TUGAS RESUME

MANAJEMEN KEUANGAN
BIAYA MODAL DAN TEORI STRUKTUR MODAL

Disusun Oleh

SELA SAPITRI
193010303013

Dosen Pengampu
AGUS KUBERTEIN, SE., M.Si

JURUSAN AKUNTANSI
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS PALANGKA RAYA
2020
 BAB 11
BIAYA MODAL

Biaya modal (Cost of Capital) adalah biaya riil yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk memperoleh dana baik
yg berasal dari hutang, saham preferen, saham biasa, dan laba ditahan untuk mendanai suatu investasi atau operasi
perusahaan. Penentuan besarnya biaya modal ini dimaksudkan untuk mengetahui berapa besarnya biaya riil yang
harus dikeluarkan perusahaan untuk memperoleh dana yang diperlukan.

1. BIAYA MODAL RATA – RATA TERTIMBANG ( Weighted Average Cost Of Capital).

Biaya modal secara singkat bisa didefinisikan sebagai tingkat keuntungan yang diharapkan atau tingkat
keuntungan yang diisyaratkan. Jika melakukan analisis investasi, biaya modal akan digunakan sebagai
discount rate dalam analisis NPV atau IRR. Biaya modal tersebut merupakan biaya modal rata-rata
tertimbang dari biaya modal individual.
Berikut ini beberapa langkah untuk menghitung biaya modal rata-rata tertimbang:

1.1. Mengidentifikasi Sumber – sumber Dana

Ada dua sumber dana yang umum digunakan, yaitu utang dan saham. Utang dapat berupa utang bank
atau melalui obligasi. Pemberi utang akan mendapatkan kompensasi berbentuk bunga. Saham dapat
berupa private placement atau saham dari pasar sekunder. Ada juga yang disebut saham preferen.

1.2. Menghitung Biaya Modal Individual

1.2.1. Biaya Modal Utang (kd)

Biaya modal utang merupakan tingkat keuntungan yang disyaratkan yang berkaitan dengan
penggunaan utang. Karena bunga bisa dipakai sebagai pengurang pajak, biaya modal utang
dihitung net pajak.
Biaya modal utang net pajak (dengan tingkat pajak 40%) dihitung sebagai :
kd* = kd (1 – t)

1.2.2. Biaya Modal Saham Preferen

Saham preferen mempunyai karakteristik gabungan antara utang dengan saham, karena
merupakan bentuk kepemilikan (saham), tetapi dividen yang dibayarkan mirip dengan bunga
karena bersifat tetap. Biaya saham preferen (kps) adalah :

Kps = Dps / P

Keterangan :
Kps = biaya saham preferen
Dps = dividen saham preferen
P = harga saham preferen

1.2.3. Biaya Modal Saham Biasa

Biaya modal saham dihitung dengan melibatkan biaya kesempatan (opportunity cost). Beberapa
metode biaya modal saham:

Discounted Cash Flow (Aliran Kas yang Didiskontokan)

Penilaian saham dengan pertumbuhan konstan, harga saham, bisa dituliskan sebagai berikut
ini (modul mengenai Nilai Waktu Uang)

PV = D1 / r-g

Dengan mengubah r menjadi ks, PV menjadi P, seperti berikut:

ks = D1 / P + g
Keterangan:
ks = biaya modal saham
D1 = dividen pada tahun pertama
 P = harga saham saat ini
g = tingkat pertumbuhan

g (tingkat pertumbuhan) dapat dihitung melalui data historis dan menggunakan rumus berikut:

g = (1 – DPR ) (ROE)

keterangan :
DPR = dividend payout ratio
ROE = return on equity

Pendekatan Bond – Yield

Pendekatan yield obligasi didasarkan pada argumen bahwa tingkat keuntungan yang disyaratkan
untuk investasi yang lebih berisiko akan lebih tinggi dibandingkan dengan tingkat keuntungan
investasi yang lebih kecil resikonya.

ks = yield obligasi + premi risiko

Yield obligasi = bunga / harga pasar obligasi

Pendekatan CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Menurut CAPM, tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham sama dengan tingkat
keuntungan bebas risiko ditambah dengan premi risiko. Model CAPM ditulis sebagai berikut:

ks = Rf + Beta (Rm – Rf)

Ket:
ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham
Rf = tingkat keuntungan bebas risiko
Beta = risiko sistematis
Rm = tingkat keuntungan pasar

Ringkasan Biaya Modal Saham

Teknik Estimasi Biaya Modal Saham
Discounted Cash Flow 28%
Bond-Yield Premium 29%
Capital Asset Pricing Model 22%

1.3. Menghitung Biaya Modal Rata-rata Tertimbang (WACC)

WACC = (1- t) x rd x [D/(D+E)] + re x [E/(D+E)]

Keterangan:
D = Nilai pasar hutang perusahaan
E = Nilai pasar ekuitas perusahaan
Rd = Biaya dari utang
Re = Biaya ekuitas
T = Tarif pajak marginal

1.4. Biaya Modal Saham Eksternal

Jika perusahaan menerbitkan saham baru, biaya emisi (flotation cost) akan muncul. Biaya tersebut
dipakai untuk membayar biaya yang berkaitan dengan penerbitan saham, seperti biaya akuntan,
mencetak saham, dan lainnya. Penerimaan kas bersih dengan demikian akan lebih kecil setelah biaya
emisi tersebut dimasukkan.

ke = D1 / P(1-f) + g
 Keterangan:
ke = biaya modal saham eksternal
D1 = dividen pada tahun pertama
P = harga saham saat ini
f = flotation cost (biaya emisi)
g = tingkat pertumbuhan

2. BIAYA MODAL MARGINAL DAN BIAYA MODAL RATA-RATA

Dalam perhitungan biaya modal, biaya modal marginal adalah biaya modal yang relevan, karena biaya
tersebut mencerminkan biaya di masa mendatang (yang akan diperoleh). Biaya modal rata – rata
mencerminkan informasi masa lampau, yang tidak relevan lagi. Tetapi dalam beberapa situasi kita
menggunakan biaya modal masa lampau, karena beberapa alasan, seperti mudah dilakukan, biaya modal
masa lampau bisa dipakai untuk estimasi biaya modal marginal (masa mendatang).

3. LOMPATAN DALAM BIAYA MODAL RATA-RATA TERTIMBANG DAN SKEDUL INVESTASI

Jika biaya modal salah satu komponen berubah, maka akan ada lompatan dalam biaya modal rata-rata
tertimbang. Misalkan saja struktur modal yang dilakukan oleh perusahaan adalah modal saham, utang, dan
saham preferen sebesar 60%, 30%, dan 10% berturut-turut. Biaya modal utang (sesudah pajak), saham
preferen, dan saham biasa adalah 12,6% (sesudah pajak), 20%, dan 25%, berturut-turut. WACC untuk
komposisi tersebut adalah:
WACC = (0,3 × 12,6) + (0,1 × 20) + (0,6 × 25) = 20,78%
Lompatan WACC bisa terjadi karena meningkatnya biaya modal individual. Lompatan karena penggunaan
utang yang baru bisa dihitung sebagai berikut:

Batas dana = Utang saat ini / Persentase utang

Lompatan WACC bisa terjadi lagi jika komponen biaya modal yang lain mengalami perubahan.

Batas dana = Laba yang ditahan / Persentase laba yang ditahan

4. PERTIMBANGAN DINAMIS: REVIEW BIAYA MODAL SECARA REGULAR

Kondisi perusahaan dan lingkungannya selalu berubah. Risiko dan kesempatan investasi perusahaan
berubah. Perubahan ini mengakibatkan perubahan komposisi struktur modal yang baru dan juga perubahan
tingkat keuntungan yang disyaratkan ( biaya modal). Kondisi lingkungan yang berubah juga mengakibatkan
kenaikan tingkat keuntungan yang disyaratkan secara umum. Perubahan risiko (misal semakin tinggi, terjadi
jika kondisi ekonomi memburuk) mengakibatkan premi risiko meningkat.
Karena situasi berubah secara dinamis, perusahaan perlu mengevaluasi biaya modal rata-rata tertimbang
nya secara periodik. Perhitungan bisa dilakukan setiap tahun, bisa juga setiap lima tahun. Tetapi hal yang
jelas, jika kondisi perusahaan dan lingkungan secara fundamental berubah, maka sudah saatnya menghitung
biaya modal rata-rata tertimbang kembali.

5. MENGHITUNG BIAYA MODAL UNTUK J.C.PENNEY

J.C. Penney adalah perusahaan retailer (khususnya) pakaian. J.C. Penney ingin menghitung biaya modal rata-
rata tertimbang.

5.1. Menghitung Biaya Modal Utang

Biaya utang untuk Panney adalah biaya bunga yang harus dibayar Penney jika perusahaan tersebut
memperoleh tambahan utang. Rating yang diperoleh Penney oleh Moody's adalah A+. Tingkat bunga
obligasi dengan rating semacam itu adalah 9,5%. Biaya utang sesudah pajak adalah (tingkat pajak =
39%):

kd* = 9,5 (1 – 0,39) = 5,8%

5.2. Menghitung Biaya Modal Saham

 Tingkat keuntungan untuk portofolio pasar dapat dihitung atas tiga komponen: inflasi, pertumbuhan
ekonomi riil, dan premi risiko, sebagai berikut:

Tingkat keuntungan portofolio pasar = inflasi yang diperkirakan + pertumbuhan ekonomi riil + premi
risiko yang diharapkan.

5.3. Menghitung Biaya Modal Rata-rata Tertimbang

Setelah biaya modal individu dihitung, langkah berikutnya adalah menghitung biaya modal rata-rata
tertimbang dengan menggunakan proporsi masing-masing sumber dana sebagai pembobotnya.
 BAB 12
TEORI STRUKTUR MODAL

Struktur Modal adalah perimbangan atau perbandingan antara modal asing dan modal sendiri. Modal asing diartikan
dalam hal ini adalah hutang baik jangka panjang maupun dalam jangka pendek. Sedangkan modal sendiri bisa terbagi
atas laba ditahan dan bisa juga dengan penyertaan kepemilikan perusahaan.
Struktur modal hanya menyangkut pembelanjaan jangka panjang saja. Tidak termasuk pembelanjaan jangka
pendek.Weston dan Copeland (1992) memberikan definisi struktur modal sebagai pembiayaan permanen yang terdiri
dari hutang jangka panjang, saham preferen, dan modal pemegang saham. Nilai buku dari modal pemegang saham
terdiri dari saham biasa, modal disetor atau surplus modal dan akumulasi laba ditahan. Bila perusahaan memiliki
saham preferen, maka saham tersebut akan ditambahkan pada modal pemegang saham.

1. PENDEKATAN TRADISIONAL
Pendekatan ini mengasumsikan bahwa hingga leverage tertentu, risiko perusahaan tidak mengalami
perubahan. Sehingga baik tingkat bunga hutang maupun tingkat kapitalisasi relatif konstan. Namun demikian
setelah leverage atau rasio hutang tertentu, biaya hutang dan biaya modal sendiri meningkat. Peningkatan
biaya modal sendiri ini akan semakin besar dan bahkan akan lebih besar daripada penurunan biaya karena
penggunaan hutang yang lebih murah. Akibatnya biaya modal rata-rata tertimbang pada awalnya menurun
dan setelah leverage tertentu akan meningkat.
Pendekatan Tradisional berpendapat akan adanya struktur modal yang optimal. Artinya Struktur Modal
mempunyai pengaruh terhadap Nilai Perusahaan, dimana Struktur Modal dapat berubah-ubah agar bisa
diperoleh nilai perusahaan yang optimal.

2. PENDEKATAN MODIGLIANI DAN MILLER (MM)

2.1 Proporsi MM Tanpa Pajak
MM mengajukan beberapa asumsi untuk membangun teori mereka:
1. Tidak ada pajak
2. Tidak ada biaya transaksi
3. Individu dan perusahaan meminjam pada tingkat yang sama.

2.1.1. Proporsi 1 (Tanpa Pajak)

Nilai perusahaan yang menggunakan utang akan sama dengan nilai perusahaan yang tidak menggunakan
utang sebagai berikut:

VL = VU

Ket:
VL = nilai untuk perusahaan yang menggunakan utang (value for leveraged companies)
VU = nilai untuk perusahaan yang tidak menggunakan utang (100% saham, atau value for unlevered
companies)

2.1.2. Proporsi 2 (Tanpa Pajak)

Proporsi ini mengatakan bahwa tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk perusahaan yang
menggunakan utang, naik proporsional terhadap peningkatan rasio utang dengan saham.

ks = ko + B/S (ko – kb)

Keterangan:
ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham
ko = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham perusahaan tanpa utang
B/S = rasio utang dengan saham
kb = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk utang (tingkat bunga).

2.2. Proporsi MM dengan Pajak

2.2.1. Proporsi 1 (dengan Pajak)
Nilai perusahaan dengan utang akan sama dengan nilai perusahaan tanpa utang plus penghematan pajak
karena bunga utang, formula sebagai berikut:
 VL = VU + Tc B
= EBIT (1 – Tc) / ko + Tc . kb. B / KB

Keterangan:
Tc = tingkat pajak (perusahaan)
B = besarnya utang
ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham
kb = tingkat keuntungan utang (tingkat bunga)
ko = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham perusahaan tanpa utang.
EBIT = Earning Before Interest and Taxes (pendapatan sebelum pajak dan bunga)

2.2.2. Proporsi 2 (dengan Pajak)

Proporsi ini mengatakan bahwa biaya modal saham akan meningkat dengan semakin meningkatnya
utang. Tetapi penghematan dari pajak akan lebih besar dibandingkan dengan penurunan nilai karena
kenaikan biaya modal saham. Formulanya sebagai berikut:
ks = ko + B/S (1-Tc) (ko – kb)
Untuk mengecek konsistensi perhitungan, nilai perusahaan dengan utang dan nilai saham bisa dihitung
sebagai berikut:
VL = EBIT (1 – Tc) / WACC
Vs = Laba bersih untuk pemegang saham / ks

3. TEORI TRADE-OFF DALAM STRUKTUR MODAL

Dalam kenyataan, ada hal-hal yang membuat perusahaan tidak bisa menggunakan utang sebanyak-
banyaknya. Satu hal yang terpenting adalah dengan semakin tingginya utang, akan semakin tinggi
kemungkinan (probabilitas) kebangkrutan.
Biaya kebangkrutan tersebut bisa cukup signifikan. Penelitian di luar negeri menunjukkan biaya
kebangkrutan bisa mencapai sekitar 20% dari nilai perusahaan. Biaya tersebut mencakup dua hal:
❖ Biaya langsung : biaya yang dikeluarkan untuk membayar biaya administrasi, biaya pengacara, biaya
akuntan, dan biaya lainnya yang sejenis.
❖ Biaya tidak langsung : biaya yang terjadi karena dalam kondisi kebangkrutan, perusahaan lain atau
pihak lain tidak mau berhubungan dengan perusahaan secara normal. Misal, supplier barangkali
tidak akan mau memasok barang karena mengkhawatirkan kemungkinan tidak terbayar.
Biaya lain dari peningkatan utang adalah meningkatnya biaya keagenan utang (agency cost of debt). Jika
utang meningkat, maka konflik antara pemegang utang dengan pemegang saham akan semakin meningkat,
karena potensi kerugian yang dialami oleh pemegang utang akan semakin meningkat. Dalam situasi tersebut,
pemegang utang akan semakin meningkatkan pengawasan (monitoring) terhadap perusahaan. Pengawasan
bisa dilakukan dalam bentuk biaya-biaya monitoring (persyaratan yang lebih ketat, menambah jumlah
akuntan, dan sebagainya) dan bisa juga dalam bentuk kenaikan tingkat bunga. Dengan memasukkan biaya
keagenan, persamaan nilai perusahaan diatas bisa diperluas sebagai berikut ini.
VL = VU + PV Penghematan Pajak – [PV Biaya Kebangkrutan + PV Biaya
Keagenan]
Dengan demikian gabungan antara teori struktur modal Modigiliani-Miller dengan memasukkan biaya
kebangkrutan dan biaya keagenan mengindikasikan adanya trade-off antara penghematan pajak dari utang
dengan biaya kebangkrutan.

4. MODEL MILLER DENGAN PAJAK PERUSAHAAN DAN PERSONAL

Penghematan pajak dapat dihitung sebagai berikut:

Penghematan pajak = VL – VU = tc . B

Nilai perusahaan yang menggunakan utang, setelag memasukkan pajak personal adalah sebagai berikut:

VL = VU + {1 – [ (1 – Tc ) (1 – ts) / (1 – tb) ]} B

Keterangan:
VL = nilai perusahaan dengan utang
 VU = nilai perusahaan tanpa utang
Tc = tingkat pajak perusahaan
ts = tingkat pajak pemegang saham (atas dividen dan Capital gain)
tb = tingkat pajak untuk pemegang utang (atas bunga)
B = utang

Jika (1 – tb) = (1 – Tc) (1 – ts), maka persamaan diatas menjadi

VL = VU + (1 – 1) B = VU

Pada situasi lain, di mana ts = tb, persamaan diatas menjadi

VL = VU + Tc.B

5. PECKING ORDER THEORY

Secara spesifik, perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi dalam penggunaan dana. Skenario urutan
dalam Pecking Order Theory adalah sebagai berikut ini.
• Perusahaan memilih pendanaan internal. Dana internal tersebut diperoleh dari laba (keuntungan)
yang dihasilkan dari kegiatan perusahaan.
• Perusahaan menghitung target rasio pembayaran didasarkan pada perkiraan kesempatan investasi.
Perusahaan berusaha menghindari perubahan dividen yang tiba-tiba. Dengan kata lain, pembayaran
dividen diusahakan konstan atau, kalau berubah terjadi secara gradual dan tidak berubah dengan
signifikan.
• Karena kebijakan dividen yang konstan (sticky), digabung dengan fluktuasi keuntungan dan
kesempatan investasi yang tidak bisa diprediksi, akan menyebabkan aliran kas yang diterima oleh
perusahaan akan lebih besar dibandingkan dengan pengeluaran investasi pada saat-saat tertentu, dan
akan lebih kecil pada saat yang lain. Jika kas tersebut lebih besar, perusahaan akan membayar utang
atau membeli surat berharga. Jika kas tersebut lebih kecil, perusahaan akan menggunakan las yang
dipunyai atau menjual surat berharga.
• Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan mengeluarkan surat berharga yang paling
aman terlebih dahulu. Perusahaan akan memulai dengan utang, kemudian dengan surat berharga
campuran (hybrid) seperti obligasi konvertibel, dan kemudian barangkali saham sebagai pilihan
terakhir.
Teori pecking order bisa menjelaskan kenapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan yang tinggi
justru mempunyai tingkat utang yang lebih kecil. Tingkat utang yang kecil tersebut tidak dikarenakan
perusahaan mempunyai target tingkat utang yang kecil, tetapi karena mereka tidak membutuhkan dana
eksternal. Tingkat keuntungan yang tinggi menjadikan dana internal mereka cukup untuk memenuhi
kebutuhan investasi.

6. TEORI ASIMETRI INFORMASI DAN SIGNALING

Teori ini mengatakan bahwa dalam pihak-pihak yang berkaitan dengan perusahaan tidak mempunyai
informasi yang sama mengenai prospek dan risiko perusahaan. Pihak tertentu mempunyai informasi yang
lebih dari pihak lainnya, semisal manajer mempunyai informasi yang lebih lengkap mengenai kondisi
perusahaan dibandingkan pihak luar.
Jika manajer mempunyai keyakinan bahwa prospek perusahaan baik, dan karenanya ingin agar saham
tersebut meningkat, maka manajer akan mengomunikasikan hal tersebut kepada investor. Manajer bisa
menggunakan utang lebih banyak sebagai sinyal yang lebih kredibel. Karena perusahaan yang meningkatkan
utang bisa dipandang sebagai perusahaan yang yakin dengan prospek perusahaan di masa mendatang.
Investor juga diharapkan akan menangkap sinyal tersebut dengan pemahaman bahwa perusahaan mempunyai
prospek yang baik.

7. TEORI KEAGENAN (Agency Approach)

Menurut pendekatan ini, struktur modal disusun untuk mengurangi konflik antar berbagai kelompok
kepentingan. Konflik antara pemegang saham dengan manajer adalah konsep free cash flow. Ada
kecendrungan manajer ingin menahan sumber daya sehingga mempunyai kontrol atas sumber daya tersebut.
Utang bisa dianggap sebagai cara untuk mengurangi konflik keagenan free cash flow. Jika perusahaan
menggunakan utang, maka manajer akan dipaksa untuk mengeluarkan kas dari perusahaan untuk membayar
bunga.