Determining The Cost

of Capital
11-1 The Weighted Average Cost of Capital (WACC)

rd = tarif yang dibutuhkan pengembalian utang, yang merupakan tingkat kupon atas utang jangka panjang baru yang
diterbitkan oleh perusahaan atau imbal hasil hingga jatuh tempo atas utang yang ada.

T = Tarif pajak marjinal efektif perusahaan.

rstd = Tingkat pengembalian yang diperlukan atas hutang jangka pendek, seperti wesel bayar. Karena utangnya akan
segera jatuh tempo, rstd kira-kira sama dengan bunganya tingkat yang dibebankan pada hutang.

rps = Tingkat pengembalian yang diperlukan atas saham preferen.

rs = Tingkat pengembalian yang diperlukan atas saham biasa.

W = Wd, Wstd, Wps, Ws = bobot utang jangka panjang, utang jangka pendek, saham preferen, saham biasa.
11-2 Memilih Bobot untuk Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang
11-2 Memilih Bobot untuk Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang

Notes :

1. Nilai pasar notes payable (wesel bayar) sama dengan book value (nilai buku). Beberapa obligasi jangka panjang
dijual dengan diskon, dan beberapa dijual dengan harga premium, tetapi nilai pasar agregatnya kira-kira sama
dengan nilai buku agregatnya.

2. Common stock price (harga saham biasa) adalah $25 per lembar. Ada 50 juta saham beredar, dengan total market
value of equity $25(50) = $1.250 juta.

3. Preferred stock price (harga saham preferen) adalah $100 per lembar. Ada 1 juta saham yang beredar, dengan total
market value of preferred stock sebesar $100(1) = $100 juta
11-3 Biaya Hutang Setelah Pajak. rd ( 1 – T) dan rstd ( 1 – T )

Langkah pertama dalam memperkirakan biaya utang adalah menentukan tingkat pengembalian yang dibutuhkan
pemberi pinjaman.

• Biaya Hutang Jangka Pendek Sebelum Pajak : rstd

Utang jangka pendek harus dimasukkan dalam struktur modal hanya jika itu merupakan sumber pembiayaan permanen
dalam arti bahwa perusahaan berencana untuk terus membayar dan membiayai kembali utang jangka pendeknya. Ini
adalah kasus untuk MicroDrive, yang bankirnya menagih 10% dari wesel bayar. Oleh karena itu, pemberi pinjaman
jangka pendek MicroDrive memiliki persyaratan kembalinya r std = 10%, yang merupakan biaya utang jangka pendek
sebelum pajak MicroDrive.
11-3 Biaya Hutang Setelah Pajak. rd ( 1 – T) dan rstd ( 1 – T )

11-3c Biaya Hutang Setelah Pajak. rd ( 1 – T) dan rstd ( 1 – T )

Komponen biaya hutang setelah pajak = Suku Bunga – Tax savings

= rd – rdT
= rd (1 – T)
11-4 Cost of Preferred Stock, rps

Komponen cost of preferred stock (rps) adalah biaya yang digunakan dalam perhitungan WACC. Untuk saham preferen
tanpa tanggal jatuh tempo yang ditentukan, rps yaitu :

Dps = dividen preferen

Pps = harga saham preferen
F = biaya flotasi sebagai persentase dari hasil
11-4 Cost of Preferred Stock, rps

Contoh perhitungan
Asumsikan MicroDrive memiliki saham preferen yang membayar dividen $8 per saham dan dijual $100 per saham.
Jika MicroDrive menerbitkan saham preferen baru, maka akan dikenakan biaya penjamin (atau flotasi) sebesar 2,5%
atau $2,50 per saham, jadi harga bersihnya $97,50 per saham. Oleh karena itu, biaya saham preferen MicroDrive
adalah 8,2%.

rps = $8/$97,50 = 8,2%

11-5 Cost of Common Stock : The Market Risk Premium, RPM

• Tingkat pengembalian yang disyaratkan atas saham atau Required rate of return on stock (rs) adalah tingkat yang
dibutuhkan pemegang saham untuk mendapatkan kompensasi yang adil atas risiko yang mereka tanggung.

• Cost of common stock (biaya saham biasa) adalah biaya sebuah perusahaan menimbulkan memberikan pemegang
saham dengan pengembalian yang mereka butuhkan. Oleh karena itu, r s merupakan biaya dan pengembalian yang
diminta.
11-5 Cost of Common Stock : The Market Risk Premium, RPM

Pengembalian yang diperlukan di pasar dan karenanya premi ekuitas tidak dapat diamati secara langsung. Tiga
pendekatan dapat digunakan untuk memperkirakan pasar :

1. Premi Risiko Historis

1. Pengembalian saham cukup fluktuatif, yang mengarah pada kepercayaan statistic yang rendah dalam perkiraan
rata-rata.
2. Rata-rata historis sangat sensitive terhadap periode dimana itu dihitung
3. Perubahan premi risiko dapat terjadi jika toleransi investor terhadap risiko berubah.

2. Survei Ahli

3. Premi Risiko Berwawasan Ke Depan

11-5 Cost of Common Stock : The Market Risk Premium, RPM

Sebelum memperkirakan pengembalian yang dibutuhkan oleh pemegang saham MicroDrive, ada
baiknya mempertimbangkan dua cara agar perusahaan dapat meningkatkan ekuitas biasa, yaitu:

1. Menjual saham yang baru diterbitkan kepada public.

2. Menginvestasikan Kembali (mempertahankan) laba dengan tidak membayarkan seluruh laba bersih
sebagai dividen.
11-6 Using the CAPM to Estimate the Cost of Common Stock, rs

• Model Penetapan Harga Aset Modal

Untuk memperkirakan cost of common stock (biaya saham biasa) menggunakan Capital Asset Pricing Model (CAPM),
yaitu sbb :
1. Perkirakan tingkat bebas risiko, rRF
2. Perkirakan premi risiko pasar saat ini, RPM, yang merupakan pasar yang dibutuhkan pengembalian melebihi
tingkat bebas risiko
3. Perkirakan koefisien beta saham, bi, yang mengukur relevansi saham.
4. Gunakan ketiga nilai ini untuk memperkirakan tingkat pengembalian yang diperlukan saham
11-6 Using the CAPM to Estimate the Cost of Common Stock, rs

1. Perkirakan Tingkat Bebas Risiko, rRF

2. Perkirakan Premi Risiko Pasar, RPM
3. Perkirakan Beta, bi

Dimana ρiM adalah korelasi antara return saham i dan return pasar ; σi adalah standar deviasi pengembalian saham I ; σM
adalah standar deviasi pengembalian pasar.
11-6 Using the CAPM to Estimate the Cost of Common Stock, rs

• Ilustrasi Pendekatan CAPM : Biaya Ekuitas MicroDrive, r s

Berikut ini adalah aplikasi pendekatan CAPM ke MicroDrive. Seperti yang diperkirakan dalam Bab 2, MicroDrive’s
beta, bi, adalah 1,43. Kita asumsikan premi risiko pasar, RPM adalah 6% dan Risk free rate, rRF adalah 5%.
rs = 5% + (6%)(1,43)
= 5% + 8,58%
= 13,58% > 13,6%
11-6 Using the CAPM to Estimate the Cost of Common Stock, rs

Ingatlah selau bahwa perkiraan biaya ekuitas memang merupakan perkiraan, karena beberapa alas an.
1. Pertama, hasil pada obligasi T jangka Panjang akan menjadi perkiraan yang tepat dari tingkat bebas risiko, dan
hasil yang berbeda akan menghasilkan perkiraan yang berbeda dari r s.
2. Kedua, tidak ada yang benar-benar mengetahui premi risiko pasar yang benar. Kita dapat mempersempit perkiraan
RPM ke kisaran yang cukup kecil, tetapi perkiraan yang berbeda dalam kisaran ini akan menghasilkan perkiraan r s
yang berbeda.
3. Ketiga, perkiraan beta tidak tepat. Selain rentang besar interval kepercayaan di sekitar perkiraan beta,
menggunakan periode waktu yang sedikit berbeda untuk memperkirakan beta dapat menyebabkan perbedaan yang
agak besar dalam perkiraan beta.
11-7 Using the Dividend Growth Approach to Estimate the Cost of Common
Stock
Dalam Bab 8, kita melihat bahwa jika seorang investor mengharapkan dividen tumbuh pada tingkat yang konstan dan
jika perusahaan melakukan semua pembayaran dalam bentuk dividen (perusahaan tidak membeli Kembali saham),
maka harga saham dapat ditemukan sebagai berikut :

O = nilai intrinsic saham bagi investor

D1 = dividen yang diharapkan akan dibayarkan pada akhir Tahun 1
g1 = tingkat pertumbuhan konstan yang diharapkan dalam dividen
rs = tingkat pengembalian yang disyaratkan
11-7 Using the Dividend Growth Approach to Estimate the Cost of Common
Stock
Untuk investor marjinal, return yang diminta sama dengan return yang diharapkan. Jika investor ini adalah investor
marjinal O = Po harga pasar saham, dan kita bisa menyelesaikannya untuk rs untuk mendapatkan tingkat pengembalian
yang diperlukan atas ekuitas biasa :

Dengan demikian, investor mengharapkan untuk menerima hasil dividen, D 1/P0, ditambah keuntungan modal, g1, untuk
pengembalian total yang diharapkan dari . Dalam ekuilibrium, return yang diharapkan ini juga sama (artinya bahwa r s =
s ), dan ini memungkinkan untuk menggunakan persyaratan r s dan s secara bergantian.
11-7 Using the Dividend Growth Approach to Estimate the Cost of Common
Stock
• Memperkirakan Input untuk Pendekatan Pertumbuhan Dividen

1. Tingkat Pertumbuhan Historis

Jika tingkat pertumbuhan pendapatan dan dividen relative stabil di masa lalu, dan jika investor mengharapkan tren ini
berlanjut, maka tingkat pertumbuhan realisasi masa lalu dapat digunakan sebagai perkiraan tingkat pertumbuhan masa
depan yang diharapkan. Sayangnya, situasi seperti itu hanya terjadi pada segelintir perusahaan yang sangat matang dan
tumbuh lambat, yang menghalangi kegunaan tingkat pertumbuhan historis sebagai predictor tingkat pertumbuhan masa
depan bagi Sebagian besar peerusahaan.
11-7 Using the Dividend Growth Approach to Estimate the Cost of Common
Stock
2. Model Pertumbuhan Retensi

Persamaan pertumbuhan retensi menunjukkan bagaimana pertumbuhan terkait dengan reinvestasi dan dinyatakan
sebagai berikut :

Ambil contoh dari perusahaan Aldabra (hal. 460), average ROE 14,5% dan Retention rate 37%.

g1 = 14,5% (0,37) = 5,365 5,4%

3. Perkiraan Analis

Teknik ketiga membutuhkan penggunaan perkiraan analis keamanan. Analis mempublikasikan perkiraan tingkat
pertumbuhan untuk sebagian besar perusahaan public yang lebih besar.
11-7 Using the Dividend Growth Approach to Estimate the Cost of Common
Stock
• Ilustrasi Dividen Growth Approach

Untuk mengilustrasikan dividen growth approach menggunakan perusahaan Aldabra, misalkan saham Aldabra dijual
seharga $32, expected dividend berikutnya adalah $1,82 dan expected constant growth adalah 5,4%. Aldabra tidak
diharapkan untuk membeli kembali saham apapun. Saham Aldabra dianggap berada dalam keseimbangan, sehingga
tingkat pengembalian yang diharapkan dan yang diminta adalah sama. Berdasarkan asumsi ini, estimasi biaya ekuitas
biasa adalah 11,1% :

s = + 5,4%
= 5,7% + 5,4%
= 11.1%
11-8 The Weighted Average Cost of Capital (WACC)

Sebagai ilustrasi,pada Figure 11-1 (hal. 444) MicroDrive memiliki target capital structure yaitu 28% long-term debt,
2% short-term debt, 3% preferred stock, dan 67% common equity. MicroDrive before-tax cost of long-term debt, rd
adalah 9%; before-tax cost of short-term debt, rstd adalah 10%; cost of preferred stock, rps adalah 8,16%; cost of
common equity, rs adalah 13,58%; dan marginal tax rate adalah 40%.

WACC = 0,28 (9,0%)(1 – 0,4) + 0,02 (10,0%)(1 – 0,4) + 0,03 (8,16%) + 0,067 (13,58%)
= 11%
11-9 Adjusting the Cost of Equity for Flotation Costs
11-9 Adjusting the Cost of Equity for Flotation Costs

Tabel 11-1 menunjukkan Average flotation cost for debt dan equity U.S. corporations issued tahun 1990. flotation cost
sebagai persentase dari capital raised, turun karena amount of capital raised meningkat.
Biaya common stock flotation cost adalah untuk masalah non-IPO. Untuk IPO, flotation cost lebih tinggi sekitar 17%
lebih tinggi jika kurang dari $10 juta dinaikkan dan lebih tinggi lagi seiring dengan meningkatnya ukuran masalah.
11-9 Adjusting the Cost of Equity for Flotation Costs
Berapa rate of return (tingkat pengembalian yang harus diperoleh dari investasi baru untuk membuat penerbitan saham
berharga? Dengan kata kain, apa itu cost of new common equity (biaya ekuitas umum baru).
Jawabannya, untuk perusahaan dengan pertumbuhan konstan, ditemukan dengan menerapkan rumus ini :

Contoh seperti pada 11-7b (hal 461) diperkirakan cost of common equity Aldabra menggunakan dividend growth
approach menjadi 11,1%, dengan asumsi Aldabra tidak menerbbitkan ekuitas baru. Sekarang diasumsikan bahwa
Aldabra harus menerbitkan ekuitas baru dengan flotation cost 12,5%. Biaya ekuitas luar baru dihitung sebagai berikut :

re = + 5,4%
= 6,5% + 5,4% = 11,9%
11-10 Privately Owned Firms and Small Businesses

• Memperkirakan Biaya Stok dengan Pendekatan Perbandingan

Untuk memperkirakan tingkat return yang dibutuhkan oleh pemegang saham public, menggunakan return saham untuk
memperkirakan beta sebagai input untuk pendekatan CAPM dan harga saham sebagai data input untuk pendekatan
pertumbuhan dividen. Tetapi bagaimana seseorang dapat mengukur biaya ekuitas untuk perusahaan yang sahamnya
tidak diperdagangkan? Sebagian analis memulai dengan mengidentifikasi satu atau lebih perusahaan public yang
berada dalam industry yang sama dan berukutan kira-kira sama dengan perusahaan milik swasta. Kemudian
memperkirakan beta untuk perusahaan public dan menggunakan rata-rata mereka sebagai perkiraan beta dari
perusahaan milik pribadi.
11-11 The Divisional Cost of Capital

Bagian berikut menjelaskan cara menyesuaikan biaya modal untuk divisi yang berbeda risiko.

• Menggunakan CAPM untuk Memperkirakan Biaya Divisi Modal

Sebagai pertimbangan kita ambil contoh Starlight Sandwich Shops, sebuah perusahaan dengan dua divisi yaitu operasi
took roti dan jaringan kafe. Divisi took roti berisiko rendah dan memiliki WACC 10%. Divisi kafe lebih berisiko dan
memiliki WACC 14%. Setiap divisi berukuran kira-kira sama, jadi biaya modal keseluruhan Starlight adalah 12%.
Manajer toko roti memiliki proyek dengan tingkat pengembalian yang diharapkan 11%, dan manajer divisi kafe
memiliki proyek dengan pengembalian yang diharapkan 13%. Haruskah proyek ini diterima atau ditolak?
Starlight akan menciptakan nilai jika menerima proyek took roti karena tingkat returnnya lebih besar dari cost of
capital (11% > 10%), tetapi tingkat return proyek kafe lebih kecil dari cost of capital (13% < 14%), jadi proyek harus
ditolak. Namun, jika manajemen hanya membandingkan pengembalian kedua proyek dengan modal keseluruhan 12%
Starlight, maka proyek nilai tambah took roti akan ditolak sementara proyek kafe akan diterima.
11-11 The Divisional Cost of Capital

Dari contoh sebelumnya, untuk mencegah hal tersebut terjadi banyak perusahaan memperkirakan biaya modal divisi
yang terpisah untuk setiap segmen bisnis mereka menggunakan pendekatan berikut.

rs = rRF + (RPM) bi
11-11 The Divisional Cost of Capital

Sebagai contoh, pertimbangkan kasus Huron Steel Company, produsen baja terintegrasi. Untuk mempermudah,
asumsikan bahwa Huron hanya memiliki satu divisi dan hanya menggunakan modal ekuitas, sehingga biaya ekuitasnya
juga biaya modal perusahaan (cost of capital) atau WACC. Huron memiliki
beta = b = 1,1 ; rRF = 5% ; dan RPM = 6%, maka biaya ekuitas (dan WACC) adalah 11,6% :

rs = rRF + (RPM) bi
= 5% + (6%)1,1 = 11,6%
Sekarang anggaplah Huron menciptakan divisi transportasi baru yang terdiri dari armada barges untuk mengangkut
bijih besi, dan operasi barge memiliki beta = b = 1,5. dengan beta 1,5 memiliki cost of capital 14%:

r Barge = 5% + (6%)1,5 = 14,0%

Di sisi lain, jika Huron menambahkan divisi berisiko rendah, seperti distribution center dengan beta = b = 0,5 maka
cost of capital menjadi 8% :

rcenter = 5% + (6%)0,5 = 8,0%

11-11 The Divisional Cost of Capital

LANJUTAN

dikarenakan Huron menambah divisi barge dan distribution center, maka akan mengubah keseluruhan beta Huron. Jika
70% dari total nilai Huron berakhir di divisi baja, 20% di divisi barge, dan 10% di distribution center, maka beta
perusahaan barunya akan dihitung sebagai berikut :

new beta = 0,7(1,1) + 0,2(1,5) + 0,1(0,5) = 1,12

Dengan begitu, investor di saham Huron akan membutuhkan pengembalian :

rHuron = 5% + (6%)1,12 = 11,72%

11-12 Estimating the Cost of Capital for Individual Projects

Ada tiga cara untuk melihat risiko proyek :

1. Risiko yang berdiri sendiri, disebabkan oleh variabilitas arus kasnya.
2. Risiko perusahaan, adalah variabilitas proyek yang berkontribusi pada return perusahaan
3. Risiko pasar atau risiko beta, adalah risiko proyek seperti yang terlihat oleh pemegang saham yang
terdiversifikasi dengan baik yang memiliki banyak saham berbeda..

Dalam praktiknya, Sebagian besar pengambilan keputusan mempertimbangkan ketiga ukuran risiko secara subjektif.
• Langkah pertama, adalah menentukan biaya modal divisi.
• Langkah kedua, adalah menetapkan kategori risiko seperti tinggi, rata-rata, dan rendah, untuk proyek yang sedang
dipertimbangkan oleh divisi.
• Langkah ketiga, perusahaan akan menggunakan biaya modal divisi dan kategori risiko proyek untuk menentukan
biaya modal yang disesuaikan dengan risiko proyek.
11-13 Managerial Issues and the Cost of Capital

• Bagaimana Keputusan Manajerial Mempengaruhi Biaya Modal

Cost of capital dipengaruhi oleh beberapa factor yang berada di bawah kendali perusahaan dan beberapa yang tidak.

Empat Faktor yang Tidak Dapat Dikendalikan Perusahaan :

1. Suku Bunga (interest rates)
2. Krisis kredit (credit crises)
3. Premi risiko pasar (the market risk premium)
4. Tarif pajak (tax rates)

Tiga Faktor yang Dapat Dikendalikan Perusahaan :

5. Kebijakan struktur modal (capital structure policy)
6. Kebijakan dividen (dividend policy)
7. Kebijakan investasi (penganggaran modal)/ investment (capital budgeting policy)
11-13 Managerial Issues and the Cost of Capital

• Empat Kesalahan yang Harus Dihindari

1. Jangan pernah mendasarkan biaya hutang (cost of debt) pada tingkat kupon pada hutang perusahaan yang ada.
2. Saat memperkirakan premi risiko pasar (market risk premium) untuk metode CAPM, jangan pernah menggunakan
historical average return atas saham dalam hubungannya dengan pengembalian obligasi-T saat Ini.
3. Jangan pernah menggunakan struktur modal nilai buku saat ini untuk mendapatkan bobot saat memperkirakan
WACC.
4. Ingatlah selalu bahwa komponen modal adalah dana yang berasal dari investor.