BAB V

MANAJEMEN SUMBER DANA JANGKA PANJANG

 MACAM SUMBER DANA JANGKA PANJANG

Terdapat berbagi jenis sumber pendanaan jangka panjang yang tersedia

bagi perusahaan seperti long-term debt, saham preferen, dan saham biasa. Utang
jangka panjang dapat diperoleh melalui pinjaman di bank atau dengan cara
menjual obligasi. Obligasi dan saham preferen merupakan jenis pendanaan
dengan beban tetap atau fixed income securities. Keduanya memberikan
pendapatan dengan jumlah yang tetap kepada pemiliknya. Sebagai contoh
obligasi Jasa Marga 10% dengan nominal Rp 1.000.000,00 berarti pemegang
obligasi akan mendapatkan bunga Rp 100.000,00 setiap tahun terlepas apakah
perusahaan memperoleh laba ataukah tidak pada tahun tersebut. Pembayaran
bunga atas obligasi dapat dilakukan sekali dalam satu tahun ataupun dua kali
dalam satu tahun.
Sementara itu perusahaan dapat pula memperoleh dana jangka panjang
degan menjual saham biasa atau go public. Saham biasa merupakan surat dengan
penghasilan tidak tetap atau variable income security karena pemegang saham
hanya akan memperoleh pendapatan apabila perusahaan mendapatkan laba dan
membagikannya sebagai dividen. Besar kecilnya dividen sangat tergantung atas
laba yang diperoleh dan dividen pay out ratio. Saham biasa juga berbeda dengan
obligasi dan saham preferen dalam harga pasar, dimana harga saham biasa
cenderung berfluktuasi sementara obligasi dan saham preferen relatif lebih
stabil.
Dari pihak perusahaan, penggunaan obligasi dan saham preferen
memberikan manfaat berupa perlindungan pajak. Hal ini disebabkan pembayaran
bunga dan dividen untuk saham preferen komulatif merupakan pengurang pajak.
Dilihat dari segi kepemilikannya, pemegang obligasi disebut juga kreditur,
sedangkan pemegang saham biasa maupun saham preferen disebut sebagai
pemilik perusahaan. Ciri lain adalah bahwa obligasi memiliki jatuh tempo,
sedangkan saham biasa dan saham preferen tidak memiliki jatuh tempo.
Konsekuensi lain penggunaan obligasi adalah bahwa ketidakmampuan
membayar bunga dapat mengakibatkan kebangkrutan sedangkan
ketidakmampuan membayar dividen tidak berakibat apa-apa.

 INSTRUMEN UTANG JANGKA PANJANG

o Utang jangka panjang adalah suatu bentuk perjanjian antara peminjam dengan
kreditur dimana kreditur bersedia memberikan pinjaman sejumlah tertentu
dan peminjam bersedia memberikan secara periodik pokok pinjaman + bunga
o Macam utang jangka panjang: utang bank, obligasi, utang dengan dan tanpa
jaminan, dan lain-lain
o Karateristik utang jangka panjang adalah proses cepat, fleksibel, biaya relatif
rendah dibandingkan obligasi.
o Bunga obligasi umumnya di atas prime rate atau obligasi pemerintah. Jadi jika
bunga obligasi meningkat, maka tingkat bunga utang jangka panjang
meningkat, dan sebaliknya.
o Kelebihan dan kelemahan utang jangka panjang:
Kelebihan:
1. Biaya modal setelah pajak relatif rendah
2. Bunga merupakan pengurang pajak penghasilan
3. Jika rasio utang dengan beban tetap terhadap aktiva/rasio utang dengan
modal sendiri (financial leverage) meningkat, maka laba per lembar saham
perusahaan akan meningkat
4. Penggunaan utang menyebabkan kontrol pemilik terhadap pemegang
saham tidak mengalami perubahan
Kelemahan:
1. Financial risk perusahaan akan meningkat
2. Batasan-batasan yang disyaratkan kreditur akan menyulitkan manajer
3. Jika ada problem keagenan, maka menyebabkan agency cost akan
meningkat

 OBLIGASI

o Obligasi adalah surat tanda utang yang dikeluarkan perusahaan sebesar nominal
tertentu, berjatuh tempo pada waktu tertentu, dan akan memberikan
pendapatan sebesar bunga tertentu
o Umumnya obligasi berjatuh tempo: 10 s.d. 30 tahun
o Beda obligasi dengan utang jangka panjang adalah obligasi dipublikasikan dan
dijual langsung kepada investor sementara utang jangka panjang tidak
diperjualbelikan
o Jenis-jenis obligasi:
1. Mortgage bond = utang jangka panjang yang dijamin oleh sekelompok aset
tertentu
2. Debenture bond = utang jangka panjang tanpa jaminan: subordinate bond
(subordinate debenture) dan unsubordinate bond (unsubordinate
debenture). Perbedaan keduanya adalah saat likuidasi hak pemegang
unsubordinate bond akan dipenuhi setelah hak pemegang subordinate
debenture terpenuhi.
o Macam-macam obligasi lain yang populer:
1. Obligasi biasa (bonds)
Obligasi dengan bunga tetap, dibayar pada waktu tertentu tidak
memandang apakah debitur mendapatkan keuntungan ataukah tidak.
Kupon umumnya dibayar 2 kali dalam 1 tahun.
2. Obligasi pendapatan (income bonds)
Bunga obligasi dibayar pada waktu debitur mendapatkan keuntungan.
Pemegang obligasi ini akan mendapatkan hak kumulatif.
3. Obligasi dapat dipertukarkan (convertible bonds)
Pemegang obligasi pada saat tertentu dapat menukarkan obligasi dengan
saham. Bunga obligasi ini umumnya lebih rendah dari yang lain.
4. Obligasi yang disertai warrant
 Warrant = hak untuk membeli sejumlah saham di masa mendatang dengan
harga yang telah ditentukan. Tingkat bunga obligasi yang disertai warrant
umumnya lebih rendah dari obligasi biasa.
o Di beberapa negara maju saat ini muncul produk obligasi seperti:
1. Zero coupon bonds (discount bonds)
Obligasi tanpa bunga dan dijual di bawah nilai pari
Contoh: Obligasi bernilai Rp. 10.000 berjangka waktu 10 tahun dijual dengan
harga Rp. 5.000
2. Junk bond
Obligasi dengan tingkat resiko dan yield tinggi yang dimaksudkan untuk
membiayai merger atau leverage buy out*) atau perusahaan yang sedang
mengalami kesulitan keuangan. Catatan: leverage buy out = pembelian
perusahaan dengan menciptakan utang

o Penilaian Warrant & Convertible Bonds

o Tujuan utama keberadaan warrant adalah menarik investor agar membeli

obligasi jangka panjang
Contoh:
Obligasi PT. RESE dikeluarkan jika tanpa warrant memberikan coupon rate
12%. Tetapi, jika disertai warrant obligasi tersebut dijual dengan yield
sebesar 10%. Jika obligasi tersebut dijual PT. RESE dengan harga Rp
100.000,00 dan obligasi berjatuh tempo dalam waktu 20 tahun dan disertai
30 warrant, berapakah nilai obligasi dan warrant?
Jawab:

n M
Nilai obligasi =  (NSFBkd,n)(I) +
t=1 (1 + Kd)n
20 Rp 100.000,00
Nilai obligasi =  (NSFB12%,20)(Rp 10.000,00) +
t=1 (1 + 12%)20

= Rp 74.684,00 + Rp 10.370,00 = Rp 85.064,00

Nilai warrant = Rp 100.000,00 – Rp 85.064,00 = Rp 14.936,00

Nilai per lembar warrant = Rp 14.936,00/30 = Rp 497,87

o Saat ini warrant dapat diperjualbelikan secara terpisah dari obligasi. Jika
warrant dieksekusi oleh pemilik, maka akan ada tambahan dana masuk ke
perusahaan sementara obligasi tetap beredar hingga jatuh tempo
o Keuntungan warrant adalah jika perusahaan menglami pertumbuhan yang
pesat, maka harga saham akan meningkat
o Bond Refunding Analysis

o Bond refunding analysis adalah analisis terhadap upaya untuk membeli

kembali obligasi yang dikeluarkan perusahaan dan yang sedang beredar
pada saat ini
o Pembelian kembali obligasi yang beredar akan mengurangi financial
leverage atau menurunkan financial risk
o Inti persoalan:
Apakah membeli kembali obligasi yang beredar dan menggantinya dengan
yang baru menguntungkan (meningkatkan nilai perusahaan) ataukah tidak
o Analisis bond refunding didasarkan pada metode net present value dan
biaya utang setelah pajak
Contoh:
PT. SAMPRAS mengeluarkan obligasi senilai Rp 100 milyar pada lima tahun
yang lalu dengan tingkat bunga 10%. Jatuh tempo obligasi 30 tahun.
Flotation cost obligasi lama yang belum teramortisasi sampai dengan tahun
ke-5 adalah Rp 450 juta. Karena kondisi perekonomian membaik, tingkat
bunga secara umum mengalami penurunan. Ada gagasan dari PT.
SAMPRAS untuk mengganti obligasi lama dengan obligasi yang baru.
Call price obligasi adalah 107% dari nilai nominal. Obligasi baru menawarkan
bunga 8%. Flotation cost obligasi baru adalah Rp 500 juta. Perusahaan
mengeluarkan obligasi baru 3 minggu sebelum bond refunding dilakukan.
Hal ini dimaksudkan agar didapat dana yang cukup. Tarif pajak = 50%

JAWAB:
Obligasi baru akan jatuh tempo = 30 th – 5 th = 25 th
Biaya utang baru = 8% (1-50%) = 4%

EVALUASI MENGGANTI OBLIGASI

1. Penghematan bunga penggantian obligasi:

Bunga obligasi lama = Rp 100 milyar (0,10)(0,50) = Rp 5.000.000.000,00
Bunga obligasi baru = Rp 100 milyar (0,08)(0,50) = Rp 4.000.000.000,00

Obligasi selama 25 tahun dengan discount rate = 4%

25 Rp 1.000.000.000,00
PV Penghematan bunga =
t=1 (1 + 4%)
= Rp 1.000.000.000,00 (NSFBA4%,25)
= Rp 15.622.000.000,00

2. Menentukan besarnya kas keluar pada tahun ke nol (initial investment

bond refunding)

Call premium setelah pajak = Rp 7.000.000.000,00 (1-50%)

= Rp 3.500.000.000,00
 Flotation cost obligasi baru = Flotation cost – nilai sekarang tax effect

flotation cost 25 1
= flotation cost – x tarif pajak x 
jk waktu jatuh tempo t=1 (1 + 4%)

Rp 500.000.000,00
= Rp 500.000.000,00 – x 50% x NSFBA4%,25
25

= Rp 500.000.000,00 – Rp 156.220.000,00 = Rp 343.780.000,00

Flotation cost obligasi lama = nilai tax effect – (flotation cost x tax)

flotation cost 25 1
= x tarif pajak x  - (flotation cost x tax)
jk waktu jatuh tempo t=1 (1 + 4%)

Rp 450.000.000,00
= x 50% x (NSFBA4%,25) - (Rp 450.000.000,00 x 50%)
25

= Rp 140.598.000,00 – Rp 225.000.000,00 = - Rp84.402.000,00

Catatan:
Nilai sekarang flotation cost obligasi baru merupakan kas keluar,
sedangkan nilai sekarang flotation cost obligasi lama merupakan
unsur net cash inflow saat bond refunding. Penggantian obligasi
lama dengan yang baru merupakan penghapusan flotation cost
obligasi lama yang belum teramortisasi

3. Overlaping bunga

= Utang x bunga setelah pajak x masa overlapping

= Rp 100.000.000.000,00 x 4% x 3/52
= Rp 230.769.000,00

4. Keseluruhan kas keluar pada saat dilakukan bond refunding adalah:

Call premium = Rp. 3.500.000.000,00

Nilai sekarang flotation cost obligasi baru = Rp. 343.780.000,00
Nilai sekarang flotation cost obligasi lama = (Rp. 84.402.000,00)
 Overlaping pembayaran bunga = Rp. 230.769.000,00+
Net investment atau cash outflows = Rp. 3.990.147.000,00

5. Menghitung net present value bond refunding

NPV bond refunding = PV Penghematan bunga – PV Net Investment

= Rp 15.622.000.000,00 – Rp 3.990.147.000,00
= Rp 11.631.853.000,00

KESIMPULAN: Mengingat NPV positif, maka bond refunding layak dilakukan

 SAHAM PREFEREN (SAHAM PRIORITAS)

o Saham preferen adalah bagian dari modal sendiri. Pemilik saham preferen
akan menerima dividen relatif tetap sebesar persentase tertentu dikalikan
nominal saham. Pada saham preferen yang kumulatif, pemilik saham akan
menerima akumulasi dividen yang tidak diterima saat perusahaan menderita
kerugian.
o Ada 2 jenis saham preferen, yakni saham preferen kumulatif dan tidak
kumulatif. Kumulatif/tidak kumulatif berhubungan dengan penerimaan dividen
perusahaan.
o Dalam proses likuidasi, pemegang saham preferen didahulukan pembayaran
hak-haknya sebelum kewajiban kepada pemegang saham biasa.
o Ciri-ciri khusus saham preferen:
1. saham preferen akan selalu dijual dengan harga pari
2. saham preferen akan memberikan hak suara kepada pemegangnya untuk
memilih manajer perusahaan jika perusahaan tidak mampu memberikan
dividen
3. saham preferen umumnya di-back up dengan sinking fund yang cukup,
karenanya saham preferen berjatuh tempo
4. saham preferen dapat ditarik kembali sebelum jatuh tempo dengan harga
yang ditentukan (call provision). Call price > nilai pari + dividen 1 th
o Kelebihan dan kelemahan saham preferen
Kelebihan:
1. pembayaran dividen relatif fleksibel dibandingkan bunga utang
2. penerbitan/penjualan saham preferen akan meningkatkan degree of
financial leverage
Kelemahan:
1. biaya modal setelah pajak lebih tinggi dibandingkan utang jangka panjang
oleh sebab dibayarkan setelah pajak/tidak dapat digunakan sebagai
pengurang pajak
2. saham preferen tidak memiliki hak memaksa untuk pembayaran dividen
 SAHAM BIASA

o Saham biasa adalah tanda kepemilikan sebenarnya perusahaan.

o Sumber dana permanen (jangka waktu tidak terbatas)
o Saham biasa disebut juga sebagai variabel income securities (sekuritas dengan
penghasilan tidak tetap)
o Hak-hak pemegang saham biasa:
1. Hak suara dalam RUPS
2. Hak memperoleh pembayaran dividen + penentuan deviden pay out ratio
3. Hak untuk membeli saham yang dikeluarkan perusahaan secara proorsional
sebelum dijual ke publik
4. Hak pembayaran saat dilikuidasi atas aktiva setelah utang dan saham
preferen
o Kelebihan dan kelemahan saham preferen
Kelebihan:
1. tidak ada kewajiban tetap untuk membayar dividen meskipun dalam praktik
perusahaan cenderung membayar dividen dalam jumlah tetap.
Kemampuan membayar dividen merupakan indikasi prospek perusahaan
tetap baik.
2. saham biasa tidak memiliki jatuh tempo. Jadi jual beli saham di bursa efek
hanyalah pertanda terjadinya perubahan kepemilikan saja. Mengingat tidak
ada waktu jatuh tempo, maka penerbitan/penjualan saham sebagai sumber
modal perusahaan kurang berisiko. Sementara bagi investor, investasi
dalam bentuk saham memiliki risiko yang tinggi lebih-lebih jika terdapat
flotation cost (pengeluaran-pengeluaran yang harus dilakukan untuk
mendapatkan saham biasa).
Kelemahan:
1. pengendalian terhadap perusahaan akan berkurang
2. timbulnya agency problem yang menyebabkan munculnya agency cost
3. jumlah lembar saham akan meningkat yang pada akhirnya akan berdampak
pada penurunan EPS (Earning Per Share)
4. bagi perusahaan yang go public, maka dituntut untuk lebih transparan
dalam pengelolaan perusahaan