Teori Portofolio dan Analisis Investasi

Modul - 5
Penilaian Saham
27 Maret 2016

Korea Selatan
1

Teori Portofolio dan Analisis Investasi

Kegiatan Belajar 1

Korea Selatan
2

Penilaian Saham
Harga Wajar Saham

Harga Intrinsik

Dihitung berdasarkan
informasi dari Perusahaan
Oleh Manajer Investasi

Diperdagangkan/Masuk
pasar menjadi Harga Pasar

Harga pasar bedasarkan

permintaan dan harga pasar
selalu lebih tinggi intrinsik.

Harga pasar lebih tinggi dari harga intrinsik Sentimen Pasar Positif
Harga pasar lebih rendah dari harga intrinsik Sentimen Pasar Negatif
Manajer Investasi membeli saham pada harga dianggap kemurahan (dibawah harga intrinsik) dan
menjualnya kembali pada saat harga pasar jauh diatas intrinsik.

Analis

Analis Beli (Buying

Analist)
Analis Jual (Selling
Analist)

Analis menghitung nilai intriksik dengan seksama.

Yang diperlukan kapital gain untuk pengembalian
yang tinggi.
Kerjanya memberikan nasihat kepada investor
3
dalam rangka membeli/menjual saham.

A. Pendekatan Analisis
Pendekatan Top-down

Pendekatan Bottom-up

Pendekatan analisis yang dimulai

menganalisis situasi di suatu negara

sektor-sektor ekonomi

subsektor ekonomi

terakhir menganalisis perusahaan

bersangkutan

Pendekatan analisis yang dimulai

menganalisis perusahaan bersangkutan

Subsektor ekonomi

Sektor-sektor ekonomi

terakhir menganalisis kondisi suatu

negara

Digunakan oleh pengelola investasi

internasional

Digunakan oleh pengelola investasi

negara bersangkutan karena sudah
memahami perusahaan bersangkutan.

Memilih perusahaan di bursa, ada 2 cara analisis:

Analisis fundamental: Menilai perusahaan dengan informasi dari perusahaan dikaitkan dengan makro.
Analisis teknikal: melakukan analisis melalui harga dan volume transaksi saham
di bursa.
4

B. Nilai Wajar Perusahaan

Fama (1970) harga saham di pasar
merupakan refleksi seluruh informasi
yang ada pada perusahaan.

Myer (1977) menyatakan harga

saham sebuah perusahaan berdasarkan
dua komponen. Pertama arus kas yang
diperkirakan dan kedua adalah nilai opsi
pada perusahaan.
Komponen kedua disebut juga nilai yang
tersembunyi (hidden value) tidak
diketahui oleh umum dan hanya
diketahui orang dalam.

Menghitung harga wajar satu saham harus memikirkan likuiditas saham tersebut. Jika kurang likuiditas
maka nilai wajar dihitung dengan berbagai pendekatan yang harus melakukan pemotongan harga yang
dikenal dengan diskon akibat kurang likuid.

C. Perhitungan Nilai Intrinsik

Penilain perusahaan dapat dilakukan dengan dua metode:
Pendekatan Relatif
Pendekatan Diskonto
Pendekatan contingent claim

Penilaian
Relatif:
a. Nilai Buku Pendekatan sederhana, setiap perusahaan mempunyai nilai buku ketika
nilai buku merupakan nilai ekuitas dibagi dengan jumlah saham yang diterbitkan
perusahaan.
PBV =
b. NTA (Net tangible assets) Pendekatan memperhitungkan aset tidak berwujud.
Dalam menyelesaikan hutang-hutang dan tinggal ekuitas maka aset yang ada masih
mengandung aset tidak berwujud.
Aset Berwujud (net) = Ekuitas aset tidak berwujud
K = PNTA =
6

C. Perhitungan Nilai Intrinsik (cont.)

Penilaian
Relatif:
c. Harga terhadap penjualan (PS) Hampir sama dengan PBV, tetapi perhitungan ini
dipergunakan penjualan per unit saham untuk proyeksi ke depan. Untuk perusahaan
retail.
PS =
d. Price Earning Ration (PER) ukuran penilaian saham yang sering digunakan oleh
pihak untuk menentukan harga saham untuk IPO mana skala rasio ini merupakan hasil
bagi antara harga pada sekarang dibagi dengan laba bersih proyeksi dimasa
mendatang.
PER0 =
e. EV to EBITDA Ukuran yang sering digunakan oleh analis saham atau para peminat
evaluasi perusahaan dalam menganalisis nilai perusahaan.
Q=
7

C. Perhitungan Nilai Intrinsik (cont.)

Pendekatan Diskonto (Discounted):
Pendekatan ini berbeda karena memerlukan diskonto dalam perhitungan harga saham
sekarang.
Pendekatan ini menyatakan harga saham sekarang merupakan arus kas yang
diterima di masa mendatang dan dinilai sekarang.
Asumsi dalam pendekatan ini adalah pembeli saham merupakan pembeli prospek
perusahaan.

D. BIAYA MODAL
Pratt (2002) menyataka bahwa biaya modal (cost of capital) adalah tingkat
pengembalian yang diharapkan (expected rate of return) yang diinginkan pasar dalam
rangka menarik dana untuk investasi tertentu.
Dalam investasi, biaya modal disebut juga biaya opportunitas (opportunity cost)
biaya yang harus dikeluarkan untuk alternatif investasi yang baik.

Modal dalam perusahan

Modal yang mempunyai

bunga dikenal dengan
hutang.

Modal saham biasa

Modal saham preferen

D. BIAYA MODAL (cont.)

1. Biaya Hutang (cost of debt) Biaya yang harus dikeluarkan pihak tertentu karena
menggunakan dana tersebut. Biaya hutang ini dapat juga biaya yang dikeluarkan
sebuha perusahaan atas menggunakan dana yang ditarik dari pihak ketiga baik bank
maupun perusahaan atau perorangan.
Contoh:
XYZ mendapatkan pinjaman Rp.70milyar untuk waktu 5 tahun dengan bunga 17% dan
biaya administrasi Rp2.5juta dan biaya provisi Rp70juta. Maka biaya hutang pertahun
perusahaan tersebut adalah
Kd = bungan + (((biaya administrasi + Biaya provisi)/loan)periode loan)
= 17% + ((2,5+70)5) / 70.000
= 17% + 0,0207%
= 17,0207%
Maka biaya hutang pertahun perusahaan sebesar 17,0207 persen dan diawal perusahaan
membayar Rp72,5juta.
10

D. BIAYA MODAL (cont.)

2. Biaya Ekuitas biaya yang dikeluarkan perusahan atas penggunaan ekuitas tersebut.
Ada 2 kelompok, biaya ekuitas preferen dan biaya ekuitas biasa.
. Biaya ekuitas preferen biaya yang dikeluarkan perusahaan kepada pemilik saham
preferen.
. Biaya ekuitas biasa merupakan biaya yang menjadi tanggung jawab ekuitas.
Rumus mendapatkan biaya ekuitas sebagai berikut:
E (Rj) = Rf +
Berdasarkan Pratt (2002) menyatakan :
E (Rj) = Rf + + Rps + RPI + RPc
Dimana:
RPs = Size premium
RPI = Industry risk premium
RPc = Company risk premium

11

D. BIAYA MODAL (cont.)

Biaya modal merupakan biaya yang dikeluarkan perusahaan untuk dapat beroperasi dalam
jangka panjang dengan berbagai sumber dana perusahaan.
Dikelompokkan menjadi :
1. Sumber internal laba yang ditahan dan segala sesuatu yang bersumber dari dalam
perusahaan.
2. Sumber eksternal sumber ini dikelompokkan, hutang dan ekuitas.
Rumusan biaya modal perusahaan yang dikenal dengan rata-rata tertimbang biaya modal
(weighted average cost of capital):
wacc = (D/TA)*(1-T) kd + (E/TA)*ke
Dimana
D = hutang yang menggunakan bunga
E = ekuitas
TA = total aset
T = persentase pajak perusahaan
Kd = biaya hutang
Ke = biaya ekuitas menggunakan persamaan diatas.

12

Latihan
Modul 5 hal. 20 soal 1-3
Tes formatif 1

13

Teori Portofolio dan Investasi

Kegiatan Belajar 2

Korea Selatan
14

A. Terminal Value
3 perhitungan terminal value :
1.
2.
3.

Liquidation value
Multiple aproach
Stable growth model

- Liquidation value (Nilai ekspektasi likuiditas)

BOOK-VALUE*(1+INFLASI-RATE)Average-Life-of-Assets
-

Multiple aproach
Dilakukan dengan perkiraan perkaliannya.

Stable growth model

15

A. Terminal Value (cont)

Perhitungan
nilai perusahaan dengan pendekatan laba bersih (sering disebut dengan pendapatan) sbb:

Dimana :
E1,E2,E3
= Pendapatan pada tahun ke 1,2 dan 3
wacc = Rata-rata tertimbang biaya modal
Po
= Harga saham sekarang ini
Contoh :
Perusahaan XYZ mempunyai laba bersih sebesar Rp 3 miliar pada tahun XI; sebesar Rp 3,2 miliar pada tahun X2, dan Rp 3,5
miliar pada tahun X3 serta tahun selanjutnya dianggap konstan sepanjang masa sebesar Rp 3,8 miliar. Pada akhir tahun
ketiga, nilai buku perusahaan sebesar Rp 29,5 miliar dan inflasi diasumsikan sebesar 5% per tahun untuk periode selanjutnya.
Perusahaan ini mempunyai wacc sebesar 13,12 %/tahun. Berapa harga saham sekarang?
Jawab :
Terminal value = 3,8/(0.1312*(1+0.1312)3) = 20.009

16

B. Pendekatan Dividen
Perusahaan
akan berjalan sepanjang masa (going concern) dan perusahaan membagikan dividen kepada pemilik saham

perusahaan. Deviden yang diterima oleh investor merupakan dasar penilaian perusahaan. Bila investor ingin berinvestasi
maka investor harus menilai deviden pada saat yang sekarang yang dikenal dengan discounted earnings. Dihitung sbb :
Dimana :
Po
= Harga saham periode 0
Divi = Pendapatan perusahaan pada periode ke i, i=1,2,3,
K
= Opportunity cost
Walter membuat model harga saham dengan deviden dengan asumsi:
1. Perusahaan didanai dari seluruh ekuitas. Sehingga perusahaan selalu tergantung kepada laba ditahanto membiayai
investasi di masa datang. Oleh karena itu, keputusan investasi sangat tergantung kepada kebijakan dividen.
2. Tingkat pengembalian investasi perusahaan konstan.
3. Perusahaan mempunyai umur yang tidak terbatas.
Dengan rumusan:
Po
D
E
r
k

= Harga saham pada saat sekarang

= Deviden per saham
= Pendapatan persaham
= Tingkat pengembalian investasi
= Biaya modal (cost of capital)

Maka harga saham dapat dibuat menjadi penjumlah dari dua komponen yaitu nilai sekarang dari deviden dan nilai sekarang
dari laba ditahan dengan rumusan sbb:

17

B. Pendekatan Dividen (cont)

Perhitungan harga saham menurut Walter dengan berbagai skenario

Implikasi dari hasil perhitungan tabel 5.4 sebagai berikut:

1. Tingkat pengembalian lebih besar dari biaya modal (r>K) saham meningkat dan deviden pay out ratio menurun.
2. Tingkat pengembalian = biaya modal (r=K) saham tidak berubah sejalan dengan deviden pay out ratio.
3. Tingkat pengembalian lebih kecil dari modal (r<K) saham meningkat dan deviden pay out ratio meningkat.

Model dari Walter tersebut memberikan argumentasi sbb:

4. Optimal pay out ratio untuk perusahaan yang bertumbuh tidak ada.
5. Optimal pay out ratio untuk perusahaan normal tidak relevan.
6. Optimal pay out ratio untuk perusahaan yang melemah adalah 100 persen.
18

C. Pendekatan Pertumbuhan Konstan

Myron
gordon memperkenalkan model penilaian harga saham dengan menggunakan pendekatan kapitalisasi dividen yang

mempunyai asumsi:
1. Laba ditahan merupakan satu-satunya sumber dari pembiayaan perusahaan. Sehingga model Gordon sama dengan
model Walter bahwa deviden mempunyai hubungan dengan harga saham.
2. Tingkat pengembalian investasi perusahaan konstan.
3. Pertumbuhan perusahaan (g) merupakan hasil perkalian dari laba ditahan (b) dengan tingkat pengembaliannya .
4. Biaya modal konstan dan lebih besar dari tingkat pertumbuhan.
5. Perusahaan terus berlangsung.
6. Tidak ada pajak.
Deviden perusahaan juga dapat ditentukan merupakan pertumbuhan dari deviden tahun sebelumnya sehingga persamaan
sbb:

Bila g=konstan

Disederhanakan menjadi:

Dimana r=k=biaya ekuitas perushaan

19

C. Pendekatan Pertumbuhan Konstan

(cont)
Contoh:

PT Janjimatogu Porsea Pinus Tbk., mempunyai rencana membeli dividen sebesar Rp 500,00 dan biaya kapital 18% serta
pertumbuhan dividen diharapkan bertumbuh secara konstan sebesar 10/tahun. Data ini memberikan informasi kepada
investor sehingga harga sahamnya dapat dihitung sbb:
Po
= Rp 500/(0.18-0.10)
= Rp 500/0.08
= Rp 6.250
Bila k < pertumbuhan dividen maka model tidak cocok digunakan untuk menghitung saham
Contoh 2:
PT XYZ mempunyai perencanaan dividen sebesar Rp1000/saham pada tahun mendatang dan direncanakan juga bahwa
dividen tersebut akan bertumbuh sekitar 7.5%/tahun dan perusahaan telah menghitung biaya total modal perusahaan sebesar
3x dari pertumbuhan dividen yang dibayarkan perusahaan. Harga saham PT YXZ dapat dihitung sbb:
Po
= DIV1/(k-g)=DIV1/(3*g-g)
= Rp1000/(3*0.075-0.075)
= Rp1000/0.15
= 6666.67
Menurut Gordon, persamaan disusun sbb:
Dimana:
E1
= laba/saham pada akhir periode
(1-b) = Fraksi laba yang dibagikan menjadi dividen
B
= fraksi laba yang ditahan di perusahaan
K
= Biaya modal ekuitas
R
= Tingkat pengembalian investasi perusahaan
G=b*r = Tingkat pertumbuhan perusahaan/deviden

20

D. Pendekatan Arus Kas

Perhitungan
pendekatan arus kas (Free cash Flow-FCF) sbb:

Free cash flow dibagi sbb:

1. Free cash flow to equity = semua arus kas yang siap untuk diberikan dan dimiliki oleh ekuitas. Perhitungannya sbb:
+ Net Income.
.. Investasi Modal
+ Penyusutan
.. Perubahan pada modal kerja non-tunai
+ (Hutang baru-pembayaran hutang)
2. Free cash flow to the firm = semua arus kas yang siap diberikan kepada semua penuntut klaim perusahaan yaitu ekuitas
dan hutang. Perhitungannya sbb:
FCCF = FCFE+Biaya bunga (1-Risiko Pajak)
+ pembayaran hutang Hutang baru
+ dividen preferen
Pendekatan kedua Free cash flow to the firm sbb:
FCF = EBIT*(1-tax rate)-(Capital Expenditure-Depreciation)-Changes in Noncash working Capital.
FCF untuk tahun berikutnya konstan maka harga saham dapat dihitung sbb:

Dengan asumsi k=biaya kesempatan atau modal perusahaan.

21

E. Pendekatan Claim
Hidden
value ini dapat dihitung dengan pendekatan opsi. Hidden value tidak pernah bernilai negatif minimum nol sehingga
nilai hidden
value persis sama dengan nilai opsi call. Hull (2009) menyatakan bahwa harga opsi call sbb:
C= max (0, S-X)
Dimana :
C
= Harga opsi
S
= Harga aset
X
= Harga strike
Pada konsep ini, harga saham tersebut dianggap data kontinu dan sudah berdasarkan empiris datanya dianggap kontinuitas
yang dikenal dengan Black-scholes Model. Perhitungannya sbb:
c= SoN(d1)-Xe-r*TN(d2) dan p= Xe-r*TN(-d2) SoN (-d1)
Dimana
C
P
So
N(di)
X
r
T

= Harga opsi call

= Harga opsi put
= Harga sekarang
= Normal distribusi dengan nilai di dimana I = 1,2
= Harga perjanjian
= Tingkat bunga bebas risiko
= Periode opsi
= Volatilitas harga saham

22

F. Pendekatan EVA dan MVA

Investasi yang dilakukan tidak menambah nilai berarti nilai investasi tersebut tidak ada artinya bagi perusahaan dan juga bagi
investor.
Pendekatan tersebut dikenal dengan :
1. Economic Value Added (EVA)

Adapun rumusan perhitungan EVA sbb:

EVA = NOPAT Cost of Capital x Invested Capital
Dimana
NOPAT = net operating profit after tax
Selanjutnya,
EVA = (c-k)*Invested Capital
Dimana k = biaya modal dan c = NOPAT/capital Invested dikenal dengan RONA
23

F. Pendekatan EVA dan MVA (cont)

Working capital requirment yang menggambarkan kebutuhan modal kerja dalam rangka operasi perusahaan.
WRC ini dapat dihitung sbb :
WRC = (Persediaan+Piutang+Aktiva lancar lainnya + Cash operasi)
(Hutang usaha + Pengeluaran yang sudah dikerjakan + pembayaran di
muka dari konsumen)
NOPAT adalah pendapatan yang diperoleh dan terseida untuk pemegang saham ditambah biaya bunga setelah pajak.

24

F. Pendekatan EVA dan MVA (cont)

2. Market Value Added (MVA) adalah perbedaan antara nilai pasar dari perusahaan (hutang dan ekuitas) dengan total
investasi modal ke dalam perusahaan. Nilai pasar dari perusahaan adalah enterprise value dari perusahaan bersangkutan
yang merupakan hasil jumlah seluruh nilai pasar yang diklaim oleh pihak lain terhadap perusahaan pada suatu waktu tertentu.
Adapun perhitungan MVA sbb:
MVA = Invested Capital + present value of future value EVAs
MVA = Market Value Invested Capital

25

Latihan
Modul 5 hal. 51 soal 1-5
Tes formatif 2

26