MANAJEMEN DAN EVALUASI PORTOFOLIO

A. Manajemen Portofolio
Portofolio diartikan sebagai serangkaian kombinasi beberapa aktiva yang
diinvestasikan dan dipegang oleh pemodal, baik perorangan maupun lembaga.
Kombinasi aktiva tersebut bisa berupa aktiva riil, aktiva finansial ataupun keduanya.
Seorang pemodal yang menginvestasikan dananya di pasar modal biasanya tidak hanya
memilih satu saham saja. Alasannya, dengan melakukan kombinasi saham, pemodal bisa
meraih return yang optimal sekaligus akan memperkecil risiko melalui diversifikasi.
Manajemen portofolio adalah suatu proses yang dilakukan oleh investor mengatur
uangnya yang diinvestasikan dalam bentuk portofolio yang dibuatnya. Manajemen
portofolio dipandang sebagai suatu proses sistematik yang dinamis. Karena manajemen
portofolio dipandang sebagai suatu proses, maka dapat diaplikasikan kepada setiap
investor atau manajer investasi.
Tahapan awal dari proses manajemen portofolio adalah perencanaan (planning).
Tahap perencanaan ini memfokuskan pada penentuan input-input yang diperlukan untuk
membentuk portofolio. Ada tiga input yang digunakan untuk membentuk portofolio,
yaitu: 1) return ekspektasian individual sekuritas (input ini digunakan untuk membentuk
return ekspektasian portofolio), 2) varian return individual sekuritas, dan 3) kovarian
return individual sekuritas.
Varian dan kovarian return individual sekuritas digunakan untuk membentuk
varian return atau risiko portofolio. Faktor-faktor yang menentukan input-input ini
berasal dari diri investor sendiri (sasaran-sasaran, hambatan-hambatan, dan preferensi-
preferensi) dan dari pasar modal (dengan mempertimbangkan keadaan ekonomik, sosial,
politikal, dan sektor yang relevan). Hasil dari perencanaan ini adalah kebijakan-
kebijakan dan strategi-strategi portofolio serta ekspektasi-ekspektasi pasar yang nantinya
dibutuhkan dalam pembentukan portofolionya.
Proses manajemen portofolio dimulai dengan menentukan sasaran-sasaran
investasi investor. Sasaran-sasaran investasi lebih difokuskan pada pencapaian kombinasi
return dan risiko yang terbaik dari sudut pandang investor. Kombinasi ini menunjukkan
tukaran (trade off) antara return yang dituntut yang dapat diterima oleh investor dengan
tingkat toleransi risiko yang harus dihadapi (risk tolerance).

1
1. Investor Individu Vs Investor Institusional
Terdapat perbedaan-perbedaan yang cukup signifikan antara investor
individual dengan investor institusional. Perbedaan-perbedaan tersebut akan
mempengaruhi strategi portofolio mereka. Oleh karena itu memahami perilaku kedua
kelompok investor ini cukup penting dalam menentukan sasaran-sasaran investasi
kedua kelompok investor ini.
Preferensi return dan risiko investor individual lebih ditentukan oleh tujuan
dan batasan dari masing-masing pribadi investor, sedangkan untuk investor-investor
institusi, kebijakan portofolio mereka ditentukan dengan memperhitungkan tujuan
yang hendak dicapai, toleransi risiko umum dari investor-investor yang diwakilinya,
batasan dan aturan yang berlaku umum, dan bersifat lebih jangka panjang.
Investor-investor institusi dapat bermacam-macam, seperti misalnya
perusahaan-perusahaan reksadana (mutul funds), dana pensiun (pension funds), dana
sumbangan (endowment funds), perusahaan-perusahaan asuransi jiwa (life insurance
companies), perusahaan-perusahaan bukan asuransi jiwa (non life insurance
companies), dan bank-bank.
Perbedaan utama investor individu dengan investor institusional terletak
pada tujuan, hambatan dan pilihan terutama dari sudut pandang kepentingan investor.
Investor Individu:
 Mendefinisikan risiko sebagai kehilangan uang
 Bercirikan personal
 Tujuan berdasarkan apa yang ingin dicapai oleh individu ketika mengivestasikan
asetnya
 Lebih bebas dalam berinvestasi
Investor Institusional:
 Lebih menggunakan pendekatan kuantitatif dan umumnya mendefinisikan risiko
dalam bentuk penyimpangan atau standar deviasi.
 Mempertimbangkan karakter investasi yaitu mana yang bisa memberikan
keuntungan lebih dalam portofolio yang dikelola oleh investasi.
 Tujuannya lebih rinci sesuai dengan total paket aset dan kewajibannya.
 Menjadi subyek terkait dengan berbagai hukum dan aturan.

2
 Implikasi proses manajemen portofolio terhadap dua jenis investor ini antara lain:
 Investor individu: perbedaan profil keuangan dari masing-masing individu dan
terkadang dipengaruhi oleh kebijakan atau faktor-faktor unik yang tergantung dari
masing-masing individunya, maka dampaknya terhadap pilihan investasi disebut
dengan self-imposed constraints.
 Investor institusi: sehubungan dengan meningkatnya kompleksitas pengelolaan
risiko institusi, maka penentuan kebijakan menjadi hal yang penting. Karena
dengan menentukan kebijakan yang tepat maka akan dapat mencapai tujuan yang
diinginkan, tingkat toleransi terhadap risiko, hambatan yang muncul ketika
berinvestasi dan bagaimana pilihan portofolio yang dilakukan.
1.1 Formulasi Kebijakan Investasi

Bagaimana memformulasikan kebijakan investasi baik bagi investor individu

maupun institusi dengan pendekatan sebagai berikut:
1. Tujuan. Menentukan tujuan utama dari portofolio dengan mempertimbangkan tingkat
pengembalian dan toleransi terhadap risiko
2. Mengidentifikasi Hambatan dan Pilihan

Detail dari hambatan dan pilhan yang ada tergantung pada portofolio yang
hendak diambil karena terkait dengan jaminan, diuraikan sebagai berikut:
1. Likuiditas –>Kebutuhan likuiditas terkait dengan aset yang bisa yang bisa jual tanpa
perubahan yang dratis dalam penetapan harganya. Biasanya setara kas (sekuritas pasar
uang) memiliki likuiditas tinggi dan biasanya mudah dijual dengan harga mendekati
face value. Banyak saham yang memiliki likuiditas bagus tapi ketika dijual baru akan
menunjukkan seberapa besar penilaian pasar
2. Jangka waktu –>Investor perlu mempertimbangkan berapa lama ia akan berinvestasi
karena terkait dengan kebijakan yang akan diambil dan perencanaan yang akan
dilakukan

3. Hukum dan Peraturan –>Investor akan berhubungan dengan hukum dan aturan yang
berlaku dinegara tertentu

4. Pajak –>Perlu mempertimbangkan pajak karena akan berdampak pada program

investasi yang akan dilakukan terutama untuk investor institusi.
3
 5. Pilihan unik dan ruang lingkup –>Ada hal-hal tertentu yang akan dihadapi oleh
investor ketika melakukan pilihan tertentu dan berinvestasi dengan menggunakan
kategori aset atau aset spesifik.

1.2 Pengembangan Dan Penerapan Strategi Investasi

Proses pembentukan portofolio dapat diilustrasikan sebagai berikut:
1. Tentukan saham atau efek mana yang tersedia untuk pembentukan portofolio
2. Manfaatkan prosedur yang optimal dalam memilih sekuritas dan tentuka bobot
portofolio dengan saham yang dipilih

2. Sikap Investor Terhadap Risiko

Sikap investor terhadap risiko sangat tergantung kepada preferensi investor
tersebut terhadap risiko. Menurut Tandelilin (2001:7), Investor yang lebih berani akan
memilih risiko investasi yang lebih tinggi, yang diikuti oleh harapan tingkat return
yang tinggi pula. Demikian pula sebaliknya, investor yang tidak mau menanggung
risiko yang terlalu tinggi, tentunya tidak akan bisa mengharapkan tingkat return yang
terlalu tinggi.
Sharpe et al. (1997) dalam Isna, mengatakan bahwa dalam teori portofolio
dibedakan menjadi 3 (tiga) jenis sikap investor apabila dihadapkan pada risiko adalah
sebagai berikut:
 Investor senang risiko (risk seeking). Artinya jika dihadapkan pada dua pilihan
portofolio yang memiliki tingkat pendapatan yang sama, maka investor ini akan
memilih portofolio yang memiliki tingkat risiko yang lebih besar.
 Investor anti risiko (risk aversion). Kelompok investor ini biasanya jika
dihadapkan pada pilihan portofolio yang memberikan tingkat pendapatan yang
sama, maka investor ini akan memilih portofolio yang memiliki risiko yang
paling kecil atau rendah dari alternatif investasi yang ada.
 Investor netral terhadap risiko (risk neutral). Investor tipe ini tidak peduli (acuh)
terhadap risiko. Artinya investor akan meminta kenaikan tingkat keuntungan yang
sama untuk setiap kenaikan risiko
Dari ketiga sikap investor tersebut, pada umumnya investor cenderung
menjadi Risk Averter. Para investor cenderung bersifat menghindari risiko dalam
setiap keputusannya, sehingga selalu berusaha memilih investasi yang menawarkan
return tertinggi dengan risiko rendah. Pendapat yang sama juga dikemukakan oleh

4
 Weston dan Thomas (1991:446) bahwa kelompok investor terdiri dari kelompok
pengambil risiko (risk seeker), Kelompok anti risiko (risk averter) dan kelompok yang
acuh terhadap risiko (risk indeference).
Bagi investor yang memutuskan berinvestasi di saham khususnya pada
saham industri properti dan real estate akan menghadapi risiko yang lebih besar
dibandingkan alternatif investasi lain seperti tabungan, deposito, dan obligasi. Hal ini
disebabkan oleh return (pendapatan) yang diharapkan dari investasi pada saham
bersifat tidak pasti, dimana return saham terdiri dari dividen dan capital gain.

3. Formulasi Kebijakan Investasi (Tujuan, Kendala, dan Preferensi)

Penentuan dari kebijakan portofolio disebut sebagai Pernyataan kebijakan
investasi adalah langkah pertama dalam proses investasi. Hal tersebut meringkas
tujuan, batasan, dan prefrensi bagi investor. Sebuah pendekatan yang diajukan dalam
memformulasikan sebuah pernyataan kebijakan investasi hanyalah untuk
menyediakan informasi, dalam urutan berikut, untuk investor manapun – individual
atau institusional.
Bagaimana memformulasikan kebijakan investasi baik bagi investor
individu maupun institusional dengan pendekatan sebagai berikut:

a) Tujuan
Tujuan portofolio berfokus pada pertukaran risiko-imbal hasil antara return
ekspektasi yang diinginkan investor dan berapa banyak risiko yang bersedia
ditanggung investor. Tujuan portofolio selalu berpusat pada laba dan risiko karena
dua aspek ini adalah yang paling diperhatikan oleh investor. Tentunya laba dan
risiko adalah basis dari semua keputusan finansial secara umum dan keputusan
investasi secara khusus. Investor mencari laba tetapi harus menanggung risiko
untuk mendapatkan peluang untuk mencapatkan laba. Sebuah poin permulaan baik
disini adalah untuk memikirkan dalam hal tradeoff (pilihan) laba-risiko yang
dikembangkan.
b) Kendala
Dalam mengembangkan strategi dan kebijakan investasi, adalah penting
untuk mempertimbangkan faktor-faktor eksternal yang terkait dengan investasi
portofolio yang hendak dibentuk. Faktor-faktor tersebut adalah faktor-faktor

5
 ekspektasi makro (macroexpectational factors) yang dapat mempengaruhi pasar
modal.
Faktor-faktor makro yang harus dipertimbangkan adalah faktor-faktor
ekonomik, sosial, politikal, dan sektor industri. Faktor ekonomik yang penting
dipertimbangkan adalah tingkat suku bunga pasar yang akan terjadi karena suku
bunga mempunyai hubungan terbaik signifikan dengan kinerja pasar modal. Faktor
ekonomi lainnya yang perlu dipertimbangkan adalah inflasi. Inflasi perlu
dipertimbangkan terutama untuk investasi berhorison jangka panjang agar investasi
portofolio dikemudian hari tidak kehilangan daya tariknya karena returnnya di
bawah inflasi yang terjadi.
c) Preferensi risiko investor
Preferensi risiko investor individual akan sangat ditentukan oleh umur dan
tingkat penghasilannya. Pendekatan siklus hidup bisa dilihat pada empat fase yang
berbeda dimana investor individual melihat kekayaan mereka, meskipun adalah
penting untuk mencatat bahwa batasan antar tahapan tidak sepenuhnya jelas dan
bisa membutuhkan bertahun-tahun untuk menyelesaikannya. Lebih lanjut, seorang
individual bisa menjadi sebuah komposit dari tahapan ini pada waktu yang
bersamaan. Empat tahapan/fasa itu adalah:
 Accumulated phase (fasa akumulasi). Fasa ini merupakan fasa awal karir
investor individual. Pada awal karirnya, investor individual umumnya masih
sedikit memiliki kekayaannya, namun masih mempunyai jangka waktu yang
panjang untuk mengumpulkannya. Umumnya investor ini adalah investor yang
masih muda umurnya. Investor seperti ini umumnya rela dan mau
menanggung risiko yang lebih besar untuk memperoleh return yang lebih
besar.
 Consolidation phase (fasa konsolidasi). Fasa ini merupakan fasa pertengahan
sampai akhir karir dari investor individu. Pada fasa ini, ketika pendapatan yang
diperoleh oleh investor sudah melebihi pengeluaran yang dikeluarkannya
untuk menanggung hidupnya, mereka mulai mengakumulasi portofolio
investasinya. Investor seperti ini umumnya adalah investor yang memiliki
preferensi risiko dan tukaran return-risiko pada tingkat moderat.
 Spending phase (fasa belanja). Fasa ini merupakan fasa akhir karir dan pensiun
dari investor individual. Pada fasa ini, biaya hidup investor sudah dapat ditutup

6
 dari investasi portofolio-portofolio yang telah diakumulasi sebelumnya
bukannya dari pendapatan yang diterima yang sudah mulai menurun. Investor
seperti ini umumnya melakukan investasi yang aman karena sangat
menggantungkan hasil dari investasinya untuk menanggung biaya hidupnya,
sehingga tukaran return-risikonya berada di tingkat rendah, yaitu akan memilih
investasi dengan risiko yang lebih rendah walaupun hanya memperoleh return
yang lebih kecil.
 Gifting phase (fasa memberi). Fasa ini merupakan fasa akhir dari umur hidup
investor. Pada fasa ini, tukaran return-risiko investor berada di tingkat yang
sama dengan tukaran return-risiko di fasa belanja.

4. Implementasi Strategi Investasi (Alokasi Aset dan Optimisasi Portofolio)

4.1 Alokasi Aset
Terkait dengan keputusan untuk membagi dana yang ada ke beberapa jenis
investasi yang dapat dimasukkan ke dalam portofolio. Umumnya untuk investasi
keuangan, dana alokasi pada tiga tipe aktiva yakni saham, obligasi, dan instrumen
pasar uang. Untuk investasi riil dapat juga diinvestasikan ke tanah, bangunan, logam
mulia dan lainnya.
Macam-macam reksadana di indonesia juga mencerminkan alokasi aktiva
tersebut. Reksadana pasar uang mengalokasikan semua dananya ke instrumen pasar
uang. Reksadana pendapatan tetap mengalokasikan semua dananya ke sebagian besar
dananya ke obligasi. Reksadana ekuitas mengalokasikan sebagian besar dananya ke
saham. Reksadana campuran mengalokasikan sebagian besar danannya ke obligasi
dan saham. Reksadana terproteksi mengalokasikan sebagian besar dananya ke obligasi
yang akan jatuh tempo.
Alokasi aktiva merupakan keputusan investasi yang sangat penting, mengingat
kombinasi aktiva inilah yang akan menghasilkan return dan risiko dari portofolio.
Umumnya strategi alokasi aktiva didasari pada preferensi dan karakteristik investor.
Alokasi aktiva dibagi menjadi dua yakni: agresif (return dan risiko yang tinggi dan
konservatif (return dan risiko yang moderat/rendah). Untuk alokasi aktiva strategik
(strategic asset allocation) biasanya alokasi aktiva dilakukan sekali tiap beberapa
tahun, untuk keputusan jangka panjang. Untuk alokasi aktiva taktikal (tactical asset

7
 allocation), alokasi aktiva dilakukan secara rutin, untuk merespon kejadian-kejadian
tertentu.
4.2 Optimisasi Portofolio
Optimisasi portofolio terkait dengan pemilihan portofolio yang dapat
memberikan hasil portofolio yang terbaik.
Hasil dari optimisasi portofolio akan didapatkan kombinasi yang optimal dari
sekuritas-sekuritas yang membentuk portofolio. Kombinasi optimal ini menunjukkan
macam-macam sekuritas yang harus dibeli atau dijual pendek (short sale) beserta
proporsinya masing-masing. Setelah diketahui macam sekuritas dan proporsinya
masing-masing, maka portofolio ini perlu diimplementasikan dan dieksekusi, yaitu
membeli atau menjual pendek masing-masing sekuritas.

5 Monitoring Dan Penyesuaian Portofolio

Aktivitas monitoring dan penyesuaian portofolio dapat dilakukan dengan cara:
 Memonitor kondisi pasar
Kondisi pasar perlu dimonitor karena situasi pasar sangat dinamis dan berdampak
pada harga saham dan pendapatan yang diperoleh
 Perubahan kondisi investor, meliputi:
 Perubahan dalam kekayaan
Sebuah perubahan dalam kekayaan dapat menyebabkan investor untuk
berperilaku secara berbeda, mungkin menerima lebih banyak resiko dalam
kasus peningkatan kekayaan dan menjadi lebih menghindari resiko dalam
kasus penurunan kekayaan.
 Perubahan dalam horizon waktu
Secara tradisional, kita memikirkan investor menjadi menua dan menjadi lebih
konservatif dalam pendekatan investasi mereka.
 Perubahan dalam kebutuhan likuiditas
Sebuah kebutuhan untuk pendapatan yang lebih baru akan meningkatkan
penekanan pada saham yang membayar deviden, sementara penurunan dalam
kebutuhan pendapatan baru dapat mengarah pada investasi lebih besar dalam
saham kecil yang potensinya akan didapatkan bertahun-tahun di masa depan.
 Perubahan dalam situasi pajak

8
 Seorang investor yang berpindah ke golongan pajak yang lebih tinggi akan
menemukan obligasi pemerintahan kota lebih menarik. Dan juga, waktu dari
realisasi dari laba modal bisa menjadi lebih penting.
 Perubahan dalam pertimbangan legal/regulasi
Hukum mempengaruhi perubahan investor secara reguler, baik hukum pajak
atau hukum yang mengatur rekening pensiun, tunjangan hidup, dan seterusnya.
 Perubahan dalam kebutuhan dan situasi unik
Investor menghadapi sejumlah kemungkinan perubahan selama hidup mereka,
bergantung pada banyak faktor ekonomi, sosial, politik, kesehatan, dan yang
terkait dengan pekerjaan.
Investor melakukan pemonitoran digunakan untuk melakukan penyesuaian terhadap
portofolionya.

B. Evaluasi Portofolio
Ada dua hal penting yang menjadi syarat dalam menilai performa dari seorang
manajer investasi, yaitu:
a. Kemampuan dalam memperoleh tingkat pengembalian di atas rata-rata untuk suatu
tingkat risiko tertentu.
b. Kemampuna dalam mendiversifikasi portofolio sehingga menghilangkan semua risiko
non sistematik.
Tahap akhir proses investasi adalah penilaian kinerja portofolio. Dua variable
diatas yaitu tingkat keuntungan dan risiko merupakan variable relevan yang digunakan
dalam penilaian kinerja portofolio. Tujuan penilaian kinerja portofolio adalah
mengetahui dan menganalisis apakah portofolio yang dibentuk telah dapat meningkatkan
kemungkinan tercapainya tujuan investasi dan dapat diketahui portofolio mana yang
memiliki kinerja lebih baik.
Dalam tahap evaluasi, pemodal melakukan penilaian terhadap kinerja
(performance) portofolio, baik dalam aspek tingkat keuntungan yang diperoleh maupun
risiko yang ditanggung. Menurut Husnan (2003:45), tidaklah benar jika portofolio yang
memberikan keuntungan yang lebih tinggi mesti lebih baik dari portofolio lainnya.
Menurut John (2005:53), kerja besar dikerahkan untuk pembentukan portofolio. Teori
portofolio (portfolio theory) menyatakan bahwa risiko dan pengembalian keduanya harus
dipertimbangkan dengan asumsi tersedia kerangka formal untuk mengukur keduanya
dalam pembentukkan portofolio. Dalam bentuk dasarnya, teori portofolio dimulai dengan
9
 asumsi bahwa tingkat pengembalian atas efek di masa depan dapat diestimasi dan
kemudian menentukan risiko dengan variasi distribusi pengembalian. Dengan asumsi
tertentu, teori portofolio menghasilkan hubungan linear antara risiko dan pengembalian.
Teori portofolio mengasumsikan bahwa investor yang rasional menolak untuk
meningkatkan risiko tanpa disertai peningkatan pengembalian yang diharapkan.
Untuk mengetahui apakah sasaran investor masih tercapai, maka kinerja
portofolio perlu dihitung dan diukur setiap saat dan dibandingkan dengan benchmark
sasaran investor. Karena adanya tukaran (trade-off) antara return dan risiko, pengukuran
portofolio berdasarkan returnnya saja mungkin tidak cukup, tetapi harus
mempertimbangkan return dan risikonya.Pengukuran yang melibatkan kedua faktor ini
disebut dengan return sesuaian risiko (risk adjusted return).

Hubungan antara risiko yang diterima dan pengembalian yang diharapkan

merupakan dasar bagi keputusan pinjaman dan investasi modern. Makin besar risiko atas
investasi atau pinjaman, makin besar tingkat pengembalian yang diinginkan untuk
menutup risiko tersebut. Dalam mengevaluasi kinerja suatu portofolio dalam hal tingkat
risiko dan tingkat pengembaliannya, ada beberapa teknik atau ukuran yang biasa
digunakan, yaitu:

1. Return Nominal vs Return Riil

Secara umum, return riil adalah return nominal dikurangi tingkat inflasi.
Agar daya beli tidak berkurang, return nominal sebuah investasi harus melebihi
tingkat inflasi. Menghitung return untuk periode satu tahun tanpa setoran tambahan
atau pengambilan uang relative mudah, karena kita cukup mengurangi investasi akhir
dengan investasi awal dan hasilnya dibagi dengan investasi awal. Penghitungan return
menjadi tidak sederhana lagi untuk investasi lebih dari satu periode, jika ada
penambahan atau pengambilan uang selama periode investasi, atau jika risiko
diperhitungkan.
1.1. Return Nominal
Adalah return yang hanya mengukur perubahan nilai uang tetapi tidak
mempertimbangkan tingkat daya beli dari nilai uang tersebut.

10
 RUMUS :

Pt  Pt 1
RETURN 
Pt 1

1.2. Return Riil

Adalah return yang disesuaikan dengan tingkat inflasi.
RUMUS :

(1  R ) 1
RIA 
(1  IF )

2. Return Aritmetrik dan Return Geometrik

Return aritmetrik akan sama dengan return geometrik jika dan hanya jika
besar return untuk setiap periode adalah sama. Dalam semua keadaan lainnya, return
geometric dapat dipastikan lebih rendah daripada return aritmetik sehingga return
geometric sering disebut sebagai ukuran return yang lebih konservatif. Semakin besar
perbedaan return antar periode, semakin besar perbedaan return geometric dan return
aritmetik.
2.1. Return Aritmatik
Digunakan untuk menghitung rata-rata tanpa memperhatikan tingkat
pertumbuhan kumulatif dari waktu ke waktu.

11
 RUMUS :

RA   R1  R2 ........  Rn  / n

2.1. Return Geometrik

Digunakan untuk menghitung rata-rata yang memperhatikan tingkat
pertumbuhan kumulatif dari waktu ke waktu.
RUMUS :

RG   (1  R1 )(1  R2 )........(1  Rn )
1 / n 1

3. Return Tertimbang Berdasarkan Uang

Cara menghitung return ini adalah sama seperti1menghitung internal Rate
of Return ( IRR ) yaitu tingkat bunga yang menyamakan nilai sekarang kas keluar dan
nilai sekarang kas masuk.
Dimana IRR digunakan untuk mengukur return aktual yang didapatkan
pada nilai-nilai portofolio awal dan pada kontribusi netto yang dibuat selama periode
tersebut. Return ini digunakan untuk mengukur kinerja investasi seorang investor
individu yang mempunyai kekuasaan mengendalikan keluar masuk uang investasinya.
Meskipun demikian, return berdasarkan uang tidak tepat untuk mengukur kinerja
seorang manajer investasi atau manajer keuangan yang tidak mempunyai kendali atas
jumlah uang yang diinvestasikannya.
RUMUS:

Keterangan :
i1 = Discount Factor (tingkat bunga) pertama di mana diperoleh NPV positif.
i2 = Discount Factor (tingkat bunga) pertama di mana diperoleh NPV negatif

4. Risk-Adjusted Return
Return yang tinggi saja belum tentu merupakan hasil investasi yang baik.
Return yang rendah juga dapat merupakan hasil investasi yang baik jika return yang

12
rendah ini disebabkan oleh risiko yang rendah pula. Oleh karena itu return yang
dihitung perlu disesuaikan dengan risiko yang harus ditanggungnya.
Beberapa model perhitungan return sesuaian risiko (risk-adjusted return)
adalah: 1) Reward to Volatility (Treynor Measure), 2) Reward to Variability (Sharpe
Measure), 3) Jensen’s Alpha, 4) M2, dan 5) Rasio Appraisal.

Reward to Volatility (Treynor Measure)

Kinerja portofolio yang dihitung dengan pengukuran ini dilakukan dengan
membagi return lebih (excess return) dengan volatilitas portofolio. Pengukuran
kinerja portofolio ini disebut dengan pengukur Treynor (treynor measure) atau disebut
juga dengan nama reward to volatility (RVOL) yang dikenalkan oleh Jack L. Treynor
pada tahun 1966 sebagai berikut:
RVOL = TRP - RBR / βP
Keterangan:
RVOL = reward to volality atau pengukur Treynor
TRP = rata-rata return total portofolio periode tertentu
RBR = rata-rata return aktiva bebas risiko periode tertentu
βP = volatilitas yang diukur dengan beta portofolio periode tertentu
TRP - RBR = return lebih (excess return) portofolio
Nilai RVOL menunjukkan kinerja portofolio. Semakin besar nilai RVOL
semakin baik kinerja portofolio. Berbeda dengan Sharpe, Treynor membagi return
lebih portofolio dengan beta portofolio. Treynor berargumentasi bahwa portofolio
yang dibentuk mestinya adalah portofolio optimal, maka risiko unik (unsystematic
risk) dapat diabaikan dan yang masih tertinggal adalah risiko sistematik (systematic
risk) yang diukur dengan beta.

Reward to Variability (Sharpe Measure)

Kinerja porotofolio yang dihitung dengan pengukur ini dilakukan dengan
membagi return lebih (excess return) dengan variabilitas (variability) return
portofolio. Pengukur kinerja portofolio ini disebut dengan pengukur Sharpe (Sharpe
Measure) atau disebut juga dengan nama reward to variability (RVAR) yang
dikenalkan oleh Wiliam F. Sharpe pada tahun 1986 sebagai berikut:
RVAR = TRP - RBR / ϭP

13
Keterangan:
RVAR = reward to variability atau pengukur Sharpe
TRP = rata-rata return total portofolio dalam periode tertentu
RBR = rata-rata return aktiva bebas risiko dalam periode tertentu
ϭP = variabilitas yang diukur dengan deviasi standar dari return portofolio dalam
periode tertentu
TRP - RBR = return lebih (excess return) portofolio
Nilai RVAR menunjukkan kinerja dari portofolio. Semakin besar nilai
RVAR semakin baik kinerja dari portofolionya. Pengukuran Sharpe atau RVAR
sebenarnya adalah mengukur slop atau sudut dari portofolio yang ditarik dari titik
return bebas risiko.

Perbandingan Sharpe dan Treynor menggunakan pembagi yang berbeda.

Pengukur Sharpe menggunakan pembagi yang berbeda. Pengukur Sharpe
menggunakan pembagi variabilitas yang diukur dengan deviasi standar return
portofolio (ϭP), sedangkan pengukur Treynor menggunakan pembagi volatilitas yang
diukur dengan pengukur risiko sistematik atau beta portofolio (βP).

Jensen’s Alpha
Jika diperhatikan, pengukur Sharpe dan pengukur Treynor sebenarnya
adalah mengukur sudut dari portofolio. Semakin besar sudut atau slop dari portofolio,
semakin baik kinerja portofolionya. Selain sudut, kinerja portofolio juga dapat
ditentukan juga oleh intersepnya (intercept). Semakin tinggi intersepnya semakin
tinggi return portofolionya. Pengukuran intersep ini dikenalkan oleh Micheal C.
Jensen pada tahun 1968. Pengukuran ini disebut dengan nama Jensen’s Alpha.
ϭP = (TRP - RBR) - βP (RM - RBR)
keterangan:
ϭP = Jensen’s alpha
TRP = rata-rata return portofolio periode tertentu
RBR = rata-rata return aktiva bebas risiko periode tertentu
RM = rata-rata return pasar periode tertentu
TRP - RBR = rata-rata premium risiko portofolio (portofolio risk premium)
RM - RBR = rata-rata premium risiko pasar (market risk premium)

14
Pengukuran M2
Pengukur yang lebih mudah untuk membandingkan kinerja portofolio
dengan kinerja pasar diusulkan oleh John G. Graham dan Campbell R. Havey pada
tahun 1994 dan selanjutnya lebih dipopulerkan oleh Franco Modigliani dengan
cucunya yang bernama Leah Modigliani, sehingga dikenal dengan nama pengukur
M2. Nilai dari M2 adalah sebesar:
M2 = (TRP - RBR).ϭM / ϭP + RBR – RM
Secara esensial, M2 merupakan ukuran mengenai kinerja yang disesuaikan
dengan risiko dimana return yang disesuaikan untuk volatilitas yang memungkinkan
perbandingan return diantara portofolio-portofolio Ukuran itu melakukan ini dengan
menggunakan Treasury Bills dan portofolio yang dievaluasi. Jika resiko dari
portofolio yang dievaluasi lebih kecil daripada pasar, solvabilitas bisa digunakan
untuk meningkatkan volatilitas. Jika resiko lebih besar daripada pasar, sebagian dari
dana bisa ditempatkan dalam Treasury Bills – dananya bisa didesolvabilitasi agar
sesuai dengan volatilitas yang lebih rendah dari pasar. Sebuah keunggulan besar dari
M2 adalah bahwa hasilnya dinyatakan dalam bentuk desimal atau persentase, yang
bisa dengan mudah dipahami oleh semua orang.

Rasio Appraisal
Rasio Appraisal adalah sebuah rasio pengembalian portofolio atas
pengembalian dari patokan ketidakstabilan indeks. Rasio ini mengukur kemampuan
seorang manajer portofolio untuk menghasilkan pengembalian kelebihan relatif
terhadap patokan yang digunakan, tetapi juga mencoba untuk mengidentifikasi
konsistensi investor. Rasio ini akan mengidentifiksi apakah manajer telah
mengalahkan benchmark yang dalam beberapa bulan atau paling sedikit setiap satu
bulan. Untuk menghitung rasio appraisal dapat dilakukan dengan membagi alfa
portofolio dengan risiko sistematik sistematik portofolio. Dalam rasio ini mengukur
return abnormal per unit risiko yang secara prinsip dapat dihilangkan dengan
memegang portofolio indeks pasar.
Karakteristik utama dari rasio informasi adalah sebagai berikut:
 Rasio informasi memperkirakan ex-post nilai tambah dan berhubungan dengan
ex-ante peluang yang ada di masa depan.

15
  Perbatasan yang menggambarkan peluang yang di akses oleh manajer dapat
diidentifikasi dengan rasio informasi.
 Tingkat agresivitas untuk setiap manajer dapat ditentukan oleh rasio informasi
 Kadang-kadang intuisi dapat memberikan petunjuk yang baik tentang rasio
informasi dan penghindaran risiko residu.
 Nilai tambah tergantung pada prospek manajer dan agresivitas.

Referensi:

16
Isna Yuningsih dan Rizky Yudaruddin, Pengaruh Model Tiga Faktor terhadap Return Saham,
Akuntabilitas, September 2007, hal 79-84, ISSN 1412-0240, Vol 7, No. 1,
http://repository.univpancasila.ac.id/index.php?
option=com_docman&task=doc_download&gid=1214&Itemid=9. (Diakses
Tanggal 19 Maret 2013).

Jogiyanto, (2012), Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi Ketujuh, Penerbit BPFE,
Yogyakarta.

Sriati, Implikasi Manajemen Portofolio terhadap Investor, http://blog.stie-

mce.ac.id/sriati/2011/07/11/implikasi-manajemen-portofolio-terhadap-investor/.
(Diakses Tanggal 19 Maret 2013).

Sunariyah, (1999), Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Edisi Kelima, Penerbit UPP STIM
YKPN, Yogyakarta.

Shiddiq N. Rahardjo. Portofolio Management & Evaluation. Universitas Diponegoro.

Teori Ekonomi Penyesuaian Portofolio.
http://wartawarga.gunadarma.ac.id/2011/03/teori-ekonomi-penyesuaian-portofolio/
(diakses 11 April 2013)

Implikasi Manajemen Portofolio terhadap Investor. http://blog.stie-

mce.ac.id/sriati/2011/07/11/implikasi-manajemen-portofolio-terhadap-investor/
(diakses 12 April 2013)

Hendra. 2008. Kinerja Portofolio. Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.

http://digilib.petra.ac.id/viewer.php?
submit.x=0&submit.y=0&page=1&qual=high&submitval=prev&fname=
%2Fjiunkpe%2Fs1%2Feman%2F2000%2Fjiunkpe-ns-s1-2000-31497132-702-
go_publik-chapter2.pdf (diakses 12 April 2013)

17