Restrukturisasi Keuangan

RESUME
Chapter 9 : The Private Equity Market

Dosen : Dr. Fitri Ismiyanti, S.E., M.Si.

Disusun oleh :
Maria A. M. Mayang C. 041814153001
Abu Hasan A 041814153007
Erry Wisudawan P. 041814153018

UNIVERSITAS AIRLANGGA
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
MAGISTER SAINS MANAGEMENT
SURABAYA
2019
 CHAPTER 9
THE PRIVATE EQUITY MARKET

Private equity firms telah memainkan peran utama dalam takeover market selama seperempat
abad terakhir. Perusahaan-perusahaan ini mampu menarik sejumlah besar modal dan secara agresif
mengejar merger dan akuisisi (M&A). Daripada saling bersaing, banyak private equity firms telah
memutuskan untuk menjadi mitra dalam transaksi (partners in deals).

HISTORY OF THE PRIVATE EQUITY AND LBO BUSINESS

Kita telah melakukan transaksi dengan leverage tinggi selama beberapa waktu, jadi
menggunakan utang dalam jumlah besar untuk membeli bisnis bukanlah konsep baru. Leverage
buyout pertama terjadi pada tahun 1955 ketika McLean Industries, dijalankan oleh Malcolm McLean,
mengakuisisi Pan-American Steamship Company dan Waterman Steamship Company. Dia
membiayai akuisisi ini dengan hasil penjualan dari perusahaan truknya, dan melalui hutang bank dan
penerbitan saham preferen. Namun, ia dapat menggunakan uang tunai dan aset perusahaan target
untuk membantu membayar utang pembelian.
Pada 1960-an dan 1970-an beberapa pembuat kesepakatan terkenal, seperti Warren Buffett
(Berkshire Hathaway) dan Victor Posner (DWG Corporation), menggunakan struktur pembiayaan
dengan leverage yang serupa, diikuti beberapa tahun kemudian oleh Boone Pickens (Mesa Petroleum)
dan Saul Steinberg (Realiance Insurance ). Pada 1970-an, beberapa bankir di Bear Stearns juga
melakukan transaksi leverage. Henry Kravis dan Jerome Kohlberg, meninggalkan Bear Stearns untuk
membentuk perusahaan mereka sendiri — Kohlberg Kravis dan Roberts (KKR). KKR memformalkan
model perusahaan LBO - jenis bisnis yang kemudian dikenal sebagai private equity. Keberhasilan
KKR telah menarik banyak pesaing dan menyebabkan segmen industri jasa keuangan yang kita kenal
sekarang sebagai bisnis private equity.

PRIVATE EQUITY MARKET

Private equity market adalah kumpulan dana yang telah mengumpulkan modal dengan
meminta investasi dari berbagai investor besar di mana dana akan diinvestasikan dalam posisi ekuitas
di perusahaan. Ketika investasi ini mengakuisisi 100% dari ekuitas yang beredar dari sebuah
perusahaan publik, kita memiliki transaksi going-private. Ketika ekuitas diperoleh melalui
penggunaan beberapa modal investasi dari private equity funds tetapi sebagian besar dana pinjaman,
kesepakatan semacam itu cenderung disebut sebagai leveraged buyout (LBO).
Private equity funds mencari investasi yang undervalued. Ini bisa berupa seluruh perusahaan
yang tidak memperdagangkan nilai yang sepadan dengan apa yang menurut para manajer dana
dimungkinkan. Juga bisa berupa divisi dari perusahaan yang ingin menjual unit karena perubahan
strategi atau kebutuhan uang tunai. Private equity funds meningkatkan modal ex-ante dan kemudian
mencari investasi selama umur dana. Kerangka waktu investasi mereka secara teoritis memberi
mereka keuntungan tertentu di ekonomi lemah di mana modal kurang berlimpah. Dengan
menggunakan commited capital sebelumnya, private equity funds dapat berinvestasi dalam proyek
dan perusahaan dengan potensi pengembalian tinggi yang merasa kesulitan untuk meningkatkan
modal di pasar yang lemah. Secara umum, manajer dana private equity mengumpulkan modal dari
berbagai investor institusi.

Private Equity Funds Compared to Venture Capital Funds

Sangat berguna untuk membandingkan private equity funds dengan venture capital funds
karena mereka benar-benar adalah pengguna private equity. Keduanya diatur sebagai limited
partnerships, dengan mitra umum membuat keputusan investasi. Namun, ada beberapa perbedaan
yang sangat signifikan antara keduanya. Venture funds sering kali melakukan investasi di perusahaan
baru yang mungkin memiliki pendapatan terbatas. Perusahaan tempat mereka berinvestasi sering kali
adalah perusahaan pemula. Private equity firms mencari perusahaan yang lebih mapan yang memiliki
pendapatan panjang, jika bukan laba, sejarah nya. Sudah lazim melihat beberapa venture funds
berinvestasi bersama secara sindikasi. Sementara ini juga dapat terjadi dalam transaksi private equity.
Selain itu, dalam bisnis venture capital, kita mungkin memiliki beberapa putaran pendanaan ketika
perusahaan melewati tahapan dalam pengembangannya dan melewati milestones tertentu. Dalam
akuisisi private equity, dana biasanya mengakuisisi perusahaan, memegang bisnis untuk jangka waktu
tertentu, dan kemudian menjualnya.
Investment horizon untuk venture funds bisa lebih pendek, dan modal tambahan disediakan
hanya jika perusahaan memenuhi milestones yang disebutkan di atas. Jika perusahaan gagal mencapai
tujuan-tujuan ini, seperti kemajuan dalam pengembangan teknologi tertentu atau kemajuan dalam
pengembangan produk farmasi tertentu, venture capitalist dapat pergi begitu saja. Adalah umum
dengan investasi venture capital bahwa bisnis membutuhkan beberapa putaran pendanaan selama
hidupnya. Namun, sebagian besar akuisisi private equity adalah pendanaan sendiri dan mampu
mempertahankan diri mereka sendiri melalui arus kas sendiri yang dihasilkan sendiri. Biasanya ada
lebih banyak ketidakpastian tentang keberhasilan perusahaan berinvestasi dalam kapitalis ventura.
Tidak seperti investasi venture capital, kegagalan bisnis dari private equity yang diperoleh bisnis jauh
lebih jarang terjadi.

Seller versus Private Equity Fund Valuations and Negotiations

Agar private equity firms dapat menghasilkan pengembalian yang dapat diterima bagi
investor mereka, mereka harus dapat membeli perusahaan target dengan harga yang memungkinkan
mereka untuk mencapai tingkat hambatan khusus. Ketika private equity firms percaya bahwa target
yang dikelola dengan buruk, mungkin ada gap yang lebih besar antara nilai yang menurut private
equity firms dapat dengan mudah dicapai melalui pemasangan tim manajemen baru dan
diberlakukannya perubahan yang diperlukan tertentu dalam operasi perusahaan, dan nilai saat ini dari
target berdasarkan pada kas masa depan yang tidak disesuaikan. Kesenjangan ini dapat memberikan
dasar bagi beberapa fleksibilitas dalam negosiasi dan memungkinkan untuk harga yang disepakati.
Namun, ketika target telah dikelola dengan cukup baik dan keduanya menyadari nilai sekarang yang
disesuaikan dengan risiko dari kas perusahaan, ada sedikit ruang untuk menyediakan penjual dengan
nilai penuh perusahaan sambil memungkinkan pembeli private equity kesempatan untuk
menghasilkan pengembalian investasi mereka.
Penjual yang ingin menawarkan perusahaan mereka ke private equity firms harus bersedia
menerima harga yang akan memungkinkan perusahaan-perusahaan ini ruang untuk menghasilkan
pengembalian dengan penjualan bisnis lain dalam beberapa tahun. Walaupun mereka tentu saja tidak
kebal dari membuat penilaian, pembeli private equity cenderung berhati-hati untuk tidak membayar
lebih, karena keuntungan mereka terutama berasal dari perbedaan antara harga beli dan harga jual
kembali akhirnya, ditambah uang yang diambil dari perusahaan sebelum dijual kembali.

Deals Outside Auctions and Proprietary Deals

Private equity firms sering kali didekati oleh pembuat kesepakatan, seperti bankir investasi,
yang mungkin mewakili penjual potensial yang mencari penjualan yang bersih dan lancar dan tidak
tertarik dengan proses lelang yang sangat umum. Bankir-bankir ini mungkin menyatakan bahwa
mereka memiliki kesepakatan kepemilikan yang mungkin diminati pembeli private equity.
Perusahaan-private equity firms cenderung sangat berpengetahuan tentang hukum M&A dan waktu-
waktu ketika sebuah lelang mungkin diperlukan. Ketika seorang pendiri yang memiliki ekuitas besar
di perusahaan ingin menjual dalam transaksi cepat dan lancar, transaksi semacam itu mungkin lebih
menarik bagi private equity firms. Namun, transaksi di luar lelang cenderung menjadi minoritas yang
jelas. Penting juga untuk mengingat, seperti yang telah kita bahas, bagaimana mungkin ada proses
penawaran kompetitif yang terjadi bahkan sebelum pengumuman publik tentang potensi penjualan
suatu perusahaan dan dimulainya lelang yang lebih formal.

Private versus Public Deals

Transaksi yang lebih umum adalah private deals. Ini melibatkan akuisisi dari pendiri bisnis,
sponsor lain, atau perusahaan yang disponsori venture capital. Meningkatnya prevalensi penjual
swasta, terutama pendiri yang dipegang erat, telah memberikan risiko yang lebih besar kepada
pembeli private equity. Banyak dari kesepakatan ini mencakup klausul survival, yang dapat
mengindikasikan bahwa representasi yang dibuat oleh penjual dapat bertahan hanya untuk waktu yang
terbatas setelah periode penutupan. Namun, dalam akuisisi private companies, sejumlah besar
kekhawatiran tentang keandalan data dalam keuangan keuangan penjual muncul.
Pembeli private equity telah menangani perubahan ini dengan mengamankan representations
and warranties insurance. Asuransi seperti itu dulunya sangat disesuaikan dan memakan waktu untuk
mengamankan. Sekarang dengan permintaan yang baru ditemukan dari private deals, pialang-pialang
asuransi semacam itu, seperti Marsh McLennan, sangat paham akan karakteristik kebijakan ini yang
diinginkan pembeli dan telah menjadi lebih nyaman menciptakan dan menentukan harga mereka.
Selain itu, perusahaan asuransi yang bekerja sama dengan broker ini, seperti AIG, Concord,
AlliedWorld, dan Ambridge, telah membayar klaim sehingga pembeli polis lebih nyaman dengan
keyakinan bahwa, jika mereka memiliki masalah dan perlu bergantung pada asuransi, kemungkinan
akan membayar.
Tren lain adalah bahwa perwakilan penjual swasta termasuk dalam perjanjian dengan pembeli
private equity lebih besar biaya pemutusan hubungan. Ini dapat menciptakan insentif untuk
memastikan pembeli mendorong bankirnya untuk menyediakan modal utang yang dibutuhkan untuk
menyelesaikan transaksi.

Leading Private Equity Firms

Private equity firms dapat meningkatkan modal untuk membangun beberapa pendanaan yang
berbeda. Berdasarkan partisipasi investor dalam perusahaan pendanaan, mereka akan menerima
proporsi pengembalian dana yang dinikmati, dikurangi biaya manajemen untuk menjalankan
perusahaan pendanaan tersebut.

Structure of a Private Equity Fund

Private Equity Fund biasanya dibentuk sebagai kemitraan terbatas yang dijalankan oleh seorang
general partner (GP), perusahaan ekuitas swasta, dan sejumlah investor atau limited partners (LPs).
general dan limited partners mengadakan perjanjian ketika dana tersebut dibentuk. Perjanjian ini
mengatur untuk bagaimana para mitra akan untung dari dana investasi yang dihasilkan. Terdapat
beberapa jenis Private Equity Fund yaitu :

1. Compensation of Private Equity GPs

Yaitu Management fees, yang bersifat tetap yang diterima oleh general partners dari limited
partners (LPs) atau juga biasa di sebut committed capital. Biaya ini dihitung dengan
menerapkan persentase yang relevan ke beberapa basis, bisa dari modal investasi bersih, yang
didefinisikan sebagai modal investasi, modal modal yang telah diinvestasikan, dikurangi basis
biaya investasi yang telah dikeluarkan.
2. Variable Fees: Carried Interest
 Selain biaya tetap manajemen, general partners mendapat penghasilan dari beberapa variabel
yang berbasis kinerja, yaitu controversial carried interest, yang diperoleh dari keuntungan dari
transaksi yang dilakukan oleh GP.
3. Variable Fees: Monitoring and Transactions Fees
Monitoring and Transactions Fees merupakan sisa dari pendapatan variabel yang diterima
general partners. Yaitu dari pemantauan yang dilakukan oleh general partners, yang
mengawasi operasi dan kinerja dari perusahaan yang telah mereka peroleh. Biaya ini biasanya
dibagi dengan limited partners, yang menerima sebagian besar biaya (seringkali 80%). Biaya
ini biasanya didasarkan pada beberapa ukuran kinerja keuangan, seperti EBITDA.
Private Equity Fund Partnerships and “Club Deals”
Private Equity Fund dapat dilakukan dengan membeli saham perusahaan target secara individu atau
mereka dapat bergabung dengan Private Equity lainnya (Jenis transaksi ini disebut sebagai Club Deals
atau penawaran konsorsium ) dan kombinasi ini dilakukan dengan tujuan menyebarkan risiko.
Private Equity Business Model
terdapat dua langkah (model) sederhana dalam Private Equity Fund Partnerships yaitu :
1. dalam proses untuk pembelian Private Equity, general partner harus memiliki kontak dengan
investor dan juga memiliki keterampilan penjualan yang akan memungkinkan meyakinkan
investor untuk menginvestasikan sebagian modal mereka menjadi Private Equity Fund.
2. menemukan undervalued target. Di sini general partner dapat secara tidak langsung
memanfaatkan manajemen yang buruk dari perusahaan target, yang mungkin disebabkan oleh
tata kelola perusahaan yang lemah, di mana para manajer mungkin telah menjalankan
perusahaan dengan cara yang menekan potensinya. Begitu harga akuisisi disepakati, general
partner menggunakan modal hutang yang berasal dari bank membeli saham perusahaan
target.

Alternative Private Equity Exit Strategies

Ada beberapa cara menjual Private Equity yaitu :
1. melalui penjualan kepada perusahaan yang melihat akuisisi sebagai pelengkap strategi bisnis
mereka. Pembeli ini kadang-kadang disebut sebagai pembeli strategis. Pembeli seperti itu
secara tradisional menjadi andalan Private Equity Exit Strategies.
2. kesepakatan sponsor-to-sponsor, di mana satu Private Equity dijual KE PENGakuisisi
sebelum ke perusahaan Private Equity lain. Kesepakatan dapat dilakukan di pasar di mana ada
Private Equity yang melimpah dan sedang mencari penawaran, sementara ada juga Private
Equity lainnya yang ingin menghasilkan laba dari akuisisi sebelumnya.
3. penawaran umum. Di sini perusahaan Private Equity mensponsori penawaran umum atas
saham yang dimilikinya dalam akuisisi sebelumnya.
Dividend Recapitalizations
rekapitalisasi dividen terjadi saat perusahaan Private Equity melakukan penerbitan obligasi dan
menggunakan hasilnya untuk membayar dividen kepada investor peusahaan yang dimilikinya.
Debt Financing and Use of “Covenant-Lite” Loans
Selama masa kejayaan private equity pada tahun 2003-2007, perusahaan private equity mampu
untuk menegosiasikan kondisi yang sangat menguntungkan dengan pemberi pinjaman yaitu bank
yang memiliki hubungan baik dengan mereka. Selain itu, banyak bank yang merasa percaya diri
berdasarkan lingkungan ekonomi yang sangat baik dan ketidakmampuan mereka sendiri untuk
memahami cara kerja siklus bisnis. Sebagian dari kondisi yang menguntungkan ini mengakibatkan
pemberian pinjaman covenant-lite yang merefleksikan kurangnya pembatasan-pembatasan yang
memerlukan kinerja keuangan tertentu, misalnya pemeliharaan rasio keuangan tertentu. Perjanjian
pinjaman bahkan bisa sangat liberal sehingga mereka bisa memaafkan pelanggaran perjanjian
sebelumnya oleh peminjam. Sebagai gantinya, mereka memungkinkan GP untuk "menyembuhkan"
pelanggaran dengan menambahkan lebih banyak ekuitas pada target.
Sementara pemberi pinjaman bersifat cukup fleksibel selama “boom time of private equity” di
tahun 2003-2007, mereka menjadi jauh lebih ketat dan konservatif ketika ekonomi runtuh sebagai
akibat dari krisis subprime.

Bridge Financing
Dalam konteks transaksi private equity, bridge financing adalah modal yang disediakan untuk
memungkinkan GP menyelesaikan transaksi selagi mereka menunggu pembiayaan jangka panjang
diselesaikan. Untuk melakukan hal ini, perusahaan private equity akan mendapatkan komitmen dari
bank investasi. Idealnya, GP private equity dan bank berharap bridge financing tidak akan diperlukan
karena mereka dapat mensindikasikan fasilitas kredit bank atau mengeluarkan penawaran junk bond.
Bridge financing lebih berisiko daripada pembiayaan jangka panjang yang dikaitkan dengan
kesepakatan tertutup. Untuk alasan inilah perusahaan private equity sedapat mungkin mencoba untuk
menghindari penggunaannya.
Setelah ketersediaan utang telah disetujui, perusahaan private equity diharuskan membuat
komitmen kepada penjual. Salah satu bagian dari komitmen ini adalah ekuitas yang akan mereka
masukkan ke dalam kesepakatan. Kadang-kadang jika perusahaan private equity tidak memiliki akses
langsung terhadap jumlah total modal ekuitas yang diperlukan untuk menyelesaikan transaksi, mereka
mungkin pergi ke bank dan meminta untuk menyediakan tambahan ekuitas yang dibutuhkan secara
sementara — disebut bridge equity. Tentunya perusahaan harus membayar kepada bank sejumlah
biaya yang diperlukan untuk membuat modal ini tersedia. Setelah bank membuat komitmen, maka
komitmen untuk jumlah total akuisisi dapat dilakukan kepada penjual.
Computing Private Equity Internal Rates of Return
Beberapa peneliti mempertanyakan bagaimana pengembalian dana (return) dari private equity
seharusnya dihitung. Namun, hal penting yang terlebih dahulu harus diperhatikan adalah bagaimana
internal rates of returns untuk private equity dihitung. Dengan menggunakan “Guidance Statement on
Private Equity” yang dikembangkan oleh CFA Institute, Persamaan 9.1 menggambarkan internal
rates of returns tahunan dari private equity:

Terkadang sangat berguna juga bagi kita untuk melihat versi IRR yang tidak dianualisasi. IRR
yang tidak dianualisasi akan berguna ketika investasi hanya mencakup sebagian dari satu tahun dan
tidak ada jaminan bahwa hasil dari investasi yang diberikan dapat diinvestasikan kembali pada tingkat
yang sama untuk periode sisa.
Standar CFA Institute menunjukkan perhitungan dari versi IRR yang tidak dianualisasi sebagai
berikut:

Board Interlocks and Likelihood of Targets to Receive Private Equity Bids

Dengan menggunakan sampel dari seluruh perusahaan yang terdaftar dalam bursa efek AS
selama tahun 2000-2007, Stuart dan Yim menemukan bahwa ketika sebuah perusahaan memiliki
direktur yang memiliki pengalaman positif sebelumnya dalam menerima tawaran private equity, maka
perusahaan tersebut 42% lebih mungkin untuk menerima penawaran dari perusahaan private equity.
Stuart dan Yim menyimpulkan bahwa anggota dewan direksi dan jejaring sosial yang mereka bawa ke
dewan mempengaruhi perusahaan mana yang menjadi target pengambilalihan.
 SECONDARY MARKET FOR PRIVATE EQUITY INVESTMENTS
Untuk beberapa waktu terdapat suatu masa di mana pasar untuk investasi private equity bersifat
relatif tidak aktif. Transaksi di pasar ini dapat terjadi dalam beberapa bentuk. LP dapat menyesuaikan
portofolionya dengan menggunakan pasar ini untuk keluar dari investasi private equity tertentu.
Pembeli dari jenis investasi ini dapat berupa institusi dan hedge fund. Mekanisme di mana LP dapat
melakukan penjualan semacam itu diatur oleh perjanjian investasi yang mungkin memerlukan
persetujuan dari GP agar dapat diselesaikan.
Pada tahun 2014 pasar sekunder mengalami suatu kemajuan ketika KKR memungkinkan
investor untuk menjual sebagian saham mereka dalam dana pembelian melalui pasar swasta yang
dikelola oleh Nasdaq OMX Group. Investor institusi seperti dana pensiun, dapat menggunakan pasar
ini untuk menjual sebagian investasi private equity mereka kepada investor lain, termasuk investor
yang lebih kecil.
Pasar baru sedang berada dalam tahap pengembangan demi mengundang sophisticated investor
dengan persyaratan pembelian minimum dalam puluhan ribu dolar. Pasar harus membuat investasi
private equity lebih likuid yang secara logis akan membuat peningkatan modal menjadi lebih mudah.