A.

Kewajiban Jangka Panjang

Kewajiban jangka panjang adalah kewajiban yang pelunasannya atau jatuh temponya
lebih dari satu tahun atau satu periode akuntansi mana yang lebih lama. Contoh dari utang
jangka panjang adalah utang hipotik, utang obligasi, wesel bayar jangka panjang, kewajiban
pensiun, kewajiban lease dll.
Terdapat banyak dimensi lain dari kewajiban (utang) jangka panjang, termasuk hal-hal
seperti jaminan, karakteristik penebusan kembali (call), dana pelunasan (sinking fund),
peringkat, dan perjanjian perlindungan (protective covenant). Karakterisik-karakterisitik
tersebut dirinci di dalam perjanjian obligasi (indenture).
Indenture adalah suatu perjanjian tertulis antara perusahaan (peminjam) dengan
krediturnya. Kadang-kadang disebut juga sebagai perjanjian dengan wali amanat (deed of
trust). Biasanya, suatu pengawas keuangan (trustee) misalnya sebuah bank, ditunjuk oleh
perusahaan untuk mewakili para pemegang obligasi. Perusahaan pengawas harus :
1. Memastikan ketentuan-ketentuan dalam perjanjian telah dipatuhi.
2. Mengelola dana pelunasan
3. Mewakili pemegang obligasi dalam kegagalan pembayaran yakni jika perusahaan gagal
bayar.
Indenture obligasi adalah dokumen legal yang biasanya memuat persyaratan-persyaratan
berikut :
1. persyaratan dasar obligasi
2. jumlah total emisi obligasi
3. uraian tentang harta yang digunakan sebagai jaminan
4. kesepakatan pelunasan
5. rincian perjanjian perlindungan

B. Oblogasi
Obligasi adalah hutang / utang jangka panjang secara tertulis dalam kontrak surat obligasi
yang dilakukan oleh pihak berhutang yang wajib membayar hutangnya disertai bunga

(penerbit obligasi) dan pihak yang menerima pembayaran atau piutang yang dimilikinya
beserta bunga (pemegang obligasi) yang pada umumnya tanpa menjaminkan suatu aktiva.
Obligasi (bond) merupakan surat utang jangka panjang yang diterbitkan oleh pemerintah
maupun perusahaan/swasta. Sekarang ini obligasi sudah menjadi sarana investasi
masyarakat luas. Sebelumnya obligasi hanya menjadi sarana investasi bagi investor yang
memiliki uang dalam jumlah besar. Tapi skarang ini banyak reksadana yang menjadikan
obligasi sebagai salah satu jenis investasi dalam komponen portofolio reksadana tsb.
Invest dalam obligasi mirip deposito di bank. Bedanya kalau anda membeli obligasi, dapat
bunga/kupon yang tetap secara berkala, biasanya setiap 3 bulan, 6 bulan atau 1 tahun sekali
sampai waktu jatuh tempo.
Hal yang sangat berpengaruh di harga pasar obligasi itu perubahan suku bunga deposito.
Naik turunnya suku bunga akan berpengaruh terhadap harga pasar suatu obligasi. Hubungan
harga pasar obligasi dengan suku bunga deposito mempunyai hubungan berbanding terbalik
atau berkorelasi negative. Jadi kalau suku bunga deposito naik, harga obligasi akan turun.
Sebaliknya, kalau suku bunga deposito turun harga obligasi akan naik
Secara singkat obligasi adalah surat utang jangka panjang dengan nilai nominal (nilai pari/
par value) dan waktu jatuh tempo tertentu yang diterbitkan oleh suatu lembaga. Penerbit
obligasi bisa merupakan suatu perusahaan swasta maupun BUMN dan juga pemerintah, baik
pemerintah pusat maupun daerah. Salah satu jenis obligasi yang diperdagangkan di pasar
modal kita saat ini adalah obligasi kupon (Coupon bond) dengan tingkat bunga tetap (fixed)
selama masa berlaku obligasi.
Secara umum berinvestasi dalam obligasi mirip dengan berinvestasi di deposito pada bank.
Bila Anda membeli obligasi, Anda akan memperoleh bunga/kupon yang tetap secara berkala
biasanya setiap 3 bulan, 6 bulan atau 1 tahun sekali sampai waktu jatuh tempo. Ketika
obligasi tersebut jatuh tempo, maka penerbit harus membayar sesuai dengan nilai pari dari
obligasi tersebut beserta bunga/ kupon dari obligasi tersebut.

Page | 2

Satu hal yang perlu Anda ketahui sebagai investor individu adalah besarnya kebutuhan
modal yang harus dikeluarkan untuk investasi dalam obligasi. Obligasi biasanya diperjual
belikan dalam satuan Rp 1 miliar. Masa berlaku investasi obligasi sangat bergantung dengan
badan yang menerbitkan. Yang paling umum adalah 5 tahun. Oleh karena itu sarana investasi
dalam obligasi merupakan investasi jangka panjang. Sebagai pemegang obligasi, Anda dapat
memperjual belikannya kepada pihak lain sebelum obligasi tersebut jatuh tempo sesuai
dengan nilai atau harga pasar.
1. Fitur obligasi
Fitur yang terpenting dalam suatu obligasi adalah
a) Nilai nominal atau nilai utang pokok , yaitu nilai yang harus dibayar bunganya oleh
penerbit dan harus dilunasi pada saat akhir masa jatuh tempo.
b) Harga penerbitan, yaitu suatu harga yang ditawarkan kepada investor pada saat
penjualan perdana obligasi. Nilai bersih yang diterima oleh penerbit adalah setelah
dikurangi dengan biaya-biaya penerbitan.
c) Tanggal jatuh tempo, yaitu suatu tanggal yang ditetapkan di mana pada saat tersebut
penerbit wajib untuk melunasi nilai nominal obligasi. Sepanjang pembayaran
kembali / pelunasan tersebut telah dilakukan maka penerbit tidak lagi memiliki
kewajiban kepada pemegang obligasi setelah lewat tanggal jatuh tempo obligasi
tersebut. Beberapa obligasi diterbitkan dengan masa jatuh tempo hinga lebih dari
seratus tahun.
d) Kupon adalah suku bunga yang dibayarkan oleh penerbit kepada pemegang obligasi.
Biasanya suku bunga ini memeiliki besaran yang tetap sepanjang masa berlakunya
obligasi, tetapi juga bisa mengacu kepada suatu indeks pasar uang seperti LIBOR,
dan lain-lain. Istilah "kupon" ini asal mulanya digunakan karena dimasa lalu secara
fisik obligasi diterbitkan bersama dengan kupon bunga yang melekat pada obligasi
tersebut. Pada tanggal pembayaran kupon, pemegang obligasi akan menyerahkan
kupon tersebut ke bank guna ditukarkan dengan pembayaran bunga bank pemabagian
hasil terhadap bank atas 20% pajak utang.Tanggal kupon, tanggal pembayaran bunga
dari penerbit kepada pemegang obligasi.
e) Dokumen resmi adalah suatu dokumen yang menjelaskan secara terinci hak-hak dari
pemegang saham. Di Amerika, ketentuan ini diatur oleh departemen keuangan
Page | 3

pemerintah dan undang-undang komersial di mana dokumen ini di hadapan

pengadilan diperlakukan sebagai suatu kontrak. Ketentuan dalam dokumen resmi
tersebut sulit sekali diubah di mana perubahan hanya dapat dilakukan atas
persetujuan mayoritas pemegang obligasi.
f) Hak opsi adalah suatu obligasi yang dapat memuat ketentuan mengenai hak opsi
kepada pembeli obligasi ataupun penerbit obligasi.
1)

Hak pelunasan adalah beberapa obligasi memberikan hak kepada penerbit

untuk melunasi obligasi tersebut sebelum masa jatuh tempo obligasi. Obligasi
jenis ini dikenal sebagai obligasi opsi beli. Kebanyakan obligasi jenis ini
memberikan hak kepada penerbit untuk melakukan pelunasan obligasi pada nilai
pari. Pada beberapa obligasi mengharuskan penerbit untuk membayar premi
yang disebut premi opsi. Ini utamanya digunakan bagi obligasi berbunga tinggi.
Pada obligasi jenis ini terdapat banyak sekali persyaratan yang ketat yang
membatasi kegiatan operasional penerbit, maka guna membebaskan penerbit
dari pembatasan-pembatasan dilakukanlah pelunasan dini atas obligasi tersebut.
namun dengan biaya yang lebih tinggi.

2)

Hak jual adalah beberapa obligasi memberikan hak kepada pemegang obligasi
untuk memaksa penerbit melakukan pelunasan awal atas obligasinya sebelum
masa jatuh tempo.

g) Tanggal pelaksanaan opsi adalah tanggal dimaka opsi beli atau opsi jual dapat
dilaksanakan sebelum masa jatuh tempo.
h) Dana jaminan atau yang juga dikenal dengan istilah sinking fund adalah suatu syarat
dalam "dokumen resmi" yang mensyaratkan adanya suatu porsi tertentu dari obligasi
yang dapat dicairkan berkala. Penerbit juga dapat membayar kepada wali amanat
yaitu dengan cara melakukan pembelian secara acak atas obligasi yang
diterbitkannya atau pilihan lainnya dengan membeli obligasi di pasaran lalu
menyerahkannya kepada wali amanat.
i) Obligasi konversi adalah obligasi yang mengizinkan pemegang obligasi untuk
menukarkan obligasi yang dipegangnya dengan sejumlah saham

perusahaan

penerbit.

Page | 4

j) Obligasi tukar atau dikenal juga dengan nama Exchangeable bond ("XB") adalah
yang memperkenankan pemegang obligasi untuk menukarkan obligasi yang
dipegangnya dengan saham perusahaan selain daripada saham perusahaan penerbit,
biasanya dengan saham anak perusahaan penerbit.
2. Jenis-jenis obligasi
a) Obligasi suku bunga tetap memiliki kupon bunga dengan besaran tetap yang dibayar
secara berkala sepanjang masa berlakunya obligasi.
b) Obligasi suku bunga mengambang atau biasa juga disebut dengan Floating rate note
(FRN) memiliki kupon yang perhitungan besaran bunganya mengacu pada suatu
indeks pasar uang seperti LIBOR atau Euribor.
c) Junk bond atau "obligasi berimbal hasil tinggi" adalah obligasi yang memiliki
peringkat dibahah peringkat investasi yang diberikan oleh lembaga pemeringkat
kredit. Oleh karena obligasi jenis ini memiliki risiko yang cukup tinggi maka
investor mengharapkan suatu imbal hasil yang lebih tinggi.
d) Obligasi tanpa bunga atau lebih dikenal dengan istilah (zero coupon bond) adalah
obligasi yang tidak memberikan pembayaran bunga. Obligasi ini diperdagangkan
dengan pemberian potongan harga dari nilai pari. Pemegang obligasi menerima
secara penuh pokok hutang pada saat jatuh tempo obligasi.
e) Obligasi inflasi atau lebih dikenal dengan sebutan (Inflation linked bond), di mana
nilai pokok utang pada obligasi tersebut adalah mengacu pada indeks inflasi. Suku
bunga pada obligasi jenis ini lebih rendah daripada obligasi suku bunga tetap .
Namun dengan bertumbuhnya nilai pokok utang sejalan dengan inflasi, maka
pembayaran pelunasan obligasi ini akan meningkat pula.
f) Obligasi indeks lainnya, adalah surat utang berbasis ekuiti (equity linked note) dan
obligasi yang mengacu pada indeks yang merupakan indikator bisnis seperti
penghasilan, nilai tambah ataupun pada indeks nasional seperti Produk domestik
bruto.
g) Efek Beragun Aset adalah obligasi yang pembayaran bunga dan pokok utangnya
dijamin oleh acuan berupa arus kas yang diperoleh dari penghasilan aset.
h) Obligasi subordinasi adalah obligasi yang memiliki peringkat prioritas lebih rendah
dibandingkan obligasi lainnya yang diterbitkan oleh penerbit dalam hal terjadinya
Page | 5

likuidasi. Dalam hal terjadinya kepailitan maka ada hirarki dari para kreditur.
Pertama adalah pembayaran dari likuidator, kemudaian pembayaran utang pajak, dan
lain-lain. Pemegang obligasi yang pembayarannya diutamakan adalah obligasi yang
memiliki tanggal penerbitan paling awal yang disebut obligasi senior, setelah obligasi
ini dilunasi maka barulah pembayaran pelunasan obligasi subordinasi dilakukan.
Oleh karena risikonya lebih tinggi maka obligasi subordinasi ini biasanya memiliki
peringkat kredit lebih rendah daripada obligasi senior.
i) Obligasi abadi adalah obligasi yang

tidak memiliki suatu masa jatuh tempo.

Beberapa obligasi jenis ini juga memiliki masa jatuh tempo yang sangat panjang
sekali. Terkadang juga obligasi abadi ini dilihat berdasarkan dari nilai tunai obligasi
tersebut pada saat ini yang nilai pokoknya mendekati nol.
j) Obligasi atas unjuk adalah sertifikat resmi tanpa nama pemegang di mana siapapun
yang memegang obligasi tersebut dapat menuntut dilakukannya pembayaran atas
obligasi yang dipegangnya tersebut. Biasanya juga obligasi ini diberi nomer urut dan
didaftarkan guna menghindari pemalsuan namun dapat diperdagangkan seperti
layaknya uang tunai. Obligasi ini amat berisiko terhadap kehilangan dan kecurian.
Obligasi ini sering disalah gunakan untuk menghidari pengenaan pajak.
k) Obligasi tercatat adalah obligasi yang kepemilikannya ataupun peralihannya
didaftarkan dan dicatat oleh penerbit atau oleh lembaga administrasi efek.
Pembayaran bunga dan pembayaran pokok utang akan ditransfer langsung kepada
pemegang obligasi yang namanya tercatat.
l) Obligasi daerah atau di Amerika dikenal sebagai (municipal bond) adalah obligasi
yang diterbitkan oleh negara bagian, teritorial, kota, pemerintahan setempat, ataupun
lembaga-lembaganya. Bunga yang dibayarkan kepada pemegang obligasi seringkali
tidak dikenakan pajak oleh negara bagian yang menerbitkan, namun obligasi daerah
yang diterbitkan guna suatu tujuan tertentu tetap dikenakan pajak.
m) Obligasi tanpa warkat atau lebih dikenal sebagai Book-entry bond adalah suatu
obligasi yang tidak memiliki sertifikat, di mana mahalnya biaya pembuatan sertifikat
serta kupon mengakibatkan timbulnya obligasi jenis ini. Obligasi ini menggunakan
sistem elektronik terpadu yang mendukung penyelesaian transaksi efek secara
pemindahbukuan di pasar modal.
Page | 6

n) Obligasi lotere atau juga disebut Lottery bond adalah obligasi yang diterbitkan oleh
suatu negara (biasanya negara-negara Eropa). Bunganya dibayar seperti tata cara
pembayaran bunga pada obligasi suku bunga tetap tetapi penerbit obligasi akan
menebus obligasi yang diterbitkannya secara acak pada waktu tertentu di mana
penebusan atau pelunasan obligasi yang beruntung terpilih akan dilakukan dengan
harga yang lebih tinggi daripada nilai yang tertera pada obligasi
o) Obligasi perang atau War bond adalah suatu obligasi yang diterbitkan oleh suatu
negara guna membiayai perang.
3. Pasar obligasi
Ada dua jenis pasar obligasi yaitu:
1. Pasar Primer Merupakan tempat diperdagangkannya obligasi saat mulai diterbitkan. Salah satu
persyaratan ketentuan Pasar Modal, obligasi harus dicatatkan di bursa efek untuk dapat
ditawarkan kepada masyarakat, dalam hal ini lazimnya adalah di Bursa Efek Surabaya (BES)
sekarang Bursa Efek Indonesia (BEI).
2. Pasar Sekunder Merupakan tempat diperdagangkannya obligasi setelah diterbitkan dan
tercarat di BES, perdagangan obligasi akan dilakukan di Pasar Sekunder. Pada saat ini,
perdagangan akan dilakukan secara Over the Counter (OTC). Artinya, tidak ada tempat
perdagangan secara fisik. Pemegang obligasi serta pihak yang ingin membelinya akan
berinteraksi dengan bantuan perangkat elektronik seperti email, online trading, atau telepon.
4. Aspek Pajak Obligasi
Dilihat dari jenis obligasi dan tarifnya aspek perpajakan obligasi dibagi menjadi 2 macam, yaitu :
a) Obligasi dengan kupon (interest bearing bond)
atas bunganya dikenakan Pajak Pengasilan dengan tarif 20% dari jumlah bruto bunga sesuai
dengan masa kepemilikan (holding period).
Atas diskontonya dikenakan Pajak Penghasilan sebesar 20% dari selisih lebih harga jual pada
saat transaksi atau nilai nominal pada saat jatuh tempo di atas harga perolehan, tidak termasuk
bunga berjalan (accrued interest).
b) Obligasi tanpa bunga (zero coupon bond)

Page | 7

Hanya atas diskontonya saja yang dikenakan Pajak Penghasilan, yaitu sebesar 15% dari selisih
harga jual pada saat transaksi atau nilai nominal pada saat jatuh tempo obligasi di atas harga
perolehan obligasi.

1. Call Provision (Hak Tarik)

Salah satu hal yang termuat dalam

perjanjian obligasi adalah ada tidaknya

ketentuan penarikan (call provision/call feature). Jogiyanto (2014 : 246) menjelaskan

bahwa hak tarik atau provisi tarik (call provision)

adalah hak perusahaan sebagai

penerbit obligasi untuk membayar atau menebus obligasinya pada nilai par sewaktuwaktu sebelum jatuh tempo.
Ketentuan penarikan tersebut biasanya menetapkan bahwa penerbit harus membayar
kepada investor/pemegang obligasi dengan jumlah yang lebih besar dari pada nilai pari
(nominal) obligasi jika obligasi tersebut ditarik. Jumlah tambahan tersebut disebut
sebagai premi penarikan/call premium. Untuk para investor, obligasi yang mempunyai
call provision merugikan sehingga harga obligasi ini akan lebih rendah dibandingkan
dengan obligasi sejenis yang tidak mempunyai hak tarik.
Umumnya, call price di atas nilai nominal obligasi sebesar $ 1.000. Perbedaannya
antara call price dan nilai nominal adalah call premium. Sebagai contoh, jika call price
105, yaitu, 105% dari $ 1.000, maka call premium adalah 50. Jumlah call premium
biasanya menjadi lebih kecil dari waktu ke waktu. Salah satu pengaturan yang khusus
adalah untuk mengatur call premium awalnya sama dengan pembayaran kupon tahunan
dan kemudian membuatnya menurun ke nol selama umur obligasi.
Call provision sering kali tidak dioperasikan selama paruh pertama umur suatu
obligasi. Hal ini membuat para pemegang obligasi tidak perlu mengkhawatirkan
ketentuan

penebusan dalam tahun-tahun pertama obligasi. Contohnya, sebuah

perusahaan mungkin melarang obligasinya ditebus selama 10 tahun pertama. Ini disebut
ketentuan penebusan yang ditangguhkan (deffered call provision). Selama periode
Page | 8

pelarangan ini, obligasi tersebut dikatakan diproteksi (dilindungi) dari penebusan (call
protected).
Dalam beberapa tahun terakhir, ada satu jenis ketentuan penebusan baru yang disebut
penebusan make-whole, dengan karakteristik penebusan ini pemegang obligasi akan
menerima kurang lebih nilai obligasi jika obligasi tersebut ditebus. Karena pemegang
obligasi tidak mengalami kerugian jika terjadi penebusan maka dikatakan sebagai made
whole atau impas.
1. Rentang Hasil (yield spread)
Rentang Hasil (yield spread) adalah perbedaan antara yield to maturity (YTM) yang
dijanjikan dengan YTM suatu obligasi bebas gagal (default free) yang mempunyai
nilai kupon dan waktu maturity yang sama.
YTM diinginkan (Y) dapat dihitung dengan rumus sebagai berikut :
Y=
Notasi :
Y :YTM dijanjikan
Y : YTM diharapkan
Pd : propabilitas obligasi gagal

: nilai obligasi yang tidak terbayar relative terhadap harga pasar sekarang

2. Risiko Obligasi
Risiko dari obligasi adalah kemungkinan obligasi tidak terbayar (default).Peringkat
obligasi (bond rating) dapat digunakan sebagai proksi dari risiko obligasi. Berikut
adalah peringkat obligasi menurut S & P :

Page | 9

Table 1.4 Peringkat Obligasi Menurut S & P

Peringkat
AAA

Keterangan
Mempunyai kemampuan sangat kuat
untuk membayar bunga-bunga dan

AA

membayar kembali principal

Mempunyai kemampuan kuat untuk
membayar

bunga-bunga

dan

membayar kembali prinsipal.

Mempunyai kemampuan kuat untuk
membayar

bunga-bunga

dan

membayar kembali prinsipal tetapi

BBB

lebih rentan terhadap

kondisi-

kondisi

terbalik

yang

berubah

dibandingkan dengan kasus dari AA.

Mempunyai kemampuan cukup
untuk membayar bunga-bunga dan
membayar
Bahkan

kembali

principal.

lebih

rentan

terhadap

kondisi-kondisi

yang

berubah

terbalik dibandingkan dengan kasus

BB,B,

dari AA
Dianggap

CCC,CC,C

kemampuan untuk membayar bungabunga

spekulatif

dan

membayar

terhadap
kembali

prinsipal. BB menunjukkan tingkat

terendah

dari

spekulasi

dan

C
Page | 10

menunjukkan tingkat tertinggi dari

D

spekulasi
Gagal (default). Pembayaran bungabunga

+ atau -

dan

pembayaran

kembali

prinsipal tertunggak.
Dapat digunakan untuk menunjukkan
posisi

relative

di

dalam

suatu

kategori.

3. Teorema Penilaian Obligasi

Teorema 1:
Harga dari obligasi akan bergerak berlawanan dengan hasil pasar (market yield).
Dengan meningkatnya suku bunga, maka tabungan aan semakin menarik karena
memberikan bunga tabungan yang meningkat. Di sisi investor yang akan menjual
obligasinya dan akan mengalihkan hasilnya ke tabungan dengan bunga yang tinggi,
sehingga harga obligasi akan menurun.
Teorema 2:
Dengan maturity konstan, penurunan suku bunga akan menaikkan harga obligasi
dengan basis presentasi lebih besar dibandingkan dengan peningkatan suku bunga
yang sama besarnya yang akan menurunkan harga obligasi.
Teorema 3:
Untuk suatu perubahan suku bunga yang tertentu, besarnya perubahan harga obligasi
akan berhubungan positif dengan waktu maturity, yaitu semakin lama maturitinya,
semakin besar perubahan harga obligasinya.
Teorema 4:

Page | 11

Perubahan harga yang terjadi akibat hubungan antara maturity obligasi dan volatilitas
harganya akan semakin besar dengan tingkat menurun (increase at a dimising rate)
sejalan dengan meningkatnya maturity.

Teorema 5:
Presentasi perubahan harga obligasi akibat dari perubahan suku bungan akan lebih
kecil jika tingkat kupon lebih tinggi. Jogiyanto (2014,212)
4. Durasi Obligasi
Durasi (duration) didefinisikan sebagai pengukur dari umur hidup ekonomis dari
suatu obligasi dengan mempertimbangkan semua bentuk dan besarnya aliran kas
keseluruhan dari obligasi sampai jatuh temponya.
Konsep dari durasi pertama kali diperkenalkam oeh Macaulay pada tahun 1983.
Rumus untuk menghitung durasi menurut Macaulay adalah sebagai berikut :
Notasi :
D

= durasi Macaulay

= periode waktu dari aliran kas

= lama maturity

PV (AKt) = nilai sekarang dari aliran yang didiskontokan dengan YTM

HPO

= harga pasar obligasi

Page | 12

Tabel 1.5 Perhitungan Durasi Obligasi

Period

Aliran

PV

PV dari

t x (PV

kas

factor

aliran

dari aliran

kupon

dari

kas

kas)

70.000

7%
0,9345

65.420,5

65.420,56

70.000

8
0,8734

6
61.140,7

122.281,42

70.000

4
0,8163

1
57.140,8

171.422,55

70.000

0
0,7629

5
53.402,6

213.610,66

70.000

0
0,7129

6
49.909,0

249.545,16

70.000

9
0,6663

3
46.643,9

279.863,73

70.000

4
0,6227

6
46.592,4

305.147,37

70.000

5
0,5820

8
40.740,6

325.925,10

70.000

1
0,5439

4
38.075,3

342.678,26

1.070.00

3
0,5083

6
543.933,

5.439.337,

74
1.000.00

43
7.515.232,

25

2
3
4

8
9
10
Total

Durasi Macaulay dalam tahunan =

Page | 13

7.515.232,25/1.000.000 = 7,52
Durasi Macaulay dalam setengah tahunan =
7,52/2 = 3,76

5. Sensivitas Harga Obligasi Dari Perubahan Suku Bunga

P/P - i
Nilai obligasi setiap saat ini dapat dihitung mengestimasi perubahan harga obligasi
dari harga sebelumnya. Rumusnya adalahsebagai berikut :
Notasi :
P

: notasi harga obligasi

: harga dari obligasi

: durasi dari obligasi

: suku bunga sebelum berubah

: perubahan suku bunga

6. Imunisasi
Imunisasi (immunization) adalah strategi investasi di obligasi yang menyamakan
durasi dari obligasi atau potofolio obligasi dengan waktu lamanya investasi untuk
menghilangkan risiko perubahan suku bunga. Jogiyanto (2014,223)
Contoh
1. Sebuah obligasi mempunyai nilai nominal Rp1juta dengan jatuh tempo 10 tahun.
Obligasi ini dapat ditarik sebelum jatuh tempo (callable) dalam 5 tahun pada harga
call (call price) adalah 110. Harga call ini dipotong sebanyak 2% dari nilai
nominalnya tiap tahun sampai harga call sama dengan nilai parinya. Jika obligasi ini
dihentikan dalam 7 tahun. Berapa banyak yang akan diterima pemegangnya?
Dalam kasus ini, pemotongan adalah dua tahun. Maka harga call akan menjadi 110%
- (2 tahun x 2%) = 106% dari nilai nominal atau Rp1.060.000.
2. PT Hijau Rindang mengeluarkan obligasi 20 tahun yang memiliki nilai pari sebesar
$100.000, bunga 10%. Obligasi tersebut dijual dengan harga 95%. Empat tahun
setelah obligasi dikeluarkan, perusahaan menarik obligasi tersebut dengan call price
sebesar 102. Maka call premium obligasi tersebut adalah:
Call price
Nilai pari

=
=

$102,000
100,000
Page | 14

Call premium =

2,000

Dengan kata lain, dalam kasus tersebut, call premium obligasi sebesar 2% (dari
102% - 100%) dari nilai nominal obligasi (2% x $100.000 = $2.000), dan call price =
nilai pari + call premium.

2. Bond Refunding
Bond refunding berarti menggantikan seluruh atau sebagian bonds (obligasi) yang
diterbitkan. Jika manajemen memprediksi bahwa tingkat suku bunga di pasar modal
(market rate) obligasi sejenis di masa mendatang akan turun, maka perusahaan akan
mempertimbangkan untuk membeli kembali obligasi (buy back) yang tingkat bunganya
tinggi, dan menerbitkan obligasi dengan tingkat suku bunga yang lebih rendah. Dalam
hal ini disebut bahwa obligasi didanai ulang (refunded).
Mengganti semua atau bagian dari obligasi yang beredar disebut pendanaan obligasi.
Biasanya, langkah pertama dalam pendanaan obligasi khususnya adalah untuk menarik
seluruh obligasi pada call price yang menimbulkan dua pertanyaan yaitu :
1. Haruskah perusahaan menerbitkan obligasi opsi beli (Callable Bonds)?
Akal sehat (fakta / pendapat umun) mengatakan kepada kita bahwa call provision
memiliki nilai :
a) Banyak obligasi yang diterbitkan publik memiliki call provision.
b) Jelas bahwa call mengelola keuntungan dari penerbit.
Jika suku bunga turun dan harga obligasi naik, opsi untuk membeli kembali
obligasi pada call price bernilai. Dalam pendanaan obligasi, perusahaan biasanya
akan menggantikan obligasi lama dengan obligasi baru. Obligasi baru akan
memiliki tingkat kupon yang lebih rendah dari obligasi (lama).
2. Mengingat bahwa obligasi opsi beli (callable bond) telah diterbitkan, kapan
seharusnya obligasi tersebut ditarik?
Pemegang obligasi dapat menarik call provision dan memperhitungkan ketika
mereka membeli obligasi. Untuk alasan ini, kita dapat berharap bahwa pemegang
Page | 15

obligasi akan menuntut suku bunga yang lebih tinggi pada Callable Bonds (obligasi
opsi beli) dari pada noncallable bonds (Noncallable Bond adalah obligasi yang tidak
dapat dibeli kembali oleh penerbitnya sebelum obligasi tersebut jatuh tempo. Kecuali
penerbit membeli melalui mekanisme). Bahkan, ekonomi keuangan melihat call
provision sebagai zero-sum (jumlah nol) di pasar modal yang efisien. Keuntungan
yang diharapkan penerbit dari yang diperbolehkan untuk mengembalikan obligasi
pada tingkat yang lebih rendah akan di imbangi dengan suku bunga awal yang
lebih tinggi. Kami menggambarkan aspek zero-sum untuk Callable Bonds (obligasi
opsi beli) dalam contoh berikut.
CONTOH
Misalkan Perusahaan Kraus Intercable bermaksud untuk menerbitkan obligasi terus menerus dari $ 1.000 nilai nominal pada tingkat bunga 10 persen. Kupon tahunan telah
ditetapkan $ 100. Ada kesempatan yang sama bahwa pada akhir tahun suku bunga akan
melakukan salah satu dari berikut :
penurunan ke 6 2/3 persen. Jika demikian, harga obligasi akan meningkat menjadi $
1.500. Meningkat menjadi 20 persen. Jika demikian, harga obligasi akan turun hingga $
500.
Adanya penarikan kembali inilah biasanya yang menyebabkan obligasi yang
mengandung ketentuan call provision diterbitkan dengan tingkat bunga yang lebih tinggi
dibandingkan dengan obligasi tanpa call provision. Investor lebih memilih obligasi
dengan situasi dimana perusahaan tidak membeli kembali obligasinya sebelum jatuh
tempo, sebab investor cenderung ingin memiliki obligasi dengan bunga tinggi dibanding
obligasi dengan bunga rendah.
Keputusan

pendanaan

ulang

(refunding) menyangkut dua pertanyaan

yang

berbeda, yaitu :
1. Apakah menguntungkan untuk menarik obligasi yang sedang beredar pada periode
berjalan dan menggantinya dengan obligasi baru? dan
2. Jika bond refunding saat ini menguntungkan, apakah tidak lebih baik/menguntungkan
lagi jika pendanaan ulang ditangguhkan dulu untuk sementara?

Page | 16

Untuk menjawab pertanyaan tersebut, pada prinsipnya perusahaan menganalisis sama

halnya pada saat mengkaji tentang penganggaran barang modal (capital budgeting).
Dengan melakukan bond refunding artinya terdapat arus kas keluar. Biaya atas pendanaan
ulang (sama halnya dengan pengeluaran investasi, karena perusahaan mengeluarkan dana
untuk membeli kembali obligasi) yang terdiri atas :
a. Premi penarikan (call premium) yang dibayarkan pada pemegang obligasi yang
ditarik.
b. Biaya penjualan obligasi baru.
c. Bunga (coupon rate) yang harus dibayar ketika kedua obligasi sedang sama-sama
beredar (disebut sebagai overlap interest). Ada kalanya obligasi baru dijual lebih
dahulu sebelum dilakukan penarikan obligasi lama, ini untuk memastikan ada/tersedia
dana untuk membayar pokok pinjaman dari obligasi lama.
Seluruh pengeluaran kas tersebut dibandingkan dengan arus kas masuk, yang dalam
hal ini berupa penghematan biaya atas ditariknya obligasi lama. Penghematan dapat
terjadi karena ada selisih beban bunga antara obligasi lama dan obligasi baru, serta
amortisasi atas biaya-biaya terkait dengan kedua obligasi tersebut. Penghematan biaya
diperhitungkan setelah pajak. Penghematan biaya yang terjadi setiap tahun (karena biaya
bunga dibayarkan tiap tahun) kemudian di present value-kan dengan menggunakan
tingkat bunga obligasi baru sebagai discount factor. Perusahaan lebih baik melakukan
pendanaan ulang obligasi jika nilai sekarang (present value) dari penghematan melebihi
biaya pendanaan ulang. Jadi, kapan perusahaan perlu melakukan pendanaan ulang
obligasinya tergantung dari ekspektasi tingkat suku bunga di masa mendatang.
1. Noncallable Bond.
Misalkan harga pasar dari noncallable bond adalah harga yang diharapkan
dapat dimiliki tahun depan ditambah kupon, semua di diskontokan pada tingkat
bunga 10 persen saat ini. Nilai dari Noncallable Bond adalah :

Page | 17

2. Callable Obligasi.
Sekarang anggaplah Perusahaan Kraus Intercable

memutuskan untuk

menerbitkan callable bond. Call premium ditetapkan $ 100 di atas nilai nominal dan
obligasi bisa ditarik hanya pada akhir tahun pertama. Dalam hal ini, call provision
akan memungkinkan perusahaan untuk membeli kembali obligasi pada $ 1.100 ($
1.000 nilai nominal ditambah call premium $ 100). Misalkan suku bunga turun,
perusahaan akan membeli obligasi untuk US $ 1.100 yang akan bernilai $ 1.500
dengan tidak adanya call provision. Tentu saja, jika suku bunga naik, Kraus tidak
akan mau menarik obligasi untuk $ 1.100 sebab mereka hanya bernilai $ 500 di
pasar.
Misalkan suku bunga dan Kraus menarik obligasi dengan membayar $ 1.100.
Jika perusahaan secara bersamaan

mengeluarkan obligasi baru dengan kupon

sebesar $ 100, itu akan mendatangkan $ 1,500 ($ 100 / 0,0667) dengan tingkat
bunga 6 2/3 persen. Hal ini akan memungkinkan Kraus membayar dividen ekstra
kepada para pemegang saham sebesar $ 400 ($ 1.500 - $ 1.000). Dengan kata lain,
jika tingkat (kurs) turun dari 10 persen menjadi 6 2/3 persen, penggunaan call akan
mengganti $ 400 potensi keuntungan pemegang obligasi kepada pemegang saham.
Ketika investor membeli Callable Bond, mereka menyadari bahwa mereka
akan kehilangan keuntungan mereka mengantisipasi kepada pemegang saham jika
obligasi ditarik. Akibatnya, mereka tidak akan membayar $ 1.000 untuk Callable
Bond (obligasi opsi beli) dengan kupon sebesar $ 100. Seberapa tinggi kupon pada
Callable Bond (obligasi opsi beli) sehingga dapat dikeluarkan dengan nilai nominal
sebesar $ 1.000? Kita bisa menjawab ini dalam tiga langkah.
Langkah 1 : Menentukan nilai Akhir Tahun jika Suku Bunga Turun. Jika suku bunga
turun menjadi 6 2/3 persen pada akhir tahun ini, obligasi akan ditarik sebesar $
Page | 18

1.100. pemegang obligasi akan menerima kedua ini dan pembayaran kupon tahunan.
Jika kita membiarkan C mewakili kupon pada Callable Bond (obligsi opsi beli),
pemegang obligasi mendapat berikut pada akhir tahun :
$1.100 + C
Langkah 2 : Menentukan nilai Akhir Tahun jika Suku Bunga Naik. Jika suku bunga
naik hingga 20 persen, nilai posisi pemegang obligasi pada akhir tahun adalah :
C
+C
0.20
Artinya, formula lamanya memberitahu kita bahwa obligasi akan menjual di C / 0.20.
Selain itu, pemegang obligasi menerima pembayaran kupon pada akhir tahun.
Langkah 3 : Pemecahan untuk C. Karena suku bunga sama sama cenderung naik
atau turun, nilai yang diharapkan dari akhir pemegang obligasi untuk posisi tahun ini

(1.100 + C) X 0,5 +

C
+C )
( 0.20

X 0,5

Menggunakan tingkat bunga saat ini 10 persen, kita menetapkan nilai sekarang dari
pembayaran ini sama dengan persamaan :

( $ 1.100+C ) X 0,5+
$1.000 =

C
( 0,20
) X 0,5

1.10

C adalah tidak diketahui dalam persamaan. persamaan berlaku jika C $ 157,14.

Dengan kata lain, Callable Bond (obligasi opsi beli) bisa menjual nominal hanya jika
tingkat kupon mereka 15,714 persen.
Jika Kraus menerbitkan Noncallable Bond, hanya perlu membayar bunga 10 persen.
Sebaliknya, Kraus harus membayar tingkat bunga 15,7 persen pada Callable Bond.
Perbedaan suku bunga membuat investor acuh tak acuh apakah dia membeli salah
satu dari dua obligasi dalam contoh kita atau yang lain. Karena kembali ke investor
Page | 19

adalah sama dengan baik obligasi, biaya modal utang adalah sama untuk Kraus
dengan baik obligasi. Dengan demikian, contoh kita menunjukkan bahwa tak ada
keuntungan atau kerugian dari menarik Callable Bond.
Mengapa, oleh karena

itu, Callable Bond diterbitkan dalam jumlah besar?

Pertanyaan ini telah menyusahkan ekonomi keuangan untuk waktu yang lama. Kami
sekarang mempertimbangkan empat alasan tertentu mengapa sebuah perusahaan
mungkin menggunakan call provision :
1. Prediksi suku bunga unggul.
2. Pajak.
3. Feksibilitas keuangan untuk peluang investasi masa depan.
4. Risiko suku bunga Kurang.

3. Peramalan Suku Bunga unggul

Orang dalam perusahaan dapat mengetahui lebih lanjut tentang perubahan suku
bunga obligasi dibandingkan melakukan investasi publik. Sebagai contoh, manajer
mungkin lebih baik maklum tentang perubahan potensial dalam peringkat kredit
perusahaan. Dengan demikian, perusahaan dapat memilih call provision pada waktu
tertentu karena percaya bahwa penurunan yang diharapkan dalam suku bunga
(probabilitas turun dikalikan dengan jumlah penurunan) lebih besar dari pemegang
obligasi percaya.
Meskipun hal ini mungkin, ada alasan untuk meragukan bahwa informasi dalam
adalah alasan untuk call provision. Misalkan perusahaan benar-benar memiliki
kemampuan unggul untuk memprediksi perubahan yang akan mempengaruhi
mereka. Pemegang obligasi akan menyimpulkan bahwa perusahaan mengharapkan
peningkatan peringkat kredit setiap kali menerbitkan callable Bond. Pemegang
obligasi akan memerlukan peningkatan tingkat kupon untuk melindungi mereka
terhadap panggilan jika ini terjadi. Akibatnya, kita akan berharap bahwa tidak akan
ada keuntungan keuangan untuk perusahaan dari obligasi callable atas noncallable
bond.

Page | 20

Tentu saja, ada banyak alasan non spesifik perusahaan mengapa suku bunga bisa
turun. Misalnya, tingkat suku bunga terhubung dengan mengantisipasi tingkat inflasi.
Tetapi sulit untuk melihat bagaimana perusahaan bisa memiliki lebih banyak
informasi tentang tingkat umum suku bunga dari peserta lain di pasar obligasi.
4.

Pajak
Call provision mungkin memiliki keuntungan pajak jika pemegang obligasi
dikenakan pajak pada tingkat lebih rendah dari perusahaan. Kita telah melihat bahwa
callable bond memiliki tingkat kupon yang lebih tinggi daripada noncallable bond.
Karena kupon memberikan beban bunga dikurangkan

untuk korporasi dan

penghasilan kena pajak untuk pemegang obligasi, perusahaan akan mendapatkan

lebih dari pemegang obligasi dalam pajak yang rendah akan kalah. Kiranya, beberapa
penghematan pajak dapat diteruskan kepada pemegang obligasi dalam bentuk kupon
yang tinggi.
5. Peluang Investasi Masa Depan
Seperti yang telah kami jelaskan, indentures obligasi mencakup persyaratan
pelindung yang membatasi peluang investasi perusahaan. Misalnya, perjanjian
pelindung dapat membatasi kemampuan perusahaan untuk mengakuisisi perusahaan
lain atau menjual aset tertentu (misalnya, sebuah divisi dari perusahaan). Jika
perjanjian yang cukup ketat, biaya kepada pemegang saham kehilangan nilai
sekarang bersih bisa besar. Namun, jika menarik obligasi, perusahaan dapat membeli
kembali obligasi pada call price dan memanfaatkan peluang investasi yang tinggi.
6. Risiko Suku Bunga Kurang
Call provision akan mengurangi sensitivitas nilai obligasi terhadap perubahan tingkat
suku bunga. Ketika suku bunga meningkat, nilai noncallable bonds akan turun.
Karena obligasi opsi beli (callable bond) memiliki tingkat kupon yang lebih tinggi,
nilai obligasi opsi beli (callable bond) akan turun kurang dari nilai obligasi
noncallable (noncallable bond). Kraus berpendapat bahwa, dengan mengurangi
sensitivitas nilai obligasi terhadap perubahan suku bunga, call provision dapat
mengurangi risiko pemegang saham serta pemegang obligasi. Dia berpendapat
bahwa, karena obligasi adalah kewajiban korporasi, pemegang saham menanggung
Page | 21

risiko ketika nilai obligasi berubah dari waktu ke waktu. Dengan demikian, dapat
ditunjukkan bahwa, dalam kondisi tertentu, mengurangi risiko obligasi melalui call
provision juga akan mengurangi risiko ekuitas.
Dalam surat perjanjian

utang kadang disebutkan bahwa obligasi dapat ditarik

kembali setelah jangka waktu tertentu. Harga penarikan (call price) sudah ditetapkan
dan biasanya lebih tinggi dari nilai nominal. Pada umumnya dorongan untuk menarik
kembali adalah menurunnya tingkat bunga. Apabila harga penarika lebih kecil
daripada nilai buku (carrying value), akan timbul keuntungan. Sebaliknya, apabila
harga penarikan diatas nilai buku, perusahaan menderita rugi.
Penarikan obligasi anggaplah bahwa suatu perusahaan telah mengeluarkan obligasi
yang jumlah nilai nominalnya adalah Rp.100.000. pada tanggal 1 Desember 2000
agio yang belum diamortisasikan bersaldo Rp.4.654,75. Perusahaan mempunyai hak
untuk menarik kembali obligasi tadi dengan kurs 105. Pada tanggal tersebut hak tadi
betul-betul dilaksanakan. Ayat jurnal yang perlu dibuat untuk penarikan kembali ini
adalah sebagai berikut:
(D)

Utang obligasi

100.000,00

(K)

Agio obligasi

4.654,75

(K)

Rugi karena penarikan kembali obligasi

345,25

(K)

Bank

105,000,00

Jumlah yang dibayarkan untuk penarikan obligasi ini adalah Rp.105.000. jumlah ini
diperoleh dari: 105/100 x Rp.100.000 =Rp. 105.000. kerugian karena penarikan
kembali obligasi disajikan sebagai beban lain-lain. Tetapi jika jumlahnya sangat
besar, harus disajikan sebagai pos luar biasa. Kadang-kadang penarikan kembali
obligasi disertai pengeluaran obligasi baru dengan tingkat bunga yang lebih rendah.
Hal demikian ini disebut pendanaan kembali obligasi.
Contoh :

Page | 22

PT Artha Finance, Tbk pada tahun 2000 mengeluarkan 1.000 lembar obligasi berumur 20
tahun dengan coupon rate 15% per tahun, nilai nominal Rp200.000,00/lembar dan laku
dijual pada tingkat 98%. Pada saat emisi, perusahaan mengeluarkan biaya emisi Rp
10.000.000,00 dan akan diamortisasi dengan dasar garis lurus selama umur obligasi. Pada
tahun 2005, perusahaan mempertimbangkan untuk menarik obligasi tersebut karena
dalam beberapa tahun mendatang diprediksikan obligasi sejenis memiliki market rate
yang lebih rendah dibandingkan obligasi yang dikeluarkan PT Artha Finance, Tbk.
Obligasi lama ditarik dengan call premium 10% (atau sebesar 10% x Rp 200.000,00 = Rp
20.000,00) per lembar obligasi. Untuk mengganti obligasi lama, perusahaan akan
mengeluarkan obligasi baru dengan nilai pari dan jumlah lembar yang dikeluarkan sama
dengan obligasi lama. Akan tetapi, tingkat bunga (coupon rate) obligasi baru adalah 10%
dengan umur 15 tahun (sisa umur obligasi lama). Biaya emisi atas penerbitan obligasi
baru sebesar Rp 12.000.000,00.
Manajemen memperhitungkan proses penarikan obligasi lama membutuhkan waktu 3
bulan, sehingga akan terjadi overlap interest selama 3 bulan. Tingkat pajak perusahaan
adalah 30%. Dengan informasi tersebut di atas, Anda diminta untuk menganalisa apakah
keputusan bond refunding menguntungkan bagi perusahaan atau tidak.
Jawab :
Obligasi lama dijual pada kurs 98%, jadi diskon yang ditanggung perusahaan adalah 2%
atau sebesar 2% x Rp 200.000,00 x 1.000 lbr = Rp 4.000.000,00. Biaya diskon ini harus
diamortisasi atau disusutkan selama umur obligasi supaya dapat diakui sebagai biaya
pada setiap tahunnya. Jadi pengakuan biaya diskon setiap tahun adalah Rp
4.000.000,00/20 th = Rp 200.000,00/th.
Dengan cara yang sama, biaya emisi obligasi lama juga harus diamortisasi agar setiap
tahunnya dapat diperhitungkan besarnya biaya emisi yang dibebankan pada tahun
tersebut.
Untuk obligasi baru:

Page | 23

Amortisasi biaya emisi adalah = Rp 12,000,000.00/15 thn = Rp 800,000.00/thn. Artinya

setiap tahun (selama 15 tahun) perusahaan mengakui sebesar Rp 800,000.00 sebagai
biaya emisi. Dengan cara yang sama biaya diskon juga diamortisasi = diskon Rp 250.00
per lembar x 1,000 lbr = Rp 250,000.00, sehingga amortisasi per tahun adalah Rp
250,000.00/15 thn = Rp 16,666.67. Jadi biaya diskon per tahun yang dibebankan setiap
tahun adalah Rp 16,666.67.

Berikut tahap perhitungan kelayakan bond refunding.

1. Hitung arus kas keluar (Initial cash outlay)
-

Biaya penarikan obligasi lama

Nominal obligasi lama Rp 200.000 x 1.000 lbr

Rp200,000,000.00

Call premium 10% x Rp 200.000.000

Call price

Rp220,000,000.00

Biaya penerbitan obligasi baru

Rp 12,000,000.00

Interest Overlap

20,000,000.00 +

3/12 x 15% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

7,500,000.00 +

Arus kas keluar

Rp. 239,500,000.00

2. Hitung arus kas masuk/penghematan (Initial cash inflow)

Penjualan obligasi baru
(Rp 200.000,00 - Rp. 250) x 1.000 lbr

Rp. 199.750.000,00

Page | 24

Penghematan pajak dari biaya-biaya :

-

Call premium 10% x Rp 200.000.000

Amortisasi diskon (obligasi lama)

15/20 x 2% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

Amortisasi biaya emisi (obligasi lama)

15/20 x 2% x Rp 10.000.000

Rp. 20.000.000

3.000.000

7.500.000

7.500.000 -

Rp 38.000.000

Interest overlap (obligasi lama)

3/12 x 15% x Rp 200.000 x 1.000 lbr
Total penghematan pajak
Dikalikan tingkat pajak 30%
Penghematan pajak

Rp 11.400.000,00 +

Arus kas masuk

Rp211.150.000,00

3. Hitung arus kas keluar bersih (Net Initial Cash Outlay)

Arus kas keluar

Arus kas masuk

Arus kas keluar bersih

Rp 239.500.000,00
211.150.000,00 Rp 28.350.000,00

4. Hitung penghematan biaya per tahun

Obligasi lama
Biaya bunga 15% x Rp200.000 x 1.000 lbr

= Rp30.000.000

Dikurangi :
-

Biaya bunga

Amortisasi diskon
(2% x Rp 200.000 x 1000 lbr)/20th

= Rp30.000.000
=

200.000

500.000

Amortisasi biaya emisi

Rp 10.000.000/20th

Page | 25

- (+)
= Rp 30.700.000
Dikalikan tingkat pajak 30%
Penghematan pajak

= Rp 9.210.000 -

Penghematan (karena ada biaya) setelah pajak per tahun Rp 20.790.000

Obligasi baru
Biaya bunga 10% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

= Rp 20.000.000

Dikurangi :
-

Biaya bunga

= Rp 20.000.000

Amortisasi diskon

16.667

(Rp250 x 1.000 lbr)/15 th

-

Amortisasi biaya emisi

Rp 12.000.000/15 th

=
=

800.000 - (+)
20.816.667

Dikalikan tingkat pajak 30%

Penghematan pajak

= Rp 6.245.000 -

Penghematan (karena ada biaya) setelah pajak per tahun= Rp 13.755.000

Penghematan biaya setelah pajak/tahun (dengan penarikan obligasi lama)
Obligasi lama

= Rp 20.790.000

Obligasi baru

= Rp 13.755.000 -

Penghematan dengan obligasi baru

= Rp 7.035.000

5. Perhitungan NPV
Cost of debt setelah pajak = 10% (1-0,3) = 7%. Inilah yang digunakan sebagai
discount factor untuk menghitung present value penghematan biaya dengan obligasi
baru.
NPV

= PV penghematan biaya (dengan obligasi baru) arus kas keluar setelah

pajak
Page | 26

= Rp 7.035.000 x PVIFA 7%, 5th Rp 28.350.000

= Rp 64.074.175, 03 - Rp 28.350.000
= Rp 35.724.175,03
Jadi bond refunding dapat dilaksanakan karena nilai NPV penghematan biaya setelah
pajak dengan penggunakan obligasi baru bernilai positif.

Daftar Pustaka

Anoraga, Pandji dan Pakarti, Piji. 2006. Pengantar Pasar Modal. Jakarta : PT. Rineka Cipta.
http://isyroha.blogspot.co.id
http://materiaccountin.blogspot.co.id
Jogianto. 2000. Teori Portofolio Dan Analisis Investasi, edisi kedua BPFE. Jogjakarta
Nuzula, Nila Firdaus. Pendanaan Ulang Obligasi (Bond Refunding). Bahan ajar : Manajemen
keuangan Bisnis II
Ross, dkk. 2009. Pengantar Keuangan Perusahaan Buku 1 Edisi 8. Jakarta : Salemba Empat

Page | 27

C. Kewajiban Jangka Panjang

Kewajiban jangka panjang adalah kewajiban yang pelunasannya atau jatuh temponya
lebih dari satu tahun atau satu periode akuntansi mana yang lebih lama. Contoh dari utang
jangka panjang adalah utang hipotik, utang obligasi, wesel bayar jangka panjang, kewajiban
pensiun, kewajiban lease dll.
Terdapat banyak dimensi lain dari kewajiban (utang) jangka panjang, termasuk hal-hal
seperti jaminan, karakteristik penebusan kembali (call), dana pelunasan (sinking fund),
peringkat, dan perjanjian perlindungan (protective covenant). Karakterisik-karakterisitik
tersebut dirinci di dalam perjanjian obligasi (indenture).
Indenture adalah suatu perjanjian tertulis antara perusahaan (peminjam) dengan
krediturnya. Kadang-kadang disebut juga sebagai perjanjian dengan wali amanat (deed of
trust). Biasanya, suatu pengawas keuangan (trustee) misalnya sebuah bank, ditunjuk oleh
perusahaan untuk mewakili para pemegang obligasi. Perusahaan pengawas harus :
4. Memastikan ketentuan-ketentuan dalam perjanjian telah dipatuhi.
5. Mengelola dana pelunasan
6. Mewakili pemegang obligasi dalam kegagalan pembayaran yakni jika perusahaan gagal
bayar.
Indenture obligasi adalah dokumen legal yang biasanya memuat persyaratan-persyaratan
berikut :
6. persyaratan dasar obligasi
7. jumlah total emisi obligasi
8. uraian tentang harta yang digunakan sebagai jaminan
9. kesepakatan pelunasan
10. rincian perjanjian perlindungan

D. Oblogasi
Page | 28

Obligasi adalah hutang / utang jangka panjang secara tertulis dalam kontrak surat
obligasi yang dilakukan oleh pihak berhutang yang wajib membayar hutangnya disertai
bunga (penerbit obligasi) dan pihak yang menerima pembayaran atau piutang yang
dimilikinya beserta bunga (pemegang obligasi) yang pada umumnya tanpa menjaminkan
suatu aktiva.
Obligasi (bond) merupakan surat utang jangka panjang yang diterbitkan oleh
pemerintah maupun perusahaan/swasta. Sekarang ini obligasi sudah menjadi sarana investasi
masyarakat luas. Sebelumnya obligasi hanya menjadi sarana investasi bagi investor yang
memiliki uang dalam jumlah besar. Tapi skarang ini banyak reksadana yang menjadikan
obligasi sebagai salah satu jenis investasi dalam komponen portofolio reksadana tsb.
Investasi dalam obligasi mirip deposito di bank. Bedanya kalau anda membeli obligasi,
dapat bunga/kupon yang tetap secara berkala, biasanya setiap 3 bulan, 6 bulan atau 1 tahun
sekali sampai waktu jatuh tempo.
Hal yang sangat berpengaruh di harga pasar obligasi itu perubahan suku bunga
deposito. Naik turunnya suku bunga akan berpengaruh terhadap harga pasar suatu obligasi.
Hubungan harga pasar obligasi dengan suku bunga deposito mempunyai hubungan
berbanding terbalik atau berkorelasi negative. Jadi kalau suku bunga deposito naik, harga
obligasi akan turun. Sebaliknya, kalau suku bunga deposito turun harga obligasi akan naik.
Secara umum berinvestasi dalam obligasi mirip dengan berinvestasi di deposito pada
bank. Bila Anda membeli obligasi, Anda akan memperoleh bunga/kupon yang tetap secara
berkala biasanya setiap 3 bulan, 6 bulan atau 1 tahun sekali sampai waktu jatuh tempo.
Ketika obligasi tersebut jatuh tempo, maka penerbit harus membayar sesuai dengan nilai
pari dari obligasi tersebut beserta bunga/ kupon dari obligasi tersebut.
Satu hal yang perlu Anda ketahui sebagai investor individu adalah besarnya
kebutuhan modal yang harus dikeluarkan untuk investasi dalam obligasi. Obligasi biasanya
diperjual belikan dalam satuan Rp 1 miliar. Masa berlaku investasi obligasi sangat
bergantung dengan badan yang menerbitkan. Yang paling umum adalah 5 tahun. Oleh karena
itu sarana investasi dalam obligasi merupakan investasi jangka panjang. Sebagai pemegang
obligasi, Anda dapat memperjual belikannya kepada pihak lain sebelum obligasi tersebut
jatuh tempo sesuai dengan nilai atau harga pasar.
5. Fitur obligasi
Page | 29

Fitur yang terpenting dalam suatu obligasi adalah

k) Nilai nominal atau nilai utang pokok , yaitu nilai yang harus dibayar bunganya oleh
penerbit dan harus dilunasi pada saat akhir masa jatuh tempo.
l) Harga penerbitan, yaitu suatu harga yang ditawarkan kepada investor pada saat
penjualan perdana obligasi. Nilai bersih yang diterima oleh penerbit adalah setelah
dikurangi dengan biaya-biaya penerbitan.
m) Tanggal jatuh tempo, yaitu suatu tanggal yang ditetapkan di mana pada saat tersebut
penerbit wajib untuk melunasi nilai nominal obligasi. Sepanjang pembayaran
kembali / pelunasan tersebut telah dilakukan maka penerbit tidak lagi memiliki
kewajiban kepada pemegang obligasi setelah lewat tanggal jatuh tempo obligasi
tersebut. Beberapa obligasi diterbitkan dengan masa jatuh tempo hinga lebih dari
seratus tahun.
n) Kupon adalah suku bunga yang dibayarkan oleh penerbit kepada pemegang obligasi.
Biasanya suku bunga ini memeiliki besaran yang tetap sepanjang masa berlakunya
obligasi, tetapi juga bisa mengacu kepada suatu indeks pasar uang seperti LIBOR,
dan lain-lain. Istilah "kupon" ini asal mulanya digunakan karena dimasa lalu secara
fisik obligasi diterbitkan bersama dengan kupon bunga yang melekat pada obligasi
tersebut. Pada tanggal pembayaran kupon, pemegang obligasi akan menyerahkan
kupon tersebut ke bank guna ditukarkan dengan pembayaran bunga bank pemabagian
hasil terhadap bank atas 20% pajak utang.Tanggal kupon, tanggal pembayaran bunga
dari penerbit kepada pemegang obligasi.
o) Dokumen resmi adalah suatu dokumen yang menjelaskan secara terinci hak-hak dari
pemegang saham. Di Amerika, ketentuan ini diatur oleh departemen keuangan
pemerintah dan undang-undang komersial di mana dokumen ini di hadapan
pengadilan diperlakukan sebagai suatu kontrak. Ketentuan dalam dokumen resmi
tersebut sulit sekali diubah di mana perubahan hanya dapat dilakukan atas
persetujuan mayoritas pemegang obligasi.
p) Hak opsi adalah suatu obligasi yang dapat memuat ketentuan mengenai hak opsi
kepada pembeli obligasi ataupun penerbit obligasi.
3)

Hak pelunasan adalah beberapa obligasi memberikan hak kepada penerbit

untuk melunasi obligasi tersebut sebelum masa jatuh tempo obligasi. Obligasi
Page | 30

jenis ini dikenal sebagai obligasi opsi beli. Kebanyakan obligasi jenis ini
memberikan hak kepada penerbit untuk melakukan pelunasan obligasi pada nilai
pari. Pada beberapa obligasi mengharuskan penerbit untuk membayar premi
yang disebut premi opsi. Ini utamanya digunakan bagi obligasi berbunga tinggi.
Pada obligasi jenis ini terdapat banyak sekali persyaratan yang ketat yang
membatasi kegiatan operasional penerbit, maka guna membebaskan penerbit
dari pembatasan-pembatasan dilakukanlah pelunasan dini atas obligasi tersebut.
namun dengan biaya yang lebih tinggi.
4)

Hak jual adalah beberapa obligasi memberikan hak kepada pemegang obligasi
untuk memaksa penerbit melakukan pelunasan awal atas obligasinya sebelum
masa jatuh tempo.

q) Tanggal pelaksanaan opsi adalah tanggal dimaka opsi beli atau opsi jual dapat
dilaksanakan sebelum masa jatuh tempo.
r) Dana jaminan atau yang juga dikenal dengan istilah sinking fund adalah suatu syarat
dalam "dokumen resmi" yang mensyaratkan adanya suatu porsi tertentu dari obligasi
yang dapat dicairkan berkala. Penerbit juga dapat membayar kepada wali amanat
yaitu dengan cara melakukan pembelian secara acak atas obligasi yang
diterbitkannya atau pilihan lainnya dengan membeli obligasi di pasaran lalu
menyerahkannya kepada wali amanat.
s) Obligasi konversi adalah obligasi yang mengizinkan pemegang obligasi untuk
menukarkan obligasi yang dipegangnya dengan sejumlah saham

perusahaan

penerbit.
t) Obligasi tukar atau dikenal juga dengan nama Exchangeable bond ("XB") adalah
yang memperkenankan pemegang obligasi untuk menukarkan obligasi yang
dipegangnya dengan saham perusahaan selain daripada saham perusahaan penerbit,
biasanya dengan saham anak perusahaan penerbit.

6. Pasar obligasi
Ada dua jenis pasar obligasi yaitu :
Page | 31

1) Pasar Primer Merupakan tempat diperdagangkannya obligasi saat mulai diterbitkan.

Salah satu persyaratan ketentuan Pasar Modal, obligasi harus dicatatkan di bursa efek
untuk dapat ditawarkan kepada masyarakat, dalam hal ini lazimnya adalah di Bursa
Efek Surabaya (BES) sekarang Bursa Efek Indonesia (BEI).
2) Pasar Sekunder Merupakan tempat diperdagangkannya obligasi setelah diterbitkan
dan tercarat di BES, perdagangan obligasi akan dilakukan di Pasar Sekunder. Pada
saat ini, perdagangan akan dilakukan secara Over the Counter (OTC). Artinya, tidak
ada tempat perdagangan secara fisik. Pemegang obligasi serta pihak yang ingin
membelinya akan berinteraksi dengan bantuan perangkat elektronik seperti email,
online trading, atau telepon.
7. Aspek Pajak Obligasi
Dilihat dari jenis obligasi dan tarifnya aspek perpajakan obligasi dibagi menjadi 2
macam, yaitu :
a) Obligasi dengan kupon (interest bearing bond) atas bunganya dikenakan Pajak
Pengasilan dengan tarif 20% dari jumlah bruto bunga sesuai dengan masa
kepemilikan (holding period). Atas diskontonya dikenakan Pajak Penghasilan sebesar
20% dari selisih lebih harga jual pada saat transaksi atau nilai nominal pada saat
jatuh tempo di atas harga perolehan, tidak termasuk bunga berjalan (accrued interest).
b) Obligasi tanpa bunga (zero coupon bond) hanya atas diskontonya saja yang
dikenakan Pajak Penghasilan, yaitu sebesar 15% dari selisih harga jual pada saat
transaksi atau nilai nominal pada saat jatuh tempo obligasi di atas harga perolehan
obligasi.

E. Call Provision (Hak Tarik)

Salah satu hal yang termuat dalam

perjanjian obligasi adalah ada tidaknya

ketentuan penarikan (call provision/call feature). Jogiyanto (2014 : 246) menjelaskan

Page | 32

bahwa hak tarik atau provisi tarik (call provision)

adalah hak perusahaan sebagai

penerbit obligasi untuk membayar atau menebus obligasinya pada nilai par sewaktuwaktu sebelum jatuh tempo.
Ketentuan penarikan tersebut biasanya menetapkan bahwa penerbit harus membayar
kepada investor/pemegang obligasi dengan jumlah yang lebih besar dari pada nilai pari
(nominal) obligasi jika obligasi tersebut ditarik. Jumlah tambahan tersebut disebut
sebagai premi penarikan/call premium. Untuk para investor, obligasi yang mempunyai
call provision merugikan sehingga harga obligasi ini akan lebih rendah dibandingkan
dengan obligasi sejenis yang tidak mempunyai hak tarik.
Umumnya, call price di atas nilai nominal obligasi sebesar $ 1.000. Perbedaannya
antara call price dan nilai nominal adalah call premium. Sebagai contoh, jika call price
105, yaitu, 105% dari $ 1.000, maka call premium adalah 50. Jumlah call premium
biasanya menjadi lebih kecil dari waktu ke waktu. Salah satu pengaturan yang khusus
adalah untuk mengatur call premium awalnya sama dengan pembayaran kupon tahunan
dan kemudian membuatnya menurun ke nol selama umur obligasi.
Call provision sering kali tidak dioperasikan selama paruh pertama umur suatu
obligasi. Hal ini membuat para pemegang obligasi tidak perlu mengkhawatirkan
ketentuan

penebusan dalam tahun-tahun pertama obligasi. Contohnya, sebuah

perusahaan mungkin melarang obligasinya ditebus selama 10 tahun pertama. Ini disebut
ketentuan penebusan yang ditangguhkan (deffered call provision). Selama periode
pelarangan ini, obligasi tersebut dikatakan diproteksi (dilindungi) dari penebusan (call
protected).
Dalam beberapa tahun terakhir, ada satu jenis ketentuan penebusan baru yang disebut
penebusan make-whole, dengan karakteristik penebusan ini pemegang obligasi akan
menerima kurang lebih nilai obligasi jika obligasi tersebut ditebus. Karena pemegang
obligasi tidak mengalami kerugian jika terjadi penebusan maka dikatakan sebagai made
whole atau impas.
3. PT Hijau Rindang mengeluarkan obligasi 20 tahun yang memiliki nilai pari sebesar
$100.000, bunga 10%. Obligasi tersebut dijual dengan harga 95%. Empat tahun
Page | 33

setelah obligasi dikeluarkan, perusahaan menarik obligasi tersebut dengan call price
sebesar 102. Maka call premium obligasi tersebut adalah:
Call price
=
Nilai pari
=
Call premium =

$102,000
100,000
$ 2,000

Dengan kata lain, dalam kasus tersebut, call premium obligasi sebesar 2% (dari
102% - 100%) dari nilai nominal obligasi (2% x $100.000 = $2.000), dan call price =
nilai pari + call premium.
F. Bond Refunding
Bond refunding berarti menggantikan seluruh atau sebagian bonds (obligasi) yang
diterbitkan. Jika manajemen memprediksi bahwa tingkat suku bunga di pasar modal
(market rate) obligasi sejenis di masa mendatang akan turun, maka perusahaan akan
mempertimbangkan untuk membeli kembali obligasi (buy back) yang tingkat bunganya
tinggi, dan menerbitkan obligasi dengan tingkat suku bunga yang lebih rendah. Dalam
hal ini disebut bahwa obligasi didanai ulang (refunded).
Mengganti semua atau bagian dari obligasi yang beredar disebut pendanaan obligasi.
Biasanya, langkah pertama dalam pendanaan obligasi khususnya adalah untuk menarik
seluruh obligasi pada call price yang menimbulkan dua pertanyaan yaitu :
3. Haruskah perusahaan menerbitkan obligasi opsi beli (Callable Bonds)?
Akal sehat (fakta / pendapat umun) mengatakan kepada kita bahwa call provision
memiliki nilai :
c) Banyak obligasi yang diterbitkan publik memiliki call provision.
d) Jelas bahwa call mengelola keuntungan dari penerbit.
Jika suku bunga turun dan harga obligasi naik, opsi untuk membeli kembali
obligasi pada call price bernilai. Dalam pendanaan obligasi, perusahaan biasanya
akan menggantikan obligasi lama dengan obligasi baru. Obligasi baru akan
memiliki tingkat kupon yang lebih rendah dari obligasi (lama).
4. Mengingat bahwa obligasi opsi beli (callable bond) telah diterbitkan, kapan
seharusnya obligasi tersebut ditarik?

Page | 34

Pemegang obligasi dapat menarik call provision dan memperhitungkan ketika

mereka membeli obligasi. Untuk alasan ini, kita dapat berharap bahwa pemegang
obligasi akan menuntut suku bunga yang lebih tinggi pada Callable Bonds (obligasi
opsi beli) dari pada noncallable bonds (Noncallable Bond adalah obligasi yang tidak
dapat dibeli kembali oleh penerbitnya sebelum obligasi tersebut jatuh tempo. Kecuali
penerbit membeli melalui mekanisme). Bahkan, ekonomi keuangan melihat call
provision sebagai zero-sum (jumlah nol) di pasar modal yang efisien. Keuntungan
yang diharapkan penerbit dari yang diperbolehkan untuk mengembalikan obligasi
pada tingkat yang lebih rendah akan di imbangi dengan suku bunga awal yang
lebih tinggi. Kami menggambarkan aspek zero-sum untuk Callable Bonds (obligasi
opsi beli) dalam contoh berikut.
Adanya penarikan kembali inilah biasanya yang menyebabkan obligasi yang
mengandung ketentuan call provision diterbitkan dengan tingkat bunga yang lebih tinggi
dibandingkan dengan obligasi tanpa call provision. Investor lebih memilih obligasi
dengan situasi dimana perusahaan tidak membeli kembali obligasinya sebelum jatuh
tempo, sebab investor cenderung ingin memiliki obligasi dengan bunga tinggi dibanding
obligasi dengan bunga rendah.
Keputusan

pendanaan

ulang

(refunding) menyangkut dua pertanyaan

yang

berbeda, yaitu :
3. Apakah menguntungkan untuk menarik obligasi yang sedang beredar pada periode
berjalan dan menggantinya dengan obligasi baru? dan
4. Jika bond refunding saat ini menguntungkan, apakah tidak lebih baik/menguntungkan
lagi jika pendanaan ulang ditangguhkan dulu untuk sementara?
Untuk menjawab pertanyaan tersebut, pada prinsipnya perusahaan menganalisis sama
halnya pada saat mengkaji tentang penganggaran barang modal (capital budgeting).
Dengan melakukan bond refunding artinya terdapat arus kas keluar. Biaya atas pendanaan
ulang (sama halnya dengan pengeluaran investasi, karena perusahaan mengeluarkan dana
untuk membeli kembali obligasi) yang terdiri atas :
d. Premi penarikan (call premium) yang dibayarkan pada pemegang obligasi yang
ditarik.

Page | 35

e. Biaya penjualan obligasi baru.

f. Bunga (coupon rate) yang harus dibayar ketika kedua obligasi sedang sama-sama
beredar (disebut sebagai overlap interest). Ada kalanya obligasi baru dijual lebih
dahulu sebelum dilakukan penarikan obligasi lama, ini untuk memastikan ada/tersedia
dana untuk membayar pokok pinjaman dari obligasi lama.
Seluruh pengeluaran kas tersebut dibandingkan dengan arus kas masuk, yang dalam
hal ini berupa penghematan biaya atas ditariknya obligasi lama. Penghematan dapat
terjadi karena ada selisih beban bunga antara obligasi lama dan obligasi baru, serta
amortisasi atas biaya-biaya terkait dengan kedua obligasi tersebut. Penghematan biaya
diperhitungkan setelah pajak. Penghematan biaya yang terjadi setiap tahun (karena biaya
bunga dibayarkan tiap tahun) kemudian di present value-kan dengan menggunakan
tingkat bunga obligasi baru sebagai discount factor. Perusahaan lebih baik melakukan
pendanaan ulang obligasi jika nilai sekarang (present value) dari penghematan melebihi
biaya pendanaan ulang. Jadi, kapan perusahaan perlu melakukan pendanaan ulang
obligasinya tergantung dari ekspektasi tingkat suku bunga di masa mendatang.

7. Noncallable Bond.
Misalkan harga pasar dari noncallable bond adalah harga yang diharapkan
dapat dimiliki tahun depan ditambah kupon, semua di diskontokan pada tingkat
bunga 10 persen saat ini. Nilai dari Noncallable Bond adalah :

Page | 36

8. Callable Obligasi.
Sekarang anggaplah Perusahaan Kraus Intercable memutuskan untuk
menerbitkan callable bond. Call premium ditetapkan $ 100 di atas nilai nominal dan
obligasi bisa ditarik hanya pada akhir tahun pertama. Dalam hal ini, call provision
akan memungkinkan perusahaan untuk membeli kembali obligasi pada $ 1.100 ($
1.000 nilai nominal ditambah call premium $ 100). Misalkan suku bunga turun,
perusahaan akan membeli obligasi untuk US $ 1.100 yang akan bernilai $ 1.500
dengan tidak adanya call provision. Tentu saja, jika suku bunga naik, Kraus tidak
akan mau menarik obligasi untuk $ 1.100 sebab mereka hanya bernilai $ 500 di
pasar.
Misalkan suku bunga dan Kraus menarik obligasi dengan membayar $ 1.100.
Jika perusahaan secara bersamaan

mengeluarkan obligasi baru dengan kupon

sebesar $ 100, itu akan mendatangkan $ 1,500 ($ 100 / 0,0667) dengan tingkat
bunga 6 2/3 persen. Hal ini akan memungkinkan Kraus membayar dividen ekstra
kepada para pemegang saham sebesar $ 400 ($ 1.500 - $ 1.000). Dengan kata lain,
jika tingkat (kurs) turun dari 10 persen menjadi 6 2/3 persen, penggunaan call akan
mengganti $ 400 potensi keuntungan pemegang obligasi kepada pemegang saham.
Ketika investor membeli Callable Bond, mereka menyadari bahwa mereka
akan kehilangan keuntungan mereka mengantisipasi kepada pemegang saham jika
obligasi ditarik. Akibatnya, mereka tidak akan membayar $ 1.000 untuk Callable
Bond (obligasi opsi beli) dengan kupon sebesar $ 100. Seberapa tinggi kupon pada
Callable Bond (obligasi opsi beli) sehingga dapat dikeluarkan dengan nilai nominal
sebesar $ 1.000? Kita bisa menjawab ini dalam tiga langkah.
Langkah 1 : Menentukan nilai Akhir Tahun jika Suku Bunga Turun. Jika suku bunga
turun menjadi 6 2/3 persen pada akhir tahun ini, obligasi akan ditarik sebesar $
Page | 37

1.100. pemegang obligasi akan menerima kedua ini dan pembayaran kupon tahunan.
Jika kita membiarkan C mewakili kupon pada Callable Bond (obligsi opsi beli),
pemegang obligasi mendapat berikut pada akhir tahun :
$1.100 + C
Langkah 2 : Menentukan nilai Akhir Tahun jika Suku Bunga Naik. Jika suku bunga
naik hingga 20 persen, nilai posisi pemegang obligasi pada akhir tahun adalah :
C
+C
0.20
Artinya, formula lamanya memberitahu kita bahwa obligasi akan menjual di C / 0.20.
Selain itu, pemegang obligasi menerima pembayaran kupon pada akhir tahun.
Langkah 3 : Pemecahan untuk C. Karena suku bunga sama sama cenderung naik
atau turun, nilai yang diharapkan dari akhir pemegang obligasi untuk posisi tahun ini

(1.100 + C) X 0,5 +

C
+C )
( 0.20

X 0,5

Menggunakan tingkat bunga saat ini 10 persen, kita menetapkan nilai sekarang dari
pembayaran ini sama dengan persamaan :

( $ 1.100+C ) X 0,5+
$1.000 =

C
( 0,20
) X 0,5

1.10

C adalah tidak diketahui dalam persamaan. persamaan berlaku jika C $ 157,14.

Dengan kata lain, Callable Bond (obligasi opsi beli) bisa menjual nominal hanya jika
tingkat kupon mereka 15,714 persen.
Jika Kraus menerbitkan Noncallable Bond, hanya perlu membayar bunga 10 persen.
Sebaliknya, Kraus harus membayar tingkat bunga 15,7 persen pada Callable Bond.
Perbedaan suku bunga membuat investor acuh tak acuh apakah dia membeli salah
satu dari dua obligasi dalam contoh kita atau yang lain. Karena kembali ke investor
Page | 38

adalah sama dengan baik obligasi, biaya modal utang adalah sama untuk Kraus
dengan baik obligasi. Dengan demikian, contoh kita menunjukkan bahwa tak ada
keuntungan atau kerugian dari menarik Callable Bond.
Mengapa, oleh karena

itu, Callable Bond diterbitkan dalam jumlah besar?

Pertanyaan ini telah menyusahkan ekonomi keuangan untuk waktu yang lama. Kami
sekarang mempertimbangkan empat alasan tertentu mengapa sebuah perusahaan
mungkin menggunakan call provision :
5. Prediksi suku bunga unggul.
6. Pajak.
7. Feksibilitas keuangan untuk peluang investasi masa depan.
8. Risiko suku bunga Kurang.
9. Peramalan Suku Bunga unggul
Orang dalam perusahaan dapat mengetahui lebih lanjut tentang perubahan suku
bunga obligasi dibandingkan melakukan investasi publik. Sebagai contoh, manajer
mungkin lebih baik maklum tentang perubahan potensial dalam peringkat kredit
perusahaan. Dengan demikian, perusahaan dapat memilih call provision pada waktu
tertentu karena percaya bahwa penurunan yang diharapkan dalam suku bunga
(probabilitas turun dikalikan dengan jumlah penurunan) lebih besar dari pemegang
obligasi percaya.
Meskipun hal ini mungkin, ada alasan untuk meragukan bahwa informasi dalam
adalah alasan untuk call provision. Misalkan perusahaan benar-benar memiliki
kemampuan unggul untuk memprediksi perubahan yang akan mempengaruhi
mereka. Pemegang obligasi akan menyimpulkan bahwa perusahaan mengharapkan
peningkatan peringkat kredit setiap kali menerbitkan callable Bond. Pemegang
obligasi akan memerlukan peningkatan tingkat kupon untuk melindungi mereka
terhadap panggilan jika ini terjadi. Akibatnya, kita akan berharap bahwa tidak akan
ada keuntungan keuangan untuk perusahaan dari obligasi callable atas noncallable
bond.
Tentu saja, ada banyak alasan non spesifik perusahaan mengapa suku bunga bisa
turun. Misalnya, tingkat suku bunga terhubung dengan mengantisipasi tingkat inflasi.
Page | 39

Tetapi sulit untuk melihat bagaimana perusahaan bisa memiliki lebih banyak
informasi tentang tingkat umum suku bunga dari peserta lain di pasar obligasi.
10.

Pajak
Call provision mungkin memiliki keuntungan pajak jika pemegang obligasi
dikenakan pajak pada tingkat lebih rendah dari perusahaan. Kita telah melihat bahwa
callable bond memiliki tingkat kupon yang lebih tinggi daripada noncallable bond.
Karena kupon memberikan beban bunga dikurangkan

untuk korporasi dan

penghasilan kena pajak untuk pemegang obligasi, perusahaan akan mendapatkan

lebih dari pemegang obligasi dalam pajak yang rendah akan kalah. Kiranya, beberapa
penghematan pajak dapat diteruskan kepada pemegang obligasi dalam bentuk kupon
yang tinggi.
11. Peluang Investasi Masa Depan
Seperti yang telah kami jelaskan, indentures obligasi mencakup persyaratan
pelindung yang membatasi peluang investasi perusahaan. Misalnya, perjanjian
pelindung dapat membatasi kemampuan perusahaan untuk mengakuisisi perusahaan
lain atau menjual aset tertentu (misalnya, sebuah divisi dari perusahaan). Jika
perjanjian yang cukup ketat, biaya kepada pemegang saham kehilangan nilai
sekarang bersih bisa besar. Namun, jika menarik obligasi, perusahaan dapat membeli
kembali obligasi pada call price dan memanfaatkan peluang investasi yang tinggi.
12. Risiko Suku Bunga Kurang
Call provision akan mengurangi sensitivitas nilai obligasi terhadap perubahan tingkat
suku bunga. Ketika suku bunga meningkat, nilai noncallable bonds akan turun.
Karena obligasi opsi beli (callable bond) memiliki tingkat kupon yang lebih tinggi,
nilai obligasi opsi beli (callable bond) akan turun kurang dari nilai obligasi
noncallable (noncallable bond). Kraus berpendapat bahwa, dengan mengurangi
sensitivitas nilai obligasi terhadap perubahan suku bunga, call provision dapat
mengurangi risiko pemegang saham serta pemegang obligasi. Dia berpendapat
bahwa, karena obligasi adalah kewajiban korporasi, pemegang saham menanggung
risiko ketika nilai obligasi berubah dari waktu ke waktu. Dengan demikian, dapat

Page | 40

ditunjukkan bahwa, dalam kondisi tertentu, mengurangi risiko obligasi melalui call
provision juga akan mengurangi risiko ekuitas.
Dalam surat perjanjian

utang kadang disebutkan bahwa obligasi dapat ditarik

kembali setelah jangka waktu tertentu. Harga penarikan (call price) sudah ditetapkan
dan biasanya lebih tinggi dari nilai nominal. Pada umumnya dorongan untuk menarik
kembali adalah menurunnya tingkat bunga. Apabila harga penarika lebih kecil
daripada nilai buku (carrying value), akan timbul keuntungan. Sebaliknya, apabila
harga penarikan diatas nilai buku, perusahaan menderita rugi.
Penarikan obligasi anggaplah bahwa suatu perusahaan telah mengeluarkan obligasi
yang jumlah nilai nominalnya adalah Rp.100.000. pada tanggal 1 Desember 2000
agio yang belum diamortisasikan bersaldo Rp.4.654,75. Perusahaan mempunyai hak
untuk menarik kembali obligasi tandi dengan kurs 105. Pada tanggal tersebut hak
tadi betul-betul dilaksanakan. Ayat jurnal yang perlu dibuat untuk penarikan kembali
ini adalah sebagai berikut :
(D)

Utang obligasi

100.000,00

(K)

Agio obligasi

4.654,75

(K)

Rugi karena penarikan kembali obligasi

345,25

(K)

Bank

105,000,00

Jumlah yang dibayarkan untuk penarikan obligasi ini adalah Rp.105.000. jumlah ini
diperoleh dari: 105/100 x Rp.100.000 =Rp. 105.000. kerugian karena penarikan
kembali obligasi disajikan sebagai beban lain-lain. Tetapi jika jumlahnya sangat
besar, harus disajikan sebagai pos luar biasa. Kadang-kadang penarikan kembali
obligasi disertai pengeluaran obligasi baru dengan tingkat bunga yang lebih rendah.
Hal demikian ini disebut pendanaan kembali obligasi.

Contoh :

Page | 41

PT Artha Finance, Tbk pada tahun 2000 mengeluarkan 1.000 lembar obligasi berumur 20
tahun dengan coupon rate 15% per tahun, nilai nominal Rp200.000,00/lembar dan laku
dijual pada tingkat 98%. Pada saat emisi, perusahaan mengeluarkan biaya emisi Rp
10.000.000,00 dan akan diamortisasi dengan dasar garis lurus selama umur obligasi. Pada
tahun 2005, perusahaan mempertimbangkan untuk menarik obligasi tersebut karena
dalam beberapa tahun mendatang diprediksikan obligasi sejenis memiliki market rate
yang lebih rendah dibandingkan obligasi yang dikeluarkan PT Artha Finance, Tbk.
Obligasi lama ditarik dengan call premium 10% (atau sebesar 10% x Rp 200.000,00 = Rp
20.000,00) per lembar obligasi. Untuk mengganti obligasi lama, perusahaan akan
mengeluarkan obligasi baru dengan nilai pari dan jumlah lembar yang dikeluarkan sama
dengan obligasi lama. Akan tetapi, tingkat bunga (coupon rate) obligasi baru adalah 10%
dengan umur 15 tahun (sisa umur obligasi lama). Biaya emisi atas penerbitan obligasi
baru sebesar Rp 12.000.000,00.
Manajemen memperhitungkan proses penarikan obligasi lama membutuhkan waktu 3
bulan, sehingga akan terjadi overlap interest selama 3 bulan. Tingkat pajak perusahaan
adalah 30%. Dengan informasi tersebut di atas, Anda diminta untuk menganalisa apakah
keputusan bond refunding menguntungkan bagi perusahaan atau tidak.
Jawab :
Obligasi lama dijual pada kurs 98%, jadi diskon yang ditanggung perusahaan adalah 2%
atau sebesar 2% x Rp 200.000,00 x 1.000 lbr = Rp 4.000.000,00. Biaya diskon ini harus
diamortisasi atau disusutkan selama umur obligasi supaya dapat diakui sebagai biaya
pada setiap tahunnya. Jadi pengakuan biaya diskon setiap tahun adalah Rp
4.000.000,00/20 th = Rp 200.000,00/th.
Dengan cara yang sama, biaya emisi obligasi lama juga harus diamortisasi agar setiap
tahunnya dapat diperhitungkan besarnya biaya emisi yang dibebankan pada tahun
tersebut.
Untuk obligasi baru:

Page | 42

Amortisasi biaya emisi adalah = Rp 12,000,000.00/15 thn = Rp 800,000.00/thn. Artinya

setiap tahun (selama 15 tahun) perusahaan mengakui sebesar Rp 800,000.00 sebagai
biaya emisi. Dengan cara yang sama biaya diskon juga diamortisasi = diskon Rp 250.00
per lembar x 1,000 lbr = Rp 250,000.00, sehingga amortisasi per tahun adalah Rp
250,000.00/15 thn = Rp 16,666.67. Jadi biaya diskon per tahun yang dibebankan setiap
tahun adalah Rp 16,666.67.
Berikut tahap perhitungan kelayakan bond refunding.
6. Hitung arus kas keluar (Initial cash outlay)
-

Biaya penarikan obligasi lama

Nominal obligasi lama Rp 200.000 x 1.000 lbr

Rp200,000,000.00

Call premium 10% x Rp 200.000.000

Call price

Rp220,000,000.00

Biaya penerbitan obligasi baru

Rp 12,000,000.00

Interest Overlap

20,000,000.00 +

3/12 x 15% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

7,500,000.00 +

Arus kas keluar

Rp. 239,500,000.00

7. Hitung arus kas masuk/penghematan (Initial cash inflow)

Penjualan obligasi baru
(Rp 200.000,00 - Rp. 250) x 1.000 lbr

Rp. 199.750.000,00

Penghematan pajak dari biaya-biaya :

-

Call premium 10% x Rp 200.000.000

Amortisasi diskon (obligasi lama)

15/20 x 2% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

Amortisasi biaya emisi (obligasi lama)

15/20 x 2% x Rp 10.000.000

Rp. 20.000.000

3.000.000

7.500.000

7.500.000 -

Rp 38.000.000

Interest overlap (obligasi lama)

3/12 x 15% x Rp 200.000 x 1.000 lbr
Total penghematan pajak

Page | 43

Dikalikan tingkat pajak 30%

Penghematan pajak

Rp 11.400.000,00 +

Arus kas masuk

Rp211.150.000,00

8. Hitung arus kas keluar bersih (Net Initial Cash Outlay)

Arus kas keluar

Arus kas masuk

Arus kas keluar bersih

Rp 239.500.000,00
211.150.000,00 Rp 28.350.000,00

9. Hitung penghematan biaya per tahun

Obligasi lama
Biaya bunga 15% x Rp200.000 x 1.000 lbr

= Rp30.000.000

Dikurangi :
-

Biaya bunga

Amortisasi diskon
(2% x Rp 200.000 x 1000 lbr)/20th

= Rp30.000.000
=

200.000

500.000

Amortisasi biaya emisi

Rp 10.000.000/20th

- (+)
= Rp 30.700.000
Dikalikan tingkat pajak 30%
Penghematan pajak

= Rp 9.210.000 -

Penghematan (karena ada biaya) setelah pajak per tahun Rp 20.790.000

Obligasi baru
Biaya bunga 10% x Rp 200.000 x 1.000 lbr

= Rp 20.000.000

Dikurangi :
-

Biaya bunga

= Rp 20.000.000

Amortisasi diskon

16.667
Page | 44

(Rp250 x 1.000 lbr)/15 th

-

Amortisasi biaya emisi

Rp 12.000.000/15 th

=
=

800.000 - (+)
20.816.667

Dikalikan tingkat pajak 30%

Penghematan pajak

= Rp 6.245.000 -

Penghematan (karena ada biaya) setelah pajak per tahun= Rp 13.755.000

Penghematan biaya setelah pajak/tahun (dengan penarikan obligasi lama)
Obligasi lama

= Rp 20.790.000

Obligasi baru

= Rp 13.755.000 -

Penghematan dengan obligasi baru

= Rp 7.035.000

10. Perhitungan NPV

Cost of debt setelah pajak = 10% (1-0,3) = 7%. Inilah yang digunakan sebagai
discount factor untuk menghitung present value penghematan biaya dengan obligasi
baru.
NPV

= PV penghematan biaya (dengan obligasi baru) arus kas keluar setelah

pajak
= Rp 7.035.000 x PVIFA 7%, 5th Rp 28.350.000
= Rp 64.074.175, 03 - Rp 28.350.000
= Rp 35.724.175,03

Jadi bond refunding dapat dilaksanakan karena nilai NPV penghematan biaya setelah
pajak dengan penggunakan obligasi baru bernilai positif.

Page | 45

Daftar Pustaka

Anoraga, Pandji dan Pakarti, Piji. 2006. Pengantar Pasar Modal. Jakarta : PT. Rineka Cipta.
http://isyroha.blogspot.co.id
http://materiaccountin.blogspot.co.id
Jogianto. 2000. Teori Portofolio Dan Analisis Investasi, edisi kedua BPFE. Jogjakarta
Nuzula, Nila Firdaus. Pendanaan Ulang Obligasi (Bond Refunding). Bahan ajar : Manajemen
keuangan Bisnis II
Ross, dkk. 2009. Pengantar Keuangan Perusahaan Buku 1 Edisi 8. Jakarta : Salemba Empat

Page | 46