1

Analisis Konsistensi Pengukuran Kinerja Portofolio

Reksadana Saham

Tri Frida Suryati

Fakultas Ekonomi Universitas Sulawesi Barat
Email: trifrida.suryati@gmail.com

Penelitian ini bertujuan menganalisis kinerja portofolio Reksadana Saham

dengan cara membandingkan return portofolio Reksadana Saham dengan IHSG
dan konsistensi model pengukuran Reksadana Saham di Bursa Efek Indonesia.
Penelitian ini menggunakan model pengukuran kinerja portofolio reksadana
Saham model dari composite measure yaitu model Treynor, model Sharpe dan
model Jensen. Selanjutnya diukur konsistensi ketiga model tersebut dengan
mengukur kinerja portofolio Reksadana Saham. Sampel penelitian sebanyak 43
portofolio Reksadana Saham yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2008
sampai 2010. Analisis yang digunakan adalah analisis independent sampel t-test,
one sampel t-test, dan one way ANOVA dengan menggunakan program statistik
SPSS.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak ada perbedaan antara return
portofolio Reksadana Saham dengan return pasar (IHSG). Model Treynor, Sharpe
dan Jensen mempunyai kinerja yang berbeda dengan IHSG. Berdasarkan model
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe dan Jensen diperoleh bahwa kinerja IHSG
jauh lebih tinggi dibandingkan dengan kinerja portofolio Reksadana Saham.
Pengujian konsistensi menunjukkan bahwa pengukuran kinerja model Treynor dan
model Jensen tidak berbeda. Sedangkan model pengukuran Treynor dan model
pengukuran Jensen berbeda dengan model pengukuran kinerja Sharpe.

Kata Kunci: Return Reksadana Saham, IHSG, Composite Measure.

ABSTRACT

This research aims to analyse the portfolio performance of Equity Fund by

comparing the return portfolio of the equity fund with IHSG and the consistency of
the measurement model of equity fund in the Indonesia Stock Exchange.
In this study, the models used to measure the portfolio performance of equity
fund were models of the composite measure: Treynor’s model, Sharpe’s model,
and Jensen’s model. Furthermore, the consistency of the three models in
measuring the portfolio performance of equity fund was measured. The samples
involved in this study were 43 equity fund fortfolio listed in the Indonesia Stock
Exchange from 2008 to 2010. The analyses used were the independent sample t-
test, one sample t-test and one way ANOVA analyses, using SPSS statistical
program.
The results reveal that there is no difference between the return portfolio of
equity fund with the market return (IHSG). The Treynor, Sharpe, and Jensen’s
performance model has a different performance compared to the IHSG. Based on
 2

the measurements of Treynor, Sharpe and Jensen’s model, it is found that the
performance of IHSG is much higher than the portfolio performance of equity
fund. Meanwhile. The consistency test reveals that the measurement of Treynor
and Jensen models are not different, whereas the measurement models of Treynor
and Jensen models are different from the Sharpe’s performance measurement
model.

Key Word: return portfolio of the equity fund, IHSG, Composite Measure.

lembaga-lembaga penghimpun dana

PENDAHULUAN
Fenomena global berupa
pergerakan pola kepemimpinan
perekonomian dari Negara barat
menuju kawasan Asia, integritas
ekonomi dalam satu zona kebersamaan
dan tingkat populasi penduduk yang
tinggi dikawasan Negara-negara Asia
sangat melekat di Indonesia dan
memberikan kontribusi akan
pertumbuhan ekonomi di negara-
negara Asia khususnya Indonesia
walaupun tidak sesempurna yang
diharapkan. Kebutuhan perusahaan-
perusahaan akan dana jangka panjang
dalam bentuk equity menjadi semakin
besar. Keberadaan pasar modal
diperlukan sebagai alternatif untuk
menghimpun dana eksternal jangka
panjang tanpa menggunakan
intermediasi keuangan.
Undang-Undang Pasar Modal
No. 8 Tahun 1995, memberikan
definisi bahwa pasar modal sebagai
kegiatan yang bersangkutan dengan
Penawaran Umum dan Perdagangan
Efek, perusahaan publik yang
berkaitan dengan Efek yang
diterbitkannya, serta lembaga dan
profesi yang berkaitan dengan Efek.
Terdapat dua cara melakukan investasi
kedalam pasar modal, yaitu melalui
investasi langsung maupun melalui
seperti Reksadana atau mutual fund
yang dapat menjadi mediator bagi para
investor untuk melakukan investasi
kedalam pasar modal. Biasanya
perusahaan-perusahaan Reksadana
tersebut tidak hanya melakukan
penanaman modal pada satu jenis
investasi saja, namun melakukan
portofolio ke dalam berbagai bentuk
investasi antara lain Saham, obligasi,
maupun surat-surat berharga yang lain
(Jogiyanto, 2009:9).
Penilaian kinerja portofolio,
investor perlu menggunakan variable-
variabel antara lain adalah tingkat
return dan risiko. Tingkat return
dipengaruhi oleh perubahan harga
Saham-Saham yang membentuk
portofolio serta pembayaran dividen
dari masing-masing Saham tersebut.
Sedangkan tingkat risiko dinyatakan
dalam bentuk standar deviasi tingkat
keuntungan atau disebut dengan risiko
total, yang merupakan penjumlahan
antara risiko sistematis yang disebut
dengan beta (IS) dan risiko tidak
sistematis (Husnan, 1998:455-456).
Evaluasi kinerja portofolio ini
termasuk sebagai kelanjutan kegiatan
investasi serta sebagai umpan balik dan
mekanisme control yang membuat
proses manajemen investasi lebih
efektif (Sharpe et. al, 1995).

Reksadana di Indonesia terdiri
dari beberapa jenis yaitu Reksadana
Saham, Reksadana Penghasilan Tetap,
Reksadana Pasar Uang dan Reksadana
Campuran. Masing-masing jenis
Reksadana tersebut memiliki
karakteristik yang berbeda-beda
sehingga berbeda pula cara yang
digunakan untuk mengukur kinerja
Reksadana (benchmark) tersebut
(Ubaidillah, 2008). Di Indonesia,
khususnya untuk Pasar Saham, Indeks
Pasar Saham adalah Indeks Harga
Saham Gabungan (IHSG) yang
dikeluarkan oleh Bursa Efek Indonesia,
dan saat ini sudah sering digunakan
sebagai tolak ukur atau pembanding
dari suatu Kinerja Portofolio Saham
atau Portofolio Reksadana (Ubaidillah,
2008).
Ada baiknya sejenak untuk
melihat bagaimana kinerja dan
perkembangan Reksadana semester 1,
2011 ini.Dana kelolaan industri
Reksadana secara keseluruhan hingga
akhir April 2011 telah mencapai rekor
baru. Pencapaiannya bahkan telah
melampaui total dana kelolaan di tahun
2010. Sampai 30 April 2011, dana
kelolaan Reksadana mencapai Rp.
153,687 triliun. Tahun lalu, total dana
kelolaan Reksadana sebesar
Rp.149,099 triliun. “Year to date
pertumbuhan Reksadana Saham
sebesar 3,08%” ujar Ketua Asosiasi
Pengelola Reksadana Indonesia
(APRDI) Abipriyadi, Rabu (25/5).
Abipriyadi memaparkan,
Reksadana Saham memperlihatkan
pertumbuhan paling tinggi, yakni
15,85% dari awal tahun hingga akhir
April 2011. Sementara itu, Reksadana
campuran dan pendapatan tetap turun
masing-masing 8,24% dan 5,33%.
“Penurunan ini karena beberapa factor,
3
ada sebagian yang keluar karena
tertarik investasi di SUKUK, adapula
yang mengalihkan investasinya ke
Reksadana Saham, “ujar Abi. Sampai
dengan Maret 2011 jumlah pemegang
unit Reksadana mencapai 324.576
nasabah atau sudah melampaui total
nasabah tahun lalu yang sebanyak
353.704. Adapun jumlah unit
Reksadana hingga Maret 2011
sebanyak 621 unit.
Berdasarkan penelitian yang
dilakukan oleh penulis terdapat dua
portofolio Reksadana Saham yang
selama tiga tahun berturut-turut
mempunyai kinerja di atas kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan yaitu
Reksadana Batavia Dana Saham dan
Panin Dana Maksima dimana masing-
masing memiliki nilai return 0,00435
dan memiliki tingkat risiko sebesar
0,005 untuk Reksadana Batavia Dana
Saham sedangkan untuk Panin Dana
Maksima memiliki nilai return sebesar
0,00024 dan memiliki tingkat risiko
sebesar 0,00743. Sedangkan untuk
portofolio Reksadana Saham yang
mempunyai kinerja di bawah kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan yaitu
Nikko Saham Nusantara dengan nilai
return sebesar -0,00024 dan tingkat
risiko sebesar 0,00548. Nilai rata-rata
kinerja 43 portofolio Reksadana
Saham ternyata lebih kecil
dibandingkan kinerja pasar, bahkan
rata-rata risiko dan 43 portofolio
Reksadana Saham ternyata lebih besar
dibandingkan risiko pasar yang diukur
dari baik deviasi standar maupun
variance. Namun ketegasan mengenai
apakah hal ini mengindikasikan bahwa
43 portofolio Reksadana Saham
tersebut memiliki kinerja yang lebih
buruk dibandingkan dengan kinerja

pasar perlu dikaji lebih mendalam
secara statistik.
Terdapat dua metode yang bisa
dilakukan untuk melakukan evaluasi
atau pengukuran kinerja portofolio
Reksadana, pertama dengan
mempertimbangkan return, dan kedua
adalah dengan menggunakan return
dan risiko secara bersama-sama atau
disebut dengan composite measure
dimana pada metode pengukuran ini
terdapat model Treynor, model Sharpe,
serta model Jensen (Fabozzi,
2000:1133-1134). Pedoman yang
relevan bagi investor dalam mengukur
risiko dapat dinyatakan dalam deviasi
standar sebagai risiko total, serta beta
yang merupakan risiko sistematis
(Husnan, 1998:465). Deviasi standar
yang dilambangkan sebagai a Reksadana Saham.Dalam penelitian
digunakan sebagai variable pengukur
kinerja portofolio dalam model Sharpe
atau Sharpen’s measure, sedangkan
beta digunakan sebagai variable
pengukur kinerja portofolio Reksadana
di dalam model Treynor atau
Treynor’s measure serta model Jensen
atau Jensen’s measure. Dengan adanya
perbedaan penggunaan jenis risiko
pada ketiga model tersebut, maka perlu
dilakukan penelitian lebih lanjut untuk
mengetahui apakah terdapat pengaruh
penggunaan jenis risiko yang berbeda
terhadap hasil pengukuran masing-
masing model dalam mengukur kinerja
Reksadana. Di samping itu tujuan
penggunaan ketiga model tersebut
dalam penelitian ini adalah untuk
membandingkan konsistensi hasil
pengukuran dan masing-masing model
dalam mengukur kinerja portofolio
Reksadana Saham di Bursa Efek
Indonesia, sehingga dapat diketahui
suatu model yang dapat digunakan
sebagai pedoman bagi investor dalam
4
mengukur kinerja portofolio
Reksadana Saham sebagai suatu
portofolio investasi.
Melalui beberapa perbedaan
yang berkaitan dengan sampel
penelitian, maupun model pengukuran
kinerja Reksadana, maka penelitian ini
bermaksud untuk mengembangkan
penelitian-penelitian terdahulu yang
telah dilakukan Droms dan Walker
(1994) dan Junanda (2004), Droms dan
Walker (1994) hanya menggunakan
model Jensen untuk menilai kinerja
portofolio Reksadana internasional.
Sedangkan Junanda (2004)
meggunakan ketiga model dari
composite measure yaitu model
Treynor, model Sharpe, dan model
Jensen untuk menilai kinerja portofolio
yang saya lakukan ini model yang
digunakan untuk mengukur portofolio
menggunakan ketiga model dari
composite measure yaitu model
Treynor, model Sharpe dan model
Jensen yang selanjutnya diukur
konsistensi ketiga model tersebut dan
memperpanjang pengambilan data
sampel menjadi 36 bulan dan
memperbanyak sampel penelitian
menjadi 43 sampel. Composite
measure adalah metode yang
menggunakan return dan risiko secara
bersama-sama untuk pengukuran
kinerja portofolio Reksadana. Metode
ini dianggap paling relevan dalam
mengukur kinerja Reksadana. Peneliti-
peneliti sebelumnya yang telah
menggunakan metode composite
measure diantaranya Friend dan
Blume (1970), Fama (1972),
Klemkosky (1973), Leland (1999),
serta Reilly dan Brown (2000). Friend
dan Blume (1970) memiliki asumsi
awal bahwa sesuai dengan teori, ketiga

composite measure tersebut berdiri
sendiri (independent). Namun dari
penelitian tersebut diketahui bahwa
terdapat hubungan yang signifikan
diantara ketiganya, bahkan hubungan
tersebut juga terdapat antara dua jenis
risiko yang digunakan yaitu standar
deviasi dan beta.
Berdasarkan uraian tersebut di
atas, tujuan penelitian ini adalah
mengetahui ada tidaknya perbedaan
yang signifikan antara return
portofolio Reksadana Saham dengan
return pasar yang dikur dari return
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Treynor,
model pengukuran Sharpe dan model
pengukuran Jensen serta mengetahui
ada tidaknya perbedaan konsistensi
ketiga model pengukuran kinerja
tersebut dalam memberikan hasil
pengukuran kinerja portofolio
Reksadana Saham di Bursa Efek
Indonesia.
TELAAH LITERATUR DAN
PENGEMBANGAN HIPOTESIS
Reksadana (Mutual Fund)
Menurut Undang-Undang Pasar
Modal No.8 Tahun 1995, pasal 1 ayat
(27) Reksadana didefinisikan sebagai
wadah yang dipergunakan untuk
menghimpun dana dari masyarakat
pemodal untuk selanjutnya
diinvestasikan dalam portofolio efek
oleh manajer investasi. Perusahaan
Reksadana (mutual fund) ini adalah
perusahaan investasi yang mengelola
portofolio dan menjual kepemilikan
portofolionya kepada investor.
Pemegang kepemilikan portofolio
dapat menjual kembali kepemilikan
portofolionya keperusahaan Reksadana
5
yang bersangkutan. Dengan demikian,
perusahaan Reksadana ini mempunyai
besarnya portofolio yang berubah-ubah
di pasar modal. Nilai total portofolio
yang dibentuk disebut dengan Nilai
Aktiva Bersih atau NAB (Net Asset
Value atau NAV).
Ditinjau dari aktiva yang
diinvestasikan (Jogiyanto, 2009:26),
Reksadana dapat diklasifikasikan
menjadi 1) Reksadana Saham (Equity
Funds): Adalah jenis Reksadana
dimana investasi portofolionya
dilakukan pada Saham-Saham dari
berbagai perusahaan yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia. Fokus investasi
Saham adalah pertumbuhan dan
likuiditas, sehingga disukai para
spekulan. 2) Reksadana Pendapatan
Tetap (Fixed Income Mutual Funds):
adalah Reksadana ini berisi paling
tidak 80% aktiva obligasi dan sisanya
dapat berupa aktiva lain, misalnya
Saham. Tujuannya untuk membentuk
portofolio yang lebih aman. 3)
Portofolio Reksadana Saham atau
Reksadana Ekuitas (Equity Mutual
Funds): adalah Reksadana ini berisi
dengan paling tidak 80% aktiva Saham
dan sisanya dapat berupa aktiva lain,
misalnya obligasi. Tujuannya untuk
menghasilkan return yang tinggi. 3)
Reksadana Campuran (Mixed Mutual
Funds): adalah Reksadana ini berisi
dengan aktiva campuran dalam
obligasi, Saham dan aktiva lainnya.
Menurut Manurung (1997),
terdapat lima faktor yang perlu
diperhatikan dalam memilih
perusahaan Reksadana yaitu: tujuan
investasi, background, reputasi,
prestasi, serta pembandingan dengan
Reksadana sejenis.
Return

Para investor termotivasi untuk
melakukan investasi pada suatu
instrumen yang diminati dengan
harapan memperoleh tingkat
pengembalian atau return investasi
yang sesuai. Sehingga tingkat
pengembalian atau return adalah
tingkat keuntungan yang diperoleh
investor atas suatu invetsasi yang
dilakukannya (Ang, 1997).
Sedangkan yang dimaksud
dengan return portofolio Reksadana
Saham merupakan return harian per
unit penyertaan masing-masing dari
portofolio Reksadana Saham di mana
akan dihitung dengan rumus sebagai
berikut:
Rp,t=NAVt - NAV t-1
NAVT-1
dimana:
Rp,t = return harian
portofolio Reksadana Saham pada hari
t sebagai sebuah indicator utama untuk
NAVt = nilai aktiva bersih
pada hari t
NAVt-1 = nilai aktiva bersih
sehari sebelum hari t
Risiko
Risiko sering dihubungkan
dengan penyimpangan atau deviasi
dari outcome yang diterima dengan
yang diekspektasi. Home dan
Wachowics (1992) mendefinisikan
risiko sebagai variabilitas return
terhadap return yang dihadapkan.
Untuk menghitung risiko, metode yang
banyak digunakan adalah deviasi
standar (Standard Deviation) yang
mengukur absolute penyimpangan
nilai-nilai yang sudah terjadi dengan
nilai ekspektasinya.
Total risiko, yang dinotasikan
sebagai deviasi standar (standard
6
deviation) dan dilambangkan dengan
σ, atau apabila dalam bentuk kuadrat
disebut dengan variance (σ2)
menunjukkan besarnya kemungkinan
return yang diperoleh menyimpang
dari return yang diharapkan (Husnan,
1998). Demikian halnya dengan Ang
(1997) yang menjelaskan bahwa
deviasi standar (standard deviation)
digunakan untuk mengukur tingkat
penyebaran (dispersion) atau variasi
return yang diperoleh, dengan rata-rata
return atau return yang diharapkan.
Semakin besar nilai deviasi standar
dari suatu Saham menunjukkan bahwa
investasi pada Saham tersebut
memiliki tingkat risiko yang semakin
tinggi (Ang, 1997).
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG)
Suatu indeks diperlukan
menggambarkan pergerakan harga dari
sekuritas-sekuritas.Indeks harga Saham
setiap hari dihitung menggunakan
harga Saham terkahir yang terjadi di
bursa. Untuk menghitung Indeks Harga
Saham Gabungan (IHSG), dapat
dipergunakan formula sebagai berikut
(Iskandar, 2010):
NilaiPasar
IHSG = x 100
NilaiDasar
Atau
IHSG =
∑ Sa h amtercatatx h argaterak hir
x 100
∑ Sa h amtercatatx h argaperdana
Pengukuran Kinerja Portofolio
Model Pengukuran Kinerja Treynor
(Treynors Measure)
 7

Peneliti pertama yang sedangkan penyebut merupakan

mengembangkan metode pengukuran ukuran risiko sistematik (ftp), sehingga
kinerja portofolio dengan Tp merupakan return dari premi risiko
menggabungkan faktor return dan per unit risiko (risk premium return
risiko adalah Treynor (1965). Treynor per unit of risk). Bila megacu pada
melakukan pengukuran kinerja garis SML (Security Market Lines)
portofolio dengan melakukan maka kinerja portofolio yang baik akan
perbandingan antara selisih return memiliki nilai Tp di atas garis SML,
portofolio dan tingkat suku bunga sedangkan kinerja yang buruk
bebas risiko (risk-free asset), dengan memiliki nilai Tp di bawah garis SML.
beta yang merupakan risiko yang Menurut Treynor investor yang
ditimbulkan oleh fluktuasi Saham menghindari risiko selalu berusaha
secara individu yang dirumuskan untuk memaksimalkan nilai Tp. Di
sebagai berikut: dalam model pengukuran ini Treynor
memiliki asumsi bahwa portofolio
Tp =r-Rf telah terdiversifikasi secara baik dan
βp menganggap bahwa risiko sistematik
dimana: lebih relevan untuk digunakan (Reilly
Tp = indeks model Treynor dan Brown, 2000: 1137-1139).
r = return portofolio
Rf = risk free
βp = Beta portofolio Model Pengukuran Kinerja Sharpe
(Sharpe Measure)
Dari hasil perbandingan Dengan mengamati beberapa
tersebut dapat ditarik suatu garis lurus portofolio Reksadana dan
dimana Treynor menyebutnya sebagai menggunakan pendekatan konsep
garis kemungkinan portofolio Capital Market Line (CML), Sharpe
(portofolio possibility line).Dalam (1996) terupaya mengaplikasikan
mengembangkan konsep ini Treynor model pengukuran kinerja portofolio
memiliki asumsi bahwa investor yang yang hampir mirip dengan model
rasional merupakan tipe investor yang pengukuran kinerja Treynor. Hal yang
menghindari risiko (risk averse), dan membedakan model pengukuran
lebih memilih portofolio yang Sharpe dari model Treynor adalah pada
memiliki slope garis kemungkinan penggunaan standar deviasi atau total
portofolio yang lebih besar Reilly dan risiko portofolio.
Brown, 2000: 1135-1136). Nilai indeks sharpe (Sp) yang
Kinerja portofolio ditunjukkan semakin besar menunjukkan kinerja
oleh nilai indeks Treynor (Tp) dimana portofolio yang semakin baik. Dalam
semakin besar nilai Tp menunjukkan model pengukuran kinerja portofolio
bahwa kinerja portofolio tersebut yang dibentuk, Sharpe melakukan
semakin baik. Variabel pembilang perbandingan antara selisih antara rata-
yang merupakan selisih antara rata-rata rata return portofolio dan tingkat suku
kinerja portofolio dan tingkat suku bunga bebas risiko (r-Rf) atau risk
bunga bebas risiko (r - Rf ) dapat premium, dengan total risiko portofolio
disebut sebagai risk premium, (σp) yang dirumuskan sebagai berikut:

Rp =r - Rf
σp
dimana:
Sp = Indeks model Sharpe
r = Return portofolio
Rf = Risk free
σp= Standar deviasi portofolio,
Sp merupakan return dari premi
risiko per unit risiko (risk premium
return per unit of risk). Nilai σp
merupakan slope dari garis
kemungkinan portofolio. Nilai Sp juga
dianggap sebagai return dari premi
risiko per unit total risiko (risk
premium return of total risk). Kinerja
portofolio yang baik ditunjukkan
dengan nilai Sp di atas garis CML,
sedangkan kinerja yang buruk
ditunjukkan dengan nilai Sp di bawah
garis CML (reilly dan Brown, 2000:
1139-1141).
Model Pengukuran Kinerja Jensen
(Jensen Measure)
Model pengukuran kinerja
Jensen (1968) bertujuan untuk
mengukur perbedaan premi risiko
portofolio (portofolio risk premium)
dari premi risiko pasar (market
riskpremium) pada tingkat beta
portofolio tertentu, yang dirumuskan
sebagai beriikut:
σi = (Rp – Rf) – β (Rm – Rf )
dimana:
σi = Alpha Indeks model
Jensen
Rp = Return portofolio
Rm = Return pasar
Rf= Risk free
β = Beta portofolio
Premi risiko portofolio
merupakan tingkat kelebihan return
portofolio dibandingkan tingkat suku
bunga bebas risiko, sedangkan premi
risiko pasar merupakan tingkat
8
kelebihan return pasar dibandingkan
tingkat suku bunga bebas risiko,
sedangkan beta merupakan risiko
sistematis CM. (Capital Market Line)
(Reilly dan Brown, 2000: 1141).
Beta merupakan tingkat risiko
sistematis pada kenyataannya memiliki
nilai yang selalu berubah selama
periode pengamatan.Melalui regresi
diperoleh suatu nilai beta yang
mewakili tingkat risiko
portofolio.Residual error merupakan
tingkat kesalahan acak yang terjadi
apabila nilai beta diasumsikan tetap
(Sharpe et al, 1995 : 487). Untuk
mengetahui perbedaan antara premi
risiko portofolio dan premi risiko
pasar, Jensen menambahkan suatu
variabel yang kemudian dinamakan
dengan or atau alpha (Reilly dan
Brown, 2000: 1142).
Alat ukur model Jensen adalah
or, yang merupakan selisih dari premi
risiko portofolio (portofolio risk
premium) dari premi risiko pasar
(market risk premium) pada tingkat
beta portofolio tertentu. Jika dari hasil
regresi nilai a sama dengan no) maka
tidak terdapat perbedaan antara premi
risiko portofolio (portofolio risk
premium) dan premi risiko pasar
(market risk premium) pada tingkat
beta portofolio tertentu, atau return
portofolio investor sama dengan
kinerja pasar. Kinerja portofolio yang
baik ditunjukkan dengan nilai a yang
lebih besar dari nol, sedangkan kinerja
portofolio yang buruk ditunjukkan
dengan nilai a yang lebih kecil dari nol
(Fabozzi, 2000: 800-801).
Salah satu apliaksi Jensen
measure dapat ditemukan pada
penelitian Droms dan Walker (1994)
ayng melakukan pengukuran terhadap
kinerja portofolio Reksadana

internasional secara acak. Walaupun
hasil penelitian menunjukkan a yang
secara signifikan berbeda dengan nol,
namun excess risk-adjusted rate of
return tidak dapat ditemukan pada
kinerja portofolio Reksadana
internasional (Droms dan Walker,
1994).
PENGEMBANGAN HIPOTESIS
Burto G (1996) melakukan
penelitian terhadap kinerja portofolio
Reksadana Saham dari tahun 1971
sampai dengan 1991 pada Reksadana
asing yang bertujuan untuk melihat
suatu konsistensi kinerja Reksadana
dengan Jensen’s Alpha sebagai alat
ukurnya dan hasil temuan ini
disimpulkan bahwa kinerja Reksadana
tidak secara meyakinkan mengungguli
kinerja portofolio acuan.
Franco (1997) melakukan
penelitian dengan menggunakan risk
adjusted measure yang dilalukan pada
portofolio Reksadana Saham yang
berada di luar negeri, dan
menyimpulkan bahwa beberapa
Reksadana akan memiliki kinerja di
atas kienrja pasar, bila manajer
investasinya mengelola dengan
manajemen yang baik.
Khusmiyati (2000) meneliti
portofolio Reksadana Saham di
Indonesia periode Januari sampai
dengan Desember 1999.Tujuan dari
penelitiannya adalah untuk melakukan
peringkat Reksadana berdasarkan
kinerjanya, dan pengukurannya
menggunakan Jensen Alpha. Hasilnya
menyimpulkan bahwa investasi Saham
melalui Reksadana tidak
menguntungkan.
Junanda (2004) meneliti
portofolio Reksadana Saham di
Indonesia periode Januari sampai
9
dengan Desember 2003.Tujuan dari
penelitiannya adalah utnuk mengetahui
ada tidaknya perbedaan yang
signifikan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dibandingkan
dengan kinerja Indeks Harga Saham
Gabungan di BEI.Hasilnya adalah
tidak selalu kinerja portofolio
Reksadana Saham di atas kinerja pasar
(IHSG).
Penelitian Burto, Franco,
Khusmiyati dan Junanda menunjukkan
hasil bahwa tidak ada perbedaan yang
signifikan antara Kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
pertama dinyatakan.
H1 : Tidak terdapat perbedaan
yang signifikan antara return
portofolio Reksadana Saham dengan
return pasar yang diukur dari
retrun Indeks Harga Saham
Gabungan (IHSG) di Bursa Efek
Indonesia.
Hendrawan (1999) dan
Junanada (2004) melakukan penelitian
dengan menggunakan model statistik
deskriptif yang menggunakan metode
RVAR (Sharpe Measure) dan RVOL
(Treynor Measure) pada kinerja
Reksadana di Indonesia pada periode
tahun 1997 sampai dengan 1988.Hasil
penelitiannya menunjukkan bhawa
terdapat beberapa kinerja Reksadana di
atas kinerja pasar dan terdapat pula
beberapa kinerja portofolio Reksadana
Saham di bawah kinerja pasar. Jadi
bila Reksadana oleh manajer
investasinya dikelola dengan baik,
maka akan memperoleh kinerja yang
maksimal.

Penelitian Hendrawan dan
Junanda menunjukkan hasil bahwa
tidak tedapat perbedaan yang
signifikan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dnegan kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Treynor.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
kedua dinyatakan:
H2 : Tidak terdapat perbedaan
yang signifikan antara return
portofolio Reksadana Saham
dibandingkan dengan return Indeks
Harga Saham Gabungan (IHSG) di
Bursa Efek Indonesia dengan model
pengukuran Treynor.
Junanada (2004) dan Martarina,
meneliti kinerja Saham pada papan
utama (main board) dan papan
pengembangan (second board) yang
tercatat di Bursa Efek Indonesia (BEI)
menggunakan model Sharpe periode
2003-2007. Hasilnya adalah Kinerja
Saham pada papan utama (main board)
dan papan pengembangan (second
board) adalah berbeda signifikan,
Kinerja Saham pada papan utama
(main board) dan papan
pengembangan (second board) adalah
tidak signifikan atau tidak berbeda
(sama saja). Risiko Saham pada papan
utama (main board) dan papan
pengembangan (second board) adalah
tidak signifikan atau tidak berbeda
(sama saja).
Penelitian Junanda dan
Martarina menunjukkan hasil bahwa
tidak terdapat perbedaan yang
signifikan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja
Indeks Harga Saham Gbaungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Sharpe.
10
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
ketiga dinyatakan:
H3 : Tidak terdapat perbedaan
yang signifikan antara return
portofolio Reksadana Saham
dibandingkan dengan return Indeks
Harga Saham Gabungan (IHSG) di
Bursa Efek Indonesia dengan model
pengukuran Sharpe.
Hayu (1999) melakukan
penelitian pada kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan
menggunakan Jensen measure pada
Reksadana di Indonesia periode Maret
sampai dengan Juni 1997. Hasil
penelitian tersebut menunjukkan
bahwa terdapat 6 Reksadana yang
menghasilkan nilai abnormal kinerja
positif. Jika Reksadana dikelola
dengan baik oleh Manajer Investasi,
maka akan memperoleh kinerja yang
maksimal.
Droms dan walker (1994)
melakukan penelitian pada kinerja
investasi Reksadana (mutual fund)
internasional. Penelitian yang mereka
lakukan merupakan pengembangan
penelitian terdahulu yang pernah
dilakukan oleh Friend et al. (1962),
penelitian dari Kon dan Jen (1979),
Henriksson dan Merton (1981),
Merton (1981), Chang dan walker
(1994) mengembangkan penelitian
diatas dengan memperluas periode
pengamatan dengan menggunakan data
Reksadana internasional selama lebih
dari satu dekade. Penelitian yang
mereka lakukan bertujaun untuk
mengukur kinerja investasi Reksadana
internasional serta mengetahui
keterkaitan antara kinerja investasi
Reksadana internasional tersebut
dengan asset sizes, expense ratios,

portfolio turnover, dan load/no-load
status.
Pengukuran kinerja investasi
Reksadana internasional dilakukan
dengan menggunakan model Jensen.
Reksadana internasional yang menjadi
sampel penelitian sebanyak 108
Reksadana yang beroperasi pada kurun
waktu 1971 hingga 1990.Kinerja pasar
yang menajdi benchmark dalam
penelitian ini adalah tingkat kinerja
indeks S&P500, indeks EAFE, dan
world index.Sedangkan tingkat suku
bunga bebas risiko menggunakan
Treasury Bill. Uji statistik ayng
digunakan untuk mengetahui
keterkaitan antara kinerja investasi
Reksadana internasional tersebut
dengan asset sizes, expense ratios,
portfolio turnover, dan load/no-load
status adalah model regresi least
square dengan estimasi matriks
covarian seperti ayng dikembangkan
oleh Fuller dan Battese (1974).
Dari hasil perhitungan
menunjukkan nilai Alpha dari
persamaan Jensen tidak secara
signifikan berbeda dengan nol yang
berarti bahwa excess risk-adjusted
rates of kinerja tidak dapat diperoleh
melalui investasi pada Reksadana
internasional secara acak (cross
section).
Uji statistik juga tidak
menemukan hubungan antara asset
sizes, expense ratios, portfolio
turnover, dengan kinerja Reksadana
internasional. Keterbatasan dari
penelitian ini adalah para pegukuran
kinerja investasi Reksadana
internasional yang hanya
menggunakan model Jensen.
Penelitian Droms & Walker,
Hayu, dan Junanda menunjukkan hasil
bahwa tidak terdapat perbedaan yang
11
signifikan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukruan Jensen.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
keempat dinayatakan:
H4 : Tidak terdapat perbedaan
yang signifikan antara return
portofoio Reksadana Saham
dibandingkan dengan return Indeks
Harga Saham Gabungan (IHSG) di
Bursa Efek Indonesia dengan model
pengukuran Jensen.
Junanda (2004) meneliti
perbedaan konsistensi pengukuran
model Treynor, model Sharpe, dan
model Jensen dalam memberikan hasil
pengukuran kinerja portofolio
Reksadana Saham di Bursa Efek
Indonesia. Hasilnya adalah tidak
terdapat perbedaan konsistensi
pengukuran model Treynor, model
Sharpe dan model Jensen dalam
memberikan hasil pengukruan kinerja
portofolio Reksadana Saham di Bursa
Efek Indonesia. Berdasarkan kienrja
portofolio teoritis dan hasil penelitian
terdahulu, amka hipotesis kelima
dinyatakan:
H5 : Tidak terdapat perbedaan
konsistensi model pengukuran
kinerja dari model Treynor, model
Sharpe, dan model Jensen dalam
memberikan hasil pengukuran
kinera portofolio Reksadana Saham
di Bursa Efek Indonesia.
Untuk dapat menjelaskan alur
fikir, maka dalam peneltiian ini akan
dibentuk suatu kerangka pemikiran
teroritis. Berdsarkan penjabaran
masalah penelitian, konsep teori,
penelitian terdahulu serta berdasarkan
Hipotesis 1 (HI) hingga Hipotesis 5
 12

(H5), kerangka pemikiran teoritis yang Hipotesis 1 yang berkaitan

dapat disusun untuk dapat memperjelas untuk mengetahui perbedaan antara
dan membantu proses analisis adalah return portofolio Reksadana Saham
sebagai berikut: dengan IHSG, diuji dnegan
menggunakan metode independent
sample T Test dimana H1 diterima
apabila a < 0,05. Pengujian model
pengkuran return dengan
menggunakan model composite
H1 (Uji Beda Return) measure (hipotesis 2 hingga hipotesis
IHSG 4) dilakukan dengan menggunakan one
H2, H3, H4 REKSADANA SAHAM
sample T Test. Sedangkan untuk
Uji Beda Kinerja hipotesis 5 yang berkaitan dengan uji
MODEL PENGUKURAN konsistensi antara model Treynor,
model Sharpe, dan model Jensen
H5 dalam memberikan hasil pengukuran
kinerja portofolio Reksadana Saham di
UJI KONSISTENSI Bursa Efek Indonesia dilakukan
Gambar 2.1Kerangka Pikir Teoritis dengan menggunakan metode One
Sumber: dikembangkan utnuk Way ANOVA yang berfungsi untuk
penelitian ini mengetahui apakah terdapat perbedaan
rata-rata lebih dari dua sampel. Jika a<
0,05 maka terdapat perbedaan yang
METODE PENELITIAN signifikan antara ketiga model tersebut
Populasi dan Sampel dalam memberikan hasil pengukuran
Populasi dalam penelitian ini kinerja portofolio Reksadana Saham.
adalah portofolio Reksadana Saham Sedangkan konsistensi masing-masing
sebanyak 72 portofolio Reksadana model dapat dilihat dari bagian
Saham pada akhir tahun 2010.Teknik homogeneous subset, dimana model
sampel menggunakan metode yang tidak konsisten akan
purposive sampling dengan criteria dikelompokkan pada bagian yang
1)Telah memiliki iji dari badan berbeda dan ditandai dengan notasi.
Pengawas Pasar Modal dan terdaftar di Metode Pengumpulan Data
Bursa Efek Indonesia dari awal tahun Data yang diperlukan dalam
2008 hingga akhir tahun 2010. 2) penelitian ini meliputi: (a). Nilai
Tidak pernah diberhentikan sementara AKtiva Bersih / Net Asset Value
kegiatan operasinya selama periode (NAB/NAV) portofolio Reksadana
awal tahun 2008 hingga akhir tahun Saham Januari 2008 sampai dengan
2010. Berdasarkan kedua kriteria di Desember 2010, (b). Indeks Harga
atas maka tercatat 43 portofolio Saham Gabungan (IHSG) Januari 2008
Reksadana Saham layak dipergunakan sampai Desember 2010 (Lampiran 2),
sebagai sampel penelitian. serta (c).Tingkat suku bunga bulanan
Sertifikat Bank Indonesia Januari 2008
Metode Analisis sampai Desember 2010 yang
digunakan sebagai variabel risk free.

Data Nilai Aktiva Bersih
portofolio Reksadana Saham dan
tingkat Indeks Harga Saham Gabungan
harian tahun 2008 sampai dengan akhir
tahun 2010 serta data tingkat suku
bunga bulanan Sertifikat Bank
Indonesia periode Jnauari 2008 sampai
dengan Desember 2010 diperoleh
melalui website www.infovesta.com
dan bulan Januari 2008 sampai dengan
bulan Desember 2010.
HASIL PENELITIAN DAN
PEMBAHASAN
Bagian ini akan membahas
hasil peneltiian tentang analisis kinerja
portofolio Reksadana Saham yang
membandingkan return dan kinerja
portofolio Reksadana Saham dengan
retutn dan kinerja IHSG serta
membandingkan konsistensi model
pengukuran kinerja portofolio
Reksadana Saham ayng diukur dengan
tiga model pengukuran kinerja yaitu
model Treynor, Sharpe, dan Jensen.
Analisis data terdiri dari pengumpulan
dat sebelum diolah, statistik deskriptif
untuk amsing-masing variabel yang
digunakan dan pengujian hipotesis
penelitian menggunakan alat analisis
Independent Sampel T Test, One
Sampel t Test dan One Way ANOVA.
Statistik Deskriptif
Rata-rata dan Standar Deviasi
Return Portofolio Reksadana Saham
dan IHSG
Return rata-rata Nikko Saham
Nusantara mempunyai return rata-rata
terkecil yaitu -0.00024 dengan standar
deviasi 0.00548, sedangkan Reksadana
Batavia Dana Saham mempunyai
return rata-rata terbesar yaitu sebesar
0.00435 dengan standar deviasi sebesar
0.005. Untuk return rata-rata pasar
13
(IHSG) sebesar 0.00183 dengan
standar deviasi sebesar 0.0053. Dari
table tersebut di atas terlihat bahwa
terdapat dua Reksadana yaitu
Reksadana Batavia Dana Saham dan
Panin Dana Prima yang emmpunyai
tingkat return diatas return pasar,
sengkan yang lainnya berada di bawah
return pasar. Berikut ini disajikan data
deskriptif pengukuran return dengan
menggunakan Indeks Treynor, Sharpe,
dan Jensen.
Rata-rata dan Standar Deviasi
Indeks Treynor, Sharpe dan Jensen
Indeks Treynor dari 43
portofolio Reksadana Saham memiliki
nilai minimum sebesar -0,126 dan
dengan nilai maksimum
-0.062.Portofolio Reksadana Saham
Reksadana Grow-2 Prosper merupakan
Reksadana yang memiliki Indeks
Treynor bertanda negative sebesar
-0,126.Hal ini menunjukkan bahwa
dilihat dari Indeks Treynor, maka
portofolio Reksadana Saham
Reksadana Grow-2-prosper merupakan
Reksadana dengan kinerja terburuk.
Sementara itu Reksadana Saham
Pratama Saham memiliki Indeks
Treynor dengan tanda negative yang
paling kecil dibandingkan Reksadana
lainnya senilai -0.062. Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Treynor, maka portofolio
Reksadana Saham Reksadana Pratama
Saham merupakan Reksadana dengan
kinerja terbaik. Rata-rata Indeks
Treynor ini adalah sebesar -0,0872
dengan standar deviasi sebesar 0,0115.
Indeks Sharpe dari 43
portofolio Reksadana Saham memiliki
nilai minimum sebesar -16,703 dan
dengan nilai maksimum
-10,928.Portofolio Reksadana Saham

Jisawi Saham merupakan Reksadana
dengan Indeks Sharpe bertanda
negative sebesar -16,703.Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Sharpe, maka portofolio
Reksadana Jisawi Saham merupakan
Reksadana dengan kinerja
terburuk.Sedangkan portofolio
Reksadana Saham Dana Pratama
Ekuitas memiliki Indeks Sharpe
dengan tanda negative yang paling
kecil dibandingkan Reksadana lainnya
senilai -10,928.Hal ini menunjukkan
bahwa dilihat dari Indeks Sharpe,
maka portofolio Reksadana Dana
Pratama Ekuitas merupakan Reksadana
dengan kinerja terbaik.Rata-rata Indeks
Sharpe ini adalah sebesar -14.3844
dengan standar deviasi sebesar 1.5704.
Indeks Jensen dari 43
portofolio Reksadana Saham memiliki
nilai minimum sebesar -0,029 dan
dengan nilai maksimum 0,021.
Portofolio Reksadana Saham
Reksadana Grow-2-Prosper merupakan
Reksadana yang memiliki Indeks
Jensen bertanda negatif sebesar
-0,029. Hal ini menunjukkan bahwa
dilihat dari Indeks Jensen, maka
portofolio Reksadana Saham
Reksadana Grow-2-Prosper merupakan
Reksadana dengan kinerja
terburuk.Sementara itu Reksadana
Saham Pratama Saham memiliki
Indeks Jensen senilai 0,021.Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Jensen, maka portofolio
Reksadana Saham Reksadana Pratama
Saham merupakan Reksadana dengan
kinerja terbaik. Rata-rata Indeks Jensen
ini adalah sebesar -0,0074 dnegan
standar deviasi sebesar 0,0093 (data-
data tersebut diatas terlampir pada
lampiran 2).
14
Analisis Data
Analisis Perbedaan Return
Portofolio Reksadana Saham dengan
Return IHSG
Dari hasil pengujian uji beda
dengan menggunakan Independent
sampel t-test, dapat disimpulkan bahwa
keseluruhan hipotesis penelitian yang
mencapai analisis perbedaan return
pasar (IHSG) ternyata return
Reksadana tidak berbeda dengan
return pasar (IHSG) secara nyata atau
dapat disimpulkan bahwa return
portofolio Reksadana Saham dengan
return pasar (IHSG) adalah sama tetapi
jika dilihat dari rata-rata kinerja
portofolio Reksadana Saham yang
berjumlah 43 Reksadana maka terdapat
dua Reksadana yang diatas nilai rata-
rata return pasar (IHSG), yaitu Batavia
Dana Saham dan Reksadana Panin
Dana Prima dengan demikian return
portofolio Reksadana Saham secara
keseluruhan lebih rendah daripada
return pasar (IHSG) hal ini
dimungkinkan dalam penyusunan
portofolio Saham tidak optimal
diketahui bahwa perubahan-perubahan
di pasar-pasar dalam bursa efek sangat
dinamis dan berlangsung dengan
sangat cepat, sehingga Saham yang
berkinerja bagus cepat
berubah.Perubahan kinerja Saham
yang cepat ini dapat diikuti oleh
pengelola Reksadana dalam
menentukan portofolionya.Hal ini
mengakibatkan kinerja portofolio
Reksadana Saham tidak berbeda
dengan kinerja pasar.Hasil penelitian
ini berlawanan dengan hasil penelitian
yang dilakukan oleh Kriztman (1990),
yang menyatakan bahwa rata-rata
kinerja Reksadana sebagai portofolio
berada di atas indeks pasar.

Analisis Perbedaan Antara Return
Portofolio Reksadana dengan
Return Pasar (IHSG) dengan
Menggunakan Model Pengukuran
Kinerja Treynor
Hasil t hitung sebesar
-5,158.Jika dilihat nilai P-value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,000. Karena nilai P-value lebih kecil
dari 0,05 maka H2 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan yang signifikan antara
return portofolio Reksadana Saham
dengan return pasar (IHSG) dengan
menggunakan model pengukuran
Treynor. Berdasarkan model
pengukuran Treynor, ternyata
ditemukan bahwa kinerja IHSG
memiliki kinerja yang berbeda
dibandingkan dengan kinerja
portofolio Reksadana Saham, kondisi
ini menunjukkan bahwa para manajer
investasi belum optimal dalam
mengelola portofolionya, karena
portofolio Saham yang dirancang para
manajer investasi lebih rendah dengan
kinerja pasar. Hal ini tentu memiliki
implikasi bagi investor untuk
melakukan investasi langsung di Bursa
Efek Indonesia tidak melalui portofolio
Reksadana Saham.
Analisis Perbedaan Antara Return
Portofolio Reksadana Saham dengan
Return Pasar (IHSG) dengan
Menggunakan Model Pengukuran
Kinerja Sharpe
Hasil t hitung sebesar
3,202.Jika dilihat nilai P-value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,003. Karena nilai P-value lebih kecil
dari 0,05, maka H3 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan signifikan antara return
portofolio Reksadana Saham dengan
15
return pasar (IHSG) dengan
menggunakan model pengukuran
kinerja Sharpe. Pada model
pengukuran kinerja Sharpe ini
ditemukan hasil bahwa return pasar
(IHSG) dengan return portofolio
Reksadana Saham adalah
berbeda.Temuan ini sama dengan
temuan Hendrawan (1998) yang
menemukan bahwa kinerja Reksadana
yang diukur baik dengan RVOL
Treynor maupun RVAR (sharpe) akan
mampu mengungguli kinerja pasar.
Perbedaan ini dapat terjadi karena
periode penelitian Hendrawan (1998)
adalah masa dimana kondisi pasar
modal sedang booming.
Analisis Perbedaan Antara Return
Portofolio Reksadana Saham dengan
Return Pasar (IHSG) dengan
Menggunakan Model Pengukuran
Kinerja Jensen
Hasil t hitung sebesar
-4,943.Jika dilihat nilai P-value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,000. Karena nilai P-value lebih kecil
dari 0,05 maka H4 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan yang signifikan antara
return portofolio Reksadana Saham
dengan return pasar (IHSG) dengan
menggunakan model pengukuran
kinerja Jensen. Berdasarkan model
pengukuran Jensen, ternyata
ditemukan bahwa kinerja IHSG
berbeda dibandingkan dengan kinerja
portofolio Reksadana Saham, kondisi
ini menunjukkan bahwa para manajer
investasi belum mampu menghasilkan
portofolio yang optimal dalam
mengelola potofolionya, namun
seharusnya portofolio Saham yang
dirancang para manajer investasi
mampu melebihi kinerja pasar. Hal ini

tentu memiliki implikasi bagi investor
untuk melakukan investasi tidak
melalui portofolio Reksadana Saham.
Hasil penelitian ini tidak konsisten
dengan penelitian yang telah dilakukan
oleh Droms dan Walker (1994) yang
menemukan bahwa alpha dari model
Jensen tidak secara siginifikan berbeda
dengan nol. Hal ini dapat terjadi karena
Droms dan walker (1994)
menggunakan Reksadana internasional
yang diambil secara acak dengan
kondisi pasar negara asal Reksadana
tersebut yang berbeda-beda
pula.Secara umum dapat disimpulkan
bahwa model kinerja Treynor, Sharpe
dan Jensen terdapat perbedaan dengan
kinerja indeks pasar (IHSG).Dari hasil
analisis terbukti bahwa terdapat
perbedaan antara model pengukuran
kinerja Treynor, Sharpe dan Jensen.
Uji Perbedaan Konsistensi Antara
Model Pengukuran Kinerja
Treynor, Sharpe dan Jensen
Test Homogenity of Marians
Analisis ini bertujuan untuk
menguji berlaku asumsi untuk
ANOVA yaitu apakah ketiga sampel
tersebut mempunyai varian yang sama
pengujian untuk hipotesis ini adalah:
Hipotesis H5 = ketiga varians
populasi adalah berbeda
Uji-t digunakan untuk
mengetahui perbedaan masing-masing
variabel yaitu ketiga model
pengukuran kinerja. Uji-t dilakukan
dengan cara membandingkan antara
nilai signifikan dengan derajat alfa
pada taraf signifikansi 5%. Jika nilai
signifikan lebih besar dari taraf
signifikansi maka dapat disimpulkan
bahwa variabel tersebut sama. Jika
nilai signifikan lebih kecil dari taraf
signifikansi maka dapat disimpulkan
16
bahwa variabel tersebut secara statistik
berbeda.analisis ANOVA untuk
menguji apakah ketiga sampel
mempunyai rata-rata yang sama.
Adapun langkah-langkah pengujiannya
adalah sebagai berikut. Pengujian
untuk hipotesis ini adalah:
Hipotesis H5 = terdapat
perbedaan konsistensi model
pengukuran kinerja model Treynor,
model Sharpe dan model Jensen.
Tukey test dan Bonferroni test serta
Homogeneous Subset test
Tukey test dan Bonferroni test
dengan Homogeneous Subset test
merupakan tes yang saling melengkapi.
Hasil dari Tukey dan Bonferroni test
ini adalah bahwa ketiga model tersebut
saling berbeda yaitu ada perbedaan
antara model kinerja Treynor dengan
Sharpe, Treynor dengan Jensen dan
Sharpe dengan Jensen. Hal ini terlihat
pada nilai P-value adalah 0,00 untuk
perbedaan antara model kinerja
Treynor dengan Sharpe serta Jensen
dan Sharpe. Sedangkan antara Treynor
dengan Jensen sebesar 1,00.
Homogeous Subset, dua variabel yaitu
Treynor dan Jensen mengumpul jadi
satu dan Sharpe terpisah. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa model
Treynor dan Jensen tidak ada
perbedaan sedangkan model Treynor
dan Jensen tidak ada perbedaan
sedangkan model Treynor dan Jensen
berbeda dengan model Sharpe.
Pembahasan
Hipotesis: Perbedaan Return
Portofolio Reksadana Saham dengan
Return Pasar (IHSG)
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan return portofolio Reksadana
Saham dengan return pasar (IHSG)

merupakan evaluasi kinerja portofolio
hanya memperhitungkan return tanpa
risiko dengan menggunakan uji
analisis independent sample t-test. Dari
hasil analisis uji beda, keseluruhan
return portofolio Reksadana Saham
yang berjumlah 43 Reksadana dengan
return pasar (IHSG) terlihat tidak ada
perbedaan yang nyata. Sehingga dapat
disimpulkan bahwa return Reksadana
Saham dengan return pasar (IHSG)
adalah sama.
Dari semua hipotesis yang
diajukan, semua hipotesis tersebut
diterima.Dari 43 portofolio Reksadana
Saham terdapat dua portofolio
Reksadana Saham yang mempunyai
rata-rata di atas rata-rata kinerja pasar
yaitu Reksadana Batavia Dana Saham
dan Panin Dana Prima.
Hasil uji Levene’s untuk
variabel return dari 43 jenis Reksadana
Saham dengan return pasar (IHSG)
menunjukkan hasil yang tidak
signifikan dengan nilai P rata-rata lebih
ebsar dari batas toleransi 0,05. Hal ini
menunjukkan data variabel return ke
43 Reksadana Saham dan return pasar
(IHSG) memiliki variance yang tidak
berbeda. Berdasarkan pedoman pada
asumsi ternyata hasil penelitian juga
seperti apa yang diasumsikan dengan
demikian perilaku data sama dengan
perilaku teori.
Karena kedua populasi
mempunyai varians yang sama, maka
pengambilan keputusan uji beda rata-
rata return Reksadana ke 43 jenis
Reksadana Saham dengan return pasar
(IHSG) menggunakan nilai t-test equal
variance assumed. Dari hasil
perhitungan ini dapat disimpulkan
bahwa hipotesis null diterima. Dengan
demikian tidak terdapat perbedaan
rata-rata return ke 43 Reksadana
17
Saham dengan return pasar (IHSG).
Kondisi ini menunjukkan bahwa
investor dapat melakukan investasi
dengan memilih produk Reksadana
yang diminati atau dengan cara
membeli Saham langsung di Burs Efek
Indonesia, secara umum kedua cara ini
tidak menghasilkan return yang
berbeda.
Secara tidak langsung temuan
ini mendukung hasil penelitian Burton
(1996) yang menemukan bahwa return
Reksadana Saham tidak secara
meyakinkan mengungguli return
portofolio acuan (return pasar). Lebih
lanjut temuan ini mendukung temuan
Khusniyati (2000) yang menemukan
bahwa tidak selalu return Reksadana
Saham mengunggguli return pasar.
Pembahasan Hasil Analisis
Perbedaan Kinerja Reksadana
Saham dengan Kinerja Pasar
(IHSG) dengan Model Pengukuran
Kinerja Treynor, Sharpe dan Jensen
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja
IHSG merupakan evaluasi kinerja
portofolio yang memperhitungkan
kinerja dan resiko secara bersama-
sama. Hipotesis H2 = ada perbedaan
antara kinerja portofolio Reksadana
Saham dengan kinerja IHSG dengan
menggunakan model pengukuran
kinerja Treynor. Hasil penelitian
menunjukkan bahwa hipotesis ini
diterima.Hipotesis H3 = ada perbedaan
antara kinerja portofolio Reksadana
Saham dengan kinerja pasar IHSG
dengan menggunakan model
pengukuran Tanaja Shaipe. Hasil
penelitian menunjukkan bahwa
hipotesis ini diterima.Hipotesis H4 =
ada perbedaan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja

pasar IHSG dengan menggunakan
model pengukuran kinerja Jensen.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa
hipotesis ini diterima.Dan hasil
pengujian didapat hasil bahwa terdapat
perbedaan antara kinerja portofolio
Reksadana Saham dengan kinerja
pasar (IHSG) dengan menggunakan
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe,
dan Jensen. Informasi lain yang perlu
diketahui bahwa rata-rata pengukuran
kinerja portofolio Reksadana Saham
lebih kecil dibandingkan kinerja pasar
untuk ketiga model pengukuran.
Pembahasan Hasil Analisis
Mengenai Perbedaan Konsistensi
Model Pengukuran Kinerja
Treynor, Sharpe, dan Jensen
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan konsistensi model
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe
dan Jensen. Hipotesis H5 = terdapat
perbedaan konsistensi model
pengukuran kinerja model Treynor,
model Sharpe dan model Jensen.Dari
hasil analisis disimpulkan bahwa
model pengukuran Treynor dan model
pengukuran Jensen tidak berbeda,
sedangkan model pengukuran Treynor
dan model pengukuran Jensen berbeda
dengan model pengukuran kinerja
Sharpe.
SIMPULAN DAN SARAN
Dari hasil pengujian perbedaan
return portofolio Reksadana Saham
dengan return pasar (IHSG) di Bursa
Efek Indonesia (BEI) ternyata tidak
terdapat perbedaan yang signifikan.
Terdapat dua portofolio Reksadana
Saham yang mempunyai return diatas
rata-rata return pasar yaitu Reksadana
Batavia Dana Saham dan Panin Dana
Prima. Pengukuran return portofolio
18
Reksadana Saham dengan return pasar
(IHSG) dengan menggunakan model
Treynor, Jensen dan Sharpe terdapat
perbedaan antara return portofolio
Reksadana Saham dengan return pasar
(IHSG). Informasi lain yang perlu
diketahui bahwa rata-rata pengukuran
return portofolio Reksadana Saham
lebih kecil dibandingkan return pasar
untuk ketiga model pengukuran.
Evaluasi kinerja portofolio reksadana
Saham lebih tepat dengan
menggunakan model Treynor dan
model Jensen karena lebih konsisten.
Keterbatasan dari penelitian ini
adalah sampel yang digunakan hanya
43 portofolio Reksadana Saham dalam
kurun waktu 3 tahun (36 bulan) saja,
tanpa mempertimbangkan analisis
fundamental seperti mencoba
memperkirakan harga Saham di masa
yang akan datang, dan menerapkan
hubungan variabel-variabel tersebut
sehingga diperoleh taksiran harga
Saham serta mempelajari bisnis
perusahaan Reksadana Saham yang
portofolionya dijadikan sampel
penelitian dan mencoba membuka
informasi baru terhadap harga Saham,
sehingga menjadi bagian dan informasi
akuntansi yang merupakan analisis
historis atas kondisi internal
perusahaan, membuat penelitian ini
kurang memberikan kesimpulan yang
lebih luas. untuk penelitian yang akan
datang diharapkan terlebih dahulu
dapat menggolongkan sampel
berdasarkan kinerja fundamental,
memberikan gambaran kepada investor
dan manajer investasi perihal
bagaimana harus melakukan investasi
di saat kondisi bearish dan disaat
kondisi bullish, dan memperpanjang
pengambilan data sampel.

DAFTAR PUSTAKA
Asthon, D.J. (1996), “The Power of
Test of Fund Manager, Journal
Business Finance & Accounting,
January, Cambridge.
Ball, R.J., dan P. Bown., “An
Empirical Evaluation of
Accounting Income Numbers,”
Journal of Accounting Research
6 (Auntumn 1968), hal.159, 178
Ball, R.J., dan P. Bown., “Portfolio
Theory and Accounting,” Journal
of Accounting Research 7
(Auntumn 1969), hal.300,323
Banz, R.W., “The Realtionship
between Return and Market
Value of Common Stock,”
Journal of Financial Economics
(March 1981), hal 3-18.
Black, F., M.C. Jensen., dan M.
Scholes., “The Capital Asset
Princing Model: Some Empirical
Tests,” In Jensen (ed.), Studies in
the Theory of Capital Markets
(New York, NY: Praeger, 1972).
Blume, M., “On the Assessment of
Risk,” Journal of Finance 6
(March 1971)
Blume, M., ”Betas and Their
Regression Tendencies,” Journal
of Finance 10 (June 1975),
hal.785-795
Brandy, Jay T, 2002, “Sharpe/Treynor
Performance Attribution Model:
A Practitioner’s Approach to
Using the Sharpe and Treynor
Reward and Risk Ratios”,
Journal of Pension Planning and
Compiliance, 28, 2, AB I/IN
FORM Global
Bodie, Z.A .Kane, dan A. J. Marcus
(1996), “Investment”, Me. Graw
Hill, New York
19
Brown, Keitch C, WV, Hartow, dan
Laura T. Starks, (1996), “Of
Tournament and Temptation, An
Analysis of Mangerial Incentives
in the Mutual Fund Industry”,
The Journal of Finance, Vol III,
No.3, July, California
Brigham, Eugene F., dan Gapenski C.
Louis (1993), “Intermediate
Financial Management”,
Harcourt Brase College, New
York.
Bowman, R. G., “The Importance of a
Market-Value Measurement of
Debt in Assessing Laverage,”
Journal of Accounting Research
18 (Spring 1980), hal.242-254
Brown, S.J., dan J. B. Warner.,
“Measuring Security Price
Performance” Journal of
Financial Economics 8
(September 1980), hal.205-258
Droms, William G., dan David A.
Walker (1994), “Investment
Performance of International
Mutual Funds”, The Journal of
Financial Research, Vol.XVn,
No.1.
Daniel, Kent: Mark Grinblatt; Sheridan
Tittman and Russ Wermers
(1997), “Measuring Mutual
Fund Performance With
Characteristic Based
Benchmark”, The Journal of
Finance, Vol. LII, No.3, July,
USA
ECFIN (2001), “Indonesian Capital
Market Directory”, ECFESf,
Jakarta
Elton, J. Edwin, dan J. Martin Gmber
(1995), “Modern Portfolio
Theory and Investment
Analysis”, John Wiley & Sons,
Inc., New York

Emory, C. William (1996), “Metode
Penelitian Bisnis”, Penerbit
Erlangga Jakarta
Fabozzi, Frank J. (2000), “Manajemen
Investasi”, Prentice Hall, Inc. A.
Simon & Shuster Company, New
York
Fama, E.f., “Risk, Return and
Equilibrium: Empirical Test,”
Journal of Political Economy
(Januari 1972) hal 607-636
Fama, E. F., dan M. Blume “Filter and
Market Trading”, Journal of
Bussiness 39 (januari 1966), Hal.
226-241
Fried, K. R., “Stock Returns and the
Weekend Effect,” journal of
Financial Economic 8 (1980),
hal.55-70.
Fried, I., dan M. Blume.,
“Measurement of Portofolio
Performaces under uncertainty,”
American Economic Review
(September 1970) Hal.561-575.
Fakhruddin, M, Sopian Hadianto,
2001, Perangkat dan Model
Analisis Investasi di Pasar
Modal, PT. Elex Media
Komputindo, Jakarta.
Fischer, Donald E., dan Ronald D.
Jordan (1995), “Security
Analysis and Portfolio
Management”, Prentice Hall,
New York.
Goetzmann, William N. (2000),
“Behavioral Factors in Mutual
Fund Flows,” Working Paper,
Yale International Genre for
Finance, Yale School of
Management.
Grinblatt, Mark dan Sheridan Tittman
(1998), “Mutual Fund
Performance; An Analysis of
Quaterly Portfolio Holdings,”
20
Journal of Bussines, Vol. 62
ISS2Juli, 1998.
Imam Ghozali (2001), “Aplikasi
Analisis Multivariate dengan
Program SPSS”, Badan Penerbit
Universitas Diponegoro,
Semarang, Edisi H.
Ippolito, Richard A. (1993), “On
Studies of Mutual Fund
Performance 1962-1991,”
Financial Analyst Journal.
Jones, Charles P. (1996), “Investment:
Analysis and Management”,
John Wiley & Sons, Inc., New
York, Fifth Edition.
Jogiyanto H. M. (2009), “Teori
Portofolio dan Analisis
Investasi, BPFE Universitas
Gajah Mada, Yogyakarta.
Junanda (2004), “Analisis
Perbandingan Kinerja
Portofolio Reksadana Saham
Dengan IHSG Serta Konsistensi
Model Pengukuran Portofolio
Reksadana Saham Di Bursa Efek
Jakarta”, Undip, Semarang.
Kim, Moon, Ravi Shukia dan Michael
Tomas (2000), “Mutual Fund
Objective Missclassification,”
Journal of Economics and
Bussiness, Vol. 52, p. 309-323.
Kistner William G. (1995), “Using
Benchmark to Measure Mutual
Funds Performance”, Personal
Journal of Finance, Chicago.
Ktemkosky, R., dan J. Martin., “The
Effect of Market Risk on
Portfolio Diversification,”
Journal of Finance 10 (March
1975), hal.147-153.
Leland, J., “Security Price, Risk, and
Maximal Gains from
Diversification,” Journal of
Finance (December 1999),
hal.586-616.
 21

Malkiel, Burton G. (1995), “Returns terhadap Pemilihan Saham dan

from Investing in Equilty Mutual Penentuan Portofolio Optimal
Fund 1971 to 1991, “Journal of dengan Model Indeks Tunggal di
Finance, Vol. 1, No. 2 June. Bursa Efek Indonesia”,
Manurung, A. Haymans, 2006, KELOLA, No.17/Vm/1998, hal.
“Analisis Kinerja Reksadana 107-121.
dengan Menggunakan Risk Rini Fitriani dan Siddharta Utama
Adjusted Kinerja, Rasio Risiko, (1999), T7)Performance
dan Snail Trail”.Jurnal Evaluation of Stock Portofolios
Usahawan Indonesia, No. 09 Formed Using Accounting and
Tahun XXXV hal.21-24, Market Data in the Jakarta Stock
Fakultas Ekonomi Universitas Exchange”, Gadjah Mada
Sumatera Utara. International Journal of
Markowitz, H. M., “Portfolio Bussiness, September 2001,
Selection” Journal of Finance Vol.3 No.3, P. 367-378.
(March 1952) hal.77-91. Reilly, Frank K. dan Brown, Keith C.
Melicher, R., “Financial Factors (2000), “Investment Analysis
Which Influence Beta Variation and Portfolio Management”, The
within an Homogeneous Industry Dryden Press, Harcourt College
Environment” Journal of Publishers, Dryden-USA.
Financial and Quantitative Robbert Ang (1997), “Buku Pintar
Analysis 9 (March 1974), hal. Pasar Modal Indonesia”,
231-241. Mediasoft Indonesia, Jakarta.
Miller, M. H., dan F. Modligliani., Rose, Peter S., dan Marquis, Milton H.
“Dividend Policy, Growth, and 2006. “Money and Capital
the Valuation of Share, “Journal Markets”, Ninth Edition, p, 277-
of Bussiness (October 1961), 280).
hal.411-433. Said Bawazier dan Jati Pingkir
Pandji Anoraga dan Fiji Pakarti Sitanggang (1994), “Memilih
(2010), “Pengantar Pasar Saham untuk Portofolio
Modal”, Rineka Cipta, Optimal”, Usahawan, No.IX,
Semarang. hal.34-40.
Person, Wayne E. dan Rudi W. Schadt Sawidi Widoadmodjo. (1996), “Cara
(1996), “Measuring Fund Sehat investasi di Pasar Modal”,
Strategy and Performance in PT. Juraalindo Aksara Grafika.
Changing Economic Condition”, Jakarta.
The Journal Finance, Seattle. Samsul, Mohammad, 2006, “Pasar
Pratomo, Eko Priyo, Ubaidillah Modal dan Manajemen
Nugraha, 2009, “Reksadana Portofolio”, Penerbit Erlangga,
Solusi Perencanaan Investasi di Jakarta.
Era Modern”, Edisi Revisi, PT. Scholes, M. S. R. W. Westerfield, J.
Gramedia Pustaka Utama, Jaffe, “Corporate Finance,”
Jakarta. Boston: Mc Graw Hill Co., Edisi
R. Agus Suhartono dan Sri Zulaihati 7, 2005.
(1998), “Rasionalitas Investor

Siahaan, Hinsa, 2006. “Penilaian
Kinerja Investasi dengan
Menggunakan Sharpe’s
Performance Index dan
Treynor’s Performance Index”,
Jurnal Ekonomi, Universitas
Tarumanegara, Jakarta.
Sharpe, W.F., Alexander, G.I., dan
Bailey, J.V. (1995), Investment,
Prentice Hall, New York.
Sharpe, W., “A Simplified Model for
Portfolio Analysis,”
Management Science 9 (January
1963), Hal.277-293.
Sharpe, W., “Capital Asset Price: A
Theory of Market Equlibrum
under Conditions of Risk,”
Journal of Finance 19
(September 1964), Hal. 425-442.
Sweeney, L.E., R.S. Rathinasasmi dan
K.J. Tan (1997), “Mutual Fund
Objectives: Do They Provide a
Useful Guide for Investor,”
Journal of Finance and Strategic
Decision, Vol. 10, No. 2,
Summer 1997.
Teguh Prasetya (2000), “Analisis
Rasio Keuangan dan Nilai
Kapitalisasi Pasar sebagai
Prediksi Harga Saham di Bursa
Efek Indonesia pada Periode
Bullish dan Bearish”,
Simposium Nasional Akuntansi
III, Agustus 2001, hal. 652-695.
Umar, Husein, 2000, Research
Methods in Finance and
Banking, PT. Gramedia Pustaka
Utama, Jakarta.
Usman, Bahtiar, Indri Ratnasari, 2004.
“Evaluasi Kinerja Reksadana
Berdasarkan Metode Sharpe,
Treynor, Jensen, dan M2”, Jurnal
Bisnis dan Manajemen, Vol. 4
No. 2 Tahun 2004 hal. 165-202,
22
Fakultas Ekonomi Trisakti,
Jakarta.
Van Home, James., John M.
Wachowics, Jr., Fundamentals
of Financial
Management,Prentice-Hall
International Editions, eight
edition, 1992.
Ziering, Barry A, dan Joel W. Stoesser
(1997), “Development and
Implementation of an Integrated
Portfolio Management
Paradigma”, Real estate
Finance.
Sumber Web:
http://www.bapepam-
ik.depkeu.go.id/dikutip oleh Tri
Frida Suryati pada tanggal 15-28
Oktober 2010, pukul 09.00
WITA.
http://www.portalReksadana.com/
dikutip oleh Tri Frida Suryati
pada tanggal 15-28 Oktober
2010, pukul 09.00 WITA.
http://www.infovesta.com/dikutip oleh
Tri Frida Suryati pada tanggal
15-28 Oktober 2010, pukul
09.00 WITA.
http://www.investopedia.com/ dikutip
oleh Tri Frida Suryati pada
tanggal 15-28 Oktober 2010,
pukul 09.00 WITA.
Undang-Undang Pasar Modal No. 8
Tahun 1995, Pasal (1) Ayat (27).