BANKRUPTCY

 Bentuk Kesulitan Keuangan

1. Kegagalan ekonomi adalah kegagalan yang ditandai dengan revenue yang tidak terdapat
cost, termasuk biaya modalnya.
Perusahaan yang mengalami kegagalan ekonomi masih dapat beroperasi selama para
krediturnya sanggup menyediakan modal dan para pemiliknya bersedia menerima tingkat
return/pengembalian di bawah harga pasar.
2. Kegagalan bisnis adalah suatu kegagalan yang telah menghentikan operasi suatu bisnis
sehingga mengakibatkan kerugian para krediturnya.
3. Insolvensi teknis adalah suatu kordinasi dimana perusahaan tidak dapat memenuhi
kewajiban-kewajibannya yang sudah jatuh tempo. Ditandai oleh rendahnya likuiditas.
4. Insollvensi dalam kebangkrutan terjadi bila nilai buku hutang-hutangnya melebihi nilai
harga pasar sebenarnya dari semua hartanya.
5. Kebangkrutan yuridis adalah kebangkrutan suatu perusahaan yang telah dinyatakan
bangkrut berdasarkan undang-undang kepailitan.

 Sebab-Sebab Kegagalan Bisnis

Kegagalan bisnis dapat disebabkan oleh faktor ekonomi dan faktor finansial. Faktor ekonomi
meliputi lemahnya industri dan lokasi yang buruk. Sedangkan faktor keuangan melipiti
terlalu banyak hutang dan kekurangan modal. Kondisi faktor-faktor yang berbeda bervariasi
dari waktu-kewaktu tergantung pada hal-hal seperti keadaan ekonomi dan tingkat bunga.

Kegagalan bisnis dapat pula terjadi karena tergabungnya berbagai faktor yang mengakibatkan
bisnis tidak dapat dipertahankan.
Berbagai studi kasus menunjukkan bahwa kesulitan keuangan biasanya terjadinya kesalahan-
kesalahan berangkai, salah pertimbangan, dan kelemahan-kelemahan yang saling berkaitan
yang disebabkan secara langsung maupun tidak langsung oleh manajemen, dan gejala-gejala
kuat kesulitan keuangan tampak jelas pada analisis rasio sebelum perusahaan benar-benar
jatuh.
 Penyelesaian Kebangkrutan
Pada suatu perusahaan yang secara ekonomis sehat dan mempunyai masalah keuangan yang
bersifat sementara, para kreditur biasanya bersedia menyehatkan perusahaan itu sampai batas
sehat secara finansial. Tindakan sukerala tersebut biasa disebut workouts dan biasanya
memerlukan restrukturisasi hutang-hutang perusahaan, karena cash flows yang ada tidak
mencukupi untuk membayar hutang-hutang perusahaan. Restrukturisasi pada hakekatnya
melibatkan penundaan dan atau penyusutan. Dalam ekstension kreditur menunda tanggal
pembayaran bunga atau pokok hutang atau keduanya. Dalam kondisi kreditur secara sukarela
mengurangi klaim semestinya kepada debitur dengan mengurangi tingkat hutangnya atau
mengurangi tingkat bunganya, dengan mengurangi tingkat hutangnya atau mengurangi
tingkat bunganya, dengan mengurangi eksitas sebagai pengganti tagihan, atau menerima
kombinasi dari kedua hal tersebut.

Restrukturisasi hutang biasanya dimulai dengan pertemuan antara para menajer perusahaan
yang mempunyai masalah keuangan dengan para kreditur. Para kreditur itu membentuk suatu
panitia dan pertemuan tersebut dipersiapkan oleh biro penyesuaian manajer yang dibentuk
dan diselenggarkan oleh asosiasi para kredit uangsecara formal, yaitu debitur harus memiliki
tanggung jawab moral yang baik, kondisi bisnis pada umumnya harus berpotensi
menyehatkan perusahaan, debitur harus menyampaikan rencana yang logis untuk
memecahkan masalah. Banyak pertemuan dan negosiasi diperlukan untuk mencapai
persetujuan final.
Proses tawar-menawar sering menghasilkan restrukturisasi yang menyangkut keberadaan dan
komposisi. Misalnya pemecahan suatu masalah keuangan dengan menyediakan pembayaran
kas sebesar 25 % dari hutang dengan segera, ditambah dengan surat kesanggupan membayar
6 angsuran masing-masing 10 % untuk keseluruhan sebesar 85 % pembayaran.

Penyelesaian secara sukarela bersifat formal, sederhana, dan murah karena biaya pengacara
dan administrasi dapat ditekan serendah-rendahnya. Dengan demikian prosedur sukaela ini
sering menghasilkan pengembalian investasi yang tinggi bagi para kreditur. Walaupun para
kreditur tertundak penerimaannya dan juga dibawah nilai yang seharusnyaa, mereka dapat
menerima uang lebih banyak dan lebih cepat daripada penyelesaian hutang melalui jalur
hukum.
 Perlu ditekankan bahwa penyelesaian sukarela secara formal kurang sesuai bagi perusahaan
kecil. Internasional harvester berhasil mencegah tuntutan kepailitan dengan menerima
persetujuan para kreditur untuk merestrukturisasi hutangnya sebesar 3.5 milyar dolar.
Demikian juga para kreditur Chrysier menerima secara ekstensi maupun komposisi untuk
membantunya dalam mengatasi tahun-tahun yang sulit. Yang menjadi masalah yang tersulit
adalah mengumpulkan berbagai pihak untuk menyetujui perencanaan seperti ini secara
sukarela.

Apabila suatu perusahaan dikatakan lebih berharga kalau mati daripada hidup, maka dapat
dipergunakan prosedur informal untuk melikuidasi perusahaan itu. Prosedur seperti ini
disebut assignment. Cara seperti ini memungkinkan para kreditur memperoleh pembayaran
uang yang lebih banyak daripada melalui likuidasi kepailitan secara formal. Pelaksanaan
assignment ini dilakukan oleh pihak ketiga yang disebut asigree/trustee yang mendapat kuasa
penuh dari para kreditur untuk melaksanakan lelang aset perusahaan dan hasilnya dibagi
kepada mereka secara proporsional sesuai dengan nilai aset mereka masing-masing.
Likuidasi informal ini lebih memberikan manfaat daripada likuidasi melalui pengadilan
kepailitan formal dalam hal waktu, biaya dan formalitas hukum. Namun demikian suatu
assignment tidak dengan sendirinya dapat sepenuhnya membebaskan kewajiban-kewajiban
debitur secara hukum ataupun melindungi kreditur dari kecurangan. Jika terdapat
kemungkinan kedua hal ini terjadi, maka masalahnya dapat diperkecil dengan melaksanakan
likuidasi menurut hukum.

 Operasionalisasi Variabel
Listing adalah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia, dan memperdagangkan
sahamnya di Bursa.
Kebangkrutan adalah suatu keadaan dimana perusahaan tidak dapat menutup seluruh hutang
jangka pendek dan jangka panjangnya dengan seluruh aset perusahaan.
Total Aset adalah seluruh aset lancar dan aset tetap milik perusahaan.
Laba ditahan adalah laba yang tidak dibagikan kepada pemegang saham, dan menyebabkan
timbulnya biaya modal.
Ekuitas adalah modal sendiri yang berasal dari penjualan saham baru dan laba ditahan.
 Penjualan adalah seluruh penjualan produk atau jasa yang dihasilkan perusahaan dalam
tahun buku.
Liabilities adalah hutang perusahaan kepada pihak ketiga, baik kepada pemilik modal
maupun kepada pemegang saham. Hutang terdiri atas hutang lancar dan hutang tak lancar.
Kapitalisasi pasar adalah nilai penjualan saham perusahaan di Bursa Efek Jakarta.
EBIT adalah laba perusahaan sebelum dikurangi beban pajak dan beban bunga.
Z adalah nilai multivariat dari suatu perusahaan untuk menentukan kemungkinan
kebangkrutan.

 Model Kebangkrutan
Penelitian terhadap kebangkrutan perusahaan. Telah dilakukan di USA. Edward I Altman
(1968) menulis sebuah artikel kebangkrutan di Journal of finance. Altman menggunakan
analsisi multivariat (Multifile Discriminant Analisis - MDA), dalam kerangka membuat
model untuk meramal kebangkrutan perusahaan.

5 rasio yang signifikan dalam meramal kebangkrutan perusahaan yaitu:

1) rasio modal kerja terhadap total aset (X1)
2) rasio laba di tahan terhadap total aset (X2)
3) rasio EBIT terhadap total aset (X3)
4) rasio harga pasar saham terhadap nilai buku hutang (X4)
5) rasio penjualan terhadap total aset (X5)

Dengan hasil penelitiannya, Altman menyusun model

Z = 0,012X1, + 0,014 X2 + 0,033 X3 + 0,006 X4 + 0,999 X5
Nilai krisis untuk signal kebangkrutan : 2,675

Laporan Keuangan Mobil Chrysler

A. Ikhtisar Rugi-laba 31 Des’95 (milliar dollar)
Pendapatan $ 12,004
Biaya-biaya 12,710
Penyusutan 181
 Biaya bunga 215
Pajak penghasilan 5
Laba bersih $ 1,097

B. Neraca 31 Desember 1995

Harta lancar $ 3,121 Hutang lancar $ 3,232
Harta lainnya 3,532 Hutang jangka panjang 1,597
Jumlah hutang 4,829
Saham Preferen 219
Saham biasa (66.7 juta) 417
Modal disetor 692
Laba ditahan 496
Modal sendiri 1,065
Jumlah harta $6,653 Jumlah kewajiban & ekuitas $6,653

Harga rata-rata saham dipasar modal 1995 $ 8,50

Anasisis Rasio

Harta lancar-hutang lancar $ 3,121 - $ 3,232

X1  ––––––––––––––––––––––  –––––––––––––– = -1,67 %
Jumlah harta $6,653

Laba ditahan $ 496

X2  –––––––––––  ––––––– = 7.46 %
Jumlah harta $ 6,653

EBIT (887)
X3  –––––––––––  ––––––– = - 13,33 %
 Jumlah harta $ 6,653

Nilai pasar modal sendiri 66.7 ( $ 8,50)

X4  –––––––––––––––––––– = ––––––––––– = 11,74 %
Nilai buku hutang $ 4,829

Penjualan $ 12,004
X5  –––––––––––  ––––––– = 1,8 kali
Jumlah harta $ 6,653

Analisa Altman.
Z = 0,012 (-1,67) + 0,014 ( 7,46) + 0,033 (-13,33) + 0,006 (11,74) + 0,999 (1,8)
Z = 1,511

Kriteria:
Z > 2,675 : tidak akan bangkrut pada dua tahun kedepan
Z < 2,675 : akan bangkrut pada dua tahun kedepan

Hasil:
Z = 1.511 <2,675

maka chrysler sedang menghadapi masalah tetapi tetap tersedia beberapa kemungkinan untuk
penyelamatan.

Catatan:
EBIT (Earning before interest and tax)
EBIT = $ 12,004 - ( $ 12,710 + $ 181)
EBIT = ( $ 887)
 Self-test Problem

171. Diketahui (millions of dollars)

Net working capital = $ 690
Retained earnings = $ 766
EBIT = $ 283
Sales = 3,000.00
Total Aset = $ 2,000
Price pershare of common stock = $ 50
Price pershare of preferred stock = $ 23
Shares of common out standing = 50.000.000
Shares of preferred = 1,064
Bagaimana prediksi modal Altman tentang potensi kebangkrutan?
 OPTION

 Definisi
Opsi (option), adalah kotrak antara dua investor yang memberi hak (tetapi) tidak kewajiban
bagi suatu investor untuk menjual atau membeli dari investor lain suaut aset tertentu pada
suatu harga tertentu dalam jangka waktu tertentu.

Opsi Call (Call Option), adalah memberi hak kepada pembeli untuk membeli sejumlah
tertentu saham suatu perusahaan tertentu dari penjual opsi pada harga pembelian tertentu
setiap saat sampai suatu tanggal tertentu.

Opsi put (Put Option), adalah memberi hak kepada pembeli untuk menjual sejumlah tertentu
saham dari perusahaan tertentu kepenjual opsi pada harga juga tertentu setiap saat sampai
suatu tanggal tertentu.

 Pihak yang Terlibat

Dalam opsi ada tiga pihak yang terlibat
(1) Penjual opsi (penulis opsi), adalah seseorang yang menerima premi untuk menjamin
orang lain menggunakan haknya
(2) Pembeli opsi, adalah orang yang membayar harga opsi kepada penjual agar penjual
menulis opsi
(3) Broker surat berharga, adalah pihak yang memperoleh opsi beli dan opsi jual yang
bertindak sebagai perantara (agen transaksi)

Kontrak opsi merinci 4 ciri

(1) Perusahaan yang sahamnya akan dibeli
(2) Jumlah saham yang dapat dibeli
(3) Harga pembelian saham (exercise price)
(4) Tanggal berakhirnya hak pembeli (expiration date)
 Opsi Call (Call Option)
a. (Pembeli opsi Call)
 Membayar premi $ 4,500 per saham untuk memperoleh saham 6 bulan kemudian dari B
Exercise Price $ 50,000 per saham
b. (Penjualan/pencatat opsi Call)
Menerima premi $ 4,500 per saham untuk penyertaan saham 6 bulan kemudian ke A
Exercise price $ 50,000 persaham.
Apabila harga saham (stock price) $ 63,000
Keuntungan B sebesar premi $ 4,500
Keuntungan A sebagai berikut:
Exercise price..................................................$ 50,000
Premi dibayarkan ke B....................................$ 4,500 (+)
Total biaya..............................................................................$ 54,500
Stock price..............................................................................$ 63,000 (-)
Keuntungan A.........................................................................$ 8,500

Apabila harga saham (stock price) $ 40,000 maka

1. Jika A menggunakan haknya.
Kerugian A sebagai berikut:
Exercise price............................................$ 50,000
Premi dibayarkan ke B..............................$ 4,500 (+)
Total biaya.........................................................................$ 54,500
Stock price.........................................................................$ 40,000 (-)
Kerugian A........................................................................$ 14,500
Dan B memperoleh keuntungan sebesar premi $ 4,500
2. Jika A tidak menggunakan haknya maka kerugian A hanya sebesar premi-premi yang
harus dibayar $ 4,500, dan B memperoleh keuntungan sebesar premi $ 4,500. dan B
menderita kerugian sebagai berikut
Stock price.................................................$ 40,000
Premi diterima dari A................................$ 4,500 (+)
Pendapatan........................................................................$ 44,500
Exercise price....................................................................$ 50,000 (-)
Kerugian B........................................................................$ 5,500
 Opsi Put (Put Option)
A. (Pembeli Opsi Put)
Membayar premi $ 4,500 per saham untuk menjual saham ke B 6 bulan kemudian.
Exercise price $ 50,000 persaham.
B. (Penjual /Pencatat opsi put)
Menerima premi $ 4,500 per saham untuk membeli saham dari A 6 bulan kemudian
Exercise premi $ 50,000 persaham.

Apabila harga saham (stock price) $ 63,000

1. Jika A menggunakan haknya.
Kerugian A
Exercise price............................................$ 50,000
Premi dibayarkan ke B..............................$ 4,500 (-)
Pendapatan opsi put..........................................................$ 45,500
Stock price.........................................................................$ 63,000 (-)
Kerugian A........................................................................$ 17,500

Keuntungan B sebagai berikut

Stock price.................................................$ 63,000
Premi diterima dari A................................$ 4,500 (+)
Pendapatan........................................................................$ 67,500
Exercise price....................................................................$ 50,000 (-)
Keuntungan B...................................................................$ 17,500

2. Jika A tidak menggunakan haknya.

A hanya menderita rugi sebesar premi $ 4,500
B memperoleh keuntungan $ 4,500

Apabila harga saham (stock price) $ 40,000

Keuntungan A sebagai berikut
Exercise price..................................................$ 50,000
 Premi dibayarkan ke B....................................$ 4,500 (-)
Pendapatan..............................................................................$ 45,500
Stock price..............................................................................$ 40,000 (-)
Keuntungan A.........................................................................$ 5,500

Kerugian B sebagai berikut:

Stock price.......................................................$ 50,000
Premi diterima dari A......................................$ 4,500 (-)
Pendapatan..............................................................................$ 45,500
Exercise price..........................................................................$ 40,000 (-)
Kerugian B..............................................................................$ 5,500

 Kesimpulan untuk perilaku A (pembeli opsi)

Opsi Call:
(1) menggunakan hak bila exercise price < stock price
(2) tidak menggunakan hak bila exercise price > stock price

Opsi Put:
(1) menggunakan hak bila exercise price > stock price
(2) tidak menggunakan hak bila exercise price < stock price

 Manfaat Opsi
1. Mengamankan hasil investasi (Hedging)
Opsi merupakan jaminan bagi penanam modal terhadap laba dari invesatasinya. Mereka
melakukan pengamanan dengan menetapkan harga yang akan datang sebagai agunan bagi
penanam modal.

Harga saham saat ini $ 18,000

Bulan depan akan membeli 2000 saham.
Call option untuk bulan depan
Exercise price $ 18,500
 premi $ 500
Apabila bulan depan : stock price $ 19,500
Bagaimana situasi bulan depan?

Tambahan beban harga saham $ 19,500 - $ 18,00 = $ 1,500

Tambahan biaya tersebut ditutup melalui kontrak opsi call sebagai tindakan hedging
Exercise price............................................$ 18,500
Premi..........................................................$ 500 (+)
Biaya.................................................................................$ 19,000
Stock price.........................................................................$ 19,000 (-)
Keuntungan.......................................................................$ 500

Dengan demikian melalui opsi call sebagai hedging, tambahan beban harga dapat
dikurangi dari $ 1,500 menjadi $ 1,000 = ( $ 15000 - $ 500).

2. Mengamankan nilai pinjaman dari kenaikan bunga (hedging)

Debitur menjaga supaya terhindar dari tingkat biaya (bunga) pinjaman yang tinggi. Untuk
itu debitur melakukan kontrak opsi put sebagai hedging.
Tingkat bunga sekarang 8 %, pinjaman $ 20,000
Put option untuk bulan depan.
Exercise price $ 1,000
Premi $ 50
Apabila bulan depan: stock price, $ 500 dan interest rate = 11 %
Bagaimana situasi bulan depan?

Tambahan beban bunga (11% - 8 %) = 3 % x $ 20,000= $ 600

Tambahan beban bunga dapat ditutup/dikurangi melalui kontrak opsi put sebagai tindakan
hedging.
Exercise price............................................$ 1,000
Premi..........................................................$ 50 (+)
Pendapatan........................................................................$ 1,050
Stock price.........................................................................$ 500 (-)
Keuntungan.......................................................................$ 550
 Melalui opsi put sebagai hedging, tambahan beban bunga dapat dikurangi dari $ 600
menjadi $ 50 = ( $ 600- $ 550).

 The Balck-Scholes Option Pricing Model (OPM)

OPM dapat digunakan untuk mengestimasi nilai caal option Value of call option yang wajar
Asumsi yang digunakan:
1. saham yang di-call option tidak mempunyai dividen
2. tidak ada biaya transaksi untuk membeli atau menjual saham atau opsi
3. suku bunga bebas resiko diketahui dan koastan
4. harga saham bergerak secara random
5. penjualan akan menerima pendapatan kas penuh dari harga hari ini
Formula OPM untuk estimasi nilai Call Option

V =N ( d1 ) P−
[ E
e r .t
N (d 2 )
]
P = harga saham (current stock price)
E = harga penyerahan (exercise price)
t = sisa waktu sebelum jatuh tempo (the option period)
r = suku bunga (risk-free interest rate)
e = 2.7183
2 = resiko saham, diukur dengan standar deviasi
V = Value of call opton
dimana :

Ln( P/ E )+ r. t 1
d 1= + . σ √t
σ .√ t 2

d2 = d1 -  √t
Selanjutnya:

N (d2) dan N (d2) dapat dicari melalui tabel komulatif distribusi normal (comulative
distribution function for the standard normal random variable) tabel A7 atau tabel A 5 bila di
bawah distribusi normal

Current Price, P = $ 20
exercise price , E = $ 20
the option peroid, t = 3 months atau 0,25 years
risk free interest rate, r = 12 % = 0,12
standar deviasi,  = 0,4

Nilai Call option:

Ln(20/20)+0 . 125(0 .25) 1
d 1= + (0 .4 )( √ 0 .25)
0 . 4 . √0 . 25 2
0+0 . 03
= +0 . 1
0.2
= 0.15 + 0.1 = 0.25

d2 = d1 -  √t
= 0.25 -( 0.4) ( √ 0.25 )
= - 0.25 - 0.20 = 0.05

Menggunakan tabel komulatif distribusi normal didapatkan

Perhitungan Tabel A-7

N (0.25) 0.5987
N (0.05) 0.5199

(20 )
V =( N )(0 . 25)(20 )− ( 0. 12 )(0 . 25)
( N )(0. 25 )
e
 V =(0 .5987 )(20)−
[ (20 )
( 0. 12)(0 . 25)
(2. 7183 )
(0 . 5199)
]
V =11 . 97− [ (20 )
1 . 03045
(0 . 5199) ]
V = 21.97 - 10.09 = $ 1.88

Jika option call kini dijual dengan harga $ 5 seharusnya mempertimbangkan menjual
sebagian darinya, karena option call tersebut over priced dimana harga akan turun sebentar
lagi. Jadi pejual akan menerima premium $ 5 dan memperkirakan mampu memasukkan order
beli penutupan dikemudian hari dengan harga lebih rendah, memperoleh keuntungan dari
eprbedaan keduanya sebaliknya, jika option call dijual padaharga $ 1, seharusnya
mempertimbangkan untuk membeli sejumlah option call. Hal ini disebakan option call
tersebut under priced dapat diperkirakan naik nilainya dimasa depan.

 Effects of OPM Factors on the Value a Call Option

Case Input Factors

P E t r 2 V
Base case 20 20 0.25 12% 0.16 $ 1.88
Increase P 25 20 0.25 12 0.16 5.81
Increase E 20 25 0.25 12 0.16 0.39
Increase t to 6 months 20 20 0.50 12 0.16 2.81
Increase r to 16 % 20 20 0.25 16 0.16 1.99
Increase 2 to 0.25 20 20 0.25 12 0.25 2.27

Berdasarkan tabel perhitungan diatas, faktor-faktor yang mempengaruhi opsi

1. harga saham (P)

2. harga penyerahan (E)
3. tanggal jatuh tempo (t)
4. varian saham (2)
5. tingkat bunga beban resiko (r)

Sehingga di formulasikan dengan

V =  + 1, P - 2 E + 3 t + 4 + 5 r
Formula OPM untuk estimasi nilai Put Option

V=
[ E
er . t ]
N (−d 2 ) −N (−d 1 )P

V = Value of put option

P = current stock price
E = exercise price
t = the option period
r = risk-free interest rate
e = 2.7183
2 = variance or the rate of return on the stock

dimana :

Ln( P/ E )+r. t 1
d 1= + . σ √t
σ .√ t 2

d2 = d1 -  √t

N (-d1) dan N (-d2) dapat dicari melalui tabel A 5 (luas areal di bawah kurva normal)

Bila menggunakan contoh soal yang ada (sebelumnya) diperoleh (-0.25) dan N (-0.50), dan
didapatkan
 Perhitungan Tabel A 5
N (-0.50) 0.3085
N (-0.25) 0.4013

V=
[ (20 )
(0 . 12)( 0. 25 )
(2. 7183) ]
(0 .3085 ) −(0 . 4013)(20 )

V = 5.99 - 8.03
V = -2.04 ~ 0

 Self-Test Problem

19.1 Suatu Opsi menetapkan exercise price $ 18,000 current price 24,000. Varian atas saham
tersebut 16 %, bunga bebas resiko 10 %. Jatuh tempo opsi 6 bulan yang akan datang
Berapa nilai Call option? , Berapa nilai put option? mana yang menguntungkan bagi
pembeli opsi?
Problem