PERTEMUAN KE-13

NILAI TUKAR UANG : STABILITAS NILAI UANG INTERNASIONAL

A. Teori Nilai Tukar Uang Konvensional

Exchange Rates (nilai tukar uang) atau yang lebih populer dikenal dengan
sebutan kurs mata uang adalah catatan (quotation) harga pasar dari mata uang
asing (foreign currency) dalam harga mata uang domestik (domestic currency) atau
resiprokalnya, yaitu harga mata uang domestik dalam mata uang asing. 1 Nilai tukar
uang merepresentasikan tingkat harga pertukaran dari satu mata uang ke mata
uang yang lainnya dan digunakan dalam berbagai transaksi, antara lain transaksi
perdagangan internasional, turisme, investasi internasional, ataupun aliran uang
jangka pendek antarnegara, yang melewati batas-batas geografis ataupun batas-
batas hukum.
Nilai tukar suatu mata uang dapat ditentukan oleh pemerintah (otoritas mone-
ter) seperti pada negara-negara yang memakai sistem fixed exchange rates ataupun
ditentukan oleh kombinasi antara kekuatan-kekuatan pasar yang saling berinteraksi
(bank komersial—perusahaan multinasional—perusahaan manajemen aset—
perusahaan asuransi—bank devisa—bank sentral) serta kebijakan pemerintah seperti
pada negara-negara yang memakai rezim sistem 'flexible exchange rates'.
Nilai tukar uang dapat dicatat sebagai spot atau immédiate delivery
(penyerahan +/- 2 hari) ataupun juga dapat dicatat sebagai transaksi di muka
(forward transaction) dalam berbagai periode penyerahan. Perbedaan antara catatan
spot dan forward umumnya merefleksikan perbedaan antara biaya dari meminjam
(cost of borrowing) dalam dua mata uang dalam periode waktu yang terkait.
Karena setiap negara mempunyai hubungan dalam investasi dan perdagangan
dengan beberapa negara lainnya, maka tidak ada satu nilai tukar yang dapat meng-
ukur secara memadai daya beli (purchasing power) dari mata uang domestik atas,
mata uang asing secara umum. Konsep-konsep dari nilai tukar uang yang efektif
telah dikembangkan untuk mengukur rata-rata tertimbang (weighted average) harga
dari mata uang asing dalam mata uang domestik. Begitu juga berbagai skema
penimbangan (weighting) telah diajukan, termasuk di dalamnya timbangan (weight)
impor untuk merefleksikan daya beli terhadap barang-barang impor, timbangan
perdagangan bilateral untuk merefleksikan pentingnya hubungan perdagangan
dengan negara asing tertentu, timbangan perdagangan global untuk merefleksikan
pentingnya berbagai mata uang dalam perdagangan global (dunia), dan juga
timbangan elastisitas porsi perdagangan untuk merefleksikan tingkatan yang
berbeda dari daya saing (compétitive-ness) sebuah negara dengan negara-negara
yang lainnya.

1. Purchasing Power Parity

Definisi dari Purchasing Power Parity (Paritas Daya Beli) atau PPP adalah suatu
kondisi di mana harga dari suatu barang yang dapat diperdagangkan (tradable
goods dalam suatu mata uang seharusnya sama di mana pun barang itu dibeli.2
Katakanlah jika suatu barang yang identik dapat dibeli di dua negara di mana tidak
terdapat biaya transaksi (transaction cost), biaya transportasi (transportation cost),
serta tidak ada halangan perdagangan (trade barrier), sehingga dapat dikatakan
sebagai tradable goods Jika kondisi arbitrase (Arbitrage Condition = kondisi di mana
tidak terdapatnya kesempatan untuk membeli suatu barang dengan harga rendah
dan menjualnya lag: dengan harga yang lebih tinggi) terjadi untuk setiap barang
secara individual, maki kondisi arbitrase ini akan terjadi juga untuk sekelompok
barang (basket of goods) dalarr. jumlah yang representatif, sehingga dapat
diturunkan persamaan sebagai berikut:

P = e P'

di mana: P = tingkat harga domestik (domestic price)

P' = tingkat harga luar negeri (foreign price)
e = nilai tukar uang (exchange rate)

Persamaan di atas adalah apa yang dinamakan dengan 'persamaan paritas

daya beli' atau purchasing power parity équation yang menyatakan bahwa Rupiah
sejumlah ? di Indonesia akan mempunyai daya beli yang sama di Singapura. Ini
akan sejala,-dengan asumsi bahwa semua barang dapat diperdagangkan dan
terdapatnya kond:;_ arbitrase yang menjamin setiap individual dapat menjual
barang dengan harga yar.t sama di manapun juga.
Law of One Price (LOP) atau Hukum Satu Harga menyebutkan bahwa di dalam
suatu pasar persaingan (compétitive market) yang tidak ada biaya transportasi serta
bebas dari hambatan perdagangan, maka suatu barang yang identik akan
mempunyai harga yang sama jika dinilai dalam satu mata uang tertentu. Perbedaan
antara PPP dengan LOP adalah jika LOP diaplikasikan untuk komoditas individual
sedangkan PPP diaplikasikan untuk tingkat harga secara umum (komposit harga dari
keseluruhan komoditas yang masuk dalam kumpulan yang menjadi referensi).
Nilai tukar riil uang suatu negara adalah jumlah dari barang domestik yang
dibutuhkan untuk membeli 1 unit barang yang sama (identik) di luar negeri.
Persamaannya adalah sebagai berikut:

eP
Real Exchange Rate =
P

Jika nilai tukar riil > 1, maka lebih dari 1 unit barang domestik dibutuhkan
untuk membeli barang luar negeri yang identik. Jika nilai tukar riil < 1, maka kurang
dari 1 unit barang domestik dibutuhkan untuk membeli barang luar negeri yang
identik.
Untuk obligasi, paritas daya beli ini juga berlaku seperti pada nilai tukar uang,
tentunya dengan menerapkan beberapa modifikasi pada persamaan matematisnya.
Seperti juga untuk pasar barang di mana harga menjadi sama dengan adanya
kondisi arbitrase, maka pada rate of return dari obligasi-obligasi identik juga akan
sama. Jika tidak ada biaya transaksi dan biaya-biaya lainnya, maka dua obligasi di
dua negara yang bernilai sama masing-masing akan mempunyai return yang sama
di manapun juga. Persamaan matematis berikut menggambarkan apa yang
dinamakan sebagai 'interest arbitrage', atau 'interest parity', atau 'bond arbitrage
condition':

1
1 + i = e ∗ x [ (1 + 1′ )]
e
e∗
1+i = ( 1 + i′ )
e

di mana: e* = expected future exchange rate

i = tingkat suku bunga dalam negeri
i' = tingkat suku bunga luar negeri

Untuk menggambarkan interest parity antara IDR dan SGD secara simbolis,
persamaan di atas dapat dimodifikasi menjadi persamaan berikut yang dapat
memperlihatkan perbedaan antara expected return dari dua aset yang diukur dalam
Rupiah:

(e∗IDR/SGD − eIDR/SGD )
R IDR = R SGD +
eIDR/SGD
di mana: R = expected return on asset
e* = expected future exchange rate (perkiraan nilai tukar) e
e = exchange rate (nilai tukar)

2. Kebijakan Nilai Tukar Uang

Mata uang asing dapat digunakan untuk membeli barang-barang dari luar
negeri atapun juga aset finansial seperti saham, obligasi, treasury bills, options,
futures, warrants, dan lain-lain. Jika seseorang bepergian dari Indonesia ke
Singapura untuk berlibur, kemungkinan dia ingin membeli mata uang Dollar
Singapura (SGD) dengar, mata uang Rupiah (IDR) dengan nilai tukar yang berlaku.
Jika setiap SGD 1 berharga IDR 5.000 maka sebaliknya dapat juga diekspresikan
yaitu setiap IDR 50 berharga SGD 1 sen. Semakin tinggi harga SGD (in IDR term),
semakin rendah harga IDR (in SGD term), begitu juga sebaliknya.
Pada tulisan ini, untuk memberikan kemudahan, akan diasumsikan hanya ada
dua negara yang melakukan perdagangan internasional, yaitu domestik dan asing.
Dalam suatu negara, satu-satunya institusi resmi yang dapat mengubah penawaran
mata uangnya adalah Bank Sentral dari negara tersebut. Bank Sentral dalarr.
kesehariannya acap kali menjual dan membeli mata uang asing. Setiap Bank Sentra»
dapat memilih antara dua rezim kebijakan nilai tukar yang berbeda yaitu:
1. Rezim Nilai Tukar Dipagu (Fixed Exchange Rate Regime): yaitu bila otoritas
keuangan suatu negara menetapkan suatu nilai tukar uang tertentu untuk
mata uangnya;
2. Rezim Nilai Tukar Fleksibel (Flexible Exchange Rate Regime): yaitu bila nilai
tukar mata uang suatu negara adalah ditentukan oleh keseimbangan yang
terjadi di pasar pertukaran uangnya.
3. Fixed Exchange Rate Regime
Dalam sistem kebijakan ini Bank Sentral suatu negara cukup mengumumkan
suatu nilai tukar tertentu untuk mata uangnya terhadap mata uang asing tertentu di
mana Bank Sentral bersedia membeli dan menjual mata uang asing dengan
kuantitas berapapun. Contohnya adalah Indonesia yang pada era sebelum
pertengahan tahur. 1980-an memakai rezim nilai tukar dipagu. Kita ketahui bahwa
setiap beberapa periode waktu mata uang Rupiah mengalami penyesuaian nilai
tukar terhadap Dollar Amerika Serikat dan mata uang asing lainnya.
Dalam rezim nilai tukar dipagu ini Bank Sentral acap kali dipaksa untuk men-
cetak uang melebihi apa yang diinginkannya. Dalam rezim nilai tukar dipagu ini Bank
Sentral dapat mengendalikan nilai tukar atau penawaran uang, akan tetapi tidak
keduanya sekaligus. Jika Bank Sentral menetapkan nilai tukar, maka Bank Sentral
harus menawarkan berapapun kuantitas uang yang dibutuhkan oleh para pedagang
atau dengan kata lain Bank Sentral harus membeli berapapun kuantitas mata uang
asing yang ditawarkan oleh para pedagang (kehilangan kendali atas penawaran
mata uang) yang mana hal tersebut jika terjadi terus-menerus dapat mengakibatkan
'international reserve crisis', yaitu keadaan di mana sebuah Bank Sentral kehilangan
kemampuannya untuk menjaga nilai tukar tertentu untuk mata uang negaranya.
Ketika Bank Sentral menyadari bahwa cadangan devisanya telah banyak berkurang,
maka Bank Sentral terpaksa harus menaikkan nilai tukar mata uang asing terhadap
mata uang domestik dengan harapan agar permintaan terhadap cadangan devisa
yang dimilikinya menurun. Hal tersebut dikenal dengan nama 'devaluasi'. Jika yang
terjadi sebaliknya, di mana Bank Sentral harus terus membeli devisa, maka Bank
Sentral dapat menurunkan nilai tukar mata uang negaranya terhadap mata uang
asing. Hal ini dikenal dengan nama 'revaluasi'.
Pada saat Bank Sentral kehilangan kendali atas penawaran mata uang, Bank
Sentral juga kehilangan kendali atas tingkat harga, sehingga jika Bank Sentral ingin
mengendalikan tingkat harga domestik, maka Bank Sentral harus membiarkan nilai
tukar untuk mengambang bebas.
Pada rezim nilai tukar yang dipagu ini juga dimungkinkan bagi Bank Sentral
untuk menetapkan nilai tukar yang berbeda-beda pada orang-orang tertentu
menyangkut keperluan yang tertentu pula. Katakanlah jika Bank Indonesia (BI)
menetapkan nilai tukar mata uang IDR a = SGD x untuk orang yang membeli
barang-barang konsumsi dari Singapura dan nilai tukar mata uang IDR b = SGD y
untuk orang yang membeli barang-barang kapital dari Singapura di mana kedua
harga ini mungkin lebih tinggi daripada harga Bank Sentral Singapura menjual SGD-
nya;. Hal tersebut mengakibatkan terjadinya kesempatan arbitrase kepada orang-
orang yang membeli SGD dengan harga yang lebih murah dan menjualnya dengan
harga yang lebih tinggi. Untuk mencegah harga jual yang lebih rendah daripada
harga resmi dari pemerintah, Bank Sentral atau otoritas moneter harus melarang
perdagangan seperti itu. Akan tetapi, karena begitu besarnya kesempatan untuk
mendapatkan keuntungan, hukum pun jadi dikesampingkan sehingga muncullah
pasar pertukaran uang gelap (black market in currencies) di mana warga suatu
negara membuat pasar pertukaran uangnya sendiri yang tidak resmi (tidak diakui
oleh pemerintah).

4. Flexible Exchange Rate Regime

Rezim sistem nilai tukar mengambang ini adalah sistem yang dipakai oleh
hampir sebagian besar negara di dunia pada saat ini. Jika Bank Sentral ingin me-
nambah penawaran uang, Bank Sentral dapat mencetak uang dan kemudian
membeli sesuatu aset (biasanya berbentuk obligasi pemerintah). Jika Bank Sentral
ingin mengurangi penawaran uang, maka Bank Sentral dapat menjual sesuatu aset
(biasanya juga dalam bentuk obligasi pemerintah) dan memusnahkan uang yang
didapatnya dari penjualan tersebut.
Bank Sentral di luar negeri juga mengendalikan penawaran uangnya dengar,
cara-cara yang secara esensial sama dengan cara yang dilakukan oleh Bank Sentra!
domestik. Jika Bank Sentral membeli atau menjual mata uang negaranya sendiri,
maka akan memengaruhi penawaran uang. Selain itu Bank Sentral juga dapa:
memperjualbelikan mata uang asing (mata uang negara lainnya).
Jika Bank Sentral Singapura (BSS) melakukan pembelian IDR, BSS tidak dapa:
mempengaruhi penawaran riil dari IDR karena IDR yang dibelinya akan tetap
keberadaannya (tidak dapat dimusnahkan atau dihilangkan dari pasaran). Dengan
kata lain, Bank Sentral asing dapat saja memengaruhi permintaan terhadap IDR
akan tetapi tidak dapat memengaruhi penawarannya.
 Di lain pihak, jika BI membeli IDR, maka BI dapat memengaruhi penawaran
IDR karena BI dapat secara efektif memusnahkan IDR yang didapatnya dari pen-
jualan aset tersebut. Kegiatan Bank Sentral memperjualbelikan mata uang asing
tersebut dinamakan 'intervensi'. Melalui intervensi Bank Sentral melakukan
perubahan permintaan akan mata uang asing. Secara garis besar, intervensi dari
Bank Sentral dapat dibedakan jadi dua yaitu:
a. Unsterilized Intervention: intervensi yang tidak disertai dengan tindakan-
tindakan.
offset yang dirancang untuk mencegah perubahan yang menyeluruh pada
penawaran uang domestik;
b. Sterilized Intervention: intervensi yang disertai dengan tindakan-tindakan offsi:
yang dirancang untuk mencegah perubahan yang menyeluruh pada penawaran
uang domestik.
Lalu mengapa Bank Sentral acap kali dipaksa atau 'ditekan' untuk melakukan,
intervensi? Paksaan atau tekanan itu sendiri datang berbagai sumber dengan ber-
bagai kepentingan. Orang-orang yang sedang bepergian ke luar negeri sangat tidak
ingin meJihat mata uang negaranya melemah, begitu juga orang-orang yang
menandatangani kontrak untuk membayar utang dalam mata uang asing yang harus
dibaya: dengan membeli mata uang asing dengan mata uang domestik.
Orang-orang yang berutang kepada orang asing tidak terpengaruh jika nilai
mau uang domestik mengalami depresiasi seperti yang telah diduga (expected)
karena efel dari depresiasi telah disertakan dalam jumlah utang saat pertama kali
dinegosiasikan, akan tetapi jika depresiasi terjadi melebihi tingkat yang telah diduga
(unexpected maka efeknya akan buruk bagi orang-orang yang berutang dalam mata
uang asing.
Nilai tukar uang ditentukan oleh permintaan dan penawaran dari mata uang itu
sendiri. Lebih jauh, penawaran terhadap IDR ditentukan oleh Bank Indonesia se-
dangkan permintaan akan IDR tergantung antara lain pada pendapatan dari warga
Indonesia. Orang-orang dengan pendapatan yang tinggi akan membutuhkan lebih
banyak uang. Begitu juga dengan mata uang asing, ditentukan dengan cara-cara
yang sama. Nilai tukar uang atau kurs karena mengikut pada ketentuan oleh paritas
daya beli mempunyai persamaan matematis sebagai berikut:
 P
e=
P

Tingkat harga P dan P' ditentukan melalui interaksi pewnintaan dan penawaran
uang di masing-masing negara. Kemudian, tawar-menawar dari kesempatan
arbitrase akan memaksa nilai tukar e ke tingkat di mana persamaan paritas daya beli
P = e P' berlaku.
Dalam teori Neoklasikal, tingkat harga dalam suatu negara dapat berubah
karena berubahnya penawaran uang atau karena faktor-faktor yang mendahului
perubahan 'ari output negara tersebut seperti kebijakan fiskal, teknologi,
peperangan, cuaca, dan lain sebagainya. Kenaikan penawaran IDR akan
mengakibatkan Rupiah mengalami depresiasi, sebaliknya kenaikan penawaran mata
uang asing (misalnya SGD) akan mengakibatkan Rupiah mengalami apresiasi. Jika
terjadi kenaikan penawaran uang yang signifikan, maka otomatis akan terjadi
kenaikan harga yang signifikan pula (inflasi). Kita ketahui bahwa tingkat harga
melonjak naik karena terjadi penurunan permintaan uang, juga lonjakan dari nilai
tukar (depresiasi) uang. Lonjakan ini dinamakan 'exchange rate overshooting'.
Exchange rate overshooting ini adalah salah satu fenomena yang penting karena
bisa membantu kita dalam menjelaskan mengapa nilai tukar uang bergerak tajam
dari hari ke hari.3 Untuk lebih jelasnya, marilah kita telaah grafik berikut:

Grafik 8.1. Pengaruh Lonjakan Penawaran Uang dan

Dampaknya terhadap InterestRate

Misalnya Bank Indonesia meningkatkan penawaran IDR (M S1DR) sehingga

MSIDRT naik dari MSIID ke MS2ID pada waktu t0, kenaikan penawaran uang tersebut
akan mengakibatkan turunnya tingkat suku bunga (i) dari i1 ID ke i2ID
Pengaruhnya kepada tingkat harga dan nilai tukar uang akan dapat kita lihat
pada ilustrasi grafis sebagai berikut:

Grafik 8.2. Pengaruh Tingkat Harga terhadap Nilai Tukar

Tampak pada ilustrasi di atas bahwa tingkat harga dan tingkat nilai tukar uang
akan menyesuaikan diri pada tingkat jangka panjangnya (long run level).
Sebaliknya, kenaikan output (produksi barang dan jasa) suatu negara akan
menyebabkan nilai tukar mata uangnya mengalami apresiasi terhadap mata uang
asing, sedangkan jika terjadi kenaikan output (produksi barang dan jasa) negara
asing akan menyebabkan nilai tukar mata uang domestik mengalami depresiasi
terhadap mata uang asing.
Pada pasar pertukaran uang asing, seseorang dapat memperdagangkan IDR
untuk SGD dan menerima SGD yang dibelinya secepat ia memberikan IDR. Selain
itu, ada juga pasar pertukaran uang yang lain yang dinamakan pasar pertukaran
uang berjangka (futures exchange market).
Pasar pertukaran uang berjangka ini bergerak dengan asumsi bahwa harga
masa depan (futures price) dari nilai mata uang asing adalah perkiraan yang terbaik
dari harga spot mata uang asing di masa depan (expected future spot price)
tersebut, atau dengan kata lain bahwa harga masa depan didasarkan pada apa yang
diharapkan oleh para pelaku pasar tentang nilai tukar tersebut.
Untuk menarik para pembeli, sebuah kontrak berjangka haruslah dihargai tidak
lebih tinggi dari expected future spot pnce-nya. Di lain sisi, untuk menarik para
penjual, sebuah kontrak berjangka haruslah dijual tidak lebih rendah dari expected
future spot price-nya. Agar semua kontrak dapat diperjualbelikan maka kontrak
berjangka tersebut haruslah dijual tepat pada tingkat perkiraan (expectation) terbaik
pasar tentang future spot price.
5. Penawaran Uang dan Nilai Tukar Uang dalam Jangka Pendek
Analisis penentuan nilai tukar uang yang dibahas di bagian ini adalah analisis
untuk jangka pendek karena analisis jangka panjang terhadap kejadian-kejadian
ekonomi mengizinkan adanya penyesuaian menyeluruh dari tingkat harga dan dari
semua faktor produksi untuk mencapai tingkat full employment.
Berikut adalah penjelasan grafis tentang penentuan nilai tukar uang adalah

Grafik 8.3. Keseimbangan Nilai Tukar Uang terhadap

Tingkat Suku Bunga dan Ekspektasi Nilai Tukar

equilibrium atau keseimbangan dari pasar pertukaran uang adalah pada titik 1 di
mana expected return Rupiah dari deposito IDR dan deposito SGD adalah sama.
Grafik di atas menunjukkan bagaimana keseimbangan dari nilai tukar uang
ditentukan dalam pasar pertukaran uang asing dengan tingkat suku bunga tertentu
dan ekspektasi tentang nilai tukar di masa depan.
Lebih lanjut, jika grafik di atas digabungkan dengan grafik berikut:

Grafik 8.4. Dampak Kenaikan Penawaran Uang terhadap Suku Bunga

Grafik di atas menunjukkan bagaimana efek dari kenaikan penawaran uang

terhadap tingkat suku bunga untuk tingkat harga tertentu (P) dan tingkat
pendapatan tertentu pula (Y).
Pada grafik di atas tampak bahwa kenaikan penawaran uang dari M 1 ke M2 akan
menurunkan tingkat suku bunga R1 ke R2. Dari grafis di atas dapat disimpulkan
bahwa kenaikan dalam penawaran uang akan menurunkan tingkat suku bunga
sementara penurunan penawaran uang akan menaikkan tingkat suku bunga.
Kemudian jika kedua grafik di atas digabungkan maka akan kita dapatkan grafik
sebagai berikut:

Grafik 8.5. Hubungan antara Exchange Rate, Rate of Return on Deposits dan
Real Money Holding

di mana pada ilustrasi grafik gabungan ini kita dapat menemukan hubungan antara
xchcmge rate—rate of return on deposits—real money holding.

B. Teori Nilai Tukar Islam

Seperti juga dalam bagian tulisan sebelumnya yang membahas tentang inflasi,
snyebab dari apresiasi/depresiasi (fluktuasi) nilai tukar suatu mata uang di dalam
lam juga digolongkan dalam dua kelompok yaitu:
1. Natural;
2. Human Error.
Dalam pembahasan nilai tukar menurut Islam akan dipakai dua skenario yaitu:
1. Skenario 1: terjadi perubahan-perubahan harga di dalam negeri yang
memengaruhi nilai tukar uang (faktor luar negeri dianggap tidak
berubah/berpengaruh);
2. Skenario 2: terjadi perubahan-perubahan harga di luar negeri (faktor di dalam
negeri dianggap tidak berubah/berpengaruh).
 Selain dari itu, perlu untuk diingat bahwa kebijakan nilai tukar uang dalam
Islam dapat dikatakan menganut sistem 'Managed Floating', di mana nilai tukar
adalah hasil dari kebijakan-kebijakan pemerintah (bukan merupakan cara atau
kebijakan itu sendiri) karena pemerintah tidak mencampuri keseimbangan yang
terjadi di pasar kecuali jika terjadi hal-hal yang mengganggu keseimbangan itu
sendiri. Jadi bisa dikatakan bahwa suatu nilai tukar yang stabil adalah merupakan
hasil dari kebijakan pemerintah yang tepat.
Untuk lebih memudahkan, pada pembahasan teori nilai tukar uang dalam Islam
ini juga akan dicontohkan bahwa mata uang dalam negeri adalah Rupiah (IDR) dan
mata uang asing adalah Dollar Singapura (SGD).

1. Perubahan Harga Terjadi di Dalam Negeri

Seperti juga inflasi, sebab-sebab fluktuasi sebuah mata uang dikelompokkan
sebagai berikut:
a. Natural Exchange Rate Fluctuation:
1) Fluktuasi nilai tukar uang akibat dari perubahan-perubahan yang terjadi
pada Permintaan Agregatif (AD): Sama seperti pembahasan pada bagian
inflasi, ekspansi AD (AD) akan mengakibatkan naiknya tingkat harga
secara keseluruhan (P). Seperti kita ketahui bahwa P = e P', jika tingkat
harga dalam negeri naik (PIDR) sedangkan tingkat harga di luar negeri
(PSGD) tetap maka nilai tukar mata uang akan mengalami depresiasi (e).
Sebaliknya, jika AD mengalami kontraksi (AD) maka tingkat harga akan
mengalami penurunan (P), yang akan mengakibatkan nilai tukar menga-
lami apresiasi (e);
2) Fluktuasi nilai tukar uang akibat perubahan-perubahan yang terjadi pada
Penawaran Agregatif (AS): Jika AS mengalami kontraksi (AS), maka
akan berakibat pada naiknya tingkat harga secara keseluruhan (P), yang
kemudian akan mengakibatkan melemahnya (depresiasi) nilai tukar (e).
Sebaliknya, jika AS mengalami ekspansi (AS) maka akan berakibat pada
turunnya tingka: harga secara keseluruhan (P) yang akan
mengakibatkan menguatnya (apresiasi) nilai tukar (e);
b. Human Error Exchange Rate Fluctuation:
 1) Corruption dan Bad Administration: Seperti yang telah kita bahas pada
bagian inflasi, korupsi dan administrasi yang buruk akan mengakibatkan
naiknya harga akibat terjadinya misallocation of resources serta mark-up
yang tinggi yang harus dilakukan oleh produsen untuk menutupi 'biaya-
biaya siluman' dalam proses produksinya. Akibatnya, tingkat harga secara
keseluruhan akan mengalami kenaikan (P). Jika merujuk pada
persamaan P = e P', maka naiknya tingkat harga akan mengakibatkan
terjadinya depresiasi nilai tukar uang (e);
2) Excessive Tax: Pajak penjualan yang sangat tinggi yang dikenakan pada
barang dan jasa akan meningkatkan harga jual dari barang dan jasa ter-
sebut. Secara agregatif, tingkat harga-harga akan mengalami kenaikan
(P). Jika kita merujuk kembali pada persamaan P = e P', maka dapat
diambil kesimpulan bahwa tingkat pajak yang sangat tinggi akan meng-
akibatkan pada melemahnya (depresiasi) nilai tukar uang (e);
3) Excessive Seignorage: Seperti yang telah dibahas pada bab yang
membahas tentang inflasi, pencetak full-bodied money atau 100%
reserve money tidak akan mengakibatkan terjadinya inflasi. Akan tetapi,
jika uang yang dicetak selain dari kedua jenis itu maka akan
menyebabkan kenaikan tingkat harga secara umum. Efek yang
ditimbulkan oleh pencetakan uang yang berlebihan (melebihi kebutuhan
sektor riil) adalah kenaikan tingkat harga secara keseluruhan (P) atau
inflasi. Merujuk kembali pada persamaan paritas daya beli yaitu P = e P',
jika tingkat harga dalam negeri mengalami kenaikan (P) sementara
tingkat harga luar negeri tetap maka nilai tukar uang akan mengalami
depresiasi (e).
Inflasi itu sendiri dapat dikatakan sebagai 'tax on holding money' karena
menyebabkan orang-orang menjadi tidak ingin untuk memegang uang karena uang
menjadi semakin menyusut nilainya. Kecenderungan orang untuk tidak memegang
uang akan mengakibatkan permintaan akan uang menurun (M D). Misalnya terjadi
inflasi di Indonesia karena akibat-akibat seperti yang disebut di atas, untuk lebih
jelasnya mari kita lihat ilustrasi grafis sebagai berikut:
 Grafik 8.6. Kontraksi Permintaan Uang dan Dampaknya
terhadap Nilai Tukar

Tampak pada ilustrasi bahwa kontraksi terhadap kurva permintaan uang akar
mengakibatkan rates of return dari IDR turun sehingga selanjutnya akan mengak
batkan melemahnya nilai tukar (depresiasi) IDR terhadap SGD (eIDR/SGD).

2. Perubahan Harga Terjadi di Luar Negeri

Pada bagian ini diasumsikan bahwa di dalam negeri tidak terjadi perubahan-
perubahan harga yang mengganggu nilai tukar uang.
Perubahan harga yang terjadi di luar negeri bisa digolongkan karena dua seba:
yaitu: .
1. Non-Engineered/Non-Manipulated Changes:
Disebut sebagai Non-Engineered/Non-Manipulated Changes adalah karena pe:
ubahan yang terjadi bukan disebabkan oleh manipulasi (yang dimaksudkan
untuk merugikan) yang dilakukan oleh pihak-pihak tertentu. Misalkan, jika Bank
Sentral Singapura (BSS) mengurangi jumlah uang SGD yang bereca (M SSGD),
hal tersebut akan mengakibatkan IDR terdepresiasi tanpa didup (direncanakan
oleh Bank Indonesia). Oleh karena itu, BI biasanya akan menghilangkan efek
ini dengan menjual SGD yang dimilikinya (cadangan devisa), baik dengan cara
sterilized intervention maupun dengan cara unsterilized intervention.
Jika BI menambah IDR dengan mencetaknya, maka hal ini disebut unsterilized
intervention (intervensi yang tidak steril), sedangkan jika IDR ditambah dengan
menjual aset lain disebut dengan sterilized intervention (intervensi steril).
Intervensi steril terhadap mata uang asing akan menghilangkan pengaruh
penawaran uang dalam negeri (MSIDR), sedangkan intervensi Bank Sentral yang
tidak steril tidak menghilangkan pengaruh terhadap penawaran uang dalam
negeri (MSIDR). Intervensi yang tidak steril akan memengaruhi nilai tukar uang
melalui dua cara yaitu mengubah permintaan dari SGD sehingga akan
mengubah PSG, kedua ia akan mengubah penawaran dari IDR sehingga ia akan
mengubah P1D dengan arah yang berlawanan. Karena PSG dan PID berubah
dengan arah yang berlawanan, maka berdasarkan persamaan P ID = e PSG nilai
e akan berubah pula.
Di lain pihak, intervensi steril akan memengaruhi nilai tukar hanya melalui satu
cara yaitu ia akan mengubah permintaan SGD sehingga akan mengubah P SG,
tetapi tidak memengaruhi penawaran IDR, sehingga ia tidak memengaruhi P |D.
Namun demikian, karena PSG berubah maka berdasarkan persamaan P = e P
maka nilai e (nilai tukar uang) akan berubah pula.
Jika contoh di atas adalah penawaran uang SGD yang berubah, maka
bagaimana jika harga-harga di luar negeri berubah dikarenakan oleh sebab-
sebab lain seperti korupsi, pajak yang berlebihan, dan administrasi yang buruk?
Sama seperti pada bahasan yang sebelumnya, seperti telah kita ketahui bahwa
kenaikan harga-harga di luar negeri akan mengakibatkan melemahnya
(depresiasi) nilai tukar uang asing terhadap mata uang domestik yang lebih
lanjut akan mengakibatkan harga barang-barang luar negeri lebih kompetitif
jika dibandingkan dengan harga barang-barang dalam negeri.
Marilah kita lihat ilustrasi berikut, yang mengambil contoh jika otoritas moneter
Singapura menurunkan penawaran SGD, untuk membantu kita memahami
masalah ini:
Grafik 8.7. Penurunan Nilai Tukar sebagai Akibat Perubahan
Harga Luar Negeri yang Bersifat Non-Engineered

Penurunan penawaran SGD akan mengakibatkan nilai tukar IDR terhadap SGD
melemah (depresiasi) yaitu dari e1IDR/SGB ke e2IDR/SGD> hal ini dikarenakan
meningkatnya expected return on SGD deposits dari R1SGD ke R2SGD. Nilai tukar
uan: yang melemah akan mengakibatkan barang-barang yang diimpor dari luar
neger menjadi lebih mahal sehingga industri-industri yang harus mengimpor
baran: input yang dibutuhkan dalam proses produksinya dari luar negeri harus
membe_. lebih mahal, yang lebih lanjut akan membuat harga barang
produksinya jacL lebih mahal.
Lalu bagaimana cara pemerintah (otoritas moneter) menanggulangi hal ini"
Mengambil analogi seperti yang dilakukan oleh Khalifah Umar ibn Khattab r.a_
Bank Indonesia dapat melakukan intervensi dengan cara mengurangi
penawarar IDR yaitu melalui penjualan cadangan devisa (SGD). Turunnya
penawaran IDR dari MS11DR ke MS2IDR akan mengakibatkan naiknya
expected return on IDR deposits.
 Hal tersebut akan membuat nilai tukar IDR terhadap SGD menguat (apresiasi)
kembali yang yaitu dari e2IDR/SGD ke e31DR/SGD.
2. Engineered/Manipulated Changes:
Disebut sebagai Engineered/Manipulated Changes adalah karena perubahan
yang terjadi disebabkan oleh manipulasi yang dilakukan oleh pihak-pihak
tertentu yang dimaksudkan untuk merugikan pihak lain. Misalnya para fund
manager di Singapura melepas IDR yang dimilikinya sehingga terjadi 'banjir
Rupiah' yang mengakibatkan nilai tukar Rupiah mengalami depresiasi secara
tiba-tiba atau drastis di luar perkiraan BI.
Tindakan para fund manager Singapura menimbun IDR untuk dilepaskan saat
tertentu untuk mengambil keuntungan dari fluktuasi nilai tukar IDR merupakan
tindakan yang dilarang oleh Islam yaitu: Pertama, termasuk dalam kategori
Ikhtikar (rekayasa penawaran untuk mengambil keuntungan di atas
keuntungan normal tanpa adanya rekayasa).
Ikhtikar ini dapat kita ilustrasikan sebagai berikut:

Grafik 8.8. Penurunan Nilai Tukar sebagai Akibat Adanya Tindakan Ikhtikar
dan Penentuan Titik Original Supporting Level

Apabila hal ini terjadi, mengambil analogi dari pemikiran ibn Taimiyah,
pemerm: seharusnya menetapkan sistem nilai tukar dipagu secara temporer
(sementar untuk mencegah tindakan-tindakan yang merugikan tersebut.
Penetapan nL tukar harus dilakukan oleh Bank Indonesia pada tingkat 'original
supporting la IDR yaitu nilai tukar IDR sebelum terjadinya rekayasa yang
membuat fluktua IDR tersebut (pada gambar adalah e'IDR/SGD)- Kebijakan ini
dilakukan samr 'serangan' fund managers tersebut mereda. Kedua, ketika para
fund manager di Singapura melakukan manipulasi terhan permintaan IDR,
misalnya melalui mekanisme forward transaction yang dikc: binasikan dengan
margin trading, sehingga seakan-akan permintaan IDR menurun drastis di
mana selanjutnya para fund manager itu kemudian mengambil kentungan dari
fluktuasi nilai tukar IDR tersebut. Hal ini pun dilarang dalam Isla yaitu termasuk
dalam kategori Ba'i Najasy (rekayasa permintaan untuk me: ambil keuntungan
di atas keuntungan normal tanpa adanya rekayasa). Ba'i Najasi ini dapat kita
ilustrasikan sebagai berikut:

Grafik 8.9. Perubahan Nilai Tukar karena Tindakan Ba’i Najasy

Tindakan para fund manager di Singapura memanipulasi permintaan IDR

melalui forward transactions dan margin tradings melalui bank-bank asing
besar yang disertai dengan melancarkan isu-isu politis (misalnya bila demo anti
Amerika Serikat terus berlangsung akan mengakibatkan IDR akan terus
melemah) akan mengakibatkan ducking effect yaitu di mana tercipta opini akan
melemahnya Rupiah di masa mendatang.
Sama seperti dalam hal mengatasi Ikhtikar, untuk mengatasi Ba'i najasy ini
Bank Indonesia juga harus menetapkan suatu nilai tukar tetap secara temporer
pada original supporting !eve(-nya sampai aksi-aksi merugikan fund managers
tersebut usai.