BAB X

PENGANGGARAN MODAL
(CAPITAL BUDGETING)

Pendahuluan
Materi Penganggaran Modal (Capital Budgeting) akan menjelaskan
mengenai pengertian dan pentingnya penganggaran modal, menyusun proyeksi
cash flow, serta bagaimana penggunaan model-model penganggaran modal dalam
menilai suatu rencana proyek investasi. Sebagaimana telah diketahui bahwa ketika
perusahaan memiliki dana maka tentunya dana tersebut akan dibelanjakan
(dialokasikan) pada kegiatan investasi, baik investasi jangka pendek maupun
investasi jangka panjang, baik investasi pada aktiva riil maupun investasi pada
aktiva keuangan. Apakah keputusan investasi yang akan dilakukan oleh CFO akan
diputuskan begitu saja tanpa perhitungan ? Tentunya tidak!
Penganggaran Modal dimaksudkan sebagai bekal bagi mahasiswa untuk
melaksanakan tugas-tugas dalam menilai suatu rencana proyek investasi riil yang
bersifat jangka panjang yang akan dilakukan perusahaan. Oleh karena itu, dengan
mengikuti materi ini mahasiswa dapat membantu CFO dalam menilai kelayakan
aspek keuangan dari suatu rencana investasi yang akan dilakukan oleh
perusahaan.

10.1 Pengertian Penganggaran Modal

Penganggaran Modal (Capital Budgeting) merupakan suatu proses
mengidentifikasi, menganalisis, dan menyeleksi proyek-proyek investasi yang
menghasilkan pengembalian (cash flow) diperkirakan lebih dari satu tahun. Jadi
tujuan penganggaran modal adalah untuk menilai suatu rencana proyek investasi
yang akan dilakukan oleh perusahaan. Proses penganggaran modal meliputi lima
tahap yaitu:
1. Menghasilkan usulan proyek investasi
2. Mengestimasi arus kas operasi sebelum pajak atas rencana investasi tersebut
3. Mengevaluasi arus kas proyek investasi
4. Menyeleksi usulan proyek investasi berdasarkan kriteria penerimaan

Bab 10. Penganggaran Modal 120

5. Mengevaluasi kembali proyek investasi yang telah dilaksanakan.
Jenis-jenis usulan proyek investasi yang memungkinkan bagi perusahaan
sebagai berikut:
1. Produk baru atau perluasan produk yang telah ada
2. Penggantian peralatan atau gedung
3. Riset dan pengembangan (R & D)
4. Eksplorasi
5. Proyek-proyek K3 dan lingkungan

10.2 Menyusun Proyeksi Cash Flow

Penilaian terhadap suatu rencana proyek investasi didasarkan pada penilaian
terhadap proyeksi arus kas (cash flow). Oleh karena itu, estimasi terhadap cash
flow sangat penting dilakukan dalam rangkaian penilaian suatu rencana proyek
investasi. Sebagai pedoman umum dalam menyusun proyeksi cash flow, terdapat
beberapa hal yang perlu diperhatikan sebagaimana ditunjukkan pada check list
Tabel 10.1.

Tabel 10.1. Check List Pedoman Penyusunan Proyeksi Cash Flow Penilaian
Rencana Proyek Investasi

 Arus Kas (bukan laba akuntansi)

 Arus Operasi (bukan arus pendanaan)
 Arus kas setelah pajak
 Arus kas inkremental

Dalam menyusun proyeksi cash flow terdapat tiga jenis cash flow yaitu:
1. Arus kas keluar mula-mula (initial cash outflow/ICO)
Arus kas keluar mula-mula merupakan pengeluaran yang dilakukan
perusahaan selama pelaksanaan proyek hingga siap dioperasikan. Biaya-biaya
ini akan dikapitalisasi karena terikat dalam investasi. Biaya ini termasuk
biaya-biaya perizinan.
Format dasar penyusunan Initial Cash Outflow ditunjukkan pada Skema 10.1.

a) Biaya atas aktiva baru

Bab 10. Penganggaran Modal 121

 b) + Pengeluaran-pengeluaran yang dikapitalisasi
c) +(-) Peningkatan (penurunan) modal kerja baru
d) - Penerimaan bersih dari penjualan aktiva lama
e) +(-) Pajak (penghematan pajak) atas penjualan aktiva lama
f) = Initial Cash Outflow
Skema 10.1. Pola Penyusunan Initial Cash Outflow

2. Interim Incremental Net Cash Flow

Arus kas ini merupakan arus kas yang terjadi selama periode pengoperasian
proyek, kecuali periode akhir perencanaan. Misalnya, investasi direncanakan
selama empat tahun maka interim cash flow adalah arus kas tahun 1 s/d 3.
Format dasar penyusunan Interim Cash Flow (ICF) sebagaimana ditunjukkan
pada Skema 10.2.
a) Peningkatan (penurunan) bersih pendapatan operasi kurang
(tambah) peningkatan (penurunan) bersih beban-beban operasi,
tidak termasuk biaya penyusutan
b) -(+) Peningkatan (penurunan) bersih beban penyusutan
c) = Perubahan bersih laba sebelum pajak
d) -(+) Peningkatan bersih pajak
e) = Perubahan bersih laba setelah pajak
f) +(-) Peningkatan (penurunan) bersih beban penyusutan
g) = Incremental Net Cash Flow for the period
___________________________________
Skema 10.2. Pola Penyusunan Interim Cash Flow

3. Terminal year incremental net cash flow

Arus kas ini merupakan arus kas yang terjadi pada akhir periode
pengoperasian proyek yang direncanakan. Misalnya, investasi direncanakan
selama empat tahun maka terminal cash flow adalah arus kas tahun 4.
Dalam menyusun proyeksi terminal cash flow pada dasarnya sama dengan
interim cash flow ditambah item “h” s/d “k” sebagaimana ditunjukkan pada
Skema 10.3.
h) + Nilai sisa aktiva baru
i) –(+) Pajak (penghematan pajak) atas penjualan aktiva baru
j) +(-) Penurunan (peningkatan) modal kerja netto
k) = Terminal year incremental net cash flow
________________________________
Skema 10.3. Pola Penyusunan Terminal Cash Flow
Format proyeksi cash flow secara keseluruhan ditunjukkan pada Tabel 10.2.

Bab 10. Penganggaran Modal 122

Tabel 10.2. Format Proyeksi Cash Flow Rencana Proyek Investasi

Tahun
No Uraian
0 1 2 3 4
Biaya atas aktiva baru X
Pengeluaran-pengeluaran yang dikapitalisasi X
Peningkatan (penurunan) modal kerja baru X
Penerimaan bersih dari penjualan aktiva lama X
Pajak (penghematan pajak) atas penj. aktiva lama X
Peningkatan (penurunan) bersih pendapatan
operasi kurang (tambah) peningkatan
(penurunan) bersih beban-beban operasi, tidak
termasuk biaya penyusutan X X X X
Peningkatan (penurunan) bersih beban
penyusutan X X X X
Perubahan bersih laba sebelum pajak X X X X
Peningkatan bersih pajak X X X X
Perubahan bersih laba setelah pajak X X X X
Peningkatan (penurunan) bersih beban
penyusutan X X X X
Nilai sisa aktiva baru X
Pajak (penghematan pajak) atas penj. aktiva baru X
Penurunan (peningkatan) modal kerja netto X
Initial Cash Outflow X
Proyeksi Net Cash
Interim Net Cash flow X X X
Flow
Terminal Net Cash flow X

10.3 Model Penilaian Proyek Investasi

Penilaian proyek investasi dimaksudkan untuk menilai kelayakan aspek
keuangan suatu rencana investasi. Untuk menilai suatu rencana investasi dapat
digunakan beberapa model antara lain: Payback Period (PbP), Net Present Value
(NPV), Internal Rate of Return (IRR), dan Profitability Index (PI).
1. Metode Payback Period
Metode Payback Period adalah metode yang digunakan untuk mengetahui
berapa lama waktu yang dibutuhkan dalam mengembalikan pengeluaran
investasi. Perhitungan Payback Periode secara matematis ditunjukkan pada
Persamaan 10.1 sebagai berikut:
INITIAL CASH OUTFLOW
PBP 
ANNUAL CASH FLOW (10.1)

Bab 10. Penganggaran Modal 123

 Apabila proyeksi initial cash outflow tidak sama setiap periode maka
penghitungan payback period dapat dilakukan cara pengurangan sebagaimana
ditunjukkan pada Skema 10.4.
ICO = xxxxxx
INCF1 = (xxxxxx)
Sisa = xxxxxx
INCF2 = (xxxxxx)
Sisa = xxxxxx
dst sampai mendapatkan sisa nol atau minus
Skema 10.4. Pola Perhitungan Metode Payback Period

Kriteria penerimaan:
Apabila payback period yang dihitung lebih kecil dari payback period yang
direncanakan maka usulan rencana investasi diterima (layak untuk
direalisasikan). Sebaliknya, apabila payback period yang dihitung lebih besar
dari payback period yang direncanakan maka usulan rencana investasi ditolak
(tidak layak untuk direalisasikan). Misalnya, suatu investasi direncanakan
selama 5 tahun dan setelah dihitung payback periodnya 4 tahun maka rencana
investasi tersebut diterima.
2. Metode Net Present Value (NPV)
Metode NPV merupakan metode yang digunakan untuk mengetahui besarnya
tambahan nilai investasi selama periode yang direncanakan. Secara matematis
NPV adalah selisih antara present value atas seluruh cash flow selama periode
operasi investasi dengan present value atas arus kas keluar mula-mula (ICO)
sebagaimana ditunjukkan pada Persamaan 10.2 dan 10.3 sebagai berikut:
n
 CF 
NPV    t t   ICO (10.2)
t 1  (1  k 

 CF1 CF2 CFn 

NPV     ......   ICO (10.3)
 (1  k ) (1  k )
1 2
(1  k ) n 
Keterangan:
CF adalah operating net cash flow (interim dan terminal cash flow)
ICO adalah initial cash outflow
k adalah discount rate (biaya modal)
t adalah periode (tahun)
n adalah jumlah periode yang direncanakan

Bab 10. Penganggaran Modal 124

 Kriteria penerimaan:
Apabila NPV sama dengan nol atau lebih maka rencana investasi diterima
tetapi belum mempertimbangkan faktor sensitivitas. Sebaliknya, apabila
kurang dari nol (bernilai negatif) maka rencana investasi ditolak.
3. Metode Internal Rate of Return (IRR)
Metode IRR adalah suatu metode yang digunakan untuk mengetahui tingkat
keuntungan (rate of return) atas suatu rencana investasi yang akan
dibandingkan dengan biaya modal (cost of capital) dari suatu rencana
investasi guna menentukan kelayakan suatu rencana investasi.

IRR adalah tingkat diskon (discount rate) yang dapat menyamakan present
value dari suatu rencana investasi selama periode yang direncanakan dengan
present value arus kas keluar mula-mula (initial cash outflow). Secara
matematis ditunjukkan pada Persamaan 10.4, 10.5, dan 10.6 sebagai berikut:

IRR  NPV  0
n
 CFt 
IRR    t
 ICO  0 (10.4)
t 1  (1  IRR) 

 CF1 CF2 CFn 

 (1  IRR )1  (1  IRR) 2  .....  (1  IRR ) n   ICO  0 (10.5)
 
Teknik Interpolasi

IRR  k(  ) 
NPV(  )
NPV(  )  NPV(  )

k(  )  k (  )  (10.6)

Kriteria penerimaan:
Apabila IRR sama dengan tingkat biaya modal (CoC) atau lebih maka
rencana investasi diterima (layak) tanpa memperhitungkan faktor sensitivitas.
Sebaliknya, apabila IRR lebih kecil dari tingkat biaya modal (CoC) maka
rencana investasi ditolak.
4. Metode Profitability Index (PI)
Metode PI adalah suatu metode yang digunakan untuk mengetahui rasio
antara present value dari cash flow selama periode yang direncanakan dengan

Bab 10. Penganggaran Modal 125

 present value initial cash outflow. Secara matematis ditunjukkan pada
Persamaan 10.7 dan Persamaan 10.8 sebagai berikut:

n
 CFn 
  (1  k )  t
PI   t 1  (10.7)
ICO
 CF1 CF2 CFn 
 (1  k )1  (1  k )2  ....  (1` k )n 
PI    (10.8)
ICO

Kriteria penerimaan:
Apabila PI sama dengan satu atau lebih maka rencana investasi diterima tetapi
belum mempertimbangkan faktor sensitivitas. Sebaliknya, apabila PI kurang
dari satu maka rencana investasi ditolak.
Perbandingan keempat metode penilaian rencana investasi:
1. Apabila berdasarkan perhitungan Payback Period menunjukkan bahwa
rencana investasi diterima maka belum tentu diterima apabila menggunakan
metode NPV, IRR, dan PI.
2. Apabila berdasarkan perhitungan NPV, IRR, dan PI menunjukkan bahwa
rencana investasi diterima maka sudah tentu diterima apabila menggunakan
perhitungan payback period.
Perbedaan tersebut disebabkan oleh faktor nilai waktu uang (time value of money).

10.4 Pengaruh Inflasi terhadap Penganggaran Modal

Inflasi (inflation) merupakan faktor ekonomi yang penting, dan harus
dipertimbangkan dalam penganggaran modal. Pada analisis ini, dimulai dengan
pembahasan hubungan antara tingkat suku bunga dengan inflasi.
1. Tingkat Suku Bunga dan Inflasi
Misalnya bahwa suatu bank menawarkan tingkat suku bunga satu tahun
sebesar 10 persen. Ini berarti bahwa seseorang yang mendepositokan sebesar
Rp 5 juta akan menerima pengembalian sebesar Rp 5,5 juta dalam satu tahun.
Sementara 10 persen dapat dilihat seperti pengembalian (return) yang bagus.

Bab 10. Penganggaran Modal 126

 Bayangkan bahwa tingkat inflasi 6 persen selama setahun dan mempengaruhi
seluruh barang secara bersama-sama. Sebagai contoh, sebuah restoran yang
membebani Rp 25.000,00 untuk setiap paket makanan hari ini akan
membebankan Rp 26.500,00 untuk paket makanan yang sama pada akhir
periode. Anda dapat menggunakan uang Anda sebesar Rp 5 juta untuk
membeli 200 paket makanan hari ini. Sebagai alternatif, jika Anda
menempatkan uang Anda di bank, Anda dapat membeli 208 paket makanan.
Secara matematis hubungan antara tingkat suku bunga dengan inflasi
ditunjukkan pada Persamaan 10.9 sampai dengan Persamaan 10.11.
1  No min al int erest rate  1  Re al int erest rate  x 1  Inflation Rate .. (10.9)
1  No min al int erest rate
Re al int erest rate   1 ................ (10.10)
1  Inflation rate
Re al int erest rate  No min al int erest rate  Inflation rate ...... (10.11)

2. Cash Flow dan Inflasi

Analisis di atas mendefinisikan dua jenis tingkat suku bunga, yaitu suku bunga
nominal (nominal rate) dan tingkat suku bunga riil (real rates). Penganggaran
Modal (capital budgeting) membutuhkan data cash flow sama seperti pada
tingkat suku bunga. Seperti tingkat suku bunga, cash flow dapat disajikan
dalam nilai nominal atau nilai riil. Cash flow nominal menunjukkan nilai
aktual yang diterima atau yang dikeluarkan. Sedangkan cash flow riil
menunjukkan cash flow berdasarkan daya beli.

10.5 Analisis Sensitivitas dalam Penganggaran Modal

Faktor sensitivitas dalam suatu penganggaran modal dimaksudkan untuk
mengantisipasi kesalahan (bias) dalam mengestimasi cash flow. Biasanya pihak
perencana menetapkan tingkat faktor sensitivitas tertentu, misalnya 2%, 3%, dll.
Faktor sensitivitas ini akan diperhitungkan dalam menilai rencana investasi,
dimana akan lakukan penyesuaian terhadap biaya modal (menambah biaya
modal).

10.6 Penutup

Bab 10. Penganggaran Modal 127

1. Kesimpulan
Pembahasan Penganggaran Modal di atas telah memberikan gambaran tentang
kegunaan penganggaran modal, serta bagaimana melakukan penilaian
terhadap suatu rencana investasi bagi Chief Financial Officer (CFO).

2. Tes Umpan Balik

1) Jelaskan pengertian Penganggaran Modal?
2) Jelaskan bagaimana mengestimasi proyeksi cash flow atas rencana
investasi?
3) Jelaskan bagaimana melakukan penilaian aspek keuangan terhadap
rencana investasi?

3. Studi Kasus
Kasus 10.1.
The Best Manufacturing Company is considering a new investment. Financial
projections for the investment are tabulated below. Cash flows are in $
thousands, and the corporate tax rate is 34 percent. Assume all sales revenue is
received in cash, all operating costs and income taxes are paid in cash, and all
cash flows occur at the end of the year.
Year 0 Year 1 Year 2 Year 3 Year 4
Investment $10,000 - - - -
Sales revenue - $7,000 $7,000 $7,000 $7,000
Operating costs - 2,000 2,000 2,000 2,000
Depreciation - 2,500 2,500 2,500 2,500
Net working capital (end of year) 200 250 300 200 -

a. Compute the incremental net income of the investment for each year.
b. Compute the incremental cash flows of the investment for each year.
c. Suppose the appropriate discount rate is 12 percent. What is the NPV of
the project?

Kasus 10.2.

Bab 10. Penganggaran Modal 128

 PT MEDIKA FARMA merupakan salah satu perusahaan yang beroperasi di
sektor farmasi. Perusahaan ini merencanakan suatu investasi baru untuk
mengembangkan lini bisnisnya. Kebutuhan modal investasi sebesar Rp 500
juta. Investasi ini direncanakan selama 5 tahun yang dibiayai dari ekuitas dan
pinjaman dengan tingkat biaya modal sebesar 15%. Proyeksi operating cash
flow selama 5 tahun adalah: Tahun 1. Rp 100 juta; Tahun 2. Rp 200 juta;
Tahun 3. Rp 300 juta; Tahun 4. Rp 300 juta; dan Tahun 5. Rp 300 juta. Tarif
pajak 15%.
Berdasarkan kasus di atas, Saudara diminta:
1. Lakukan penilaian atas rencana investasi tersebut dengan menghitung
besarnya Payback Period, Net Present Value (NPV), Internal Rate of
Return (IRR), dan Profitability Index (PI).

2. Berdasarkan hasil perhitungan di atas, apakah rencana investasi tersebut

layak untuk diimplementasikan? Jelaskan.

Kasus 10.3.
You must decide whether or not to purchase new capital equipment. The cost
of the machine is $5,000. It will produce the following cash flows:
Year Cash Flow
1 $700 The appropriate discount rate is 10 percent.
2 900 Should you purchase the equipment?
3 1,000
4 1,000
5 1,000
6 1,000
7 1,250
8 1,375

Kasus 10.4.

Bab 10. Penganggaran Modal 129

 Benson Enterprises is evaluating alternative uses for a three-story
manufacturing and warehousing building that it has purchased for $225,000.
The company can continue to rent the building to the present occupants for
$12,000 per year. The present occupants have indicated an interest in staying
in the building for at least another 15 years. Alternatively, the company could
modify the existing structure to use for its own manufacturing and
warehousing needs. Benson’s production engineer feels the building could be
adapted to handle one of two new product lines. The cost and revenue data for
the two product alternatives are as follows:
Product A Product B
Initial cash outlay for building modifications $36,000 $54,000
Initial cash outlay for equipment 144,000 162,000
Annual pretax cash revenues (generated for 15 years) 105,000 127,000
Annual pretax expenditures (generated for 15 years) 60,000 75,000

The building will be used for only 15 years for either Product A or Product B.
After 15 years, the building will be too small for efficient production of either
product line. At that time, Benson plans to rent the building to firms similar to
the current occupants. To rent the building again, Benson will need to restore
the building to its present layout. The estimated cash cost of restoring the
building if Product A has been undertaken is $3,750. If Product B has been
manufactured, the cash cost will be $28,125. These cash costs can be deducted
for tax purposes in the year the expenditures occur.
Benson will depreciate the original building shell (purchased for $225,000)
over a 30-year life to zero, regardless of which alternative it chooses. The
building modifications and equipment purchases for either product are
estimated to have a 15-year life. They will be depreciated by the straight-line
method. The firm’s tax rate is 34 percent, and its required rate of return on
such investments is 12 percent.
For simplicity, assume all cash flows occur at the end of the year. The initial
outlays for modifications and equipment will occur today (year 0), and the
restoration outlays will occur at the end of year 15. Benson has other

Bab 10. Penganggaran Modal 130

 profitable ongoing operations that are sufficient to cover any losses. Which
use of the building would you recommend to management?

Bab 10. Penganggaran Modal 131