PERTEMUAN X

BIAYA MODAL
BIAYA MODAL
Item-item yang terdapat di
bagian kanan neraca, berbagai
jenis pinjaman, saham preferem,
dan ekuitas biasa, disebut
komponen modal (capital
component). Setiap peningkatan
total aktiva harus didanai dengan
peningkatan dari satu atau lebih
komponen modal.
 DEFINISI DASAR
• Item-item yang terdapat di bagian kanan
neraca, berbagai jenis pinjaman, saham
preferem, dan ekuitas biasa, disebut
komponen modal (capital component).
• Setiap peningkatan total aktiva harus didanai
dengan peningkatan dari satu atau lebih
komponen modal.
Simbol-simbol di bawah ini akan
menunjukkan biaya dari masing-masing
komponen:
kd = tingkat suku bunga dari utang perusahaan yang
baru = komponen biaya utang sebelum pajak.
Untuk Allied, kd = 10%
kd (1-T) = komponen biaya utang setelah pajak,
dimana T adalah tarif pajak marginal
perusahaan. kd (1-T) adalah biaya utang yang
digunakan untuk menghitung rata-rata
tertimbang biaya modal. Untuk Allied, T =
40%, sehingga kd (1-T) = 10% (1-0,4) = 6%
kp = biaya komponen saham preferen . Untuk
Allied, kp = 10,3 %
ks = biaya komponen ekuitas biasa.
WACC = rata-rata tertimbang biaya modal.
Jika Allied memperoleh modal baru untuk
mendanai ekspansi aktivanya, dan jika Allied
tetap menjaga keseimbangan struktur
modalnya ( utang, saham prefere, dan
ekuitas), maka Allied harus mendapatkan
dana sebagian dari utang, saham preferen,
dan ekuitas biasa.
 BIAYA UTANG , Kd (1- T)
Biaya utang setelah pajak (after-tax cost of debt) , kd
(1-T) digunakan untuk menghitung rata-rata tertimbang
biaya modal dan merupakan tingkat suku bunga utang,
kd, dikurangi pengurangan pajak yang terjadi, karena
bunga adalah pengurang pajak. Cara ini sama dengan kd
dikalikan (1-T), dimana T adalah tarif pajak marginal
perusahaan.
Komponen Biaya Tingkat suku Pengurangan
utang setelah = bunga - pajak
pajak

= kd - kd T
= Kd (1 – T)
 Karena itu, jika Allied dapat memperoleh
pinjaman dengan tingkat suku bunga 10 persen ,
dan jika Allied memiliki tarif pajak marginal
federal plus negara bagian sebesar 40 peren,
maka biaya utang setelah pajaknya adalah 6
persen.
kd (1 – T) = 10 % (1 – 0,4) = 10% (0,6) = 6,0 %
 BIAYA SAHAM PREFEREN, KP

Komponen biaya saham preferen (cost of preferred

stock) yang digunakan untuk menghitung rata-rata
tertimbang biaya modal, kp, adalah dividen saham , Dp,
dibagi dengan harga saham preferen saat ini, Pp.
Komponen biaya saham preferen = kp = Dp/Pp
Contoh, Allied memiliki saham preferen yang
membayarkan dividen $10 per lembar saham dan
dijual dengan harga $97,50 per lembar di pasar
terbuka. Oleh sebab itu, biaya saham preferen Allied
adalah 10,3 persen.
Kp = $10/$97,50 = 10,3%
 BIAYA SALDO LABA DITAHAN, KS
Biaya utang dan saham preferen didasarkan
pada pengembalian yang diminta para
investordari sekuritas tersebut. Ekuitas biasa
baru diperoleh melalui dua cara ;
1. Dengan menahan sebagian dari laba tahun
berjalan, dan
2. Dengan menerbitkan saham biasa baru.
 Laba setelah dikurangi biaya bunga dan dividen
saham preferen menjadi hak bagi pemegang saham
biasa.
Apabila laba bagi pemagang saham biasa dibagikan
maka pemegang saham biasa bisa melakukan investasi
pada aktiva lain.
Saham secara normal akan berada dalam keadaan
ekuilibrium, dengan tingkat pengembalian yang
diharapkan dan diminta akan sama : ḱs = ks
Tingkat pengembalian = Tingkat pengembalian
yang diminta yang diharapkan
ks = kRF + RP = D1/P0 + g = ḱs
 Pendekatan CAPM
(Capital Asset Pricing Model)
Satu pendekatan untuk mengestimasi biaya
ekuitas biasa adalah dengan menggunakan
Model Penetapan Aktiva (CAPM), suatu
pendekatan untuk menganalisis hubungan
antara risiko dan tingkat pengembalian.
Ks = kRF + (kM - kRF)bi
 Untuk mengilustrasikan pendekatan CAPM,
kita asumsikan sebuah saham memiliki nilai kRF =
8%, km = 13%, dan bi = 0,7 . ks , saham tersebut
dihitung dengan cara sbb :
ks = 8% + (13% - 8%) (0,7)
= 8% + (5%)(0,7)
= 8% + 3,5%
= 11,5%
 Pendekatan Imbal Hasil Obligasi Plus Premi Risiko

Para analisis yang kurang memiliki keyakinan pada

CAPM sering menggunakan prosedur ad-hoc yang
subjektif untuk mengestimasi biaya ekuitas biasa
perusahaan ; mereka hanya tinggal menambah
perkiraan premi risiko sebesar 3 hingga 5 poin
persentase pada tingkat suku bunga utang jangka
panjang perusahaan tersebut.
Misalnya, jika perusahaan yang sangat kuat memiliki
obligasi yang membayar 8 persen, maka biaya
ekuitasnya dapat dapat diestimasikan dengan cara sbb :
Ks = Imbal hasil obligasi + Premi risiko = 8% + 4% = 12%
Pendekatan Imbal Hasil Dividen Plus Tingkat
Pertumbuhan , atau Arus Kas Terdiskonto

Harga saham dan tingkat pengembalian yang

diharapkan dari saham biasa sangat tergantung
pada dividen yang diharapkan dari saham tersebut.
ks = ḱS = (D1 / P0 ) + Perkiraan nilai g
Para analisis sekuritas umumnya membuat
ramalan pertumbuhan lada dan dividen, dengan
melihat faktor-faktor seperti proyeksi penjualan,
margin laba, dan faktor-faktor kompetitif
perusahaan.
 Misalnya, saham Allied Food Product dijual
dengan harga $ 23 ; dividen berikutnya yang
diharapkan adalah $ 1,24 ; dan tingkat
pertumbuhan yang diharapkan adalah 8 persen.
Tingkat pengembalian Allied yang diharapkan
dan diminta , atau biaya saldo laba ditahannya ,
akan menjadi 13,4 persen.
ḱs = ks = ($1,24 / $23) + 8,0%
= 5,4 % + 8%
= 13,4 %
 BIAYA SAHAM BIASA BARU , KE
Biaya bankir tersebut sering kali disebut sebagai biaya emisi
(flotation cost). Besar kecilnya biaya emisi bervariasi tergantung
pada ukuran dan risiko perusahaan serta jenis modal yang
diperoleh.
Estimasi biaya emisi dihitung sebagai jumlah dari biaya emisi
untuk utang, saham preferen, dan saham biasa yang digunakan
untuk mendanai proyek.
Contoh :
Suatu proyek yang dikerjakan selama satu tahun
dengan biaya awal (tidak termasuk biaya emisi)
sebesar $ 100 juta. Setelah satu tahun, proyek
tersebut diharapkan akan memberikan arus kas
masuk sebesar $ 115 juta. Pengembalian yang
diharapkan dari proyek tersebut adalah ($115/$100)
– 1 = 15% . Akan tetapi, jika proyek membutuhkan
perusahaan menerbitkan saham biasa untuk
mendanainya dengan estimasi biaya emisi sebesar $
2 juta, maka total biaya awal akan menjadi $102 juta,
dan tingkat pengembalian yang diharapkan akan
menjadi hanya ($115/$102) – 1 = 0,1275 = 12,75 %
 Untuk saham dengan pertumbuhan konstan,
biaya saham biasa baru (cost of new common
stock), ke, dapat dinyatakan sebagai berikut ;

Biaya ekuitas dari penerbitan saham baru = ke = D1 / P0 (1-F) + g

Disini F adalah persentase dari biaya emisi

(flotation cost) yang dibutuhkan untuk menjual
saham baru, sehingga P0 (1-F) adalah harga per
lembar saham bersih yang diterima oleh
perusahaan.
Misalnya, saham Allied Food Product dijual
dengan harga $ 23 ; dividen berikutnya yang
diharapkan adalah $ 1,24 ; dan tingkat
pertumbuhan yang diharapkan adalah 8 persen.
Allied memiliki biaya emisi sebesar 10 persen.
Hitunglah biaya dari ekuitas biasa yang baru , ke !

ke = ($1,24) / $ 23 (1-0,10) + 8,0%

= $1,24 / $ 20,70 + 8,0%
= 6,0 % + 8,0% = 14,0%
 Titik puncak saldo laba yang ditahan (retained
earning breakpoint) mencerminkan total jumlah
pendanaan yang dapat diperoleh sebelum
perusahaan terpaksa harus menjual saham biasa
yang baru. Titik puncak ini dapat dihitung
dengan cara sbb :

Titik puncak saldo laba ditahan = Tambahan saldo laba ditahan / Fraksi ekuitas
Contoh
Penambahan pada saldo laba ditahan Allied di tahun 2003
diharapkan sebesar $ 68 juta, dan sasaran struktur
permodalannya terdiri atas 45 persen utang, 2 persen saham
preferen, dan 53 persen ekuitas. Maka, titik puncak saldo laba
ditahannya adalah $68/0,53 = $128 juta. Jika anggaran modal
Allied mengharuskan pengeluaran sebesar $128 juta tepat, maka
0,45 ($128) = $57,8 juta akan didanai utang , 0,02($128) = $2,6
juta dengan saham preferen, dan 0,53 ($128) = $67,8 juta
dengan ekuitas yang diperoleh dari saldo laba ditahan.
Jika anggaran modal Allied melebihi “titik puncak” $128 juta
di atas, maka jumlah ekuitas yang dibutuhkan akan melebihi
jumlah saldo laba ditahan yang tersedia, sehingga perusahaan
harus memperoleh ekuitas dengan menerbitkan saham biasa
yang baru dan berbiaya tinggi.
 NILAI KOMPOSIT ATAU RATA-RATA
TERTIMBANG BIAYA MODAL, WACC
Setiap perusahaan akan memiliki sebuah struktur
permodalan yang optimal, yang didefinisikan sebagai
campuran utang, saham preferen, dan saham biasa
yang menyebabkan harga sahamnya dapat
dimaksimalkan. Oleh sebab itu, sebuah perusahaan
yang memaksimalkan nilainya akan menentukan
struktur permodalan yang optimal (optimal capital
structure), menggunakannya sebagai suatu sasaran
(target), dan kemudian memperoleh modal baru
dengan cara yang dirancang untuk tetap menjaga
struktur permodalan aktual pada sasaran secara tepat
waktu.
 Proporsi sasaran atas utang, saham
preferen, dan saham biasa, beserta biaya
dari komponen-komponen tersebut,
selanjutnya akan digunakan untuk
menghitung rata-rata tertimbang biaya
modal (weighted average cost of capital –
WACC) perusahaan.
Misalnya ; Allied Food Products memiliki sasaran
struktur permodalan yang terdiri atas 45 persen utang,
2 persen saham preferen, dan 53 persen ekuitas (saldo
laba ditahan plus saham biasa). Biaya utang sebelum
pajak, kd , adalah 10 persen ; biaya utang setelah
pajaknya = kd (1-T) = 10% (0,6) = 6,0% ; biaya saham
preferen, kp , adalah 10,3 persen ; dan biaya ekuitas
biasa, ks , adalah 13,4 persen ; tarif pajak marginalnya
adalah 40 persen. Hitung rata-rata tertimbang biaya
modal Alliead, WACC !
WACC = wdkd (1-T) + wpkp + weks
= 0,45(10%) (0,6) + 0,02 (10,3%) + 0,53 (13,4%)
= 10,0%
 BERBAGAI FAKTOR YANG MEMPENGARUHI
NILAI KOMPOSIT BIAYA MODAL
Biaya modal dipengaruhi oleh sejumlah
faktor. Beberapa diantaranya berada di luar
kendali perusahaan, tetapi yang lainnya
dipengaruhi oleh keputusan-keputusan
keuangan dan investasi.
1. Faktor-faktor yang tidak dapat dikendalikan
perusahaan.
2. Faktor-faktor yang dapat dikendalikan
perusahaan.
Faktor-faktor yang tidak dapat
dikendalikan perusahaan.
1. Tingkat suku bunga.
2. Tarif pajak.
Faktor-faktor yang dapat dikendalikan
perusahaan
1. Kebijakan Struktur Permodalan.
2. Kebijakan dividen.
3. Kebijakan investasi.
 ESTIMASI RISIKO PROYEK
Terdapat tiga jenis risiko yang berbeda yang
dapat diidentifikasi ;
1. Risiko berdiri sendiri (stand-alone risk).
2. Risiko perusahaan atau risiko internal
(corporate/within firm risk).
3. Risiko pasar atau risiko beta (market/beta
risk).
 Risiko Berdiri Sendiri
(Stand-alone risk)

Adalah risiko proyek tanpa melihat adanya

fakta (a) bahwa hanya ada satu aktiva di dalam
portofolio aktiva perusahaan dan (b) bahwa
perusahaan hanyalah satu saham dalam
portofolio saham investor. Risiko berdiri sendiri
diukur melalui variabilitas ekspektasi
pengembalian proyek tersebut.
 Risiko Perusahaan atau internal
Perusahaan (corporate/within firm risk)
Adalah risiko proyek terhadap perusahaan,
dengan mempertimbangkan fakta bahwa proyek
tersebut mencerminkan hanya satu dari
portofolio perusahaan yang terdiri atas
beberapa aktiva, sehingga pengaruh sebagian
risikonya terhadap laba perusahaan akan
terdiversifikasi.
Risiko Pasar atau beta (market/beta risk)

Adalah tingkat risiko proyek seperti yang

dilihat oleh seorang pemegang saham yang
terdiversifikasi dengan baik yang menyadari
bahwa proyek tersebut hanyalah salah satu dari
aktiva-aktiva perusahaan dan saham perusahaan
hanyalah sebagian kecil dari total portofolio
investor. Risiko pasar dikur melalui pengaruh
proyek pada koefisien beta perusahaan.
BEBERAPA BIDANG MASALAH DALAM BIAYA MODAL
1. Dana yang disebabkan oleh depresiasi. Dana dari
depresiasi dapat diinvestasikan kembali. Dana yang
diperoleh dari depreasi hampir setara dengan saldo
laba yang ditahan.
2. Perusahaan yang dimiliki secara tertutup. Akan
sangat sulit nilai saham dan biaya modal bagi
perusahaan yang sahamnya masih tertutup.
3. Masalah Pengukuran. Yaitu sulitnya memperoleh
data dan pengukuran yang akurat .
4. Biaya modal untuk proyek-proyek dengan tingkat
risiko yang berbeda.
5. Pembobotan struktur modal.