PENILAIAN SURAT BERHARGA JANGKA PANJANG

Perusahaan mengeluarkan berbagai jenis surat berharga jangka panjang untuk memenuhi kebutuhan
dana jangka panjang. Surat berharga tersebut meliputi; saham biasa, saham preferen, obligasi dan
bentuk lain penyertaan modal. Selanjutnya sekuritas perusahaan diperjual belikan di pasar modal.

Manajer keuangan harus memahami benar implikasi setiap keputusan yang diambil terhadap aliran
kas yang tersedia bagi investor. Misalnya; manajer keuangan harus mengerti seberapa besar pengaruh
keputusan investasi, keputusan pemenuhan kebutuhan dana dan kebijakan deviden terhadap nilai atau
harga saham perusahaan.

Harga pasar saham terbentuk melalui mekanisme permintaan dan penawaran di pasar modal. Dalam
pasar modal yang efisien, semua sekuritas diperjual belikan pada harga pasar.

PERBEDAAN KONSEP PENILAIAN

Nilai Likuidasi dan Going Concern

 Nilai Likuidasi adalah jumlah uang yang dapat direalisasi dari penjualan suatu aktiva,
sekelompok aktiva atau seluruh aktiva perusahaan, jika penjualan tersebut terpisah dari
kegiatan perusahaan.

 Nilai Going Concern adalah nilai jual perusahaan sebagai suatu kegiatan usaha yang terus
menerus menghasilkan kas positif.

Nilai Buku dan Nilai Pasar

Ada 2 pengertian nilai buku :

 Nilai Buku Aktiva : nilai akuntansi suatu aktiva yaitu harga perolehan aktiva dikurangi
dengan jumlah akumulasi deperesiasi.

 Nilai Buku Perusahaan : nilai ekuitas saham biasa yaitu total aktiva dikurangi dengan seluruh
hutang dan saham preferen seperti yang terdaftar dalam neraca.

Ada 2 pengertian nilai pasar :

 Nilai Pasar Aktiva : harga pasar aktiva jika diperdagangkan.

 Nilai pasar Perusahaan : nilai yang lebih tinggi antara nilai likuidasi dengan nilai going
concern perusahaan.

Nilai Pasar dan Nilai Intrinsik

 Nilai Pasar Surat Berharga yang di perdagangkan secara aktif di pasar adalah harga pasar
terakhir yang dilaporkan dari pasar saham tersebut diperdagangkan.

 Nilai Intrinsik Surat Berharga adalah nilai ekonomis, yaitu harga yang seharusnya di dasarkan
pada fakta-fakta yang ada seperti; aktiva, profitabilitas perusahaan dan faktor-faktor mengenai
prospek perusahaan pada masa yang akan datang.

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 1

 Jika pasarnya efisien dan informasi selalu tersedia, harga pasar suatu surat berharga
seharusnya berfluktuasi disekitar nilai intrinsiknya.
Nilai berbagai aktiva riil (real assets) didasarkan atas keuntungan yang di harapkan akan
diterima dimasa datang (expected future benefit) selama usia ekonomis aktiva itu.

Saham Dengan Model Pertumbuhan

 Model Pertumbuhan satu tahap

Kita asumsikan bahwa dividen akan tumbuh dengan tingkat pertumbuhan sebesar (g) secara konstan,
sehingga dividen pada th (t) akan sama dengan : D0 (1  g ) t
D1  D0 (1  g )
D2  D0 (1  g ) 2  D2  D1 (1  g )
D3  D0 (1  g ) 3  .....dst.
D1
P0 
Ke  g
D
Ke  1  g
P0

Tingkat keuntungan yang diharapkan oleh para investor adalah :

Jika investor tersebut bermaksud menyimpan saham selamanya, ia mengharapkan dividen saham. Jika
investor bermaksud menjual saham di kemudian hari, ia mengharapkan dividen saham dan
keuntungan akibat kenaikkan harga saham.

Keuntungan dari dividen saham di sebut dividen yield (DY) dan keuntungan dari kenaikkan harga
saham disebut capital gains yield (CGY). Dividen yield ditambah capital gains yield adalah tingkat
keuntungan saham atau K e .

D1
D.Y 
P0
P1  P0
C.G.Y  g 
P0

Contoh:

PT. Arkaz, tahun yang akan datang di harapkan akan membagikan dividen Rp 800,-/ lembar,
diharapkan pertumbuhan laba dan dividen 6% dan akan berlangsung terus untuk tahun mendatang.
Apabila tingkat keuntungan yang diharapkan oleh investor sebesar 10% maka harga yang layak untuk
saham tersebut adalah :

D1 800
P0    Rp 20.000,
K e  g 10%  6%

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 2

  Model pertumbuhan dua tahap

Jika g adalah tingkat pertumbuhan dividen diatas normal untuk periode ( m) tahun dan g2 adalah
pertumbuhan yang normal mulai tahun m+1 dan berlangsung terus untuk selamnya.

Contoh:

Saham suatu perusahaan diharapkan mengalami pertumbuhan sebesar 12%/ tahun selama 5 tahun.
Setelah pertumbuhan di atas normal tersebut di harapkan tingkat pertumbuhan mencapai 6% yang
akan berlangsung untuk selamanya. Dividen yang dibayarkan saat ini Rp 200,-/ lbr saham. Jika
tingkat keuntungan yang diinginkan oleh investor 15%, berapa harga saham perusahaan tersebut?

Tahun Div. Dt=D(1+g) t PVIF 15% P.V. Dt

1 200(1+0,12) = 224,00 0,8696 Rp 194,79
2 2 0,7561 Rp 189,69
200(1+0,12) = 250,88
3 200(1+0,12) 3 = 280,99 0,6575 Rp 184,75
4 4 0,5718 Rp 179,95
200(1+0,12) = 314,70
5 200(1+0,12) 5 = 352,47 0,4972 Rp 175,25
P.V. dividen 5 tahun = Rp 924,43

Nilai saham pada akhir tahun ke 5 adalah:

D6 D (1  g 2 )
P5   P5  5
Ke  g2 Ke  g2
352,47(1  0,06) 373,62
P5    Rp 4.151,33
0,15  0,06 0,09
P5 4.151,33 4.151,33
P.V .P5     Rp 2.063,90
(1  ke ) 5
(1  0,15)5 2,0114
Nilai saham saat ini (nilai int rinsik saham) adalah :
P0  P.V . dividen 5 tahun  P.V .nilai saham akhir tahun ke 5
 Rp 924,43  Rp 2.063,90  Rp 2.988,33

 Model pertumbuhan tiga tahap

Contoh:
Saham PT. Arkaz tersebut mengalami pertumbuhan sebesar g selama 5 tahun, kemudian pertumbuhan
itu menurun menjadi g2 dari tahun ke 5 hingga tahun ke 10, dan setelah itu tumbuh dengan g3 untuk
selamanya. Jika g1 =12%, g2 = 10% dan g3 = 6%, Ke = 15% berapa harga saham perusahaan?

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 3

Tahun Div. Dt=D(1+g) t PVIF 15% P.V. Dt
1 200(1+0,12) = 224,00 0,8696 Rp 194,79
2 2 0,7561 Rp 189,69
200(1+0,12) = 250,88
3 200(1+0,12) 3 = 280,99 0,6575 Rp 184,75
4 4 0,5718 Rp 179,95
200(1+0,12) = 314,70
5 200(1+0,12) 5 = 352,47 0,4972 Rp 175,25

6 352,47(1+10%) = 387,72 0,4323 Rp 167,61

7 2
352,47(1+10%) = 426,49 0,3759 Rp 160,32
8 352,47(1+10%) 3 = 469,14 0,3269 Rp 153,36
9 352,47(1+10%) 4 = 516,05 0,2843 Rp 146,71
10 5 0,2472 Rp 140,33
352,47(1+10%) = 567,66
P.V. dividen 10 tahun = Rp1.692,79

Nilai saham pada akhir tahun ke 10 :

D11 D (1  g3 )
P10   P10  10
K e  g3 K e  g3
567,66(1  0,06) 601,72
P10    Rp 6.685,78
0,15  0,06 0,09
P10 6.685,78 6.685,78
P.V . P10     Rp 1.652,61
(1  Ke )10
(1,15)10 4,0456
NIlai saham saat ini (nilai int rinsik saham) adalah :
P0  Rp 1.692,79  Rp 1.652,61
 Rp 3.345,40

Apabila harga saham yang terjadi saat ini lebih besar dari nilai intrinsik tersebut maka saham yang
bersangkutan dinilai terlalu besar (overvalued), dan sebaliknya bila harganya lebih kecil maka saham
tersebut dinilai terlalu rendah (undervalued).

Penilaian Saham Preferen

Saham preferen (preferred stock) merupakan surat penyertaan kepemilikan (saham) yang mempunyai
preferensi (keistimewaan) tertentu dibanding saham biasa. Keistimewaan tersebut antara lain
mengenai pembayaran dividen dan pembagian kekayaan perusahaan apabila perusahaan yang
bersangkutan dilikuidasi (dibubarkan).

Contoh 1:

Untuk saham preferen sebuah perusahaan yang memberikan dividen setiap periode Rp 800,-/lbr
saham. Tingkat keuntungan yang diharapkan 7%, maka nilai saham preferen :
Dp 800
P0   P0   Rp 11.428,57
Kp 0,07

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 4

Contoh 2:

PT “ROYAL”, memiliki saham preferen yang beredar dengan harga nominal per lembar Rp. 5.000,-.
Dividen yang dibayarkan secara tahunan sebesar Rp. 500,-. Harga pasar saham preferen saat ini
sebesar Rp. 6.000,-. Maka besarnya tingkat pengembalian saham preferen (require rate of return)-nya
adalah:

DP 500
KP   x 100%  8,33%
P0 6.000

Penilaian Obligasi

Obligasi merupakan surat pengakuan hutang berjangka panjang yang dikeluarkan oleh perusahaan
atau pemerintah. Pihak yang mengeluarkan obligasi tersebut berarti mempunyai hutang kepada pihak
yang membelinya. Investor yang membeli obligasi mempunyai tujuan utama untuk memperoleh
return (hasil) atau yield yang diharapkan akan diterima di masa yang akan datang. Oleh karena itu
penilaian obligasi ini berhubungan dengan bagaimana mengharapkan rate of return atas obligasi
tersebut di masa yang akan datang.

 Obligasi dengan jatuh tempo

n i M
P0  PV  
t 1 (1  K ) (1  K d ) n
t
d

P0  i ( PVIFA k d ,n )  M ( PVIF k d ,n )

Contoh 1:

Obligasi dengan bunga 10%, nilai nominal Rp 10.000,-, usia 6 tahun, K d =10%. Berapa harga
obligasi?

P0  i ( PVIFA K d ,n )  M ( PIVIF K d ,n )
P0  1.000 ( PVIFA10%,6)  10.000 ( PVIF 10%,6)
P0  1.000 (4,3553)  10.000 (0,5645)
P0  43.553  5.645
P0  Rp 49.198,

Contoh 2:

Apabila bunga dibayar 2 kali dalam satu tahun, berapa harga obligasi tersebut?

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 5

 i
P0  ( PVIFA K d / 2,nx2 )  M ( PVIF K d / 2,nx2 )
2
1.000
P0  ( PVIFA 5%,12)  10.000 ( PVIF 5%,12)
2
P0  500 (8,8633)  10.000 (0,5568)
P0  4.431,65  5.568
P0  Rp 9.999,65

Contoh 3:

Obligasi PT “STAR”, bernilai nominal Rp. 10.000 per lembar. Harga pasar yang terjadi (harga beli)
sebesar Rp. 9.000. umur obligasi tersebut 10 tahun dengan tingkat bunga (coupon rate) sebesar 10%
per tahun. Tingkat pengembalian obligasi tersebut sampat saat jatuh tempo dapat dihitung sebagai
berikut:

i  ( M  P0 ) / n
Yield to maturity (YTM) =
( M  P0 ) / 2

10% x 10.000  (10.000  9.000) / 10

YTM 
(10.000  9.000) / 2
1.000  100
YTM   0,1158  11,58%
9.500

 Obligasi tanpa jatuh tempo

Obligasi dengan nilai nominal Rp 10.000,-, tanpa jatuh tempo, memberikan bunga 9%/ tahun. Apabila
Kd = 12% maka nilai obligasi atau harga yang wajar ?

i 900
P0   P0   Rp7.500,
kd 0,12

Hal-hal yang bisa diperhatikan:

1. Jika discount rate  coupon rate  harga pasar obligasi  dari nilai nominalnya

2. Jika discount rate  coupon rate  harga pasar obligasi  dari nilai nominalnya

3. Jika discount rate  coupon rate  harga pasar obligasi  nilai nominalnya

4. Tingkat bunga dan harga obligasi bergerak berlawanan arah

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 6

 5. Secara umum, semakin panjang jatuh tempo obligasi,semakin besar fluktuasi harga yang
berkaitan dengan perubahan market required return

6. Perubahan harga obligasi berbanding terbalik dengan coupon rate

Ada beberapa hal yang perlu diketahui mengenai istilah-istilah yang ada pada obligasi seperti:

1. Par value, adalah nilai nominal obligasi. Par value juga berlaku untuk nilai nominal saham.
Par value dalam obligasi ini menunjukkan jumlah uang yang dipinjam oleh perusahaan dan
yang akan dibayar kembali pada hari jatuh tempo di masa yang akan datang.

2. Maturity date, merupakan tanggal jatuh tempo obligasi. Pada tanggal jatuh tempo ini akan
dibayar kembali oleh perusahaan yang mengeluarkan obligasi sebesar nilai nominalnya (par
value) kepada para pemegang obligasi (investor). Umur obligasi sampai jatuh tempo sering
disebut sebagai original maturity.

3. Call provision, merupakan provisi yang harus dibayar oleh pemegang obligasi apabila yang
bersangkutan memiliki obligasi tersebut tidak sampai jatuh temponya.

4. Coupon interest rates, merupakan tingkat bunga yang dikenakan pada obligasi. Perusahaan
yang mengeluarkan obligasi tersebut akan memberikan bunga sebesar tingkat bunga tertera
pada kupon yang dibagikan kepada para pemegang obligasi. Kupon ini biasanya dinyatakan
dalam prosentase tertentu dari nilai nominalnya. Kupon pembayarannya disebut coupon
payment.

5. Yield to maturity, adalah pendapatan (return) yang diharapkan dapat diperoleh oleh
pemegang obligasi jika obligasi tersebut dimiliki sampai pada saat jatuh tempo.

6. Yield to call, merupakan tingkat penghasilan (return) yang diharapkan dapat diperoleh oleh
pemegang obligasi jika obligasi tersebut dimiliki tidak sampai jatuh tempo.

7. Discount bond, adalah diskon (potongan nilai) obligasi jika suatu obligasi dijual di bawah
harga nominal (par value). Hal ini bisa terjadi di pasar (misalnya tingkat bunga yang terjadi di
perbankan).

8. Premium bond, merupakan kelebihan nilai obligasi karena harga obligasi yang dijual di atas
harga nominalnya. Hal ini terjadi jika tingkat bunga obligasi lebih tinggi dari tingkat bunga
yang terjadi di pasar.

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 7

Jenis-jenis Obligasi

1) Debenture
Debenture adalah hutang jangka panjang (obligasi) tanpa jaminan. Karena debenture tidak dijamin
dengan kekayaan perusahaan, pemegang debentur menjadi kreditur umum perusahaan pada saat
perusahaan dliuidasi. Oleh karena itu, investor akan melihat kemampuan menghasilkan laba
perusahaan sebagai penjamin. Walaupun obligasi ini tidak memiliki jaminan, pemegang perlindungan
dalam bentuk persyaratan atau batasan-batasan dalam perjanjian, terutama jaminan negatif, artinya
perusahaan penerbit obligasi dilarang menjaminkan aktiva perusahaan yang belum dijaminkan kepada
kreditur lain.

2) Subordinate debenture (debentur bernilai rendah)

Debentur bernilai rendah merupakan hutang tanpa jaminan dengan tuntutan terhadap aktiva di bawah
debenture. Jika terjadi likuidasi, pemegang debentur bernilai rendah ini menerima pembayaran hanya
jika seluruh kreditur dengan nilai lebih tinggi dibayar. Namun debentur bernilai rendah ini memiliki
hak untuk menuntut pembayaran pada saat likuidasi lebih dulu daripada pemegang saham preferen
dan saham biasa.

3) Obligasi penghasilan (income bond).

Suatu perusahaan wajib membayar bunga atas obligasi penghasilan hanya pada saat perusahaan
mendapatkan keuntungan. Pembayaran bunga ini bersifat kumulatif, yaitu bila perusahaan tidak
membayar bunga di tahun tertentu maka dapat diakumulasikan untuk periode berikutnya, dengan
syarat laba perusahaan mencukupi. Obligasi penghasilan ini memiliki peringkat pembayaran yang
lebih tinggi dari saham preferen, saham biasa, dan hutang bernilai rendah jika perusahaan dilikuidasi.

4) Obligasi sampah (junk bond)

Obligasi sampah disebut juga obligasi yang memberikan hasil tinggi, karena memiliki risiko yang
tinggi dan tanpa menggunakan jaminan. Obligasi ini diterbitkan sehubungan dengan perusahaan
membutuhkan leverage yang tinggi (leverage buyout) di mana perusahaan menghadapi kesulitan dan
risiko kegagalan. Sehingga hanya sedikit investor yang mau menanamkam modalnya pada obligasi
sampah ini.

5) Obligasi hipotik (mortgage bond)

Obligasi hipotik adalah obligasi yang diterbitkan dengan jaminan hipotik kekayaan perusahaan
penerbit obligasi. Hipotik merupakan dokumen resmi yang memberikan pemegang obligasi hak gadai
atas aktiva yang dijaminkan. Apabila perusahaan tidak mampu melunasi hutangnya pada jatuh tempo,

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 8

maka jaminan tersebut dapat dijual untuk melunasi hutangnya. Namun jika dalam penjualannya di
bawah nilai obligasi, maka untuk sisanya (kekurangan pembayaran) pemegang obligasi diperlakukan
menjadi kreditur umum. Perusahaan dimungkinkan memiliki lebih dari satu obligasi yang dijamin
dengan menggunakan aktiva yang sama. Sehingga bila terjadi penyitaan, maka pemegang obligasi
pertama harus menerima pembayaran penuh sebelum dilakukan pembayaran terhadap pemegang
hipotik kedua.

6) Obligasi berseri
Obligasi berseri adalah obligasi yang diterbitkan pada waktu yang sama dengan tanggal jatuh tempo
serta bunga yang berbeda. Semua obligasi memiliki tanggal jatuh tempo yang sama walaupun ada
obligasi khusus yang ditarik kembali sebelum tanggal tersebut. Akan tetapi, obligasi berseri memiliki
jatuh tempo berbeda yaitu secara periodik hingga maturitas akhir. Dengan obligasi berseri ini, investor
dapat memilih maturitas yang sesuai dengan kebutuhan. Hal ini menyebabkan jenis obligasi ini lebih
menarik dibandingkan obligasi dengan jatuh tempo yang sama.

7) Sertifikat perwalian peralatan (equipment trust certificate, ETC)

Sertifikat perwalian peralatan merupakan investasi jangka menengah hingga panjang, model
pendanaan ini digunakan misalnya oleh perusahaan umum kereta api untuk mendanai perolehan
mesin lokomotif. Dalam model pendanaan ini, perusahaan kereta api menandatangani perjanjian
dengan perusahaan manufaktur untuk pembuatan peralatan khusus. Pada saat peralatan diterima,
sertifikat perwalian peralatan dijual kepada investor. Hasil penjualan ini ditambah uang muka dari
perusahaan kereta api digunakan untuk membayar perusahaan manufaktur. Hak atas peralatan
dipegang oleh trustee yang kemudian menyewakan peralatan tersebut kepada perusahaan kereta api.
Usia sewa berbeda-beda tergantung jenis peralatan, tetapi biasanya 15 tahun (berjangka panjang).

SOAL-SOAL:

1. PT “KAKU” mengeluarkan obligasi bernilai nominal Rp. 20.000 per lembar. Harga pasar yang
terjadi sebesar Rp. 18.500. Umur obligasi tersebut 10 tahun dengan tingkat kupon (coupon rate)
sebesar 12% per tahun. Berapa tingkat pengembalian obligasi tersebut sampai saat jatuh temponya?

2. PT “DUO” mengedarkan saham preferen dengan harga nominal per lembar Rp. 7.000. Dividen
yang dibayarkan secara tahunan sebesar Rp. 500. Harga pasar saham preferen saat ini sebesar Rp.
8500. Maka berapa tingkat pengembalian saham preferen (required rate of return)-nya?

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 9

3. PT “SATU” akan membagikan dividen kepada para pemegang saham sebesar Rp. 400 per lembar
pada akhir tahun pertama. Perusahaan merencanakan pertumbuhan dividen sebesar 9% per tahun,
sedangkan tingkat pendapatan yang diharapkan 20% per tahun. Berapa harga (nilai) saham saat ini?

4. Saham PT “MUNDUR” saat ini memberikan dividen sebesar Rp. 600, per lembar. Laju
pertumbuhan dividen (g1) sebesar 14% selama 4 tahun. Sedangkan laju pertumbuhan dividen selama
pertumbuhan tidak konstan sebesar (g2) 13% samapai tahun ke 8, baru kemudian dividen tersebut
tumbuh konstan sebesar 11% per tahun. sedangkan tingkat pengembalian yang disyaratkan oleh
pemegang saham (required rate of return) sebesar 15%. Berapa nilai saham perusahaan saat ini?

5. Harga saham sebesar Rp 11.000,- dan tingkat petumbuhan 10% per tahun. Jika tingkat return yang
disyaratkan 14% berapa dividen yang dibayarkan pada akhir tahun pertama?

6. Suatu obligasi mempunyai nilai nominal Rp 10.000,- per lembar dengan umur 5 tahun. Coupon rate
10%, jika return yang disyaratkan 14% berapa nilai sekarang obligasi teresebut?

7. Obligasi perusahaan mempunyai nilai nominal Rp 15.000.000,- dan membayar bunga sebesar Rp
1.200.000,- per tahun. Berapa nilai obligasi tersebut berdasarkan kondisi pasar saat ini, dimana bunga
yang berlaku 12%?

Manajemen Keuangan 2: Penilaian Surat Berharga Jangka Panjang Page 10