STRATEGIC FINANCING

DECISIONS

- CAPITAL STRUCTURE DECISIONS

- DISTRIBUTINS TO SHAREHOLDERS:
DIVIDENDS AND REPURCHASES
CAPITAL STRUCTURE
DECISIONS
 CAPITAL
STRUCTURE PENDAHULUAN
DECISIONS
STRUKTUR MODAL YANG
DITARGETKAN

RISIKO BISNIS DAN

KEUANGAN

MENENTUKAN STRUKTUR
MODAL YANG OPTIMAL

ANALISIS LIKUIDITAS
DAN ARUS KAS
TEORI STRUKTUR
MODAL

FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH

DALAM PENGAMBILAN KEPUTUSAN
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020
STRUKTUR MODAL
Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 3
 PENDAHULUAN
 Struktur modal perusahaan yang
optimal dapat berubah sewaktu-
waktu. Ini berpengaruh pada tingkat
risiko dan biaya dari setiap jenis
modal (mengubah biaya modal rata-
rata tertimbang) selanjutnya
berpengaruh pada keputusan
penganggaran modal dan pada
akhirnya mempengaruhi harga
saham perusahaan
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 4
 STRUKTUR MODAL
 Target struktur modal optimal:
persentase hutang, saham preferen
dan ekuitas saham biasa yang akan
memaksimalkan harga saham
perusahaan.
 Biaya modal rata-rata tertimbang,
WACC : rata-rata tertimbang
komponen biaya hutang, saham
preferent, dan ekuitas saham biasa.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 5
 Faktor-faktor yang mempengaruhi
biaya modal
 Yang tidak dapat dikendalikan
– Tingkat suku bunga
– Tarif pajak
 Yang dapat dikendalikan
– Kebijakan struktur modal
– Kebijakan deviden
– Kebijakan investasi

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 6
 STRUKTUR MODAL YANG
DITARGETKAN
 Kebijakan struktur modal melibatkan
perimbangan (trade off) antara tingkat
risiko dan tingkat pengembalian.
 Faktor yang mempengaruhi keputusan
struktur modal:
– Risiko bisnis
– Posisi pajak
– Fleksibilitas keuangan
– Konservatisme atau agresivitas manajemen

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 7
 RISIKO BISNIS DAN KEUANGAN

 Risiko dari sudut pandang investor

perorangan : risiko berdiri sendiri
(risk on a stand alone basis) dan
risiko dalam konteks portfolio (risk in
a portfolio contex). Dalam konteks
portfolio, risiko suatu aktiva dibagi:
risiko yang dapat didiversifikasi
(diversifiable risk) dan risiko pasar
(market risk).
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 8
 What is business risk?
Ketidakpastian tentang income operating
masa depan pre-tax (EBIT).
Probability
Low risk

High risk

0 E(EBIT) EBIT

Perlu diketahui bahwa risiko bisnis operasi

berfokus pada pendapatan,
Dr. Kartika Hendra
sehingga
mengabaikan efek
1/4/2020 pembiayaan.
Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 9
 Risiko bisnis (business risk)
 Tingkat risiko dari aktiva perusahaan jika tidak
menggunakan utang.
 Risiko yang berkaitan dengan proyeksi tingkat
pengembalian atas aktiva (ROA)dari suatu perusahaan di
masa yang akan datang.
 Risiko bisnis tergantung pada faktor:
 Variabilitas permintaan (unit yang terjual)
 Variabilitas harga jual
 Variblitas harga masukan
 Kemampuan untuk menyesuaikan harga keluaran terhadap
perubahan harga masukan
 Sejauh mana biaya-biaya bersifat tetap : leverage operasi
 Jika sebagian besar dari total biaya perusahaan adalah
biaya tetap , perusahaan itu dikatakan mempunyai
leverage operasi (operating leverage) yang tinggi.
Semakin besar leverage operasi, semakin besar risiko
bisnis.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 10
 What is operating leverage, and how does it
affect a firm’s business risk?
 Operating leverage adalah perubahan
EBIT yang disebabkan oleh perubahan
pada kuantitas yang terjual.
 Semakin tinggi proporsi biaya tetap dalam
perusahaan dari keseluruhan struktur
biaya, makin besar operating leverage.

(More...)
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 11
  Operating leverage yang tinggi lebih
mengarah ke risiko bisnis, karena
penurunan penjualan yang kecil
menyebabkan EBIT turun lebih besar.

$ Rev. $ Rev.
TC } EBIT
TC
F
F

QBE Sales QBE Sales

(More...)
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 12
 Operating Breakeven

Q is quantity sold, F is fixed cost, V

is variable cost, TC is total cost,
and P is price per unit.
 Operating breakeven = QBE
QBE = F / (P – V)
 Example: F=$200, P=$15, and
V=$10:
1/4/2020
QBE = $200 / ($15 – $10) = 40.
(More...)
Dr. Kartika Hendra
Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 13
 Probability Low operating leverage

High operating leverage

EBITL EBITH

In the typical situation, operating

leverage yang tinggi diharapkan
meningkatkan EBIT tetapi juga
meningkatkan risiko
1/4/2020
Dr. Kartika Hendra
Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 14
 Risiko keuangan (financial
leverage)
 Suatu ukuran yang menunjukkan sampai sejauh mana
sekuritas berpenghasilan tetap (utang dan saham
preferen) digunakan dalam struktur modal perusahaan.
Financial risk merupakan kenaikan risiko pemegang
saham, yang melebihi risiko bisnis dasar sebagai akibat
dari penggunaan leverage keuangan.
 Pembiayaan dengan utang umumnya akan meningkatkan
tingkat pengembalian yang diharapkan untuk suatu
investasi, tetapi utang juga meningkatkan tingkat risiko
investasi bagi pemilik perusahaan, yaitu para pemegang
saham biasa.
 Jika ingin menaikkan nilai perusahaan, maka utang
sebaikknya digunakan, sehingga rasio utang yang
memaksimalkan nilai perusahaan adalah struktur modal
yang optimal. Tidak mudah untuk mengukur efek
struktur modal terhadap harga saham, tetapi ini
merupakan inti dari keputusan struktur modal.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 15
 Business Risk versus Financial Risk

 Business risk:
– Uncertainty in future EBIT.
– Tergantung pada faktor bisnis such as
competition, operating leverage, etc.
 Financial risk:
– Tambahan risiko bisnis umumnya
terkonsentrasi pada pemegang saham ketika
financial leverage yang digunakan.
– Tergantung jumlah hutang dan pembiayaan
saham preferent.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 16
 MENENTUKAN STRUKTUR MODAL
YANG OPTIMAL
 Perusahaan mengakuisisi aktiva dari
waktu ke waktu melalui proses
penganggaran modal. Aktiva
tersebut mempunyai risiko bisnis
dan leverage operasi yang unik dan
risiko bisnis perusahaan
mencerminkan tingkat risiko dari
masing-masing aktivanya.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 17
 MENENTUKAN STRUKTUR MODAL
YANG OPTIMAL… Lanjutan
 Analisis EBIT/EPS
– Perubahan dalam penggunaan utang akan mengakibatkan
perubahan laba per saham (EPS) dan karena itu juga
mengakibatkan perubahan harga saham.
 Pengaruh struktur modal terhadap harga saham dan biaya
modal
– Struktur modal yang optimal adalah struktur modal yang
memaksimumkan harga saham perusahaan, dan ini
memerlukan rasio utang yang lebih rendah daripada rasio
utang yang memaksimumkan EPS.
– Perusahaan dengan laba yang tinggi mampu membayar
deviden yang lebih tinggi, jadi selama tingkat utang yang
lebih tinggi menaikkan laba per lemabr saham yang
diharapkan, leverage bekerja mengungkit harga saham.
Namun tingkat utang yang lebih tinggi juga meningkatkan
risiko perusahaan, yang menaikkan biaya ekuitas dan
selanjutnya menurunkan harga saham.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 18
 ANALISIS LIKUIDITAS
DAN ARUS KAS
 Selain analisis yang telah diuraikan, para manajer
memperhatikan secara serius pengaruh leverage keuangan
terhadap risiko kebangkrutan, sehingga analisis atas faktor
ini merupakan masukan penting dalam semua keputusan
yang enyangkut struktur modal. Dengan demikian
manajemen memberikan bobot yang tinggi kepada
indikator kekuatan keuangan perusahaan seperti
kemampuan membayar bunga (times interest earned/TIE).
Makin rendah rasio ini, makin tinggi probabilitas
perusahaan tidak mampu membayar utang-utangnya dan
bangkrut.
 TIE : sebuah rasio yang mengukur kemampuan
perusahaan untuk membayar suku bunga obligasi
tahunannya, yang dihitung dengan membagi pendapatan
sebelum bunga dan pajak (TIE = EBIT / I)

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 19
 Consider Two Hypothetical Firms

Firm U Firm L
No debt $10,000 of 12% debt
$20,000 in assets $20,000 in assets
40% tax rate 40% tax rate

Both firms have same operating leverage,

business risk, and EBIT of $3,000. Mereka
hanya berbeda sehubungan dengan
penggunaan hutang. Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 20
 Impact of Leverage on Returns

Firm U Firm L
EBIT $3,000 $3,000
Interest 0 1,200
EBT $3,000 $1,800
Taxes (40%) 1 ,200 720
NI $1,800 $1,080

ROE 9.0% 10.8%

Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 21
 Why does leveraging increase return?

 More EBIT goes to investors in Firm L.

–Total dollars paid to investors:
U: NI = $1,800.
L: NI + Int = $1,080 + $1,200 =
$2,280.
–Taxes paid:
U: $1,200; L: $720.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 22
 Sekarang kita pertimbangkan untuk
EBIT yang tidak diketahui dengan pasti.
Apa dampak dari ketidakpastian
keuntungan pada pemegang saham
dan risiko untuk Firm U dan Firm L?

Continued…
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 23
 Firm U: Unleveraged

Economy
Bad Avg. Good
Prob. 0.25 0.50 0.25
EBIT $2,000 $3,000 $4,000
Interest 0 0 0
EBT $2,000 $3,000 $4,000
Taxes (40%) 800 1,200 1,600
NI $1,200 $1,800 $2,400
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 24
 Firm L: Leveraged
Economy
Bad Avg. Good
Prob.* 0.25 0.50 0.25
EBIT* $2,000 $3,000 $4,000
Interest 1,200 1,200 1,200
EBT $ 800 $1,800 $2,800
Taxes (40%) 320 720 1,120
NI $ 480 $1,080 $1,680
*Same as for Firm U.
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 25
 Firm U Bad Avg. Good
BEP 10.0% 15.0% 20.0%
ROIC 6.0% 9.0% 12.0%
ROE 6.0% 9.0% 12.0%
TIE n.a. n.a. n.a.
Firm L Bad Avg. Good
BEP 10.0% 15.0% 20.0%
ROIC 6.0% 9.0% 12.0%
ROE 4.8% 10.8% 16.8%
TIE 1.7x 2.5x 3.3x
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 26
Profitability Measures:
U L
E(BEP) 15.0% 15.0%
E(ROIC) 9.0% 9.0%
E(ROE) 9.0% 10.8%

Risk Measures:
ROIC 2.12% 2.12%
ROE 2.12% 4.24%

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 27
 Conclusions
 Basic earning power (EBIT/TA) and ROIC
(NOPAT/Capital = EBIT(1-T)/TA) tidak akan
terpengaruh oleh financial leverage.
 ROE L yang lebih tinggi di pengaruhi : tax
savings and equity lebih kecil.
 ROE L yang tinggi karena biaya bunga tetap.
Pengembalian yang tinggi dengan risiko tinggi

(More...)
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 28
  In a stand-alone risk sense, Firm
L’s stockholders see much more
risk than Firm U’s.
– U and L: ROIC = 2.12%.
– U: ROE = 2.12%.
– L: ROE = 4.24%.

 L’s financial risk is ROE - ROIC =

4.24% - 2.12% = 2.12%. (U’s is
zero.)
(More...)
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 29
TEORI STRUKTUR PENDEKATAN
MODAL TRADISIONAL

PENDEKATAN MODLIGANI
DAN MILLER (MM)

TEORI TRADE OFF

MODEL MILLER DENGAN PAJAK

PERUSAHAAN DAN PERSONAL

PECKING ORDER THEORY

TEORI ASIMETRI INFORMASI

DAN SIGNALING

TEORI LAINNYA
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 30
 PENDEKATAN TRADISIONAL

 Pendekatan tradisional berpengaruh

akan adanya struktur modal yang
optimal. Dengan kata lain struktur
modal mempunyai pengaruh
terhadap nilai perusahaan. Struktur
modal bisa berubah-ubah agar bisa
diperoleh nilai perusahaan yang
optimal.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 31
 PENDEKATAN MODLIGANI DAN
MILLER (MM)
 Studi MM ini didasarkan pada sejumlah asumsi
yang tidak realistis, antara lain :
 Tidak ada biaya broker
 Tidak ada pajak
 Tidak ada biaya kebangkrutan
 Para investor mempunyai informasi yang sama seperti
manajemen mengenai peluang investasi perusahaan di
masa mendatang
 EBIT dipengaruhi oleh penggunaan utang
 Teori MM tersebut sangat kontroversial. Implikasi
teori tersebut adalah sebaiknya perusahaan
menggunakan hutang sebanyak-banyaknya
(99%, sebagai contoh). Tetapi dalam kenyataan,
tidak ada perusahaan yang mempunyai hutang
sebesar tersebut.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 32
 Proposisi MM tanpa pajak

 Proposisi 1 (tanpa pajak)

– Nilai perusahaan yang menggunakan
hutang akan sama dengan nilai perusahaan
yang tidak menggunakan hutang.
– VL = VU
VL : nilai untuk perusahaan yang menggunakan hutang
(value for leveraged companies)
VU : nilai untuk perusahaan yang tidak menggunakan
hutang (100% saham, atau value for unlevered
companies)

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 33
 Proposisi MM tanpa pajak...Lanjutan
 Proposisi 2 (tanpa pajak)
– Proposisi 2 mengatakan bahwa tingkat
keuntungan yang disyaratkan untuk
perusahaan yang menggunakan hutang, naik
proporsional terhadap peningkatan rasio
hutang dengan saham.
– ks = ko + B/S (ko – kb)
ks : tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
saham
ko : tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
saham perusahaan tanpa hutang
B/S : rasio hutang dengan saham
kb : tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
hutang (tingkat bunga)

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 34
 Proposisi MM dengan pajak

 Hutang bisa digunakan untuk menghemat

pajak, karena bunga bisa dipakai sebagai
pengurang pajak. Hutang semakin besar, pajak
semakin kecil yang berarti perusahaan bisa
menghemat aliran kas keluar.
 penggunaan hutang yang semakin banyak akan
meningkatkan biaya modal saham. Tetapi
penggunaan hutang yang lebih banyak, berarti
menggunakan modal yang lebih murah (biaya
modal hutang lebih kecil dibandingkan biaya
modal saham), akan menurunkan biaya modal
rata-rata tertimbang (meski biaya modal
sahamnya meningkat).

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 35
 Proposisi MM dengan pajak.... Lanjutan

 Proposisi 1 (dengan pajak)

– Nilai perusahaan dengan hutang akan sama
dengan nilai perusahaan tanpa hutang plus
penghematan pajak karena bunga hutang.
– Nilai perusahaan tanpa hutang merupakan
present value dari tingkat keuntungan EBIT,
didiskontokan dengan biaya modal saham
tanpa hutang. Penghematan bunga
didiskontokan dengan biaya modal hutang.
Perbedaan diskonto tersebut disebabkan
karena risiko yang berbeda antara EBIT
(aliran kas untuk pemegang saham) dengan
bunga (aliran kasuntuk pemegang hutang).

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 36
 Proposisi MM dengan pajak.... Lanjutan

 Proposisi 2 (dengan pajak)

– Biaya modal saham akan meningkat
dengan semakin meningkatnya hutang.
Tetapi penghematan dari pajak akan
lebih besar dibandingkan dengan
penurunan nilai karena kenaikan biaya
modal saham.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 37
 Proposisi MM dengan pajak.... Lanjutan

 Implikasi teori tersebut adalah perusahaan

sebaiknyamenggunakan hutang sebanyak-
banyaknya (99%, sebagai contoh). Tetapi
dalamkenyataan, tidak ada perusahaan yang
mempunyai hutang sebesar tersebut.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 38
 TEORI TRADE OFF
 Dalam kenyataan, ada hal-hal yang membuat perusahaan
tidak bisa menggunakan hutang sebanyak-banyaknya. Satu
hal yang terpenting adalah dengan semakin tingginya
hutang, akan semakin tinggi kemungkinan (probabilitas)
kebangkrutan.
 Biaya lain dari peningkatan hutang adalah meningkatnya
biaya keagenen (agency cost of debt). Jika hutang
meningkat, maka konflik antara pemegang hutang dengan
pemegang saham akan meningkat, karena potensi
kerugian yang dialami pemegang hutang akan
meningkatkan pengawasan (monitoring) terhadap
perusahaan. Pengawasan bisa dilakukan dalam bentuk
biaya-biaya monitoring (pengawasan yang lebih ketat,
menambah akuntan) dan bisa juga dalam bentuk
kenaikan tingkat bunga. Dengan memasukkan biaya
keagenan, persamaan nilai perusahaan menjadi:
VL = VU + PV Penghematan pajak – (PV Biaya
Kebangkrutan + PV Biaya Keagenan)
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 39
 MODEL MILLER DENGAN PAJAK
PERUSAHAAN DAN PERSONAL
 Modigliani dan Miller mengembangkan model
struktur modal tanpa pajak dan dengan pajak.
Nilai perusahaan dengan pajak lebih tinggi
dibandingkan dengan nilai perusahaan tanpa
pajak. Selisih tersebut diperoleh melalui
penghematan pajak karena bunga bisa dipakai
untuk mengurangi pajak. Penghematan pajak
bisa dihitung:
 Penghematan pajak = VL - VU
 Menurut model ini, tujuan yang ingin dicapai
adalah tidak hanya meminimalkan pajak
perusahaan, tetapi meminimalkan total pajak
yang harus dibayarkan (pajak perusahaan, pajak
atas pemegang saham dan pajak atas pemegang
hutang).
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 40
 MODEL MILLER DENGAN PAJAK
PERUSAHAAN DAN PERSONAL …Lanjutan

 Menurut Miller, nilai perusahaan yang menggunakan

hutang, setelah memasukkanpajak personal adalahsebagai
berikut ini.
(1 – Tc) (1 – ts)
 VL = VU + { 1 – [ --------------------- ] } B
(1 – tb)
dimana VL = Nilai perusahaandengan hutang
VU= Nilai perusahaan tanpa hutang
Tc = tingkat pajak perusahaan
ts = tingkat pajak pemegang saham(atas dividen dan
capital gain)
tb = tingkat pajak untuk pemegang hutang (atas bunga)
B = Hutang

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 41
 MODEL MILLER DENGAN PAJAK
PERUSAHAAN DAN PERSONAL …Lanjutan

 Menurut model tersebut, tujuan yang ingin

dicapai adalah, tidak hanya meminimalkan pajak
perusahaan, tetapi meminimalkan total pajak
yang harus dibayarkan (pajak perusahaan, pajak
atas pemegang saham, dan pajak atas pemegang
hutang). Melihat persamaan di atas mempunyai
beberapa implikasi. Jika (1 – tb) = (1 – Tc) (1 –
ts), maka persamaandi atasmenjadi, VL = VU +
(1 – 1) B = VU
 Dengan kata lain, pada kondisi tersebut, nilai
perusahaandengan hutang sama dengannilai
perusahaan tanpa hutang. Tidak ada
penghematan pajak atas bunga hutang.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 42
 MODEL MILLER DENGAN PAJAK
PERUSAHAAN DAN PERSONAL …Lanjutan

 Pada situasi lain, dimana ts = tb, persamaan di

atas menjadi VL = VU + Tc . B
 Persamaan tersebut menunjukkan bahwa nilai
perusahaan dengan hutang sama dengan nilai
perusahaan tanpa hutang ditambah
penghematan pajak karena bunga hutang.
Persamaan tersebut sama dengan argumenMM
denganpajak.
 Dua situasi di atas merupakan situasi ekstrim.
Pada situasi kebanyakan, nilai VL akan berada
diantara nilai VU dan nilai VU + Tc.B.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 43
 PECKING ORDER THEORY

 Teori trade off mempunyai implikasi

bahwa manajer akan berfikir dalam
kerangka trade off antara
penghematan pajak dan biaya
kebangkrutan dalam penentuan
struktur modal.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 44
PECKING ORDER THEORY….. Lanjutan
Secara spesifik perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi
dalam penggunaan dana. Skenario urutan dalam Pecking Order
Theory adalah sebagai berikut:
1. Perusahaan memilih pendanaan internal
2. Perusahaan menghitung target rasio pembayaran didasarkan
pada perkiraan kesempatan investasi
3. Karena kebijakan deviden yang konstan (sticky), digabung
dengan fluktuasi keuntungan dan kesempatan investasi yang
tidak bisa diprediksi, akan menyebabkan aliran kas yang
diterima oleh perusahaan akan lebih besar dibandingkan
dengan pengeluaran investasi pada saAt-saat tertentu dan
akan lebih kecil pada saat yang lain
4. Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan
mengeluarkan surat berharga yang paling aman terlebih
dahulu. Perusahaan akan memulai dengan hutang, kemudian
dengan surat berharga campuran seperti obligasi konvertible
dan kemudian barangkali saham sebagai pilihan terakhir.
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 45
 PECKING ORDER THEORY…. Lanjutan

 Teori ini tidak mengindikasikan target

struktur modal. Teori tersebut
menjelaskan urut-urutan pedanaan.
Manajer keuangan tidak
memperhitungkan tingkat hutang yang
optimal. Kebutuhan dana ditentukan oelh
kebutuhan investasi.
 Teori pecking order bisa menjelaskan
kenapa perusahaan yang mempunyai
tingkat keuntungan yang tinggi justru
mempuntai tingkat hutang yang lebih kecil
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 46
 TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN
SIGNALING
 Konsep signaling dan asimetri
informasi berkaitan erat. Teori
asimetri mengatakan bahwa pihak-
pihak yang berkaitan dengan
perusahaan tidak mempunyai
informasi yang sama mengenai
prospek dan risiko perusahaan. Pihak
tertentu mempunyai informasi yang
lebih baik dibandingkan pihak
lainnya.
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 47
 TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN
SIGNALING…. Lanjutan
 Myers dan Majluf (1977)
Ada asimetri informasi antara
manajer dengan pihak luar. Manajer
mempunyai informasi yang lebih
lengkap mengenai kondisi
perusahaan dibandingkan dengan
pihak luar.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 48
 TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN
SIGNALING…. Lanjutan
 Signaling (Ross, 1977)
Ross (1977) mengembangkan model Ross (1977)
mengembangkanmodel dimana struktur modal
(penggunaan hutang) merupakan signal yang
disampaikan oleh manajer ke pasar. Jika manajer
mempunyai keyakinan bahwa prospekperusahaan baik,
dan karenanya ingin agar harga sahammeningkat, ia
ingin mengkomunikasikan hal tersebut ke investor.
Manajer bisa menggunakan hutang lebih banyak, sebagai
signal yang lebih credible. Karena perusahaanyang
meningkatkan hutang bisa dipandang sebagai
perusahaan yang yakin denganprospek perusahaandi
masa mendatang. Investor diharapkan akanmenangkap
signal tersebut, signal bahwa perusahaanmempunyai
prospek yang baik. Dengan demikian hutang merupakan
tanda atausignal positif.

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 49
 Pendekatan teori
TEORI LAINNYA keagenan

Pendekatan interaksi
produk/input dengan
pasar

Konteks atas
pengendalian
perusahaan

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 50
 Pendekatan teori keagenan

 Menurut pendekatan ini, strukturmodal disusun

untukmengurangi konflik antar berbagai kelompok
kepentingan. Konflik antara pemegang
sahamdenganmanajer adalah konsep free-cash flow
(Jensen, 1985). Free-cash flow dalamkonteks ini
didefinisikan sebagai aliran kas yang tersisa sesudahsemua
usulan investasi dengan NPV positif didanai. Tetapi ada
kecenderungan manajer ingin menahan sumber daya
(termasuk free-cash flow) sehingga mempunyai kontrol
atas sumber daya tersebut. Hutang bisa dianggap sebagai
cara untukmengurangi konflik keagenan freecash flow. Jika
perusahaan menggunakan hutang, maka manajer akan
dipaksa untukmengeluarkan kas dari perusahaan (untuk
membayar bunga)

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 51
 Pendekatan interaksi produk/input dengan
pasar

 Model ini berangkat dari teori

organisasi industri, danrelatif baru
dibandingkan teori lainnya. Ada dua
kategori dalampendekatan ini: (1)
Menjelaskan hubungan antara
strukturmodal perusahaan dengan
strategi, dan(2) Menjelaskan
hubungan antara strukturmodal
dengan karakteristik produk atau
input.
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 52
 Konteks atas pengendalian perusahaan

 Beberapa penemuan pendekatan ini

adalah perusahaanyang menjadi
target (dalam pengambilalihan) akan
meningkatkan tingkat hutangnya,
danmengakibatkan kenaikan harga
saham. Tingkat hutang berhubungan
negatif dengan kemungkinan sukses
tender offer (penawaran terbuka
pada proses pengambilalihan usaha).
Dr. Kartika Hendra
1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 53
 FAKTOR-FAKTOR YANG BERPENGARUH
DALAM PENGAMBILAN KEPUTUSAN
STRUKTUR MODAL
 Faktor-faktor yang umumnya dipertimbangkan
oleh perusahaan ketika mengambil keputusan
struktur modal:
 Stabilitas penjualan
 Struktur aktiva
 Leverage operasi
 Tingkat pertumbuhan
 Profitabilitas
 Pajak
 Pengendalian
 Sikap manajemen
 Sikap pemberi pinjaman dan lembaga penilai peringkat
 Kondisi pasar
 Kondisi internal perusahaan
 Fleksibilitas keuangan

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 54
 The
End

Dr. Kartika Hendra

1/4/2020 Ts,SE.,MSi.,Akt,CA,CSRS,CSRA 55