ANALISIS PROSPEKTIF : IMPLEMENTASI PENILAIAN

Berdasarkan teori penilaian pada bab sebelumnya, kita harus menghadapi sejumlah isu:
Pertama, kebutuhan analisis untuk membuat perkiraan pada performa keuangan yang
ditetapkan pada nilai terminal saat pendapatan yang abnormal dan nilai buku, atau arus kas
bebas atas umur perusahaan. Sebagai persoalan praktis, tugas perkiraan dibagi kedalam 2 sub
komponen, yaitu perkiraan terperinci atas jumlah tahun yang terbatas dan perkiraan pada
“terminal value”, yang merepresentasikan ringkasan perkiraan dari performa yang melebihi
periode perkiraan yang terperinci.
Kedua, kebutuhan analisis untuk mengestimasi biaya modal pada sebagian perkiraan
tersebut. Kita membahas isu-isu tersebut pada bab ini, dan menyediakan pedoman bagaimana
untuk menguraikannya.
Perkiraan Kinerja Secara Detail
1. Langkah yang harus dilakukan untuk menghasilkan perkiraan rinci adalah pemilihan
variabel.
2. Mempertimbangkan kumpulan asumsi tentang performa perusahaan yang dibutuhkan
untuk sampai pada perkiraan.
3. Fokus pada elemen-elemen performa kunci perusahaan.
Kunci dari peperkiraan adalah menekankan asumsi-asumsi yang didasari pada
realita bisnis perusahaan.
Strategi analisis menyediakan pemahaman secara kritis dari sebuah proporsi
penilaian perusahaan apakah performa sekarang mungkin dapat menopang di masa
depan.
Analisis akuntansi dan analisis rasio menyediakan sebuah pemahaman yang
mendalam dari performa perusahaan dan apakah rasio-rasio tersebut adalah
indikator yang dapat diandalkan dari kinerja saat ini.
4. Perkiraan kunci yang diperlukan untuk menggunakan formula yang dibahas pada bab
7 untuk menilai ekuitas perusahaan adalah:
 Pendapatan abnormal
 ROE abnormal, dan
 Arus kas bebas terhadap ekuitas.
jika ada yang menilai aset perusahaan adalah ,
 Variabel yang sesuai dari bunga NPOAT abnormal
 ROA operasi normal
 Arus kas bebas terhadap hutang dan ekuitas.
Cara untuk menghasilkan perkiraan penilaian adalah dengan asumsi tentang enam
pendorong kinerja utama berikut yang berguna dalam pembuatan laporan keuangan :
 tingkat pertumbuhan penjualan dibandingkan tahun sebelumnya,
 rasio laba operasi bersih setelah pajak terhadap penjualan,
 rasio beban bunga bersih setelah pajak terhadap utang bersih,
 rasio modal kerja operasi bersih terhadap penjualan,
 rasio aset jangka panjang operasi bersih terhadap penjualan, dan
  rasio utang bersih terhadap modal bersih
Rasio rasio diatas dapat dihitung dengan mengetahui komponen komponen sebagai berikut
dibawah :

Contoh perkiraan adalah sebagai berikut :

 Nilai Terminal
Nilai terminal adalah nilai sekarang dari pendapatan abnormal ataupun arus kas bebas
yang terjadi di luar tahun terminal. Karena melibatkan perkiraan kinerja selama sisa hidup
perusahaan, analis harus mengadopsi beberapa asumsi yang menyederhanakan proses
perkiraan. Di bawah ini adalah berbagai pendekatan alternatif
1. Nilai Terminal dengan Asumsi Keseimbangan Kompetitif
Pada table 2 diatas, sales, earnings dan cash flow dari Sigma tumbuh dengan annual
rate 10 %. Satu hal yang tampak jelas adalah bahwa kelanjutan dari pertumbuhan
penjualan yang secara signifikan lebih besar daripada rata-rata pertumbuhan ekonomi
tidak realistis untuk masa depan jangka panjang. Angka tersebut kemungkinan akan
melampaui inflasi mata uang dolar dan tingkat pertumbuhan ekonomi dunia. Sigma akan
tumbuh lebih besar daripada perusahaan lain.
 Bagaimana pertumbuhan jangka panjang dalam penjualan tidak penting? alasannya
berputar sekitar kekuatan persaingan. Persaingan cenderung membatasi kemampuan
perusahaan untuk mengidentifikasi, dalam sebuah dasar yang konsisten, peluang
pertumbuhan yang menghasilkan keuntungan luar biasa. Tentunya perusahaan pada suatu
titik waktu mungkin mempertahankan keunggulan kompetitif yang memungkinkan untuk
mencapai hasil yang melebihi biaya modal. Ketika keuntungan dilindungi dengan hak
paten atau nama merek yang kuat, perusahaan bahkan mungkin dapat
mempertahankannya selama bertahun-tahun, mungkin selamanya. Tapi dalam
menghadapi persaingan, salah satu biasanya tidak akan mengharapkan suatu perusahaan
untuk memperluas profitabilitas luar biasa untuk proyek-proyek tambahan baru dari
tahun ke tahun. Pada akhirnya, kita akan mengharapkan keuntungan yang tinggi untuk
menarik persaingan yang cukup untuk menggerakkan kembali perusahaan ke tingkat
normal. Setiap proyek baru akan menghasilkan arus kas dengan nilai sekarang tidak lebih
besar dari biaya investasi-investasi sebuah proyek "nilai sekarang bersih nol". Karena
manfaat dari proyek ini diimbangi dengan biayanya, hal ini tidak berpengaruh apapun
untuk meningkatkan nilai perusahaan saat ini, dan pertumbuhan yang terkait dapat
diabaikan.
Tentu saja, estimasi nilai terminal tidak selalu memerlukan “asumsi keseimbangan
kompetitif". Jika analis mengharapkan margin luar biasa dapat diperluas ke pasar baru
untuk beberapa tahun, hal itu dapat diakomodasikan dalam konteks analisis penilaian.
Setidaknya, seperti yang akan kita bahas dalam bagian berikutnya, analis dapat
mengharapkan bahwa margin luar biasa dapat dipertahankan pada basis penjualan yang
ada, atau di pasar yang tumbuh pada tingkat inflasi.
Yang penting di sini adalah bahwa tingkat pertumbuhan penjualan di luar perkiraan
yang akan datang bukan merupakan pertimbangan yang relevan kecuali analis
berpendapat bahwa pertumbuhan tersebut dapat dicapai sementara menghasilkan
margin yang luar biasa.
1. Asumsi Hanya dalam Penjualan Tambahan
Di asumsi keseimbangan ekuilibrium, Sigma secara berkesinambunngan
mendapatkan abnormal earnings pada penjualan di tahun 2003, namun menggunakan
asumsi ini tidak ada abnormal earnings.

Dalam skenario ini, adalah untuk memperkirakan nilai terminal dengan membagi
tingkat dari masing-masing variabel dengan tingkat diskonto yang sesuai. Seperti yang
diharapkan, nilai terminal dalam skenario ini akan lebih tinggi daripada tanpa abnormal
return pada semua penjualan.

3. Nilai Terminal dengan Kinerja dan Pertumbuhan Abnormal yang Tetap

 Masing-masing dari pendekatan yang dijelaskan di atas sebanding dalam beberapa
cara untuk “asumsi keseimbangan kompetitif". Namun, ada beberapa situasi di mana
analis bersedia untuk menganggap bahwa perusahaan dapat melawan kekuatan-kekuatan
kompetitif dan memperoleh tingkat pengembalian abnormal dari proyek-proyek baru
selama bertahun-tahun. Jika analis berpendapat keuntungan luar biasa dapat diperluas ke
pasar yang lebih besar selama bertahun-tahun, salah satu kemungkinan adalah proyek
laba dan arus kas atas horizon yang lebih lama, sampai asumsi keseimbangan kompetitif
layak untuk diminta.
Asumsi ini dapat dipakai untuk menunjukkan bahwa keuntungan luar biasa dapat
diperpanjang hanya untuk basis investasi yang tetap konstan dalam arti riil. Namun tidak
ada metode penilaian yang mengharuskan setiap ketergantungan pada asumsi
keseimbangan kompetitif. Perhitungan yang diuraikan di bawah ini dapat digunakan
dengan beberapa tingkat pertumbuhan penjualan. Pertanyaannya adalah bukan apakah
aritmetika tersedia untuk menanganinya seperti sebuah pendekatan, melainkan
bagaimana realistis itu.
4. Nilai Terminal Berdasarkan Harga Multiple
Sebuah pendekatan populer untuk perhitungan nilai terminal adalah menerapkan
sebuah penggandaan untuk pendapatan abnormal, arus kas, atau nilai buku dari periode
terminal. Pendekatan ini tidak ad hoc seperti pada awal munculnya.
Kesalahan yang harus dihindari di sini adalah mengkapitalisasi pendapatan
abnormal atau arus kas masa depan menggunakan kelipatan yang terlalu tinggi. Kelipatan
atas laba atau arus kas saat ini mungkin tinggi karena pasar mengantisipasi pertumbuhan
abnormal yang menguntungkan. Namun, setelah itu pertumbuhan terwujud, beberapa PE
seharusnya jatuh ke tingkat normal. Ini adalah PE normal, berlaku untuk perusahaan yang
stabil atau yang dapat tumbuh hanya melalui proyek nilai bersih yang ada, yang harus
digunakan dalam perhitungan nilai terminal. Jadi dalam kisaran kelipatan dari 7 sampai
10 - dekat dengan kebalikan dari biaya ekuitas dan WACC-harus digunakan di sini.
kelipatan yang lebih tinggi dapat dibenarkan hanya jika tahun terminal dekat dan masih
ada peluang pertumbuhan yang tidak normal dari titik yang menguntungkan. Sebuah
logika serupa berlaku untuk estimasi nilai terminal menggunakan kelipatan nilai buku.
2. Memilih Tahun Terminal
Pertanyaan yang diminta dari diskusi di atas adalah berapa lama untuk membuat
peperkiraan masa depan yang rinci. Ketika asumsi keseimbangan kompetitif digunakan,
jawabannya adalah apa pun waktu yang diperlukan untuk mengembalikan perusahaan
pada proyek-proyek investasi tambahan untuk mencapai keseimbangan. Sebagaimana
terdapat dalam bab 6, bukti-bukti histori menunjukkan bahwa kebanyakan perusahaan di
AS harus berharap ROE kembali ke tingkat normal dalam waktu lima sampai sepuluh
tahun. Tetapi bagi perusahaan khusus, kita dapat membenarkan akhir peperkiraan yang
akan datang bahkan sebelumnya, perhatikan bahwa pengembalian total investasi bisa
normal bahkan sementara total laba atas investasi (dan karenanya ROE) tetap normal. Jadi
lima sampai sepuluh tahun peperkiraan yang akan datang harus lebih dari cukup untuk
sebagian besar perusahaan. Pengecualian untuk perusahaan yang mempunyai keunggulan
kompetitif (mungkin karena kekuatan nama merek) yang mereka dapat memperluas basis
investasi mereka ke pasar baru selama bertahun-tahun dan masih berharap untuk
 menghasilkan keuntungan luar biasa, pada tahun 1999 Perusahaan Wrigley, produsen
permen permen karet, masih memperluas mereknya untuk memanfaatkan pasar di
negara-negara lain.

Menghitung Discount Rate

Untuk menilai aset perusahaan, meggunakan analisis diskon abnormal NOPAT, abnormal
operasi ROA, atau arus kas yang tersedia untuk kepentingan pemegang hutang dan ekuitas.
Tingkat diskonto yang tepat digunakan adalah rata-rata tertimbang biaya modal. Weighted
Average Cost of Capital (WACC) dihitung dengan rata-rata biaya modal hutang dan ekuitas sesuai
dengan nilai pasar masing-masing.

1. Mempertimbangkan Costs of Debt and Equity

Pengaruh yang diberikan dari hutang dan ekuitas mengacu pada masing-masing
bagian dari total modal yang disediakan, diukur dalam terminal pada nilai pasar.
Menghitung nilai pasar untuk utang menggunakan nilai buku jika suku bunga tidak berubah
secara signifikan sejak saat utang itu diterbitkan. Jika tidak, nilai utang dapat diestimasi
dengan mendiskontokan pembayaran masa depan dengan harga pasar saat ini bunga yang
berlaku.
Arus kas bebas adalah kembalian untuk penyedia modal dimana WACC berlaku.
Arus kas yang tersedia sebelum utang jangka pendek dan jangka panjang menunjukkan
bahwa jangka pendek dan jangka panjang hutang harus dianggap sebagai bagian dari
modal saat menghitung WACC. Pembayaran kewajiban lainnya, seperti membayar hutang
dagang atau akrual, sudah seharusnya dianggap sebagai arus kas bebas. Konsistensi
internal demikian mengharuskan kewajiban operasi tidak dianggap sebagai bagian dari
modal saat menghitung WACC.
Masalah dihadapi adalah menetapkan nilai pasar ekuitas mengingat bahwa
perkiraan tidak akan diketahui sampai semua langkah di analis DCF selesai.
Satu pendekatan umum untuk masalah ini adalah untuk memasukkan pada titik ini
"target" rasio hutang terhadap modal [Vd / (Vd + Ve)] dan ekuitas untuk modal [Ve / (Vd +
Ve)]. Misalnya, orang mungkin berharap bahwa perusahaan dalam jangka panjang
mempertahankan struktur modal dengan proporsi hutang 40% dan ekuitas 60%.
Cara lain mengatasi masalah ini adalah untuk memulai dengan nilai buku ekuitas
sebagai tertimbang untuk keperluan perhitungan perkiraan awal WACC, yang pada
gilirannya dapat digunakan dalam proses pendiskontoan untuk menghasilkan perkiraan
awal nilai ekuitas. Cara itu dapat membandingkan estimasi awal untuk menenentukan
WACC baru, dan perkiraan kedua nilai ekuitas dapat diketahui. Proses ini dapat diulang
sampai mendapatkan nilai yang digunakan untuk menghitung WACC dan mendapatkan
estimasi nilai akhir.
 Estimasi Biaya Utang
Biaya hutang tergantung dengan tingkat bunga utang. Jika struktur modal yang
diasumsikan di masa mendatang adalah sama dengan struktur historis, suku bunga
hutang saat ini akan menjadi tolok ukur yang baik. Namun, jika analis mengasumsikan
perubahan struktur modal, maka penting untuk memperkirakan tingkat bunga yang
diharapkan pada level yang berbeda sesuai rasio hutang.
Biaya hutang seharusnya ditunjukkan berdasarkan laba setelah pajak yaitu aliran
kas setelah pajak dikurangi dengan diskon. Tingkat bunga pasar dapat berubah
berdasarkan laba setelah pajak dikalikan dengan pengurangan tingkat pajak marginal
perusahaan.
Estimasi Cost of Equity
Satu kemungkinan digunakan dalam model pembiayaan asset modal (Capital Asset
Princing Model/CPAM) yang menujukkan jumlah dari return yang diminta pada resiko
asset ditambah resiko sistematis premium.

Untuk menghitung re, pertama harus mengestimasikan 3 parameter yaitu :

1. Tingkat resiko (rf)
Untuk rf sering digunakan pada analisis obligasi berjangka menengah berdasarkan
pengamatan atas kelebihan aliran kas jangka pendek yang akan didiskon.
Risiko pasar premium [E(rm)-rf]
Ketika rf diukur dengan cara diatas, kemudian rata-rata saham biasa (didasarkan
pada indeks S&P 500). Rata-rata lebih dari 7 % selama periode 1926-2002, kelebihan
return membentuk sebuah estimasi pada resiko premium pasar (E(rm)-rf).
Risiko sistematik β
Resiko sistematik (β) menggambarkan sensitivitas dari nilai ekonomi perusahaan
pada pergerakan pasar yang luas.
Walaupun CAPM seringkali digunakan untuk mengestimasi biaya modal, indikasi ini
menunjukkan bahwa model tidak lengkap. Asumsikan harga saham kompetitif, return
saham yang diharapkan adalah kompensasi dari investor untuk biaya dari modal mereka.
Rata-rata return jangka panjang harus dututup pada tingkat harga modal dan harusnya
(berdasarkan CAPM) vary accros stock berdasarkan resiko sistematis mereka.
Bagaimanapun juga faktor yang melebihi resiko sistematis terlihat pada beberapa
ketentuan/peraturan dalam penjelasan variasi rata-rata return jangkan panjang. Salah
satu faktor terpenting adalah pelabelan “size effect” perusahaan kecil (diukur dengan
kapitalisasi pasar) cenderung untuk memiliki return yang lebih tinggi pada umumnya
dalam periode mendatang. Mengapa hal menjadi tidak jelas, hal ini menerangkan adanya
indikasi perusahaan kecil lebih beresiko dibandingkan perusahaan besar dengan indikasi
 CAPM atau yang mereka tetapkan dibawah harga pada pengukuran point pasarnya atau
kombinasi dari keduanya.
Suatu metode mengkombinasikan estimasi biaya modal berdasarkan pada CAPM
dan “size effect”. Pendekatan untuk penyesuaian pada CAPM berdasarkan pada biaya
modal. Berdasarkan pada perbedaan antara rata-rata penilaian harga aset modal (CAPM)
yang mengacu pada indeks pasar yang digunakan dalam model penilaina aset
modal/CAPM (S&P 500) dan rata-rata return pada perusahaan yang ukurannya sama
dengan perusahaan yang akan dievaluasi. Hasil dari biaya modal adalah :

3. Menyesuaikan Biaya Modal untuk Penyesuaian dalam Leverage

Baik Cost of debt dan cost of equity keduanya dapat berubah menjadi fungsi leverage
perusahaan. Sebagai peningkat keuntungan, hutang dan equitas menjadi lebih beresiko,
jadi harus lebih diperhitungkan. Jika analis mempertimbangkan perubahan struktur
modal selama periode perkiraan relative sesuai dengan histori struktur modal di
perusahaan tersebut, atau perubahan struktur modal melampaui batas waktu periode
peperkiraan. Hal ini sangat penting untuk mengestimasikan kembali Cost of debt dan cost
of equity untuk dapat memastikan perubahan tersebut kedalam perhitungan.
Dimulai dengan observasi/pengamatan bahwa Beta dari aset perusahaan adalah
sama dengan rata-rata tertimbang Beta hutang dan equitas, menilainya dari proporsi
hutang dan equitas pada struktur modal. Beta Equitas perusahaan dapat diestimasikan
secara langsung dengan menggunakan return saham dan CAPM. Beta Hutang dapat diduga
dari CAPM jika kita memiliki informasi struktur modal saat ini, maka kita dapat
memperkiraan beta asset perusahaan . Ketika struktur modal perusahaan berubah, maka
beta equitas dan hutang akan berubah. Tetapi beta asset akan tetap. Kita dapat mengambil
keuntungan dari fakta ini untuk mengestimasikan equitas yang diharapkan dari Beta
perusahaan untuk struktur modal yang baru. Pertama kali kita mengestimasikan tingkat
bunga utang untuk tingkat struktur modal yang baru. Lalu dapat memperkirakan utang
dengan menggunakan model penentuan harga aset modal dan tingkat bebas-risiko.
Sekarang kita dapat mengestimasi beta ekuitas untuk struktur modal yang baru dengan
menggunakan identitas beta ekuitas baru dan beta utang yg baru, penilaian dari nilai
struktur modal yang baru, harus bertambah hingga beta aset yang diperkirakan
sebelumnya.
Memperhitungkan Nilai Estimasi
Estimasi nilai dari aset dan ekuitas menggunakan 3 metode yang berbeda. yaitu Nilai aset
diestimasikan menggunakan abnormal operating ROA, abnormal NOPAT, dan aliran kas bebas
untuk utang dan modal. Nilai modal diestimasikan menggunakan operating ROE, abnormal
NOPAT, dan aliran kas bebas untuk modal. Nilai ini dihitung menggunakan perkiraan keuangan
dan perkiraan nilai akhir dibawah berbeda dengan skenario.
Nilai Estimasi yang disajikan pada setiap skenario menunjukkan metode abnormal return,
metode laba abnormal, dan metode aliran kas bebas yang menghasilkan nilai yang sama
ditunjukkan dalam Chapter 7.
1. Nilai Estimasi Vs Nilai Pasar
Penilaian membutuhkan angka yang substantial dari asumsi analis. Oleh karena itu
estimasi dari nilai akan beragam. Hanya saja cara untuk memastikan bahwa salah satu
estimasi yang dapat dipercaya membuat yakin bahwa asumsi merupakan dasar yang
dinilai dari ekonomi bisnis. Ini juga bermanfaat untuk mengecek asumsi yang melanggar
trend time series untuk pelaksanaan rasio yang didiskusikan pada Chapter 6. Hal ini
merupakan suatu yang masuk akal dari analis untuk membuat asumsi yang jelas berbeda
dari tren ini di berbagai kasus, ini penting agar analis mampu untuk mengungkapkan
alasan bisnis dan strategi untuk membuat berbagai macam asumsi.
Ketika perusahaan yang dinilai adalah perusahaan publik, memungkinkan untuk
membandingkan salah satu estimasi nilai dengan nilai pasar dari sebuah perusahaan.
Ketika estimasi nilai berbeda dari nilai pasar sebuah perusahaan, hal ini bermanfaat untuk
analis untuk mengerti mengapa banyak perbedaan tersebut ada. Sebuah cara untuk
melakukan hal ini adalah melakukan penilaian kembali dan memahami apakah asumsi
penilaian untuk sampai pada harga pasar yang diamati. Salah satunya dapat menguji
apakah asumsi pasar lebih atau kurang valid dibandingkan asumsi yang dibuat
perusahaan. Sebagaimana dijelaskan pada chapter selanjutnya, sebagian analisis dapat
menjadi tidak terhingga nilainya pada penilaian untuk membuat keputusan membeli atau
menjual dalam konteks analisis sekuritas.
4. Hubungan dengan Distorsi Akuntansi
Metode-metode akuntansi kemungkinan tidak mempengaruhi nilai perusahaan
(kecuali pemilihan-pemilihan metode akuntansi tersebut mempengaruhi pandangan
analis tentang kinerja riil di masa mendatang). Namun, pendekatan laba abnormal
(abnormal return) dan nilai pendapatan (earning valuation) yang digunakan disini
didasarkan atas sejumlah pendapatan dan nilai buku yang berbeda-beda sesuai dengan
pemilihan-pemilihan metode akuntansi.
Karena pemilihan akuntansi akan mempengaruhi pendapatan maupun nilai buku,
dan karena sifat dari penilaian terhadap sistem pembukuan berpasangan (entry-double
book keeping), semua distorsi akuntansi pada akhirnya terkait, nilai-nilai yang diestimasi
tidak akan dipengaruhi oleh pilihan-pilihan metode akuntansi sepanjang analis
memahami distorsi-distorsi akuntansi tersebut. Sebagai contoh, asumsikan bahwa pada
manajer bersikap agresif terhadap pemilihan-pemiluhan metode akuntansi mereka,
dengan memilih kelonggaran yang lebih rendah untuk piutang tak tertaguh meskipun
seandainya mereka memiliki informasi yang bertentangan, sehingga menghasilkan
pendapatan abnormal periode saat ini serta nilai buku akhir yang lebih dari 100 dollar.
Untuk saat ini, kita katakan bahwa pemilihan-pemilihan metode akuntansi tidak memiliki
pengaruh terhadap pandangan analis tentang konerja riil perusahaan. Jadi, analis
diasumsikan memahami bahwa perhitungan manajemen saat ini tentang kesalahan
konsumen di masa mendatang lebih rendah dan bisa melakukan peperkiraan-peperkiraan
yang akurat tentang kesalahan-kesalahan mendatang.
Pendekatan penilaian berbasis akuntansi dimulai dengan pendapatan abnormal
periode sekarang, yang mana 100 dollar lebih tinggi sebagi hasil dari pemilihan metode
akuntansi. Meski demikian, pemilihan tersebut juga menyebabkan abnormal return di
masa yang akan datang menjadi lebih rendah karena dua alasan. Yang pertama,
 pendapatan mendatang akan lebih rendah (100 dollar) pada periode sebelumnya, saat
konsumen biasanya mengalami kesalahan pembayaran dan piutang tidak tercatat. Yang
kedua, sementara itu patokan untuk pendapatan normal, nilai buku ekuitas akan lebih
tinggi sekitar 100 dollar. Katakanlah penerimaan akunting tidak tertulis sampai dua tahun
sesudahnya setelah periode saat ini.
Pengaruh tingginya pendapatan abnormal saat ini dan rendahnya pendapatan
abnormal di masa yang akan datang telah seimbang secara tepat, tanpa berpengaruh
terhadap penilaian dari cadangan piutang tak tertagih saat ini yang underestimate (terlalu
rendah) pada nilai perusahaan yang di-estimasi.
Pembahasan diatas menjelaskan seandainya analis tersebut akan menggunakan
metode akuntansi yang berbeda. Ada satu alasan penting mengapa hal ini belum tentu
benar. Ketika sebuah perusahaan menggunakan akuntansi ”bias”, baik itu yang konservatif
maupun yang agresif – analis tersebut dipaksa untuk membayar sumber daya dengan
melakukan analisa akuntansi seperti yang digambarkan pada bab 3. Biaya-biaya analisis
tambahan ini dihindari untuk perusahaan-perusahaan dengan akuntansi yang tidak bias.
Seorang analis yang menghadapi akuntansi yang bias memiliki dua pilihan ---
menyesuaikan pendapatan saat ini dan nilai buku untuk mengeliminasi bias akuntansi
yang dilakukan manajer, atau mengakui bias ini dan membuat forecast mendatang yang
disesuaikan dengan bias. Kedua pendekatan tersebut menghasilkan nilai perusahaan yang
sama. Sebagai misal, pada ilustrasi diatas, salah satu cara yang sederhana untuk
membahas tentang penilaian manajer yang terlalu rendah terhadap kesalahan
pencadangan saat ini adalah meningkatkan cadangan dan menurunkan pendapatan
abnormal periode saat ini sekitar 100 dollar. Kalau tidak, sebagaimana diperlihatkan
diatas, analis tersebut bisa membuat perkiraan dua periode yang tak tertulis dari
sekarang. Yang mana dari pendekatan-pendekatan tersebut yang dipakai akan
memberikan pengaruh penting tentang apa yang didapatkan dari nilai perusahaan
didalam garis horinson peperkiraan, dan mana yang menjadi nilai terminal.
Dengan mempertahankan horison peperkiraan dan kesempatan pertumbuhan masa
depan yang konstan, maka kualitas akuntansi yang lebih tinggi akan menyebabkan fraksi
lebih tinggi dari suatu nilai perusahaan, diperoleh melalui nilai buku saat ini dan
pendapatan abnormal didalam horison peperkiraan. Akuntansi bisa berkualitas rendah
dikarenakan tidak bisa diandalkan atau karena terlalu konservatif. Jika reliabilitas
akuntansi adalah fokusnya, maka analis harus menggunakan sumber daya sesuai dengan
”pengaturan akuntansi”. Jika akuntansinya konservatif, maka analis tersebut terpaksa
harus meningkatkan horison peperkiraan untuk mendapatkan suatu fraksi dari nilai
perusahaan, atau mendasarkan pada estimasi nilai terminal yang lebih tidak pasti untuk
satu fraksi yang besar dari nilai estimasi.
5. Hubungan Nilai Buku yang Negatif
Sejumlah perusahaan memiliki pendapatan dan nilai buku yang negatif pada ekuitas
buku. Perusahaan yang ada pada fase memulai memiliki ekuitas negatif, demikian juga
didalam perusahaan industri berteknologi tinggi. Perusahaan melakukan melakukan
investasi besar yang hasilnya tidak pasti. Para akuntan menuliskan investasi ini sebagai
sesuatu yang konservatif, yang menyebabkan ekuitas buku negatif. Contoh dari
perushaaan dalam situasi ini misalnya : perusahaan bioteknologi, perusahaan internet,
 perusahaan telekomunikasi serta perusahaan berteknologi tinggi lainnya. Kategori
perusahaan yang kedua dengan ekuitas buku yang negatif adalah yang dijalankan secara
buruk, yang menghasilkan kerugian-kerugian kumulatif yang melebihi investasi pemegang
saham.
Nilai Ekuitas negatif membuatnya sulit untuk menggunakan pendekatan berbasis
akuntansi. Ada beberapa cara yang memungkinkan untuk memecahkan masalah ini.
1. Pendekatan yang pertama adalah menilai aset perusahaan (dengan
menggunakan, misalnya, abnormal opersting ROA atau NOPAT abnormal)
daripada ekuitas. Kemudian, berdasarkan estimasi tentang nilai hutang
perusahaan, kita bisa menghitung nilai ekuitasnya.
2. Alternatif yang lain adalah menghapus konservatisme akuntan dengan
mengkapitalisasi biaya investasi. Hal ini dimungkinkan jika analis mampu
menentukan bahwa biaya tersebut menciptakan nilai.
3. Alternatif yang ketiga, cocok bagi perusahaan yang go publik untuk memulai
dari mengamati harga saham dan bekerja mundur. Dengan menggunakan
estimasi biaya ekuitas dan tingkat pertumbuhan negara yang layak, maka analis
tersebut dapat menghitung rata-rata tingkat pendapatan abnormal jangka
panjang yang dibutuhkan untuk menilai harga saham yang diamati. Kemudian
tugas analitis merumuskan dengan cara menguji kemungkinan dari pencapaian
”target” pendapatan abnormal.
6. Membahas Kelebihan Kas dan Kelebihan Arus Kas
Perusahaan dengan kas yang berlebihan, atau perusahaan dengan arus kas bebas
yang besar, juga memiliki satu tantangan penilaian. Penting untuk menyadari bahwa
kedua penilaian yang berbasis akuntansi dan diskonto arus kas mengasumsikan
pembayaran dividen berpotensi berbeda dari periode ke periode. Asumsi kebijakan
deviden ini diperlukan sepanjang seseorang berharap level leverage keuangan konstan,
biaya ekuitas konstan, dan level rata-rata tertimbang dari biaya modal yang digunakan
dalam perhitungan penilaian. Sebagaimana telah dibahas di bab sebelumnya, perusahaan-
perusahaan jarang memiliki kebijakan deviden semacam itu didalam prakteknya
dilapangan. Meski demikian, suatu kebijakan deviden perusahaan bisa mempengaruhi
nilainya jika para manajer tidak menginvestasikan arus kas bebas secara optimal.