PASAR EFISIENSI (EFFICIENT SECURITIES MARKET)

Overwiew
Pasar sekuritas efisien mempunyai implikasi yang penting untuk akuntansi keuangan.
Satu implikasi mempunyai peranan penting ke dalam konsep pengungkapan penuh (full
disclosure). Dalam teori pasar efisien (efficient markets theory), akuntansi dipandang berada
dalam kompetisi dengan sumber inforrnasi lain seperti media berita, analisis keuangan, dan
bahkan harga pasar itu sendiri. Sebagai sebuah alat untuk menginformasikan investor,
akuntansi hanya akan bertahan jika relevan, reliabel, tepat waktu, dan biaya efektif relatif
terhadap sumber yang lain.
Teori pasar efisien juga mengingatkan kita terhadap alasan teoritis utama untuk
keberadaan akuntansi, yaitu asimetri informasi. Ketika beberapa partisipan pasar tahu lebih
banyak dibandingkan yang lain, tekanan timbul untuk mencari mekanisme bagaimana cara
informasi tersebut lebih baik diinformasikan secara kredibel kepada yang lain, dan pihak
dengan posisi informasi yang tidak menguntungkan dapat melindungi diri dari kemungkinan
eksploitasi dari pihak yang memiliki informasi lebih baik. Insider trading adalah contoh dari
eksploitasi tersebut.
Kita kemudian dapat berpikir bahwa akuntansi sebagai sebuah mekanisme untuk
memungkinkan komunikasi dari informasi relevan dari dalam perusahaan ke pihak luar
perusahaan. Sebagai tambahan untuk memungkinkan keputusan investor yang lebih baik, hal
ini memiliki manfaat sosial melalui peningkatan operasi pasar sekuritas. Akhirnya, harus
ditekankan bahwa efisiensi merupakan sebuah model bagaiamana sebuah pasar sekuritas
beroperasi. Seperti model-model yang lain, ia tidak menangkap kompleksitas penuh dari
pasar.

A. PASAR EFISIENSI DAN IMPLIKASI PASAR EFISIEN TERHADAP

PELAPORAN KEUANGAN

Makna dari Efisiensi

Infomasi tidak bebas dibawah kondisi yang tidak ideal, investor harus membentuk
estimasi subyektif mereka sendiri pada profitabilitas perusahaan di masa depan, arus kas atau
dividen. Investor secara terus menerus merevisi probabilitas keadaan subjektif mereka pada
saat informasi baru diterima. Dari sudut pandang kita, sumber utama dari informasi biaya
efektif adalah laporan tahunan perusahaan.
 Setidaknya beberapa investor menghabiskan waktu dan uang untuk menggunakan
beberapa sumber informasi ini untuk memberi pedoman terhadap keputusan investasi
mereka. Investor semacam itu disebut investor yang telah diberikan informasi (informed).
Dapat diduga bahwa investor yang telah diberikan informasi ingin bergerak cepat dalam
menerima informasi baru. Jika tidak, investor lain akan mendapatkannya lebih dulu dan nilai
pasar dari sekuritas yang dipertanyakan akan menyesuaikan untuk mengurangi atau
menghilangkan manfaat informasi baru tersebut.
Ketika sejumlah investor berperilaku semacam ini, pasar menjadi efisien. Terdapat
beberapa definisi pasar sekuritas efisien. Definisi yang akan digunakan disini adalah bentuk
setengah kuat (semi strong form).
Pasar sekuritas efisien adalah tempat dimana harga-harga dari sekuritas yang
diperdagangkan pada pasar tersebut setiap waktu “menggambarkan secara tepat”
seluruh informasi yang diketahui secara publik mengenai sekuritas tersebut.
Ada tiga poin khusus yang penting. Pertama, harga pasar adalah efisien dalam
kaitannya dengan informasi yang diketahui secara publik. Orang-orang yang memiliki
informasi dari dalam akan tahu lebih banyak daripada pasar. Jika mereka berharap untuk
mengambil keuntungan dari informasi tersebut, orang dalam mungkin dapat memperoleh
kelebihan keuntungan atas investasi mereka. Hal ini karena harga pasar dari investasi ini,
merefleksikan hanya informasi luar atau yang tersedia secara publik, tidak memasukkan
pengetahuan yang dimiliki orang dalam.
Kedua, efisiensi pasar adalah sebuah konsep relatif. Pasar adalah efisien relatif
terhadap saham dari informasi yang tersedia secara publik. Tidak ada sesuatu dalam definisi
yang menyarankan bahwa pasar adalah maha tahu dan bahwa harga pasar selalu
menggambarkan yang benar-benar mendasari nilai perusahaan. Harga pasar dapat benar-benar
menjadi salah dengan hadirnya informasi dari dalam.
Ketiga, investasi merupakan permainan jujur (fair game) jika pasar adalah efisien. Hal
ini berarti investor tidak dapat mengharapkan untuk memperoleh kelebihan tingkat
pengembalian atas sebuah sekuritas, atau portofolio sekuritas, di atas tingkat pengembalian
normal yang diharapkan atas sekurittas atau portofolio yang bersangkutan, dimana tingkat
pengembalian normal mengijinkan adanya risiko.
Implikasi dari pasar sekuritas efisien adalah bahwa harga pasar sekuritas seharusnya
berfluktuasi secara acak setiap waktu. Ekspektasi pasar dari akibat kejadian atas nilai
perusahaan adalah rata-rata tidak bias. Alasan satu-satunya bahwa harga akan berubah adalah
jika beberapa informasi yang relevan tetapi tidak diharapkan datang secara acak. Sehingga
jika memeriksa urutan waktu yang dibentuk oleh tahapan perubahan harga untuk sekuritas
tertentu, urutan ini seharusnya berfluktuasi secara acak setiap saat sesuai dengan teori
efisiensi pasar. Sebuah urutan waktu yang memperagakan perilaku serial yang tidak
berkorelasi kadang-kadang disebut pergerakan acak (random walk).

Bagaimana Harga Pasar Mencerminkan Semua Informasi yang Tersedia Secara

Penuh?
Para investor berinteraksi dalam sebuah pasar, masing-masing membuat keputusan
membeli/menjual mengenai berbagai sekuritas. Selama harga pasar sebuah sekuritas
merupakan hasil dari permintaan dan penawaran sekuritas dari investor, bagaimana harga
pasar bisa merefleksikan secara tepat seluruh informasi yang tersedia ketika individu yang
membuat keputusan membeli/menjual itu berbeda?
Pada dasarnya, apa yang diperlukan adalah bahwa nilai estimasi keamanan investor
harus rata-rata tidak bias. Yaitu, pasar tidak secara sistematis salah menginterpretasikan
implikasi nilai dari sebuah informasi saham, tetapi memilih untuk menaruh sebuah penilaian
terhadap sekuritas yang secara rata-rata benar atau tidak bias. Untuk melihat bagaimana pasar
dapat berperilaku dengan cara ini, terdapat argumen yang berasal dari Fama (1970), bahwa
ketika investor dalam jumlah yang cukup dapat secara penuh mengeksploitasi informasi yang
tersedia, hal ini cukup untuk menciptakan efisiensi. Sebagai contoh, analis keuangan dan
lembaga investasi mungkin cukup cakap dalam mengevaluasi nilai sekuritas, sehingga ketika
investor yang lain mengikuti rekomendasinya, harga yang dihasilkan akan benar-benar
merefleksikan secara tepat informasi yang tersedia mengenai sekuritas ini. Argumen ini
menekankan bahwa asumsi yang digunakan adalah keputusan individu bersifat independen.

Implikasi dari Pasar Sekuritas yang Efisien pada Pelaporan Keuangan

Pemeriksaan awal terhadap implikasi pelaporan dari pasar sekuritas efisien tampak
dalam sebuah artikel oleh W.H. Beaver, yang bejudul “Apa yang seharusnya menjadi tujuan
FASB?”(1973). Menurut Beaver, implikasi besar yang pertama adalah bahwa kebijakan
akuntansi yang diadopsi oleh perusahaan tidak mempengaruhi harga-harga sekuritas mereka,
sepanjang kebijakan ini tidak memiliki dampak arus kas diferensial, penggunaan kebijakan
akuntansi yang khusus diungkapkan, dan informasi yang cukup diberikan sehingga pembaca
dapat mengkonversikannya terhadap kebijakan yang berbeda.
Argumen pasar efisien adalah selama perusahaan mengungkapkan kebijakan vang
dipilih, dan segala informasi tambahan yang diperlukan untuk rnengubah dari satu metode ke
metode yang lain, investor mampu membuat kalkulasi yang diperlukan untuk melihat
perbedaan yang dihasilkan pada laba bersih yang dilaporkan. Pasar efisien tidak dapat
dibddohi dengan perbedaan kebijakan akuntansi ketika membandingkan sekuritas perusahaan
yang berbeda. Hal ini menyarankan bahwa manajemen seharusnya tidak mempedulikan
mengenai kebijakan akuntansi tertentu yang mereka gunakan sepanjang kebijakan tersebut
tidak mempengaruhi arus kas secara langsung.
Implikasi kedua yang disebut pasar sekuritas efisien berjalan bersamaan dengan
pengungkapan penuh. Jika manajemen perusahaan memiliki informasi relevan mengenai
perusahaan dan jika hal ini dapat diungkapkan pada biaya yang sedikit atau tidak sama sekali,
maka manajemen seharusnya mengungkapkan informasi ini secara tepat waktu, kecuali
terdapat kepastian bahwa informasi ini telah diketahui investor dari sumber yang lain.
Ketiga, efisiensi pasar mengimplikasikan bahwa perusahaan seharusnya
tidak terlalu memperhatikan investor yang naif – yaitu informasi laporan keuangan tidak perlu
disajikan begitu sederhana sehingga setiap orang dapat memahaminya. Hal ini karena investor
yang mengerti informasi laporan keuangan akan terlibat dalam keputusan membeli/menjual
berdasarkan atas informasi yang diungkapkan, yang akan menggerakkkan harga pasar ke arah
level efisien. Investor yang naif dapat menyewa orang lain (seperti analis keuangan atau
manajer dana investasi) untuk menginterprestasikan informasi untuk mereka, atau dapat
meniru keputusan membeli/menjual dari investor-investor yang lebih berpengetahuan.
Hasilnya, segala keuntungan informasi yang dapat dimiliki investor yang berpengetahuan
secara cepat menyebar. Dengan kata lain, investor yang naif dapat mempercayai pasar
efisiensi terhadap harga sekuritas, sehingga selalu merefleksikan seluruh hal yang diketahui
secara mengenai perusahaan yang menerbitkannya, walaupun investor ini mungkin tidak
rnempunyai pengetahuan yang lengkap dan memahaminya sendiri. Hal ini disebut sebagai
investor dilindungi dengan harga (price-protected) oleh pasar efisien.
Implikasi terakhir adalah bahwa akuntan sedang dalam kompetisi dengan penyedia
informasi yang lain dari seperti analisis keuangan, media, pengungkapan oleh pegawai
perusahaan, dan lain-lain. Revisi kepercayaan adalah proses yang berkelanjutan, sehingga jika
akuntan tidak menyediakan informasi yang berguna dan efektif biaya, kita dapat
mengharapkan bahwa kegunaan fungsi akuntansi akan menurun setiap waktu selama sumber
informasi lain mengambil alih – akuntan tidak mempunyai hak melekat untuk bertahan dalam
persaingan penempatan pasar untuk informasi.
B. KEINFORMASIAN HARGA
Inkonsistensi Logis
Efisiensi mengimplikasikan bahwa harga pasar dari sekuritas setiap waktu secara
tepat merefleksikan seluruh hal yang diketahui secara publik tentang sekuritas. Apakah yang
mendorong harga pasar untuk karakteristik “yang merefleksikan secara tepat” ini? Adalah
tindakan dari investor yang telah diberikan informasi yang selalu berusaha untuk memperoleh
dan memproses informasi untuk membuat keputusan menjual/membeli terbaik.
Dengan definisi dari efisiensi pasar, seluruh informasi yang tersedia telah
terefleksikan dalam harga pasar. Yaitu harga sepenuhnya informatif (fully informative). Sejak
perolehan informasi memerlukan biaya, dan investor tidak dapat mengharapkan untuk
melawan pasar ketika harga pasar telah menggambarkan informasi yang telah diketahui
secara publik, investor dapat dengan mudah menghentikan pengumpulan informasi dan
mempercayakan pada harga pasar sebagai indikator terbaik dari tingkat pengambilan
sekuritas masa depan.
Inkonsistensi logis, adalah jika harga secara penuh merefleksikan informasi yang
tersedia, tidak ada motivasi bagi investor untuk mendapatkan informasi; karenanya, harga
tidak akan sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia. Dalam hal peramalan sepak
bola, peramal akan berhenti menempatkan usaha dalam perkiraan mereka karena mereka
tidak bisa mengalahkan perkiraan konsensus, tapi kemudian perkiraan konsensus akan
kehilangan kemampuan peramalan unggulannya.
Bagaimanapun, terdapat cara mudah untuk keluar dari inkonsistensi ini yaitu untuk
mengakui bahwa terdapat sumber-sumber lain dari permintaan dan penawaran untuk
sekuritas daripada keputusan membeli/menjual dari investor rasional yang telah diberikan
informasi. Contoh, orang-orang mungkin membeli/menjual sekuritas untuk berbagai alasan
yang tidak dapat diprediksi – mereka mungkin memutuskan untuk pensiun awal, mereka
mungkin memerlukan uang untuk membayar hutang-hutang judi, mereka mungkin menerima
“uang panas”, dan lain-lain. Orang-orang ini disebut pedagang likuiditas (liquidity traders)
atau pedagang bising (noise traders). Keputusan membeli/menjual mereka akan
mempengaruhi harga pasar sekuritas, tetapi keputusannya datang secara acak – mereka tidak
mendasarkan pada evaluasi rasional dari informasi yang relevan.
Sebuah poin yang penting untuk diperhatikan adalah investor sekarang memiliki
insentif untuk meningkatkan ketepatan keyakinan mereka dengan mengumpulkan lebih
banyak informasi. Jika mereka dapat menemukan informasi mana yang benar, hal ini akan
berbalik menjadi sebuah kesempatan investasi yang menguntungkan.
 Ketika investor berperilaku seperti yang telah dijelaskan, mereka dapat dikatakan
memiliki harapan yang rasional (rational expectations). Harga sekuritas dikatakan informatif
secara parsial (partially informative) dengan hadirnya noise trading dan harapan yang
rasional. Harga pasar masih efisien dengan kehadiran noise trading, tetapi jika harapan noise
trading adalah nol, investor mengharapkan bahwa harga pasar sekuritas sepenuhnya
merefleksikan seluruh informasi yang diketahui secara publik.
Pihak manajemen perusahaan mempunyai insentif untuk memenuhi keinginan
investor terhadap informasi yang jelas. Contoh, manajemen perusahaan memiliki informasi
dari dalam yang membawa pada keyakinan bahwa perusahaan dinilai lebih rendah daripada
yang seharusnya. Untuk meluruskan hal ini, manajemen dapat terlibat pada pengungkapan
sukarela (voluntary disclosure), yaitu pengungkapan informasi yang melampaui persyaratan
minimal dari GAAP dan standar pelaporan lainnya. Pengungkapan seperti ini dapat memiliki
kredibilitas sekalipun tidak diaudit, sejak kewajiban legal menjatuhkan disiplin pada
keputusan pelaporan manajer. Sayangnya, terdapat batasan dalam pengungkapan sukarela
tidak hanya karena sistem legal yang mungkin tidak sanggup untuk memeperkuat kredibilitas
secara lengkap, tetapi karena manajemen tidak akan mau memberikan informasi yang akan
menjauhkan keuntungan kompetitif.
Istilah “merefleksikan secara tepat” dalam definisi pasar sekuritas efisien harus
diinterprestasikan dengan hati-hati. Hal itu tidak berarti bahwa harga sekuritas sepenuhnya
informatif dalam hubungannya dengan informasi yang tersedia setiap waktu. Jika tidak hal ini
akan memiliki implikasi yang sebaliknya terhadap kegunaan laporan keuangan.

C. MODEL COST OF CAPITAL (CAPM)

Untuk memformalkan hubungan antara harga pasar efisien dari sekuritas, resikonya
dan tingkat pengembalian yang diharapkan pada sekuritas seharusnya bisa dilakukan dengan
model penetapan harga aset modal Sharpe-Lintner (CAPM) (Sharpe, 1964; Lintner, 1965).
Asumsi bahwa terdapat sebuah aset bebas resiko dalam ekonomi dengan tingkat
pengembalian Rf. Asumsikan juga bahwa pasar sekuritas efisien dan biaya transaksi adalah
nol. Kemudian, Sharpe-Lintner CAPM menunjukkan:
E (R jt) = Rf (1 - j) + j E (R Mt)
Dimana Bj adalah beta dari saham j dan R Mt adalah tingkat pengembalian portofolio pasar
untuk periode t.
 Terdapat tiga kegunaan dari rumus CAPM; (1) menjelaskan bagaimana harga pasar
tergantung pada ekspektasi pasar atas harga saham masa depan dan dividen. Jika ekspektasi
ini berubah, maka harga saat ini akan secepatnya berubah untuk merefleksikan ekspektasi
yang baru.; (2) dengan kembali pada sudut pandang ex post dari return, CAPM menyediakan
cara untuk memisahkan tingkat pengembalian yang direalisasi atas saham ke dalam
komponen yang diharapkan dan tidak diharapkan:
R jt = j + j R Mt +  jt

Versi dari CAPM ini disebut sebagai model pasar (market model). Ia menyatakan bahwa

tingkat pengembalian R jt yang direalisasi selama periode adalah penjumlahan dari tingkat

pengembalian yang diharapkan pada awal periode dan tingkat pengembalian abnormal

(abnormal return) yang tidak diharapkan. Ketiga, model pasar menyediakan cara yang

nyaman untuk mengestimasi beta saham, yang merupakan pengukuran resiko penting untuk

investor.

D. ASIMETRI INFORMASI

Melihat Lebih Dekat Pada Asimetri Informasi

Di bagian ini, kita melihat lebih dekat pada gagasan "tersedia untuk umum" informasi
dalam definisi pasar modal efisien. Ini mengarah langsung dan tak diragukan lagi konsep
yang paling penting dari informasi akuntansi keuangan yaitu teori asimetri. Sering, salah satu
jenis peserta di pasar (penjual, misalnya) akan tahu sesuatu tentang aset yang diperdagangkan
sedangkan jenis lain dari peserta (pembeli) tidak tahu. Ketika situasi ini ada, pasar dikatakan
ditandai dengan asimetri informasi. Ada dua jenis utama dari asimetri informasi adverse
selection dan moral hazard.
1. Adverse selection, yaitu jenis asimetri informasi di mana ada pihak yang terkait dengan
transaksi perusahaan yang memiliki manfaat informasi sedangkan pihak lain tidak
memiliki manfaat informasi yang sama. Hal ini dapat dilakukan oleh manajer atau orang
dalam perusahaan dengan mengendalikan penyerahan informasi kepada investor sesuai
 dengan kepentingannya. Untuk mengatasi permasalahan adverse selection, manajer
harus menyebarkan informasi dalam kepada pihak lain secara bersamaan dan merata.
2. Moral hazard, yaitu jenis asimetri informasi di mana ada pihak yang terkait dengan
transaksi perusahaan yang dapat mengamati secara langsung berjalannya transaksi
tersebut, sedangkan pihak lain tidak dapat melakukan hal yang sama. Hal ini dapat
terjadi karena adanya pemisahan kepemilikan dan pengendalian terhadap perusahaan.
Pemilik dan kreditor tidak mungkin dapat secara langsung mengamati berjalannya
transaksi perusahaan. Ada dua cara untuk mengendalikan masalah moral hazard.
Pertama, laba bersih dapat dijadikan sebagai dasar penentuan kompensasi manajer.
Kedua, laba bersih dapat menggambarkan kondisi pasar sekuritas dan pasar tenaga kerja
perusahaan, sehingga manajer yang lalai akan mengakibatkan laba bersih perusahaan
menurun, reputasi manajer yang jelek, dan nilai pasar sekuritasnya menurun.
Masalah moral hazard, saat seseorang tergoda untuk menipu perusahaan dengan
melalaikan studinya. Perhatikan bahwa sertifikat medis tidak akan banyak berguna di sini,
karena kesulitan dalam menetapkan bahwa itu adalah penyakit yang menyebabkan kegagalan.
Sebagai hasilnya, tidak ada perusahaan asuransi akan menjual kebijakan yang akan
memberikan ganti rugi penghasilan penuh jika seseorang gagal untuk mencapai gelarnya.
Masalahnya adalah asimetri informasi. Seseorang memiliki keuntungan besar atas informasi
perusahaan, karena perusahaan hanya dapat mengamati apakah seseorang gagal, bukan
apakah penyakitnya kecelakaan, atau kelalaian menyebabkannya gagal. Dihadapkan dengan
kerugian informasi sebesar ini, perusahaan merespon dengan tidak menulis polis asuransi dari
tipe yang diuraikan, memberikan kontribusi untuk memasarkan ketidaklengkapan.
Dalam kasus lain, asimetri informasi tidak begitu parah untuk mencegah pasar
berkembang. Namun demikian, pasar tidak bekerja sebaik mungkin. Situasi ini dipelajari oleh
Akerlof (1970). Contoh pasar ditandai dengan asimetri informasi adalah pasar mobil bekas.
Ini menciptakan masalah adverse selection, karena pemilik dapat mencoba untuk mengambil
keuntungan dari informasi ini dengan menciptakan "lemon market", berharap untuk
mendapatkan harga lebih agar pembeli tidak curiga. Namun, pembeli akan menyadari godaan
ini dan, karena tidak memiliki informasi untuk membedakan antara lemon dan mobil yang
baik, akan menurunkan harga bayar untuk setiap mobil bekas, sebuah proses yang disebut
pooling. Akibatnya, banyak mobil yang baik akan memiliki nilai pasar yang kurang dari nilai
riil manfaat aliran masa depan mereka. Dengan kata lain, pasar mobil bekas tidak bekerja
sebaik mungkin. Ini merupakan salah satu sumber ketida klengkapan pasar, pasar ada
tetapi tidak lengkap dalam arti bahwa pembeli tidak selalu dapat membeli mobil dari jenis
yang tepat dan kondisi yang mereka inginkan.
Sangat menarik untuk dicatat berbagai perangkat peraturan dan sukarela bahwa pasar
digunakan untuk mengurangi efek dari asimetri informasi. Dengan demikian, pasar mobil
bekas ditandai dengan sertifikat keamanan, catatan perbaikan, jaminan, tes drive, dealer yang
mencoba untuk membangun reputasi yang baik, dan sebagainya.
Salah satu alasan mengapa asimetri informasi sangat penting seperti teori akuntansi
adalah bahwa pasar sekuritas tunduk pada masalah asimetri informasi, seperti informasi
insider dan insider trading. Bahkan jika harga pasar efek sepenuhnya mencerminkan semua
informasi publik yang tersedia, masih mungkin bahwa orang dalam mengetahui lebih dari
orang luar tentang keadaan sebenarnya dari perusahaan. Jika demikian, mereka dapat
mengambil keuntungan dari informasi orang dalam untuk memperoleh keuntungan berlebih
dengan biasing, menunda, atau menahan dirilis ke publik pada saat mereka membeli atau
menjual saham berdasarkan informasi ini. Ini adalah contoh lain dari masalah adverse
selection, karena orang dalam akan tertarik dengan peluang ini, yang merugikan kepentingan
investor. Tentu saja, investor akan menyadari risiko estimasi ini dan akan menurunkan
jumlah yang seharusnya mereka bersedia untuk membayar semua saham yang mencerminkan
kerugian mereka di tangan orang dalam. Seperti pasar mobil bekas, pasar sekuritas efisien
dikenakan ketidaklengkapan. Tidak bekerja sebaik mungkin karena investor tidak bisa yakin
untuk membeli keamanan dengan pengembalian yang diharapkan tepat dan risiko yang
mereka inginkan.
Runtuhnya Enron dan WorldCom diuraikan dalam bagian 1.2 adalah contoh dari
dampak buruk asimetri informasi di pasar sekuritas. Berikut ini dan kegagalan pelaporan
keuangan lainnya, investor menyadari bahwa banyak saham perusahaan yang lemon. Sebagai
hasilnya, kepercayaan diri mereka dalam keinformatifan laporan keuangan dari semua
perusahaan runtuh karena mereka menyadari bahwa mereka menghadapi risiko estimasi yang
jauh lebih tinggi daripada yang mereka pikir. Penurunan besar dalam harga saham terjadi
karena investor mengurangi jumlah mereka bersedia untuk membayar atau, dalam kasus yang
ekstrim, menarik diri dari pasar sepenuhnya.
Pada 2007-2008 runtuhnya pasar untuk aset dan sekuritas, diuraikan dalam bagian 1.3
terkait, memberikan bahkan lebih mengesankan contoh kekuatan masalah lemon. Di sana,
kami menunjukkan bahwa efek beragun aset yang didukung kurang transparan. Akibatnya,
mereka menjadi curiga terhadap semua efek tersebut. Harga pasar efek kualitas yang lebih
tinggi jatuh drastis dan, pada akhirnya, pasar runtuh.
 Mungkin tampak aneh bahwa pasar dapat efisien tapi kepercayaan investor bisa
runtuh. Namun, kita dapat mendamaikan konsep-konsep yang tampaknya bertentangan
dengan memperkenalkan konsep nilai fundamental saham:
Nilai fundamental saham adalah nilai yang ada di pasar efisien jika tidak ada informasi dari
dalam. Yaitu, semua informasi tentang saham yang tersedia untuk umum
Jelas, sebelum runtuhnya mereka, harga pasar dari Enron, WorldCom dan perusahaan
yang memegang sekuritas hipotek yang didukung tidak mencerminkan nilai fundamental.
Sebagai akibat dari episode seperti ini, investor menyadari bahwa banyak saham perusahaan
lain mungkin memiliki masalah yang sama, yang menyebabkan hilangnya kepercayaan
umum.
Langkah yang diambil oleh pemerintah dan badan-badan akuntansi untuk
mengembalikan kepercayaan masyarakat menyusul runtuhnya pasar dapat dianggap sebagai
upaya untuk mengurangi adverse selection dan risiko estimasi dengan meningkatkan
pelaporan keuangan informativeness. 2002 Sarbanes Oxley Act adalah contoh yang
menonjol. Banyak langkah-langkah melibatkan peningkatan pengungkapan untuk
memperluas informasi spesifik perusahaan yang tersedia untuk umum, dan mengurangi bias
yang dihasilkan dari informasi yang salah atau menyesatkan dalam domain publik. Dengan
demikian, kita bisa memikirkan pelaporan keuangan sebagai alat untuk mengontrol adverse
selection dan resiko estimasi yang merugikan, sehingga mampu meningkatkan kerja pasar
sekuritas dan mengurangi ketidaklengkapan. Gambar 4.2 menggambarkan peran ini.

Lingkaran luar menggambarkan nilai fundamental perusahaan. Lingkaran dalam

menggambarkan informasi yang mendasari harga pasar saham yang efisien, karena semua
informasi publik yang tersedia. Jarak antara lingkaran dalam dan luar menggambarkan
informasi insider (inside information). Informasi insider merupakan subjek dari adverse
selection yang akan menciptakan estimasi resiko. Artinya, kemampuan insider untuk
mendapatkan keuntungan dari pemanfaatan informasi yang mereka miliki adalah contoh dari
masalah adverse selection. Kemungkinan risiko adverse selection akan menciptakan estimasi
bagi investor, yang dapat meningkatkan biaya modal perusahaan diatas nilai-nilai CAPM
mereka. Biasanya masalah ini dapat dikurangi dengan pengungkapan penuh (full disclosure)
dan pengungkapan tepat waktu, sehingga kinerja pasar sekuritas akan meningkat.
Peran pelaporan keuangan adalah untuk mengkonversi informasi insider menjadi
informasi outsider, sehingga memperbesar lingkaran dalam. Jelas, lingkaran dalam tidak
dapat sepenuhnya mencapai luar, karena biaya menghilangkan semua informasi insider akan
mahal dan rumit. Karena pelaporan semua informasi insider ini terlalu mahal, bagaimanapun,
masalah adverse selection masih akan terjadi. Namun demikian, kita sering merujuk ke pasar
yang lingkaran dalamnya relatif "besar" terhadap lingkaran luar sebagai pasar yang berjalan
baik.
Kehancuran pasar, seperti dalam kasus Enron, WorldCom, banyak lembaga keuangan,
akan terjadi jika investor menyadari bahwa banyak informasi dalam lingkaran dalam tidak
berguna, yang tidak informatif dari keadaan sebenarnya dari perusahaan dan sebagai
hasilnya, harga saham terlalu tinggi. Pada dasarnya, lingkaran dalam runtuh, jika mengambil
harga saham itu.