Hubungan Politik, Pembiayaan global

dan Transparansi Perusahaan

Christian Leuz
dan
Felix Oberholzer-Gee
The Wharton School
University of Pennsylvania
Mei 2003
Abstrak
Studi ini meneliti pilihan pembiayaan perusahaan yang beroperasi di lemah kelembagaan
lingkungan. Kami berpendapat bahwa dalam sistem berbasis hubungan, pembiayaan global dan kuat politik
koneksi alternatif alat untuk menciptakan nilai perusahaan. Perusahaan baik-baik mungkin kurang
cenderung untuk mengakses pasar modal global karena (BUMN) bank domestik memberikan modal di
biaya rendah. Selain itu, pengungkapan diperluas dan pemeriksaan tambahan yang datang dengan menerbitkan
sekuritas asing mungkin bertentangan dengan hubungan politik yang erat di rumah karena hubungan ini terbaik dapat
dieksploitasi ketika sedikit yang diungkapkan tentang perusahaan. Dengan menggunakan data dari Indonesia, kami menyediakan kuat
dukungan untuk hipotesis bahwa pembiayaan global dan koneksi politik adalah pengganti: Perusahaan
dengan hubungan politik dekat dengan mantan Presiden Soeharto secara signifikan lebih mungkin dibandingkan non-
perusahaan telah terhubung ke publik sekuritas asing. Untuk mempelajari efek kinerja, kita
meneliti bagaimana pengembalian selama krisis keuangan Asia berbeda antara perusahaan dengan dan tanpa
sekuritas asing. Konsisten dengan pekerjaan sebelumnya, kita menemukan bahwa perusahaan dengan pameran sekuritas asing
keuntungan yang lebih tinggi selama krisis. Namun, data kami menunjukkan bahwa perusahaan koneksi politik
juga mendapat dukungan yang cukup besar selama periode ini. Hasil ini menunjukkan bahwa sebelumnya
Perkiraan manfaat cross-listing yang cukup bias jika peluang domestik seperti
koneksi politik diabaikan.
JEL klasifikasi:
P16, G32, G38, K22, K42, M41, G18
Kata Kunci: Pengungkapan; listing Lintas, pilihan pembiayaan, Emerging ekonomi pasar; Asia
krisis keuangan, Indonesia; Biaya modal
Kami berterima kasih kepada Michael Backman, Alexander Dyck, Mara Faccio, Ray Fisman, Tarun Khanna, Jordan Siegel, Benny
Tabalujan dan Peter Wysocki serta peserta seminar pada pertemuan tahunan EAA, Bisnis Harvard
Sekolah dan Wharton School untuk membantu komentar. Kami berterima kasih kepada Simeon Djankow dan Ray Fisman untuk
berbagi data. Arief Budiman, Shanshan Cao, Robert Irwan, Randy Jusuf dan Julie Wong disediakan baik
bantuan penelitian.

Page 4
1
1.
Pengantar
Dalam merancang strategi perusahaan mereka, perusahaan secara sistematis berusaha untuk mengantisipasi dan mengeksploitasi
peluang dalam lingkungan bisnis mereka. Sementara banyak dari kesempatan ini hadir
sendiri di pasar, perusahaan juga dapat menciptakan nilai dengan berinvestasi dalam hubungan politik (Stigler,
1971; Krueger, 1974; Peltzman, 1976; Baron, 2001). Kemungkinan terakhir ini sangat
menarik dalam ekonomi yang didasarkan pada hubungan pribadi daripada lengan panjang
transaksi di pasar (Rajan dan Zingales, 1998). Dalam tulisan ini, kita mengeksplorasi hubungan antara
perusahaan peluang domestik dan keputusan pembiayaan luar negeri. Secara khusus, kami meminta jika
mengejar koneksi politik perubahan kemungkinan bahwa perusahaan yang beroperasi di lemah kelembagaan
Akses lingkungan pasar modal global.
Kami mempelajari pertanyaan ini karena dua alasan. Sejak liberalisasi pasar modal,
modal asing telah menjadi sumber yang semakin penting keuangan bagi perusahaan-perusahaan ini (Karolyi,
1998). Pada pertengahan 1990-an, perusahaan-perusahaan Asia mengangkat $ 1 pada pasar saham asing untuk setiap $ 3 mereka
mengangkat
dalam negeri (Bekaert, Harvey dan Lumsdaine, 2002). Dengan demikian, penting untuk memahami yang
perusahaan cenderung untuk mengambil keuntungan dari kesempatan baru ini. Lebih penting lagi, keputusan untuk
Efek isu yang diperdagangkan di pasar luar negeri sering memaksa perusahaan untuk beradaptasi dengan aturan dan
lembaga pasar tersebut. Perusahaan yang menerbitkan sekuritas asing datang di bawah pengawasan
regulator asing, analis keuangan dan investor institusi asing. Dengan demikian, keputusan untuk
membiayai perusahaan global membawa implikasi penting bagi ketersediaan informasi dan
mungkin kualitas tata kelola perusahaan, dua faktor penentu penting dari pasar keuangan
pengembangan (La Porta, Lopez-de-silane, Shleifer dan Vishny, 1997 dan 2000). Ini
konsekuensi informasi pembiayaan global adalah alasan kedua untuk kepentingan kita dalam
Keputusan perusahaan emerging market 'untuk mengakses pasar modal asing.

Page 5
2
Dalam tulisan ini, kami berpendapat bahwa perusahaan-perusahaan 'kesempatan dalam negeri seperti koneksi politik
mungkin untuk berinteraksi dengan keputusan pembiayaan luar negeri mereka. Namun, apriori tidak jelas
apakah perusahaan dengan koneksi politik yang kuat lebih atau kurang mungkin untuk mengakses modal global
pasar. Ada alasan teoritis yang baik untuk percaya bahwa perusahaan dengan politik yang lebih kuat
hubungan cenderung untuk membiayai diri mereka sendiri secara global. Di negara berkembang, dekat
hubungan politik sering menawarkan akses ke pendanaan murah dari (BUMN) bank. Semakin rendah
biaya modal dalam negeri, yang lemah adalah insentif untuk mengakses pasar luar negeri. Selain itu,
pengungkapan yang lebih besar yang datang dengan menerbitkan sekuritas asing mungkin sangat mahal bagi perusahaan
dengan hubungan politik dekat karena tingkat yang lebih tinggi transparansi sulit untuk berdamai dengan
manfaat yang koneksi politik yang baik dapat memberi. Misalnya, dalam banyak lemah diatur
pasar, perusahaan bebas untuk terlibat dalam transaksi pihak terkait yang dirahasiakan menguntungkan mengendalikan
orang dalam dan pendukung politik. Tapi transaksi jenis ini harus dilaporkan setelah perusahaan
Efek yang diperdagangkan di bursa utama AS. Argumen ini menunjukkan bahwa politik
koneksi dan pembiayaan global adalah pengganti.
Di sisi lain, ada argumen yang sama berlaku bahwa perusahaan yang memiliki koneksi lebih
cenderung memiliki sekuritas asing. Hubungan politik Tutup mampu peluang bisnis lebih menarik
dan meningkatkan nilai perusahaan (Fisman, 2001; Faccio, 2002). Oleh karena itu, berhubungan erat, cepat tumbuh
perusahaan dengan permintaan yang tinggi untuk modal mungkin akan sangat menarik untuk memasuki asing
pasar. Dari perspektif investor asing, perusahaan yang berharga baik-baik mungkin
sebagian besar peluang investasi yang menarik ekonomi pasar berkembang yang ditawarkan. Ini
argumen menunjukkan bahwa hubungan politik dekat dan akses ke pasar modal asing adalah pelengkap.
Dalam pandangan argumen yang saling bertentangan, hubungan antara strategi pembiayaan perusahaan dan
koneksi politik mereka akhirnya sebuah pertanyaan empiris. Dalam tulisan ini, kita meneliti ini

Page 6
3
relasi menggunakan data dari Indonesia. Kapitalisme kroni Indonesia di bawah mantan Presiden
Soeharto memberikan pengaturan yang sangat cocok untuk memeriksa pilihan transparansi perusahaan. Pertama,
Indonesia memiliki tingkat rendah dari pengungkapan wajib, memberikan lebih banyak keleluasaan untuk perusahaan dan
meningkatkan variasi cross-sectional dalam transparansi. Kedua, ada banyak bukti bahwa
Rezim Soeharto memberikan manfaat ekonomi yang besar untuk perusahaan koneksi politik
(Fisman, 2001). Ketiga, struktur kekuasaan relatif terpusat Indonesia selama era Soeharto
memfasilitasi pengukuran koneksi politik. Dan akhirnya, krisis keuangan Asia
menjelang akhir era Soeharto memberikan kejutan ekonomi yang kita dapat memanfaatkan untuk menilai
konsekuensi kinerja transparansi dan politik koneksi (Mitton, 2002).
Dalam analisis kami, kita menemukan dukungan yang kuat untuk pandangan bahwa sekuritas asing dan dekat politik
koneksi pengganti, yaitu, dua alternatif cara untuk meningkatkan nilai perusahaan. Perusahaan yang
dekat dengan rezim Soeharto secara signifikan lebih kecil kemungkinannya untuk memiliki sekuritas publik
luar negeri. Mereka juga cenderung memiliki hutang atau efek ekuitas yang diperdagangkan di bursa AS.
Temuan ini terus setelah mengendalikan ukuran perusahaan, financial leverage, profitabilitas perusahaan, dan
karakteristik industri.
Setidaknya ada tiga penjelasan untuk hasil kami. Pertama, hal ini juga diketahui bahwa Indonesia
perusahaan yang memiliki hubungan dekat dengan rezim memiliki akses istimewa ke pembiayaan, biasanya dari negara-
bank milik negara (Backman, 2001). Setelah dana tersebut menjadi tersedia, manfaat asing
sekuritas hanya lebih kecil. Kedua, sekuritas asing membutuhkan transparansi yang lebih besar, yaitu
cenderung menghambat pembiayaan politik diatur melalui operasi rahasia dengan bank-bank BUMN.
Dan ketiga, transparansi rendah memfasilitasi ekstraksi keuntungan pribadi kontrol, yang memiliki
telah diusulkan sebagai alasan lain mengapa perusahaan-perusahaan dari negara-negara dengan struktur kelembagaan yang lemah
melakukan

Page 7
4
tidak menyeberang daftar di AS meskipun ada bukti manfaat listing lintas substansial (Doidge, Karolyi dan
Stulz, 2001; Reese dan Weisbach, 2002).
Ketiga penjelasan tidak saling eksklusif, dan tampaknya mungkin bahwa mereka semua
mempengaruhi strategi pembiayaan perusahaan. Sementara data kami tidak memungkinkan kita untuk membedakan antara
berbagai mekanisme, temuan utama kami bahwa perdagangan perusahaan dari koneksi politik dan akses
untuk modal global sendiri memiliki implikasi empiris penting. Sebuah pertanyaan kunci dalam baru-baru ini
literatur tentang salib listing adalah apakah atau tidak sekuritas asing adalah perangkat ikatan hukum yang efektif
yang melakukan perusahaan yang beroperasi di lingkungan kelembagaan lemah untuk tata kelola perusahaan yang lebih baik
(Fan dan Wong, 2001; Doidge et al, 2001;. Reese dan Weisbach, 2002; Siegel, 2002). Untuk mendukung
pandangan ini, Mitton (2002) melaporkan bahwa perusahaan-perusahaan Asia dengan pengungkapan-kualitas yang lebih tinggi memiliki
kembali secara signifikan lebih tinggi selama krisis keuangan Asia. Namun, jika sumber-sumber dalam negeri
nilai perusahaan - misalnya upaya Presiden Soeharto untuk menyelamatkan perusahaan-perusahaan yang dekat dengan rezim - yang
dihilangkan dari analisis ini, estimasi yang dihasilkan cenderung menjadi bias.
Ada beberapa bukti anekdotal bahwa Soeharto berusaha melindungi perusahaan baik-baik. Itu
Kelompok Texmaco misalnya menerima pinjaman lebih dari US $ 1 miliar dari Bank Negara
Indonesia, salah satu bank pemerintah terbesar di Indonesia. Pinjaman jauh melebihi bank hukum
pinjaman batas, namun telah disetujui oleh Soeharto "sebagai sarana untuk menopang konglomerat setelah
Krisis keuangan Asia "(Solomon, 1999). Pendiri Texmaco, Marimutu Sinivasan, dikatakan
seorang teman lama dari Presiden Soeharto. Konsisten dengan contoh-contoh seperti itu, analisis kami menunjukkan bahwa
efek kinerja yang terkait dengan sekuritas asing meningkat jauh setelah kami mengontrol
untuk kedekatan perusahaan untuk rezim Soeharto, menunjukkan bahwa kedua pengungkapan yang lebih besar dan politik
koneksi kontribusi terhadap nilai perusahaan selama krisis. Hasil ini konsisten dengan dan
melengkapi bukti terbaru oleh Johnson dan Mitton (2003) menunjukkan bahwa politik baik-

Page 8
5
perusahaan terhubung di Malaysia manfaat dari penerapan kontrol modal selama Asia
krisis.
Sementara penelitian kami menunjukkan bahwa bantuan politik legalitas meragukan bisa menjadi salah satu alasan
perusahaan mengapa baik-baik enggan untuk mengeluarkan sekuritas asing yang datang dengan tambahan
pengungkapan, hubungan antara hubungan politik dan pembiayaan global memiliki konsekuensi bagi perusahaan
transparansi bahkan jika peningkatan pengungkapan tidak menyebabkan perusahaan-perusahaan untuk tinggal di rumah. Karena
ikatan politik yang kuat mencegah perusahaan dari penerbitan sekuritas asing yang diperdagangkan secara publik - utama
wawasan penelitian ini - transparansi perusahaan kurang cenderung untuk meningkatkan di negara-negara di mana
koneksi politik memainkan peranan penting dalam kegiatan ekonomi.
Makalah ini disusun sebagai berikut. Bagian 2 menjelaskan pengaturan kelembagaan dan menjelaskan
desain penelitian kami. Bagian 3 menjelaskan sampel dan data. Bagian 4 menyajikan hasil
untuk pilihan transparansi perusahaan dan Pasal 5 melaporkan tes kinerja. Bagian 6 menyimpulkan
kertas.
2. Pengaturan Kelembagaan dan Desain Penelitian
Premis utama dari pendekatan kami adalah gagasan bahwa koneksi politik merupakan sumber
nilai perusahaan. Ada bukti empiris yang mendukung pandangan ini, baik untuk Indonesia (Fisman, 2001)
dan untuk satu set yang lebih besar dari ekonomi. Misalnya, perusahaan terhubung membayar pajak lebih sedikit dan memiliki lebih besar
pangsa pasar (Faccio, 2002). Di Indonesia, rezim Soeharto sering diatur preferensial
pembiayaan bagi perusahaan-perusahaan yang terhubung (disebut "memo-pinjaman"). Sebuah contoh dari awal 1990-an
adalah Golden Key, sebuah kelompok kimia dan manufaktur sedikit diketahui, yang menerima tanpa jaminan
pinjaman $ 430.000.000 dari BUMN Bank Pembangunan Indonesia. Proses pengadilan
kemudian mengungkapkan bahwa Hutomo Mandala Putra, putra bungsu Presiden Soeharto, adalah

Page 9
6
seorang investor awal di Golden Key dan telah memperkenalkan perusahaan untuk pejabat bank yang menyetujui
pinjaman di "leher-melanggar kecepatan" (McBeth, 1994). Demikian pula, kelompok Barito Pacific yang diterima
pinjaman besar dari bank-bank pemerintah sebelum krisis. Koneksi politik secara luas disebut-sebut sebagai
alasan di balik kemurahan hati bank-bank negara '(Borsuk, 1993).
Manfaat koneksi politik tidak terbatas pada pembiayaan utang. Barito Pacific
1.993 saham publik korban, misalnya, sangat terbantu oleh negara pensiun sipil-service
Dana mengakuisisi 20% saham. Barito membantah tuduhan bahwa dibutuhkan masuknya dana pensiun untuk
"Menopang perusahaan sebelum bisa go public," tetapi analis mencatat bahwa investasi dana
substansial meningkatkan modal perusahaan (Borsuk, 1993). Sebuah sumber lebih lanjut dari nilai
perusahaan koneksi politik adalah pemberian izin penting. Grup Salim, salah satu
konglomerat terbesar di Indonesia, memiliki hubungan yang sangat dekat dengan Presiden Soeharto dan
diberikan waralaba yang menguntungkan di bidang perbankan, penggilingan tepung dan telekomunikasi (Shari, 1998).
Anekdot ini menggambarkan bahwa koneksi politik adalah salah satu cara untuk mendapatkan murah
pembiayaan dan keuntungan ekonomi lainnya. Sebuah alternatif strategi bagi perusahaan-perusahaan pasar berkembang untuk
Peningkatan nilai untuk mengakses pasar modal asing. Penerbitan sekuritas asing dapat menurunkan
biaya modal, membantu mengatasi hambatan pasar tersegmentasi (Stulz, 1981; Erunza
dan Miller, 2000), dan meningkatkan nilai perusahaan dengan meningkatkan pengakuan di kalangan analis dan
investor (Merton, 1987; Lang, Lins dan Miller, 2002). Beberapa penulis juga berpendapat bahwa
cross-listing meningkatkan transparansi perusahaan dan perlindungan investor dan karenanya nilai
mengencangkan kepada pihak luar. Klaim ini adalah subyek perdebatan. Cheung dan Lee (1995),
Kopi (2002), Mitton (2002) dan Reese dan Weisbach (2002) memberikan bukti yang mendukung
hipotesis. Fanto (1996), La Porta, Lopez-de-silane dan Shleifer (1999), Licht (2001), McNeil
(2001) dan Siegel (2002) lebih skeptis.

Page 10
7
Untuk lebih memahami kinerja dan tata kelola efek dari strategi pembiayaan global,
adalah penting untuk memahami mengapa perusahaan memilih untuk menerbitkan sekuritas asing. Insentif untuk melakukan
jadi tergantung sebagian pada hubungan antara nilai akses ke pasar modal asing dan
peluang bisnis domestik perusahaan. Jika perusahaan lintas terdaftar sama-sama mampu memanfaatkan politik
koneksi, kita akan mengharapkan perusahaan untuk secara bersamaan berinvestasi dalam hubungan domestik dan
mengakses pasar modal asing. Namun, jika isu publik pasukan sekuritas asing
perusahaan untuk memberikan peluang bisnis dalam negeri, orang-orang dengan kesempatan yang baik mungkin
enggan untuk mengakses pasar luar negeri.
Untuk menguji hubungan antara hubungan politik dan transparansi perusahaan, kami menganalisis
kemungkinan perusahaan Indonesia telah diperdagangkan sekuritas asing. Perusahaan yang masalah
sekuritas publik di luar negeri berada di bawah pengawasan dari regulator asing, analis keuangan
dan investor institusi asing, yang kemungkinan akan meningkatkan ketersediaan informasi. Kami
juga memeriksa mana perusahaan memiliki utang atau efek ekuitas yang diperdagangkan di bursa utama AS. Dalam hal ini
kasus, perusahaan harus mengajukan Formulir 20-F dengan SEC, yang mensyaratkan pengungkapan yang luas (misalnya, pada
transaksi pihak terkait) serta rekonsiliasi dari laba bersih dan ekuitas
di bawah GAAP asing dengan US GAAP. Selain itu, pengajuan menghadapkan perusahaan untuk penegakan SEC
dan pemegang saham litigasi, dan membuat mereka tunduk pada pencatatan dan akuntansi
ketentuan Foreign Corrupt Practices Act (Kopi, 2002).
3. Sampel dan Data
Pengujian kami membutuhkan laporan keuangan dan data harga saham. Kami memperoleh data keuangan dari
Database Worldscope. Pada tahun 1997, database terdiri dari 151 perusahaan Indonesia. Kami kehilangan 13 perusahaan
karena kami tidak dapat menemukan data harga saham pada Datastream. Selain itu, kita drop 8 perusahaan yang

Page 11
8
tidak diperdagangkan selama periode sampel kami. Dengan demikian, sampel akhir terdiri dari 130 perusahaan, yang mewakili
lebih dari 80% dari kapitalisasi pasar Indonesia pada bulan Desember 1996.
Selanjutnya, kita mencari sekuritas asing dari perusahaan Indonesia menggunakan database SDC,
Datastream, database Global Access, pengajuan SEC pada Edgar, dan Bank of New York
Daftar ADR. Kami mengidentifikasi 22 perusahaan dengan utang publik dan efek ekuitas pada 1997/06/30,
sesaat sebelum awal krisis Asia. Kami tidak termasuk perjanjian utang swasta atau
penempatan ekuitas swasta karena pengaturan ini memungkinkan investor untuk diberitahu melalui pribadi
saluran daripada pengungkapan publik. Kami banding desain penelitian untuk gagasan bahwa asing
Efek menyiratkan transparansi dan keterbukaan informasi publik. Sebagai persyaratan paling ketat
berlaku untuk perusahaan dengan utang atau efek ekuitas yang diperdagangkan di bursa utama AS, kami juga menyajikan kami
analisis menggunakan perusahaan filing Form 20-F dengan SEC. Kami mengidentifikasi 8 perusahaan.
Ukuran kami dari koneksi politik didasarkan pada Fisman (2001). Studinya menunjukkan bahwa perusahaan
yang dekat dengan Soeharto menderita hasil negatif ketika berita buruk tentang kesehatan Presiden
memukul pasar. Berdasarkan hasil ini, kita menghitung untuk setiap perusahaan kembali saham kumulatif selama
6 kejadian yang berhubungan dengan kesehatan diidentifikasi oleh Fisman (2001).
1
Kumulatif kembali selama 6 peristiwa adalah
rata-rata -4.6% dan menunjukkan variasi cross-sectional yang cukup besar. Beberapa perusahaan kehilangan lebih dari
20% dari nilai mereka selama ini 6 peristiwa. Kita kalikan kembali kumulatif dengan -1 sehingga lebih besar
realisasi menunjukkan kedekatan yang lebih besar untuk Soeharto. Variabel ini adalah proxy kita untuk politik
koneksi.
1
Hari-hari event 30 Januari - 1 Februari, 1995; April 27, 1995, April 29, 1996, 4-09 Juli, 1996; 26 Juli
1996; April 1-3, 1997. Untuk rincian lebih lanjut tentang peristiwa melihat Fisman (2001). Ada 7 perusahaan, yang kami lakukan
tidak memiliki data kembali untuk semua 6 peristiwa. Menjatuhkan perusahaan-perusahaan ini tidak material mengubah hasil atau
kesimpulan kami.
Hasilnya juga sangat mirip dengan menggunakan rata-rata daripada return kumulatif selama 6 peristiwa.

Page 12
9
Tabel 1 laporan statistik deskriptif untuk semua perusahaan dan selama dua Subsamples. Semua keuangan
Data pernyataan diukur pada akhir tahun fiskal pada tahun 1996.
4. Pemilihan Efek Asing
Kami memulai analisis kami dengan mempelajari keputusan perusahaan 'telah diperdagangkan secara publik sekuritas asing.
Dalam model empiris kami, keuntungan bersih dari sekuritas asing
*
i
y
tergantung pada vektor perusahaan
karakteristik
X
i
, Kedekatan perusahaan untuk rezim Soeharto
C
i
, Dan efek tetap industri
s

:
(1)
i
s
i
i
i
C
X
y




+
+
+
=
*
Jika perusahaan dengan koneksi dekat dengan rezim Soeharto cenderung memiliki asing
sekuritas, kita mengamati bahwa
0
<

. Sebelum studi mengidentifikasi ukuran perusahaan dan tingkat ekspor dari perusahaan
industri sebagai faktor penting yang mempengaruhi keputusan untuk menyeberang saham daftar luar negeri (misalnya,
Saudagaran, 1988; Saudagaran dan Biddle, 1995; Karolyi, 1998).
2
Kami mengontrol industri
efek dan ukuran perusahaan, diukur dengan total aktiva, dalam semua model.
3
Seperti telah diperdagangkan asing
sekuritas umumnya mengharuskan perusahaan untuk meningkatkan transparansi, kami memperluas model dasar kami untuk mengontrol
untuk kebutuhan pembiayaan perusahaan dan profitabilitas baik sebagai faktor telah ditunjukkan untuk mempengaruhi
pilihan pengungkapan perusahaan (Healy dan Palepu, 2001). Kami menggunakan intensitas modal sebagai proxy untuk
kebutuhan pembiayaan dan return on assets sebagai ukuran profitabilitas (model 2). Yang pertama adalah
dihitung sebagai rasio aktiva tetap terhadap total aset. Yang terakhir ini diukur sebagai rasio
pendapatan operasional terhadap total aset. Akhirnya, kita memperhitungkan itu, di pasar berkembang
ekonomi, kelompok-kelompok bisnis sering memberikan pembiayaan kepada anggota lain dari kelompok (Khanna dan
2
Ini akan diinginkan untuk menyertakan persentase penjualan di luar negeri sebagai kontrol-perusahaan tertentu, namun data ini tidak
tersedia untuk sebagian besar perusahaan sampel dalam database Worldscope.
3
Menggunakan nilai pasar ekuitas sebagai proksi ukuran perusahaan memberikan hasil yang lebih kuat. Kami tetap menggunakan
total aset karena kapitalisasi pasar dapat dipengaruhi oleh pilihan perusahaan 'dari sekuritas asing.

Page 13
10
Palepu, 2000). Jika strategi pembiayaan dalam kelompok usaha yang berkorelasi, perkiraan mengabaikan
afiliasi kelompok melebih-lebihkan jumlah observasi independen. Untuk menghindari masalah ini, kita
klaster kesalahan standar pada grup afiliasi menggunakan data dari Claessens et al. (2000) dan Fisman
(2001).
Manfaat bersih sekuritas asing
*
i
y adalah tidak teramati, tetapi kita tahu mana perusahaan memiliki
sekuritas asing:
(2)




>
=
0
jika
0
0
jika
1
*
*
i
i
i
y
y
y
Mengingat sifat biner dari variabel dependen kami, kami melaporkan estimasi probit pada Tabel 2
dan 3. Model untuk sekuritas asing (Tabel 2) serta model untuk pengajuan 20-F
(Tabel 3) menjelaskan sebagian besar variasi cross-sectional. Hasil kunci dalam ini
tabel adalah bahwa perusahaan dengan koneksi politik yang kuat cenderung memiliki sekuritas asing dan
Sekuritas AS membutuhkan pengajuan 20-F. Mengukur besarnya efek, estimasi
koefisien dalam spesifikasi pertama dari Tabel 2 menunjukkan bahwa peningkatan kedekatan dengan satu-
standar deviasi mengurangi kemungkinan sebuah perusahaan yang memiliki sekuritas asing sebesar 5,8 persen
poin.
Variabel kontrol yang lain, yang sering digunakan dalam literatur pengungkapan, adalah keuangan
Leverage (misalnya, Healy dan Palepu, 2001). Namun, kami prihatin bahwa, dalam pengaturan kami,
Leverage sebagian mencerminkan permintaan perusahaan 'untuk sekuritas asing. Sebagai contoh, perusahaan-perusahaan yang memiliki
hubungan erat
Soeharto dan akses istimewa ke pinjaman dari bank-bank pemerintah cenderung memiliki lebih pendek untuk
utang jangka menengah daripada perusahaan dengan obligasi asing atau ekuitas. Untuk alasan ini, kami memperkenalkan
leverage keuangan secara terpisah (model 3). Hasil utama kami bahwa koneksi politik dan asing

Page 14
11
surat berharga yang berhubungan negatif pada dasarnya tidak terpengaruh jika kita mengontrol profitabilitas perusahaan
(ROA), kebutuhan pembiayaan (intensitas modal) dan leverage keuangan.
Sebagai trade-off antara manfaat politik dalam negeri dan pembiayaan global dapat berbeda
untuk anak perusahaan dan afiliasi perusahaan asing, kita drop 11 perusahaan asing dalam sampel kami untuk
menguji kekokohan hasil kami (model 4). Seperti sebelumnya, kita menemukan bahwa perusahaan-perusahaan yang dekat dengan
rezim cenderung memiliki sekuritas asing. Kami juga memeriksa apakah kita memperoleh hasil yang sama
menggunakan ukuran alternatif dari kedekatan dengan rezim, yaitu saham kembali selama hari-hari
menjelang pengunduran diri Soeharto pada tahun 1998. Idenya adalah bahwa perusahaan lagi dekat dengan Soeharto adalah
mungkin mengalami return negatif ketika ia mengundurkan diri. Karena tidak jelas di mana titik
pasar diharapkan Soeharto mundur, kami mengumpulkan kembali selama periode dari 12 Mei
th
sampai 21 Mei
st
1998.
4
Kami menggunakan kembali kumulatif ini, sekali lagi dikalikan dengan -1, bukan
variabel Soeharto berbasis kesehatan. Ketika kita termasuk ukuran ini alternatif bersama dengan semua kami
kontrol dalam model 5, kami terus menemukan bahwa lebih erat terhubung perusahaan cenderung untuk memiliki
sekuritas asing. Kesimpulan yang sama berlaku ketika kita menggunakan kembali berbasis pengunduran diri di
Spesifikasi lain yang disajikan pada Tabel 2 dan 3.
Robustness Cek Tambahan
Kami melakukan sejumlah pemeriksaan ketahanan tambahan untuk memvalidasi temuan kami. Pertama, kita menggunakan
proxy alternatif untuk kebutuhan pembiayaan perusahaan ', penjualan dan aset yaitu rata-rata pertumbuhan, dan untuk
profitabilitas perusahaan, yaitu EBITDA lebih dari total aset. Perkiraan yang dihasilkan sangat mirip dengan
yang dilaporkan dalam Tabel 2 dan 3. Kedua, kita mengendalikan untuk rata-rata volume perdagangan perusahaan atas
4
Pada tanggal 12 Mei
th
, Protes mahasiswa yang menyerukan pengunduran diri Soeharto mendapatkan momentum dan dukungan luas. Pada
15 Mei
th
, Sayap partai Golkar yang berkuasa menyerukan pengunduran dirinya. Majelis tinggi Parlemen
bergabung panggilan ini pada 18 Mei
th
(Cohen, 1998; DJ Newswire, 1998/05/18). Soeharto akhirnya mengundurkan diri pada 21 Mei
st
.

Page 15
12
hari acara. Cek ketahanan ini membahas kekhawatiran bahwa perdagangan jarang beberapa
saham dapat mempengaruhi hasil kami dan, khususnya, bisa bias Soeharto mengukur menuju nol.
Namun, volume perdagangan termasuk daun hasil kami hampir tidak berubah.
Ketiga, kekhawatiran lain yang potensial adalah bahwa kedekatan kami menangkap seberapa kuat suatu perusahaan bereaksi terhadap
berita pasar negatif, daripada koneksi politik.
5
Mengatasi masalah ini, kita menghitung
kembali kumulatif selama acara hari alternatif dengan berita negatif pasar yang ekstrim. Untuk mendapatkan
peristiwa dengan berita negatif pasar yang tidak berhubungan dengan berita tentang rezim Soeharto, kita
mengidentifikasi terburuk lima hari perdagangan non-berdekatan untuk Indeks Hang Seng (Hong Kong) dan,
secara terpisah, untuk Strait Times Index (Singapura) antara Januari 1995 dan April 1997, yang
adalah periode waktu yang sama di mana peristiwa kesehatan terjadi.
6
Kami membangun tiga alternatif
proxy dari hari acara ini menangkap seberapa kuat return perusahaan bereaksi terhadap berita pasar buruk.
Untuk setiap perusahaan sampel, kita menghitung kembali kumulatif melalui (a) peristiwa Hong Kong, (b)
Peristiwa Singapura, dan (c) hari-hari yang mendaftar sebagai hari terburuk baik di Hong Kong dan
Singapura. Hari-hari terakhir ini tampaknya menjadi berita buruk Asia-lebar. Kembalinya kumulatif rata-rata untuk
perusahaan sampel kami adalah -3.8%, -7.4%, -8.0% dan, masing-masing. Menggunakan salah satu dari tiga proxy
bukan variabel kedekatan dalam kami hasil model dalam hasil signifikan. Dengan demikian, perusahaan '
tanggap terhadap berita negatif tidak memprediksi keputusan mereka untuk memiliki sekuritas asing dan,
karenanya, tidak mendorong hasil kami untuk mengukur kedekatan berbasis kesehatan.
5
Kekhawatiran ini sangat relevan untuk tes kinerja yang disajikan dalam Bagian 4, itulah sebabnya kami secara eksplisit
kontrol untuk volatilitas historis dalam regresi ini. Perhatikan bahwa memperkenalkan volatilitas sebagai variabel kontrol tambahan
dalam model pilihan tidak mengubah hasil yang disajikan dalam Tabel 2 dan 3.
6
Hari perdagangan berdekatan digabungkan menjadi satu peristiwa. Kami memastikan bahwa jendela acara tidak tumpang tindih dengan
Peristiwa kesehatan Soeharto. Kami juga memeriksa laporan berita untuk hari ini. Kami menemukan bahwa return negatif pada ini
hari terutama mencerminkan pergerakan pasar di seluruh dunia, tingkat suku bunga atau perubahan nilai tukar dolar.

Page 16
13
Keempat, kita kembali memperkirakan-model kami menggunakan variabel efek yang berbeda. Kami kode biner
Indikator untuk enam perusahaan sekuritas asing dengan swasta, seperti penempatan swasta di AS
berdasarkan Peraturan 144a dan utang luar negeri swasta. Efek ini memungkinkan perusahaan untuk mengakses modal asing
pasar, tetapi mereka tidak memerlukan pengungkapan publik luas informasi. Dengan demikian, jika
isu-isu transparansi sangat penting untuk keputusan telah diperdagangkan secara publik sekuritas asing, erat
perusahaan terhubung mungkin lebih mungkin atau bahkan lebih mungkin untuk memiliki sekuritas asing swasta.
Meskipun hasil untuk sekuritas swasta didasarkan pada sejumlah kecil pengamatan dan
demikian harus ditafsirkan dengan hati-hati, adalah menarik bahwa lebih erat terhubung perusahaan yang
signifikan lebih mungkin untuk memiliki efek swasta di semua model.
7
Temuan ini menunjukkan bahwa
isu-isu transparansi memainkan peran untuk tradeoff didokumentasikan antara koneksi politik dan
pembiayaan global.
Akhirnya, kita mengatasi kekhawatiran bahwa ukuran kedekatan kami bisa endogen
ditentukan. Model pada Tabel 2 dan 3 serta pemeriksaan ketahanan kita mengasumsikan bahwa perusahaan '
koneksi politik yang telah ditentukan. Asumsi ini tidak masuk akal. Sementara Presiden
Soeharto berkuasa pada tahun 1966, orang Indonesia pertama ADR tidak dikeluarkan sampai tahun 1991 (Bekaert,
Harvey dan Lundblad, 2002). Dengan demikian, aliansi politik penting di Indonesia mungkin telah
ditempa terutama sebelum liberalisasi pasar keuangan dan penerbitan sekuritas asing. Di
Selain itu, banyak koneksi politik yang penting tampaknya keluarga yang terkait, yang lain
Faktor eksogen (Backman, 2001). Demikian pula, Johnson dan Mitton (2002) menyatakan bahwa politik
koneksi di Malaysia didasarkan pada kesempatan dan memiliki sejarah pribadi yang panjang. Tapi sebagai
7
Mengontrol untuk ukuran, ROA, intensitas modal dan financial leverage (model 3), estimasi koefisien kedekatan
adalah 6.208 dengan standard error yang kuat dari 2,842.

Page 17
14
endogenitas perhatian tampaknya sama valid, kita secara eksplisit menguji apakah kedekatan dengan Soeharto
adalah eksogen keputusan pembiayaan global perusahaan.
Smith dan Blundell (1986) menyusun tes exogeneity sederhana untuk model dengan terbatas
variabel dependen. Tes ini melibatkan estimasi tahap pertama dengan kedekatan sebagai
variabel dependen. Residu dari tahap pertama tersebut kemudian dimasukkan sebagai tambahan
kovariat dalam model pada Tabel 2 dan 3. Sebagai order condition standar untuk identifikasi
berlaku, kita perlu alat untuk kedekatan perusahaan untuk rezim. Kami menggunakan etnis dari
Presiden direktur perusahaan
8
sebagai instrumen dalam tahap pertama.
9
Mengingat keadaan halus ras
hubungan di Indonesia, ada kemungkinan bahwa manajer Cina melihat koneksi politik yang erat dengan
mantan Presiden Soeharto dalam cahaya yang berbeda dari orang Indonesia asli (pribumi). A priori,
sulit untuk memprediksi apakah hubungan politik yang baik lebih atau kurang penting bagi Cina
manajer. Mengingat sentimen anti-Cina, orang dapat berargumentasi bahwa perlindungan politik lebih
berharga bagi China daripada pribumi. Namun, ada juga argumen sebaliknya.
Bantuan politik legalitas sering meragukan biasanya perlu dibayar kembali oleh suap dan sisi
pembayaran alam sama meragukan. Praktek ini sangat berisiko bagi setiap manajer, tetapi terutama
berisiko bagi para eksekutif Cina. Kesalahan pidana dalam kombinasi dengan SARA - orang Indonesia
akronim untuk isu-isu panas, suku (suku), Agama (agama), ras (ras), dan antar golongan
(Etnis) - cenderung membangkitkan emosi. Persidangan Golden Key Tan Tjoe pemilik Hong menyediakan
contoh ilustratif. Dituduh curang dijamin surat $ 430.000.000 kredit,
8
Perusahaan Indonesia memiliki struktur papan dua tingkat. Presiden Direktur memimpin pengurus direksi.
Oleh karena itu, peran direktur utama luas sesuai dengan peran CEO.
9
Informasi tentang etnis dari direktur utama dan pemilik yang dominan, yang kita gunakan sebagai alternatif
instrumen, berasal dari sejumlah besar sumber-sumber publik yang tersedia seperti laporan pers dan website perusahaan.
Kami crosschecked informasi dengan kantor akuntan Indonesia, seorang pialang saham Indonesia, dan dengan Indonesia
mahasiswa di Wharton School. Michael Backman juga ramah berbagi keahliannya dalam hal ini. Daftar lengkap
dari semua sumber yang tersedia atas permintaan.

Page 18
15
Hong tunduk pada kampanye vokal anti-Cina di seluruh pengadilan. The Far Eastern
Economic Review melaporkan bahwa Indonesia memiliki pandangan anti-Cina dibayar untuk menghadiri
sidang pengadilan (McBeth, 1994). Meskipun sulit untuk mengetahui sejauh mana hakim
terkesan oleh tekanan publik tersebut, adalah mungkin bahwa manajer Cina lebih enggan untuk
terlibat dalam perilaku korup di negara di mana etnis mereka dapat digunakan untuk melawan mereka.
Pada akhirnya, bagaimanapun, hubungan antara etnis Tionghoa dan kedekatan politik dengan
rezim adalah masalah empiris.
Untuk menjadi instrumen yang valid, etnisitas direktur utama harus berkorelasi dengan
Kedekatan politik dan tidak berkorelasi dengan pilihan sekuritas asing. Konsisten dengan ini
persyaratan, kami tidak menemukan bukti bahwa etnis dari direktur utama mempengaruhi perusahaan '
pilihan sekuritas asing selain melalui saluran koneksi politik. Kapan
termasuk dalam model pada Tabel 2 dan 3, variabel etnis tetap kecil ekonomis dan
statistik tidak signifikan, sedangkan variabel kedekatan sebagian besar masih tidak berubah. Dalam kami pertama-
regresi panggung, kita menemukan bahwa presiden direktur etnis Tionghoa secara signifikan kurang dekat
ke rezim Soeharto.
10
Kami melaporkan p -nilai untuk uji exogeneity Smith-Blundell untuk semua
model pada Tabel 2 dan 3. Di bawah hipotesis nol exogeneity, residu tahap pertama memiliki
tidak ada kekuatan penjelas. Seperti ditunjukkan, kita tidak dapat menolak null untuk setiap spesifikasi kami. Dengan demikian,
tidak ada bukti bahwa ukuran kedekatan kami adalah endogen dengan pilihan sekuritas asing.
Singkatnya, hasil memberikan dukungan yang wajar untuk hipotesis kami bahwa negeri
peluang mempengaruhi pilihan pembiayaan luar negeri perusahaan. Secara khusus, kami menemukan bahwa politik
koneksi dan sekuritas asing publik tampaknya pengganti.
10
Misalnya, dengan menggunakan kovariat model 3 pada Tabel 2, koefisien estimasi indikator etnis di
Kedekatan adalah -0,056 dengan standard error yang kuat 0,023. Etnisitas pemilik dominan ternyata
instrumen lemah.

Page 19
16
5. Pengembalian Efek Asing Sebelum dan Selama Krisis Keuangan Asia
Pendekatan alternatif untuk menguji hipotesis kami bahwa hubungan politik dan asing
sekuritas merupakan alternatif untuk meningkatkan nilai perusahaan adalah untuk secara eksplisit mempelajari kinerja
konsekuensi dari dua strategi. Analisis ini juga menunjukkan pentingnya kami
Temuan di bagian sebelumnya untuk analisis empiris dari efek kinerja lintas
listing.
Kami menganalisis return saham perusahaan sampel kami satu tahun sebelum dan selama keuangan
krisis tahun 1997 dan 1998. Dalam ekuilibrium pasar keuangan, itu akan mengejutkan jika perusahaan dengan
sekuritas asing secara konsisten mengungguli perusahaan dengan hubungan politik yang kuat. Sebaliknya,
guncangan yang tak terduga seperti krisis keuangan di Asia cenderung menghasilkan signifikan
perbedaan dalam kinerja, memungkinkan kita untuk menggoda keluar manfaat dari koneksi politik dan
sekuritas asing. Krisis Asia, yang banyak orang percaya adalah sebagian hasil dari lemahnya corporate
pemerintahan dan rendahnya tingkat transparansi (Stiglitz, 1998; Harvey dan Roper, 1999), mungkin memiliki
menciptakan premi untuk perusahaan lebih transparan dengan sekuritas asing. Mitton (2002) memberikan
bukti efek ini. Dalam sampel perusahaan dari lima negara Asia, ia menemukan bahwa tinggi-
perusahaan transparansi dengan listing lintas AS secara signifikan mengungguli perusahaan rendah transparansi selama
krisis.
Namun, karena hasil dalam bagian sebelumnya menyarankan, pembiayaan global dan korporasi
transparansi hanya setengah cerita. Dalam mengukur efek kinerja sekuritas asing,
penting untuk memperhitungkan koneksi politik perusahaan rekening 'dan bagaimana rezim merespon
gejolak ekonomi. Misalkan Presiden Soeharto kehilangan banyak kemampuannya untuk mendukung politik
perusahaan baik-baik selama krisis. Dalam hal ini, kembali regresi yang mengabaikan politik
koneksi melebih-lebihkan nilai listing asing. Sebaliknya, jika Soeharto didukung "nya"

Page 20
17
perusahaan selama krisis - sebagai contoh Texmaco menunjukkan - manfaat dari sekuritas asing
selama krisis mungkin lebih besar dari perkiraan sebelumnya.
Untuk menyelidiki masalah ini, kami memperkirakan serangkaian model menjelaskan harga saham
kinerja perusahaan sampel kami sebelum dan selama krisis keuangan Asia. Secara khusus, kami
membandingkan model yang memperlakukan kehadiran sekuritas asing sebagai variabel eksogen dengan model yang
eksplisit memperhitungkan bahwa sekuritas asing yang dipilih tergantung pada politik sebelum
investasi. Kami menyelidiki tiga periode waktu yang berbeda. Tahun sebelum krisis (7/1/96-
6/30/97), periode krisis sampai pengunduran diri Presiden Soeharto (6/30/97-5/21/98), dan
window diperpanjang (6/30/97-8/31/98), yang sesuai dengan analisis di Mitton (2002) untuk
tujuan perbandingan. Kami menggunakan perusahaan 'log kembali r
i,
selama periode ini sebagai variabel dependen dalam
model kami. Pengembalian tahunan sehingga kita dapat membandingkan besarnya perkiraan
koefisien di tiga periode waktu. Kami mengontrol ukuran perusahaan (diukur sebagai log dari total
aset), leverage keuangan (rasio hutang jangka panjang terhadap total aset), dan volatilitas historis
saham (standar deviasi dari return mingguan pada tahun 1996).
(3)
.
*
i
s
i
i
i
y
X
r




+
+
+
=
Hasil di Mitton (2002) memprediksi bahwa perusahaan dengan sekuritas asing mengungguli perusahaan lain
selama krisis, yaitu,
.0
>

Efek kinerja pembiayaan asing dilaporkan dalam Tabel
4. Dalam OLS regresi sederhana, kita menemukan efek positif dan signifikan sepanjang krisis
(Kolom 4 dan 7), konsisten dengan Mitton (2002). Sebaliknya, perusahaan dengan sekuritas asing melakukan
tidak mengungguli perusahaan lain pada tahun sebelum krisis (kolom 1), yang konsisten dengan kami
harapan untuk kembali dalam keseimbangan pasar keuangan. Selain itu, menambah ukuran kami
kedekatan dengan OLS ini regresi, kita menemukan bahwa koefisien pada perubahan sekuritas asing

Page 21
18
sedikit dan mengukur kedekatan kami tidak memiliki hubungan yang signifikan dengan return saham. Dengan demikian, sejauh
bahwa perkiraan ini bias, bias bukanlah hasil dari masalah variabel dihilangkan.
Selanjutnya, kami memperkirakan efek pengobatan model. Mereka secara eksplisit memperhitungkan substitusi yang
hubungan antara koneksi politik dan pembiayaan global, sehingga mengisolasi efek marginal
dari sekuritas asing. Tahap pertama dari model ini adalah model probit sesuai dari
Tabel 2. Pada tahap kedua, kami memperkirakan persamaan (3), menambahkan rasio Mills terbalik

untuk
rekening untuk pilihan pembiayaan perusahaan. Hasil tahap kedua disajikan dalam kolom 2, 5 dan
8 dari Tabel 4. Dalam model dua tahap, efek kinerja sekuritas asing
jauh lebih besar daripada di OLS regresi sederhana. Secara konseptual, perbedaan dalam
koefisien pada sekuritas asing adalah perkiraan manfaat Soeharto diberikan kepada baik-
perusahaan terhubung selama krisis. Mengontrol untuk hubungan politik, sekarang kita juga menemukan
pengaruh kinerja positif kecil sekuritas asing untuk tahun sebelum krisis Asia,
yang lagi-lagi menggarisbawahi bahwa kedua koneksi politik dan sekuritas asing memberikan kontribusi untuk perusahaan
nilai.
Untuk mengatasi kekhawatiran bahwa hasil kami hanya mencerminkan perbedaan jangka panjang dalam kinerja
di perusahaan, set kedua model kontrol untuk profitabilitas perusahaan sebelum krisis (ROA) dan
kebutuhan pembiayaan perusahaan '(intensitas modal). Meskipun kontrol ini mengurangi besarnya
Diperkirakan efek kinerja sampai batas tertentu, kami terus menemukan positif dan secara statistik
efek yang signifikan dalam semua tiga periode waktu.
Kami mengulangi analisis kami menguji efek kinerja 20-F pengajuan pada Tabel 5. Itu
Hasil menunjukkan pola yang sama. Mengambil kedekatan perusahaan untuk rezim ke rekening, kita menemukan
efek kinerja yang jauh lebih besar. Ketika kita mengendalikan profitabilitas dan kebutuhan pembiayaan masa lalu,
tidak ada efek kinerja 20-F pengajuan sebelum krisis.

Page 22
19
Singkatnya, perkiraan yang disajikan dalam Tabel 4 dan 5 menunjukkan bahwa Presiden Soeharto dipinjamkan
dukungan keuangan yang memadai untuk perusahaan koneksi politik selama krisis keuangan,
yang konsisten dengan bukti yang bersifat anekdot untuk Indonesia (Solomon, 1999) dan temuan di
Johnson dan Mitton (2003) untuk Malaysia. Temuan kami menunjukkan bahwa kedua sekuritas asing dan
koneksi politik berkontribusi terhadap nilai perusahaan sebelum dan selama krisis keuangan Asia. Sebagai
Hasilnya, secara konvensional diukur efek listing lintas yang bias ke bawah apabila politik
hubungan diabaikan.
6. Kesimpulan
Dalam studi ini, kami meneliti hubungan antara koneksi politik perusahaan dan asing mereka
keputusan pembiayaan. Menggunakan Indonesia sebagai contoh, kita menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki koneksi kurang
mungkin telah diperdagangkan secara publik utang atau ekuitas di luar negeri. Hasil penelitian kami menunjukkan bahwa perusahaan-
perusahaan di
Indonesia melihat koneksi dan pembiayaan global sebagai pengganti. Konsisten dengan ini
interpretasi, kami juga memberikan bukti berbasis kembali bahwa perusahaan memperoleh manfaat yang signifikan dari
kedua sekuritas asing dan koneksi politik selama krisis Asia.
Temuan ini juga menjelaskan hubungan antara koneksi politik dan korporasi
transparansi. Link ini ada dua: Seperti tulisan ini menunjukkan, hubungan politik cenderung menjadi salah satu
alasan mengapa beberapa perusahaan Indonesia memiliki sekuritas asing. Sejumlah besar sekuritas asing,
Namun, akan memudahkan bagi investor domestik dan asing untuk belajar tentang Indonesia
perusahaan. Dengan demikian, di perusahaan mengecilkan dari penerbitan sekuritas asing, hubungan politik secara tidak langsung
menyebabkan
transparansi yang lebih rendah. Transparansi perusahaan miskin adalah akibat dari kekuatan politik
ikatan. Selain itu, kekhawatiran transparansi bisa menjadi salah satu alasan mengapa perusahaan-perusahaan baik-baik
enggan untuk mengakses pasar modal global. Kami menemukan bahwa perusahaan dengan ikatan politik kurang

Page 23
20
mungkin telah diperdagangkan sekuritas publik tetapi lebih cenderung untuk memiliki sekuritas swasta konsisten
dengan pandangan ini, tetapi didasarkan pada sejumlah kecil pengamatan.
Salah satu implikasi potensial dari temuan kami adalah bahwa jika perusahaan erat-terhubung harus menyerah
beberapa manfaat yang datang dengan hubungan domestik baik ketika mereka memasuki negeri
pasar modal, dan jika, sebagai hasil penelitian kami menunjukkan, perusahaan enggan untuk melakukannya, maka mereka juga cenderung
untuk melawan perubahan dalam institusi domestik, yang membuat pasar domestik lebih seperti modal asing
pasar. Dengan demikian, hasil kami menjelaskan salah satu alasan mengapa sulit untuk melakukan
reformasi kelembagaan di pasar negara berkembang.
Kesimpulan kedua pekerjaan kita berhubungan dengan penelitian pada perusahaan-perusahaan yang beroperasi di berbasis hubungan
sistem ekonomi pada umumnya. Sebuah literatur yang berkembang menyelidiki efek kinerja
mengadopsi strategi perusahaan yang lebih konsisten dengan model Anglo-Saxon pasar-
berbasis, pembiayaan arms-length. Dalam analisis ini, adalah penting untuk menyadari bahwa keputusan ini
kemungkinan akan endogen ditentukan. Dalam ekonomi berbasis hubungan, perusahaan dengan lemah
koneksi politik memiliki insentif kuat untuk meningkatkan transparansi dan korporasi
pemerintahan. Kecuali ini diperhitungkan, perdebatan seputar kinerja atau
efek penilaian transparansi perusahaan yang lebih besar dan peningkatan tata kelola mungkin akan
salah informasi.

Page 24
21
Referensi
Backman, M. (2001). Asian Eclipse: Exposing the Dark Side of Business di Asia. Singapura:
Wiley.
Baron, David P. (2001). Teori Partisipasi yang sifatnya bukan komersial Strategis: Mayoritas-Peraturan dan
. Lembaga Eksekutif Jurnal Ekonomi & Manajemen Strategi 10 (1): 47-89.
Bekaert, G., CR Harvey dan C. Lundblad (2002). Apakah Pertumbuhan Spur Liberalisasi Keuangan?
Paper 8245 NBER bekerja.
Bekaert, Greet, Campbell R. Harvey dan Robin L. Lumsdaine (2002). Kencan Integrasi
. Dunia Equity Markets Journal Ekonomi Keuangan 65 (2): 203-47.
Blass, A. dan Yafeh, Y. (2001). Sepatu Vagabond Kerinduan untuk Stray: Mengapa Perusahaan Asing Daftar di
Amerika Serikat. Jurnal Perbankan dan Keuangan 25 (2001): 555-572.
Borsuk, R. (1993). Tidak mungkin untuk protes Hinder Barito Pacific Stock Issue, The Asian Wall
Street Journal, 1993/07/16, hal. 1.
Cheung, C. Sherman dan Jason Lee (1995). Lingkungan Pengungkapan dan Pencatatan di Luar Negeri
Bursa saham. Journal of Banking & Finance 19 (2): 347-62.
Claessens, Stijn, Djankov, Simeon, Lang, Larry H P. (2000). Pemisahan Kepemilikan dan
Kontrol dalam East Asian Korporasi. Jurnal Ekonomi Keuangan 58 (1-2): 81-112.
Kopi, J. (1999). Masa Depan sebagai Sejarah: Prospek Global Convergence di Perusahaan
Governance dan Implikasinya, Northwestern University Law Review: 641-708.
Kopi, J. (2002) Race to the Top? Dampak Cross-Daftar dan Persaingan Pasar Modal
Tata Kelola Perusahaan Internasional. Kertas kerja, Columbia University
Cohen, M. (1998). Untuk Barikade: Sebagai gunung kesulitan ekonomi, protes mahasiswa yang mendapatkan
dukungan dari segmen lain dalam masyarakat - dan mulai terlihat seperti gerakan nasional,
Far Eastern Economic Review, 1998/05/14.
Doidge, C., G. Karolyi, R. Stulz (2001). Mengapa Apakah Perusahaan Asing Terdaftar di AS Lebih Worth?
Paper 8538 NBER bekerja.
Durnev, Seni dan E. Han Kim (2002). Untuk Mencuri atau Tidak Mencuri: Firm Atribut, Hukum
Lingkungan, dan Penilaian. Kertas kerja. University of Michigan Business School.
Errunza, V., D. Miller (2000). Segmentasi Pasar dan Biaya Modal di International
Pasar ekuitas. Jurnal Keuangan dan Analisis Kuantitatif 35 (4): 577-600.
Faccio, M. (2002). Perusahaan politik-terhubung: Dapatkah Mereka Squeeze Negara? Kertas kerja,
University of Notre Dame.
Fan, J. dan T. Wong (2001). Struktur kepemilikan perusahaan dan keinformatifan
laba akuntansi di Asia Timur. Jurnal Akuntansi dan Ekonomi 33 (3): 401-426.
Fanto, James A. (1996) Absennya Komunikasi Lintas Budaya: SEC Wajib
Pengungkapan dan Tata Kelola Perusahaan Asing. Jurnal Hukum dan Bisnis Internasional
17: 119-207.

Page 25
22
Fisman, Raymond (2001). Memperkirakan Nilai Koneksi Politik. Amerika Ekonomi
Ulasan 91 (4): 1095-1102.
Harvey, Campbell R. dan Roper, Andrew H. (1999). Bet Asia. In: Pasar keuangan dan
Pengembangan: Krisis di pasar negara berkembang. Harwood, Alison Litan, Robert E. Pomerleano,
Michael, eds, Washington, DC: Brookings Institution Tekan; Washington, DC:. Dunia
Bank. p 29-115.
Healy, P. dan Palepu, K. (2001). Asimetri informasi, pengungkapan perusahaan, dan modal
Pasar: Sebuah tinjauan literatur pengungkapan empiris. Jurnal Akuntansi dan
Ekonomi 31, 405-440.
Johnson, S. dan T. Mitton (2003). Kronisme dan Capital Controls: Bukti dari Malaysia.
Jurnal Ekonomi Keuangan 67 (2) :351-382 ..
Karolyi, A. (1998). Mengapa perusahaan mencatatkan sahamnya di luar negeri? Sebuah survei dari bukti dan yang
implikasi manajerial, Lembaga Keuangan & Instrumen, Vol. 7, No 1, New York
Universitas Salomon Center, Blackwell: Oxford, Inggris.
Karolyi, G. Andrew (1998). Mengapa Perusahaan Daftar Saham mereka Abroad? Sebuah Survey dari
Bukti dan Implikasi Manajerial nya. Salomon Brothers Monografi Seri 7 (1): Baru
York University.
Khanna, Tarun, Palepu, Krishna. (2000). Adalah Group Afiliasi Menguntungkan di Emerging Markets?
Analisis Diversifikasi Indian Bisnis Grup. Jurnal Keuangan 55 (2): 867-91.
Krueger, Anne O. (1974). Ekonomi Politik dari Rent-Seeking Society. Amerika
Economic Review 64 (3): 291-303.
La Porta, R., F. Lopez-de-silane, A. Schleifer, R. Vishny (1997). Penentu hukum eksternal
keuangan. Jurnal Keuangan 52, 1131-1150.
La Porta, R., F. Lopez-de-silane, A. Schleifer, R. Vishny (2000). Investor Protection dan
Tata Kelola Perusahaan. Jurnal Ekonomi Keuangan 58, 3-27.
La Porta, Rafael, Lopez-de-silane, Florencio, dan Shleifer, Andrei (1999). Perusahaan
Kepemilikan Seluruh Dunia. Jurnal Keuangan 54: 471-515.
Lang, Mark H., Lins, Karl V., dan Miller, Darius (2002). ADR, Analis, dan Akurasi: Apakah
Listing Lintas di AS Meningkatkan Informasi Kantor Lingkungan dan Meningkatkan Market
Nilai? "Kertas Kerja, University of North Carolina.
Licht, Amir N. (2001). Oportunisme manajerial dan Pencatatan asing: Beberapa Bukti langsung.
University of Pennsylvania Jurnal Hukum Ekonomi Internasional 22: 325-348.
MacNeil, Ian (2001). Persaingan dan Konvergensi dalam Peraturan Perusahaan: Kasus
Perusahaan Tercatat di luar negeri. Kertas kerja, University of Aberdeen.
McBeth, John (1994). Perbankan di Friends: Bisnis dan Politik Mix di Bapindo Case. Jauh
Eastern Economic Review: 25.
Merton, R. (1987). Sebuah Model Sederhana Pasar Modal Equilibrium dengan Informasi lengkap.
Jurnal Keuangan 42, 483-510.
Mitton, T. (2002). Sebuah analisis lintas-perusahaan dari dampak tata kelola perusahaan di Asia Timur
krisis keuangan, Journal of Financial Economics 64 (2): 215-242.

Page 26
23
Peltzman, Sam. (1976). Menuju Lebih Teori Umum Peraturan. Journal of Law &
Ekonomi 19 (2): 211-40.
Rajan, R., L. Zingales (1998). Yang Kapitalisme? Pelajaran dari Krisis Asia Timur, Jurnal
Applied Corporate Finance 11 (3): 40-48.
Reese, W., dan M. Weisbach (2002). Perlindungan Pemegang Saham Minoritas Minat, Cross-daftar
di Amerika Serikat, dan Equity Offerings selanjutnya, Journal Ekonomi Keuangan 66:
65-104.
Saudagaran, S. (1988). Sebuah Studi Empiris Faktor Dipilih Mempengaruhi Keputusan untuk Daftar
di Bursa Efek Luar Negeri. Journal of International Business Studies 101-127.
Saudagaran, S. dan G. Biddle (1995). Listing asing Lokasi: Sebuah Studi MNCs dan Bursa
Bursa di Delapan Negara, Journal of International Business Studies, 319-341.
Shari, M. (1998). Sebuah taipan dikepung. Business Week 1998/09/28, p. 26.
Siegel, Jordan (2002). Dapatkah Perusahaan Asing Obligasi Sendiri Efektif oleh Menyewa AS
Hukum Efek?
Smith, Richard J. dan Blundell, Richard W. (1986). Sebuah Uji Exogeneity untuk Simultan
Persamaan Tobit Model dengan Aplikasi untuk Pasokan Tenaga Kerja. Econometrica 54:4: 679-686.
Solomon, J. (1999). Indonesia Selidiki Suharto Selama Negara-Bank Loan to Firm, The Wall
Street Journal, 1999/12/01, hal. A23
Stigler, George J. (1971). Teori Regulasi Ekonomi. Bell Journal of Economics dan
Ilmu Manajemen 2: 3-21.
Stiglitz, J., 1998. Peran lembaga-lembaga keuangan internasional dalam ekonomi global saat ini.
Alamat kepada Dewan Chicago Hubungan Luar Negeri, 27 Februari.
Stulz, R. (1981). Pada Pengaruh Hambatan Investasi Internasional. Journal of Finance 36:
923-934.
Stulz, R. (1999). Globalisasi, keuangan perusahaan, dan biaya modal, Journal of Applied
Corporate Finance 26: 3-28.

Page 27
24
Statistik Ringkasan - Tabel 1
Tabel melaporkan sarana dan standar deviasi (dalam tanda kurung) untuk sampel dari 130 perusahaan di Indonesia. A
sub-sampel dari 22 perusahaan telah publik sekuritas asing, dan 8 perusahaan memiliki sekuritas AS membutuhkan pengajuan 20-F,
pada bulan Juni 1997. "Kedekatan dengan Soeharto" adalah log return saham selama lima berita acara yang menunjukkan bahwa Presiden
Soeharto adalah dalam kesehatan yang buruk, dikalikan dengan -1 untuk meningkatkan kedekatan. "Kedekatan dengan Soeharto
(pengunduran diri)" adalah log
return saham sebelum dan pada pengunduran diri Soeharto (5/12/1998-5/21/1998), dikalikan dengan -1. Karakteristik perusahaan yang
diukur pada akhir tahun fiskal 1996. "ROA" adalah rasio laba usaha terhadap total aset. "Modal
intensitas "adalah rasio aktiva tetap terhadap total aset. "Financial leverage" adalah rasio hutang jangka panjang terhadap total aset.
"Direktur Utama" menunjukkan apakah kepala (CEO) dari pengurus direksi adalah Cina (= 1). "Log
kembali "yang tahunan pengembalian saham log untuk periode yang disebutkan dalam tabel. "Volatilitas" adalah standar deviasi
dari tingkat pengembalian saham mingguan selama tahun 1996.
Contoh penuh
(N = 130)
Perusahaan dengan Asing
Surat-surat berharga
(N = 22)
Perusahaan dengan 20F pengajuan
(N = 8)
Efek Asing
0.169
(0,376)
20F Filing
0,062
(0,241)
0.364
(0,492)
Kedekatan dengan Soeharto
0.072
(0,107)
0.053
(0,044)
0.055
(0.040)
Kedekatan dengan Soeharto
(Pengunduran diri)
0.109
(0,208)
0,004
(0.120)
-0,014
(0.136)
Jumlah aktiva
(Jutaan Rupiah)
2.390
(4.990)
7.360
(9.080)
5.110
(5.670)
ROA
0.068
(0,069)
0,062
(0.060)
0.082
(0,062)
Intensitas modal
0.340
(0,237)
0.382
(0,265)
0.593
(0,168)
Leverage keuangan
0.190
(0,168)
0.293
(0,149)
0.341
(0.170)
Direktur Utama Cina
0.585
(0,495)
0.636
(0,492)
0.625
(0,518)
Klasifikasi industri
Pertanian
0.038
0,045
0
Pertambangan
0.015
0
0
Pabrik
0.508
0.455
0.625
Angkutan
0,062
0.091
0.250
Perdagangan
0.092
0.091
0.125
Keuangan
0.238
0,318
0
Layanan
0,046
0
0
Log kembali Pre-krisis
7/1/96-6/30/97
-0,325
(0,574)
-0,238
(0,538)
-0,437
(0.582)
Log kembali Soeharto periode
7/1/97-5/21/98
-1,253
(1,192)
-0,972
(0,989)
-0,156
(0,527)
Log kembali Mitton (2002)
7/1/97-8/31/98
-1,160
(0,988)
-0,928
(0,872)
-0,337
(0.608)
Keriangan
0,062
(0,026)
0,062
(0,036)
0.049
(0,015)

Page 28
25
Tabel 2 - Efek Luar Negeri dan Koneksi Politik
Tabel melaporkan estimasi probit dari kemungkinan bahwa 130 perusahaan Indonesia dalam sampel kami telah diperdagangkan secara
publik
sekuritas asing. Variabel terikat mengambil nilai 1 jika perusahaan memiliki sekuritas asing dan 0 sebaliknya.
"Kedekatan dengan Soeharto" adalah log return saham selama lima berita acara yang menunjukkan bahwa Presiden Soeharto adalah buruk
kesehatan, dikalikan dengan -1 untuk meningkatkan kedekatan. "Kedekatan dengan Soeharto (pengunduran diri)" adalah log return saham
sebelum
ke dan di pengunduran diri Soeharto (5/12/1998-5/21/1998), dikalikan dengan -1. Karakteristik perusahaan diukur pada
akhir tahun fiskal 1996. "Ukuran perusahaan" adalah log dari total aset dalam jutaan Rupiah. "ROA" adalah rasio operasi
pendapatan terhadap total aset. "Intensitas Modal" adalah rasio aktiva tetap terhadap total aset. "Financial leverage" adalah rasio
utang jangka panjang terhadap total aset. "Industri" indikator termasuk untuk pertanian, manufaktur, transportasi, perdagangan,
dan keuangan. Kesalahan standar (dalam tanda kurung) yang kuat dan berkerumun di afiliasi kelompok dilansir Fisman
(2001) dan Claessens et al. (2000). Model 4 dan 5 perusahaan penurunan yang afiliasi atau anak perusahaan dari perusahaan asing. Kami
Laporan p -nilai untuk Smith-Blundell (1986) uji exogeneity. Hipotesis nol adalah bahwa langkah-langkah kedekatan kami
adalah eksogen. Kami menunjukkan (dua sisi) tingkat signifikansi statistik sebagai berikut: signifikan pada 10% * signifikan
sebesar 5% ** signifikan pada 1%
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
Kedekatan dengan Soeharto
-5,578
(1,814) **
-5,471
(1.830) **
-6,566
(2,002) **
-6,636
(1,973) **
Kedekatan dengan Soeharto
(Kembali pengunduran diri)
-2,043
(1,053) *
Ukuran perusahaan
0,899
(0.176) **
0.886
(0.176) **
0.882
(0,186) **
0,863
(0.180) **
0,677
(0,137) **
ROA
-0,862
(3,170)
-0,247
(3,775)
0.297
(4,411)
-2,304
(3,527)
Intensitas modal
0,848
(0.920)
0.064
(0.876)
0.217
(0,869)
0.681
(0,814)
Leverage keuangan
2,613
(1,021) **
2,272
(1.000) *
1,692
(0.960)

Industri
Termasuk
termasuk
termasuk
termasuk
Termasuk
Konstan
-19,937
(3,711) **
-19,902
(3,726) **
-20,360
(4,011) **
-19,702
(3,844) **
-15,887
(2,923) **
Pengamatan
130
130
130
119
119
Pseudo R
2
0.41
0.42
0.45
0.44
0.41
Smith-Blundell
tes exogeneity
0.16
0.17
0.23
0.30
0.18

Page 29
26
Tabel 3 - sekuritas AS dengan 20-F Pengajuan dan Koneksi Politik
Tabel melaporkan estimasi probit dari kemungkinan bahwa 130 perusahaan Indonesia dalam sampel kami memiliki sekuritas AS
yang membutuhkan pengajuan 20-F. Variabel terikat mengambil nilai 1 jika perusahaan memiliki jenis keamanan dan 0
sebaliknya. "Kedekatan dengan Soeharto" adalah log return saham selama lima berita acara yang menunjukkan bahwa Presiden Soeharto
dalam kesehatan yang buruk, dikalikan dengan -1 untuk meningkatkan kedekatan. "Kedekatan dengan Soeharto (pengunduran diri)" adalah
saham log
kembali sebelum dan pada pengunduran diri Soeharto (5/12/1998-5/21/1998), dikalikan dengan -1. Karakteristik perusahaan yang
diukur pada akhir tahun fiskal 1996. "Ukuran perusahaan" adalah log dari total aset dalam jutaan Rupiah. "ROA" adalah
rasio laba usaha terhadap total aset. "Intensitas Modal" adalah rasio aktiva tetap terhadap total aset. "Keuangan
Leverage "adalah rasio hutang jangka panjang terhadap total aset. "Industri" indikator disertakan untuk manufaktur,
transportasi dan perdagangan. Kesalahan standar (dalam tanda kurung) yang kuat dan berkerumun di afiliasi kelompok dilaporkan oleh
Fisman (2001) dan Claessens et al. (2000). Model 4 dan 5 perusahaan penurunan yang afiliasi atau anak perusahaan asing
perusahaan. Kami melaporkan p -nilai untuk Smith-Blundell (1986) uji exogeneity. Hipotesis nol adalah bahwa kedekatan kami
langkah-langkah yang eksogen. Kami menunjukkan (dua sisi) tingkat signifikansi statistik sebagai berikut: signifikan sebesar 10% *
signifikan pada 5% ** signifikan pada 1%
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
Kedekatan dengan Soeharto
-3,126
(1,554) *
-5,311
(2.400) *
-6,791
(2,734) *
-6,827
(2,649) **
Kedekatan dengan Soeharto
(Kembali pengunduran diri)
-3,379
(1.070) **
Ukuran perusahaan
0.414
(0,086) **
0,647
(0.174) **
0,590
(0,168) **
0.559
(0.160) **
0,496
(0,185) **
ROA
0.889
(3,401)
2.070
(4,203)
2,993
(4,790)
-1,701
(3,879)
Intensitas modal
4,003
(1,187) **
3,251
(1,036) **
3,347
(1,017) **
4,305
(1,375) **
Leverage keuangan
2,439
(1,393)

2,079
(1,389)
0,356
(1,449)
Industri
termasuk
termasuk
termasuk
termasuk
Termasuk
Konstan
-10,245
(1,883) **
-17,048
(4,312) **
-16,213
(4,128) **
-15,484
(3.905) **
-13,979
(4,413) **
Pengamatan
130
130
130
119
119
Pseudo R
2
0.23
0.45
0.47
0.48
0.47
Smith-Blundell
tes exogeneity
0.38
0.18
0.18
0.21
0.17

Page 30
27
Tabel 4 - Pengembalian Efek Asing
Tabel melaporkan hasil regresi dengan hasil log tahunan untuk 130 perusahaan Indonesia sebagai variabel dependen. "Efek Luar Negeri"
merupakan indikator, yang
sama dengan 1 jika perusahaan telah diperdagangkan secara publik sekuritas asing dan 0 sebaliknya. Karakteristik perusahaan diukur pada
akhir tahun fiskal 1996. "Ukuran perusahaan" adalah
dihitung sebagai log dari total aset. "Financial leverage" adalah rasio hutang jangka panjang terhadap total aset. "Volatilitas" adalah standar
deviasi dari saham mingguan
kembali selama tahun 1996. "ROA" adalah rasio laba usaha terhadap total aset. "Intensitas Modal" adalah rasio aktiva tetap terhadap total
aset. Indikator industri yang
termasuk untuk pertanian, pertambangan, manufaktur, transportasi, perdagangan, keuangan dan jasa. Kesalahan standar (dalam tanda
kurung) yang berkerumun di kelompok afiliasi yang dilaporkan
oleh Fisman (2001) dan Claessens et al. (2000). Dalam dua-tahap model efek pengobatan, tahap pertama adalah model probit dilaporkan
dalam Tabel 2, dan adalah
parameter estimasi pada rasio Mills terbalik. Kami menunjukkan (dua sisi) tingkat signifikansi statistik sebagai berikut: signifikan pada
10% * signifikan pada 5%
** Signifikan pada 1%
Log kembali
7/1/96-6/30/97
Pra-krisis
Log kembali
7/1/97-5/21/98
Periode Soeharto
Log kembali
7/1/97-8/31/98
Mitton (2002)
(1)
OLS
(2)
2-stage
perkiraan
(3)
2-stage
perkiraan
(4)
OLS
(5)
2-stage
perkiraan
(6)
2-stage
perkiraan
(7)
OLS
(8)
2-stage
perkiraan
(9)
2-stage
perkiraan
Efek Asing
0.173
(0,161)
0.841
(0,395) *
0,678
(0,354) *
0,787
(0.273) **
1.905
(0,721) **
1.492
(0,626) *
0.699
(0,298) *
1,745
(0,605) **
1.510
(0.531) **
Ukuran perusahaan
-0,009
(0,044)
-0,104
(0,069)
-0,075
(0.060)
-0,096
(0.096)
-0,260
(0.130) *
-0,198
(0.109)

-0,084
(0,085)
-0,238
(0.109) *
-0,199
(0,092) *
Leverage keuangan
-0,136
(0,313)
-0,010
(0,338)
-0,107
(0,368)
-0,864
(0,741)
-0,646
(0,645)
-1,369
(0,671) *
-1,120
(0.555) *
-0,917
(0,536)

-1,431
(0,573) **
Keriangan
1,399
(1,851)
1,101
(1,956)
1.594
(1,961)
-2,453
(3,708)
-2,868
(3,734)
-2,428
(3,632)
0.546
(3,141)
0.157
(3,088)
0.758
(3,010)
ROA
1,258
(0,789)
1,951
(1.440)
2,287
(1,228)

Intensitas Modal
-0,078
(0,266)
1.340
(0,482) **
0,852
(0.412) *
Dummies industri
ya
ya
Ya
ya
ya
ya
ya
ya
ya
Konstan
0,242
(0,955)
0,993
(1.385)
0.417
(1,226)
3,016
(2,045)
3,644
(2,603)
1,933
(2,231)
2,119
(1,802)
2,813
(2,184)
1,691
(1,896)
Pengamatan
129
129
129
130
130
130
130
130
130

-0,448
(0.233) *
-0,354
(0,215)

-0,759
(0,431)

-0,533
(0,385)
-0,710
(0,359) *
-0,598
(0,322)

R -squared
0.09
0.24
0.23

Page 31
28
Tabel 5 - Pengembalian untuk sekuritas AS dengan 20-F Filings
Tabel melaporkan hasil regresi dengan hasil log tahunan untuk 130 perusahaan Indonesia sebagai variabel dependen. "AS sekuritas 20-F"
merupakan indikator, yang
sama dengan 1 jika perusahaan telah diperdagangkan secara publik sekuritas AS yang memerlukan pengajuan 20-F dan 0
sebaliknya. Karakteristik perusahaan diukur pada akhir tahun fiskal
1996. "Ukuran perusahaan" dihitung sebagai log dari total aset. "Financial leverage" adalah rasio hutang jangka panjang terhadap total
aset. "Volatilitas" adalah standar deviasi
dari tingkat pengembalian saham mingguan selama tahun 1996. "ROA" adalah rasio laba usaha terhadap total aset. "Intensitas Modal"
adalah rasio aktiva tetap terhadap total aset.
Indikator industri termasuk untuk pertanian, pertambangan, manufaktur, transportasi, perdagangan, keuangan dan jasa. Kesalahan standar
(dalam tanda kurung) yang berkerumun di
kelompok afiliasi yang dilaporkan oleh Fisman (2001) dan Claessens et al. (2000). Dalam dua-tahap model efek pengobatan, tahap pertama
adalah model probit dilaporkan
pada Tabel 2, dan adalah estimasi parameter pada rasio Mills terbalik. Kami menunjukkan (dua sisi) tingkat signifikansi statistik sebagai
berikut: signifikan pada 10%
* Signifikan pada 5% ** signifikan pada 1%
Log kembali
7/1/96-6/30/97
Pra-krisis
Log kembali
7/1/97-5/21/98
Periode Soeharto
Log kembali
7/1/97-8/31/98
Mitton (2002)
(1)
OLS
(2)
2-stage
perkiraan
(3)
2-stage
perkiraan
(4)
OLS
(5)
2-stage
perkiraan
(6)
2-stage
perkiraan
(7)
OLS
(8)
2-stage
perkiraan
(9)
2-stage
perkiraan
Sekuritas AS 20-F
-0,148
(0.212)
1.760
(0.870) *
0,452
(0.451)
1,282
(0.294) **
3.490
(1.480) *
1.306
(0,468) **
1,084
(0,354) **
3,151
(1.265) *
1.636
(0,695) *
Ukuran perusahaan
0.021
(0,042)
-0,065
(0.063)
-0,007
(0,044)
-0,046
(0,089)
-0,139
(0.100)
-0,047
(0,045)
-0,038
(0,077)
-0,124
(0,086)
-0,068
(0,066)
Leverage keuangan
-0,075
(0.320)
0,165
(0,405)
-0,057
(0.364)
-0,994
(0,736)
-0,748
(0.658)
-0,881
(0.378) *
-1,224
(0.547) *
-0,995
(0,562)

-1,388
(0.555) *
Keriangan
1,708
(1,744)
1.387
(2,353)
1,985
(1,935)
0.036
(4.050)
-0,200
(3,836)
2,961
(2,002)
2,725
(3,228)
2,504
(3,279)
2,983
(3,008)
ROA
1,138
(0,782)
1,179
(0,812)
2.142
(1,194)

Intensitas Modal
-0,142
(0,286)
0,471
(0.297)
0.584
(0,439)
Dummies industri
ya
ya
Ya
ya
ya
ya
ya
ya
ya
Konstan
-0,398
(0,908)
0,184
(1,271)
-0,897
(0.934)
1,896
(1,896)
1,244
(2,043)
-0,586
(0,959)
1.074
(1,631)
0,564
(1,746)
-0,754
(1,419)
Pengamatan
129
129
129
130
130
130
130
130
130

-1,060
(0.446) *
-0,422
(0.258)

-1,209
(0,752)

-0,446
(0,267)

-1,131
(0,643)

-0,476
(0,407)
R -squared
0.09
0.25
0.24