KEBIJAKAN DIVIDEN

Materi MK II

Kebijakan dividen dan pengalaman praktis

Kebijakan dividen menyangkut tentang masalah
penggunaan laba yang menjadi hak para pemegang
saham. Laba bisa dibagi sebagai dividen atau ditahan
untuk diinvestasikan kembali.
Dengan tetap memperhatikan tujuan perusahaan kapan
laba akan dibagikan dan kapan akan ditahan ?
Permasalahan menjadi agak rumit karena adanya
akternatif pendanaan dari luar. Apakah membagi laba
sebagai dividen dan pada saat yang sama menerbitkan
saham baru ?
Atau lebih baik tidak membagikan dividen dan juga tidak
menerbitkan saham baru ?

Dividen merupakan kompensasi yang diterima oleh pemegang

saham disamping capital gain.
Ada beberapa tipe dividen yaitu :

1.
2.

Diden kas
Dividen non kas yaitu :
Dividen saham ( stock dividen )
Stock splits ( pemecahan saham )

Prosedur pembayaran dividen kas

Umumnya pembayaran dividen dilakukan secara tunai/
kas. Di Indonesia keputusan untuk membagi dividen
berada ditangan Rapat Umum Pemegang Saham atau
RUPS.
Mekanisme pembayaran dividen dan pengaruhnya
terhadap saham dapat digambarkan sbb :

Tanggal
pengumuman
3/1/2003

Ex-dividend
date
5/1/2003

Tanggal
pencatatan
17/1/20003

Tanggal
pembayaran
3/2/2003

-1 0 +1 +2 ..
Rp. 1.000
Rp. 950
Dividen dibayarkan sebesar Rp. 50
Harga saham sebelum dividen adalah Rp. 1.000
Harga saham sesudah dividen adalah Rp. 950
-1, 0, +1 dan +2 adalah hari relatif terhadap ex-date

Tanggal pengumuman adalah tanggal pada saat

pembayaran dividen diumumkan oleh perusahaan.

Misalkan direksi melakukan rapat dan memutuskan untuk

membayar dividen sebesar Rp. 50. Keputusan tsb
diumumkan pada tanggal 3 Januari 2003.
Dividen akan dibayarkan pada tanggal 3 Februari 2003.
Pada saat diumumkan maka perusahaan mempunyai
kewajiban (liabilities) untuk membayar dividen (menjadi
utang dividen).

Tanggal ex-dividend adalah tanggal dimana pembeli

saham sesudah tanggal tersebut tidak berhak atas
dividen yang akan dibagikan. Karena itu pada hari
tersebut atau sesudahnya dikatakan saham
diperdagangkan ex-div sedangkan sebelumnya dikatakan
sebagai cum-div.
Tanggal ex-dividend biasanya ditetapkan 3 hari sebelum
tanggal pencatatan. Tanggal ex-dividend ditetapkan

Untuk mengakomodasi perbedaan efisiensi pencatatan

pemegang saham oleh broker-broker yang berbeda. Dimana
ada broker yang cepat dalam memproses pemegang saham
yang berhak atas dividen. Sebaliknya ada yang lambat.

Tanggal pencatatan adalah tanggal dimana semua

pemegang saham yang terdaftar pada tanggal tersebut
berhak atas dividen. Dividen tidak akan dibayarkan
kepada investor yang pemberitahuannya melewati
tanggal tsb.

Dividen dibayarkan pada tanggal pembayaran kepada

semua pemegang saham yang berhak menurut catatan
yang dibuat pada tanggal pencatatan.

Meskipun secara formal tanggal pencatatan merupakan

tanggal yang penting, tetapi secara ekonomis tanggal exdividend merupakan tanggal yang penting.
Karena investor yang membeli sebelum tanggal ex-dividend
(17/1/2003) berhak memperoleh dividen. Sehingga akan terjadi
penyesuaian terhadap harga saham pada tanggal ex-dividend.
Dimana ada aliran kas (dividen) yang akan keluar sebesar Rp.
50 dari perusahaan, maka harga saham akan turun Rp. 50 yaitu
dari Rp. 1.000 menjadi Rp. 950.
Teori-teori Kebijakan Dividen

1.
2.

Beberapa pendapat tentang kebijakan dividen :

Kebijkan dividen tidak relevan
Kebijakan dividen relevan dengan argumen

 Dividen dibayar tinggi ( Bird In the Hand Theory)

Dividen dibayar rendah

1.

Kebijakan Dividen Tidak Relevan

Modigliani dan Miller (MM) berargumen bahwa kebijakan
dividen tidak mempengaruhi nilai perusahaan.
Misalkan ada dua periode yaitu tahun ini dan tahun
depan, Misalnya perusahaan membagi dividen setiap
tahunnya. Jika tahun ini perusahaan tidak membagi
dividen, maka pada tahun depan, investor bisa
memperoleh dividen tahun depan dan dividen yang
seharusnya dibayar tahun ini ditambah dengan tingkat

Keuntungan dari dividen yang ditahan tsb. Bagi

perusahaan, jika perusahaan ingin membayar dividen
semuanya pada tahun ini perusahaan bisa meminjam

sehingga tahun ini perusahaan bisa membayar lebih

besar dibandingkan dengan kapasitas pembayaran
tahun ini.
Asumsi yang diajukan MM :
Tidak ada pajak atau biaya lainnya. Pelaku pasar tidak
bisa mempengaruhi harga sekuritas. Pasar diasumsikan
sempurna (perfect).
Semua pelaku pasar mempunyai pengharapan yang
sama terhadap investasi, keuntungan dam dividen
dimasa mendatamg. Pengharapan invesrtor dikatakan
homogen.
Kebijakan investasi ditentukan lebih dulu, kebijakan
dividen tidak mempengaruhi kebijakan investasi.

Ilustrasi :
Misalkan seorang investor mempunyai preferensi dividen
sebesar 100 pada tahun ini (0) dan 100 pada tahun depan
(1). Misalkan perusahaan ternyata membagi dividen sebesar
110 dan 89 pada tahun 0 dan tahun 1 berturut-turut. Apakah
investor tsb akan kecewa ?
Jawabannya : Investor tsb tidak perlu kecewa karena investor
dengan mudah bisa menginvestasikan kelebihan dana tahun ini
dan kemudian memperoleh dana tsb (beserta keuntungannya)
ditambah dividen tahun depan. yaitu dengan cara sbb :
Tahun 0
Tahun 1
1. Menerima dividen 110
1. Menerima dividen
89
2. Menginvestasikan
2. Menerima investasi
kelebihan diatas
10
dan keuntungannya
kas masuk
10 (1,1)
11
tahun 0
100
Kas masuk tahun 1
100

Misalkan ternyata perusahaan membayar dividen 90 pada

tahun 0 dan 111 pada tahun 1, bagaimana penyesuaian
yang bisa dilakukan oleh investor agar preferensi dividen
100 pada tahun 0 dan 1 terpenuhi maka ia bisa
melakukan langkah-langkah sbb :
Tahun 0
Tahun 1
1. Menerima dividen
90 1. Menerima dividen
111
2. Meminjam sebesar
2. Mengembalikan
diatas 10
10
pinjaman dan bunga
nya 10 (1,1)
- 11
Kas masuk tahun 0 100
Kas masuk tahun 1 100

Ilustrasi diatas menunjukkan bahwa investor bisa

melakukan penyesuaian pada tingkat personal untuk

Menetralkan kebijakan perusahanan yang tidak sesuai

dengan keinginan investor. Penyesuaian ini sering disebut
Homemade dividend (dividen yang dibuat secara personal).
Manajer keuangan perusahaan juga dapat melakukan
penyesuaian yang serupa agar target dividennya bisa
terpenuhi.
Misalkan perusahaan pada awalnya mempunyai target
pembayaran dividen sebesar 100 pada tahun 0 dan tahun
1. Kemudian rencana tsb dirubah menjadi 90 dan 111
pada tahun 0 dan tahun 1. Bagaimana penyesuaian bisa
dilakukan ?
Tahun 0
Tahun 1
1. Membayar dividen 100 1. Membayar dividen 100
2. Menginvestasikan

10

Dividen yg dibayar

90

2. Menerima investasi
10 (1,1)
11
Dividen yg dibayar 111

Sebaliknya jika manajer keuangan membayar dividend

sebesar 110 dan 89 pada tahun 0 dan tahun 1 maka
manajer bisa melakukan langkah sbb :
Tahun 0
1. Membayar dividen 100
2. Meminjam
10
Dividen tg dibayar
2.

Tahun1
1. Membayar dividen
2. Mengembalikan
pinjaman 10 (1,1)
110
Dividen yg dibayar

100
11
89

Kebijakan Dividen yang Relevan

Kebijakan dividen yang tidak relevan mengasumsikan
pasar yang sempurna dan efisien.
Argumen kebijakan dividen yang relevan berangkat dari
asumsi ketidak sempurnaan pasar.

a.

Dividen Dibayar Tinggi

Argumen ini mengatakan bahwa :

Pembayaran dividen mengurangi ketidakpastian yang berarti

mengurangi resiko yang selanjutnya mengurangi tingkat
keuntungan yang disyaratkan oleh pemegang saham (ks atau
biaya modal saham)
Beberapa argumen yang mendukung pembayaran dividen yang
tinggi :
Mengurangi ketidakpastian
Dividen yang tinggi akan membantu mengurangi ketidak
pastian.
Gordon berargumentasi bahwa nilai saham akan ditentukan
oleh present value dari dividen yang akan diterima investor
saat ini dan dimasa mendatang. Dividen di masa mendatang
akan lebih beresiko

dibandingkan dengan dividen yang dibayarkan saat ini.

Gordon dan John Lintner berpendapat bahwa biaya modal
saham (ks) akan naik karena investor merasa lebih pasti
dengan pendapatan dividen dibandingkan dengan
pendapatan capital gain. Peningkatan resiko tsb
menyebakan tingkat keuntungan yang disyaratkan
meningkat yang menyebabkan nilai saham menjadi lebih
rendah.
Mereka berpendapat bahwa investor menilai rupiah dari
dividen yang diharapkan lebih tinggi dibandingkan rupiah
dari capital gain yang diharapkan.
Dengan kata lain kmponen D1/ Po akan lebih kecil
resikonya dibandingkan dengan komponen g.
Ini berbeda dengan argumen MM yang mengatakan
bahwa investor akan sama saja (indifferent) antara
D1/Po dengan g. Jika D1/Po tinggi investor akan

Menginvestasikan kembali agar memperoleh g yang tinggi.

Mengurangi konflik keagenan antara Manajer dengan

pemegang saham.
Argumen yang mendukung pembayaran dividen tinggi
datang dari kerangka teori keagenan ( agency theory ).
Menurut teori ini konflik bisa terjadi antar pihak-pihak
yang berkaitan di perusahaan.
Pembayaran dividen yang tinggi merupakan hal yang
diinginkan oleh investor namun pembayaran dividen yang
tinggi akan menyebabkan pemegang utang dirugikan
karena dengan dibayarnya dividen akan mengurangi kas
sehingga dapat menaikkan resiko bagi pemegang utang.

Efek Pajak
Meskipun dividen mempunyai pajak efektif yang lebih
tinggi dibandingkan dengan capital gain.
Tetapi dalam beberapa situasi investor memilih
pembayaran dividen yang lebih tinggi karena membayar
pajak yang lebih rendah.

b.

Dividen Dibayar Rendah

Argumen ini berpendapat sebaiknya dividen dibayarkan
rendah Variabel yang mendasari argumen ini adalah
pajak dan flotation cost.
Efek Pajak
Dinegara tertentu pajak untuk capital gain lebih rendah
dibandingkan dengan pajak untuk dividen. Pajak atas
capital gain akan efektif jika capital gain tsb direalisir.

Atau pajak efektif capital gain dapat ditunda. Sedangkan

pajak dividen akan dibayarkan pada saat dividen diterima.
Berdasarkan argumen ini dividen seharusnya dibayar rendah
Karena akan menghemat pajak.
Biaya Emisi
Jika perusahaan membayarkan dividen dan kemudian
menerbitkan saham, maka perusahaan akan
mengeluarkan biaya emisi saham. Biaya modal saham
eksternal lebih besar dibandingkan biaya modal internal,
karena adanya biaya emisi, biaya transaksi dan biaya
underpricing saham. Karena itu perusahaan akan lebih
baik membayarkan dividen rendah sehingga tidak harus
menerbitkan saham baru.

Terdapat dua isu yang berkaitan dengan dividen yaitu isi

informasi dividen dan efek clientele.
Isi informasi dividen
Ada kecendrungan harga saham akan naik jika ada
pengumuman kenaikan dividen dan harga saham akan
turun jika ada pengumuman penurunan dividen.
Dasar argumen bahwa dividen tidak menyebabkan
kenaikan/ penurunan harga, tetapi prospek perusahaan
yang ditunjukkan oleh meningkatnya/ menurunnya
dividen yang dibayarkan yang menyebabkan perubahan
harga saham. Teori ini dikenal sebagai teori signal atau
isi informasi dari dividen.
Menurut teori signalm dividen dapat dipakai sebagai
signal oleh perusahaan. Jika perusahaan merasa bahwa
prospek di masa mendatang baik, pendapatan, aliran

Kas diharapkan meningkat maka perusahaan akan

meningkatkan dividen dan pasar akan merespon positif
pengumuman kenaikan dividen tsb dan sebaliknya.
Menurut teori ini dividen mempunyai kandungan
informasi yaitu prospek perusahaan di masa mendatang.
Efek Klien (Clientele Effect)
Menurut argumen ini kebijakan dividen seharusnya
ditujukan untuk memenuhi kebutuhan investor tertentu.
Kelompok investor dengan tingkat pajak yang tinggi akan
menghindari dividen karena dividen mempunyai tingkat
pajak yang lebih tinggi dibandingkan dengan capital
gain. Sebaliknya kelompok investor dengan pajak rendah
akan menyukai dividen.
Kebijakan dividen tertentu akan menarik segmen
tertentu. Tugas perusahaan adalahf melayani segmen
tsb. Kebijakan dividen yang berubah2 akan

Mengacaukan efek klien yang menyebabkan harga saham

berubah.

Teori Dividen Residual (Residual Theory Of Dividends)

1.

Menurut teori dividen residual, perusahaan menetapkan

kebijakan dividen setelah semua investasi yang
menguntungkan habis dibiayai. Atau deviden yang
dibayarkan merupakan sisa/ residual setelah semua
usulan investasi yang menguntungkan habis dibiayai.
Menurut teori ini manajer keuangan akan melakukan
langkah2 sbb :
Menetapkan penganggaran modal yang optimum.
Semua usulan investasi yang mempunyai NPV yang
positif akan diterima/ dilaksanakan.

2.

Menentukan jumlah saham yg diperlukan untuk

membiayai investasi baru tsb sambil menjaga struktur
modal yang ideal (target)

3.

Menggunakan dana internal untuk mendanai kebutuhan

dana dari saham tsb.
Membayarkan dividen hanya jika ada sisa dana internal
setelah semua usulan investasi dengan NPV positif
didanai.
Contoh :
Misalkan suatu perusahaan mempunyai penganggaran
modal sbb :

4.

Usulan investasi dan IRR nya

Usulan Investasi
A
B
C
D
E
F
G
H

100
250
150
200
150
300
250
200

juta
juta
juta
juta
juta
juta
juta
juta

Kebutuhan Investasi (Rp)

30
25
24
21
20
18
17
15

IRR

%
%
%
%
%
%
%
%

Bila biaya modal perusahaan tersebut 19 % dan

perusahaan mempunyai dana internal sebesar Rp. 750
juta. Target struktur modal adalah 60 % saham dan 40
% utang.

Bagan berikut dibawah ini menunjukan usulan investasi

yang berada diatas biaya modal.
(%)
A
B
C
D
E
19%

100

350

500

700

850 Investasi (Rp juta)

Bagan diatas memperlihatkan perusahaan akan menerima

proyek A, B. C dan D. Total dana yang dibutuhkan 850 juta.
Dari jumlah tsb sebesar 60 % menggunakan dana internal
yaitu 60% x Rp. 850 juta = Rp. 510 juta dan sisanya
menggunakan utang sebesar 40 % x Rp. 850 juta = Rp.
340 juta. Perusahaan mempunyai kelebihan kas sebesar
Rp. 750 juta Rp. 510 juta = Rp. 240 juta. Jumlah kas
ini bisa dibagikan sebagai dividen.
Kebijakan dividen residual akan menyebabkan fluktuasi
pembayaran dividen yang sangat tinggi. Pada saat
perusahaan mempunyai banyak usulan investasi, deviden
tidak dibayarkan dan sebaliknya.
Untuk mencegahnya perusahaan dapat menggabungkan
kebijakan dividen residual dengan pembayaran dividen
stabil yaitu kebijakan smoothed residual dividend policy.

Perusahaan dapat melakukan langkah-langkah :

1.

2.
3.

Memperkirakan pendapatan dan kesempatan investasi

untuk jangka waktu panjang, mis 5-10 tahun
mendatang
Menghitung rata-rata sisa kas yang bisa dibagikan
sebagai dividen dalam jangka waktu tersebut.
Menetapkan target rasio pembayaran dividen selama
jangka waktu tersebut.

Faktor-faktor yang mempengaruhi kebijakan dividend

1. Kesempatan investasi
Semakin besar kesempatan investasi maka dividen
yang bisa dibagikan akan semakin sedikit.

2. Profitabilitas dan Likuiditas

Perusahaan yang mempunyai aliran kas atau profitabilitas
yang baik bisa membayar dividen dan sebaliknya.
4.

5.

Akses perusahaan di pasar modal. Aksesibilitas

perusahaan dipengaruhi oleh usia dan skala
perusahaan. Perusahaan yang mapan lebih mudah
mempertahankan devidend pay out ratio yang tinggi
dibandingkan dengan perusahaan yang kecil.
Stabilitas pendapatan
Jika pendapatan perusahaan relatif stabil, aliran kas
dimasa mendatang bisa diperkirakan dengan lebih
akurat. Perusahaan jenis ini bisa membayar dividen
yang lebih tinggi.
Perusahaan mempuyai beberapa alternatif lain dalam
kebijakan dividen yaitu

a.

Pembelian Saham Kembali (Stock Purchases)

Alternatif dari pembayaran dividen kas, perusahaan bisa
melakukan pembelian saham kembali. Pembelian saham
perusahaan yang beredar dapat dilakukan melalui pasar
sekunder Bursa efek.
Nilai perusahaan sebelum dan sesudah pembelian saham
kembali akan sama.
Contoh :
Misalkan perusahaan mempunyai 2 alternatif yaitu (1)
membayar dividen Rp. 2 juta atau (2) membeli kembali
saham kembali senilai Rp. 2 juta sbb :
Tabel Alternatif dividen dan pembelian saham kembali

Nilai
Perusahaan
Total
1.
Dividen
Dividen dibayarkan
2.000.000
Laba bersih stlh div
2.000.000
Price Earning Ratio
20 x
Nilai saham
20.000.000
2.
Pembelian saham kembali
Laba bersih
20.000.000
PER
20 x
Nilai saham
20.000.000

Nila per
lembar

2000 ribu/ 10.000 lbr

2000 ribu/ 10.000 lbr
20 juta/ 10.000 lbr

200
200
20 x
2.000

200 ribu/ 9.091 lbr

220

20 juta/ 9.091 lbr

2.200

Jika perusahaan membayarkan dividen sebesar Rp. 2 juta,

earning per lembar Rp. 200 (sesudah dividen). Total kekayaan
pemegang saham adalah Rp. 2.200 (dividen Rp. 200 dan

dan harga saham Rp.2.000. Jika perusahaan memutuskan

membeli saham kembali maka dengan kas Rp. 2 juta
Perusahaan bisa membeli saham sebanyak Rp.
2.000.000/ Rp.2.200 = 909 lembar. Dengan demikian
jumlah lembar saham yang beredar berkurang menjadi
10.000 909 = 9.091 lbr. Earning per share (EPS)
menjadi Rp. 2.000.000/9.091 lbr = Rp. 220. Karena
kondisi perusahaan sama sebelum dan sesudah
melakukan pembelian saham kembali maka PER
perusahaan tetap sama yaitu 20 x. Harga per lembar
saham menjadi RP. 2.200 dengan total nilai perusahaan
Rp. 2.200 x 9.091 lbr = Rp. 20 juta (hsl pembulatan).
Pemegang saham memperoleh kekayaan sebesar Rp.
2.200 sama dengan jumlah kekayaan yang diterima jika
perusahaan membagikan dividen.

Soal latihan
PT. ABC sedang merencanakan untuk memperluas sarana
produksinya tahun dengan investasi Rp. 13.000.000.
Rasioutsng terhadap total asset saat ini adalah 40 %
dan itu dianggap merupakan struktur modal yang
optimum. Laba setelah pajak saat ini Rp. 6.000.000. Jika
PT. ABC berharap untuk mempertahankan 60 % deviden
payout rasionya, berapa bayak eksternal equity yang
diperlukan untuk membiayai ekspansi tsb.

Jawab
Laba setelah pajak
Deviden payout ratio
Dividen

Rp. 6.000.000
60 %
Rp. 3.600.000