PENGELOLAAN NILAI PERUSAHAAN

1. Penciptaan dan Penurunan Nilai Perusahaan

Manajemen berbasis nilai menyatukan saham yang dihargai oleh investor dengan cara
strategi perusahaan, kemampuan organisasinya dan fungsi keuangan. Pengertian lainnya dari
manajemen berbasis nilai adalah pendekatan manajerial di mana tujuan utamanya adalah
jangka panjang maksimalisasi kekayaan pemegang saham dan sebagai suatu cara untuk
menempatkan sebuah tanggung jawab pada manajer untuk berkomunikasi, mendidik dan
mengubah orang lain dengan proses penciptaan nilai. Tujuan dari manajemen berbasis nilai
dalam perusahaan, yaitu untuk menilai sistem, strategi, proses, teknik analisis, pengukuran
kinerja dan budaya sehingga memiliki kemampuan untuk membimbing ke arah tujuan
maksimalisasi kekayaan pemegang saham perusahaan tersebut.

2. Tujuan Perusahaan untuk Memaksimalkan Kekayaan Pemegang Saham

Para pemilik bisnis memiliki hak untuk menuntut agar direksi bertindak secara
professional dan semakin menggunakan kekuasaan mereka untuk menghapus pelayan
tabungan mereka jika mereka gagal untuk melakukan yang maksimal. Untuk merasa benar-
benar aman dalam pekerjaan mereka manajer harus bertujuan untuk menciptakan kekayaan
sebanyak mungkin. Karena apabila perusahaan bisa melakukan pekerjaannya secara
maksimal dan merasa aman, maka masyarakat secara keseluruhan akan menguntungkan jika
perusahaan milik pemegang saham berkonsentrasi pada penciptaan nilai. Dengan cara
tersebut sumber daya yang langka dapat diarahkan ke penggunaan yang lebih berharga.
Selain itu dapat untuk memaksimalkan produktivitas sumber daya sehingga memungkinkan
pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan standar hidup yang lebih tinggi.

3. Tiga Langkah dalam Meningkatkan Nilai Perusahaan

Ada tiga langkah untuk menciptakan nilai bagi pemegang saham:
 Pertama, menciptakan kesadaran, dan komitmen yang tulus untuk, pemegang
saham kekayaan meningkatkan misi di seluruh organisasi
 Kedua, dimasukkan ke dalam teknik tempat untuk mengukur apakah nilai
sedang dibuat di berbagai organisasi tingkat, dan pastikan semua orang
mengerti dan menghormati langkah-langkah yang diadopsi
  Ketiga, pastikan bahwa setiap aspek manajemen diliputi dengan tujuan nilai
pemegang saham, dari manusia manajemen sumber daya untuk penelitian dan
pengembangan; dari target pengaturan untuk alokasi sumber daya

4. Manajemen Berbasis Laba

Konsep manajemen berbasis laba memungkinkan pemegang saham untuk mengetahui
kinerja perusahaan melalui penilaian spesifik, yaitu laba per saham. Namun laba yang diraih
perusahaan bukan merupakan sebuah hal yang mutlak karena pembentukan angka laba
didasarkan pada pendekatan akuntansi yang sarat akan penggunaan estimasi dan metode yang
beragam. Ketika suatu perusahaan memiliki laba yang terlihat baik dengan menggunakan
suatu metode dan estimasi, belum tentu pada kenyataannya perusahaan tersebut beroperasi
dengan baik. Bahkan perusahaan bisa saja lebih buruk pada kenyataannya. Maka penggunaan
laba sebagai alat untuk menilai kinerja dirasa kurang akurat dengan kenyataannya.
Terdapat empat alasan mengapa laba dapat memberikan gambaran yang tidak tetap
dalam mengukur penciptaan nilai, yaitu:
 Angka-angka dalam laporan keuangan dapat terdistorsi dan dimanipulasi.
Dalam menyusun laporan keuangan, akuntan harus membuat judgement dan
memilih basis atau metode akuntansi yang akan digunakan. Pemilihan metode
akuntansi yang berbeda akan menghasilkan angka laba yang berbeda-beda.
Akuntan sering memilih metode akuntansi yang dapat meningkatkan laba
yang diperoleh perusahaan tanpa adanya dampak ekonomi kepada perusahaan
dari peningkatan laba tersebut.
 Pelaksanaan investasi sebuah proyek jangka panjang tidak memasukkan
semua unsur yang menjadi pertimbangan dalam memutuskan sebuah investasi
layak dijalankan atau tidak.
Misalnya perusahaan memiliki 2 proyek yaitu A dan B yang memberikan laba
bersih yang sama selama 3 tahun pelaksanaan proyek. Sepintas kedua proyek
tersebut memberikan laba yang sama sehingga proyek A atau B yang
dijalankan hasilnya sama untuk perusahaan. Proyek A membutuhkan
pengeluaran awal yang lebih rendah dibandingkan dengan B sehingga
perusahaan harusnya memilih proyek A dibandingkan dengan B.
 Nilai waktu dari uang (time value) tidak dimasukkan dalam perhitungan
investasi.
 Terdapat kemungkinan bahwa pertumbuhan dalam laba justru akan
menurunkan nilai perusahaan apabila tingkat pengembalian yang diperoleh
dari melaksanakan sebuah proyek lebih kecil dari tingkat pengembalian yang
dipersyaratkan untuk proyek tersebut. Kondisi ini akan membuat harga saham
perusahaan turun sehingga menurunkan kekayaan pemegang saham.
 Risiko tidak dipertimbangkan dalam pengambilan keputusan keuangan
o Terlalu terfokus kepada pertumbuhan laba membuat manajemen
perusahaan gagal dalam mempertimbangkan risiko. Kenaikan laba
akan meningkatkan risiko yang mengakibatkan kenaikan pada tingkat
diskonto.
o Berikut ini adalah tabel yang menyajikan dua strategi yaitu S dan T
Strategi S Strategi T
Laba Probabilitas Laba Probabilitas
-100.000 0,10 80.000 0,10
0 0,20 90.000 0,15
100.000 0,40 100.000 0,50
200.000 0,20 110.000 0,15
300.000 0,10 120.000 0,10
Hasil yang diharapkan 100.000 100.000

Investor akan lebih menyukai strategi T karena meskipun memiliki

hasil yang sama dengan strategi S tetapi risikonya lebih kecil dari S
karena labanya terdistribusi secara merata di setiap angka probabilita.
Meskipun kedua strategi menghasilkan laba yang sama tetapi risikonya
berbeda.

5. Bagaimana Bisnis Menciptakan Nilai

 Nilai tercipta ketika investasi menghasilkan tingkat pengembalian yang lebih besar
dari yang dibutuhkan untuk risiko kelas investasi. Perbedaan antara unsur-unsur kedua dan
keempat di atas menciptakan kinerja spread. Kinerja spread diukur sebagai persentase spread
di atas atau di bawah tingkat pengembalian, mengingat biaya penyedia keuangan peluang
modal. Nilai hancur jika 4 lebih besar dari 2, dan nilai dibuat ketika 2 lebih besar dari 4.
Jumlah absolut nilai yang dihasilkan ditentukan oleh kuantitas modal yang diinvestasikan
dikalikan oleh penyebaran kinerja.
Contoh:
Tingkat pengembalian yang dipersyaratkan PT ABC adalah 14%. Nilai investasi
sebuah proyek adalah $1.000.000.000. Tingkat pengembalian aktual sebesar 17%.
Penciptaan nilai tahunan = Investasi x (tingkat pengembalian aktual – tingkat
pengenbalian yang dipersyaratkan)
Penciptaan nilai tahunan = $1.000.000.000 (17% - 14%)
= $30.000
 SUMBER KEUANGAN

1.1 Pasar Uang

Pasar uang adalah pasar tempat diperjualbelikan dana-dana dan surat-surat berharga yang
mempunyai jangka waktu kurang dari satu tahun/jangka pendek. Pasar keuangan memiliki
tiga fungsi ekonomi utama:

1. Pasar menentukan harga aktiva yang diperdagangkan melalui interaksi antara penjual
dan pembeli. Hal ini disebut proses penemuan harga (price discovery process).
2. Pasar keuangan menyediakan suatu mekanisme bagi investor untuk menjual aktiva
kewajibannya. Karena kegunaan tersebut, pasar keuangan dapat menawarkan suatu
likuiditas, yaitu kemampuan untuk mengubah aktiva menjadi kas.
3. Kemampuannya untuk menurunkan biaya transaksi. Dua biaya dihubungkan dengan
usaha transksi: biaya pencarian dan biaya informasi. Biaya pencarian mengacu kepada
biaya eksplisit, seperti biaya iklan dan biaya implisit seperti waktu yang dihabiskan
untuk menemukan penjual/pembeli.

1.1.1 Efisiensi Pasar Uang

Pasar yang efisiensi adalah pasar yang harga-harga sekuritasnya secara cepat dan penuh
mencerminkan semua informasi yang tersedia terhadap aktiva.
Pasar dapat menjadi tidak efisien jika kondisi-kondisi berikut terjadi:

1. Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga dari sekuritas.
2. Harga dari informasi adalah mahal dan terdapat akses yang tidak seragam antara
pelaku pasar yang satu dengan yang lainnya terhadap suatu informasi yang sama.
3. Informasi yang disebarkan dapat diprediksi dengan baik oleh sebagian pelaku-pelaku
pasar.

Syarat-syarat pasar efiseinsi yaitu:

 1. Harga sekuritas ditentukan oleh demand dan supply dari bayak investor. Artinya
bahwa seorang pelaku pasar tidak dapat mempengaruhi harga sekuritas. Investor
adalah harga (price taker)
2. Informasi tersedia secara luas untuk semua pelaku pasar pada saat yang bersamaan
dan harga untuk memperoleh informasi tersebut rumah.
3. Informasi dihasilkan secara acak (random) dan tiap-tiap pengumuman informasi
sifatnya random satu dengan yang lainnya. Informasi dihasilkan secara random
artinya bahwa investor tidak dapat memprediksi kapan emintan akan mengumumkan
informasi yang baru.
4. Investor bereaksi dengan mengunakan infornasi secara penuh dan cepat, sehingga
harga sekuritas berubah dengan semestinya, mencerminkan informasi tersebut untuk
menjapai keseimbangan baru.

1.1.2 Pasar Uang Internasional

Pasar keuangan internasional merupakan pertemuan antara pembeli dan penjual yang
subjeknya adalah antarnegara yang bersangkutan, untuk memperdagangkan produk keuangan
dalam berbagai cara termasuk penggunaan bursa efek, secara langsung antara penjual dan
pembeli (over-the-counter).

1.2 Struktur Modal

Struktur Modal adalah perimbangan atau perbandingan antara modal asing dan modal
sendiri. Modal asing diartikan dalam hal ini adalah hutang baik jangka panjang maupun
dalam jangka pendek. Sedangkan modal sendiri bisa terbagi atas laba ditahan dan bisa juga
dengan penyertaan kepemilikan perusahaan.

1.3 Biaya Modal

Biaya Modal adalah biaya riil yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk memperoleh
dana baik yang berasal dari hutang, saham preferen, saham biasa, maupun laba ditahan untuk
mendanani suatu investasi atau operasi perusahaan.

Faktor-Faktor Yang Menentukan Biaya Modal

1. Keadaan-keadaan umum perekonomian. Faktor ini menentukan tingkat

bebasrisiko atau tingkat hasil tanpa risiko.

2. Daya jual saham suatu perusahaan. Jika daya jual saham meningkat, tingkat hasil
minimum para investor akan turun dan biaya modal perusahaaan akan rendah.
3. Keputusan-keputusan operasi dan pembiayaan yang dibuat manajemen. Jika manajemen
menyetujui penanaman modal berisiko tinggi atau memanfaatkan utang dan saham
khusus secara ekstensif, tingkat risiko perusahaan bertambah. Para investor selanjutnya
meminta tingkat hasil minimum yang lebih tinggi sehingga biaya modal perusahaan
meningkat pula.
4. Besarnya pembiayaan yang diperlukan. Permintaan modal dalam jumlah besar akan
meningkatkan biaya modal perusahaan.

Jenis Biaya Modal

1. Biaya Modal Individual

2. Biaya Modal Keseluruhan :

a. Biaya Modal Hutang Jangka Pendek

b. Biaya Modal Hutang Jangka Panjang
c. Biaya Modal Saham Preferen
d. Biaya Modal Saham Biasa dan Laba Ditahan

Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang

Untuk menghitung biaya modal rata-rata tertimbang tersebut kita harus melakukan
beberapa langkah:

1. Mengidentifikasi Sumber-Sumber Dana

Secara umum ada dua jenis sumber dana yang paling sering digunakan , yaitu utang dan
saham. Utang bisa terdiri atas utang bank atau utang melalui obligasi. Pemberi utang
memperoleh kompensasi berupa bunga. Saham merupakan bentuk penyertaan. Saham bisa
berupa private placement (penempatan dana tidak melalui pasar modal), bisa juga dengan
membeli saham yang diperjualbelikan di pasar sekunder.

2. Menghitung Biaya Modal Individual

a. Biaya Modal Utang (Kd)
Biaya hutang dapat didefinisikan sebagai bagian yang harus diterima dari suatu investasi
agar tingkat hasil minimum para kreditor terpenuhi. Jika perusahaan menggunakan obligasi
sebagai sarana untuk memperoleh dana dari hutang jangka panjang, maka biaya hutang
adalah sama dengan Kd atau Yield To Maturity (YTM) yaitu tingkat keuntungan yang
dinikmati oleh pemegang atau pembeli obligasi.

b. Biaya Modal Saham Preferen

adalah biaya riil yang harus dibayar jika perusahaan menggunakan dana dengan menjual
saham preferen. Biaya saham preferen adalah sama dengan tingkat keuntungan yang
dinikmati pembeli saham preferen.

Kp = Dp / Pn

Kp = biaya saham preferen

Dp = deviden saham preferen
Pn = harga saham preferen bersih yang diterima (harga setelah dikurangi flotation cost)

Jika ada biaya penerbitan (floatation cost) maka biaya modal saham preferen dihitung atas
dasar penerimaan kas bersih yang diterima (Pnet) :

Kp = Dp / Pnet

c. Biaya Modal Saham Biasa

Merupakan biaya yang dikeluarkan perusahaan yang memperoleh dana dengan
menjual saham biasa atau menggunakan laba ditahan untuk investasi. Biaya modal ekuitas
merupakan biaya yang dikeluarkan perusahaan yang memperoleh dana dengan menjual
saham biasa atau menggunakan laba ditahan untuk investasi.

Rs = D1 / P0 + g
Dimana :
Rs = biaya modal ekuitas
D1 = deviden saham yang diharapkan pada tahun pertama
P0 = harga saham saat ini
G = tingkat pertumbuhan

d. Biaya Laba Ditahan (Cost of Retained Earning)

Biaya laba ditahan adalah sama dengan tingkat keuntungan yang disyaratkan investor
pada saham biasa perusahaan yang bersangkutan. Dasarnya adalah prinsip opportunity cost.
Jika laba tidak ditahan, laba tersebut dibagikan dalam bentuk deviden. Jika laba tersebut
ditahan berarti pemegang saham menginvestasikan kembali laba yang menjadi haknya ke
perusahaan (flow back fund).

e. Discounted Cash Flow (Aliran Kas Yang Didiskontokan)

Model yang digunakan untuk estimasi adalah Gordon Model:

D1
Po = ———–
Ks – g

Maka,

D1
Ks = ———– + g
Po

D1 = Deviden akhir periode

Po = Harga saham awal periode
g = tingkat pertumbuhan deviden.
Biaya modal saham sama dengan dividend yield ditambah tingkat petumbuhan.

Pendekatan CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Model CAPM merupakan model penetapan biaya modal dg menganalisis tingkat return
saham i atau Ri yang diharapkan dg return pasar (market return atau Rm) yg terjadi. Besarnya
tingkat rerturn saham yang diharapkan oleh investor ini merupakan biaya modal yang harus
dikeluarkan oleh emiten.
Model CAPM ini dipengaruhi oleh 3 faktor yaitu :
1. besarnya beta bunga bebas risiko (risk free rate, Rf),
2. risiko sistematis yg ditunjukkan oleh koefisien beta ()
3. premium risiko pasar yang ditunjukkan oleh selisih antara return pasar dengan
return saham (Rm – Ri).

Rumus model CAPM adalah :

Ks = Rf +  (Rm – Rf)

di mana :
Ks =tingkat keuntungan yang disyaratkan pada saham perusahaan I,
Rf =Tingkat return bebas risiko
 = Koefisien beta saham
Rm = Return portofolio pasar yang diharapkan

Menghitung Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang (WACC)

Biaya modal secara keseluruhan merupakan biaya modal yang memperhitungkan seluruh
biaya atas modal yang digunakan oleh perusahaan. Biaya modal yang diperhitungkan
merupakan biaya modal dari seluruh jenis modal yang digunakan. Karena biaya modal dari
masing-masing sumber dana berbeda-beda, maka untuk menetapkan biaya modal dari
perusahaan secara keseluruahn perlu dihitung biaya modal rata-rata tertimbangnya (Weighted
average cost of capital / WACC).

WACC = [Wd x Kd (1- tax)] + [Wp x Kp] + [Ws x (Ks atau Ksb)]

WACC = biaya modal rata-rata tertimbang

Wd = proporsi hutang dari modal
Wp = proporsi saham preferen dari modal
Ws = proporsi saham biasa atau laba ditahan dari modal
Kd = biaya hutang
Kp = biaya saham preferen
Ks = biaya laba ditahan
Ksb = biaya saham biasa baru.

1.4 Financial Distress

1.4.1 Definisi Financial Distress

Definisi Financial Distress yang dikemukan oleh Wruck (1990), financial distress is a
situation where a firm’s operating cash flows are not sufficient to satisfy current obligations
(such asa trade credits or interest expense) and the firm is forced to take corrective action.”
definisi tersebut lebih menekankan pada ketidakmampuan perusahaan untuk memenuhi
kewajiban yang bersifat jangka pendek. Sedangkan menurut Black’s Law Dictionary yaitu
“inability to pay one’s debts; lack of means of paying one’s debts. Such a condition of a
women’s (or man’s) assets and liabilities that the former made immediately available would
be insufficient to discharge the latter”. Definisi ini melihat financial distress pada
ketidakmampuan membayar utang secara umum, baik jangka pendek mauoun jangka
panjang, dan juga memnyoroti financial distress dari sisi ketidakmampuan aset menutupi
liabilitas.

1.4.2 Analisis Tindakan yang dilakukan Perusahaan Ketika Mengalami Situasi Financial
Distress

Beberapa hal yang mungkin dilakukan oleh perusahaan yang mengalami financial
distress:

1. Menjual aset-aset utamanya

2. Merger dengan perusahaan lain
3. Mengurangi belanja modal untuk penelitian dan pengembangan
4. Menerbitkan saham atau obligasi baru
5. Negosiasi dengan bank atau kreditor lainnya
6. Mengkonversi utang menjadi ekuitas
7. Mengajukan permohonan kepailitan.

Strategi ketika terjadi financial distress:

a) Langkah 1, 2, dan 3 merupakan langkah - langkah yang terkait dengan aset

perusahaan atau disebut dengan asset restructuring.
 b) Langkah 4, 5, 6, dan 7 merupakan langkah terkait sisi kanan laporan posisi keuangan
perusahaan (sisi pendanaan) dan merupakan contoh financial restructuring.

c) Manfaat melaksanaan asset restruckturing:

 Perusahaan menjual aset - aset yang tidak terkait dengan bisnis utama
perusahaan, misalnya anak perusahaan atau divisi yang tidak berkontribusi
kepada keuntungan perusahaan.

 Hasilnya dari asset restructuring adalah perusahaan memiliki struktur organisasi

baru yang lebih ramping dan dapat fokus pada strategi baru yang sesuai dengan
core business perusahaan.

1.4.3 Definisi Kebangkrutan, Likuidasi dan Reorganisasi

Kebangkrutan (bankrupcty) adalah sebuah upaya hukum yang permohonannya dapat

diajukan sendiri (voluntary) oleh perusahaan atau dapat diajukan oleh kreditor (involuntary).
Likuidasi berarti menghentikan kegiatan operasi perusahaan (going concern). Kegitan yang
dilakukan dalam likuidasi adalah perusahaan menjual aset-aset yang dimiliki. Hasil dari
penjualan tersebut kemudian dibagikan kepada kreditur dan sisanya kepada pemegang saham
perusahaan. Reorganisasi adalah pilihan untuk mempertahankan kelangsungan usaha (going
concern) perusahaan, diantaranya dengan menerbitkan efek baru untuk menggantikan efek
lama. Likuidasi dan reorganisasi dapat dilakukan melalui mekanisme kebangkrutan
(bankrupcty).

1.4.4 Analisis Pilihan yang Tepat antara Private Workout atau Kepailitan

Perusahaan yang mengalami financial distress memiliki dua pilihan untuk formal
bankrupcty atau private workout. kedua pilihan tersebut sama-sama menerbitkan efek baru
untuk ditukarkan dengan efek lama. Biasanya senior debt digantikan dengan junior debt,
junior debt digantikan dengan ekuitas. Bebarapa hasil penelitian dari membandingkan private
workout dengan formal bankrupcties :

a. Berdasarkan data historis, setengah dari financial restructurings dilakukan dengan

skema private workouts, walaupun akhir-akhir ini formal bankrupcties mulai banyak
digunakan.
 b. Perusahaan yang mampu bangkit dari financial distress dengan menggunakan skema
private workouts mengalami kenaikan harga saham yang jauh lebih tinggi daripada
perusahaan yang bangkit dari financial distress dengan skema formal bankcrupties.
c. Biaya langsung skema private workouts jauh lebih murah daripada biaya formal
bankrupcties.
d. Top management biasanya sama-sama mengalami penurunan gaji atau bahkan
kehilangan jabatan baik dalam private workout maupun formal bankrupcties.

1.4.5 Identifikasi Prepackaged Bankruptcy (Kombinasi Private Workout dan Legal

Bankrupcty)

Prepackaged bankruptcy adalah kombinasi antara private workout dengan legal

bankruptcy. Berikut adalah prosedur prepackaged bankruptcy:
 Sebelum perusahaan mengajukan permohonan kebangkrutan, perusahaan terlebih dahulu
melakukan pendekatan dengan kreditor serta membawa rencana reorganisasi perusahaan.
 Kedua belah pihak kemudian melakukan negosiasi untuk mencari kesepakatan mengenai
rincian bagaimana keuangan perusahaan direstrukturisasi.
 Kemudian perusahaan dan kreditor sekaligus menyiapkan dokumen administrasi yang
diperlukan sebelum mengajukan permohonan kebangkrutan.

1.4.6 Menerapkan Prediksi Kebangkrutan Perusahaan Menggunakan Z-Score Model

Edward Almant menciptakan model dengan menggunakan sejumlah rasio dalam laporan
keuangan dan menganalisis beberapa diskriminan untuk memprediksi kebangkrutan
perusahaan manufaktur yang sahamnya yang diperdagangkan di bursa (publicly traded
manufacturing firms):

Model tersebut adalah sebagai berikut:

Z= 3,3 (EBIT / TA) + 1,2 (WC / TA ) + 1 (S/TA) + 0,6 (MVE / BVL) + 1,4 (RE / TA)
Dimana:

1. Z adalah indeks kebangkrutan (index of bankruptcy).

2. Jika Z-score kurang dari 2,675, hal ini mengindikasikan bahwa perusahaan memiliki
kemungkinan 95 % untuk bangkrut dalam waktu 1 tahun.
3. Akan tetapi, hasil altman Z-score menunjukkan bahwa skor 1,81 sampai 2,99 merupakan
grey area. Dalam penerapannya, kebangkrutan diprediksi akan terjadi jika Z ≦ 1,81 dan
perusahaan diprediksi tidak bangkrut jika Z ≧ 2,99.

4. Pada mulanya Altman Z-score, hanya dapat diterapkan pada perusahaan manufaktur
yang sahamnya di perdagangkan di bursa.

5. Almant kemudian merevisi modelnya agar dapat diterapkan untuk perusahaan non-
publik dan bukan perusahaan manufaktur. Model tersebut adalah sebagai berikut:

Z= 6,56 (WC / TA ) + 3,26 (RE / TA) + 1,05 (EBIT / TA) + 6,72 (Book Value of
Equity / Total Liabilities)

Dimana:

1. Z < 1,23 adalah indikasi perusahaan diprediksi akan bangkrut.

2. 1,23 ≧ Z ≦ 2,90 adalah grey area.

3. Z > 2,90 adalah indikasi perusahaan tidak bangkrut.