Manajemen Investasi :

TEORI PASAR MODAL

Teori Portofolio (Markowitz):
■ Investor melakukan diversifikasi untuk mengurangi risiko
■ Risiko = deviasi standar dari tingkat keuntungan :

 Deviasi standar (s) mengukur seberapa jauh kemungkinan nilai yang

diperoleh menyimpang dari nilai yang diharapkan E(r)
 Semakin besar s semakin besar kemungkinan nilai riil menyimpang dari
yg diharapkan, semakin besar risikonya
 Deviasi standar jika probabilitasM kejadian tdk sama untuk setiap peristiwa
si2 = S
j=1
Pij - [Rij - E(Ri)]

 Deviasi standar jika probabilitas kejadian sama untuk setiap

peristiwa
N [Rij - E(Ri)]
si = 2
S
i=1 N
Return Portofolio

• E(R) portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari keuntungan sekuritas2

pembentuknya

E(Rp) = S xi E(Ri)

Dimana :
M
E(Ri) = S Pij Rij
i=1

S Rij
E(Ri) = i=1
N
Risiko Portofolio

• Risiko Portofolio direpresentasikan dengan deviasi standar/varians

• Deviasi standar bukan merupakan rata2 tertimbang dari deviasi
standar sekuritas2 pembentuknya
• Terdapat koefisien korelasi antara sekuritas pembentuk portofolio.

s p = S x2is2i + S S xi xj sij dan (i ≠ j)

sij adalah covariance antara i dan j atau;

sij =rij sj sj dimana rij adalah koefisien korelasi antara i dan j
s2 adalah variance keuntungan sekuritas i

• Apabila koefisien korelasi antar tingkat keuntungan sekuritas makin kecil,

maka diversifikasi akan makin efektif menurunkan risiko portofolio.
Contoh aplikasi :

Terdapat dua kesempatan investasi, yaitu A dan B, yang mempunyai

karakteristik sebagai berikut :

Investasi A Investasi B
Probabilitas Return (R) Probabilitas Return (R)
0,20 0,10 0,10 0,10

0,60 0,20 0,80 0,20

0,20 0,30 0,10 0,30

Jika dihitung tingkat keuntungan yg diharapkan [E(R)], maka diperoleh:

E(RA) = 0,2(0,10) + 0,6(0,20) + 0,20(0,30)

= 0,20
sama
E(RB) = 0,20
Contoh aplikasi :

…akan tetapi jika diamati penyebaran nilai2 tingkat keuntungannya dgn

mempertimbangkan tingkat risiko, dimana :

s = S [Pi{Ri-E(R)}2] 1/2

Maka :
s A = [0,2(0,1-0,2)2 + 0,6(0,2-0,2)2 + 0,20(0,3-0,2)2]1/2
= 0,063

Sedangkan untuk B :
s B = 0,045

Dengan menggunakan s sebagai pengukur risiko, tampak bahwa risiko

Investasi B lebih kecil dari A
Contoh aplikasi :

Terdapat 2 saham yaitu A dan B dengan karakteristik sebagai berikut :

Saham E (R) s
A 0,18 0,28
B 0,26 0,36

Jika kita membentuk portofolio (sebut :Portofolio 1) yg terdiri dari 80% saham A
dan 20% saham B, maka tingkat keuntungan :

E(Rp1) = 0,8(0,18)+0,2(0,26)
= 0,196
Jika koefisien korelasi tingkat keuntungan antara saham A dan B adalah 0,20 ( rA.B
= 0,20), maka deviasi standar tingkat keuntungan Portofolio 1 adalah :

s p1 = [(0,8)2 + (0,28)2 + (0,2)2(0,36)2 + 2{(0,8)(0,2)(0,2)(0,28(0,36)}]1/2

= 0,249
Contoh aplikasi :

Jika kemudian dibentuk portofolio 2, 3, dan 4 yg masing2 terdiri dari

proporsi:

Portofolio Saham A Saham B

2 0,60 0,40
3 0,40 0,60
4 0,20 0,80

Dengan menggunakan cara yg sama, hitunglah E(R p2), E(Rp3), dan E(Rp4) !
Contoh aplikasi :

E(R) dan s masing2 portofolio adalah sebagai berikut :

Portofolio E(R) s
2 0,212 0,242
3 0,228 0,262
4 0,244 0,304

Gambarkan plot diagram utk keempat Portofolio (1,2,3 dan 4) beserta saham
pembentuknya (A dan B), dgn sumbu tegak E(R) dan sumbu datar s dan buatlah
analisisnya!

E(R)

s
Contoh aplikasi :
E(R)

*Saham B
*Port. 4
*Port. 3

*Port. 2

*Port. 1
0,15 *Saham A

s
0,225

Kesimpulan :
• Portofolio 3 lebih baik dari Saham A
• Portofolio pd risiko yg sama tapi dgn E(R) yg lbh tinggi disebut portofolio effisien
• Jika portofolio2 yg efisien dihubungkan maka akan diperoleh suatu garis yg disebut
efficient frontier
• Portofolio 2, 3, 4 dan Saham B berada pada efficient frontier
Capital Assets Pricing Model
(CAPM)
■ Merupakan salah satu model pengukur risiko yang
menjelaskan hubungan antar return yang diharapkan
dengan risiko untuk setiap aset apabila pasar modal berada
dalam keadaan seimbang.
■ CAPM dibangun atas beberapa asumsi yg mendasari (byk
org menilai asumsi yg digunakan tdk realistis)
■ Pengujian CAPM bukan didasarkan seberapa realistis
asumsi2 yg digunakan akan tetapi pada bagaimana
kemampuan CAPM dalam menjelaskan/mengungkapkan
realitas.
Asumsi-asumsi CAPM
1. Tidak ada biaya transaksi
2. Investasi sepenuhnya dapat dipecah
3. Tidak ada pajak penghasilan
4. Investor secara individual tdk dapat mempengaruhi pasar
5. Investor bertindak semata2 atas dasar pertimbangan
expected value dan deviasi standar
6. Investor bisa melakukan short sales
7. Terdapat riskless lending and borrowing rate
8. Adanya pengharapan investor yg homogen
9. Aset bisa diperjualbelikan
Penurunan Risiko dgn Diversifikasi
■ Pada dasarnya diversifikasi akan mengurangi risiko, akan
tetapi sepanjang koefisien korelasi antar tingkat
keuntungan investasi tdk bersifat negatif sempurna, maka
fluktuasi tingkat keuntungan portofolio tdk dapat
dihilangkan.
■ Sejatinya deviasi standar (sbg ukuran risiko) tidak bisa
mencapai nol (dihilangkan)
■ Terdapat risiko yg tdk dpt dihilangkan dgn diversifikasi,
yaitu risiko sistematis (risiko pasar)
■ Risiko sistematis + Risiko tdk sistematis = Risiko Total
Batasan Diversifikasi

■ Karena ada sebagian risiko yg dapat dihilangkan dengan

diversifikasi, maka ukuran risiko bukan risiko total
melainkan risiko yg tdk dpt didiversifikasi yaitu risiko
sistematis.
■ Faktor-faktor yg mempengaruhi risiko pasar antara lain
makroekonomi, kebijakan fiskal, inflasi dsb.
 Konsep Model Indeks Tunggal
■ Fokus perhatian analisis portofolio adalah : tingkat return dan deviasi
standar
■ Kelemahan yg terjadi adalah diperlukan banyaknya estimasi baik
return dan deviasi standar(termasuk koefisien korelasi) sejumlah
sekuritas yg ada dlm portofolio
■ Terdapat realita bhw ada keterkaitan antara harga-harga saham
individu terhadap perubahan pasar (indeks pasar).
■ Jika perubahan pasar dinyatakan sbg keuntungan indeks pasar, maka
tingkat keuntungan suatu saham bisa dinyatakan :

Ri = ai + bRm + ei
Dimana:
• ai = tingkat pengharapan keuntungan sahami i yg tdk dipengaruhi pasar (variabel acak)
• Rm = tingkat keuntungan indeks pasar (variabel acak)
• b= parameter yg mengukur perubahan yg iharapkan pada Ri jika terjadi perubahan pada Rm
• ei = elemen acak dari
Konsep Model Indeks Tunggal

Diketahui:
Tingkat keuntungan perusahaan PT. ABC dan tingkat keuntungan pasar selama
periode Januari-Mei 2019 (asumsi beta yg ditetapkan 0,975 dan tingkat alpha
2,6), adalah sebagai berikut :

Bulan Tingkat Tingkat

Keuntungan Keuntungan Pasar
Saham
Jan 13 8

Feb 3,9 4

Mar 19,5 16

Apr 11,7 12

Mei 3,9 0
Konsep Model Indeks Tunggal

Ri = ai + bRm + ei

Bulan Tingkat Tingkat

Keuntunga Keuntunga
Ri ai + biRm + ei
n Saham n Pasar
(1) (2) (3) (4) (5) (6)

Jan 13 8 13 2,6 7,8 2,6

Feb 3,9 4 3,9 2,6 3,9 -2,6

Mar 19,5 16 19,5 2,6 15,6 1,3

Apr 11,7 12 11,7 2,6 11,7 -2,6

Mei 3,9 0 3,9 2,6 0 1,3

52 40 52 13 39 0
Model Indeks Tunggal untuk Portofolio

■ Tujuannya adalah : mengurangi jml variabel yg hrs ditaksir dari

sekuritas2 pembentuk portofolio
■ Memiliki karakteristik, sbg berikut :
1. Beta portofolio merupakan rata2 tertimbang dari beta saham2 yg
membentuk portofolio
2. Demikian juga untuk alpha portofolio

bp = S Xi bi ap = S Xi ai

• Dengan demikian :

E(Rp) = ap + bpE(Rm)
Menaksir Beta

■ Beta merupakan ukuran sensitifitas tingkat keuntungan terhadap

perubahan-perubahan pasar
■ Beta merupakan ukuran risiko yang berasal dari hubungan antara tingkat
keuntungan suatu saham/portofolio dengan pasar.
■ Risiko yg tdk bisa dihilangkan dalam sekuritas adalah risiko yang
berkaitan dengan bp
■ bp sering dipakai sebagai risiko portofolio
■ Beta dapat diidentifikasi dan ditaksir melalui :
– Beta historis
– Beta historis yang disesuaikan
– Beta fundamental
Menaksir Beta

Rit

b bi = (sim /sm2)

Rmt
 Arbitrage Pricing Theory (APT)

■ Arbitrage (Arbitrase) : pembelian dan penjualan berkesinambungan dari

sekuritas pada dua harga yang berbeda di dua pasar yang berbeda.
Arbitrase bersifat bebas resiko atau sering disebut dengan Pure Arbitrage
(Arbitrase Murni).
■ Pihak yang melakukan arbitrase (arbitrageur atau ”Arbs”) memperoleh
laba tanpa risiko dengan cara melakukan pembelian murah di satu pasar
dan langsung menjualnya pada harga yang lebih tinggi di pasar lain.
■ Laba tersebut merupakan selisih harga beli sekuritas di satu pasar dan
harga beli sekuritas tersebut pada pasar lain.
■ Arbitrase berarti mengambil keuntungan dengan memanfaatkan
perbedaan harga pada aset atau sekuritas yang sama.
Frank J. Fabozzi, Manajemen Investasi, (Jakarta : Salemba Empat,
1999), 64.
 Arbitrage Pricing Theory (APT)

■ Konsep arbitrase dibuat berdasarkan prinsip dasar

keuangan Hukum Satu Harga (The Law of One
Price). Hukum ini menyatakan bahwa jika
pengembalian yang diharapkan dari satu sekuritas
dapat ditiru oleh sekumpulan sekuritas lain, maka
harga sekumpulan sekuritas dan harga sekuritas
yang ditiru harus sama.
■ Dengan kata lain suatu aset (sekuritas) dengan
pengembalian (return) yang sama yang dijual pada
dua pasar yang berbeda harus dijual dengan harga
yang sama identik.
Arbitrage Pricing Theory (APT)

■ Prinsip dari APT adalah sekuritas yang mempunyai

karakteristik yang sama, tidak akan bisa dihargai
dengan harga yang berbeda.
■ Berbeda dengan CAPM yang menggunakan asumsi
bahwa portofolio pasar merupakan portofolio yang
efisien, APT tidak menggunakan asumsi apapun
mengenai portofolio pasar.
Arbitrage Pricing Theory (APT)

APT mengatakan bahwa tingkat keuntungan suatu

saham dipengaruhi oleh faktor-faktor tertentu yang
jumlahnya bisa lebih dari satu (multifactor).

Faktor-faktor yang dapat diidentifikasikan antara lain:

■ Tingkat pertumbuhan produksi industri.
■ Tingkat inflasi (baik yang diharapkan atau tidak).
■ Selisih antara tingkat bunga jangka panjang dan jangka pendek.
■ Selisih antara obligasi berperingkat tinggi dan rendah.