Modul CA - Isi - Manajemen Keuangan Lanjutan - CETAK 2015 (Watermark)

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE
Ikatan Akuntan Indonesia a

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
MODUL CHARTERED ACCOUNTANT

Hak Cipta @2015, Ikatan Akuntan Indonesia
Hak cipta dilindungi Undang-Undang. Dilarang menerjemahkan, mencetak ulang, memperbanyak, atau
menggunakan sebagian atau seluruh isi buku ini dalam bentuk apapun, baik secara elektronik, mekanik
atau cara lainnya, yang saat ini diketahui atau nanti ditemukan, termasuk menggandakan dan mencatat, atau
menyimpan dalam sistem penyimpanan dan penyediaan informasi, tanpa izin tertulis dari Ikatan Akuntan
Indonesia.
Ikatan Akuntan Indonesia tidak bertanggungjawab atas kerugian yang dialami oleh pihak yang melakukan
atau menghentikan suatu tindakan dengan mendasarkan pada materi dalam buku ini, baik kerugian yang
disebabkan oleh kelalaian atau hal lainnya.
Sanksi Pelanggaran Pasal 113:

Undang-Undang Nomor 28 Tahun 2014 tentang Hak Cipta
1. Setiap Orang yang dengan tanpa hak melakukan pelanggaran hak ekonomi sebagaimana dimaksud
CA
dalam Pasal 9 ayat (1) huruf i untuk Penggunaan Secara Komersial dipidana dengan pidana penjara
A
paling lama 1 (satu) tahun dan/atau pidana denda paling banyak Rp100.000.000,00 (seratus juta rupiah).
2. Setiap Orang yang dengan tanpa hak dan/atau tanpa izin Pencipta atau pemegang Hak Cipta
W
melakukan pelanggaran hak ekonomi Pencipta sebagaimana dimaksud dalam Pasal 9 ayat (1) huruf
c, huruf d, huruf f, dan/atau huruf h untuk Penggunaan Secara Komersial dipidana dengan pidana
S
penjara paling lama 3 (tiga) tahun dan/atau pidana denda paling banyak Rp500.000.000,00 (lima ratus
I
juta rupiah).
S
3. Setiap Orang yang dengan tanpa hak dan/atau tanpa izin Pencipta atau pemegang Hak Cipta
melakukan pelanggaran hak ekonomi Pencipta sebagaimana dimaksud dalam Pasal 9 ayat (1) huruf
A
a, huruf b, huruf e, dan/atau huruf g untuk Penggunaan Secara Komersial dipidana dengan pidana
E
penjara paling lama 4 (empat) tahun dan/atau pidana denda paling banyak Rp1.000.000.000,00 (satu
miliar rupiah).
B
4. Setiap Orang yang memenuhi unsur sebagaimana dimaksud pada ayat (3) yang dilakukan dalam
bentuk pembajakan, dipidana dengan pidana penjara paling lama 10 (sepuluh) tahun dan/atau
H
pidana denda paling banyak Rp4.000.000.000,00 (empat miliar rupiah).
I
© Hak cipta dilindungi Undang–Undang
A
ER MANAJEMEN KEUANGAN LANJUTAN
P Mei 2015
Diterbitkan oleh:
Jl. Sindanglaya No. 1, Jakarta Pusat 10310

Telp. 021) 31904232 (hunting)
Fax. (021) 3900016
Home page: www.iaiglobal.or.id
Email: iai-info@iaiglobal.or.id
Dilarang memperbanyak tanpa seizin Ikatan Akuntan Indonesia
b Ikatan Akuntan Indonesia

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Sambutan Ketua Dewan Pengurus Nasional

Ikatan Akuntan Indonesia
Ikatan Akuntan Indonesia (IAI) telah menetapkan sebutan Chartered Accountant

Indonesia (CA) sebagai kualifikasi akuntan profesional Indonesia sesuai panduan
standar internasional.
Penetapan sebutan CA dilaksanakan dalam rangka melaksanakan tujuan pendirian

IAI yaitu untuk membimbing perkembangan akuntansi serta mempertinggi mutu
pendidikan akuntan; dan mempertinggi mutu pekerjaan akuntan. Kualifikasi ini
juga ditetapkan untuk menjaga dan meningkatkan kepercayaan masyarakat kepada
A
profesi akuntan, memberikan perlindungan terhadap pengguna jasa akuntan,
serta mempersiapkan akuntan Indonesia menghadapai tantangan profesi dalam
C
perekonomian global.
A
Sebagai anggota International Federation of Accountants (IFAC), IAI telah
meluncurkan CA untuk menaati Statement Membership Obligations (SMO) &
W
Guidelines IFAC. IFAC telah menetapkan International Education Standards (IES) 7
S
yang memuat kerangka dasar dan persyaratan minimal untuk memperoleh kualifikasi
I
sebagai seorang akuntan profesional. IAI berkewajiban untuk mematuhi IES 7
S
tersebut sebagai panduan utama pengembangan akuntan profesional di Indonesia.
A
Adanya kualifikasi akuntan profesional dengan sebutan CA, diharapkan dapat
E
menjamin dan meningkatkan mutu pekerjaan akuntan yang profesional dan memiliki
daya saing di tingkat global.
B
Sejalan dengan tujuan tersebut Menteri Keuangan telah mengeluarkan Peraturan
H
Menteri Keuangan (PMK) Nomor 25/PMK.01/2014 tentang Akuntan Beregister
I
Negara yang telah disahkan pada tanggal 3 Februari 2015. PMK tersebut merupakan
amanat dari UU Nomor 34 Tahun 1954 Pasal 6 yang mengamanahkan kepada
A
Menteri Keuangan untuk mengatur lebih lanjut mengenai kebijakan pelaksanaan
R
untuk pemakaian gelar Akuntan.
E
Sesuai ketentuan PMK Nomor 25/PMK.01/2014, salah satu persyaratan untuk
P
menyandang gelar Akuntan seseorang harus lulus pendidikan profesi akuntan atau
lulus ujian sertifikasi akuntan profesional. PMK juga menyatakan bahwa pendidikan
profesi akuntansi mencakup perkuliahan dan ujian sertifikasi akuntan profesional.
Selain itu, Peraturan Menteri Pendidikan dan Kebudayaan RI Nomor 153 tahun 2014
tentang Penyelenggaraan Pendidikan Program Profesi Akuntan mengatur bahwa
pendidikan program profesi akuntan (PPAk) diselenggarakan oleh perguruan tinggi
bekerjasama dengan IAI.
Permendikbud tersebut juga menyatakan mahasiwa yang dinyatakan lulus PPAk

berhak menggunakan gelar profesi dibidang akuntansi dan memperoleh sertifikat
profesi akuntansi setelah dinyatakan lulus seluruh uji kompetensi akuntan.
Uji kompetensi akuntan merupakan ujian sertifikasi akuntan profesional yang
diselenggarakan oleh IAI.
Ikatan Akuntan Indonesia i

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Sebagai organisasi yang mewadahi seluruh Akuntan Indonesia, IAI bertekad

memberikan kontribusi optimal bagi profesi, masyarakat, dan bangsa ini. Melalui
pengelolaan keprofesian yang maksimal dan berkelanjutan, penataan aktivitas
keprofesian dan pengembangan kompetensi akuntan profesional, IAI harus menjadi
sandaran profesionalisme para Akuntan Profesional, agar mereka bisa berkarya
secara maksimal bagi negeri ini.
Indonesia yang kini menjadi anggota G-20, memiliki ukuran ekonomi yang sangat
besar, yang harus dikelola secara profesional dan berkelanjutan. Kebutuhan akan
Akuntan Profesional diyakini akan terus meningkat seiring cepatnya pertumbuhan
perekonomian Indonesia dewasa ini. Karena itulah, IAI, bersama-sama pemerintah
dan stakeholders lainnya, berkewajiban memastikan proses regenerasi dan kaderisasi
A
Akuntan Profesional berjalan dengan baik.
C
Apalagi di tingkat regional, berlakunya Masyarakat Ekonomi Asean (MEA)
membutuhkan antisipasi yang tepat dari profesi akuntan Indonesia. Di tingkat
A
global, pergeseran peta kekuatan ekonomi global pastinya akan menjadi tantangan
tersendiri bagi Akuntan Profesional Indonesia. CA yang diluncurkan IAI pada 19
W
Desember 2012, telah menjadi identitas Akuntan Profesional Indonesia yang akan
S
menjaga profesionalisme akuntan Indonesia untuk bersaing di kancah regional. CA
I
menjadi tonggak bersejarah bagi profesi akuntan Indonesia pada umumnya, dan IAI
S
pada khususnya.
A
Modul CA ini disusun oleh IAI mengacu pada standar kompetensi dan silabus ujian
CA. IAI juga berkomitmen untuk selalu meng-update modul ini dari waktu ke waktu,
E
sesuai dengan perkembangan dan dinamika yang terjadi. Modul ini merupakan salah
B
satu referensi bagi calon peserta ujian sertifikasi CA. Para peserta ujian CA tentu
harus melengkapi dengan materi lainnya agar pemahamannya lebih komprehensif.
H
Para peserta wajib memperkaya diri dengan studi kasus yang pastinya akan sangat
I
bermanfaat bagi pengembangan diri para calon Akuntan Profesional.
A
Ucapan terima kasih kami sampaikan kepada semua pihak yang telah membantu
R
terbitnya modul CA ini. Harapan kami, modul ini akan menjadi referensi berharga
bagi para peserta dalam menghadapi ujian sertifikasi CA.
PE Jakarta, Mei 2015
Prof. Mardiasmo, Ak., CA

Ketua Dewan Pengurus Nasional Ikatan Akuntan Indonesia
ii Ikatan Akuntan Indonesia

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
DAFTAR ISI
BAB I
PENGELOLAAN DAN STRATEGI NILAI PERUSAHAAN........................................................................ 1
1.1 Penciptaan dan Penurunan Nilai Perusahaan............................................................................................... 2
1.2 Tujuan Perusahaan untuk Memaksimalkan Kekayaan Pemegang Saham............................................... 2
1.3 Tiga Langkah dalam Menentukan Nilai Perusahaan................................................................................... 2
1.4 Manajemen Berbasis Laba................................................................................................................................ 2
1.5 Bagaimana Bisnis Menciptakan Nilai............................................................................................................. 3
1.6 Pendahuluan – Aplikasi Prinsip Nilai............................................................................................................ 4
1.7 Tujuan Perusahaan............................................................................................................................................. 4
A
1.8 Manajemen Unit Bisnis Stratejik..................................................................................................................... 5
1.9 Tiga Tingkatan Strategi dalam Perusahaan................................................................................................... 5
C
1.10 Target dan Motivasi........................................................................................................................................... 6
A
BAB II
PERHITUNGAN PENCIPTAAN NILAI.................................................................................................... 7
W
2.1 Pengukuran Nilai dengan Penggunaan Arus Kas........................................................................................ 8
S
2.2 Analisis Nilai Pemegang Saham................................................................................................................... 8
I
2.3 Economic Profit................................................................................................................................................... 10
S
2.4 Economic Value Added...................................................................................................................................... 12
2.5 Cash Flow Return On Investment (CFROI)................................................................................................... 12
BAB III
EA
PENGUKURAN KINERJA PERUSAHAAN............................................................................................. 13
B
3.1 Total Shareholder Return (TSR).................................................................................................................... 14
3.2 Wealth Added Index (WAI).............................................................................................................................. 15
H
3.3 Market Value Added (MVA)............................................................................................................................. 16
I
3.4 Excess Return................................................................................................................................................... 18
A
3.5 Market-to-Book Ratio...................................................................................................................................... 18
R
BAB IV
MERJER DAN AKUISISI....................................................................................................................... 19
E
4.1 Tiga Bentuk Dasar Akuisisi.............................................................................................................................. 20
P
4.2 Variasi Pengambilalihan Perusahaan.............................................................................................................. 21
4.3 Efek Samping Keuangan dari Akuisisi........................................................................................................... 23
4.4 Biaya untuk Pemegang Saham dari Pengurangan Risiko........................................................................... 23
4.5 Net Present Value (NPV) dari Merjer............................................................................................................ 23
4.6 Pengambilalihan Perusahaan (Friendly Versus Hostile Takeover).............................................................. 24
4.7 Defensive Tactics.............................................................................................................................................. 24
4.8 Apakah Merjer Menambah Nilai?................................................................................................................... 26
4.9 Dampak Perpajakan dari Akuisisi................................................................................................................... 26
4.10 Akuntansi untuk Kegiatan Akuisisi................................................................................................................ 26
4.11 Going Private dan Leverage Buyouts............................................................................................................. 26
4.12 Divestasi............................................................................................................................................................... 27
Ikatan Akuntan Indonesia iii

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB V
KESULITAN KEUANGAN (FINANCIAL DISTRESS)................................................................................ 29
5.1 Apakah Financial Distress?............................................................................................................................... 30
5.2 Apa yang Terjadi Ketika Perusahaan Mengalami Financial Distress?...................................................... 30
5.3 Kebangkrutan, Likuidasi, dan Reorganisasi.................................................................................................. 31
5.4 Likuidasi............................................................................................................................................................... 31
5.5 Reorganisasi..................................................................................................................................................... 32
5.6 Mana yang Lebih Baik: Private Workout atau Kepailitan?......................................................................... 32
5.7 Prepackaged Bankruptcy.................................................................................................................................... 33
5.8 Prediksi Kebangkrutan Perusahaan & Model Z-Score................................................................................ 34
BAB VI
A
MANAJEMEN TRESURI DAN MODAL KERJA..................................................................................... 35
6.1 Menelusuri Kas dan Modal Kerja Bersih...................................................................................................... 36
C
6.2 Operating Cycle dan Cash Cycle....................................................................................................................... 36
6.3 Beberapa Aspek Kebijakan Keuangan Jangka Pendek................................................................................. 37
A
6.4 Rencana Keuangan Jangka Pendek................................................................................................................. 39
6.5 Investasi Idle Cash.......................................................................................................................................... 40
W
6.6 Penentuan Target Saldo Kas............................................................................................................................. 41
S
6.7 Pengelolaan Piutang Dagang............................................................................................................................ 44
I
6.8 Kebijakan Kredit (credit policy)....................................................................................................................... 45
S
6.9 Kebijakan Penagihan...................................................................................................................................... 45
A
6.10 Manajemen Persediaan...................................................................................................................................... 46
6.11 Teknik Pengelolaan Persediaan........................................................................................................................ 45
BAB VII
BE
OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN................................................................................................. 49
7.1 Opsi (option)....................................................................................................................................................... 50
IH
7.2 Transaksi Opsi.................................................................................................................................................... 50
7.3 Komponen Harga Opsi..................................................................................................................................... 51
A
7.4 Gabungan Opsi................................................................................................................................................... 51
R
7.5 Faktor-faktor yang Mempengaruhi Harga Opsi (option premium).......................................................... 52
7.6 Rumusan Harga Opsi........................................................................................................................................ 53
E
7.7 Saham dan Utang sebagai Opsi....................................................................................................................... 54
P
7.8 Aplikasi Opsi pada Keputusan Perusahaan................................................................................................... 55
7.9 Investasi dalam Proyek Riil dan Opsi.......................................................................................................... 56
7.10 Executive Stock Options..................................................................................................................................... 57
7.11 Menilai Perusahaan yang Baru Berdiri.......................................................................................................... 57
7.12 Analisis Lanjutan Model Binomial............................................................................................................... 57
7.13 Keputusan Untuk Menghentikan dan Melanjutkan Kembali..................................................................... 58
BAB VIII
WARRANTS DAN CONVERTIBLES........................................................................................................ 59
8.1 Warrants............................................................................................................................................................... 60
8.2 Perbedaan antara Warrants dan Call Options............................................................................................... 60
8.3 Penilaian Warrants dan Model Black-Scholes................................................................................................ 61
8.4 Obligasi Konversi (convertible bonds)............................................................................................................. 61
8.5 Nilai Obligasi Konversi.................................................................................................................................. 62
8.6 Alasan Menerbitkan Warrants dan Convertibles.......................................................................................... 63
8.7 Mengapa Perusahaan Menerbitkan Warrants dan Convertibles?............................................................... 64
8.8 Kebijakan Konversi............................................................................................................................................ 65
iv Ikatan Akuntan Indonesia

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB IX
DERIVATIF, LINDUNG NILAI, DAN RISIKO........................................................................................ 67
9.1 Pendahuluan........................................................................................................................................................ 68
9.2 Forward Contacts................................................................................................................................................ 68
9.3 Future Contacts................................................................................................................................................... 69
9.4 Lindung Nilai...................................................................................................................................................... 69
9.5 Interest Rate Future Contracts....................................................................................................................... 70
9.6 Lindung Nilai Duration (Duration Hedging)................................................................................................. 73
9.7 Swap Contracts.................................................................................................................................................... 75
9.8 Penggunaan Derivatif........................................................................................................................................ 76
BAB X
A
MANAJEMEN RISIKO PERUSAHAAN.................................................................................................. 77
10.1 Lima Langkah Proses Manajemen Risiko Perusahaan................................................................................ 79
C
10.2 Pengelolaan Risiko dengan Kontrak Asuransi.............................................................................................. 79
10.3 Pengelolaan Risiko dengan Lindung Nilai Menggunakan Forward Contracts........................................ 80
A
10.4 Pengelolaan Risiko dengan Lindung Nilai Instrumen
Keuangan Derivatif yang Diperdagangkan.................................................................................................... 81
W
10.5 Penilaian Option dan Swaps.......................................................................................................................... 83
BAB XI
IS
S
STRATEGI PENDANAAN....................................................................................................................... 85
11.1 Karakterisitik Saham Biasa dan Saham Preferen......................................................................................... 86
A
11.2 Utang Jangka Panjang........................................................................................................................................ 87
E
11.3 Jenis-Jenis Obligasi............................................................................................................................................. 89
B
11.4 Kredit Sindikasi Jangka Panjang...................................................................................................................... 89
11.5 Obligasi Internasional.................................................................................................................................... 89
11.6 Pola Pembiayaan................................................................................................................................................. 90
IH
11.7 Perkembangan Terkini Struktur Modal.......................................................................................................... 90
A
BAB XII
TEORI PASAR VALUTA ASING DAN KONDISI PARITAS INTERNASIONAL........................................ 91
R
12.1 Mengenal Pasar Valuta Asing.......................................................................................................................... 92
E
12.2 Transaksi Pasar Valuta Asing Antar Bank..................................................................................................... 93
12.3 Kuotasi Nilai Tukar Valuta Asing.................................................................................................................... 93
P
12.4 Forward Rate dan Spot Rate............................................................................................................................. 94
12.5 Harga, Suku Bunga, dan Nilai Tukar........................................................................................................... 95
BAB XIII
PENENTUAN DAN PERAMALAN NILAI TUKAR.................................................................................. 97
13.1 Penentuan Nilai Tukar: Theoritical Thread Dasar Teoritis......................................................................... 98
13.2 Paritas................................................................................................................................................................... 98
13.3 Peramalan Nilai Tukar: Pendekatan Pasar Aset........................................................................................... 101
13.4 Ketidakseimbangan Nilai Tukar di Negara Berkembang............................................................................ 102
13.5 Jenis-Jenis Eksposur Valuta Asing................................................................................................................ 102
13.6 Pentingnya Lindung Nilai (Hedging).............................................................................................................. 103
13.7 Pengukuran Eksposur Transaksi...................................................................................................................... 104
13.8 Eksposur Transaksi dan Pengelolaan Utang Dagang................................................................................... 104
13.9 Praktik Manajemen Risiko............................................................................................................................... 105
Ikatan Akuntan Indonesia v

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB XIV
OPERATING EXPOSURE....................................................................................................................... 107
14.1 Karakteristik Operating Exposure.................................................................................................................... 108
14.2 Manajemen Stratejik dan Operating Exposure.............................................................................................. 108
14.3 Manajemen Proaktif Operating Exposure....................................................................................................... 109
14.4 Pendekatan Kontraktual:
Lindung Nilai terhadap Transaksi yang tidak Dapat dilindungi............................................................... 110
14.5 Pengertian Translation Exposure................................................................................................................... 110
14.6 Metode Translasi................................................................................................................................................. 111
14.7 Perbandingan Eksposur Operasi dan Eksposur Translasi.......................................................................... 114
14.8 Pengelolaan Translation Exposure.................................................................................................................... 114
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE
vi Ikatan Akuntan Indonesia

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab I SW
I
PENGELOLAAN AS
DAN STRATEGIE
B NILAI
H
PERUSAHAAN
I
RA
P E
Chartered Accountant Indonesia MODUL

Ikatan Akuntan Indonesia 1
MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB I
PENGELOLAAN DAN STRATEGI
NILAI PERUSAHAAN
1.1 Penciptaan dan Penurunan Nilai Perusahaan
Banyak perusahaan yang dalam kegiatan operasinya berhasil menciptakan nilai untuk pemegang sahamnya
tetapi banyak juga yang merusak nilai pemegang sahamnya.
1.2 Tujuan Perusahaan untuk Memaksimalkan Kekayaan Pemegang Saham

CA
A

Manajer keuangan di perusahaan membuat keputusan untuk kepentingan pemegang saham. Pemegang
W
saham membeli saham perusahaan untuk memperoleh keuntungan yaitu dividen dan capital gain.
IS
1. Oleh karena itu tujuan perusahaan adalah memaksimalkan kekayaan pemegang saham dengan cara
S
memaksimalkan harga saham perusahaan.
2. Pemegang saham adalah pemilik sisa (residual owner) di perusahaan. Mereka akan memperoleh
A
sesuatu dari perusahaan dalam urutan akhir setelah pegawai, pemasok, dan kreditur sehingga
E
apabila kekayaan pemegang saham meningkat berarti kekayaan pihak lainnya dalam perusahaan
juga meningkat.
B
IH
1.3 Tiga Langkah dalam Menentukan Nilai Perusahaan
RA
Terdapat tiga langkah dalam menciptakan nilai untuk pemegang saham, yaitu:
1. Menciptakan kesadaran dan komitmen yang murni untuk sebuah misi yang akan meningkatkan
E
kekayaan pemegang saham di seluruh organisasi.
P
2. Menetapkan metode dan teknik yang akan digunakan untuk mengukur apakah nilai telah diciptakan
pada setiap tingkatan dalam organisasi.
3. Meyakinkan bahwa dalam setiap aspek dari manajemen telah sesuai dengan tujuan nilai pemegang
saham, dari manajemen sumber daya manusia sampai dengan penelitian dan pengembangan, dari
penetapan target sampai dengan alokasi sumber daya.
1.4 Manajemen Berbasis Laba
Terdapat empat alasan mengapa laba dapat memberikan gambaran yang tidak tetap dalam mengukur
penciptaan nilai, yaitu:
1. Angka-angka dalam laporan keuangan dapat terdistorsi dan dimanipulasi.

Dalam menyusun laporan keuangan, akuntan harus membuat judgement dan memilih basis atau
metode akuntansi yang akan digunakan. Pemilihan metode akuntansi yang berbeda akan menghasilkan
2 Ikatan Akuntan Indonesia

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
angka laba yang berbeda-beda. Akuntan sering memilih metode akuntansi yang dapat meningkatkan
laba yang diperoleh perusahaan tanpa adanya dampak ekonomi kepada perusahaan dari peningkatan
laba tersebut.
2. Pelaksanaan investasi sebuah proyek jangka panjang tidak memasukkan semua unsur yang menjadi
pertimbangan dalam memutuskan sebuah investasi layak dijalankan atau tidak.
Misalnya perusahaan memiliki 2 proyek yaitu A dan B yang memberikan laba bersih yang sama
selama 3 tahun pelaksanaan proyek. Sepintas kedua proyek tersebut memberikan laba yang sama
sehingga proyek A atau B yang dijalankan hasilnya sama untuk perusahaan. Proyek A membutuhkan
pengeluaran awal yang lebih rendah dibandingkan dengan B sehingga perusahaan harusnya memilih
proyek A dibandingkan dengan B.
3. Nilai waktu dari uang (time value) tidak dimasukkan dalam perhitungan investasi.
Terdapat kemungkinan bahwa pertumbuhan dalam laba justru akan menurunkan nilai perusahaan
A
apabila tingkat pengembalian yang diperoleh dari melaksanakan sebuah proyek lebih kecil dari
C
tingkat pengembalian yang dipersyaratkan untuk proyek tersebut. Kondisi ini akan membuat harga
saham perusahaan turun sehingga menurunkan kekayaan pemegang saham.
A
4. Risiko tidak dipertimbangkan dalam pengambilan keputusan keuangan
a. Terlalu terfokus kepada pertumbuhan laba membuat manajemen perusahaan gagal dalam
W
mempertimbangkan risiko. Kenaikan laba akan meningkatkan risiko yang mengakibatkan
S
kenaikan pada tingkat diskonto.
I
b. Berikut ini adalah tabel yang menyajikan dua strategi yaitu S dan T
Laba
ASStarategi S
Probabilita Laba
Strategi T
Probabilita
E
–100.000 0,10 80.000 0,10
B
0 0,20 90.000 0,15
100.000 0,40 100.000 0,50
H
200.000 0,20 110.000 0,15
I
300.000 0,10 120.000 0,10
A
Hasil yang diharapkan 100.000 100.000

R
Investor akan lebih menyukai strategi T karena meskipun memiliki hasil yang sama dengan strategi
E
S tetapi risikonya lebih kecil dari S karena labanya terdistribusi secara merata di setiap angka
P
probabilita. Meskipun kedua strategi menghasilkan laba yang sama tetapi risikonya berbeda.
1.5 Bagaimana Bisnis Menciptakan Nilai

Nilai diciptakan apabila investasi menghasilkan tingkat pengembalian aktual yang lebih besar dibandingkan
tingkat pengembalian yang dipersyaratkan (required rate of return) atas investasi tersebut.
Nilai pemegang saham dipengaruhi oleh empat faktor berikut ini:

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
4. Nilai Investasi
1. Tingkat
2. Tingkat
VALUE Pengembalian yang
Pengembalian Aktual
Dipersyaratkan
3. Periode Waktu
Investasi
A
Selisih antara faktor ke-3 dan ke-2 dalam gambar menciptakan performance spread.
C
Performance spread diukur dalam persentase di atas atau di bawah tingkat pengembalian yang
dipersyaratkan yang diharapkan oleh pihak yang menyediakan pendanaan bagi perusahaan yaitu kreditor
A
dan pemegang saham.
W
Contoh:
S
Tingkat pengembalian yang dipersyaratkan PT ABC adalah 14%. Nilai investasi sebuah proyek adalah
I
$1.000.000.000. Tingkat pengembalian aktual sebesar 17%.
A
Penciptaan nilai tahunan = Investasi × (tingkat pengembalian aktual – tingkat pengembalian yang
dipersyaratkan)
B
Penciptaan nilai tahunan = $1.000.000 (17% – 14%) = $30.000.
IH
1.6 Pendahuluan - Aplikasi Prinsip Nilai
RA
Berikut ini adalah gambar yang memperlihatkan aplikasi prinsip nilai.
E
Defining The Strategic Business Corporate Value Systems Incentives, Financial
Firms Objective Unit (SBU) Strategy Creation and Target Setting, Structure and
P
Mind-Set/ Processes Performance Dividend
Culture Measurement Policy
Portfolio Manage Strategic Provide Pervading Structure, e.g.
Choosing Between (Resource Value Drivers Philosophy to Centralise
Allocation) Shared by Two and Governing or Decentralise
or More Strategic Objective Services Organisational Resources
Business Units (Institutional Value Drivers)
Non-shareholder Earning, Discounted Examples
Wealth Goals eps, Cash Existing Identification Acquisition, Training Goal Congruence
Set of of Areas for Divestiture,
Skills, Systems, Drive,
ROCE, Flows Equipment, Ability,
etc. SBUs Potential Shutdown
Reviewed Growth
Continous Improvement,
Rewards Commitment Generation of Good Ideas,
Determination, Enthusiasm,
Review of Project Budgeting Structure Strategy Knowledge, Tools,
Present Appraisal Constraints, Common
Value Objective, Superior
Creation Workforce
Strategic Assesment Strategic Choice Strategic
Implementation
Corporate SBU Level Functional
Industry Competitive Life-cycle Sustainable Qualitative Quantitative Level Level
Attractiveness Position Stage Competitive Analysis Analysis
Advantage External Only Discounted Operating
Value Metrics Cash Flow, Value Drivers,
Strategy Planes TSR, SVA, EP, e.g. Product Quality
WAI, EVA Customer Satisfaction
Cost Differentiation MVA, Cost of Output
MBR Rule of Innovation
Communication EDUCATION Conversion COMMITMENT

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
1.7 Tujuan Perusahaan
Dalam manajemen nilai, memaksimalkan penjualan, pangsa pasar, kepuasan karyawan, pelayanan
pelanggan yang baik, dan lain-lain bukanlah tujuan dari perusahaan. Tujuan dari perusahaan adalah
memaksimalkan arus kas yang didiskontokan ke pemegang saham.
1.8 Manajemen Unit Bisnis Stratejik
Unit bisnis stratejik (strategic business unit/SBU) adalah unit bisnis dalam entitas korporat yang berbeda
dengan SBU lainnya karena SBU tersebut melayani pasar yang jelas dan manajemen dapat melaksanakan
A
perencanaan stratejik terkait dengan produk dan pasar. Perusahaan besar seringkali memiliki sejumlah
C
SBU yang masing-masing memerlukan strategi khusus.
Strategi berarti memilih produk atau pasar apa yang akan dimasuki atau keluar dari dan bagaimana
A
menjamin posisi bersaing yang baik di produk atau pasar yang ada.
W
Analisis stratejik memiliki tiga bagian:
IS
1. Penilaian stratejik dimana lingkungan eksternal dan sumber daya serta kemampuan internal dianalisa
untuk melihat faktor-faktor yang mempengaruhi penciptaan nilai organisasi.
S
2. Pilihan stratejik dimana strategi yang dipilih dikembangkan dan dievaluasikan.
A
3. Penerapan stratejik dimana kegiatan yang harus dilaksanakan seperti perubahan struktur organisasi,
E
sistem, motivasi, dan komitmen.
B
H
1.9 Tiga Tingkatan Strategi dalam Perusahaan
AI
1. Strategi tingkat korporat memiliki pertanyaan, “apakah bisnis perusahaan?”. Strategi tingkat korporat
mempengaruhi organisasi secara keseluruhan, gabungan unit bisnis, dan lini produk yang membentuk
R
korporat. Tindakan stratejik pada tingkatan ini terkait dengan akuisisi bisnis baru; penambahan atau
E
divestasi unit bisnis, pabrik, atau lini produk; dan joint venture dengan perusahaan lain. Strategi
tingkat korporat memiliki pertanyaan-pertanyaan berikut ini:
P
a. Di pasar manakah perusahaan bersaing saat ini?
b. Di pasar manakah perusahaan akan bersaing di masa depan?
c. Bagaimana kepemilikan bisnis oleh perusahaan menjamin daya saing perusahaan saat ini dan
di masa depan?
2. Pertanyaan, “bagaimana kita bersaing?” adalah perhatian dari strategi tingkat bisnis.
a. Strategi tingkat bisnis mempengaruhi setiap unit bisnis atau lini produk.
b. Strategi tingkat bisnis fokus kepada bagaimana unit bisnis bersaing di dalam industrinya untuk
pelanggan.
c. Keputusan stratejik pada tingkat bisnis meliputi jumlah iklan, arahan dan tingkat penelitian dan
pengembangan, perubahan produk, pengembangan produk baru, peralatan dan fasilitas, serta
ekspansi atau kontraksi lini produk.
Pertanyaan, “bagaimana kita mendukung strategi bersaing tingkat bisnis?” adalah perhatian dari strategi
tingkat fungsional.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Strategi tingkat fungsional mempengaruhi departemen dalam unit bisnis. Strategi fungsional melibatkan
semua fungsi utama, temasuk keuangan, R&D, pemasaran, dan manufaktur.
Corporate Level
Chief Executive Officer
Corporate Office
Business Level
Financial
Aircraft Service Lighting Motors
A
Functional Level
Finance & Human
C
A
Manufacturing Marketing Accounting Resources
SW
1.10 Target dan Motivasi
SI
A

E
Perusahaan harus memiliki tipe-tipe target penciptaan nilai yang berbeda-beda untuk setiap tingkatan
dalam organisasi.
B
1. Untuk Direksi seharusnya hanya memperhatikan kinerja perusahaan secara keseluruhan dari
perspektif pemegang saham seperti total shareholder return, wealth added index, market value added,
H
dan market to book ratio.
I
2. Ketika target diturunkan ke tingkat yang lebih rendah dari Direksi, penetapan target dan penghargaan
A
harus dikaitkan agar dapat meningkatkan motivasi karyawan untuk mencapai target.
ER
P

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab II SW
SI
PERHITUNGAN A PENCIPTAAN
NILAI BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB II
PERHITUNGAN PENCIPTAAN NILAI
2.1 Pengukuran Nilai dengan Penggunaan Arus Kas
Nilai dari investasi adalah penjumlahan seluruh arus kas yang telah didiskonto (net present value).
Prinsip tersebut diterapkan untuk menilai kelayakan sebuah proyek baru.
1. Jika proyek baru tersebut menghasilkan tingkat pengembalian yang lebih besar daripada yang
dipersyaratkan oleh penyedia modal (kreditor dan pemegang saham) maka proyek tersebut apabi-
A
la dilaksanakan akan meningkatkan nilai perusahaan yang akhirnya akan meningkatkan kekayaan
pemegang saham.
C
2. Proyek yang net present value (selisih antara arus kas di masa depan yang didiskontokan dikurang
dengan nilai investasi awal) positif akan meningkatkan nilai perusahaan.
2.1.1 Nilai Perusahaan

A

SW
Nilai perusahaan = nilai sekarang dari free cash flow dari kegiatan operasi + nilai aset non operating.
SI
2.1.2 Shareholder Value from Operations and Total Shareholder Value
Shareholder value from operations = nilai sekarang dari free cash flow dari kegiatan operasi – total utang.
EA
B
2.2 Analisis Nilai Pemegang Saham
H
Alfred Rappaport telah mengembangkan Rappaport shareholder value analysis yang mengasumsikan
I
perubahan yang relatif tenang dalam beberapa elemen arus kas dari satu tahun ke tahun berikutnya
A
karena elemen-elemen tersebut terkait dengan tingkat penjualan.
R
Berikut ini adalah figur yang menjelaskan tujuh faktor yang menentukan nilai.
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Dalam mengestimasi arus kas di masa depan, Rappaport mengasumsikan tingkat pertumbuhan
penjualan yang konstan adalah:
1. Marjin laba operasi yang konstan.
2. Keuntungan dalam model ini adalah keuntungan sebelum beban bunga dan pajak.
3. Tarif pajak adalah persentase dari laba operasi dan diasumsikan kontan.
4. Aset tetap dan modal kerja nilainya terkait dengan kenaikan pada penjualan.
Contoh: Jika penjualan tahun ini sebesar $1.000.000 dan diharapkan akan bertumbuh sebesar 12% per
tahun, marjin laba operasi sebesar 9%, tarif pajak 31%, kenaikan pada aset tetap adalah 14% dari peru-
bahan penjualan, dan kenaikan modal kerja sebesar 10% dari kenaikan penjualan maka arus kas tahun
depan adalah:
A
Penjualan tahun depan
Penjualan tahun ini × (1 + pertumbuhan) = 1.000.000 × 1,12 = 1.120.000
Laba operasi
C
A
Penjualan × marjin laba operasi = 1.120.000 × 0,09 = 100.800
W
Pajak
S
Laba operasi × tarif pajak = 100.800 × 0,31 = 31.248
Kenaikan pada aset tetap
SI
A
Kenaikan penjualan × kenaikan aset tetap = 120.000 × 0,14 = 16.800
E
Kenaikan pada modal kerja
B
Kenaikan penjualan × kenaikan modal kerja = 120.000 × 0,1 = 12.000
H
Operating free cash flow 40.752
AI
Menggunakan Analisis Nilai Pemegang Saham untuk Menilai Perusahaan Secara Keseluruhan.
R
Nilai perusahan adalah penjumlahan antara utang dan ekuitas.
E
Komponen utang dalam perhitungan nilai perusahaan adalah nilai pasar dari utang jangka panjang
ditambah dengan nilai pasar dari saham preferen.
P
Rappaports corporate value:
Nilai sekarang Nilai sekarang Nilai saat ini

dari arus dari arus sekuritas yang
kas operasi kas operasi diperdagangkan Corporate Value
dalam periode setelah periode dan investasi
perencanaan perencanaan jangka panjang

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2.3 Economic Profit

Laba ekonomi (juga sering disebut dengan residual income) memiliki keuntungan dibandingkan
dengan analisis nilai pemegang saham karena laba ekonomi menggunakan sistem pelaporan akuntansi
perusahaan yang terfokus kepada keuntungan bukan arus kas. Manajer lebih mudah memahami dan
menerima angka laba dibandingkan dengan informasi arus kas.
Laba ekonomi adalah total pendapatan perusahaan dikurangi biaya ekonomi perusahaan. Termasuk
dalam biaya ekonomi adalah biaya eksplisit dan biaya implisit.
Biaya Biaya Laba

Penjualan
A
Eksplisit Implisit Ekonomi
C
A
Biaya eksplisit adalah pengeluaran aktual perusahaan kepada pihak yang lain sebagai imbalan atas sum-
ber daya yang digunakan untuk kegiatan perusahaan.
W
Biaya implisit adalah opportunity cost yang muncul karena aset perusahaan tidak digunakan untuk
IS
penggunaan terbaiknya. Tidak ada arus kas keluar dari perusahaan atas biaya implisit.
S
Contoh:
PT ABC memperoleh proyek yang akan menghasilkan laba bersih (accounting profit) sebesar Rp
A
50 miliar. Proyek tersebut akan berlangsung selama 1 tahun. Proyek tersebut menggunakan pabrik yang
E
dapat disewakan kepada pihak ketiga dan memberikan pendapatan sewa sebesar Rp20 miliar.
Biaya implisit dalam contoh ini adalah pendapatan sewa yang seharusnya dapat diterima jika pe-
B
rusahaan tidak menggunakan bangunan tersebut untuk mengerjakan proyek yang diterima.
H
Laba akuntansi = Rp50 miliar
I
Laba ekonomi = Rp50 miliar – Rp20 miliar
Laba ekonomi = Rp30 miliar
RA
2.3.1 Pendekatan Entitas dalam Menghitung Laba Ekonomi.
E
Laba ekonomi =
P Laba operasi
sebelum bunga
dan setelah
Investasi x
WACC
Laba
Ekonomi
pajak
Contoh:
PT ABC memiliki Weighted Average Cost Of Capital (WACC) sebesar 12% dan memiliki total aset
sebesar $1.000.000. Laba operasi sebelum bunga dan setelah pajak adalah $180.000 setahun. Berapakah
laba ekonomi PT ABC?
Laba ekonomi PT ABC = $180.000 – (12% × $1.000.000)

= $60.000.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2.3.2 Manfaat Laba Ekonomi

Fokus kepada laba ekonomi bukan kepada laba yang dihasilkan oleh sistem akuntansi memiliki
keunggulan karena manajemen harus benar-benar mengamati nilai investasi perusahaan secara hati-ha-
ti. Laba akuntansi yang besar tidak selalu menghasilkan laba ekonomi yang positif apabila perusahaan
berinvestasi pada aset yang tidak meningkatkan penjualan perusahaan.
Fokus kepada laba ekonomi telah membantu manajemen dalam mengurangi aset-aset yang tidak
produktif seperti nilai bahan baku yang terlalu tinggi atau aset tetap yang menganggur.
1. Laba ekonomi dapat digunakan untuk mengevaluasi opsi stratejik yang menghasilkan tingkat
pengembalian untuk sejumlah periode tertentu.
2. Laba ekonomi memiliki kelebihan dibandingkan dengan analisis nilai pemegang saham karena laba
ekonomi dapat digunakan untuk melihat kinerja perusahaan relatif terhadap aset yang digunakan
setiap tahunnya.
2.3.3 Kesulitan dengan Laba Ekonomi

1.
CA
Laporan posisi keuangan tidak mencerminkan modal yang diinvestasikan perusahaan (invested capital)
A
a. Laporan posisi keuangan tidak melaporkan aset pada nilai sekarang dari arus kas yang
dihasilkan oleh aset tersebut di masa depan.
W
b. Aset dalam posisi keuangan dilaporkan pada harga perolehannya dikurangi dengan penyusutan
S
dan amortisasi.
I
c. Laporan posisi keuangan biasanya menilai aset lebih rendah dibandingkan dengan nilai
S
wajarnya sehinga laba ekonomi menjadi lebih tinggi dari kondisi yang sebenarnya.
A
2. Adanya tindakan manipulasi
Laporan keuangan berisikan angka-angka yang sudah dimanipulasi untuk mencapai target
E
keuntungan yang telah ditetapkan sebelumnya (earning management dan creative accounting).
B
Perusahaan dapat saja memperoleh angka laba ekonomi yang positif dan angka NPV negatif secara
bersamaan. Laba ekonomi yang digunakan sebagai alat untuk mengevaluasi kinerja manajemen
H
dapat membuat manajemen terfokus kepada laba ekonomi yang tinggi pada jangka pendek meski-
I
pun dalam jangka panjang proyek-proyek yang dijalankan perusahaan memiliki angka NPV yang
negatif.
A
3. Kesulitan dalam mengalokasikan pendapatan, biaya, dan modal ke unit bisnis, produk, atau pelanggan.
ER
P

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2.4 Economic Value Added
Salah satu alat untuk mengevaluasi kinerja perusahaan atau divisi adalah Economic Value Added
(EVA). EVA adalah laba operasi setelah pajak dikurangi dengan total biaya modal (cost of capital) tahunan.
Jika EVA lebih besar dari nol berarti perusahaan telah menciptakan nilai atau kekayaan untuk pemegang
saham, sebaliknya jika EVA negatif perusahaan merusak nilai perusahaan.
Berikut adalah Formula EVA:
Laba operasi × (1 – tarif pajak) – (Weighted Average Cost of Capital × (total aset – liabilitas lancar)
Contoh:
Berikut ini adalah data-data untuk menghitung EVA PT EFG untuk tahun 2012.
A
Laba operasi Total Aset Liabilitas Lancar WACC Tarif Pajak
C
Rp 150 milyar Rp 1 trilyun Rp 200 milyar 12% 25%
A
EVA = Laba operasi × (1 tarif pajak) – (Weighted Average Cost Of Capital × (total aset – liabilitas lancar)
EVA = 150 milyar * (1-25%) – (12% * (Rp 1 trilyun – 200 milyar)
W
EVA = Rp16.5 milyar.
IS
EVA PT EFG di tahun 2012 lebih besar dari nol sehingga perusahaan mampu menciptakan kekayaan
untuk pemegang sahamnya.
AS
E
2.5 Cash Flow Return On Investment (CFROI)

B
CFROI memperlihatkan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan arus kas yang berkelanjutan
H
dibandingkan dengan kas yang diinvestasikan di perusahaan. Selisih antara CFROI dengan biaya modal
I
(cost of capital) merefleksikan potensi penciptaan nilai perusahaan (semakin tinggi selisihnya, semakin
A
tinggi potensinya). Perubahaan dalam CFROI setiap tahunnya dapat digunakan sebagai indikator kinerja
perusahaan.
R
Formula CFROI adalah sebagai berikut:
E
Laba operasi × (1 − tarif pajak ) + beban penyusutan + beban noncash lainnya
P
Modal yang diinvestasikan

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab III SW
SI
PENGUKURAN A KINERJA
PERUSAHAAN BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB III
PENGUKURAN KINERJA PERUSAHAAN
3.1 Total Shareholder Return (TSR)

Total shareholder return adalah tingkat pengembalian yang diperoleh pemegang saham yang
terdiri dari perubahan harga saham dan dividen yang diterima pemegang saham dari perusahaan. TSR
mengharuskan manajer untuk membuat keputusan yang tepat terkait dengan profitabilitas, pertumbuhan,
dan free-cash flows perusahaan.
A
TSR juga mengukur kontribusi unit-unit yang ada terhadap capital gain dan dividend yield kepada
investor. Capital gain/loss adalah selisih antara harga jual dengan harga beli.
C
A Dividen
SW
I
Total
S
Return
EA Capital
Gain/Loss*

B
H
Arus Kas
kas yang diterima + (Harga akhir – Harga awal)
Tingkat Pengembalian Investasi =
I
Harga awal
A
Contoh 3.1
R
Pak Andi membeli 1.000 lembar saham PT XYZ pada 3 Januari 2012. Harga saham PT XYZ
E
Rp1.000/lembar. Selama tahun 2012 PT XYZ membagikan dividen Rp50/lembar saham. Harga
P
saham PT XYZ diakhir tahun 2012 Rp1.200/lembar.
Berapakah tingkat pengembalian investasi Pak Andi di saham PT XYZ di tahun 2012?
Nilai investasi awal (3 Jan 2012) = Rp1.000 × 1.000 lembar = Rp1.000.000.
Arus kas berupa dividen di 2012 = Rp50 × 1.000 lembar = Rp50.000
Capital gain di 2012 = (Rp1.200 – Rp1.000) × 1.000 lembar = Rp200.000
Rp50.000 + Rp200.000
Tingkat pengembalian 2012 =
Rp1.000.000
= 25%

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Perusahaan dapat meningkatkan TSR dengan berfokus kepada 3 financial driver yaitu profitabilitas,
investasi, dan free cash flow seperti diperlihatkan dalam gambar berikut ini.
Total Shareholder
Return
Capital Gain Dividen
A
Growth
Profitability Free Cash Flow
C
(Investment)
A
Perusahaan dapat meningkatkan capital gain dengan cara meningkatkan keuntungan dan berinvestasi
W
untuk mendukung keuntungan di masa depan. Oleh karena itu keputusan investasi yang tepat akan
S
mempengaruhi pertumbuhan perusahaan ke depan yang tercermin dalam harga saham perusahaan yang
I
merupakan cerminan dari prospek perusahaan di masa depan.
S
Free cash flow yang besar akan mampu meningkatkan pembayaran dividen kepada pemegang saham
tetapi besar atau kecilnya dividen bergantung pada jumlah proyek potensial yang dimiliki perusahaan.
A
Jika perusahaan masih memiliki jumlah proyek yang potensial dalam jumlah besar maka kelebihan kas
E
yang ada sebaiknya direinvestasikan ke proyek-proyek tersebut.
Kelemahan TSR adalah tidak memperhitungkan risiko dalam menentukan tingkat pengembalian
B
kepada pemegang saham. Dua perusahaan yang memiliki TSR yang sama belum tentu memiliki tingkat
risiko yang sama. Risiko adalah volatilitas dari TSR yang diperoleh perusahaan. Manajemen mungkin
H
saja mencoba untuk memperoleh TSR yang tinggi dengan mengambil risiko yang lebih besar juga.
I
TSR mengasumsikan penetapan harga saham sudah efisien. Sangatlah sulit untuk menilai sejauh
A
mana tingkat pengembalian saham yang melampaui target disebabkan oleh kualitas manajemen yang
baik dan seberapa besar karena ada ekspektasi investor pada awal dan akhir periode pengukuran TSR.
R
Jika pasar tidak efisien dalam penetapan harga dan dapat saja berubah karena adanya pesimisme dan
E
optimisme maka TSR akan menjadi ukuran yang tidak handal untuk mengukur kinerja manajemen.
P
TSR sangat tergantung pada periode waktu yang dipilih. TSR yang dihitung selama tiga periode dapat
berbeda dengan TSR yang dihitung untuk satu periode.
3.2 Wealth Added Index (WAI)
Wealth added index mengukur total arus kekayaan selama satu periode tertentu (arus kas untuk
pemegang saham yang berasal dari kenaikan nilai pasar ekuitas, dividen dan pembelian kembali saham,
serta nilai bersih dari penerbitan ekuitas baru) di atas tingkat pengembalian yang diharapkan (expected
return) dari nilai pasar ekuitas perusahaan saham.
Proxy dari tingkat pengembalian yang diharapkan adalah biaya ekuitas (cost of equity). Perusahaan
menciptakan nilai untuk pemegang sahamnya hanya apabila tingkat pengembalian untuk pemegang
saham (yang berasal dari pembagian dividen dan kenaikan harga saham) lebih besar dari biaya ekuitasnya.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Berikut adalah formula dari Wealth Added:
WA = Δ kapitalisasi pasar + dividen – penerbitan saham baru – tingkat pengembalian yang diharapkan
Dimana:
• Kapitalisasi pasar adalah jumlah saham beredar dikalikan dengan harga pasar saham.
• Δ kapitalisasi pasar adalah kapitalisasi pasar akhir tahun dikurangi kapitalisasi pasar awal tahun.
• Tingkat pengembalian yang diharapkan adalah kapitalisasi pasar awal tahun dikalikan dengan biaya
ekuitas.
Contoh perhitungan Wealth Added Index (WAI):
Vodafone memiliki kapitalisasi pasar sebesar £61,685m pada tanggal 18 September 2002. 5 tahun kemu-
A
dian kapitalisasi pasar meningkat menjadi £88,291m. Selama 5 tahun tersebut pemegang saham membeli
C
saham baru perusahaan sebesar £802. Dividen yang dibagikan kepada pemegang saham selama 5 tahun
bernilai £31,278m.
A
Tingkat bunga bebas risiko adalah sebesar 4.41%, beta perusahaan diperkirakan adalah 1, dan market risk
premium adalah 5%.
W
Berapakah Wealth Added Index Vodafone selama 5 tahun?
IS
Tingkat pengembalian yang dipersyaratkan (k) dengan menggunakan pendekatan CAPM
S
k = rf + β (Rm – rf) = 4.41% + 1 (5%) = 9.41%
k selama 5 tahun = (1 + 9.41%)^5 – = 57%
Penambahan dalam kapitalisasi pasar

Penjualan saham ke pemegang saham
EA
26,606m
–802
B
Dividen dan pembelian kembali saham 31,278m
Tingkat pengembalian yang dipersyaratkan –35,160m (61,685m x 57%)
H
Wealth Added Index 21,292
I
Contoh perhitungan Wealth Added Index:
A
ER
3.3 Market Value Added (MVA)

P
Stern Steward and Co juga telah mengembangkan konsep yang disebut dengan Market Value Added
(MVA). MVA adalah selisih antara nilai pasar saham dah utang perusahaan dan jumlah modal yang
ditempatkan di perusahaan oleh kreditur dan pemegang saham.
MVA = Market value – invested capital
Keterangan:
Market value = nilai utang, saham preferen, dan saham biasa saat ini.
Invested capital = seluruh kas yang diperoleh dari penyedia dana atau berasal dari keuntungan
yang diinvestasikan kembali pada investasi baru di perusahaan sejak perusahaan
didirikan. Dalam prakteknya, nilai dalam laporan posisi keuangan (dengan sedikit
penyesuaian) yang digunakan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Contoh:
PT ABC didirikan pada dua puluh tahun lalu dengan modal yang berasal dari saham biasa sebesar Rp15
milyar. Perusahaan tidak memiliki utang jangka panjang dan saham preferen. Seluruh laba bersih yang
dihasilkan diberikan kepada pemegang saham. Saat ini nilai pasar saham PT ABC adalah sebesar Rp40
milyar. Berapakah MVA PT ABC?
MVA = Rp40 milyar – Rp15 milyar = Rp25 milyar
Dalam praktek, nilai pasar utang jangka panjang dan saham preferen diasumsikan sama dengan nilai
bukunya. Hal ini menyebabkan munculnya MVA dengan versi lain.
MVA = Nilai pasar saham biasa – nilai saham biasa
Hal-hal yang perlu diperhatikan ketika menggunakan MVA
A
1. Memperkirakan jumlah kas yang diinvestasikan.
Mengukur jumlah modal yang dimasukkan atau ditahan dalam bisnis setelah diperdagangkan
C
beberapa tahun dapat menghadirkan masalah. Misalnya, apakah pengeluaran penelitian dan
pengembangan menghasilkan aset atau dibebankan pada laporan laba rugi? Laporan Posisi
A
Keuangan yang disusun oleh akuntan tidak dirancang untuk mengukur modal yang dipasok oleh
penyedia modal.
W
2. Kapan nilai diciptakan?
S
Fakta bahwa hasil MVA yang positif sering dibatasi saat akan digunakan untuk mengevaluasi
I
manajemen yang ada. Misalnya MVA yang ada saat ini adalah hasil dari manajemen-manajemen
S
sebelumnya sehingga sulit untuk menentukan berapa MVA yang diciptakan oleh manajemen yang
A
ada saat ini.
3. Apakah tingkat pengembaliannya cukup tinggi?
E
Sangat sulit untuk mengetahui apakah MVA yang dihasilkan sudah cukup sehingga memberikan
B
tingkat pengembalian yang memuaskan untuk penyedia modal.
4. Inflasi mendistorsi angka MVA
H
Jika elemen modal yang digunakan untuk mengukur MVA berasal dari angka-angka yang ada pada
I
Laporan Posisi Keuangan dan terjadi inflasi maka nilai dari modal yang digunakan akan lebih
rendah dari yang sebenarnya. Hasilnya MVA akan kelihatan lebih tinggi.
A
5. Percaya bahwa harga pasar saham adalah selalu benar selamanya.
R
Ini adalah asumsi yang paling mengganggu karena MVA tidak harus selalu membutuhkan efisiensi
pada penetapan harga.
E
6. MVA bukan ukuran yang absolut.
P
Perusahaan besar akan selalu memiliki MVA yang besar. Hal ini membuat perbandingan MVA
antara perusahaan-perusahaan yang ada menjadi sulit karena adanya perbedaan ukuran modal
perusahaan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
3.4 Excess Return
Excess return menganalisis jumlah modal yang diinvestasikan tahun lalu dan kemudian membebankan
perusahaan atas pemakaian modal tersebut selama satu tahun.
Formula:

Kekayaan
Excess Kekayaan yang
Return Aktual diharapkan
Contoh:
A
PT RST didirikan 5 tahun lalu dengan modal berupa saham biasa sebesar Rp10 milyar (asumsikan tidak
C
ada utang). Pada saat tersebut ekuitas yang ditanamkan dapat menghasilkan tingkat pengembalian sebesar
10% per tahun. Perusahaan menghasilkan keuntungan setelah pajak sebesar Rp1 milyar di tahun kedua
A
dan tahun ketiga. Seluruh keuntungan dibagikan sebagai dividen. Nilai pasar dari saham PT RST saat
ini adalah Rp11 milyar.
W
Berapakah excess return PT RST?
S
Dividen yang diterima 3 tahun lalu = 1m × (1 + 10%)3 = Rp1,331 milyar
I
Dividen yang diterima 2 tahun lalu = 1m × (1 + 10%)2 = Rp1,201 milyar

Nilai pasar saham saat ini
Kekayaan aktual =
= Rp11 milyar
Rp13,54 milyar
AS
Expected wealth
BE = 10m × (1 + 10%)5 = Rp16,1 milyar
H
Excess return = Rp13,54 milyar – Rp16,1 milyar = –Rp2,599 milyar
AI
R
3.5 Market-to-Book Ratio
E
Market to book ratio adalah nilai pasar ekuitas perusahaan dibagi dengan nilai buku dari ekuitasnya.
P
Nilai pasar ekuitas perusahaan diperoleh dengan cara mengkalikan harga pasar saham per lembar
dikalikan dengan jumlah saham yang beredar. Nilai buku ekuitas diperoleh dari total ekuitas dikurangi
dengan saham pereferen yang ada di Laporan Posisi Keuangan.
Formula:
Nilai pasar ekuitas per lembar
Market to book ratio =
Nilai buku ekuitas per lembar
Semakin optimis investor akan pertumbuhan perusahaan di masa depan, semakin tinggi nilai
market-to-book rationya. Rasio ini digunakan sebagai ukuran dari nilai relatif. Saham perusahaan dengan
nilai rasio market-to-book yang rendah dianggap sebagai value stock, sedangkan saham perusahaan dengan
rasio yang tinggi dianggap sebagai growth stock.
Contoh:
PT XYZ memiliki kapitalisasi pasar sebesar Rp50 milyar. Nilai buku ekuitas sebesar Rp16 milyar sehingga
MBR adalah Rp50 milyar/Rp16 milyar = Rp3.125 milyar.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab IV SW
SI
MERJER DANAAKUISISI
BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB IV
MERJER DAN AKUISISI
4.1 Tiga Bentuk Dasar Akuisisi
1. Merjer atau konsolidasi

Merjer adalah pengabungan satu perusahaan ke perusahaan lain. Perusahaan yang mengambil alih
(acquiring firm) tetap beroperasi seperti biasa sedangkan perusahaan yang diambil alih (acquired firm)
ditutup dan berhenti beroperasi. Perusahaan yang mengambil alih memperoleh seluruh aset dan liabilitas
A
dari perusahaan yang diambil alih.
Contoh merjer adalah Hewlett-Packard melakukan merjer dengan Compaq di tahun 2002. Compaq
C
dibubarkan dan Hewlett-Packard tetap beroperasi.
A
Ilustrasi merjer:
Hewlett-
SW
Compaq Hewlett-
I
Packard Packard
AS
E
2. Konsolidasi, adalah proses pendirian perusahaan baru yang merupakan hasil dari penggabungan 2
perusahaan atau lebih. Perusahaan-perusahaan yang bergabung ditutup dan berhenti beroperasi. Segala
B
aset dan utang dari perusahaan-perusahaan yang bergabung dipindahkan ke perusahaan yang baru
didirikan.
H
Contoh konsolidasi adalah pada 2 Oktober 1998 empat bank yang merupakan Badan Usaha Milik
I
Negara (BUMN) yang terdiri dari Bank Ekspor-Impor, Bank Dagang Negara, Bank Bumi Daya, dan
A
Bapindo melebur menjadi bank baru yaitu Bank Mandiri, seluruh aset dan liabilitas dari keempat bank
tersebut diambil alih oleh Bank Mandiri.
R
Ilustrasi konsolidasi:
PEBank
Bumi
Daya
Bank
Dagang
Negara
Bank
Ekspor-
Impor
Bapindo
Bank
Mandiri
3. Akuisisi
a. Akuisisi saham
Cara berikutnya dalam mengakuisisi perusahaan lain adalah melalui pembelian saham
perusahaan lain secara tunai, melalui petukaran saham, atau pertukaran sekuritas lainnya.
Penawaran pembelian saham perusahaan lain, dapat dilakukan dengan cara:
a) Manajemen perusahaan langsung menawarkan kepada manajemen perusahaan target /yang
sahamnya hendak dibeli (private offer).
b) Manajemen perusahaan menawarkan pemegang saham perusahaan target (tender offer).

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Berikut ini adalah faktor yang mempengaruhi pemilihan antara akuisisi saham atau merjer:
a. Dalam akuisisi saham, pertemuan pemegang saham tidak diperlukan dan voting tidak
dipersyaratkan.
b. Dalam akuisisi saham, perusahaan yang melakukan penawaran langsung berhubungan
dengan pemegang saham perusahaan target lewat tender offer. Manajemen perusahaan
target tidak diperdulikan.
c. Manajemen perusahaan yang dijadikan target akuisisi saham sering bersikap resisten
terhadap akuisisi saham yang menyebabkan biaya akuisisi menjadi lebih mahal dibandingkan
dengan merjer.
d. Seringkali pemegang saham minoritas tidak akan dilibatkan dalam proses akuisisi saham
sehingga saham perusahaan target tidak dapat dibeli seluruhnya (100%).
e. Pembelian saham 100% oleh satu perusahaan mensyaratkan adanya merjer.
A
b. Akuisisi Aset
C
Perusahaan dapat memperoleh perusahaan lainnya dengan cara membeli seluruh aset
perusahaan tersebut.
A
a) Akuisisi aset memerlukan voting di antara pemegang saham perusahaan target.
b) Akuisisi aset mengharuskan adanya pemindahan hak kepemilikan aset yang bisa sangat
W
mahal.
IS
4.2 Variasi Pengambilalihan Perusahaan
AS
BE Merjer atau
konsolidasi
IH
Akuisisi Akuisisi saham
RA Pengambilalihan
(takeovers)
Proxy contest Akuisisi aset
E
Menjadi
P
perusahaan
tertutup
4.2.1 Sinergi
Sinergi muncul dalam penggabungan 2 perusahaan apabila nilai dari gabungan kedua perusahaan
tersebut lebih tinggi dari pada nilai perusahaan masing-masing apabila mereka beroperasi sendiri.
Formula dari sinergi adalah:

Synergy = VAB – (VA + VB)
VAB : adalah nilai dari perusahaan A dan B setelah bergabung menjadi perusahaan AB
VA : adalah nilai perusahaan A jika beroperasi secara independen.
VB : adalah nilai perusahaan B jika beroperasi secara independen.
Kenaikan arus kas akan meningkatkan nilai perusahaan. Perubahan arus kas adalah selisih antara
arus kas pada tanggal penggabungan perusahaan dengan penjumlahan arus kas dari perusahaan-
perusahaan yang bergabung.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Formula perubahan arus kas dari penggabungan perusahaan adalah sebagai berikut:

∆CFt = ∆Revt – ∆Costst – ∆Taxest – ∆Capital Requirementst
∆CFt = Selisih antara arus kas pada tanggal penggabungan perusahaan dengan jumlah arus kas
dari 2 perusahaan jika tidak bergabung
∆Revt = Kenaikan pendapatan dari akuisisi
∆Costst = Kenaikan biaya dari akuisisi
∆Taxest = Kenaikan pajak dari akuisisi
∆Capital Requirementst = Kenaikan investasi baru dalam aset tetap dan modal kerja
4.2.2 Sumber Sinergi

1.

Peningkatan pendapatan
CA
Perusahaan-perusahaan yang menggabungkan diri mungkin akan memperoleh pendapatan yang
lebih besar karena adanya posisi pasar yang baik dan manfaat stratejik lainnya.
A
2. Pengurangan biaya
a. Penggantian manajer-manajer yang tidak pernah mencapai target dengan manajer baru yang
W
dianggap mampu mencapai target yang dibebankan perusahaan.
S
b. Perolehan skala ekonomis dan lingkung ekonomis (Economy of scale or scope). Skala ekonomis
I
terjadi ketika jumlah produknya meningkat dengan biaya tetap yang sama. Biaya tetap menyebar
S
ke lebih banyak produk sehingga biaya tetap per unitnya turun. Turunnya biaya tetap per unit
A
akan menurunkan total biaya per unit.
c. Efisiensi dari integrasi vertikal.
E
Integrasi vertikal membuat perusahaan mengakuisisi pemasok dan pengecer sehingga
B
menghasilkan koordinasi antara sektor hulu dan hilir yang dapat meningkatkan efisiensi.
d. Transfer teknologi
H
Transfer teknologi dari satu perusahaan ke perusahaan lain dapat membuat sistem operasi
I
perusahaan lebih efisien.
3. Keuntungan dari sisi pajak
A
a. Net operating losses
R
Misalnya PT A memiliki laba bersih yang besar sehingga harus membayar pajak yang lebih
besar. Di pihak lain, PT B memperoleh rugi bersih yang besar. Jika PT A mengakuisi PT B
E
maka laba bersih PT A akan berkurang karena kerugian yang diperoleh PT B sehingga pajak
P
yang dibayarkan oleh perusahaan gabungan AB akan menjadi lebih kecil.
b. Adanya kapasitas utang yang belum terpakai
Penambahan utang dapat menyebabkan turunnya pajak yang harus dibayarkan perusahaan
karena beban bunga mengurangi pajak.
c. Kenaikan kapasitas berutang
Penggabungan perusahaan dapat mengakibatkan turunnya rasio utang terhadap aset yang
membuat perusahaan dapat meminjam uang lebih banyak untuk mendanai proyek-proyek
potensial yang dimiliki. Penggunaan utang akan menurunkan biaya modal dan pajak perusahaan.
4. Berkurangnya persyaratan modal
Ketika dua perusahaan bergabung maka akan dapat ditemukan terjadinya duplikasi dalam hal
fasilitas misalnya memiliki dua kantor pusat. Merjer memungkinkan perusahaan yang bergabung
hanya menggunakan satu kantor pusat saja dan kantor pusat yang tidak digunakan dapat dijual
atau disewakan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
4.3 Efek Samping Keuangan dari Akuisisi
4.3.1 Pertumbuhan Keuntungan

Pertumbuhan keuntungan dari perusahaan yang menggabungkan diri kemungkinan akan mengalami
penurunan apabila perusahaan dengan pertumbuhan keuntungan yang tinggi mengakuisisi perusahaan
lain dengan pertumbuhan keuntungan yang rendah.
4..3.2 Diversifikasi
Diversifikasi sering disebut sebagai salah satu manfaat yang diperoleh dari akuisisi suatu perusahaan
oleh perusahaan lain. Variabilitas tingkat pengembalian dapat dipisahkan menjadi dua bagian:
1. Unsystematic, yang unik untuk setiap perusahaan. Diversifikasi melalui merjer dapat menghilangkan
unsystematic.
A
2. Systematic karena mempengaruhi seluruh perusahaan dan tidak bisa dihilangkan dengan melakukan
C
merjer.
Investor tidak perlu untuk membeli saham perusahaan yang terdiversifikasi untuk mengurangi
A
unsystematic risk tapi cukup dengan membeli saham-saham dari perusahaan-perusahaan yang industrinya
berbeda.
W
Diversifikasi dapat menghasilkan keuntungan untuk perusahaan pengakuisisi hanya apabila:
S
1. Diversifikasi menurunkan risiko sistematis dengan biaya yang lebih rendah, sesuatu yang sulit untuk
I
diperoleh.
S
2. Diversifikasi mengurangi risiko dan oleh karenanya meningkatkan kapasitas berutang perusahaan
A
gabungan.
BE
4.4 Biaya untuk Pemegang Saham dari Pengurangan Risiko
IH
Diversifikasi yang ditempuh dengan melakukan merjer dapat memiliki dampak yang buruk untuk
pemegang saham. Pemegang obligasi (kreditor) kemungkinan besar akan memperoleh keuntungan dari
A
merjer karena kerditur dijamin oleh dua perusahaan yang bergabung. Keuntungan untuk kreditor adalah
R
kerugian untuk pemegang saham.
Pemegang saham dapat mengurangi kerugian yang diperoleh karena adanya merjer dengan dua
E
cara, yaitu:
P
1. Perusahaan melunasi utang lamanya sebelum merjer. Penerbitan surat utang baru akan dilakukan
setelah merjer.
2. Menerbitkan utang lebih besar setelah merjer karena merjer meningkatkan kapasitas berutang
perusahaan.
4.5 Net Present Value (NPV) dari Merjer
Perusahaan umumnya menggunakan analisis NPV ketika melakukan akuisisi. Perhitungan NPV
merjer dapat dilakukan ketika akuisisi dilakukan dengan pengeluaran kas oleh perusahaan pengakuisisi
atau melalui pertukaran saham.
NPV merjer = sinergi – premium
Misalnya, PT A dan PT B sebelum merjer memiliki nilai (value) sebesar $500 dan $100. Setelah
merjer nilai gabungan kedua perusahaan tersebut adalah $700. PT B ingin diakuisisi oleh PT A dapat

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
mengakusisi PT B apabila PT A membayar sebesar $150 kepada pemegang saham PT B.

• Nilai perusahaan A setelah Akuisisi = nilai setelah akuisisi – kas yang dibayarkan
• Nilai perusahaan A setelah akuisisi = $700 – $150 = $550.
• NPV untuk pemegang saham A = $550 – $500 = $50.
• Synergi = nilai AB – (Nilai A + Nilai B)
• Synergi = $700 – ($500 + $100) = $100
• Premium = kas yang dibayarkan – nilai perusahaan yang diakuisisi
• Premium = $150 – $100 = $50
• NPV Merjer ke A = Synergi – premium
• NPV merjer ke A = $100 – $50 = $50.
4.6 Pengambilalihan Perusahaan (Friendly versus Hostile Takeover)
CA
A
Merjer biasanya dimulai oleh perusahaan yang akan mengambil alih perusahaan lain bukan oleh
perusahaan yang akan diambil alih. Perusahaan yang akan mengambil alih harus mengambil keputusan
W
untuk membeli perusahaan lain, memilih taktik untuk melaksanakan merjer, menentukan harga
S
tertinggi yang akan dibayarkan, menentukan harga penawaran lama, dan melakukan komunikasi dengan
I
perusahaan target. Apabila perusahaan yang menjadi target pengambilalihan menerima dengan baik
S
proposal pengambilalihan maka proses merjer dikatakan bersahabat (friendly)
Tidak Seluruh Proses Pengambilalihan Terjadi secara Bersahabat
A
Manajemen perusahaan yang menjadi target akan menolak dan perusahaan yang akan melakukan
E
pengambilalihan harus memutuskan apakah akan tetap meneruskan proses merjer dan menentukan taktik
B
yang akan digunakan.
Dalam menghadapi keenganan manajemen perusahaan target, perusahaan akan membeli saham
perusahaan target secara rahasia yang dikenal dengan istilah toehold.
IH
Perusahaan kemudian melakukan tender offer (tawaran secara langsung kepada pemegang saham
perusahaan target untuk membeli saham mereka dengan harga yang lebih mahal dibandingkan dengan
A
harga pasar yang berlaku).
R
Selain tender offer, perusahaan dapat terus membeli saham perusahaan target di pasar terbukan
untuk memperoleh pengendalian atas perusahaan target. Hal ini dikenal dengan istilah street sweep.
E
Cara lain untuk memperoleh pengendalian adalah melalui proxy fight yaitu suatu prosedur yang
P
melibatkan corporate voting. Setelah membeli sejumlah saham di perusahaan target, perusahaan kemudian
menominasikan kandidat direksi untuk menggantikan direksi yang ada. Apabila kandidat yang diusulkan
oleh perusahaan yang mengambil alih menang, maka perusahaan akan mengendalikan perusahaan target
sehingga proses merjer menjadi lebih mudah.
4.7 Defensive Tactics
Manajer perusahaan target seringkali menolak usaha pengambilalihan. Aksi untuk menggagalkan
pengambil alihan mungin bermanfaat untuk pemegang saham perusahaan target jika perusahaan yang
akan mengambil alih menaikan harga penawarannya atau ada perusahaan lain yang akan melakukan
penawaran.
Penolakan pengambilalihan juga dapat merugikan pemegang saham perusahaan target karena
manajemen takut kehilangan pekerjaan mereka sehingga mereka menolak proses pengambilalihan yang
mungkin saja akan memberikan manfaat kepada pemegang saham.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
4.7.1 Mencegah Pengambilalihan Sebelum Proses Pengambilalihan Terjadi

Corporate charter mengacu kepada aturan tata kelola perusahaan. Perusahaan umumnya
mengamandemen corporate charter untuk membuat akuisisi menjadi lebih sulit.
Classified board. Dalam unclassified board of director, pemegang saham memilih seluruh komisaris
dan direksi setiap tahunnya sedangkan dalam classified board hanya sebagian komisaris dan direksi yang
dipilih setiap tahunnya. Classified board meningkatkan waktu yang dibutuhkan oleh perusahaan yang
akan mengambil alih untuk memperoleh kursi komisaris dan direksi secara mayoritas sehingga tidak
dapat mengganti manajemen perusahaan target secara cepat.
Supermajority provision. Corporate charter menentukan jumlah persentase voting shares yang
diperlukan untuk menyetujui transaksi-transaksi perusahaan yang penting misalnya merjer, umumnya
dua pertiga harus setuju. Provisi ini membuat akuisisi menjadi sulit.
Golden parachute. Istilah ini mengacu kepada paket remunasi yang sangat luar biasa besar yang
A
diberikan kepada manajemen apabila terjadi pengambilalihan perusahaan. Golden parachute akan
C
mencegah terjadinya pengambilalihan karena meningkatkan biaya akuisisi.
Poison pills adalah taktik defensif yang modern yang dikembangkan oleh Martin Lipton di awal
A
tahun 1980-an. Tidak ada definisi tunggal terkait dengan poison pills. Poison pills menyebabkan persentase
kepemilikan perusahaan yang akan mengambil alih turun secara drastis di perusahaan target.
SW
4.7.2 Mencegah Pengambilalihan Ketika Proses Sudah Berjalan
I
1. Greenmail dan Standstill Agreement
S
Dalam greenmail, manajemen dapat mengatur pembelian kembali yang ditargetkan untuk mencegah
terjadinya pengambilalihan. Dalam pembelian kembali yang ditergetkan, perusahaan membeli
A
kembali sahamnya dari penawar potensial, biasanya pada harga yang lebih tinggi dengan provisi
E
bahwa penjual tidak akan mengakuisisi selama periode waktu tertentu.
B
Standstill agreement terjadi ketika perusahaan yang akan mengambil alih, dengan memperoleh
komisi, setuju untuk membatasi kepemilikannya dalam perusahaan target.
H
2. White Knight dan White Squire
I
Perusahaan yang menghadapi pengambilalihan yang tidak bersahabat dapat mengatur untuk diambil
A
alih oleh perusahaan yang lebih bersahabat yang umumnya disebut dengan white knight.
White knight lebih disukai karena memberikan harga penawaran yang lebih tinggi, berjanji tidak
R
memecat karyawan dan manajemen, atau menjual suatu divisi.
E
Manajemen mungkin ingin menghindari akuisisi secara total dengan mengundang pihak ketiga
P
yang disebut white squire untuk berinvestasi secara signifikan di perusahaan, dengan syarat pihak
ketiga tersebut berpihak kepada manajemen dan tidak membeli saham tambahan.
3. Rekapitalisasi dan Pembelian Kembali Saham
Manajemen perusahaan target sering menerbitkan utang untuk membayar dividen yang disebut
dengan leveraged recapitalization. Dalam pembelian kembali saham, dana yang digunakan juga
berasal dari penerbitan instrumen utang.
Kedua transaksi di atas mencegah pengambilalihan dengan beberapa cara:
1 Harga saham mungkin naik karena terbitnya utang baru. Utang meningkatkan tax shield.
Naiknya harga saham menjadikan perusahaan target tidak menarik untuk diakuisisi.
2 Dalam hal rekapitalisasi, perusahaan target akan menerbitkan saham baru yang memungkinkan
manajemen untuk memperoleh pengendalian yang lebih besar sebelum dilakukannya
rekapitalisasi. Peningkatan pengendalian akan mempersulit pengambilalihan.
4. Exclusionary Self-tenders
Perusahaan membuat tender offer untuk sejumlah sahamnya sendiri yang dimiliki tanpa melibatkan
pemegang saham yang menjadi target.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
5. Restrukturisasi Aset
Untuk mencegah pengambilalihan, perusahaan dapat menjual aset yang ada atau membeli yang
baru. Perusahaan target umumnya menjual atau mendivestasikan asetnya karena dua alasan:
a. Dengan menjual aset yang tidak menguntungkan dan fokus kepada unit-unit usaha yang
prospektif maka harga saham diharapkan akan naik dan mengurangi daya tarik perusahaan
untuk diambil alih.
b. Perusahaan yang ingin mengambil alih mungkin tertarik hanya kepada divisi tertentu saja
sehingga apabila divisi tersebut dijual maka daya tarik perusahaan target akan berkurang.
4.8 Apakah Merjer Menambah Nilai?
CA
Merjer menghasilkan sinergi apabila nilai dari perusahaan yang bergabung lebih besar daripada
penjumlahan nilai setiap perusahaan secara mandiri. Terdapat beberapa cara untuk mengukur penciptaan
A
nilai, tetapi kebanyakan akademisi menyukai event studies yang meneliti adanya abnormal return saat
adanya pengumuman merjer.
W
Berikut ini adalah data-data terkait merjer yang terjadi.
S
1. Kebanyakan dari merjer menciptakan nilai.
I
2. Merjer yang melibatkan perusahaan besar menghilangkan nilai.
AS
E
4.9 Dampak Perpajakan dari Akuisisi
B
Jika satu perusahaan membeli perusahaan lain, transaksinya dapat dikenakan atau tidak dikenakan
pajak. Apabila akuisisi dikenakan pajak, pemegang saham perusahaan yang diakuisisi dianggap telah
H
menjual saham yang dimiliki dan capital gain atau capital loss yang sudah terealisasi dikenakan pajak.
I
Dalam transaksi yang dikenakan pajak, nilai aset dari perusahaan yang dijual akan direvaluasi. Apabila
A
akuisisi tidak dikenakan pajak maka pemegang saham perusahaan yang diakuisisi dianggap hanya
menukar saham lama mereka dengan saham baru yang nilainya sama sehingga tidak ada capital gain
R
atau capital loss.
PE
4.10 Akuntansi untuk Kegiatan Akuisisi
Metode pembelian mengharuskan aset dari perusahaan yang diakuisisi dilaporkan pada nilai
pasarnya yang wajar pada laporan keuangan perusahaan yang mengakuisisi. Hal ini akan membuat
perusahaan pengakuisisi untuk menetapkan basis harga perolehan baru dari aset yang diakuisisi.
Metode pembelian akan menghasilkan akun goodwill yang merupakan selisih antara harga beli
dengan total nilai wajar dari aset bersih yang diperoleh.
4.11 Going Private dan Leverage Buyouts
Ketika perusahaan terbuka melakukan going private berarti sekelompok investor (umumnya
manajemen perusahaan sendiri) membeli saham perusahaan tersebut. Konsekuensinya adalah saham

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
perusahaan tersebut ditarik dari bursa (delisting) dan pemegang saham publik akan menerima dana tunai
dari saham yang dibeli.
Going private seringkali didanai dengan leverage buyouts. Dengan leverage buyouts (LBO), dana untuk
membeli kembali saham public diperoleh dari penerbitan utang.
Terdapat dua alasan mengapa LBOs menghasilkan nilai, yaitu:
1. Tambahan utang akan mengurangi pajak.
2. LBOs menghasilkan efisiensi karena manajemen harus bekerja keras untuk melunasi utang dan
membayar bunganya.
4.12 Divestasi
Divestasi terjadi dengan berbagai cara, yaitu:

1. Penjualan
CA
A
Tipe paling umum dari kegiatan divestasi adalah penjualan sebuah divisi, unit bisnis, segmen atau
sekelompok aset ke perusahaan lain. Pembeli umumnya, namun tidak selalu, membayar tunai.
W
Beberapa alasan kenapa metode penjualan yang dipilih ketika melakukan divestasi.
S
a) Penjualan aset adalah pertahanan terhadap pengambilalihan yang tidak bersahabat.
I
b) Penjualan aset memberikan dana tunai untuk perusahaan yang dilikuidasi.
S
2. Spin-off
Dalam spin-off perusahaan induk merubah sebuah divisi menjadi entitas yang terpisah dan
A
membagikan saham entitas tersebut kepada pemegang saham perusahaan induk.
E
Spin-off berbeda dengan penjualan karena dua alasan.
a) Perusahaan induk tidak memperoleh dana tunai dari spin-off.
B
b) Pemegang saham awal dari divisi yang dipisahkan adalah sama dengan pemegang saham induk.
3. Carve-Out
H
Dengan carve-out, perusahaan induk merubah sebuah divisi menjadi entitas yang terpisah dan
I
kemudian menjual saham entitas tersebut kepada masyarakat. Umumnya pemegang saham
A
perusahaan induk mempertahankan kepemilikan mayoritasnya di entitas baru tersebut.
4. Tracking stock
R
Perusahaan induk menerbitkan tracking stock untuk “menelusuri” kinerja divisi tertentu dalam
E
perusahaan. Misalnya, jika tracking stock membagikan dividen maka jumlah dividennya akan
P
bergantung pada kinerja divisi. Divisi yang memiliki tracking stock tetap menjadi bagian dari
perusahaan induk meskipun sahamnya diperdagangkan secara terpisah dengan perusahaan induk.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab V SW
SI
KESULITAN KEUANGAN
A
E
(FINANCIAL BDISTRESS )
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB V
KESULITAN KEUANGAN (FINANCIAL DISTRESS)
5.1 Apakah Financial Distress?
Definisi financial distress yang dikemukan oleh Wruck (1990), “financial distress is a situation
where a firm’s operating cash flows are not sufficient to satisfy current obligations (such as trade credits or
interest expense) and the firm is forced to take corrective action.” Definisi tersebut lebih menekankan pada
ketidakmampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban yang bersifat jangka pendek.
A
Definisi lain mengenai financial distress adalah dari Black’s Law Dictionary yaitu “inability to pay
one’s debts; lack of means of paying one’s debts. Such a condition of a woman’s (or man’s) assets and liabilities
C
that the former made immediately available would be insufficient to discharge the latter”. Definisi ini melihat
financial distress pada ketidakmampuan membayar utang secara umum, baik jangka pendek dan jangka
A
panjang, dan juga menyoroti financial distress dari sisi ketidakmampuan aset menutupi liabilitas.
Secara tersirat terdapat dua cara pandang mengenai financial distress yaitu: stocks dan flows yang
W
digambarkan seperti di bawah ini:
IS
AS
BE
IH

RA
Cara pandang stocks menekankan pada adanya net worth (kekayaan bersih) perusahaan yang
E
negatif. Sedangkan, cara pandang flows lebih melihat pada ketidakmampuan membayar utang jangka
pendek maupun jangka panjang.
P
5.2 Apa yang Terjadi Ketika Perusahaan Mengalami Financial Distress?
Beberapa hal yang mungkin dilakukan oleh perusahaan yang mengalami financial distress antara lain:
1. Menjual aset-aset utamanya
2. Merger dengan perusahaan lain
3. Mengurangi belanja modal untuk penelitian dan pengembangan
4. Menerbitkan saham atau obligasi baru
5. Negosiasi dengan bank atau kreditor lainnya
6. Mengkonversi utang menjadi ekuitas
7. Mengajukan permohonan kepailitan

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Strategi ketika terjadi financial distress:

1. Langkah nomor 1, 2, dan 3 merupakan langkah-langkah yang terkait dengan aset perusahaan atau
disebut dengan asset restructuring.
2. Langkah nomor 4, 5, 6, dan 7 merupakan langkah terkait sisi kanan laporan posisi keuangan
perusahaan (sisi pendanaan) dan merupakan contoh financial restructuring.
Perusahaan yang mengalami financial distress dapat sekaligus melakukan asset restructuring dan
financial restructuring.
3. Manfaat melaksanakan asset restructuring
a. Perusahaan menjual aset-aset yang tidak terkait dengan bisnis utama perusahaan, misalnya
anak perusahaan atau divisi yang tidak berkontribusi kepada keuntungan perusahaan.
b. Hasilnya dari asset restructuring adalah perusahaan memiliki struktur organisasi baru yang
lebih ramping dan dapat fokus pada strategi baru yang sesuai dengan core business perusahaan.
CA
A
5.3 Kebangkrutan, Likuidasi, dan Reorganisasi
W
Perusahaan yang tidak memperoleh atau memilih untuk tidak membuat kesepakatan terkait dengan
S
pembayaran utangnya kepada kreditor, memiliki dua pilihan, yaitu melakukan likuidasi atau reorganisasi.
I
Likuidasi berarti menghentikan kegiatan operasi perusahaan (going concern). Kegiatan yang
S
dilakukan dalam likuidasi adalah perusahaan menjual aset-aset yang dimiliki. Hasil dari penjualan
tersebut kemudian dibagikan kepada kreditur dan sisanya (jika ada) kepada pemegang saham perusahaan.
A
Reorganisasi adalah pilihan untuk mempertahankan kelangsungan usaha (going concern) perusahaan,
E
diantaranya dengan menerbitkan efek baru untuk menggantikan efek lama. Likuidasi dan reorganisasi
dapat dilakukan melalui mekanisme kebangkrutan (bankruptcy).
B
Kebangkrutan (bankruptcy) adalah sebuah upaya hukum yang permohonannya dapat diajukan
sendiri (voluntary) oleh perusahaan atau dapat diajukan oleh kreditor (involuntary).
IH
A
5.4 Likuidasi
R
E
Di Amerika Serikat, langkah-langkah yang harus ditempuh untuk melakukan straight liquidation
tercantum dalam Chapter 7 of the Bankruptcy Reform Act of 1978. Langkah-langkah tersebut mencakup:
P
1. Permohonan diajukan kepada Pengadilan Federal. Permohonan bisa diajukan sendiri oleh
perusahaan (voluntary) maupun oleh kreditor (involuntary bankruptcy). Kurator (bankruptcy trustee)
ditunjuk oleh kreditor untuk mengambilalih aset debitur. Kurator bertugas melakukan likuidasi
aset. Setelah aset dilikuidasi, dan dikurangi pembayaran biaya-biaya administrasi, hasil likuidasi
dibagikan kepada kreditor. Jika aset masih tersisa setelah digunakan untuk membayar biaya-biaya
dan pembayaran kepada kreditor, maka sisanya dibagikan kepada pemegang saham.
2. Setelah perusahaan ditetapkan bangkrut, maka proses likuidasi dimulai. Pembagian hasil likuidasi
dilakukan berdasarkan urutan prioritas berikut:
a. Beban administrasi terkait proses likuidasi perusahaan yang bangkrut
b. Klaim-klaim tanpa jaminan (unsecured claims) yang terjadi setelah pengajuan permohonan
involuntary bankruptcy
c. Upah, gaji, dan komisi
d. Iuran kepada dana pensiun yang terjadi dalam 180 hari sebelum tanggal pengajuan permohonan
kebangkrutan

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
e. Klaim dari konsumen

f. Klaim pajak
g. Klaim kreditor baik dengan atau tanpa jaminan
h. Klaim dari pemegang saham preferen
i. Klaim dari pemegang saham biasa
Urutan prioritas dalam likuidasi disebut absolute priority rule (APR).
5.5 Reorganisasi
Di Amerika Serikat, reorganisasi diatur dalam Chapter 11 of the Federal Bankruptcy Reform Act of
A
1978. Langkah-langkah reorganisasi adalah sebagai berikut:
C
1. Permohonan dapat diajukan oleh perusahaan (voluntary petition) atau oleh 3 atau lebih kreditor
(bisa diajukan 1 kreditor jika jumlah kreditor kurang dari 12). Permohonan kepailitan oleh kreditor
A
(involuntary petition) harus disertai keterangan bahwa perusahaan tidak membayar utangnya. Pada
umumnya, hakim federal menerima permohonan dan menetapkan waktu untuk menyampaikan
W
bukti dari klaim kreditor dan pemegang saham. Pada umumnya, perusahaan masih tetap beroperasi.
S
2. Waktu untuk menyiapkan rencana reorganisasi adalah 120 hari. Setelah diajukan, perusahaan diberi
I
waktu 180 hari untuk meminta persetujuan terhadap rencana tersebut.
S
3. Kreditor dan pemegang saham dibagi ke dalam kelompok-kelompok. Sekelompok kreditor dianggap
menerima rencana jika 2/3 dari kelompok tersebut (berdasarkan jumlah kredit) dan ½ dari kelompok
A
tersebut (berdasarkan jumlah kreditor) menyetujui rencana reorganisasi.
E
4. Setelah disetujui kreditor, rencana reorganisasi disahkan oleh pengadilan
5. Pembayaran dalam bentuk kas, aset property, dan efek dilakukan kepada kreditor dan pemegang
B
saham. Rencana reorganisasi bisa juga mencakup penerbitan efek baru.
IH
A
5.6 Mana yang Lebih Baik: Private Workout atau Kepailitan?
R
Perusahaan yang mengalami financial distress memiliki dua pilihan untuk formal bankruptcy atau
E
private workout. Kedua pilihan tersebut sama-sama menerbitkan efek baru untuk ditukarkan dengan efek
P
lama. Biasanya, senior debt diganti dengan junior debt, junior debt digantikan dengan ekuitas. Sejumlah
penelitian membandingkan private workouts dengan formal bankruptcies. Beberapa hasilnya antara lain:
1. Berdasarkan data historis, setengah dari financial restructurings dilakukan dengan skema private
workouts, walaupun akhir-akhir ini formal bankruptcies mulai banyak digunakan
2. Perusahaan yang mampu bangkit dari financial distress dengan menggunakan skema private workouts
mengalami kenaikan harga saham yang jauh lebih tinggi daripada perusahaan yang bangkit dari
financial distress dengan skema formal bankruptcies.
3. Biaya langsung (direct costs) skema private workouts jauh lebih murah daripada biaya formal
bankruptcies
4. Top management biasanya sama-sama mengalami penurunan gaji atau bahkan kehilangan jabatan
baik dalam private workouts maupun formal bankruptcies.
Melihat hal-hal di atas, kemudian timbul pertanyaan, mengapa ada perusahaan yang memilih untuk
menggunakan formal bankruptcies?

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
1. Marginal Firm
Bagi perusahaan pada umumnya, formal bankruptcy biasanya membutuhkan biaya yang lebih besar,
tetapi untuk sebagian perusahaan yang lain biaya untuk formal bankruptcy justru lebih kecil.
Dengan menggunakan skema formal bankruptcy, perusahaan dapat menerbitkan surat utang “debtor in
possession” (DIP). Di Amerika Serikat, surat utang ini hanya dapat diterbitkan oleh perusahaan yang
mengajukan permohon kebangkrutan.
Bagi perusahaan yang membutuhkan injeksi kas dalam jangka pendek, surat utang DIP merupakan
alternatif yang cukup menarik. Sebab dengan mekanisme tersebut, perusahaan memperoleh sejumlah
keuntungan pajak (tax advantages). Perusahaan tidak kehilangan tax carry forwards (kompensasi kerugian)
karena mengajukan kebangkrutan.
Selain itu, perlakuan pajak untuk pembatalan utang juga lebih menguntungkan bagi perusahaan yang
mengajukan permohonan kebangkrutan.
A
2. Holdouts
C
Sebagian proses formal bankruptcies mengabaikan absolute priority rule, sehingga memberikan
keuntungan bagi pemegang saham. Pemegang saham yang tadinya berada pada prioritas terakhir bisa
A
memperoleh lebih banyak dari yang seharusnya. Oleh karena itu, pemegang saham akan mendorong
perusahaan untuk menggunakan mekanisme formal bankruptcies saja.
W
3. Complexity
S
Perusahaan yang memiliki struktur modal yang kompleks biasanya akan mengalami kesulitan
I
untuk melakukan private workout. Jenis utang yang bermacam-macam membuat negosiasi dengan pihak
S
kreditor menjadi semakin rumit.
A
4. Lack of Information
Pada saat perusahaan mengalami kekurangan kas (cash flow shortfall), tidak dapat diprediksi apakah
E
hal ini hanya sementara atau akan terus berlanjut. Jika kekurangan kas terjadi terus-menerus, maka
B
kreditor akan mendorong agar dilakukan proses formal bankruptcy.
Akan tetapi, jika kekurangan kas terjadi sementara, maka formal bankruptcy belum diperlukan.
H
Apabila perusahaan mengetahui informasi tersebut dengan akurat, maka perusahaan dapat menentukan
I
alternatif mana yang sebetulnya lebih murah biayanya bagi perusahaan.
RA
5.7 Prepackaged Bankruptcy
PE
Prepackaged bankruptcy adalah kombinasi antara private workout dengan legal bankruptcy. Sebelum
perusahaan mengajukan permohonan kebangkrutan, perusahaan terlebih dahulu melakukan pendekatan
dengan kreditor serta membawa rencana reorganisasi perusahaan. Kedua belah pihak kemudian
melakukan negosiasi untuk mencari kesepakatan mengenai rincian bagaimana keuangan perusahaan
direstrukturisasi. Kemudian perusahaan dan kreditor sekaligus menyiapkan dokumen administrasi
yang diperlukan sebelum mengajukan permohonan kebangkrutan. Permohonan disebut prepackage jika
pada perusahaan mengajukan permohonan ke pengadilan, namun pada saat yang sama, juga sudah
melampirkan rencana reorganisasi lengkap dengan persetujuan dari kreditor.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
5.8 Prediksi Kebangkrutan Perusahaan: Model Z-Score
Banyak calon-calon kreditor menggunakan credit scoring model untuk mengukur kelayakan kredit
(creditworthiness) dari calon debitor. Hal ini bertujuan agar calon kreditor dapat mengelompokkan
calon debitor berdasarkan risiko kreditnya. Salah satu hal yang ingin diketahui adalah seberapa besar
kemungkinan perusahaan calon debitor akan mengalami kebangkrutan. Edward Altman menciptakan
model dengan menggunakan sejumlah rasio dalam laporan keuangan dan meng analisis beberapa
diskriminan untuk memprediksi kebangkrutan perusahaan manufaktur yang sahamnya diperdagangkan
di bursa (publicly traded manufacturing firms).
Model tersebut adalah sebagai berikut:
A
EBIT Net working capital Sales
Z = 3,3
3.3 1.2
+ 1,2 + 1.0
1,0
Total assets Total assets Total assets
C
Market value of equity Accumulated retained earnings
0.6
+ 0,6 1,4
+ 1.4
Book value of debt Total assets
A
W
Dimana:
S
1. Z adalah indeks kebangkrutan (index of bankruptcy)
I
2. Jika Z-score kurang dari 2,675, hal ini mengindikasikan bahwa perusahaan memiliki kemungkinan
S
95% untuk bangkrut dalam waktu 1 tahun.
3. Akan tetapi, hasil Altman Z-score menunjukkan bahwa skor 1,81 sampai 2,99 merupakan grey area.
A
Dalam penerapannya, kebangkrutan diprediksi akan terjadi jika Z < 1,81 dan perusahaan diprediksi
E
tidak bangkrut jika Z > 2,99.
4. Pada mulanya Altman Z-score, hanya dapat diterapkan pada perusahaan manufaktur yang sahamnya
B
diperdagangkan di bursa.
5. Altman kemudian merevisi modelnya agar dapat diterapkan untuk perusahaan non-publik dan
H
bukan perusahaan manufaktur. Model tersebut adalah sebagai berikut:
AI Networking capital Accumulated retained earnings
R
Z = 6.56
6,56 + 3.26
3,26
Total assets Total assets
E
EBIT Book value of equity
+ 1.05
1,05 + 6.72
6,72
P
Total assets Total liabilities
Dimana jika:
a) Z < 1,23 adalah indikasi perusahaan diprediksi akan bangkrut
b) 1,23 > Z < 2,90 adalah grey area
c) Z > 2,90 adalah indikasi perusahaan tidak bangkrut.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab VI SW
SI
MANAJEMEN TRESURI
A DAN
MODAL KERJA BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB VI
MANAJEMEN TRESURI DAN MODAL KERJA
6.1 Menelusuri Kas dan Modal Kerja Bersih
Aset lancar adalah kas dan aset lainnya yang diharapkan dapat diubah menjadi kas dalam kurun
waktu 1 tahun. Liabilitas lancar adalah kewajiban yang jatuh tempo kurang dari 1 tahun.

Modal kerja bersih = Aset Lancar – Liabilitas Lancar
A
Fokus pada perubahan dalam kas menyebabkan kita mengesampingkan pemeriksaan keputusan operasi
C
dan pendanaan terhadap kas.
A
Modal kerja bersih + Aset tetap = Liabilitas jangka panjang + Ekuitas
W
Modal kerja = Kas + Aset lancar lainnya – liabilitas jangka pendek
IS
Kas = Liabilitas jangka panjang + Ekuitas + Liabilitas jangka pendek-Aset lancar
S
selain kas-aset tetap
A
Dari persamaan di atas dapat disimpulkan:
Aktivitas yang meningkatkan kas

(Source of Cash)
BE Aktivitas yang menurunkan kas

(Uses of Cash)
H
Meningkatkan liabilitas jangka panjang Menurunkan liabilitas jangka panjang
I
Meningkatkan ekuitas Menurunkan ekuitas
A
Meningkatkan liabilitas jangka pendek Menurunkan liabilitas jangka pendek
R
Menurunkan aset lancar selain kas Meningkatkan aset lancar selain kas
E
Menurunkan aset tidak lancar Meningkatkan aset tidak lancar
P
6.2 Operating Cycle dan Cash Cycle
Operating Cycle adalah rentang waktu yang dibutuhkan untuk membeli persediaan, menjualnya
dan menerima pembayaran dari penjualan tersebut. Siklus ini terbagi menjadi 2 yakni:
1. Waktu yang dibutuhkan sejak membeli persediaan sampai dengan menjualnya disebut inventory
period/inventory days.
2. Waktu yang dibutuhkan untuk menjual persediaan hingga menerima pembayaran dari penjualan
disebut account receivable period/account receivable days.
Cash Cycle adalah jumlah hari yang dibutuhkan mulai dari membayar persediaan hingga menerima kas
dari pelanggan.

Cash Cycle = Operating Cycle – Account Payable Period

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.1 Gambar 6.1 berikut ini memperlihatkan operating cycle dan cash cycle.
Gambar 6.1 Operating Cycle dan Cash Cycle
CA
A
W
Gambar 6.1 menunjukkan aktivitas operasi dalam jangka pendek dan arus kas dari perusahaan
S
dagang/manufaktur. Kebutuhan pendanaan jangka pendek diperlihatkan dengan selisih antara kas masuk
I
dan kas keluar. Hal ini berhubungan dengan rentang waktu dari operating cycle dan account payable
S
period, yaitu:
a. Kekurangan kas dapat ditutupi dengan pinjaman jangka pendek atau memegang cadangan likuiditas
A
dalam bentuk kas atau sekuritas yang diperdagangkan.
E
b. Kelebihan kas dapat diinvestasikan kedalam investasi jangka pendek.
B
H
6.3 Beberapa Aspek Kebijakan Keuangan Jangka Pendek

1.
AI
Kebijakan perusahaan untuk pendanaan jangka pendek setidaknya terdiri dari dua elemen berikut, yaitu:
Ukuran investasi perusahaan pada aset lancar. Umumnya diukur dengan membandingkan total aset
R
lancar dengan pendapatan perusahaan. Kebijakan pendanaan jangka pendek yang fleksibel akan
E
memiliki rasio aset lancar terhadap pendapatan yang tinggi. Sebaliknya, untuk kebijakan pendanaan
P
jangka pendek yang terbatas akan memiliki rasio aset lancar terhadap pendapatan yang rendah.
2. Pendanaan aset lancar.
Mengukur proporsi liabilitas jangka pendek terhadap liabilitas jangka panjang. Kebijakan pendanaan
jangka pendek yang terbatas berarti proporsi liabilitas jangka pendek terhadap liabilitas jangka
panjang tinggi. Kebijakan pendanaan jangka pendek yang fleksibel lebih sedikit menggunakan
liabilitas jangka pendek dan lebih banyak liabilitas jangka panjang.
6.3.1 Perbedaan Kebijakan Keuangan Jangka Pendek yang Fleksibel dan Terbatas
Kebijakan fleksibel Kebijakan terbatas

Saldo kas yang rendah dan
Saldo untuk kas dan sekuritas yang
Tinggi tidak memiliki sekuritas yang
diperdagangkan
diperdagangkan
Investasi pada persediaan Besar Kecil
Syarat pembayarannya lunak Tidak ada penjualan kredit
Kebijakan penjualan secara kredit
sehingga saldo piutang tinggi sehingga tidak ada piutang

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.3.2 Kebijakan pendanaan jangka pendek yang fleksibel akan menambah biaya perusahaan karena
membutuhkan arus kas keluar yang besar untuk meningkatkan kas, sekuritas jangka pendek, persediaan
dan piutang tetapi arus kas masuk akan meningkat dimasa depan.
Pengelolaan aset lancar merupakan trade off antara biaya yang meningkat seiring peningkatan pada
investasi (carrying costs) dan biaya yang turun karena adanya investasi pada aset lancar (shortage cost).
1. Carrying cost terbagi menjadi dua tipe yakni:
a. Opportunity cost karena tingkat pengembalikan aset lancar rendah dibandingkan dengan aset
lainnya.
b. Biaya untuk memelihara nilai ekonomis dari persediaan, misanya biaya gudang.
2. Shortage cost terjadi saat investasi di aset lancar rendah.
Jika perusahaan kekurangan kas maka perusahaan terpaksa menjual investasi jangka pendeknya,
jika tidak cukup maka perusahaan akan meminjam ke bank.
A
3. Ada dua tipe shortage cost:
C
a. Trading or order cost: order cost adalah biaya untuk menempatkan pemesanan atas kas (biaya
broker) atau persediaan.
A
b. Cost related to safety reserves: biaya yang muncul karena adanya kehilangan penjualan, kehilang
an pelanggan, dan gangguan terhadap jadwal produksi.
SW
6.3.3 Faktor-faktor yang Menentukan Kepemilikan Aset Likuid di Perusahaan
S
Perusahaan yang memiliki aset likuid yang besar
I Perusahaan yang memiliki aset likuid yang rendah
A
akan memiliki akan memiliki
E
Kesempatan bertumbuh yang tinggi Kesempatan bertumbuh yang rendah
Risiko investasi yang tinggi Risiko investasi yang rendah
Perusahaan kecil
B Perusahaan besar
H
Kredit perusahaan rendah Kredit perusahaan tinggi
AI
6.3.4 Carrying Cost dan Shortage Cost
R
Gambar 6.2 Carrying cost and shortage cost
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Kebijakan Fleksibel
CA
Kebijakan Terbatas
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE
6.4. Rencana Keuangan Jangka Pendek
Terdapat 3 cara untuk pendanaan jangka pendek, yaitu:

1. Pinjaman bank tanpa jaminan
a. Cara paling umum untuk pendanaan jangka pendek adalah melalui pinjaman ke bank.
Perusahaan meminjam ke bank dalam jangka pendek berupa noncommitment line of credit
atau commited line.
a) Noncommitted line of credit adalah perjanjian informal yang memperkenankan perusahaan
untuk meminjam sampai dengan batasan tertentu tanpa melalui persetejuan kredit.
b) Committed line adalah perjanjian formal dan umumnya melibatkan commitment fee yang
dibayarkan oleh perusahaan kepada bank.
b. Compensating balance adalah simpanan milik perusahaan di bank yang tidak memperoleh
pendapatan bunga. Compensating balance meningkatkan tingkat bunga efektif pinjaman yang
harus ditanggung oleh perusahaan yang meminjam uang ke bank.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2. Pinjaman bank berjamin

Bank dan institusi keuangan lainnya sering mengharuskan perusahaan untuk menyediakan jaminan
atas pinjaman yang diberikan. Biasanya jaminan untuk pinjaman jangka pendek adalah persediaan
atau piutang dagang.
3. Sumber pendanaan jangka pendek lainnya
Sumber pendanaan jangka pendek lainnya yang sering digunakan perusahaan adalah commercial
paper dan banker’s acceptance.
a. Commercial paper adalah surat utang jangka pendek yang dikeluarkan oleh perusahaan besar
dengan rating surat utang yang tinggi. Jatuhnya temponya umumnya sampai dengan 270 hari.
b. Banker’s acceptance adalah perjanjian oleh sebuah bank untuk membayarkan sejumlah uang.
6.5 Investasi Idle Cash
CA
A
Jika Perusahaan memiliki surplus kas temporer, perusahaan dapat menginvestasikan kelebihan kas
tersebut sekuritas jangka pendek.
S
Pasar yang memperdagangkan sekuritas-sekuritas jangka pendek disebut dengan pasar uang.
6.5.2 Temporary Cash Surpluses

SI
Terdapat dua alasan yang penting mengapa perusahaan memiliki surplus kas temporer yaitu:
A
a. Aktivitas musiman atau siklikal
E
a) Beberapa perusahaan memiliki pola arus kas yang dapat diprediksi. Mereka memiliki bulan-
bulan tertentu dimana saldo kas mengalami surplus dan bulan-bulan lainnya ketika saldo kas
B
mengalami kondisi defisit, misalnya perusahaan taman bermain (theme park) yang arus kas-nya
dipengaruhi oleh musim liburan.
IH
RA
PE
b) Jika terjadi surplus kas, maka surplus akan diinvestasikan ke sekuritas jangka pendek namun
jika terjadi defisit maka perusahaan dapat menjual sekuritas jangka pendeknya atau meminjam
uang ke bank.
b. Pendanaan untuk rencana pengeluaran di masa depan
Perusahaan juga dapat mengakumulasikan investasi sekuritas jangka pendek untuk penyediaan kas
atas pengeluaran yang sifatnya besar misalnya program konstruksi aset, pembayaran dividen, dan
lain-lain.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.5.3 Karakteristik Sekuritas Jangka Pendek

Saldo kas menganggur perusahaan dapat ditempatkan dalam sekuritas-sekuritas jangka pendek.
Karakteristik-karakterik yang penting dari sekuritas jangka pendek adalah maturity, risiko gagal bayar,
marketability, dan taxability.
1. Maturity
Perubahan pada tingkat bunga pasar akan mempengaruhi harga sekuritas. Sekuritas jangka panjang
memiliki perubahan yang lebih besar dibandingkan dengan sekuritas jangka pendek untuk setiap
perubahan pada tingkat bunga pasar. Risiko perubahan harga sekuritas karena adanya perubahan
tingkat bunga pasar disebut risiko tingkat bunga (interest rate risk).
Perusahaan umumnya menghindari risiko tingkat bunga dengan berinvestasi pada sekuritas yang
jatuhnya temponya kurang dari 90 hari.
2. Risiko gagal bayar
A
Risiko disini merujuk pada probabilitas kupon bunga dan nilai pokoknya yang tidak akan dibayar
C
dalam jumlah yang telah dijanjikan saat jatuh tempo.
Perusahaan menghindari sekuritas yang diperdagangkan yang memiliki risiko gagal bayar yang
A
tinggi dengan merujuk kepada rating surat utang yang dikeluarkan oleh lembaga pemeringkat efek,
misalnya Standard and Poor’s.
W
3. Marketability
S
Marketability merujuk kepada seberapa mudah sekuritas dapat diubah menjadi kas, jadi sama
I
dengan likuiditas.
S
4. Taxes
Pajak yang dikenakan atas bunga yang berasal dari sekuritas jangka pendek harus dipertimbangkan
A
dalam menentukan investasi dana kas yang menganggur.
6.6 Penentuan Target Saldo Kas

BE

IH
Penentuan target saldo kas merupakan trade off antara opportunity cost yang timbul karena
A
memegang kas terlalu banyak (kehilangan pendapatan bunga) dan trading cost yang muncul karena
memegang kas dalam jumlah yang sedikit.
R
Jika perusahaan memegang kas dalam jumlah yang sedikit, maka biasanya perusahaan akan menjual
E
investasi jangka pendeknya agar saldo kas-nya meningkat.
P
1. Trading cost akan menurun seiring dengan peningkatan saldo kas karena perusahaan tidak harus
sering melakukan penjualan sekuritas jangka pendek.
2. Opportunity cost akan meningkat seiring dengan peningkatan saldo kas karena perusahaan tidak
dapat menginvestasikan saldo kasnya ke sekuritas jangka pendek.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Hubungan kas dan biaya memegang kas (holding cost) dijelaskan pada gambar di bawah ini.
Gambar 6.4 Holding cost
Terdapat beberapa model untuk menentukan target saldo kas yakni:
CA
A
1. The Baumol – Allais – Tobbin (BAT) model
W
Gambar 6.5 BAT Model
IS
AS
E
Kas rata-rata
B
keterangan gambar:
C = Cash Balance
H
C/2 = kas rata-rata
I
1 2 3
RA
a. Jika perusahaan memiliki saldo kas (C) sebesar Rp1.200.000 dan selalu habis dipekan ke-2
E
maka kas rata-rata adalah C/2 (1.200.000/2) = Rp600.000
P
b. Strategi penentuan kas yang optimal akan bergantung pada ketiga hal berikut ini:
a) F = Biaya tetap untuk menjual investasi jangka pendek
b) T = Total saldo kas yang diperlukan
c) R = Opportunity cost jika memegang kas (biasanya tingkat bunga)
c. Opportunity Cost adalah (C/2) × R
d. Trading Cost adalah (T/C) × F
e. Total cost = Opportunity cost + Trading cost
C T
Total cost = × K + ×F
2 C
f. Berikut ini adalah gambar yang memperlihatkan jumlah saldo kas yang optimal.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Gambar 6.6 Saldo Kas Optimal
C
×K
2
T
×F
C
2.

The Miller – Orr Model
CA
a. Perusahaan dapat menentukan berapapun saldo kasnya selama masih dibawah batas atas dan
A
di atas batas bawah saldo kas.
b. Berikut ini adalah gambar yang memperlihatkan batas atas, batas bawah, dan saldo kas
SW
Gambar 6.7 Batas atas dan bawah saldo kas
SI
EA U
B
Keterangan:
IH C
A
U = Batas Atas Kas
C = target Kas L
R
L = Batas bawah kas
E
3 σ2
C=L+ ×F× ( 13 )
P
4 R
U=3×C–3×L
Saldo Kas Rata-rata = (4 × C – L)/3

3. Implikasi dari BAT model dan Miller-Orr Model adalah
a. Semakin tinggi tingkat suku bunga maka semakin kecil target saldo kas
b. Semakin besar order cost maka semakin tinggi target saldo kas
4. Faktor lain yang mempengaruhi target saldo kas adalah
a. Pinjaman kas
Biaya meminjam lebih mahal dibanding trading cost sekuritas jangka pendek
b. Relative cost
Karena biaya untuk menjual dan membeli sekuritas jangka pandek mungkin bagi perusahaan
besar dinilai tidak signifikan dibandingkan opportunity cost memegang kas.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.7 Pengelolaan Piutang Dagang
Secara umum, perusahaan yang memiliki saldo kas yang kecil harus dapat mengelola piutangnya
dengan baik yakni dengan mengurangi biaya pinjaman dan mengurangi tingkat tak tertagihnya piutang.
Menjaga hubungan baik dengan pelanggan juga sangat penting karena dapat meningkatkan penjualan.
Pengelolaan piutang dapat dilakukan secara bebas atau ketat, dengan kelebihan dan kekurangan sebagai
berikut:
Pengelolaan yang bebas Pengelolaan yang ketat

Meningkatkan penjualan dan keuntungan, tetapi: Mengurangi penjualan dan keuntungan, tetapi:
A
a. Banyak piutang yang tak tertagih a. Mengurangi piutang yang tak tertagih
b. Meningkatkan biaya penagihan b. Mengurangi biaya penagihan
C
c. Meningkatkan biaya diskon c. Mengurangi biaya diskon
A
d. Meningkatkan piutang d. Mengurangi piutang
e. Penagihan yang lama e. Penagihan yang cepat
W
f. Semakin besar beban bunga f. Semakin kecil beban bunga
IS
Beberapa faktor yang mempengaruhi keputusan yang berhubungan dengan piutang dagang:
S
Syarat Penjualan (term of the sale)
1.
Syarat penjualan timbul saat terjadinya penjualan apakah tunai atau kredit, jika penjualan dilakukan
A
secara kredit maka perusahaan akan menentukan:
E
a. Periode kredit
B
Biasanya perusahaan merumuskan syarat penjualan dengan cara % diskon/periode diskon,
periode kredit. Contoh: 2/10, n30 maka berarti perusahaan akan memberikan diskon 2% jika
pelanggan membayar 10 hari setelah transaksi, jatuh tempo pembayaran adalah 30 hari.
IH
Periode kredit adalah lamanya waktu kredit yang diberikan, biasanya perusahaan memberikan
periode kredit antara 30 – 120 hari. Beberapa faktor yang mempengaruhi periode kredit
A
a) Ketahanan barang dan nilai jaminan
R
b) Permintaan konsumen
c) Biaya, keuntungan dan standarisasi
E
d) Risiko kredit
P
e) Jumlah piutang
f) Persaingan
g) Tipe pelanggan
b. Diskon tunai dan periode diskon
Alasan perusahaan memberikan diskon tunai adalah untuk mempercepat pelunasan piutang
oleh pelanggan. Diskon tunai juga memungkinkan perusahaan menetapkan harga yang lebih
tinggi dan memberikan kredit kepada pelanggan.
c. Tipe instrumen kredit
Umumnya penjualan tunai hanya menggunakan invoice (faktur penjualan) sebagai instrumen
formalnya.
a) Perusahaan dapat menggunakan promissory note yang merupakan perjanjian antar penjual
dan pembeli namun biasanya ditandatangani setelah perusahaan mengirimkan barang.
Promissory note digunakan apabila terjadi pesanan dalam jumlah besar, tidak ada potongan
harga tunai, dan penjual mengantisipasi adanya masalah dalam penagihan.
b) Alternatif lain, perusahaan juga dapat menggunakan conditional sales contract dimana hak
kepemilikan barang tetap di penjual hingga pelanggan melunasi pembayaran kredit.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.8 Kebijakan Kredit (credit policy)
Merupakan prosedur perusahaan untuk menyeleksi pelanggan-pelanggan yang dapat atau tidak dapat
melunasi piutangnya. Terdapat lima faktor untuk mengevaluasi kebijakan kredit:
1. Efek terhadap pendapatan
Jika perusahaan menjual produknya secara kredit maka akan terdapat keterlambatan dalam
memperoleh pendapat an. Penjualan secara kredit dapat meningkatan penjualan produk dan
perusahaan dapat menetapkan harga yang lebih tinggi.
2. Efek terhadap biaya
Perusahaan menjual barang secara tunai atau kredit tetap akan memerlukan biaya untuk memperoleh
atau memproduksi barang.
3. Biaya atas utang
A
Apabila perusahaan memberikan kredit maka perusahaan harus mengatur bagaimana untuk
C
mendanai piutang tesebut. Perusahaan harus memperhatikan biaya pinjaman jangka pendek dalam
memutuskan pemberian kredit.
A
4. Kemungkinan tak tertagih
Perusahaan harus menanggung risiko dari tidak tertagihnya piutang.
W
5. Diskon tunai
S
Perusahaan memperoleh penagihan piutang yang lebih rendah dari yang ditagihkan apabila
I
pelanggan membayar pada periode diskon.
AS
E
6.9 Kebijakan Penagihan
B
Setelah aplikasi kredit disetujui maka perusahaan harus mengelola penagihan piutangnya dan
mengidentifikasi masalah yang timbul dalam penagihan.
IH
Perusahaan harus memonitor penagihan piutang dengan cara:
1. Perusahaan memonitor piutang dengan menganalisis rata-rata hari penagihan piutang. Peningkatan
A
rata-rata hari piutang di luar target yang telah ditentukan harus dianalisis secara mendalam oleh
R
perusahaan.
2. Perusahaan juga dapat memonitor piutangnya dengan menggunakan Aging Schedule untuk
E
menentukan efektifitas kebijakan penagihan piutang perusahaan.
P
Perusahaan biasanya melakukan prosedur penagihan di bawah ini:
1. Mengirimkan pemberitahuan bahwa piutang pelanggan telah melewati jatuh tempo
2. Menelepon pelanggan
3. Memperkerjakan perusahaan jasa penagihan piutang
4. Menempuh jalur hukum

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.10 Manajemen Persediaan
Manajemen persediaan adalah keseimbangan antara nilai persediaan untuk memenuhi penjualan
atau permintaan produksi yang dapat meminimalkan biaya persediaan.
Tipe-tipe persediaan:
Biaya persediaan meliputi:
A
1. Biaya penyimpanan persediaan (carrying cost) yang terdiri dari:
C
a. Biaya gudang
b. Asuransi dan pajak
A
c. Kerugian dari keusangan atau pencurian barang
d. Opportunity cost dari modal yang diinvestasikan pada persediaan
W
2. Shortage cost yaitu biaya yang timbul akibat tidak memiliki cukup persediaan di gudang. Shortage
S
cost dibagi menjadi:
I
a. Restocking cost: biaya untuk melakukan pemesanan dari pemasok)
S
b. Safety reserve cost atas hilangnya penjualan yang timbul akibat tidak tersedianya persediaan
dalam gudang
EA
B
6.11 Teknik pengelolaan persediaan
H
6.11.1 Metode ABC
I
Metode ABC diterapkan untuk mengendalikan barang yang bernilai tinggi dibanding dengan yang
A
nilainya lebih rendah. Metode ABC membagi persediaan dalam tiga kategori yaitu: A, B, dan C. Gambar
6.8 memperlihatkan penerapan metode ABC dalam pengelolaan persediaan.
R
Persediaan A akan lebih sering di monitor dan dijaga dengan lebih baik dibandingkan dengan
E
persediaan B dan C.
P

Gambar 6.8 Metode ABC

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
6.11.2 EOQ Model

1. Model EOQ menentukan jumlah kuantitas persediaan yang harus dipesan agar biaya persediaan
menjadi seminimal mungkin.
2T × F
2. Q=
C
3. Secara grafik EOQ adalah jumlah persediaan yang diperoleh dari perpotongan kurva biaya
pemesanan dan kurva biaya penyimpanan.
4. EOQ ditentukan oleh biaya pemesanan dan biaya penyimpanan persediaan.
a. Biaya penyimpanan = (EOQ/2) * biaya penyimpanan per unit
b. Biaya pemesanan = (jumlah yang dibutuhkan/EOQ) * Biaya setiap kali pesan
c. Total biaya = biaya penyimpanan + biaya persediaan.
6.11.3 Perpanjangan model EOQ

Pada kenyataannya, perusahaan tidak selalu menunggu persediaan habis untuk memesan
CA
A
persediaan kepada pemasok hal ini karena perusahaan ingin meminimalisir risiko kekurangan persediaan
yang menyebabkan hilangnya kesempatan menjual dan adanya rentang waktu dari pemesanan hingga
W
persediaan sampai di perusahaan. Berdasarkan pertimbangan tersebut, maka perusahaan menyusun:
S
a. Safety stock
I
Tingkat minimum persediaan yang harus tersedia diperusahaan.
S
b. Reorder Point
A
Perusahaan akan memesan persediaan jika persediaan mencapai level kritis.
E
Gambar 6.9 Safety Stock
B
IH
RA

PE
Pada gambar, safety stock adalah 200 sedangkan jika waktu pengiriman 2 hari, maka reorder point adalah
saat Q = 400 dihari ke 18.
6.11.4 Material Requirement planning (MRP)

Prosedur yang digunakan untuk menentukan tingkat untuk memesan persediaan dan waktu produksi. MRP
biasanya digunakan untuk produk yang cukup rumit untuk diproduksi. MRP dapat menentukan jumlah persediaan
bahan baku yang harus tersedia dan jumlah work in process untuk mencapai target barang jadi.
6.11.5 Just in Time (JIT)

JIT bertujuan untuk meminimalisir persediaan, maka persediaan dipesan berkala untuk
meminimalisisrkehabisan persediaan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab VII SW
SI
OPSI DAN MANAJEMEN
A
KEUANGAN BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB VII
OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN
7.1 Opsi (option)
Pihak yang membeli opsi berarti telah memiliki hak untuk meminta pihak lain (penjual atau ’writer’
dari opsi tersebut) membeli atau menjual aset (underlying) pada waktu yang telah ditentukan di masa
yang akan datang. Pembeli memegang seluruh hak, sementara penjual yang memiliki kewajiban.
Terminologi dalam opsi:
A
1. Exercise/strike price (harga penebusan) adalah harga beli atau jual dari aset yang mendasari opsi
(underlying assets).
C
2. Time to expiration adalah tanggal kadaluarsa (expiration date) yang merupakan batas akhir
A
pelaksanaan (exercise).
3. Underlying asset adalah aset yang menjadi subyek untuk dibeli atau dijual dalam opsi.
W
4. Option premium adalah harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi.
S
5. Pembeli opsi adalah pihak yang membeli opsi.
I
6. Penjual (writer) opsi adalah yang menjual opsi.
S
Call option memberikan hak kepada pembeli (buyer/holder) opsi untuk membeli (call) aset tertentu seperti
A
saham, mata uang atau komoditas pada periode waktu dan harga yang ditetapkan (exercise price).
harga yang telah ditentukan.
BE
Put option memberikan hak kepada pembeli (buyer/holder) untuk menjual (put) underlying asset pada
H
Pelaksanaan (exercise) sebuah opsi merupakan hak pembeli untuk melaksanakan atau tidak melaksanakan
I
opsi. Penjual opsi tidak memiliki pilihan karena harus melaksanakan opsi jika pembeli opsi melakukan
A
exercise atas opsi yang dimilikinya.
ER
7.2 Transaksi Opsi
1. P
7.2.1 Membeli Call Option
Investor yang membeli call option sebuah saham berharap harga saham yang menjadi underlying
asset akan meningkat di masa depan sehingga dapat memberikan keuntungan kepada pemegang
hak opsi.
2. Nilai intrinsik sebuah call option adalah nilai ketika harga penebusan (exercise price) (E) lebih
rendah dari harga pasar terkini underlying asset (S0).
a. Opsi yang memiliki nilai intrinsik positif disebut in-the-money
Misalnya harga saham ABC saat ini adalah Rp8.000 (S0) per lembar sedangkan harga penebusan
call option saham ABC adalah Rp7.600 (S). Karena E < S0, maka nilai intrinsic-nya positif
sehingga disebut in-the-money.
b. Opsi yang memiliki nilai intrinsik sama dengan 0 disebut at-the-money, E = S0. Jika opsi
memiliki nilai intrinsik negatif disebut dengan out-of-the-money. E = S0,
c. Jika opsi memiliki nilai intrinsik negatif disebut dengan out-of-the-money. E > S0

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Contoh:
Seorang investor memiliki call option untuk membeli saham PT ABC sebanyak 200 lembar saham dengan harga
penebusan (exercise price) sebesar Rp5.000/lembar. Jangka waktu call option adalah 3 bulan.
Jika harga saham PT ABC saat ini sebesar Rp5.500 (S0), maka:
Nilai intrinsik call option adalah S0 > E atau 0.
Nilai intrinsik call option = Rp5.500 – Rp5.000
Nilai intrinsik call option = Rp500.
Jika harga saham PT ABC saat ini sebesar Rp4.800 (S0), maka nilai intrinsik call option = 0

A
7.3 Komponen Harga Opsi

C
Harga opsi atau option premium terdiri dari dua komponen yaitu nilai intrinsik (intrinsic value)
A
dan time premium. Time premium disebut juga dengan nilai ekstrinsik.
Formula Time Premium sebagai berikut:
SW
Option Premium = Intrinsic Value + Time premium
SI
Nilai intrinsik sebuah option put adalah nilai ketika harga penebusan (exercise price) E > S0 atau 0.
A
Contoh:
E
Seorang investor memiliki 200 lembar saham PT ABC membeli put option saham PT ABC sebanyak 200 lembar
B
saham dengan harga tebus (exercise price) sebesar Rp5.000/lembar. Jangka waktu put option adalah 3 bulan.
Jika harga saham PT ABC saat ini sebesar Rp 5.500 (S0), maka nilai intrinsik put option adalah 0 karena S0 > E,
H
investor akan memperoleh keuntungan jika menjual saham ABC di pasar.
= Rp200
AI
Jika harga saham PT ABC saat ini sebesar Rp4.800 (S0), maka nilai intrinsik put option adalah Rp5000 – Rp4.800
ER
7.3.1 Time premium
Time premium adalah biaya yang harus ditanggung atas lamanya opsi dipegang. Semakin lama
P
rentang waktu dari kontrak opsi dimulai dengan tanggal berakhir, maka semakin berisiko investasi
tersebut. Hal ini akan mengakibatkan kenaikan pada time premium atas opsi tersebut.
7.4 Gabungan Opsi

Call option dan put option dapat digabungkan dengan sekuritas lainnya untuk menjadi satu kontrak
opsi yang rumit.
Protective put adalah strategi yang dilaksanakan untuk membeli put option dari saham perusahaan
yang telah dimiliki. Dalam hal ini investor membeli saham suatu perusahaan sekaligus put option-nya.
1. Posisi dalam saham adalah investor membeli atau sudah memiliki sahamnya (long) sedangkan
posisi di put option adalah membeli (long).
2. Tujuan pembelian saham sekaligus put option-nya adalah untuk mencegah kerugian yang terjadi
karena turunnya harga saham.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Contoh:
PT ABC membeli 10.000 lembar saham PT XYZ pada harga Rp3.000/lembar sebagai langkah awal untuk menga-
kuisisi PT XYZ. Manajemen PT ABC memiliki kekhawatiran bahwa harga saham PT. XYZ akan turun harganya
dalam waktu dekat sehingga memutuskan untuk membeli put option yang memberikan hak untuk menjual 10.000
lembar saham PT XYZ pada harga penebusan (exercise price) sebesar Rp2.950 selama 3 bulan ke depan.
Jika 3 bulan mendatang harga saham > Rp2.950 maka manajemen PT ABC tidak akan melaksanakan haknya
dan tetap memegang saham PT XYZ karena akan lebih menguntungkan.
Jika 3 bulan mendatang harga saham PT XYZ < Rp2.950, maka manajemen PT ABC akan melaksanakan haknya
dengan mengirimkan 10.000 lembar saham PT XYZ kepada penjual (writer) put option. PT ABC memperoleh uang
sebesar Rp2.950 dari setiap lembar saham PT XYZ yang dikirimkan. Kerugian diminimalkan sebesar harga beli
A
(Rp3.000) dikurangi dengan harga penebusan (Rp2.950) ditambah dengan option premium.
C
Strategi covered call adalah kegiatan menjual (write) call option suatu saham dan pada saat yang
bersamaan membeli saham tersebut di pasar. Posisi dalam opsi adalah membeli/menjual call option (short)
A
dan dalam saham adalah membeli atau sudah memiliki sahamnya (long). Tujuan dari strategi covered
call adalah mencegah terjadinya kerugian dari transaksi penjualan call option tanpa memiliki sahamnya
W
terlebih dahulu apabila harga saham yang menjadi underlying asset lebih tinggi dari harga penebusannya
S
(exercise price).
Contoh:
SI
A
Pada tanggal 1 juni 2012, PT RST menjual call option yang dapat membeli saham PT SYX sebesar 1.000 lembar
E
dengan harga opsi Rp200. Harga penebusan sebesar Rp5.000 dan jatuh tempo 3 bulan mendatang.
B
Jika harga saham PT SYX 3 bulan mendatang < Rp5.000, maka pembeli call option tidak akan melaksanakan hak
yang dimiliki tetapi langsung membeli ke pasar karena lebih murah harganya.
H
PT RST sebagai penjual call option memperoleh keuntungan sebesar Rp200 * 100 lembar (Rp200.000).
I
Jika harga saham PT SYX 3 bulan mendatang > Rp5.000, maka pembeli call option akan melaksanakan haknya
A
membeli saham PT. SYX dari PT RST dengan harga Rp5.000.
R
Misalnya jika harga saham PT SYX sebesar Rp6.000, maka PT RST harus membeli saham PT SYX di pasar pada
harga Rp6.000.
E
Kerugiannya sebesar Rp5.000 – Rp6.000 + Rp200 = Rp800.
P
Semakin tinggi harga saham PT SYX, semakin besar kerugian yang harus ditanggung oleh PT RST sebagai penjual
call option.
7.5 Faktor-faktor yang Mempengaruhi Harga Opsi (Option Premium)
1. Harga penebusan (exercise price)

Kenaikan pada harga penebusan akan menurunkan harga call option. Misalnya terdapat dua call
option yaitu atas saham PT ABC dan PT EFG. Saat ini harga kedua saham tersebut adalah Rp6.000. Harga
penebusan saham PT ABC adalah Rp4.000 (in the money = Rp2.000). Harga penebusan saham PT EFG
adalah Rp4.500 (in the money = Rp1.500). Harga Call option PT ABC lebih tinggi daripada PT EFG.
2. Tanggal berakhirnya opsi (expiration date)
Semakin lama tanggal berakhirnya opsi, maka semakin tinggi harga call option. Tanggal berakhirnya
opsi yang lebih panjang memungkinkan volatilitas harga saham yang menjadi underlying asset juga lebih tinggi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
3. Harga saham
Semakin tinggi harga saham yang menjadi underlying asset sebuah call option, semakin tinggi harga
call option-nya hal ini terjadi karena intrinsic value call option adalah S0 – E, semakin tinggi harga saham
(S0) semakin tinggi pula nilai intrinsiknya.
4. Variabilitas dari underlying asset
Semakin besar variabilitas dari underlying asset maka call option semakin berharga.
5. Tingkat biaya
7.6 Rumusan Harga Opsi

1.
Terdapat dua metode untuk menentukan harga opsi yaitu:
Metode Binomial
CA
A
a. Langkah pertama dalam metode binomial adalah menentukan harga tertinggi dan terendah
dari suatu underlying asset di masa depan, misalnya harga di tahun depan.
W
b. Dari harga yang tertinggi dan terendah suatu underlying asset, maka tentukan pay-off call option nya.
S
c. Tentukan delta yang diperoleh dengan cara membagi selisih pay-off call option dengan selisih
I
antara harga tertinggi dan terendah saham.
S
d. Tentukan nilai sekarang dari jumlah yang harus dipinjam
e. Harga call option = harga saham saat ini × Delta – dikurangi pinjaman
A
Contoh:
E
Harga saham PT ABC di akhir tahun diperkiran berkisar antara Rp3.250 – Rp4.250. Di pasar
tersedia call option saham PT ABC yang akan jatuh tempo 1 tahun mendatang dengan harga
B
penebusan sebesar Rp3.500. Apabila saat ini harga saham PT ABC sebesar Rp3.500 dan bunga
pinjaman sebesar 10%, berapakah harga call option dan put option saham PT ABC?
IH
Harga saham akhir tahun
Harga tertinggi saham PT ABC : Rp4.250
A
Harga terendah saham PT ABC : Rp3.250
ER
Pay-off call option
Pay-off call option pada harga Rp4.250 : Rp750 (Rp4.250 – 3.500)
P
Pay-off call option pada harga Rp3250 : Rp0
Swing of call dan stock

Swing of call : Rp750 (pay-off harga Rp4.250 dan Rp3.500)
Swing of stock : Rp1.000 (4.250 – 3.250)
Delta: Swing of call/swing of stock: Rp750/Rp1.000 = 0.75.
Jumlah yang akan dipinjam:

Membeli 0.75 saham maka:
Harga Rp4.250 : 4.250 × 0,75 = Rp 3.187,5
Harga Rp3.250 : 3.250 × 0,75 = Rp 2.437,5
Jumlah yang dipinjam : Rp3.187,5 –Rp750 = Rp2.437,5

PV jumlah yang dipinjam : Rp2.215,91.
Harga call option = Rp 3.500 × 0,75 – 2.215,91 = Rp 409.09

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2. Model penetapan harga option yang paling popular adalah Black-Scholes option pricing model yang
dikembangkan oleh Fisher Black dan Myron Scholes.
Berikut ini adalah persamaan dari Black-Scholes option pricing model.
– Rt
C0 = S × N (d1 ) – Ee × N (d2 )
Dimana:
Cθ = adalah nilai dari European call option pada saat t = 0
R = suku bunga bebas risiko
σ2
1n(S / E ) + ( R + )t
d1 = 2
σ t
A
d2 = d1 − σ t
C

N(d) = Probability that a standardized, normally distributed, random variable will be less than or
A
equal to d.
SW
I
7.7 Saham dan Utang sebagai Opsi

S
Asumsikan PT ABC telah memperoleh konsesi untuk mengadakan kegiatan Asian Games di tahun
A
depan. Perusahaan tersebut akan ditutup setelah penyelenggaran Asian Games berakhir. Perusahaan
E
mendanai kegiatan dengan utang. Utang pokok dan beban bunga tahun depan adalah Rp800 milyar.
B
Berikut ini adalah skenario arus kas PT ABC untuk tahun depan:
H
Perkiraan arus kas PT ABC
I
Penyelenggaran Penyelenggaraan Penyelenggaraan cukup Gagal total
A
sangat berhasil cukup berhasil gagal
Arus kas sebe-
R
lum bunga dan Rp1 trilyun Rp850 milyar Rp700 milyar Rp550 milyar
E
pokok utang
Bunga dan
P
Rp800 milyar Rp800 milyar Rp800 milyar Rp800 milyar
pokok utang
Arus kas untuk
pemegang Rp200 milyar Rp50 milyar 0 0
saham
7.7.1 Perusahaan Dinyatakan dalam Call Option

Saham dapat dianggap sebagai call option di perusahaan. Dalam tabel di atas dapat dilihat bahwa
pemegang saham tidak akan menerima apapun apabila arus kas kurang dari Rp800 milyar. Apabila arus
kas di bawah Rp800 milyar maka seluruh arus kas akan diberikan kepada pemegang obligasi.
Underlying asset dalam hal ini adalah PT ABC itu sendiri. Pemegang obligasi adalah pemilik
perusahaannya. Pemegang saham dalam hal ini memiliki call option dengan harga penebusan sebesar
Rp800 milyar. Jika arus kas perusahaan diatas Rp800 milyar, perusahaan akan melakukan exercise. Dengan
kata lain, perusahaan akan membeli perusahaan dari pemegang obligasi seharga Rp800 milyar. Apabila
arus kas perusahaan sebesar Rp1 trilyun maka arus kas bersih yang diterima oleh pemegang saham
adalah Rp200 milyar sedangkan apabila arus kas di bawah Rp800 milyar maka pemegang saham akan
memilih untuk melakukan exercise atas seluruh arus kas ke pemegang obligasi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Pemegang obligasi akan memperoleh seluruh kas apabila arus kas yang diperoleh kurang dari
Rp800 milyar. Apabila arus kas lebih besar dari Rp800 milyar maka pemegang obligasi tetap memperoleh
Rp800 milyar. Dalam hal ini pemegang obligasi adalah penjual call option dengan harga penebusan Rp800
milyar.
7.8 Aplikasi Opsi pada Keputusan Perusahaan
7.8.1 Merjer dan Diversifikasi

Diversifikasi seringkali dianggap sebagai alasan mengapa perusahaan melakukan merjer. Apakah
diversifikasi adalah alasan yang baik untuk melakukan merjer?
A
Berikut ilustrasi yang digunakan untuk menjawab pertanyaan tersebut:
C
Asumsikan terdapat dua perusahaan yaitu PT A dan PT B. Kedua perusahaan memiliki arus kas
yang sifatnya musiman sehingga kedua manajemen perusahaan khawatir dengan arus kas perusahaan.
A
PT A akan menghasilkan arus kas yang baik selama musim kemarau sedangkan PT B memiliki arus kas
yang baik selama musim hujan. Jika kedua perusahaan tersebut melakukan merjer maka perusahaan hasil
W
merjer akan memiliki arus kas yang lebih stabil. Dengan kata lain merjer akan mendiversifikasi variasi
S
musim dan membuat risiko kebangkrutan menurun.
I
Operasi kedua perusahaan sangat berbeda sehingga merjer terjadi karena alasan keuangan semata.
S
Hal ini berarti tidak ada sinergi dalam merjer.
A
Berikut ini adalah informasi kedua perusahaan sebelum melakukan merjer:
Nilai pasar aset

PT A
BE
Rp30 milyar
PT B
Rp10 milyar
H
Nilai nominal utang Rp12 milyar Rp4 milyar
I
Tanggal jatuh tempo utang 3 tahun 3 tahun
A
Standar deviasi dari tingkat
50% 60%
pengembalian aset
ER
Suku bunga bebas risiko sebesar 5%.
Berdasarkan data di atas dengan menggunakan metode black-scholes maka kita dapat menentukan nilai
P
ekuitas sebagai berikut:
PT A PT B
Nilai pasar ekuitas Rp20,42 milyar Rp7 milyar
Nilai pasar utang Rp9,578 milyar Rp3 milyar
Setelah merjer, nilai aset kedua perusahaan sebesar penjumlahan nilai sebelum merjer (Rp30 milyar +
Rp10 milyar = 40 milyar). Nilai pokok utang adalah Rp16 milyar. Diasumsikan juga nilai standar deviasi
dari tingkat pengembalian aset gabungan kedua perusahaan adalah 40%.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Apakah dampak dari merjer? Berikut ini adalah informasi yang relevan.
Gabungan kedua perusahaan

Nilai pasar aset Rp40 milyar
Nilai pokok utang Rp16 milyar
Jatuh tempo utang 3 tahun
Standar deviasi aset 40%
Sekali lagi kita menghitung ulang nilai ekuitas dan utang.
Gabungan kedua perusahaan
A
Nilai pasar ekuitas Rp26,65 milyar
C
Nilai pasar utang Rp13,35 milyar
A
Merjer adalah ide yang buruk setidaknya untuk pemegang saham. Sebelum merjer, nilai saham
dari 2 perusahaan yang terpisah adalah Rp27.42 milyar (Rp20,42 milyar + Rp7 milyar) sedangkan nilai
W
setelah merjer adalah Rp26,65 milyar. Selisih nilai ekuitas akan diambil oleh pemegang obligasi.
S
Merjer yang murni karena alasan keuangan semata adalah ide yang buruk karena merjer tersebut
I
justru makin melindungi pemegang obligasi karena utang sekarang ditanggung oleh dua perusahaan.
S
Keuntungan pemegang obligasi adalah kerugian bagi pemegang saham.
A
7.8.2 Option dan Capital Budgeting
E
Untuk perusahaan yang memiliki utang dalam struktur pendanaannya akan lebih menyukai proyek-
proyek yang menghasilkan NPV yang lebih rendah dibandingkan proyek dengan NPV yang tinggi.
B
Pemegang saham bahkan cenderung terkadang mengambil proyek dengan NPV yang negatif karena
proyek yang NPV-nya rendah bahkan negatif memiliki risiko yang tinggi dan akan memberikan tingkat
H
pengembalian yang tinggi pula untuk pemegang saham jika proyek tersebut berjalan dengan sukses.
AI
R
7.9 Investasi dalam Proyek Riil dan Opsi
PE
Ketika melakukan analisis atas proyek-proyek jangka panjang (capital budgeting analysis), prediksi
atas arus kas yang berasal dari proyek tersebut dilakukan pada tanggal 0.
Arus kas di masa depan tersebut akan didiskontokan dengan menggunakan tingkat diskonto yang
pantas dan dikurangi dengan pengeluaran investasi awal untuk memperoleh NPV dari proyek tersebut.
Apabila NPV lebih besar dari 0 maka proyek tersebut layak untuk dijalankan.
Perusahaan menilai sebuah proyek saat ini dengan asumsi keputusan di masa depan akan optimal.
Meskipun demikian perusahaan masih belum terlalu yakin terkait dengan keputusan yang dibuat karena
banyak informasi tentang kegiatan proyek di masa depan yang diperoleh.
Kemampuan perusahaan untuk menunda keputusan investasi dan operasinya sampai informasi di
masa depan diperoleh adalah option.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
7.10 Executive Stock Options
Kompensasi untuk eksekutif perusahaan umumnya adalah gaji ditambah dengan hal-hal berikut ini:
1. Kompensasi jangka panjang
2. Bonus tahunan
3. Kontribusi iuran pensiun
4. Opsi saham
Di Amerika Serikat opsi saham adalah bagian terbesar dari kompensasi yang diberikan kepada
eksekutif perusahaan.
Opsi untuk membeli saham perusahaan menjadi alternatif kompensasi selain kenaikan gaji karena
berbagai alasan, yaitu:
1. Opsi saham membuat eksektutif perusahaan memiliki kepentingan yang sama dengan pemegang
A
saham perusahaan sehingga mereka akan mengambil keputusan untuk kebaikan pemegang saham.
C
2. Opsi dapat mengurangi gaji yang dibayarkan untuk eksekutif.
3. Opsi membuat perusahaan membayar eksekutif bergantung pada kinerja perusahaan. Jika
A
kinerja perusahaan baik diharapkan harga saham akan naik sehingga eksekutif akan memperoleh
keuntungan dari opsi saham yang dimilikinya.
W
Nilai ekonomis dari opsi saham untuk manajemen ditentukan oleh berbagai fakor seperti volatilitas
S
dari saham yang menjadi underlying asset dan periode pemberian opsi saham. Nilai opsi saham per
I
lembarnya dapat diperoleh dengan metode Black-Scholes.
AS
E
7.11 Menilai Perusahaan yang Baru Berdiri
B
Mendirikan perusahaan baru penuh dengan ketidakpastian. Perusahaan dapat menggunakan
H
analisis capital budgeting untuk menilai perusahaan yang akan didirikan. Penggunaan capital budgeting
I
secara tradisional kemungkinan besar akan menghasilkan NPV yang negatif sehingga perusahan tidak
jadi didirikan.
A
Opsi dapat diterapkan ketika menganalisis untuk mendirikan perusahaan baru. Apabila kondisi
R
buruk yang terjadi setelah perusahaan didirikan maka terdapat opsi untuk menghentikan bisnis
perusahaan. Apabila kondisi baik maka perusahaan akan melakukan ekspansi usaha.
PE
7.12 Analisis Lanjutan Model Binomial
Diasumsikan PT ABC adalah distributor minyak diesel sedangkan PT XYZ adalah perusahaan
pembangkit listrik. Pada tanggal 1 September harga minyak diesel adalah $2/gallon. Harga minyak
periode 1 September sampai dengan 1 Desember akan bervariasi antara $2,74 atau $1,46.
PT XYZ melakukan pendekatan kepada PT ABC dan berjanji akan membeli minyak diesel pada
harga $2,10 pada tanggal 1 Desember sebanyak 6 juta galon. Jika harga minyak diesel per 1 Desember
sebesar $2,74 maka PT ABC akan rugi sebesar $0,64 (2,74 – 2,10) sedangkan apabila harga mencapai
$1,46 maka PT XYZ tidak akan membeli minyak diesel dari PT ABA karena lebih murah untuk membeli
di pasar.
Untuk mengkompensasi risiko kerugian yang mungkin akan diterima oleh PT ABC, manajemen
PT XYZ akan membayar di awal sebesar $1 juta untuk memperoleh hak membeli minyak diesel pada
harga $2,10 dengan pengiriman minyak diesel pada 1 Desember. Apakah perjanjian bisnis ini adil?

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Harga minyak diesel akan naik sebesar 37% ($2,74/$2 – 1) atau turun sebesar 27% ($1,46/$2 – 1).
Pertumbuhan atau penurunan harga tersebut dapat dianggap sebagai return sehingga return relatif untuk
kenaikan harga adalah 1,37 (1 + 0,37) dan penurunan harga sebesar 0,73 (1 – 0,27).
Langkah menentukan Risk-neutral probabilities

Probabilitas kenaikan harga dari tingkat pengembalian minyak diesel adalah sama dengan tingkat
suku bunga bebas risiko. Jika suku bunga bebas risiko adalah 8%/tahun yang berarti sebesar 2% dalam
3 bulan maka probabilitas kenaikan harga adalah:
2 % = Probabilitas kenaikan × 0,37 + (1 – probabilitas kenaikan) × – 0,27
Probabilitas kenaikan = 45% sedangkan probabilitas penurunan = 0.55.
Hitung Kontrak

CA
Jika harga minyak diesel naik menjadi $2,74 pada tanggal 1 Desember maka PT XYZ akan membeli
minyak diesel dari PT ABC pada harga $2,10 dan PT ABC akan rugi sebesar $0,64 per gallon karena
harus membeli ke pasar pada harga $2,74.
A
Jika harga minyak turun menjadi $1,46 maka PT XYZ tidak akan membeli minyak dari PT ABC
sehingga PT ABC tidak akan memperoleh kerugian atau keuntungan pada harga $1,46.
W
Nilai kontrak untuk PT ABC adalah:
IS
(0,45 × ($2,10 – $2,74) × 6 juta gallon + 0,55 × 0) / 1,02 + $1.000.000 = –$694.118.
Nilai kontrak yang negatif ini adalah nilai call option untuk PT ABC sedangkan nilai kontrak untuk PT
S
XYZ adalah $694.118.
EA
B
7.13 Keputusan Untuk Menghentikan dan Melanjutkan Kembali
H
Dalam menjalankan bisnisnya manajemen terkadang harus membuat keputusan apakah
I
menghentikan sementara bisnisnya sambil menunggu saat yang tepat untuk kembali melanjutkan bisnis.
A
Keputusan untuk menghentikan sementara kegiatan bisnisnya dan melanjutkan kembali di masa
depan dapat dibantu dengan melakukan analisis atas pendekatan binomial.
ER
P

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab VIII SW
SI
WARRANTS DAN A
CONVERTIBLES BE
IH
R A
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB VIII
WARRANTS DAN CONVERTIBLES
8.1 Warrants

Warrants adalah sekuritas yang memberikan hak kepada pemegangnya untuk membeli saham
secara langsung dari perusahaan penerbitnya pada harga tertentu dan waktu yang telah ditentukan. Setiap
warrant yang diterbitkan ditentukan jumlah saham yang dapat dibeli oleh pemilik warrant, exercise price
dan tanggal berakhirnya warrant.
8.2 Perbedaan Antara Warrants dan Call options

CA

A
Dari sisi investor, warrant mirip dengan call option. Warrant sama seperti call option yakni
W
memberikan hak pada investor untuk membeli saham suatu perusahaan pada harga tertentu. Namun
IS
dari sisi perusahaan, warrant sangat berbeda dengan call option saham.
Perbedaan paling penting adalah call option diterbitkan oleh investor dan ditransaksikan di antara
S
investor.
A
Warrant diterbitkan oleh perusahaan. Saat investor melaksanakan (exercise) warrant yang dimiliki,
maka perusahaan wajib untuk menerbitkan saham baru sehingga akan meningkatkan jumlah saham
E
perusahaan yang beredar.
B
Saat investor melaksanakan call option yang dimiliknya maka tidak ada perubahan dalam jumlah
saham yang beredar karena perusahaan yang sahamnya menjadi underlying aset dari call option tidak
H
akan menerbitkan saham baru.
I
Call option diperdagangkan antara investor (tidak melibatkan perusahaan yang sahamnya menjadi
underlying aset) ketika saat call option tersebut di-exercise, ada pihak yang memperoleh keuntungan dan
A
ada pihak yang mengalami kerugian.
R
Contoh:
E
Pak Gilang dan Pak Roni membeli 6 keping emas masing-masing seharga $500. Kemudian mereka
P
mendirikan PT Karya Utama dengan menginvestasikan emas yang dimiliki keduanya, masing-masing
sebesar $1.500 dan mendapatkan sertifikat saham dengan aset perusahaan berupa emas.
• Call option diterbitkan: Pak Gilang memutuskan untuk menjual call option kepada Ibu Fina atas
saham yang dimilikinya. Call option memberikan hak kepada Ibu Fina untuk dapat membeli saham
Pak Gilang seharga $1.800 tahun depan.
Jika harga emas naik sebesar $600/keeping maka perusahaan bernilai $3.600 (6 × $600) dan masing-
masing saham bernilai $1.800.
Jika Ibu Fina melakukan exercise atas call option-nya maka Pak Gilang memberikan sertifikat
kepemilikan saham kepada Ibu Fina dan menerima $1.800.
• Warrant diterbitkan: Jika Pak Gilang tidak menjual call option pada Ibu Fina. Pak Gilang dan Pak
Roni mengadakan rapat pemegang saham dan setuju untuk menerbitkan warrant dan menjualnya
kepada Ibu Fina. Exercise price dari warrant adalah $1.800. jika Ibu Fina melakukan excersice
warrant maka PT Karya Utama akan menerbitkan saham baru untuk Ibu Fina.
• Dari sisi ibu Fina, call option dan warrant hampir mirip karena harga dan exercise price-nya
adalah sama $1.800 tetapi warrant yang di exercise akan menyebabkan efek dilusi atas kepemilikan
pemegang saham lama.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
• Jika harga emas naik menjadi $700 dan Ibu Fina melakukan exercise atas warrant yang dimilikinya,
maka:
1) Ibu Fina membayar $1.800 kepada PT Karya Utama
2) PT Karya Utama menerbitkan saham baru untuk Ibu Fina (sertifikat saham mencerminkan
kepemilikan 1/3 dari perusahaan)
3) Maka nilai PT Karya Utama yang baru adalah
= Nilai Perusahaan (emas) + Kontribusi baru Ibu Fina
= ($700 × 6 keping) + $1.800
= $4.200 + $1.800
= $6.000
• Karena kontribusi Ibu Fina adalah 1/3 dari nilai perusahaan, maka dengan kontribusi $1.800, ibu
Fina mendapatkan kepemilikan sebesar $2.000 ($6.000/3), lebih besar dibandingkan dengan nilai
A
kontribusinya (Ibu Fina untung $200).
C
• Efek Dilusi:
Dalam warrant, ibu Fina mendapatkan untung $200, tetapi dengan call option Ibu Fina bisa
A
mendapatkan keuntungan $300. Dengan call option, Ibu Fina mendapatkan 1/2 dari kepemilikan
saham PT Karya Utama (penjualan saham milik Pak Gilang) sehingga dengan kontribusi $1.800
W
maka Ibu Fina mendapatkan kepemilikan sebesar $2.100 (4.200/2).
IS
S
8.3 Penilaian Warrants dan Model Black-Scholes
Gain from Exercising a Single Call
EA
B
Firms Value net of Debt
= Exercise Price
− Exercuse
Value of Share of Stock

H
$4.200
Berdasarkan contoh sebelumnya = − $1.800 = $300
I
2

A
Gain from Exercising a Single warrant
R
Firms Value net of Debt Exercise Price
= Exercuse Price
− Exercise Price
Value of Share of Stock after warrant is exercise
E

$4.200 + $1.800
P
Berdasarkan contoh sebelumnya = − $1.800 = $200
3
atau
Gain from Exercising a Single warrant
Value of Share Firms Value Net of Debt
= x – Exercise Price
Value of Share after warrant is exercise Value of Share of Stock
2 $4.200
Berdasarkan contoh sebelumnya = X $1.800 = $200
3 2
8.4 Obligasi Konversi (Convertible bonds)
Obligasi konversi hampir mirip dengan obligasi dengan warrant. Perbedaannya adalah obligasi
yang diterbitkan dengan warrant dapat dipisahkan antara obligasi dan warrant. Warrant-nya dapat dijual
di pasar.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Apabila warrant sudah di-exercise (ditukar dengan saham perusahaan), obligasi yang diterbitkan
dengan warrant masih harus dilunasi nilai pokoknya dengan kas perusahaan penerbit.
Fitur konversi obligasi menjadi saham dalam obligasi konversi menjadi suatu kesatuan yang tidak
dapat dipisahkan. Obligasi konversi memberikan hak kepada pemegang obligasi konversi untuk menukar
obligasi yang dimilikinya dengan sejumlah saham pada waktu dan tanggal tertentu. Saat obligasi konversi
diputuskan untuk ditukar dengan saham perusahaan penerbit obligasi, maka nilai pokok obligasi otomatis
sudah dilunasi.
Contoh:
1 November 2009, PT Ocean menerbitkan 300 lembar obligasi konversi masing-masing senilai $1.000.
Setiap obligasi konversi dapat ditukar menjadi 23,53 lembar saham sebelum jatuh tempo.
Jumlah saham yang dapat ditukarkan dari obligasi disebut conversion ratio. Sementara itu, conversion
price-nya adalah ($1.000/23,53) = $42,50 untuk setiap lembar saham.
A
Saat PT Ocean menerbitkan obligasi konversi, harga saham di pasar adalah $22.625/lembar. Conversion
C
price dari obligasi 88% lebih tinggi ($42,50 – $22.625/$22.625) dibandingkan dengan harga saham aktual,
selisih ini disebut conversion premium.
A
8.5 Nilai Obligasi Konversi
SW

1.
SI
Nilai obligasi konversi terbagi menjadi tiga komponen yakni:
Straight Bond Value
A
Harga obligasi jika tidak dapat dikonversikan ke saham biasa. Harganya bergantung pada tingkat
E
bunga pasar dan risiko. Straight bond value adalah nilai minimum obligasi.
B

Straight bond value = Present Value nilai pokok + Present Value kupon bunga
IH
2. Conversion Value
Nilai obligasi jika langsung dikonversikan ke dalam saham biasa pada harga tertentu.
RA
Conversion Value = Number Shares of Commons Stock × Current Price
E
Obligasi konversi tidak dapat dijual lebih kecil dari conversion value. Obligasi konversi minimal
P
harus memiliki dua nilai yakni straight bond value dan conversion value.
Gambar 8.1 Minimum Value of Convertible bond
Minimum convertible bond value

(floor value) Conversion value
Convertible bond
Floor Value
Straight bond Value
Stock Price
Straight bond value Straight bond value
< conversion value < conversion value

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
3. Option Value
Merupakan selisih dari straight bond value dan conversion value.

Gambar 8.2 Value of Convertible bond
CA
Value of Convertible bonds =
A
W
The greater of (Straight bond value dan conversion value) + Option Value
IS
S
8.6 Alasan Menerbitkan Warrants dan Convertibles

1. Convertible Debt VS Straight Debt
EA
Alasan penerbitan warrant dan convertible bonds dapat dilihat dari dua kondisi yakni:
B
a. Kupon bunga obligasi konversi lebih kecil dibandingkan dengan kupon bunga tanpa fitur
konversi karena investor mengharapkan untuk memperoleh keuntungan yang potensial dari
H
fitur konversi.
I
Misalnya, kupon bunga obligasi tanpa fitur konversi sebesar 10% sedangkan kupon bunga
A
obligasi konversi adalah 9%.
b. Perusahaan akan lebih menguntungkan apabila menerbitkan obligasi konversi jika harga saham
R
diperkirakan akan turun. Hal ini terjadi karena apabila harga saham di masa depan akan turun
E
maka tidak akan terjadi konversi oleh pemegang obligasi konversi.
P
Keuntungan untuk perusahaan penerbit obligasi konversi adalah kupon bunganya lebih rendah.
2. Convertible Debt VS Common Stock
a. Perusahaan lebih baik menerbitkan obligasi konversi dibandingkan dengan menerbitkan saham
jika harga saham di masa depan naik.
b. Jika harga saham di masa depan turun sehingga tidak akan cukup untuk membuat pemegang
obligasi konversi untuk menukarnya dengan saham maka penerbitan saham akan lebih
menguntungkan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
3. Berikut ini adalah tabel yang membandingkan antara obligasi konversi dengan instrumen
pendanaan lainnya.
Tabel 8.1 Kondisi perbandingan Convertible bonds dengan Instrumen Pendanaan lain
Jika perusahaan terus menerus Jika perusahaan terus menerus

memburuk membaik
Tidak ada konversi karena harga Konversi karena harga saham tinggi
saham rendah Convertible bond memberikan pen
Convertible bonds
Convertible bond memberikan danaan yang mahal karena obligasi
(dibandingkan dengan) Straight
Bonds pendanaan yang murah karena akan di konversi dan menimbulkan
memberikan bunga yang lebih efek dilusi dalam ekuitas
A
rendah
C
Convertible bonds adalah
pendanaan yang mahal karena Convertible bond memberikan
A
perusahaan akan memperoleh pendanaan yang murah karena
Common Stock pendanaan lebih banyak jika perusahaan menerbitkan saham
W
menerbitkan saham karena pada harga yang tinggi ketika
S
harga sahamnya lebih tinggi saat obligasi dikonversi.
I
diterbitkan.
AS
E
8.7 Mengapa Perusahaan Menerbitkan Warrants dan Convertibles?
B
Hasil penelitian menunjukkan bahwa perusahaan yang menerbitkan obligasi konversi berbeda
dengan perusahaan yang tidak menerbitkan obligasi konversi. Berikut ini adalah beberapa perbedaan:
IH
1. Rating obligasi perusahaan yang menerbitkan obligasi konversi lebih rendah dari perusahaan lain.
2. Obligasi konversi cenderung digunakan untuk perusahaan kecil dengan tingkat pertumbuhan dan
A
rasio leverage yang tinggi
Obligasi konversi biasanya memiliki posisi subordinated tidak dijamin.
R
3.
Berikut ini adalah alasan mengapa perusahaan menerbitkan warrant dan convertible:
E
1. Matching Cash Flows
P
Jika biaya pendanaan mahal, maka perusahaan akan menerbitkan sekuritas yang sesuai dengan arus
kasnya. Perusahaan yang masih baru, banyak risiko dan masih bertumbuh lebih memilih untuk
menerbitkan convertible bonds atau obligasi dengan warrant untuk menurunkan biaya bunga.
2. Risk Synergy
Obligasi konversi dan obligasi dengan warrant dapat melindungi dari kesalahan dalam melakukan
evaluasi atas risiko karena memiliki dua komponen yakni straight bonds dan call option untuk
saham.
Jika perusahaan adalah perusahaan yang risikonya rendah straight bond akan memiliki nilai yang
tinggi sedangkan call option akan memiliki nilai yang rendah.
Jika perusahaan adalah perusahaan yang risikonya tinggi maka straight bond akan memiliki nilai
yang rendah sedangkan call option akan memiliki nilai yang tinggi.
3. Agency Cost
Obligasi konversi dapat menyelesaikan masalah keagenan yang berhubungan dengan upaya pencari
an pendanaan.
Pemegang obligasi menginginkan perusahaan menjalankan aktivitas-aktivitas yang berisiko rendah
sedangkan pemegang saham menginginkan aktivitas-aktivitas yang berisiko tinggi. Jika konflik ini

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
tidak dapat diselesaikan, maka perusahaan lebih baik melakukan pendanaan dengan menerbitkan
obligasi konversi yang memiliki sisi liabilitas dan ekuitas.
4. Backdoor Equity
Teori dasarnya adalah perusahaan baru, kecil yang memiliki pertumbuhan tinggi, namun tidak
mudah menerbitkan utang karena adanya financial distress cost tetapi pemilik perusahaan tidak
ingin menerbitkan saham jika harga sahamnya rendah.
Obligasi konversi dapat menjadi solusi untuk memperoleh pendanaan.
8.8 Kebijakan Konversi
A
Perusahaan memberikan perjanjian dalam obligasi konversi. Saat obligasi ingin dilunasi oleh
C
penerbitnya, pemegang memiliki waktu 30 hari untuk:
1. Mengkonversikan obligasi menjadi saham biasa dengan conversion ratio.
A
2. Tidak mengkonversikan dan menerima kas untuk pelunasan obligasi.
Jika nilai konversi lebih rendah dari call price, maka lebih baik tidak mengkonversi obligasi ke
W
saham. Sebaliknya jika nilai konversi dari obligasi lebih besar dari call price, dinamakan force conversion,
S
maka dikonversi.
I
Apa yang harus dilakukan oleh manajer? Menarik obligasi tidak merubah nilai perusahaan
S
secara keseluruhan. Bagaimanapun, kebijakan konversi yang optimal dapat menguntungkan pemegang
saham dan merugikan pemegang obligasi. Kebijakan konversi yang optimal adalah melakukan apa yang
A
pemegang obligasi tidak ingin anda lakukan.
E
Pemegang obligasi menyukai pemegang saham untuk menarik obligasi saat nilai obligasi di pasar
di bawah harga penarikan (call price) karena pemegang saham akan memberikan nilai lebih kepada
B
pemegang obligasi. Untuk memaksimalkan nilai pemegang saham dan meminimalkan nilai pemegang
obligasi syaratnya adalah: menarik obligasi jika nilai obligasi = call price.
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab IX SW
SI
DERIVATIF, LINDUNG
A
NILAI, DAN B E
RISIKO
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB IX
DERIVATIF, LINDUNG NILAI, DAN RISIKO
9.1 Pendahuluan
Derivatif adalah Instrumen keuangan yang tingkat pengembaliannya atau payoff-nya diperoleh dari
atau diturunkan dari tingkat pengembalian underlying financial instrument atau aset lainnya.
Beberapa contoh derivatif antara lain adalah:
1. Options,
A
2. Forward, dan
3. Futures.
C
Perusahaan menggunakan derivatif sebagai alat untuk menurunkan risk exposure yang dimiliki.
A
Perusahaan menggunakan derivatif untuk mengurangi porsi risk exposure yang tidak diinginkan dan
mengubahnya ke dalam bentuk lain.
W
Dalam konteks manajemen keuangan, risiko adalah sesuatu yang tidak diinginkan. Individu
S
akan memilih efek yang lebih berisiko hanya jika expected return efek tersebut cukup tinggi untuk
I
mengkompensasi risiko yang diterima. Perusahaan akan mengambil proyek berisiko tinggi hanya jika
S
return atas proyek tersebut dapat mengkompensasi risikonya.
Lindung nilai adalah cara perusahaan untuk mengurangi risiko. Penggunaan derivatif oleh
A
perusahaan untuk menurunkan risk exposure perusahaan disebut dengan lindung nilai (hedging).
E
Lindung nilai mengimbangi risiko lain yang dimiliki perusahaan, misalkan risiko di suatu proyek, dengan
menggunakan satu atau lebih transaksi derivatif. Selain untuk lindung nilai, derivatif juga dapat digunakan
B
untuk mengubah atau bahkan meningkatkan risk exposure perusahaan. Penggunaan derivatif tersebut
disebut dengan spekulasi (speculation). Sebagai contoh perusahaan membeli derivatif yang nilainya akan
H
naik jika suku bunga naik. Jika perusahaan tidak memiliki offsetting risk exposure (risk exposure yang
I
mengimbangi derivatif tersebut), maka transaksi tersebut semata-mata adalah transaksi spekulasi.
RA
E
9.2 Forward Contracts
P
Forward contracts adalah kontrak bilateral (antara kedua belah pihak) yang mewajibkan satu pihak
untuk membeli dan pihak lain untuk menjual aset dalam jumlah tertentu, pada harga yang disepakati,
pada tanggal tertentu di masa depan.
Pihak yang setuju untuk membeli forward contract disebut memiliki posisi long sedangkan pihak
yang setuju untuk menjual disebut memiliki posisi short.
9.2.1 Forward Contract Settlement

Saat forward contracts berakhir terdapat 2 cara yang dapat dilaksanakan:
1. Pengiriman fisik
Pihak penjual dalam kontrak mengirimkan aset kepada pembeli dan pembeli membayar dengan
uang tunai.
2. Cash settlement
Tidak ada pengiriman aset secara fisik tetapi pihak-pihak yang melaksanakan perjanjian harus
menutup segala posisi terbukanya (open position) dengan melakukan pembayaran atau penerimaan
kas berdasarkan selisih antara harga settlement dengan harga settlement akhir sebelumnya.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
9.3 Future Contracts
Kontrak pengiriman yang mewajibkan posisi long untuk membeli dan pihak short untuk menjual
sejumlah tertentu dari aset pada harga tertentu untuk tanggal tertentu di masa depan. Dapat diselesaikan
secara tunai.
Perbedaan antara future contract dengan forward contract adalah:
Futures contracts Forward contracts

• Diperdagangkan di bursa • Kontrak pribadi dan tidak diperdagangkan
• Terstandarisasi • Kontrak disesuaikan untuk memenuhi kebutu-
• Ada clearing house yang menjadi pihak yang ber-
han pihak yang bertransaksi
A
lawanan dengan seluruh pihak yang bertransaksi
• Diatur oleh pemerintah • Umumnya tidak diatur
9.3.1 Mark-to-Market dalam Future Contract

C
A
Dalam future contract terdapat kegiatan mark-to-market setiap harinya yaitu membandingkan harga
hari ini dengan harga hari sebelumnya.
SW Delivery (pemberi-
I
Kamis, Jumat, Senin,
tahuan dikirimkan
19 September 20 September 23 September
S
hari Senin)
A
Harga penutupan Rp65.000 Rp62.000 Rp70.000
Pembeli Pembeli membeli Pembeli membayar Pembeli menerima Pembeli membayar
E
futures contract pada Rp3.000/kg ke Rp8.000/kg dari Rp70.000/kg dan
B
harga penutupan lembaga kliring lembaga kliring akan menerima kopi
Rp65.000 berjangka dalam 1 berjangka dalam 1 Arabika dalam 1
hari kerja hari kerja hari kerja
IH
Secara total, uang yang dibayarkan adalah sebesar –Rp65.000 (= –Rp3.000 + Rp8.000 – Rp70.000) sama dengan jika pembeli
futures membeli forward contract dengan harga Rp 65.000/kg
A
Penjual Penjual menjual Penjual menerima Penjual memba- Penjual menerima
R
futures contract pada Rp3.000/kg dari yar Rp8.000/kg ke Rp70.000/kg dan
harga Rp 65.000 lembaga kliring lembaga kliring mengirimkan kopi
E
berjangka dalam 1 berjangka dalam 1 Arabika dalam 1
P
hari kerja hari kerja hari kerja
Secara total, uang yang diterima adalah sebesar Rp65.000 (= +Rp3.000 – Rp8.000 + Rp70.000) sama dengan jika penjual
futures menjual forward contract dengan harga Rp65.000/kg
9.4 Lindung Nilai
Dalam lindung nilai, terdapat dua posisi atau strategi yang bisa dipilih, yaitu posisi long dan short.
1. Short hedge
Suatu pihak disebut dalam posisi short hedge jika pihak tersebut adalah pihak yang menjual futures
contract. Posisi atau strategi ini biasanya dipilih oleh pihak yang memiliki aset atau akan memiliki aset.
Misalnya, perusahaan perkebunan yang akan memanen kopi Arabika di bulan Desember 2014, menjual
futures agar perusahaan tidak menanggung risiko kenaikan atau penurunan harga kopi Arabika pada
bulan Desember 2014.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2. Long hedge
Suatu pihak disebut dalam posisi long hedge jika pihak tersebut adalah pihak yang membeli futures
contract. Posisi atau strategi ini biasanya dipilih oleh pihak yang akan melakukan pembelian aset di masa
depan.
Misalnya, perusahaan pembuatan roti membeli futures contract untuk gandum agar harga gandum
yang dibeli sudah dapat dikunci dari jauh hari. Posisi ini dapat juga digunakan oleh pihak yang memiliki
komitmen untuk menjual barang tertentu tetapi tidak memiliki atau memegang inventory. Misalkan,
perusahaan broker minyak memiliki komitmen untuk menjual minyak mentah kepada perusahaan
petrokimia. Untuk mengamankan pasokan dan harga, perusahaan broker minyak membeli futures contract
untuk memenuhi kebutuhan minyak mentah yang harus dikirim ke perusahaan petrokimia.
9.5 Interest Rate Futures Contracts
CA
A
Sebelum membahas interest rate futures contracts, kita akan membahas terlebih dahulu mengenai
forward contracts. Untuk mempermudah pembahasan, kita akan menggunakan treasury bonds sebagai
W
contoh pembahasan.
S
1. Pricing of treasury bonds
I
Sebelum membahas mengenai penghitungan harga (pricing) treasury bond forward contracts, kita
S
akan membahas terlebih dahulu mengenai pricing dari treasury bonds secara umum.
Misalnya, suatu treasury bonds memiliki nilai nominal sebesar $1.000 diterbitkan 1 Maret. Obligasi
A
tersebut membayarkan kupon setiap semester, yaitu tiap 1 Maret dan 1 September. Nilai nominal akan
E
dibayarkan satu kali pada saat jatuh tempo 20 tahun lagi. Kupon obligasi sebesar 8%.
Seperti halnya obligasi lainnya, nilai obligasi treasury bonds dihitung dengan menggunakan rumus
B
berikut:
H
$40 $40 $40 $40 $1,040
$1.040
PTB =
I
+ + + ... + 39 +
1 + R1 (1 + R2 )2 (1 + R3 )3 ( 39 ) ( + R40 )40
1 + R 1

A
Karena kupon sebesar 8%, maka besarnya kupon adalah $80 (8% × $1.000) yang dibayarkan setiap
R
semester sebesar $40. Khusus untuk pembayaran terakhir, pada saat jatuh tempo, pembayaran dilakukan
E
sekaligus untuk kupon dan nilai nominal obligasi.
P
Inti dari pricing terhadap treasury bonds adalah mendiskontokan setiap arus kas dari obligasi dengan
spot rate pada saat arus kas tersebut diterima. Pembayaran kupon, dilakukan tiap semester, sehingga spot
rate juga harus dinyatakan dalam rate tiap semester.
Misalnya, effective annual yield diketahui juga sebesar 8%, maka spot rate setiap semester adalah
sebesar 1,12 – 1 = 3,92%. Karena kupon dibayarkan tiap semester maka untuk obligasi dengan jangka
waktu 20 tahun, akan terdapat 40 kali pembayaran kupon dan dibutuhkan 40 spot rates. Dengan melihat
persamaan di atas, kita dapat menganalisis dampak pergeseran term structure of interest rates (yield curve)
terhadap harga obligasi.
Jika yield curve bergeser ke atas, maka spot rates mengalami kenaikan. Kenaikan spot rates
menyebabkan kenaikan penyebut di sisi kanan persamaan. Hal ini akan membuat harga obligasi (PTB)
di sisi kiri persamaan menjadi turun. Sebaliknya, jika yield curve bergeser ke bawah, spot rates berarti
mengalami penurunan, maka harga obligasi akan meningkat.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2. Pricing of forward contracts

Setelah membahas pricing dari treasury bonds, kita akan membahas mengenai pricing dari forward
contract. Forward contract yang dibahas di sini adalah forward contract yang deliverable instrument-nya
adalah treasury bond.
Misalnya, pada tanggal 1 Maret, kita membeli forward contract untuk membeli obligasi treasury
bond dalam waktu 6 bulan lagi. Obligasi tersebut berjangka waktu 20 tahun dengan kupon 8%. Hal ini
berarti kita akan membayar obligasi pada 1 September, bukan 1 Maret.

Gambar 9.1 Perbedaan waktu arus kas antara treasury bond dengan Forward Contract
CA
A
SW
SI

EA
Gambar di atas memperlihatkan perbedaan waktu arus kas antara treasury bond dengan forward
contract dari treasury bond. Arus kas dari forward contract mundur 1 semester bila dibandingkan dengan
B
treasury bond.
Treasury bond dibeli tanggal ke-0, yaitu 1 Maret. Arus kas pertama diterima tanggal 1 September (tanggal
H
ke-1). Pembayaran terakhir diterima tanggal ke-40. Berbeda dengan treasury bonds, arus kas untuk forward
I
contract of treasury bond baru keluar pada tanggal 1 Sept. Arus kas masuk pertama diterima tanggal 1
A
Maret (tanggal ke-2). Pembayaran terakhir diterima pada tanggal ke-41.
Dengan karakteristik arus kas dari forward contract, maka kita dapat menghitung harga beli obligasi
R
pada 1 September melalui mekanisme forward contract.
E

PFORW .CONT . $40 $40 $40 $40 $1,040
$1.040
P
= 2 + 3 + 4 + ... + 40 +
1 + R1 (1 + R2 ) (1 + R3 ) (1 + R4 ) (1 + R40 ) (1 + R41 )41
Sisi kanan persamaan di atas, mendiskontokan semua arus kas yang diterima sejak tanggal ke-2
sampai dengan arus kas terakhir pada tanggal ke-41. Semua arus kas didiskontokan ke tanggal ke-0 atau
tanggal 1 Maret. Karena semua arus kas didiskontokan ke tanggal ke-0, maka harga forward contract
juga didiskontokan ke nilai tanggal ke-0. Oleh karena itu, harga forward contract (PFORW.CONT) juga dibagi
dengan (1 + R1).
Dengan mengalikan kedua sisi dengan (1+R1), maka diperoleh persamaan sebagai berikut:

$40 × (1 + R1 ) $40 × (1 + R1 ) $40 × (1 + R1 ) $40 × (1 + R1 ) $1,040
$1.040 × (1 + R1 )
PFORW .CONT . = + + + ... + 40 +
(1 + R2 ) 2
(1 + R3 )3
(1 + R4 ) 4
(1 + R40 ) (1 + R41 )41

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Persamaan di atas, kita gunakan untuk menganalisis bagaimana dampak pergeseran term structure
of interest rates (yield curve). Pergeseran term structure interest rates akan mengubah spot rates yang
digunakan dalam persamaan di atas.
Jika term structure of interest rates bergeser ke atas, atau dengan kata lain spot rates naik, maka R1
dan R2 sama-sama naik. Akan tetapi, karena R2 kemudian dikuadratkan, maka kenaikan penyebut menjadi
lebih besar dari pembilang. Hal demikian juga berlaku untuk arus kas berikutnya. Dengan demikian,
kenaikan spot rates akan menyebabkan nilai dari forward contract menurun. Sebaliknya, penurunan spot
rates akan menyebabkan nilai forward contract meningkat.
Kesimpulan di atas menunjukkan bahwa kenaikan spot rates (pergeseran yield curve ke atas) sama-
sama menyebabkan harga treasury bonds maupun forward contract of treasury bond menjadi turun.
Sebaliknya, penurunan spot rates (pergeseran yield curve ke bawah) sama-sama menyebabkan harga
treasury bonds maupun forward contract of treasury bond menjadi naik. Pergerakan harga treasury bonds
A
dan forward contract of treasury bond bersifat searah. Kesimpulan ini penting untuk digunakan dalam
C
menyusun strategi lindung nilai.
3. Futures Contracts
A
Pembahasan sebelumnya membahas mengenai forward contract yang deliverable instrument-nya
adalah treasury bond. Futures contract dengan deliverable instrument berupa treasury bond biasanya
W
disebut interest rate futures.
S
Lindung nilai menggunakan interest rate futures
I
a. Bank Matahari pada tanggal 1 Maret berjanji untuk memberikan kredit ke sejumlah debitor sebesar
S
Rp1 triliun pada tanggal 1 Mei. Kredit tersebut berjangka waktu 20 tahun. Pembayaran pokok
A
dilakukan pada saat jatuh tempo saja. Sedangkan, bunga sebesar 12% p.a dibayarkan setiap bulan.
Dengan adanya janji tersebut dapat dikatakan debitor “membeli” forward contract terhadap kredit
E
perbankan.
B
b. Bank Matahari tidak ingin mendanai Rp1 triliun dari kas perusahaan sendiri, oleh karena itu Bank
Matahari menerbitkan obligasi sebesar Rp1 triliun kepada investor pada tanggal 15 April dengan
H
suku bunga 12% p.a dan jangka waktu 20 tahun.
I
c. Pada tanggal 15 April, terdapat dua kemungkinan, yaitu suku bunga sudah naik di atas 12% atau
turun di bawah 12%. Jika suku bunga naik di atas 12%, maka obligasi Bank Matahari akan terjual
A
di bawah Rp1 triliun, misalnya di harga Rp950 miliar, sehingga Bank Matahari harus menanggung
R
Rp50 miliar dari kasnya sendiri.
d. Jika suku bunga turun di bawah 12%, maka obligasi Bank Matahari akan terjual di atas Rp1 triliun,
E
misalkan di harga Rp1,05 triliun. Sehingga, Bank Matahari memiliki kelebihan dana Rp50 miliar.
P
e. Dalam kasus ini, Bank Matahari menghadapi risiko bahwa obligasinya terjual tidak pada harga Rp1
triliun sehingga harus mengambil dana dari kasnya sendiri. Untuk meminimalkan risiko tersebut,
Bank Matahari dapat menggunakan treasury bond futures contracts. Penggunaan treasury bond
futures contracts akan mengimbangi (meng-offset) “keuntungan” atau “kerugian” yang mungkin
timbul di cash markets.
Cash markets Futures markets

Bank Matahari membuat forward contract untuk
Bank Matahari menerbitkan Treasury bond
1 Maret meminjamkan Rp1 triliun dalam 20 tahun.
futures contracts
Pinjaman diberikan 1 Mei.
Bank Matahari membeli kembali seluruh
15 April Bank Matahari menerbitkan obligasi.
Treasury bond futures contracts.
Futures contract akan turun juga saat suku bunga
Obligasi akan terjual di bawah Rp1 triliun. Bank
Jika suku naik. Karena Bank Matahari membeli kembali
Matahari “rugi” karena harus menambah dana
bunga naik futures contract di harga yang lebih murah.
dari internal.
Bank Matahari akan mendapatkan “laba”

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Cash markets Futures markets

Futures contract akan naik juga saat suku bunga
Jika suku Obligasi akan terjual di atas Rp1 triliun. Bank
turun. Karena Bank Matahari membeli kembali
bunga Matahari memperoleh “keuntung an” karena
futures contract di harga yang lebih mahal. Bank
turun memperoleh dana sisa.
Matahari akan mengalami “kerugian”.
9.6 Lindung Nilai Duration (Duration Hedging)
Setelah membahas pengaruh risiko suku bunga dan penggunaan futures. Kita akan menghitung
A
seberapa besar dampak perubahan suku bunga terhadap nilai obligasi. Ukuran yang biasa digunakan
adalah durasi (duration). Durasi mengukur seberapa besar perubahan nilai obligasi jika terjadi perubahan
C
suku bunga pasar (yield) sebesar 1%.
1. Menghitung durasi obligasi
A
Misalnya kita ingin menghitung berapa durasi dari sebuah obligasi dengan jangka waktu 5 tahun,
nilai nominal $100, dan membayarkan kupon 10%. Kita bayangkan bahwa obligasi ini dapat
W
dipecah ke dalam 5 obligasi terpisah yang membayarkan:
IS
a. Obligasi 1 membayarkan $10 pada tahun ke-1
b. Obligasi 2 membayarkan $10 pada tahun ke-2
S
c. Obligasi 3 membayarkan $10 pada tahun ke-3
A
d. Obligasi 4 membayarkan $10 pada tahun ke-4
e. Obligasi 5 membayarkan $110 pada tahun ke-5
E
2. Berikut langkah-langkah untuk menghitung durasi:
B
a. Menghitung present value dari setiap arus kas
PV Pembayaran pada tingkat
H
Tahun Pembayaran
diskonto 10%
AI 1
2
$10
$10
$9,09
$8,26
R
3 $10 $7,51
E
4 $10 $6,83
P
5 $110 $68,30
$100.00

b. Menghitung nilai relatif dari present value tiap arus kas terhadap total nilai obligasi
PV Pembayaran pada tingkat Nilai Relatif =
Tahun Pembayaran
diskonto 10% PV Pembayaran/Nilai Obligasi
1 $10 $9,09 0,09091
2 $10 $8,26 0,08264
3 $10 $7,51 0,07513
4 $10 $6,83 0,06830
5 $110 $68,30 0,68301
$100,00 1,00000


MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
c. Menghitung rata-rata tertimbang (weighted average) dari nilai relatif dengan menggunakan
tahun sebagai bobot
Durasi = 1 tahun × 0,9091 + 2 tahun × 0,8264 + 3 tahun × 0,07513 + 4 tahun × 0,06830 + 5
tahun × 0,68301 = 4,1699 tahun
d. Menghitung durasi obligasi
Selain menggunakan instrumen interest rate futures contracts, perusahaan juga bisa melakukan
lindung nilai terhadap risiko suku bunga dengan menyeimbangkan durasi liabilitas dan aset.
Market Value Durasi

Aset
Overnight money $35 juta 0
Accounts Receivable-backed loans
Inventory loans
$500 juta
$275 juta
CA
3 bulan
6 bulan
A
Industrial loans $40 juta 2 tahun
KPR $150 juta 14,8 tahun
SW $1 miliar
I
Liabilitas dan Ekuitas
S
Tabungan dan Giro $400 juta 0
A
Deposito $300 juta 1 tahun
E
Pembiayaan jangka panjang $200 juta 10 tahun
B
Ekuitas $100 juta
$1 miliar
IH
Contoh di atas menunjukkan Neraca Bank Sunny yang memiliki aset $1 miliar dan liabilitas
A
$900 juta. Ekuitas sebesar $100 juta. Terdapat dua pendapat mengenai kekebalan (immune) terhadap
risiko suku bunga. Pendapat pertama menyatakan bahwa perusahaan kebal terhadap risiko suku
R
bunga jika durasi aset sama dengan durasi liabilitas. Pendapat kedua menyatakan perusahaan kebal
E
terhadap risiko suku bunga jika Durasi aset × market value aset = Durasi liabilitas × market value
P
liabilitas.
Durasi aset = Durasi liabilitas
Menghitung durasi aset:
35 juta 500 juta 1 275 juta
Durasi aset = 0 tahun × + 1 4 tahun × + 2 tahun × +
1.000 juta 1.000 juta 1.000 juta

40 juta 150 juta
2 tahun × + 14,8 tahun ×
1.000 juta 1.000 juta
= 2,56 tahun
Menghitung durasi liabilitas:
400 juta 300 juta 200 juta
Durasi liabilitas = 0 tahun × + 1 tahun × + 10 tahun ×
900 juta 900 juta 900 juta

= 2,56 tahun
Durasi aset sama dengan durasi liabilitas yaitu sebesar 2,56 tahun. Jika menggunakan pendapat
pertama, perusahaan disebut kebal dari risiko suku bunga.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Durasi aset × market value aset = Durasi liabilitas × market value liabilitas
Persamaan diatas dapat disusun kembali menjadi sebagai berikut:
Market value aset

Durasi liabilitas = Durasi aset X
Market value liabilitas
atau

Durasi aset = Durasi liabilitas X
Market value aset
Oleh karena itu, dapat ditempuh dua cara untuk menyeimbangkan durasi aset dan durasi liabilitas.
Menaikkan durasi liabilitas tanpa mengubah durasi aset

Durasi liabilitas = Durasi aset ×
Market value aset
CA
A

$1.000 juta
Durasi liabilitas = 2,56 tahun × = 2,84 tahun
W
$900 juta
I
Menurunkan durasi aset tanpa mengubah durasi liabilitas
AS
Durasi aset = Durasi liabilitas × Market value liabilitas
E
Market value aset
$900 juta
B
Durasi aset = 2,56 tahun × = 2,30 tahun
$1.000 juta
IH
Lindung nilai durasi penting dilakukan oleh berbagai perusahaan, seperti dana pensiun, perusahan
leasing, perusahaan asuransi jiwa, maupun perbankan. Sebab, perusahaan-perusahaan tersebut
A
memegang aset dan liabilitas dalam jumlah besar yang sangat berisiko terkena risiko suku bunga.
ER
P
9.7 Swap Contracts
Swaps juga merupakan instrumen derivatif. Swaps mempertukarkan arus kas dari kedua belah
pihak. Terdapat berbagai macam swaps tetapi di sini hanya akan dibahas 3 macam, yaitu interest rate
swaps, currency swaps, dan credit default swaps.
1. Interest rate swaps
a. Misalnya PT Abdi memiliki pinjaman ke Bank Sejahtera dengan suku bunga fixed sebesar
10%. PT Abdi merasa suku bunga fixed membebani perusahaan karena sifat bisnis PT Abdi
yang sangat rentan terhadap siklus bisnis. Di sisi lain, PT Berjaya memiliki pinjaman ke Bank
Pertama dengan suku bunga floating sebesar JIBOR + 2%. PT Berjaya merasa lebih nyaman
membayar suku bunga fixed karena lebih mudah diprediksi.
b. PT Abdi dapat melakukan transaksi interest rate swaps dengan PT Berjaya. PT Abdi membayar
suku bunga floating rate milik PT Berjaya dan sebaliknya PT Berjaya membayar suku bunga
floating milik PT Abdi. Transaksi tersebut juga dapat diselesaikan dengan metode net settlement,
yaitu sebesar selisih dari kedua pembayaran tersebut.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
2. Currency Swaps
Currency swaps sering disebut juga sebagai FX swaps (foreign exchange swaps). Currency swaps
adalah transaksi yang mempertukarkan kewajiban untuk membayar arus kas dalam 1 mata uang
dengan kewajiban untuk membayar kas dalam mata uang lain. Skema ini biasanya digunakan oleh
perusahaan yang melakukan ekspor-impor.
Misalkan PT Ceria memproduksi kakao yang dijual ke negara-negara Eropa. PT Ceria memperoleh
uang dalam bentuk Euro sebesar 50 juta euro dalam 1 tahun. Di sisi lain, Eurpe GmBH
berkedudukan di Jerman melakukan ekspor mobil ke Indonesia dan akan dibayar dalam bentuk
rupiah sebesar Rp750 miliar dalam 1 tahun ke depan. PT Ceria dapat melakukan currency swaps
dengan Eurpe GmBH. PT Ceria dapat menyerahkan 50 juta Euro ke GmBH dan akan menerima
Rp750 miliar dari Eurpe GmBH.
3. Credit default swaps (CDS)
A
CDS adalah semacam asuransi atas turunnya nilai obligasi karena debitor gagal bayar. Misalkan
C
PT Bahagia meminjam Rp2 triliun ke Bank Intan dengan suku bunga JIBOR + 2%. Bank Intan
khawatir PT Bahagia akan gagal bayar. Bank Intan dapat membayar credit protection misalkan
A
sebesar 100 bps (basis points) kepada pihak lain, misalkan Asuransi Binasa. Asuransi Binasa akan
membayar kepada Bank Intan jika PT Bahagia gagal membayar utangnya.
SW
9.8 Penggunaan Derivatif
SI
A
Berdasarkan survei-survei yang dilakukan, lebih banyak perusahaan besar yang menggunakan
E
derivatif daripada perusahaan kecil. Derivatif yang biasa digunakan adalah derivatif suku bunga, dan
mata uang. Lebih dari 70% perusahaan menggunakan derivatif suku bunga. Sedangkan penggunaan
B
derivatif mata uang cukup tinggi berada di kisaran 55 – 70%.
Derivatif juga lebih banyak digunakan untuk mengelola liabilitas daripada aset. Sekitar 60%
H
perusahaan menggunakan derivatif untuk mengelola risiko liabilitas. Hanya 55% perusahaan yang
I
menggunakan derivatif untuk mengelola aset jangka pendek dan utamanya yang bernilai sangat besar
A
(di atas USD 1 miliar). Sedangkan, hanya kurang dari 30% perusahaan yang menggunakan derivatif
untuk mengelola risiko aset jangka panjang.
ER
P

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab X SW
SI
MANAJEMEN RISIKO
A
PERUSAHAAN BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB X
MANAJEMEN Risiko PERUSAHAAN
10.1 Lima Langkah Proses Manajemen Risiko Perusahaan
Perusahaan telah mengerahkan usaha yang besar akhir-akhir ini dalam merancang strategi untuk
menilai dan mengelola risiko yang dihadapi dalam pelaksanaan kegiatan bisnisnya.
Berikut ini adalah lima langkah proses manajemen risiko di perusahaan.
1. Mengidentifikasi dan memahami risiko-risiko utama perusahaan.
A
Tidaklah mungkin mengelola risiko yang sebelumnya tidak diidentifikasi dan dipahami. Langkah
pertama dalam program manajemen risiko adalah untuk mengembangkan pemahaman yang
C
lengkap atas tipe risiko yang dihadapi perusahaan. Sumber utama risiko adalah sebagai berikut:
a. Risiko permintaan
A
Fluktuasi permintaan atas produk dan jasa karena faktor persaingan dan dampak keadaan
ekonomi di suatu Negara.
W
b. Risiko komoditas
IS
Fluktuasi harga komoditas yang penting untuk perusahaan dapat mengurangi arus kas
perusahaan. Misalnya, kenaikan harga minyak yang terjadi di tahun 2007 – 2008 menyebabkan
S
kerugian pada perusahaan penerbangan karena meningkatnya biaya bahan bakar.
A
c. Risiko politik atau Negara
Tempat perusahaan beroperasi dapat menciptakan masalah karena adanya ketidakstabilan
E
politik atau intervensi pemerintah terhadap kegiatan bisnis perusahaan.
B
d. Risiko operasional
Biaya operasi aktual yang jauh lebih tinggi daripada yang dianggarkan adalah sumber volatilitas
H
dari arus kas perusahaan.
I
e. Risiko nilai tukar
A
Perubahan nilai tukar yang tidak menguntungkan dapat mengakibatkan penurunan arus kas
perusahaan yang dramatis.
R
Hanya risiko operasional yang merupakan risiko yang berasal dari kondisi internal perusahaan
E
sedangkan keempat risiko yang lain adalah risiko yang berasal dari luar perusahaan. Manajemen
risiko lebih terfokus kepada risiko yang berasal dari luar perusahaan.
P
2. Menentukan tipe risiko yang akan diterima dan ditransfer
Menentukan risiko apa saja yang dipertahankan dan risiko apa saja yang akan dimitigasi dengan
memindahkannya kepada pihak di luar perusahaan adalah hal utama dalam manajemen risiko.
3. Memutuskan seberapa besar risiko yang harus ditanggung.
Dalam langkah ketiga ini, manajemen dihadapkan dengan pertanyaan skenario manajemen risiko
yang lebih disukai.
Tidak ada formula seperti layaknya rumus NPV untuk memutuskan besarnya risiko yang harus
ditanggung oleh perusahaan.
4. Memasukkan risiko dalam seluruh proses pengambilan keputusan perusahaan.
Setelah perusahaan memutuskan risiko-risiko yang akan dipertahankan dan yang akan dipindahkan
ke pihak eksternal, maka perusahaan kemudian menerapkan sebuah sistem untuk mengendalikan
risk exposure yang dihadapi perusahaan.
Hal ini berarti setiap keputusan investasi, operasi, dan pendanaan yang penting untuk perusahaan
harus mempertimbangkan dampaknya terhadap risiko keseluruhan perusahaan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
5. Memonitor dan mengelola risiko yang ditanggung perusahaan

Untuk meyakinkan perusahaan bahwa keputusan harian perusahaan konsisten dengan profil
risikonya maka sangat penting untuk menempatkan sistem monitoring yang efektif.
Perusahaan memusatkan tanggung jawab untuk memonitor risiko perusahaan kepada Chief Risk
Officer yang bertanggung jawab secara langsung kepada CEO serta secara berkala menyampaikannya
kepada komisaris dan direksi lainnya.
10.2 Pengelolaan Risiko dengan Kontrak Asuransi
Asuransi didefinisikan sebagai transfer risiko kerugian dari satu entitas ke entitas yang lain. Transfer
A
risiko mengharuskan pihak yang mentransfer risiko membayarkan sejumlah dana kepada pihak yang
C
menanggung risiko yang dikenal dengan istilah premi asuransi.
Pihak yang diasuransikan menukar risiko kerugian yang mungkin terjadi kepada perusahaan
A
asuransi dan membayar sejumlah premi asuransi.
W
10.2.1 Tipe-tipe Kontrak Asuransi
S
Terdapat banyak tipe asuransi karena banyak kejadian yang ingin dijamin dengan asuransi. Berikut
I
ini adalah beberapa tipe risiko berikut asuransinya:
S
Tipe Risiko Tipe Asuransi yang digunakan
A
Kerusakan properti perusahaan yang diakibatkan oleh kebakaran dan Asuransi property
E
tindakan vandalisme
B
Kerugian bisnis karena adanya penutupan bisnis sementara yang Asuransi ganguan bisnis
disebabkan oleh kebakaran.
H
Kerugian yang disebabkan oleh pegawai atau pimpinan perusahaan Asuransi pegawai dan pimpinan
I
seperti keputusan yang salah dan tindakan yang tidak sesuai dengan
peraturan perusahaan yang terkait dengan aktivitas perusahaan
A
Kehilangan penghasilan karena cacat atau kematian yang terjadi terhadap Asuransi kehidupan pegawai kunci
R
pegawai yang memiliki posisi kunci
E
Kerugian karena kecelakaan kerja yang dialami pekerja Asuransi kompensasi pekerja
P
10.2.2 Mengapa Membeli Asuransi?
Saat perusahaan memutuskan untuk membeli asuransi, keputusan tersebut adalah hasil dari analisis
biaya-manfaat yang melibatkan perbandingan antara biaya membeli kontrak asuransi dan biaya yang
diperkirakan akan timbul karena mempertahankan risiko yang dapat ditanggung oleh perusahaan asu
ransi.
Keputusan untuk mengasuransikan suatu risiko mempertimbangkan biaya pembelian kontrak
asuransi (besarnya premi) dan manfaat yang akan diperoleh karena memiliki kontrak asuransi
(menghindari dari kerugian yang diperkirakan).

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
10.3 Pengelolaan Risiko dengan Lindung Nilai Menggunakan Forward Contracts
Istilah lindung nilai (hedging) mengacu kepada sebuah strategi yang dirancang untuk mengurangi
risiko yang bersumber dari risiko harga (price risk).
Misalnya, jika perusahaan harus membeli 10.000 barrel minyak mentah satu bulan mendatang
tetapi sangat khawatir bahwa harga minyak mentah tersebut akan naik dalam waktu 30 hari ke depan.
Perusahaan yang membutuhkan minyak kemudian membuat perjanjian untuk membeli minyak
yang akan dikirimkan 1 bulan mendatang pada tingkat harga yang ditentukan saat ini.
Kenaikan harga minyak pada 1 bulan ke depan tidak akan mempengaruhi perusahaan yang
membutuhkan minyak karena perusahaan tersebut telah memperoleh jaminan harga beli saat ini untuk
pembelian 1 bulan kedepan.
Kontrak yang menentukan harga saat ini untuk pembelian di masa depan disebut dengan forward
A
contract.
C
10.3.1 Lindung Nilai Terhadap Risiko Harga Komoditas dengan Menggunakan Forward Contracts
A
Diasumsikan suatu perusahaan penerbangan akan membutuhkan avtur 6 bulan mendatang. Harga
avtur saat ini adalah $100/barrel. Perusahaan tidak mau menanggung risiko yang disebabkan oleh fluktuasi
W
pada harga avtur.
S
Perusahaan penerbangan tersebut dapat membuat forward contract hari ini untuk pengiriman avtur
I
6 bulan mendatang. Harga yang disetujui dengan penjual avtur adalah harga yang berlaku saat ini yaitu
S
$100/barrel. Perusahaan penerbangan yang akan membeli minyak untuk pengiriman 6 bulan ke depan
memiliki long position (posisi beli). Jika harga avtur 6 bulan mendatang sebesar $130/barrel maka forward
A
contract bernilai $30/barrel untuk perusahaan penerbangan (harga aktual minyak 6 bulan mendatang –
E
harga yang disetujui saat forward contract ditandatangani).
Sekarang kita amati situasi yang dihadapi oleh perusahaan pengilangan minyak yang menjual
B
avtur untuk perusahaan penerbangan. Perusahaan pengilangan minyak diperkirakan akan menjual avtur
6 bulan mendatang dan harga avtur yang diterima per barrel-nya bergantung pada fluktuasi harga avtur
IH
di pasar.
Untuk menghilangkan risiko kerugian yang timbul karena turunnya harga avtur 6 bulan mendatang,
A
perusahaan pengilangan dapat menjual forward contract yang mewajibkan perusahaan untuk mengirimkan
avtur 6 bulan mendatang. Harga jual yang disepakati adalah $100/barrel. Perusahaan pengilangan minyak
R
yang menjual forward contract memiliki short position (posisi jual).

PE
10.3.2 Keterbatasan Forward Contract
Umumnya forward contract adalah negosiasi antara perusahaan yang mengelola risiko dengan
financial intermediary seperti investment bank. Keunggulan utama dari forward contract adalah dapat
disusun sesuai dengan kebutuhan pihak-pihak yang terlibat dalam forward contract. Berikut ini adalah
beberapa keterbatasan dalam forward contract.
1. Credit risk exposure
Kedua pihak yang bertransaksi akan menghadapi risiko kredit dan risiko gagal bayar. Risiko yang
muncul dalam forward contract adalah salah satu pihak tidak dapat melaksanakan kewajibannya
seperti yang tercantum dalam perjanjian forward contract.
2. Berbagi informasi stratejik
Pihak-pihak yang melakukan forward contract saling kenal satu sama lain yang mengakibatkan
kedua belah pihak belajar tentang risiko tertentu yang dilakukan lindung nilai.
3. Nilai pasar dalam kontrak negosiasi tidak mudah ditentukan
Ketiadaan nilai pasar untuk forward contract menyebabkan kesulitan dalam menghitung keuntungan
atau kerugian yang diperoleh kedua belah pihak yang mengadakan perjanjian.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
10.4 Pengelolaan Risiko dengan Lindung Nilai Instrumen Keuangan Derivatif yang
Diperdagangkan
Kontrak derivatif adalah sekuritas yang nilainya diturunkan (ditentukan) dari nilai aset atau
sekuritas yang lain (yang dikenal dengan istilah underlying asset). Forward contract adalah kontrak
derivatif karena nilai dari forward contract diturunkan dari nilai underlying asset-nya, misalnya harga
komoditas.
10.4.1 Future Contracts

Future contracts adalah kontrak untuk membeli dan menjual komoditas tertentu (misalnya jagung)
atau financial claim (surat utang pemerintah) pada harga dan periode waktu tertentu. Terdapat dua
kategori dasar dari future contract yang diperdagangkan di bursa berjangka yaitu commodity futures dan
A
financial futures.
C
Mengelola risiko gagal bayar dalam pasar futures.
1. Untuk mencegah terjadinya risiko gagal bayar maka bursa berjangka mengharuskan pelaku pasar
A
untuk mendepositokan sejumlah dana yang dikenal dengan istilah future margin. Uang tersebut
menjadi semacam jaminan bahwa pelaku pasar akan memenuhi kewajibannya atas future contract
W
yang dibeli atau dijual.
S
2. Cara kedua untuk mencegah terjadinya gagal bayar adalah dengan mekanisme marking to market
I
yang berarti keuntungan atau kerugian harian dari future contracts akan dipindahkan ke atau dari
S
margin account.
Future dapat digunakan untuk kegiatan lindung nilai bagi perusahaan seperti lindung nilai dalam
A
forward contract.
10.4.2 Option Contracts

BE
Perusahaan terkadang ingin memperoleh keuntungan minimal dari sebuah kegiatan tetapi tidak
H
ingin mengunci keuntungan yang dapat diperolehnya. Keinginan perusahaan tersebut dapat dipenuhi
I
dengan menggunakan option dibandingkan dengan forward contract.
Sebagai contoh, perusahaan minyak mungkin harus menjual minyak yang dimiliki di tahun
A
depan pada harga $40/barrel untuk membayar gaji dan beban bunganya tetapi tetap ingin memperoleh
R
keuntungan dari kemungkinan naiknya harga minyak di atas $40/barrel.
Perusahaan minyak tersebut dapat membeli put option yang memberikannya hak untuk menjual
E
minyak mentah di tahun depan pada harga $40/barrel.
P
Terdapat dua jenis option, yaitu:
1. Call option yang memberikan hak (bukan kewajiban) kepada pemiliknya untuk membeli sejumlah
saham atau aset lainnya pada harga tertentu selama periode waktu yang tertentu.
2. Put option yang memberikan hak kepada pemiliknya untuk menjual sejumlah saham atau aset
lainnya pada harga tertentu selama periode waktu tertentu.
Saat option dibeli, yang diperoleh pembeli option adalah kontrak untuk membeli atau menjual
underlying stock atau aset pada harga yang telah ditentukan sebelumnya. Tidak ada aset yang berpindah
tangan tetapi harga telah ditentukan untuk transaksi di masa depan yang akan terjadi hanya jika dan
apabila pembeli option melakukan exercise atas option tersebut. Penjual option disebut option writer.
Harga pelaksanaan option (exercise price) adalah harga beli saham atau aset lainnya dari penjual
option dalam transaksi call option atau harga jual saham ke option writer dalam hal put option. Option
premium adalah harga yang dibayarkan untuk membeli option. Option expiration date adalah tanggal
ketika option berakhir.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Penyajian grafis dari transaksi option.

a. Membeli call option sebuah saham dengan harga pelaksanaan $50.
CA
A
W
b. Membeli put option sebuah saham dengan harga pelaksanaan $50.
IS
AS
BE
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
10.5 Penilaian Option dan Swaps
Nilai dari option adalah nilai sekarang (present value) dari kas yang akan diterima saat option
jatuh tempo. Terkadang menghitung nilai sekarang dapat menjadi sangat rumit.
10.5.1 Black-Scholes Option Pricing Model

Model penetapan harga option yang paling popular adalah Black-Scholes option pricing model yang
dikembangkan oleh Fisher Black dan Myron Scholes.
Berikut ini adalah persamaan dari Black-Scholes option pricing model.
– Rt
C0 = S × N (d1 ) – Ee × N (d2 )
dengan:
A
C0 = adalah nilai dari European call option pada saat t = 0
C
R = suku bunga bebas risiko
A
σ2
1n(S / E ) + ( R + )t
d1 = 2
W
σ t
d2 = d1 − σ t
SI
N(d) = Probability that a standardized, normally distributed, random variable will be less than or equal to d.
A
10.5.3 Swap Contract
E
Swap contract adalah transaksi yang melibatkan pertukaran suatu pembayaran dengan pembayaran
B
yang lain. Contoh dari swap contract adalah pertukaran pembayaran bunga dan mata uang.
Interest rate swap adalah transaksi pertukaran pembayaran bunga yang memiliki tingkat bunga
H
tetap (fixed interest rate) dengan pembayaran bunga yang memiliki tingkat bunga mengambang (floating
I
interest rate).
A
Contoh:
PT A meminjam dana dari bank dengan pembayaran bunga tetap setiap 6 bulan. Di pihak lain, PT B
R
meminjam dana dari bank dengan pembayaran bunga mengambang, setiap 6 (enam) bulan.
E
PT A sebenarnya menginginkan pinjaman dengan bunga mengambang sedangkan PT B menginginkan
pinjaman dengan bunga tetap.
P
Kedua perusahaan tersebut kemudian melakukan swap contract yaitu PT A akan membayarkan bunga
pinjaman PT B sedangkan PT B akan membayarkan bunga pinjaman PT A
Dari contoh tersebut dapat kita simpulkan bahwa swap contract hanya melakukan penukaran
pembayaran tetapi utangnya tetap di masing-masing perusahaan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab XI SW
SI
STRATEGI PENDANAAN
A
BE
IH
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB XI
STRATEGI PENDANAAN
11.1 Karakteristik Saham Biasa dan Saham Preferen
11.1.1 Saham Biasa

Saham biasa adalah saham yang tidak memiliki keistimewaan baik dari sisi penerimaan dividen
atau dalam klaim atas aset perusahaan saat perusahaan mengalami kondisi likuidasi.
1. Shareholder Rights
A
Pemegang saham mengendalikan perusahaan melalui hak untuk memilih Direksi. Direksi dipilih
setiap tahun melalui Rapat Umum Pemegang Saham oleh pemegang saham mayortitas. Prinsipnya
C
adalah “satu saham, satu hak suara”.
A
2. Proxy Voting
Proxy adalah pemberian kewenangan dari pemegang saham kepada pihak lain untuk memilih
W
dengan saham yang dimilikinya. Pemegang saham bisa datang saat RUPS untuk memilih Direksi
S
atau memindahkan haknya kepada pihak lain.
I
3. Classes of Stock
S
Beberapa perusahaan memiliki lebih dari satu tipe saham biasa yang kadang kala memiliki hak
suara yang tidak sama. Ford Motor Company (FMC) misalnya memiliki saham biasa tipe B yang
A
tidak diperdagangkan di bursa saham (dimiliki oleh keluarga pendiri perusahaan). Alasannya
E
keberadaan lebih dari satu tipe saham biasa terkait dengan pengendalian perusahaan.
4. Other Rights
B
Nilai saham biasa dalam perusahaan berhubungan langsung dengan hak-hak umum yang dimiliki
pemegang saham. Biasanya pemegang saham biasa memiliki beberapa hak lain selain hak untuk
H
memilih direksi, yakni:
I
a. Hak untuk mendapatkan dividen secara proporsional
A
b. Hak untuk memperoleh nilai sisa dari aset secara proporsional setelah liabilitas dibayarkan
dalam kondisi perusahaan dilikuidasi.
R
c. Hak untuk memilih terkait dengan hal-hal yang sangat penting, misalnya merjer.
E
Pemegang saham juga terkadang memiliki preemptive right yakni hak yang diberikan kepada
P
pemegang saham lama untuk membeli saham baru perusahaan yang akan diterbitkan. Pemegang
saham lama ditawarkan membeli untuk pertama kali jika tidak mengambil penawaran tersebut
maka perusahaan akan menjualnya ke pasar. Preemptive right mencegah terjadinya dilusi
kepemilikan pemegang saham lama.
5. Dividends
Dividen yang dibayarkan kepada pemegang saham adalah tingkat pengembalian atas modal
yang dikontribusikan secara langsung atau tidak langsung ke perusahaan. Pembayaran dividen
merupakan hasil keputusan RUPS.
Beberapa karakteristik penting dari dividen yakni:
a. Dividen bukan merupakan liabilitas perusahaan. Nilai dividen yang dibayarkan berdasarkan
pertimbangan dari dewan direksi.
b. Dividen bukanlah beban perusahaan sehingga dividen tidak bisa dikurangkan dari pajak (di
viden mengurangi laba setelah pajak)
c. Dividen yang diterima oleh pemegang saham individu dikenakan pajak.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
11.1.2 Saham Preferen

Saham preferen memiliki perbedaan dengan saham biasa, dalam hal pembayaran dividen dan
distribusi aset saat perusahaan dilikuidasi. Pemegang saham preferen akan mendapatkan dividen lebih
dahulu sebelum pemegang saham biasa menerima dividen.
1. Stated Value
Saham preferen memiliki nilai likuidasi yang tetap. Nilai rupiah dari dividen tunai yang diberikan
kepada pemegang saham perferen biasanya ditentukan setiap lembar saham.
2. Cumulative dan Noncumulative Dividen
Tidak seperti bunga untuk obligasi, Dewan Direksi boleh memutuskan untuk tidak membagikan
dividen kepada pemegang saham. Utang dividen yang tidak dibayarkan pada suatu tahun dapat
bersifat kumulatif dan nonkumulatif.
Jika saham preferen memiliki sifat kumulatif maka dividen yang tidak dibagikan akan di
A
akumulasikan ke tahun berikutnya sampai dengan Direksi memutuskan untuk membagikan
C
dividen. Dividen yang belum dibayarkan tidak diakui sebagai utang perusahaan.
Jika saham preferen memiliki sifat non-kumulatif maka dividen yang tidak dibayarkan pada suatu
A
tahun tidak diakumulasikan ke tahun-tahun pembayaran dividen berikutnya.
3. Apakah saham preferen merupakan utang?
W
Beberapa ahli berpendapat, saham preferen merupakan utang karena nilai dividen yang dibagikan
S
tetap dan dapat terakumulasi setiap tahunnya. Walaupun demikian, saham peferen tidak memiliki
I
waktu jatuh tempo sehingga memiliki sifat seperti ekuitas. Hal ini membuat saham preferen
S
memiliki sifat hybrid yakni memiliki sifat utang dan ekuitas.
11.2 Utang Jangka Panjang

EA

B
Sekuritas yang diterbitkan oleh perusahaan dapat diklasifikasikan sebagai sekuritas utang dan
H
ekuitas. Saat perusahaan melakukan pinjaman, maka perusahaan menjadwalkan pembayaran bunga dan
I
pengembalian nilai pokok utang. Perusahaan yang meminjam disebut debtor atau borrower.
A
Perbedaan utama antara utang dan ekuitas adalah sebagai berikut:
1. Utang tidak mencerminkan kepemilikan atas perusahaan.
R
2. Pembayaran bunga atas pinjaman diklasifikasikan sebagai beban perusahaan sehingga mengurangi
E
beban pajak yang harus ditanggung perusahaan. Dividen yang dibayarkan tidak mengurangi
P
pembayaran pajak.
3. Utang yang belum dibayar diakui sebagai liabilitas. Jika tidak dibayar, maka kreditur dapat mengklaim
aset perusahaan peminjam yang akan berakibat terjadinya likuidasi atau reorganisasi perusahaan
peminjam.
Utang jangka panjang adalah surat utang yang diterbitkan oleh perusahaan dimana perusahaan
menjanjikan pembayaran pokok dan bunga kepada kreditur pada waktu yang dijanjikan. Sekuritas utang
dapat dibagi menjadi utang jangka pendek (jatuh tempo ≤ 1 tahun) atau jangka panjang (dengan jatuh
tempo > 1 tahun). Utang jangka panjang dapat berupa utang bank jangka panjang, wesel bayar atau
obligasi. Pembahasan utang jangka panjang disini lebih spesifik kepada utang jangka panjang yang
diterbitkan ke masyarakat yaitu obligasi.
11.2.1 The Indenture

Indenture adalah surat perjanjian antara perusahaan dengan pihak krediturnya. Umumnya
perusahaan menunjuk wali amanat (trustee) misalnya bank untuk mewakili kepentingan pemegang
obligasi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Indenture umumnya berisikan:

1. Istilah-istilah dasar obligasi
2. Total nilai nominal obligasi yang diterbitkan
3. Penjelasan tentang properti yang dijadikan jaminan
4. Tata cara pembayaran kembali
5. Provisi penarikan kembali obligasi
6. Rincian covenant yang ada.
11.2.2 Sekuritas Utang

Sekuritas utang diklasifikasikan berdasarkan jaminan yang digunakan untuk melindungi pemegang
obligasi. Jaminan yang diberikan biasanya dalam bentuk aset.
A
Mortgages securities adalah surat utang yang dilindungi dengan aset properti berupa tanah atau
bangunan yang dimiliki perusahaan penerbit surat utang.
C
Debenture adalah surat utang yang tidak dijaminkan dengan aset tertentu.
Seniority mengindikasikan posisi kreditor dan utang biasanya diidentifikasi sebagai senior dan
A
junior untuk mengindikasikan seniority.
W
11.2.3 Pembayaran Kembali Obligasi (Repayment)
IS
Obligasi dibayarkan pada saat tanggal jatuh tempo yaitu pada saat pemegang obligasi akan
memperoleh nilai nominal obligasi. Pemegang obligasi dapat juga menerima nilai nominal obligasi
S
sebagian atau seluruhnya sebelum obligasi jatuh tempo.
A
Sinking fund (dana pelunasan obligasi) adalah akun yang dikelola oleh wali amanat obligasi untuk
pelunasan obligasi. Perusahaan membayar sejumlah dana setiap tahunnya kepada wali amanat yang
E
kemudian menggunakan dana tersebut untuk membeli kembali obligasi secara bertahap.
11.2.4 Call provision

B
H
Call provision membuat perusahaan penerbit obligasi untuk membeli kembali obligasi atau call
I
sebagian atau seluruh obligasi pada harga yang telah ditentukan selama periode waktu tertentu. Umumnya
A
harga pembelian kembali obligasi (call price) lebih tinggi dari nilai nominal obligasi.
R
11.2.5 Protective covenant
E
Proctective covenant Merupakan bagian dari perjanjian pinjaman yang membatasi kegiatan-kegiatan
P
perusahaan peminjam selama jangka waktu pinjaman.
Proctective covenant dapat dibagi menjadi dua kelompok:
1. Positive covenant adalah tindakan yang boleh atau harus dilakukan perusahaan, contoh: menjaga
tingkat modal kerja diatas angka minimal tertentu.
2. Negative covenant adalah tindakan yang tidak boleh dilakukan oleh perusahaan, misalnya
membatasi jumlah pembayaran dividen.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
11.3 Jenis-Jenis Obligasi
11.3.1 Floating Rate Bonds

Pembayaran kupon bunga dapat disesuaikan dengan indeks tingkat bunga tertentu. Nilai dari
floating rate bond bergantung pada berapa lama penyesuaian pembayaran kupon bunga disesuaikan.
Floating rate bond memiliki beberapa karakteristik yakni:
1. Pemegang obligasi memiliki hak untuk menjual kembali obligasi yang dimilikinya pada nilai
nominalnya setelah beberapa periode. Hak ini disebut dengan put provision
2. Kupon bunga memiliki batas atas (maksimum/ceiling) dan batas bawah (minimum/floor).
11.3.2 Other Types of Bonds

Bonds with Warrant
A
1.
Setiap pemegang obligasi diberikan hak untuk membeli saham perusahaan pada harga tertentu
C
dan waktu tertentu.
Obligasi dengan warrant berbeda dengan convertible bonds karena warrant dapat dijual terpisah
A
dari obligasi.
2. Income Bonds
W
Mirip dengan obligasi biasa namun pembayaran kupon bunga bergantung pada laba perusahaan.
S
Umumnya kupon bunga akan dibayarkan jika laba perusahaan cukup.
I
3. Convertible bonds
S
Pemegang saham dapat mengkonversikan obligasi menjadi saham biasa pada harga tertentu
A
sebelum tanggal jatuh tempo obligasi.
4. Put bond
E
Obligasi yaitu pada saat pemegang obligasi boleh memaksa penerbit untuk membeli kembali
B
obligasi yang pernah diterbitkan sebelumnya pada harga tertentu.
H
11.3.3 Sekuritisasi Obligasi
I
Obligasi yang pembayaran kupon bunga dan nilai nominalnya berasal dari aset tertentu atau
kumpulan aset tertentu. Misalnya BTN dapat saja menerbitkan obligasi yang pembayaran bunga dan
A
nilai nominalnya berasal dari piutang-piutang KPR yang dimiliki oleh BTN.
ER
P
11.4 Kredit Sindikasi Jangka Panjang
Pinjaman sindikasi adalah pinjaman kepada perusahaan yang diberikan oleh sekelompok (sindikasi)
bank atau institusi keuangan. Pinjaman sindikasi selalu memiliki rating investasi yang baik.
11.5 Obligasi Internasional
Eurobond adalah obligasi yang diterbitkan di beberapa Negara tetapi menggunakan satu mata
uang saja, biasanya mata uang Negara tempat penerbit obligasi berasal. Foreign bonds adalah obligasi
yang diterbitkan di suatu Negara dengan menggunakan mata uang Negara tempat terbitnya obligasi
tersebut. Nama-nama foreign bond yang diterbitkan: Yankee bond (United States), Samurai bond (Japan),
dan Rembrandt bond (Netherlands).

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
11.6 Pola Pembiayaan
Perusahaan menggunakan arus kas untuk belanja modal dan modal kerja bersih baru. Secara
historis perusahaan di Amerika Serikat mengeluarkan kas sebesar 80% untuk belanja modal dan sisanya
untuk modal kerja.

Gambar 11.1 Defisit Pendanaan Jangka Panjang
CA
A
SW
SI
EA
B
H
Beberapa fitur dari pendanaan jangka panjang:
I
1. Arus kas yang diperoleh dari internal perusahaan mendominasi sebagai sumber pendanaan.
A
2. Pendanaan yang defisit terjadi karena adanya selisih antara total pengeluaran perusahaan dengan
arus kas yang dihasilkan secara internal.
R
3. Secara umum, kekurangan pendanaan biasanya ditutupi dengan pinjaman atau menerbitkan saham
E
baru yang merupakan sumber pendanaan eksternal.
P
11.7 Perkembangan Terkini Struktur Modal
Apakah struktur permodalan perusahan-perusahan di Amerika Serikat berubah secara signifikan

di pertengahan 90-an? Sayangnya tidak ada jawaban yang tepat untuk menjawab pertanyaan tersebut.
Penggunaan nilai buku atau nilai pasar dari utang dan ekuitas dalam menentukan rasio utang
atas ekuitas akan memberikan gambaran yang berbeda terkait dengan struktur permodalan perusahaan.
Secara umum, cendekiawan lebih suka menggunakan nlai pasar dalam menghitung rasio utang.
Hal ini dikarenakan nilai pasar mencerminkan nilai terkini dibandingkan dengan nilai historis
meskipun terjadi perbedaan dengan para praktisi. Penggunaan nilai buku lebih popular karena adanya
volatilitas dalam pasar saham. Perusahaan di Amerika Serikat lebih sedikit menggunakan utang
dibandingkan dengan ekuitas dalam struktur permodalannya.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab XII SW
SI
TEORI PASAR VALUTA
A ASING
DAN KONDISIBE
PARITAS
H
INTERNASIONAL
I
RA
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB XII
TEORI PASAR VALUTA ASING
DAN KONDISI PARITAS INTERNASIONAL
12.1 Mengenal Pasar Valuta Asing
Pasar valuta asing dapat diartikan sebagai:

1. Struktur fisik dan institusional yang digunakan sebagai sarana untuk mempertukarkan mata uang
satu negara dengan mata uang negara lain;
A
2. Mekanisme penentuan kurs nilai tukar antar mata uang; dan
C
3. Tempat penyelesaian transaksi valuta (mata uang) asing secara fisik.
Valuta asing (valas) dapat diartikan sebagai mata uang sebuah negara asing yang berbentuk uang
A
kertas dan logam, saldo yang tersimpan di bank asing, rekening cek dan giro, dan drafts.
Sedangkan transaksi valuta asing merupakan persetujuan antara pembeli dan penjual sebesar jumlah
W
tertentu dalam suatu mata uang yang akan dipertukarkan dengan mata uang lain pada tanggal tertentu.
S
Dari penjelasan di atas, pasar valuta asing merupakan mekanisme yang digunakan partisipan
I
(pelaku) pasar untuk:
S
1. Melakukan transfer (alih) daya beli antarnegara
A
2. Memperoleh atau menyediakan kredit untuk keperluan transaksi perdagangan internasional
3. Meminimalkan eksposur (exposure) terhadap risiko perubahan kurs valuta asing.
E
Pelaku Pasar Valuta Asing
B
Pasar kurs valuta asing terdiri dari dua tingkat:
1. Pasar interbank (pasar wholesale), dengan ukuran transaksi yang besar, seperti setiap kelipatan $1
H
juta US atau nilai yang setara, dan
I
2. Pasar klien (pasar retail), yaitu yang mencakup jumlah yang lebih kecil dan tujuan lebih spesifik.
A
Terdapat empat kategori besar pelaku (partisipan) yang beroperasi dalam dua tingkat pasar valuta
asing ini, yaitu:
R
1. Dealer valuta asing dari institusi perbankan asing maupun lembaga keuangan bukan bank asing
E
2. Individu dan perusahaan yang melakukan transaksi komersial atau investasi
P
3. Spekulator dan pelaku arbitrase (arbitragers)
4. Bank sentral dan kementerian keuangan dari suatu negara
Perbankan dan beberapa dealer valas dari lembaga keuangan bukan bank dari luar negeri dapat
beroperasi di pasar interbank dan pasar klien. Dari kegiatan operasinya, keuntungan diperoleh dari
membeli valuta asing pada harga “beli” (bid price) dan menjualnya pada tingkat harga “jual” (offer atau
ask price) yang lebih tinggi.
Adapun dealer yang bekerja pada divisi valuta asing dari sebuah bank internasional yang besar
sering kali berperan sebagai “pencipta pasar” atau lebih dikenal sebagai “market makers”. Dealer ini
bersedia setiap saat membeli dan menjual mata uang yang menjadi spesialisasi mereka dan dengan
demikian mempertahankan “persediaan”, yaitu posisi dalam mata uang tersebut.
Individu (seperti turis) dan perusahaan (seperti importir, eksportir, dan perusahaan multinasional
– MNE) melakukan transaksi komersial dan investasi dalam pasar valuta asing. Penggunaan pasar valuta
asing oleh kedua pihak ini merupakan keniscayaan, namun hanya dilakukan jika memang timbul maksud
komersial dan investasi. Selain itu, beberapa pelaku pasar juga menggunakan pasar untuk melakukan
“lindung nilai” (hedge) terhadap risiko valuta asing.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Sedangkan para spekulator dan pelaku arbitrase bermaksud untuk memperoleh keuntungan dari
kegiatan transaksi (trading) di pasar. Kedua pihak tesebut bertindak sesuai dengan kepentingan mereka
sendiri, tanpa adanya kebutuhan atau kewajiban untuk melayani dan memenuhi klien atau memastikan
kelangsungan pasar. Apabila dealer berupaya mencari keuntungan lewat selisih harga jual/beli, maka
spekulator mencari keuntungan melalui perubahan kurs nilai tukar dan pelaku arbitrase mencari
keuntungan dari perbedaan kurs nilai tukar secara simultan pada pasar yang berbeda.
Bank sentral dan kementerian keuangan suatu negara menggunakan pasar untuk memperoleh
atau menggunakan cadangan devisa negara, serta mempengaruhi harga pertukaran mata uang masing-
masing negara. Keduanya bertindak untuk mendukung posisi mata uang masing-masing karena kebijakan
yang diadopsi di tingkat nasional atau karena adanya komitmen yang disepakati melalui keanggotaan
dalam perjanjian bersama, seperti Sistem Moneter Eropa (European Monetary System – EMS). Motifnya
jelas, yaitu bukan sekedar untuk mencari laba, namun lebih kepada mempengaruhi nilai tukar kurs
A
valuta asing masing-masing mata uang dalam cara yang akan mendatangkan manfaat bagi kepentingan
C
warga negaranya. Karena bersedia menghadapi kemungkinan mengalami kerugian, bank sentral dan
kementerian keuangan biasanya memiliki motif yang berbeda dari pelaku pasar lainnya.
A
12.2 Transaksi Pasar Valuta Asing Antar Bank
SW

SI
Transaksi spot dalam pasar antar bank merupakan pembelian mata uang asing dengan pengiriman
dan pembayaran antar bank yang umumnya terjadi pada hari kerja kedua berikutnya. Tanggal penyelesaian
A
dikenal pula sebagai tanggal nilai (value date). Sedangkan transaksi forward langsung (yang biasanya
E
dikenal sebagai forward) umumnya mengharuskan pengiriman pada satu tanggal di masa depan sejumlah
tertentu mata uang sesuai dengan jumlah mata uang lain yang telah ditentukan.
B
Kurs nilai tukar ditentukan pada awal perjanjian, namun pembayaran dan pengiriman tidak
diperlukan hingga jatuh tempo. Kurs tukar forward biasanya disebutkan untuk periode waktu satu,
H
dua, tiga, enam, dan dua belas bulan. Buying forward (forward beli) dan selling forward (forward jual)
I
merupakan transaksi yang sama (perbedaan hanya terletak pada urutan mata uang yang dijadikan sebagai
A
referensi).
Transaksi swap dalam pasar antar bank merupakan pembelian dan penjualan secara simultan atas
R
sejumlah tertentu valuta asing untuk dua tanggal nilai yang berbeda. Baik pembelian dan penjualan
E
dilakukan terhadap pihak yang sama.
Beberapa jenis transaksi swap adalah:
P

1. spot against forward,
2. forward-forward,
3. nondeliverable forwards (NDF).
Pada bulan April 2004, sebuah survei yang dilaksanakan oleh Bank for International Settlements
(BIS) mengestimasikan nilai transaksi harian global terkait aktivitas pasar valuta asing tradisional sebesar
$1,9 triliun. Angka ini menunjukan periode terkini atas pertumbuhan perdagangan valuta asing yang
dramatis, sejak bulan April 2001.
12.3 Kuotasi Nilai Tukar Valuta Asing
Kurs nilai tukar valuta asing merupakan harga satuan suatu mata uang yang dinyatakan dalam
mata uang lain. Kuotasi valuta asing (atau quote) merupakan pernyataan kesediaan untuk membeli atau
menjual berdasarkan kurs yang diumumkan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Kebanyakan transaksi mata uang asing di dunia melibatkan sejumlah mata uang utama, seperti
dolar AS, Euro, atau Poundsterling. Belakangan mata uang Yen Jepang, Yuan RRC, dan Dolar Australia
juga sering ditransaksikan. Cara yang digunakan oleh dealer atau broker profesional dalam menyatakan
kuotasi valuta asing adalah sebagai berikut:
1. Harga mata uang asing untuk satu unit mata uang domestik (contoh, nilai dolar AS untuk satu
rupiah), atau
2. Harga mata uang domestik untuk satu unit mata uang asing (contoh, nilai Rupiah untuk satu dolar
AS). Kebanyakan mata uang di dunia dinyatakan menurut nilai mata uang asing yang diperlukan
untuk membeli satu dolar AS. Sebagai contoh, kurs nilai tukar antara Rupiah Indonesia dan Dolar
AS umumnya dinyatakan sebagai berikut:
• Rp10.000/USD (yang dikenal sebagai European Term)
Cara lain adalah dinyatakan sebagai berikut:
A
$0,0001/Rupiah (yang dikenal sebagai American terms)
C
Kebanyakan kuotasi antar bank di dunia menggunakan European Terms, dengan pengecualian
untuk beberapa mata uang yang menggunakan American Terms, antara lain:
A
a. Euro
b. Poundsterling Ingris
W
c. Dolar Australia
S
American Terms juga digunakan untuk menyatakan kuotasi atas opsi dan futures mata uang asing,
I
serta pada pasar retail utuk para wisatawan.
S
Secara umum, kuotasi mata uang asing juga sering dinyatakan secara langsung atau tidak langsung.
Berdasarkan definisi ini, negara asal (base country) mata uang yang dibahas adalah faktor penting. Kuotasi
A
langsung adalah harga mata uang negara asal untuk satu unit mata uang asing. Kuotasi tidak langsung
E
adalah harga mata uang asing untuk satu unit mata uang domestik. Bagi orang Indonesia, Rp10.000 untuk
USD 1 merupakan kuotasi langsung, sedangkan bagi orang Amerika Serikat, kuotasi tadi merupakan
B
kuotasi tidak langsung. Dengan demikian perspektif langsung atau tidak langsung tergantung dari posisi
negara asal.
H
Kuotasi antar bank diberikan dalam kurs jual dan kurs beli (bid and ask/offer rate). Kurs jual adalah
I
harga (nilai tukar) dalam satu mata uang yang ditawarkan seorang dealer untuk membeli mata uang
A
lainnya. Kurs beli adalah harga (nilai tukar) dalam satu mata uang yang ditawarkan seorang dealer untuk
menjual mata uang lainnya. Dealer membeli (bid) berdasarkan satu harga dan menjual (ask) berdasarkan
R
harga yang lebih tinggi, sehingga memperoleh laba dari selisih antara harga beli dan harga jual. Harga
E
beli untuk satu mata uang merupakan harga jual atas mata uang lainnya.
P
12.4 Forward Rate dan Spot Rate
Kurs forward biasanya dinyatakan dalam poin, sedangkan kuotasi forward dinyatakan sebagai
perbedaan antara kurs forward dan kurs spot rate. Kuotasi forward juga dapat dinyatakan dalam persentase
deviasi per tahun dari kurs spot. Metode kuotasi ini memungkinkan perbandingan antara premium dan
diskon pada pasar forward sesuai dengan perbedaan suku bunga.
Untuk kuotasi yang dinyatakan dalam mata uang asing (kuotasi tidak langsung), formula forward
dinyatakan sebagai berikut:
Spot − Forward 360
f ¥=
Forward n


MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Untuk kuotasi yang dinyatakan dalam mata uang negara asal (kuotasi langsung), formula dinyatakan
sebagai berikut:
Forward - Spot 360
f ¥=
Spot n

Masih banyak pasangan mata uang yang tidak secara aktif diperdagangkan, sehingga kurs nilai tukar
ditentukan melalui hubungan terhadap mata uang ketiga yang diperdagangkan secara luas (cross rate).
Cross rates (kurs silang) dapat digunakan untuk memeriksa apakah terdapat peluang untuk melakukan
arbitrase antara pasar.
Situasi ini misalnya terjadi ketika kuotasi dari satu bank (Bank A) untuk €/£ tidak sama dengan
kurs silang yang dihitung antara $/£ (Bank B) dan $/€ (Bank C).
Sebagai contoh, Citibank menentukan kuotasi $/€ sebesar $1,25/€; RBS menentukan kuotasi $/£
A
sebesar $ 1,80/£; dan Deutsche Bank menentukan kuotasi €/£ sebesar €1,50/£. Maka dari ketiga kuotasi
C
ini dapat dihitung kurs silang untuk €/£ sebagai berikut:
$ 1,80/£
A
= €1.44/£
1,44
$1,25/€;
W
Padahal kurs kuotasi untuk €/£ telah ditentukan sebesar €1,50/£. Dari hasil perhitungan ini,
maka seorang dealer dapat menjadi pelaku arbitrase (arbitrageurs) karena adanya kesempatan untuk
IS
memperoleh keuntungan, dengan cara sebagai berikut:
AS
BE
IH
RA
PE
12.5 Harga, Suku Bunga, dan Nilai Tukar
Untuk menghitung perubahan harga spot, apabila kuotasi dinyatakan dengan menggunakan kuotasi
langsung (sesuai dengan mata uang negara asal), maka dapat dihitung sebagai berikut:
%∆ = (Kurs Akhir – Kurs Awal) / Kurs Awal
Sebaliknya jika kuotasi dinyatakan dengan menggunakan kuotasi tidak langsung, maka perubahan
harga spot dapat dihitung sebagai berikut:
%∆ = (Kurs Awal – Kurs Akhir) / Kurs Akhir

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab XIII SW
SI
PENENTUAN DAN A
E TUKAR
PERAMALANBNILAI
IH
R A
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB XIII
PENENTUAN DAN PERAMALAN NILAI TUKAR
13.1 Penentuan Nilai Tukar: Theoritical Thread Dasar Teoritis
Penentuan kurs nilai tukar merupakan hal yang kompleks. Ilustrasi berikut menggambarkan
ulasan secara ringkas atas berbagai faktor yang menjadi penentu (determinan) kurs nilai tukar, dapat
diklasifikasikan menjadi tiga aliran pemikiran:
1. kondisi paritas;
A
2. pendekatan neraca pembayaran; dan
3. pendekatan pasar aset.
C
Selanjutnya, klasifikasi dapat dilakukan menurut faktor pendorong terpisah secara individual
(individual drivers) dalam pendekatan tersebut. Ketiga aliran tersebut bukan teori yang bersaing satu
A
sama lain, melainkan saling melengkapi.
Tanpa gabungan dari kedalaman dan luas masing-masing pendekatan, kemampuan untuk menangkap
W
kompleksitas pasar mata uang global akan sirna. Selain itu, untuk memperoleh tambahan pemahaman
IS
atas teori dasar, akan sama pentingnya untuk memperoleh pengetahuan praktis mengenai:
1. kompleksitas ekonomi politik internasional;
S
2. infrastruktur sosial dan ekonomi; dan
A
3. kejadian politik, ekonomi, atau sosial secara acak yang mempengaruhi pasar valuta asing.
E
Berikut ini adalah beberapa pemikiran yang populer untuk menjelaskan penentuan kurs:
1. Teori Paritas Daya Beli (purchasing power parity) merupakan teori yang paling banyak diterima
B
dari sejumlah teori penentuan kurs nilai tukar. Elemen Paritas Daya Beli (Purchasing Power Parity
– PPP), sebagai salah satu yang paling tua dan populer, banyak ditemukan dalam kerangka teori-
H
teori penentuan kurs nilai tukar lainnya. Meski demikian, kalkulasi dan prakiraan dengan PPP
I
diwarnai dengan sejumlah kelemahan terkait dengan perbedaan struktur ekonomi antar negara dan
A
banyaknya data yang perlu diestimasi.
2. Pendekatan neraca pembayaran merupakan teori kedua terpopuler dalam menjelaskan penentuan
R
kurs nilai tukar. Pendekatan dasar teori ini menyatakan bahwa kurs nilai tukar mencapai titik
E
ekuilibrium dengan membandingkan aktivitas neraca berjalan dan neraca keuangan. Pendekatan
ini cukup populer digunakan karena data mengenai neraca pembayaran (BOP) tersedia dengan luas.
P
Kelemahan teori ini adalah tidak memperhitungkan saldo uang atau aset-aset finansial.
3. Pendekatan moneter dalam bentuk yang paling sederhana menyatakan bahwa kurs nilai tukar
ditentukan melalui penawaran dan permintaan stok moneter nasional, serta ekspektasi tingkat dan
laju pertumbuhan stok moneter di masa depan.
Aset finansial lain, seperti obligasi, tidak dianggap relevan dalam penentuan kurs nilai tukar, karena
baik obligasi domestik maupun asing dipandang saling substitusi.
13.2 Paritas
Teori ekonomi yang menghubungkan kurs nilai tukar, tingkat harga, dan suku bunga disebut
sebagai kondisi paritas internasional. Kondisi paritas internasional ini membentuk inti teori finansial
yang merupakan keunikan dari keuangan internasional.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Teori ini barangkali tidak selalu terlihat “tepat” ketika dibandingkan dengan apa yang akan terlihat
dalam dunia nyata, namun teori-teori ini penting untuk memahami bagaimana bisnis multinasional
dilakukan dan didanai saat ini.
Kesalahan yang terjadi seringkali tidak terkait dengan teori itu sendiri, melainkan dengan interpretasi
dan penerapannya.
Teori paritas menyatakan bahwa jika suatu produk atau jasa yang serupa:
1. Dijual di dua pasar yang berbeda
2. Tidak ada restriksi atas penjualan
3. Biaya transportasi untuk memindahkan produk antar pasar sama besarnya,
Maka harga produk atau jasa tersebut semestinya sama di kedua pasar yang ada. Inilah yang disebut
sebagai hukum satu harga (law of one price).
Prinsip utama pasar kompetitif adalah harga akan sama di semua pasar jika tidak terdapat deviasi
A
(misalnya biaya transportasi). Karenanya, jika membandingkan komponen harga saja, maka akan seperti
C
halnya melakukan konversi dari satu mata uang ke mata uang lainnya, sebagai berikut:
P$ × S = P¥
A

Yaitu, harga produk dalam dolar AS adalah (P$), kurs spot (S) dan harga dalam Yen (P¥).
W
Jika hukum satu harga memang berlaku untuk seluruh barang dan jasa, maka nilai tukar berdasarkan
paritas daya beli (PPP) dapat ditemukan dengan menghitung harga apa saja. Dengan membandingkan
IS
harga produk yang serupa yang dinyatakan dalam mata uang yang berbeda, kurs nilai tukar riil (atau
berdasarkan PPP) dapat ditentukan, dengan catatan pasar bersifat efisien. Ini yang disebut sebagai teori
S
PPP absolut.
A
Pengujian empiris terhadap PPP dan hukum satu harga sudah dilakukan berkali-kali, namun
masih belum dapat membuktikan bahwa PPP dapat secara akurat memprediksi kurs nilai tukar di masa
E
mendatang. Dua kesimpulan umum yang dapat diambil dari pengujian yang dilakukan adalah:
B
1. PPP cukup akurat untuk periode waktu yang sangat panjang, namun tidak akurat untuk periode
jangka pendek, dan
H
2. Teori ini berlaku dengan lebih baik untuk negara-negara dengan karakteristik inflasi yang relatif
I
tinggi dan pasar modal yang masih belum maju.
A
Mata uang suatu negara perlu untuk dibandingkan dengan mata uang lain untuk menentukan daya
beli relatif. Tujuannya adalah untuk menentukan apakah kurs nilai tukar suatu mata uang “overvalued”
R
atau “undervalued”, dilihat dari aspek PPP. Hal ini dilakukan melalui perhitungan indeks kurs nilai tukar,
E
seperti yang disebut Indeks Kurs Nilai Tukar Efektif. Salah satu hal yang menimbulkan deviasi terhadap
P
indeks nilai tukar efektif riil suatu negara adalah adanya exchange rate pass-through yang tidak lengkap.
Meskipun PPP menyatakan bahwa seluruh perubahan kurs nilai tukar merupakan kelanjutan (passed
through) dari ekuivalen perubahan harga dengan para mitra dagang, riset empiris pada tahun 1980-an
telah mempertanyakan asumsi yang lama diyakini ini. Sebagai contoh, sebuah perusahaan mobil dapat
saja melakukan penyesuaian harga mobil yang dijual di suatu negara asing jika kurs nilai tukar yang ada
mengubah struktur biaya produsen mobil tersebut jika dibandingkan dengan produsen dari negara lain.
Efek Fisher menyatakan bahwa suku bunga nominal di masing-masing negara sama dengan tingkat
pengembalian yang diinginkan (required real rate of return) ditambah dengan kompensasi untuk ekspektasi
inflasi.
Hal ini dapat terlihat dari persamaan berikut:
i = r + E(P)
Yaitu i = tingkat suku bunga nominal, r = suku bunga riil, dan E(P) = ekspektasi inflasi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Pengujian empiris terhadap laju inflasi (secara ex-post) telah menunjukkan bahwa Efek Fisher
umumnya timbul terhadap sekuritas pemerintah jangka pendek (seperti surat perbendaharaan atau surat
utang – treasury bills dan notes). Hubungan antara persentase perubahan kurs spot dalam beberapa
periode waktu dan selisih antara suku bunga pada pasar modal nasional berbeda yang dibandingkan
disebut sebagai Efek Fisher Internasional (international Fisher effect).
“Fisher-open”, demikian istilahnya, menyatakan bahwa kurs spot akan berubah dalam besaran yang
sama namun berkebalikan arah, terhadap selisih suku bunga antar dua negara. Lebih jelasnya:
S1 – S2
Yaitu i$ and i¥ masing-masing merupakan suku bunga nasional dan S merupakan kurs nilai tukar
dengan menggunakan kuotasi tidak langsung (¥/$).
Penjelasan terhadap efek Fisher internasional adalah bahwa investor harus mendapatkan imbalan
A
atau penalti untuk mengimbangi ekspektasi perubahan kurs nilai tukar.
C
Untuk Teori Paritas Suku Bunga (Interest Rate Parity - IRP) menjelaskan keterkaitan antara pasar
valuta asing dan pasar uang internasional. Teori ini menjelaskan bahwa “perbedaan antara suku bunga
A
nasional untuk sekuritas yang memiliki risiko dan jatuh tempo yang serupa memiliki besaran yang sama,
namun berkebalikan arah, dengan tingkat diskonto atau premium forward untuk mata uang asing, dengan
W
tidak memasukkan biaya transaksi.
S
Deviasi dari arbitrase suku bunga terlindungi (Covered Interest Arbitrage - CIA) dikenal sebagai
I
Uncovered Interest Arbitrage (UIA). Dalam kasus ini, investor meminjam di negara dan dalam mata uang
S
yang mengindikasikan suku bunga yang relatif rendah dan mengonversikan nilainya ke mata uang yang
menawarkan tingkat suku bunga yang jauh lebih tinggi. Transaksi ini disebut sebagai “tidak terlindungi/
A
uncovered” karena investor tidak menjual forward mata uang yang menghasilkan imbalan lebih tinggi,
E
dan memilih untuk tetap tidak terlindungi, dengan menerima risiko mata uang melalui penukaran mata
uang yang menghasilkan mata uang yang lebih rendah hasilnya pada akhir periode.
B
Sejumlah pengamat menyakini bahwa kurs nilai tukar forward dapat meramalkan tanpa bias kurs
spot nilai tukar di masa mendatang. Bila ini benar terjadi, maka dapat dikatakan bahwa distribusi kurs
H
spot aktual yang akan terjadi di masa depan terpusat pada kurs forward. Prediksi tanpa bias secara
I
sederhana berarti bahwa secara rata-rata kurs forward mengestimasi kurs spot aktual di masa mendatang
A
secara lebih besar dan kurang dalam frekuensi dan besaran yang sama.
ER
P

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
13.3 Peramalan Nilai Tukar: Pendekatan Pasar Aset
Pendekatan pasar aset berasumsi bahwa orang asing bersedia untuk menahan klaim dalam bentuk
moneter, yang bergantung pada sejumlah faktor pertimbangan atau pendorong investasi, antara lain:
1. Suku bunga riil relatif;
2. Prospek pertumbuhan ekonomi;
3. Likuiditas pasar modal;
4. Infrastruktur ekonomi dan sosial suatu negara;
5. Kondisi politik yang aman;
6. Praktik tata kelola perusahaan (corporate governance);
7. Pengaruh krisis yang terjadi dalam wilayah regional (contagion); dan
8. Spekulasi.
A
Para analis teknikal, yang juga dikenal sebagai chartists, memusatkan perhatian pada data harga dan
C
volume untuk menentukan tren masa lalu yang diperkirakan akan berlanjut di masa mendatang. Satu
elemen terpenting analisis teknikal adalah bahwa kurs nilai tukar masa depan didasarkan pada kurs nilai
A
tukar saat ini.
Pergerakan kurs nilai tukar dapat dibagi ke dalam tiga periode:
W
1. Harian;
S
2. Jangka pendek (beberapa hari hingga beberapa bulan); dan
I
3. Jangka panjang.
AS
BE
IH
RA
PE

Semakin panjang horison waktu yang terlibat, akan semakin tidak akurat peramalan yang dilakukan.
Peramalan untuk jangka panjang akan banyak bergantung pada fundamenal ekonomi, yang menjadi
faktor penentu nilai tukar, sedangkan banyak kebutuhan peramalan oleh perusahaan adalah untuk jangka
pendek hingga menengah, yang dapat dilakukan dengan pendekatan yang tidak terlalu teoritis.
Selain itu, dari beberapa dekade studi teoritis dan empiris, terlihat bahwa kurs nilai tukar sebenarnya
dipengaruhi oleh beberapa prinsip dan teori fundamental yang telah dijelaskan sebelumnya. Fundamental
sebenarnya berlaku juga untuk jangka panjang. Oleh karena itu, ada suatu konsep yang disebut sebagai
jalur ekuilibrium fundamental untuk menentukan nilai mata uang. Selain itu, dalam jangka pendek juga

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
terdapat beragam even acak, friksi institusi, dan faktor teknikal yang dapat menyebabkan nilai mata
uang mengalami deviasi secara signifikan dari jalur fundamental jangka panjangnya. Kondisi perilaku ini
beberapa kali disebut sebagai gangguan (noise). Oleh karena itu, kita dapat menduga bahwa deviasi dari
jalur jangka panjang tidak hanya akan terjadi, namun akan terjadi secara reguler dan relatif panjang.
13.4 Ketidakseimbangan Nilai Tukar di Negara Berkembang
Secara umum, faktor-faktor penentu nilai tukar yang dijelaskan di atas pada umumnya mengasumsikan
pasar modal dan pasar uang berukuran besar dan likuid. Karenanya, kondisi di atas lebih banyak
ditemukan di negara maju. Di negara berkembang, pasar modal dan pasar uangnya relatif berukuran
A
lebih kecil dan tidak terlalu likuid, memperlihatkan banyaknya perilaku dan kondisi yang berlawanan
C
dengan teori yang ada.
Kondisi ini tidak berarti teori-teori yang dijelaskan tidak lagi bermanfaat. Sebaliknya relevansi
A
asumsi yang mendasari teori perlu diperkuat. Beberapa contoh seperti Krisis Asia 1997 ataupun Krisis di
Argentina setahun kemudian menunjukkan secara jelas bahwa efek psikologis dan penularan (contagion)
W
berperan besar dalam pasar valas, meskipun ini tidak terlepas dari kondisi pasar yang relatif belum stabil.
IS
S
13.5 Jenis-jenis Eksposur Valuta Asing
EA
Eksposur valuta asing (foreign exchange exposure) merupakan ukuran atau besaran potensi
perubahan profitabilitas, arus kas bersih, dan nilai pasar suatu perusahaan karena adanya perubahan
B
kurs nilai tukar. Tugas yang penting untuk seorang manajer keuangan adalah mengukur eksposur valas
ini dan mengelolanya sehingga tetap dapat memaksimalkan profitabilitas, arus kas bersih, dan nilai pasar
H
perusahaan. Pengaruh yang ditimbulkan perubahan kurs nilai tukar terhadap perusahaan dapat diukur
I
dengan beberapa cara:
A
1. Eksposur transaksi (transaction exposure) mengukur perubahan atas nilai kewajiban keuangan
yang ada sebelum terjadi perubahan kurs nilai tukar, namun belum jatuh tempo sehingga setelah
R
perubahan kurs nilai tukar. Jadi, eksposur ini berkaitan dengan perubahan arus kas sebagai hasil
E
dari kewajiban kontraktual yang ada.
Eksposur operasi (operating exposure), yang juga dikenal sebagai eksposur ekonomi (economic
P

exposure), eksposur kompetitif (competitive exposure), atau eksposur strategis (strategic exposure),
mengukur perubahan nilai kini perusahaan yang timbul dari setiap perubahan arus kas operasi
masa depan perusahaan, yang disebabkan oleh perubahan kurs nilai tukar yang tak terduga. Eksposur
transaksi terjadi karena perubahan arus kas masa depan yang tak terduga.
Perbedaan antara keduanya adalah eksposur transaksi terkait dengan arus kas masa depan yang
sudah menjadi komitmen, sedangkan eksposur operasi berfokus pada arus kas masa depan yang
diharapkan (namun belum menjadi komitmen) yang akan berubah karena perubahan kurs nilai
tukar telah mengubah daya saing internasional.
2. Eksposur translasi (translation exposure), yang juga disebut sebagai eksposur akuntansi (accounting
exposure), adalah potensi perubahan ekuitas pemilik yang disebabkan oleh akuntansi, yang terjadi
karena kebutuhan untuk melakukan “translasi” laporan keuangan dalam mata uang asing ke dalam
satu mata uang pelaporan untuk menyusun laporan keuangan konsolidasi yang mencakup seluruh
dunia. Konsekuensi pajak untuk eksposur mata uang asing beragam di tiap-tiap negara.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Namun demikian, sebagai panduan umum, biasanya hanya kerugian valuta asing yang terealisasi
yang dapat menjadi pengurang dalam perhitungan pajak penghasilan. Dengan demikian, maka
hanya keuntungan yang terealisasi yang menimbulkan penghasilkan kena pajak. “Terealiasi atau
realized” berarti kerugian atau keuntungan yang melibatkan arus kas.
13.6 Pentingnya Lindung Nilai (Hedging)
Perusahaan multinasional (MNE) memiliki serangkaian arus kas yang sensitif terhadap perubahan
kurs nilai tukar, tingkat bunga, dan harga komoditas. Ketiga risiko harga finansial ini merupakan subjek
utama dari bidang manajemen risiko finansial yang sedang berkembang. Banyak perusahaan yang
A
berupaya untuk mengelola eksposur keuangan melalui aktivitas lindung nilai (hedging).
C
Lindung nilai adalah pengambilan posisi dengan mengambil arus kas, aset, atau kontrak (termasuk
kontrak forward) yang nilainya akan naik (turun) dan mengimbangi turun (naik) nilai posisi yang ada
A
saat ini. Lindung nilai dapat melindungi pemilik aset dari kerugian, namun juga dapat menghilangkan
keuntungan dari kenaikan nilai aset yang dilindung-nilai.
W
Nilai suatu perusahaan, menurut teori finansial, merupakan nilai kini bersih dari seluruh ekspektasi
S
arus kas pada masa depan. Fakta bahwa arus kas ini merupakan sesuatu yang diharapkan memberi
I
penekanan bahwa tidak ada hal yang pasti di masa depan.
S
Risiko mata uang secara umum merupakan variasi dalam arus kas yang diharapkan yang terjadi
dari perubahan kurs nilai tukar yang tak terduga. Sebuah perusahaan yang melakukan lindung nilai
A
terhadap eksposur ini dapat mengurangi beberapa varian nilai arus kas masa depan yang diharapkan.
E
Namun demikian, pengurangan variabilitas arus kas sendiri apakah menjadi alasan yang memadai untuk
melakukan manajemen risiko mata uang, bergantung pada beberapa hal.
B
Para pihak yang menentang dilakukannya lindung nilai, menyebutkan alasan antara lain:
1. Para pemegang saham cukup mampu untuk melakukan diversifikasi risiko mata uang dibandingkan
H
dengan manajemen perusahaan.
I
2. Manajemen risiko mata uang tidak meningkatkan arus kas perusahaan yang diharapkan.
A
3. Manajemen seringkali melakukan aktivitas lindung nilai yang memberikan manfaat bagi manajemen
namun menimbulkan kerugian dari sisi pemegang saham (konflik agensi).
R
4. Manajemen tidak dapat melampaui pasar.
E
Sebaliknya para pendukung aktivitas lindung nilai menyebutkan alasan berikut:
P
1. Pengurangan risiko arus kas masa depan dapat meningkatkan kemampuan perusahaan melakukan
perencanaan.
2. Pengurangan risiko arus kas masa depan mengurangi kemungkinan bahwa arus kas perusahaan
akan berkurang hingga di bawah level kebutuhan minimum yang diperlukan (titik financial distress)
3. Manajemen memiliki keunggulan komparatif bila dbandingkan pemegang saham individual dalam
mengetahui risiko keuangan aktual yang dihadapi perusahaan.
4. Manajemen memiliki posisi yang lebih baik untuk mengambil keuntungan dari kondisi pasar yang
tidak ekuilibrium.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
13.7 Pengukuran Eksposur Transaksi
Eksposur transaksi mengukur keuntungan atau kerugian yang timbul dari penyelesaian kewajiban
finansial yang ada, yang kondisinya dinyatakan dalam mata uang asing. Contoh yang paling umum dari
timbulnya eksposur transaksi adalah ketika perusahaan memiliki tagihan (piutang) atau utang dalam
mata uang asing.
Eksposur transaksi mata uang asing dapat dikelola melalui lindung nilai kontraktual, operasi, dan
finansial. Lindung nilai kontraktual yang utama mencakup pasar forward, pasar uang, pasar future, dan
pasar opsi. Lindung nilai operasional dan finansial memanfaatkan penggunaan perjanjian pembagian
risiko, pembayaran secara leads dan lag, swap, dan strategi lainnya. Istilah lindung nilai natural mengacu
pada upaya untuk mengimbangi arus kas operasi, yaitu utang yang timbul dari aktivitas bisnis. Lindung
nilai finansial mengacu pada mengimbangi kewajiban utang (seperti pinjaman) atau beberapa jenis
A
derivatif finansial seperti swap suku bunga.
C
Untuk itu perlu kehati-hatian untuk membedakan antara lindung nilai operasional dan lindung nilai
finansial.
A
W
13.8 Eksposur Transaksi dan Pengelolaan Utang Dagang
S

1.
SI
Untuk menghadapi eksposur transaksi, terdapat empat alternatif:
Tidak melakukan lindung nilai;
A
2. Lindung nilai pada pasar forward;
E
3. Lindung nilai pada pasar uang; atau
4. Lindung nilai pada pasar opsi.
B
Keempat alternatif ini dapat diterapkan untuk piutang usaha atau utang usaha.
1. Lindung nilai forward meliputi kontrak forward (atau futures) dan sumber dana untuk memenuhi
IH
kontrak tersebut. Dalam beberapa situasi, dana untuk memenuhi kontrak forward mata uang masih
belum tersedia, atau akan diterima di kemudian hari, sehingga harus dibeli pada pasar spot di
A
waktu mendatang. Lindung nilai jenis ini disebut sebagai “terbuka” atau “uncovered” dan meliputi
sejumlah besar risiko karena lindung nilai harus dilakukan dengan menggunakan dasar kurs spot
R
masa depan yang tidak pasti untuk memenuhi kontrak forward. Pembelian dengan menggunakan
E
dana seperti ini pada suatu tanggal di masa mendatang dikenal sebagai covering.
P
2. Lindung nilai pasar uang juga melibatkan kontrak dan sumber dana untuk memenuhi kontrak
tersebut. Dalam kasus ini kontrak yang dimaksud adalah perjanjian pinjaman. Perusahaan yang
melakukan lindung nilai pasar uang meminjam dalam satu mata uang dan menukarkannya menjadi
mata uang lain. Dana untuk memenuhi kontrak tersebut – yaitu untuk melunasi pinjaman –
dihasilkan dari aktivitas bisnis, yang dilindungi dalam aktivitas lindung nilai pasar uang (covered
by money market hedge). Alternatif lain, dana untuk melunasi pinjaman dapat dibeli pada pasar spot
valuta asing ketika pinjaman tersebut jatuh tempo (yang dikenal sebagai uncovered or open money
market hedge).
3. Lindung nilai dengan opsi memungkinkan perusahaan untuk turut menikmati setiap potensi kenaikan
nilai yang terkait dengan posisi yang diambil, namun membatasi risiko penurunan. Pilihan harga
pelaksanaan merupakan aspek yang sangat penting dalam memanfaatkan opsi sebagai premi opsi dan
dengan sendirinya pola pay-off akan berbeda.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
13.9 Praktik Manajemen Risiko
Fungsi divisi treasury di suatu perusahaan privat, yaitu bagian yang secara khusus bertanggung jawab
untuk manajemen eksposur transaksi, biasanya diperlakukan sebagai pusat biaya (cost center). Fungsi
treasury tidak diharapkan untuk menambah keuntungan bagi perusahaan. Manajer risiko keuangan
diharapkan untuk bersikap konservatif dalam menghadapi kesalahan ketika mengelola uang perusahaan.
Perusahaan harus memutuskan eksposur manakah yang hendak dilindung nilai:
1. Banyak perusahaan tidak memperbolehkan lindung nilai untuk ekposur kuotasi (quotation exposure
atau backlog exposure) semata-mata dengan alasan kebijakan.
2. Banyak perusahaan merasa bahwa sampai timbulnya transaksi pada buku akuntansi perusahaan,
maka probabilitas terjadinya eksposur secara aktual dianggap kurang dari 100%.
3. Namun demikian, semakin banyak jumlah perusahaan yang aktif melakukan lindung nilai, tidak
A
hanya terhadap backlog exposures, namun juga secara selektif melakukan lindung nilai terhadap
C
eksposur kuotasi dan sebagai antisipasi.
4. Eksposur yang diantisipasi merupakan transaksi yang pada saat ini belum terdapat kontrak atau
A
perjanjian.
Sebagaimana yang diharapkan, program manajemen eksposur transaksi umumnya terbagi di
W
sepanjang garis opsi (option-line); yaitu yang menggunakan opsi dan yang tidak menggunakan opsi.
S
Perusahaan yang tidak menggunakan opsi keuangan bergantung hanya pada kontrak forward dan lindung
I
nilai pasar uang.
S
Banyak perusahaan multinasional telah menetapkan kebijakan manajemen risiko eksposur transaksi
yang cukup tegas, yang mengharuskan lindung nilai proporsional. Kontrak ini umumnya mengharuskan
A
penggunaan lindung nilai kontrak forward sebesar persentase tertentu dari eksposur transaksi yang ada.
E
Bagian eksposur yang masih tersisa kemudian dilindung nilai secara selektif berdasarkan toleransi risiko
perusahaan, pandangan atas pergerakan kurs nilai tukar, dan tingkat keyakinan.
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Referensi
1. Undang No. 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas Eiteman, D. K., A. I. Stonehill, M. H. Moffett
(2010). Multinational Business Finance 12th edition. Pearson Education.
2. Eiteman, D. K., A. I. Stonehill, M. H. Moffett (2010). Multinational Business Finance 12th edition.
Pearson Education Undang No. 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas.
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
Bab XIV SW
SI
OPERATING EXPOSURE
A
BE
IH
R A
P E

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
BAB XIV
OPERATING EXPOSURE
14.1 Karakteristik Operating Exposure
Eksposur operasi (Operating exposure) yang juga dikenal sebagai eksposur ekonomi (economic
exposure), eksposur kompetitif (competitive exposure), dan terkadang bahkan eksposur strategis (strategic
exposure) mengukur setiap perusahaan dalam nilai kini perusahaan yang terjadi akibat perubahan arus
kas operasi masa depan, yang disebabkan oleh perubahan kurs nilai tukar secara tak terduga. Mengukur
A
eksposur operasi perusahaan memerlukan peramalan dan analisis atas seluruh eksposur transaksi masa
depan perusahaan dan eksposur masa depan atas seluruh kompetitor dan kompetitor perusahaan di
C
seluruh dunia.
Analisis jangka yang lebih panjang – yaitu ketika perubahan kurs nilai tukar tidak dapat diprediksi
A
dan tidak dapat diperkirakan – merupakan tujuan analisis eksposur operasi. Arus kas perusahaan
multinasional dapat dibagi menjadi arus kas operasi dan arus kas pendanaan. Arus kas operasi timbul
W
dari piutang dan utang antar perusahaan (antara perusahaan yang tidak terkait) dan intra perusahaan
IS
(antar unit dalam perusahaan yang sama), pembayaran sewa, biaya royalti dan lisensi, serta beragam
biaya jasa manajemen. Arus kas pendanaan merupakan pembayaran untuk pinjaman (yaitu pokok dan
S
bunga), injeksi modal ekuitas, dan dividen yang memiliki sifat antar maupun intra perusahaan.
A
Pengaruh eksposur operasi terhadap kesehatan jangka panjang suatu bisnis terbilang jauh lebih
penting, jika dibandingkan dengan perubahan yang disebabkan oleh eksposur transaksi maupun eksposur
E
translasi. Namun demikian, eksposur operasi tetap bersifat subjektif karena bergatung pada estimasi
B
perubahan arus di masa depan selama periode waktu tertentu.
Perencanaan terhadap eksposur operasi merupakan tanggung jawab manajemen seutuhnya karena
H
tergantung pada interaksi antara strategi keuangan, pemasaran, pembelian, dan produksi. Ekspektasi
I
dalam perubahan kurs nilai tukar valuta asing tidak termasuk dalam pengertian eksposur operasi karena
A
baik manajemen maupun investor semestinya telah memperhitungkan informasi ini dalam melakukan
evaluasi terhadap hasil operasi dan nilai pasar yang diharapkan.
R
Dari sudut pandang investor, jika pasar valuta asing bersifat efisien, maka informasi mengenai
E
perubahan kurs valuta asing yang terduga dapat tercermin dalam nilai pasar perusahaan. Hanya perubahan
yang tidak terduga atau pasar valuta asing yang tidak efisien yang menyebabkan nilai pasar berubah.
P
14.2 Manajemen stratejik dan Operating Exposure
Tujuan manajemen eksposur operasi dan transaksi adalah untuk mengantisipasi dan mempengaruhi
efek perubahan valuta asing yang tak terduga terhadap arus kas masa depan perusahaan, dan bukan
sekedar berharap untuk kondisi terbaik. Untuk memenuhi tujuan ini, manajemen dapat melakukan
diversifikasi basis operasi dan pendanaan perusahaan. Manajemen juga dapat mengubah kebijakan operasi
dan pendanaan perusahaan. Strategi diversifikasi tidak menuntut perusahaan untuk memprediksikan
ketidakseimbangan, melainkan cukup mengakuinya pada saat terjadi.
Jika operasi sebuah perusahaan telah terdiversifikasi secara internasional, sejak awal manajemen
telah diposisikan untuk mampu mengakui disekuilibrium ketika terjadi dan bereaksi secara kompetitif.
Dengan mengakui perubahan sementara terhadap kondisi persaingan di seluruh dunia, manajemen
mampu melakukan perubahan dalam strategi operasi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Perusahaan domestik dapat pula terpengaruh sepenuhnya atas eksposur operasi mata uang asing dan
tidak memiliki pilihan untuk bereaksi dengan cara yang sama seperti halnya perusahaan multinasional.
Jika sumber pendanaan perusahaan terdiversifikasi sebenarnya perusahaan telah diposisikan dari awal
untuk mendapatkan keuntungan dari deviasi temporer yang terjadi melalui efek Fisher internasional.
Namun demikian, untuk mengganti sumber pendanaan, sebuah perusahaan harus sudah dikenal dengan
baik oleh komunitas investasi internasional. Sekali lagi, ini bukanlah opsi bagi perusahaan domestik (jika
perusahaan domestik itu membatasi pendanaan terhadap satu pasar modal saja).
14.3 Manajemen Proaktif Operating Exposure
A
Eksposur operasi dan transaksi dapat dikelola sebagian dengan mengadopsi kebijakan operasi atau
C
pendanaan yang dapat mengimbangi eksposur mata uang asing yang diantisipasi. Enam kebijakan proaktif
yang umumnya diterapkan adalah:
A
1. Menyamakan arus kas mata uang
2. Perjanjian pembagian risiko
W
3. Back-to-back atau parallel loan
S
4. Swap mata uang
I
5. Leads and lags
S
6. Reinvoicing center
Dalam contoh ini sebuah perusahaan dari Amerika Serikat ingin melanjutkan penjualan ekspor
A
ke Eropa. Agar dapat berkompetisi secara efektif di pasar Eropa, perusahaan akan menagih seluruh
E
penjualan ekspor dalam mata uang Euro. Kebijakan ini menghasilkan penerimaan Euro terus-menerus
dari bulan ke bulan. Rangkaian eksposur transaksi tanpa henti ini dapat dilindung nilai secara berlanjut
B
dengan forward atau perjanjian kontraktual lainnya.
1. Menyamakan arus kas mata uang
H
Salah satu jalan untuk meniadakan eksposur panjang yang terus berlanjut yang diantisipasi
I
perusahaan adalah dengan mendapatkan utang dalam denominasi mata uang tersebut (matching).
A
Alternatif lain bagi perusahaan AS adalah menemukan pemasok bahan baku dan komponen di
Eropa sebagai pengganti perusahaan dari AS atau negara lain. Selain itu, perusahaan juga dapat
R
melakukan pengalihan mata uang (currency switching), yaitu perusahaan membayar pemasok luar
E
negeri dengan mata uang Euro.
P
2. Klausul perjanjian menyangkut mata uang: pembagian risiko
Metode alternatif untuk mengelola eksposur arus kas jangka pajang antar perusahaan adalah dengan
melakukan pembagian risiko (risk sharing). Ini merupakan perjanjian kontraktual, yaitu antara
pembeli dan penjual yang sepakat untuk berbagi atau memecah dampak pergerakan mata uang atas
pembayaran di antara kedua belah pihak. Perjanjian ini dimaksudkan untuk mengurangi dampak
volatilitas dan pergerakan kurs nilai tukar yag tidak dapat diprediksi bagi kedua belah pihak.
3. Back-to-Back Loans
Back-to-back loan, yang juga dikenal sebagai parallel loan atau credit swap, terjadi ketika dua
perusahaan di dua negara berbeda mengatur untuk meminjam dalam mata uang satu sama lain
selama periode waktu tertentu. Pada tanggal pelunasan yang telah disepakati, kedua perusahaan
itu mengembalikan mata uang yang dipinjam. Swap (pertukaran) ini menimbulkan lindung nilai
tertutup (covered hedge) terhadap kerugian valuta asing, karena masing-masing perusahaan pada
bukunya sendiri, meminjam dalam mata uang yang sama yang akan dilunasinya nanti.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
4. Terdapat dua kendala fundamental yang menghalangi penggunaan back-to-back loan secara luas,
yaitu:
Sulit bagi perusahaan untuk menemukan mitra, yaitu pihak counterparty untuk jumlah mata uang
dan waktu yang dikehendaki.
5. Timbul risiko bahwa salah satu pihak akan gagal untuk mengembalikan dana yang dipinjamkan
pada waktu yang telah ditentukan – meskipun masing-masing pihak memiliki jaminan 100% (yang
berdenominasi dalam mata uang yang berbeda).
6. Currency Swaps:
Currency swap serupa dengan back-to-back loan, hanya saja tidak tersaji pada neraca perusahaan.
Dalam currency swap, perusahaan dan sebuah swap dealer atau swap bank sepakat untuk menukarkan
jumlah yang ekuivalen atas dua mata uang yang berbeda pada periode waktu tertentu.
7. Leads and Lags: Menentukan kembali waktu transfer dana
A
Perusahaan dapat mengurangi baik eksposur operasi dan transaksi dengan mempercepat atau
C
memperlambat waktu pembayaran yang harus dilakukan atau diterima dalam mata uang asing.
Leads and lags intra perusahaan lebih mungkin untuk dilakukan karena perusahaan berhubungan
A
istimewa kemungkinan besar akan memiliki tujuan yang sama sebagai satu perusahaan terkonsolidasi.
Sebaliknya leads and lags antar perusahaan memerlukan preferensi waktu perusahaan lain yang
W
independen terhadap perusahaan lain.
IS
S
14.4 Pendekatan Kontraktual: Lindung Nilai terhadap Transaksi yang Tidak Dapat Dilindungi
E
Dalam kondisi pasar yang semakin mengglobal dan terkait satu sama lain seperti dewasa ini,
maka dalam beberapa kali kesempatan untuk melakukan hedging menjadi terbatas. Sebagai alternatif,
B
perusahaan dapat melakukan lindung nilai secara kontraktual. Hal ini dapat dilakukan dengan cara
mengambil posisi opsi mata uang jangka panjang untuk mengimbangi potensi kerugian dari perubahan
H
kurs nilai tukar dengan arah yang tidak dikehendaki. Selain itu, kemampuan untuk melakukan lindung
I
nilai terhadap transaksi yang tidak dapat dilindungi bergantung pada kemampuan perusahaan:
A
1. Untuk memprediksi arus kas masa depan;
2. Untuk memprediksi respon pesaing terhadap perubahan kurs nilai tukar.
ER
P
14.5 Pengertian Translation Exposure
Eksposur translasi (translation exposure), yang juga disebut sebagai accounting exposure, timbul
karena laporan keuangan perusahaan anak di luar negeri – yang dinyatakan dalam mata uang asing –
harus disajikan kembali dalam mata uang pelaporan perusahaan induk agar perusahaan dapat menyusun
laporan keuangan konsolidasi. Proses akuntansi untuk translasi mencakup pengubahan (konversi) laporan
keuangan perusahaan anak di luar negeri menjadi laporan keuangan yang berdenominasi rupiah.
Eksposur translasi juga merupakan potensi kenaikan atau penurunan kekayaan bersih dan laba
bersih perusahaan induk, yang disebabkan oleh perubahan kurs nilai tukar sejak tanggal terakhir
dilakukannya translasi.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
14.6 Metode Translasi
Adapun tujuan utama translasi adalah untuk menyusun laporan keuangan konsolidasi. Manajemen
perusahaan menggunakan laporan hasil translasi tersebut untuk menilai kinerja (yaitu memungkinkan
dilakukannya perbandingan antara perusahaan anak yang tersebar di berbagai wilayah geografis).
Proses translasi pada dasarnya cukup sederhana:
1. Laporan keuangan dalam mata uang asing harus disajikan kembali dalam mata uang pelaporan
perusahaan induk.
2. Jika kurs nilai tukar yang sama digunakan untuk mengukur kembali masing-masing dan setiap
komponen akun dalam laporan terpisah (laporan laba rugi dan laporan posisi keuangan), maka
tidak akan ada ketidakseimbangan yang timbul dari proses pengukuran kembali.
3. Karena adanya perbedaan kurs nilai tukar yang digunakan untuk masing-masing pos pada laporan
A
keuangan, maka akan timbul ketidakseimbangan.
C
Kurs nilai tukar yang berbeda digunakan untuk mengukur kembali masing-masing pos dalam
laporan, yaitu:
A
1. Prinsip translasi di banyak negara seringkali merupakan hasil kompromi yang kompleks antara
valuasi pasar historis dan kini.
W
2. Kurs nilai tukar historis digunakan untuk pos ekuitas tertentu, aset tetap dan persediaan; sedangkan
S
kurs nilai tukar kini dapat digunakan untuk aset lancar, liabilitas lancar, pendapatan, dan beban.
I
Prosesnya cukup sederhana yaitu:
S
1. Laporan keuangan dalam mata uang asing harus disajikan kembali dalam mata uang pelaporan
A
perusahaan induk.
2. Jika kurs nilai tukar yang sama digunakan untuk mengukur kembali masing-masing dan setiap pos
E
dalam laporan keuangan (neraca dan laporan laba rugi), maka tidak ada ketidakseimbangan yang
B
timbul dari proses pengukuran ini.
3. Namun jika kurs yang berbeda digunakan untuk masing-masing pos (item) dalam masing-masing
H
laporan, maka timbul ketidakseimbangan.
I
Kurs nilai tukar yang berbeda digunakan untuk mengukur kembali masing-masing pos (item) dalam
laporan keuangan, karena:
A
1. Prinsip translasi laporan keuangan di berbagai negara seringkali merupakan hasil kompromi yang
R
kompleks antara valuasi berdasarkan nilai historis dan harga pasar terkini.
2. Kurs nilai tukar historis dapat digunakan untuk beberapa jenis akun ekuitas, aset tetap, dan
E
persediaan; sedangkan kurs nilai tukar kini dapat digunakan untuk aset lancar, liabiltias lancar,
P
pos-pos pendapatan, dan beban.
Saat ini, banyak negara yang menentukan metode tranlasi untuk digunakan oleh perusahaan anak
luar negeri berdasarkan sifat operasi bisnisnya (berdasarkan karakter perusahaan anak).
Sebagai contoh, bisnis perusahaan anak luar negeri dapat dikelompokkan sebagai entitas luar negeri
terintegrasi atau entitas luar negeri mandiri. Entitas luar negeri terintegrasi merupakan entitas yang
beroperasi sebagai kepanjangan tangan perusahaan induk, yaitu arus kas dan lini bisnis sangat berkaitan
satu sama lain. Entitas luar negeri mandiri merupakan entitas yang beroperasi pada lingkungan ekonomi
lokal yang berdiri independen dari perusahaan induk.
Mata uang fungsional perusahaan luar negeri merupakan mata uang dari lingkungan ekonomi yang
utama yang menjadi lokasi operasi perusahaan anak dan arus kas yang dihasilkan berupa mata uang
tersebut. Dengan kata lain, mata uang fungsional merupakan mata uang dominan yang digunakan oleh
perusahaan anak luar negeri dalam operasi harian. Tabel berikut menjelaskan karakteristik mata uang
fungsional.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Tabel 14.1 Karakterisitik Mata Uang Fungsional
Kriteria suatu mata uang dianggap sebagai mata uang fungsional ditentukan berdasarkan indikator ekonomi,
seperti:
Indikator Arus Kas 1. Mata uang luar negeri: Arus kas yang terkait dengan
masing-masing aset dan liabilitas entitas luar negeri
utamanya dalam mata uang asing dan tidak mem-
pengaruhi arus kas perusahaan induk.
2. Mata uang perusahaan induk: Arus kas yang terkait
dengan masing-masing aset dan liabilitas entitas luar
negeri secara langsung mempengaruhi arus kas pe-
A
rusahaan induk saat ini dan siap untuk dikirimkan
kembali (sebagai remintansi) kepada perusahaan
C
induk.
A
Indikator Harga Jual 1. Mata uang luar negeri: Harga jual untuk produk en-
titas luar negeri pada dasarnya tidak terlalu terpe
W
ngaruh oleh fluktuasi kurs nilai tukar dalam jangka
S
pendek, namun lebih ditentukan oleh kompetisi di
I
pasar lokal atau regulasi oleh pemerintah setempat.
S
2. Mata uang perusahaan induk: Harga jual untuk pro-
A
duk entitas luar negeri pada dasarnya terpengaruh
oleh fluktuasi kurs nilai tukar dalam jangka pendek;
E
misal harga jual lebih banyak ditentukan oleh per-
B
saingan pasar dunia atau harga internasional.
Indikator Pasar 1. Mata uang luar negeri: Terdapat pasar lokal yang
H
aktif untuk produk yang dihasilkan entitas luar ne
I
geri, meskipun terdapat jumlah yang signifikan un-
A
tuk diekspor.
R
2. Mata uang perusahaan induk: pasar penjualan yang
paling aktif terdapat di negara asal perusahaan in-
E
duk atau kontrak penjualan dinyatakan dalam mata
P
uang perusahaan induk.
Indikator Beban 1. Mata uang luar negeri: Biaya tenaga kerja, bahan
baku, dan lainnya untuk produk atau jasa entitas
luar negeri utamanya merupakan biaya lokal, meski
ada pula impor dari negara lain.
2. Mata uang perusahaan induk: Biaya tenaga kerja,
bahan baku, dan lainnya secara berkelanjutan, uta-
manya merupakan komponen yang diperoleh dari
negara asal perusahaan induk.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Indikator Pendanaan 1. Mata uang luar negeri: Pendanaan utamanya

didenominasi dalam mata uang asing, dan dana
yang dihasilkan oleh operasi entitas luar negeri
cukup untuk menutup kewajiban utang saat ini dan
yang akan datang.
2. Mata uang perusahaan induk: Pendanaan utamanya
berasal dari perusahaan induk atau kewajiban lain
didenominasi mata uang lain, atau dana yang
dihasilkan dari kegiatan operasional entitas luar ne
geri tidak cukup untuk menutup kewajiban utang saat
ini dan yang akan datang, tanpa adanya tambahan
A
dana atau investasi dari induk perusahaan.
C
Indikator Transaksi Antar Perusahaan dan Pengaturan 1. Mata uang luar negeri: Volume transaksi
Kerjasama intraperusahaan terbilang rendah dan tidak ada
A
keterkaitan operasi yang intensif antara entitas luar
negeri dan perusahaan induk.
W
2. Mata uang perusahaan induk: Volume transaksi
IS
intraperusahaan terbilang tinggi dan terdapat
S
keterkaitan operasi yang intensif antara entitas luar
negeri dan perusahaan induk.
E
Sejumlah negara, seperti AS, menentukan bahwa mata uang fungsional perusahaan anak luar negeri
harus ditentukan berdasarkan sifat dan tujuan perusahana anak. Untuk itu, terdapat dua metode dasar
B
yang umumnya digunakan untuk melakukan translasi atas laporan keuangan perusahaan anak luar negeri,
yaitu:
H
1. Metode current rate (Kurs berlaku)
I
2. Metode temporal
A
Terlepas dari metode yang digunakan, metode translasi tidak hanya menentukan kurs nilai tukar
R
yang digunakan dalam pengukuran kembali pos-pos dalam laporan neraca dan laporan laba rugi, namun
juga menentukan saldo ketidakseimbangan yang diakui (yaitu mempengaruhi laba berjalan atau pos
E
cadangan ekuitas).
P
Metode current rate merupakan metode yang paling banyak digunakan saat ini, dan langkah-
langkahnya sebagai berikut:
1. Aset dan liabilitas ditranslasikan berdasarkan kurs nilai tukar yang berlaku.
2. Pos-pos laporan laba rugi ditranslasikan berdasarkan kurs yang berlaku pada tanggal pencatatan,
atau setidaknya menggunakan kurs rata-rata tertimbang selama periode tersebut.
3. Dividen (pembagian laba) ditranslasikan berdasarkan kurs yang berlaku pada tanggal pembayaran.
4. Akun saham biasa dan modal disetor ditranslasikan berdasarkan kurs historis.
Keuntungan atau kerugian akibat penyesuaian translasi tidak dimasukkan dalam laba bersih
konsolidasi, melainkan dilaporkan secara terpisah dan dicatat pada pos cadangan modal terpisah (dalam
neraca) dengan nama Akumulasi Penyesuaian Translasi (cumulative translation adjustment – CTA).
Keuntungan terbesar menggunakan metode current rate adalah keuntungan atau kerugian akibat
translasi tidak diakui dalam laporan laba rugi, namun langsung diakui ke dalam pos cadangan, sehingga
dapat mengurangi volatilitas laba yang dilaporkan.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Amerika Serikat membedakan perusahaan anak luar negeri berdasarkan mata uang fungsionalnya,
dan bukan berdasarkan karakteristik perusahaan anak, dengan rincian sebagai berikut:
1. Jika laporan keuangan perusahaan anak luar negeri disusun dalam dolar AS, maka tidak diperlukan
translasi.
2. Jika laporan keuangan disusun dalam mata uang lokal, dan mata uang lokal merupakan mata uang
fungsional, maka dilakukan translasi dengan menggunakan metode current rate.
3. Jika laporan keuangan disusun dalam mata uang lokal, dan dolar AS merupakan mata uang
fungsional, maka dilakukan pengukuran kembali dengan menggunakan metode temporal.
4. Jika laporan keuangan disusun dalam mata uang lokal, dan yang menjadi mata uang fungsional
adalah mata uang negara ketiga (bukan mata uang lokal atau dolar AS), maka laporan tersebut
pertama-tama harus diukur kembali dengan menggunakan metode temporal, dan kemudian
ditranslasikan ke dalam dolar AS dengan menggunakan metode current rate.
A
Banyak negara-negara di dunia – yang termasuk dalam kategori negara maju – menggunakan
C
standar yang ditetapkan oleh International Accounting Standards Board (IASB) dan mengikuti prosedur
translasi dasar yang serupa, yaitu:
A
1. Anak perusahaan luar negeri dapat berupa anak perusahaan luar negeri terintegrasi atau anak
perusahaan luar negeri mandiri.
W
2. Anak perusahaan luar negeri terintegrasi (integrated foreign entities) umumnya diukur kembali
S
dengan menggunakan metode temporal.
I
3. Anak perusahaan luar negeri mandiri (self-sustaining foreign entities) ditranslasikan dengan
S
menggunakan metode current rate method, yang juga dikenal sebagai metode kurs penutupan.
EA
14.7 Perbandingan Eksposur Operasi dan Eksposur Translasi
Eksposur operasi bergantung pada:

B
H
1. Depresiasi/apresiasi mata uang.
I
Apabila mengalami depresiasi, maka cenderung menimbulkan kerugian kurs.
A
2. Peningkatan volume.
Volume yang meningkat menghasilkan keuntungan bagi perusahaan.
R
3. Peningkatan harga jual.
E
Harga jual yang meningkat juga meningkatkan keuntungan perusahaan.
P
Sebaliknya eksposur translasi, selain dipengaruhi oleh depresiasi/apresiasi kurs, juga bergantung pada
metode yang digunakan dalam translasi. Selisih kurs yang timbul dalam metode kurs berjalan berpengaruh
langsung terhadap kinerja (laba/rugi) perusahaan. Sebaliknya, metode temporal berpengaruh terhadap
nilai ekuitas, bersifat akumulatif, sehingga tidak terlalu berpengaruh terhadap kinerja perusahaan.
14.8 Pengelolaan Translation Exposure
Teknik umum yang terutama digunakan untuk meminimalkan dampak eksposur translasi adalah
lindung nilai neraca (balance sheet hedge). Lindung nilai neraca memerlukan jumlah yang sama atas aset
dan liabilitas dalam mata uang yang terekspos risiko, dalam laporan posisi keuangan (neraca) konsolidasi.
Jika kondisi dapat dipenuhi untuk setiap mata uang luar negeri, maka eksposur translasi bersih adalah
nol. Jika perusahaan melakukan translasi dengan menggunakan metode temporal, maka posisi terekspos
bersih sebesar nol tersebut disebut sebagai saldo moneter (monetary balance). Saldo moneter yang komplit
tidak pernah terpenuhi jika yang digunakan adalah metode current rate.

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
Biaya yang dikeluarkan untuk melakukan lindung nilai neraca tergantung pada biaya pinjaman
yang besarnya relatif. Aktivitas lindung nilai ini merupakan kompromi yang melibatkan pengubahan
denominasi mata uang pos-pos neraca, yang di satu sisi menimbulkan biaya berupa beban bunga atau
efisiensi operasional, namun di sisi lain dapat melakukan sebagian perlindungan atas mata uang asing.
Jika perusahaan anak menggunakan mata uang lokal sebagai mata uang fungsional, maka kondisi
berikut dapat menjadi dasar penentuan saat melakukan lindung nilai neraca:
1. Perusahaan anak luar negeri akan dilikuidiasi, sehingga nilai CTA akan terealisasi.
2. Perusahaan memiliki jaminan utang atau perjanjian bank yang menyatakan bahwa rasio utang/
ekuitas harus dipertahankan dalam batasan tertentu.
3. Manajemen dievaluasi berdasarkan ukuran laporan laba rugi dan neraca tertentu, yang dapat
dipengaruhi oleh kerugian atau keuntungan translasi.
4. Anak perusahaan luar negeri beroperasi di lingkungan yang mengalami hiperinflasi.
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

MANAJEMEN
KEUANGAN LANJUTAN
CA
A
SW
SI
EA
B
IH
RA
PE

Modul CA - Isi - Manajemen Keuangan Lanjutan - CETAK 2015 (Watermark)

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

Modul CA - Isi - Manajemen Keuangan Lanjutan - CETAK 2015 (Watermark)

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

MANAJEMEN

Ikatan Akuntan Indonesia a

MODUL CHARTERED ACCOUNTANT

Sanksi Pelanggaran Pasal 113:

Jl. Sindanglaya No. 1, Jakarta Pusat 10310

Dilarang memperbanyak tanpa seizin Ikatan Akuntan Indonesia

b Ikatan Akuntan Indonesia

Sambutan Ketua Dewan Pengurus Nasional

Ikatan Akuntan Indonesia (IAI) telah menetapkan sebutan Chartered Accountant

Penetapan sebutan CA dilaksanakan dalam rangka melaksanakan tujuan pendirian

Permendikbud tersebut juga menyatakan mahasiwa yang dinyatakan lulus PPAk

Ikatan Akuntan Indonesia i

Sebagai organisasi yang mewadahi seluruh Akuntan Indonesia, IAI bertekad

PE Jakarta, Mei 2015

Prof. Mardiasmo, Ak., CA

ii Ikatan Akuntan Indonesia

Ikatan Akuntan Indonesia iii

iv Ikatan Akuntan Indonesia

Ikatan Akuntan Indonesia v

vi Ikatan Akuntan Indonesia

Chartered Accountant Indonesia MODUL

1.1 Penciptaan dan Penurunan Nilai Perusahaan

1.2 Tujuan Perusahaan untuk Memaksimalkan Kekayaan Pemegang Saham

1.4 Manajemen Berbasis Laba

1. Angka-angka dalam laporan keuangan dapat terdistorsi dan dimanipulasi.

2 Ikatan Akuntan Indonesia

1.5 Bagaimana Bisnis Menciptakan Nilai

Nilai pemegang saham dipengaruhi oleh empat faktor berikut ini:

Ikatan Akuntan Indonesia 3

Communication EDUCATION Conversion COMMITMENT

4 Ikatan Akuntan Indonesia

1.7 Tujuan Perusahaan

1.8 Manajemen Unit Bisnis Stratejik

Ikatan Akuntan Indonesia 5

Finance & Human

6 Ikatan Akuntan Indonesia

Chartered Accountant Indonesia MODUL

2.1 Pengukuran Nilai dengan Penggunaan Arus Kas

2.1.1 Nilai Perusahaan

8 Ikatan Akuntan Indonesia

Kenaikan pada aset tetap

Nilai sekarang Nilai sekarang Nilai saat ini

Ikatan Akuntan Indonesia 9

2.3 Economic Profit

Biaya Biaya Laba

Laba ekonomi PT ABC = $180.000 – (12% × $1.000.000)

10 Ikatan Akuntan Indonesia

2.3.2 Manfaat Laba Ekonomi

2.3.3 Kesulitan dengan Laba Ekonomi

Ikatan Akuntan Indonesia 11

2.4 Economic Value Added

12 Ikatan Akuntan Indonesia

Chartered Accountant Indonesia MODUL

3.1 Total Shareholder Return (TSR)

14 Ikatan Akuntan Indonesia

Capital Gain Dividen

3.2 Wealth Added Index (WAI)

Ikatan Akuntan Indonesia 15

Berikut adalah formula dari Wealth Added:

Penambahan dalam kapitalisasi pasar

16 Ikatan Akuntan Indonesia

Ikatan Akuntan Indonesia 17

3.4 Excess Return

BE = 10m × (1 + 10%)5 = Rp16,1 milyar