TM 16234 - Arif Nur Harianto - 11070282

ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL
MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA

SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI BURSA EFEK
INDONESIA
TESIS
Disusun oleh:
ARIF NUR HARIANTO
11070282
PROGRAM PASCASARJANA
PROGRAM STUDI MAGISTER MANAJEMEN
ASIAN BANKING FINANCE AND INFORMATICS
INSTITUTE PERBANAS
JAKARTA
2009
ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL
MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA
SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI BURSA EFEK
INDONESIA
Diajukan untuk Memenuhi Salah Satu Persyaratan

Untuk Mencapai Gelar Magister Manajemen
Disusun oleh:
ARIF NUR HARIANTO
11070282
INSTITUTE PERBANAS
JAKARTA
2009
INSTITUTE PERBANAS
PERSETUJUAN
Tesis yang berjudul
ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL MAKRO EKONOMI

DAN RETURN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI
BURSA EFEK INDONESIA
Diajukan untuk Memenuhi Salah Satu Persyaratan

Untuk Mencapai Gelar Magister Manajemen
Disusun oleh
Nama : Arif Nur Harianto

NPM : 11070282
Program : Pascasarjana
Program Studi : Magister Manajemen
Jurusan : Keuangan dan Perbankan
Telah disetujui untuk diujikan
di : Jakarta
tanggal : ….., Maret 2009
Oleh:
Endri, M.A.
Dosen Pembimbing
INSTITUTE PERBANAS
PENGESAHAN
Tesis yang berjudul
ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL MAKRO EKONOMI

DAN RETURN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI
BURSA EFEK INDONESIA
Telah dipertahankan di hadapan Sidang Tim Penguji Skripsi pada
Hari : .........................................................
Tanggal : .........................................................
Waktu : .........................................................
Program Studi : Magister Manajemen
Jurusan : Keuangan dan Perbankan
Oleh
Nama : Arif Nur Harianto

NPM : 11070282
DAN YANG BERSANGKUTAN DINYATAKAN LULUS

Tim Penguji Tesis
Penguji I : Firman S. Parningotan, S.E, M.Ec......................................
Penguji II : Mustanwir Zuhri, M.M. ......................................................
Penguji III : Endri, M.A. .........................................................................
Mengetahui,
Direktur Pascasarjana
DR. Steph Subanidja, S.E, MBA

INSTITUTE PERBANAS
PERNYATAAN
1. Naskah tesis yang diajukan ini adalah asli dan belum pernah diajukan untuk
mendapatkan gelar akademik Magister Manajemen, baik di Program
Pascasarjana ABFI Institute Jakarta maupun perguruan tinggi lain.
2. Tesis ini murni gagasan, rumusan dan penelitian penulis sendiri tanpa
bantuan pihak lain, kecuali arahan tim pembimbing atau tim promotor.
3. Dalam tesis ini tidak terdapat karya-karya atau pendapat yang ditulis atau
dipublikasikan orang lain, kecuali secara tertulis dengan jelas dicantumkan
sebagai acuan dalam naskah dengan disebutkan nama pengarang atau
dicantumkan dalam daftar pustaka.
4. “Seluruh naskah tesis disajikan dan menjadi tanggung jawab penulis
sepenuhnya.”
Jakarta, Maret 2009
Penyusun
Arif Nur Harianto

NPM : 11070282
KATA PENGANTAR
Pertama-tama penulis ingin mengucapkan puji serta syukur kehadirat Allah SWT
yang telah melimpahkan rahmat serta hidayah-Nya sehingga penulis mampu
menyelesaikan penyusunan tugas tesis sebagai prasyarat untuk mencapai gelar
Magister Manajemen, yang berjudul “

ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA
VARIABEL MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA
SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI BURSA EFEK INDONESIA. ” Penulis
berharap agar karya kecil ini dapat memberikan sedikit sumbangan pemikiran
dalam penelitian keuangan, terutama di dalam memajukan perkembangan pasar
modal di Indonesia. Penulis sadar bahwasanya perkembangan pasar modal banyak
dipengaruhi oleh berbagai faktor baik eksternal maupun internal terutama faktor-
faktor yang terkait dengan lingkungan makro perekonomian. Berdasarkan latar
belakang tersebut, penulis termotivasi untuk melakukan penelitian tentang
hubungan antara lingkungan makro ekonomi dan pasar modal dengan
menggunakan metode kointegrasi dan Error Correction Mechanism (ECM).
Penelitian ini berupaya untuk membuktikan secara empiris keseimbangan antara
variabel makro ekonomi dan return IHSG baik dalam jangka panjang maupun
jangka pendek. Penulis sangat berharap agar penelitian kecil ini dapat mendorong
rekan-rekan peneliti lain untuk mendalami lebih lanjut serta melakukan eksplorasi
dan pengembangan mengenai berbagai faktor yang mempengaruhi pasar modal
khususnya pasar modal di Indonesia sehingga, di masa yang akan datang pasar
modal lebih mampu berkembang dan menjadi bagian dari sektor keuangan yang
mampu menggerakkan roda perekonomian menjadi lebih baik.
Dalam penyusunan tesis ini, penulis menyadari masih banyak kekurangan
yang terdapat di dalamnya. Namun, berkat bantuan dari berbagai pihak,
Alhamdulillah segala hambatan dan kekurangan yang terdapat di dalam tesis ini
dapat sedikit demi sedikit teratasi. Untuk itu, dalam kesempatan ini penulis tak lupa
untuk menyampaikan terima kasih kepada:
1. Bapak Endri, M.A. selaku dosen pembimbing yang dengan tulus dan
ikhlas merelakan serta menyediakan waktu dan tenaga ditengah-tengah
kesibukannya untuk memberikan banyak ilmu, masukan dan bimbingan
serta petunjuk berharga sejak awal hingga akhir penyempurnaan tesis ini.
Motivasi dan semangat Beliau dalam mengabdikan dirinya terhadap dunia
pendidikan banyak mendorong penulis untuk terus bergairah dan
bersemangat dalam menimba ilmu dan mengamalkannya dalam kehidupan
sehari-hari baik di lingkungan agama, keluarga dan masyarakat.
2. Bapak Firman S. Parningotan, M.ec. selaku dosen penguji yang telah
memberikan masukan yang kritis dan petunjuk berharga pada saat sidang
tesis ini.
3. Bapak Mustanwir Zuhri, M.M. selaku dosen penguji yang telah banyak
memberikan saran-saran yang konstruktif untuk penulis pada saat sidang
tesis ini.
4. Ibu dan Bapak tersayang yang selalu memberikan motivasi dan dorongan
semangat, doa dan rasa sabar yang tak terhenti serta dukungan baik moril,
materiil maupun spiritual. “Maaf jika anakmu ini terlalu banyak
mengecewakan Kalian, kasih sayangmu untukku seluas air di lautan,
setinggi bintang di langit, dan sebening embun di pagi hari. ”
5. Adik-adikku – “
Randhy dan Hanisa”
, terima kasih atas dukungan,
bantuan, serta rasa cinta-kasih dan sayangnya selama ini, “Semangat
terus dalam menimba ilmu ya, optimis semua kesulitan yang dihadapi
pasti akan berakhir manis dan penuh suka cita serta kebahagiaan.”
6. DR. Steph Subanidja, S.E., MBA, dengan pemikiran serta wawasannya
yang luas dan jauh kedepan, telah banyak memberikan konstribusi bagi
kemajuan dan perkembangan lembaga pendidikan MM ABFI Institute
Perbanas hingga layak berada dan sejajar dideretan lembaga pendidikan
terkemuka lainnya.
7. Para dosen pengajar MM ABFI Institute Perbanas yang telah memberikan
bimbingan dan bantuan selama masa studi penulis.
8. Seluruh Staff Sekretariat (mbak Rina, Mas Nardi, Pak Joko) dan teman-
teman OB yang telah banyak membantu penulis selama masa studi.
9. Ungkapan terima kasih yang teramat sangat serta tak terhingga kepada
dua teman seperjuanganku di MM ”

Sigit dan Taufik”serta teman-teman
di Pascasarjana ABFI Institute Perbanas, Harry, Mbak Susi, Mbak Audi,
Adi, Mas Hengky, Doni, Mbak Rani, Mbak Woro, Reta, Amel, Roland
dan semuanya yang tidak bisa saya sebutkan satu-persatu namanya,
”
tenkyu 4 all”
...
10. Untuk semua sahabat karib dan teman sejawat kelas B Strata I Perbanas
terutama dan spesial untuk Ami, Nanda, Ulfa, Hendra, Maulia, dan Ajid,
terima kasih atas dukungan, toleransi dan kebersamaannya, terima kasih
juga untuk Ida, Adi, Ajat, Memel, Nana, Ayu, Rophan, Ndaru, Veliani,
Bayu, Septa, Indri, Indria&Andria, Nia, Vina, Putu, Pritha, Mukliang,
Rocky, Nando, Hendro, Bobby, Ficka, Fani, Danar, Icha, Mega, Liliek,
Dewa, Rudi, Onge, Koko, Febry, Deddy, Hakim, Karin, Citra, Adi DK,
Didi dan semua sahabat serta teman satu angkatan dan seluruh angkatan
S1 Perbanas yang tidak dapat disebutkan namanya satu persatu.
11. For A Graceful Lady “

Ayu Mulyasari ”
, Than’
x a lot ya...karena kamu
aku menjadi sangat berambisi untuk bisa menyelesaikan tesis dan menjadi
bagian dari wisudawan S2 Maret 2009. Trims yach...mudah-mudahan
harapan itu bisa tercapai. Untuk Mpok Nyai terima kasih atas doanya.
12. Untuk teman-teman ex 1-7: Roni, Dita, Riska, Amel, Bowo, Jabbar, Pitak,
Rio, Allien, Amrin, Emon, Deos, dan Ratih. Untuk teman-teman di FOH:
Acim, Popo, Adji, Miechu, dan Kendi, “walau kita telah lama tak
bercengkrama dan bersenda gurau tapi kalian tetaplah sahabatku …”
sukses untukmu semua…
13. Semua pihak yang telah memberikan bantuan dan dukungan yang luar
biasa kepada penulis sehingga penyusunan tesis ini dapat terselesaikan
dengan baik dan lancar.
Penulis menyadari bahwa tesis ini masih jauh dari sempurna. Oleh karena
itu, penulis mengharapkan kritik dan saran yang bersifat membangun demi
kesempurnaan tesis ini. Akhir kata, semoga tesis ini dapat berguna bagi semua
pihak yang membutuhkannya.
Jakarta, Maret 2009

Penulis
Arif Nur Harianto

DAFTAR ISI
Halaman
ABSTRAKSI
KATA PENGANTAR............................................................................................
DAFTAR ILUSTRASI...........................................................................................
DAFTAR
TABEL...................................................................................................
DAFTAR LAMPIRAN...........................................................................................
BAB I PENDAHULUAN.......................................................................................
1.1. Latar Belakang Masalah..................................................................................

1.2. Perumusan Masalah.........................................................................................
1.3. Tujuan Penelitian.............................................................................................
1.4. Manfaat Penelitian...........................................................................................
1.5. Batasan Penelitian............................................................................................
1.6. Sistematika Penulisan Laporan Penelitian.......................................................
BAB II KAJIAN KEPUSTAKAAN (SURVEY OF LITERATURE) .....................
2.1.
Investasi...........................................................................................................
2.1.1. Pengertian Investasi dan Jenis-Jenis Investasi................................
2.2. Investasi Saham...............................................................................................
2.2.1. Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Harga Saham........................
2.3. Teori Penentuan Harga Arbitrase.....................................................................
2.4. Model Multi-Factor.........................................................................................
2.5. Penelitian Terdahulu........................................................................................
2.6. Kerangka Pemikiran.........................................................................................
BAB III METODOLOGI PENELITIAN...............................................................

3.1. Model Analisis Penelitian................................................................................
3.1.1. Model Persamaan Kointegrasi........................................................
3.1.2. Model Error Correction Mechanism (ECM)..................................
3.2. Metode Analisis...............................................................................................
3.2.1. Unit Root
Test..................................................................................
3.2.2. Cointegration..................................................................................
3.2.3. Error Correction Mechanism (ECM).............................................
3.3. Populasi Dan Sampel Penelitian......................................................................
3.4. Teknik Pengumpulan Data...............................................................................
3.5. Data dan Variabel Penelitian...........................................................................
3.6. Hipotesis..........................................................................................................
BAB IV ANALISIS PENELITIAN........................................................................

4.1. Deskripsi Statistik Data....................................................................................
4.2. Pengujian Awal (Pre-Test)..............................................................................

4.2.1. Unit Root Test on Level………………………………....…….......
4.2.2. Unit Root Test on First Difference ……………………….………
4.2.3. Cointegration Test on Level ………………………………...……
4.2.4. Cointegration Test on First Difference...........................................
4.2.5. Error Correction Mechanism (ECM).............................................
4.3. Pembahasan Hasil Penelitan............................................................................
BAB V KESIMPULAN DAN REKOMENDASI..................................................
5.1. Kesimpulan......................................................................................................
5.2.
Rekomendasi....................................................................................................
DAFTAR PUSTAKA.............................................................................................
LAMPIRAN...........................................................................................................
.
DAFTAR ILUSTRASI
No. Judul Ilustrasi Halaman
2.1 Skema Kerangka Pemikiran……………………………………….

3.1 Prosedur Tahapan Pengujian…………………...……………….....
4.1 Grafik Perkembangan Return IHSG Bulan Januari 2003 –Oktober
2008..................................................................................................
4.2 Grafik Perkembangan Suku Bunga Deposito Bulan Januari 2003
–Oktober 2008................................ …………………………..…...
4.3 Grafik Perkembangan Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia
Bulan Januari 2003 –Oktober 2008.................................................
4.4 Grafik Perkembangan Jumlah Uang Beredar Bulan Januari 2003
–Oktober 2008.................................................................................
4.5 Grafik Perkembangan Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar
Amerika Bulan Januari 2003 –Oktober 2008..................................
4.6 Grafik Perkembangan Tingkat Inflasi Bulan Januari 2003–Oktober
2008..................................................................................................
DAFTAR TABEL
No. Judul Tabel Halaman
4.1 Rangkuman Deskripsi Statistik Data Penelitian…………………..

4.2 Rangkuman Uji Akar Unit Untuk Data Awal (Level)…………….
4.3 Rangkuman Uji Akar Unit Untuk Data Perbedaan Pertama (First
Difference)………………………………………..……………….
4.4 Tabel 4.4 Tabel Regresi Linear Biasa (OLS)..................................
4.5 Uji Kointegrasi dengan ADF……………………………………...
4.6 Tabel Regresi Linear Biasa (OLS) Pada Pembedaan Pertama (First
Difference).......................................................................................
4.7 Uji Kointegrasi Pada First Difference dengan ADF.......................
4.8 Hasil Regresi Error Correction Mechanism (ECM).......................
DAFTAR LAMPIRAN
No. Judul Lampiran Halaman
A. Data Variabel Penelitian Bulan Januari 2003 sampai Oktober

2008.................................................................................................
B. Unit Root Test on Level …………………………………………..
C. Unit Root Test on First Difference………………………………..
ABSTRAK
Arif Nur Harianto. 11070282. ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA

VARIABEL MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA
SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI BURSA EFEK INDONESIA . Tesis.
Jakarta: Asian Banking Finance And Informatics Institute Perbanas. Maret 2009.
Penelitian ini merupakan jenis penelitian asosiatif dimana penelitian ini

bermaksud untuk mengetahui keseimbangan antara variabel makro ekonomi
dengan return Indeks Harga Saham Gabungan baik dalam jangka panjang maupun
jangka pendek periode Januari 2003 sampai dengan Oktober 2008 (70 observasi).
Dalam penelitian ini, hipotesis yang diajukan yaitu terdapat keseimbangan antara
variabel makro ekonomi dan return IHSG baik dalam jangka panjang maupun
jangka pendek dimana apabila suku bunga deposito mengalami penurunan
(kenaikan); suku bunga Sertifikat Bank Indonesia menurun (meningkat); jumlah
uang yang beredar menurun (meningkat); nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika
terapresiasi (terdepresiasi); dan tingkat inflasi menurun (meningkat) maka akan
berdampak pada kenaikan (penurunan) return IHSG. Populasi dari penelitian ini
adalah seluruh variabel yang ada dalam makro ekonomi dan return IHSG dan
sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah bunga deposito satu bulan
(DEPO), Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), tingkat inflasi (INF) dan return
IHSG (RIHSG) periode pengamatan bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008.
Metode pengumpulan data yang digunakan adalah dengan menggunakan teknik
observasi atau pengamatan dari bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008. Dalam
penelitian ini, prosedur pengolahan data dilakukan pertama kali dengan menguji
stasioneritas data dengan menggunakan uji akar unit Augmented Dickey Fuller
(ADF). Setelah itu, pengujian panjang lag melalui pendekatan Akaike Information
Criterion (AIC). Selanjutnya, uji kointegrasi dengan menggunakan metode Engle-
Granger Agumented Dickey Fuller (ADF) dilakukan guna mengetahui
keseimbangan antara variabel makro ekonomi dan return IHSG dalam jangka
panjang. Terakhir, untuk mengetahui ada tidaknya keseimbangan antara variabel
makro ekonomi dan return IHSG dalam jangka pendek, pengujian dilakukan
dengan menggunakan metode Error Correction Mechanism (ECM). Dari hasil
analisis tersebut dapat diambil kesimpulan sebagai berikut: (a) tidak terdapat
hubungan atau keseimbangan jangka panjang pada pengujian dengan data awal
(level) sebab μt tidak stasioner karena nilai ADF (-2,259342) dari nilai residu
dengan panjang lag sebesar 2 memiliki besaran yang lebih besar dari nilai kritisnya
yang sebesar 1% (-4,100935), 5% (-3,478305) dan 10% (-3,166788); (b) terdapat
hubungan atau keseimbangan jangka panjang pada pengujian dengan data
pembedaan pertama (first difference) sebab μt stasioner karena nilai ADF (-
10,21671) dari nilai residu dengan panjang lag sebesar 1 memiliki besaran yang
lebih kecil dari nilai kritisnya yang sebesar 1% (-4,100935), 5% (-3,478305) dan
10% (-3,166788); (c) antara variabel makro ekonomi dan return IHSG memiliki
keseimbangan jangka pendek sebab koefisien μt-1 signifikan secara stastistik. Hal ini
dapat terlihat dari nilai probabilitas μt-1 yang lebih kecil dari nilai alpha sebesar 1%,
5% dan 10%; (d) hanya nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika saja yang
mampu memprediksi return IHSG. Variabel makro ekonomi lain yaitu, variabel
suku bunga deposito satu bulan, suku bunga SBI, jumlah uang yang beredar (M1)
dan tingkat inflasi tidak memiliki pengaruh terhadap return IHSG. Dengan kata
lain, perubahan atas penurunan dan kenaikan return IHSG lebih banyak
dipengaruhi oleh depresiasi dan apresiasi nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika.
BAB I
PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang Masalah
Pada era globalisasi seperti sekarang ini, investasi merupakan salah satu
pilihan yang tepat untuk menghasilkan keuntungan dimasa yang akan datang.
Seperti yang diungkapkan oleh Bodie, et al (2003), investasi merupakan komitmen
saat ini dari sejumlah uang atau sumber daya lainnya yang diharapkan mampu
menghasilkan keuntungan dimasa yang akan datang. Investasi sendiri terbagi
menjadi dua bagian yaitu investasi pada aset-aset riil dan finansial.
Di Indonesia, investasi pada aset-aset finansial khususnya pada saham
menjadi alternatif yang paling menjanjikan keuntungan disamping obligasi dan
produk-produk bank lainnya seperti sertifikat deposito, deposito berjangka, dll.
Apalagi kepastian hukum dan aturan pengawasan ketat yang diterapkan oleh
Badan Pengawas Pasar Modal (Bapepam) diharapkan akan mampu memberikan
keamanan dan kenyamanan bagi para investor dalam menginvestasikan dananya
dalam bentuk saham.
Namun disisi lain, investasi pada saham juga mengandung risiko.
Karakteristik harga saham yang selalu berfluktuasi dapat menimbulkan
ketidakpastian dan kemungkinan kerugian dimasa yang akan datang. Harga saham
yang selalu berfluktuasi tersebut pastinya dipicu oleh beberapa faktor. Husnan
(2001) mencoba memperkirakan harga saham di masa yang akan datang dengan
mengestimasi nilai faktor-faktor fundamental makro ekonomi yang mempengaruhi
harga saham seperti, tingkat bunga, jumlah peredaran uang, nilai kurs, tingkat
inflasi, dan sebagainya.
Gambaran pengaruh faktor-faktor fundamental makro ekonomi terhadap
harga saham terlihat saat krisis ekonomi melanda Indonesia di pertengahan tahun
1997. Pada saat itu, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika terus mengalami
penurunan yang sangat tajam dan mencapai puncaknya di bulan Juni 1998 sebesar
Rp 14.900, berdasarkan sumber dari (Bank Indonesia, 1999).
Depresiasi nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika menyebabkan
kesempatan jumlah uang beredar semakin tinggi yang dapat mempengaruhi money
supply dalam perekonomian sehingga mendorong tingginya tingkat inflasi. Rata-
rata tingkat inflasi pertahun meningkat hingga mencapai puncaknya sejak tahun
1967 yaitu sebesar 77,6 persen pada tahun 1998.
Untuk menangani depresiasi nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang
semakin bertambah parah, pemerintah menaikkan suku bunga Sertifikat Bank
Indonesia (SBI) hingga menyentuh angka 70,81 persen pertahun di bulan Juli 1998.
Akibatnya, bunga deposito berjangka menunjukkan peningkatan pada akhir Juni
1998 sebesar 52,92 persen bahkan suku bunga Pasar Uang Antar Bank (PUAB)
pada bulan Agustus 1998 sebesar 81,01 persen pertahun, sumber data (Bank
Indonesia, 1999).
Peningkatan pada suku bunga menyebabkan para pemilik modal
berkecenderungan untuk mengalihkan modalnya ke deposito sehingga berakibat
negatif terhadap pasar modal. Investor tidak tertarik menanamkan modalnya di
pasar modal, karena imbalan saham yang diterima lebih kecil dibandingkan dengan
imbalan (pendapatan) dari bunga deposito. Akibat lebih jauh lagi, harga saham di
pasar modal mengalami penurunan yang sangat drastis. Hal ini terlihat dari Indeks
Harga Saham Gabungan (IHSG) yang terus menurun. Sumber laporan keuangan
moneter (Bank Indonesia, 1999) menyatakan bahwa pada tahun 1993 IHSG
sebesar 588,77 dan pada tahun 1998 sebesar 418,47.
Melewati masa krisis ekonomi tahun 1998, perekonomian Indonesia
memperlihatkan kondisi yang mulai membaik. Hal tersebut ditandai dengan mulai
menguatnya nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika. Berdasarkan sumber data
(Bank Indonesia, 2003), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika menguat hingga
level Rp. 6.726 di bulan Juni 1999. Penguatan nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika juga berdampak pada menurunnya jumlah uang yang beredar sehingga
tekanan inflasi juga semakin menurun. Rata-rata tingkat inflasi setelah masa krisis
tahun 1998 adalah sebesar 8,81% per tahun.
Menguatnya nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang diikuti dengan
penurunan laju inflasi berdampak kepada penurunan tingkat suku bunga.
Berdasarkan sumber data laporan keuangan moneter (Bank Indonesia, 2008),
tingkat suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI) hingga akhir periode 2008
ditutup sebesar 11,08 persen pertahun. Penurunan suku bunga Sertifikat Bank
Indonesia (SBI) berdampak pada penurunan suku bunga deposito berjangka. Suku
bunga deposito berjangka hingga akhir periode 2008 adalah sebesar 10,40 persen
pertahun.
Kondisi membaiknya perekonomian Indonesia yang ditandai dengan
penguatan nilai tukar rupiah, penurunan laju inflasi dan penurunan suku bunga
mengakibatkan respon positif terhadap investasi pada pasar modal. Para pemilik
modal mulai menempatkan dananya di pasar tersebut. Berdasarkan sumber data
laporan keuangan moneter (Bank Indonesia, 2008), perkembangan harga saham di
Bursa Efek Indonesia menembus angka hingga diatas level 2.000 setelah masa
krisis tahun 1998.
Dari rangkaian gambaran peristiwa ekonomi diatas, ada kecenderungan
yang menunjukkan bahwa harga saham di pasar modal memang terkait dengan
faktor-faktor fundamental makro ekonomi. Pada saat krisis ekonomi terjadi di
Indonesia, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika menurun yang menyebabkan
kesempatan jumlah uang beredar meningkat sehingga laju inflasi juga meningkat.
Kemudian, suku bunga Sertifikat Bank Indonesia mengalami peningkatan disertai
dengan peningkatan pada suku bunga deposito berjangka. Dampaknya, harga

saham di Bursa Efek Indonesia jatuh pada tingkat paling rendah.
Sebaliknya, setelah masa krisis ekonomi tahun 1998, saat kondisi
perekonomian mulai membaik, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika mulai
mengalami penguatan sehingga laju inflasi juga menurun. Selanjutnya, suku bunga
Sertifikat Bank Indonesia mulai mengalami penurunan diikuti dengan penurunan
pada suku bunga deposito berjangka. Sebagai respon dari membaiknya
perekonomian Indonesia, aktivitas perdagangan saham dipasar modal mulai
mengalami perbaikan dengan ditandai kenaikan pada harga saham.
Terkait dengan argumentasi diatas, Manurung (1996) dalam Endri (2004)
meneliti pengaruh variabel makro, investor asing, bursa yang telah maju terhadap
indeks BEJ. Variabel makro ekonomi yang dimasukkan dalam model adalah
tingkat bunga deposito, kurs dolar Amerika Serikat, defisit transaksi berjalan,
inflasi, penawaran uang yang diukur dengan M2, pengeluaran pemerintah dan
produk domestik bruto. Pengujian terhadap ketujuh variabel memberikan hasil
empat variabel yang signifikan pada tingkat signifikansi sebesar 10%. Sedangkan
variabel lainnya, yaitu: variabel inflasi tiga bulan, pengeluaran pemerintah dan
produk domestik bruto tidak signifikan mempengaruhi indeks di Bursa Efek
Jakarta.
Dari hasil penelitian yang telah diuraikan diatas secara jelas ditunjukkan
bahwa beberapa variabel makro ekonomi memberikan implikasi yang besar
terhadap pergerakan return indeks harga saham gabungan. Dengan demikian, hal
ini dapat menjadi bahan pertimbangan bagi para investor dalam pengambilan
keputusan investasi di pasar modal. Kemudian timbul pertanyaan apakah terdapat
hubungan keseimbangan antara variabel makro ekonomi dan pergerakan return
Indeks Harga Saham Gabungan baik dalam jangka panjang maupun dalam jangka
pendek?
Dalam penelitian kali ini penulis mencoba untuk menguji konsistensi

variabel-variabel makro ekonomi yang terdiri dari, bunga deposito satu bulan,
Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar rupiah
terhadap dolar Amerika, dan tingkat inflasi dalam keterikatannya dengan
pergerakan Return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dimana data yang
digunakan dalam penelitian kali ini lebih up-to-date dari data-data hasil penelitian
sebelumnya yaitu periode waktu Januari 2003 sampai Oktober 2008, sehingga dari
hasil penelitian kali ini diharapkan investor dapat memperoleh informasi sebagai
bahan pengambilan keputusan investasi yang lebih sesuai dengan kondisi pasar
modal saat ini.
1.2. Perumusan Masalah
Dari uraian latar belakang penelitian di atas maka dapat dirumuskan pokok-
pokok permasalahan yang akan dilakukan pembahasan pada penelitian ini, yaitu:
1. Apakah terdapat keseimbangan antara variabel bunga deposito satu bulan,
terhadap dolar Amerika Serikat, dan tingkat inflasi dengan pergerakan return
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di Bursa Efek Indonesia dalam jangka
panjang?
2. Apakah terdapat keseimbangan antara variabel bunga deposito satu bulan,
terhadap dolar Amerika Serikat, dan tingkat inflasi dengan pergerakan return
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di Bursa Efek Indonesia dalam jangka
pendek?
1.3 Tujuan Penelitian
Sesuai dengan rumusan masalah, maka tujuan dari penelitian ini adalah
sebagai berikut:
1. Membuktikan secara empiris apakah terdapat keseimbangan antara variabel
bunga deposito satu bulan, Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang
beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat, dan tingkat
inflasi dengan pergerakan return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di
Bursa Efek Indonesia dalam jangka panjang?
2. Membuktikan secara empiris apakah terdapat keseimbangan antara variabel
bunga deposito satu bulan, Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang
beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat, dan tingkat
inflasi dengan pergerakan return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di
Bursa Efek Indonesia dalam jangka pendek?
1.4. Manfaat Penelitian
Penelitian yang terkait dengan analisis keseimbangan antara variabel makro
ekonomi dan pergerakan return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di Bursa
Efek Indonesia, diharapkan memberikan manfaat kepada ABFI Institute Perbanas,
investor, pemerintah, dan pengelola pasar modal di Indonesia.
1. Bagi ABFI Institute Perbanas
Bagi lembaga pendidikan ABFI Institute Perbanas, diharapkan dari hasil
penelitian ini dapat menambah khasanah ilmu pengetahuan khususnya dalam bidang
ilmu keuangan. Selain itu, diharapkan juga dari hasil penelitian ini dapat menjadi
acuan maupun tonggak baru untuk penelitian dimasa yang akan datang khususnya
di dalam bidang ilmu keuangan maupun di dalam bidangilmu ekonomi umumnya.
2. Bagi Investor
Bagi Investor diharapkan dari hasil penelitian ini dapat menjadi bahan
pertimbangan dalam pengambilan keputusan investasi pada pasar modal sehingga

tingkat keuntungan yang optimal dapat diraih dengan risiko investasi minimal.
3. Bagi Pemerintah dan Pengelola Pasar Modal di Indonesia
Bagi Pemerintah dan Pengelola Pasar Modal di Indonesia, diharapkan dari
hasil penelitian ini dapat memberikan sumbangan pemikiran terhadap
perkembangan pasar modal di Indonesia dengan menggunakan pengujian
keseimbangan jangka panjang maupun jangka pendek.
1.5. Batasan Penelitian
Agar hasil penelitian yang dilakukan lebih terarah maka dalam penelitian ini
keseimbangan yang digunakan antara lain :
1. Variabel-variabel yang diuji dalam penelitian meliputi: (1) variabel makro
ekonomi yaitu bunga deposito satu bulan, Sertifikat Bank Indonesia (SBI),
jumlah uang beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat,
dan tingkat inflasi; (2) variabel return Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
di Bursa Efek Indonesia.
2. Metode analisis yang digunakan dalam penelitian meliputi:(1) Metode
kointegrasi (cointegration) untuk mengetahui apakah terdapat keseimbangan
jangka panjang antara variabel ekonomi makro dan return IHSG;(2) Metode
Error Correction Model (ECM) untuk mengetahui hubungan keseimbangan
jangka pendek antara variabel ekonomi makro danreturn IHSG.
3. Penelitian ini dilakukan selama kurun waktu dari Januari 2003 sampai dengan
Oktober 2008 dengan mengunakan data bulanan.
1.6. Sistematika Penulisan Laporan Penelitian
BAB I PENDAHULUAN
Bab ini menjelaskan mengenai latar belakang penelitian,
permasalahan penelitian, tujuan penelitian, manfaat penelitian,

batasan penelitian dan sistematika penulisan laporan penelitian.
BAB II KAJIAN PUSTAKA
Berisikan tinjauan pustaka yang menjadi dasar teori dari penelitian,
dimana teori-teori yang dimaksud dianggap sesuai dan relevan
dengan permasalahan yang dihadapi dan dapat dijadikan acuan
dalam menganalisa permasalahan tersebut.
BAB III METODOLOGI PENELITIAN
Bab ini menjelaskan mengenai jenis penelitian yang digunakan,
model yang dipakai dan variabel apa saja yang digunakan dalam
penelitian, populasi dan sampel, teknik pengumpulan data dan
teknik pengolahan data serta rencana analisis data.
BAB IV PEMBAHASAN
Bab ini membahas analisis hasil penelitian yang dimulai dengan
diskripsi statistik, uji penelitian dengan menggunakan metode
Kointegrasi (cointegration dan Error Correction Model (ECM)
BAB V PENUTUP
Bab ini berisikan kesimpulan dari hasil penelitian, implikasi dan
saran-saran.
BAB II
KAJIAN KEPUSTAKAAN (SURVEY OF LITERATURE)
2.1. Investasi
Sebagian besar orang melakukan suatu investasi dengan harapan dapat
menikmati keuntungannya di masa yang akan datang. Sebagai contoh, seseorang
yang melakukan investasi dengan membeli surat-surat berharga dengan harapan
dapat memperoleh keuntungan yang sebanding dengan risiko investasi tersebut di
masa yang akan datang. Kunci dari suatu investasi seperti yang diungkapkan oleh
Bodie, et al (2003) bahwa ”you sacrifice something of value now, expecting to
benefit from that sacrifice later.”
2.1.1. Pengertian Investasi dan Jenis-Jenis Investasi
Investasi pada hakikatnya merupakan penempatan sejumlah dana pada saat
ini dengan harapan untuk memperoleh keuntungan di masa yang akan datang
Halim. (2003). Sedangkan, Sunariyah (2000) memberikan penekanan bahwa:
“
Investasi adalah penanaman modal untuk satu atau lebih aktiva yang dimiliki dan
biasanya berjangka waktu lama dengan harapan mendapatkan keuntungan dimasa-masa
yang akan datang. ”
Pengertian lain tentang investasi juga dijelaskan oleh Alexander, et al (1993) yaitu
“Investment, in its brodest sense, means the sacrifice of current dollars for future
dollars.” Pengertian yang serupa juga diungkapkan oleh Francis dan Ibbotson
(2000) bahwa:
“Suppose a person commits a certain amount of money today with the expectation that
it will return some larger amount in the future. This economic venture could be a
gamble. It could be a speculation. It might also be an investment. ”
Jadi jelaslah bahwa seseorang yang menggunakan sejumlah dananya untuk dikelola
dengan harapan agar dapat menghasilkan keuntungan dimasa yang akan datang
disebut dengan investasi.
Pada umumnya investasi dalam arti luas dapat dibedakan menjadi dua
bagian, yaitu: investasi pada financial assets dan investasi pada real assets.
Investasi pada financial assets dilakukan di pasar uang, misalnya berupa sertifikat
deposito, surat berharga pasar uang, dan lainnya. Investasi pada aset-aset tersebut
juga dapat dilakukan di pasar modal, misalnya berupa saham, obligasi, waran, opsi,
dan lainnya. Sedangkan, investasi pada real assets diwujudkan dalam bentuk
pembelian asset produktif, pendirian pabrik, pembukaan pertambangan, pembukaan
perkebunan, dan lainnya. Selanjutnya, pemilikan aktiva finansial dalam rangka
investasi pada sebuah institusi atau perusahaan dapat dilakukan dengan dua cara,
yaitu investasi langsung (direct investing ) dan investasi tidak langsung (indirect
investing). Investasi langsung diartikan sebagai suatu pemilikan surat-surat
berharga secara langsung dalam suatu institusi atau perusahaan yang secara resmi
telah go public dengan harapan akan mendapatkan keuntungan berupa penghasilan
dividend dan capital gain. Sedangkan, investasi tidak langsung terjadi bilamana
surat-surat berharga yang dimiliki diperdagangkan kembali oleh perusahaan
investasi (investment company) yang berfungsi sebagai perantara.
Berkaitan dengan investasi pada aset-aset keuangan di pasar modal, dalam
melakukan investasi di pasar modal diperlukan pengetahuan yang cukup,
pengalaman, serta naluri bisnis untuk menganalisis efek-efek mana yang akan dibeli
dan mana yang akan dijual, dan mana yang tetap dimiliki. Sebagai contoh, setiap
calon investor yang ingin berkecimpung dalam bidang jual-beli saham harus
bersikap rasional dalam menghadapi pasar jual-beli saham. selain itu, investor juga
harus mempunyai ketajaman perkiraan masa depan perusahaan yang sahamnya
akan di beli atau dijual. Oleh karena itu, pengetahuan dasar investasi di sektor
financial assets yang dilakukan di pasar modal mutlak di perlukan bagi para
investor yang ingin menanamkan dananya pada aset-aset tersebut.
2.2. Investasi Saham
Saham merupakan sekuritas yang memberikan penghasilan yang tidak tetap
bagi pemiliknya. Pemilik saham akan menerima penghasilan dalam bentuk dividend
dan perubahan harga saham. Kalau harga saham meningkat dari harga beli, maka
pemodal dikatakan memperoleh capital gain apabila sebaliknya disebut sebagai
capital loss. Panji dan Piji (2003) menjelaskan bahwa saham merupakan tanda
penyertaan modal pada suatu perseroan terbatas.
2.2.1. Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Harga Saham
Menurut Alwi (2003) pergerakan harga saham dipengaruhi oleh:
1. Lingkungan Mikro
Lingkungan mikro yang mempengaruhi harga saham antara lain:
a. Pengumuman tentang pemasaran, produksi, penjualan seperti penarikan
produk baru, pengiklanan produk baru, perubahan harga, laporan produksi,
laporan keamanan produk, dan laporan penjualan.
b. Pengumuman pendanaan, seperti pengumuman yang berhubungan dengan
ekuitas dan hutang, leasing, kesepakatan kredit, pemecahan saham,
penerbitan saham, joint venture dan lainnya.
c. Pengumuman badan direksi manajemen, seperti perubahan dan penggantian
direktur, manajemen dan struktur organisasi.
d. Pengumuman penggabungan, pengambilalihan, diversifikasi, seperti laporan
merger, investasi ekuitas, laporan take over oleh pengakuisisi dan
diakuisisi, laporan divestasi dan lainnya.
e. Pengumuman investasi, seperti melakukan ekspansi pabrik, pengembangan
riset, penutupan usaha.

f. Pengumuman ketenagakerjaan, seperti negosiasi baru, kontrak baru, dan
pemogokan.
2. Lingkungan Makro
Lingkungan makro yang mempengaruhi harga saham antara lain:
a. Pengumuman dari pemerintah, seperti kurs valas, perubahan suku bunga
tabungan, deposito, kurs valuta asing, inflasi serta berbagai regulasi atau
deregulasi ekonomi yang dikeluarkan pemerintah.
b. Pengumuman hukum (legal announcements ), seperti tuntutan karyawan
terhadap perusahaan atau terhadap manajernya dan tuntutan perusahaan
terhadap manajernya.
c. Pengumuman industri sekuritas (securities announcements), seperti laporan
pertemuan tahunan, insider trading, volume/harga saham perdagangan,
pembatasan/penundaan trading.
d. Gejolak sosial politik dalam negeri dan fluktuasi nilai tukar juga merupakan
faktor yang berpengaruh signifikan pada terjadinya pergerakan harga saham
di bursa efek suatu negara.
2.3. Teori Penentuan Harga Arbitrase
APT pertama kali dirumuskan oleh Ross (1976). APT pada dasarnya
menggunakan pemikiran yang menyatakan bahwa dua kesempatan investasi yang
mempunyai karakteristik yang identik sama tidaklah bisa dijual dengan harga yang
berbeda. Konsep yang dipergunakan adalah hukum satu harga (the law of one
price). Apabila aktiva yang berkarakteristik sama tersebut terjual dengan harga
yang berbeda, maka akan terdapat kesempatan untuk melakukan arbitrage dengan
membeli aktiva yang berharga murah dan pada aset yang sama menjualnya dengan
harga yang lebih tinggi sehingga memperoleh laba tanpa risiko. APT
mengasumsikan bahwa tingkat keuntungan dipengaruhi oleh berbagai faktor dalam

perekonomian dan industri. Korelasi antara tingkat keuntungan dua sekuritas
terjadi karena sekuritas-sekuritas tersebut dipengaruhi oleh faktor-faktor yang
sama.
Menurut Alexander, et al (2005) arbitrase adalah proses memperoleh laba
tanpa risiko dengan memanfaatkan peluang perbedaan harga atau sekuritas fisik
yang sama. Sebagai taktik investasi yang digunakan secara luas, arbitrase biasanya
meliputi penjualan sekuritas pada harga yang relatif tinggi dan kemudian membeli
sekuritas yang sama (atau berfungsi sama) pada harga yang relatif lebih rendah.
Sifat dasar arbitrase tampak jelas ketika membahas perbedaan harga
sekuritas individual. Namun, peluang-peluang yang ’

mirip arbitrase’ dapat
melibatkan sekuritas atau portofolio yang ’

serupa’
. Kerupaan tersebut dapat
didefinisikan dengan berbagai cara. Salah satu cara yang menarik dan sering
disinggung adalah keterpaparannya terhadap faktor tampak nyata yang
mempengaruhi harga sekuritas.
Suatu model faktor menyimpulkan bahwa sekuritas dengan sensitivitas
faktor yang sama akan berperilaku sama kecuali terhadap risiko non-faktor. Oleh
karena itu, sekuritas atau portofolio dengan sensitivitas faktor yang sama
seharusnya menawarkan return yang diharapkan yang sama. Jika hal ini tidak
terjadi, maka akan muncul peluang yang serupa dengan arbitrase. Investor akan
memanfaatkan peluang ini yang kemudian akan menyebabkan hilangnya peluang
tersebut.
Dengan demikian, bentuk umum persamaan APT adalahHusnan (2001):
E ( R) 0 1b1 2 b2 3 b3 ..... k bk (1)
Persamaan ini merupakan bentuk dari persamaan linier, dimana E(R) adalah
Return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG) yang menjadi variabel dependen
dari penelitian, b1 s/d bk adalah variabel independen (faktor) yang dimasukkan

dalam model sekuritas yaitu, bunga deposito satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank
Indonesia (SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF), ‫ג‬

0 merupakan konstanta, ‫ג‬
1 s/d
‫ג‬
k koefisien dari variabel independen yang akan diestimasi sekuritas.
2.4 Model Multi-Factor
Model faktor atau model indeks mengasumsikan bahwa return sekuritas
sensitif terhadap perubahan berbagai macam faktor atau indeks Alexander, et al
(2005). Pada model faktor berganda (multi-factor), return riil sekuritas tidak hanya
sensitif terhadap perubahan indeks pasar. Artinya terdapat kemungkinan bahwa
lebih dari satu faktor penyebar (persuasive factor) dalam perekonomian yang
mempengaruhi return sekuritas.
Sebagai proses penghasil return, suatu model faktor berusaha untuk
mencakup kekuatan-kekuatan perekonomian utama yang secara sistematis
menggerakkan harga semua sekuritas. Secara implisit, dalam konstruksi model
faktor terdapat asumsi bahwa return antara dua sekuritas akan berkorelasi –yaitu
akan bergerak secara bersama-sama –hanya melalui reaksi yang sama terhadap
satu atau lebih faktor yang ditentukan dalam model. Aspek apapun dari return
sekuritas yang tidak dapat dijelaskan oleh model faktor diasumsikan unik atau
khusus terhadap sekuritas itu dan oleh karena itu tidak berkorelasi dengan elemen
unik dari return sekuritas lain. Hasilnya model faktor adalah alat yang bermanfaat
untuk manajemen portofolio. Model faktor dapat memberikan informasi yang
diperlukan untuk menghitung return yang diharapkan setiap sekuritas. Model
faktor juga dapat digunakan untuk mengetahui karakteristik kesensitifan portofolio
terhadap perubahan faktor.
Model multifaktor digunakan untuk menentukan return sekuritas yang
memperhitungkan berbagai pengaruh dari berbagai macam faktor. Alexander, et al

(2005) mengatakan bahwa:
”...beberapa faktor umum yang dapat mempengaruhi return sekuritas antara lain,
tingkat pertumbuhan GDP, tingkat bunga sekuritas Treasury jangka panjang dan
jangka pendek, spread hasil antara sekuritas Treasury jangka panjang dan jangka
pendek, spread hasil antara sekuritas jangka panjang korporasi dan Treasury, tingkat
inflasi, dan harga minyak... ”
Dilain pihak Husnan (2001) mengatakan bahwa:
”... jenis informasi yang mungkin mempengaruhi harga sekuritas antara lain, berita
tentang keberhasilan riset yang dilakukan perusahaan, pengumuman pemerintah
tentang pertumbuhan GNP, berita bahwa produk pesaing mengalami gangguan
penurunan tingkat bunga yang tidak diperkirakan, penjualan yang meningkat lebih dari
yang diharapkan, dan lain-lain... ”
Jika terdapat k faktor, model multi faktor dapat dituliskan dengan persamaan
sebagai berikut Alexander, et al (2005):
rit ai bi1 F1t bi 2 F2t ... bik Fkt eit
(2) Tiap sekuritas memiliki sensitivitas sebanyak k, satu untuk masing-masing
faktor k. Baik faktor maupun faktor sektor dapat terwakili dalam persamaan (2). rit
adalah return (imbalan) saham atau harga saham i pada periode t, Fit s/d Fkt adalah
variabel (faktor) yang dimasukkan dalam model saham i pada periode t, ai
konstanta, bi1 s/d bik koefisien yang akan diestimasi saham i pada periode t, dan eit
adalah error term suatu saham i pada periode t.
Sebagai alternatif dari persamaan (2), model-model faktor kadang-kadang
ditulis sebagai berikut:
rit r it ci1 FD1t ci 2 FD2t ... cik FDkt eit
(3)
Notasi r adalah imbal hasil harapan dari saham i dalam periode t dan notasi
FD1t....FDkt adalah deviasi faktor-faktor 1 sampai dengan k dari nilai harapannya
pada periode t. Sebagai contoh, untuk kasus faktor yang pertama, FD1t = F1t - F
1t , yang mewakili perbedaan antara nilai aktual faktor pertama dengan nilai
harapannya. Jadi, apabila faktor tersebut adalah tingkat inflasi, maka FD1t
merupakan tingkat inflasi yang tidak diduga karena ia sama dengan perbedaan
antara tingkat inflasi aktual dan tingkat inflasi harapan. Terakhir, notasi Ci1 ... Cik
menunjukkan koefisien respons dari tingkat imbal hasil saham i terhadap deviasi-
deviasi faktor tersebut. Notasi kesalahan acak (random error) eit dan notasi deviasi
faktor FD1t....FDkt semua mempunyai nilai harapan nol.
2.5. Penelitian Terdahulu
Beberapa peneliti sebelumnya telah melakukan uji empiris mengenai
keterkaitan simultan antara variabel makro ekonomi dan harga saham seperti
penelitian yang dilakukan oleh Agung (2005) yang menemukan fakta bahwa tidak
semua variabel makro ekonomi yang terdiri dari variabel nilai tukar rupiah terhadap
dolar Amerika, Suku Bunga Bank Indonesia (SBI), dan kepemilikan saham oleh
investor asing mempengaruhi pergerakan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG).
Lebih lanjut, variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika dan SBI 1 bulan
kurang signifikan dalam mempengaruhi pergerakan IHSG. Sedangkan, variabel
prosentase kepemilikan saham oleh investor asing signifikan menjelaskan
pergerakan IHSG. Disamping itu, ada korelasi yang lemah antara variabel nilai
tukar rupiah thd USD dan variabel prosentase kepemilikan saham oleh investor
asing. Korelasi yang lemah juga terjadi antara variabel SBI dan variabel nilai tukar.
Namun dilain pihak, ada korelasi yang kuat antara variabel SBI dan variabel
prosentase kepemilikan saham oleh investor asing yang menunjukkan tingkat
korelasi sebesar 84,3%. Tingkat prosentase sebesar itu masih dibawah 90%
sehingga masih dikategorikan belum ada multikolinear. Pada pengolahan pertama,
nilai tukar rupiah terhadap dollar Amerika berpengaruh positif terhadap IHSG.
Artinya, apabila rupiah terdepresiasi terhadap dollar Amerika maka IHSG akan
menurun. Namun sebaliknya, jika rupiah terapresiasi terhadap dollar Amerika maka
IHSG akan mengalami peningkatan. Dilain pihak, prosentasi kepemilikan saham
oleh investor asing berpengaruh positif terhadap IHSG. Artinya, apabila prosentasi
kepemilikan saham oleh investor asing mengalami peningkatan maka IHSG juga
akan mengalami peningkatan, sebaliknya jika prosentasi kepemilikan saham oleh
investor asing mengalami penurunan maka IHSG juga akan mengalami penurunan.
Selanjutnya pada pengolahan kedua, dengan memasukkan faktor SBI 1 bulan, SBI
1 bulan berpengaruh negatif terhadap IHSG. Artinya, jika SBI 1 bulan menurun
maka IHSG akan mengalami peningkatan. Sebaliknya, jika SBI 1 bulan meningkat
maka IHSG akan mengalami penurunan. Fakta lain mengatakan bahwa adanya
tambahan variabel SBI 1 bulan justru menurunkan kemampuan model dalam
mempengaruhi IHSG. Penelitian tersebut dilakukan dengan menggunakan
metodologi korelasi dan regresi melalui teknik analisis Ordinary Least Square
dimana data yang digunakan adalah data bulanan yang pengujiannya dilakukan
selama dua tahun yaitu dari bulan Juni 2002 sampai dengan bulan Juni 2004.
Sementara itu, Sudjono (2004) melalui uji penelitian empiris mengenai
hubungan simultan antara variabel makro ekonomi (bunga deposito/ satu bulan
maupun dua belas bulan, Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar
(M1 dan M2), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat, dan tingkat
inflasi) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) menemukan fakta bahwa
dengan menggunakan data bulanan selama periode Januari 1990 sampai dengan
Desember 2000 variabel rupiah mampu (andal) dalam menjelaskan pengaruhnya
terhadap variabel-variabel IHSG, Depo1, SBI, maupun rupiah sendiri baik dalam
jangka panjang maupun jangka pendek. Namun, tidak terdapat keseimbangan
jangka panjang antara variabel makro ekonomi dan Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) jika pengujian kointegrasi dilakukan pada periode Januari 1990 sampai
dengan Juli 1997 (periode sebelum krisis) maupun Agustus 1998 sampai dengan
Desember 2000 (periode krisis moneter). Kesimpulan penelitian tersebut
dihasilkan dengan menggunakan metode Kointegrasi, VAR dan ECM. Variabel-
variabel lain seperti Depo12, M1 dan M2, dan inflasi dikeluarkan dari model
penelitian karena menurut Granger Causality Test variabel-variabel tersebut tidak
memenuhi syarat uji kausalitas. Hasil penelitian yang dilakukan oleh Sudjono di
Indonesia ini berbeda dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Lee (1996)
dalam Sudjono (2004) di Amerika Serikat. Menurut Lee perubahan tingkat bunga
(The deposit rate) mempunyai pengaruh signifikan terhadap indeks harga saham.
Penelitian terkait juga dilakukan oleh Kroon dan Veen (2004) yang meneliti
pengaruh nilai tukar terhadap harga saham perusahaan. Hasil penelitian yang
dilakukan terhadap 1.691 saham di 24 negara selama periode 1996 – 2002
mengungkap fakta bahwa pasar saham di negara-negara Eropa umumnya relatif
terindikasi sensitif terhadap perubahan nilai tukar. Disisi lain, rata-rata saham-
saham perusahaan Jepang tidak sensitif terhadap nilai tukar. Selanjutnya, hanya
16% saham perusahaan yang signifikan dipengaruhi oleh eksposur mata uang.
Sekalipun signifikan, rata-rata eksposur antar perusahaan mendekati nilai nol.
Kemudian, fakta juga menunjukkan adanya keterkaitan antara faktor-faktor
fundamental dan eksposur mata uang perusahaan. Namun demikian, faktor-faktor
tersebut tidak memiliki hubungan yang berarti dengan eksposur tersebut. Faktor-
faktor fundamental yang dimaksud adalah ukuran perusahaan dan ekspor. Hasil
analisis penelitian tersebut memberi implikasi terhadap para manajer pengelola aset
bahwa lindung nilai terhadap mata uang bukan merupakan bagian yang penting
dalam aktivitas bisnis perusahaan.
Penelitian selanjutnya mengenai relativitas hubungan antara penerbitan
berita-berita yang berkaitan dengan aspek makro ekonomi dengan pasar saham
juga dilakukan oleh Graham, et al (2003). Mereka dalam hal ini menyatakan bahwa
ada lima variabel dari sebelas variabel yang diuji yang memiliki pengaruh signifikan
terhadap penilaian saham. Variabel-variabel tersebut yaitu, Laporan Pemerintah
(Employment Report), Asosiasi Nasional Survei Manajer Pembelian (National
Association of Purchasing Managers Survey), Indeks Harga Produsen (Producer
Price Index), Indeks Harga Ekspor dan Impor (Import and Export Price Indexes),
dan Indeks Biaya Pemerintah (Employment Cost Index). Dari kelima variabel yang
pengaruhnya signifikan terhadap penilaian saham tersebut, Laporan Pemerintah dan
Asosiasi Nasional Survei Manajer Pembelian sektor manufaktur adalah yang
pengaruhnya sangat signifikan terhadap penilaian saham. Menurut mereka, enam
variabel makro ekonomi yang juga dimasukkan dalam model penelitian seperti
Indeks Harga Konsumen (Consumer Price Index), Ukuran Produktivitas dan Biaya
(Productivity and Cost Measure), Pendapatan Riil (Riil Earnings), Penjualan
Retail (Retail Sales), Produk Domestik Bruto (Gross Domestic Product ), dan
Asosiasi Nasional Survei Manajer Pembelian (National Association of Purchasing
Managers Survey) sektor non-manufaktur tidak memiliki pengaruh yang signifikan
terhadap penilaian saham. Objek penelitian tersebut adalah Amerika Serikat dengan
periode penelitian yaitu Januari 1997 sampai dengan Desember 2001, dimana data
yang diambil adalah data bulanan dan kuartalan.
Endri (2004) melakukan uji penelitian mengenai pengaruh nilai tukar riil
dan tingkat bunga riil terhadap return indeks harga saham di bursa efek Jakarta
baik dalam jangka pendek maupun dalam jangka panjang selama periode waktu
1997 – 2004. Hasil penelitian tersebut menyatakan bahwa melalui pengujian
dengan menggunakan metode kointegrasi dan Error Correction Model variabel
nilai tukar riil dan tingkat bunga riil baik mempengaruhi pergerakan return indeks
harga saham secara signifikan. Kedua variabel tersebut, menurut Endri, memiliki
hubungan yang saling berlawanan dengan return indeks harga saham gabungan.
Artinya, jika nilai tukar riil dan tingkat bunga riil berkecenderungan menurun maka
return indeks harga saham akan bergerak naik. Begitu pula sebaliknya, jika nilai
tukar riil dan tingkat bunga riil berkecenderungan meningkat return indeks harga
saham akan mengalami penurunan. Terkait dengan penelitian diatas, Doong, et al
(2005) menunjukkan bukti yang mengindikasikan bahwa harga saham dan nilai
tukar tidak terintegrasi. Berdasarkan uji Granger Causality, uji empiris
menyatakan bahwa ada hubungan langsung yang signifikan antara perubahan dalam
nilai tukar dengan return saham.
Penelitian yang diprakarsai oleh Khazali dan Pyun (2004) tentang hubungan
antara harga saham dan tingkat inflasi di wilayah Asia-Pasifik seperti Australia,
Hongkong, Indonesia, Jepang, Korea Selatan, Malaysia, Philipina, Singapura, dan
Thailand selama periode 1980-2001 dengan analisis regresi menggunakan metode
pengujian kointegrasi (co-integration test) dan Vector Auto Regression (VAR)
serta Vector Error Correction Model (ECM) menunjukkan hasil bahwa tingkat
inflasi memiliki hubungan negatif dengan harga saham dalam jangka pendek.
Namun demikian, terdapat hubungan yang positif antara tingkat inflasi dan harga
saham dalam jangka panjang setelah tes kointegrasi dilakukan di sembilan negara
tersebut.
Peavy (1992) melakukan penelitian terhadap indeks harga saham S&P 500
dan menemukan fakta bahwa indeks S&P 500 dipengaruhi baik oleh pendapatan
laba per lembar sahamnya dan tingkat bunga secara signifikan. Indeks harga saham
S&P dan pendapatan laba per lembar sahamnya memiliki hubungan yang searah
dimana, jika laba per lembar sahamnya meningkat maka indeks harga saham S&P
500 akan mengalami peningkatan, begitu pula sebaliknya. Di sisi lain, tingkat bunga
memiliki hubungan negatif dengan indeks S&P dimana, jika tingkat bunga
mengalami penurunan maka indeks harga saham S&P 500 akan mengalami
kenaikan, begitu pula sebaliknya. Hal ini terlihat dari level signifikansi dari hasil
penelitian yang nilainya dibawah 1%. Di samping itu, pendapatan laba per lembar
saham S&P 500 dan tingkat bunga mampu menjelaskan pengaruhnya terhadap
indeks S&P 500 sebesar 86,3% sedangkan sisanya dijelaskan oleh faktor lain.
Dengan menggunakan metode uji penelitian Granger Causality Test,
Mahdavi dan Sohrabian (1991) menemukan fakta bahwa tingkat pendapatan
nasional (Gross National Product) berpengaruh signifikan terhadap tingkat
pertumbuhan harga saham di Amerika Serikat. Hasil uji empiris menyatakan bahwa
jika tingkat pendapatan nasional meningkat maka tingkat pertumbuhan harga
saham juga akan mengalami peningkatan. Sebaliknya, tingkat harga saham akan
mengalami penurunan apabila tingkat pendapatan nasional menurun.
Hermanto (1999) dalam Endri (2004) meneliti keterkaitan antara jumlah
uang beredar, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, terhadap IHSG. Hasil
penelitannya menunjukkan bahwa dengan menggunakan model kointegrasi dengan
ditunjukkan eigen value terlihat bahwa krisis moneter (1997) menunjukkan
hubungan ko-integrasi baik dari hasil besaran maupun tandanya pada ketiga
variabel tersebut. Dalam keadaan normal penelitian Hermanto menunjukkan bahwa
terdapat hubungan uni-directional Granger dari nilai tukar dan penawaran uang
terhadap indeks harga saham, hubungan bi-directional Granger terjadi antara nilai
tukar dolar dan penawaran uang.
Dominian, et al (1996) melakukan uji empiris keterkaitan antara tingkat
inflasi yang diharapkan, tingkat bunga, dan return saham dan menemukan fakta
bahwa tingkat inflasi yang diharapkan dan tingkat bunga memiliki hubungan yang
saling berlawanan dengan return saham. Artinya, terdapat hubungan yang
signifikan secara statistik dan ekonomi antara penurunan tingkat inflasi yang
diharapkan dan tingkat bunga dengan kenaikan return IHSG. Penelitian serupa
mengenai tingkat inflasi, output, dan harga saham juga dilakukan oleh Adrangi, et
al (1999). Penelitian tersebut mengungkap fakta yang sama tentang adanya
hubungan yang saling berlawanan antara tingkat inflasi dan return saham riil di
pasar yaitu Korea dan Meksiko. Selain itu, hasil penelitian juga menyatakan bahwa
antara tingkat inflasi dan aktivitas riil berhubungan negatif. Terakhir, hasil
penelitian menunjukkan bahwa aktivitas riil dan return saham riil berkorelasi
positif.
Manurung (1996) dalam Endri (2004) melakukan penelitian tentang
pengaruh variabel makro, investor asing, bursa yang, telah maju terhadap indeks
BEJ. Variabel makro ekonomi yang dimasukkan ke dalam model yaitu, tingkat
bunga deposito, kurs dolar Amerika Serikat, defisit transaksi berjalan, tingkat
inflasi, penawaran uang yang diukur dengan M2, pengeluaran pemerintah dan
produk domestik bruto. Hasilnya, pada tingkat signifikansi sebesar 10%, variabel
inflasi tiga bulan, pengeluaran pemerintah, dan produk domestik bruto tidak
signifikan dalam mempengaruhi indeks di Bursa Efek Jakarta. Sedangkan, sisanya
terbukti mempengaruhi indeks di Bursa Efek Jakarta.
Kwon, et al (1997) melakukan penelitian tentang pengaruh makro ekonomi
terhadap return harga saham pada pasar saham negara Korea. Sejumlah data yang
dimasukkan kedalam variabel makro ekonomi yaitu, indeks produksi industri,
inflasi, tingkat bunga, tingkat bunga obligasi perusahaan dan pemerintah, neraca
perdagangan, pendapatan dividend, nilai tukar mata uang, harga minyak, dan
penawaran uang (M1). Sedangkan untuk data harga saham, variabel yang
digunakan adalah indeks harga saham gabungan (IHSG) Korea periode January
1980 sampai Desember 1992 sebanyak 156 pengamatan dengan menggunakan data
bulanan. Selain itu, pasar saham Korea juga dikelompokkan kedalam berbagai
ukuran indeks selain indeks harga saham gabungan yaitu, indeks berdasarkan
golongan (golongan pertama dan golongan kedua), indeks berdasarkan ukuran
modal (saham-saham berukuran besar, menengah, dan kecil) dan indeks
berdasarkan kelompok industri yang terbagi menjadi 16 kelompok dari 34
golongan industri. Penelitian dilakukan dengan memasukkan tiga model persamaan
regresi berdasarkan deret waktu yang digunakan untuk menganalisis eksposur

antara 22 indeks harga saham dan variabel makro ekonomi yang menjadi sampel
penelitian. Model pertama penelitian digunakan untuk menentukan bagaimana
pengaruh indeks produksi industri, inflasi, inflasi yang diharapkan, premi risiko,
dan jangka waktu tingkat bunga obligasi terhadap indeks harga saham gabungan.
Selanjutnya, model kedua digunakan untuk mengetahui pengaruh pendapatan
dividen, neraca perdagangan, nilai tukar mata uang, harga minyak, dan penawaran
uang (M1). Model terakhir, model ketiga adalah pengaruh gabungan antara model
kesatu dan kedua. Hasil penelitian menyimpulkan bahwa pada model pertama
variabel inflasi, inflasi yang diharapkan dan premi risiko tidak signifikan terhadap
indeks harga saham. Variabel jangka waktu obligasi diketahui mampu
mempengaruhi 18 dari 22 indeks harga saham yang dimasukkan dalam penelitian
pada level signifikan sebesar 5%. Indeks produksi berpengaruh signifikan hanya
pada dua indeks harga saham industri yaitu pertambangan dan barang tambang
mineral bukan metal. Kemudian, model kedua memberi kesimpulan bahwa
pendapatan dividen berpengaruh signifikan terhadap return saham pada level
signifikan sebesar 1% dimana hubungan antara variabel tersebut adalah positif.
Nilai tukar memberi pengaruh terhadap 8 indeks harga saham pada level signifikan
sebesar 5% dan 2 indeks harga saham pada level signifikan sebesar 10% dengan
korelasi negatif antara kedua variabel tersebut. Berikutnya, harga minyak signifikan
dalam mempengaruhi indeks harga saham industri makanan dan minuman, logam,
mesin dan peralatan, perdagangan grosir, pengiriman dan penyimpanan, dan
memiliki pengaruh terhadap industri perikanan di tingkat marjinal. Hubungan
antara harga minyak dan industri peralatan dan mesin, perdagangan grosir, dan
pengiriman dan penyimpanan adalah negatif, sedangkan industri makanan dan
minuman serta logam berhubungan positif dengan harga minyak. Variabel
penawaran uang (M1) berpengaruh signifikan terhadap industri makanan dan
minuman dimana hubungan antara dua variabel tersebut adalah positif. Terakhir,
hasil regresi pada model ketiga menunjukkan hasil yang tidak berbeda dengan uji
statistik pada model pertama dan kedua. Hasil penelitian juga menemukan fakta
bahwa pasar saham Korea lebih sensitif terhadap aktivitas perdagangan
internasional yang ditunjukkan oleh nilai tukar, neraca perdagangan, penawaran
uang dan indeks produksi daripada variabel inflasi dan suku bunga. Hasil ini
berbeda dengan hasil penelitian yang diperoleh baik di Amerika maupun di Jepang
sehingga hasil penemuan di Korea ini menyarankan untuk menggunakan strategi
yang berbeda jika ingin berinvestasi di pasar Korea.
Penelitian yang dilakukan oleh Dritsaki (2005) meneliti tentang hubungan
jangka panjang antara indeks harga saham Yunani dan indeks produksi, inflasi dan
tingkat bunga mengunakan data kuartalan periode September 1988 sampai June
2003 dengan menggunakan metode kointegrasi dan penerapan hubungan sebab-
akibat Granger Causality Test. Hasil penelitian mengungkapkan bahwa terdapat
hubungan yang signifikan antara harga saham dan variabel makro ekonomi yang
ditunjukkan oleh indeks produksi, inflasi dan tingkat bunga.
2.6. Kerangka Pemikiran
Di dalam melakukan investasi pada saham fluktuasi harga saham
merupakan salah satu hal yang harus diperhatikan oleh para pialang dan investor.
Salah satu faktor yang dapat mempengaruhi fluktuasi harga saham yaitu makro
ekonomi. Jika makro ekonomi cenderung mengalami perubahan, dampaknya
secara langsung dapat berpengaruh pada perubahan harga saham. Berikut ini
merupakan bentuk kerangka pemikiran penelitian yang dituangkan dalam bentuk
diagram alur:
Ilustrasi 2.1
Skema Kerangka Pemikiran
Rencana Alur Penelitian

Makro Ekonomi
 Deposito
Indeks Harga Saham  SBI
Gabungan  M1
 Nilai Tukar
 Inflasi
Uji Hipotesis
Cointegration
dan
Error Correction Model
Tidak Signifikan Signifikan

sig > α= 5% sig < α= 5%
BAB III
METODOLOGI PENELITIAN
3.1. Model Analisis Penelitian
Penelitian ini bertujuan untuk menguji keseimbangan antara variabel makro
ekonomi dan IHSG baik dalam jangka pendek maupun jangka panjang. Untuk
tujuan penelitian tersebut, model penelitian yang digunakan adalah model
kointegrasi (Cointegration) dan Error Correction Model (ECM). Beberapa peneliti
sebelumnya telah melakukan penelitian (pengujian) pengaruh maupun hubungan
antara variabel makro ekonomi terhadap Return Indeks Harga Saham (RIHSG)
dengan menggunakan model Ordinary Least Square bivariate (single-equation
regression model) atau sering disebut OLS. Sebagaimana dinyatakan oleh Rao
(1994) bahwa data makro ekonomi mempunyai sifat nonstationary. Menurut
Nachrowi dan Usman (2006) data yang tidak stasioner disebabkan oleh adanya
otokorelasi dimana peningkatan waktu observasi menunjukkan nilai mean
mengalami peningkatan yang sistematik (tidak konstan). Selain itu, data yang tidak
stasioner juga disebabkan oleh adanya heteroskedastisitas dimana meskipun nilai
mean tidak menunjukkan perubahan yang sistematik, tetapi variannya menunjukkan
peningkatan. Oleh karena itu, jika pengujian menggunakan metode OLS bivariate
dilakukan, hasil estimasinya dapat bias atau sering disebut spurious regression
(Gujarati , 2003). Oleh karena itu, penelitian ini menggunakan metode yang
berbeda dengan penelitian sebelumnya, yaitu menggunakan metode kointegrasi
(cointegration) untuk menjawab apakah terdapat keseimbangan jangka panjang
antara variabel makro ekonomi dengan Return IHSG dan Error Correction Model
(ECM) untuk menjawab pertanyaan apakah terdapat keseimbangan jangka pendek
antara variabel makro ekonomi dengan Return IHSG di Indonesia.

3.1.1. Model Persamaan Kointegrasi
Menurut Nachrowi dan Usman (2006) model persamaan kointegrasi
(Cointegration) dapat digunakan jika dalam pengujian kointegrasi masing-masing
variabel (Return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG), bunga deposito satu bulan
(DEPO), Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF)) saling
terintegrasi pada ordo 0 atau dinotasikan I(0). Dalam ekonometrika variabel yang
saling terkointegrasi dikatakan dalam kondisi memiliki keseimbangan jangka
panjang (long-run equlibrium) (Gujarati, 2003). Bila kita dapat membuktikan
bahwa seluruhnya terkointegrasi, maka kita dapat menyimpulkan bahwa regresi
tersebut bukanlah regresi palsu, tetapi regresi yang terkointegrasi. Dengan
demikian, interprestasi dengan menggunakan model di atas tidak akan menyesatkan
khususnya untuk analisis jangka panjang.
Model persamaan kointegrasi digunakan untuk mengestimasi keseimbangan
antara variabel makro ekonomi dan return IHSG dalam jangka panjang. Berikut ini
disajikan model persamaan kointegrasi antar variabel makro ekonomi (variabel
independen) dan Return IHSG (variabel dependen) yaitu:
RIHSG = ß0 + ß 1 DEPO + ß 2 SBI + ß 3 M1 + ß 4 KURS + ß 5 INF + μ1 (4)
Persamaan tersebut dapat dituliskan kembali sebagai berikut:
μ1 = RIHSG - ß0 - ß 1 DEPO - ß 2 SBI - ß 3 M1 - ß 4 KURS - ß 5 INF (5)
Jika μ1 stasioner, maka ‘

RIHSG’
; ‘
DEPO’
;’ ; ‘
SBI’ ; ‘
M1’ dan ‘
KURS’ INF’
dikatakan terkointegrasi. Hal ini dimungkinkan terjadi karena trend ‘

RIHSG’
;
‘
DEPO’
;’ ;‘
SBI’ ;‘
M1’ dan ‘
KURS’ INF’saling menghilangkan, sehingga variabel
yang tidak stasioner tersebut dapat menghasilkan residual yang stasioner.

Parameter yang didapat disebut dengan parameter kointegrasi dan regresi yang
didapat disebut dengan parameter kointegrasi dan regresi yang didapat disebut
dengan regresi kointegrasi.
3.1.2. Model Error Correction Mechanism (ECM)
Model Error Correction Mechanism (ECM) dipergunakan untuk
mengkoreksi ketidakseimbangan jangka pendek menuju pada keseimbangan jangka
panjang (Gujarati, 2003). Model ini pertama kali diperkenalkan oleh Sargan (1984)
dan dipopulerkan oleh Eangle dan Granger (1987). Pada model koreksi kesalahan
ini, pergerakan jangka pendek variabel-variabel dalam sistem dipengaruhi oleh
deviasi dari keseimbangan. Koreksi kesalahan ini merupakan hasil yang diperoleh
dari residual estimasi persamaan kointegrasi.
Model ECM untuk melihat hubungan jangka pendek antara variabel makro
ekonomi dan return IHSG yang dihasilkan dari model persamaan kointegrasi (4)
adalah sebagai berikut:
∆ RIHSG = α0 + α1 ∆DEPO + α2 ∆SBI + α3 ∆M1 + α4 ∆KURS + α5 ∆INF + α6
μt-1 + et
(6)
μi-1 adalah error kointegrasi lag 1, atau secara matematis dituliskan, sebagai
berikut:
μt-1 = RIHSGt-1 - ß0 - ß 1 DEPOt-1 - ß 2 SBIt-1 - ß 3 M1t-1 - ß 4 KURSt-1 - ß 5 INFt-1 (7)
Dari model yang terbentuk diatas dapat terlihat bahwa hubungan perubahan
‘ ,‘
DEPO’ ,‘
SBI’ ,‘
M1’ ,‘
KURS’ INF’terhadap ‘
RIHSG’
’dalam jangka panjang akan
diseimbangkan oleh error sebelumnya. Dari persamaan diatas, ∆DEPO, ∆SBI,
∆M1, ∆KURS dan ∆INF menggambarkan ‘

gangguan’jangka pendek dari DEPO,
SBI, M1, KURS dan INF, dan error kointegrasi merupakan penyesuaian menuju
keseimbangan jangka panjang. Dengan demikian, jika koefisien α6 signifikan, maka
koefisien tersebut akan menjadi penyesuaian bila terjadi fluktuasi variabel-variabel
yang diamati menyimpang dari ‘

hubungan’jangka panjangnya.
3.2. Metode Analisis
Sebelum digunakan untuk estimasi, data penelitian perlu melalui
serangkaian tahapan pengujian, yaitu: uji stationary dan penentuan panjang lag.
Selanjutnya, dilakukan uji keseimbangan jangka panjang dengan metode
kointegrasi dan pengujian keseimbangan antara variabel makro ekonomi dan IHSG
jangka pendek dengan ECM. Uji stationary diperlukan karena variabel makro
ekonomi pada umumnya nonstationary (Gujarati, 2003) . Tujuan uji stationary ini
adalah agar mean-nya stabil dan random error-nya = 0, sehingga model regresi
yang diperoleh mempunyai kemampuan prediksi yang andal dan tidak ada spurious
(spurious regression). Uji stationary dapat dilakukan dengan beberapa metode
yaitu: grafik, correlogram, maupun akar unit (unit root) dengan menggunakan
metode Augmented Dickey-Fuller (ADF) test dan Phillips-Perron (PP) test.
Dalam penelitian ini, pendekatan yang digunakan adalah dengan menggunakan
metode Augmented Dickey-Fuller (ADF) tes.
Setelah dilakukan uji stationary, langkah selanjutnya adalah menentukan
panjang lag melalui pendekatan Akaike Information Criterion (AIC). Hal ini
disebabkan karena kointegrasi dan ECM sangat peka terhadap panjang lag Enders
(1995); Gujarati (2003); dan Ansari dan Gang (1999). Beberapa penelitian
sebelumnya menggunakan panjang lag yang beragam. Penelitian yang dilakukan
oleh Sudjono (2004), penentuan lag dilakukan dengan menggunakan prosedur
Johansen’
s cointegration test. Sebagaimana prinsip parsimoni (parsimony), asumsi
yang digunakan oleh Johansen’
s cointegration test adalah mencari log likelihood
test statistik terkecil dari persamaan VAR maupun ECM. Selanjutnya dibuat
rekapitulasi log likelihood dari persamaan VAR dan ECM untuk periode jangka
waktu penelitian dari lag 1 sampai dengan lag 12.
Pengujian selanjutnya adalah uji kointegrasi dan ECM. Jika series data
variabel diketahui mempunyai unit root dan cointegrated pada tingkat 1, I(1),
maka perlu dilakukan uji kointegrasi; atau dengan kata lain uji kointegrasi
dilakukan untuk mendeteksi stabilitas hubungan jangka panjang dua variabel atau
lebih Ajay dan Mougoué (1996). Terakhir, Error Correction Model (ECM) untuk
menjawab pertanyaan apakah terdapat keseimbangan jangka pendek antara variabel
makro ekonomi dengan IHSG di Indonesia. Perhatikan Skema kerangka tahapan
pengujian dibawah ini (Ilustrasi 3.1).

Ilustrasi 3.1
Prosedur Tahapan Pengujian
Tahap I
Uji stationary
unit root test
Augmented Dickey Fuller (ADF) Method
Unit root stationer Unit root non- stationer
ADF < α=1%,5%&10% ADF > α=1%,5%&10%
Tahap II
Penentuan Panjang Lag
Akaike Information Criterion (AIC)
Tahap III
Cointegration Test
Uji Eangle-Granger atau Uji Augmented Engle-Granger
Variabel dependen Variabel dependen tidak

terkointegrasi dengan variabel terkointegrasi dengan variabel
independen independen
ADF < α=1%,5%&10% ADF > α=1%,5%&10%

Tahap IV
Error Correction Mechanism Test (ECM)
Variabel dependen tidak Variabel dependen

menyesuaikan perubahan menyesuaikan perubahan
variabel independen variabel independen
Prob. μt-1 < α=1%,5%&10% Prob. μt-1 > α=1%,5%&10%
3.2.1. Unit Root Test
Dalam kointegrasi, salah satu syarat yang harus dipenuhi adalah semua
variabel harus terintegrasi pada orde yang sama dan suatu series dari dua variabel
atau lebih yang dipasangkan adalah stasioner. Untuk memeriksa sifat stasioner
dalam series di semua variabel (Return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG),
bunga deposito satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang
beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan
tingkat inflasi (INF)), terlebih dahulu dilakukan pengujian akar unit. Ada beberapa
pendekatan untuk melakukan pengujian akar unit. Salah satunya adalah dengan
menggunakan Augmented Dickey-Fuller (ADF) dan Phillips-Peron (PP). Pada
intinya, Uji akar unit Augmented Dickey Fuller (ADF) (Dickey dan Fuller, 1981)
dan Uji Phillips-Perron (PP) (Phillips dan Perron, 1990) digunakan untuk menguji
apakah suatu series stasioner dengan menggunakan hasil uji heteroskedastisitas
pada data time-series. Jika hipotesis dari unit akar ditolak, maka series dikatakan
stasioner.
Model ADF memiliki spesifikasi sebagai berikut:

Y t  1 2t Yt 1 1Yt 1 2 Yt 2 ... m Yt m t
(8)
Persamaan di atas dapat dituliskan kembali dengan spesifikasi sebagai berikut:
m
Y t 12 t 
Y t 1 i Y t 1 t (9)
i1
Dimana, Yt variabel yang diuji dengan akar unit yaitu Return Indeks Harga Saham
Gabungan (RIHSG), bunga deposito satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank Indonesia
(SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika
Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF), 1 adalah koefisien intercept, 2
adalah koefisien trend,  adalah koefisien regresi dan t adalah random error
yang terdistribusi secara normal dengan zero mean dan variance 2 . Uji t statistik
untuk hipotesis null adalah H0:  = 1 adalah ( 1) / s () , dimana s () adalah
standard error dari koefisien regresi . Dengan menggunakan hipotesis null
bahwa 0 terhadap alternatifnya 0 , untuk variabel Y apapun, panjang lag
m dalam uji regresi ADF ditentukan oleh Akaike Information Criterion (AIC),
yaitu:
SSR  2
AIC m ln M  m
 n  n
(10)
Berbeda dengan ADF, Uji PP memperkirakan Yt 1 1t 

Yt 1 t dan menilai
bahwa hipotesis null 0 terhadap alternatifnya 0 . Dalam teori, regresi ADF
dan PP diestimasi dengan tiga variasi yaitu, regresi time series dengan intercept,
trend dan intercept, atau terpisah antara trend dan intercept. Ketiga pendekatan ini
bertujuan untuk menjamin bahwa hasil uji andal dengan kehadiran penyimpangan
dan trend. Dalam uji akar root, pada penelitian ini, pengujian dilakukan dengan
menggunakan metode Augmented Dickey Fuller dengan variasi regresi time series
menggunakan model dengan intercept dan trend. Jika autokorelasi diduga terjadi
dalam series yang diuji, statistik diubah dengan menghilangkan pengaruh
autokorelasi dari sebuah distribusi asimtotis dari uji statistik dengan menggunakan
uji PP. Formula untuk perubahan uji statistik diberikan dalamPeron (1988).
3.2.2. Cointegration
Konsep kointegrasi pada dasarnya adalah untuk mengetahui keseimbangan
jangka panjang di antara variabel-variabel yang di observasi. Kadangkala, dijumpai
dua variabel random yang masing-masing merupakan random walk (tidak
stasioner). Artinya, kombinasi linear yang bersifat stasioner dapat terjadi diantara
dua variabel yang masing-masing tidak stasioner atau mengikuti pola random walk.
Apabila hal yang demikian terjadi kedua variabel tersebut dikatakan saling
terintegrasi atau ber-cointegrated Ghozali (2006); Gujarati (2003); dan Nachrowi
dan Usman (2006). Contoh, Xt dan Yt masing-masing random walk; tetapi Zt = Xt
-  Yt merupakan time series yang stasioner. Pada kondisi seperti ini, Xt dan Yt
dikatakan berkointegrasi dan dapat diestimasi dengan OLS melalui regresi Xt
pada Yt. Catatan bahwa beberapa hal yang perlu diperhatikan mengenai pengertian
kointegrasi. Kointegrasi terjadi pada suatu kombinasi linier yang tercipta dari
variabel-variabel yang non-stationer. Variabel-variabel yang termasuk dalam
kombinasi linier harus terintegrasi pada orde yang sama. Apabila terdapat dua
variabel yang terintegrasi pada orde yang berbeda, maka kointegrasi tidak mungkin
terjadi pada kedua variabel tersebut. Akan tetapi, ada kemungkinan terdapat
gabungan dari suatu orde series yang berbeda pada saat terdapat tiga atau lebih
series yang diperhatikan. Dengan demikian, himpunan bagian dari series yang
memiliki orde yang lebih tinggi dapat terkointegrasi pada orde yang lebih rendah.
Ada kemungkinan sebanyak n-1 vektor kointegrasi yang independen secara linier,
apabila Xt memiliki n komponen.
Secara umum formulasi persamaan kointegrasi adalah sebagai berikut:
Yt = ß1 + ß2 X2t + ß3 X3t +...+ ßn Xnt + μt
(10)
Persamaan tersebut dapat dituliskan kembali sebagai berikut:
μt = Yt - ß1 - ß2 X2t - ß3 X3t -...- ßn Xnt
(11)
Dimana, Yt adalah variabel terikat (RIHSG), ß1 merupakan koefisien konstan, ß2... ßn
adalah koefisien regresi, X2t...Xnt adalah variabel bebas (DEPO), (SBI), (M1),
(KURS), dan (INF) dan μt adalah nilai residual.
Langkah metodologi selanjutnya adalah dengan memeriksa apakah series
terkointegrasi atau tidak. Uji hipotesis kointegrasi dilakukan dengan menggunakan
metodologi yang dikemukakan oleh Engle dan Granger (1987). Metode yang
digunakan adalah DF atau ADF unit root terhadap nilai residual dari persamaan
regresi kointegrasi. Regresi dikatakan terintegrasi jika nilai residualnya stasioner
atau variabel terikat dan bebas yang tidak stasioner tersebut terkointegrasi sehingga
menghasilkan residual yang stasioner. Secara formal formulasi kointegrasi dimulai
dengan mempertimbangkan suatu set variabel-variabel ekonomi dalam jangka
panjang:
ß1 X1t + ß2 X2t + .....+ ßn Xnt = 0
(12)
Jika ß merupakan vektor (ß1, ß2, ...., ßn) dan X juga merupakan vektor (X1t, X2t,...,
Xnt), sistem dalam keseimbangan jangka panjang apabila ß1 Xt = 0. Deviasi dari
keseimbangan jangka panjang disebut sebagaiequilibrium error, et, sehingga:
et = ß1 Xt
(13)
Komponen Xt = (X1t, X2t,..., Xnt) apabila berada pada orde d,b dapat dikatakan
terkointegrasi dengan notasi Xt ~CI (d,b) jika:
 Seluruh komponen dari Xt terintegrasi pada orde d.
 Terdapat suatu vektor ß = (ß1, ß2, ...., ßn) yang mempunyai kombinasi linier
bXt = ß1 X1t + ß2 X2t +.....+ ßn Xnt terintegrasi pada orde (d-b), di mana b >
0, sehingga vektor b dikatakan sebagai vektor kointegrasi (cointegrating
vector)
3.2.3. Error Correction Mechanism (ECM)
Uji Error Correction Mechanism (ECM) adalah suatu metode untuk
melihat keseimbangan jangka pendek antar variabel penelitian. ECM bertujuan
untuk melakukan koreksi terhadap keseimbangan jangka pendek menuju pada
keseimbangan jangka panjang. Meskipun dalam jangka panjang terjadi kointegrasi
antara variabel-variabel dalam penelitian dalam bentuk kombinasi linier. Sangat
mungkin dalam jangka pendek antar variabel tersebut tidak terjadi keseimbangan.
Dengan demikian, kombinasi linier yang terjadi dalam jangka panjang dikatakan
memiliki kesalahan keseimbangan (equilibrium error) sehingga melalui error term
persamaan kointegrasi jangka panjang tersebut dapat digunakan untuk
menghubungkan perilaku-perilaku variabel terikat jangka pendek terhadap nilai-
nilai jangka panjangnya dengan menggunakan teknik ECM.
Menurut Gujarati (2003) jika dua variabel Y dan X terkointegrasi, maka
hubungan kedua variabel tersebut dapat dinyatakan sebagai error correction
mechanism. Jadi, dalam keseimbangan jangka panjang apabila terdapat beberapa
variabel, terintegrasi pada orde 1, dan merupakan I (1) maka estimasi
keseimbangan terbentuk dalam persamaan seperti dibawah ini, yaitu:
Yt = ß1 + ß2 X2t + ß3 X3t +...+ ßn Xnt + et (14)
Dengan demikian, formulasi koreksi kesalahan (ECM) adalah sebagai berikut:

∆Yt = ß1 + ß2 ∆X2t + ß3 ∆X3t +...+ ßn ∆Xnt + ßt μt-1 + et (15)
μt-1 = ∆Yt-1 - α1 - α2 ∆X2t-1 - α3 ∆X3t-1 +...+ αn ∆Xnt-1 (16)
Dimana, ∆Yt adalah nilai first difference dari (RIHSG), ∆X 2t...∆Xnt merupakan first
difference dari (DEPO), (SBI), (M1), (KURS), dan (INF), ß1 adalah koefisien
konstan, ß2...ßn koefisien kecepatan penyesuaian (speed of adjustment
coefficients), μt-1 merupakan error-correction term yang merupakan nilai tenggang
residual dari estimasi hubungan keseimbangan jangka panjang persamaan (14) dan
et merupakan white-noise disturbance.
Apabila μi-1 > 0, maka modelnya tidak berada dalam keseimbangan. Jika
∆DEPO, ∆SBI, ∆M1, ∆KURS dan ∆INF = 0 dan μt-1 > 0, ini berarti RIHSGt-1 di
atas nilai keseimbangannya, yang seharusnya adalah ß1 + ß2 DEPOt-1 + ß3 SBIt-1 +
ß4 M1t-1 + ß5 KURSt-1 + ß6 INFt-1. Oleh karena itu, nilai ßt diharapkan negatif.
Dengan demikian, ßt μt-1 < 0 dan akibatnya ∆ RIHSG < 0 agar kembali pada
keseimbangan. Pemaparan tersebut memberikan arti bahwa bila RIHSGt berada diatas
nilai keseimbangannya, maka RIHSGt akan menurun pada periode berikutnya untuk
mengkoreksi kesalahan keseimbangan.
Sekarang bila μt-1 < 0 maka RIHSG berada dibawah nilai keseimbangannya,
dan ßt μt-1 > 0 yang mengakibatkan ∆RIHSG >0, sehingga nilai RIHSG meningkat pada
periode ke-t. Jadi, nilai absolut dari ßt menentukan seberapa cepat keseimbangan
bisa tercapai kembali bila diperoleh penyimpangan.
3.3. Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi adalah wilayah generalisasi yang terdiri atas: obyek/subyek yang
mempunyai kualitas dan karakteristik tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk
dipelajari dan kemudian ditarik kesimpulannya.
Pada penelitian ini, obyek yang digunakan sebagai bahan penelitian adalah
makro ekonomi dan Return IHSG periode Januari 2003 Sampai Oktober 2008.
Penulis juga menjadikan seluruh variabel yang ada dalam makro ekonomi sebagai
populasi dari penelitian.
Selanjutnya, sampel merupakan bagian dari jumlah dan karakteristik yang
dimiliki oleh populasi tersebut. Bila populasi besar, dan peneliti tidak mungkin
mempelajari semua yang ada pada populasi, misalnya karena keterbatasan dana,
tenaga dan waktu, maka peneliti dapat menggunakan sampel yang diambil dari
populasi itu.
Adapun, teknik sampling yang merupakan teknik dalam pengambilan
sampel dibagi menjadi dua, yaitu: probability sampling dan non-probability
sampling. Probability sampling adalah teknik sampling yang memberikan peluang
yang sama bagi setiap unsur (anggota) populasi untuk dipilih menjadi anggota
sampel. Teknik ini meliputi, simple random sampling, proportionate stratified
random sampling, disproportionate stratified random, sampling area (cluster)
sampling (sampling menurut daerah). Kemudian, Non-probability sampling adalah
teknik pengambilan sampling yang tidak memberi peluang atau kesempatan sama
bagi setiap unsur atau anggota populasi untuk dipilih menjadi sampel. Teknik
sampel ini meliputi, sampling sistematis, kuota, aksidental, purposive, jenuh,
snowball. Dari beberapa kriteria di atas, penulis menetapkan bahwa teknik
sampling yang digunakan adalah berupa simple random sampling dimana
pengambilan sampel dilakukan secara acak tanpa memperhatikan strata yang ada
dalam populasi itu. Penentuan sampel dilakukan dengan mempersempit anggota
populasi menjadi scope yang lebih kecil, sampel ini diambil dengan pertimbangan
bahwa obyek yang akan diteliti sebagai populasi memiliki jumlah anggota yang
cukup banyak dan juga terbatasnya sumber data. Atas dasar pertimbangan
tersebut, peneliti memutuskan untuk mengambil lima dari anggota populasi sebagai
sampel untuk penelitian secara acak. Lima anggota populasi sebagai instrumen
yang digunakan untuk mengukur variabel makro ekonomi yaitu, bunga deposito
satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar (M1),
nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi
(INF). Data atas variabel makro ekonomi dan harga saham diperoleh oleh peneliti
dari situs internet www.idx.co.id dan www.bi.go.id.
3.4. Teknik Pengumpulan Data
Dilihat dari segi cara atau teknik pengumpulan data, maka teknik
pengumpulan data dapat dilakukan dengan interview (wawancara), kuesioner
(angket), observasi (pengamatan), dan gabungan ketiganya.
Dari ketiga teknik pengumpulan data tersebut, teknik yang digunakan
dalam proses penelitian ini adalah berupa teknik observasi. Observasi merupakan
suatu proses yang kompleks, suatu proses yang tersusun dari pelbagai proses
biologis dan psikologis. Dua di antara yang terpenting adalah proses-proses
pengamatan dan ingatan. Adapun observasi yang dilakukan dalam penelitian ini
berupa observasi terstruktur. Observasi terstruktur adalah observasi yang telah
dirancang secara sistematis tentang apa yang akan diamati, di mana tempatnya.
Melalui observasi seperti ini, peneliti mengetahui pasti variabel yang akan diamati.
Disamping itu, instrumen penelitian yang digunakan telah teruji validitas dan
realibilitasnya.
Teknik observasi seperti ini digunakan oleh peneliti untuk memperoleh
data-data sekunder, seperti: bunga deposito satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank
Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF) serta Return IHSG (RIHSG)
dalam rentang waktu selama Januari 2003 sampai Oktober 2008 (70 observasi)
menggunakan data bulanan.

3.5. Data dan Variabel Penelitian
Variabel penelitian pada dasarnya adalah sesuatu hal yang berbentuk apa
saja yang ditetapkan oleh peneliti untuk dipelajari sehingga diperoleh informasi
tentang hal tersebut, kemudian ditarik kesimpulannya.
Variabel dalam penelitian terdiri dari Return Indeks Harga Saham
Gabungan (RIHSG) yang menjadi variabel dependen dari penelitian. Selanjutnya
berturut-turut, bunga deposito satu bulan (DEPO), Sertifikat Bank Indonesia
(SBI), jumlah uang beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika
Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF) adalah sebagai variabel independen dari
penelitian. Penelitian dilakukan dengan menggunakan data sekunder berupa data
bulanan periode Januari 2003 sampai dengan Oktober 2008 (70 observasi). Data
makro ekonomi diperoleh dari Statistik Ekonomi Keuangan Indonesia yang
dipublikasikan oleh Bank Indonesia. Sedangkan, data IHSG diperoleh dari bursa
efek Indonesia (BEI).
3.6. Hipotesis
Hipotesis merupakan jawaban sementara terhadap rumusan masalah
penelitian, oleh karena itu rumusan masalah penelitian biasanya disusun dalam
bentuk kalimat pertanyaan. Hipotesis penelitian terdiri dari tiga bagian. Hipotesis
penelitian yaitu, hipotesis deskriptif, komparatif, dan asosiatif/hubungan. Dari
ketiga bentuk hipotesis diatas, penelitian ini menggunakan bentuk hipotesis
asosiatif/hubungan, karena penelitian ini melakukan dugaan sementara terhadap
rumusan masalah asosiatif, yaitu menanyakan hubungan dan regresi antara dua
variabel atau lebih. Perumusan hipotesis dalam uji penelitian ini adalah sebagai
berikut:
H0.1 : Tingkat bunga deposito satu bulan (DEPO) memiliki hubungan negatif
dengan return IHSG (RIHSG)
H0.1 : Tingkat Suku Bunga Bank Indonesia (SBI) memiliki hubungan negatif
H0.1 : Jumlah uang yang beredar (M1) memiliki hubungan negatif dengan return
IHSG (RIHSG)
H0.1 : Nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat memiliki hubungan positif
H0.1 : Tingkat inflasi memiliki hubungan negatif dengan return IHSG (RIHSG)
Keterangan :
RIHSG = Return Indeks Harga Saham Gabungan (dalam persen)
DEPO = Suku Bunga Deposito Satu Bulan (dalam persen)
SBI = Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia (dalam persen)
M1 = Jumlah Uang Beredar (dalam miliar Rp)
KURS = Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar Amerika (dalam Rp)
INF = Tingkat Inflasi (dalam persen)

BAB IV
ANALISIS PENELITIAN
4.1. Deskripsi Statistik Data
Dengan manggunakan program E-views 4.1, penelitian ini bertujuan untuk
mengetahui keseimbangan antara variabel makro ekonomi dengan return Indeks
Harga Saham Gabungan baik dalam jangka panjang maupun jangka pendek periode
Januari 2003 sampai dengan Oktober 2008 (70 observasi). Faktor-faktor
fundamental yang dimasukkan ke dalam variabel makro ekonomi yaitu, suku bunga
deposito satu bulan, suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang
beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika dan tingkat inflasi dimana
sumber data tersebut diperoleh dari dua situs resmi yaitu www.idx.co.id dan
www.bi.go.id..
Deskripsi statistik data yang dimasukkan ke dalam variabel penelitian dapat
dilihat pada rangkuman tabel 4.1 dibawah ini.
Tabel 4.1
Rangkuman Deskripsi Statistik Data Penelitian
Keterangan RIHSG DEPO SBI M1 KURS INF

Mean 1.861000 8.373429 9.330571 302879.0 9161.786 8.811000
Median 2.750000 7.490000 8.665000 277279.0 9162.500 7.160000
Maximum 14.24000 12.64000 12.80000 491729.0 10995.00 18.38000
Minimum -31.42000 5.860000 7.320000 180112.0 8279.000 4.600000
Std. Dev. 7.550271 2.054245 1.823032 88051.14 485.0165 3.805643
Skewness -1.291959 0.658154 0.748112 0.500106 0.871803 1.272263
Kurtosis 7.015594 1.968085 2.177387 2.049235 5.194167 3.254682
Jarque-Bera 66.50476 8.159418 8.503192 5.554437 22.90904 19.07347
Probability 0.000000 0.016912 0.014241 0.062211 0.000011 0.000072
Sum 130.2700 586.1400 653.1400 21201533 641325.0 616.7700
Sum Sq. Dev. 3933.455 291.1746 229.3178 5.35E+11 16231632 999.3212
Observations 70 70 70 70 70 70
Sumber: data diolah
Keterangan:
RIHSG = Return Indeks Harga Saham Gabungan
DEPO = Suku Bunga Deposito Satu Bulan
SBI = Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia
M1 = Jumlah Uang Beredar
KURS = Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar Amerika
INF = Tingkat Inflasi
Pada tabel 4.1 diatas, deskripsi statistik untuk return Indeks Harga Saham
Gabungan berturut-turut yaitu, nilai mean sebesar 1,861%; nilai median sebesar
2,750%; nilai maksimum sebesar 14,240%; nilai minimum sebesar -31,420%; nilai
standar deviasi sebesar 7,550; nilai skewness sebesar -1,292; nilai kurtosis sebesar
7,016; dan nilai Jarque-Bera sebesar 66,505.
Selanjutnya, suku bunga deposito memiliki nilai mean sebesar 8,373%; nilai
median sebesar 7,490%; nilai maksimum sebesar 12,640%; nilai minimum sebesar
5,860%; nilai standar deviasi sebesar 2,054; nilai skewness sebesar 0,658; nilai
kurtosis sebesar 1,968; dan nilai Jarque-Bera sebesar 8,159.
Kemudian, suku bunga Sertifikat Bank Indonesia memiliki nilai mean
sebesar 9,331%; nilai median sebesar 8,665%; nilai maksimum sebesar 12,800%;
nilai minimum sebesar 7,320%; nilai standar deviasi sebesar 1,823; nilai skewness
sebesar 0,748; nilai kurtosis sebesar 2,177; dan nilai Jarque-Bera sebesar 8,503.
Jumlah uang beredar memiliki nilai rata-rata sebesar Rp. 302.879 miliar;
nilai tengah sebesar Rp. 277.279 miliar; nilai maksimum sebesar Rp. 491.729
miliar; nilai minimum sebesar Rp. 180.112 miliar; nilai standar deviasi sebesar
88.051,14; nilai skewness sebesar 0,500; nilai kurtosis sebesar 2,049; dan nilai
Jarque-Bera sebesar 5,554.
Deskripsi statistik untuk nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yaitu,
nilai rata-rata sebesar Rp. 9.161,786; nilai tengah sebesar Rp. 9.162,500; nilai
maksimum sebesar Rp. 10.995; nilai minimum sebesar Rp. 8.279; nilai standar
deviasi sebesar 485,017; nilai skewness sebesar 0,872; nilai kurtosis sebesar
5,194; dan nilai Jarque-Bera sebesar 22,909.
Terakhir, deskripsi statistik untuk tingkat inflasi yaitu, nilai rata-rata
sebesar 8,811%; nilai tengah sebesar 7,160%; nilai maksimum sebesar 18,380%;
nilai minimum sebesar 4,600%; nilai standar deviasi sebesar 3,806; nilai skewness
sebesar 1,272; nilai kurtosis sebesar 3,255; dan nilai Jarque-Bera sebesar 19,073.
Berikutnya, grafik di bawah ini bertujuan untuk melihat gambaran
perkembangan atau trend dari data yang dimasukkan dalam penelitian.
Ilustrasi 4.1
Grafik Perkembangan Return IHSG Bulan Januari 2003 –Oktober 2008
20
10
-10
-20
-30
-40
2004 2005 2006 2007 2008
RIHSG
Ilustrasi 4.1 menggambarkan grafik perkembangan atau trend return IHSG
bulan Januari 2003 – Oktober 2008. Pada perkembangannya, return IHSG
memiliki kecenderungan berfluktuasi dimana nilai tertinggi dicapai di bulan

Desember 2005 yaitu sebesar 14,24% dan nilai terendah berada di bulan Oktober
2008 yaitu sebesar -31,42%.
Kemudian, pada ilustrasi 4.2, grafik perkembangan suku bunga deposito
menunjukkan trend penurunan pada periode tahun 2003 setelah diawal tahun
tersebut berada di posisi tertinggi yaitu sebesar 12,64%. Suku bunga deposito
kembali mengalami kenaikan di awal periode tahun 2004 sampai akhir tahun 2005,
namun suku bunga deposito berada pada nilai terendah di bulan Maret dan April
2004 yaitu sebesar 5,86%. Ditahun-tahun berikutnya, suku bunga deposito kembali
terpuruk dan mengalami kenaikan pada kuartal ketiga tahun 2008.
Ilustrasi 4.2
Grafik Perkembangan Suku Bunga Deposito
Bulan Januari 2003 –Oktober 2008
13
12
11
10
5
2004 2005 2006 2007 2008
DEPO
Tidak jauh berbeda dengan suku bunga deposito, setelah suku bunga
Sertifikat Bank Indonesia berada pada posisi tertinggi sebesar 12,80% di awal
bulan Januari 2003, SBI memperlihatkan trend penurunan hingga awal periode
tahun 2004. SBI kemudian berada di posisi terendah pada bulan Mei 2004 sebesar
7,32% dan bergerak stabil hingga awal tahun 2005. Hingga awal tahun 2006, SBI
mulai bergerak naik dan kembali menurun hingga awal tahun 2008. Selanjutnya,
SBI mengalami peningkatan kembali dipertengahan tahun 2008. (Perhatikan
ilustrasi 4.3 dibawah ini)
Ilustrasi 4.3
Grafik Perkembangan Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia
13
12
11
10
7
2004 2005 2006 2007 2008
SBI
Selanjutnya, perkembangan jumlah uang beredar pada ilustrasi 4.4
menunjukkan trend kenaikan mulai dari bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008.
Jumlah uang beredar berada pada posisi terendah di bulan Januari 2003 yaitu
sebesar Rp. 180.112 miliar dan mencapai posisi tertinggi pada bulan September
2008 sebesar Rp. 491.729 miliar.
Ilustrasi 4.4
Grafik Perkembangan Jumlah Uang Beredar
500000
450000
400000
350000
300000
250000
200000
150000
2003 2004 2005 2006 2007 2008
M1
Jika dilihat melalui grafik, perkembangan nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika memiliki kecenderungan berfluktuasi antara bulan Januari 2003 sampai
dengan Oktober 2008. Nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika berada pada
posisi terendah yaitu sebesar Rp. 8.279 di bulan Mei tahun 2003 dan mencapai
level tertinggi di bulan Oktober tahun 2008 sebesar Rp. 10.995. (Perhatikan
ilustrasi 4.5 dibawah ini)
Ilustrasi 4.5
Grafik Perkembangan Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar Amerika

11500
11000
10500
10000
9500
9000
8500
8000
2003 2004 2005 2006 2007 2008
KURS
Pada perkembangannya, tingkat inflasi di awal tahun 2003 hingga
pertengahan tahun 2005 menunjukkan pergerakan yang berfluktuasi dimana tingkat
inflasi berada pada posisi terendahnya di bulan Januari 2004 sebesar 4,60%.
Perkembangan selanjutnya, tingkat inflasi secara signifikan mengalami kenaikan
hingga berada pada level tertinggi di bulan Nopember 2005 yaitu sebesar 18,38%.
Tingkat inflasi kembali menurun drastis hingga akhir periode 2006 dan bergerak
fluktuatif kemudian mengalami peningkatan hingga bulan Oktober 2008.
Ilustrasi 4.6
Grafik Perkembangan Tingkat Inflasi

20
18
16
14
12
10
4
2004 2005 2006 2007 2008
INF
4.2. Pengujian Awal (Pre-Test)
4.2.1. Unit Root Test on Level
Seperti yang telah dijelaskan pada pembahasan terdahulu, uji unit akar
bertujuan untuk memeriksa sifat stasioner dalam series di semua variabel (Return
Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG), bunga deposito satu bulan (DEPO),
terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF)).
Uji akar unit menggunakan metode Augmented Dickey Fuller (ADF)
dengan memasukkan intercept dan trend. Pengujian unit akar awal (level)
dilakukan pada variabel return IHSG, data tersebut disimpulkan menghadapi
masalah akar unit atau menolak hipotesis alternatif serta menerima Ho. Dalam
pengertian bahwa return IHSG belum stasioner dalam level. Return IHSG
dikatakan tidak stasioner sebab nilai ADF (-0,320725) lebih besar nilainya jika
dibandingkan dengan nilai kritis baik 1% (-4,11044), 5% (-3,48276), dan 10% (-

3,16937) pada probabilitas sebesar 98,84 persen dan panjang lag 6. (Perhatikan
tabel 4.2)
Pengujian akar unit selanjutnya adalah pada suku bunga deposito (DEPO).
Dari hasil pengolahan data diketahui bahwa untuk variabel DEPO, nilai ADF
adalah sebesar -3,02891 dengan panjang lag menurut Akaike Information Criterion
(AIC) yaitu 1. Jika dibandingkan dengan nilai kritis sebesar 1%, 5% dan 10%. Nilai
ADF lebih besar dari nilai kritis tersebut, Dengan demikian, kesimpulan untuk
menolak hipotesis tidak memiliki cukup bukti. Artinya, data suku bunga deposito
menghadapi masalahunit root atau data tidak stasioner. (Perhatikan tabel 4.2)
Selanjutnya, uji akar unit dilakukan pada variabel suku bunga Sertifikat
Bank Indonesia (SBI). Pada output terlihat bahwa nilai ADF adalah sebesar
-2,524897 dengan probabilitas sebesar 31,56 persen. Panjang lag yang ditentukan
menurut Akaike Information Criterion (AIC) adalah 1. Hasilnya, jika dibandingkan
dengan nilai kritis sebesar 1% (-4,098741), 5% (-3,477275) dan 10% (-3,166190),
nilai ADF lebih besar dari nilai-nilai kritis tersebut. Dengan demikian, kesimpulan
yang diperoleh adalah menerima Ho, artinya, data suku bunga Sertifikat Bank
Indonesia menghadapi masalah unit akar atau data tidak stasioner. (Lihat tabel 4.2)
Kemudian, pengujian unit akar yang keempat dilakukan untuk variabel
jumlah uang beredar (M1). Hasilnya menunjukkan bahwa dengan panjang lag 8,
nilai ADF adalah sebesar -0,68761 dengan tingkat pobabilitas sebesar 96,93
persen. Jika dibandingkan dengan nilai kritis sebesar 1%, 5% dan 10% yang
masing-masing adalah -4,11568, -3,48522 dan -3,17079, nilai ADF memiliki
kecenderungan yang lebih besar dari nilai-nilai kritisnya. Dengan demikian, hasil uji
hipotesis tidak memiliki cukup bukti untuk menolak Hipotesis sehingga data jumlah
uang beredar (M1) menghadapi masalah unit root atau data tidak stasioner.
(Perhatikan Tabel 4.2)
Pengujian selanjutnya dilakukan pada variabel nilai tukar rupiah terhadap

dolar Amerika (KURS). Hasilnya menunjukkan dengan nilai ADF sebesar -
1,913468 pada probabilitas sebesar 63,67 persen dan panjang lag 1, data nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika menghadapi masalah akar unit atau data tidak
stasioner karena nilai ADF lebih besar dari nilai kritis baik 1%, 5% dan 10%.
Dengan kata lain, pengujian hipotesis tidak mempunyai cukup bukti untuk dapat
menerima hipotesis alternatif. (Lihat tabel 4.2)
Terakhir, pengujian yang dilakukan pada variabel inflasi (INF)
menghasilkan fakta bahwa data tersebut juga menghadapi masalah akar unit
sehingga Ho diterima. Hal ini disebabkan karena dengan nilai ADF sebesar -
2,075477 pada probabilitas sebesar 54,98% dan panjang lag 1, nilai kritis dari data
INF baik 1%, 5% dan 10% lebih kecil nilainya dari nilai ADF sehingga kesimpulan
menyatakan menerima hipotesis yang berarti data inflasi diketahui tidak stasioner
secara statistik. (Lihat tabel 4.2)

Tabel 4.2
Rangkuman Uji Akar Unit Untuk Data Awal (Level)
Lag Length
ADF Test
Variable Critical Value Probability (Automatic
Statistic
based on AIC)
1% -4,11044
RIHSG -0,320725 5% -3,48276 0,9884 6
10% -3,16937
1% -4,09874
DEPO -3,02891 5% -3,47728 0,1322 1
10% -3,16619
1% -4,09874
SBI -2,524897 5% -3,47728 0,3156 1
10% -3,16619
1% -4,11568
M1 -0,68761 5% -3,48522 0,9693 8
10% -3,17079
1% -4,09874
KURS -1,913468 5% -3,47728 0,6367 1
10% -3,16619
1% -4,09874
INF -2,075477 5% -3,47728 0,5498 1
10% -3,16619
Dengan demikian, dari hasil analisis uji akar unit untuk data awal (level),
fakta membuktikan bahwa variabel makro ekonomi seperti suku bunga deposito
satu bulan (DEPO), suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang
beredar (M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan
tingkat inflasi (INF) pada umumnya memiliki sifat tidak stasioner. Hasil ini
konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Rao (1994), Nachrowi dan Usman
(2006) dan Gujarati (2003).
4.2.2. Unit Root Test on First Difference
Pengujian akar unit selanjutnya adalah dengan melakukan differencing atau
pembedaan. Sebagaimana diketahui, data-data variabel makro ekonomi dan return
IHSG belum dapat dinyatakan stasioner pada uji akar unit awal (level). Uji akar
unit untuk perbedaan pertama (first difference) bertujuan untuk mengetahui
apakah data-data time series yang digunakan sebagai bahan penelitian sudah
stasioner atau belum setelah di transformasi melalui proses pembedaan stasioner
(Difference Stationarity Process/DSP) pada difference satu.
Uji akar unit untuk pembedaan pertama (first difference ) dilakukan pada
variabel return IHSG/D(RIHSG). Dengan menggunakan metode Augmented Dickey
Fuller (ADF) dan memasukkan intercept dan trend, hasilnya menunjukkan bahwa
return IHSG tidak menghadapi masalah akar unit atau menerima hipotesis
alternatif serta menolak Ho. Dalam pengertian bahwa return IHSG sudah stasioner
pada difference satu. Return IHSG dikatakan stasioner sebab nilai ADF
(-4,81025) lebih kecil nilainya jika dibandingkan dengan nilai kritis baik 1% (-
4,11044), 5% (-3,48276), dan 10% (-3,16937) pada probabilitas sebesar 0,12%
dan panjang lag 5. (Perhatikan tabel 4.3)
Pengujian akar unit pembedaan pertama selanjutnya adalah pada suku
bunga deposito (DEPO). Dari hasil pengolahan data diketahui bahwa untuk
variabel DEPO, nilai ADF adalah sebesar -2,28559 dengan panjang lag menurut
Akaike Information Criterion (AIC) yaitu 0. Jika dibandingkan dengan nilai kritis
sebesar 1%, 5% dan 10%. Nilai ADF lebih besar dari nilai kritis tersebut, Dengan
demikian, kesimpulan untuk menolak hipotesis tidak memiliki cukup bukti. Artinya,
data suku bunga deposito menghadapi masalah unit root atau data tidak stasioner
pada difference satu. (Perhatikan tabel 4.3)
Selanjutnya, uji akar unit pembedaan pertama dilakukan pada variabel suku
bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI). Pada output terlihat bahwa nilai ADF
adalah sebesar -2,16851 dengan probabilitas sebesar 49,89 persen. Panjang lag
yang ditentukan menurut Akaike Information Criterion (AIC) adalah 0. Hasilnya,
jika dibandingkan dengan nilai kritis sebesar 1% (-4,09874), 5% (-3,47728) dan
10% (-3,16619), nilai ADF lebih besar dari nilai-nilai kritis tersebut. Dengan
demikian, kesimpulan yang diperoleh adalah menerima Ho, artinya, data suku
bunga Sertifikat Bank Indonesia menghadapi masalah unit akar atau data tidak
stasioner pada difference satu. (Lihat tabel 4.3)
Kemudian, pengujian akar unit pembedaan pertama yang keempat
dilakukan untuk variabel jumlah uang beredar (M1). Hasilnya menunjukkan bahwa
dengan panjang lag 11, nilai ADF adalah sebesar -2,36157 dengan tingkat
pobabilitas sebesar 39,51 persen. Jika dibandingkan dengan nilai kritis sebesar 1%,
5% dan 10% yang masing-masing adalah -4,12734, -3,49066 dan -3,17394, nilai
ADF memiliki kecenderungan yang lebih besar dari nilai-nilai kritisnya. Dengan
demikian, hasil uji hipotesis tidak memiliki cukup bukti untuk menolak Hipotesis
sehingga data jumlah uang beredar (M1) menghadapi masalah unit root atau data
tidak stasioner pada difference satu. (Perhatikan Tabel 4.3)
Pengujian selanjutnya dilakukan pada variabel nilai tukar rupiah terhadap
dolar Amerika (KURS). Hasilnya menunjukkan dengan nilai ADF sebesar -
4,41221 pada probabilitas sebesar 0,40 persen dan panjang lag 0, data nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika tidak menghadapi masalah akar unit atau data
stasioner pada difference satu karena nilai ADF lebih kecil dari nilai kritis baik 1%,
5% dan 10%. Dengan kata lain, pengujian hipotesis mempunyai cukup bukti untuk
dapat menerima hipotesis alternatif. (Lihat tabel 4.3)
Terakhir, pengujian yang dilakukan pada variabel inflasi (INF)
menghasilkan fakta bahwa data tersebut juga tidak menghadapi masalah akar unit
pada difference satu sehingga Ho ditolak. Hal ini disebabkan karena dengan nilai
ADF sebesar -7,08427 pada probabilitas sebesar 0,00% dan panjang lag 0, nilai
kritis dari data INF baik 1%, 5% dan 10% lebih besar nilainya dari nilai ADF
sehingga kesimpulan menyatakan menolak hipotesis yang berarti data inflasi
diketahui stasioner secara statistik. (Lihat tabel 4.3)

Tabel 4.3
Rangkuman Uji Akar Unit Untuk Data Perbedaan Pertama
(First Difference)
ADF Lag Length

Variable Test Critical Value Probability (Automatic
Statistic based on AIC)
1% -4,11044
D(RIHSG) -4,81025 5% -3,48276 0,0012 5
10% -3,16937
1% -4,09874
D(DEPO) -2,28559 5% -3,47728 0,4357 0
10% -3,16619
1% -4,09874
D(SBI) -2,16851 5% -3,47728 0,4989 0
10% -3,16619
1% -4,12734
D(M1) -2,36157 5% -3,49066 0,3951 11
10% -3,17394
1% -4,09874
D(KURS) -4,41221 5% -3,47728 0,0040 0
10% -3,16619
1% -4,09874
D(INF) -7,08427 5% -3,47728 0,0000 0
10% -3,16619
Dengan demikian, Hasil uji akar unit pada perbedaan pertama (first
difference) memberi kesimpulan bahwa tidak semua variabel penelitian memiliki
sifat stasioner setelah dilakukan transformasi melalui proses pembedaan stasioner
(Difference Stationarity Process/DSP) pada difference satu. Hanya variabel return
IHSG; nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika; dan tingkat inflasi yang tidak
menghadapi masalah akar unit pada difference satu. Sedangkan, tiga variabel lain
yaitu, suku bunga deposito; suku bunga Sertifikat Bank Indonesia; dan jumlah
uang beredar tetap menghadapi masalah akar unit atau data tidak stasioner pada
difference satu.
4.2.3. Cointegration Test on Level
Uji kointegrasi digunakan untuk mengetahui keseimbangan jangka panjang
antara variabel dalam penelitian. Dengan melakukan uji kointegrasi kita dapat
mengetahui apakah antar variabel dalam penelitian terkointegrasi atau memiliki
hubungan atau keseimbangan dalam jangka panjang.
Berikutnya, uji kointegrasi dilakukan untuk mengetahui keseimbangan
jangka panjang antara variabel makro ekonomi yaitu suku bunga deposito satu
bulan (DEPO), suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI), jumlah uang beredar
(M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan tingkat
inflasi (INF) dengan return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG). Uji kointegrasi
dilakukan pada data awal (level) dengan menggunakan prosedur pengujian
kointegrasi Engle dan Granger dengan metode yang digunakan adalah uji DF atau
ADF unit root test. Sebagaimana disebutkan oleh beberapa penulis diantaranya,
Gujarati (2003) dan Enders (1995) bahwa pengujian kointegrasi valid jika
dilakukan pada data asli.
Tahapan dalam melakukan uji kointegrasi berdasarkan prosedur Engle-
Granger adalah dengan membuat model dengan menggunakan regresi linear biasa
(OLS). Kemudian nilai residu dari hasil estimasi regresi linear tersebut nantinya
akan diuji stasioneritasnya. Apabila nilai residu menyatakan bahwa diantara
variabel-variabel terjadi kointegrasi atau memiliki kombinasi linear stasioner
diantara variabel-variabel tersebut, hasil analisis dapat membuktikan bahwa
terdapat hubungan atau keseimbangan jangka panjang antara variabel makro
ekonomi dan return IHSG sehingga estimasi dapat dilakukan dengan menggunakan
teknik kointegrasi.
Estimasi OLS seperti yang terlihat pada tabel 4.4 menghasilkan nilai residu
yang dinyatakan dengan (RES_OLS). Dengan menggunakan Uji ADF dan
memasukkan intercept serta trend, pada tabel 4.5 diperoleh kesimpulan bahwa nilai
ADF (-2,259342) dari nilai residu dengan panjang lag sebesar 2 memiliki besaran
yang lebih besar dari nilai kritisnya yang sebesar 1% (-4,100935), 5% (-
3,478305) dan 10% (-3,166788). Dengan demikian, hal ini dapat diartikan bahwa
μt tidak stasioner atau hipotesis nol diterima dan menolak hipotesis alternatif.
Artinya, variabel terikat return IHSG (RIHSG) tidak terkointegrasi dengan variabel
bebas makro ekonomi. Dengan demikian, regresi yang dihasilkan bukan merupakan
regresi kointegrasi. Atau dengan kata lain, analisis dari hasil uji stasioneritas
terhadap nilai residu membuktikan bahwa antara variabel makro ekonomi yang
terdiri dari suku bunga deposito satu bulan (DEPO), suku bunga Sertifikat Bank
Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF) dengan pergerakan return
IHSG (RIHSG) tidak terdapat hubungan atau keseimbangan jangka panjang pada
pengujian dengan data awal (level). Dengan demikian, hasil uji kointegrasi dengan
menggunakan data awal (level) sesuai dengan pernyataan yang dikemukakan oleh
Gujarati (2003) bahwasanya pengujian kointegrasi tidak akan menghasilkan
keseimbangan jangka panjang pada data-data yang sifatnya tidak stasioner. Atau
dengan kata lain, variabel makro ekonomi dan return IHSG tidak akan
terkointegrasi apabila variabel-variabel tersebut tidak stasioner secara statistik.
Hasil penelitian juga sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Sudjono
(2004) yang menyatakan bahwa tidak satupun variabel makro ekonomi yaitu suku
bunga deposito baik satu bulan maupun dua belas bulan, suku bunga SBI, jumlah
uang yang beredar (M1 dan M2), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, dan
tingkat inflasi yang terkointegrasi dengan variabel terikat IHSG pada periode
penelitian Januari 1990 sampai dengan Juli 1997 (periode sebelum krisis) maupun
Agustus 1998 sampai dengan Desember 2000 (periode krisis moneter). Hasil ini
pada akhirnya mengungkapkan bahwa antara variabel makro ekonomi dan return
IHSG tidak memiliki hubungan keseimbangan jangka panjang.

Namun demikian, pada tabel 4.4, jika nilai R2 dibandingkan dengan nilai
Durbin-Watson, ternyata R2 memiliki nilai yang lebih kecil jika dibandingkan
dengan nilai Durbin-Watsonnya. Artinya, regresi linear biasa yang dihasilkan
bukanlah merupakan regresi palsu (spurious regression ) sehingga hasil estimasi
tidak memberikan dampak bias dan tidak berpengaruh dalam pengambilan
keputusan.
Selanjutnya, hasil analisis regresi pada tabel 4.4 membuktikan bahwa hanya
variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang memiliki pengaruh
signifikan terhadap return IHSG. Sedangkan, variabel lainnya yaitu, variabel suku
bunga deposito satu bulan, suku bunga SBI, jumlah uang yang beredar (M1) dan
tingkat inflasi tidak memiliki pengaruh terhadap return IHSG. Hal ini terlihat pada
nilai probabilitas dimana hanya nilai probabilitas nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika yang lebih kecil dari nilai alpha sebesar 1%, 5% dan 10% sehingga
kesimpulan menolak hipotesis nol dan menerima hipotesis alternatif. Sedangkan,
sisa variabel lainnya tidak memiliki cukup bukti untuk menolak hipotesis nol dan
menerima hipotesis alternatif. Hal ini terlihat pada nilai probabilitas dari variabel-
variabel tersebut yang lebih besar dari nilai alpha 1%, 5%, dan 10%.
Kemudian, hasil analisis juga memberikan kesimpulan mengenai hubungan
antara variabel makro ekonomi dan return IHSG. Hasilnya, terdapat hubungan
positif antara suku bunga SBI, inflasi, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika
dan return IHSG. Disisi lain, hubungan negatif terjadi antara suku bunga deposito
satu bulan, jumlah uang beredar (M1) dan return IHSG. Artinya, apabila suku
bunga SBI dan inflasi mengalami kenaikan (penurunan), nilai tukar rupiah
terapresiasi (terdepresiasi) maka return IHSG akan mengalami kenaikan
(penurunan). Disisi lain, jika suku bunga deposito satu bulan, jumlah uang beredar
(M1) mengalami kenaikan (penurunan) maka return IHSG akan mengalami
penurunan (kenaikan).
Jika hasil analisis penelitian ini dibandingkan dengan penelitian sebelumnya,
pernyataan yang menyatakan bahwa terdapat hubungan positif antara nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika dan return IHSG konsisten dengan penelitian yang
dilakukan oleh Agung (2005) walaupun variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika kurang signifikan mempengaruhi IHSG. Pernyataan berbeda dikatakan
oleh Sudjono (2004), Endri (2004), dan Kwon, et al (1997). Para peneliti tersebut
mengatakan bahwa nilai tukar rupiah signifikan dalam mempengaruhi IHSG.
Selanjutnya, hubungan positif antara suku bunga SBI dan return IHSG yang
dihasilkan dari penelitian bertolak-belakang dengan hipotesis dan penelitian
sebelumnya. Menurut Agung (2005) suku bunga SBI dan return IHSG memiliki
hubungan negatif. Namun, terdapat kesamaan hasil penelitian bahwasanya variabel
suku bunga SBI tidak signifikan dalam memprediksireturn IHSG.
Hasil penelitian juga menunjukkan ada pengaruh yang kurang signifikan
antara tingkat inflasi dan return IHSG dengan hubungan yang positif. Hasil ini
bertolak-belakang dengan penelitian yang dilakukan oleh Dominian, et al (1996) ,
Adrangi, et al (1999) , dan Drisakti (2005) . Menurut para peneliti tersebut tingkat
inflasi signifikan dalam mempengaruhi IHSG dan memiliki hubungan negatif artinya
jika tingkat inflasi meningkat maka berdampak pada penurunan return IHSG, dan
sebaliknya.
Kemudian, hasil penelitian mengungkapkan fakta yang berbeda dengan
penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Lee (1996) . Menurut Lee suku bunga
deposito memiliki pengaruh signifikan terhadap IHSG. Namun, Manurung (1996)
memiliki pendapat yang sama dengan hasil penelitian dengan mengungkapkan fakta
bahwa suku bunga deposito tidak signifikan dalam mempengaruhi IHSG.
Terakhir, hasil penelitian atas pengaruh jumlah uang beredar (M1) terhadap
return IHSG menunjukkan fakta yang tidak konsisten dengan penelitian
sebelumnya. Menurut Manurung (1996) dan Kwon, et al (1997) jumlah uang

beredar memiliki pengaruh yang signifikan dengan IHSG dengan hubungan yang
positif. Sedangkan, hasil kesimpulan menyatakan bahwa jumlah uang beredar tidak
memiliki hubungan signifikan dengan IHSG dan hubungannya negatif. (Perhatikan
tabel 4.4 dan 4.5 dibawah ini)
Tabel 4.4
Tabel Regresi Linear Biasa (OLS)
Dependent Variable: RIHSG

Method: Least Squares
Date: 02/16/09 Time: 14:23
Sample: 2003:01 2008:10
Included observations: 70
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
DEPO -2.679162 2.204238 -1.215459 0.2287
SBI 2.931237 2.728496 1.074305 0.2867
M1 -1.70E-05 1.02E-05 -1.668437 0.1001
KURS -0.006472 0.002024 -3.198028 0.0022
INF 0.019430 0.388497 0.050012 0.9603
C 61.22234 20.15965 3.036875 0.0035
R-squared 0.272431 Mean dependent var 1.861000
Adjusted R-squared 0.215589 S.D. dependent var 7.550271
S.E. of regression 6.687046 Akaike info criterion 6.720038
Sum squared resid 2861.861 Schwarz criterion 6.912766
Log likelihood -229.2013 F-statistic 4.792827
Durbin-Watson stat 1.471064 Prob(F-statistic) 0.000878
Estimation Command:
=====================
LS RIHSG DEPO SBI M1 KURS INF C
Estimation Equation:
=====================
RIHSG = C(1)*DEPO + C(2)*SBI + C(3)*M1 + C(4)*KURS + C(5)*INF + C(6)
Substituted Coefficients:
=====================
RIHSG = -2.679161989*DEPO + 2.931236644*SBI - 1.701782286e-05*M1 -
0.006471940586*KURS + 0.01942954931*INF + 61.22233961
Tabel 4.5
Uji Kointegrasi dengan ADF
Null Hypothesis: RES_OLS has a unit root

Exogenous: Constant, Linear Trend
Lag Length: 2 (Automatic based on AIC, MAXLAG=10)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -2.259342 0.4496
Test critical values: 1% level -4.100935
5% level -3.478305
10% level -3.166788
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation

Dependent Variable: D(RES_OLS)
Date: 02/16/09 Time: 14:25
Sample(adjusted): 2003:04 2008:10
Included observations: 67 after adjusting endpoints
RES_OLS(-1) -0.480981 0.212885 -2.259342 0.0274
D(RES_OLS(-1)) -0.313737 0.179932 -1.743640 0.0862
D(RES_OLS(-2)) -0.303167 0.130566 -2.321941 0.0235
C 1.139330 1.617691 0.704294 0.4839
@TREND(2003:01) -0.031712 0.040387 -0.785209 0.4353
R-squared 0.418388 Mean dependent var -0.222256
4.2.4. Cointegration Test on First Difference

Sebagaimana diketahui pada uji kointegrasi dengan menggunakan data awal
(level). Hasilnya menunjukkan bahwa antara variabel makro ekonomi dan return
IHSG tidak terkointegrasi dalam jangka panjang. Dengan demikian, pada pengujian
kointegrasi dengan menggunakan data awal (level) disimpulkan bahwa antara
variabel makro ekonomi dan return IHSG tidak terjadi hubungan atau
keseimbangan jangka panjang.
Pengujian kointegrasi selanjutnya adalah dengan menggunakan data untuk
pembedaan pertama (first difference). Tahapan atau prosedur pengujian yang
dilakukan pada uji kointegrasi dengan data pembedaan pertama (first difference )
tidak jauh berbeda dengan uji kointegrasi dengan menggunakan data awal (level).
Hanya saja, uji kointegrasi disini dilakukan pada data awal yang telah di
differencing pada tingkat difference satu.
Sama seperti uji kointegrasi pada data awal (level), tahapan dalam
melakukan uji kointegrasi berdasarkan prosedur Engle-Granger kali ini adalah
dengan membuat model dengan menggunakan regresi linear biasa (OLS) dengan
data yang telah di differencing pada difference satu. Kemudian nilai residu dari
hasil estimasi regresi linear tersebut nantinya akan diuji stasioneritasnya. Apabila
nilai residu menyatakan bahwa diantara variabel-variabel terjadi kointegrasi atau
memiliki kombinasi linear stasioner diantara variabel-variabel tersebut, hasil analisis
dapat membuktikan bahwa terdapat hubungan atau keseimbangan jangka panjang
antara variabel makro ekonomi dan return IHSG sehingga estimasi dapat dilakukan
dengan menggunakan teknik kointegrasi.
Estimasi OLS seperti yang terlihat pada tabel 4.6 menghasilkan nilai residu
yang dinyatakan dengan (RES_COINT). Dengan menggunakan Uji ADF dan
memasukkan intercept serta trend, pada tabel 4.7 diperoleh kesimpulan bahwa nilai
ADF (-10,21671) dari nilai residu dengan panjang lag sebesar 1 memiliki besaran
yang lebih kecil dari nilai kritisnya yang sebesar 1% (-4,100935),

5% (-3,478305) dan 10% (-3,166788). Dengan demikian, hal ini dapat diartikan
bahwa μt stasioner atau hipotesis nol ditolak dan menerima hipotesis alternatif.
Artinya, variabel terikat return IHSG (RIHSG) terkointegrasi dengan variabel bebas
makro ekonomi. Dengan demikian, regresi yang dihasilkan merupakan regresi
kointegrasi. Atau dengan kata lain, analisis dari hasil uji stasioneritas terhadap nilai
residu membuktikan bahwa antara variabel makro ekonomi yang terdiri dari suku
bunga deposito satu bulan D(DEPO), suku bunga Sertifikat Bank Indonesia
D(SBI), jumlah uang beredar D(M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika
Serikat D(KURS), dan tingkat inflasi D(INF) dengan pergerakan return IHSG
D(RIHSG) terdapat hubungan atau keseimbangan jangka panjang pada pengujian
dengan data pembedaan pertama (first difference). Dengan demikian, hasil uji
kointegrasi dengan pembedaan pertama (first difference) sesuai dengan pernyataan
yang dikemukakan oleh Ghozali (2006); Gujarati (2003); dan Nachrowi dan
Usman (2006) bahwasanya kombinasi linear yang bersifat stasioner dapat terjadi
diantara dua variabel yang masing-masing tidak stasioner atau mengikuti pola
random walk. Apabila hal yang demikian terjadi kedua variabel tersebut dikatakan
saling terintegrasi atau ber-cointegrated.
Bahasan selanjutnya, hasil analisis regresi pada tabel 4.6 membuktikan
konsistensi dengan hasil regresi sebelumnya bahwasanya hanya variabel nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika yang memiliki pengaruh signifikan terhadap return
IHSG. Sedangkan, variabel lainnya yaitu, variabel suku bunga deposito satu bulan,
suku bunga SBI, jumlah uang yang beredar (M1) dan tingkat inflasi tidak memiliki
pengaruh terhadap return IHSG. Hal ini terlihat pada nilai probabilitas dimana
hanya nilai probabilitas nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang lebih kecil
dari nilai alpha sebesar 1%, 5% dan 10% sehingga kesimpulan menolak hipotesis
nol dan menerima hipotesis alternatif. Sedangkan, sisa variabel lainnya tidak
memiliki cukup bukti untuk menolak hipotesis nol dan menerima hipotesis
alternatif. Hal ini terlihat pada nilai probabilitas dari variabel-variabel tersebut yang
lebih besar dari nilai alpha 1%, 5%, dan 10%.
Kemudian, hasil analisis juga memberikan kesimpulan mengenai hubungan
antara variabel makro ekonomi dan return IHSG. Berbeda dengan hasil analisis
regresi pada data awal (level), hasil analisis regresi pada tingkat difference satu
membuktikan adanya hubungan positif yang terjadi antara suku bunga SBI, nilai
tukar rupiah terhadap dolar Amerika dan return IHSG. Disisi lain, hubungan
negatif terjadi antara suku bunga deposito satu bulan, jumlah uang beredar (M1),
tingkat inflasi dan return IHSG. Artinya, apabila suku bunga SBI mengalami
kenaikan (penurunan), nilai tukar rupiah terapresiasi (terdepresiasi) maka return
IHSG akan mengalami kenaikan (penurunan). Disisi lain, jika suku bunga deposito
satu bulan, jumlah uang beredar (M1) dan tingkat inflasi mengalami kenaikan
(penurunan) maka return IHSG akan mengalami penurunan (kenaikan).
Jika hasil analisis penelitian ini dibandingkan dengan penelitian sebelumnya,
pernyataan yang menyatakan bahwa terdapat hubungan positif antara nilai tukar
rupiah terhadap dolar Amerika dan return IHSG tetap konsisten dengan penelitian
yang dilakukan oleh Agung (2005) walaupun variabel nilai tukar rupiah terhadap
dolar Amerika kurang signifikan mempengaruhi IHSG. Pernyataan berbeda
dikatakan oleh Sudjono (2004), Endri (2004), dan Kwon, et al (1997). Para
peneliti tersebut mengatakan bahwa nilai tukar rupiah signifikan dalam
mempengaruhi IHSG. Selanjutnya, hubungan positif antara suku bunga SBI dan
return IHSG yang dihasilkan dari penelitian juga konsisten bertolak-belakang
dengan hipotesis dan penelitian sebelumnya. Menurut Agung (2005) suku bunga
SBI dan return IHSG memiliki hubungan negatif. Namun, terdapat kesamaan hasil
penelitian bahwasanya variabel suku bunga SBI tidak signifikan dalam memprediksi
return IHSG.
Berbeda dengan hasil regresi dengan data awal, hasil penelitian dengan data
untuk pembedaan pertama menunjukkan ada pengaruh yang kurang signifikan
antara tingkat inflasi dan return IHSG dengan hubungan yang negatif. Hasil ini
menjadi konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Dominian, et al (1996) ,
Adrangi, et al (1999), dan Drisakti (2005) . Menurut para peneliti tersebut tingkat
inflasi memiliki hubungan negatif dengan return IHSG artinya jika tingkat inflasi
meningkat maka berdampak pada penurunan return IHSG, dan sebaliknya.
Namun, penelitian yang dilakukan para peneliti tersebut mengungkap fakta bahwa
tingkat inflasi berpengaruh signifikan terhadap return IHSG.
Serupa dengan hasil analisis regresi dengan menggunakan data awal, uji
kointegrasi dengan menggunakan data untuk pembedaan pertama (first difference)
mengungkapkan fakta yang juga berbeda dengan penelitian sebelumnya yang
dilakukan oleh Lee (1996) . Menurut Lee suku bunga deposito memiliki pengaruh
signifikan terhadap IHSG. Namun, Manurung (1996) memiliki pendapat yang sama
dengan hasil penelitian dengan mengungkapkan fakta bahwa suku bunga deposito
tidak signifikan dalam mempengaruhi IHSG.
Terakhir, hasil penelitian atas pengaruh jumlah uang beredar (M1) terhadap
return IHSG menunjukkan fakta yang tidak konsisten dengan penelitian
sebelumnya. Menurut Manurung (1996) dan Kwon, et al (1997) jumlah uang
beredar memiliki pengaruh yang signifikan dengan IHSG dengan hubungan yang
positif. Sedangkan, hasil kesimpulan menyatakan bahwa jumlah uang beredar tidak
memiliki hubungan signifikan dengan IHSG dan hubungannya negatif. (Perhatikan
tabel 4.6 dan 4.7 dibawah ini)

Tabel 4.6
Tabel Regresi Linear Biasa (OLS) Pada Pembedaan Pertama
(First Difference)
Dependent Variable: D(RIHSG)

Date: 02/16/09 Time: 15:12
D(DEPO) -3.190552 4.504172 -0.708355 0.4813
D(SBI) 6.667543 5.105063 1.306065 0.1963
D(M1) -4.15E-06 8.41E-05 -0.049369 0.9608
D(KURS) -0.015355 0.003597 -4.268648 0.0001
D(INF) -0.693786 0.641854 -1.080909 0.2839
C 0.276586 1.011740 0.273377 0.7855
Estimation Command:
=====================
LS D(RIHSG) D(DEPO) D(SBI) D(M1) D(KURS) D(INF) C
=====================
D(RIHSG) = C(1)*D(DEPO) + C(2)*D(SBI) + C(3)*D(M1) + C(4)*D(KURS) +
C(5)*D(INF) + C(6)
=====================
D(RIHSG) = -3.190551785*D(DEPO) + 6.66754269*D(SBI) - 4.15082262e-
06*D(M1) - 0.01535455933*D(KURS) - 0.6937863137*D(INF) + 0.2765864494
Tabel 4.7
Uji Kointegrasi Pada First Difference dengan ADF
Null Hypothesis: RES_COINT has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.478305
10% level -3.166788

Dependent Variable: D(RES_COINT)
Date: 02/16/09 Time: 15:13
RES_COINT(-1) -1.950339 0.190897 -10.21671 0.0000
D(RES_COINT(-1)) 0.393319 0.113585 3.462776 0.0010
C 1.815090 1.661795 1.092246 0.2789
@TREND(2003:01) -0.059187 0.040870 -1.448175 0.1525
4.2.5. Error Correction Mechanism (ECM)
Metode ECM, seperti yang telah dijelaskan pada bahasan BAB III
terdahulu, bertujuan untuk menghubungkan perilaku return IHSG jangka pendek
dan nilai-nilai return IHSG jangka panjang.
Untuk memperoleh persamaan jangka pendek dari persamaan jangka
panjang, estimasi ECM dilakukan dengan cara memasukkan variabel ke model
dalam bentuk first difference dan memasukkan residual periode sebelumnya dari
hasil OLS (res_ols(-1)). Hasil ECM merupakan pergerakan dalam jangka
pendeknya, namun tetap dalam kerangka ataupun alur jangka panjangnya.

Hasil uji ECM menunjukkan bahwa koefisien μt-1 signifikan secara
stastistik. Hal ini dapat terlihat dari nilai probabilitas μt-1 (0,00%) yang lebih kecil
dari nilai alpha sebesar 1%, 5% dan 10%. Dengan demikian, hal ini dapat dikatakan
bahwa kesalahan keseimbangan mempengaruhi return IHSG. Artinya, return IHSG
tidak menyesuaikan perubahan variabel makro ekonomi pada periode yang sama
atau hipotesis nol ditolak serta menerima hipotesis alternatif. Jelasnya, antara
variabel makro ekonomi dan return IHSG memiliki keseimbangan jangka pendek.
Atau dengan kata lain, dengan koefisien μt-1 sebesar 91,10% penyesuaian satu
periode berikutnya untuk menuju keseimbangan jangka panjang sangat berarti. Hal
ini menegaskan bahwa dalam jangka pendek variabel return IHSG akan menurun
dan mampu menyesuaikan perubahan variabel makro ekonomi pada satu periode
berikutnya untuk mengoreksi kesalahan dan menuju keseimbangan jangka panjang
sebesar 91,10%.
Kemudian, hasil penelitian menggunakan metode ECM juga memberikan
output yang tidak jauh berbeda dengan analisis regresi sebelumnya bahwa hanya
nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang memberikan pengaruh signifikan
terhadap return IHSG. Namun, hasil yang berbeda ditunjukkan pada hubungan
antara variabel makro ekonomi dan return IHSG. Hasil regresi sebelumnya pada
data awal (level) menunjukkan hubungan positif terjadi antara suku bunga SBI,
inflasi, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika dan return IHSG dan hubungan
negatif terjadi antara suku bunga deposito satu bulan, jumlah uang beredar (M1)
dan return IHSG. Kemudian, hasil regresi dengan menggunakan data perbedaan
pertama (first difference) menunjukkan hubungan yang positif ada pada suku
bunga SBI, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika dan return IHSG. Disisi lain,
hubungan negatif terjadi antara suku bunga deposito satu bulan, jumlah uang
beredar (M1), tingkat inflasi dan return IHSG. Pada uji penelitian dengan ECM,
hasilnya menunjukkan bahwa variabel suku bunga SBI, nilai tukar rupiah terhadap
dolar Amerika dan jumlah uang beredar berhubungan positif dengan return IHSG
sedangkan, suku bunga deposito dan tingkat inflasi berhubungan negatif dengan
return IHSG. (Perhatikan tabel 4.8 dibawah ini)
Tabel 4.8
Hasil Regresi Error Correction Mechanism (ECM)

Date: 02/09/09 Time: 20:03
D(DEPO) -2.792163 3.137784 -0.889852 0.3770
D(SBI) 5.462940 3.558971 1.534977 0.1299
D(M1) 2.84E-05 5.87E-05 0.484448 0.6298
D(KURS) -0.019482 0.002555 -7.624583 0.0000
D(INF) -0.404791 0.448463 -0.902619 0.3702
RES_OLS(-1) -0.911030 0.110604 -8.236852 0.0000
C 0.466812 0.705113 0.662038 0.5104
Estimation Command:
=====================
LS D(RIHSG) D(DEPO) D(SBI) D(M1) D(KURS) D(INF) RES_OLS(-1) C
=====================
D(RIHSG) = C(1)*D(DEPO) + C(2)*D(SBI) + C(3)*D(M1) + C(4)*D(KURS) +
C(5)*D(INF) + C(6)*RES_OLS(-1) + C(7)
=====================
D(RIHSG) = -2.792162971*D(DEPO) + 5.462940292*D(SBI) + 2.84361965e-
05*D(M1) - 0.01948211817*D(KURS) - 0.4047908842*D(INF) -
0.9110296282*RES_OLS(-1) + 0.4668115752
4.3. Pembahasan Hasil Penelitian
Dari hasil analisis mengenai uji hipotesis yang telah dilakukan sebelumnya,
terdapat intisari dari hasil penelitian bahwasanya variabel makro ekonomi memiliki
sifat tidak stasioner pada pengujian dengan menggunakan data awal (level) atau
data asli (original), dan vektor-vektor dalam penelitian yaitu variabel (Return
Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG), bunga deposito satu bulan (DEPO),
terhadap dolar Amerika Serikat (KURS), dan tingkat inflasi (INF) tidak
terkointegrasi pada orde yang sama sehingga keseimbangan jangka panjang tidak
terjadi antara variabel makro ekonomi dan return IHSG di bulan Januari 2003
sampai Oktober 2008 dengan menggunakan data awal (level). Dengan kata lain,
variabel makro ekonomi tidak berpengaruh terhadap return IHSG dalam jangka
panjang. Hasil penelitian ini sejalan dengan pernyataan yang diungkapkan oleh
Gujarati (2003) bahwasanya pengujian kointegrasi tidak akan menghasilkan
keseimbangan jangka panjang pada data-data yang sifatnya tidak stasioner. Atau
terkointegrasi apabila variabel-variabel tersebut tidak stasioner secara statistik.
Adapun, variabel makro ekonomi yang terbukti signifikan dalam mempengaruhi

return IHSG adalah nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika. Sedangkan, variabel
lainnya tidak memiliki cukup bukti untuk dapat mempengaruhi return IHSG.
Hal tersebut sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Sudjono (2004)
pada periode penelitian Januari 1990 sampai dengan Juli 1997 (periode sebelum
krisis) maupun Agustus 1998 sampai dengan Desember 2000 (periode krisis
moneter). Penelitian tersebut memasukkan variabel-variabel makro ekonomi yaitu,
suku bunga deposito baik satu bulan maupun dua belas bulan, suku bunga SBI,
jumlah uang yang beredar (M1 dan M2), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika,
dan tingkat inflasi serta Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Hasilnya, tidak
ada satupun variabel yang terkointegrasi pada orde yang sama. Atau dengan kata
lain variabel makro ekonomi tidak memiliki hubungan atau keseimbangan jangka
panjang dengan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Berbeda dengan
penelitian yang dilakukan oleh Endri (2004) dan Hermanto (1999), penelitian yang
dilakukan oleh Endri (2004) memasukkan tiga variabel yaitu nilai tukar, tingkat
bunga dan return IHSG. Hasilnya, variabel makro ekonomi tersebut terkointegrasi
atau memiliki hubungan atau keseimbangan jangka panjang dengan return IHSG.
Sedangkan, penelitian yang dilakukan oleh Hermanto (1999) mengungkap fakta
bahwa variabel makro ekonomi yang terdiri dari jumlah uang beredar dan nilai
tukar rupiah terhadap dolar Amerika mampu menunjukkan keseimbangan jangka
panjang terhadap IHSG.
Namun demikian, pengujian kointegrasi dengan menggunakan data untuk
perbedaan pertama (first difference) menunjukkan hasil uji kointegrasi yang
berbeda dengan hasil uji sebelumnya yang menggunakan data asli (original). Pada
uji kointegrasi dengan menggunakan data perbedaan pertama (first difference ),
vektor-vektor dalam penelitian yaitu variabel (Return Indeks Harga Saham
Gabungan D(RIHSG), bunga deposito satu bulan D(DEPO), Sertifikat Bank
Indonesia D(SBI), jumlah uang beredar D(M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika Serikat D(KURS), dan tingkat inflasi D(INF) terkointegrasi pada orde
yang sama sehingga keseimbangan jangka panjang terjadi antara variabel makro
ekonomi dan return IHSG di bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008 pada
tingkat difference satu. Hasil uji kointegrasi dengan pembedaan pertama (first
difference) sesuai dengan pernyataan yang dikemukakan oleh Ghozali (2006);
Gujarati (2003); dan Nachrowi dan Usman (2006) bahwasanya kombinasi linear
yang bersifat stasioner dapat terjadi diantara dua variabel yang masing-masing
tidak stasioner atau mengikuti pola random walk. Apabila hal yang demikian terjadi
kedua variabel tersebut dikatakan saling terintegrasi atau ber-cointegrated. Dengan
kata lain, variabel makro ekonomi berpengaruh signifikan terhadap return IHSG
dalam jangka panjang. Kesimpulannya, hasil uji kointegrasi dengan menggunakan
data pada tingkat difference satu menunjukkan konsistensi yang sesuai dengan
penelitian yang dilakukan oleh Endri (2004) dan Hermanto (1999).
Selanjutnya, melalui uji Error Correction Mechanism (ECM), fakta
menunjukkan adanya keseimbangan jangka pendek antara variabel makro ekonomi
dan return IHSG. Artinya, dalam jangka pendek variabel makro ekonomi lebih
mampu menjelaskan pengaruhnya terhadap return IHSG. Hasil penelitian ini serupa
dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Sudjono (2004). Penelitian tersebut
mengungkap fakta bahwa dalam jangka pendek variabel makro ekonomi lebih
mampu menjelaskan pengaruhnya terhadap IHSG. Atau dengan kata lain, terdapat
keseimbangan antara variabel makro ekonomi dengan IHSG dalam jangka pendek.
Implikasinya, variabel makro ekonomi memiliki pengaruh yang signifikan terhadap
return IHSG dalam jangka pendek.
Berdasarkan uji ECM, kesimpulan hasil penelitian mengatakan bahwa
dalam jangka pendek variabel return IHSG akan menurun dan mampu
menyesuaikan perubahan variabel makro ekonomi pada satu periode berikutnya
untuk mengoreksi kesalahan dan menuju keseimbangan jangka panjang sebesar

91,10%. Dengan nilai koefisien μt-1 sebesar itu, pada saat terjadi penyimpangan,
penyesuaian satu periode berikutnya untuk menuju keseimbangan jangka panjang
dapat tercapai relatif cepat.

BAB V
KESIMPULAN DAN REKOMENDASI
5.1 Kesimpulan
Pada akhir bab V ini akan disimpulkan hasil dari penelitian yang telah
dibahas mulai dari bab I hingga bab IV tentang skripsi berjudul “Analisis
Keseimbangan Variabel Makro Ekonomi dan Return Indeks Harga Saham
Gabungan (IHSG) Di Bursa Efek Indonesia.”Beberapa kesimpulan yang dapat
diambil dari penelitian ini antara lain, yaitu:
 Dari hasil uji kointegrasi pada data asli (original) atau data awal (level),
fakta menunjukkan bahwa nilai ADF (-2,259342) dari nilai residu
(RES_OLS) dengan panjang lag sebesar 2 memiliki besaran yang lebih
besar dari nilai kritisnya yang sebesar 1% (-4,100935), 5% (-3,478305)
dan 10% (-3,166788) . Hal ini memberi kesimpulan bahwa nilai residu
(res_OLS) tidak stasioner secara statistik. Dengan demikian, variabel
makro ekonomi dan return IHSG tidak terintegrasi pada orde yang
sama. Artinya, hasil empiris menunjukkan bahwa tidak terdapat
keseimbangan jangka panjang antara variabel makro ekonomi dan
return IHSG di bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008 pada uji
kointegrasi dengan menggunakan data awal (level). Atau dengan kata
lain, variabel makro ekonomi tidak memiliki pengaruh signifikan
terhadap return IHSG sehingga setiap perubahan yang terjadi pada
variabel makro ekonomi tidak akan mengakibatkan perubahan pada
return IHSG dalam jangka panjang. Hasil ini juga memberi bukti
bahwa pengujian kointegrasi tidak akan menghasilkan keseimbangan
jangka panjang pada data-data yang sifatnya tidak stasioner. Atau

terkointegrasi apabila variabel-variabel tersebut tidak stasioner secara
statistik.
 Dari hasil uji kointegrasi dengan menggunakan data untuk perbedaan
pertama (first difference ), hasilnya menunjukkan bahwa nilai ADF
(-10,21671) dari nilai residu (RES_COINT) dengan panjang lag sebesar
1 memiliki besaran yang lebih kecil dari nilai kritisnya yang sebesar 1%
(-4,100935), 5% (-3,478305) dan 10% (-3,166788). Dengan demikian,
hal ini dapat diartikan bahwa μt stasioner secara statistik atau hipotesis
nol ditolak dan menerima hipotesis alternatif. Artinya, variabel terikat
return IHSG (RIHSG) terkointegrasi dengan variabel bebas makro
ekonomi. Dengan demikian, regresi yang dihasilkan merupakan regresi
kointegrasi. Atau dengan kata lain, analisis dari hasil uji stasioneritas
terhadap nilai residu membuktikan bahwa antara variabel makro
ekonomi yang terdiri dari suku bunga deposito satu bulan D(DEPO),
suku bunga Sertifikat Bank Indonesia D(SBI), jumlah uang beredar
D(M1), nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika Serikat D(KURS),
dan tingkat inflasi D(INF) dengan pergerakan return IHSG D(RIHSG)
terdapat hubungan atau keseimbangan jangka panjang pada pengujian
dengan data pembedaan pertama (first difference). Jadi, variabel makro
ekonomi dapat dikatakan memiliki pengaruh signifikan terhadap return
IHSG atau setiap perubahan pada variabel makro ekonomi akan
berdampak pada perubahan return IHSG dalam jangka panjang pada
tingkat difference satu. Dengan demikian, pernyataan yang mengatakan
bahwa kadangkala kombinasi linear yang bersifat stasioner dapat terjadi
diantara dua variabel yang masing-masing tidak stasioner atau
mengikuti pola random walk terbukti pada hasil uji kointegrasi dengan
pembedaan pertama (first difference). Apabila hal yang demikian terjadi
kedua variabel tersebut dikatakan saling terintegrasi atau ber-
cointegrated.
 Dari pengujian dengan menggunakan metode Error Correction
Mechanism (ECM), hasilnya menunjukkan fakta bahwa nilai
probabilitas μt-1 sebesar 0,00% lebih kecil nilainya dari nilai alpha
sebesar 1%, 5% dan 10%. Artinya, koefisien μt-1 signifikan secara
stastistik. Dengan demikian, hasil empiris menyimpulkan bahwa
terdapat keseimbangan jangka pendek antara variabel makro ekonomi
dan return IHSG di bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008.
Implikasinya, variabel makro ekonomi signifikan dalam mempengaruhi
return IHSG atau setiap perubahan pada variabel makro ekonomi akan
berdampak pada perubahan return IHSG dalam jangka pendek. Selain
itu, dalam jangka pendek variabel return IHSG akan menurun dan
mampu menyesuaikan perubahan variabel makro ekonomi pada satu
periode berikutnya untuk mengoreksi kesalahan dan menuju
keseimbangan jangka panjang sebesar 91,10%. Dengan nilai koefisien
μt-1 sebesar itu, pada saat terjadi penyimpangan, penyesuaian satu
periode berikutnya untuk menuju keseimbangan jangka panjang dapat
tercapai relatif cepat.
 Penilaian hubungan antara variabel makro ekonomi dan return IHSG
juga menunjukkan fakta bahwa hanya nilai tukar rupiah terhadap dolar
Amerika saja yang mampu memprediksi return IHSG. Variabel makro
ekonomi lain yaitu, variabel suku bunga deposito satu bulan, suku
bunga SBI, jumlah uang yang beredar (M1) dan tingkat inflasi tidak
memiliki pengaruh terhadap return IHSG. Dengan kata lain, perubahan
atas penurunan dan kenaikan return IHSG lebih banyak dipengaruhi

oleh depresiasi dan apresiasi nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika.
5.2. Rekomendasi
Dari hasil kesimpulan diatas, rekomendasi yang dapat penulis berikan
khususnya kepada berbagai pihak, yaitu:
 Bagi dunia pendidikan, penelitian dapat membuka cakrawala baru
dalam model ekonometrik dimana selama ini banyak penelitian masih
menggunakan metode regresi (OLS). Selain itu, penelitian ini hanya
melihat keseimbangan antara variabel makro ekonomi dan return IHSG
sedangkan hubungan simultan antara variabel-variabel tersebut belum
disinggung. Seperti yang dikatakan oleh Rao (1994) bahwa data makro
ekonomi selain mempunyai sifat nonstationary juga mempunyai
hubungan imbal-balik (causality). Oleh sebab itu, penelitian selanjutnya
diharapkan juga melihat hubungan imbal-balik antara variabel makro
ekonomi dan return IHSG dengan menggunakan metode Granger
Causality Test dan Vector Auto Regressive (VAR).
 Bagi investor saham, ketika ingin merencanakan investasi pada saham,
para investor sebaiknya perlu melakukan analisis terlebih dahulu
mengenai perubahan return IHSG yang disebabkan oleh perubahan nilai
tukar rupiah terhadap dolar Amerika. Berdasarkan penelitian, hanya
variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika yang signifikan
dalam memprediksi return IHSG dimana kedua variabel tersebut
berhubungan positif. Artinya, jika nilai tukar rupiah terapresiasi
(terdepresiasi) maka return IHSG akan mengalami kenaikan
(penurunan).
 Bagi pemerintah dan pengelola pasar modal di Indonesia, berdasarkan
hasil penelitian, perkembangan pasar modal saat ini sangat dipengaruhi
oleh kondisi ekonomi makro khususnya pergerakan nilai tukar rupiah
terhadap dolar Amerika. Oleh karena itu, pemerintah perlu terus

menjaga stabilitas kondisi perekonomian nasional agar perkembangan
pasar modal dapat terus berjalan dengan baik.

DAFTAR KEPUSTAKAAN
Adrangi, B., A. Chatrath, and K. Raffiee, (1999), Inflation, Output, And Stock
Prices: Evidence From Two Major Emerging Markets, Journal of Economics and
Finance, Vol. 23 (3), 266-278
Ajay, R.A, dan M. Mougoué, (1996), “ On the Dynamic Relation Between Stock
Prices and Exchange Rates,”Journal of Financial Research21, 193-207
Alwi, I.Z., (2003), Pasar Modal Teori dan Aplikasi. Jakarta: Yayasan Pancur
Siwah
Al-Khazali, O.M., and C.S. Pyun, (2004), Stock Prices and Inflation: New
Evidence from the Pacific-Basin Countries , Review of Quantitative Finance and
Accounting,22 (2), 123-140
Anoraga, P., dan P. Pakarti, (2003), Pengantar Pasar Modal, Jakarta: PT Rineka
Cipta
Ansari, M.L., dan Gang, I.N., (1999), “

Liberalization Policy: ‘
Fits & Starts’or
Gradual Change in India,”Comparative Economic Studies 51, 24-46
Bodie, Z., A. Kane, and A.J. Marcus, (2003), Essentials of INVESTMENTS ,

International Edition, New York: McGraw-Hill
Budilaksono, A., (2005). Analisis Pengaruh Nilai Tukar Rupiah, Kepemilikan

Saham Oleh Investor Asing dan SBI Terhadap Pergerakan Indeks Harga Saham
Gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta (BEJ), Buletin Ekonomi Moneter dan
Perbankan
Dickey, D.A., and W.A. Fuller, (1981), Likelihood Ratio for Autoregressive Time
Series with a Unit Root, Economtrica, Vol. 49, 1057-1072
Domian, D.L., J.E. Gilster, and D.A. Louton, (1996), Expected Inflation, Interest
Rates, And Stock Returns, The Financial Review, Vol. 31,4, pp.809-830
Dritsaki, M., (2005), Linkage Between Stock Market And Macroeconomic

Fundamentals: Case Study Of Athens Stock Exchange, Journal of Financial
Management and Analysis, 38-47
Enders, W., (1995), Applied Econometric Time Series, New York: John Wiley and
Sons, Inc.
Endri, (2004), Analisis Pengaruh Nilai Tukar Dan Tingkat Bunga Terhadap
Return Indeks Harga Saham Di Bursa Efek Jakarta, Finance and Banking Journal,
Vol.8 (2), 113-128
Francis, J.C., and R. Ibbotson, (2000), Investment A Global Perspective , New

Jersey: Prentice Hall
Graham, M., J. Nikkinen, and P. Shalstrom, (2003), Relative Importance Of
Scheduled Macroeconomic News For Stock Market Investors, Journal Economics
and Finance, Vol. 27 (2), 154-164
Gujarati, D., (2003), Basic Econometric 4th edition, Singapore: McGraw-Hill

Book Co.
Halim, A., (2003), Analisis Investasi , Edisi Pertama Jilid 1, Jakarta: Salemba
Empat
Hermanto, B., (1999), "Nominal Stock Return Volatility on The Jakarta Stock
Exchange and Changes in Government Policy," Disertasi, England: Department of
Accounting and Finance, Faculty of Commerce and Social Science, The University
of Birmingham, dikutip oleh Endri, (2004), Analisis Pengaruh Nilai Tukar Dan
Tingkat Bunga Terhadap Return Indeks Harga Saham Di Bursa Efek Jakarta ,
Finance and Banking Journal, Vol.8 (2), 113-128
Husnan, S., (2001), Dasar-Dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas , Edisi
Ketiga, Yogyakarta: YKPN
Kroon, E., and O.V. Veen, (2004), Do Currencies Influence The Stock Prices Of
Companies, Journal of Asset Management, Vol. 5,4, 251-262
Kwon, C.S., T.S. Shin, and F.K. Bacon, (1997), The effect of Macroeconomic
Variables on Stock Markets Return in Developing Markets, Multinational
Business Review Fall, 63-70
Lee, S.B., (1996), "Causal Relations Among Stock Returns, Interest Rates, Real
Activity, and Inflation," Journal of Finance 47, 1591-1603, dikutip oleh Sudjono,
(2004), Analisis Keseimbangan dan Hubungan Simultan Antara Variabel
Ekonomi Makro Terhadap Indeks Harga Saham Gabungan di Bursa Efek
Jakarta, Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan
Mahdavi, S., and A. Sohrabian, (1991), The Link Between The Rate of Growth of
Stock Prices And The Rate of Growth of GNP In The United States: A Granger
Causality Test, American Economist, Vol. 35,2, 41-48
Manurung, A.H., (1996), Pengaruh Variabel Makro, Investor Asing, Bursa Yang
Telah Maju terhadap Indeks BEJ, Tesis, Program Pascasarjana Program Studi
Ilmu Ekonomi, UI, Jakarta, dikutip oleh Endri, (2004), Analisis Pengaruh Nilai
Tukar Dan Tingkat Bunga Terhadap Return Indeks Harga Saham Di Bursa Efek
Jakarta, Finance and Banking Journal, Vol.8 (2), 113-128
Nachrowi, D.N., dan H. Usman, (2006), Pendekatan Populer dan Praktis

Ekonometrika Untuk Analisis Ekonomi dan Keuangan. Jakarta: Lembaga Penerbit
Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia
Peavy, J.W., (1992), Stock Prices: Do Interest Rates and Earnings Really
Matter?, Financial Analysts Journal,48,3, 10-12
Philips, P., and P. Perron, (1990), Testing for a Unit Root in Time Series
Regression, Biometrika,75, 335-346
Rao, B.B., (1994), Cointegration for the Applied Economist 1st edition, New
York: ST. Martin’
s Press, Inc.,
Sharpe, W., et al., (2005), Investasi, Edisi Keenam Jilid 1, Jakarta: PT Indeks
Gramedia
Sharpe, W., et al., (1993), Fundamentals of Investments , New Jersey: Prentice

Hall
Sudjono, (2004), Analisis Keseimbangan dan Hubungan Simultan Antara

Variabel Ekonomi Makro Terhadap Indeks Harga Saham Gabungan di Bursa
Efek Jakarta, Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan
Sunariyah., (2000), Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Yogyakarta: YKPN

Lampiran A. Data Variabel Penelitian Bulan Januari 2003 sampai Oktober 2008
SUKU BUNGA TINGKAT SBI M1 KURS Return IHSG

KETERANGAN INFLASI (%)
DEPOSITO 1BLN (%) 1BLN (%) (MILIAR RP) USD/IDR (%)
2003 1.2003 12.64 12.80 180112 8876 8.68 -8.59
2.2003 12.35 12.50 181530 8905 7.60 2.78
3.2003 11.9 11.58 181239 8908 7.17 -0.31
4.2003 11.44 11.24 182963 8675 7.62 9.31
5.2003 11.02 10.71 191707 8279 7.15 13.73
6.2003 10.31 9.90 194878 8285 6.98 0.61
7.2003 8.95 9.20 196589 8505 6.27 2.19
8.2003 8.17 9.00 201859 8535 6.51 4.36
9.2003 7.67 8.74 207587 8389 6.33 12.99
10.2003 7.47 8.53 212614 8495 6.48 4.87
11.2003 6.98 8.47 224318 8537 5.53 -1.90
10.2003 6.62 8.39 223799 8465 5.16 10.08
2004 1.2004 6.27 8.05 216343 8441 4.82 10.84
2.2004 5.99 7.64 219033 8447 4.60 1.08
3.2004 5.86 7.42 219086 8587 5.11 -3.34
4.2004 5.86 7.34 215447 8661 5.92 6.49
5.2004 6.16 7.32 223690 9210 6.47 -6.31
6.2004 6.23 7.34 233726 9415 6.83 -0.22
7.2004 6.26 7.37 238059 9168 7.20 3.36
8.2004 6.28 7.37 238959 9328 6.67 -1.35
9.2004 6.31 7.39 240911 9170 6.27 9.78
10.2004 6.33 7.41 247603 9090 6.22 4.94
11.2004 6.36 7.42 250221 9018 6.18 13.65
12.2004 6.43 7.43 253818 9290 6.40 2.30
2005 1.2005 6.46 7.42 248175 9165 7.32 4.52
2.2005 6.46 7.43 250433 9260 7.15 2.72
3.2005 6.5 7.44 250492 9480 8.81 0.59
4.2005 6.58 7.62 246296 9570 8.12 0.00
5.2005 6.76 7.88 252500 9495 7.40 0.74
6.2005 6.98 8.10 267635 9713 7.42 3.14
7.2005 7.22 8.48 266870 9819 7.84 5.34
8.2005 7.55 8.84 274841 10240 8.33 -11.18
9.2005 9.16 10.00 273954 10310 9.06 2.78
10.2005 10.43 11.00 286715 10090 17.89 -1.95
11.2005 11.46 12.25 276729 10035 18.38 -3.83
12.2005 11.98 12.75 281905 9830 17.11 14.24
2006 1.2006 12.01 12.75 281412 9395 17.03 5.77
2.2006 11.85 12.74 277265 9230 17.92 -1.10
3.2006 11.61 12.73 277293 9075 15.74 8.78
4.2006 11.51 12.74 282400 8775 15.40 10.69
5.2006 11.45 12.55 304663 9220 15.60 -9.18
6.2006 11.34 12.50 313153 9300 15.53 -1.48
7.2006 11.09 12.31 311822 9070 15.15 3.16
8.2006 10.8 11.85 329372 9100 14.90 6.87
9.2006 10.47 11.25 333905 9235 14.55 6.24
10.2006 10.01 10.92 346414 9110 6.29 3.13
11.2006 9.5 10.35 342645 9165 5.27 8.61
12.2006 8.96 9.88 361073 9020 6.60 5.04
2007 1.2007 8.64 9.55 344840 9090 6.26 -2.67
2.2007 8.43 9.25 346573 9160 6.30 -0.93
3.2007 8.13 9.00 341833 9118 6.52 5.17
4.2007 7.93 9.00 351259 9083 6.29 10.31
5.2007 7.59 8.80 352629 8828 6.01 1.77
6.2007 7.46 8.56 381376 9054 5.77 4.08
7.2007 7.26 8.31 397823 9186 6.06 9.79
8.2007 7.16 8.25 402035 9410 6.51 -6.57
9.2007 7.13 8.25 411281 9137 6.95 7.51
10.2007 7.16 8.25 414996 9103 6.88 13.32
11.2007 7.18 8.25 424435 9376 6.71 0.56
12.2007 7.19 8.08 460842 9419 6.59 2.14
2008 1.2008 7.07 8.00 420298 9291 7.36 -4.32
2.2008 6.95 7.94 411327 9051 7.40 3.60
3.2008 6.88 7.95 419746 9217 8.17 -10.09
4.2008 6.86 7.98 427028 9234 8.96 -5.83
5.2008 6.98 8.26 438544 9318 10.38 6.07
6.2008 7.19 8.59 466708 9225 11.03 -3.90
7.2008 7.51 9.03 458379 9118 11.90 -1.90
8.2008 8.04 9.27 452445 9153 11.83 -6.01
9.2008 9.26 9.53 491729 9378 12.14 -15.39
10.2008 10.14 10.70 471354 10995 11.77 -31.42
Lampiran B. Unit Root Test on Level
Suku Bunga Deposito (DEPO)
Null Hypothesis: DEPO has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(DEPO)
Date: 02/16/09 Time: 14:09
DEPO(-1) -0.044568 0.014714 -3.028910 0.0035
D(DEPO(-1)) 0.830171 0.068074 12.19519 0.0000
C 0.311659 0.138860 2.244417 0.0283
@TREND(2003:01) 0.001869 0.001562 1.196067 0.2361
Log likelihood 2.266324 F-statistic 62.19041
Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI)
Null Hypothesis: SBI has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(SBI)
Date: 02/16/09 Time: 14:11
SBI(-1) -0.040952 0.016219 -2.524897 0.0141
D(SBI(-1)) 0.814758 0.079035 10.30879 0.0000
C 0.313559 0.160948 1.948206 0.0558
@TREND(2003:01) 0.002207 0.001519 1.452939 0.1511
Jumlah Peredaran Uang (M1)
Null Hypothesis: M1 has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.485218
10% level -3.170793

Dependent Variable: D(M1)
Date: 02/16/09 Time: 14:12
M1(-1) -0.065441 0.095172 -0.687610 0.4949
D(M1(-1)) -0.321717 0.153432 -2.096804 0.0411
D(M1(-2)) -0.163906 0.151620 -1.081031 0.2849
D(M1(-3)) -0.143107 0.154872 -0.924033 0.3599
D(M1(-4)) -0.236359 0.148577 -1.590824 0.1180
D(M1(-5)) -0.340181 0.148562 -2.289819 0.0263
D(M1(-6)) 0.012112 0.149563 0.080985 0.9358
D(M1(-7)) -0.320263 0.147809 -2.166727 0.0350
D(M1(-8)) -0.468031 0.149055 -3.139983 0.0028
C 14217.05 13387.73 1.061947 0.2934
@TREND(2003:01) 487.8661 401.8488 1.214054 0.2304
Sum squared resid 5.87E+09 Schwarz criterion 21.96219
Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar Amerika (KURS)
Null Hypothesis: KURS has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(KURS)
Date: 02/16/09 Time: 14:15
KURS(-1) -0.159655 0.083438 -1.913468 0.0602
D(KURS(-1)) 0.318531 0.174203 1.828501 0.0721
C 1364.042 739.1298 1.845470 0.0696
@TREND(2003:01) 3.477122 1.796401 1.935605 0.0573
Sum squared resid 4504228. Schwarz criterion 14.18710
Tingkat Inflasi (INF)
Null Hypothesis: INF has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(INF)
Date: 02/16/09 Time: 14:16
INF(-1) -0.110201 0.053097 -2.075477 0.0420
D(INF(-1)) 0.186106 0.122620 1.517745 0.1340
C 0.769442 0.544113 1.414122 0.1622
@TREND(2003:01) 0.007009 0.010077 0.695487 0.4893
Return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG)
Null Hypothesis: RIHSG has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.482763
10% level -3.169372

Date: 02/16/09 Time: 14:19
RIHSG(-1) -0.133249 0.415463 -0.320725 0.7497
D(RIHSG(-1)) -0.562697 0.388133 -1.449752 0.1529
D(RIHSG(-2)) -0.546111 0.357141 -1.529119 0.1321
D(RIHSG(-3)) -0.208005 0.317089 -0.655983 0.5146
D(RIHSG(-4)) -0.300995 0.276954 -1.086808 0.2819
D(RIHSG(-5)) -0.303332 0.212094 -1.430179 0.1584
D(RIHSG(-6)) -0.367947 0.152589 -2.411363 0.0193
C 2.902078 2.903120 0.999641 0.3219
@TREND(2003:01) -0.091234 0.053924 -1.691906 0.0964
Lampiran C. Unit Root Test on First Difference
Suku Bunga Deposito (DEPO)
Null Hypothesis: D(DEPO) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(DEPO,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:39
D(DEPO(-1)) -0.165037 0.072208 -2.285586 0.0255
C -0.062124 0.067549 -0.919682 0.3611
@TREND(2003:01) 0.002004 0.001657 1.209109 0.2310
Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI)
Null Hypothesis: D(SBI) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(SBI,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:43
D(SBI(-1)) -0.178224 0.082187 -2.168510 0.0338
C -0.061373 0.064594 -0.950140 0.3456
@TREND(2003:01) 0.002096 0.001580 1.327069 0.1891
Jumlah Peredaran Uang (M1)
Null Hypothesis: D(M1) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.490662
10% level -3.173943

Dependent Variable: D(M1,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:45
D(M1(-1)) -3.505207 1.484269 -2.361571 0.0228
D(M1(-1),2) 2.008389 1.398923 1.435668 0.1583
D(M1(-2),2) 1.644066 1.287366 1.277078 0.2084
D(M1(-3),2) 1.401527 1.158145 1.210148 0.2328
D(M1(-4),2) 1.121417 1.032492 1.086126 0.2835
D(M1(-5),2) 0.812272 0.913687 0.889005 0.3789
D(M1(-6),2) 0.750261 0.803817 0.933373 0.3558
D(M1(-7),2) 0.451948 0.706894 0.639344 0.5260
D(M1(-8),2) -0.060896 0.607850 -0.100183 0.9207
D(M1(-9),2) -0.237393 0.483371 -0.491119 0.6258
D(M1(-10),2) -0.610978 0.358369 -1.704888 0.0954
D(M1(-11),2) -0.691204 0.208660 -3.312586 0.0019
C 3215.163 3609.317 0.890795 0.3780
@TREND(2003:01) 295.5976 150.5229 1.963806 0.0560
Sum squared resid 3.97E+09 Schwarz criterion 21.88987
Nilai Tukar Rupiah Terhadap Dolar Amerika (KURS)
Null Hypothesis: D(KURS) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(KURS,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:47
D(KURS(-1)) -0.761349 0.172555 -4.412212 0.0000
C -44.52306 67.85008 -0.656198 0.5140
@TREND(2003:01) 2.070325 1.672281 1.238025 0.2202
Sum squared resid 4761910. Schwarz criterion 14.18068
Tingkat Inflasi (INF)
Null Hypothesis: D(INF) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.477275
10% level -3.166190

Dependent Variable: D(INF,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:48
D(INF(-1)) -0.869210 0.122696 -7.084272 0.0000
C -0.006796 0.405126 -0.016776 0.9867
@TREND(2003:01) 0.001731 0.009996 0.173204 0.8630
Return Indeks Harga Saham Gabungan (RIHSG)
Null Hypothesis: D(RIHSG) has a unit root

t-Statistic Prob.*
5% level -3.482763
10% level -3.169372

Dependent Variable: D(RIHSG,2)
Date: 02/16/09 Time: 14:50
D(RIHSG(-1)) -3.701821 0.769569 -4.810250 0.0000
D(RIHSG(-1),2) 2.023012 0.703529 2.875519 0.0057
D(RIHSG(-2),2) 1.377814 0.587311 2.345968 0.0226
D(RIHSG(-3),2) 1.092700 0.439999 2.483413 0.0161
D(RIHSG(-4),2) 0.730927 0.276309 2.645321 0.0106
D(RIHSG(-5),2) 0.389380 0.136054 2.861949 0.0059
C 2.240248 2.025309 1.106127 0.2735
@TREND(2003:01) -0.083809 0.048303 -1.735073 0.0883

TM 16234 - Arif Nur Harianto - 11070282

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Judul Asli

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

TM 16234 - Arif Nur Harianto - 11070282

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL

MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA

Diajukan untuk Memenuhi Salah Satu Persyaratan

Tesis yang berjudul

ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL MAKRO EKONOMI

Diajukan untuk Memenuhi Salah Satu Persyaratan

Nama : Arif Nur Harianto

Telah disetujui untuk diujikan

Tesis yang berjudul

ANALISIS KESEIMBANGAN ANTARA VARIABEL MAKRO EKONOMI

Telah dipertahankan di hadapan Sidang Tim Penguji Skripsi pada

Nama : Arif Nur Harianto

DAN YANG BERSANGKUTAN DINYATAKAN LULUS

Penguji I : Firman S. Parningotan, S.E, M.Ec......................................

Penguji II : Mustanwir Zuhri, M.M. ......................................................

Penguji III : Endri, M.A. .........................................................................

DR. Steph Subanidja, S.E, MBA

Jakarta, Maret 2009

Arif Nur Harianto

yang telah melimpahkan rahmat serta hidayah-Nya sehingga penulis mampu

menyelesaikan penyusunan tugas tesis sebagai prasyarat untuk mencapai gelar

Magister Manajemen, yang berjudul “

VARIABEL MAKRO EKONOMI DAN RETURN INDEKS HARGA

SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI BURSA EFEK INDONESIA. ” Penulis

dalam penelitian keuangan, terutama di dalam memajukan perkembangan pasar

modal di Indonesia. Penulis sadar bahwasanya perkembangan pasar modal banyak

faktor yang terkait dengan lingkungan makro perekonomian. Berdasarkan latar

belakang tersebut, penulis termotivasi untuk melakukan penelitian tentang

hubungan antara lingkungan makro ekonomi dan pasar modal dengan

menggunakan metode kointegrasi dan Error Correction Mechanism (ECM).

Penelitian ini berupaya untuk membuktikan secara empiris keseimbangan antara

dan pengembangan mengenai berbagai faktor yang mempengaruhi pasar modal

mampu menggerakkan roda perekonomian menjadi lebih baik.

Dalam penyusunan tesis ini, penulis menyadari masih banyak kekurangan

yang terdapat di dalamnya. Namun, berkat bantuan dari berbagai pihak,

untuk menyampaikan terima kasih kepada:

ikhlas merelakan serta menyediakan waktu dan tenaga ditengah-tengah

kesibukannya untuk memberikan banyak ilmu, masukan dan bimbingan

Motivasi dan semangat Beliau dalam mengabdikan dirinya terhadap dunia

pendidikan banyak mendorong penulis untuk terus bergairah dan

bersemangat dalam menimba ilmu dan mengamalkannya dalam kehidupan

sehari-hari baik di lingkungan agama, keluarga dan masyarakat.

2. Bapak Firman S. Parningotan, M.ec. selaku dosen penguji yang telah

memberikan saran-saran yang konstruktif untuk penulis pada saat sidang

materiil maupun spiritual. “Maaf jika anakmu ini terlalu banyak

mengecewakan Kalian, kasih sayangmu untukku seluas air di lautan,

setinggi bintang di langit, dan sebening embun di pagi hari. ”

bantuan, serta rasa cinta-kasih dan sayangnya selama ini, “Semangat

6. DR. Steph Subanidja, S.E., MBA, dengan pemikiran serta wawasannya

Perbanas hingga layak berada dan sejajar dideretan lembaga pendidikan

7. Para dosen pengajar MM ABFI Institute Perbanas yang telah memberikan

bimbingan dan bantuan selama masa studi penulis.

teman OB yang telah banyak membantu penulis selama masa studi.

dua teman seperjuanganku di MM ”

di Pascasarjana ABFI Institute Perbanas, Harry, Mbak Susi, Mbak Audi,

dan semuanya yang tidak bisa saya sebutkan satu-persatu namanya,

terima kasih atas dukungan, toleransi dan kebersamaannya, terima kasih

Bayu, Septa, Indri, Indria&Andria, Nia, Vina, Putu, Pritha, Mukliang,

S1 Perbanas yang tidak dapat disebutkan namanya satu persatu.

11. For A Graceful Lady “

bagian dari wisudawan S2 Maret 2009. Trims yach...mudah-mudahan

bercengkrama dan bersenda gurau tapi kalian tetaplah sahabatku …”

sukses untukmu semua…