Bab ini mengulas perbedaan dalam pola kontrol perusahaan di seluruh dunia.

Bab
ini menunjukkan bahwa kontrol dan kepemilikan perusahaan di Inggris dan Amerika
Serikat sangat berbeda dari kontrol dan kepemilikan perusahaan di seluruh dunia.
Sedangkan di Inggris dan Amerika Serikat sebagian besar perusahaan yang terdaftar di
bursa efek dipegang secara luas, di seluruh dunia kontrol cenderung terkonsentrasi di
tangan satu pemegang saham atau sejumlah kecil pemegang saham. Selain perbedaan
konsentrasi kontrol, ada juga perbedaan dalam hal jenis pemegang saham yang berlaku
di masing-masing kelompok negara.

Pendahuluan
Dalam bab sebelumnya, kami mengidentifikasi keterbatasan penting dari model
principal-agent. Batasan ini merujuk pada premis model bahwa terdapat pemisahan
kepemilikan dan kontrol di perusahaan yang terdaftar di bursa efek. Sebagai hasil dari
premis ini, model ini berfokus pada konflik kepentingan yang mungkin ada antara
manajemen dan pemegang saham. Namun, Bab 1 menyarankan bahwa sebagian besar
perusahaan di luar Inggris dan AS memiliki pemegang saham besar yang memiliki
tingkat kendali yang cukup besar atas manajemen perusahaan mereka. Oleh karena itu,
konflik kepentingan lebih mungkin muncul antara pemegang saham besar dan
pemegang saham minoritas daripada antara pemegang saham dan manajer.
Bab ini akan memberikan tur kendali perusahaan di seluruh dunia. Kita mulai
dengan Eropa dan Amerika Serikat, dan kemudian pindah ke negara dan wilayah lain.
Namun, sebelum memulai tur ini, penting untuk diingat bahwa buku ini berfokus pada
perusahaan yang terdaftar di bursa efek. Oleh karena itu, perbedaan dalam kontrol
yang akan kami amati bukan karena fakta bahwa kami membandingkan perusahaan
yang dikutip pasar saham yang lebih besar di Inggris dan Amerika Serikat dengan
perusahaan tidak terdaftar di seluruh dunia. Dalam Bab 4, kita akan melihat bahwa
beberapa negara memiliki pasar saham yang kurang berkembang. Namun, fokus di sini
adalah secara eksklusif pada perusahaan-perusahaan yang terdaftar di bursa saham,
terlepas dari ukuran pasar saham suatu negara.
Berikut ini, kami juga akan fokus pada kontrol. Alasan untuk fokus kami pada
kontrol diberikan dalam Bagian 1.8 dari bab sebelumnya. Secara singkat, sebagai
pengingat, tata kelola perusahaan menyangkut distribusi kekuasaan di dalam korporasi
dan kekuatan ini, di antara faktor-faktor lain, tergantung pada suara yang dipegang
oleh berbagai pemegang saham. Selain itu, di sebagian besar negara adalah wajib bagi
pemegang saham penting untuk mengungkapkan kepemilikan mereka atas hak suara,
tetapi tidak ada persyaratan seperti itu untuk kepemilikan hak arus kas. Oleh karena
itu, data tentang kontrol tersedia secara luas sedangkan data kepemilikan mungkin
cukup terbatas.
Sebelum melihat pola-pola kontrol perusahaan di seluruh dunia, pertama-tama
kita akan meninjau kembali premis Berle dan Means bahwa, ketika perusahaan
tumbuh, mereka mengalami pemisahan kepemilikan dan kontrol. Untuk menguji
validitas premis ini, kami akan menganalisis evolusi kontrol di perusahaan setelah
penawaran umum perdana. Perusahaan-perusahaan yang akan kita lihat berasal dari
Inggris dan juga negara yang memiliki sistem tata kelola perusahaan yang sangat
berbeda, Jerman.

Evolusi Kontrol Setelah Penawaran Umum Perdana

Berle dan Means menyatakan dalam buku 1932 mereka1 bahwa, ketika
perusahaan tumbuh, mereka mengalami pemisahan kepemilikan dan kendali dan
bahwa, pada gilirannya, pemisahan ini menciptakan konflik kepentingan antara
manajer dan pemilik, yaitu para pemegang saham. Sebagai langkah pertama untuk
menguji validitas hipotesis ini, masuk akal untuk fokus pada peristiwa penting dalam
kehidupan perusahaan, yaitu penawaran umum perdana (IPO) perusahaan. Penawaran
umum perdana terdiri dari perusahaan yang memperoleh daftar di bursa saham yang
diakui dan menawarkan sahamnya kepada masyarakat umum untuk pertama kalinya.
Saham yang ditawarkan dalam IPO mungkin terdiri dari dua jenis. Pertama, mereka
dapat terdiri dari saham utama. Ini adalah saham baru yang dikeluarkan oleh
perusahaan itu sendiri. Hasil dari penjualan saham utama pergi ke perusahaan,
meningkatkan modal ekuitasnya. Ada berbagai alasan mengapa perusahaan ingin
menambah modal, alasan penting adalah bahwa dana internal, yaitu laba ditahan dan /
atau dana dari pemegang saham yang ada, tidak cukup untuk membiayai semua
peluang investasi yang tersedia. Kedua, mereka dapat terdiri dari saham sekunder. Ini
adalah saham perusahaan yang ada, yang dipegang oleh pemegang sahamnya yang
berkuasa. Memang, alasan penting mengapa perusahaan memutuskan untuk
melakukan IPO adalah untuk memberikan pemegang saham petahana mereka,
biasanya pendiri, kesempatan untuk menjual sebagian atau seluruh kepemilikan
mereka. Mungkin ada titik di masa pendiri perusahaan di mana ia mungkin ingin
keluar dari perusahaannya dan mendiversifikasi portofolio investasinya. Tentu saja,
hasil dari penjualan saham sekunder akan bertambah ke pemegang saham penjualan
dan bukan ke perusahaan itu sendiri. Karenanya, menjual saham sekunder tidak
meningkatkan basis ekuitas perusahaan.
 Sebagian besar perusahaan cenderung memiliki campuran saham utama dan
sekunder dalam IPO mereka. Namun, yang lebih penting, penjualan saham primer dan
penjualan saham sekunder melemahkan kepemilikan pemegang saham yang ada.
Bayangkan sebuah perusahaan dengan 100 saham yang beredar sebelum IPO dan
semua saham ini dipegang oleh pendiri. Oleh karena itu, sebelum IPO pendiri
memiliki semua 100 saham, yaitu 100% dari ekuitas. Perusahaan sekarang
memutuskan bahwa masuk akal untuk memiliki IPO. IPO akan terdiri dari penerbitan
dan penjualan 20 saham baru, yaitu saham utama, serta penjualan 10 saham sekunder
yang dipegang oleh pendiri. Sebagai hasil dari IPO, holding pendiri kini telah turun
menjadi 90 saham dan perusahaan sekarang memiliki 120 saham beredar. Saham
pendiri telah turun dari 100% menjadi 75% (90/120).
Mengapa harus melalui cara kerja IPO Anda mungkin bertanya-tanya. Selama
penelitian PhD saya dan dalam penelitian selanjutnya dengan Luc Renneboog, saya
melakukan percobaan sederhana. Saya membandingkan perusahaan dari dua sistem
tata kelola perusahaan yang sangat berbeda, yaitu Jerman dan Inggris, dan melacak
struktur kendali mereka selama enam tahun setelah IPO mereka. Untuk memastikan
bahwa saya membandingkan suka dengan suka, saya mulai dengan daftar perusahaan
Jerman yang memiliki IPO mereka selama 1980-an. Saya kemudian fokus pada
perusahaan-perusahaan yang dikendalikan oleh keluarga atau individu sebelum IPO.
Definisi saya tentang pemegang saham pengendali adalah pemegang saham terbesar di
perusahaan yang memegang setidaknya 25% hak suara. Saya kemudian mencocokkan
setiap perusahaan IPO Jerman dengan perusahaan IPO Inggris dengan ukuran yang
sama (yang diukur dengan kapitalisasi pasar) yang juga dikendalikan oleh keluarga
atau individu. Saya kemudian melacak kontrol masing-masing perusahaan selama
enam tahun setelah IPO dengan membedakan antara pemegang saham lama atau awal,
pemegang saham baru (yaitu pemegang saham memegang setidaknya 25% suara yang
muncul setelah IPO) dan sisa saham yang saya pertimbangkan menjadi pelampung
bebas, yaitu saham yang dipegang secara luas.
Tabel 2.1 menunjukkan hasil dari percobaan ini. Tiga pola penting muncul
tentang evolusi kontrol setelah IPO di perusahaan Jerman dan Inggris. Pertama, jika
seseorang mendefinisikan kontrol sebagai kontrol mayoritas maka pemegang saham
awal IPO Jerman kehilangan kontrol hanya setelah tahun 5. Namun, bahkan pada
tahun 6 pemegang saham awal masih memegang rata-rata 45% suara. Sebagai
perbandingan, pemegang saham awal perusahaan-perusahaan Inggris telah kehilangan
kendali dua tahun setelah IPO. Kedua, sementara pemegang saham besar baru
membutuhkan waktu sedikit lebih lama untuk muncul di IPO Jerman, enam tahun
setelah IPO, tidak ada perbedaan yang signifikan antara kedua negara. Memang,
sekitar sepertiga dari saham di IPO Jerman dan Inggris dipegang oleh pemegang
saham baru. Ketiga, ada perbedaan substansial dalam free float antara IPO Jerman dan
Inggris. Sementara IPO Jerman memiliki pelampung bebas sekitar 25%, IPO Inggris
memiliki pelampung bebas yang jauh lebih tinggi sekitar 40%.
Untuk meringkas, ada bukti pemisahan kepemilikan dan kontrol yang cukup cepat
di perusahaan-perusahaan Inggris setelah IPO sedangkan tidak ada bukti untuk
perusahaan Jerman di mana tingkat kontrol yang cukup besar tetap dengan pemegang
saham awal lama setelah IPO. Akhirnya, usia rata-rata perusahaan Jerman pada saat
IPO adalah sekitar 50 tahun dibandingkan dengan sekitar 13 tahun untuk perusahaan
Inggris.
Kami sekarang beralih ke menganalisis kontrol perusahaan di berbagai negara dan
untuk bagian lintas lebih representatif dari perusahaan yang terdaftar di pasar saham,
yaitu tidak hanya perusahaan yang baru-baru ini memiliki IPO. Pertama-tama kita
akan melihat kontrol perusahaan di Eropa Barat Kontinental dan membandingkannya
dengan kontrol perusahaan di Inggris dan Amerika Serikat. Pada tahap kedua, kami
kemudian pindah ke Asia dan Eropa Timur.

Kontrol perusahaan di Eropa Barat dan Amerika Serikat

Studi terperinci pertama tentang kontrol perusahaan di seluruh Eropa Barat
dilakukan oleh European Corporate Governance Network (ECGTN), pendahulu dari
European Corporate Governance Institute (ECGI) .2 Studi ini awalnya ditugaskan oleh
Direktorat Jenderal Industri Komisi Eropa. . Studi ini mendapat manfaat dari
meningkatnya ketersediaan data tentang kontrol perusahaan yang disebabkan oleh
Petunjuk Holdings Besar (88/627 / EEC) yang telah menyelaraskan aturan
pengungkapan di seluruh negara anggota Uni Eropa. Hasil dari penelitian ini
diterbitkan dalam sebuah buku yang diedit oleh Fabrizio Barca dan Marco Becht.3
Studi ECGI berfokus pada kontrol tertinggi. Seperti yang didefinisikan sebelumnya,
kontrol mengacu pada kepemilikan hak suara. Seperti yang akan kita lihat dalam bab
ini, tidak semua saham ekuitas memberikan kendali atau hak suara. Studi ini tidak
hanya fokus pada kontrol, tetapi juga berfokus pada kontrol tertinggi daripada kontrol
langsung. Memang, penting untuk mempertimbangkan pemegang saham yang
memiliki kendali penuh atas korporasi karena kontrol tidak harus dilakukan secara
langsung, yaitu kontrol tidak selalu terletak di tingkat pertama. Gambar 2.1
menunjukkan bagaimana kontrol utama didefinisikan dalam studi ECGI. Studi ini akan
fokus pada perusahaan yang dikutip di bagian bawah gambar. Perusahaan yang dikutip
memiliki tiga pemegang saham besar, Holding Company A yang memegang 10%
suara, Holding Company B yang memegang 20% dan keluarga yang memegang 15%
suara. Kedua perusahaan induk dapat dikutip di bursa saham, tetapi ini tidak penting.
Tiga pemegang saham ini adalah pemegang saham langsung dari perusahaan yang
dikutip atau pemegang saham dengan kontrol tingkat pertama. Jika fokusnya adalah
pada kontrol langsung, maka kesimpulannya adalah bahwa perusahaan yang dikutip
memiliki tiga pemegang saham. Lebih lanjut, jika seseorang mendefinisikan kontrol
sebagai minoritas yang menghalangi, yaitu 25% suara, maka perusahaan yang dikutip
dalam Gambar 2.1 dipegang secara luas karena tidak satu pun dari tiga pemegang
sahamnya memegang minoritas yang menghalangi tersebut. Apa yang dimaksud
dengan memblokir minoritas? Di sebagian besar negara, sementara sebagian besar
mosi di RUPS hanya membutuhkan persetujuan dari mayoritas suara pemegang saham
sederhana, mosi yang cenderung mengubah sifat perusahaan membutuhkan
supermajority sebesar 75%. Gerakan tersebut termasuk pengambilalihan dan merger
serta likuidasi perusahaan. Oleh karena itu, sementara minoritas yang memblokir,
yaitu kepemilikan setidaknya 25%, tidak menjamin kontrol, namun memberikan hak
veto kepada pemegangnya. Dengan kata lain, pemegang saham yang memegang 25%
atau lebih mungkin tidak dapat mendorong melalui penawaran pengambilalihan jika
pemegang saham lain menentangnya, tetapi memiliki kekuatan yang cukup untuk
memblokir penawaran jika ia menentangnya. Sebagai hasil dari kekuatan yang
diperoleh dari memblokir minoritas dan taruhan mayoritas ECGI menggunakan
keduanya sebagai ambang batas untuk mengidentifikasi pemegang saham besar.
Kembali ke contoh pada Gambar 2.1, karena studi ECGI berfokus pada kontrol
akhir, itu akan menyelidiki apakah Perusahaan Induk A dan Perusahaan Induk B
memiliki pemegang saham pengendali. Dengan kata lain, itu akan melampaui tingkat
pertama dari struktur kontrol. Gambar 2.2 menunjukkan seluruh struktur kontrol
perusahaan yang dikutip. Kedua perusahaan induk dikendalikan oleh keluarga yang
sama yang memiliki saham langsung 15% di perusahaan yang dikutip. Keluarga
memiliki kontrol penuh atas Perusahaan Induk A dan kontrol mayoritas atas
Perusahaan Induk B. Apakah kontrol didefinisikan sebagai kontrol mayoritas atau
minoritas yang menghalangi, kedua perusahaan induk memiliki pemegang saham
pengendali, yaitu keluarga. Mengingat bahwa masing-masing perusahaan induk
memiliki saham di perusahaan yang dikutip, studi ECGI kemudian menambahkan dua
taruhan, berjumlah total 30% suara di perusahaan yang dikutip, dan
menghubungkannya dengan keluarga. Oleh karena itu, jumlah saham keluarga
berjumlah total 45%. Jika kontrol didefinisikan sebagai memblokir minoritas, maka
perusahaan yang dikutip memiliki pemegang saham pengendali, keluarga, yang 45%
sahamnya melebihi ambang kontrol 25%. Akibatnya, kontrol atas perusahaan yang
dikutip akhirnya terletak pada keluarga, pada tingkat kedua dari struktur kontrol.
Namun, jika kontrol didefinisikan sebagai kontrol mayoritas, maka perusahaan yang
dikutip secara luas dipegang mengingat bahwa kepemilikan agregat keluarga hanya
menambahkan hingga 45%.
Pindah ke studi ECGI, studi ini mencakup sembilan negara anggota UE berikut:
Austria, Belgia, Prancis, Jerman, Italia, Belanda, Spanyol, Swedia dan Inggris. Negara
patokan dalam penelitian ini adalah Amerika Serikat. Untuk Amerika Serikat, statistik
dilaporkan secara terpisah untuk dua pasar saham utama yaitu Bursa Efek New York
(NYSE) dan Nasdaq (Asosiasi Nasional Kutipan Otomatis Dealer Efek). Sementara
yang pertama menarik sebagian besar perusahaan dewasa, yang kedua menargetkan
perusahaan yang lebih muda, pertumbuhan tinggi dan teknologi tinggi.
Gambar 2.3 melaporkan persentase perusahaan yang pada akhirnya dikendalikan
oleh pemegang saham mayoritas. Angka tersebut menunjukkan bahwa, selain dari
Inggris dan dua pasar saham AS, di semua negara persentase yang cukup besar dari
perusahaan yang terdaftar memiliki pemegang saham mayoritas. Pada satu ekstrim,
sekitar dua pertiga perusahaan Austria, Belgia dan Jerman memiliki pemegang saham
tunggal yang memegang mayoritas hak suara. Di sisi lain, hanya sekitar 2%
perusahaan di Inggris dan AS yang memiliki pemegang saham mayoritas.
Gambar 2.4 menggunakan ambang yang kurang ketat untuk kontrol, mis. 25%
atau minoritas yang memblokir. Seperti yang diharapkan, persentase negara dari
perusahaan dengan pemegang saham pengendali kini telah meningkat secara
substansial. Hampir semua perusahaan Belgia memiliki pemegang saham pengendali
dan demikian juga lebih dari 80% perusahaan Austria, Belanda dan Jerman. Namun,
Inggris dan AS masih sangat berbeda dari semua negara lain. Di kedua negara,
perusahaan yang terdaftar di bursa efek dengan pemegang saham pengendali masih
merupakan pengecualian dan bukan norma.
Sementara dua angka di atas telah berfokus pada pemegang saham terbesar di
masing-masing perusahaan, yaitu pemegang saham terbesar dengan kepemilikan
masing-masing setidaknya 25% dan 50%, mungkin ada baiknya mempelajari distribusi
semua pemegang saham besar di seluruh perusahaan. perusahaan yang terdaftar di
bursa efek. Latihan ini harus memberi tahu kita lebih banyak tentang distribusi
kekuatan dalam setiap perusahaan. Tabel 2.2 menunjukkan hasil dari latihan ini.
Pemegang saham rata-rata terbesar di negara-negara Eropa Barat Kontinental yang
dicakup oleh Tabel 2.2 biasanya tidak menghadapi oposisi yang signifikan dari
pemegang saham besar lainnya dan, khususnya, pemegang saham terbesar kedua. Pada
ekstrem, pemegang saham terbesar di perusahaan Austria rata-rata memegang sekitar
82% suara dibandingkan dengan sedikit di bawah 10% suara untuk terbesar kedua.
Karenanya, pemegang saham terbesar kedua bahkan tidak memiliki minoritas yang
menghalangi. Sementara situasinya kurang ekstrem di seluruh Eropa Kontinental, pola
yang sama masih berlaku. Sebagai contoh, di Perancis pemegang saham terbesar
memegang 56% hak suara, tetapi 10 atau lebih pemegang saham besar bersama-sama
memiliki secara substansial kurang dari minoritas yang menghalangi. Demikian pula
dengan apa yang telah kita simpulkan sebelumnya, Inggris dan AS sangat berbeda.
Sebagai contoh, di Inggris pemegang saham terbesar memiliki rata-rata 14%
sedangkan kepemilikan saham oleh pemegang saham terbesar kedua hanya sedikit
lebih kecil dengan sekitar 8%. Namun, yang lebih penting, tiga pemegang saham
terbesar harus bertindak bersama untuk memiliki tingkat kontrol yang cukup besar,
yaitu berolahraga sedikit kurang dari 30% suara. Kesimpulan serupa berlaku untuk
Amerika Serikat.
Oleh karena itu, kendali terletak pada pemegang saham tunggal untuk sebagian
besar perusahaan Eropa Barat Kontinental dan pemegang saham ini biasanya memiliki
kendali yang tidak terbantahkan atas perusahaan. Sebaliknya, di Inggris dan AS
beberapa pemegang saham besar perlu bergabung untuk memiliki pengaruh yang
signifikan terhadap manajemen perusahaan mereka.
Hingga kini, fokusnya ada pada kontrol atau konsentrasi suara. Namun, juga
penting untuk menyelidiki sifat pengendalian, yaitu tipe pemegang saham yang
memegang kendali. Tabel 2.3. Memberikan rata-rata total kepemilikan saham 5% atau
lebih untuk tipe pemegang saham berikut: individu dan keluarga, bank, perusahaan
asuransi, dana investasi, perusahaan holding dan perusahaan industri, pemerintah dan
direktur perusahaan. Secara umum, tipe pemegang saham besar yang paling penting di
seluruh Eropa Barat Kontinental adalah perusahaan holding dan industri. Namun, tipe
pemegang saham penting lainnya di perusahaan-perusahaan Eropa Barat Kontinental
adalah keluarga dan individu. Agak mengherankan, selain dari Perancis persentase
rata-rata suara yang dipegang oleh bank relatif rendah. Namun, ada kemungkinan
bahwa angka-angka kontrol bank pada Tabel 2.3 tidak terlalu banyak. Alasan utama
adalah bahwa bank-bank di beberapa negara, seperti Jerman, juga memegang suara
proxy. Suara proksi adalah suara dari saham yang dipegang oleh pelanggan bank yang
digunakan bank atas nama pelanggan mereka. Sebagai contoh, di Jerman, investor
kecil menyimpan sertifikat saham mereka di bank mereka untuk penyimpanan yang
aman. Sebagai layanan kepada pelanggannya, bank memeriksa tanggal RUPS untuk
setiap perusahaan dan kemudian menginformasikan kepada para pelanggannya yang
memiliki saham di perusahaan tertentu tentang RUPS yang akan datang. Bank tidak
hanya memberi tahu pelanggannya tentang rapat pemegang saham tahunan, tetapi juga
menanyakan kepada para pelanggannya apakah mereka senang bank menggunakan
hak pilih mereka atas nama mereka. Surat yang dikirim bank menyatakan bagaimana
ia akan memilih saham pelanggannya dan, kecuali jika pelanggan membalas bank
yang menyatakan bahwa mereka tidak ingin mentransfer hak suara mereka ke bank,
yang terakhir kemudian akan menggunakan suara ini di RUPS. . Ini berarti bahwa
persentase suara yang dilakukan bank pada RUPS melebihi persentase suara yang
mereka peroleh dari kepemilikan langsung mereka di perusahaan-perusahaan yang
terdaftar. Fakta bahwa suara proxy sulit untuk diukur dan karenanya tidak termasuk
dalam Tabel 2.3 dapat menjelaskan mengapa kontrol bank relatif rendah sesuai dengan
tabel. Namun, reformasi baru-baru ini - seperti yang di Jerman - telah mengurangi
pentingnya bank sebagai pemegang ekuitas di perusahaan industri dan komersial (lihat
Bagian 9.2 dari Bab 9).
Dari apa yang kami ketahui sejauh ini, kami berharap Inggris berbeda dari negara-
negara Eropa lainnya. Tabel tersebut menunjukkan bahwa memang demikian.
Berlawanan dengan bagian Eropa lainnya, tipe pemegang saham paling penting di
Inggris adalah pemegang saham institusional, yaitu bank, perusahaan asuransi, dan
dana investasi. Bersama-sama, pemegang saham institusional memegang rata-rata 17%
(1,1% + 4,7% + 11,0%) dari saham. Jenis pemegang saham terpenting kedua di
perusahaan-perusahaan Inggris adalah dewan direksi yang secara agregat memiliki
rata-rata 11% suara. Di seluruh Eropa, direktur - kecuali mereka adalah anggota
keluarga pengendali - biasanya tidak memiliki saham di perusahaan mereka. Namun,
melihat lebih dekat pada tabel mengungkapkan bahwa Belanda lebih mirip dengan
Inggris daripada seluruh Eropa mengingat bahwa kontrol oleh pemegang saham
institusional juga sangat penting di negara itu.
Dari apa yang telah kita lihat, kita dapat meringkas kontrol perusahaan di Eropa
Barat dan Amerika Serikat sebagai berikut. Dalam hal tingkat kontrol, di Benua Eropa
Barat:
- Di sebagian besar perusahaan mayoritas suara dipegang oleh satu pemegang saham
atau sekelompok pemegang saham.
- Sebagian besar perusahaan memiliki pemegang saham dengan minoritas yang
memblokir.
- Oleh karena itu, potensi konflik kepentingan adalah antara pemegang saham
minoritas dan pemegang saham besar
Sebaliknya, di Inggris dan Amerika Serikat:
- Sebagian besar perusahaan dipegang secara luas.
- Koalisi tiga pemegang saham terbesar memberikan suara kurang dari 30%.
- Potensi konflik kepentingan adalah antara pemegang saham dan manajemen, yaitu
perusahaan-perusahaan Inggris dan AS cenderung menderita masalah klasik-agen
utama.
Dalam hal sifat kontrol:
- Perusahaan industri dan holding adalah tipe pemegang saham paling penting di
sebagian besar Eropa Barat Kontinental.
- Pemegang saham institusi adalah tipe pemegang saham utama di Inggris dan juga
Belanda.
- Kontrol keluarga penting di Benua Eropa Barat.
- Kontrol oleh manajemen penting di Inggris.
- Taruhan bank kecil karena berkisar antara 0,4% di Belgia hingga 7,2% di Italia dan
Belanda, kecuali untuk Prancis di mana bank mengendalikan rata-rata 16% suara.
Namun, angka-angka ini dapat meremehkan kontrol oleh bank karena mereka
mengecualikan suara proxy yang dilakukan oleh bank.

Kontrol perusahaan di asia

Stijn Claessens, Simeon Djankov dan Harry Lang (2000) melakukan penelitian
serupa dengan ECGI untuk negara-negara Asia Timur seperti Hong Kong, Indonesia,
Jepang, Korea, Filipina, Singapura, Taiwan, dan Thailand.4 Ambang yang mereka
gunakan untuk mengukur kontrol agak berbeda dari yang digunakan dalam studi
ECGI. Mereka masing-masing 20% dan 10% suara.
Gambar 2.5 menunjukkan persentase perusahaan yang terdaftar di setiap negara
yang memiliki pemegang saham dengan kepemilikan setidaknya 20%. Kecuali untuk
Jepang, mayoritas perusahaan dari semua negara lain memiliki pemegang saham besar.
Lebih tepatnya, terlepas dari kurang dari setengah perusahaan Korea, hampir semua
perusahaan dari negara lain memiliki pemegang saham besar.
Gambar 2.6 didasarkan pada ambang kontrol yang lebih rendah dari 10% suara.
Seperti yang diharapkan, sebenarnya semua perusahaan sekarang memiliki pemegang
saham besar. Bahkan di Jepang, lebih dari setengah perusahaan memiliki pemegang
saham yang mengendalikan setidaknya 10% suara. Claessens et al. lihat juga distribusi
kekuasaan di seluruh pemegang saham. Mereka menemukan bahwa pemegang saham
terbesar biasanya adalah satu-satunya pemegang saham besar dengan 10% saham atau
lebih di perusahaan-perusahaan yang tidak dimiliki secara luas. Persentase perusahaan
dengan pemegang saham tunggal besar berkisar dari 36% di Filipina, 38% di
Singapura dan 40% di Thailand hingga 77% di Korea dan 87% di Jepang. Sementara
Thailand memiliki salah satu persentase terendah dari perusahaan dengan pemegang
saham tunggal yang besar, sebagian besar perusahaan dengan lebih dari satu pemegang
saham besar dikendalikan oleh beberapa keluarga. Di perusahaan-perusahaan ini, salah
satu keluarga cenderung mengambil peran kepemimpinan dan bertindak sebagai
pemegang saham pengendali utama.
 Tabel 2.4 adalah tentang pentingnya berbagai jenis pemegang saham besar.5 Ini
adalah keluarga, negara bagian, investor institusi (perusahaan keuangan) dan
perusahaan industri. Terlepas dari Jepang dan Filipina, sebagian besar perusahaan dari
semua negara lain dikendalikan oleh keluarga jika kontrol didefinisikan sebagai hak
suara 10% atau lebih. Namun, sementara di Filipina hanya 42% perusahaan yang
dikendalikan oleh keluarga, persentase ini cukup dekat dengan mayoritas dan tentu
saja jauh lebih tinggi daripada 13% perusahaan Jepang dengan keluarga sebagai
pemegang saham pengendali mereka. Jepang juga menonjol dalam hal kontrol oleh
pemegang saham institusional: hampir 39% dari perusahaan Jepang memiliki
pemegang saham institusional dengan kepemilikan setidaknya 10% sebagai pemegang
saham terbesar mereka. Di Indonesia, bank tidak diperbolehkan memiliki saham di
perusahaan lain dan ini dapat menjelaskan persentase yang relatif rendah dari
perusahaan yang dikendalikan oleh investor institusi di negara itu. Persentase
perusahaan yang dikendalikan oleh pemerintah juga tinggi di Malaysia dan Singapura,
masing-masing memegang sekitar 18% dan 24% suara.
Ketika kontrol didefinisikan sebagai holding minimal 20%, perbedaan antara
negara-negara menjadi lebih jelas. Persentase perusahaan yang dikendalikan keluarga
sekarang turun menjadi sekitar 10% dari 13% sebelumnya untuk Jepang, menjadi 48%
dari 68% di Korea dan menjadi 48% dari 66% di Taiwan. Di semua negara, persentase
perusahaan yang dikendalikan oleh investor institusi juga menurun. Dalam kasus
Jepang, telah menurun secara substansial dari sekitar 39% menjadi hanya 7%.
Penurunan substansial ini sebagian dapat dijelaskan dengan peraturan. Misalnya di
Hong Kong, Jepang, Korea dan Singapura, ada batasan persentase kepemilikan bank
yang bisa dimiliki di negara lain.
Dari hal di atas, Jepang dan sampai batas tertentu juga Korea menonjol dalam hal
kontrol perusahaan mereka. Kedua negara memiliki kekhasan dalam berbagai cara.
Sebagai contoh di Jepang, beberapa perusahaan membentuk bagian dari apa yang
disebut keiretsus. Keiretsu adalah grup perusahaan industri yang memiliki ikatan dekat
dengan satu bank yang bertindak sebagai pemberi pinjaman utama kepada grup.6 Bank
juga memiliki kepemilikan di perusahaan grup dan biasanya ada kepemilikan silang
antara perusahaan grup. Sebuah holding-holding terdiri dari perusahaan A yang
memegang saham di perusahaan B dan sebaliknya. Keiretsus berasal dari zaibatsus
periode pra-Perang Dunia II. Zaibatsus adalah kelompok perusahaan industri atau
konglomerat yang dikendalikan oleh keluarga melalui perusahaan induk di bagian atas
kelompok dan dengan bank sebagai salah satu perusahaan kelompok yang
menyediakan pembiayaan. Contoh keiretsu yang dimulai sebagai zaibatsu adalah grup
perusahaan Mitsubishi yang terdiri dari sekitar 300 perusahaan dengan inti 28
perusahaan. Kelompok ini termasuk bank, Bank of Tokyo-Mitsubishi.7 Lanskap
industri Korea didominasi oleh chaebol yang kuat. Chaebol adalah sekelompok
perusahaan industri yang dikendalikan oleh keluarga. Contoh konglomerat terkenal
termasuk Hyundai, LG dan Samsung.
Ferdinand Gul, Jeong-Bon Kim dan Annie Qiu (2010) mempelajari kontrol
perusahaan-perusahaan Cina.8 Selama tahun 1980-an, Cina memulai serangkaian
reformasi ekonomi yang memberi para manajer perusahaan milik negara lebih banyak
kekuatan dan pengambilan keputusan yang terdesentralisasi dari pemerintah ke tingkat
perusahaan (lihat juga Bab 12 tentang peran pemerintah dan politisi dalam urusan
korporasi). Pada tahun 1990 pemerintah Cina mendirikan bursa saham Shenzen dan
pada tahun 1991 bursa saham Shanghai mulai beroperasi. Sejak saat itu BUMN
diperbolehkan untuk menerbitkan saham kepada investor individu, secara efektif
memulai privatisasi parsial mereka. BUMN China cenderung memiliki kontrol yang
kompleks dan struktur kepemilikan. Mereka cenderung memiliki lima jenis pemegang
saham utama: pemerintah pusat, badan hukum (yaitu lembaga dan pendiri), karyawan,
investor domestik yang memegang saham A dan investor asing yang memegang
saham B dan H.9 Saham H diterbitkan di Hong Kong. Bursa Efek Kong yang memiliki
regulasi lebih ketat dari pada bursa saham Shenzen dan Shanghai. Sampel Gul et al.
Terdiri dari 1.142 perusahaan Cina yang tidak terdaftar secara finansial. Mereka
menemukan bahwa pemegang saham terbesar rata-rata memegang sekitar 43% saham
dan di 67% perusahaan, pemegang saham terbesar adalah pemerintah atau yang terkait
dengan pemerintah. Kepemilikan rata-rata pemerintah dalam sampel mereka adalah
32% sedangkan investor asing memegang hanya 4%.
Rajesh Chakrabarti, William Megginson, dan Pradeep Yadav mempelajari kontrol
perusahaan terhadap 500 perusahaan India terbesar yang terdaftar di Bursa Saham
Bombay.10 Di India, merupakan praktik umum untuk membedakan apa yang disebut
promotor dan bukan promotor. Meskipun istilah-istilah ini tidak didefinisikan dalam
hukum perusahaan India, promosi biasanya ditafsirkan sebagai merujuk pada langkah-
langkah awal yang diperlukan untuk mendaftarkan perusahaan dan mengapungkannya
di pasar saham. Karena itu, promotor cenderung menjadi pendiri atau orang dalam.
Chakrabarti et al. melaporkan bahwa sekitar 60% dari 500 perusahaan terbesar adalah
bagian dari konglomerat atau yang disebut kelompok bisnis. Perusahaan-perusahaan
India dicirikan oleh kepemilikan dan kontrol terkonsentrasi. Struktur kepemilikan
cenderung kompleks dan buram dengan sering menggunakan piramida kepemilikan
dan crossholdings. Kontrol sering dilakukan secara tidak langsung melalui lapisan
perantara dari perusahaan dan kepercayaan yang tidak terdaftar.
Kontrol perusahaan dalam ekonomi transisi
Mantan negara-negara Komunis di Eropa Timur mulai bergerak ke ekonomi pasar
pada awal 1990-an dengan membuka bursa saham dan memulai program privatisasi
yang ambisius. Namun, bahkan sekarang, mendapatkan data yang akurat tentang
kontrol dan kepemilikan untuk Eropa Timur bisa sangat menantang. Anete Pajuste
mengulas pola kontrol di ekonomi Eropa Timur dari Republik Ceko, Estonia,
Hongaria, Latvia, Lithuania, Polandia, Rumania, Slovakia dan Slovenia.11 Seperti
Tabel 2.5 menunjukkan persentase hak suara yang dipegang oleh pemegang saham
terbesar mirip dengan, meskipun sedikit lebih rendah dari, di Eropa Barat. Namun,
suara yang dipegang oleh pemegang saham terbesar kedua bisa sangat besar dengan
pemegang saham terbesar kedua di Republik Ceko memegang lebih dari minoritas
yang menghalangi.

Kesimpulan
Bab ini telah meninjau pola-pola kontrol perusahaan di seluruh dunia.
Bertentangan dengan tesis Adolf Berle dan Gardiner Means bahwa kepemilikan dan
kontrol terpisah ketika perusahaan tumbuh, tidak ada pemisahan seperti itu di sebagian
besar perusahaan di luar Inggris dan Amerika Serikat. Bahkan, rata-rata perusahaan
Inggris atau AS adalah satu-satunya perusahaan yang mendukung tesis Berle-Means.
Di seluruh dunia, termasuk Eropa Barat Kontinental, Asia dan Eropa Timur, kontrol
terkonsentrasi dan di tangan satu atau lebih pemegang saham. Oleh karena itu, jenis
konflik kepentingan utama yang kemungkinan muncul di sebagian besar perusahaan di
luar Inggris dan AS adalah konflik antara pemegang saham besar dan pemegang
saham minoritas. Jenis-jenis pemegang saham utama di Inggris dan Amerika Serikat
adalah investor institusi dan juga anggota dewan direksi. Sebaliknya, di seluruh dunia
jenis pemegang saham utama adalah keluarga, dan perusahaan industri dan holding
serta pemerintah. Sementara negara-negara bekas Blok Komunis serta Cina Komunis
telah melakukan program ambisius untuk memprivatisasi dan / atau mendesentralisasi
ekonomi mereka, kontrol perusahaan tetap sangat terkonsentrasi.