Diterjemahkan dari bahasa Inggris ke bahasa Indonesia - www.onlinedoctranslator.

com

Bab 6
Pendekatan Pengukuran
untuk Kegunaan Keputusan

Gambar 6.1 Organisasi Bab 6

Nilai
Rendah
relevansi
dan
dari penghasilan
jatuh?
informasi

Apakah surat berharga?

pasar Pengukuran
Lainnya
Konsep dari efisien? Membersihkan Memperkirakan mendekati
alasan untuk
pengukuran Perilaku kelebihan perusahaan menghadapi
pengukuran
mendekati keuangan teori nilai keandalan
mendekati
versus investor paksaan
rasionalitas

Konservatisme
Pemeriksa
penurunan
kewajiban
tes

6.1 IKHTISAR
Pendekatan pengukuran untuk kegunaan keputusan menyiratkan penggunaan yang lebih besar dari nilai saat ini
dalam laporan keuangan yang tepat. Kami mendefinisikan pendekatan pengukuran sebagai berikut:

NS pendekatan pengukuran untuk kegunaan keputusan adalah pendekatan pelaporan keuangan di

mana akuntan melakukan tanggung jawab untuk memasukkan nilai saat ini ke dalam laporan
keuangan yang tepat, asalkan hal ini dapat dilakukan dengan keandalan yang wajar, dengan demikian
mengakui peningkatan kewajiban untuk membantu investor memprediksi kinerja dan nilai perusahaan.

Pendekatan pengukuran tidak membatalkan argumen kami di Bagian 5.1 bahwa investor
bertanggung jawab untuk membuat prediksinya sendiri tentang kinerja perusahaan di masa depan.
Sebaliknya, maksud dari pendekatan ini adalah untuk memungkinkan prediksi yang lebih baik dari
kinerja ini melalui sistem informasi yang lebih informatif.
 Namun, seperti dicatat dalam Bagian 1.4, akuntan tidak setuju tentang sejauh mana akuntansi
nilai saat ini meningkatkan keinformatifan. Jika pendekatan pengukuran berguna bagi investor,
peningkatan relevansi harus lebih besar daripada pengurangan keandalan. Pembuat standar harus
berpikir demikian, karena mereka telah bergerak ke arah penggunaan yang lebih besar dari
pendekatan pengukuran selama bertahun-tahun. Ini mungkin tampak aneh, mengingat masalah
yang dialami oleh teknik seperti RRA. Tujuan bab ini adalah untuk menyarankan dan mengevaluasi
kemungkinan alasan yang mendasari peningkatan penekanan pada nilai-nilai saat ini.
Salah satu alasannya melibatkan rasionalitas investor dan efisiensi pasar sekuritas. Terlepas dari hasil
yang mengesankan yang diuraikan dalam Bab 5 yang mendukung kegunaan keputusan dari laba bersih
yang dilaporkan, beberapa tahun terakhir telah melihat teori dan bukti yang menunjukkan bahwa pasar
sekuritas mungkin tidak seefisien yang semula diyakini — ingat pernyataan kami di Bagian 4.1 bahwa kami
memandang efisiensi sebagai masalah derajat, bukan efisien/tidak efisien.
Ketertarikan kami pada tingkat efisiensi muncul karena kurangnya efisiensi memiliki implikasi
besar untuk akuntansi, yang paling mendasar adalah apakah teori pengambilan keputusan rasional
yang diuraikan dalam Bab 3 mendasari perilaku investor rata-rata atau tidak. Sejauh investor tidak
rasional secara kolektif dan pasar tidak sepenuhnya efisien, ketergantungan pada teori-teori ini untuk
memandu pengungkapan akuntansi terancam. Selain itu, sementara beta adalah satu-satunya
ukuran risiko yang relevan menurut CAPM, ada bukti bahwa variabel akuntansi tertentu selain beta,
seperti ukuran perusahaan dan rasio book-tomarket, secara signifikan meningkatkan prediksi
pengembalian saham dibandingkan dengan beta saja. Jika demikian, pendekatan pengukuran dapat
meningkatkan kemampuan laporan keuangan untuk melaporkan risiko perusahaan.

Jelas bahwa harga sekuritas terkadang dapat menyimpang secara signifikan dari nilai
fundamentalnya. Seperti yang ditunjukkan dalam Bagian 4.2.1, mereka melakukannya
dalam gelembung yang mengarah ke kehancuran pasar sekuritas 2007-2008. Namun,
pertanyaan penting untuk efisiensi adalah apakah harga sekuritas mencerminkantersedia
untuk umum informasi,1 bukan apakah mereka mencerminkan nilai fundamental. Kami
akan menyarankan bahwa banyak informasi yang dapat memprediksi kehancuran,
seperti tingkat penuh risiko strategi investasi lembaga keuangan, tidak berada dalam
domain publik. Jika demikian, teori efisiensi pasar dapat dipertahankan dari berbagai
biaya yang dikenakan terhadapnya setelah krisis. Namun, teori dan bukti lain, yang
sebagian besar diambil dari ilmu perilaku, juga mempertanyakan efisiensi pasar. Kami
akan berpendapat bahwa banyak dari bukti ini dapat dijelaskan dengan baik oleh teori
keputusan rasional seperti dengan perilaku investor non-rasional, dan kami akan
menyimpulkan bahwa kecuali untuk periode penetapan harga likuiditas, pasar sekuritas
cukup dekat dengan efisiensi penuh sehingga teori tersebut dapat berfungsi. sebagai
pedoman bagi akuntan. Lebih-lebih lagi,
Alasan lain untuk beralih ke pendekatan pengukuran berasal dari proporsi rendah
variabilitas harga saham yang dijelaskan oleh pendapatan bersih berbasis biaya historis, dari
teori surplus bersih Ohlson yang memberikan dukungan untuk pengukuran yang meningkat,
dan dari kewajiban hukum yang dihadapi akuntan ketika perusahaan menjadi tertekan secara
finansial. Gambar 6.1 menguraikan organisasi bab ini.

190 Bab 6
6.2 APAKAH PASAR EFEK SEPENUHNYA EFISIEN?
6.2.1 Pendahuluan
Dalam beberapa tahun terakhir, pertanyaan serius telah diajukan tentang rasionalitas investor dan
efisiensi pasar sekuritas. Artinya, ada bukti bahwa saham salah harga relatif terhadap nilai pasar
efisiennya. Pertanyaan tentang rasionalitas investor dan efisiensi pasar sangat penting bagi akuntan
karena, jika pertanyaan ini valid, praktik mengandalkan informasi tambahan dalam catatan dan di
tempat lain untuk menambah laporan keuangan yang tepat mungkin tidak sepenuhnya efektif dalam
menyampaikan informasi yang berguna kepada investor. Selanjutnya, jika saham salah harga,
pelaporan keuangan yang lebih baik dapat membantu dalam mengurangi inefisiensi, sehingga
memungkinkan pasar sekuritas bekerja lebih baik. Dalam beberapa sub-bagian berikutnya kami akan
menguraikan dan mendiskusikan pertanyaan-pertanyaan utama yang telah diajukan tentang efisiensi
pasar.
Premis dasar dari pertanyaan-pertanyaan ini adalah bahwa perilaku investor rata-rata mungkin tidak
sesuai dengan teori keputusan rasional dan model investasi yang diuraikan dalam Bab 3. Misalnya, individu
mungkin memiliki perhatian terbatas. Artinya, mereka mungkin tidak memiliki waktu, kecenderungan, atau
kemampuan untuk memproses semua informasi yang tersedia. Kemudian, mereka akan berkonsentrasi
pada informasi yang tersedia, seperti "garis bawah", dan mengabaikan informasi dalam catatan dan di
tempat lain dalam laporan tahunan. Selanjutnya, investor mungkin bias dalam reaksi mereka terhadap
informasi, relatif terhadap bagaimana mereka harus bereaksi menurut teorema Bayes. Misalnya, ada bukti
bahwa individu adalahkonservatif (jangan bingung dengan konservatisme dalam akuntansi seperti yang
diperkenalkan dalam Bagian 1.4) dalam reaksi mereka terhadap bukti baru. Individu konservatif merevisi
keyakinan mereka dengankurang dari Teorema Bayes menyiratkan. Artinya, mereka mempertahankan
kelebihan berat pada keyakinan mereka sebelumnya.
Teori dan bukti psikologis juga menunjukkan bahwa individu sering
terlalu percaya diri—mereka melebih-lebihkan ketepatan informasi yang mereka kumpulkan sendiri. Misalnya,
seorang investor yang secara pribadi meneliti suatu perusahaan mungkin bereaksi berlebihan terhadap bukti yang
diperolehnya. Jika kita menyamakan informasi yang dikumpulkan sendiri oleh individu dengan probabilitas
sebelumnya dalam teorema Bayes, ini menyiratkan bahwa individu yang terlalu percaya diri akankurang bereaksi
informasi baru yang tidak dikumpulkan sendiri relatif terhadap informasi yang ada.
Reaksi yang kurang ini terlihat sangat jelas jika informasi baru, seperti laporan
pendapatan, dianggap sebagai statistik dan abstrak.
Karakteristik individu lain dari psikologi adalah keterwakilan. Di sini,
individu memberikan terlalu banyak bobot untuk bukti yang konsisten dengan kesan individu dari populasi
dari mana bukti itu diambil. Kemudian, situasi dipandang sebagai unik, ketika pertimbangan sejarah masa
lalu dapat menghasilkan wawasan yang berharga. Sebagai contoh, misalkan laba perusahaan telah tumbuh
kuat selama beberapa tahun. Investor yang tunduk pada keterwakilan akan menetapkan perusahaan ini ke
dalam kategori perusahaan pertumbuhan, dengan mengabaikan fakta bahwa perusahaan yang benar-benar
tumbuh adalah peristiwa yang jarang terjadi dalam perekonomian—individu tersebut memberikan terlalu
banyak bobot pada bukti terbaru tentang pertumbuhan pendapatan dan tidak cukup pada informasi
sebelumnya. bahwa tingkat dasar pertumbuhan perusahaan dalam populasi rendah. Perilaku ini tampaknya
sangat mungkin terjadi jika buktinya menonjol, anekdot, atau ekstrem—misalnya,

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 191

 pertumbuhan pendapatan perusahaan mungkin menjadi subyek artikel media yang sensasional. Kemudian, investor
bereaksi berlebihan terhadap bukti tersebut, merevisi keyakinannya bahwa perusahaan tersebut adalah perusahaan
yang berkembang denganlebih dari ditentukan oleh teorema Bayes. Akibatnya, individu mengambil bukti beberapa
tahun pertumbuhan pendapatan sebagaiperwakilan pertumbuhan perusahaan, mengabaikan fakta bahwa sangat
mungkin bahwa pendapatan akan kembali normal di masa depan. Jika cukup banyak investor berperilaku seperti ini,
harga saham akanbereaksi berlebihan terhadap pertumbuhan laba yang dilaporkan.
Namun atribut lain dari banyak individu adalah bias atribusi diri, dimana individu-
juga merasa bahwa hasil keputusan yang baik adalah karena kemampuan mereka, sedangkan hasil yang
buruk adalah karena realisasi yang tidak menguntungkan dari keadaan alam, karenanya bukan kesalahan
mereka. Misalkan mengikuti keputusan investor yang terlalu percaya diri untuk membeli saham perusahaan,
harga sahamnya naik (untuk alasan apapun). Kemudian, kepercayaan investor terhadap kemampuan
investasinya meningkat. Jika harga saham jatuh, kepercayaan pada kemampuan tidak jatuh. Jika cukup
banyak investor berperilaku seperti ini, harga sahammomentum dapat berkembang. Artinya, kepercayaan
yang diperkuat setelah kenaikan harga saham mengarah pada pembelian lebih banyak saham, dan harga
saham naik lebih jauh. Keyakinan kembali diperkuat, dan prosesnya memakan dirinya sendiri; yaitu, ia
memperoleh momentum. Daniel, Hirshleifer, dan Subrahmanyam (1998) menyajikan model dimana
momentum perdagangan berkembang ketika investor terlalu percaya diri dan bias atribusi diri. Daniel dan
Titman (1999), dalam sebuah studi empiris, melaporkan bahwa selama periode 1968-1997 strategi pembelian
portofolio saham dengan momentum tinggi dan short-selling saham dengan momentum rendah
menghasilkan pengembalian abnormal yang tinggi dan persisten (yaitu, lebih tinggi dari pengembalian dari
memegang portofolio pasar), konsisten dengan argumen terlalu percaya diri dan momentum.2
Berbagai karakteristik perilaku ini, tentu saja, tidak konsisten dengan efisiensi pasar sekuritas dan
teori keputusan rasional yang mendasarinya. Misalnya, menurut CAPM, pengembalian yang lebih
tinggi dapat diperoleh hanya jika risiko beta yang lebih tinggi ditanggung. Namun Daniel dan Titman
melaporkan bahwa risiko beta rata-rata dari portofolio momentum mereka lebih kecil daripada
portofolio pasar.
Alasan yang termotivasi adalah karakteristik perilaku yang agak berbeda. Di sini, individu
menerima informasi nilai nominal yang konsisten dengan preferensi mereka (misalnya, kabar baik
(GN)). Namun, jika informasi tersebut tidak sesuai dengan preferensi mereka (BN), informasi tersebut
diterima dengan skeptis, dan individu tersebut berusaha untuk mendiskreditkannya.
Penalaran termotivasi diuji dalam studi eksperimental oleh Hales (2007), dengan menggunakan 60
mahasiswa MBA sebagai subjek. Setiap subjek diberikan informasi yang sama tentang perusahaan hipotetis,
termasuk pendapatan masa lalu dan beberapa laporan berita. Dengan cara ini, semua subjek memiliki
informasi sebelumnya yang serupa tentang kinerja perusahaan di masa depan. Mereka kemudian secara
acak ditugaskan ke posisi long atau short di saham perusahaan. Dengan demikian, mereka yang memiliki
posisi long akan diuntungkan dari GN dan kalah dari BN, dan sebaliknya.
Subyek juga diberi perkiraan analis pendapatan masa depan. Beberapa subjek menerima GN (yaitu,
prediksi pendapatan tinggi) dan beberapa menerima BN. Subyek kemudian diminta untuk memberikan
prediksi mereka sendiri tentang pendapatan masa depan. Mereka termotivasi untuk memprediksi secara
akurat melalui hadiah kecil yang meningkat ketika kesalahan perkiraan mereka berkurang.
Teori penalaran termotivasi memprediksi bahwa subjek dengan posisi panjang yang menerima ramalan BN
akan skeptis, dan ramalannya sendiri dengan demikian akan menjadi skeptis. lebih tinggi daripada itu

192 Bab 6
dari para analis. Informasi GN, bagaimanapun, akan diterima pada nilai nominal, sehingga
perkiraan analis dan subjek harus serupa.3 Juga, penyebaran prakiraan oleh subjek yang
menerima BN harus relatif tinggi, karena individu akan berbeda dalam tingkat skeptisisme
mereka tentang kemampuan dan kualitas analis. Subjek yang menerima GN harus
menunjukkan lebih sedikit dispersi perkiraan, karena mereka tidak cenderung skeptis. Hales
melaporkan hasil yang konsisten dengan prediksi penalaran termotivasi.
Penelitian Hales diperpanjang oleh Han dan Tan (2010). Mereka menganggap prakiraan
pendapatan manajer daripada prakiraan analis, dan mencatat bahwa prakiraan manajer sering kali
dalam bentuk atau rentang pendapatan daripada prakiraan titik tunggal. Menggambar pada teori
perilaku, penulis berpendapat bahwa perkiraan kisaran dianggap oleh investor lebih kabur dan tidak
pasti daripada perkiraan titik. Dengan demikian mereka meramalkan bahwa efek dari penalaran
termotivasi akan lebih kuat (yaitu, lebih skeptis) ketika prakiraan dalam bentuk rentang daripada poin
tunggal. Artinya, ketika seorang investor memegang posisi panjang di saham perusahaan, perkiraan
pendapatannya sendiri akan lebih tinggi setelah menerima perkiraan kisaran manajer daripada
perkiraan titik, dan sebaliknya untuk posisi pendek.
Penulis juga berpendapat bahwa investor akan menganggap prakiraan GN sebagai kurang kredibel,
maka kurang pasti, dari BN, karena manajer memiliki insentif yang lebih besar untuk melepaskan (dan
mungkin melebih-lebihkan) GN daripada BN, sehingga efek preferensi arah akan lebih kuat untuk GN
daripada untuk BN semakin meningkatkan skeptisisme GN. Dengan demikian mereka memperkirakan
bahwa ketika seorang investor memegang posisi panjang dan menerima perkiraan kisaran manajer,
perkiraan pendapatannya sendiri akan lebih tinggi ketika perkiraannya adalah GN daripada BN.
Han dan Tan merancang eksperimen, menggunakan 74 siswa Master sebagai subjek, dan
melaporkan hasil yang konsisten dengan prediksi mereka.
Hasil ini menunjukkan bahwa faktor perilaku dapat mempengaruhi reaksi investor terhadap
perkiraan analis dan manajer. Ini kontras dengan teori keputusan, di mana rata-rata subjek
menghadapi, dan bertindak sesuai dengan, sistem informasi. Kemudian, estimasi kinerja perusahaan
di masa depan atau dispersinya tidak boleh bergantung pada posisi investasi (panjang atau pendek),
jenis ramalan yang diterima, atau apakah ramalan mengandung GN atau BN.
Seperti yang terlihat di atas, karakteristik perilaku dapat menghasilkan berbagai perilaku harga
saham dari waktu ke waktu. Misalnya, terlalu percaya diri yang mengarah ke momentum harga
saham menyiratkan korelasi serial positif dari pengembalian sementara momentum berlanjut (dan
korelasi jangka panjang negatif karena terlalu percaya diri akhirnya terungkap), sedangkan
keterwakilan menyiratkan korelasi serial negatif (yaitu, harga saham bereaksi berlebihan terhadap
bukti, mengarah untuk koreksi harga berikutnya sebagai overvaluation terungkap). Juga, reaksi pasar
terhadap berita buruk mungkin tertunda karena investor yang tunduk pada alasan termotivasi
membutuhkan waktu untuk melakukan evaluasi mereka sendiri. Semua pola ini bertentangan dengan
perilaku pengembalian acak berjalan di bawah efisiensi pasar.
Studi tentang inefisiensi pasar sekuritas berbasis perilaku disebut
keuangan perilaku, yang dimulai dengan makalah De Bondt dan Thaler (1985).
Untuk tinjauan komprehensif teori dan bukti keuangan perilaku, lihat Hirshleifer
(2001). Kami sekarang meninjau beberapa pertanyaan lain tentang efisiensi yang telah diangkat
dalam teori ini.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 193

 6.2.2 Teori Prospek
Teori prospek Kahneman dan Tversky (1979) memberikan alternatif berbasis perilaku untuk teori
keputusan rasional, dijelaskan dalam Bagian 3.3. Menurut teori prospek, investor yang
mempertimbangkan investasi berisiko ("prospek") akan secara terpisah mengevaluasi keuntungan
dan kerugian prospektif. Evaluasi terpisah ini kontras dengan teori keputusan, di mana investor
mengevaluasi keputusan dalam hal pengaruhnya terhadap total kekayaan mereka (lihat Bab 3,
Catatan 5). Evaluasi terpisah dari keuntungan dan kerugian tentang titik referensi merupakan
implikasi dari konsep psikologisbingkai sempit, di mana individu menganalisis masalah dengan cara
yang terlalu terisolasi sebagai cara untuk menghemat upaya mental pengambilan keputusan.
Penghematan pada upaya mental ini dapat menyebabkan perhatian terbatas, seperti yang
disebutkan di atas. Akibatnya, utilitas individu dalam teori prospek didefinisikan atas penyimpangan
dari nol untuk prospek yang bersangkutan, daripada kekayaan total.
Gambar 6.2 menunjukkan fungsi utilitas investor yang khas di bawah teori prospek.
Utilitas investor untuk keuntungan diasumsikan menunjukkan bentuk cekung menghindari risiko yang sudah
dikenal seperti yang diilustrasikan pada Gambar 3.3. Namun, teori prospek mengasumsikankeengganan kehilangan
, sebuah konsep perilaku di mana individu tidak menyukai kerugian yang sangat kecil sekalipun. Jadi, mulai dari titik
di mana investasi mulai kehilangan nilainya, tingkat kerugian utilitas investor lebih besar daripada tingkat kenaikan
utilitas untuk keuntungan nilai.4 Memang, utilitas untuk kerugian diasumsikan cembung daripada cekung, sehingga
investor menunjukkan perilaku pengambilan risiko sehubungan dengan kerugian. Hal ini menyebabkanefek disposisi
, di mana investor berpegang pada pecundang dan menjual pemenang, dan, memang, bahkan dapat membeli lebih
banyak sekuritas pecundang.

Gambar 6.2 Fungsi Utilitas Teori Prospek

U(x)

x
kehilangan
memperoleh

194 Bab 6
 Teori dalam Praktek 6.1

Hossain and List (2009) melakukan eksperimen Dalam kedua kasus, produktivitas meningkat, tetapi
di pabrik teknologi tinggi Cina. Beberapa peningkatan pekerja adalah 1% lebih besar dalam kasus kedua. diberitahu
bahwa mereka akan menerima bonus sebesar 80 yuan Tampaknya rasa takut kehilangan itu agaknya jika mereka
memenuhi target produksi mingguan. Efek lain yang lebih kuat pada produktivitas daripada prospek
diberitahu bahwa mereka benar-benar telah diberikan keuntungan.
bonus yang sama, tetapi mereka akan kehilangan jika mereka tidak
memenuhi target.

Efek disposisi dipelajari oleh Shefrin dan Statman (1985). Mereka mengidentifikasi sampel
investor yang keputusan rasionalnya adalah menjual sekuritas yang kalah sebelum akhir tahun pajak.
Mereka menemukan, bagaimanapun, bahwa investor cenderung menghindari penjualan, konsisten
dengan efek disposisi. Teori dalam Praktek 6.1 menjelaskan ujian lain dari penghindaran kerugian.

Teori prospek juga mengasumsikan bahwa ketika menghitung nilai yang diharapkan dari suatu
prospek, individu di bawah atau kelebihan probabilitas mereka (yaitu, probabilitas posterior kurang dari atau
lebih besar daripada yang dihasilkan dari penerapan teorema Bayes). Probabilitas underweighting adalah
konsekuensi dari terlalu percaya diri. Dengan demikian, informasi yang tidak dihasilkan oleh investor itu
sendiri, seperti GN dalam laba yang dilaporkan, akan memiliki bobot yang lebih rendah dibandingkan
dengan bukti lainnya. Akibatnya, probabilitas posterior individu dari kondisi kinerja masa depan yang tinggi
mungkin terlalu rendah. BN akan underweighted untuk alasan yang sama, dalam hal ini kemungkinan
posterior kinerja masa depan yang rendah juga mungkin underweighted.
Probabilitas pembobotan yang berlebihan adalah cabang dari keterwakilan, di mana individu
cenderung membebani bukti saat ini bahwa, misalnya, nilai saham akan lepas landas, meskipun
realisasi keadaan "lepas landas" adalah peristiwa yang jarang terjadi.
Kecenderungan ini dapat menyebabkan probabilitas posterior "terlalu rendah" pada keadaan yang
mungkin terjadi, dan "terlalu tinggi" pada keadaan yang tidak mungkin terjadi. Probabilitas posterior tidak
perlu berjumlah satu.
Kombinasi evaluasi terpisah atas keuntungan dan kerugian dan pembobotan probabilitas dapat
menyebabkan berbagai macam perilaku "irasional". Misalnya, ketakutan akan kerugian dapat menyebabkan
investor tetap berada di luar pasar meskipun prospek memiliki nilai harapan positif menurut perhitungan
teori keputusan. Juga, mereka mungkin bereaksi rendah terhadap berita buruk dengan berpegang pada
"pecundang" untuk menghindari kerugian dan, seperti disebutkan di atas, bahkan dapat membeli lebih
banyak saham yang kalah, sehingga mengambil risiko tambahan. Jadi, di bawah teori prospek, perilaku
investor tergantung secara kompleks pada probabilitas hasil yang mungkin berbeda dari yang diperoleh dari
teorema Bayes, penghindaran risiko sehubungan dengan keuntungan, dan pengambilan risiko sehubungan
dengan kerugian.
Tes teori prospek terkait akuntansi yang terkenal dilakukan oleh Burgstahler
dan Dichev (BD; 1997). Dalam sampel besar perusahaan AS dari 1974-1976,

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 195

 para peneliti ini mendokumentasikan bahwa relatif sedikit perusahaan dalam sampel mereka yang
melaporkan kerugian kecil. Sejumlah perusahaan yang relatif besar melaporkan laba positif yang kecil.
Artinya, ada "kesenjangan" tepat di bawah nol dalam distribusi pendapatan yang dilaporkan perusahaan. BD
menafsirkan hasil ini sebagai bukti bahwa perusahaan yang seharusnya melaporkan kerugian kecil
memanipulasi arus kas dan akrual untuk mengelola laba yang dilaporkan ke atas, sehingga malah
menunjukkan laba positif yang kecil.
BD menunjukkan bahwa hasil ini konsisten dengan teori prospek. Untuk melihat alasannya, perhatikan
lagi dari Gambar 6.2 bahwa tingkat di mana utilitas investor menurun untuk kerugian kecil lebih besar
daripada tingkat di mana ia meningkat untuk keuntungan kecil. Ini menyiratkan reaksi negatif investor yang
relatif kuat terhadap kerugian kecil yang dilaporkan. Manajer perusahaan yang seharusnya melaporkan
kerugian kecil memiliki insentif untuk menghindari reaksi negatif investor ini, dan menikmati reaksi positif,
dengan mengelola laba yang dilaporkan ke atas. (Tentu saja, manajer perusahaan denganbesar kerugian
memiliki insentif yang sama, tetapi ketika kerugian meningkat, menjadi lebih sulit untuk mengelola
pendapatan secara memadai untuk menghindari kerugian. Juga, insentif untuk mengelola pendapatan
menurun ke atas untuk kerugian yang lebih besar karena tingkat reaksi negatif investor tidak terlalu besar.)

Namun, BD menyarankan bahwa bukti mereka juga konsisten dengan manajer yang berperilaku rasional.
Pemberi pinjaman akan menuntut persyaratan yang lebih baik dari perusahaan yang melaporkan kerugian, misalnya.
Juga, pemasok dapat memotong perusahaan atau menuntut pembayaran segera untuk barang yang dikirim.

Teori dalam Praktek 6.2

Sejumlah eksperimen telah menguji prediksi item yang sudah dimiliki menciptakan kerugian utilitas yang lebih besar

teori prospek. Dalam satu percobaan daripada utilitas yang diperoleh dengan memperoleh item lain

(Knetsch, 1989), sekelompok subjek siswa masing-masing
diberi cokelat batangan dan kelompok lain masing-masing
diberi mug. Sementara umur panjang dari dua item (yaitu,
prospek) berbeda, mereka memiliki nilai moneter yang sama.
Subyek kemudian diizinkan opsi untuk berdagang dengan
mata pelajaran lain. Misalnya, seorang siswa yang telah
menerima sebatang cokelat tetapi lebih menyukai cangkir
dapat bertukar dengan seseorang yang menginginkan
sebatang cokelat. Karena dua prospek ditetapkan secara
acak, rasionalitas memprediksi bahwa sekitar setengah dari
subjek akan berdagang. Namun, hanya sekitar 10% yang
diperdagangkan.
Hasil ini konsisten dengan teori prospek. Hal ini
dapat dilihat dari Gambar 6.2. Karena tingkat di
mana utilitas investor menurun untuk kerugian kecil
lebih besar daripada tingkat di mana ia meningkat
untuk keuntungan kecil, membuang ("kehilangan")
dari nilai yang setara. Akibatnya, subjek cenderung
berpegang pada item yang telah diberikan.
Eksperimen selanjutnya oleh List (2003) memberikan
hasil ini dalam cahaya yang berbeda. Daftar eksperimen
yang dilakukan di pasar nyata, bukan di pasar simulasi
dengan subjek siswa seperti di atas. Sebuah fitur yang
membedakan pasar nyata adalah bahwa mereka berisi
pedagang dengan berbagai tingkat pengalaman. List
menemukan bahwa ketika pengalaman mereka
meningkat, perilaku pelaku pasar menyatu ke arah yang
diprediksi oleh teori keputusan rasional. Dia juga
menunjukkan bagaimana pedagang yang lebih
berpengalaman dapat membeli dan menjual dari yang
kurang canggih untuk mendorong harga pasar ke
tingkat yang efisien.5 Akibatnya, hasil List cenderung
mendukung teori keputusan rasional daripada teori
prospek.

196 Bab 6
Untuk menghindari konsekuensi ini, manajer memiliki insentif untuk menghindari pelaporan kerugian jika memungkinkan.

Juga, perusahaan dalam posisi rugi mungkin memenuhi syarat untuk pengembalian pajak penghasilan, yang dapat

menempatkan mereka ke dalam posisi laba kecil bahkan tanpa manajemen laba yang disengaja.

Interpretasi BD bahwa kesenjangan dalam laba yang dilaporkan tepat di bawah nol menunjukkan
manajemen laba telah menghasilkan penelitian selanjutnya yang cukup besar, banyak yang mendukung BD.
Misalnya, Roychowdhury (2006) melaporkan bukti bahwa perusahaan menggunakan teknik manajemen laba
nyata (misalnya, memotong iklan) untuk menghindari pelaporan kerugian kecil. Namun, Durtschi dan Easton
(2009) menyimpulkan bahwa kesenjangan yang dilaporkan oleh BD mungkin dihasilkan dari metode statistik
yang digunakan oleh penulis.
Sejauh mana hasil BD mendukung teori prospek tampaknya tidak jelas.

6.2.3 Apakah Beta Mati?

Implikasi dari CAPM (Bagian 4.5.1) adalah bahwa beta saham adalah satu-satunya penentu spesifik
perusahaan dari pengembalian yang diharapkan atas saham itu. Jika CAPM cukup menangkap rasio-
perilaku investor akhir, pengembalian saham harus meningkat di BJ dan harus tidak terpengaruh oleh
ukuran lain dari risiko spesifik perusahaan, yang terdiversifikasi. Namun, dalam jumlah besar
sampel perusahaan yang diperdagangkan di bursa saham utama AS selama periode 1963-1990, Fama dan French
(1992) menemukan bahwa beta, dan dengan demikian CAPM, memiliki sedikit kemampuan untuk menjelaskan
pengembalian saham. Sebaliknya, mereka menemukan kekuatan penjelas yang signifikan untuk rasio book-to-
market (B/M; rasio nilai buku ekuitas biasa terhadap nilai pasar). Mereka juga menemukan kekuatan penjelas untuk
ukuran perusahaan. Hasil mereka menunjukkan bahwa daripada melihat ke beta sebagai ukuran risiko, pasar
bertindak seolah-olah risiko perusahaan meningkat dengan book-to-market dan menurun dengan ukuran
perusahaan.
Temuan Fama dan French tidak serta merta bertentangan dengan perilaku investor yang rasional. Misalnya,
investor dapat membeli saham perusahaan dengan B/M rendah untuk melindungi diri mereka dari risiko yang tidak
dapat didiversifikasi, katakanlah, penurunan ekonomi yang akan menyebabkan banyak perusahaan mengalami
kesulitan keuangan. Pembelian saham perusahaan B/M rendah memberikan perlindungan seperti itu karena salah
satu alasan bahwa pasar memberikan nilai pasar yang tinggi, relatif terhadap pembukuan.
nilai, untuk perusahaan adalah bahwa perusahaan tidak mungkin menjadi tertekan secara finansial. E(R
gunung) istilah model pasar (lihat Bagian 4.5.1) mungkin tidak sepenuhnya menangkap risiko keuangan
kesusahan karena ini adalah rata-rata di semua perusahaan di pasar. Akibatnya, investor rasional
akan melihat ke ukuran risiko lain, seperti rasio book-to-market (B/M), ketika membuat keputusan
portofolio mereka.6
Namun, hasil Fama dan Prancis memang mengancam CAPM, karena menyiratkan bahwa beta bukanlah ukuran
risiko yang penting. Kekuatan penjelas yang rendah untuk beta yang didokumentasikan oleh Fama dan French telah
menyebabkan beberapa orang menyarankan bahwa beta sudah "mati".
Hasil yang agak berbeda dilaporkan oleh Kothari, Shanken, dan Sloan (1995). Mereka
menemukan bahwa selama periode waktu yang lebih lama (1941-1990) betaNS prediktor
pengembalian yang signifikan. B/M juga memprediksi pengembalian, tetapi efeknya relatif lemah.
Mereka mengaitkan perbedaan antara hasil mereka dan Fama dan Prancis dengan perbedaan dalam
metodologi dan periode waktu yang dipelajari.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 197

 Para peneliti umumnya bereaksi terhadap temuan ini dengan menambahkan B/M dan ukuran perusahaan ke model

pasar yang dijelaskan dalam Bagian 4.5, sebagai variabel tambahan untuk membantu menjelaskan pengembalian saham.

Keuangan perilaku, bagaimanapun, memberikan perspektif yang berbeda tentang validitas

CAPM dan beta. Artinya, perilaku pengembalian saham yang tidak sesuai dengan CAPM dipandang
sebagai bukti inefisiensi pasar. Dalam hal ini, Daniel, Hirshleifer, dan Subrahmanyam
(2001) menyajikan model yang mengasumsikan dua jenis investor-rasional dan terlalu percaya diri. Karena investor
rasional, beta saham berhubungan positif dengan pengembaliannya, seperti dalam CAPM. Namun, investor yang
terlalu percaya diri bereaksi berlebihan terhadap informasi yang dikumpulkan sendiri. Ini mendorong harga saham
terlalu tinggi atau rendah, mendorong B/M perusahaan terlalu rendah atau tinggi. Seiring waktu, harga saham
kembali ke tingkat yang efisien karena terlalu percaya diri terungkap. Akibatnya, baik beta dan B/M berhubungan
positif dengan pengembalian saham di masa depan. Jadi, dalam model Daniel, Hirshleifer, dan Subrahmanyam,
hubungan positif book-to-market dengan pengembalian saham masa depan yang ditemukan oleh Fama dan French
tidak didorong oleh investor rasional yang melindungi diri mereka sendiri dari kesulitan keuangan. Sebaliknya, itu
didorong oleh terlalu percaya diri, efek perilaku yang tidak konsisten dengan rasionalitas dan efisiensi.

Status CAPM dan implikasinya terhadap beta tampaknya tidak jelas. Cara yang mungkin untuk
menyelamatkan beta adalah dengan mengenali bahwa itu dapat berubah seiring waktu. Diskusi kami di
Bagian 4.5 mengasumsikan bahwa beta adalahPerlengkapan tulis. Namun, perubahan suku bunga, biaya
perusahaan dan struktur modal, peningkatan kemampuan perusahaan untuk mengelola risiko, dan
pengembangan pasar global dapat mempengaruhi hubungan antara pengembalian saham perusahaan
individu dan pengembalian pasar secara luas, sehingga mempengaruhi nilai beta perusahaan. Jika demikian,
bukti perilaku pengembalian saham yang tampaknya bertentangan dengan CAPM mungkin dapat dijelaskan
oleh pergeseran dalam versi beta.
Jika beta tidak stasioner, investor rasional akan ingin mengurangi risiko estimasi mereka dengan
mencari tahu kapan dan berapa banyak beta perusahaan berubah. Ini adalah pertanyaan yang sulit
untuk dijawab secara tepat waktu, dan investor yang berbeda akan memiliki pendapat yang berbeda.
Perkiraan beta yang berbeda memperkenalkan perbedaan dalam keputusan investasi, meskipun
semua investor memiliki akses ke informasi yang sama dan melanjutkan secara rasional sehubungan
dengan perkiraan mereka tentang apa itu beta. Akibatnya, volatilitas tambahan dimasukkan ke dalam
perilaku harga saham, tetapi beta tetap sebagai variabel yang menjelaskan perilaku ini. Menurut
argumen ini, implikasi CAPM bahwa beta adalah variabel risiko penting dipulihkan, dengan ketentuan
bahwa beta tidak stasioner. Model yang mengasumsikan perilaku investor rasional dalam
menghadapi non-stasioneritas7 disajikan oleh Kurz (1997a dan b). Bukti bahwa nonstasioneritas beta
menjelaskan banyak perilaku anomali harga saham yang tampak disediakan oleh Ball dan Kothari
(1989).8
Dari sudut pandang akuntansi, sejauh beta bukan satu-satunya ukuran risiko spesifik perusahaan yang
relevan, ini hanya dapat meningkatkan peran laporan keuangan dalam melaporkan informasi risiko yang
berguna (B/M adalah variabel berbasis akuntansi, misalnya). Namun demikian, dalam menghadapi bukti
campuran yang dilaporkan di atas, kami menyimpulkan bahwa beta tidak mati. Namun, itu dapat berubah
dari waktu ke waktu dan mungkin harus "berpindah" untuk berbagi statusnya sebagai ukuran risiko dengan
variabel berbasis akuntansi.

198 Bab 6
6.2.4 Kelebihan Volatilitas Pasar Saham
Pertanyaan lebih lanjut tentang efisiensi pasar sekuritas berasal dari bukti volatilitas harga saham
yang berlebihan di tingkat pasar. Ingat dari CAPM bahwa, dengan mempertahankan beta dan suku
bunga bebas risiko konstan, perubahan dalam pengembalian yang diharapkan pada portofolio pasar,
E(Rgunung), adalah satu-satunya alasan untuk perubahan pengembalian yang diharapkan dari saham perusahaan j. Shiller

(1981) berpendapat bahwa determinan E(Rgunung) adalah deviden agregat yang diharapkan di semua
perusahaan di pasar—semakin tinggi deviden yang diharapkan agregat, semakin banyak investor
akan berinvestasi di pasar. Hal-hal lain sama, ini meningkatkan permintaan saham dan
mendorong indeks pasar saham naik (dan sebaliknya). Akibatnya, jika pasar efisien,
perubahan E(Rgunung) tidak boleh melebihi perubahan dalam agregat dividen yang diharapkan.
Namun, Shiller menemukan bahwa variabilitas indeks pasar saham adalah beberapa
kali lebih besar dari variabilitas dividen agregat. Dia menafsirkan hasil ini sebagai
bukti inefisiensi pasar — prediksinya, berdasarkan CAPM, bahwa variabilitas pasar
saham harus serupa dengan variabilitas dividen tidak terbukti, dan CAPM
mengasumsikan efisiensi pasar.
Penjelasan yang mungkin untuk inefisiensi yang tampak ini adalah bahwa faktor perilaku
meningkatkan volatilitas pasar saham. Misalnya, model momentum Daniel, Hirshleifer, dan
Subrahmanyam (2001) menyiratkan volatilitas pasar yang berlebihan karena harga saham melampaui
dan kemudian jatuh kembali. Argumen berbeda dikemukakan oleh DeLong, Shleifer, Summers, dan
Waldmann (1990). Mereka menganggap pasar modal dengan investor umpan balik rasional dan
positif. Investor umpan balik positif adalah mereka yang membeli saat harga saham mulai naik, dan
sebaliknya. Orang mungkin berharap bahwa investor rasional kemudian akan menjual short,
mengantisipasi penurunan harga saham yang akan mengikuti kenaikan harga yang disebabkan oleh
pembelian umpan balik positif. Namun, penulis berpendapat bahwa investor rasional mengantisipasi
tindakan investor yang kurang canggih dan bukannya “melompat ikut-ikutan, ” untuk mengambil
keuntungan dari kenaikan harga selama itu berlangsung. Akibatnya, ada volatilitas berlebih di pasar
karena harga saham terus naik meskipun investor rasional yang sama ini percaya bahwa harga
saham melebihi nilai pasar efisiennya.
Penjelasan lain dari temuan Shiller, bagaimanapun, adalah bahwa dividen sebagian besar
spesifik perusahaan. Artinya, bahkan untuk perusahaan dengan pendapatan yang sama, dividen
berkisar dari nol hingga proporsi pendapatan yang signifikan. Akibatnya, variabilitas dividen di
seluruh perusahaan dapat terdiversifikasi dalam portofolio besar. Jika demikian, kami tidak
mengharapkan variabilitas dividen agregat untuk menjelaskan banyak variabilitas indeks pasar
saham, karena komponen dividen spesifik perusahaan yang besar menyiratkan bahwa komponen
dividen di seluruh ekonomi relatif kecil. Misalnya, Jackson (2009), selama resesi setelah krisis pasar
2007-2008, melaporkan “. . . tidak ada pemotongan dividen besar pada musim pendapatan ini.”
Namun, variabel akuntansi lain selain dividen mungkin mengandung komponen ekonomi yang
lebih tinggi. Dalam hal ini, Ball, Sadka, dan Sadka (2009) membandingkan variabilitas pendapatan
(sebagai lawan dari dividen) dengan variabilitas pengembalian pasar saham. Berdasarkan sampel
besar perusahaan selama periode 1950-2005, mereka menemukan bahwa proporsi yang signifikan
dari variabilitas pendapatan dijelaskan oleh faktor ekonomi, dalam hal ini pendapatan

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 199

 variabilitas, tidak seperti dividen, tidak dapat didiversifikasi. Konsisten dengan ini, mereka juga
menemukan bahwa pendapatan agregat dan pengembalian pasar saham sangat berkorelasi,
dan bahwa variabilitas pendapatan menjelaskan sebagian besar variabilitas pengembalian.
Akibatnya, tidak seperti hasil Shiller untuk dividen, variabilitas indeks pasar saham tidak jauh
melebihi pendapatan. Hasil ini jauh lebih konsisten dengan efisiensi pasar sekuritas daripada
Shiller.

6.2.5 Gelembung Pasar Saham

Gelembung pasar saham, di mana harga saham naik jauh di atas nilai fundamental,
merupakan kasus ekstrim dari volatilitas pasar. Shiller (2000) menyelidiki perilaku gelembung
dengan referensi khusus untuk lonjakan harga saham perusahaan teknologi di Amerika Serikat
pada tahun-tahun menjelang tahun 2000. Gelembung, menurut Shiller, berasal dari kombinasi
atribusi diri yang bias dan momentum, positif perdagangan umpan balik, dan perilaku
"kawanan" yang diperkuat oleh prediksi media yang optimis tentang "pakar" pasar. Alasan-
alasan ini mendasari komentar "kegembiraan irasional" yang terkenal dari Ketua Dewan
Federal Reserve Greenspan di pasar saham dalam pidato tahun 1996.
Shiller berpendapat bahwa perilaku gelembung dapat berlanjut untuk beberapa waktu dan sulit
diprediksi kapan akan berakhir. Namun, pada akhirnya, itu akan meledak karena keyakinan yang
berkembang, katakanlah, resesi yang akan datang atau peningkatan inflasi.
Sekarang secara umum diakui bahwa perilaku harga sekuritas yang mengarah ke kehancuran
pasar 2007-2008 adalah gelembung. Tentu saja, mengingat peristiwa-peristiwa berikutnya,
pengabaian pasar terhadap risiko strategi investasi banyak lembaga keuangan menyebabkan harga
saham mereka jauh melebihi nilai fundamentalnya. Namun, perkembangan gelembung tidak serta
merta bertentangan dengan efisiensi pasar. Karena kita mendefinisikan efisiensi relatif terhadap
informasi yang tersedia untuk umum, pertanyaan yang relevan untuk efisiensi pasar sekuritas adalah
apakah informasi tersebut tersedia bagi investor atau tidakpada saat itu cukup untuk mendiagnosis
risiko ini. Jika ya, teori perilaku seperti yang disebutkan oleh Shiller didukung, terutama karena bukti
yang dilaporkan oleh Niu dan Richardson
(2006) dan Landsman, Peasnell, dan Shakespeare (2008; lihat Bab 1, Catatan 20) menunjukkan bahwa
setidaknya beberapa informasi yang relevan dengan keruntuhan yang akan datang berada dalam domain
publik. Namun demikian, informasi ini mungkin tidak cukup untuk melawan kesan umum pada saat itu
bahwa sekuritas beragun aset adalah cara yang lebih efisien untuk menanggung risiko, yang mengarahkan
investor untuk menawar harga saham perusahaan yang terlibat dalam aktivitas ABS.

6.2.6 Pembahasan Efisiensi Pasar Efek Versus

Behavioral Finance
Secara kolektif, teori keuangan perilaku dan bukti yang dibahas di bagian sebelumnya
menimbulkan pertanyaan serius tentang sejauh mana efisiensi pasar sekuritas dan perilaku
investor rasional. Fama (1998), bagaimanapun, mengevaluasi banyak dari bukti ini dan
menyimpulkan bahwa itu tidak menjelaskan "gambaran besar." Artinya, selama ada bukti

200 Bab 6
perilaku pasar tidak konsisten dengan efisiensi, tidak ada teori alternatif terpadu yang memprediksi
dan mengintegrasikan bukti anomali. Misalnya, Fama menunjukkan bahwa teori dan bukti reaksi
berlebihan dari harga saham terhadap informasi hampir sama dengan reaksi yang kurang. Yang
diperlukan untuk memenuhi kekhawatiran Fama adalah teori yang memprediksi kapan pasar akan
bereaksi berlebihan dan kapan akan bereaksi kurang.
Kurangnya teori terpadu ini mungkin berubah. Misalnya, Barberis, Shleifer, dan Vishny (BSV;
1998) menggunakan konsep perilaku konservatisme untuk menjelaskan reaksi yang kurang. Artinya,
investor konservatif meremehkan bukti baru relatif terhadap informasi mereka sebelumnya.
Akibatnya, harga saham bereaksi kurang, relatif terhadap reaksi pasar yang efisien, dan melayang ke
atas atau ke bawah dari waktu ke waktu karena under/overvaluation menjadi jelas dari laporan
pendapatan masa depan atau sumber lain.
Sehubungan dengan reaksi berlebihan, BSV memanfaatkan keterwakilan. Misalkan seorang investor tunduk
pada karakteristik ini mengamati pendapatan perusahaan meningkat terus dari waktu ke waktu. Investor ini akan
menganggap (yaitu, mewakili) perusahaan ini sebagai perusahaan yang tumbuh, meskipun fakta bahwa perusahaan
dengan pertumbuhan nyata jarang terjadi. Artinya, investor menurunkan informasi sebelumnya dari tingkat populasi
yang rendah untuk perusahaan yang sedang berkembang. Kemudian, relatif terhadap pasar yang efisien, harga
saham bereaksi berlebihan terhadap laba yang dilaporkan, dan terus meningkat sampai, seperti yang mungkin
terjadi, pembalikan laba pada akhirnya terjadi.
Jadi, menurut penulis ini, reaksi kurang terjadi ketika bukti baru, seperti pendapatan yang
meningkat tajam pada periode ini, muncul dalam satu kali. Reaksi berlebihan terjadi ketika urutan
jangka panjang dari peningkatan pendapatan menyebabkan investor berasumsi bahwa pertumbuhan
akan berlanjut.
Sebagai contoh lain, Hirshleifer dan Teoh (2003) menyajikan model di mana beberapa investor
sepenuhnya rasional tetapi yang lain memiliki perhatian yang terbatas, yang mempengaruhi kemampuan
mereka untuk memproses informasi yang tersedia untuk umum. Perhatian yang terbatas menyiratkan bahwa
membentuk penyajiannya, yang bertentangan dengan isi informasinya, mempengaruhi interpretasi investor
atas informasi tersebut. Kemudian, pasar mungkin kurang bereaksi terhadap informasi tambahan. Misalnya,
pertimbangkan kesulitan yang dialami peneliti dalam mendokumentasikan respons pasar sekuritas terhadap
RRA, yang dibahas dalam Bagian 2.4. Kami menyarankan di sana bahwa keandalan dan ketersediaan
informasi cadangan alternatif yang rendah bertanggung jawab. Penjelasan lain berasal dari perhatian yang
terbatas. Misalkan nilai sekarang dari cadangan terbukti telah menurun tajam tahun ini. Model Hirshleifer
dan Teoh memprediksi bahwa pasar akan bereaksi rendah terhadap informasi ini, karena investor dengan
kemampuan terbatas untuk memproses informasi berkonsentrasi pada laba bersih yang dilaporkan,
mengabaikan informasi RRA yang disertakan dalam MD&A atau catatan. Jadi, alih-alih langsung bereaksi
sepenuhnya, harga saham perusahaan akan turun karena berita buruk tentang cadangan menjadi jelas dari
waktu ke waktu. Membawa akuntansi nilai saat ini untuk cadangan terbukti ke dalam laporan keuangan yang
tepat akan memudahkan para investor ini untuk menyadari implikasinya terhadap kinerja perusahaan di
masa depan, mempercepat reaksi pasar.

Dukungan empiris untuk argumen ini diberikan oleh Ahmed, Kilic, dan Lobo (2006), yang
mempelajari sampel bank AS yang mengungkapkan nilai derivatifnya sebagai informasi
tambahan sebelum pengenalan PSAK 133 tahun 1998, dan menilainya secara wajar.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 201

 nilai dalam laporan keuangan mereka yang tepat kemudian. PSAK 133 (sekarang termasuk
dalam ASC 815), seperti IFRS 9, mengharuskan semua derivatif dinilai di neraca pada nilai wajar
(akuntansi derivatif dibahas dalam Bagian 7.9). Mereka tidak menemukan reaksi harga saham
yang signifikan terhadap nilai derivatif yang diungkapkan sebagai informasi tambahan tetapi
reaksi positif yang signifikan ketika diungkapkan di neraca. Temuan ini kontras dengan teori
pasar sekuritas efisien, yang memprediksi bahwa selama nilai derivatif diungkapkan, dan
dengan asumsi keandalan yang sama, lokasi pengungkapan tidak menjadi masalah.

Jadi, dengan menetapkan kondisi di mana karakteristik perilaku yang berbeda

menyebabkan reaksi berlebihan dan reaksi kurang, peneliti perilaku menanggapi kekhawatiran
Fama.

6.3 ANOMALI PASAR EFISIEN EFISIEN

Kami sekarang mempertimbangkan bukti inefisiensi pasar yang lebih khusus melibatkan
informasi akuntansi keuangan. Ingatlah bahwa bukti yang dijelaskan dalam Bab 5
umumnya mendukung efisiensi dan perilaku investor rasional yang mendasarinya.
Namun, ada bukti lain yang menunjukkan bahwa pasar mungkin tidak merespons
informasi akuntansi persis seperti yang diprediksi oleh teori efisiensi. Misalnya, harga
saham mungkin tidak sepenuhnya bereaksi terhadap informasi laporan keuangan
segera, sehingga pengembalian sekuritas yang tidak normal berlanjut untuk beberapa
waktu setelah rilis informasi tersebut. Juga, tampaknya pasar tidak selalu mengekstrak
semua konten informasi dari laporan keuangan. Dalam istilah statistik, anomali seperti ini
menyiratkan bahwa pengembalian saham berkorelasi secara serial, sedangkan, di bawah
efisiensi pasar, korelasi serial adalah nol.anomali pasar sekuritas yang efisien. Kami
sekarang mempertimbangkan dua anomali tersebut.

Drift Pasca-Pengumuman Setelah pendapatan perusahaan saat ini diketahui, konten informasi
harus cepat dicerna oleh investor dan dimasukkan ke dalam harga pasar yang efisien. Namun, sudah
lama diketahui bahwa ini tidak persis seperti yang terjadi. Untuk perusahaan yang melaporkan kabar
baik (GN) dalam pendapatan triwulanan, pengembalian keamanan abnormal mereka cenderung
melayang ke atas untuk beberapa waktu setelah pengumuman pendapatan mereka. Demikian pula,
perusahaan yang melaporkan berita buruk (BN) dalam pendapatan cenderung memiliki
pengembalian keamanan abnormal yang melayang ke bawah untuk periode yang sama. Fenomena
ini disebutpenyimpangan pascapengumuman (BANTALAN). Jejak dari perilaku ini dapat dilihat
dalam studi Ball dan Brown yang diulas di Bagian 5.3—lihat Gambar 5.3 dan perhatikan bahwa
pengembalian saham abnormal melayang ke atas dan ke bawah untuk beberapa waktu setelah bulan
rilis GN dan BN, masing-masing.
Bernard dan Thomas (BT; 1989) meneliti lebih lanjut masalah ini. Dalam sampel besar
perusahaan selama periode 1974-1986, mereka mendokumentasikan keberadaan PAD dalam
pendapatan triwulanan. Memang, seorang investor mengikuti strategi membeli saham perusahaan
GN dan menjual BN pendek pada hari pengumuman pendapatan, dan menahan selama 60 hari, akan

202 Bab 6
telah memperoleh pengembalian rata-rata 18% per tahun di atas dan di atas pengembalian pasar-
lebar, sebelum biaya transaksi, dalam sampel mereka. Dengan GN atau BN di sini, BT berarti
perbedaan antara laba yang dilaporkan kuartalan saat ini dan pendapatan kuartal yang sama tahun
lalu. Perbedaan ini disebutperubahan pendapatan musiman triwulanan. Asumsinya, ekspektasi
investor terhadap pendapatan kuartalan saat ini didasarkan pada ekspektasi kuartal yang sama tahun
sebelumnya.9
Tampaknya, secara kolektif, investor meremehkan implikasi dari pendapatan saat ini untuk
pendapatan masa depan. Seperti yang ditunjukkan BT, adalah fakta yang diketahui bahwa perubahan
pendapatan musiman kuartalan berkorelasi positif hingga tiga kuartal berikutnya. Jadi, jika sebuah
perusahaan melaporkan, katakanlah, GN kuartal ini, dalam arti bahwa pendapatan kuartal ini lebih
besar dari kuartal yang sama tahun lalu, ada kemungkinan lebih besar dari 50% bahwa pendapatan
tiga kuartal berikutnya juga akan menjadi GN. Investor rasional harus mengantisipasi hal ini dan, saat
mereka menawar harga saham perusahaan sebagai tanggapan atassaat ini GN, mereka harus
menawar lagi karena meningkatnya kemungkinan GN masuk masa depan perempat. Namun, bukti
BT menunjukkan bahwa ini tidak terjadi. Implikasinya adalah bahwa hasil PAD dari investor yang
membutuhkan waktu yang cukup lama untuk mengetahui hal ini, atau setidaknya mereka
meremehkan besarnya korelasi (Ball dan Bartov, 1996). Dalam hal sistem informasi yang diberikan
pada Tabel 3.2, hasil BT menunjukkan bahwa Bill Cautious mengevaluasi probabilitas diagonal utama
lebih kecil dari yang sebenarnya.10
Pastikan Anda melihat pentingnya PAD. Jika ada, investor canggih dapat memperoleh
keuntungan arbitrase, setidaknya sebelum biaya transaksi, dengan memodifikasi strategi investasi
yang terdiversifikasi yang dijelaskan dalam Bagian 3.5. Misalnya, seorang investor dapat membeli
saham GN pada hari GN diumumkan. Jika dia kemudian dapat menjual saham perusahaan lain yang
pengembaliannya berkorelasi sempurna dengan perubahan harga pasar yang efisien dari saham GN,
portofolio gabungan akan bebas risiko—semua perubahan harga selain yang timbul dari PAD akan
dibatalkan karena keuntungan dan kerugian. kerugian atas saham GN dikompensasikan dengan
kerugian dan keuntungan dari penjualan singkat saham tersebut. Kemudian, investor akan
memperoleh keuntungan tanpa risiko karena nilai saham GN melayang ke atas selama kuartal
mendatang. Selanjutnya, hasil short sales tersebut dapat digunakan untuk membeli saham GN,
Keberadaan “mesin uang” seperti itu tampaknya sulit dibayangkan. Orang akan berharap
bahwa perebutan investor untuk memanfaatkan peluang keuntungan tanpa risiko akan segera
menawar harga saham GN, sehingga mengembalikannya ke nilai pasar yang efisien. Namun,
hasil BT menunjukkan hal ini tidak terjadi.
Penyimpangan pasca-pengumuman telah menghasilkan banyak penelitian selanjutnya tentang sumber
anomali. Salah satu penjelasannya adalah perhatian yang terbatas, di mana investor tidak menggunakan
waktu dan upaya yang diperlukan untuk memahami sepenuhnya korelasi serial dari perubahan pendapatan
triwulanan. Namun, beberapa penjelasan terkait telah disarankan. Misalnya, Narayanamoorthy (2006)
menggunakan konservatisme akuntansi untuk menyatakan bahwa korelasi positif antara perubahan
pendapatan musiman kuartal saat ini dan berikutnya akan lebih rendah untuk perusahaan BN daripada
untuk perusahaan GN. Ini karena dengan konservatisme setidaknya beberapa BN didorong oleh penurunan
nilai, yang memaksa laporan laba masa depan naik—penurunan nilai pabrik dan peralatan mengurangi
biaya amortisasi di masa depan, misalnya. Untuk perusahaan seperti itu,

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 203

 peningkatan pendapatan masa depan bekerja melawan korelasi positif dari perubahan pendapatan musiman kuartal
saat ini dan yang akan datang, yang merupakan inti dari PAD. Perusahaan GN cenderung tidak mengalami
penurunan nilai konservatif, sehingga efek ini kemudian tidak berlaku. Jadi, dengan PAD, seharusnya ada lebih
banyak keuntungan yang diperoleh dari investasi hanya di perusahaan-perusahaan GN. Narayanamoorthy
menunjukkan bahwa strategi untuk mengeksploitasi PAD dengan berinvestasi hanya di perusahaan GN
menghasilkan abnormal return bahkan lebih besar dari BT 18%.
Chordia dan Shivakumar (CS; 2005) menunjukkan bahwa investor tidak sepenuhnya memasukkan efek
inflasi pada keuntungan masa depan perusahaan ke dalam keputusan mereka. Mereka berpendapat bahwa
alih-alihmengantisipasi efek inflasi pada pertumbuhan pendapatan masa depan, investor tampaknya
menunggu sampai pendapatan meningkat atau menurun benar-benar muncul. Jadi harga saham melayang
ke atas atau ke bawah dari waktu ke waktu, tergantung pada apakah perusahaan diuntungkan atau
menderita inflasi. Berdasarkan sampel besar perusahaan AS selama periode 1971-2004, CS melaporkan bukti
yang mendukung argumen ini. Mereka menyimpulkan bahwa kegagalan investor untuk mengantisipasi
inflasi setidaknya memberikan penjelasan parsial untuk PAD.11
Zhang (September, 2008) mempelajari efek pada PAD dari ketepatan waktu revisi
perkiraan analis setelah pengumuman pendapatan triwulanan. Berdasarkan sampel besar
Pengumuman pendapatan kuartalan perusahaan AS selama periode 1996-2002, dia menemukan bahwa
ketika analis dengan cepat merevisi perkiraan pendapatan kuartal berikutnya (yaitu, dalam dua hari dari
tanggal pengumuman kuartal saat ini), ERC perusahaan secara signifikan lebih tinggi dan PAD mereka lebih
rendah dibandingkan dengan perusahaan yang revisi perkiraan analisnya kurang tepat waktu. Hal ini
menunjukkan bahwa tanggapan investor terhadap pendapatan kuartal saat ini setidaknya sebagian
didasarkan pada revisi perkiraan analis, dan bahwa PAD setidaknya sebagian karena keterlambatan analis
dalam memprediksi pendapatan kuartal mendatang.
Dalam studi terkait, Zhang (2012) menunjukkan bahwa banyak manajer merilis perkiraan pendapatan
kuartal berikutnya pada saat yang sama ketika mereka melaporkan pendapatan kuartal saat ini. Berdasarkan
sampel besar dari pengumuman "bundel" tersebut selama periode 1997 hingga 2007, dia melaporkan
bahwa PAD selama kuartal berikutnya berkurang secara signifikan ketika investor (dengan benar)
mengharapkan bahwa ramalan manajer akurat.
Pengaruh volatilitas pendapatan (sebagai lawan dari tingkat pendapatan) pada PAD dipelajari oleh Cao
dan Narayanamoorthy (CN; 2012). CN berpendapat bahwa pendapatan perusahaan dengan volatilitas
pendapatan yang tinggi12 kurang persisten, dan dengan demikian menunjukkan korelasi perubahan
pendapatan musiman triwulanan yang lebih rendah, daripada pendapatan perusahaan dengan volatilitas
pendapatan yang rendah. Alasannya adalah, menurut definisi, semakin besar volatilitas pendapatan,
semakin banyak pendapatan berubah dari waktu ke waktu, yang mengarah ke persistensi dan korelasi yang
lebih rendah. Untuk sampel besar perusahaan selama periode 1987-2008, CN melaporkan persistensi laba
kuartalan yang lebih rendah secara signifikan dan korelasi untuk perusahaan volatilitas laba yang tinggi
dalam sampel mereka, konsisten dengan argumen mereka. Ini menyiratkan bahwa semakin tinggi volatilitas
laba, semakin rendah potensi PAD.
Pertanyaannya kemudian adalah, apakah PAD sebenarnya lebih rendah karena volatilitas pendapatan
meningkat? CN menunjukkan bahwa jawabannya tidak dalam sampel mereka. Hal ini menunjukkan bahwa investor
tidak hanya meremehkan implikasi pendapatan saat ini untuk pendapatan masa depan, seperti dalam studi BT asli,
tetapi mereka juga mengabaikan dampak volatilitas pendapatan.

204 Bab 6
Respons Pasar terhadap Akrual Sloan (1996), untuk sampel besar pengumuman pendapatan
tahunan selama tahun 1962-1991, memisahkan laba bersih yang dilaporkan ke dalam arus kas
operasi dan komponen akrual. Ini dapat dilakukan dengan menggambar lagi pada rumus:

Batas pemasukan 5 Arus kas dari operasi 6 Akrual bersih

Sloan memasukkan perubahan akun modal kerja non tunai seperti piutang,
penyisihan piutang ragu-ragu, persediaan, hutang, serta beban amortisasi,
dalam analisis akrual bersihnya.
Sloan menunjukkan bahwa akrual lebih tunduk pada kesalahan estimasi dan kemungkinan bias
manajer daripada arus kas, dan berpendapat bahwa keandalan yang lebih rendah ini harus mengurangi
hubungan antara akrual saat ini dan laba bersih periode berikutnya. Artinya, sementara hampir semua
akrual akhirnya berbalik, akrual tunduk pada kesalahan dan bias mundur relatif cepat. Arus kas operasi,
bagaimanapun, adalah hasil dari operasi yang berkelanjutan. Mereka cenderung untuk membalikkan dan
kurang tunduk pada kesalahan dan bias. Ingat dari Bagian 5.4.1 bahwa ketekunan adalah sejauh mana kabar
baik atau buruk dalam pendapatan saat ini diharapkan akan berlanjut di masa depan. Karena akrual kurang
dapat diandalkan daripada arus kas dan dengan demikian cenderung berbalik dengan cepat, kabar baik atau
buruk yang dikandungnya dalam periode saat ini cenderung tidak berlanjut ke periode berikutnya daripada
kabar baik atau buruk dalam arus kas. Akibatnya, Sloan berpendapat, komponen arus kas pendapatan lebih
persisten daripada komponen akrual.
Sloan memeriksa secara terpisah persistensi arus kas operasi dan komponen akrual dari
laba bersih untuk perusahaan dalam sampelnya, dan menemukan bahwa laba bersih yang
dilaporkan tahun depan lebih terkait dengan komponen arus kas operasi dari pendapatan
tahun berjalan dibandingkan dengan akrual. komponen, mendukung argumennya tentang
persistensi arus kas yang lebih besar.
Jika ini masalahnya, kami akan mengharapkan pasar yang efisien untuk merespon lebih kuat
terhadap GN atau BN dalam pendapatan semakin besar komponen arus kas relatif terhadap
komponen akrual di GN atau BN itu, dan sebaliknya.
Hasil Sloan menunjukkan bahwa ini tidak terjadi. Sementara pasar tidak menanggapi GN atau BN
dalam pendapatan, tampaknya tidak "menyesuaikan" tanggapannya untuk memperhitungkan arus kas dan
komposisi akrual dari pendapatan tersebut. Sebaliknya, pengembalian saham dari perusahaan akrual positif
tinggi cenderung melayang ke bawah dari waktu ke waktu daripada langsung jatuh, dan pengembalian
saham perusahaan akrual negatif rendah melayang ke atas. Sloan merancang strategi investasi yang
disimulasikan untuk mengeksploitasi kesalahan harga pasar yang nyata. Dengan membeli saham
perusahaan dengan akrual rendah dan short selling saham perusahaan dengan akrual tinggi, dan menahan
selama satu tahun, ia menunjukkan pengembalian 10,4% per tahun melebihi dan di atas pengembalian
pasar, sebelum biaya transaksi.
Hasil Sloan menimbulkan pertanyaan tentang rasionalitas investor dan efisiensi pasar
sekuritas yang serupa dengan PAD. Tampaknya mesin uang juga tersedia untuk akrual.
Seperti halnya PAD, peneliti terus mencoba memahami anomali akrual. Misalnya, Richardson, Sloan,
Soliman, dan Tuna (2005) memperluas kumpulan akrual yang digunakan oleh Sloan untuk memasukkan
semua aset dan kewajiban non-kas. Mereka kemudian mengklasifikasikan komponen akrual ini ke dalam
kategori keandalan tinggi, sedang, dan rendah (misalnya, perubahan dalam jangka panjang)

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 205

 utang cenderung lebih dapat diandalkan daripada perubahan piutang bersih). Berdasarkan sampel besar
perusahaan selama periode 1962-2001, mereka menemukan bahwa akrual keandalan yang lebih rendah
kurang persisten. Mereka juga menemukan bahwa investor tampaknya mengabaikan persistensi yang lebih
rendah ini. Artinya, komponen akrual yang kurang dapat diandalkan, semakin banyak investor melebih-
lebihkan persistensi laba, yang menyebabkan mispricing saham yang lebih besar. Strategi investasi untuk
mengeksploitasi mispricing yang lebih besar ini menghasilkan pengembalian abnormal tahunan, sebelum
biaya transaksi, bahkan lebih kuat dari 10,4% dalam studi asli Sloan,
Sejak akrual reliabilitas rendah, menurut definisi, lebih tunduk pada manipulasi manajer,
hasil ini menunjukkan bahwa investor tidak sepenuhnya memperhitungkan kemungkinan
manajemen laba ketika bereaksi terhadap laba yang dilaporkan.
Ada juga bukti bahwa investor tidak sepenuhnya memahami efek pertumbuhan dan investasi modal pada
akrual. Misalnya, Zhang (2007) mempelajari sampel besar perusahaan selama periode 1964-2003. Dia
mendokumentasikan bahwa perusahaan dengan pertumbuhan tinggi cenderung menghasilkan pengembalian
saham yang rendah di tahun-tahun mendatang. Kemungkinan alasan untuk pengembalian masa depan yang lebih
rendah adalah bahwa manajer menerima proyek yang kurang menguntungkan dalam upaya untuk pertumbuhan
demi pertumbuhan. Kemampuan mereka untuk melakukan ini dibantu oleh karakteristik perilaku keterwakilan
(Bagian 6.2.1), di mana investor melebih-lebihkan kinerja berkelanjutan dari perusahaan yang tumbuh, memberi
penghargaan kepada perusahaan tersebut dengan biaya modal yang lebih rendah. Juga, seiring pertumbuhan
perusahaan, risiko mereka cenderung menurun, yang selanjutnya menurunkan biaya modal. Sejak perusahaan
tumbuh akrual meningkat (misalnya, piutang, persediaan),13 kombinasi pengembalian masa depan yang lebih rendah
dan peningkatan akrual menunjukkan bahwa anomali akrual muncul karena investor gagal mengantisipasi
pendapatan masa depan yang lebih rendah dari perusahaan yang sedang tumbuh.
Singkatnya, studi anomali yang digariskan sampai titik ini menunjukkan bahwa pasar sekuritas
tidak sepenuhnya efisien dan bahwa inefisiensi didorong oleh investor yang bias perilaku.14 Namun,
dua pertanyaan muncul. Pertama, mengapa anomali bertahan dari waktu ke waktu? Studi Cao dan
Narayanamoorthy yang diuraikan di atas menyiratkan bahwa PAD bertahan setidaknya untuk
2008, meskipun anomali ditemukan pada tahun 1989. Orang mungkin berharap bahwa bahkan
investor yang bias perilaku akan segera menyadari keberadaan mesin uang dan mulai
mengeksploitasinya. Kedua, apakah anomali bisa diciptakan oleh investor yang rasional? Jika
demikian, teori rasionalitas investor dapat diselamatkan, meskipun pasar sekuritas mungkin tidak
sepenuhnya efisien. Kami mengeksplorasi pertanyaan-pertanyaan ini dalam dua bagian berikutnya.

6.4 BATAS ARBITRASE*

Studi yang diulas di atas menunjukkan beberapa alasan mengapa inefisiensi pasar sekuritas dapat muncul
karena perilaku investor yang bias. Namun, begitu anomali pasar yang efisien ditemukan, bukankah ia akan
mati seiring waktu? Orang mungkin berharap bahwa jika kesalahan harga saham dihasilkan dari faktor
perilaku, bahkan investor yang relatif tidak canggih akan belajar dari kesalahan mereka, sehingga
mengoreksi bias mereka? Salah satu kemungkinannya adalah bahwa lingkungan investasi sangat kompleks,
yang diperparah oleh perubahan konstan dalam hal-hal yang mendasarinya

*Bagian ini dapat dihilangkan dengan sedikit kurangnya kontinuitas.

206 Bab 6
parameter ekonomi. Dalam menghadapi kompleksitas ini, umpan balik yang dibutuhkan investor
untuk memperbaiki bias mereka terdistorsi—sulit untuk memperbaiki perilaku seseorang ketika
kerugian dari keputusan investasi yang bias perilaku mungkin disebabkan oleh bias atau perubahan
ekonomi sejak keputusan dibuat. Kompleksitas ini menyediakan lahan subur bagi bias muncul dan
bertahan.
Namun, ada alasan lain untuk kegigihan anomali, yang disebut batas arbitrase. Ini adalah biaya yang
dikeluarkan oleh investor yang membatasi kemampuan mereka untuk sepenuhnya mengeksploitasi anomali dan
dengan demikian melakukan arbitrase. Kami mempertimbangkan dua batasan tersebut: biaya transaksi dan risiko.

Perhatikan bahwa kegigihan anomali karena batas arbitrase konsisten dengan rasionalitas
investor rata-rata. Terlepas dari apakah kegigihan mereka disebabkan oleh bias perilaku atau batasan
arbitrase, pasar sekuritas tidak sepenuhnya efisien. Namun, pertanyaan sebenarnya adalah apakah
kurangnya efisiensi ini, atau bukan, disebabkan oleh perilaku investor yang bias.
Biaya transaksi mencakup lebih dari komisi perantara. Mereka juga dapat menyertakan spread
bid-ask (lihat Bab 1, Catatan 22), karena strategi arbitrase melibatkan pembelian saham dan
menjualnya nanti, atau menjual short dan membeli kembali nanti. Short selling dapat menimbulkan
biaya tambahan. Juga, jika pasar tidak terlalu likuid, harga saham mungkin naik saat pembelian, dan
turun dari short sale, menciptakan biaya lain. Waktu dan usaha juga diperlukan, termasuk
pemantauan terus menerus atas pengumuman pendapatan, laporan tahunan, dan harga pasar,
mengatasi bias perilaku, dan pengembangan keahlian yang diperlukan.
Dalam hal ini, Ng, Rusticus, dan Verdi (NRV; 2008) dalam sebuah studi tentang anomali drift pasca-
pengumuman, mengukur biaya transaksi yang dihadapi investor dengan bid-ask spread plus komisi. Dalam
studi sampel besar selama periode 1988-2005, mereka menemukan bahwa pengembalian abnormal untuk
strategi membeli saham perusahaan GN tinggi dan menjual saham pendek perusahaan BN tinggi dan
menahan selama tiga bulan adalah negatif setelah dikurangi biaya transaksi. Ketika periode holding
diperpanjang hingga 12 bulan, pengembalian bersih tidak selalu negatif tetapi sangat berkurang. NRV juga
mempelajari perusahaan-perusahaan dalam sampel mereka dengan biaya transaksi tertinggi. Bagian dari
perusahaan-perusahaan dengan biaya transaksi tinggi memiliki penyimpangan pasca-pengumuman
tertinggi, oleh karena itu potensi terbesar bagi strategi investasi NRV untuk memperoleh pengembalian yang
tinggi. Mereka menemukan, bagaimanapun, bahwa pengembalian bersih 12 bulan dari perusahaan tersebut
tidak jauh berbeda dari nol. Hasil ini menunjukkan bahwa biaya transaksi setidaknya sebagian membatasi
kemampuan investor untuk mengeksploitasi anomali akrual—jumlah uang tertinggi yang tersisa “di atas
meja” adalah untuk perusahaan di mana mesin uang paling mahal untuk diakses.

Alasan lain untuk mencegah investasi arbitrase adalah mempertaruhkan timbul dari diversifikasi yang
berkurang. Perhatikan terlebih dahulu bahwa portofolio yang berisi saham yang terdapat mispricing, seperti
portofolio yang dirancang untuk mengeksploitasi PAD dan anomali akrual, menunjukkan penyimpangan dari
strategi investasi yang sepenuhnya terdiversifikasi. Sebaliknya, investor mencoba untuk mendapatkan
pengembalian yang lebih besar dari portofolio pasar dengan berinvestasi di saham yang dia anggap salah
harga. Sebagai hasil dari diversifikasi yang lebih sedikit, varians pengembalian spesifik perusahaan
mengasumsikan peran yang lebih besar. Artinya, strategi investasi arbitrase menimbulkan risiko khusus
(Bagian 3.5).15

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 207

 Dalam strategi investasi mesin uang kami yang dijelaskan di Bagian 6.3, risiko idiosinkratik
dihilangkan, karena investor menjual saham pendek dengan perubahan harga pasar yang efisien
berkorelasi sempurna dengan saham salah harga dalam portofolionya. Namun, secara praktis sulit,
jika bukan tidak mungkin, untuk menemukan bagian seperti itu. Akibatnya, risiko idiosinkratik tetap
membatasi arbitrase investor yang rasional dan menghindari risiko.
Mashruwala, Rajgopal, dan Shevlin (2006), yang mempelajari anomali akrual untuk sampel besar
perusahaan selama periode 1975-2000, melaporkan bahwa pengembalian tertinggi untuk strategi
investasi di perusahaan akrual ekstrim dalam sampel mereka terkonsentrasi pada saham. risiko
idiosinkratik tinggi—semakin tinggi risiko, semakin tinggi pengembalian yang diminta oleh investor
yang menghindari risiko, sehingga menghentikan investasi arbitrase. Temuan ini menunjukkan
kesulitan praktis menghilangkan risiko istimewa. Mendenhall (2004) melaporkan hasil yang sama
untuk anomali PAD.
Singkatnya, tampaknya biaya transaksi dan risiko idiosinkratik memberikan setidaknya
sebagian penjelasan mengapa anomali seperti PAD dan akrual tetap ada.
Untuk lebih memahami kegigihan anomali, bagaimanapun, perlu untuk
mempertimbangkan lebih dari satu jenis investor, karena investor berbeda dalam kecanggihan
dan menghadapi berbagai tingkat biaya transaksi dan risiko. Secara khusus, institusi besar
seperti bank, rumah investasi, perusahaan asuransi, dan hedge fund memiliki keahlian dan
skala ekonomi yang lebih besar daripada investor rasional yang bias perilaku atau tidak
canggih. Akibatnya, biaya transaksi institusi besar relatif rendah dan keahlian mereka dalam
meminimalkan risiko tinggi. Banyak penelitian anomali telah mempelajari sejauh mana
lembaga-lembaga besar dapat mengatur anomali-anomali tersebut.
Misalnya, Bartov, Radhakrishnan, dan Krinsky (2000) menemukan bahwa PAD lebih kecil jika
proporsi yang lebih besar dari saham perusahaan dipegang oleh institusi. Ini menyiratkan bahwa
investor institusi memperoleh keuntungan arbitrase, sehingga menghilangkan setidaknya beberapa
PAD. Ke dan Ramalingegowda (2005), yang mempelajari sampel besar pengumuman pendapatan
triwulanan selama periode 1986-1999, juga melaporkan bahwa beberapa institusi memperoleh
keuntungan arbitrase dengan berdagang untuk mengambil keuntungan dari PAD. Proporsi
keuntungan mereka dari PAD cukup kecil, namun didominasi oleh strategi lain seperti buy and hold
atau momentum trading.
Sehubungan dengan anomali akrual, Lev dan Nissim (2006) mempelajari sampel besar
perusahaan selama periode 1965-2002. Mereka menemukan bahwa investor institusional berdagang
dengan anomali, menunjukkan bahwa mereka menyadarinya. Tetapi mirip dengan temuan PAD dari
Ke dan Ramalingegowada yang baru saja disebutkan, jumlah perdagangan mereka cukup rendah,
jauh dari apa yang dibutuhkan untuk menghilangkan anomali akrual. Lev dan Nissim menunjukkan
bahwa perusahaan dalam sampel mereka cenderung kecil, muda, dengan harga saham yang relatif
rendah, hasil dividen yang rendah, dan rasio book-to-market yang rendah, dan berpendapat bahwa
ini bukan karakteristik investasi yang disukai oleh lembaga keuangan.
Battalio, Lerman, Livnat, dan Mendenhall (BLLM; 2012) memeriksa ukuran perdagangan
saham untuk perusahaan yang terdaftar di bursa utama AS sekitar tanggal laporan triwulanan
mereka tersedia untuk umum (ini adalah tanggal paling awal di mana informasi akrual aktual
diketahui publik). Studi mereka mencakup periode 1993-1999.16 Mereka melaporkan

208 Bab 6
bahwa, rata-rata, investor yang memulai perdagangan ukuran besar (5.000 saham atau lebih dibeli atau
dijual) membeli saham perusahaan GN dengan akrual rendah dan menjual kepemilikan perusahaan GN17
dengan akrual tinggi. Artinya, mereka memang memanfaatkan anomali akrual. BLLM juga
melaporkan, bagaimanapun, bahwa volume perdagangan oleh investor perdagangan besar tidak
cukup untuk sepenuhnya menghilangkan anomali.
Perilaku investor perdagangan kecil (kurang dari 500 saham yang dibeli atau dijual) sangat berbeda.
Konsisten dengan anomali, investor kecil tidak menanggapi akrual sama sekali. BLLM berpendapat bahwa
investor semacam itu relatif tidak canggih, dan mendukung argumen ini dengan bukti bahwa perilaku
perdagangan mereka malah didorong oleh faktor-faktor seperti perhatian media, volume perdagangan yang
tinggi, dan pengembalian satu hari yang ekstrem.18
Terlepas dari berbagai penjelasan anomali ini, penelitian yang lebih baru menunjukkan bahwa kedua
anomali itu sekarang mungkin hampir menghilang, setelah dikurangi biaya. Richardson, Tuna, dan Wysocki
(2010), menggunakan ukuran yang lebih komprehensif dari biaya transaksi dan risiko yang diharapkan dari
studi sebelumnya, melaporkan bahwa strategi investasi untuk mengeksploitasi kedua anomali menghasilkan
pengembalian nol secara efektif selama periode 2003-2008. Hijau, Tangan, dan Soliman
(2011) mempelajari pengembalian untuk mengeksploitasi anomali akrual selama periode 2004-2010 untuk
3.000 perusahaan AS terbesar berdasarkan kapitalisasi pasar. Seperti yang mereka tunjukkan, biaya
transaksi perdagangan saham perusahaan besar akan relatif rendah dibandingkan perusahaan kecil.
Menggunakan strategi investasi yang mirip dengan Sloan (Bagian 6.3), yang awalnya mendokumentasikan
anomali pada tahun 1996, mereka melaporkan abnormal return yang tidak jauh berbeda dari nol selama
periode 2004–2010. Para penulis menghubungkan temuan ini dengan peningkatan minat pada anomali oleh
dana lindung nilai yang, bisa dibilang, menikmati biaya transaksi yang rendah dan kecanggihan manajemen
risiko yang cukup besar.
Secara keseluruhan, tampaknya investor institusional besar, dengan biaya transaksi
rendah dan, bisa dibilang, sistem manajemen risiko yang canggih, telah meningkat dari waktu
ke waktu eksploitasi PAD dan anomali akrual sejauh anomali, setelah dikurangi biaya,
tampaknya sebagian besar telah menghilang. . Jika demikian, penjelasan berbasis biaya dan
risiko untuk persistensi anomali didukung.

6.5 PERTAHANAN RATA-RATA RASIONALITAS INVESTOR*

6.5.1 Menjatuhkan Harapan Rasional
Pertanyaan yang lebih mendasar, bagaimanapun, adalah mengapa anomali muncul di tempat
pertama. Apakah mereka harus dihasilkan dari karakteristik perilaku, seperti yang telah kita bahas
sebelumnya, atau dapatkah pengamatan serupa dihasilkan jika investor rata-rata rasional? Jika yang
terakhir, teori perilaku investor rasional dapat diselamatkan, meskipun pasar mungkin tidak
sepenuhnya efisien.
Secara teori, perilaku harga saham yang serupa dengan yang diprediksi oleh behavioral finance
dapat dihasilkan oleh investor yang rasional. Ini ditunjukkan oleh, misalnya, Brav dan Heaton

*Bagian ini dapat dihilangkan dengan sedikit kurangnya kontinuitas.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 209

 (2002), yang melonggarkan asumsi ekspektasi rasional bahwa investor segera mengetahui perubahan parameter
perusahaan yang mendasarinya. Sebaliknya, mereka mempertimbangkan bagaimana investor dapat memperbaiki
estimasi parameter ini dari waktu ke waktu.19 Untuk melihat argumen mereka, anggaplah bahwa sebuah perusahaan
baru saja melaporkan peningkatan pendapatan yang substansial. Pertanyaannya kemudian adalah, apakah daya laba
yang diharapkan perusahaan meningkat, atau apakah ini hanya kebisingan, seperti kesalahan satu kali yang
dihasilkan oleh beberapa item pendapatan persisten rendah atau realisasi keadaan yang menguntungkan jangka
pendek? Sementara analisis yang cermat atas laporan keuangan dapat membantu, investor yang rasional tidak
mungkin mengetahui jawabannya dengan akurasi yang lengkap, karena, misalnya, informasi orang dalam, yang
mungkin diperparah oleh pengungkapan yang buruk. Artinya, investor menghadapi risiko estimasi sehubungan
dengan parameter perusahaan non-stasioner yang mendasari daya laba yang diharapkan.
Dalam menghadapi risiko estimasi ini, investor yang rasional akan merevisi keyakinan kekuatan
pendapatannya kurang dari jika dia yakin pendapatan yang lebih tinggi akan bertahan, tetapi lebih
dari jika dia yakin pendapatan yang lebih tinggi hanyalah kebisingan. . Investor rasional lainnya akan
bereaksi sama. Permintaan tambahan akan memicu kenaikan harga saham segera. Peningkatan ini
akan lebih kecil daripada jika investor yakin akan peningkatan daya laba yang diharapkan, tetapi lebih
dari jika mereka tahu tidak ada peningkatan daya laba yang diharapkan. Untuk mengurangi risiko
estimasi mereka, investor akan memperhatikan informasi tambahan. Jika daya penghasilan yang
diharapkan sebenarnya meningkat, informasi baru yang seimbang akan diamati dari waktu ke waktu.
Untuk setiap item informasi, investor akan merevisi perkiraan daya penghasilan yang diharapkan dan
akan membeli saham tambahan. Harga saham perusahaan akan melayang ke atas. Perhatikan bahwa
pergeseran ke atas ini menghasilkan pola waktu pengembalian saham yang mirip dengan konsep
perilaku konservatisme. Hal ini juga mirip dengan kenaikan harga saham perusahaan GN yang
didokumentasikan dalam studi PAD, dan untuk kenaikan harga saham perusahaan dengan akrual
rendah.
Sebaliknya, jika daya laba yang diharapkan tidak meningkat, informasi yang tidak menguntungkan akan
diamati dari waktu ke waktu. Kemudian, kami akan mengharapkan penilaian saham yang terlalu tinggi untuk berbalik
ketika penilaian yang berlebihan terungkap. Reaksi berlebihan terhadap laba bersih ini menghasilkan pola waktu
pengembalian saham yang mirip dengan konsep perilaku keterwakilan, dan konsisten dengan PAD untuk
perusahaan BN, dan dengan perusahaan dengan akrual tinggi.20
Argumen mispricing saham terkait diberikan oleh Lo's hipotesis pasar adaptif
(2004). Seperti Brav dan Heaton, Lo menjatuhkan asumsi ekspektasi rasional yang mendasari banyak teori
efisiensi pasar. Sebaliknya, investor dipandang sebagaisangat rasional (Simon, 1955)21. Artinya, ketika
lingkungan mereka berubah (misalnya, laba perusahaan yang dilaporkan lebih tinggi, peningkatan
kesadaran akan risiko perusahaan), individu tidak langsung bereaksi. Sebaliknya, mereka beradaptasi
dengan lingkungan baru mereka dari waktu ke waktu. Ini menghasilkan efek pada pengembalian saham
yang serupa dengan yang diprediksi oleh keuangan perilaku—yaitu, dalam konteks kita, reaksi yang kurang
atau reaksi berlebihan terhadap informasi akuntansi. Hal ini juga konsisten dengan meningkatnya eksploitasi
oleh institusi besar PAD dan anomali akrual dari waktu ke waktu, seperti yang diuraikan pada bagian
sebelumnya.22
Bukti empiris yang konsisten dengan argumen di atas disajikan oleh Callen, Khan, dan Lu
(CKL; 2013), yang meneliti reaksi harga saham yang tertunda terhadap informasi baru,
berdasarkan sampel besar perusahaan selama periode 1981-2006. CKL memperkirakan

210 Bab 6
penundaan reaksi harga dengan menambahkan empat syarat pengembalian pasar masa lalu ke model pasar
(Bagian 4.5.1). Sejauh pengembalian pasar saham saat ini bergantung pada empat pengembalian pasar
sebelumnya selain pengembalian pasar saat ini seperti dalam CAPM, ini menunjukkan penundaan reaksi
investor terhadap informasi. Keterlambatan dengan demikian dapat diukur dengan setiap peningkatan R2
dari regresi yang diperbesar atas R2 model pasar (lihat Catatan 32 re R2). Para penulis menemukan rata-rata
penundaan positif yang signifikan, menunjukkan bahwa penundaan dalam bereaksi penuh terhadap
informasi baru adalah hal biasa. CKL juga memperkirakan penundaan yang secara khusus terkait dengan
informasi akuntansi dengan mengganti pengembalian pasar masa lalu dengan pengembalian spesifik
perusahaan (Bagian 5.2.3) dalam prosedur yang baru saja dijelaskan, dengan hasil yang serupa. Temuan ini
benar-benar mempertanyakan efisiensi pasar sekuritas, karena harga tampaknya bereaksi terhadap
informasi dengan penundaan. Namun, karena harga pada akhirnya bereaksi, temuan ini konsisten dengan
argumen kami di atas bahwa investor mengurangi risiko estimasi mereka dengan mencari informasi
selanjutnya.
CKL kemudian menggunakan perkiraan reaksi pasar mereka terhadap informasi untuk mengevaluasi
bagaimana penundaan berhubungan dengan kualitas akuntansi. Menggunakan beberapa ukuran kualitas, termasuk
ukuran kualitas akrual Dechow dan Dichev (Bagian 5.4.1), mereka menemukan bahwa kualitas akuntansi yang lebih
tinggi secara signifikan terkait dengan penundaan yang lebih rendah. Mereka juga menemukan hubungan positif
yang signifikan antara penundaan perusahaan dan pengembalian saham abnormal di masa depan, konsisten
dengan investor menuntut pengembalian yang lebih tinggi atas saham yang mereka anggap risiko estimasi yang
lebih besar. Hasil ini konsisten dengan rasionalitas investor rata-rata, meskipun adanya penundaan menyiratkan
efisiensi pasar yang kurang dari penuh.
Argumen kami bahwa investor rasional membutuhkan waktu untuk sepenuhnya menafsirkan
pengumuman laba juga didukung oleh hasil empiris Zhang (2012) dan Zhang (September,
2008). Pengurangan PAD ini menunjukkan bahwa prakiraan yang kredibel
membantu investor untuk menyelesaikan lebih cepat ketidakpastian mereka
tentang pendapatan masa depan.

6.5.2 Menjatuhkan Pengetahuan Umum

Sebagaimana dicatat dalam Bagian 4.5.2, model ekonomi, seperti CAPM, biasanya mengasumsikan pengetahuan
umum. Dalam kasus CAPM, tidak hanya setiap investor diasumsikan mengetahui beta saham (asumsi ekspektasi
rasional) tetapi semua investor tahu bahwa semua orang tahu beta. Ini mengesampingkan kemungkinan bahwa
beberapa investor mungkin merasa bahwa mereka memiliki informasi superior tentang beta. Jika mereka merasa
memiliki informasi yang superior, investor dapat berinvestasi untuk mengeksploitasi informasi mereka yang lebih
baik dengan mengorbankan investor yang kurang berpengetahuan daripada mengadopsi strategi investasi
terdiversifikasi rasional yang dibayangkan oleh CAPM.
Contoh 3.1 kami juga secara implisit mengasumsikan pengetahuan umum. Bill Cautious, investor
rasional kami, membuat keputusan investasinya hanya berdasarkan informasinya sendiri, tanpa
mempertimbangkan kemungkinan bahwa informasinya mungkin lebih baik atau lebih buruk daripada
informasi orang lain.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 211

 Namun, kita telah melihat contoh dari apa yang mungkin terjadi tanpa asumsi pengetahuan
umum. Dalam Bagian 6.2.4, kami mengutip makalah DeLong, Shleifer, Summers, dan Waldmann
(1990), di mana investor rasional, alih-alih menjual saham perusahaan yang mereka rasa dinilai terlalu
tinggi, melompat ke kereta musik untuk mengeksploitasi kenaikan harga yang mereka yakini
disebabkan oleh momentum investor. Ketika investor membuat keputusan berdasarkan keyakinan
mereka tentang keyakinan orang lain, bukan semata-mata pada keyakinan mereka tentang keadaan
alam yang relevan, keyakinan semacam itu disebutkeyakinan tingkat tinggi.
Ketertarikan kami pada keyakinan tingkat tinggi muncul karena keyakinan seperti itu oleh
investor rasional dapat menghasilkan perilaku harga saham yang serupa dengan yang
diprediksi oleh keuangan perilaku. Dalam hal ini, Allen, Morris, dan Shin (AMS; 2006)
memodelkan pasar yang terdiri dari generasi investor yang rasional, jangka pendek, dan
menghindari risiko yang tumpang tindih. Setiap generasi “hidup” selama 2 periode. Generasi
pertama investor berinvestasi dalam sekuritas perusahaan berisiko pada awal periode
pertama. Pada awal periode kedua, mereka menjual kepemilikan mereka di pasar, untuk
menikmati konsumsi. Generasi baru investor mengambil alih dengan membeli sekuritas ini di
pasar, menahan selama satu periode, kemudian menjual secara bergiliran ke generasi ketiga,
dan seterusnya. Proses ini berlanjut untuk sejumlah periode tertentu, di mana nilai
fundamental perusahaan terungkap.
Meskipun agak artifisial, model perilaku investor ini dirancang untuk menangkap cakrawala jangka
pendek banyak investor, sehingga dapat menciptakan keyakinan tingkat tinggi.23
Nilai pasar saham pada awal periode pertama ditentukan oleh keyakinan tentang nilai
perusahaan yang mendasari yang dipegang oleh investor generasi pertama. Nilai pasar saham
pada akhir periode pertama akan ditentukan oleh keyakinan tentang nilai perusahaan yang
mendasari yang dipegang oleh investor generasi kedua, yang membeli saham saat ini dari
generasi pertama yang pensiun. Nilai pasar pada akhir periode kedua akan ditentukan oleh
kepercayaan generasi ketiga, dan seterusnya.
Aspek penting dari pengaturan ini adalah bahwa setiap generasi investor, kecuali yang terakhir,
memiliki keyakinan tingkat tinggi. Artinya, setiap generasi tertarik pada nilai pasar saham pada akhir
periode, yang ditentukan oleh keyakinan generasi berikutnya. Jadi keputusan investasi setiap generasi,
kecuali yang terakhir, didasarkan pada apa yang mereka pikirkan tentang keyakinan generasi berikutnya
tentang nilai perusahaan yang mendasarinya, dan bukan hanya pada keyakinan mereka sendiri tentang nilai
fundamental perusahaan. Keyakinan tentang nilai dasar perusahaan, yang dapat kita sebut sebagai
keyakinan utama, tidak relevan secara langsung kecuali untuk generasi terakhir. Pertanyaannya kemudian
adalah, bagaimana harga pasar sekuritas perusahaan berperilaku dari waktu ke waktu dengan adanya
keyakinan tingkat tinggi ini?
Untuk menjawab pertanyaan ini, AMS berasumsi bahwa pada awal periode pertama, investor
menerima tanggapan yang bising dan tidak memihak publik pesan nilai fundamental perusahaan.24
Dalam konteks kita, kita dapat menganggap pesan ini sebagai laporan keuangan perusahaan. Karena
berisik, pesan publik ini umumnya akan berbeda dari nilai fundamental. Namun, karena ini adalah
satu-satunya informasi tentang nilai perusahaan yang tersedia saat ini, generasi investor pertama
akan percaya bahwa ini akan menjadi keyakinan generasi kedua. Dengan demikian harga saham awal
perusahaan akan didasarkan pada pesan publik.

212 Bab 6
 Selanjutnya, di setiap generasi, setiap investor memperoleh informasi yang bising, tidak bias, pribadi
pesan nilai perusahaan. Untuk memotivasi investor untuk memperoleh informasi tambahan ini, AMS
mengasumsikan adanya pedagang yang berisik (lihat diskusi kami di Bagian 4.4.1).
Sumber pesan pribadi dapat berasal dari pemeriksaan lebih rinci setiap investor atas
laporan keuangan perusahaan. Alternatifnya, bisa dari konsultasi dengan penasihat keuangan
atau, secara umum, dari pencarian informasi pribadi lainnya, seperti laporan media. Kemudian,
dengan melihat pesan publik sebagai informasi sebelumnya tentang nilai perusahaan dan
pesan pribadi sebagai informasi tambahan, ekspektasi posterior setiap investor terhadap nilai
perusahaan adalah rata-rata tertimbang dari pesan publik dan pribadi, seperti dalam teorema
Bayes (Bagian 3.3).25
Perhatikan dua aspek dari model ini. Pertama, karena sinyal privat tidak bias, sinyal privat rata-rata
sama dengan nilai fundamental perusahaan. Namun, harga pasar pada akhir periode tidak akan menyamai
nilai ini karena pengaruh berkelanjutan dari pesan publik yang bising periode pertama dalam keyakinan
posterior. Namun demikian, dari waktu ke waktu, sebagai generasi berturut-turut terus menerima sinyal
pribadi,26 pengaruh pesan publik yang bising pada ekspektasi posterior investor terhadap nilai perusahaan
menurun. Akibatnya, total informasi yang tersedia untuk setiap generasi berturut-turut lebih baik dan lebih
baik mendekati nilai perusahaan fundamental. Dengan demikian, harga pasar saham perusahaan konvergen
menuju nilai fundamental dari waktu ke waktu.
Kedua, kehadiran pedagang kebisingan memperkenalkan risiko tambahan ke harga pasar di luar risiko yang
timbul dari kurangnya pengetahuan investor tentang nilai perusahaan yang sebenarnya. Karena investor
menghindari risiko, dan karena mereka terutama tertarik pada nilai saham perusahaan pada akhir periode, dan
hanya secara tidak langsung pada nilai perusahaan yang sebenarnya, risiko tambahan ini mengurangi permintaan
mereka, sehingga memperlambat konvergensi harga saham ke nilai fundamental.27
Pola perilaku harga saham ini melanggar kondisi efisiensi pasar, karena perubahan
harga sekuritas menunjukkan korelasi serial daripada berperilaku secara acak. Namun,
dalam model investor rasional.
Model AMS memiliki sejumlah implikasi. Korelasi serial pengembalian sekuritas ditafsirkan
oleh banyak studi berbasis keuangan perilaku, seperti penyimpangan pasca-pengumuman dan
anomali akrual yang dibahas dalam Bagian 6.2.6, sebagai bukti nonrasionalitas investor dan
inefisiensi pasar. Model AMS memberikan teori alternatif untuk menjelaskan mengapa
inefisiensi pasar dapat konsisten dengan rasionalitas investor.
Implikasi lain dari AMS adalah jika pesan publik awal yang bising, katakanlah, di bawah nilai
fundamental perusahaan, harga akan naik dari waktu ke waktu. Seperti yang ditunjukkan AMS, ini
dapat memicu gelembung, karena beberapa investor rasional kemudian dapat ikut-ikutan
mengeksploitasi momentum harga saham saat itu berlangsung. Selain itu, investor lain (yang pesan
pribadinya adalah berita buruk) akan percaya suatu sekuritas dinilai terlalu tinggi meskipun harganya
terus naik. Hal ini konsisten dengan klaim oleh beberapa profesional investasi bahwa mereka telah
memperkirakan kehancuran pasar 2007-2008 tetapi diabaikan oleh pasar.
Bukti eksperimental yang konsisten dengan keyakinan tingkat tinggi disajikan oleh Elliott, Krische, dan
Peecher (EKP; 2010). Mereka mempresentasikan sekelompok 67 analis keuangan berpengalaman dengan
informasi keuangan tentang sebuah perusahaan. Perusahaan melaporkan tingkat pertumbuhan laba bersih
sebesar 11%. Namun, pertumbuhan ini dicapai melalui manajemen laba. Secara khusus,

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 213

 perusahaan telah menjual aset keuangan yang telah dihargai nilainya, sehingga mentransfer keuntungan
yang belum direalisasi yang termasuk dalam pendapatan komprehensif lain (lihat Bagian 1.10) ke dalam
keuntungan yang direalisasikan yang termasuk dalam laba bersih. Setidaknya beberapa investor yang tidak
canggih akan tertipu oleh taktik ini, sehingga saham perusahaan akan menjadi terlalu mahal.
EKP memanipulasi transparansi pengungkapan manajemen laba ini. Dalam pengaturan
transparansi yang tinggi, pendapatan komprehensif lainnya dilaporkan tepat di bawah laporan
laba rugi bersih (konsisten dengan standar IASB dan FASB saat ini). Dalam pengaturan
transparansi yang rendah, pendapatan komprehensif lainnya dilaporkan sebagai bagian dari
pernyataan perubahan ekuitas pemegang saham (diizinkan pada saat itu oleh standar FASB), di
mana manajemen laba cenderung tidak terdeteksi oleh investor yang tidak canggih.28

EKP juga memanipulasi basis investor perusahaan dengan memvariasikan tipe investor canggih.
Dedicated investor adalah investor canggih dengan strategi investasi jangka panjang, dengan
perputaran portofolio yang relatif rendah dan momentum perdagangan yang relatif kecil. Investor
sementara juga canggih, tetapi dengan strategi investasi jangka pendek, ditandai dengan seringnya
membeli dan menjual, termasuk perdagangan momentum.
Dalam pengaturan manajemen laba transparansi yang rendah, EKP berpendapat bahwa investor yang
canggih (baik yang berdedikasi maupun sementara) cenderung menemukan manajemen laba, tetapi
investor yang tidak canggih tidak mungkin menemukannya. Investor yang berdedikasi kemungkinan akan
menjual, mendorong harga saham turun menuju nilai fundamental perusahaan dan mengurangi kesalahan
harga saham yang diakibatkan oleh manajemen laba perusahaan. Namun, investor sementara cenderung
tidak langsung menjual. Sebaliknya, mereka mungkin melompat pada kereta musik untuk mengeksploitasi
harga saham yang terlalu tinggi sementara yang dihasilkan dari investor yang tidak canggih yang "tertipu"
oleh manajemen laba.
Dalam pengaturan transparansi yang tinggi, EKP berpendapat bahwa investor yang tidak canggih
sekarang lebih mungkin untuk menemukan manajemen laba. Mereka yang melakukannya, setelah
"mengetahui" manajemen laba, mungkin menunjukkan terlalu percaya diri, yang mengarah ke momentum
harga saham. EKP berargumen bahwa investor canggih sementara bahkan lebih mungkin untuk ikut-ikutan
dan terlibat dalam perdagangan momentum, sedangkan investor canggih yang berdedikasi cenderung
menahan atau menjual.
Akibatnya, EKP memperkirakan bahwa ketika manajemen laba menjadi lebih transparan, subjek analis
akan mengharapkan mispricing saham yang lebih besar ketika investor transien memiliki pengaruh utama
pada harga saham. Prediksi ini agak mengejutkan karena orang mungkin berharap bahwa pelaporan yang
lebih transparan akan meningkatkan pengambilan keputusan dan mengurangi mispricing. Menurut EKP,
argumen bahwa pelaporan transparan meningkatkan pengambilan keputusan hanya berlaku untuk investor
jangka panjang yang kepentingannya terletak pada nilai perusahaan yang fundamental.
Ketika para analis ditanya tentang penilaian mereka tentang tingkat mispricing saham,
jawaban mereka rata-rata konsisten dengan argumen EKP. Bukti ini mendukung keberadaan
keyakinan tingkat tinggi, karena penilaian subjek analis bergantung pada keyakinan mereka
tentang sifat investor (yaitu, berdedikasi atau sementara) yang mendorong harga saham. Jika
keyakinan seperti itu tidak ada, jenis investor yang berbeda tidak akan mempengaruhi
penilaian analis.

214 Bab 6
6.6 RINGKASAN INEFISIENSI PASAR EFEK
Gambar 6.3 merangkum diskusi kami sampai saat ini tentang berbagai argumen seputar inefisiensi
pasar sekuritas. Ini menambahkan lingkaran dalam ke Gambar 4.2, yang mewakili pengurangan
informasi yang termasuk dalam harga saham aktual ketika pasar tidak sepenuhnya efisien.
Kemudian, harga saham tidak memasukkan semua informasi yang tersedia untuk umum (atau
menggabungkannya dengan bias). Perhatikan bahwa informasi yang hilang dan/atau bias di bawah
inefisiensi pasar dapat menguntungkan atau tidak menguntungkan. Artinya, harga saham bisa lebih
rendah atau lebih besar dari harga pasar efisien.
Ada beberapa kemungkinan alasan yang mendasari inefisiensi yang disiratkan oleh lingkaran dalam.
Salah satu alasannya berasal dari keuangan perilaku, di mana investor yang bias perilaku tidak
mempertimbangkan semua informasi yang tersedia untuk umum dalam keputusan mereka. Alasan kedua,
disarankan oleh Lee (2001), berasal dari perilaku pedagang kebisingan yang bias, yang dapat mendorong
harga pasar menjauh dari ideal pasar yang efisien. Juga, model Brav dan Heaton, Lo, dan Allen, Morris, dan
Shin yang mempertahankan asumsi investor rasional (atau sangat rasional), mengaitkan inefisiensi dengan
pembelajaran investor dari waktu ke waktu atau dengan keyakinan tingkat tinggi. Terlepas dari alasannya,
inefisiensi ini menambahkan peran penting untuk pelaporan keuangan, untuk mengurangi inefisiensi
dengan membuat area mispricing antara dua lingkaran dalam sekecil mungkin. Pelaporan berkualitas tinggi
memenuhi peran ini. Ini dapat membantu investor yang bias perilaku meningkatkan keputusan mereka. Ini
dapat mempercepat koreksi kesalahan harga yang disebabkan oleh perdagangan yang bising. Ini dapat
membantu investor rasional belajar dari waktu ke waktu atau, dengan merilis informasi yang tersedia untuk
umum, mengurangi efek dari keyakinan tingkat tinggi.

Gambar 6.3 Peran Pelaporan Keuangan Ketika Pasar Efek Tidak

Sepenuhnya Efisien
Pasar Tidak Efisien
Harga Firma

Harga Pasar yang Efisien

dari Firma

Peran dari
Laporan keuangan

Nilai Dasar
dari Firma

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 215

 Sekarang harus jelas bahwa penelitian pasar modal baru-baru ini telah bergerak jauh
melampaui model ekonomi yang relatif sederhana, seperti CAPM, yang mengasumsikan hanya
satu jenis investor rasional dalam pengaturan ekspektasi rasional dan pengetahuan umum.29
Diperdebatkan, jika pemodelan ekonomi ingin pulih dari kritik intens yang dicatat dalam
Bagian 1.3, yang timbul dari kegagalan untuk memprediksi kehancuran pasar keamanan
2007-2008, itu harus menghilangkan ekspektasi rasional dan pengetahuan umum demi
perhatian lebih dekat pada berbagai jenis investor. dan bagaimana investor rasional belajar
dari waktu ke waktu. Pada gilirannya, pemahaman yang lebih baik tentang perilaku investor,
dan bagaimana jenis investor yang berbeda berinteraksi di pasar sekuritas, harus
memungkinkan akuntan untuk meningkatkan kegunaan keputusan dengan "menyetel
sempurna" konsep mereka tentang pengungkapan penuh dan transparansi. Misalnya,
peningkatan penggunaan akuntansi nilai saat ini, atau setidaknya memindahkan nilai saat ini
dari catatan laporan keuangan ke dalam laporan keuangan yang tepat,
Berbagai argumen tersebut mengarah pada kemungkinan yang menarik, yaitu bahwa teori
perilaku investasi dan teori investasi rasional yang mendasari efisiensi pasar dapat bergerak
bersama. Misalnya, studi EKP yang diulas pada bagian sebelumnya menampilkan kombinasi
karakteristik investor yang rasional dan perilaku. Brav dan Heaton menyarankan argumen terkait.
Apakah ada perbedaan besar dalam mengklaim, di satu sisi, bahwa kegagalan harga saham untuk
sepenuhnya mencerminkan informasi akuntansi pada waktu yang tepat adalah karena karakteristik
perilaku seperti konservatisme dan keterwakilan, dan mengklaim, di sisi lain, bahwa kegagalan
tersebut didorong oleh ketidakpastian investor tentang parameter perusahaan yang mendasarinya?
Misalnya, investor konservatif kurang bereaksi terhadap peningkatan pendapatan saat ini. investor
rasional, tidak yakin apakah peningkatan pendapatan saat ini mewakili peningkatan yang terus-
menerus, menempatkan beberapa kemungkinan pada kedua kemungkinan. Investor yang sangat
rasional mungkin tidak segera melakukan analisis mendalam yang diperlukan untuk mengidentifikasi
kemungkinan yang tepat tetapi akan belajar dari waktu ke waktu. Dalam setiap kasus, pasar tidak
sepenuhnya efisien. Namun, inefisiensi dapat dikaitkan juga dengan perilaku investor yang rasional,
bias perilaku, atau kombinasi keduanya.

6.7 KESIMPULAN TENTANG EFISIENSI PASAR

EFEK DAN RASIONALITAS INVESTOR
Berkenaan dengan efisiensi pasar sekuritas, efisien atau tidak efisien adalah pertanyaan yang salah.
Sebaliknya, pertanyaannya adalahcakupan efisiensi. Pada bagian sebelumnya, kami menyimpulkan bahwa
pasar sekuritas tidak selalu sepenuhnya efisien, berdasarkan perkembangan penetapan harga likuiditas
mengikuti gelembung, dan berbagai kelambatan dalam konvergensi harga ke nilai efisien.
Namun, sementara pasar mungkin tidak sepenuhnya efisien, argumen dapat dibuat bahwa
mereka cukup dekat, kecuali selama periode penetapan harga likuiditas, dan bahwa perilaku pasar
cukup konsisten dengan rasionalitas investor rata-rata:

■ Studi eksperimental yang mendukung perilaku investor non-rasional menggunakan subjek siswa
membuka pertanyaan apakah investor yang lebih berpengalaman akan berperilaku

216 Bab 6
 dengan cara yang serupa. Sejauh investor berpengalaman, tampaknya sulit untuk percaya
bahwa harga sekuritas tidak cukup mencerminkan informasi yang tersedia.
■ Sehubungan dengan gelembung yang mengarah ke kehancuran pasar 2007–2008, ada
beberapa bukti bahwa pasar mencoba menyesuaikan diri dengan risiko di luar neraca (lihat Bab
1, Catatan 20). Namun, informasi yang tersedia mungkin tidak cukup untuk sepenuhnya
mendiagnosis risiko ini dan mengatasi perasaan umum bahwa sekuritas beragun aset
meningkatkan efisiensi menanggung risiko. Perasaan ini tidak dapat diatasi sampai menjadi
jelas bahwa instrumen keuangan yang kompleks seperti sekuritas beragun aset tidak memiliki
transparansi. Akibatnya, reaksi yang kurang terhadap risiko yang berkontribusi pada gelembung
tidak selalu disebabkan oleh ketidakefisienan pasar, karena risiko ditutupi oleh peringkat tinggi
dari lembaga pemeringkat, dan pelaporan kewajiban di luar neraca yang tidak memadai.30
Dalam hal ini, Cheng, Dhaliwal, dan Neamtiu (CDN; 2011) mempelajari kemampuan investor
di sekuritas beragun aset (ABS) untuk mengevaluasi keberisikoan mereka. Untuk sebagian
besar, risiko ABS bergantung pada sejauh mana bank yang menerbitkan sekuritas ini
menawarkan jaminan implisit (lihat Bagian 1.3 tentang peningkatan kredit ABS). Umumnya,
jaminan ini tidak diungkapkan.31 CDN menemukan bahwa semakin besar ketidakpastian
investor tentang sejauh mana peningkatan kredit yang ditawarkan oleh bank, semakin besar bid-
ask spread pada saham bank tersebut. Karena bid-ask spread adalah ukuran asimetri informasi
dan risiko estimasi yang dihasilkan oleh investor, hal ini konsisten dengan investor yang secara
rasional bereaksi terhadap kurangnya transparansi ABS.

■ Bukti respons canggih terhadap informasi akuntansi yang dijelaskan dalam Bab 5
menunjukkan efisiensi yang cukup besar dan rasionalitas investor. Sementara studi yang
dijelaskan di sana sekarang cukup lama, studi yang lebih baru terus mendokumentasikan
respons pasar yang canggih terhadap kualitas informasi akuntansi. Misalnya, studi CDN
yang baru saja dijelaskan menunjukkan kecanggihan investor yang cukup besar, yang
hampir tidak akan diamati jika investor rata-rata tidak rasional.
■ Seperti yang akan kami jelaskan di Bagian 7.5.2, pembuat standar memperkenalkan standar baru untuk
penghentian pengakuan aset yang disekuritisasi, konsolidasi, dan pengungkapan yang diperluas. Ini
menunjukkan bahwa mereka sekarang menganggap praktik akuntansi selama gelembung telah
memberikan informasi yang tidak mencukupi. Juga, seperti yang dijelaskan oleh Bitti (2013), lembaga
pengawasan audit utama di seluruh dunia sedang mempertimbangkan kembali aturan untuk
memperkuat objektivitas dan independensi profesi audit. Proposal mencakup tender ulang audit yang
diwajibkan setelah beberapa tahun tertentu, rotasi auditor wajib, audit bersama, dan peningkatan
pengungkapan oleh komite audit dan/atau auditor. Investigasi ini menunjukkan kekhawatiran bahwa
pelaporan auditor yang lebih bertanggung jawab dapat meningkatkan kesadaran investor akan risiko
yang mengarah pada kehancuran pasar 2007-2008.

■ Seperti yang kami tunjukkan di Bagian 4.2.1, perubahan harga sekuritas berfluktuasi secara acak di
pasar yang efisien. Artinya, pengembalian keamanan tidak memprediksi kejadian tak terduga.
Signifikansi penuh dari perubahan parameter ekonomi yang mendasarinya, seperti globalisasi pasar
modal, yang menghasilkan korelasi yang tinggi dari kehancuran pasar di seluruh dunia, dan hampir
bersamaan dengan runtuhnya pasar untuk perumahan, sekuritas beragun aset, dan beragun aset.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 217

 surat berharga komersial, dan credit default swaps mungkin tidak dapat diprediksi yang mengarah
pada keruntuhan gelembung, bahkan oleh pasar yang efisien. Peristiwa-peristiwa ini belum pernah
terjadi sebelumnya. Tentu saja, harga pasar bereaksi dengan cepat begitu risiko yang mendasari penuh
dari operasi perusahaan menjadi jelas.

■ Penghindaran risiko investor dapat bervariasi dari waktu ke waktu. Kurangnya transparansi instrumen
keuangan yang kompleks, pelaporan yang tidak memadai dari kewajiban neraca, dan realisasi tiba-tiba
dari korelasi yang tinggi dari kehancuran pasar di seluruh dunia, dapat menyebabkan peningkatan luas
dalam keengganan terhadap risiko. Jika demikian, peningkatan penghindaran risiko berkontribusi pada
penurunan cepat harga pasar setelah gelembung pecah.

Kami menyimpulkan bahwa sementara harga sekuritas dapat menyimpang secara signifikan dari
penetapan harga pasar yang efisien pada waktu tertentu, pasar sekuritas umumnya cukup dekat dengan
efisiensi penuh sehingga akuntan, dan pembuat standar, dapat dipandu oleh teori, meskipun mereka harus
mengakui bahwa dalam beberapa kasus konvergensi untuk harga yang efisien mungkin membutuhkan
waktu. Pengecualian untuk argumen ini tampaknya dalam periode selama penetapan harga likuiditas. Ketika
penetapan harga likuiditas, investor, termasuk lembaga keuangan besar, menjual sekuritas karena mereka
membutuhkan uang dan/atau takut harga akan turun lebih jauh. Perebutan untuk menjual ini memaksa nilai
wajar sekuritas di bawah nilai pakai, dan di bawah nilai yang akan mereka miliki jika harga pasar
mencerminkan semua informasi yang tersedia untuk umum. Dalam kasus ini, IFRS 13 mensyaratkan bahwa
pengukuran nilai wajar mensyaratkan “transaksi teratur.” Ini menggabungkan beberapa fleksibilitas ke
dalam standar nilai wajar untuk mengatasi kemungkinan penetapan harga likuiditas.
Sehubungan dengan rasionalitas investor, pertanyaannya adalah apakah teori rasional atau
perilaku paling baik mendasari perilaku pasar sekuritas. Sementara pertanyaan ini tampaknya
terbuka, kami mengingatkan pembaca bahwa rasionalitas adalah konsep rata-rata. Tidak diragukan
lagi, investor individu menunjukkan berbagai jenis perilaku. Pertanyaan sebenarnya adalah apakah
perilaku ini rata-rata sehingga harga sekuritas tidak bias relatif terhadap informasi yang tersedia,
atau apakah bias individu cukup kuat sehingga sekuritas salah harga relatif terhadap informasi ini.
Argumen yang kuat dapat dibuat bahwa model teori keputusan rasional masih merupakan model yang
paling berguna bagi akuntan untuk memahami kebutuhan investor. Argumen ini didasarkan pada argumen
teoretis bahwa kompleksitas dan non-stasioneritas parameter kualitas laba yang mendasari memberikan
penjelasan rasional untuk apa yang sering ditafsirkan sebagai bukti inefisiensi, dan pada fakta bahwa batas
arbitrase konsisten dengan rasionalitas—kita hampir tidak dapat mengharapkan investor untuk
menggunakan lebih banyak informasi daripada yang hemat biaya untuk dieksploitasi. Keyakinan tingkat
tinggi memberikan teori tambahan yang menunjukkan bagaimana inefisiensi pasar dapat berkembang
dengan investor rasional.
Namun, dalam analisis akhir, akuntan mungkin tidak peduli apakah model rasional atau model perilaku
paling deskriptif investor, karena implikasi tindakannya serupa. Seseorang dapat berargumen bahwa dengan
memungkinkan prediksi yang lebih baik tentang kinerja perusahaan di masa depan, membawa nilai saat ini
ke dalam laporan keuangan yang tepat akan menguntungkan investor yang rasional. Atau, orang dapat
berargumen bahwa membantu investor mengatasi bias perilaku dengan memasukkan nilai saat ini ke dalam
laporan keuangan yang tepat akan membantu mereka meningkatkan pengambilan keputusan. Dalam kedua
kasus, pendekatan pengukuran dapat membantu mencapai tujuan yang diinginkan ini.

218 Bab 6
6.8 ALASAN LAIN YANG MENDUKUNG
PENDEKATAN PENGUKURAN
Sejumlah pertimbangan datang bersama untuk menunjukkan bahwa kegunaan keputusan pelaporan
keuangan dapat ditingkatkan dengan meningkatkan perhatian pada pengukuran. Seperti yang baru saja
dibahas, pasar sekuritas mungkin tidak selalu seefisien yang diyakini sebelumnya. Dengan demikian,
investor mungkin memerlukan lebih banyak bantuan dalam menilai probabilitas kinerja perusahaan di masa
depan daripada yang mereka peroleh dari laporan biaya historis. Juga, kita akan melihat bahwa laba bersih
yang dilaporkan hanya menjelaskan sebagian kecil dari variasi harga sekuritas di sekitar tanggal
pengumuman laba, dan bagian yang dijelaskan mungkin menurun.
Dari perspektif teoretis, teori surplus bersih Ohlson menunjukkan bahwa nilai pasar
perusahaan dapat dinyatakan dalam variabel laporan laba rugi dan neraca. Sementara
teori surplus bersih berlaku untuk basis akuntansi apa pun, demonstrasinya bahwa nilai
perusahaan bergantung pada variabel akuntansi fundamental konsisten dengan
pendekatan pengukuran.
Akhirnya, peningkatan perhatian pada pengukuran didukung oleh pertimbangan yang lebih praktis.
Dalam beberapa tahun terakhir, auditor telah menjadi sasaran tuntutan hukum besar. Dalam retrospeksi,
tampak bahwa nilai aset bersih dari perusahaan yang gagal benar-benar dilebih-lebihkan. Standar akuntansi
konservatif yang memerlukan teknik berbasis nilai saat ini sepihak, seperti tes penurunan nilai, dapat
membantu mengurangi kewajiban auditor dalam hal ini.
Kami sekarang meninjau pertimbangan lain ini secara lebih rinci.

6.9 RELEVANSI NILAI RENDAH INFORMASI

LAPORAN KEUANGAN
Dalam Bab 5 kita melihat bahwa penelitian akuntansi empiris telah menetapkan bahwa harga
sekuritas merespon isi informasi dari laba bersih. Penelitian ERC, khususnya, menunjukkan bahwa
pasar cukup canggih dalam kemampuannya untuk mengekstrak implikasi nilai dari laporan
keuangan. Namun demikian, seperti yang kami tunjukkan di Bagian 5.3.2, Ball dan Brown
menyimpulkan bahwa sebagian besar informasi dalam laba bersih dimasukkan ke dalam harga
saham sebelum tanggal pengumumannya. Kesimpulan ini diselidiki lebih lanjut oleh Lev
(1989), yang menunjukkan bahwa respons pasar terhadap kabar baik atau buruk dalam pendapatan
sebenarnya cukup kecil. Faktanya, dia melaporkan bahwa hanya 2% hingga 5% dari variabilitas
abnormal pengembalian sekuritas sempit di sekitar tanggal rilis informasi pendapatan dapat
dikaitkan dengan pendapatan itu sendiri.32
Temuan ini mempertanyakan relevansi nilai informasi laporan keuangan. Relevansi nilai
terkait erat dengan konsep kualitas laba, karena menggunakan perubahan abnormal harga
saham di sekitar rilis laba untuk mengukur sejauh mana informasi laporan keuangan
membantu investor untuk memprediksi nilai perusahaan di masa depan.
Pemahaman tentang relevansi nilai membutuhkan apresiasi terhadap perbedaan
antara signifikansi statistik dan signifikansi praktis. Statistik yang mengukur relevansi nilai
seperti R2 (lihat Catatan 32) dan ERC dapat berbeda secara signifikan dari nol

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 219

 dalam arti statistik, namun relevansi nilai bisa sangat kecil. Jadi, kita bisa yakin bahwa adaadalah
respons pasar keamanan terhadap pendapatan (sebagai lawan dari tidak respons), tetapi pada saat
yang sama kita bisa kecewa karena responsnya tidak lebih besar dari itu. Dengan kata lain, anggaplah
bahwa, rata-rata, harga sekuritas berubah sebesar $1 selama jendela sempit tiga atau empat hari
sekitar tanggal pengumuman pendapatan. Kemudian, poin Lev adalah bahwa hanya sekitar dua
sampai lima sen dari perubahan ini disebabkan oleh pengumuman pendapatan itu sendiri, bahkan
setelah memungkinkan perubahan harga di seluruh pasar selama periode ini.
Selanjutnya, peneliti telah mempelajari tren relevansi nilai dari waktu ke waktu. Lev dan Zarowin
(1999), dalam sebuah penelitian yang mencakup periode 1978–1996, melaporkan penurunan R2
lembur. Mereka juga melaporkan ERC yang jatuh. ERC yang jatuh lebih tidak menyenangkan daripada
R . yang jatuh2, karena R . jatuh2 mungkin karena peningkatan dampak dari waktu ke waktu dari
sumber informasi lain pada harga saham. ERC, bagaimanapun, adalah ukuran langsung dari relevansi
nilai akuntansi, terlepas dari sumber informasi lainnya.
Bukti kontras, bagaimanapun, disediakan oleh Landsman dan Maydew (LM; 2002)
untuk sampel pengumuman pendapatan triwulanan selama periode 1972-1988. Alih-alih R
2 dan ERC, mereka mengukur kandungan informasi pendapatan triwulanan dengan
pengembalian saham abnormal (yaitu, dengan sisa model pasar (Bagian 4.5.1)) selama
tiga hari di sekitar tanggal rilis pendapatan. Ingat dari Bagian 5.2.3 bahwa istilah residual
dari model pasar mengukur konten informasi spesifik perusahaan dari pengumuman
pendapatan. Dengan ukuran ini, LM menemukan bahwa konten informasi pendapatan
memilikiditingkatkan selama mereka belajar.
Hal ini menimbulkan pertanyaan, Bagaimana R2 dan ERC turun tapi return saham abnormal
meningkat? Rekonsiliasi disarankan oleh Francis, Schipper, dan Vincent (FSV; 2002). Mereka
menunjukkan kecenderungan yang meningkat bagi perusahaan besar untuk melaporkan informasi
akuntansi lainnya, seperti penjualan, item khusus, dan informasi berwawasan ke depan, pada saat
yang sama ketika mereka membuat pengumuman pendapatan mereka. Jika berita pendapatan saat
ini, katakanlah, menguntungkan, kami berharap item berita tambahan ini juga menguntungkan,
sehingga semakin meningkatkan ekspektasi investor terhadap kinerja perusahaan di masa depan.
Jadi, sedangkan respon harga saham terhadap laba bersih seperti itu (diukur dengan R2 dan ERC)
mungkin turun, respon terhadap pengumuman laba secara keseluruhan (diukur dengan abnormal
return) meningkat. FSV memeriksa pengembalian abnormal tiga hari ke sampel pengumuman
pendapatan triwulanan yang berisi informasi lain, selama periode 1980-1999, dan melaporkan hasil
yang konsisten dengan argumen ini.
Bukti lebih lanjut tentang relevansi nilai dilaporkan oleh Ball dan Shivakumar (2008). Untuk sampel
perusahaan yang besar, untuk setiap tahun selama periode 1972-2006, mereka mempelajari hubungan
antara total pengembalian tahunan atas saham perusahaan sampel mereka (ukuran nilai semua informasi
tentang perusahaan yang datang ke pasar selama setahun ) dan jumlah pengembalian saham ini selama
jendela tiga hari di sekitar laporan pendapatan kuartalan perusahaan (ukuran nilai semua informasi tentang
perusahaan yang datang ke pasar di sekitar laporan pendapatannya). R2s dari persamaan regresi mereka
kemudian mengukur nilai informasi yang datang ke pasar pada saat laporan triwulanan perusahaan relatif
terhadap semua informasi tentang perusahaan tersebut selama tahun tersebut. Mereka menemukan bahwa
rata-rata atas semua perusahaan sampel dan

220 Bab 6
tahun proporsi pengembalian total yang dijelaskan oleh laba periode pengumuman
pengembalian hanya sekitar 1,9%. Temuan ini konsisten dengan penelitian sebelumnya yang
melaporkan relevansi nilai rendah. Namun, konsisten dengan hasil FSV, proporsi meningkat
secara substansial di tahun-tahun terakhir studi mereka, mencapai maksimum sekitar 7,3%
selama periode 2004-2006.
Tentu saja, kami tidak akan pernah mengharapkan laba bersih untuk menjelaskan semua
pengembalian abnormal sekuritas, kecuali dalam kondisi ideal. Akuntansi biaya historis dan konservatisme
berarti bahwa laba bersih tertinggal dalam mengenali banyak informasi yang signifikan secara ekonomi,
seperti prakiraan manajemen, aset tak berwujud yang tidak diakui, dan peningkatan nilai saat ini. Kami
melihat efek ini dalam studi Ball and Brown di Bagian 5.3. Sebagian besar berita baik atau buruk dalam
pendapatan diantisipasi oleh pasar pada tahun menjelang tanggal pelaporan laba bersih, meninggalkan
relevansi nilai yang relatif kecil untuk laba bersih itu sendiri. Artinya, lag pengakuan menurunkan R2 dan ERC
dengan menunggu lebih lama dari pasar sebelum mengenali peristiwa yang relevan dengan nilai.
Bahkan jika laporan keuangan adalah hanya sumber informasi ke pasar, diskusi kita tentang
keinformatifan harga di Bagian 4.4, dan kebutuhan yang dihasilkan untuk mengenali keberadaan pedagang
kebisingan, memberi tahu kita bahwa informasi akuntansi tidak dapat menjelaskan semua variabilitas
pengembalian abnormal. Informasi akuntansi juga dapat mempengaruhi persepsi investor terhadap risiko
perusahaan, mungkin mempengaruhi biaya modalnya. Jika biaya modal berubah, pengaruhnya terhadap
harga saham akan menciptakan volatilitas abnormal return. Juga, parameter non-stasioner seperti beta
(Bagian 6.2.3) dan volatilitas berlebih yang diperkenalkan oleh investor non-rasional (Bagian
6.2.4) lebih meningkatkan jumlah volatilitas harga saham yang akan dijelaskan. Namun demikian,
"pangsa pasar" untuk laba bersih hanya 2% hingga 7%, tergantung pada bagaimana dan kapan
diukur, tampaknya rendah, bahkan setelah argumen tandingan di atas diperhitungkan. Lev
menghubungkan bagian yang rendah ini dengan kualitas laba yang buruk. Jika demikian, ini
menunjukkan bahwa kualitas laba dapat ditingkatkan dengan memperkenalkan pendekatan
pengukuran ke dalam laporan keuangan, sehingga mengenali nilai peristiwa yang relevan lebih
cepat. Paling tidak, bukti relevansi nilai laba yang rendah menunjukkan bahwa masih banyak ruang
bagi akuntan untuk meningkatkan kandungan informasi laporan keuangan bagi investor.

6.10 TEORI SURPLUS BERSIH OHLSON

6.10.1 Tiga Rumus untuk Nilai Perusahaan
Ohlson teori surplus bersih menyediakan kerangka kerja yang konsisten dengan pendekatan
pengukuran, dengan menunjukkan bagaimana nilai pasar perusahaan dapat dinyatakan dalam
komponen neraca dan laporan laba rugi fundamental. Teori tersebut mengasumsikan kondisi ideal di
pasar modal, termasuk dividen yang tidak relevan.33 Namun demikian, telah beberapa keberhasilan
dalam menjelaskan dan memprediksi nilai perusahaan yang sebenarnya. Garis besar teori kami
didasarkan pada versi sederhana dari Feltham dan Ohlson (FO; 1995). Model teori surplus bersih juga
disebutsisa pendapatan model.
Sebagian besar teori telah dimasukkan dalam diskusi sebelumnya, khususnya Contoh 2.2
dari PV Ltd. yang beroperasi di bawah kondisi ketidakpastian yang ideal. Anda mungkin ingin

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 221

 tinjau Contoh 2.2 saat ini. Di bagian ini, kita akan menyatukan diskusi-diskusi sebelumnya dan
memperluas contoh PV Ltd. untuk memungkinkan persistensi pendapatan. Model FO dapat
diterapkan untuk menilai perusahaan kapan saja di mana laporan keuangan tersedia. Untuk
tujuan ilustrasi, kami akan menerapkannya pada waktu 1 dalam Contoh 2.2—yaitu, pada akhir
tahun pertama operasi.
FO menunjukkan bahwa penentu mendasar dari nilai perusahaan adalah aliran dividennya.
Asumsikan, untuk PV Ltd. dalam Contoh 2.2, bahwa keadaan ekonomi buruk terjadi pada tahun 1, dan
ingat bahwa PV tidak membayar dividen sampai dividen likuidasi pada waktu 2. Maka, nilai sekarang
yang diharapkan dari dividen pada waktu 1 adalah adil nilai sekarang yang diharapkan dari kas
perusahaan yang ada pada saat 2:

0,5 0,5
PA 1= ($110 + $100) + ($110 + $200)
1.10 1.10
= $95,45 + $140,91
= $236.36
Ingat bahwa arus kas per periode adalah $100 jika keadaan buruk terjadi dan $200 untuk
keadaan baik. Istilah $ 110 di dalam tanda kurung mewakili uang tunai $ 100 pada saat itu
1 diinvestasikan dengan pengembalian RF = 0,10 pada periode 2.

Mengingat ketidakrelevanan dividen, nilai pasar PV juga dapat dinyatakan dalam hal
arus kas masa depan. Melanjutkan asumsi kita bahwa keadaan buruk terjadi pada periode 1,

$100 $200
PA 1= $100 + A0,5 * b + a0,5 * B
1.10 1.10
= $100 + $45,45 + $90,91
= $236.36
di mana suku pertama adalah uang tunai yang ada pada waktu 1—yaitu, nilai sekarang dari uang tunai $100 adalah
hanya $100.
Nilai pasar perusahaan juga dapat dinyatakan dalam variabel laporan keuangan. FO
menunjukkan bahwa

PAT = BVT + GT (6.1)

pada setiap waktu t, di mana BVT adalah nilai buku bersih aset perusahaan per neraca
dan GT adalah nilai sekarang yang diharapkan dari pendapatan abnormal masa depan, juga disebut niat baik
. Agar hubungan ini bertahan, semua item keuntungan atau kerugian harus melalui pendapatan
pernyataan, yang merupakan sumber istilah "surplus bersih" dalam teori.
Untuk mengevaluasi goodwill untuk PV Ltd. pada waktu t = 1, lihat ke depan selama sisa umur
perusahaan (satu tahun dalam contoh kita).34 Ingatlah bahwa pendapatan abnormal adalah perbedaannya
antara pendapatan aktual dan yang diharapkan. Menggunakan notasi FO, tentukan sapi2 sebagai penghasilan untuk
3
tahun 2 dan lembu 2A sebagai pendapatan abnormal untuk tahun itu. 5 Dari Contoh 2.2, kita mendapatkan:

Jika keadaan buruk terjadi untuk tahun ke-2, laba bersih untuk tahun ke-2 adalah

($100 * 0,10) + $100 - $136,36 = -$26,36

222 Bab 6
di mana ekspresi kurung adalah bunga yang diperoleh dari pembukaan tunai.
Jika keadaan baik terjadi, laba bersih adalah

$10 + $200 - $136,36 = $73,64

Karena setiap negara bagian memiliki kemungkinan yang sama, laba bersih yang diharapkan untuk tahun ke-2 adalah

E{lembu2} = (0,5 * -$26,36) + (0,5 * $73,64) = $23,64

Laba abnormal yang diharapkan untuk tahun 2, perbedaan antara laba yang diharapkan seperti yang baru saja
dihitung dan pertambahan diskon pada nilai buku pembukaan, dengan demikian

E{lembu2A } = $23,64 - (0,10 * $236,36) = $0

Goodwill, nilai sekarang yang diharapkan dari pendapatan abnormal masa depan, kemudian

G1 = 0/1.10 = 0

Jadi, untuk PV Ltd. dalam Contoh 2.2 tanpa persistensi pendapatan abnormal, goodwill adalah nol. Hal
ini karena, dalam kondisi ideal, arbitrase memastikan bahwa perusahaan mengharapkan untuk memperoleh
hanya tingkat bunga yang diberikan pada nilai pembukaan aset bersihnya. Akibatnya, kita dapat membaca
nilai perusahaan langsung dari neraca:

PA1 = $236,36 + $0
= $236.36

Niat baik nol mewakili kasus khusus dari model FO yang disebut akuntansi yang tidak
bias; yaitu, semua aset dan kewajiban dinilai pada nilai saat ini. Ketika akuntansi tidak bias, dan
pendapatan abnormal tidak bertahan, semua nilai perusahaan muncul di neraca. Akibatnya,
laporan laba rugi tidak memiliki konten informasi, seperti yang kita catat dalam Contoh 2.2.
Akuntansi yang tidak bias mewakili pendekatan pengukuran yang ekstrem. Tentu saja,
sebagai masalah praktis, perusahaan tidak memperhitungkan semua aset dan kewajiban
dengan cara ini. Misalnya, jika PV Ltd. menggunakan akuntansi biaya historis atau, lebih umum,
akuntansi konservatif untuk aset modalnya, BV1 mungkin bias ke bawah relatif terhadap
nilai saat ini. FO panggil iniakuntansi bias. Ketika akuntansi bias, perusahaan
memiliki tidak tercatat (yaitu, dikembangkan sendiri) niat baik GT. Namun, formula surplus bersih
(Persamaan 6.1) untuk PAT berlaku untuk basis akuntansi apa pun, bukan hanya akuntansi yang
tidak bias dalam kondisi ideal. Sebagai ilustrasi, misalkan PV Ltd. menggunakan amorti-
untuk aset modalnya, menghapus $130,17 pada tahun 1 dan $130,16 pada tahun 2. Perhatikan
bahwa tahun 1 amortisasi berbasis nilai sekarang dalam Contoh 2.2 adalah $123,97. Jadi,
dengan amortisasi garis lurus, pendapatan untuk tahun 1 dan aset modal pada akhir tahun 1
bias ke bawah relatif terhadap rekan-rekan kondisi ideal mereka. Kami sekarang mengulangi
perhitungan goodwill dan nilai perusahaan pada akhir tahun 1, melanjutkan asumsi realisasi
keadaan buruk untuk tahun 1.

Dengan amortisasi garis lurus, laba bersih yang diharapkan untuk tahun ke-2 adalah

E{lembu2} = ($100 * 0,10) + 0,5 ($100 - $130,16) + 0,5 ($200 - $130,16) = $29,84

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 223

 Laba abnormal yang diharapkan untuk tahun ke-2 adalah

E{lembu2A } = $29,84 - (0,10 * $230,16) = $6,82

di mana $230,16 adalah nilai buku perusahaan pada waktu 1, menjadi uang tunai $100 ditambah nilai
buku aset modal atas dasar garis lurus $130,16.

Niat baik kemudian

G1 = $6,82/1,10 = $6,20

memberikan nilai pasar perusahaan sebesar

PA1 = $230,16 + $6,20

= $236.36

— sama dengan kasus akuntansi yang tidak bias.

Sementara nilai perusahaan sama, goodwill sebesar $6,20 tidak tercatat dalam pembukuan
perusahaan. Ini sekali lagi menggambarkan poin yang dibuat dalam Bagian 2.5.1 bahwa di bawah akuntansi
biaya historis, laba bersih tertinggal dari kinerja ekonomi riil. Di sini, laba bersih berbasis biaya historis untuk
tahun 1 adalah $100 - $130,17 = -$30,17, yang lebih kecil dari laba bersih -$23,97 pada Contoh 2.2. Namun
demikian, jika goodwill yang tidak tercatat dinilai dengan benar, nilai perusahaan yang dihasilkan juga benar.

Kemampuan model FO untuk menghasilkan nilai perusahaan yang sama terlepas dari kebijakan
akuntansi yang digunakan oleh perusahaan memiliki keuntungan dan kerugian. Sisi baiknya, investor yang
mungkin ingin menggunakan model untuk memprediksi nilai perusahaan, secara teori, tidak perlu khawatir
tentang pilihan kebijakan akuntansi perusahaan. Jika manajer perusahaan bias melaporkan laba bersih ke
atas untuk meningkatkan kinerja yang nyata, atau membiaskan laba bersih ke bawah melalui akuntansi
konservatif, nilai perusahaan yang dihitung oleh model adalah sama.36 Alasannya adalah bahwa perubahan
goodwill yang tidak tercatat yang disebabkan oleh pilihan kebijakan akuntansi diimbangi oleh perubahan
nilai buku yang sama tetapi berlawanan. Kelemahannya, bagaimanapun, adalah bahwa model tersebut tidak
dapat memberikan panduan mengenai kebijakan akuntansi yang manaSebaiknya digunakan.

Kita sekarang melihat pengertian di mana teori surplus bersih Ohlson

mendukung pendekatan pengukuran. Akuntansi nilai saat ini untuk aset PV
mengurangi tingkat akuntansi yang bias. Dengan demikian, itu memindahkan lebih
banyak nilai perusahaan ke dalam neraca, sehingga mengurangi jumlah goodwill
yang tidak tercatat yang harus diperkirakan oleh investor. Sementara dalam teori
jumlah nilai buku dan goodwill yang tidak tercatat adalah sama apakah perusahaan
menggunakan akuntansi nilai saat ini atau tidak, dalam praktiknya perusahaan
mungkin dapat menyiapkan perkiraan yang lebih akurat dari nilai aset dan
kewajibannya saat ini daripada yang dapat dilakukan investor. Jika demikian, dan jika
estimasinya cukup andal, maka kegunaan keputusan dari laporan keuangan
meningkat, karena proporsi yang lebih besar dari nilai perusahaan dapat dengan
mudah dibaca dari neraca.

224 Bab 6
*6.10.2 Persistensi Penghasilan

FO kemudian memperkenalkan konsep penting dari persistensi pendapatan ke dalam teori. Secara
khusus, mereka berasumsi bahwa pendapatan abnormal dihasilkan sesuai dengan berikut-
rumusnya:
~
T A = ox t-1 A + t-1 +T
sapi (6.2)
FO sebut rumus ini dan pendapatan dinamis. ~ εT adalah efek dari realisasi negara
pada periode t pada pendapatan abnormal, di mana "~" menunjukkan bahwa efek ini acak,
pada awal periode. Seperti pada Contoh 2.2, nilai realisasi keadaan yang diharapkan adalah nol
dan realisasinya bebas dari satu periode ke periode berikutnya.
adalah parameter persistensi, di mana 0 ≤ ω 6 1. Untuk = 0, kita memiliki kasus
Contoh 2.2; yaitu, pendapatan abnormal tidak bertahan. Namun,7 0 tidak masuk akal. Seringkali, efek
realisasi negara dalam satu tahun akan bertahan hingga tahun-tahun mendatang. Misalnya, realisasi
keadaan buruk pada tahun 1 dari Contoh 2.2 mungkin disebabkan oleh kenaikan suku bunga, yang
dampak ekonominya kemungkinan akan bertahan melampaui tahun berjalan. Kemudian, menangkap
proporsi pendapatan abnormal $50 pada tahun pertama yang akan berlanjut ke tahun berikutnya.

Namun, perhatikan bahwa 6 1 dalam model FO. Artinya, pendapatan abnormal pada
tahun tertentu akan mati seiring waktu. Misalnya, efek kenaikan suku bunga pada akhirnya
akan hilang. Lebih umum, kekuatan persaingan pada akhirnya akan menghilangkan positif,
atau negatif, pendapatan abnormal pada tingkat yang pada akhirnya tergantung pada strategi
bisnis perusahaan.
Perhatikan juga bahwa ketekunan terkait dengan rekan empirisnya dalam penelitian ERC. Ingat
dari Bagian 5.4.1 bahwa ERC lebih tinggi, semakin besar kegigihan dalam pendapatan. Seperti yang
akan kita lihat pada Contoh 6.1, inilah yang diprediksi oleh teori surplus bersih—semakin tinggi
ω adalah, semakin besar dampak dari laporan laba rugi pada nilai perusahaan.
Istilaht-1 mewakili efek dari informasi lain yang diketahui pada tahun t - 1 (yaitu,
selain informasi pada tahun t - 1 pendapatan abnormal) yang mempengaruhi
pendapatan abnormal tahun t. Ketika akuntansi tidak bias,t-1 = 0. Untuk melihat ini,
pertimbangkan kasus R&D. Jika R&D dicatat berdasarkan nilai saat ini (yaitu, tidak bias)
akuntansi), maka pendapatan abnormal tahun t - 1 akan mencakup perubahan nilai yang
disebabkan oleh kegiatan R&D selama tahun itu. Dari perubahan nilai ini, proporsi akan
berlanjut ke pendapatan tahun depan. Artinya, jika R&D dinilai pada nilai saat ini, tidak ada
informasi lain yang relevan tentang pendapatan masa depan dari R&D—laba saat ini mencakup
semuanya.
Ketika akuntansi bias,t-1 mengambil peran yang jauh lebih penting. Jadi, jika biaya R&D
dihapuskan pada saat terjadinya, pendapatan abnormal tahun t - 1 tidak mengandung informasi
tentang pendapatan abnormal masa depan dari kegiatan R&D. Akibatnya, untuk memprediksi tahun t

*Bagian 6.10.2 dapat dilewati tanpa kehilangan kontinuitas.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 225

 pendapatan abnormal perlu ditambahkan sebagai informasi lain perkiraan luar dari
pendapatan abnormal pada tahun t yang akan dihasilkan dari kegiatan R&D tahun t - 1. Yaitu,
υt-1 mewakili pendapatan periode berikutnya dari tahun t - 1 R&D.
Singkatnya, model dinamis pendapatan pendapatan abnormal tahun berjalan sebagai pro-
bagian dari pendapatan abnormal tahun sebelumnya, ditambah efek informasi lain
(jika akuntansi bias), ditambah efek realisasi keadaan acak.
Akhirnya, perhatikan bahwa teori mengasumsikan bahwa himpunan nilai yang mungkin dari ~ εT dan mereka
probabilitas diketahui investor, konsisten dengan kondisi ideal. Hal ini juga diasumsikan
yang diketahui investor . Jika asumsi ini dilonggarkan, investor rasional akan menginginkan
informasi tentang ~εT dan dan dapat menggunakan teorema Bayes untuk memperbarui status subjektifnya
kemungkinan. Dengan demikian, tidak ada dalam teori yang bertentangan dengan peran teori keputusan yang
dijelaskan pada Bab 3.

Contoh 6.1
Model Nilai Sekarang Di Bawah Ketidakpastian dan Kegigihan

Kami sekarang memperluas Contoh 2.2 untuk memungkinkan kegigihan. Lanjutkan semua asumsi
dari contoh tersebut dan tambahkan asumsi selanjutnya = 0,40. Karena kondisi ideal menyiratkan
akuntansi yang tidak bias,t-1 = 0. Ingat bahwa pendapatan abnormal untuk tahun 1 adalah -$50 atau $50,
tergantung pada apakah keadaan buruk atau keadaan baik terjadi. Sekarang, 40% dari tahun 1 abnor-
laba mal akan tetap mempengaruhi laba operasi di tahun ke-2.
Asumsikan bahwa keadaan buruk terjadi pada tahun 1. (Analisis serupa berlaku jika keadaan baik
terjadi.) Kemudian, kami menghitung nilai pasar PV pada waktu 1. Kami mulai dengan rumus
berdasarkan dividen masa depan yang diharapkan.

0,5 0,5
PA1= [($110 - (0,40 * $50) + $100)] + [($110 - (0,40 * $50) + $200)]
1.10 1.10
0,5 0,5
=A * $190b + a * $290B
1.10 1.10
= $86,36 * $131,82
= $218.18
Perhatikan efek persistensi: 40% dari pendapatan abnormal tahun 1 akan bertahan untuk
mengurangi arus kas tahun 2. Jika tidak, perhitungannya identik dengan Contoh 2.2. Kita melihat
bahwa efek dari persistensi keadaan buruk adalah untuk mengurangi nilai perusahaan waktu 1
sebesar $236,36 – $218,18 = $18,18, yang merupakan nilai sekarang dari $20 dari arus kas masa
depan yang berkurang.
Sekarang, beralih dari rumus dividen ke rumus surplus bersih untuk nilai perusahaan (Persamaan 6.1),
FO menggunakan persamaan dinamis pendapatan (Persamaan 6.2) untuk menunjukkan bahwa
niat baik perusahaan gT dapat dinyatakan dalam pendapatan abnormal tahun berjalan,
memberikan nilai pasar sebesar

PA1 = BVT + (α * lembuT A) (6.3)

226 Bab 6
di mana = /(1 + RF) adalah faktor kapitalisasi.37 Perhatikan, seperti disebutkan di atas, bahwa
semakin tinggi parameter persistensi , semakin tinggi dampak informasi pendapatan saat ini.
tion adalah pada harga saham PAT. Dalam contoh kita, untuk t = 1

Uang di tangan = $100.00

Nilai buku aset, sesuai Contoh 2.2 = $136.36
bvT = $236.36

Ini memberi

PA1 = bvT + (A * sapi AT )

0,40
= $236,36 + A * - $50B
1.10
= $236,36 - $18,18
= $218.18
yang sesuai dengan nilai pasar berdasarkan dividen masa depan yang diharapkan.

Implikasi dari model FO dengan ketekunan ada dua. Pertama, bahkan dalam kondisi ideal,
semua tindakan tidak lagi ada di neraca. Laporan laba rugi juga penting, karena mengungkapkan
pendapatan abnormal tahun berjalan, 40% di antaranya akan bertahan hingga periode mendatang.
Dengan demikian, kita dapat menganggap pendapatan abnormal sebagai 40% persisten dalam
contoh ini.
Kedua, rumus (Persamaan 6.2) menyiratkan bahwa investor akan menginginkan informasi untuk
membantu mereka menilai pendapatan persisten, karena ini penting untuk kinerja masa depan
perusahaan. Akuntan dapat membantu dalam hal ini dengan klasifikasi yang tepat dari item dengan
ketekunan rendah. Juga, rumus tersebut konsisten dengan dampak empiris dari persistensi pada ERC
sebagaimana diuraikan dalam Bagian 5.4.1, di mana kita melihat bahwa persistensi yang lebih besar
dikaitkan dengan reaksi investor yang lebih kuat terhadap pendapatan saat ini.38

6.10.3 Memperkirakan Nilai Perusahaan

Model FO dapat digunakan untuk memperkirakan nilai saham perusahaan. Ini kemudian dapat
dibandingkan dengan nilai pasar yang sebenarnya, untuk menunjukkan kemungkinan over/undervaluation
oleh pasar, dan untuk membantu dalam keputusan investasi. Contoh berikut menerapkan model ke
Canadian Tire Corporation, Limited. Metodologi yang digunakan dalam contoh ini didasarkan pada prosedur
yang diuraikan dalam Lee (1996).

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 227

 Contoh 6.2
Memperkirakan Nilai Saham Biasa Canadian Tire
Corporation
Dari laporan tahunan Canadian Tire 2012 (tidak direproduksi di sini), kami mengambil net 2012
pendapatan (NI2012) sebagai $499,2 (semua angka dolar dalam jutaan), nilai bukunya sebagai $4,409,0 pada
tanggal 31 Desember 2011, dan $4,763,6 pada tanggal 30 Desember 2012 (BV2012). Ini memberi Kanada
Pengembalian modal pembukaan ban 2012 (ROE2012) sebagai 0,1132. Agak sewenang-wenang, kami berasumsi
bahwa pengembalian ini akan berlanjut selama tujuh tahun ke depan, setelah itu pengembalian akan
sama dengan biaya modal Ban Kanada. Kami akan kembali ke asumsi ini segera.
Dividen berjumlah $101,7 untuk 2012, memberikan rasio pembayaran dividen 101,7/499,2 =
0.2037. Kami berasumsi bahwa rasio ini juga akan berlanjut selama tujuh tahun.
Untuk memperkirakan biaya modal ekuitas Canadian Tire, kami menggunakan CAPM (Bagian 4.5):

E(Rjt) = RF(1 - BJ) + BJE(Rgunung)

di mana perusahaan j adalah Ban Kanada dan t adalah April 2013. Artinya, kami mengasumsikan pasar adalah
mengetahui laporan tahunan Canadian Tire 2012 pada saat itu. E(Rjt) dengan demikian mewakili tingkat
pengembalian yang diminta oleh pasar untuk saham Ban Kanada pada saat itu atau, secara setara,
biaya modalnya. Kami mengambil tingkat bunga bebas risiko sebagai RF = 0,0125 per tahun, suku bunga
utama bank Kanada pada April 2013. Untuk tarif ini, kami menambahkan premi risiko pasar39 dari
5,80% untuk memperkirakan tingkat pengembalian tahunan yang diharapkan pada portofolio pasar sebagai
0,0705. Versi beta Canadian Tire di bursa TSX pada April 2013 menurut Thompson Reuters adalah
0,66. Jadi, perkiraan kami tentang biaya modal ekuitas perusahaan pada bulan April 2013 adalah

E(Rjt) = 0,0125(1 - 0,66) + 0,66 * 0,0705 = 0,0043 + 0,0465 = 0,0508

Kami akan mengambil biaya modal Ban Kanada sebagai 5,1%, dan menganggap bahwa itu akan tetap konstan.
Selanjutnya kami mengevaluasi niat baik yang tidak tercatat dari Canadian Tire. Seperti yang dinyatakan
sebelumnya, goodwill adalah nilai sekarang dari pendapatan abnormal masa depan yang diharapkan, yang kami
evaluasi selama tujuh tahun dari Desember 2012. Pertama, kami menggunakan hubungan surplus bersih dengan
nilai buku proyek akhir tahun:

BV2013 = BV2012 + NI2013 - D2013

di mana D adalah dividen. Menggunakan hubungan DT = kNIT, di mana k adalah rasio pembayaran
dividen, dan NIT = BVt - 1 * ROE, ini menjadi

BV2013 = BV2012 + (1 - k)NI2013

= BV2012(1 + (1 - k) telur)
= $4763.6(1 + (0.7963 * 0.1132))
= $4763.6 * 1.0901
= $5,193
Perhitungan serupa memberikan

BV2014 = $5.661
BV2015 = $6.171

228 Bab 6
 BV2016 = $6.727
BV2017 = $7.333
BV2018 = $7,994

Sekarang pendapatan abnormal didefinisikan sebagai perbedaan antara pendapatan aktual dan
pertambahan diskon. Pertambahan diskon adalah biaya modal dikalikan nilai buku pembukaan. Penghasilan
aktual untuk tahun tertentu diproyeksikan sebagai ROE dikalikan dengan nilai buku pembukaan. Jadi laba
abnormal yang diharapkan untuk tahun 2013 adalah

sapiA 2013 = [ROE - E(R)]BV2012

= (0,1132 - 0,051) * $4,763,6
= 0,0622 * $4,763,6
= $296

Perhitungan serupa memberikan:

sapiA 2014 = $323

sapiA 2015 = $352
sapiA 2016 = $384
sapiA 2017 = $418
sapiA 2018 = $456
sapiA 2019 = $497

Nilai sekarang dari pendapatan abnormal ini—yaitu, goodwill, pada tanggal 30 Desember
2012, didiskon pada biaya modal Canadian Tire, adalah

296 323 352 384 418 456 497

G2012 = + + + + + +
1.051 1.0512 1.0513 1.0514 1.0515 1.0516 1.0517
= $2.207

Akhirnya, kami menambahkan pada tanggal 31 Desember 2012, nilai buku (yaitu, bv2012):

PA2012 = $4.764 + $2,207

= $6.971
Canadian Tire memiliki 81.143.767 saham beredar40 pada akhir 2012, memberikan
perkiraan nilai per saham $85,91.
Harga saham aktual Canadian Tire pada pertengahan April 2013 adalah sekitar $72, jauh lebih rendah
dari perkiraan kami. Sementara seseorang dapat menyesuaikan perkiraan tingkat bunga bebas risiko, rasio
pembayaran dividen, dan biaya modal, perubahan yang wajar terhadap perkiraan ini tidak akan
mempengaruhi perhitungan secara signifikan. Akibatnya, perbedaan antara estimasi dan harga saham
aktual dalam Contoh 6.2 tampak agak besar.
Penjelasan yang mungkin dari perbedaan ini terletak pada ROE yang digunakan dalam proyeksi
pendapatan kami. Kami berasumsi bahwa ROE Ban Kanada tetap konstan di 0,1132. Mungkin pasar
memperkirakan ROE akan turun, karena persaingan yang kuat dan meningkat. Artinya, perkiraan kami
mungkin tidak sepenuhnya menggunakan semua informasi yang tersedia. Untuk mendapatkan beberapa

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 229

 wawasan tentang kemungkinan ini, pertimbangkan perkiraan analis tentang pendapatan Canadian Tire.
Kami hanya menggunakan informasi dari laporan keuangan 2012 dalam perkiraan kami, sedangkan analis
dapat membawa lebih banyak informasi untuk ditanggung. Canadian Tire melaporkan laba per saham untuk
2012 sebesar $6,10, dan dari Reuters pada April 2013, rata-rata perkiraan laba per saham analis adalah $6,70
untuk 2013 dan $7,10 untuk 2014. Prakiraan ini mewakili kenaikan pendapatan tahunan masing-masing 10%
dan 6% . Ini dibandingkan dengan peningkatan pendapatan tahunan sebesar (ROE * (1 - k)) 9% tersirat dalam
analisis 2012 kami. Meskipun hal ini tampaknya cukup konsisten dengan perkiraan pendapatan analis untuk
tahun 2013, ini jauh lebih besar daripada perkiraan untuk tahun 2014. Tampaknya para analis
mengantisipasi penurunan profitabilitas.
Kemungkinan terkait untuk perbedaan tersebut adalah pola pendapatan abnormal. Kami
berasumsi bahwa Canadian Tire menghasilkan pendapatan abnormal sebesar 0,1132 - 0,051 = 0,0622
selama tujuh tahun dan nol setelahnya. Artinya, pendapatan abnormal saat ini diasumsikan benar-
benar persisten selama tujuh tahun dan kemudian segera turun ke nol. Asumsi kegigihan lainnya
dimungkinkan. Sebagai contoh, kita dapat mengasumsikan bahwa pendapatan abnormal saat ini
hanya akan bertahan selama lima tahun. Dengan asumsi lain tidak berubah, ini akan mengurangi
estimasi nilai saham menjadi $77,42. Atau, kita bisa mengasumsikan pola pendapatan abnormal
menurun selama tujuh tahun, konsisten dengan ekspektasi analis.
Singkatnya, penjelasan yang paling mungkin untuk kekurangan nilai pasar di atas perkiraan kami adalah
bahwa pasar mengharapkan bahwa tingkat pertumbuhan pendapatan Ban Kanada akan menurun di masa
depan di bawah 9% yang tersirat dalam analisis kami.

Meskipun ada perbedaan seperti ini antara estimasi dan nilai saham yang sebenarnya, model FO dapat
berguna untuk pengambilan keputusan investasi. Untuk mengetahui caranya, misalkan Anda melakukan
analisis serupa untuk perusahaan lain—sebut saja Perusahaan X—dan dapatkan taksiran nilai saham $90.
Perusahaan mana yang akan Anda investasikan lebih cepat jika keduanya diperdagangkan pada $72?
Canadian Tire, dengan perkiraan nilai saham $85,91, mungkin merupakan pilihan yang lebih baik, karena
memiliki rasio nilai model yang lebih rendah terhadap nilai saham sebenarnya. Artinya, lebih banyak nilai
saham aktualnya "didukung" oleh nilai buku dan pendapatan abnormal yang diharapkan. Memang, Frankel
dan Lee (1998), yang menerapkan metodologi Contoh 6.2 untuk sampel besar
Perusahaan-perusahaan AS selama periode 1977-1992, menemukan bahwa rasio estimasi nilai pasar
terhadap nilai pasar aktual adalah prediktor yang baik untuk pengembalian saham selama dua hingga tiga
tahun ke depan. Jadi, untuk tahun-tahun berikutnya 2012, hasil Frankel dan Lee menunjukkan bahwa
pengembalian saham Canadian Tire harus mengungguli Firm X.
Kami menyimpulkan bahwa sementara prosedur kami untuk memperkirakan harga saham Canadian
Tire berada di jalur yang benar, pasar pada saat itu tampaknya memiliki ekspektasi pendapatan yang jauh
lebih rendah daripada ekspektasi kami. Hal ini menyebabkan pemeriksaan studi empiris kemampuan
pendekatan surplus bersih untuk memprediksi pendapatan dan harga saham.

6.10.4 Studi Empiris Model Surplus Bersih

Teori surplus bersih telah menghasilkan banyak penelitian empiris. Salah satu aspek penelitian ini
membandingkan kemampuan prediksi relatif dari dividen, arus kas, dan pendapatan residual

230 Bab 6
model. Ingat dari Bagian 6.10.1 bahwa dalam kondisi ideal ketiga model
menghasilkan penilaian yang identik. Namun, ketika kondisi tidak ideal, model
yang menghasilkan prediksi terbaik adalah masalah empiris. Misalnya,
dikatakan bahwa model surplus bersih memiliki keunggulan karena
menggunakan informasi laporan keuangan, yang mencakup akrual. Karena
akrual mengantisipasi arus kas masa depan, mereka, pada dasarnya, membawa
arus kas ini ke depan ke neraca. Jadi, sejauh akrual relevan dengan nilai,
sebagian besar pekerjaan peramalan sudah dilakukan. Arus kas dan model
dividen memiliki "lebih" untuk diprediksi, karena mereka harus memprediksi
total arus masa depan. Juga dikatakan bahwa model surplus bersih lebih mudah
diterapkan daripada model arus kas.
Diskusi kami di Bagian 6.10.1 dan 6.10.2 mengasumsikan bahwa pendapatan, arus kas, dan dividen diketahui untuk masa depan perusahaan yang lengkap (hanya dua tahun untuk

PV Ltd.). Pada kenyataannya, kehidupan perusahaan dan pendapatan masa depan, kas, dan arus dividen tidak diketahui. Apa yang biasanya dilakukan ketika menggunakan surplus bersih

untuk memperkirakan nilai perusahaan adalah untuk memprediksi pendapatan untuk perkiraan cakrawala beberapa tahun ke depan, dan kemudian memperkirakan nilai terminal-yaitu, nilai

sekarang dari pendapatan abnormal untuk semua sisa tahun dari hidup perusahaan. Masalah praktis utama dalam menerapkan ketiga model adalah pilihan cakrawala perkiraan, dan berapa

jumlah, jika ada, untuk ditetapkan ke nilai terminal. Perkiraan Ban Kanada kami menggunakan perkiraan cakrawala tujuh tahun, dengan nilai terminal untuk pendapatan di luar tujuh tahun

nol (yaitu, pendapatan yang diharapkan dan biaya modal sama) dengan alasan bahwa tekanan persaingan diharapkan untuk menghilangkan pengembalian abnormal di luar waktu itu. Tentu

saja asumsi nilai terminal nol ini agak arbitrer. Mungkin asumsi yang lebih baik (tapi masih sewenang-wenang) adalah bahwa pendapatan abnormal Canadian Tire tidak akan turun ke nol,

melainkan mulai menurun setelah tujuh tahun. Kemudian, nilai terminal lebih besar dari nol, yang akan meningkatkan estimasi nilai kami. Memang, jika perusahaan memiliki peluang untuk

pertumbuhan masa depan yang lebih besar daripada tekanan kompetitif, pendapatan abnormal akan meningkat, bukannya menurun, melampaui cakrawala perkiraan, yang selanjutnya

meningkatkan nilai terminal. asumsi nilai terminal nol ini agak sewenang-wenang. Mungkin asumsi yang lebih baik (tapi masih sewenang-wenang) adalah bahwa pendapatan abnormal

Canadian Tire tidak akan turun ke nol, melainkan mulai menurun setelah tujuh tahun. Kemudian, nilai terminal lebih besar dari nol, yang akan meningkatkan estimasi nilai kami. Memang, jika

perusahaan memiliki peluang untuk pertumbuhan masa depan yang lebih besar daripada tekanan kompetitif, pendapatan abnormal akan meningkat, bukannya menurun, melampaui

cakrawala perkiraan, yang selanjutnya meningkatkan nilai terminal. asumsi nilai terminal nol ini agak sewenang-wenang. Mungkin asumsi yang lebih baik (tapi masih sewenang-wenang)

adalah bahwa pendapatan abnormal Canadian Tire tidak akan turun ke nol, melainkan mulai menurun setelah tujuh tahun. Kemudian, nilai terminal lebih besar dari nol, yang akan

meningkatkan estimasi nilai kami. Memang, jika perusahaan memiliki peluang untuk pertumbuhan masa depan yang lebih besar daripada tekanan kompetitif, pendapatan abnormal akan

meningkat, bukannya menurun, melampaui cakrawala perkiraan, yang selanjutnya meningkatkan nilai terminal.

Pendekatan nilai terminal alternatif didasarkan pada perkiraan jangka panjang analis. Dalam hal
ini, Courteau, Kao, dan Richardson (2001), untuk sampel perusahaan AS selama periode 1992-1996,
mempelajari kemampuan prediksi relatif dari model dividen, arus kas, dan surplus bersih,
menggunakan perkiraan lima tahun. cakrawala. Mereka menemukan bahwa prediksi menggunakan
asumsi nilai terminal arbitrer, seperti yang kami lakukan untuk Canadian Tire, secara substansial
meremehkan harga pasar saham. Ketika nilai terminal didasarkan pada perkiraan analis tentang
harga saham pada akhir tahun ke-5, prediksi harga saham saat ini jauh lebih akurat. Selanjutnya,
ketiga model tersebut kira-kira sama dalam kemampuan peramalannya, konsisten dengan harapan
teoretis kami.
Akuntansi konservatif semakin memperumit cakrawala perkiraan, karena bias menurunkan nilai
buku dan pendapatan yang dilaporkan. Dalam Bagian 6.10.1, kami menunjukkan bahwa dalam teori
ini tidak masalah, karena pendapatan abnormal selama umur perusahaan meningkat untuk melawan
bias. Seperti disebutkan, bagaimanapun, dalam aplikasi aktual, cakrawala perkiraan lebih pendek dari
umur perusahaan, sehingga semua bias tidak dilawan. jika

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 231

 estimasi nilai terminal tidak meningkat untuk mengenali kekurangan ini, estimasi nilai perusahaan akan
terlalu rendah.
Jenis kedua dari penelitian surplus bersih empiris mempelajari prediksi pendapatan masa depan,
karena pendapatan masa depan di atas cakrawala perkiraan merupakan masukan utama ke dalam
perkiraan goodwill. Ini merupakan perubahan signifikan dalam penekanan dari penelitian di bawah
relevansi nilai yang dijelaskan dalam Bab 5, yang mempelajari hubungan antara informasi laporan
keuangan dan pengembalian saham.
Untuk sebagian besar perusahaan besar, perkiraan analis memberikan perkiraan pendapatan masa
depan yang tersedia (berlawanan dengan perkiraan kami untuk Ban Kanada berdasarkan ROE). Namun,
perkiraan analis hanya sebaik analis yang mempersiapkannya. Dalam hal ini, Abarbanell dan Bushee (1997),
dalam perluasan pendekatan yang digunakan oleh Lev dan Thiagarajan (1993) (Bagian 5.6), menunjukkan
bagaimana "sinyal fundamental" tertentu dari laporan keuangan saat ini, seperti perubahan dalam
penjualan, akun piutang, persediaan, margin kotor, dan belanja modal, dapat meningkatkan prediksi
perubahan laba tahun depan. Mereka melanjutkan untuk menunjukkan bahwa analis tampaknya kurang
memanfaatkan sinyal fundamental ketika memprediksi pendapatan. Dalam nada yang sama, Begley dan
Feltham (2002) menambahkan perkiraan analis dan pengeluaran modal saat ini sebagai informasi lain dalam
dinamika pendapatan. Mereka menemukan bahwa prediksi ini secara signifikan meningkatkan niat baik yang
tidak tercatat untuk perusahaan sampel mereka. Secara keseluruhan, hasil ini menunjukkan bahwa
perkiraan pendapatan analis akan mendapat manfaat dari perhatian yang lebih besar terhadap potensi
informasi penuh dari laporan keuangan.
Akhirnya, penggunaan lain dari teori ini adalah untuk memperkirakan biaya modal perusahaan. Dalam
Contoh 6.2, perhatikan bahwa empat dari lima variabel — harga saham aktual, nilai buku, pendapatan masa
depan yang diharapkan, tingkat bunga bebas risiko, dan biaya modal — dapat digunakan, pada prinsipnya,
untuk menyelesaikan variabel lainnya. Hasil pemecahan biaya modal disebutbiaya modal tersirat. Dengan
demikian, model surplus bersih memberikan alternatif CAPM untuk estimasi biaya modal. Memang, surplus
bersih menawarkan beberapa keuntungan dibandingkan CAPM dengan menghilangkan kebutuhan untuk
memperkirakan beta dan pengembalian yang diharapkan dari portofolio pasar (lihat Bagian 4.5.1).41
Tentu saja, perkiraan biaya modal yang tersirat hanya sebaik perkiraan pendapatan masa
depan. Jika perkiraan ini didasarkan pada perkiraan analis, ada bukti (misalnya, Easton dan
Sommers (2007)) bahwa perkiraan mereka bias ke atas, yang mengarah ke kemungkinan
pernyataan biaya modal yang berlebihan.42 Hou, van Dijk, dan Zhang (HVZ; 2012), berdasarkan
sampel besar perusahaan selama periode 1963-2009, juga menemukan bahwa perkiraan
pendapatan analis rata-rata bias positif.
HVZ mengusulkan pendekatan alternatif untuk memprediksi pendapatan masa depan, berdasarkan rata-rata
kinerja keuangan masa lalu perusahaan. Mereka melaporkan ERC rata-rata lebih tinggi berdasarkan pendekatan
mereka daripada ERC berdasarkan perkiraan analis. Ini menunjukkan bahwa ketika memprediksi kinerja perusahaan
masa depan, pasar melihat kinerja perusahaan masa lalu setidaknya sebanyak yang terlihat pada perkiraan analis.
Para penulis menyarankan bahwa pendekatan mereka memberikan dasar yang lebih baik untuk memprediksi
pendapatan perusahaan masa depan, maka dari estimasi biaya modal tersirat. Tampaknya pendekatan terbaik untuk
memperkirakan pendapatan masa depan tidak pasti pada saat ini — sementara analis dapat membawa lebih banyak
informasi ke dalam perkiraan pendapatan mereka daripada yang terkandung dalam laporan keuangan, setiap bias
dalam perkiraan mereka mengurangi akurasi perkiraan mereka.

232 Bab 6
6.10.5 Ringkasan
Teori surplus bersih memiliki dampak besar pada teori dan penelitian akuntansi keuangan. Dengan menunjukkan
bahwa nilai perusahaan dapat diekspresikan dengan baik dalam variabel akuntansi keuangan seperti dalam hal
dividen atau arus kas, telah menyebabkan peningkatan perhatian penelitian untuk prediksi pendapatan. Sebagian
besar penelitian ini mengeksplorasi bagaimana informasi laporan keuangan saat ini dapat digunakan untuk
meningkatkan prediksi ini. Prediksi pendapatan yang lebih baik memungkinkan perkiraan yang lebih baik dari niat
baik yang tidak tercatat, yang mengarah ke prediksi nilai perusahaan yang lebih baik dan karenanya keputusan
investasi yang lebih baik.
Teori ini juga mengarah pada pendekatan pengukuran, karena lebih banyak nilai saat ini yang dilaporkan di
neraca berarti proporsi yang lebih rendah dari nilai perusahaan yang termasuk dalam goodwill yang tidak dicatat,
sehingga lebih sedikit potensi kesalahan investor dalam memperkirakan komponen nilai perusahaan yang kompleks
ini.

6.11 KEWAJIBAN HUKUM AUDITOR

Mungkin sumber utama tekanan untuk pendekatan pengukuran, bagaimanapun, datang sebagai
reaksi terhadap kegagalan spektakuler perusahaan besar. Banyak peristiwa serupa telah terjadi di
Amerika Serikat. Selama tahun 1980-an dan awal 1990-an, hampir 1.300 lembaga keuangan,
khususnya asosiasi simpan pinjam, gagal. Pemerintah AS mengeluarkan lebih dari $ 125 miliar untuk
menyelamatkan mereka.43 Sementara kegagalan ini mendahului bencana pelaporan keuangan Enron
dan WorldCom (lihat Bagian 1.2), mereka tetap penting karena mereka menghasilkan banyak tekanan
yang mengarah ke pendekatan pengukuran.
Bencana simpan pinjam dimulai dengan kurva imbal hasil terbalik pada akhir 1970-an. Artinya, suku
bunga jangka pendek menjadi lebih tinggi daripada suku bunga jangka panjang. Akibatnya, simpan pinjam
harus membayar bunga lebih kepada deposan daripada yang mereka peroleh dari pinjaman jangka panjang
mereka (terutama hipotek). Kegagalan untuk mencatat pinjaman ini ke nilai saat ini mengakibatkan aset
bersih yang terlalu banyak disajikan pada neraca yang diaudit, dengan hasil yang lebih besar dari
pendapatan.
Taktik lain untuk meningkatkan pendapatan yang dilaporkan adalah perdagangan keuntungan, juga disebut “ceri

pemetikan." Ini adalah praktik yang dapat digunakan ketika portofolio investasi dinilai berdasarkan
biaya (seperti biasanya pada saat itu) dan ketika setidaknya beberapa sekuritas telah meningkat
nilainya. Kemudian, perusahaan dapat merealisasikan keuntungan dengan menjual sekuritas yang
nilainya naik, sambil terus menahan sekuritas yang nilainya turun. Tidak ada kerugian yang biasanya
diakui pada sekuritas terakhir ini. Mereka terus dicatat pada biaya dengan alasan bahwa mereka akan
dimiliki hingga jatuh tempo.
Auditor sering berada di bawah tekanan yang cukup besar dari manajemen, atau bahkan politisi, untuk
membengkokkan atau "meregangkan" GAAP, sehingga persyaratan modal hukum, target pendapatan, dan /
atau perkiraan analis akan terpenuhi. Di sini, peregangannya adalah menilai aset pinjaman dengan biaya
historis ketika nilainya saat ini jauh lebih rendah, dan menyetujui perdagangan keuntungan. Ini adalah faktor
utama yang berkontribusi terhadap kegagalan simpan pinjam karena memungkinkan perusahaan untuk
menyembunyikan masalah mereka dari pasar, meskipun keuangan mereka yang sebenarnya.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 233

 kondisi terus memburuk dari waktu ke waktu. Akhirnya, simpan pinjam menjadi bangkrut, yang
mengarah ke serangkaian kegagalan bencana yang dijelaskan di atas.
Namun, menyerah pada tekanan semacam itu dapat mengakibatkan tanggung jawab hukum
yang substansial. Misalnya, sebuah artikel diJurnal Wall Street (11 Maret 1994, hal. A2) melaporkan
tuntutan hukum terhadap firma audit Deloitte and Touche sebesar $1,85 miliar. Tuduhan muncul dari
dugaan opini audit bersih yang dikeluarkan untuk asosiasi simpan pinjam yang, dalam retrospeksi,
bangkrut. Artikel tersebut menjelaskan usulan penyelesaian tuntutan hukum ini lebih dari $300 juta.
Meskipun jauh lebih sedikit dari jumlah yang sesuai, ini adalah penyelesaian kewajiban terbesar
kedua di sekitar bencana simpan pinjam. (Yang terbesar adalah penyelesaian $400 juta oleh Ernst and
Young untuk biaya yang sama.)
Bagaimana auditor dapat melindungi diri mereka sendiri dari tekanan dan potensi kewajiban
seperti ini? Salah satu tanggapan, tentu saja, adalah perilaku etis. Auditor harus menyadari bahwa
kepentingan jangka panjang dari profesi akuntansi / audit dilayani dengan tidak menyerah pada
tekanan yang tidak tepat untuk meregangkan GAAP.
Perilaku etis, bagaimanapun, dapat didukung oleh akuntansi konservatif. Aturan biaya-
atau-pasar yang lebih rendah untuk persediaan adalah contoh lama. Aturan ini adalah contoh
darikonservatisme bersyarat. Artinya, kerugian nilai ekonomi telah terjadi, meskipun belum
direalisasikan. Konservatisme bersyarat kontras dengan jenis konservatisme lain, yaitu
konservatisme tanpa syarat, di mana aset berisiko dinilai kurang dari nilai saat ini meskipun
keuntungan atau kerugian ekonomi belum terjadi. Contohnya termasuk mencatat aset modal
yang menguntungkan pada biaya meskipun nilai saat ini lebih tinggi, mempertahankan
persediaan pada biaya historis sampai bukti realisasi yang andal diperoleh, dan menghapus
biaya penelitian pada saat terjadinya. Kedua jenis konservatisme ini dibahas lebih lanjut dalam
Bagian 6.12.
Namun demikian, GAAP tidak pada saat kegagalan tabungan dan pinjaman memerlukan pengakuan
penurunan nilai saat ini untuk kelas utama aset dan kewajiban jika perusahaan bermaksud untuk
menahannya hingga jatuh tempo. Contohnya termasuk aset keuangan tertentu, aset modal, tidak berwujud,
dan utang jangka panjang. Retensi barang-barang ini pada biaya perolehan atau biaya perolehan
diamortisasi dibenarkan oleh asumsi kelangsungan hidup akuntansi biaya historis. Namun, seperti
disebutkan di atas, penilaian aset bersih yang berlebihan merupakan kritik utama terhadap pelaporan
keuangan setelah kegagalan simpan pinjam.
Tampaknya diperlukan bentuk konservatisme bersyarat yang lebih kuat, yang membutuhkan
perluasan pemikiran biaya atau pasar yang lebih rendah. Pembuat standar menerapkan beberapa
standar seperti ini pada tahun-tahun setelah bencana simpan pinjam, seperti uji penurunan nilai
untuk aset modal dan niat baik. Tes ini merupakan aplikasi parsial dari pendekatan pengukuran.44 Jika
arus kas masa depan bersih dari suatu aset kurang dari nilai buku, aset tersebut diturunkan ke nilai
saat ini. Kemudian, mungkin, fakta bahwa penurunan nilai tersebut diwajibkan oleh GAAP akan
membantu auditor menahan tekanan manajemen untuk melebih-lebihkan aset bersih. Selanjutnya,
auditor dapat mengurangi eksposur kewajiban mereka dengan menunjukkan bahwa, dengan tes
penurunan nilai, laporan keuangan memasukkan perubahan nilai negatif yang mendahului
kebangkrutan, merger, perampingan, kewajiban lingkungan, dll. Memang, sejauh perubahan nilai
negatif adalah informasi orang dalam. , pengungkapannya melalui tes penurunan nilai

234 Bab 6
menginformasikan pasar tentang keberadaan dan besarnya perubahan tersebut. Tentu saja, penentuan nilai
saat ini membutuhkan penggunaan estimasi dan penilaian yang lebih besar, tetapi karena kewajiban hukum,
tradeoff relevansi/keandalan mungkin telah bergeser ke arah relevansi yang lebih besar.
Insiden pelaporan keuangan konservatif bersyarat di Amerika Serikat diselidiki oleh Basu (1997).
Dia mengukur konservatisme dengan korelasi antara laba bersih dan pengembalian saham. Basu
berpendapat bahwa pasar sekuritas yang efisien akan menaikkan harga saham perusahaan yang
berkinerja baik secara ekonomi dan menurunkan harga perusahaan yang berkinerja buruk. Di bawah
akuntansi konservatif, pendapatan perusahaan yang berkinerja baiktidak akan termasuk peningkatan
aset yang belum direalisasi yang mencirikan perusahaan yang berkinerja baik. Namun, pendapatan
perusahaan yang berkinerja burukakan termasuk penurunan nilai aset mereka. Oleh karena itu,
korelasi antara pengembalian saham dan pendapatan akan lebih tinggi untuk perusahaan yang
berkinerja buruk daripada perusahaan yang berkinerja baik. Seperti yang dikatakan Basu,
pendapatan lebih tepat waktu dalam pengakuan mereka atas kinerja yang buruk daripada kinerja
yang baik. Hubungan laba bersih/harga saham yang lebih kuat untuk perusahaan yang berkinerja
buruk daripada untuk perusahaan yang berkinerja baik dapat dilihat sebagai bukti akuntansi
konservatif bersyarat, dengan asumsi efisiensi pasar sekuritas. Dalam sampel besar perusahaan
selama tahun 1963-1990, Basu menemukan laba bersih yang jauh lebih tinggi untuk berbagi
hubungan harga untuk perusahaan dalam sampelnya yang berkinerja buruk daripada untuk
perusahaan yang berkinerja baik, konsisten dengan argumennya.
Dengan menggunakan pendekatan pengukuran ini, Basu melanjutkan untuk meneliti periode
1983-1990. Ini telah diidentifikasi sebagai periode pertumbuhan tinggi dalam litigasi terhadap auditor dan
secara kasar sesuai dengan periode kegagalan simpan pinjam yang dijelaskan di atas.
Dia menemukan bahwa konservatisme bersyarat meningkat dalam periode ini relatif
terhadap periode sebelumnya dari pertumbuhan litigasi yang rendah. Hal ini menunjukkan
bahwa pembuat standar bereaksi terhadap kerugian investor dan kesulitan hukum auditor
dengan meningkatkan konservatisme bersyarat, seperti dalam standar uji penurunan nilai
yang disebutkan di atas. Memang, tren peningkatan konservatisme terus berlanjut. Ball dan
Shivakumar (2006) mendokumentasikan peningkatan konservatisme bersyarat hingga 2002,
periode yang berakhir setelah kegagalan Enron dan WorldCom. Lobo dan Zhou (2006)
mendokumentasikan peningkatan praktik akuntansi konservatif bersyarat setelah disahkannya
Undang-Undang Sarbanes-Oxley tahun 2002. Tampaknya kerugian investor, kewajiban auditor,
dan hukuman berat bagi manajer yang melebih-lebihkan pendapatan memperkuat akuntansi
konservatif.
Orang mungkin bertanya, jika auditor dihukum untuk kerugian investor yang timbul dari pernyataan yang berlebihan,

mengapa mereka tidak juga dihukum untuk kerugian investor yang timbul dari pernyataan yang terlalu rendah? Investor juga

merugi karena meremehkan aset dan pendapatan. Jika pernyataan yang terlalu rendah ini menyebabkan nilai saham yang

terlalu rendah, kerugian investor dapat timbul dari penjualan saham yang dinilai terlalu rendah. Juga, bahkan tanpa penjualan,

harga saham yang rendah dapat menyebabkan kerugian utilitas investor jika mereka menunda konsumsi karena mereka

percaya bahwa mereka kurang kaya daripada yang sebenarnya. Namun, tuntutan hukum yang timbul dari pernyataan yang

berlebihan relatif jarang terjadi. Jawabannya adalah bahwa investor yang menghindari risiko kehilangan lebih banyak utilitas

dari pernyataan yang meremehkan daripada dari pernyataan yang berlebihan dengan besaran yang sama. Contoh 6.3 dan 6.4

menggambarkan asimetri kerugian ini.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 235

 6.12 Asimetri KERUGIAN INVESTOR*
Penjelasan untuk konservatisme ini dapat didukung oleh teori keputusan yang diuraikan dalam
Bab 3. Untuk melihatnya, perhatikan contoh berikut.

Contoh 6.3*
Asimetri Kerugian Investor I
Bill Cautious, seorang investor rasional, memiliki investasi di saham X Ltd., dengan nilai pasar saat ini sebesar
$10.000. Dia berencana untuk menggunakan jumlah ini untuk hidup selama dua tahun ke depan. Setelah
waktu itu, dia akan lulus dan akan memiliki pekerjaan bergaji tinggi. Akibatnya, dia tidak peduli sekarang
tentang perencanaan lebih dari dua tahun. Tujuannya adalah untuk memaksimalkan utilitas totalnya selama
periode ini. Untuk penyederhanaan, kami berasumsi bahwa X Ltd. tidak membayar dividen selama dua tahun
ini. Bill adalah penghindar risiko, dengan utilitas di setiap tahun sama dengan akar kuadrat dari jumlah yang
dia belanjakan di tahun itu.
Sangat mudah untuk melihat bahwa utilitas total Bill akan dimaksimalkan jika ia membelanjakan
jumlah yang sama setiap tahun. Jadi, dia menjual $5.000 sahamnya sekarang dan berencana menjual
sisa $5.000 pada awal tahun kedua.45 Misalkan, bagaimanapun, bahwa pada awal tahun
1, aset X Ltd. tertentu telah jatuh nilainya. Kerugian tersebut belum direalisasi, dan auditor X
Ltd. gagal untuk mengakui bahwa kerugian penurunan nilai harus dicatat. Akibatnya, kerugian
tetap sebagai informasi orang dalam, dan nilai pasar saham Bill yang tidak terjual tetap di
$5.000. Kerugian tersebut direalisasikan selama tahun 1, dan sisa saham Bill bernilai $3.000
pada akhir tahun.
Hitung utilitas Bill selama dua tahun, dievaluasi pada akhir tahun 1:

UEA (Melebih-lebihkan) = 25.000 + 23.000

= 70,71 + 54,77
= 125,48
dimana UEA menunjukkan utilitas aktual Bill, menjadi utilitas dari $5.000 yang dia belanjakan di tahun
pertama ditambah utilitas yang akan datang di tahun 2 dari penjualan sahamnya seharga $3.000.46
Jika pada awal tahun pertama Bill mengetahui bahwa kekayaannya hanya $8.000, ia akan merencanakan
untuk membelanjakan $4.000 setiap tahun. Utilitas yang diharapkannya adalah

UE (Berlebihan) = 24,000 + 24,000

= 63.25 + 63.25
= 126,50
di mana EU menunjukkan utilitas Bill jika dia mengetahui nilai akhir dari sahamnya. Dengan demikian, Bill kehilangan utilitas
sebesar 126,50 - 125,48 = 1,02 sebagai akibat dari pembukaan kekayaan yang dilebih-lebihkan sebesar $2.000.

*Contoh 6.3 dan 6.4 dapat dilewati tanpa kehilangan kontinuitas.

*Bagian 6.12 dapat dilewati tanpa kehilangan kontinuitas.

236 Bab 6
 Sekarang asumsikan bahwa aset X Ltd. telah meningkat nilainya sebesar $2.000 pada awal tahun
1. Sekali lagi, keuntungan yang belum direalisasi tidak diakui oleh auditor pada awal tahun 1, dan
tetap sebagai informasi orang dalam. Keuntungan tersebut direalisasikan sepanjang tahun, dan nilai
saham Bill naik menjadi $7.000 pada akhir tahun. Utilitas aktualnya selama dua tahun adalah

UEA (Meremehkan) = 25.000 + 27.000

= 70,71 + 83,67
= 154,38
Padahal, jika Bill tahu kekayaannya adalah $12.000,

EU (Meremehkan) = 26.000 + 26.000

= 77,46 + 77,46
= 154,92
Dengan demikian, Bill kehilangan utilitas 154,92 - 154,38 = 0,54 sebagai akibat dari pernyataan awal kekayaan yang terlalu
rendah. Perhatikan bahwa meskipun total konsumsi Bill akan menjadi $2.000 lebih tinggi dari yang dia perkirakan semula, dia
masih mengalami kehilangan utilitas, karena pernyataan yang terlalu rendah membuatnya kehilangan kesempatan untuk
merencanakan pengeluarannya secara optimal dari waktu ke waktu.47
Poin utama dari contoh ini adalah bahwa meskipun jumlah salah saji adalah sama, kerugian utilitas Bill
untuk pernyataan yang lebih tinggi hampir dua kali lipat kerugian untuk pernyataan yang lebih rendah dari
jumlah yang sama. Kerugian timbul karena Bill salah mengalokasikan konsumsinya dari waktu ke waktu
karena kesalahan dan bias dalam melaporkan kekayaannya. Bill akan marah dalam kedua kasus tersebut,
tetapi dia lebih kesal karena pernyataan yang berlebihan. Akibatnya, auditor lebih mungkin dituntut karena
kesalahan penyajian yang berlebihan.48 Untuk model yang lebih formal untuk menunjukkan asimetri ini, lihat
Scott (1975).
Mengantisipasi kerugian investor asimetri, auditor, yang ingin menghindari tuntutan hukum,
bereaksi dengan bersikap konservatif. Ketika nilai saat ini menurun, penurunan aset ke nilai saat ini
menguntungkan investor dalam contoh kita dengan menghindari kerugian utilitas 1,02, sehingga
mengurangi kemungkinan investor menuntut auditor. Regulator, yang juga ingin melihat lebih sedikit
kerugian investor dan tuntutan hukum, akan mendorong konservatisme ini dengan undang-undang
hukuman bagi perusahaan dan manajer mereka yang gagal merilis berita buruk pada waktu yang
tepat, dan dengan standar akuntansi baru seperti tes penurunan nilai.
Contoh ini menggambarkan konservatisme bersyarat karena kerugian nilai ekonomi telah terjadi,
meskipun belum direalisasikan pada awal tahun 1. Contoh tersebut menunjukkan alasan untuk mengakui
kerugian yang belum direalisasi—kerugian investor yang lebih rendah dan eksposur auditor yang lebih
sedikit terhadap tuntutan hukum.
Singkatnya, salah satu cara akuntan dan auditor dapat meningkatkan perilaku etis, meningkatkan
kegunaan bagi investor, dan melindungi diri mereka sendiri dari kewajiban hukum adalah dengan
memperluas konservatisme bersyarat. Perhatikan bahwa karena konservatisme bersyarat memerlukan
pengukuran nilai arus, kita dapat menganggapnya sebagai versi asimetris (yaitu, satu sisi) dari pendekatan
pengukuran.
Tentu saja, contoh ini menimbulkan pertanyaan, mengapa tidak menulis aset hingga nilai saat ini juga?
Mengakui peningkatan aset yang belum direalisasi sebesar $2.000 pada tahun pertama tahun pertama akan
meningkatkan utilitas Bill sebesar 0,54. Meskipun tidak sebesar peningkatan utilitas dari mengenali a

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 237

 $2.000 kerugian yang belum direalisasi, perpindahan ke akuntansi nilai wajar penuh ini akan
merupakan peningkatan lebih lanjut dalam kegunaan laporan keuangan. Jawaban yang mungkin
adalah bahwa auditor mungkin khawatir tentang keandalan nilai saat ini, terutama untuk kenaikan
nilai saat ini karena manajemen biasanya lebih suka melaporkan keuntungan daripada kerugian dan
dengan demikian cenderung mengantisipasi dan/atau melebih-lebihkan keuntungan tersebut.
Peningkatan kegunaan dan penurunan eksposur gugatan dari penghapusan aset mungkin cukup
tinggi untuk melebihi masalah keandalan, sedangkan manfaat dari penghapusan aset mungkin tidak.
Asimetri kerugian utilitas ini, yang didorong oleh cekungnya fungsi utilitas investor yang menghindari
risiko, menciptakan permintaan investor untuk konservatisme, yang mendasari penjelasan litigasi
dan peraturan untuk konservatisme yang diuraikan dalam Bagian 6.11.

Contoh 6.4
Asimetri Kerugian Investor II
Untuk mengejar konservatisme lebih lanjut, lanjutkan asumsi di atas, kecuali bahwa sekarang
tidak ada perubahan nilai aset X Ltd. pada awal tahun 1. Namun, nilai aset, dan karenanya nilai
saham Bill, dapat berubah di masa depan. Secara khusus, asumsikan bahwa auditor
mengharapkan bahwa pada akhir tahun 1, aset akan turun nilainya sebesar $2.000 atau naik
nilainya sebesar $2.000, masing-masing dengan probabilitas 0,5. Berapa nilai aset yang harus
dilaporkan auditor pada awal tahun 1? Secara khusus, haruskah aset dilaporkan pada nilai yang
diharapkan (yaitu, nilai wajar) sebesar $10.000?
Untuk menjawab pertanyaan ini, asumsikan bahwa auditor ingin memaksimalkan kegunaan
laporan keuangan untuk Bill. Artinya, dia ingin membantu Bill memaksimalkan utilitas konsumsi yang
diharapkannya selama dua tahun.49 Utilitas yang diharapkan (EU) Bill pada awal tahun pertama adalah

UE = 2x/2 + 0,528.000 - x/2 + 0,5212.000 - x/2 (6.4)

di mana x adalah nilai kekayaan yang digunakan Bill untuk tujuan perencanaan, dan x/2 adalah konsumsinya
pada tahun pertama. Konsumsi tahun kedua adalah $8.000 dikurangi konsumsi tahun pertama atau $12.000
dikurangi konsumsi tahun pertama, masing-masing dengan probabilitas 0,5.
Sekarang, jika Bill menggunakan x = $10.000, dan aset X Ltd. bernilai $8.000 pada akhir tahun, ia akan
menderita kerugian utilitas 1,02, seperti yang dihitung dalam Contoh 6.3. Demikian pula, ia akan kehilangan
utilitas 0,54 jika aset X Ltd. ternyata bernilai $12.000. Mengingat kerugian asimetri ini, Bill harus
mendasarkan konsumsi tahun pertamanya pada perkiraan kekayaan kurang dari $10.000. Bahkan, untuk
memaksimalkan UE, ia harus menggunakan perkiraan kekayaan x = $9.400, menghasilkan UE = 140 dalam
Persamaan 6.4. Jika Bill menggunakan perkiraan kekayaan x = $10.000 (yaitu, nilai yang diharapkan dari
kekayaannya), UE-nya turun menjadi 139,93.50
Mengantisipasi asimetri kerugian ini, auditor dapat menilai aset X Ltd. pada $9.400 pada awal tahun 1,
daripada nilainya saat ini sebesar $10.000. Ini mengingatkan Bill untuk menggunakan nilai kekayaan
konservatif untuk perencanaan konsumsinya.51 Selain itu, tanggung jawab hukum berkurang, karena auditor
juga cenderung dituntut karena gagal mengantisipasi kerugian (berlawanan dengan Contoh 6.3, di mana
auditor dituntut karena gagal melaporkan kerugian yang telah terjadi). Bukti eksperimental yang konsisten
dengan penghindaran potensi yang lebih besar dari auditor

238 Bab 6
pernyataan yang berlebihan relatif terhadap pernyataan yang lebih rendah dengan adanya risiko
litigasi dilaporkan oleh Barron, Pratt, dan Stice (2001). Contoh 6.4 memberikan dasar rasional untuk
bukti seperti ini.
Contoh ini menggambarkan konservatisme tanpa syarat, karena nilai akuntan
aset berisiko kurang dari nilai saat ini meskipun keuntungan atau kerugian ekonomi
belum terjadi.
Kadang-kadang dikatakan bahwa konservatisme tanpa syarat bukanlah keputusan yang berguna karena,
tidak seperti konservatisme bersyarat, ia tidak menyampaikan informasi langsung tentang arus kas masa
depan, dan bias ke bawah dapat disesuaikan oleh investor. Namun, kita harus bertanya mengapa investor
ingin sepenuhnya menghilangkan bias ke bawah karena, seperti yang baru saja diilustrasikan, bias ke bawah
meningkatkan utilitas konsumsi yang diharapkan. Artinya, konservatisme tanpa syarat yang diterapkan
secara optimal menyampaikan informasi tentang risiko. Mengingat bahwa auditor memiliki informasi yang
lebih baik tentang distribusi nilai aset masa depan daripada investor, penilaian konservatif sebesar $9.400
mewakili estimasi auditor dari nilai yang paling berguna untuk keputusan bagi investor yang menghindari
risiko yang membutuhkan estimasi kekayaan untuk tujuan pengambilan keputusan.
Dalam praktiknya, ada beberapa cara untuk menerapkan konservatisme tanpa syarat. Misalnya,
investasi modal yang menguntungkan biasanya dinilai pada biaya historis, persediaan dipertahankan
pada biaya historis sampai peningkatan nilai direalisasikan, dan biaya amortisasi dapat berjalan
sebelum penyusutan ekonomi. Juga, akuntansi biaya historis memerlukan pengeluaran tertentu
untuk hal-hal yang tidak berwujud, seperti biaya penelitian, untuk dibebankan pada saat terjadinya.
Beberapa dari kebijakan ini dapat dibenarkan atas dasar keandalan. Namun, mereka juga dapat
dilihat sebagai respons terhadap permintaan investor/auditor untuk konservatisme tanpa syarat.
Konservatisme tanpa syarat bertentangan dengan Kerangka Konseptual (Bagian 3.7), yang
menegaskan bahwa informasi akuntansi harus tidak bias. Bahkan konservatisme bersyarat
(yaitu, tes penurunan nilai) menciptakan bias pada tingkat laporan keuangan, karena
menghasilkan pernyataan yang terus-menerus dari pendapatan perusahaan dan nilai aset
bersih relatif terhadap nilai ekonominya. Namun, Contoh 6.3 dan 6.4 menunjukkan kondisi di
mana bias ke bawah meningkatkan kegunaan keputusan.
Tentu saja, sebagai alternatif untuk melaporkan nilai tunggal untuk suatu aset, auditor
dapat melaporkan berbagai kemungkinan nilai aset dan probabilitasnya. Dalam Contoh
6.4, kemungkinan nilai akhir tahun 1 sebesar $8,000 dan $12,000 dan probabilitasnya
dapat dilaporkan sebagai informasi risiko tambahan. Kemudian, Bill dapat memilih
perkiraan kekayaan apa pun yang dia inginkan untuk tujuan perencanaan, daripada
mengandalkan satu angka berdasarkan laporan keuangan. Namun, sebagai masalah
praktis, ini akan mencakup mengatasi kemungkinan keberatan manajer dan, agar
laporan semacam itu dapat dipercaya, akan memerlukan audit distribusi probabilitas
multivariat yang besar dari nilai saat ini dari semua aset dan kewajiban, lengkap dengan
kovarians. Jadi, meskipun auditor akan memiliki perkiraan yang lebih baik dari distribusi
ini daripada investor, itu lebih dapat diandalkan,52
Perhatikan bahwa konservatisme tanpa syarat mendahului konservatisme bersyarat (nilai aset
yang lebih rendah sekarang, semakin sedikit yang harus dicatat nanti). Jika aset X Ltd. dinilai pada
awal tahun 1 pada $9.400, sesuai contoh ini, dan kerugian aset sebesar $2.000 direalisasikan pada
tahun 1 sesuai Contoh 6.3, writedown hanya akan menjadi $1.400 ($2.000 – $600) , karena $600 dari
kerugian disangga oleh penilaian aset konservatif awal. Dengan demikian, tagihan kerugian utilitas
yang diderita dalam Contoh 6.3 berkurang.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 239

 Tingkat konservatisme tanpa syarat dapat diukur dengan rasio pasar terhadap
buku perusahaan, karena pasar yang efisien akan menawar nilai perusahaan (yaitu,
pembilang) untuk mengenali informasi yang tersedia untuk umum tentang peluang
investasi, niat baik, dan aset yang menguntungkan. . Nilai buku (penyebut),
bagaimanapun, tidak termasuk barang-barang ini karena keterlambatan
pengakuan, dan selanjutnya dikurangi dengan konservatisme tanpa syarat. Jadi,
mengikuti dari paragraf sebelumnya, harus ada hubungan jangka pendek negatif
antara konservatisme tanpa syarat (diukur dengan rasio pasar-to-book) dan
konservatisme bersyarat. Baik konservatisme pasar-ke-buku dan kondisional
mungkin mengandung kesalahan sebagai tindakan konservatisme, karena mereka
juga dipengaruhi oleh hal-hal seperti penurunan nilai di masa lalu, inefisiensi pasar,
dan taktik manajemen laba. Namun,53

Bukti empiris yang konsisten dengan argumen dalam Contoh 6.3 dan 6.4 dilaporkan oleh Skinner (1997). Dia
memeriksa sampel dari 221 tuntutan hukum AS setelah pelaporan kejutan pendapatan negatif yang besar (yaitu,
berita buruk) dalam pendapatan kuartalan selama 1988-1994, relatif terhadap kuartal dari mana tidak ada tuntutan
hukum terjadi. Skinner melaporkan bahwa manajer lebih mungkin untuk memperingatkan pasar akan berita buruk
sebelum pendapatan kuartalan dilaporkan, relatif terhadap kecenderungan mereka untuk mengungkapkan lebih
awal jenis berita pendapatan lainnya. Hal ini menunjukkan bahwa pengungkapan kerugian sukarela awal mungkin
merupakan upaya manajer untuk mencegah tuntutan hukum yang biasanya mengikuti berita buruk. Namun, Skinner
tidak menemukan bukti bahwa pengungkapan awal mengurangi tuntutan hukum, menunjukkan bahwa, meskipun
pengungkapan awal, pemegang saham memiliki insentif yang kuat untuk menuntut setelah berita pendapatan buruk.

Skinner juga melaporkan, bagaimanapun, bahwa pengungkapan awal cenderung mengurangi jumlah
dari penyelesaian gugatan. Sekali lagi, ini konsisten dengan contoh kami, karena semakin awal
pengungkapan, semakin cepat pemegang saham dapat merevisi keputusan konsumsinya, sehingga
mengurangi jumlah kerugian utilitas.
Baru-baru ini, Shroff, Venkataraman, dan Zhang (SVZ; 2013) juga memanfaatkan ancaman tuntutan hukum
sebagai motivator pelaporan konservatif. Mereka berpendapat bahwa tuntutan hukum sangat mungkin terjadi ketika
beberapa peristiwa memilikibahan tidak menguntungkan efek ekonomi pada sebuah perusahaan. Pertanyaannya
kemudian adalah, apakah efek dari peristiwa buruk ini muncul dalam pendapatan?lebih cepat daripada a bahan yang
menguntungkan peristiwa ekonomi? Jika demikian, argumen kami bahwa asimetri kerugian investor mengarah pada
konservatisme bersyarat didukung.
Untuk mengidentifikasi kapan peristiwa ekonomi material mempengaruhi perusahaan, SVZ mengidentifikasi
kuartal di mana ada pengembalian abnormal tiga hari atas saham perusahaan sebesar -10% atau lebih (yaitu,
peristiwa material yang tidak menguntungkan) atau +10% atau lebih (menguntungkan). ). Untuk sampel besar
perusahaan tersebut selama periode 1982-2007, SVZ menemukan bahwa, rata-rata, efek negatif pada pendapatan
kuartalan setelah peristiwa material yang tidak menguntungkan muncul lebih cepat daripada efek positif dari
peristiwa material yang menguntungkan, konsisten dengan argumen litigasi untuk konservatisme bersyarat.

240 Bab 6
6.13 KESIMPULAN PENDEKATAN PENGUKURAN
TERHADAP KEGUNAAN KEPUTUSAN
Pertanyaan serius telah diajukan tentang rasionalitas investor dan efisiensi pasar. Pertama, pasar
sekuritas mungkin tidak sepenuhnya efisien seperti yang sebelumnya diyakini, menunjukkan bahwa
investor yang bias perilaku mungkin memerlukan bantuan dalam mencari tahu implikasi penuh dari
informasi akuntansi untuk pengembalian di masa depan. Teori perilaku menunjukkan bahwa bantuan
dapat diberikan dengan memindahkan beberapa informasi, seperti nilai saat ini, dari catatan laporan
keuangan ke dalam laporan keuangan yang tepat.
Namun demikian, kami berpendapat bahwa kecuali selama periode seputar penetapan harga
likuiditas, teori pasar sekuritas yang efisien terus berguna dalam memandu keputusan pelaporan dan
pengungkapan akuntan. Harus diakui, bagaimanapun, konvergensi ke harga yang efisien mungkin
membutuhkan waktu. Pertanyaan yang lebih mendasar adalah sejauh mana investor rata-rata
rasional. Kami menyarankan bahwa banyak perilaku harga sekuritas yang telah digunakan untuk
menantang rasionalitas juga dapat dijelaskan oleh perilaku rasional, begitu asumsi ekspektasi
rasional dan pengetahuan umum dilonggarkan.
Sehubungan dengan relevansi nilai informasi akuntansi, pangsa pasar 2% hingga 7% untuk laba bersih
tampaknya rendah, menunjukkan ruang lingkup yang cukup besar untuk meningkatkan kegunaannya bagi
investor. Selain itu, kewajiban hukum dapat memaksa akuntan, auditor, dan manajer untuk meningkatkan
konservatisme dalam laporan keuangan dengan mewajibkan tes penurunan nilai, yang kami pandang
sebagai versi asimetris dari pengukuran nilai saat ini.
Pendekatan pengukuran diperkuat oleh pengembangan teori surplus bersih Ohlson, yang
menekankan peran mendasar dari informasi akuntansi keuangan dalam menentukan nilai
perusahaan. Dengan demikian, teori surplus bersih secara alami mengarah pada pendekatan
pengukuran.
Tentu saja, pendekatan pengukuran mengalami masalah keandalan. Akibatnya, kami tidak
mengharapkan pendekatan ini meluas ke satu set lengkap laporan keuangan berdasarkan nilai saat
ini. Sebaliknya, pertanyaannya adalah salah satu derajat — sampai sejauh mana nilai saat ini akan
menggantikan biaya dalam pelaporan keuangan? Akibatnya, dalam bab berikutnya kami meninjau
GAAP dari perspektif penilaian saat ini. Selalu ada komponen nilai sekarang dan nilai pasar yang
substansial dalam laporan keuangan. Namun, seperti yang akan kita lihat, beberapa tahun terakhir
telah menyaksikan peningkatan yang berkelanjutan dalam standar nilai saat ini.

Pertanyaan dan Masalah

1. Mengapa pendekatan pengukuran untuk kegunaan keputusan menyarankan lebih banyak nilai informasi
yang relevan dalam laporan keuangan yang tepat, ketika teori pasar sekuritas yang efisien menyiratkan
bahwa catatan laporan keuangan atau pengungkapan lainnya akan sama bergunanya?

2. Apa yang akan berdampak pada relevansi, keandalan, dan kegunaan keputusan informasi
laporan keuangan yang dihasilkan dari adopsi akuntan dari pendekatan pengukuran?

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 241

 3. Teori pasar sekuritas yang efisien telah lama mendapat serangan dari behavioral finance, yang mengacu
pada teori psikologis tentang perilaku investor untuk menjelaskan mengapa harga sekuritas tidak
selalu berperilaku seperti yang diprediksi oleh teori ekonomi tentang investasi rasional dan efisiensi
pasar. Serangan-serangan ini meningkat setelah krisis pasar keamanan 2007-2008.

Yg dibutuhkan

A. Berikan dua alasan mengapa teori prospek memprediksi bahwa harga sekuritas akan berbeda dari harganya
menurut teori pasar sekuritas yang efisien.
B. Jelaskan dua anomali pasar sekuritas efisien terkait akuntansi dan, untuk masing-masing, jelaskan
mengapa itu merupakan anomali.
C. Anomali pasar sekuritas yang efisien menunjukkan bahwa investor kurang bereaksi terhadap isi informasi
lengkap dari laporan keuangan. Identifikasi dua karakteristik perilaku yang memprediksi underreaction ini
dan, untuk masing-masing, jelaskan!mengapa itu memprediksi reaksi yang kurang.
D. Haruskah akuntan khawatir bahwa pentingnya pelaporan keuangan dapat menurun jika
investor yang bias perilaku tidak menggunakan semua informasi dalam laporan keuangan?
4. Jelaskan dengan kata-kata Anda sendiri apa itu "pergeseran pasca-pengumuman". Mengapa ini menjadi
anomali efisiensi pasar sekuritas? Berikan dua bias perilaku yang dapat menghasilkan penyimpangan
pascapengumuman.

5. Jelaskan dengan kata-kata Anda sendiri mengapa respons pasar terhadap akrual, seperti yang didokumentasikan oleh Sloan

(1996), merupakan anomali efisiensi pasar surat berharga.

6. Seorang investor mempertimbangkan dua reksa dana. Berdasarkan pengalaman masa lalu, dana
pertama memiliki pengembalian yang diharapkan sebesar 0,08 dan standar deviasi 0,05. Dana kedua
memiliki pengembalian yang diharapkan 0,07 dan standar deviasi 0,06. Tidak ada alasan untuk
berasumsi bahwa kinerja masa depan dana ini akan berbeda dari kinerja masa lalu. Namun, dana
kedua memiliki jaminan yang melekat bahwa pengembalian di tahun mana pun tidak akan negatif.

Yg dibutuhkan

A. Dana mana yang kemungkinan akan dibeli oleh investor rasional menurut teori keputusan
satu orang?
B. Investor membeli dana kedua. Gunakan teori prospek untuk menjelaskan alasannya.

7. Lev, dalam artikelnya “On the Usefulness of Earnings” (1989), menunjukkan rendahnya kemampuan laba
bersih yang dilaporkan untuk menjelaskan variasi harga sekuritas di sekitar tanggal rilis informasi laba.
Lev menghubungkan relevansi nilai laba yang rendah ini dengan kualitas laba yang rendah.

Yg dibutuhkan

A. Definisikan “kualitas penghasilan”. Kaitkan jawaban Anda dengan konsep sistem informasi
dalam teori keputusan satu orang.
B. Menyarankan alasan mengapa kualitas pendapatan mungkin rendah.
C. Bagaimana pendekatan pengukuran terhadap pelaporan keuangan dapat meningkatkan kualitas
laba, dan karenanya dampak laba terhadap harga sekuritas?

8. Tampaknya relevansi nilai laba yang dilaporkan, yang diukur dengan R2 atau ERC, rendah, dan mungkin
menurun seiring waktu. Gunakan teori keputusan satu orang untuk menjelaskan mengapa relevansi
nilai pendapatan yang dilaporkan dapat diukur dengan R2 atau ERC. Mungkinkah return saham
abnormal meningkat tetapi R2 dan ERC jatuh? Menjelaskan.

9. Kerangka bersama IASB/FASB (Bagian 3.7) akan memiliki pengaruh yang signifikan terhadap pelaporan
keuangan saat diimplementasikan.

242 Bab 6
 Yg dibutuhkan

A. Kerangka tersebut menghilangkan kata “rasional” sebagai deskripsi pengambilan keputusan investor
dan kreditur. Deskripsi ini muncul dalam Pernyataan Konsep Akuntansi Keuangan FASB 1978 yang
asli. Sebaliknya, dalam Kerangka Bersama, tujuan pelaporan keuangan adalah untuk membantu
pengguna laporan keuangan “dalam membuat keputusan dalam kapasitas mereka sebagai
penyedia modal.” Menurut Anda mengapa kata "rasional" dihilangkan?
B. Jika investor tidak membuat keputusan yang rasional, apakah ini menambah atau mengurangi peran
pelaporan keuangan dalam memberikan informasi yang berguna bagi investor? Menjelaskan.
C. Kerangka bersama juga menyatakan bahwa pengguna laporan keuangan memerlukan informasi
tentang "arus kas masa depan" dari investasi mereka. Dengan demikian, beberapa keterkaitan
antara informasi laporan keuangan saat ini dan arus kas masa depan diperlukan. Konsep sistem
informasi menyediakan keterkaitan seperti itu.
Apa pengaruh relevansi dan keandalan informasi keuangan terhadap probabilitas
diagonal utama sistem informasi? Mengapa kualitas yang diinginkan ini harus ditukar
ketika kondisinya tidak ideal? Tentukan "relevansi" dan "keandalan" sebagai bagian dari
jawaban Anda.
10. Tentukan dua batasan untuk arbitrase, dan jelaskan mengapa hal ini dapat menjelaskan keberadaan
panjang dari anomali pasar sekuritas yang efisien seperti penyimpangan pasca-pengumuman dan
anomali akrual.

11. Sebuah perusahaan diharapkan untuk memperoleh laba bersih $100 untuk tahun depan, pada
akhir waktu perusahaan akan ditutup. Penghasilan $100 yang diharapkan termasuk keuntungan
dan kerugian dari pelepasan aset dan kewajiban, dan semua biaya penutupan lainnya. Nilai
buku perusahaan pada awal tahun adalah $600, dan biaya modalnya adalah 12%. Berapa
estimasi nilai pasar perusahaan pada awal tahun?

A. $625.00
B. $672.00
C. $689.29
D. $700.00

12. Dapatkan laporan tahunan terbaru dari perusahaan publik, dan gunakan prosedur yang diuraikan
dalam Bagian 6.10.3 untuk memperkirakan nilai per saham biasa perusahaan. Bandingkan nilai
ini dengan nilai pasar aktual per saham perusahaan sekitar tiga bulan setelah akhir tahun
perusahaan. Jelaskan perbedaan apa saja. Dalam penjelasan Anda, sertakan pertimbangan
kemungkinan efek keterlambatan pengakuan, dan justifikasi asumsi Anda tentang persistensi
pendapatan abnormal.
13. Anda adalah akuntan senior dari sebuah perusahaan publik besar yang mengalami penurunan bisnis
yang menurut manajemen bersifat sementara. Untuk memenuhi proyeksi pendapatan yang diberikan
dalam MD&A tahun sebelumnya, manajemen meminta Anda untuk menemukan tambahan $5 juta dari
pendapatan yang dilaporkan untuk tahun berjalan. Setelah beberapa studi, Anda menentukan bahwa
untuk meningkatkan pendapatan sebesar ini, perlu untuk mengakui pendapatan tambahan pada
kontrak dalam proses, meskipun kontrak masih jauh dari selesai dan dipertanyakan apakah
keuntungan benar-benar akan direalisasikan atau tidak. Sebuah studi yang cermat dari standar
akuntansi yang berkaitan dengan pengakuan pendapatan membawa Anda pada kesimpulan bahwa
mengakui $5 juta keuntungan pada tahap ini tidak akan sesuai dengan GAAP. Akibatnya, auditor akan
diharapkan untuk keberatan.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 243

 Anda melaporkan hal ini kepada manajemen, tetapi tetap diperintahkan untuk tetap melanjutkan.
Manajemen meyakinkan Anda bahwa bisnis tahun depan akan jauh lebih baik dan pengakuan
pendapatan prematur tidak akan pernah diperhatikan. Selanjutnya, manajemen yakin dapat
meyakinkan auditor tentang hal ini juga.

Yg dibutuhkan

Apa yang akan Anda lakukan dalam menanggapi dilema etika ini? Berikan alasan untuk dan menentang
keputusan Anda.

14. Beberapa tahun terakhir telah melihat litigasi yang cukup besar terhadap auditor di
Amerika Serikat. Sumber utama litigasi ini muncul dari tekanan yang dirasakan
perusahaan untuk memenuhi ekspektasi pendapatan analis. Untuk menghindari
pelaporan laba yang lebih rendah dari perkiraan, perusahaan terkadang menggunakan
teknik manajemen laba, seperti pengenalan pendapatan prematur dan perangkat lain,
untuk meningkatkan laba bersih yang dilaporkan. Untuk menghindari laporan audit yang
memenuhi syarat, perusahaan dapat menekan auditornya untuk "meregangkan" GAAP.
Hal ini menempatkan auditor pada posisi etis yang sulit. Tanggung jawab utama auditor
adalah kepada pemegang saham. Namun, manajemenlah yang mempengaruhi komite
audit dan membayar penunjukan auditor. Jika auditor tidak ikut, dia mungkin kehilangan
klien audit, dan setiap layanan non-audit juga disediakan. Lebih-lebih lagi,
Seseorang dapat bersimpati dengan manajer perusahaan karena ingin memenuhi ekspektasi pendapatan. Pasar
akan sangat menghukum harga saham mereka jika mereka tidak melakukannya. Misalnya, pada tahun 1997, Eastman
Kodak mengumumkan bahwa pendapatan tidak akan memenuhi harapan karena tingginya nilai
Dolar AS, dan analis mengurangi estimasi pendapatan kuartal pertama 1997 dari $0,90 per saham menjadi
$0,80. Harga saham Kodak turun $9,25 menjadi $79 dalam perdagangan berat. Selanjutnya, Kodak melaporkan
laba per saham untuk kuartal sebesar $0,81, dan harga saham naik $2,25 menjadi $75,37.
Reaksi pasar ini telah berulang kali sejak itu. Sebuah artikel diJurnal Wall Street pada bulan April
2000 mengutip seorang manajer investasi terkemuka yang mengatakan bahwa pasar "melebih-
lebihkan" perubahan dalam ekspektasi pendapatan dan bahwa itu "bereaksi terlalu banyak."

Yg dibutuhkan

A. Mengapa auditor tergoda untuk mengikuti tekanan klien untuk mengelola laba yang
dilaporkan agar memenuhi harapan analis? Apa saja kemungkinan biaya jangka
panjang bagi auditor jika dia mengikutinya?
B. Sejauh mana peningkatan penggunaan pendekatan pengukuran terhadap pelaporan keuangan akan
mengurangi eksposur auditor terhadap tekanan dan tuntutan hukum klien?
C. Gunakan konsep dari behavioral finance untuk menjelaskan mengapa pasar dapat "berreaksi berlebihan" terhadap
perubahan ekspektasi pendapatan.
D. Apakah penurunan harga saham Kodak sebesar $9,25 yang dilaporkan di atas tidak konsisten dengan teori
pasar sekuritas yang efisien? Gunakan hubungan antara perubahan estimasi pendapatan analis dan
perubahan harga saham untuk menjelaskan mengapa atau mengapa tidak. Lakukan hal yang sama untuk
kenaikan harga saham $2,25 berikutnya.

15. Kehancuran pasar sekuritas beragun aset tahun 2007–2008 sering disalahkan pada praktik pinjaman
hipotek yang lemah, kontrol risiko yang buruk oleh perusahaan keuangan, manajer yang rakus, dan
regulasi yang tidak memadai. Namun, krisis juga memiliki implikasi penting untuk akuntansi keuangan
dan praktik pelaporan. Berikan dua implikasi tersebut dan, untuk masing-masing, jelaskan mengapa
akuntan harus menyadarinya dan menganggapnya serius (lihat juga Bagian 1.3).

244 Bab 6
16. Dalam laporan tahunan 2005, TD Bank Financial Group (TD) melaporkan keuntungan ekonomis
sebesar $1.062 juta. Perhitungan keuntungan ekonominya diringkas sebagai berikut (jutaan
dolar):

Rata-rata ekuitas pemegang saham biasa untuk tahun tersebut $14.600

Tambahkan kembali goodwill/tak berwujud diamortisasi sampai saat ini 3.213
Rata-rata modal yang diinvestasikan sebelum amortisasi goodwill $17.813

Laba bersih per laporan laba rugi $2.229

Beban modal sebesar 10,1% per tahun, diperkirakan menggunakan 1,799
CAPM Laba ekonomi setelah amortisasi aset tak berwujud dan wesel 430
Amortisasi aset tak berwujud ($354) dan wesel ($278) Laba ekonomi 632
sebelum amortisasi aset tak berwujud dan wesel $ 1,062

Yg dibutuhkan

A. Apa hubungan antara perhitungan TD atas keuntungan ekonomi dan perhitungan nilai perusahaan
dengan menggunakan teori surplus bersih, yang diilustrasikan pada Contoh 6.2?
B. Apakah TD memiliki niat baik yang tidak tercatat? Jelaskan mengapa atau mengapa tidak.

C. Amortisasi aset tak berwujud sebesar $354 juta ditambahkan kembali ke laba bersih GAAP 2005 TD
sebesar $2,229 untuk tujuan penghitungan laba ekonomi, dengan alasan bahwa laba bersih
sebelum amortisasi aset tak berwujud mengukur kinerja bank dengan lebih baik. Niat baik dan aset
tak berwujud lainnya muncul karena akuisisi TD atas Canada Trust pada tahun 2000 dan Banknorth
pada tahun 2005. Catatan $ 278 juga ditambahkan kembali. Item catatan didefinisikan dalam
laporan tahunan sebagai item yang manajemen tidak yakini sebagai indikasi kinerja bisnis yang
mendasarinya. Mereka termasuk biaya untuk kewajiban hukum, biaya penebusan saham preferen,
biaya restrukturisasi, kerugian derivatif, dan beberapa item terkait.
Sebagai investor saham TD Bank, apakah menurut Anda pendapatan ekonomi lebih atau kurang bermanfaat
daripada laba bersih yang dilaporkan untuk memprediksi kinerja bank di masa depan? Menjelaskan. Berfokus pada
pendapatan ekonomi, apakah Anda menemukan pendapatan ekonomi sebelum atau sesudah menambahkan
kembali amortisasi aset tak berwujud dan item catatan yang paling berguna? Menjelaskan.

17. Lihat Teori dalam Praktek sketsa 1.2. Kebijakan akuntansi New Century sangat
dipertanyakan setelah krisis pasar 2007-2008. KPMG ditarik ke dalam tuntutan hukum
yang mengikuti pengajuan New Century untuk perlindungan kebangkrutan.

Yg dibutuhkan

A. Apakah Anda setuju dengan kebijakan New Century untuk menghentikan pengakuan hipotek
yang ditransfer ke investor dari neraca, dan menciptakan penyisihan kerugian kredit akibat
pembelian kembali hipotek? Alternatifnya adalah mempertahankan hipotek pada
pembukuan New Century dan memperlakukan hasil yang diterima sebagai kewajiban sampai
hipotek harus dibeli kembali atau komitmen pembelian kembali berakhir. Jika yang terakhir,
maka hipotek dan kewajiban kemudian akan ditransfer ke pendapatan.
B. Apakah Anda setuju dengan kebijakan New Century untuk menilai kepentingan yang dipertahankan pada nilai
sekarang yang didiskontokan? Jelaskan mengapa atau mengapa tidak.
C. Apakah kebijakan yang lebih konservatif untuk menilai ketentuan kerugian kredit hipotek untuk pembelian
kembali telah mengurangi kemungkinan tuntutan hukum terhadap auditor? Menjelaskan.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 245

 Catatan
1. Ingat dari Bagian 4.2.1 bahwa kita menggunakan bentuk setengah kuat dari efisiensi pasar. Untuk
perbedaan antara harga pasar efisien semi-kuat dan nilai fundamental, lihat Bagian 4.6.2.

2. Perlu dicatat bahwa strategi investasi Daniel dan Titman menggunakan pandangan ke belakang untuk memilih saham dengan
momentum tinggi dan rendah. Strategi tersebut tidak akan dapat diterapkan secara real time.

3. Untuk subjek dengan posisi long, perkiraan pendapatan analis yang relatif rendah adalah BN. Untuk posisi short,
perkiraan yang relatif tinggi adalah BN, dalam hal ini perkiraan subyek harus lebih rendah dari analis.

4. Dalam istilah matematika, fungsi utilitas kontinu tetapi tidak terdiferensiasi pada nol.

5. Hal ini mendukung argumen Fama (1970) (lihat Bagian 4.3.1) bahwa sejumlah investor yang canggih
dapat mendorong harga keamanan pasar yang efisien.

6. Vassalou (2003), dalam sebuah studi empiris, menemukan bahwa berita yang terkait dengan pertumbuhan produk
domestik bruto di masa depan (proksi untuk risiko kenaikan atau penurunan ekonomi) memprediksi pengembalian
saham serta rasio book-to-market tidak . Ini mendukung argumen bahwa investor khawatir tentang risiko penurunan
(atau kenaikan) dalam perekonomian, dan membeli perusahaan B/M rendah (atau tinggi).

7. Non-stasioneritas memberikan alternatif untuk perdagangan kebisingan, dibahas dalam Bagian 4.4.1, untuk non-
runtuhnya harga saham di pasar yang efisien. Ketika parameter harga saham, seperti beta, tidak stasioner,
investor akan memiliki pendapat berbeda mengenai apakah harga saham saat ini mencerminkan nilai beta
mereka saat ini, dan mereka akan berdagang berdasarkan pendapat ini.

8. Meskipun tidak berlaku langsung ke beta, dukungan CAPM lebih lanjut disediakan oleh Durnev, Morck, Yeung,
dan Zarowin (DMYZ; 2003). Ingat dari Bagian 4.5 (Persamaan 4.4) bahwa suku sisajt dari
model pasar mencakup bagian spesifik perusahaan dari pengembalian saham (sedangkanJ + BJRgunung
istilah menangkap bagian pasar dan industri). DMYZ menemukan bahwa varian dari model pasar
residual berhubungan positif dengan jumlah pendapatan abnormal di masa depan. Sekarang varians darijt
dapat ditafsirkan sebagai ukuran kebalikan dari sinkronisitas (lihat Bab 4, Catatan 14), karena residual
varians menangkap jumlah informasi spesifik perusahaan, relatif terhadap jumlah informasi industri dan ekonomi yang
luas, dimasukkan ke dalam harga saham-informasi yang relatif lebih spesifik perusahaan menghasilkan varians yang
lebih besar, atau sinkronisitas yang lebih rendah. Kemudian (karena laba bersih tertinggal dalam mengenali banyak
peristiwa yang relevan), informasi ini muncul sebagai keuntungan dan kerugian dalam laba bersih. Akibatnya, konsisten
dengan hasil Ball and Brown (Gambar 5.3), pasar mengantisipasi sebagian besar pendapatan GN dan BN dan
mengkapitalisasinya ke dalam harga saham sebelum pendapatan dilaporkan. Hasil ini mendukung CAPM dan teori pasar
efisien yang mendasarinya, karena, seperti yang disarankan oleh Roll
(1988), rendahnya kemampuan CAPM untuk menjelaskan pengembalian saham mungkin sebagian disebabkan oleh
sejumlah besar informasi spesifik perusahaan yang terus-menerus dikembangkan oleh investor, bukan hanya karena
CAPM mengabaikan variabel risiko penting. DMYZ tidak menemukan dukungan untuk interpretasi alternatif dari
varian darijt hanya sebagai akibat dari kebisingan perdagangan atau perhatian investor yang terbatas.

9. Besarnya PAD tampaknya tergantung pada konstruk ekspektasi pendapatan yang digunakan oleh
peneliti. Sebagian besar studi PAD mengukur GN atau BN dalam pendapatan triwulanan berdasarkan
perubahan pendapatan musiman triwulanan (pendekatan deret waktu). Namun, Livnat dan Mendenhall
(2006) melaporkan bahwa PAD secara signifikan lebih besar ketika GN dan BN diukur berdasarkan
perkiraan analis. Selanjutnya, Ayers, Li, dan Yeung (2011) menganalisis PAD berdasarkan perubahan
pendapatan musiman triwulanan (perilaku investor yang mereka kaitkan dengan investor kecil) secara
terpisah dari PAD berdasarkan perbedaan antara pendapatan yang dilaporkan dan perkiraan analis
(yang mereka kaitkan dengan investor besar ). Mereka melaporkan bahwa PAD berbasis analis
bertahan lebih lama daripada PAD berbasis investor kecil,

10. Kemungkinan alternatif adalah bahwa beta perusahaan dapat berubah ketika mereka mengumumkan berita pendapatan yang baik
atau buruk. Jika pergeseran beta positif untuk perusahaan GN dan negatif untuk BN, ini bisa menjelaskan penyimpangan pasca
pengumuman hanya sebagai artefak pengembalian yang lebih tinggi (untuk perusahaan GN) dan lebih rendah (untuk BN) yang
akan diminta investor untuk mengkompensasi perubahan risiko— seperti yang dibahas dalam Bagian 3.4, investor

246 Bab 6
 memperdagangkan risiko dan pengembalian. Sementara BT menyajikan bukti bahwa, setelah pengumuman
pendapatan, beta memang bergeser dengan cara yang dijelaskan di atas, besarnya pergeseran jauh lebih kecil daripada
yang diperlukan untuk menjelaskan besarnya penyimpangan pasca-pengumuman.

11. Chordia dan Shivakumar (CS) mendasarkan argumen mereka pada hipotesis ilusi inflasi Modigliani dan Cohn (1979), yang
menyatakan bahwa investor saham biasa tampaknya tidak memasukkan pengaruh tingkat inflasi pada tingkat
pertumbuhan nominal pendapatan perusahaan. CS menunjukkan bahwa perusahaan dipengaruhi secara berbeda oleh
inflasi—beberapa keuntungan pendapatan perusahaan dan beberapa menderita. Hipotesis ilusi inflasi memprediksi
bahwa saham perusahaan yang diuntungkan dinilai terlalu rendah, dan sebaliknya.

12. Para penulis mengukur volatilitas pendapatan dengan varians pendapatan selama delapan kuartal sebelumnya.

13. Hasil ini bervariasi menurut industri. Misalnya, peningkatan akrual untuk perusahaan ritel dan manufaktur lebih besar daripada untuk
perusahaan jasa dan pertambangan.

14. Kehadiran investor bias perilaku mempengaruhi peringatan kami di Bagian 5.5, di mana kami menunjukkan bahwa
pembuat standar tidak dapat mengasumsikan kebijakan akuntansi yang menghasilkan respons tertinggi pada pasar
sekuritas yang efisien adalah yang terbaik bagi masyarakat. Sejauh kebijakan pelaporan keuangan berkualitas tinggi
meningkatkan respons pasar keamanan dengan mengurangi bias, masyarakatmelakukan menguntungkan, karena
pasar bekerja lebih baik.
Namun, seperti yang akan kita bahas di Bagian 6.5, korelasi serial dalam harga saham juga dapat dihasilkan oleh
investor rasional. Dengan demikian, jawaban atas pertanyaan sejauh mana pembuat standar dapat mengandalkan
respons pasar keamanan sebagai panduan untuk pengaturan standar menunggu pemahaman yang lebih lengkap
tentang mengapa anomali pasar yang efisien bertahan. Sementara itu, peringatan kami tetap ada.

15. Biaya terkait pengurangan diversifikasi muncul dari "efek Hirschleifer" (Hirshleifer, 1971). Sebelum rilis informasi
publik (misalnya, pengumuman pendapatan) tentang investasi yang dimiliki oleh investor yang kurang
terdiversifikasi, menghindari risiko, dia menghadapi risiko bahwa informasi tersebut tidak menguntungkan,
sehingga mengurangi nilai pasar investasi yang terpengaruh. Investor mungkin ingin melindungi dari risiko ini
dengan meningkatkan diversifikasi sebelum rilis informasi. Namun, jika portofolio yang kurang terdiversifikasi
sepenuhnya diadakan untuk mengeksploitasi anomali, peningkatan diversifikasi bekerja melawan keuntungan
anomali yang diharapkan. Jadi, terus memegang menciptakan biaya eksploitasi terkait risiko lainnya. Untuk
demonstrasi efek Hirschleifer dalam konteks pasar modal, lihat Ball (2013).

16. BLLM terpaksa menghentikan studi mereka pada tahun 1999 karena perubahan dalam praktik bursa saham dan teknik perdagangan
investor menyebabkan tidak tersedianya data yang diperlukan untuk studi mereka setelah tahun 1999.

17. Investor besar ini tidak menanggapi akrual perusahaan BN. BLLM berpendapat bahwa investor perdagangan besar
kemungkinan besar adalah lembaga keuangan yang canggih, seperti reksa dana. Karena anomali akrual memprediksi
bahwa harga saham perusahaan BN menurun dari waktu ke waktu, eksploitasi anomali membutuhkan short selling.
Lembaga keuangan biasanya menghadapi pembatasan short-selling yang parah.

18. BLLM juga melaporkan bahwa investor dengan perdagangan di antara 500 dan 5.000 saham juga tidak
menanggapi besarnya akrual.

19. Dalam pengantar kami untuk ekspektasi rasional di Bagian 3.3.2, minat kami hanya memprediksi
efek akhir dari informasi baru. Di sini, kami mempertimbangkanproses mengarah ke efek akhir. Proses ini bisa
memakan waktu lama ketika parameter perusahaan, seperti probabilitas sistem informasi, dapat berubah dan
investor belajar dari waktu ke waktu, sehingga menghasilkan korelasi serial pengembalian saham yang sering
dianggap sebagai bukti irasionalitas investor.

20. Argumen terkait dibuat oleh Ng, Rusticus, dan Verdi (NRV; 2008), yang studinya tentang dampak biaya
transaksi pada PAD diperkenalkan di Bagian 6.4. NRV berasumsi bahwa setelah, katakanlah,
pengumuman pendapatan GN, GN atau BN berikutnya muncul secara acak. Hal ini berbeda dengan
argumen Brav dan Heaton, dimana berita selanjutnya dikorelasikan dengan GN atau BN dalam
pengumuman laba.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 247

 NRV kemudian berargumen bahwa jika GN berikutnya datang cukup untuk melebihi biaya transaksi, investor
arbitrase akan membeli lebih banyak saham, sehingga menggerakkan harga saham ke atas. Namun, jika BN ikut,
mereka akan cenderung bertahan, karena mereka masih mengharapkan harga saham naik dan penjualan sekarang
akan menghilangkan keuntungan yang diharapkan ini. Jadi, bahkan jika berita berikutnya datang secara acak, harga
saham akan melayang ke atas setelah pengumuman pendapatan GN. Argumen terkait berlaku jika pengumuman
pendapatan adalah BN.

21. Rasionalitas terikat adalah teori yang agak "di antara" teori keputusan yang dijelaskan dalam Bab 3 dan teori
perilaku yang dijelaskan di sini. Pengambil keputusan memang merevisi probabilitas keadaan setelah
menerima informasi baru seperti di bawah teori keputusan, tetapi untuk masalah yang kompleks mereka
"memotong pohon keputusan ke ukuran" dengan menghilangkan pertimbangan keadaan alam dan bukti yang,
bagi mereka, sangat penting dan/ atau terlalu mahal untuk dievaluasi. Dalam konteks kami, ini dapat
mengakibatkan aturan praktis, seperti mengabaikan informasi dalam catatan laporan keuangan,
berkonsentrasi pada laporan laba rugi atau hanya garis bawah, meskipun mereka sadar bahwa sisa laporan
keuangan mungkin berisi informasi yang relevan. Mereka cukup rasional, bagaimanapun, untuk bereaksi
terhadap informasi baru dari waktu ke waktu yang mendukung, atau tidak mendukung,

22. Untuk bukti bahwa hambatan arbitrase menjelaskan banyak PAD dalam jangka waktu yang lebih pendek, lihat Chung dan
Hrazdil (2011).

23. Seperti yang ditunjukkan AMS, model ini juga dapat diterapkan pada investor jangka panjang yang mungkin tetap membeli dan
menjual dalam waktu singkat untuk mengelola konsumsi mereka dari waktu ke waktu.

24. AMS berasumsi bahwa distribusi nilai perusahaan bersifat kontinu. Kemudian, kesetaraan antara jumlah yang dilaporkan
dan nilai perusahaan yang sebenarnya adalah peristiwa ukuran nol. Artinya, kesetaraan tidak akan pernah terjadi—akan
selalu ada kebisingan.

25. AMS mengasumsikan bahwa distribusi nilai perusahaan yang mendasari adalah distribusi normal, berbeda dengan
distribusi dua titik yang digunakan dalam ilustrasi kami tentang revisi probabilitas pada Contoh 3.1. Kemudian,
ekspektasi posterior masing-masing investor terhadap nilai perusahaan adalah rata-rata tertimbang dari ekspektasi
sebelumnya terhadap nilai perusahaan dan pesan pribadi yang diterima, di mana bobotnya adalah presisi (yaitu,
kebalikan dari varians) dari distribusi sebelumnya dan pesan pribadi. , masing-masing. Jadi, semakin besar ketepatan
pesan publik, semakin besar bobotnya dalam keyakinan posterior, dan sebaliknya.

26. Setiap generasi juga mengetahui sejarah harga saham di masa lalu.

27. Dari perspektif akuntansi, interpretasi model yang mungkin adalah bahwa laporan keuangan harus dibuat
kurang informatif, sehingga dapat mengurangi bobot pesan publik dalam keyakinan posterior investor dan
mempercepat konvergensi harga pasar ke nilai fundamental. Namun, Gao (2008) menunjukkan bahwa
interpretasi ini tidak benar. Alasannya adalah bahwa laporan keuangan yang kurang tepat (yaitu, lebih berisik)
meningkatkan kesalahan penetapan harga saham yang diharapkan awal yang diciptakan oleh pesan publik.
Peningkatan mispricing ini melebihi penurunan mispricing dari waktu ke waktu.

28. Hirst dan Hopkins (1998) menyajikan bukti eksperimental bahwa informasi yang terletak di
ekuitas cenderung tidak terdeteksi oleh investor. Mereka meminta sekelompok analis keuangan untuk memprediksi nilai
perusahaan yang mengelola laba bersih yang dilaporkan ke atas dengan menjual instrumen keuangan yang telah
memperoleh nilai (dan membelinya kembali nanti). Efek dari strategi ini adalah untuk mentransfer keuntungan yang
belum direalisasi dari pendapatan komprehensif lain ke dalam laba bersih. Standar akuntansi AS pada saat itu
mengizinkan perubahan pendapatan komprehensif lain untuk dilaporkan dalam laporan terpisah yang mendekati laba
bersih, atau dalam laporan perubahan ekuitas pemegang saham. Bisa dibilang, melaporkan transfer dari pendapatan
komprehensif lain lebih transparan jika dilaporkan mendekati laba bersih daripada terkubur dalam perubahan ekuitas
pemegang saham, terutama bagi investor yang memiliki bias perilaku seperti perhatian yang terbatas.

Hirst dan Hopkins menemukan bahwa analis yang terpapar pada opsi "mendekati laba bersih" lebih
mampu mendiagnosis manajemen laba daripada mereka yang terpapar pada perubahan opsi ekuitas
pemegang saham. Hal ini menunjukkan bahwa transparansi yang lebih besar memungkinkan bahkan investor
yang canggih (yaitu, analis) untuk lebih memahami laporan keuangan.

248 Bab 6
29. Perhatikan bahwa dengan lebih dari satu kelas investor, konsep asimetri informasi berkembang. Sampai
saat ini, kita biasanya memikirkan asimetri informasi antara investor dalam dan investor luar.
Pandangan asimetri informasi ini tetap ada. Namun, sekarang kita juga dapat memikirkan asimetri
informasi antara kelas investor yang berbeda, ketika satu kelas memiliki informasi yang lebih baik
daripada yang lain. Dalam kedua kasus tersebut, peran pelaporan keuangan untuk mengurangi
asimetri informasi tetap ada.

30. Pada bulan Februari 2011, SEC mengungkapkan bahwa mereka sedang menyelidiki berbagai kegiatan perbankan
yang mengarah ke kehancuran. Salah satu area investigasi adalah apakah investor diberi informasi yang benar
tentang prosedur yang digunakan oleh lembaga pemberi pinjaman untuk menyetujui pinjaman hipotek dan
kualitas rendah hipotek yang mendasari sekuritas beragun aset. Misalnya, pada bulan Oktober 2012, SEC
mengajukan gugatan penipuan terhadap Bank of America Corp. sebesar $ 1 miliar untuk hipotek yang dijual
kepada Fannie Mae dan Freddie Mac (agen pemerintah AS) yang kemudian ditemukan "beracun." Ini
merupakan tambahan dari penyelesaian $ 1 miliar pada Februari 2012 antara Bank dan Administrasi Pinjaman
Federal AS, untuk klaim palsu yang dibuat saat mengajukan hipotek untuk asuransi.

31. Bank memiliki insentif untuk menghindari pengungkapan jaminan implisit karena, jika mereka menawarkan
terlalu banyak perlindungan kepada investor, akuntansi off balance sheet untuk ABS akan dianulir. Jika
demikian, pengalihan ABS ke kendaraan tujuan khusus harus diperlakukan sebagai pinjaman yang dijamin,
dalam hal ini ABS dan kewajiban pinjaman terkait akan tetap berada di neraca bank.

32. R2 mengukur proporsi variabilitas variabel dependen di sisi kiri regresi yang dijelaskan oleh
variabel penjelas di sisi kanan. Dalam hal ini, R kuadrat mengukur proporsi pengembalian
keamanan abnormal untuk perusahaan sampel yang dijelaskan oleh pendapatan tak terduga. R
kuadrat dengan demikian merupakan ukuran keinformatifan pendapatan.

33. Model surplus bersih dapat diperluas untuk memungkinkan beberapa asimetri informasi, meskipun
dalam kondisi terbatas. Lihat Feltham dan Ohlson (1996).

34. Dalam model FO, umur perusahaan diasumsikan tidak terbatas.

35. Huruf "o" berarti "beroperasi." Jika perusahaan memiliki aset keuangan, seperti uang tunai atau sekuritas, ini diasumsikan
untuk mendapatkan tingkat bunga bebas risiko. Akibatnya, aset keuangan tidak berkontribusi pada niat baik, yang
merupakan kemampuan untuk menghasilkanabnormal pendapatan.

36. Investor mungkin bertanya-tanya mengapa manajer memilih kebijakan akuntansi tertentu, namun. Artinya,
pilihan kebijakan akuntansi manajer dapat dengan sendirinya mengungkapkan informasi orang dalam ke
pasar. Kemudian, tidak sepenuhnya benar untuk mengatakan bahwa investor tidak perlu khawatir tentang
pilihan kebijakan akuntansi. Hal ini dibahas dalam Bab 11.

37. Ekspresi kami untuk sedikit berbeda dari FO. Mereka berasumsi bahwa perusahaan memiliki umur yang tidak terbatas,
sedangkan asumsi kami adalah bahwa PV Ltd. memiliki umur dua tahun.

38. Parameter persistensi dapat dikaitkan dengan tiga jenis peristiwa pendapatan yang dibedakan oleh
Ramakrishnan dan Thomas (RT; 1991) (Bagian 5.4.1)—yaitu, permanen, sementara, dan harga-
tidak relevan, dengan ERC (1 + RF)/RF, 1, dan 0, masing-masing. Pertama, pertimbangkan $ 1 permanen abnormal
peristiwa pendapatan yang terjadi pada tahun t untuk perusahaan dengan kehidupan yang tak terbatas. Ini akan meningkatkan bvT
, dalam notasi FO, dengan $1. Selain itu, dari ini akan bertahan hingga tahun t + 1,2 ke tahun t + 2, dll. Jadi, efek total,
didiskon dengan tarif RF, dari $1 tahun t pendapatan abnormal pada PAT—yaitu, ERC, adalah

v v2 v3 1 + RF
ERC = 1 + + 2
+ + c=
1 + RF (1 + RF) (1 + RF)3 1 + RF - v

Dalam istilah RT, pendapatan abnormal permanen memiliki ERC (1 + RF)/RF. Untuk mengekspresikan ERC ini dalam istilah
dari , kami memiliki

1 + RF 1 + RF
=
1 + RF - v RF

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 249

 yang berlaku untuk = 1.

Dengan demikian, pendapatan abnormal permanen memiliki = 1. Perhatikan bahwa ini berada di luar kisaran dalam
pendapatan dinamis (Persamaan 6.2). Artinya, untuk cakrawala perusahaan yang tak terbatas, model FO tidak didefinisikan untuk
pendapatan permanen.

Pendapatan abnormal sementara RT memiliki ERC 1. Jadi,

1 + RF
=1
1 + RF - v

yang berlaku untuk = 0. Jadi, pendapatan sementara memiliki nol.

Untuk pendapatan abnormal yang tidak relevan dengan harga, dengan ERC 0, kami memiliki

1 + RF
=0
1 + RF - v

yang hanya dipenuhi pada limit sebagai S ; Q.Karena ini sekali lagi di luar rentang yang diizinkan untuk , model FO tidak
didefinisikan untuk pendapatan abnormal yang tidak relevan dengan harga.

39. Premi risiko pasar adalah pengembalian tambahan, di atas dan di atas tingkat bebas risiko, yang diminta
oleh investor untuk mengkompensasi mereka karena menanggung risiko sistematis dari portofolio
pasar. Perkiraan 5,8% dari premi untuk Kanada ini diambil dari Damodaran Online, halaman web
Aswath Damodaran (stern.nyu.edu/~adamodar). Estimasi pada Januari 2013.

40. Canadian Tire Corporation, Limited memiliki dua kelas saham yang beredar—voting dan non-voting, dengan
sebagian besar saham non-voting. Untuk tujuan contoh ini, kami menggabungkan dua kelas.

41. Hasil pemecahan model surplus bersih untuk biaya modal disebut an mantan atau biaya modal tersirat karena sebagian
besar didasarkan pada perkiraan pendapatan masa depan. Ini kontras denganmantan pos Perkiraan biaya modal
berbasis CAPM, dimana estimasi CAPM didasarkan pada data masa lalu. Dengan demikian, validitas CAPM untuk estimasi
biaya modal memerlukan asumsi bahwa pasar rata-rata membentuk ekspektasi yang tidak bias dari pengembalian pasar
yang diharapkan. Jika ya, pengembalian pasar masa lalu mendekati pengembalian yang diharapkan untuk sampel besar.

42. Juga, jika pasar tidak sepenuhnya efisien, mispricing saham akan mempengaruhi estimasi biaya modal yang
tersirat, karena harga saham akan berbeda dari nilai pasar efisiennya. Sementara hasilnya akan menjadi
perkiraan pengembalian yang sebenarnya diminta oleh investor, ini berbeda dari pendekatan CAPM, di mana
biaya modal didasarkan pada apa yang seharusnya, mengingat rasionalitas investor dan, efisiensi pasar, dan
asumsi lain yang dibahas dalam Bagian 4.5 .2.

43. Untuk informasi lebih lanjut tentang bencana simpan pinjam tahun 1980-an, lihat Zeff (2003, hlm. 272–273), dan
referensi di dalamnya.

44. Beberapa akuntan menyangkal pernyataan ini, dengan alasan bahwa tes penurunan nilai adalah versi modifikasi
dari biaya historis. Artinya, mereka menganggap nilai tertulis sebagai "biaya" baru.

45. Untuk memverifikasi ini, utilitas Bill dari pengeluaran jumlah yang sama di setiap tahun adalah

25.000 + 25.000 = 70,71 + 70,71 = 141,42

Alokasi pengeluaran lainnya memiliki utilitas yang lebih rendah. Misalnya, jika dia membelanjakan $4.500 di tahun pertama dan
$5.500 pada tahun ke-2, utilitasnya adalah

24.500 + 25.500 = 67,08 + 74,16 = 141,24

Untuk kesederhanaan, kami berasumsi bahwa Bill memiliki preferensi waktu nol untuk konsumsi. Artinya, pengeluaran
satu dolar di tahun 1 memiliki utilitas yang sama seperti di tahun 2, dan sebaliknya. Kami juga berasumsi bahwa fungsi
utilitas Bill di tahun 2 tidak dipengaruhi oleh tingkat konsumsi di tahun 1.

250 Bab 6
46. Sebenarnya, utilitas tahun kedua Bill harus didiskon, karena konsumsi senilai satu dolar tahun
depan bernilai kurang dari konsumsi yang sama hari ini. Namun, ini akan memperumit contoh
tanpa mengubah poin yang akan dibuat.

47. Basu (1997), yang dijelaskan sebelumnya, mengasumsikan bahwa pasar menyadari keuntungan dan kerugian
yang belum direalisasi karena terjadi dari sumber selain laporan keuangan, sedangkan contoh kami
mengasumsikan bahwa salah saji auditor tetap sebagai informasi orang dalam, oleh karena itu tidak diketahui
pasar sampai mereka keberadaannya kemudian terungkap. Sejauh asumsi Basu valid, kekuatan contoh kita
berkurang. Namun, asumsi Basu sangat bergantung pada ketersediaan informasi publik tentang keuntungan
dan kerugian dari sumber lain. Hal ini juga bergantung pada efisiensi pasar sehubungan dengan informasi ini.
Sejauh informasi orang dalam tetap ada, contoh kita berlaku. Berargumen bahwa pasar sepenuhnya
mengetahui informasi orang dalam berarti menyangkal bahwa informasi orang dalam itu ada, menyangkal
bahwa laporan keuangan memiliki kandungan informasi,

48. Jika Bill memegang portofolio yang terdiversifikasi, kesalahan pernyataan yang berlebihan oleh satu perusahaan dapat membatalkan
kesalahan pernyataan yang terlalu rendah oleh perusahaan lain. Jika ya, kekayaan Bill pada akhir tahun pertama dinyatakan dengan
benar secara rata-rata, tanpa kehilangan utilitas bersih. Namun, auditor tidak lolos, karena tidak mungkin Bill, atau pengadilan,
akan memaafkan satu kesalahan karena auditor dari perusahaan lain dalam portofolionya membuat kesalahan yang berlawanan—
kami mengamati kewajiban auditor atas kesalahan penilaian. Akibatnya, "dua kesalahan tidak membuat benar."

49. Jika pasar jasa audit kompetitif, kekuatan persaingan akan memaksa auditor untuk melakukan hal ini. Jika pasar
tidak kompetitif, perilaku etis (Bagian 1.5) dapat menghasilkan hasil yang serupa. Sebagai alternatif, konsisten
dengan pandangan yang diadopsi di sini, kita dapat menganggap fungsi sistem hukum sebagai penyelarasan
kepentingan auditor dan investor.

50. Untuk mencari x yang memaksimalkan Bill's EU, ambil turunan pertama dari Persamaan 6.4 terhadap x dan samakan
dengan nol. Dengan beberapa penyederhanaan, ini menghasilkan

0Uni Eropa 1
= x-1/2 - [(16.000 - x)-1/2 + (24.000 - x)-1/2] = 0
0x2

Dapat dibuktikan bahwa x = 9.400 memenuhi persamaan ini. Substitusi x = 9.400 ke dalam Persamaan 6.4 menghasilkan
EU = 140.

Jika Bill menggunakan nilai yang diharapkan dari kekayaannya, mensubstitusi x = $10.000 ke dalam Persamaan 6.4 menghasilkan EU =
139.93.

51. Daripada melaporkan penilaian konservatif, auditor dapat melaporkan aset pada nilai kini dan mengungkapkan
penilaian konservatif dalam catatan laporan keuangan. Namun, auditor mungkin merasa bahwa
pengungkapan bukanlah pengganti pengakuan dalam laporan keuangan yang sebenarnya, karena bias
perilaku investor dan/atau rasionalitas terbatas.

52. Kami mengatakan hampir sama relevannya karena untuk melaporkan nilai aset yang secara tepat memaksimalkan utilitas yang
diharapkan Bill, auditor perlu mengetahui fungsi utilitas Bill.

53. Karena rasio market-to-book dan ukuran Basu keduanya merupakan ukuran konservatisme, hubungan negatif di
antara mereka telah menyebabkan kritik terhadap ukuran Basu, dengan alasan bahwa dua ukuran dari
konstruksi yang sama (yaitu, konservatisme) harus positif, tidak negatif, berkorelasi. Namun, ukuran Basu
adalah konservatisme bersyarat, sedangkan kami menganggap rasio pasar terhadap buku terutama sebagai
ukuran konservatisme tanpa syarat. Karena ini adalah konsep konservatisme yang berbeda, tidak jelas apakah
kritik ini valid. Memang, seperti yang ditunjukkan oleh Roychowdhury dan Watts (2007), kedua ukuran tersebut
berkorelasi positif selama periode yang lebih lama, karena efek jeda pengenalan berkurang seiring dengan
bertambahnya jumlah periode.

Aplikasi Pengukuran roa chto De cisi on Us eful ne ss 251