19 Teori ekonomi makro dari tingkat bunga

Tingkat bunga adalah salah satu variabel endogen dalam model Keynesian dan klasik,
sehingga analisisnya dilakukan dengan baik sebagai bagian dari versi lengkap dari model-
model tersebut, yang disajikan dalam Bab 13 hingga 15.
Bab ini memilih pandangan yang bersaing tentang penentuan tingkat bunga dan berfokus
pada perbedaan dan validitasnya. Ini juga menyoroti perbedaan yang sangat penting antara
statis komparatif dan penentuan dinamis dari tingkat bunga.

Konsep-konsep utama yang diperkenalkan dalam bab ini

♦ Persamaan Fisher dari tingkat bunga nominal
♦ Saham versus aliran dana
♦ Teori dana pinjaman
♦ Teori preferensi likuiditas
♦ Fungsi permintaan berlebih untuk obligasi
♦ Dinamika penentuan suku bunga
♦ Netralitas uang dan inflasi untuk tingkat bunga riil

Sebagaimana dijelaskan dalam Bab 13 hingga 15, analisis makroekonomi dan moneter hingga
beberapa dekade terakhir, dan biasanya bahkan sekarang, hanya mengasumsikan dua aset
keuangan yang berbeda, uang dan aset keuangan non-moneter, dan mengalokasikan istilah
"obligasi," "kredit" dan " dana pinjaman ”sebagai sinonim untuk yang terakhir. Ekonom klasik
klasik (pra-1936) lebih suka istilah "dana pinjaman," sementara analisis modern, seperti dalam
Bab 13, lebih suka istilah "obligasi" untuk menunjuk semua aset non-moneter. Bab ini akan
menggunakan istilah-istilah ini secara bergantian, seperti dalam Bab 13 sampai 15, daripada
mengikuti analisis ekonomi makro yang khas dari Bab 16, yang memiliki dua aset keuangan
non-moneter (obligasi dan kredit / pinjaman).
Suku bunga adalah pengembalian obligasi (semua aset keuangan non-moneter), tetapi
kami belum sejauh ini dalam buku ini secara eksplisit menetapkan permintaan dan
penawaran, atau kelebihan permintaan, fungsi untuk obligasi. Ada dua cara untuk
melakukannya. Salah satunya adalah untuk mendapatkan permintaan berlebih untuk
obligasi, menggunakan hukum Walras, dari permintaan dan penawaran tiga barang
lainnya (komoditas, uang dan tenaga kerja) dalam model ekonomi makro. Metode lain
adalah untuk memperoleh permintaan obligasi dan fungsi penawaran langsung dari
perilaku agen ekonomi. Kami menyajikan kedua prosedur ini dalam bab ini.
Obligasi dalam bab ini terdiri dari satu aset finansial non-moneter yang homogen.
Selanjutnya, untuk mengatasi masalah yang diangkat oleh jatuh tempo obligasi dan untuk
membangun hubungan yang sederhana
662 Suku bunga
antara harga obligasi nominal pbdan tingkat bunga nominal R, obligasi (homogen)
diasumsikan sebagai konsol (abadi), yang menjanjikan pembayaran kupon konstan sebesar
$ 1 untuk selamanya. Untuk hiburan ini, hlmb = 1/R.
Bab ini mempelajari penentuan statis dan dinamis perbandingan tingkat bunga
makroekonomi dalam perekonomian tertutup. Dalam hal warisan gagasan, teori-teori yang
secara spesifik berhubungan dengan penentuan tingkat bunga ini adalah teori dana
pinjaman klasik tradisional dan teori preferensi likuiditas Keynesian. Teori dana pinjaman
menyatakan bahwa pasar obligasi menentukan tingkat bunga, sedangkan teori preferensi
likuiditas menyatakan bahwa pasar uang melakukannya. Cakupan teori-teori ini dan
validitasnya adalah bagian penting dari bab ini.
Mengingat tingkat bunga makroekonomi yang sama atau yang mendasari sebagaimana
ditentukan dalam bab ini, bab selanjutnya akan memeriksa aspek waktu interaksi antara
berbagai suku bunga dalam perekonomian. Fokus utama bab itu adalah struktur suku
bunga.
Bagian 19.1 mengulas hubungan Fisher antara suku bunga riil dan nominal dan dampak
inflasi terhadap suku bunga. Bagian 19.2 hingga 19.6 menguji implikasi undang-undang
Walras untuk penentuan tingkat bunga dan derivasi dari kelebihan permintaan untuk obligasi.
Bagian 19.7 melihat pada versi modern dan versi historis dari teori dana pinjaman tingkat
bunga. Bagian 19.8 menyajikan teori preferensi likuiditas Keynesian yang menarik. Bagian
19.9 membandingkan teori pinjaman dana dan preferensi likuiditas dalam konteks statika
komparatif dan menunjukkan bahwa keduanya menghasilkan implikasi statis komparatif yang
identik untuk tingkat bunga, sementara analisis dinamiknya memberikan implikasi yang
berbeda, sehingga pilihan harus dibuat di antara mereka. Bagian 19. 10 membahas netralitas
uang untuk tingkat bunga riil. Bagian 19.12 dan 19.13 menyajikan temuan empiris pada
persamaan Fisher, dan tentang dana pinjaman dan teori preferensi likuiditas.

19.1 Suku bunga nominal dan riil

Persamaan Fisher pada tingkat bunga

Seperti dijelaskan dalam Bab 2, persamaan Fisher adalah:

e e
(1 + r ) = (1 + R)/(1 + π ) (1)
e
di mana R adalah tingkat bunga nominal, r adalah tingkat bunga riil, r adalah tingkat
e
bunga riil yang diharapkan dan π adalah tingkat inflasi yang diharapkan. Jika ada baik
obligasi nyata (yaitu menjanjikan tingkat pengembalian riil r per periode) dan obligasi
nominal (yaitu menjanjikan tingkat pengembalian nominal R per periode), hubungan
antara mereka di pasar sempurna adalah:

e
(1 + R) = (1 + r) (1 + π ) (1)
e e e e
Pada nilai rendah r dan π , r π → 0, sehingga persamaan Fisher sering disederhanakan
menjadi:
e e
r =R-π (1)

Efek Mundell – Tobin dari inflasi yang diharapkan pada tingkat bunga riil
Dalam (1), pada interaksi antara tingkat bunga riil dan tingkat inflasi yang diharapkan
dalam konteks pasokan uang eksogen, Mundell (1963) berpendapat, dalam konteks
 Teori ekonomi makro 663
Analisis IS – LM dengan jumlah uang beredar yang eksogen, bahwa kenaikan tingkat
inflasi yang diharapkan akan menyebabkan pengurangan permintaan keseimbangan riil,
yang akan menurunkan tingkat bunga riil. Ini kemudian diberi label efek Mundell. Tobin
(1965) berpendapat bahwa, dalam model ekonomi makro umum dengan stok fisik
variabel, pengurangan permintaan keseimbangan nyata karena efek Mundell akan
1
meningkatkan permintaan modal riil, sehingga ketika modal menumpuk, produktivitasnya
2
turun, yang menurunkan tingkat bunga riil. Ini dikenal sebagai efek Tobin. Dampak
gabungan dari inflasi yang diharapkan lebih tinggi pada tingkat bunga riil sering disebut
efek Mundell-Tobin.

Dampak pertumbuhan uang yang tinggi dan persisten pada tingkat bunga nominal
Perhatikan dampak perubahan jumlah uang beredar pada tingkat bunga nominal melalui
dampaknya pada tingkat bunga riil dan tingkat inflasi yang diharapkan. Peningkatan
jumlah uang beredar menurunkan tingkat riil (efek Mundell) dalam analisis IS-LM melalui
pergeseran kurva LM ke kanan, tetapi juga menyebabkan inflasi yang, melalui
pembentukan harapan, menciptakan inflasi yang diharapkan dan, melalui Persamaan
Fisher, menaikkan tingkat nominal. Pada tingkat inflasi ekspektasi yang sangat rendah,
efek bersih penciptaan uang sering kali menurunkan suku bunga nominal (dan riil),
setidaknya untuk beberapa waktu hingga inflasi yang diharapkan mencapai inflasi aktual.
Seiring waktu, tingkat inflasi yang tinggi dan terus-menerus menjadi tingkat yang
diharapkan dan selalu disertai dengan tingkat nominal yang tinggi.

19.2 Penerapan hukum Walras dalam model IS-LM: permintaan

berlebih untuk obligasi

19.2.1 Hukum Walras

Derivasi hukum Walras disajikan dalam Bab 18. Untuk model makroekonomi empat
barang (komoditas, uang, obligasi, dan tenaga kerja) yang kompak, hukum Walras adalah
identitas bahwa jumlah tuntutan ekses nominal untuk semua barang dalam perekonomian
tertutup harus menjadi nol. Itu adalah,

d d d d
Ec + Em + Eb + En ≡ 0 (2)
d
dimana Ek adalah permintaan nominal berlebih untuk barang ke-k, k = c, m, b, n.c adalah
konsumsi, m adalah keseimbangan riil, b adalah obligasi dan n adalah tenaga kerja. Dijelaskan,
(2) adalah identitas yang:

d s d s d s d s
P(c - c )+ P · (m - m )+ halb(b - b )+ W (n - n )≡ 0 (3)
di mana superskrip d dan s masing-masing mewakili permintaan dan penawaran, dan:
P = harga komoditas (tingkat harga)
halb = harga obligasi
W = tingkat upah nominal (harga sewa per periode kerja) c = jumlah komoditas

1 Dengan tenaga kerja, keseimbangan uang, dan modal dalam fungsi produksi, asumsi yang cukup standar
menyiratkan bahwa penurunan saldo uang akan meningkatkan permintaan tenaga kerja dan modal.
2 Signifikansi empiris dari efek Tobin mungkin diabaikan dalam konteks jangka pendek dan jangka panjang. Ini
akan membutuhkan variabilitas modal fisik dalam model jangka pendek.
664 Suku bunga
m = saldo uang riil (= M. /P)
M = saldo uang nominal b = jumlah obligasi
n = jumlah pekerja (buruh).

Implikasi hukum Walras untuk pasar tertentu

Persamaan (3) menyiratkan bahwa:
K -1
d d
EK ≡ - Ek (4)
k =1

dimana:
d
Ek = kelebihan permintaan nominal di pasar ke-k
d
EK = kelebihan permintaan nominal di pasar Kth.
Persamaan (4) memungkinkan permintaan nominal berlebih di pasar K berasal dari
kelebihan permintaan nominal di pasar lainnya (K -1) pasar. Perhatikan bahwa kita dapat
secara sewenang-wenang menunjuk pasar untuk barang tertentu seperti pasar K. (4)
menyiratkan bahwa:
K -1
d d
Jika Ek = 0, lalu EK = 0 (5)
k =1

yang menyiratkan pernyataan kondisional bahwa jika ada keseimbangan dalam K -1 pasar,
maka akan ada juga keseimbangan di pasar Kth. Untuk analisis statis komparatif,
(4) memungkinkan analisis untuk membuang perlakuan eksplisit dari salah satu pasar
dalam perekonomian. Namun, pasar yang dihilangkan seperti itu terus ada dan berfungsi
tetapi perawatannya didorong ke keadaan implisit. Pasar mana yang dihilangkan
tergantung pada kebiasaan, kenyamanan dan tujuan yang dihadapi.

Implikasi hukum Walras untuk solusi harga keseimbangan

Seperti yang jelas dari (3), ekonomi empat baik hanya memiliki tiga harga di dalamnya.
Ini adalah tingkat harga P seperti harga komoditas, harga obligasi p b(atau alter egonya,
tingkat bunga) dan tingkat upah nominal W sebagai harga (sewa) tenaga kerja. Karena
hukum Walras menyiratkan bahwa keseimbangan di tiga pasar juga memastikan
keseimbangan di yang keempat, kita dapat menemukan tiga harga keseimbangan dengan
menyelesaikan kondisi keseimbangan untuk salah satu dari tiga pasar tersebut. Harga
ekuilibrium yang dihitung akan berbeda dengan pemilihan tiga pasar untuk model yang
diselesaikan.

Hukum Walras dan berbagai kelompok pasar dalam bidang moneter dan ekonomi makro
Analisis sebelumnya menyiratkan bahwa, tanpa mengubah solusi kesetimbangan dari
ketiga harga, pernyataan eksplisit model makroekonomi kami hanya dapat mencakup:

(I) pasar uang, obligasi dan tenaga kerja;

(II) pasar komoditas, uang dan tenaga kerja;
 Teori ekonomi makro 665
3
(III) pasar komoditas, uang dan obligasi; (IV) pasar komoditas, tenaga kerja dan obligasi.

Pilihan di antara pilihan-pilihan ini tergantung pada kebiasaan, kenyamanan dan tujuan yang
ada. Ekonom klasik (pra-Keynes) tradisional memilih pengelompokan I. Mereka menentukan
teori kuantitas untuk pasar uang, teori dana pinjaman untuk pasar obligasi dan pasar tenaga
kerja untuk penentuan lapangan kerja. Mereka tidak merinci teori untuk permintaan agregat
dan penawaran komoditas dan tidak secara eksplisit memasukkan pasar komoditas dalam
4
analisis mereka. Sebagai perbandingan, mengikuti Keynes, sekolah Keynesian memilih
pengelompokan II dan menentukan pasar komoditas, pasar uang dan pasar tenaga kerja, tetapi
meninggalkan analisis eksplisit tentang pasar obligasi. Sekolah klasik neoklasik dan modern
juga mengikuti pola ini. Namun, seperti yang telah kami tunjukkan di atas, selama persamaan
struktural dari model ekonomi makro adalah sama, hukum Walras memastikan bahwa nilai
keseimbangan dari tiga harga endogen, serta variabel riil lainnya seperti harga, output,
investasi, konsumsi , dll., akan identik di antara model. Oleh karena itu, untuk analisis statis
komparatif (yang memecahkan atau hanya membandingkan nilai-nilai keseimbangan umum),
pemilihan tiga pasar untuk analisis eksplisit tidak penting untuk
representasi ekonomi.
Asumsi yang biasa dibuat dalam ekonomi klasik modern adalah bahwa pasar tenaga
kerja terus-menerus berada dalam ekuilibrium. Dalam hal ini, hukum Walras menyiratkan
hal itu

d d d
Ec + Em + Eb = 0 (6)
Namun, secara empiris, asumsi yang mendasari (6) bahwa pasar tenaga kerja terus hilang -
sementara pasar komoditas, uang dan obligasi mungkin tidak melakukannya - sangat dipertanyakan.

19.3 Penurunan fungsi permintaan berlebih umum untuk obligasi

Bab 13 menentukan ekonomi terbuka bentuk umum dari fungsi permintaan untuk
komoditas dengan persamaan IS sebagai:

d d
y = y (r, P; λ) (7)
dimana λmerupakan variabel kebijakan fiskal, terutama defisit fiskal. Analisis dalam Bab
14 pasar tenaga kerja untuk paradigma klasik tanpa ketidakpastian menentukan kondisi
keseimbangan untuk pasar tenaga kerja sebagai:

d s
n (w)= n (w) (8)
yang menentukan upah riil keseimbangan w, yang bila disubstitusikan dalam fungsi
f
permintaan tenaga kerja menentukan tingkat pekerjaan penuh n sebagai n . Mengganti
yang terakhir dalam fungsi produksi:

y = y(n) (9)

3 Perhatikan bahwa jarang menemukan analisis ekonomi makro berdasarkan pengelompokan III dan IV.
4 Ini tidak mengejutkan karena analisisnya tidak memasukkan konsep fungsi konsumsi dan pengganda.
666 Suku bunga
s f f
menentukan persediaan komoditas y seperti y . y tergantung pada pasokan tenaga kerja
dan teknologi tetapi tidak tergantung pada variabel lain dari model, sehingga fungsi
5
penawaran paradigma klasik tanpa adanya ketidakpastian adalah:

s f
y =y (10)
Namun, paradigma Keynesian mengasumsikan ketidaksempurnaan pasar komoditas dan
menetapkan fungsi pasokan komoditas dengan fungsi penyesuaian harga / kuantitas, dua
versi di antaranya adalah kurva Phillips dan kurva Keynesian Phillips baru (lihat Bab 15).
Untuk model statik komparatif, tentukan bentuk umum fungsi pasokan output Keynesian
sebagai:

s
y = y(P) (11)
Oleh karena itu, mengingat fungsi permintaan komoditas (7) dan terlepas dari apakah kita
menggunakan fungsi penawaran komoditas dari paradigma klasik atau Keynesian,
d d s
kelebihan permintaanc (= y - y ) fungsi untuk komoditas memiliki bentuk umum:
d d
Ec = P · ec (r, P; λ) (12)
d d
dimana ec adalah permintaan berlebih komoditas secara riil dan Ec adalah nilai
nominalnya.
λ mewakili variabel kebijakan fiskal.
d
Dari Bab 13, fungsi permintaan berlebih untuk saldo riil em adalah bentuk umum:

d d
Em = P · em (y, R, P; θ · M0, FW0) (13)
dimana θ M0 adalah jumlah uang beredar, M0 adalah basis moneter dan θadalah
pengganda dari basis moneter ke jumlah uang beredar. FW0 adalah jumlah awal kekayaan
6
finansial.
Analisis pasar tenaga kerja di Bab 14 menyiratkan fungsi permintaan berlebih untuk
d
tenaga kerja en sebagai:

d d
En = W · en (w) (14)
Oleh karena itu, oleh hukum Walras sebagaimana dinyatakan dalam persamaan (4), fungsi
d
permintaan riil berlebih eb untuk
obligasi adalah:

d d d d
halb · eb = -P.ec (r, P; λ)- P · em (y, R, P; θ · M0, FW0)- W .en (w) (15)
d
sehingga bentuk umum dari kelebihan nominal permintaan (Eb ) untuk obligasi
adalah:

d d e
Eb = Eb (R, P, w; λ, θ.M0, FW0, π ) (16)

s
5 Dampak ketidakpastian pada y menghasilkan kurva penawaran agregat jangka pendek, seperti yang
ditunjukkan pada Bab 14.
6 FW umumnya tidak ditentukan sebagai argumen dari fungsi permintaan uang. Namun, menghilangkannya di
sana menyiratkan bahwa permintaan berlebih untuk obligasi tidak akan bergantung pada kekayaan finansial, yang
akan menjadi tidak valid dan tidak diinginkan secara analitis.
 Teori ekonomi makro 667
e
yang menghilangkan y karena y sama dengan w.n dalam model ini. π muncul sebagai
argumen karena persamaan Fisher. Atau, w dapat dihilangkan dan diganti oleh y.
Melakukannya berarti menulis fungsi permintaan nominal berlebih untuk obligasi sebagai:

d d e
Eb = Eb (R, P, y; λ, θ.M0, FW0, π ) (17)

19.4 Intuisi: permintaan dan penawaran obligasi dan penentuan

suku bunga
Karena R adalah pengembalian nominal obligasi, nilai ekuilibriumnya ditentukan oleh:

d s
b (R,. . .)= b (R,. . .) (18)

di mana b adalah jumlah ikatan / konsol (homogen). Kami berasumsi bahwa permintaan
dan penawaran obligasi tergantung pada tingkat bunga nominal, di antara variabel-variabel
lainnya. Baik permintaan dan penawaran obligasi memiliki aliran dan dimensi stok.

Arus versus saham

Dalam hal aliran selama periode waktu tertentu, permintaan obligasi sesuai dengan jumlah
dana (pinjaman) yang mengalir atau masuk ke pasar untuk peminjaman dengan berbagai
tingkat bunga. Demikian pula, pasokan obligasi sesuai dengan permintaan dana (yang
dapat dipinjamkan) dari mereka yang ingin meminjam dana selama periode tersebut.
Namun, aliran dana yang menjadi tersedia untuk pinjaman selama periode berjalan hanya
sebagian kecil dari total jumlah kredit yang beredar dalam perekonomian. Jumlah total ini
seperti reservoir dan merupakan persediaan dana pinjaman. Stok dana pinjaman yang
disediakan pada setiap saat terdiri dari semua pinjaman yang beredar ditambah pasokan
aliran tambahan dana pinjaman, yang ditentukan untuk setiap tingkat bunga. Dalam hal
stok, permintaan kredit sama dengan jumlah total yang telah dipinjam ditambah jumlah
tambahan bersih yang ingin dipinjam oleh peminjam pada setiap tingkat bunga. Di
ekonomi modern, sebagian besar permintaan ini sering datang dari hutang publik yang
ada.
Di pasar dengan kontrak jangka panjang, beberapa peminjam dan pemberi pinjaman sudah
berkomitmen untuk pinjaman yang dibuat dengan suku bunga yang berlaku di masa lalu.
Dalam kasus seperti itu, pasar yang tepat untuk menentukan tingkat bunga saat ini adalah
dalam hal aliran: pasar aliran adalah pasar operasi aktual untuk obligasi pada periode tertentu,
dengan peminjam (penjual obligasi) memasukkannya untuk meminjam dan meminjamkan
(Pembeli obligasi) memasukkannya untuk meminjamkan dana. Namun, perhatikan bahwa stok
obligasi yang sudah ada sebelumnya memberikan pengaruh latar belakang yang kuat pada
permintaan dan pasokan aliran karena bagian dari stok obligasi ini akan diharapkan oleh
peminjam dan pemberi pinjaman untuk jatuh tempo cepat atau lambat dan, seiring waktu,
menjadi arus tersedia untuk negosiasi ulang.
Aliran pasokan dana dapat diartikan sebagai bagian dari stok yang telah muncul untuk
negosiasi ulang ditambah penambahan yang dibuat saat ini. Pasokan dana bersih baru ke
pasar kredit dalam setiap periode t berasal dari dua sumber:

(i) Penghematan saat ini (pribadi) dalam ekonomi.

(ii) Kelebihan pasokan uang tersedia untuk pinjaman, dengan kelebihan pasokan yang
dihasilkan dari perubahan saldo publik yang diinginkan atau dalam pasokan uang. Pasokan
uang tergantung pada basis moneter dan uang dalam yang diciptakan oleh perantara keuangan.
668 Suku bunga
Keseluruhan pasokan dana dalam periode t adalah pasokan baru bersih dari dua sumber di atas
ditambah:

(iii) Dana tersedia dari pinjaman yang telah jatuh tempo pada periode t.

Permintaan aliran untuk pinjaman berasal dari peminjam baru bersih dan mereka yang
ingin memperbarui pinjaman yang ada. Permintaan baru bersih untuk pinjaman berasal
dari:

(iv) Investasi saat ini dalam perekonomian.

7
(v) Defisit pemerintah yang dibiayai obligasi.
Permintaan aliran untuk pinjaman dalam periode t berasal dari (iv) dan (v), ditambah:

(v) Permintaan kredit dari mereka yang pinjamannya telah jatuh tempo.

Dengan asumsi (iii) dan (vi) menjadi sama, teori dana pinjaman dalam bentuk aliran
d s
menentukan permintaan riil (f) ) dan persediaan (f ) fungsi dana pinjaman sebagai:

s s d
f = s(r,. . .)+ (θ.M0 /P - m (R,. . .)) (19)
d
f = saya(r,. . .)+ (g- t) (20)
dimana:
s
f = pasokan aliran nyata dana pinjaman (permintaan obligasi)
d
f = permintaan aliran nyata untuk dana pinjaman (pasokan obligasi)
s = tabungan nyata
saya = investasi nyata
g = pengeluaran pemerintah nyata
t = pendapatan pemerintah riil
s
M0 = pasokan basis moneter nominal
s
θ = basis moneter untuk pengganda jumlah uang beredar (= ∂ M. / ∂ M0)
d
m = permintaan keseimbangan nyata
P = tingkat harga.
Kami berasumsi bahwa defisit pemerintah (g-t) sepenuhnya dibiayai obligasi dan bahwa r
dan R terkait dengan persamaan Fisher. Dalam analisis ekuilibrium parsial, nilai
ekuilibrium suku bunga pasar ditentukan oleh:

s d
s(r,. . .)+ (θ.M0 /P - m (R,. . .))= saya(r,. . .)+ (g- t) (21)
Perhatikan bahwa sisi kiri (21) mewakili permintaan obligasi dan sisi kanan mewakili
penawaran obligasi. (21) adalah pernyataan bahwa suku bunga ditentukan oleh
ekuilibrium di bagian aliran pasar obligasi.

Penentuan suku bunga jangka panjang

Persamaan (21) menentukan penentuan tingkat bunga jangka pendek dan menunjukkan
bahwa, meskipun tingkat bunga ditentukan oleh kelebihan permintaan untuk dana
pinjaman, itu adalah
7 Kategori ini akan negatif untuk surplus anggaran.
 Teori ekonomi makro 669
8
tidak terlepas dari kelebihan permintaan uang: permintaan uang berlebih meningkatkan
tingkat bunga dan kelebihan pasokan uang menurunkannya. Namun, jumlah uang beredar
dan permintaan memasuki penentuan tingkat bunga hanya jika ada ketidakseimbangan di
pasar uang.
Dalam jangka panjang (keseimbangan umum) pasar uang akan berada dalam
keseimbangan, sehingga jangka waktu permintaan uang berlebih di sisi kiri (21) adalah
nol. Karenanya, versi jangka panjang dari analisis pasar obligasi menjadi:

s(r,. . .)= saya(r,. . .)+ (g- t) (22)

atau:

n
s (r,. . .)= saya(r,. . .)
n
dimana adalah tabungan nasional (= s + (t -g)). Dalam konteks ekonomi tertutup, (22)
juga merupakan pernyataan keseimbangan di sektor komoditas ekonomi.

19.5 Intuisi: penentuan dinamis tingkat bunga

Kami pertama-tama menggambarkan sifat argumen kami selanjutnya dengan memulai
dengan ilustrasi dari pasar komoditas. Misalkan keseimbangan tidak bertahan di pasar
tertentu, katakanlah untuk kacang tanah. Maka permintaan kacang tanah yang berlebih
akan menjadi fungsi dari harga kacang tanah dan harga pengganti dan pelengkapnya, dan
harga kacang tanah akan berubah sebagai tanggapan atas permintaan kacang tanah yang
berlebih. Lebih lanjut, secara umum, semakin besar permintaan berlebih, semakin cepat
akan terjadi perubahan harga. Penyesuaian harga kacang tanah ini, bagaimanapun, tidak
secara langsung dipengaruhi oleh keberadaan dan tingkat disekuilibrium di pasar untuk
9
produk lain, meskipun semua pasar terkait oleh hukum Walras. Jika ada disekuilibrium di
pasar untuk substitusi kacang tanah, katakanlah keripik kentang, disekuilibrium ini akan
mengalir ke dalam permintaan kacang tanah, menciptakan disekuilibrium di pasar kacang
tanah dan mempengaruhi harganya. Tetapi perubahan harga kacang tanah ini bukan
merupakan pengaruh langsung dari disekuilibrium di pasar untuk keripik pada harga
kacang tanah, tetapi lebih merupakan efek tidak langsung yang terjadi dari limpahan,
karena substitusi, ke dalam permintaan kacang tanah, dan tergantung pada jumlah
limpahan kecil atau besar. Artinya, harga barang merespons dalam konteks dinamis
langsung ke kelebihan permintaan untuk barang itu,
Tingkat bunga adalah harga. Tetapi apa gunanya mengidentifikasi hal itu dalam konteks
yang dinamis? Salah satu pendekatan untuk ini adalah konsep preferensi likuiditas, yang
dijelaskan secara rinci kemudian, yang akan mengidentifikasi tingkat bunga dengan "uang"
yang baik, sehingga membuat perubahan dinamis dalam tingkat bunga R sebagai fungsi dari
d d
kelebihan permintaan uang.mt , maka ∂ Rt /∂ t = f (Emt ). Pendekatan alternatif adalah dana
pinjaman, yang akan menentukan

8Catat bahwa pasar tenaga kerja tidak muncul secara eksplisit dalam persamaan dana pinjaman (15) hingga (21),
tetapi penentuan pendapatan di pasar tenaga kerja jelas merupakan penentu penghematan dalam perekonomian,
sehingga pasar tenaga kerja secara implisit termasuk dalam penentuan tingkat bunga dana pinjaman.
9 Artinya, harga kacang tanah tidak secara langsung merupakan fungsi dari kelebihan permintaan untuk
komoditas lain, termasuk, katakanlah, almond, apel atau kursi; meskipun kelebihan permintaan kacang tanah
dapat secara tidak langsung dibuat, melalui substitusi yang sesuai, fungsi dari kelebihan permintaan untuk
komoditas lainnya.
670 Suku bunga
barang yang relevan sebagai obligasi, dengan demikian membuat perubahan dinamis
d
dalam suku bunga sebagai fungsi dari permintaan berlebih untuk obligasi E bt , maka ∂ Rt
d
/∂ t = f (Ebt ). Kedua pendekatan ini menghasilkan tingkat perubahan suku bunga yang
berbeda.
Pada tataran praktis, perselisihan antara teori klasik tradisional dan teori Keynes tentang
tingkat kepentingan turun ke pendekatan mana yang akan melakukan lebih baik secara
empiris dalam konteks yang dinamis. Namun, tidak ada bukti empiris yang diterima secara
umum tentang masalah ini, jadi kita tidak boleh mengabaikan intuisi kita tentang hal ini.
Intuisi kita tentang pasar operasional dalam ekonomi telah ditentukan pada Bab 18 dan
sejalan seperti berikut.
Dalam ekonomi moneter, komoditas selalu dibeli dan dijual dengan harga terhadap
barang tertentu yang diberi label uang. Oleh karena itu, ada pasar operasional untuk
komoditas (atau pasar operasional untuk "komoditas" dalam model komoditas tunggal),
sehingga variabel penyeimbang adalah harga komoditas (dan tingkat harga rata-rata) di
pasar komoditas. Pinjaman dibuat, sekali lagi selalu dalam barang tertentu yaitu uang, dan
suku bunga disepakati antara peminjam (penjual obligasi) dan pemberi pinjaman (pembeli
obligasi). Ini kemudian menjadi "harga" pinjaman di pasar obligasi. Oleh karena itu, ada
pasar operasional untuk dana pinjaman (obligasi), dengan suku bunga sebagai variabel
penyeimbang.
Perhatikan bahwa tidak ada pasar dunia nyata di mana uang selalu dibeli dan dijual
terhadap satu barang tertentu. Jika individu ingin mengurangi saldo uang mereka, mereka
dapat melakukannya dengan membeli barang di pasar komoditas atau dengan membuat
pinjaman di pasar kredit, dengan individu yang berbeda membuat pilihan ini dalam
proporsi yang berbeda. Argumen-argumen ini mengarah pada hipotesis kami: pasar untuk
10
keseimbangan uang adalah konstruksi analitik tanpa mitra dunia nyata operasional.
Pasar hipotetis untuk uang muncul hanya karena hukum Walras, konsep statika
komparatif, dan, seolah-olah, merupakan refleksi gabungan dari pasar lain. Ini dapat
digunakan hanya untuk analisis statis komparatif tetapi tidak untuk analisis dinamis untuk
menentukan tingkat harga atau tingkat bunga dalam konteks disekuilibrium dinamis.
Untuk menyimpulkan, dalam konteks yang dinamis, analisis yang tepat dari suku bunga
adalah melalui analisis pasar obligasi, seperti dalam teori dana pinjaman, dan bukan
melalui analisis pasar uang, seperti dalam teori preferensi likuiditas.
Argumen di atas ditopang oleh peran cadangan uang. Seperti ditunjukkan dalam Bab 6
di atas, konsep stok penyangga didasarkan pada gagasan bahwa keputusan utama yang
diambil individu adalah kapan harus mengubah pembelian dan penjualan komoditas dan
obligasi. Keputusan ini menghasilkan kepemilikan uang yang dilakukan secara pasif.
Sebaliknya, keputusan "aktif" bukanlah kapan membeli atau menjual "uang."

19.6 Pasar obligasi dalam diagram IS-LM

Bagian ini menggunakan hukum Walras untuk mendapatkan lokus poin dalam diagram IS-LM
di mana akan ada keseimbangan di pasar obligasi. Gambar 19.1 menunjukkan kurva IS dan LM
standar dan mengasumsikan, untuk penyederhanaan, ekonomi tertutup dengan keseimbangan
berkesinambungan di pasar tenaga kerja dengan lapangan kerja penuh. Dengan asumsi
penyederhanaan ini, keseimbangan

10 Pasar uang adalah "gambar" yang disediakan oleh refleksi gabungan dari dua (atau beberapa) entitas atau
tokoh (pasar) yang berdiri di depan cermin, dengan hukum Walras yang bertindak sebagai cermin. Melihat
refleksi komposit hanya memberikan banyak informasi - tetapi tidak harus pada elemen yang terpisah - tentang
masing-masing angka (pasar) yang menghadap cermin, tetapi itu sendiri tidak terlepas dari keberadaan dan sifat
cermin, atau dari angka (pasar).
 Teori ekonomi makro 671

r
LM
AKU AKU AKU
IIB
IVA Sebuah c bb
b
IIA
IVB
saya
ADALAH

y
y0

Gambar 19.1

r
LM
AKU AKU AKU
Dana yang dapat dipinjam
teori
IIB
IVA
bb
Likuiditas
IIA Pilihan
IVB teori
ADALAH
saya
y

Gambar 19.2

kurva untuk pasar tenaga kerja telah dihilangkan dari angka ini. Angka ini juga
mengasumsikan tingkat inflasi yang diharapkan secara eksogen ditentukan pada nol,
sehingga r= R.
Kurva bb pada Gambar 19.1 menentukan kombinasi (r, y) yang menjaga keseimbangan
di pasar obligasi, sehingga Ebnol di semua titik di sepanjang itu. Menurut hukum Walras,
keseimbangan dalam pasar komoditas dan uang ditunjukkan oleh perpotongan kurva IS
dan LM pada titik a yang memastikan bahwa pasar obligasi juga akan berada dalam
ekuilibrium pada a. Oleh karena itu, kurva bb harus melewati persimpangan kurva IS dan
LM, sehingga ketiga kurva harus melewati titik umum a.
Angka IS – LM 19.1 dan 19.2 dibagi menjadi empat kuadran. Di kuadran I, ada
permintaan berlebih untuk komoditas karena, untuk pendapatan tertentu, tingkat bunga
lebih rendah daripada yang ditentukan oleh kurva IS sehingga investasi lebih tinggi
daripada yang dibutuhkan untuk keseimbangan. Yaitu, Ec >0. Ada juga permintaan
berlebih untuk uang, karena tingkat bunga lebih rendah dari yang ditentukan oleh kurva
LM, sehingga permintaan spekulatif untuk uang terlalu tinggi dibandingkan dengan yang
ada dalam ekuilibrium. Yaitu, Em > 0. Menurut hukum Walras untuk ekonomi yang kita
asumsikan, dengan Ec > 0 dan Em > 0, kita harus memiliki Eb < 0. Artinya, akan ada
kelebihan pasokan obligasi di semua titik di kuadran ini. Oleh karena itu, kurva bb (yang,
menurut definisi, Eb = 0 pada setiap titik) tidak dapat melewati kuadran I.
Dengan alasan yang sama, dapat ditunjukkan bahwa dalam kuadran III, E c < 0 dan Em < 0,
sehingga, berdasarkan hukum Walras, kita harus memiliki E b > 0. Karenanya, kurva bb juga
tidak dapat melewati kuadran III.
672 Suku bunga
Sebagai rangkuman, fungsi permintaan berlebih untuk kuadran I dan III adalah:

saya: Ec > 0, Em > 0, Eb < 0

AKU AKU AKU: Ec < 0, Em < 0, Eb > 0

Karena kurva bb dengan Eb =0 sepanjang itu tidak bisa melewati kuadran I dan III, itu
harus melewati kuadran II dan IV. Yang terakhir ini selanjutnya dibagi menjadi daerah
IIA dan IIB, dan IVA dan IVB, oleh posisi yang digambarkan dari kurva bb. Untuk
menggambarkan apa yang terjadi di wilayah IIA dan IIB, pertama-tama kita memeriksa
titik b pada Gambar 19.1. Pada titik ini, tingkat bunga terlalu rendah untuk keseimbangan
di pasar obligasi, sehingga harga obligasi yang ada terlalu tinggi dan ada permintaan yang
tidak memadai (kelebihan pasokan) untuk obligasi pada tingkat bunga yang lebih rendah
daripada ekuilibrium ini. Pada titik c di wilayah IIB, tingkat bunga terlalu tinggi dan harga
obligasi terlalu rendah untuk keseimbangan di pasar obligasi, sehingga akan ada terlalu
banyak permintaan (permintaan berlebih positif) untuk obligasi pada tingkat bunga yang
lebih tinggi daripada ekuilibrium . Alasan serupa dapat digunakan untuk memisahkan
wilayah IVA dan IVB.

IIA: Ec < 0, Em > 0 dan Eb

IIB: Ec < 0, Em > 0 tetapi
IVA: Ec > 0, Em < 0 dan Eb
IVB: Ec > 0, Em < 0 tetapi

Karena IIA memiliki Eb < 0 sedangkan IIB memiliki Eb > 0, daerah pemisah di antara
mereka harus memiliki Eb =0. Ini adalah persyaratan untuk titik pada kurva bb, sehingga
kurva bb memang membedakan antara dua bagian khas wilayah II. Demikian pula, IVA
dan IVB dipisahkan oleh lokus titik di mana E b =0. Karenanya, kurva bb melewati daerah
II dan IV dan bukan melalui I dan III. Argumen ini tidak menetapkan apakah kurva bb
akan memiliki kemiringan positif atau negatif dalam (r,y) ruang, meskipun kami telah
menunjukkan kurva miring positif. Sifat dan besarnya lereng akan tergantung pada
koefisien dari persamaan IS dan LM, seperti yang dapat dilihat dari (21).
Kita sekarang dapat memeriksa dampak pada kurva perubahan bb dalam variabel
eksogen dan parameter model. Kami melakukannya secara eksplisit hanya untuk variabel
kebijakan defisit fiskal dan jumlah uang beredar. Mulailah dengan peningkatan defisit
fiskal pada Gambar 19.1. Ini akan menggeser kurva IS ke kanan (tidak ditampilkan).
Dengan kurva LM dianggap independen dari defisit fiskal, menurut hukum Walras, kurva
bb harus bergeser untuk melewati persimpangan IS baru dan kurva LM awal. Oleh karena
itu, kurva bb juga akan bergeser ke kanan. Alasan intuitif berkaitan dengan pembiayaan
obligasi defisit, yang meningkatkan pasokan obligasi pemerintah dalam perekonomian.
Ekuilibrium di pasar obligasi membutuhkan pendapatan yang lebih tinggi atau tingkat
bunga yang lebih tinggi untuk menghasilkan peningkatan permintaan obligasi yang sesuai.
Tetapi anggaplah, sebaliknya, jumlah uang beredar telah meningkat. Ini akan
menggeser kurva LM ke kanan. Hukum Walras sekali lagi menyiratkan bahwa kurva bb
harus bergeser untuk melewati persimpangan baru dari kurva IS awal dan yang baru LM.
Oleh karena itu, kurva bb bergeser ke bawah. Alasan intuitif untuk ini adalah bahwa
peningkatan jumlah uang beredar diperdagangkan oleh publik untuk obligasi, sehingga
meningkatkan permintaan untuk obligasi. Ini menaikkan harga obligasi dan menurunkan
suku bunga.
 Teori ekonomi makro 673
Ketergantungan kurva bb pada pergeseran kurva IS dan LM juga terlihat dari
persamaan (21), yang menunjukkan bahwa permintaan berlebih untuk obligasi tergantung
pada defisit fiskal dan jumlah uang beredar. Pasar obligasi dengan demikian merupakan
mata rantai implisit antara IS dan kurva LM dalam model IS-LM.
Kami menurunkan kurva bb dengan asumsi pekerjaan penuh dan karenanya
menghasilkan output riil konstan. Jika pasar tenaga kerja berada dalam disekuilibrium,
hukum Walras akan membutuhkan modifikasi argumen kami, tanpa, bagaimanapun,
perubahan sifat kurva bb. Lebih lanjut, dalam ekuilibrium umum, pasar tenaga kerja akan
jelas, sehingga kurva bb masih harus melewati persimpangan kurva IS dan LM.

19.6.1 Analisis diagram perubahan dinamis dalam tingkat bunga

Teori dana pinjaman menegaskan bahwa pergerakan dinamis tingkat bunga ditentukan
oleh permintaan berlebih untuk obligasi, sedangkan teori preferensi likuiditas menyatakan
bahwa hal itu ditentukan oleh kelebihan permintaan uang. Gambar 19.2 menggunakan
panah untuk menunjukkan pergerakan tingkat suku bunga yang tersirat oleh teori
d
preferensi likuiditas, yang menegaskan hal itu∂ R/ ∂ (Em ) > 0, dan teori dana pinjaman,
d
yang menegaskan hal itu ∂ R/ ∂ (Eb ) <0. Gerakan yang disiratkan oleh teori sebelumnya
ditunjukkan oleh panah cahaya yang menunjukkan arah gerakan, sedangkan yang tersirat
oleh teori terakhir ditunjukkan oleh panah berat. Kedua teori memprediksi peningkatan
suku bunga di kuadran I, dan kedua teori memprediksi penurunan di kuadran III. Lebih
jauh, di wilayah IIA, kedua teori mengindikasikan kenaikan tingkat bunga, dan di wilayah
IVA kedua teori menunjukkan penurunan di dalamnya. Namun, perhatikan bahwa
besarnya perubahan suku bunga secara implisit dapat berbeda di antara teorinya.
Daerah yang sangat menarik adalah IIB dan IVB. Wilayah IIB memiliki E m > 0 dan Eb
>0. Oleh karena itu, teori preferensi likuiditas memprediksi kenaikan suku bunga
sementara teori dana pinjaman memprediksi penurunan. Di wilayah IVB, E m < 0 dan Eb
<0, sehingga teori preferensi likuiditas memprediksi penurunan tingkat suku bunga dan
teori dana pinjaman memprediksi kenaikan. Akibatnya, perselisihan antara teori-teori ini
tidak sepele bahkan dalam hal tanda pergerakan suku bunga dalam perekonomian.
Perselisihan itu penting bahkan di kuadran I dan III dan daerah IIA dan IVA, di mana
kedua teori memprediksi arah perubahan suku bunga yang serupa, tetapi kecepatan
dinamis dari pergerakan suku bunga akan sensitif terhadap hubungan aktual dan
kemungkinan berbeda. Oleh karena itu, pilihan harus dilakukan antara dua teori untuk
analisis dinamis kualitatif dan kuantitatif, meskipun tidak untuk kasus kesetimbangan
umum.

19.7 Warisan klasik: teori dana pinjaman tingkat bunga

Ekonom klasik tradisional (sebelum Keynes) umumnya lebih menyukai spesifikasi
keseimbangan keseluruhan dalam hal ikatan, uang dan pasar tenaga kerja, dengan pasar tenaga
kerja menentukan lapangan kerja dan, melalui fungsi produksi, output; pasar obligasi
menentukan tingkat bunga, dan pasar uang menentukan tingkat harga. Teori penentuan suku
bunga (atau kebalikannya, harga obligasi untuk obligasi yang ditetapkan sebagai konsol yang
telah menetapkan pembayaran kupon yang harus dibayar terus-menerus) dikenal sebagai teori
dana pinjaman. Ini menegaskan bahwa tingkat bunga ditentukan di pasar obligasi oleh
keseimbangan antara permintaan dan penawaran "dana pinjaman," yang merupakan sinonim
untuk istilah saat ini "obligasi." Mengingat diskusi sejauh ini
674 Suku bunga
dalam bab ini, kita dapat membedakan tiga aspek berikut dari teori dana pinjaman:

1 Penentuan keseimbangan suku bunga (jangka pendek) parsial.

2 Penentuan keseimbangan umum (jangka panjang) dari suku bunga.
3 Pergerakan dinamis tingkat bunga.

Ekonom klasik tradisional tidak memiliki perbedaan (sebelum munculnya persamaan

Fisher) antara tingkat bunga riil dan nominal, sehingga mereka biasanya menyebut tingkat
bunga pasar R sebagai penentu investasi dan tabungan. Mengikuti pola analisis mereka,
kami akan menentukan fungsi investasi di bawah ini sebagai i (R), daripada i (r) biasa
11
kami. Mereka juga tidak memiliki sektor pemerintah dengan defisit anggaran yang
12
dibiayai obligasi yang luar biasa. Selanjutnya, peran perantara keuangan dan basis
13
moneter dalam proses penciptaan uang tidak sepenuhnya dipahami.
Dengan adanya penyederhanaan ini, fungsi permintaan dan penawaran dari teori dana
pinjaman adalah:

s s d
Pf = Ps(R, y)+ [M. - M. ]
d
Pf = Pi(R)

Oleh karena itu, penentuan jangka pendek (yaitu keseimbangan parsial) dari suku bunga
sesuai dengan teori dana pinjaman ditentukan oleh:

s d
s(R, y)+ (1/P)[M. - M. ] = saya(R) (23)
maka:

d
R = ϕ(P, y; (M.- M. )) (24)
yang memungkinkan pasar komoditas dan pasar uang bergeser untuk mengubah tingkat
bunga.
Versi jangka panjang dari teori dana pinjaman mengasumsikan keseimbangan umum
d
dalam perekonomian. Oleh karena itu, untuk versi ini, M- M. = 0, sehingga teori dana
pinjaman jangka panjang menjadi:

saya(R)= s(R, y) (25)

11 Ini juga akan benar di bawah persamaan Fisher jika tingkat inflasi yang diharapkan adalah nol.
12 Teori dana pinjaman dirumuskan pada periode ketika ukuran pemerintah relatif kecil. Bagaimanapun, pasar
obligasi formal tidak cukup berkembang bagi pemerintah untuk menjual obligasi di dalamnya. Seringkali, setiap
pinjaman oleh pemerintah adalah melalui pengaturan pribadi dengan bank-bank individu dan pemodal swasta.
13 Teori klasik tradisional juga dirumuskan untuk era di mana sektor keuangan formal relatif tidak signifikan.
Sampai Perang Dunia Kedua, pasar untuk kredit didominasi oleh perusahaan ("peminjam utama") yang
mengumpulkan dana untuk investasi dan penabung ("pemberi pinjaman utama") meminjamkan dari tabungan,
sehingga merupakan hal biasa bagi peran perantara keuangan untuk menjadi diabaikan atau, dalam hal apa pun,
tidak diintegrasikan dengan baik ke dalam teori tingkat bunga.
 Teori ekonomi makro 675
Selanjutnya, keseimbangan jangka panjang dalam pasar komoditas dan tenaga kerja
f
memastikan bahwa output akan berada pada tingkat lapangan kerja penuh (y ), sehingga
(25) menjadi:
f
saya(R)= s(R, y ) (26)
Artinya, tingkat bunga jangka panjang ditentukan oleh kesetaraan investasi dan tabungan
pada output lapangan kerja penuh, sehingga penentu utamanya adalah kecenderungan
untuk menabung, kapasitas produksi ekonomi, dan investasi. Secara khusus, tingkat bunga
ini tidak diubah oleh pergeseran dalam permintaan atau penawaran uang.
Untuk pergerakan dinamis tingkat bunga ketika ada ketidakseimbangan dalam
perekonomian, teori dana pinjaman menyatakan bahwa tingkat bunga ditentukan oleh
kelebihan permintaan atau penawaran dana pinjaman: turun (sementara harga obligasi
naik) jika ada permintaan berlebih untuk dana pinjaman, dan naik (sementara harga
obligasi turun) jika ada kelebihan pasokan dana pinjaman. Oleh karena itu, pernyataan
teori ini untuk penyesuaian dinamis dalam suku bunga adalah:
d d
R = f (Eb ) ∂ R/ ∂ (Eb ) < 0 (27)

Perhatikan bahwa, karena perubahan jumlah uang beredar dan permintaan mengubah
permintaan berlebih untuk obligasi, mereka juga akan memengaruhi jalur dinamis tingkat
bunga.
Untuk menyimpulkan relevansi jumlah uang beredar dalam mengubah tingkat bunga
nominal, hanya versi jangka panjang dari teori dana pinjaman yang menyatakan tidak
relevan untuk menentukan tingkat bunga. Namun, versi jangka panjang ini, yang
merupakan pernyataan bahwa tingkat bunga ditentukan dengan menabung pada pekerjaan
penuh dan investasi, adalah yang biasanya diingat sebagai pernyataan teori dana pinjaman.
Mengadaptasi teori dana pinjaman ke ekonomi modern membutuhkan pengenalan
sektor pemerintah, bank sentral dan sektor keuangan ke dalam fungsi komponen teori ini,
seperti yang disajikan sebelumnya dalam bab ini.

19.7.1 Teori dana pinjaman dalam pendekatan klasik modern

Dalam beberapa tahun terakhir, versi modern dari paradigma klasik telah menegaskan
kembali izin pasar berkelanjutan untuk pasar tenaga kerja, seperti untuk pasar lain, dan
dengan asumsi ekspektasi rasionalnya semakin menegaskan kemungkinan disekuilibrium
(karena kesalahan harapan) di pasar mana pun. paling-paling negara yang sangat
sementara. Artinya, dengan pasar tenaga kerja dan pasar uang terus-menerus hilang, akan
ada lapangan kerja penuh dalam perekonomian dan permintaan berlebih di pasar uang
akan menjadi nol. Akibatnya, untuk sekolah klasik modern, teori bunga kembali ke versi
14
jangka panjang dari teori dana pinjaman tradisional, Namun, teori jangka pendek seperti
itu masih bisa menyimpang dari versi jangka panjang karena pengaruh acak yang
beroperasi pada ekonomi dalam jangka pendek. Ini tidak dapat diantisipasi di bawah
ekspektasi rasional dan akan menyebabkan perbedaan tingkat suku bunga jangka pendek
dari tingkat jangka panjangnya.

14 Yang terakhir adalah keberangkatan dari ekonomi klasik tradisional, sebagai perbandingan doktrin sekolah
klasik modern dengan kutipan dari Hume di subbagian berikutnya jelas menunjukkan.
676 Suku bunga
Versi klasik modern dari teori dana pinjaman, oleh karena itu, meluas dan berbeda dari
yang klasik klasik dalam berbagai cara. Di antara perbedaannya adalah:

1 Peran perantara keuangan, seperti dibahas sebelumnya.

2 Penambahan persamaan Fisher menghubungkan suku bunga riil dan nominal secara
sempurna
pasar modal.
3 Perbedaan dalam versi modern antara nilai-nilai yang diantisipasi dan tidak diantisipasi
dari variabel yang relevan, di antaranya adalah jumlah uang beredar, penentu lain permintaan
agregat dan tingkat inflasi. Peningkatan jumlah uang beredar yang diantisipasi menyebabkan
inflasi yang diantisipasi tanpa mengubah tingkat bunga riil dan, karenanya, meningkatkan
tingkat nominal dengan tingkat inflasi yang diantisipasi, sebagaimana ditentukan oleh
persamaan Fisher.
Pertumbuhan jumlah uang beredar yang tidak diantisipasi menurunkan tingkat riil dan
akan menurunkan tingkat bunga pasar.
4 Persamaan Ricardian, yang menjadikan tabungan nasional tidak tergantung pada
(diantisipasi)
defisit fiskal dan karena itu menghilangkan defisit tersebut dari faktor penentu
permintaan dan penawaran dana pinjaman. Dalam hal ini, defisit yang diantisipasi
tidak akan mempengaruhi tingkat bunga.
5 Dalam jangka pendek, para ekonom klasik tradisional mengizinkan penyimpangan
dari pekerjaan penuh di bawah dampak dari perubahan jumlah uang beredar dan dampak
dari perubahan ini pada tabungan. Ekonom klasik modern memungkinkan penyimpangan
seperti itu hanya untuk perubahan pasokan uang yang tidak terduga. Oleh karena itu,
penyimpangan jangka pendek output dari tingkat pekerjaan penuh di bawah dampak
perubahan pasokan uang yang diantisipasi dapat, dalam jangka pendek, mempengaruhi
tingkat bunga di bawah versi tradisional dari teori dana pinjaman tetapi tidak dalam versi
modern.

Perhatikan bahwa di luar batas analisis keseimbangan umum jangka panjang, suku
bunga bukan hanya imbalan untuk menunda konsumsi, tetapi juga pengembalian
pinjaman, yang merupakan tindakan berpisah dengan likuiditas, yaitu tidak memegang
uang. Yang terakhir adalah pendapat utama Keynes dan merupakan bagian mendasar dari
keyakinan Keynes.

19.7.2 David Hume pada tingkat bunga

David Hume menempati tempat khusus dalam teori makroekonomi tingkat bunga karena
ia merinci elemen-elemen utama dari teori klasik tradisional sebelumnya pada tahap awal
perkembangannya. Dia mengungkapkan beberapa elemen dasar dari teori klasik jangka
pendek dan jangka panjang tradisional dalam esainya On Interest, yang diterbitkan pada
1752. Dia menyatakan versi jangka panjangnya sebagai:

Karena, anggaplah, dengan mukjizat, setiap orang di Inggris Raya seharusnya

memiliki lima pound dimasukkan ke sakunya dalam satu malam; ini akan lebih dari
dua kali lipat seluruh uang yang ada saat ini di kerajaan; namun tidak akan ada hari
berikutnya, atau untuk beberapa waktu, tidak ada lagi pemberi pinjaman, atau variasi
dalam bunga. Dan seandainya tidak ada apa-apa selain tuan tanah dan petani di negara
bagian, uang ini, betapapun melimpahnya, tidak akan pernah bisa mengumpulkan
jumlah, dan hanya akan berfungsi untuk meningkatkan harga segalanya, tanpa
konsekuensi lebih lanjut. Pemilik yang hilang hilang secepat dia menerimanya; dan
petani pengemis tidak memiliki sarana, atau pandangan, atau ambisi untuk
mendapatkan di atas mata pencaharian telanjang. Kelebihan peminjam di atas
peminjam terus sama, tidak akan ada pengurangan bunga. Itu tergantung pada yang
lain
 Teori ekonomi makro 677
prinsip; dan harus melanjutkan dari peningkatan industri dan berhemat seni dan
perdagangan.
Kuantitas [uang] yang lebih besar atau lebih kecil di suatu negara tidak memiliki
pengaruh terhadap bunga. Tetapi jelas bahwa semakin besar atau kurang stok tenaga
kerja dan komoditas harus memiliki pengaruh besar; karena kita benar-benar dan pada
dasarnya meminjam ini, ketika kita mengambil uang dengan bunga.
(Hume, Yang Menarik,
1752).

Oleh karena itu, untuk jangka panjang, Hume menegaskan bahwa perubahan jumlah
uang beredar tidak berdampak pada tingkat bunga (jangka panjang), yang ditentukan oleh
faktor nyata pasokan tenaga kerja, produktivitas investasi, dan tabungan. Untuk jangka
pendek, mereka juga tidak berdampak jika peningkatan jumlah uang beredar dihabiskan
sepenuhnya untuk komoditas tetapi tidak disimpan. Hume selanjutnya mempertimbangkan
dinamika perubahan jumlah uang beredar dalam pernyataan berikut.

Alasan lain dari kekeliruan populer sehubungan dengan penyebab rendahnya minat,
tampaknya menjadi contoh dari beberapa negara, di mana, setelah perolehan uang yang
tiba-tiba, atau logam mulia melalui penaklukan asing, minatnya telah turun. ... adalah
wajar untuk membayangkan bahwa perolehan uang baru ini akan jatuh ke beberapa
tangan, dan dikumpulkan dalam jumlah besar, yang mencari pendapatan yang aman, baik
dengan membeli tanah atau dengan bunga. ... Peningkatan pemberi pinjaman di atas
peminjam menenggelamkan bunga, dan jauh lebih cepat jika mereka yang memperoleh
jumlah besar itu tidak menemukan industri atau perdagangan di negara bagian, dan tidak
ada metode mempekerjakan uang mereka tetapi dengan meminjamkannya dengan bunga.
Tetapi setelah emas dan perak baru ini telah dicerna, dan telah diedarkan ke seluruh
negara bagian, urusan akan segera kembali ke situasi sebelumnya. ... Seluruh uang
mungkin masih ada di negara bagian, dan dirasakan oleh kenaikan harga; tetapi sekarang
tidak dikumpulkan ke dalam massa atau saham besar apa pun, ketidakseimbangan antara
peminjam dan pemberi pinjaman sama dengan sebelumnya, dan akibatnya pengembalian
bunga yang tinggi.
(Hume, Yang Menarik,
1752).

Poin-poin penting dari kesimpulan Hume dapat dirangkum dalam terminologi modern
sebagai berikut.

1 Suku bunga ekuilibrium riil jangka panjang ditentukan dengan menabung pada saat
bekerja penuh
output dan produktivitas investasi.
2 Suku bunga jangka panjang tidak berubah pada perubahan jumlah uang beredar.
Penurunan suku bunga jangka panjang disebabkan oleh penurunan produktivitas investasi dan
bukan dengan peningkatan jumlah uang beredar.
3 Namun, dalam jangka pendek, tingkat bunga riil diturunkan (dan output meningkat) oleh
peningkatan jumlah uang beredar yang meningkatkan pasokan dana pinjaman dalam
perekonomian, seperti yang terjadi dalam mekanisme transmisi tidak langsung, tetapi tidak
oleh mereka yang melakukannya. tidak, seperti yang terjadi pada mekanisme transmisi
langsung. Struktur ekonomi dan cara memasukkan saldo uang tambahan ke dalam ekonomi
menentukan mekanisme mana yang relevan, dan berapa lama penurunan tingkat bunga akan
berlangsung.
 Perhatikan bahwa satu-satunya hal yang tampaknya hilang dari argumen Hume adalah
perbedaan antara suku bunga riil dan nominal: Hume tidak memiliki persamaan Irving
Fisher, yang diusulkan pada awal abad ke-20, yang menghubungkan suku bunga nominal
dengan suku bunga yang diharapkan. inflasi.
678 Suku bunga
19.8 Warisan Keynesian: teori preferensi likuiditas tingkat
bunga
Teori Umum Keynes (1936) menantang teori dana pinjaman dengan alasan bahwa suku
bunga bukanlah imbalan untuk menabung tetapi lebih merupakan bujukan untuk berpisah
dengan likuiditas. Dia merangkum pandangannya dalam pernyataan:

[Begitu individu telah membuat keputusan tentang konsumsi versus menabung dari
pendapatannya], ada keputusan lebih lanjut yang menunggunya, yaitu, dalam bentuk
apa ia akan memegang komando atas konsumsi masa depan yang telah ia pesan,
apakah di luar kemampuannya saat ini pendapatan atau dari tabungan sebelumnya.
Apakah dia ingin memegangnya dalam bentuk perintah langsung yang cair (yaitu
dalam bentuk uang atau yang setara)? Atau apakah dia siap untuk berpisah dengan
perintah langsung untuk periode yang ditentukan atau tidak terbatas. ...
Seharusnya jelas bahwa tingkat bunga tidak dapat berupa pengembalian untuk
menabung atau menunggu. Karena jika seorang pria menimbun tabungannya dalam
uang tunai, ia tidak mendapat bunga, meskipun ia menabung sebanyak sebelumnya.
Sebaliknya, ..., suku bunga adalah imbalan untuk berpisah dengan likuiditas untuk
periode tertentu. ...
Jadi, tingkat bunga kapan saja, sebagai imbalan karena berpisah dengan likuiditas,
adalah ukuran keengganan mereka yang memiliki uang untuk berpisah dengan kontrol
likuidnya. Tingkat bunga bukanlah "harga" yang membawa pada keseimbangan
permintaan akan sumber daya untuk berinvestasi dengan kesiapan untuk berpantang
dari konsumsi saat ini. Ini adalah "harga" yang menyeimbangkan keinginan untuk
menyimpan kekayaan dalam bentuk uang tunai dengan jumlah uang tunai yang
tersedia. ... Jika penjelasan ini benar, jumlah uang adalah faktor lain, yang, bersama
dengan preferensi likuiditas, menentukan tingkat bunga aktual dalam keadaan
tertentu.
(Keynes, 1936, hlm. 166–8).

Pertama, pertimbangkan argumen Keynes dalam pengertian umum bahwa suku bunga
adalah imbalan untuk berpisah dengan likuiditas. Ini jelas benar di dunia dengan
ketidakpastian. Penabung memiliki pilihan untuk menyimpan uang mereka. Mereka
mungkin memegang ini dalam bentuk moneter atau meminjamkannya. Jika tingkat tingkat
bunga menentukan pembagian tabungan mereka ke dalam saldo uang versus pinjaman,
tingkat bunga dapat disebut sebagai imbalan karena berpisah dengan likuiditas dalam
proses peminjaman. Namun, jika tingkat bunga juga memengaruhi tingkat tabungan, maka
itu bisa juga disebut sebagai hadiah untuk menunda konsumsi. Kedua kasus berlaku di
15
dunia nyata.
Sekarang pertimbangkan argumen Keynes secara formal dalam hal hubungan
ekuilibrium sektor moneter. Seperti ditunjukkan dalam Bab 2 di atas, hubungan
ekuilibrium pasar uang Keynes untuk pasokan uang M yang diberikan secara eksogen
adalah:

M. = kPy + L.(R) (28)

Persamaan (28) menentukan R jika diasumsikan bahwa P dan y diberikan secara eksogen. Ini
tidak benar untuk model Keynesian dan tidak berlaku untuk ide Keynes sendiri secara umum.
Dalam teorinya, output, minat, dan harga ditentukan secara bersamaan sehingga R tidak
ditentukan hanya oleh (28): ia juga dipengaruhi oleh keputusan tabungan dan investasi sektor
pengeluaran
15 Namun, beberapa studi empiris menunjukkan dampak suku bunga terhadap tabungan menjadi tidak
signifikan atau tidak terlalu penting.
 Teori ekonomi makro 679
serta oleh struktur pasar tenaga kerja. Oleh karena itu, suku bunga bukan semata-mata
hadiah untuk berpisah dengan likuiditas, meskipun itu mungkin tampaknya menjadi
penyebab paling dekat atau terkait erat.

Dinamika teori preferensi likuiditas

Menurut teori preferensi likuiditas Keynes, pergerakan dinamis tingkat bunga ditentukan
oleh kelebihan permintaan uang. Oleh karena itu, dinyatakan bahwa:
d d
R = f (Em ) ∂ R/ ∂ (Em ) > 0 (29)

maka:

d s
∂ R/ ∂ (M. -M. ) > 0 (30)
Argumen di balik pernyataan ini berjalan sebagai berikut. Menurut Keynes, kelebihan
permintaan uang oleh individu akan membuat mereka menjual obligasi untuk mendapatkan
saldo uang ekstra yang mereka inginkan. Penjualan obligasi ini akan menurunkan harga
obligasi, yang akan menaikkan suku bunga.

19.9 Membandingkan preferensi likuiditas dan teori bunga

dana pinjaman
Sebuah kontroversi panjang berkobar di tahun 1950-an dan awal 1960-an, apakah dana
pinjaman klasik tradisional dan teori preferensi likuiditas Keynesian sama atau berbeda.
Mengingat analisis kami sejauh ini, pertanyaan ini dapat dijawab untuk kategori terpisah
dari keseimbangan umum dan analisis dinamis.

Analisis keseimbangan umum

Analisis kami sebelumnya menyiratkan bahwa, mengingat hukum Walras, tidak penting
apakah solusi keseimbangan umum dari model ekonomi makro diperoleh dari (i)
perangkat klasik tradisional yang terdiri dari uang, obligasi dan pasar tenaga kerja, atau
(ii) perangkat Keynesian terdiri dari dari komoditas, uang dan pasar tenaga kerja. Setiap
set akan memberikan nilai kesetimbangan umum yang sama dari semua variabel endogen,
meskipun dua set, prima facie, tampaknya akan sangat berbeda.
Perhatikan bahwa praktik saat ini dalam pemodelan ekonomi makro adalah untuk
menentukan model lengkap dalam hal pasar komoditas, uang dan tenaga kerja. Pemilihan pasar
obligasi untuk kelalaian sebagian disebabkan oleh tradisi yang ditetapkan oleh Keynes dalam
The General Theory, diperkuat oleh Hicks dalam interpretasinya terhadap Keynes dalam
bentuk model IS-LM, dan sebagian karena sebagian besar negara tidak menerbitkan cukup dan
data yang dapat diandalkan tentang jumlah obligasi dalam agregat dan untuk banyak jenis
obligasi (dan pinjaman) dalam perekonomian. Sebagai perbandingan, data pada output, uang
dan pekerjaan - dan variabel terkait - biasanya tersedia secara sangat rinci dan dengan lebih
atau kurang dari upaya konsistensi dari waktu ke waktu.

Analisis dinamis
Untuk dinamika pergerakan suku bunga, pemilihan sektor di mana suku bunga ditentukan
sangat relevan. Ini sudah ditunjukkan di atas di berbagai tempat. Berikut ini disatukan di
satu tempat.
680 Suku bunga
Versi dinamis dari teori preferensi likuiditas adalah bahwa perubahan tingkat bunga
ditentukan oleh kelebihan permintaan uang, dengan hubungan positif. Itu adalah:

dR/dt= (Emt )> 0

d s
= (M.t - M.t ) (31)
Versi dinamis dari teori dana pinjaman adalah bahwa perubahan tingkat bunga
ditentukan oleh permintaan berlebih untuk obligasi, dengan hubungan terbalik:

dR/dt= φ(Ebt )φ < 0

d st
= φ(P{saya(R) - s(R)} - {M. t - M. }) (32)
Persamaan (31) dan (32) menghasilkan jalur waktu yang berbeda untuk tingkat bunga.
Untuk mengilustrasikan skenario ekstrem, jika pasar uang berada dalam ekuilibrium tetapi
pasar obligasi tidak, teori preferensi likuiditas (31) akan memiliki E mt = 0 dan
menyiratkan bahwa suku bunga tidak akan berubah, tetapi teori dana pinjaman (32) akan
memiliki permintaan berlebih non-nol untuk komoditas dan obligasi dan, oleh karena itu,
akan menyiratkan perubahan suku bunga.

19.10 Netralitas versus non-netralitas jumlah uang beredar untuk

tingkat bunga riil

Netralitas uang di bawah pasokan uang eksogen

Tingkat bunga riil adalah variabel nyata. Dengan demikian, analisis klasik modern (Bab
14) menyiratkan bahwa dalam keseimbangan umum jangka panjang (tanpa kesalahan
dalam harga atau ekspektasi inflasi) tingkat bunga riil akan berubah terhadap perubahan
dalam jumlah uang beredar (nominal), karena perubahan tersebut dalam jumlah uang
beredar menghasilkan perubahan tingkat harga yang proporsional tanpa mengubah jumlah
uang beredar. Oleh karena itu, perubahan jumlah uang beredar tidak mengubah tingkat
bunga riil jangka panjang dalam analisis klasik modern.
Namun, untuk jangka pendek, sekolah klasik modern memungkinkan kesalahan dalam
harapan untuk mempengaruhi tingkat bunga riil. Efek ini dapat diilustrasikan oleh adaptasi
fungsi pasokan output Friedman- Lucas untuk penentuan suku bunga, seperti pada:

∗
rt = r + γ (M.t - EMt )γ < 0 (33)
di mana r * adalah nilai jangka panjang dari tingkat bunga riil. Oleh karena itu, dalam
model klasik modern, peningkatan jumlah uang beredar yang tidak diantisipasi tidak netral
dalam jangka pendek; mereka menurunkan tingkat bunga riil. Tetapi peningkatan yang
diantisipasi dalam jumlah uang beredar tidak mengubah tingkat bunga riil dan netral.
Model Keynesian yang baru menggabungkan beberapa elemen, seperti informasi yang
tidak sempurna dan harga yang kaku, yang mengarah pada non-netralitas uang
sehubungan dengan output dan kesempatan kerja. Mereka juga melakukannya untuk
tingkat bunga riil.

Netralitas kebijakan moneter berdasarkan aturan suku bunga Taylor

Bab 13 menyajikan bentuk umum aturan suku bunga Taylor sebagai:
 Tt LR f T
r =r + α(yt - y )+ β(πt - π )α, β> 0 (34)
 Teori ekonomi makro 681

r P
LM SAS
LM″
P ∗
Sebuah LM′ 1

rLR P1
0s
r P0
r1 Sebuah
b IKLAN′
ADALAH IKLAN0
y y
f
y
(Sebuah) (b)

Gambar 19.3

T f
dimana r adalah target tingkat bunga riil, y adalah output riil, y adalah hasil kerja penuh, π
T
adalah tingkat inflasi aktual, π adalah tingkat inflasi yang diinginkan oleh bank sentral, dan
subskrip
T
t mengacu pada periode t. π disebut tingkat inflasi target. Seperti yang ditunjukkan pada
f T LR
Bab 14, dalam jangka panjang, yt = y dan πt = π , sehingga r = r . Oleh karena itu,
suku bunga jangka panjang akan berubah-ubah sehubungan dengan kebijakan moneter
bahkan jika bank sentral menetapkan suku bunga. Namun, dalam jangka pendek, tingkat
riil di pasar keuangan akan tergantung pada tingkat bunga yang ditetapkan oleh bank
sentral, sehingga kebijakan moneter tidak akan netral dalam hal pengaruhnya terhadap
tingkat bunga riil pada obligasi.

Analisis diagram peran jumlah uang beredar dalam penentuan tingkat bunga
LR
Gambar 19.3a menunjukkan tingkat bunga ekuilibrium jangka panjang pada r 0. Dalam
jangka panjang, peningkatan jumlah uang beredar akan menggeser kurva LM ke LM,
meningkatkan permintaan ke titik b, sehingga menyebabkan kenaikan harga jangka
∗
panjang (dari P0 ke P 1 pada Gambar 19.3b) yang cukup untuk mengembalikan kurva LM
pada Gambar 19.3a kembali dari LM ke LM dan tingkat bunga riil ekuilibrium umum
LR
kembali ke r 0. Oleh karena itu, suku bunga dan output riil ekuilibrium jangka panjang
tidak berbeda dengan kenaikan jumlah uang beredar nominal.
Tetapi, dalam jangka pendek, dengan asumsi bahwa pasar uang menyesuaikan secara instan
sementara pasar komoditas lebih lambat untuk menyesuaikan, ekonomi pada awalnya akan
menurunkan tingkat bunga riil menjadi r 1. Jika ekonomi berjalan sepanjang kurva penawaran
jangka pendek, SAS - baik untuk Keynesian atau untuk alasan klasik modern (dengan
kesalahan dalam ekspektasi harga relatif) - ekspansi moneter akan menggeser kurva
permintaan ke AD pada Gambar 19.3b, dan mengarah ke harga meningkat dari P 0 ke P1
∗
(daripada ke P 1). Ini berarti, pada Gambar 19.3a, pergeseran kurva LM naik dari LM menjadi
hanya LM (daripada kembali ke LM), dan menghasilkan tingkat bunga jangka pendek r s. Oleh
LR
karena itu, peningkatan jumlah uang beredar dapat memiliki keduanya langsung (dari r 0 ke
LR
r1) dan efek jangka pendek (dari rs ke r 0) pada tingkat bunga dalam ekonomi, tetapi tidak
dalam jangka panjang.
19.11 Faktor-faktor penentu tingkat bunga riil jangka panjang
("alami") dan tidak netralnya kebijakan fiskal
Kita sekarang melihat faktor-faktor yang dapat mengubah tingkat bunga riil jangka panjang.
LR
Gambar 19.4 menunjukkan penentuan tingkat bunga riil jangka panjang r . Ini diberikan oleh
persimpangan
682 Suku bunga

r
LA

b
r LR
1
LR0
r Sebuah

ADALAH1
ADALAH0
y
y f

Gambar 19.4

Kurva IS dan kurva penawaran agregat jangka panjang LAS. Pergeseran salah satu dari ini
akan mengubah tingkat bunga jangka panjang dalam ekonomi. Oleh karena itu, perubahan
produktivitas dalam perekonomian serta perilaku tabungan dan investasi akan menggeser
tingkat bunga riil jangka panjang. Begitu juga pengeluaran pemerintah dan tarif pajak
dalam model IS-LM standar, karena defisit dalam model ini menggeser kurva IS ke kanan.
Efek ini ditunjukkan pada Gambar 19.4 dengan pergeseran ke kanan pada kurva IS dari
IS0 untuk IS1 karena defisit anggaran, dengan konsekuensi kenaikan suku bunga jangka
LR LR
panjang dari r 0 ke r 1. Artinya, defisit yang lebih tinggi menghasilkan tingkat bunga
riil yang lebih tinggi, dan menghilangkannya akan menurunkan tingkat bunga riil dalam
jangka panjang. Kurva LM tidak relevan dengan penentuan tingkat bunga riil jangka
panjang, sehingga belum digambarkan dalam Gambar 19.4. Kami menyimpulkan dari
angka ini bahwa, untuk perekonomian tertutup dan fungsi produksi tertentu, tingkat bunga
riil jangka panjang ditentukan oleh kesetaraan investasi dan tabungan nasional, yang sama
dengan tabungan swasta dikurangi defisit fiskal. Penurunan tabungan nasional mengurangi
dana pinjaman yang tersedia untuk investasi dan menaikkan tingkat bunga riil.
Namun, penambahan ekivalensi Ricardian ke kerangka IS-LM menyiratkan, seperti
yang ditunjukkan dalam Bab 13 dan 14, bahwa tabungan swasta meningkat dengan jumlah
defisit, sehingga tabungan nasional tidak berubah sebagai akibat dari defisit. Oleh karena
itu, defisit anggaran tidak akan menggeser kurva IS, sehingga, pada Gambar 19.4, tingkat
LR
bunga riil jangka panjang akan tetap pada r 0 terlepas dari defisit. Oleh karena itu,
mengingat kesetaraan Ricardian, suku bunga riil jangka panjang akan tidak berubah
terhadap kebijakan fiskal. Sebuah catatan peringatan tentang kesimpulan ini diperlukan:
jika kesetaraan Ricardian tidak berlaku (lihat Bab 14 tentang validitas empirisnya yang
meragukan), defisit fiskal memang mengubah tingkat bunga riil jangka panjang.

Penentu lain dari suku bunga riil jangka panjang

Faktor-faktor penentu lain dari suku bunga riil jangka panjang meliputi yang
berikut ini.

1 Efisiensi intermediasi keuangan dan inovasi di dalamnya, karena ini mempengaruhi

efisiensi dengan mana tabungan dikumpulkan dan dialokasikan di antara proyek-proyek
investasi.
2 Inovasi dan laju perubahan teknis umumnya dalam perekonomian, yang
mempengaruhi pertumbuhan output.
3 Keterbukaan ekonomi terhadap pasar dunia dan aliran modal internasional, karena
aliran tersebut dapat menutupi kesenjangan tabungan-investasi.
 Teori ekonomi makro 683
19.12 Bukti empiris: menguji persamaan Fisher
Untuk pengujian persamaan Fisher dari tingkat bunga nominal, perhatikan bahwa
kenaikan jumlah uang beredar yang tidak terduga menurunkan tingkat bunga riil jangka
pendek ketika ekonomi bergerak ke bawah kurva SAS, sehingga cenderung menurunkan
tingkat nominal, sementara inflasi yang dihasilkan , melalui antisipasi, menyebabkan
peningkatan tingkat nominal. Lebih lanjut, efek Mundell-Tobin, yang dibahas sebelumnya
dalam bab ini, menyiratkan dampak negatif dari tingkat inflasi yang diharapkan pada
tingkat bunga riil karena yang pertama adalah biaya peluang memegang uang dan
mengurangi permintaan untuk keseimbangan nyata.
Tes persamaan Fisher disediakan oleh Crowder dan Hoffman (1996). Karena peningkatan
tingkat bunga akibat inflasi meningkatkan pembayaran pajak atas penerimaan bunga, Crowder
dan Hoffman berpendapat bahwa estimasi empiris dari persamaan Fisher harus memiliki
koefisien estimasi tingkat inflasi antara sekitar 1,3 dan 1,5, daripada kesatuan, seperti yang
tersirat oleh persamaan Fisher bebas pajak, meskipun banyak studi empiris telah menemukan
koefisien ini kurang dari satu. Karena data tingkat bunga nominal dan inflasi cenderung tidak
stasioner, Crowder dan Hoffman menggunakan teknik kointegrasi Johansen. Persamaan
estimasi mereka didasarkan pada bentuk umum dari persamaan Fisher yang berasal dari
maksimisasi utilitas antarwaktu yang tunduk pada batasan anggaran, dan dinyatakan sebagai:

Rt (1- τt )= rt + Et halt+1 + 0.5 vart halt+1 - γ covt (ct+1,. . ., halt+1) (35)

di mana p adalah log dari tingkat harga, c adalah log konsumsi, E t adalah harapan operator
yang bergantung pada informasi dalam t, R adalah tingkat nominal dan r yang asli, τ adalah
tarif pajak dan
γ adalah koefisien keengganan terhadap risiko relatif. Dalam penelitian ini, estimasi
koefisien untuk tingkat inflasi yang diharapkan berada di kisaran 1,34 hingga 1,37 dan,
ketika disesuaikan dengan tarif pajak, di kisaran 0,97 hingga 1,01, sehingga penelitian ini
mendukung efek Fisher.
Efek Fisher dimasukkan ke dalam teori struktur suku bunga jangka memungkinkan
estimasi tingkat inflasi yang diharapkan dari kurva hasil. Derivasi ini akan dibahas pada
bab selanjutnya.

19.13 Menguji teori preferensi likuiditas dan dana pinjaman

Menemukan tes empiris yang benar-benar akan membedakan antara preferensi likuiditas dan
teori dana pinjaman menimbulkan masalah. Perbedaan yang kuat antara teori-teori ini hanya
muncul dalam keadaan ekuilibrium umum jangka panjang hipotetis / analitis, yang sangat sulit
untuk diuji karena data yang tersedia tidak pernah berhubungan dengan keadaan ekonomi ini.
Oleh karena itu tes harus dari versi jangka pendek teori. Tetapi versi jangka pendek dari kedua
teori menyiratkan bahwa permintaan uang berlebih memang mempengaruhi tingkat bunga.
Untuk menggambarkan sifat masalah, teori dana pinjaman (LF) menyatakan bahwa:

LF: R = f (Eb) (36)

yang, berdasarkan hukum Walras dengan izin pasar tenaga kerja, menjadi:

LF: R = f (-Ec - Em) (37)

Teori preferensi likuiditas (LP) menegaskan bahwa:
LP: R = f (Em) (38)
684 Suku bunga
Karenanya, Em terjadi sebagai penentu tingkat bunga dalam kedua teori.
Atau, menggunakan hukum Walras untuk menggantikan Em oleh (-Ec - Eb), kita punya:

LF: R = f (Eb) (39)

LP: R = f (-Ec - Eb) (40)
Dalam hal ini, Eb terjadi sebagai penentu R dalam kedua teori, bahkan teori preferensi
likuiditas.
Oleh karena itu, masalah dalam estimasi dimaksudkan untuk membedakan antara dana
pinjaman dan teori preferensi likuiditas muncul karena keduanya E b dan Em
mempengaruhi tingkat bunga di kedua teori.

Temuan empiris
Feldstein dan Eckstein (1970) berusaha untuk memberikan aplikasi teori preferensi
likuiditas, menggabungkannya dengan persamaan Fisher untuk hubungan antara tingkat
bunga nominal dan tingkat inflasi yang diharapkan. Teori preferensi likuiditas
menyiratkan bahwa tingkat bunga tergantung dalam jangka pendek pada kelebihan
permintaan uang. Karena permintaan uang tergantung pada pendapatan, kelebihan
permintaan uang diwakili melalui penggunaan basis moneter dan pendapatan nasional di
antara variabel penjelas, dengan yang sebelumnya menangkap efek dari peningkatan
jumlah uang beredar dan memiliki koefisien yang diharapkan negatif, sementara yang
terakhir menangkap efek peningkatan permintaan uang dan memiliki koefisien yang
diharapkan positif. Tingkat inflasi yang diharapkan diproksikan dengan model
autoregresif lag terdistribusi.

Rt = -11.27- 6.76 pada M0t + 6.03 di yt + 0.275πt + j αj πt-j (41)

2
dimana j = 1, 2,. . ., 23, j αj = 3.41, dengan α1 = 0.289 dan α23 = 0.020, R = 0.982.
Dalam (41), R adalah tingkat obligasi korporasi (hasil pada obligasi industri Aaa Moody
yang berpengalaman), M0 adalah basis moneter riil per kapita dan y adalah PDB swasta nyata
per kapita. Semua koefisien dalam (41) signifikan dan lag rata-rata untuk dampak inflasi pada
tingkat bunga adalah 8,14 kuartal. Hasil ini konsisten dengan teori preferensi likuiditas.
Feldstein dan Eckstein memperpanjang (41) untuk memasukkan utang pemerintah
Federal yang dimiliki swasta,
dan melaporkan perkiraan tersebut sebagai:

Rt = -16.68- 9.08 di M0t + 8.24 tahunt + 2.78Dt + 0.27πt + j αj πt-j (42)

2
dimana j αj = 3.93, j = 1, 2,. . ., 23, R = 0.985, jeda rata-rata untuk dampak inflasi adalah
7,90 kuartal dan D adalah utang riil pemerintah federal per kapita yang dimiliki secara
pribadi. Dalam (42), koefisien utang pemerintah positif karena, seperti yang dijelaskan
oleh teori dana pinjaman, peningkatan pasokan obligasi, yaitu permintaan dana pinjaman,
akan menaikkan suku bunga. Baik (41) dan (42) lag rata-rata untuk dampak inflasi pada
tingkat bunga adalah sekitar 8 kuartal dan karenanya cukup panjang. Lebih lanjut,
sementara kenaikan basis moneter secara langsung menurunkan tingkat bunga nominal,
dampak tidak langsungnya pada inflasi menaikkan tingkat ini. Koefisien yang dilaporkan
menyiratkan bahwa tidak ada netralitas uang jangka pendek sehubungan dengan kurs riil,
setidaknya tidak untuk periode hingga 8 kuartal.
 Sementara (41) mewakili teori preferensi likuiditas, (42) menggabungkan elemen-
elemen dari kedua preferensi likuiditas dan teori dana pinjaman, yang terakhir melalui
dimasukkannya
 Teori ekonomi makro 685
utang pemerintah. Karena koefisien dari basis moneter dan obligasi pemerintah adalah
signifikan, estimasi di atas mendukung versi umum dari penentuan tingkat suku bunga
seperti yang diberikan oleh model komoditas-uang-obligasi yang lebih luas dengan hukum
Walras, daripada memberikan penolakan terhadap salah satu dari keduanya. dari teori
saingan.
Kesimpulan umum dari studi Feldstein dan Eckstein (1970) adalah bahwa kenaikan suku
bunga antara tahun 1954 dan 1965 lebih disebabkan oleh penurunan likuiditas daripada inflasi,
tetapi bahwa inflasi lebih penting dari 1965 hingga 1969. Pertumbuhan yang relatif lambat dari
hutang publik selama periode tersebut menahan kenaikan suku bunga. Selanjutnya, dampak
langsung dari perubahan basis moneter dan utang pemerintah pada tingkat bunga terjadi dalam
satu kuartal, sehingga tidak ada jeda yang signifikan dalam efek-efek ini, sementara dampak
inflasi berlangsung selama 23 kuartal, dengan berarti lag sekitar delapan perempat. Tidak jelas
apakah kelambatan yang panjang itu muncul dari kelambatan penyesuaian tingkat bunga
nominal dengan tingkat inflasi yang diharapkan, atau dari kelambatan dalam tingkat yang
diharapkan dalam menyesuaikan dengan tingkat inflasi aktual. Namun, yang jelas dari
penelitian ini adalah bahwa hubungan Fisher antara suku bunga dan inflasi yang diharapkan
tidak boleh dihilangkan dalam estimasi tingkat nominal, bahkan dalam studi yang didasarkan
pada pendekatan preferensi likuiditas.
16
Sargent (1969), dan Echols dan Elliot (1976), menyediakan aplikasi teori dana
pinjaman. Sargent (1969) dimulai dengan identitas:

∗ ∗
R ≡ r + (r- r )+ (R- r)
di mana R adalah tingkat bunga nominal (yield periode memegang obligasi). r adalah kurs
riil (kurs nominal dikurangi kurs inflasi yang diharapkan selama periode holding), dan
∗
disebut oleh Sargent, suku bunga riil pasar. r adalah tingkat bunga yang menyamakan
investasi dan tabungan dan sesuai dengan "tingkat bunga normal" di Wicksell, seperti
yang dijelaskan dalam Bab 2. Seperti dalam analisis Wicksell, itu dibuat fungsi kelebihan
investasi atas tabungan. Penggunaannya oleh Sargent dimaksudkan untuk menangkap
∗
teori dana pinjaman. (r- r ) adalah penyimpangan dari kurs riil pasar dari kurs normal.
Seperti dalam analisis Wicksell, penyimpangan ini bergantung pada kelebihan pasokan
uang yang diciptakan melalui operasi bank, yang meningkatkan pasokan pinjaman di atas
itu melalui tabungan. Dari persamaan Fisher, (R-r) sama dengan tingkat inflasi yang
diharapkan dalam harga komoditas. Sargent mewakili ekspektasi oleh model lag
terdistribusi.
∗
Tingkat normal r ditentukan sebagai fungsi dari permintaan berlebih untuk pinjaman, yang
didefinisikan sebagai investasi riil yang diinginkan dan tabungan nyata yang tidak diinginkan.
Investasi ditetapkan sebagai fungsi dari kurs ini dan X, sedangkan tabungan adalah fungsi dari
18
kurs ini dan X, di mana X adalah output riil. Di antara estimasi yang dilaporkan adalah yang
berikut untuk hasil obligasi sepuluh tahun:

∗ ∗
Rt = 7.1338+ 0.0099 Xt - 0.0456Xt - 2.0151 (m t /m t-1)
saya-1 t
+ 3.8764 saya 0.97 ( halt-saya /halt-saya-1) - 1.9849 (0.97) (44)
2
Disesuaikan R = 0.9298, saya = 1, 2,. . ., t - 1.

16 Pendekatan dan hasil penelitian ini akan dibahas dalam Bab 20 dalam konteks struktur suku bunga.
17 Simbol dalam persamaan ini telah diubah untuk konsistensi dengan simbol kami di bab ini.
18 Prosedur Hildreth-Lu digunakan untuk mengoreksi korelasi serial.
686 Suku bunga
∗
di mana R adalah hasil obligasi nominal sepuluh tahun, X adalah PDB riil, m adalah
suplai uang nyata dan p adalah indeks harga komoditas. Semua koefisien signifikan,
kecuali untuk Xt, dan tanda-tanda konsisten dengan asumsi hipotesis. Peningkatan jumlah
uang beredar mengurangi tingkat bunga riil, dengan peningkatan 10 persen dalam jumlah
uang riil mengurangi tingkat bunga nominal sebesar 20 basis poin.
Hasil estimasi untuk imbal hasil obligasi satu tahun adalah:

∗ ∗
Rt = 1.4396+ 0.0182 Xt - 0.0405Xt - 6.0260 (m t /m t-1)
saya-1 t
+ 6.4716 saya (0.98) ( halt-saya /halt-saya-1) + 4.4933 (0.98) (45)
2
Disesuaikan R = 0.9298, saya = 1, 2,. . ., t - 1.
Dalam (45), tingkat output, perubahan jumlah uang beredar dan variabel ekspektasi
semuanya signifikan dan memiliki tanda-tanda yang diharapkan. Koefisien tingkat
perubahan output tidak signifikan baik (44) dan (45). Variabel ini dimaksudkan untuk
menangkap masuknya permintaan dana pinjaman melalui investasi.
Persamaan (44) dan (45) menunjukkan bahwa jumlah uang beredar dan tingkat inflasi
memiliki dampak yang lebih besar pada tingkat satu tahun daripada pada tingkat sepuluh
tahun. Keduanya menunjukkan kelambatan yang sangat lama dalam dampak inflasi pada
tingkat bunga, mungkin karena kelambatan yang lama dalam proses pembentukan
ekspektasi, meskipun hasil ini mungkin disebabkan oleh representasi ekspektasi oleh
fungsi lag terdistribusi daripada oleh ekspektasi rasional.
Kedua persamaan termasuk perubahan jumlah uang beredar, yang merupakan elemen dalam
teori preferensi likuiditas. Lebih lanjut, dimasukkannya output dapat menangkap unsur-unsur
penentuan permintaan uang. Oleh karena itu, tidak dapat diklaim bahwa persamaan ini
mengecualikan elemen preferensi likuiditas. Namun, mereka juga memasukkan unsur-unsur
teori dana pinjaman klasik tradisional. Kami cenderung memandang mereka, seperti yang kami
lakukan (41) dan (42), sebagai konsisten dengan model makroekonomi umum dengan hukum
Walras, dan oleh karena itu dengan suku bunga bergerak dalam menanggapi disekuilibrium di
pasar uang dan obligasi.

Kesimpulan
Bab ini telah memfokuskan pada tingkat suku bunga yang mendasari dalam
perekonomian, sementara meninggalkan studi tentang istilah dan struktur risiko suku
bunga ke bab berikutnya. Ada dua teori utama dari tingkat dasar ini. Teori dana pinjaman
dikaitkan dengan ekonomi klasik tradisional dan menegaskan bahwa tingkat bunga
ditentukan di pasar untuk dana pinjaman - ditetapkan sebagai obligasi atau kredit dalam
model ekonomi makro modern. Teori preferensi likuiditas dikaitkan dengan ekonomi
Keynes dan Keynesian, dan menegaskan bahwa tingkat bunga ditentukan oleh ekuilibrium
di pasar untuk uang.
Dalam model makroekonomi yang sepenuhnya ditentukan, pasar uang dan obligasi hanyalah
dua pasar dalam perekonomian. Pasar lainnya adalah untuk komoditas dan tenaga kerja.
Struktur yang saling tergantung dari model semacam itu menyiratkan bahwa tingkat bunga
ditentukan bersama dengan variabel endogen lainnya - termasuk tingkat output dan harga - dari
model tersebut. Untuk model seperti itu, hukum Walras menyiratkan bahwa salah satu pasar
dapat dihilangkan dari analisis eksplisit. Teori dana pinjaman akan menghilangkan pasar untuk
uang sementara teori preferensi likuiditas akan menghilangkan pasar untuk obligasi dari
analisis eksplisit, meskipun kedua pilihan ini akan menghasilkan, ceteris paribus, nilai
keseimbangan yang sama dari semua variabel endogen, termasuk tingkat bunga. Karenanya,
 Teori ekonomi makro 687
Teori mana yang diadopsi memang penting dalam konteks yang dinamis. Untuk
menganalisis pergerakan dinamis dalam suku bunga, preferensi kami adalah teori yang
didasarkan pada permintaan berlebih di pasar obligasi.
Namun, studi empiris menemukan dukungan untuk elemen permintaan berlebih untuk
uang dan obligasi dalam menjelaskan pergerakan suku bunga. Persyaratan penting untuk
penentuan suku bunga secara empiris seperti itu adalah dimasukkannya persamaan Fisher.
Sementara studi empiris yang dilaporkan dalam bab ini menggunakan model lag
terdistribusi untuk ekspektasi dan menemukan keterlambatan panjang, studi yang lebih
baru cenderung menggunakan ekspektasi rasional. Tidak peduli prosedur pemodelan
ekspektasi mana yang digunakan, sebagian besar studi melaporkan bahwa peningkatan
jumlah uang beredar menurunkan tingkat bunga nominal dan bahwa uang tidak netral
dalam jangka pendek sejauh menyangkut tingkat bunga nominal dan bunga riil.

Ringkasan kesimpulan kritis

❖ Teori dana pinjaman klasik tradisional menyatakan bahwa tingkat bunga riil ditentukan
oleh tabungan kerja penuh dan investasi dalam perekonomian.
❖Keynes berpendapat bahwa tidak ada hubungan langsung antara tabungan dan investasi.
Teori preferensi likuiditasnya menegaskan bahwa tingkat bunga ditentukan oleh
permintaan dan penawaran uang.
❖ Teori klasik modern mengadaptasi teori dana pinjaman klasik tradisional ke pernyataan
bahwa tingkat bunga riil ditentukan oleh permintaan dan penawaran obligasi.
❖Pendekatan klasik modern menyiratkan bahwa tingkat bunga riil ekuilibrium umum jangka
panjang tidak berubah terhadap perubahan yang diantisipasi dalam jumlah uang beredar
dan tingkat inflasi. Oleh karena itu, untuk tingkat bunga riil, ada netralitas perubahan
uang dan inflasi yang diantisipasi.
❖ Pendekatan Keynesian yang baru menyiratkan bahwa kebijakan moneter dapat mengubah
tingkat bunga riil. ❖Hukum Walras menyiratkan bahwa tidak umum dalam keseimbangan
umum apakah uang atau pasar obligasi dianggap sebagai penentu langsung tingkat suku
bunga; tingkat
bunga akan identik.
❖ Namun, analisis dinamis menunjukkan bahwa itu penting untuk besarnya dan dalam
beberapa kasus juga untuk tanda perubahan suku bunga apakah perubahan ini dibuat
sebagai fungsi dari kelebihan permintaan uang atau obligasi.
❖Dalam ekonomi modern yang berkembang secara finansial, penentu terdekat dari
perubahan suku bunga adalah kelebihan permintaan obligasi. Perubahan kelebihan
permintaan uang menyebabkan perubahan tidak langsung dalam tingkat bunga dengan
terlebih dahulu mengubah kelebihan permintaan obligasi.

Tinjau dan diskusikan pertanyaan

1. Jelaskan bagaimana faktor moneter dan riil masuk ke dalam penentuan suku bunga
dalam jangka pendek dan jangka panjang.
2. Bandingkan dan kontraskan preferensi likuiditas dan teori dana suku bunga pinjaman.
Diskusikan implikasinya bagi kebijakan moneter yang dimaksudkan untuk
mempertahankan pekerjaan penuh.
3. Keynes menegaskan bahwa tidak ada teori non-moneter tentang tingkat bunga dan
bahwa tingkat bunga secara unik ditentukan oleh permintaan dan penawaran uang.
Jelaskan alasan Keynes untuk pandangan ini. Bandingkan pandangan ini dengan
pandangan sekolah klasik dan modern klasik.