MASALAH AGENSI MANAJER ATAU PEMEGANG SAHAM DAN PROTEKSI HARGA

Pemisahan kepemilikan dan pengendalian menunjukkan bahwa manajer, sebagai agen dari shareholders,
harus bertindak untuk kepentingan mereka. Tapi kepentingan agen mungkin bertentangan dengan
kepentingan pemegang saham. Kepemilikan sebagian atau tidak ada kepemilikan dari sebuah perusahaan
oleh manajemen memberikan insentif bagi manajer untuk berperilaku dalam cara yang bertentangan
dengan kepentingan pemegang saham karena manajemen tidak menanggung biaya penuh dari setiap
perilaku disfungsional. Sebagai contoh, bayangkan sebuah skenario di mana tidak ada pajak, ada satu
pemilik perusahaan, dan pemilik yang juga manajer. Pemilik-manager mungkin akan acuh tak acuh,
apakah ia akan membeli sesuatu bukan berupa uang yang bermanfaat secara langsung, atau apakah bisnis
mereka memberi manfaat untuk kepentingan mereka. Kedua-duanya memiliki dampak keuangan yang
sama. Asumsikan bahwa perusahaan memiliki NPV dari $ 1.000.000 dan aset lainnya pemilik-manajer
tersebut memiliki nilai $ 1.000.000. jika perusahaan menghabiskan $ 100,000 yang bermanfaat bagi
pemilik, seperti bonus yang lebih tinggi, pemilik tidak lebih baik atau lebih buruk karena perusahaan
merupakan perpanjangan langsung dari pemiliknya. Sehingga , pemilik-manajer memiliki aset senilai $
2.000.000.

Sekarang asumsikan bahwa pemilik-manajer menjual 30 persen dari saham perusahaan. Sebagai pemilik
70 persen, manajer tidak lagi peduli, apakah manfaat yang dimilikinya dibeli oleh perusahaan atau oleh
manajer. Sekali lagi asumsikan bahwa manajer memperoleh manfaat bagi dirinya sendiri dengan biaya
sebesar $ 100.000, dan segera menikmati manfaat. Aset manajer sekarang bernilai $ 1.600.000-yaitu, 70
persen bunga di perusahaan bernilai $ 700,000 dan aset lain dari manajer adalah senilai $ 900,000. Tetapi
jika perusahaan memperoleh manfaat bagi pemiliknya, aset manajer tersebut memiliki nilai $ 1.630.000 –
yaitu, 70 persen bunga di perusahaan bernilai $ 630,000 dan aset lainnya manajer tersebut memiliki nilai
$ 1.000.000. Dalam hal ini, manajer lebih suka bahwa perusahaan memperoleh manfaat baginya karena
sebagian kecil dari biaya manfaat tersebut dibayar oleh pemilik lainnya.

Proporsi biaya yang dikenakan manajer menurun karena kepemilikan manajer dalam perusahaan
menurun. Oleh karena itu, semakin kecil persentase kepemilikan manajer dalam perusahaan, semakin
besar kemungkinan manajer adalah untuk secara berlebihan perquisites dan manfaat lainnya pada
pekerjaan, atau syirik dengan cara lain.

Proteksi harga dalam hal ini mengambil dua bentuk. Ketika pemilik-manajer menjual proporsinya atau
bagiannya dalam perusahaan, Investor membayar saham apa yang mereka pikir saham tersebut patut
dimiliki. Harga ini menggabungkan diskon untuk sejauh mana manajer diharapkan untuk memberikan
perhatian lebih banyak pada kepentingan pada pekerjaan daripada kepentingan investor. Dengan
demikian, harga pemilik-manajer yang dibayar untuk sahamnya mengurangi harapan terhadap pasar yang
bertentangan perilaku untuk meningkatkan kepentingannya, bahkan jika pemilik baru tidak memonitor
kinerja manajer. Jika pemilik baru melakukan memonitor kinerja manajer semakin dekat, mereka akan
menggaji manajer atas dasar penilaian terhadap kemungkinan perilaku yang bertentangan dengan
kepentingan mereka. Sehingga , jika pasar yang efisien, maka para pemegang saham baru menerima
tingkat normal rata-rata pengembalian. Para manajer akhirnya menanggung biaya pemegang saham
dalam memantau kinerja mereka dan perilaku yang diharapkan mereka yang dapat mengurangi kekayaan
pemilik. Oleh karena itu, mereka adalah pihak yang memiliki insentif dalam kontrak untuk memiliki
tindakan mereka pantau, dan untuk membatasi tindakan mereka yang mengurangi nilai perusahaan. Jika
mereka menyediakan jaminan yang cukup kredibel di muka bahwa mereka akan bertindak dalam
kepentingan pemegang saham, pasar akan membayar harga lebih tinggi untuk kepemilikannya, dan ada
kemungkinan monitoring menjadi kurang.

Manajer umumnya lebih memilih untuk berinvestasi dalam proyek investasi yang kurang berisiko,
proyek-proyek yang lebih rendah nilai sekarang bersih karena mereka memiliki human capital yang
didiversifikasi signifikan dimana diinvestasikan dalam mengelola bisnis mereka. Artinya, aset manajer
yang paling berharga adalah sumber daya manusia mereka sendiri serta keahlian manajemen , dan semua
ini diinvestasikan di satu perusahaan. Kehilangan pekerjaan atau kurang dibayar memiliki dampak yang
signifikan terhadap kekayaan manajer. Selanjutnya, risiko ini tidak dapat sepenuhnya melakukan lindung
nilai atau diversifikasi karena manajer biasanya diperkerjakan hanya dalam satu posisi manajemen saja.
Diversifikasi melalui investasi pada perusahaan lain dapat mengurangi risiko manajer karena SDM
manajer adalah suatu aset utama bahwa risiko yang terkait dengan itu jauh melebihi risiko yang terkait
dengan investasi lain. Dengan demikian, manajer menghindari risiko sehubungan dengan manajemen
mereka dari perusahaan hanya dalam kasus investasi tinggi tetapi berisiko tinggi oleh perusahaan jika
mengurangi nilai SDM mereka. Manajer karena itu secara rasional lebih memilih untuk meminimalkan
risiko mereka sendiri daripada memaksimalkan nilai perusahaan.

Sebuah contoh dari penghindaran resiko muncul jika manajemen dari sebuah perusahaan penghasil
batubara didirikan memiliki kesempatan untuk membeli tambang emas dan operasi yang sangat
spekulatif itu. Tingkat pengembalian kepada pemegang saham bisa melebihi 100 persen per tahun setelah
pajak di masa mendatang. Di sisi lain, tambang bisa gagal, memberikan hasil negatif terhadap perusahaan
dan menyebabkan kerugian, sehingga dana yang pemegang saham terima adalah negatif. Adanya
kemungkinan tingkat pengembalian yang sangat tinggi untuk pemegang saham, pemegang saham ingin
manajemen untuk berinvestasi di tambang emas. Setelah semua, pemegang saham akan menuai hasil
yang tinggi dan, karena kewajiban terbatas, hanya kehilangan sejumlah nilai dari jumlah nilai yang belum
dibayar dalam saham mereka jika operasi tidak berhasil.

Di sisi lain, manajer akan menolak dengan investasi di tambang karena jika gagal, nilai aset mereka yang
paling berharga, yaitu SDM mereka akan jatuh dan mereka mungkin kehilangan pekerjaan mereka.
Meskipun mereka dapat memperoleh pekerjaan lain, tidak akan selalu berada pada tingkat status yang
sama dan atau remunerasi karena reputasi mereka untuk mengelola sebuah operasi gagal. Selanjutnya,
waktu dan usaha yang dihabiskan mencari pekerjaan bisa menjadi mahal untuk manajer. Jelas, kemudian,
pemegang saham dan manajer memiliki preferensi yang berbeda insentif dan risiko.

Masalah yang lebih luas berasal dari perbedaan waktu kepentingan antara pemegang saham dan manajer
terhadap perusahaan. Pemegang saham secara teoritis tertarik pada arus kas perusahaan untuk jumlah
waktu tak terbatas ke masa depan, karena nilai teoritis saham mereka adalah nilai diskon kini dari arus
kas yang timbul dari saham. Bahkan jika pemegang saham memiliki saham untuk berspekulasi, nilai
saham mereka adalah nilai tunai dari seluruh arus kas kepada siapa pun yang memegang saham selama
saham ada. Dengan demikian, bahkan pemegang saham spekulatif memiliki bunga jangka panjang di
perusahaan karena arus masa depan kas perusahaan mempengaruhi berapa banyak investor lain yang
akan membayar saham.

Laba sering dianggap sebagai yang lebih langsung berhubungan dengan kinerja manajerial dari harga
saham. Dengan demikian, laba akuntansi sering digunakan baik sebagai pengganti, atau bersama dengan,
nilai saham di pengupahan manajer. Sebagai contoh, remunerasi seorang manajer mungkin termasuk gaji
tetap ditambah bonus di mana manajer yang dibayar dari persentase keuntungan yang melebihi beberapa
keuntungan dasar dikombinasikan dengan beberapa bonus terkait dengan nilai saham perusahaan. Oleh
karena itu, sebagai konsekuensinya, manajer memiliki kepentingan yang kuat dengan cara perhitungan
keuntungan, dan dalam pemilihan kebijakan akuntansi. Berarti kontrak secara spesifik memotivasi
manajer untuk bertindak dalam kepentingan pemegang saham meliputi:

• Menyediakan rencana bonus di mana batas atas bonus sebagian tergantung pada rasio
Pembayaran dividen perusahaan
• Membayar manajer lebih berdasarkan pergerakan harga saham sebagai manajer mendekati
pensiun
• Membayar bonus pada tingkat progresif sebagai peningkatan keuntungan yang dilaporkan
• Kurangnya remunerasi dengan kompensasi berbasis saham sebagai kepemilikan manajer dalam
peningkatan perusahaan

Oleh karena itu, pendapatan berbasis rencana bonus adalah bagian yang lebih penting dari skema
kompensasi eksekutif dan biasanya menyediakan bagi manajer untuk berbagi dalam beberapa bagian dari
keuntungan yang dilaporkan, telah dihipotesiskan bahwa, dengan adanya temuan ini, manajer akan
memilih prosedur akuntansi bahwa pergeseran melaporkan laba dari periode mendatang untuk periode
ini. Transfer laba antara periode mempengaruhi nilai sekarang dari bonus manajer dan meningkatkan
kepastiannya. Hal ini dinamakan hipotesis bonus. Hipotesis rencana bonus sering diutarakan sebagai:
rencana kompensasi manajemen perusahaan dengan menggunakan peningkatan kebijakan akuntansi laba.

Yang mengatakan penggunaan laba sebagai dasar untuk kompensasi eksekutif ini sekarang juga baik
diterapkan di seluruh dunia, dengan menggunakan saham dan opsi saham juga baik diterapkan di
perusahaan-perusahaan yang terdaftar di pasar stok saham. Menariknya, memperkenalkan beberapa isu-
isu akuntansi yang memiliki potensi untuk mempengaruhi laba yang dilaporkan, dan dengan demikian
komponen kompensasi manajemen yang terkait dengan laba yang dilaporkan. Pentingnya regulasi atas
kompensasi manajemen dan bagaimana perusahaan cenderung untuk mengambil keputusan ekonomi
nyata untuk melawan aturan baru yang akan mengubah pengaturan untuk pembayaran kontrak untuk
manajer puncak.

Harga perlindungan dalam kasus ini mengambil dua bentuk. Ketika pemilik-manajer menjual sebagian
dari bunga nya di perusahaan, investor membayar saham apa yang mereka pikir saham layak. Harga
diskon untuk menggabungkan sejauh yang diharapkan manajer untuk mengkonsumsi keuntungan lebih
pada pekerjaan daripada kepentingan investor. Dengan demikian, harga pemilik-manajer dibayarkan
untuk mengurangi saham sebagai ekspektasi pasar yang bertentangan perilaku untuk meningkatkan
minat.

Yang diinvestasi manajer misalnya mesin dan tenaga kerja, sedangkan investasi pemegang saham adalah
dana. Resiko manajer lebih kecil dibanding pemegang saham. Pemegang saham menghendaki laba
sebagai miliknya, manajer ingin laba sebagai gaji dan bonusnya, sehingga diperlukan adanya kontrak
untuk hak masing-masing.

MASALAH AGENSI PEMEGANG SAHAM DAN KREDITOR

Ketika kita membahas aturan kontrak utang dalam konteks lembaga, kita asumsikan bahwa manajer
adalah baik pemilik tunggal dari perusahaan, atau memiliki kepentingan yang benar-benar selaras dengan
kepentingan pemilik. Artinya, principal dalam hal ini adalah kreditor, atau pemberi pinjaman; agen
adalah manajer yang bertindak atas nama pemegang saham atau pemilik lainnya. Mengingat bahwa nilai
perusahaan meliputi jumlah utang ditambah dengan nilai dari ekuitas, salah satu cara untuk
meningkatkan nilai ekuitas adalah untuk meningkatkan nilai perusahaan, yang lain adalah untuk
mentransfer kekayaan dari kreditor.

Smith dan Warner mengakui bahwa masalah keagenan dari utang dapat menimbulkan empat metode
utama dari transfer kekayaan dari debtholders kepada pemegang saham:

• Pembayaran dividen yang berlebihan

• Substitusi aset
• Kurangnya investasi
• Pencairan klaim
Masalah pembayaran dividen yang berlebihan muncul ketika pembayaran utang yang dipinjamkan
kepada perusahaan diasumsikan pada tingkat tertentu pembayaran dividen. Utang dengan harga sesuai,
tetapi perusahaan kemudian mengeluarkan tingkat dividen yang lebih tinggi. Penerbitan dividen lebih
tinggi mengurangi basis aset untuk membayar utang dan mengurangi nilai hutang. Pada situasi ekstrim,
ada insentif bagi manajemen untuk meminjam dan kemudian membayar semua dana yang dipinjam
sebagai dividen, meninggalkan kreditor dengan tidak ada apa-apa dan meninggalkan pemegang saham
dengan dana. Pemegang saham mendapatkan keuntungan di bawah skema tersebut karena mereka telah
menerima uang tunai, tetapi kewajiban terbatas berarti bahwa mereka tidak secara pribadi bertanggung
jawab atas hutang dari perusahaan dalam hal kepailitan.

Substitusi aset didasarkan pada premis bahwa pemberi pinjaman yang mau mengambil resiko. Mereka
memberikan pinjaman kepada perusahaan dengan harapan mereka tidak akan berinvestasi dalam aset atau
proyek dari risiko yang lebih tinggi daripada yang diterima oleh mereka. Sesuai harga utang mereka,
melalui tingkat bunga yang dibebankan atau jangka waktu pinjaman. Setelah itu, mereka tidak berbagi
dalam peningkatan keuntungan proyek yang berisiko tinggi. Namun, mereka berbagi dalam kerugian
sejauh kerugian masih dalam tahap aman untuk memenuhi tuntutan mereka. Di sisi lain, pemegang
saham umumnya memiliki portofolio yang terdiversifikasi dan, dengan kewajiban terbatas, adalah lebih
suka risiko dalam kaitannya dengan investasi mereka dalam perusahaan tertentu. Hal ini karena mereka
berpartisipasi dalam risiko terbalik di mana aset berisiko tinggi memberikan keuntungan yang tinggi,
tetapi terbatas berarti bahwa mereka tidak berpartisipasi dalam risiko rendah.

Kurangnya investasi terjadi ketika pemilik memiliki insentif untuk tidak melaksanakan proyek-proyek
dengan NPV positif karena untuk melakukannya akan meningkatkan dana yang tersedia dengan
debtholders, tetapi tidak kepada pemilik. Sebagai contoh, bayangkan sebuah perusahaan yang sedang
menghadapi kebangkrutan. Memiliki dana pemegang saham sebesar negatif $ 90.000. perusahaan bisa
berinvestasi dalam proyek yang akan memberikan NPV positif sebesar $ 50.000. Namun, seluruh $
50.000 dicatat ke debtholders perusahaan, bukan kepada pemegang saham. Ini akan mengurangi hutang
bersih $ 40,000. hanya jika proyek yang diperoleh NPV positif lebih dari $ 90,000 akan memaksimalkan
kekayaan pemilik sehingga memiliki insentif untuk berinvestasi dalam proyek.

Pencairan klaim terjadi ketika isu hutang perusahaan dari isu-isu prioritas yang lebih tinggi daripada
utang yang masih dalam masalah. Hal ini meningkatkan dana yang tersedia untuk meningkatkan nilai
perusahaan dan nilai kepemilikan, Tapi mengurangi keamanan relatif dan nilai hutang yang ada. Hal ini
berarti, itu pencairan nilai utang yang ada karena utang yang kini telah menjadi lebih berisiko dengan
adanya hutang prioritas lebih tinggi. Sekali lagi, pemberi pinjaman dapat mengantisipasi pencairan klaim
dan melindungi harga, namun alternatif adalah bagi pemilik untuk memasukkan dalam perjanjian kontrak
utang yang menyatakan bahwa mereka tidak akan meminjam utang dari prioritas yang lebih tinggi atau
jatuh tempo sebelumnya.

Persyaratan perjanjian utang adalah syarat dan ketentuan tertulis dalam kontrak utang yang membatasi
kegiatan pengelolaan atau mengharuskan manajemen untuk mengambil tindakan tertentu. Pembatasan
yang dirancang untuk melindungi kepentingan debtholders dengan mensyaratkan, misalnya, bahwa
perusahaan mempertahankan tingkat tertentu aset sebagai jaminan untuk hutang. Pelanggaran dari
perjanjian utang merupakan standar teknis pada kontrak dan menyediakan. Pembatasan yang terdapat
dalam kontrak utang umumnya terdiri satu atau lebih dari empat kategori:

• persyaratan perjanjian yang membatasi produksi-peluang investasi perusahaan. Persyaratan

perjanjian ini dirancang untuk mengurangi substitusi aset dan kurangnya investasi.
• persyaratan perjanjian menahan pembayaran dividen dan biasanya mengikat pembayaran
dividen ke fungsi dari keuntungan. Perjanjian ini menghalangi pembayaran dividen yang
berlebihan.
• persyaratan perjanjian menahan kebijakan pembiayaan perusahaan. Ini ditujukan pada masalah
pencairan klaim dan biasanya mengambil bentuk membatasi penggunaan utang yang lebih
tinggi
• Bonding persyaratan perjanjian yang mengharuskan perusahaan untuk memberikan informasi
tertentu kepada para pemberi pinjaman, seperti laporan dan pengungkapan laporan keuangan
untuk pihak berwenang. Ini membantu pemegang obligasi menentukan apakah persyaratan
perjanjian telah dilanggar atau yang dekat dengan pelanggaran.

Keberadaan utang menunjukkan bahwa manajer, bertindak untuk pemegang saham, memiliki insentif
untuk mentransfer kekayaan dari debtholders kepada pemegang saham. Karena mereka dibatasi oleh
persyaratan perjanjian utang, manajer juga memiliki insentif untuk mengadopsi prosedur akuntansi yang
memungkinkan mereka untuk memikirkan persyaratan perjanjian. Para peneliti telah membuat hipotesis
bahwa dengan meningkatnya leverage perusahaan, manajer akan memilih prosedur akuntansi yang
menggeser pelaporan laba dari periode mendatang untuk periode ini. Asumsi adalah bahwa, dengan
meningkatnya leverage, perusahaan semakin dekat dengan pembatasan perjanjian, dan dengan demikian
insentif manajer untuk mentransfer kekayaan dari debtholders meningkatkan proporsional. Peningkatan
laba tidak akan menghindari banyak persyaratan perjanjian, karena kendala cakupan bunga hanya benar-
benar menggunakan keuntungan dalam algoritma. Namun, peningkatan laba umumnya disertai oleh
peningkatan aktiva bersih dan penurunan leverage. Kita bisa ulang kata-kata hipotesis mengatakan
bahwa, dengan meningkatnya leverage perusahaan, manajer akan memilih prosedur akuntansi yang
meningkatkan penurunan aktiva atau kewajiban, karena banyak perjanjian utang membatasi kewajiban
sebagai proporsi dari aset. Mengurangi pelaporan leverage dalam cara ini menurunkan kemungkinan
melanggar perjanjian utang dasar dalam rasio utang perusahaan. Menariknya, kondisi ekonomi dan
reputasi yang berbeda berarti bahwa peran persyaratan perjanjian hutang dan angka akuntansi dalam
kontrak utang tidak konstan, baik antara perusahaan, atau bahkan untuk perusahaan yang sama dari
waktu ke waktu.