PEMBAHASAN

I. CORPORATE GOVERNANCE DALAM INITIAL PUBLIC OFFERINGS

I.1 Pengantar
Asimetris informasi adalah tentang berbagai pelaku yang memegang berbagai tingkat
informasi. Dalam tata kelola perusahaan, informasi asimetris biasanya merujuk pada
manajemen yang memiliki informasi lebih baik tentang nilai dan kualitas perusahaan
serta upaya mereka sendiri daripada pihak luar seperti pemegang saham dan debtholders
Akibatnya, konflik kepentingan tidak dapat sepenuhnya dicegah dan tata kelola
perusahaan tetap menjadi masalah penting. Meskipun tata kelola perusahaan adalah
masalah utama bagi perusahaan-perusahaan yang sudah mapan dan terdaftar di bursa
saham, hal itu lebih penting lagi bagi perusahaan yang baru saja melakukan Initial Public
Offering (IPO).
I.2 Asimetris Informasi, Anomali Penetapan Harga, dan Pemisahan Kepemilikan
dan Kendali Dalam IPO
Sebagai bagian dari proses go public, perusahaan biasanya menunjuk bank investasi
yang akan membantu penerbitan dan penjualan saham ekuitas serta harganya. Secara
umum, penetapan harga terdiri dari penawaran dengan harga tetap dan apa yang disebut
penawaran book-building. Dalam penawaran dengan harga tetap, harga saham yang akan
dikeluarkan ditentukan oleh bank investasi setelah mempertimbangkan dasar-dasar
perusahaan penerbit. Setelah bank investasi menilai masalah ini, investor akan diundang
untuk melakukan pemesanan saham pada harga penawaran. Dalam penawaran book-
building, penetapan harganya lebih kompleks. Ini melibatkan tiga tahap terpisah. Pada
tahap pertama, bank investasi mendekati klien utama, seperti investor institusional, dan
bertanya kepada mereka apakah mereka tertarik untuk memesan isu ekuitas yang
direncanakan dan, jika ya, berapa harga dan berapa banyak saham. Meskipun ungkapan
bunga ini tidak mengikat secara hukum, namun demikian membantu bank menilai
permintaan untuk masalah ekuitas dan membantu penetapan harganya. Pada akhir tahap
ini bank biasanya menentukan kisaran harga (terdiri dari harga minimum dan maksimum)
di mana investor harus mengajukan permohonan untuk saham. Tahap kedua kemudian
1
terdiri dari book-building yang sebenarnya. Investor akan diminta untuk mengajukan
saham dengan menentukan harga maksimum yang bersedia mereka bayarkan serta
jumlah saham yang mereka inginkan. Penawaran ini mengikat secara hukum. Pada tahap
akhir, bank membaca pemesanan dan menentukan harga penawaran atau strike. Investor
yang memiliki penawaran dengan harga yang sama atau lebih tinggi dari harga
penawaran akan mendapatkan saham di IPO; sedangkan yang lain akan pergi dengan
tangan kosong. Karena IPO rata-rata kelebihan permintaan, yaitu permintaan untuk
saham melebihi pasokan, investor yang telah berhasil biasanya akan mendapatkan lebih
sedikit saham daripada yang mereka ajukan. Hal ini memungkinkan untuk alokasi saham
yang bersifat diskresioner yang dapat membedakan antara mendukung atau menentang
aplikasi tertentu.
Tiga anomali penetapan harga telah diamati untuk kasus IPO. Diantaranya adalah
initial underpricing saham IPO, kinerja buruk mereka selanjutnya dalam jangka panjang
dan siklus dalam jumlah IPO serta pengembalian awal mereka (fenomena yang disebut
pasar hot-issue). Ketiga fenomena tersebut adalah anomali penetapan harga karena
melanggar salah satu asumsi utama dalam keuangan yang merupakan Efficient Market
Hypothesis (EMH). Menurut EMH, seharusnya tidak ada pola yang persisten dan dapat
diprediksi dalam harga sekuritas. Sebagian besar IPO kelebihan permintaan dan rata-rata
harga penawaran cenderung lebih rendah daripada harga penutupan pada hari pertama
atau pada akhir minggu perdagangan. Meskipun banyak alasan teoretis telah
dikemukakan untuk menjelaskan keberadaan IPO underpricing, belum ada teori tunggal
yang menjelaskan semua underpricing IPO dan memiliki dukungan empiris di kedua
jenis perusahaan dan pasar.
Brennan dan Franks berargumen bahwa pemilik perusahaan IPO yang berkuasa
sengaja meremehkan harga saham perusahaan mereka dalam IPO untuk tetap
mengendalikan perusahaan tersebut. Dengan meremehkan saham dalam IPO, pemilik
memastikan bahwa IPO kelebihan permintaan. Kelebihan permintaan kemudian
memungkinkan pemilik untuk membedakan dalam mendukung investor kecil dalam
alokasi saham, sehingga mengurangi konsentrasi kepemilikan luar. Brennan dan Frank
menemukan dukungan untuk argumen mereka untuk sampel IPO UK. Secara rinci,
mereka menemukan bahwa:

2
- ada hubungan positif antara underpricing dan tingkat kelebihan permintaan;
- ada hubungan positif antara underpricing dan penyebaran kepemilikan luar setelah
IPO;
- sebagian besar biaya ditanggung oleh pemodal ventura yang menjual IPO sedangkan
direktur hanya menjual sebagian kecil saham mereka di IPO.
Meskipun dibandingkan dengan IPO underpricing, ada lebih sedikit penjelasan
teoritis tentang kinerja buruk jangka panjang dari IPO, yang terakhir juga dikaitkan
dengan tata kelola perusahaan. Bharat Jain dan Omesh Kini serta Wayne Mikkelson,
Megan Partch dan Kshitij Shah menyelidiki apakah ada hubungan antara kinerja jangka
panjang dan kepemilikan untuk IPO AS. Mereka mendasarkan diri pada argumen
Michael Jensen dan William Meckling (1976) bahwa, ketika kepemilikan manajerial
menurun, manajer mengalami pengurangan insentif mereka dan karenanya mereka
cenderung menjalankan perusahaan demi kepentingan semua pemegang saham.
Sebaliknya, Marc Goergen dan Luc Renneboog gagal menemukan bukti hubungan antara
kepemilikan dan kendali saham yang dipegang oleh pemegang saham keluarga dan
kinerja jangka panjang untuk IPO Jerman dan Inggris selama enam tahun setelah IPO.
Oleh karena itu, bukti empiris yang ada menunjukkan bahwa tidak ada hubungan
antara kepemilikan dan kontrol yang dipegang oleh manajemen pemilik dan pemegang
saham pra-IPO lainnya setelah kinerja IPO dan pasca-IPO. Meskipun tampaknya tidak
ada hubungan antara kepemilikan dan kontrol di satu sisi dan kinerja keuangan di sisi lain
untuk perusahaan IPO, Marc Goergen dan Luc Renneboog tetap menemukan bahwa
evolusi kepemilikan dan kontrol di IPO Inggris dan Jerman dapat dijelaskan oleh
karakteristik perusahaan seperti risiko, pertumbuhan, ukuran dan kinerja.

I.3 Masalah Informasi Asimetris dan Cara Untuk Mengatasinya

Pada saat IPO, sangat sedikit yang diketahui tentang perusahaan serta manajemen
yang berkuasa atau pengusaha yang sering menjalankan perusahaan setelah perusahaan
itu go public. Meskipun sebagian besar bursa saham mengharuskan perusahaan yang
listing memiliki usia minimum, minimum ini sering sangat rendah, seperti tiga tahun
untuk Daftar Resmi dari London Stock Exchange. Konsekuensinya adalah bahwa
pengusaha dengan perusahaan berkualitas di atas rata-rata akan menerima harga untuk
perusahaan mereka yang terlalu rendah. Jadi, bagaimana para pengusaha dari perusahaan-
3
perusahaan semacam itu secara kredibel memberi sinyal kepada pasar bahwa perusahaan
mereka memiliki kualitas unggul? Mereka dapat melakukannya melalui sertifikasi pihak
ketiga seperti melalui penggunaan bank investasi yang sangat terkenal untuk menjamin
IPO mereka atau melalui penggunaan pembiayaan modal ventura. Karena Venture
Capitalists (VC) adalah investor berulang, mereka lebih siap untuk menilai kualitas
perusahaan dan, mirip dengan penjamin emisi, mereka juga memiliki modal reputasi
yang dipertaruhkan. Selain sertifikasi pihak ketiga, wirausahawan juga dapat
menandakan kualitas superior mereka melalui kepemilikan yang mereka pertahankan di
perusahaan setelah IPO. Semakin tinggi persentase kepemilikan ini, semakin tinggi pula
kualitas yang dirasakan, yaitu nilai masa depan yang diharapkan, dari perusahaan. Jelas,
orang dapat berargumen bahwa dengan mempertahankan saham besar di perusahaannya,
pengusaha mencegah atau paling tidak memperlambat pemisahan kepemilikan dan
kontrol. Dengan menerbitkan saham baru dan/atau menjual sebagian sahamnya yang ada
di IPO, insentif pengusaha telah memburuk karena ia tidak lagi memiliki semua ekuitas.
Selain mempertahankan saham besar dalam IPO, pengusaha juga dapat berkomitmen
untuk tidak menjual sahamnya setelah IPO untuk periode tertentu. Komitmen semacam
itu disebut perjanjian lock-in. Armando Gomes memperluas model Leland dan Pyle dari
konteks statis ke konteks dinamis. Dia berpendapat bahwa, terutama di negara-negara
dengan perlindungan investor yang lemah, pendiri dapat mengurangi masalah informasi
asimetris, khususnya bahaya moral, pada saat go public dengan memegang saham besar
di perusahaannya setelah IPO, sehingga secara bertahap membangun sebuah reputasi
sebagai manajer yang tidak mengambil alih pemegang saham minoritas. Jika manajer
terlibat dalam bahaya moral dengan mengekstraksi manfaat pribadi terhadap kontrol dari
perusahaan, dengan mengorbankan pemegang saham minoritas, yang terakhir akan
mendiskon harga saham perusahaan. Akibatnya, manajer kemudian akan dihukum oleh
pengurangan nilai sisa sahamnya di perusahaan.

I.4 Kekuatan CEO

4
 CEO sering kali mengambil posisi kunci di perusahaan dan ini bahkan terjadi di
perusahaan IPO. Sydney Finkelstein telah mengusulkan empat dimensi kekuatan CEO
berikut:
1) Kekuatan struktural adaah kekuatan yang diperoleh CEO dari posisinya dalam
hierarki perusahaan atau struktur organisasi. Kekuatan struktural ini
memungkinkan CEO untuk mengendalikan perilaku dan tindakan bawahannya,
sehingga mengurangi ketidakpastian dalam perusahaan. CEO mungkin memiliki
lebih banyak informasi tentang masa depan perusahaan daripada bawahannya.
2) Kekuatan kepemilikan cenderung meningkat dengan ukuran saham CEO. Jika
CEO adalah pendiri perusahaan atau terkait dengan pendiri, ini dapat lebih
memperkuat kekuasaan kepemilikannya atas bawahannya serta anggota dewan
lainnya.
3) Kekuatan ahli CEO berasal dari pengetahuannya tentang teknologi yang digunakan
perusahaan dan kemampuannya untuk berurusan dengan para pemangku
kepentingan perusahaan serta faktor lingkungan lainnya yang dihadapi perusahaan.
Pada tingkat ekstrem, keterampilan CEO mungkin membuatnya sangat diperlukan
bagi perusahaan dan membahayakan kelangsungan hidup perusahaan jika CEO
mati atau meninggalkannya. Oleh karena itu, perencanaan suksesi CEO untuk
perusahaan-perusahaan semacam itu sepertinya sangat penting.
4) Kekuatan wibawa berasal dari reputasi dan status CEO dalam lingkungan
kelembagaan tempat dia beroperasi. Kekuatan wibawa CEO meningkat dengan
persepsi para pemangku kepentingannya tentang pengaruhnya. Sebagai contoh,
CEO yang duduk di dewan perusahaan lain cenderung memiliki kekuatan wibawa
yang tinggi. CEO dengan kekuatan wibawa tinggi dapat menjadi bagian dari elit
manajerial yang dikagumi dan yang tindakannya disalin oleh manajer yang kurang
berwibawa. Kekuatan wibawa CEO juga dapat menguntungkan perusahaan
melalui informasi yang dapat dikumpulkan oleh CEO melalui kontaknya dalam
lingkungan kelembagaan.
Selain empat dimensi kekuasaan Finkelstein, Salim Chahine dan Marc Goergen
mengusulkan sumber kekuatan kelima, yaitu kekuasaan kontrol. Kontrol kekuasaan
mengukur seberapa penting CEO dalam keputusan yang dipilih, yaitu seberapa sering ia

5
akan menjadi bagian dari koalisi pemenang. Misalnya, asumsikan bahwa perusahaan
memiliki tiga pemegang saham besar: pemegang saham A yang memegang 40% suara,
pemegang saham B yang memegang 30% suara dan CEO yang memegang 25% suara.
Sisa 5% suara dipegang oleh sejumlah besar pemegang saham kecil. Tidak satu pun dari
tiga pemegang saham besar memiliki suara cukup untuk mendorong melalui keputusan
yang membutuhkan mayoritas. Oleh karena itu, masing-masing dari tiga pemegang
saham besar perlu membentuk koalisi dengan setidaknya satu dari dua pemegang saham
besar lainnya untuk memenangkan keputusan. Sementara CEO memiliki persentase suara
terkecil, ada tiga koalisi pemenang yang bisa dia bentuk dengan setidaknya satu dari dua
pemegang saham besar lainnya. Koalisi yang menang adalah: A dan CEO (65%), B dan
CEO (55%), dan A, B dan CEO (95%). Satu-satunya koalisi pemenang lainnya, dan yang
tidak termasuk CEO, adalah A dan B (70%). Oleh karena itu, dalam contoh ini CEO
sangat penting dalam tiga dari empat koalisi pemenang dan oleh karena itu indeks daya
kontrolnya adalah 0,75.

I.5 Spinning IPO

Terdapat praktik penawaran saham di bawah harga penawaran umum perdana (IPO)
di AS pada tahun 1990-an. Saham yang dikeluarkan dalam IPO cenderung lebih murah,
dimana saham diterbitkan dengan harga penawaran yang lebih rendah dari harga pada
akhir hari pertama perdagangan di bursa saham. Tindakan tersebut dianggap sebagai
suap. Saham underpriced dialokasikan untuk eksekutif senior perusahaan pihak ketiga
dengan imbalan bisnis di masa depan dengan bank investasi. Spinning merupakan cara
untuk memikat perusahaan besar. Dengan mengubah keputusan eksekutif puncak, rumah
pialang investasi dapat memperoleh jenis pengaturan quid pro quo dimana ketika dua
pihak yang terlibat dalam kesepakatan bersama untuk bertukar barang atau jasa.

I.6 Peran Venture Capital Pada IPO

Venture capital merupakan pendanaan yang diberikan oleh investor kepada
perusahaan startup dan pelaku bisnis berskala kecil yang memiliki potensi dalam jangka
panjang. Venture capital sering menyerukan penggantian wirausaha oleh manajer
profesional karena manajemen profesional dianggap menambah nilai bagi perusahaan
sedangkan wirausaha cenderung bertindak untuk kepentingannya sendiri. Namun,

6
wirausahawan cenderung menentang penggantinya saat ia mungkin secara pribadi terikat
pada perusahaannya dan dapat menganggap penggantinya sebagai penghinaan dan
merusak reputasi profesionalnya. Venture capital mengelola untuk menggantikan
pengusaha melalui hak suara yang mereka miliki dan seringkali manajer professional
diperkuat dengan diwakili oleh dewan direksi. Venture capital juga sering memiliki
perjanjian pemegang saham dan kontrak kerja yang memungkinkan mereka untuk
mengakhiri kepemilikan. Perjanjian pemegang saham menentukan persentase saham
yang dipegang oleh pengusaha, manajer lain dan investor.
Venture capital juga memberikan pembiayaan kepada perusahaan dalam bentuk
pembiayaan bertahap. Pembiayaan bertahap adalah pembiayaan yang disediakan secara
bertahap ketika perusahaan mencapai tonggak kinerja tertentu. Tonggak kinerja tertentu
biasanya terkait dengan tahapan utama dalam siklus hidup perusahaan seperti
pengembangan prototipe, peluncuran produksi berdasarkan pada prototipe yang layak
secara ekonomi dan laba perusahaan. Untuk mencegah venture capital keluar dari
perusahaan dan menyebabkan likuidasi, pengusaha cenderung untuk terlibat dalam
akuntansi kreatif, sehingga dapat meningkatkan keuntungan dalam jangka pendek.
Ventura capital dapat mencegah window dressing dengan membiayai perusahaan melalui
pembelian sekuritas yang dapat dikonversi melalui pembelian sekuritas hutang dan
ekuitas perusahaan. Ancaman konversi akan mengurangi kecenderungan pengusaha
untuk meningkatkan keuntungan secara semu karena konversi akan mengubah struktur
modal perusahaan dimana terjadi bauran antara hutang dan ekuitasnya maupun melalui
peningkatan kepemilikan venture capital terhadap perusahaan. Peningkatan kepemilikan
akan memungkinkan venture capital untuk mengambil bagian yang sesuai dari nilai
perusahaan. Venture capital juga sering mencari penerus pendiri yang diharapkan dapat
meningkatkan nilai perusahaan. Sehingga, mereka akan cenderung terlibat dalam desain
struktur tata kelola perusahaan dan peningkatan insentif CEO. Namun, venture capital
khususnya venture capital muda dapat mengalami konflik kepentingan, yaitu mereka
dapat mengejar kepentingan mereka sendiri daripada memaksimalkan nilai perusahaan.
Paul Gompers mengemukakan hipotesis dimana venture capital muda yang berniat
membangun reputasi mereka dalam industri modal ventura akan membuat portofolio
perusahaan mereka lebih awal untuk membuat rekam jejak investasi yang sukses.

7
 Mengingat bahwa CEO perusahaan IPO sering memegang saham di perusahaan mereka,
cara venture capital meyakinkan CEO bahwa mereka harus mengumumkan perusahaan
mereka lebih awal dengan memberikan opsi saham CEO, tepat sebelum IPO dengan
harga pelaksanaan yang ditetapkan sama dengan harga penawaran yang rendah. Opsi IPO
ini kemudian lebih dari kompensasi CEO untuk kerugian mereka mungkin menderita dari
saham mereka menjual di IPO dengan harga penawaran yang terlalu rendah.

II. BEHAVIOURAL BIASES AND CORPORATE GOVERNANCE

II.1 Rasionalitas yang Dibatasi

Konsep rasionalitas terbatas telah diresmikan pada tahun 1947 oleh Herbert Simon.
Manusia biasanya tidak mampu menganalisis semua informasi yang tersedia bagi mereka
karena keterbatasan waktu dan juga keterbatasan sumber daya kognitif mereka. Batasan
terhadap sumber daya kognitif mencakup batasan kecerdasan atau kekuatan pemrosesan,
batasan pada ingatan dan batasan rentang perhatian. Oleh karena itu, mengingat
keterbatasan waktu dan kognitif, manusia sering tidak membuat keputusan yang optimal,
tetapi merasa puas dengan pilihan terbaik yang diberikan. Evolusi manusia telah
menghubungkan otak manusia sedemikian rupa sehingga manusia dapat mengatasi
kendala-kendala yang ada dan lingkungan kompleks yang mengelilinginya. Terdapat
aturan praktis untuk menyederhanakan kompleksitas lingkungan yang disebut heuristic.
Penyerderhanaan heuristik dapat menyebabkan bias dalam perilaku manusia,
menghasilkan kesalahan sistematis seperti mispricing jangka panjang di pasar modal.
Namun, penyederhanaan heuristik hanyalah satu kemungkinan sumber bias sistematis
dalam perilaku manusia. Setidaknya ada lima sumber lainnya yang terdiri dari :
- Emosi
- Interaksi sosial
- Penipuan diri sendiri
- Pengambilan risiko dan pengambilan keputusan berdasarkan jenis kelamin
dan usia
- Loyalitas refleksi

II.1.1Penyederhanaan Heuristik

8
 Penyerderhanaan heuristik adalah cara evolusi manusia dalam memrogram otak
untuk memungkinkan membuat keputusan dalam lingkungan yang kompleks karena
keterbatasan waktu dan dan sumber daya kognitif yang cukup untuk menganalisis
masalah keputusan secara optimal. Mengingat keterbatasan waktu dan sumber daya
kognitif, terdapat beberapa yang menjadi focus dari penyederhanaan heuristic yakni :
- Fokus pada himpunan bagian dari informasi yang tersedia;
- Menganalisis masalah secara terpisah;
- Fokus pada kesamaan;
- Perubahan keyakinan
 Berfokus pada subset informasi
Efek yang disebabkan oleh fokus pada himpunan bagian dari informasi yang tersedia
yakni efek halo. Efek halo terdiri dari mengagumi karakteristik dari seorang individu dan
kemudian memperluas penilaian positif tersebut ke orang lain. Efek halo dapat
menjelaskan mengapa dalam perusahaan tertentu, setiap orang termasuk anggota dewan
direksi memiliki rasa kagum pada CEO. Walaupun CEO mungkin memiliki karakteristik
yang luar biasa, bukan berarti bahwa ia sempurna. Efek halo dapat mencegah konstituensi
lain dalam perusahaan, seperti dewan direksi yang menentang keputusan CEO sehingga
menyebabkan kegagalan perusahaan.
 Menganalisis masalah secara terpisah
Menganalisis masalah secara terpisah dilakukan dengan mengabaikan konteks atau
lingkungan yang lebih luas di sekitarnya. Dengan kata lain, seseorang cenderung
memilah-milah masalah dengan cara yang lebih sederhana. Hal ini dapat dilakukan
dengan mudah dan aman untuk sebagian besar masalah. Namun, hal tersebut dapat
menyebabkan cara pandang yang sempit. Carapa pandang yang sempit dapat terjadi
dengan sengaja. Sebagai contoh, seorang manajer junior dapat menyajikan informasi
tentang peluang investasi sedemikian rupa sehingga risiko investasi sulit untuk dinilai oleh
tim manajemen senior yang bertugas menyetujui proyek-proyek baru. Demikian pula,
CEO, eksekutif paling senior di perusahaan, dapat menyajikan informasi kepada dewan
direksi dengan cara yang membuatnya secara kognitif mahal untuk dianalisis dan
dipahami. Pengemasan informasi yang disengaja secara kognitif dan mahal dapat

9
menyulitkan direktur non-eksekutif untuk memeriksa informasi dengan benar dan
memantau pengambilan keputusan CEO.
 Berfokus pada kesamaan
Dua contoh fokus pada persamaan adalah heuristik keterwakilan dan kekeliruan
penjudi. Heuristik keterwakilan terdiri dari menentukan probabilitas suatu peristiwa
berdasarkan informasi yang dinilai tipikal atau mirip dengan peristiwa itu. Pada
pandangan pertama, tidak ada yang salah dengan heuristik ini. Pada dasarnya, inilah yang
sering dilakukan analisis statistik: ini melibatkan studi sampel data untuk mengidentifikasi
kesamaan dalam sampel dan kemudian menarik kesimpulan dari sampel untuk populasi
secara keseluruhan. Namun, dalam praktiknya, kebanyakan orang cenderung mengambil
kesimpulan dari sampel kecil yang terlalu kuat mengingat ukuran sampel yang kecil
sedangkan kesimpulan yang diambil dari sampel besar cenderung terlalu lemah. Ini
menyiratkan bahwa ada bias sistematis yang dapat diprediksi oleh ukuran sampel atau
jumlah pengamatan. Kekeliruan penjudi terdiri dari pola-pola membaca yang keliru
menjadi peristiwa-peristiwa acak yang tidak memiliki hubungan satu sama lain. Contoh
klasik dari kekeliruan penjudi yakni pada pemain lotre dimana ketika memilih angka yang
ingin mereka mainkan, mereka cenderung menghindari angka-angka yang muncul dalam
undian terakhir. Ini menyiratkan bahwa mereka mengubah peristiwa acak, undian undian
yang akan datang menjadi peristiwa bersyarat yang hasilnya tergantung pada hasil dari
undian lotre sebelumnya. Konsekuensi utama adalah bahwa para pemain lotre yang
bersangkutan akan meremehkan probabilitas nomor yang diberikan dalam undian yang
akan datang. Dengan menggunakan terminologi statistik, kekeliruan penjudi terdiri dari
keliru mengambil probabilitas tanpa syarat untuk probabilitas bersyarat, dengan demikian
meremehkan atau mengurangi kemungkinan suatu peristiwa.
 Perubahan Keyakinan
Dalam keadaan tertentu, seseorang cenderung konservatif dimana cenderung
mengubah atau memperbarui keyakinan. Sementara underweighting tingkat dasar adalah
tentang reaksi berlebihan terhadap konservatisme informasi. Dengan kata lain,
underweighting tingkat dasar adalah tentang ketergantungan berlebihan pada kekuatan
sinyal informasi sedangkan konservatisme adalah tentang underreliance pada bobot
(keandalan) informasi.

10
II.1.2Emosi
Emosi, seperti kemarahan, dendam, dan cinta, adalah alasan lain mengapa manusia
tidak selalu bertindak rasional. Paling buruk, emosi kita mungkin begitu kuat dalam
keadaan tertentu sehingga kita akhirnya menderita kehilangan kendali diri, yaitu emosi
kita mengambil alih dan kecerdasan kita menempati posisi kedua. Bukti dari percobaan
menunjukkan bahwa orang yang berada dalam suasana hati yang baik kurang kritis dan
menghabiskan lebih sedikit waktu menganalisis informasi yang disajikan kepada mereka
daripada orang yang berada dalam suasana hati yang buruk. Lebih umum, ada beberapa
bukti empiris bahwa harga pasar saham dipengaruhi oleh kondisi medis yang disebut
seasonal affective disorder (SAD) yang terdiri dari seorang individu yang menderita
depresi klinis selama bulan-bulan musim dingin ketika hari-hari pendek dan jumlah
cahaya siang hari sangat terbatas dibandingkan dengan bulan-bulan musim panas.
Pengembalian saham yang lebih tinggi di musim dingin kemudian dapat mengimbangi
peningkatan penghindaran risiko di antara populasi investor karena SAD.
2.1.3 Interaksi Sosial
Perilaku dan keputusan seseorang dipengaruhi oleh interaksi yang dimiliki individu
tersebut dengan anggota lain dari kelompok sosialnya. Secara khusus, orang cenderung
menyesuaikan diri dengan kepercayaan dan perilaku orang lain. Sarana penting interaksi
sosial adalah percakapan. Namun, percakapan cenderung menjadi alat komunikasi yang
buruk karena setidaknya tiga alasan. Pertama, subjek dari sebagian besar percakapan
cenderung menjadi informasi yang sudah diketahui semua peserta dalam percakapan
daripada informasi yang hanya diketahui oleh salah satu peserta. Kedua, percakapan
tunduk pada batasan waktu. Ketiga, jenis dan kompleksitas informasi yang disampaikan
melalui percakapan juga terbatas. Untuk mengatasi kendala-kendala ini, informasi yang
disampaikan melalui percakapan cenderung dipertajam dan disederhanakan. Akibatnya,
pendengar dalam percakapan mungkin akhirnya mengubah keyakinan mereka menjadi
ekstrem.
Sebagai contoh, direktur non-eksekutif mungkin berpikir bahwa CEO telah
memutuskan untuk memberikan dirinya sendiri serta opsi saham eksekutif lainnya untuk
meningkatkan insentif direktur eksekutif untuk memaksimalkan nilai perusahaan
sedangkan alasan sebenarnya untuk memberikan opsi saham adalah bahwa CEO percaya

11
 bahwa saham perusahaan undervalued dan bahwa harganya pasti akan naik di masa
depan, membuat opsi saham sangat berharga. Efek konsensus yang keliru terdiri dari
orang-orang yang memiliki kecenderungan untuk berasumsi bahwa orang lain
membagikan pendapat mereka lebih daripada yang sebenarnya mereka lakukan.
Akhirnya, kutukan pengetahuan terdiri dari asumsi bahwa orang lain yang memiliki lebih
sedikit pengetahuan memiliki keyakinan yang lebih mirip daripada yang sebenarnya
mereka miliki. Penting bagi anggota dewan direksi serta anggota komite perusahaan
lainnya, seperti remunerasi, komite nominasi dan audit, untuk mengetahui dampak yang
mungkin terjadi karena mereka cenderung bias penilaian mereka terhadap kinerja dan
niat tim eksekutif.

2.1.4 Penipuan Diri Sendiri

Dua bentuk utama penipuan diri adalah kepercayaan diri berlebihan dan bias
konfirmasi. Sebagian besar dari kita menderita terlalu percaya diri. Keyakinan berlebihan
adalah kecenderungan melebih-lebihkan kemampuan dan pengetahuan seseorang.
Richard Roll berpendapat bahwa manajerial terlalu percaya diri atau apa yang dia sebut
keangkuhan menjelaskan mengapa begitu banyak merger dan akuisisi gagal untuk
mewujudkan keuntungan atau sinergi yang diharapkan. Mereka menggunakan empat
ukuran berbeda dari keangkuhan CEO, atau apa yang mereka sebut kepercayaan diri yang
berlebihan. Yang pertama adalah kinerja terbaru perusahaan pengakuisisi. Yang kedua
adalah pujian terbaru di media CEO. Yang ketiga adalah harga diri CEO yang diproksi
dengan jumlah gaji CEO relatif terhadap gaji eksekutif lainnya. Akhirnya, mereka juga
menggunakan ukuran yang menggabungkan ketiga ukuran sebelumnya.
2.1.5 Pengambilan Risiko dan Pengambilan Keputusan Berdasarkan Jenis Kelamin
dan Usia
John Coates dan Joe Herbert telah menemukan beberapa bukti awal bahwa biologi
manusia dan, khususnya, perbedaan gender dalam hal hormon mendorong perilaku
pengambilan risiko. Penelitian mereka menunjukkan bahwa testosteron pada pedagang
bursa efek pria memiliki dua efek yang berlawanan. Pada awalnya, peningkatan testosteron
memiliki dampak positif pada kinerja pedagang karena membuat mereka lebih gigih, lebih
bersedia untuk mengambil risiko dan mencari hal baru. Namun, jika testosteron terus
meningkat dan mengambil tingkat yang tinggi secara terus-menerus, pengambilan
12
keputusan yang rasional mungkin menderita, dan risiko yang tidak meningkatkan kinerja
yang diharapkan tetapi hanya menciptakan lebih banyak volatilitas dapat dicari.
Testosteron juga terbukti menurun secara signifikan seiring bertambahnya usia,
menunjukkan bahwa perilaku pengambilan risiko yang berlebihan terutama merupakan
masalah dengan pria yang lebih muda.
Penelitian oleh Anita Woolley dan Thomas Malone menunjukkan bahwa kecerdasan
kolektif suatu tim meningkat dengan persentase perempuan yang menjadi bagian dari tim
sementara itu tidak meningkat dengan intelligence quotients (IQ) dari individu yang
membentuk tim. Mereka menemukan bahwa tim dengan lebih banyak wanita berhasil
mendapatkan IQ kolektif yang lebih tinggi daripada tim dengan lebih sedikit wanita dan
bahwa anggota tim yang didominasi oleh orang yang sangat cerdas tidak mungkin
mendengarkan satu sama lain dan terlibat dalam kritik yang membangun. Meskipun
penelitian ini masih pada tahap yang sangat awal, namun demikian menyarankan bahwa
keragaman dewan, baik dalam hal jenis kelamin dan usia, mungkin baik dalam hal
manajemen risiko, yaitu dalam hal menghindari pengambilan risiko yang tidak perlu dan
berlebihan.

 Bagaimana Masalah Perilaku Dapat Diatasi?

Salah satu cara untuk meningkatkan kesadaran akan masalah perilaku ini dan untuk
mengurangi dampaknya terhadap pengambilan keputusan perusahaan adalah dengan
meningkatkan pendidikan manajer. Cara lain untuk mengurangi bias psikologis adalah
memastikan bahwa dewan direksi efektif dan bahwa mereka mengendalikan pengambilan
keputusan yang buruk oleh manajer, khususnya CEO.
Mengapa ada sedikit bukti hubungan antara independensi dewan dan kinerja dan nilai
perusahaan? Salah satu jawaban yang mungkin adalah bahwa komposisi dewan saat ini,
termasuk persentase non-eksekutif, tidak eksogen dan kemungkinan merupakan hasil dari
kinerja masa lalu dan masalah tata kelola perusahaan. Sebagai contoh, jika sebuah
perusahaan berkinerja buruk di masa lalu eksekutif mungkin telah mendapat tekanan oleh
pemegang saham untuk menunjuk direksi yang lebih independen. Oleh karena itu,
perusahaan itu mungkin memiliki kinerja saat ini yang baik, tetapi sekarang mungkin
memiliki sejumlah besar direktur independen di dewan direksi mengingat kinerja masa
lalu yang buruk sedangkan perusahaan lain dengan kinerja saat ini yang sama baiknya
13
mungkin memiliki angka yang jauh lebih rendah mengingat bahwa kinerja masa lalunya
selalu baik.

2.1.6 Loyalitas Refleksi

Randall Morck berpendapat bahwa dalam dewan direksi, para direktur cenderung
untuk loyal kepada pemimpin mereka, CEO, daripada mengajukan pertanyaan
menyelidik dan menantang keputusan mereka. Ini mungkin menjelaskan mengapa
penelitian yang melihat efek dewan pada kinerja perusahaan telah menemukan sangat
sedikit bukti dari setiap efek. Pertanyaan yang kemudian muncul adalah bagaimana
refleks untuk loyalitas ini dapat dikurangi dan bagaimana dewan direksi dapat didorong
untuk menjadi lebih kritis terhadap CEO. Morck berpendapat bahwa dewan direksi harus
dirancang dengan cara yang mempromosikan ketidakpatuhan kepada CEO (atau
pemegang saham besar). Salah satu cara menghindari masalah ini adalah mengurangi
dominasi CEO. CEO dapat mempengaruhi keputusan dewan dengan cara dia menyajikan
informasi yang dibahas selama rapat dewan. Laporan Higgs merekomendasikan agar
CEO tidak memimpin rapat dewan. Namun, ini juga memiliki biaya karena dapat
memberikan terlalu banyak kekuatan untuk orang luar yang kurang berpengetahuan yang
kemudian dapat mendominasi diskusi ruang rapat dan membuat pengambilan keputusan
perusahaan lebih sulit dan kurang efektif. Oleh karena itu, ada trade-off antara menjaga
kekuatan CEO dalam pengawasan dan memastikan efektivitas pengambilan keputusan
eksekutif.

14