nilai tambah pemegang saham = Kenaikan nilai pasar ekuitas - Pembayaran dari pemegang
saham + Dividen + pembelian kembali - Konversi (pertukaran).
Kenaikan nilai pasar ekuitas = Nilai pasar ekuitas t - Nilai pasar ekuitas t-1.
Ke = pengembalian obligasi treasury +kewajiban pengembalian ekuitas (= Laba bersih /
ekuitas pemegang saham)
Tabel ini memberikan hasil dari kemunduran nilai pemegang saham tercipta (CSV) terhadap
economic value added (EVA) dan variasinya (VEVA).
Tabel tersebut melaporkan rata-rata EVA dan CSV serta jumlah pengamatan oleh kelompok,
yang dibentuk dengan menggunakan algoritma K-means. Prosedur ini mencoba untuk
mengidentifikasi kelompok kasus yang relatif homogen berdasarkan karakteristik yang
dipilih (CSV, EVA), dengan menggunakan algoritma yang dapat menangani sejumlah besar
kasus. Namun, algoritma ini membutuhkan spesifikasi dari jumlah cluster. Kami menentukan
empat pusat cluster awal, berdasarkan informasi kami tentang berbagai kasus konvergensi
dan perbedaan antara EVA dan CSV
Tabel ini menampilkan analisis varians yang mencakup uji statistik F univariat untuk setiap
variabel pengelompokan. Tabel ANOVA tidak ditampilkan jika semua kasus ditugaskan ke
satu cluster.
Keempat kelompok didefinisikan oleh keempat pasangan berikut:
G1: (CSV> 0, EVA> 0),
G2: (CSV> 0, EVA <0),
G3: (CSV <0, EVA> 0) dan
G4: ( CSV <0, EVA <0).

Untuk menghargai validitas klasi fi kasi ini, kita menganalisa sebuah varians
(ANOVA). Signifikansi tes Fischer menunjukkan bahwa perbedaan antara kelompok-
kelompok ini secara statistik signifikan.
Keempat kelompok ini akan digunakan dalam analisis diskriminan kita, sebagai
variabel pengelompokan sedangkan variabel independennya adalah mekanisme
pemerintahan. Kami akan menambah variabel independen indikator keuangan lainnya seperti
rasio biaya penelitian dan pengembangan terhadap total penjualan (RD), rasio nilai pasar
terhadap nilai buku (MB), ukuran perusahaan, yang diukur dengan logaritma total aset
(LNASSET ) and the rms industry belongingness (industry peka). Prosedur menghasilkan
fungsi diskriminan (atau, untuk lebih dari dua kelompok, satu set fungsi diskriminan)
berdasarkan kombinasi linear dari variabel prediktor yang memberikan diskriminasi terbaik
di antara kedua kelompok. Fungsi tersebut dihasilkan dari contoh kasus dimana keanggotaan
kelompok diketahui; Fungsi kemudian dapat diterapkan pada kasus baru dengan pengukuran
untuk variabel prediktor tapi keanggotaan kelompok yang tidak diketahui.
Memang, analisis diskriminan berguna untuk situasi di mana kita ingin membangun model
prediktif keanggotaan kelompok berdasarkan karakteristik yang diamati dari masing-masing
kasus.
Hasil analisis diskriminan dirangkum dalam Tabel III yang memberikan variabel yang
lebih berkorelasi dengan masing-masing kelompok. Hal ini juga layak digarisbawahi bahwa
komite nominasi, komite kompensasi, rapat komite nominasi, rapat komite kompensasi dan
ukuran perusahaan tidak membedakan variabel antara keempat kelompok.

Analisis diskriminan memberikan variabel yang lebih berkorelasi dengan masing-

masing kelompok. Dengan kata lain, ia menyediakan variabel-variabel yang cenderung
membeda-bedakan antara keempat kelompok. Dalam analisis ini, kami mengintegrasikan
variabel tata kelola, biaya penelitian dan pengembangan dan perusahaan industri sebagai
variabel diskriminatif, sedangkan keempat kelompok G1, G 2, G 3 dan G4 adalah variabel
pengelompokan.
Perusahaan kelompok G1, dimana EVA dan CSV positif, dicirikan, dibandingkan
dengan kelompok lain dengan adanya auditor yang bereputasi baik dan kompeten, komite
audit yang tidak aktif, dewan direksi yang tidak aktif yang didominasi oleh direktur dari luar,
struktur kepemilikan terkonsentrasi dan penelitian intensif. Dan investasi pembangunan.
Kami mencatat, auditor eksternal Big 6 eksternal dan auditor internal yang memenuhi syarat
tampaknya memberikan jaminan keandalan dan kredibilitas laporan keuangan karena dapat
mengurangi manipulasi akuntansi. Kedua, kehadiran direksi luar di dewan tampaknya
menghambat perilaku oportunistik manajerial. Ketiga, blok kepemilikan (pemilik)
tampaknya efisien dalam mengendalikan perilaku manajerial. Keempat, perusahaan ini
tampaknya banyak berinvestasi dalam penelitian dan pengembangan. Investasi ini tampaknya
dianggap sebagai indikasi adanya peluang pertumbuhan di masa depan.
Blokholder = para pemilik perusahaan
Perusahaan kelompok G4, di mana EVA dan CSV keduanya negatif, harus dibedakan
dari kelompok lain berdasarkan kepemilikan manajerial mereka, dewan ukuran besar, CEO
adalah anggota komite kompensasi dan nominasi dan rasio M / B yang tinggi. Karakteristik
ini nampaknya memiliki dampak negatif pada CSV dan sangat dirasakan oleh pasar. Pertama,
kepemilikan manajerial mencerminkan potensi dan pengaruh manajer dalam mempengaruhi
pengambilan keputusan. Hal ini dapat membahayakan potensial pemegang saham karena
manajer dapat mendominasi dewan direksi dan menentukan proses pengendalian. Dengan
memperhatikan M / Bratio, walaupun secara umum dianggap sebagai indikasi kinerja tinggi,
hal itu juga dapat ditafsirkan sebaliknya oleh investor yang mencari pembelian yang baik.
Perbedaan antara CSV dan EVA, untuk kelompok G2, nampaknya disebabkan oleh
karakteristik tata kelola yang sama yang mendasari konvergensi antara EVA dan CSV untuk
kelompok G1. Perusahaan G2 memiliki EVA, 0 tapi CSV .0. Tampaknya pasar
memperhitungkan sifat aktivitas perusahaan (industri). Kelompok ini mencakup terutama
perusahaan teknologi yang dapat menimbulkan kerugian jangka pendek yang cukup besar,
karena investasi mereka dalam penelitian dan pengembangan namun kemungkinan besar
akan dianggap memiliki peluang pertumbuhan jangka panjang. Temuan kami nampaknya
memberi dukungan pada gagasan bahwa EVA tidak dapat memperhitungkan antisipasi
jangka panjang investor.
Kelompok G3 menonjol oleh konsentrasi kekuatan yang tinggi di tangan yang lebih tua
dan dengan kepala eksekutif yang memiliki masa jabatan yang lebih panjang dan yang
memiliki peran ganda. Kelompok ini ditandai juga oleh kompensabilitas CEO berdasarkan
opsi saham dan rencana bonus. Dengan demikian, nampak bahwa pasar tidak tertipu oleh
EVA> 0, terutama bagi kelompok dengan konsentrasi perusahaan yang tinggi Sebuah
industry yang matang (dewasa) sebagai pabrik yang tahan lama.
Meskipun kami membagi sampel kami menjadi empat kelompok, dengan
mempertimbangkan konvergensi dan divergensi antara EVA dan CSV, hasil analisis
diskriminan menunjukkan bahwa klasifikasi yang nyata dan relevan hanya dapat dilakukan
sesuai CSV, terlepas dari EVA. Hasil kami menunjukkan bahwa ketika CSV >0 terlepas dari
tanda EVA, perusahaan dari kedua kelompok, G1 dan G2, berbeda dari dua lainnya oleh
hadirnya auditor yang terkenal dan kompeten, dewan direksi yang didominasi oleh pihak luar,
struktur kepemilikan terkonsentrasi Dan penelitian penting dan pengembangan pengeluaran.
 Jadi, mekanisme strategis dan tata kelola tampaknya sangat dihargai oleh pasar karena
mereka dapat mendisiplinkan manajer dengan meningkatkan kontrol dan menahan perilaku
oportunistik mereka. Sedangkan ketika CSV<0, terlepas dari EVA, perusahaan-perusahaan
tampaknya memiliki beberapa karakteristik tata kelola (dualitas, kepemilikan, kepemilikan
dan kepemilikan manajerial) tidak mungkin untuk memenuhi kepentingan pemegang saham.

Analisis regresi
Seperti yang ditunjukkan sebelumnya, jelas bahwa mekanisme perusahaan dapat
menjelaskan perbedaan antara EVA dan CSV. Jadi, untuk lebih mengidentifikasi sumber
perbedaan yang didokumentasikan di antara dua ukuran kinerja, kami melakukan regresi
bertahap sederhana antara perbedaan antara CSV dan EVA dengan karakteristik tata kelola.
Pada setiap langkah, variabel independen tidak dalam persamaan yang memiliki probabilitas
terkecil dari F dimasukkan, jika probabilitasnya cukup kecil. Variabel yang sudah ada dalam
persamaan regresi dihapus Jika probabilitas F mereka cukup besar.

Metode ini berakhir ketika tidak ada lagi variabel yang memenuhi syarat untuk dimasukkan
atau dihapus (variabel yang dikecualikan adalah (AGE, MEETB, COMPC, MEETCC, ICC,
NOMC, MEETNC, INC, MEETNC dan BONUS). Diagnosis collinearity antara variabel
independen ditampilkan bersama Dengan Variance Inflation Factors (VIF) untuk variabel
individual. Hasil ini diberikan oleh Tabel IV.
Modelnya adalah sebagai berikut. Hasil regresi disajikan pada Tabel V:
Hasil regresi, yang dilaporkan pada Tabel V, menunjukkan dengan jelas bahwa mayoritas
variabel kami signifikan. Hasil ini tampaknya mendukung analisis diskriminan kita. Dengan
demikian, kami menemukan bahwa variabel yang berkorelasi dengan kelompok G1 dan G2
memiliki dampak positif pada perbedaan antara CSV dan EVA (dengan meningkatkan CSV,
kasus di mana CSV> 0). Sedangkan yang berkorelasi dengan kelompok G3 dan G4
memengaruhinya secara negatif (dengan mengurangi CSV, kasus di mana CSV <0). Dengan
kata lain, pasar menilai terlalu tinggi karakteristik tata kelola yang baik (di luar direktur, 6
besar, auditor yang kompeten dan blok kepemilikan) dan biaya penelitian dan pengembangan
tanpa memperhatikan dari EVA. Oleh karena itu, penilaian ini sangat berdampak pada CSV
dan membuatnya berbeda dari EVA. Kami juga mencatat bahwa kekuatan penjelasan model,
R 2, meningkat mencapai 34,87 persen. Kenaikan 27,87 persen (34,87-7,00 persen) dari
kekuatan penjelasan model ini menunjukkan pentingnya variabel yang dipertimbangkan
dalam penjelasan CSV dan oleh karena itu, mengungkap bahwa EVA saja tidak cukup
mampu untuk menjelaskan CSV.

(CSV-EVA): perbedaan antara nilai pemegang saham (CSV) dan economic value added
(EVA) yang disebabkan oleh jumlah saham biasa pada akhir tahun fiscal
LNSIZEBOARD: Logaritma dari jumlah direksi di dewan direksi
OUTBOARD: Rasio direktur luar terhadap jumlah anggota dewan
TENURE: Logaritma jumlah tahun sebagai CEO
DUAL: Variabel dummy sama dengan 1 jika CEO juga ketua dewan, 0 sebaliknya;
BIG 6: Dummyvariable sama dengan 1 jika auditor adalah Big 6, 0 sebaliknya
EXPERT: Variabel indikator, mengambil nilai 1 jika setidaknya salah satu anggota komite
memiliki keahlian finansial, 0 jika tidak
MAGOWN: Persentase modal yang dimiliki anggota dewan dan manajer
BHOLD: Persentase modal yang dimiliki pemegang saham yang memiliki lebih dari 5 persen
STKOP: LOGARITHM dari fraksi total kompensasi CEO tahunan yang terdiri dari opsi
saham
RD: biaya penelitian dan pengembangan
LNASSET: ukuran perusahaan, diukur dengan logaritma total aset
Tabel ini memberikan hasil dari regresi perbedaan antara EVA dan CSV pada variabel tata
kelola.

Kesimpulan
Tujuan dasar kami adalah untuk menguji apakah karakteristik tata kelola dapat memperbaiki
korelasi buruk yang didokumentasikan dengan baik antara EVA dan CSV.Pertama, hasil
kami, jelas menunjukkan bahwa EVA tidak bernilai nilainya karena tidak mampu
menjelaskan CSV. Kedua, melalui analisis diskriminan, kami menemukan bahwa
konvergensi atau perbedaan antara EVA dan CSV sebagian besar dijelaskan oleh
karakteristik tatakelola. Penemuan ini juga diperkuat oleh analisis regresi.Hasil kami tidak
memberikan dukungan kepada klaim EVA bahwa hal itu terkait erat dengan nilai pasar.
Mereka memberikan bukti lebih lanjut untuk mendukung kritik EVA (Fernnadez, 20001).
Memang, kami menemukan bahwa EVA adalah ukuran kinerja tidak lebih baik daripada
ukuran akuntansi lainnya karena dipengaruhi oleh metode dan manipulasi akuntansi.
Penelitian lebih lanjut diperlukan untuk mengidentifikasi variabel lain yang relevan untuk
menjelaskan perbedaan antara EVA dan CSV. Dalam penelitian kami, kami tidak
mempertimbangkan dampak dari karakteristik spesifik beberapa perusahaan yang relevan. Di
antaranya, beberapa telah menjadi sangat jelas. Hutang perusahaan, basis pengetahuan,
jaringan relasional dan seperangkat peluangnya termasuk di antara mereka yang termasuk
dalam studi masa depan.
Meskipun temuan penelitian kami berbicara dengan lantang untuk diri mereka sendiri, kami
tetap yakin bahwa agenda penelitian di depan kami sama-sama kaya dan menantang.
Bagaimana jika CSV bukan ukuran sebenarnya dari penciptaan nilai sebenarnya? Apakah
tidak terpengaruh oleh tindakan dan manipulasi manajer dan pelaku pasar? Jaminan apa yang
kita miliki bahwa mekanisme tata kelola tidak dikelola dan dimanipulasi sebagai pendapatan?
Akhirnya, seandainya temuan kita terus, apa implikasinya bagi model pasar dan pemilihan
portofolio?