PEMBAHASAN

I. PENILAIAN EFEK BERSIFAT EKUITAS

A. Valuasi Saham
Saham adalah efek bersifat ekuitas yang dibedakan menjadi 2 macam, sesuai dengan
hak yang melekat padanya, yaitu Saham Preferen (Preferred Stock) dan Saham Biasa
(Common Stock).
B. Saham Preferen
Saham Preferen tidak memiliki hak voting di dalam Rapat Umum Pemegang Saham
(RUPS),selain itu saham preferen memiliki klaim tertinggi diatas saham biasa atas aset dan
laba perusahaan, serta memiliki hak pembayaran dividen yang tetap. Apabila perusahaan
belum sanggup membayarkan dividen, bukan berarti perusahaan tsb mangkir dari
kewajibannya, melainkan dividen pemegang saham preferen tersebut akan diakumulasikan.
Oleh karena itu saham preferen disebut juga hybrid security, karena meskipun bersifat
ekuitas, namun juga memiliki hak seperti efek bersifat hutang. Valuasi untuk menghitung
present value dari preferred stock dapat dilakukan dengan metode perpetuity seperti di bawah
ini:
𝐴𝑛𝑛𝑢𝑎𝑙 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑
𝑉𝑝𝑠 =
𝑅𝑒𝑞𝑢𝑖𝑟𝑒𝑑 𝑅𝑎𝑡𝑒 𝑂𝑓 𝑅𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛

Vps : Present Value Preferend Stock

Contoh :

PT. Sejahtera
Dividen per saham /kuartal Rp 15
Dividen per saham/tahun 60
Rp
Required Rate Of Return 6%
PV = Rp60 / 6% Rp 1,000
Kesimpulan dari contoh soal diatas adalah; apabila seorang investor ingin
memiliki saham preferen PT. Sejahtera, yang membagikan dividen tetap per saham sebesar
Rp 15,- tiap kuartal nya, dan mengharapkan imbal hasil 6% dalam setahun,maka ia harus
membelinya seharga Rp1000,- per saham.

1
C. Saham Biasa
1) DDM (Dividend Discount Model)
Seperti menilai obligasi dan saham preferen, nilai saham biasa sama dengan
nilai sekarang dari semua arus kas masa depan yang diharapkan akan diterima oleh
pemegang saham. Akan tetapi berbeda dengan obligasi, saham biasa tidak
menjanjikan kepada pemegangnya penghasilan bunga atau pembayaran pokok pada
saat jatuh tempo. Saham biasa juga tidak memberi dividen tetap seperti yang
diberikan saham preferen. Dividen pada saham biasa didasarkan pada:
a) Keuntungan perusahaan,
b) Keputusan manajemen untuk membayar dividen atau menginvestasikan
kembali keuntungan untuk pengembangan perusahaan.
Dalam analisis saham, nilai intrinsik yang kita taksir dibandingkan dengan
nilai pasar saham tersebut saat ini (current market price). Pedoman yang digunakan
adalah sebagai berikut:
a) Apabila nilai intrinsik (V0) > harga pasar (P0), maka saham tersebut
undervalued, sehingga layak dibeli atau ditahan apabila saham tersebut
dimiliki.
b) Apabila nilai intrinsik (V0) < harga pasar (P0), maka saham tersebut
overvalued, sehingga layak dijual.
c) Apabila nilai intrinsik (V0) = harga pasar (P0), maka saham tersebut dianggap
menunjukkan nilai yang wajar dan berada dalam kondisi keseimbangan.
Bagi investor yang memegang saham biasa hanya untuk satu periode (misal
satu tahun),maka nilai dari saham biasa adalah sebesar nilai sekarang dari dividen
yang akan diterima selama satu tahun, dan nilai sekarang dari harga pasar tahun
depan. Rumusnya adalah sebagai berikut:
𝐷1 𝑃1
𝑉𝑐𝑠 = +
(1 + 𝐾𝑐𝑠) (1 + 𝐾𝑐𝑠)

Vcs = Nilai intrinsik atau nilai sekarang dari saham biasa

D1 = Dividen yang akan diterima tahun depan (tahun ke-1)
P1 = Harga saham biasa tahun depan (tahun ke-1)
kcs = tingkat pengembalian yang diinginkan pemilik saham
biasa

2
Contoh perhitungan DDM untuk holding period 1 tahun:

PT. Sejuk Alam Raya

Dividen per saham /tahun Rp. 500
Harga jual tahun depan (expected) Rp. 8,000
Required rate of return 12%

Berapakah harga yang dianggap wajar untuk membeli saham PT Sejuk

Alam Raya?
𝐷1 𝑃1
𝑉𝑐𝑠 = +
(1+𝐾𝑐𝑠) (1+𝐾𝑐𝑠)

500 8000
𝑉𝑐𝑠 = +
(1+12%) (1+12%)

𝑉𝑐𝑠 = 7.589,29

Jadi harga yang dianggap wajar untuk saham biasa PT Sejuk Alam Raya adalah
Rp7.589,29 per lembar.
Karena saham biasa tidak mempunyai tanggal jatuh tempo dan sering dipegang
selama bertahun – tahun (Multiple Holding Period). Model penilaian saham biasa jika saha
tersebut di pegang dalam waktu yang tidak dapat di pastikan maka dapat di didefinisikan
sebagai berikut :
𝐷1 𝐷2 ̇ 𝐷𝑛 𝐷∞
𝑉𝑐𝑠 = + + ⋯ + (1+𝐾𝑐𝑠)𝑛1 + ⋯ +
(1+𝐾𝑐𝑠)1 (1+𝐾𝑐𝑠)2 (1+𝐾𝑐𝑠)∞

𝐷1
𝑉𝑐𝑠̇ = ∑∞
𝑡=1 (1+𝐾𝑐𝑠)1

Jika dianggap dividen tumbuh dengan tingkat pertumbuhan konstan sebesar g, maka
persamaan di atas dapat ditulis menjadi:
𝐷1
𝑉𝑐𝑠̇ =
(𝐾𝑐𝑠−𝑔)

Dimana :

Vcs = nilai intrinsik atau nilai sekarang dari saham biasa

3
D1 = dividen yang akan diterima tahun depan (tahun ke-1)
kcs = tingkat pengembalian yang diinginkan pemilik saham biasa
g = tingkat pertumbuhan dividen terhadap nilai buku

Contoh perhitungan DDM untuk Multiple Holding Period:

PT. ABCD

Pertumbuhan dividen /tahun, konstan 5%

Dividen tahun ini Rp. 300

required rate of return 10%

Berapakah harga wajar saham PT. ABCD apabila seorang investor ingin membelinya
sekarang dan di pegang untuk periode waktu yang tak terhingga?
𝐷1
𝑉𝑐𝑠̇ =
(𝐾𝑐𝑠−𝑔)

𝐷0 (1+𝑔)
𝑉𝑐𝑠̇ =
(𝐾𝑐𝑠−𝑔)

300 (1+5%)
𝑉𝑐𝑠̇ =
(10%−5%)

𝑉𝑐𝑠 = ̇ 6.300

Jadi, harga yang anda anggap wajar untuk saham biasa PT.ABCD adalah Rp.6.300
per lembar.
Kemudian untuk kondisi berikutnya adalah apabila selama periode untuk memegang
saham selama beberapa tahun, dividen yang diterima berbeda jumlahnya maupum tingkat
pertumbuhannya.

Contoh perhitungan DDM untuk Multiple Holding Period dan

Multiple Dividend Growth Rate:
Pertumbuhan akan datang dari dividen yang dibagikan oleh PT.ABCD pada dua tahun
pertama sebesar 5%, kemudian dua tahun kedua sebesar 8%, dan tahun – tahun berikutnya
konstan 10%. Anda berencana untuk membeli saham PT.ABCD tersebut. Tahun ini,
PT.ABCD baru saja membagikan dividen sebesar Rp.300 per lembar sahamnya kepada
4
pemegang saham biasa. Dengan tingkat pengembalian yang diharapan sebesar 12%, dan
berencana untuk memegang saham PT.ABCD hingga waktu yang tidak ditentukan,
berapakah harga yang dianggap wajar untuk membeli saham PT.ABCD?

PT. ABCD, diketahui

Pertumbuhan div tahun 1 5%
Pertumbuhan div tahun 2 5%
Pertumbuhan div tahun 3 8%
Pertumbuhan div tahun 4 8%
Pertumbuhan div tahun-tahun berikutnya, konstan 10%
Dividen tahun ini Rp. 300
Required rate of return 12%

1= 300(1 + 5%) = 315

2= 315(1 + 5%) = 330.75
3= 330.75(1 + 8%) = 357.21
4= 357.21(1 + 8%) = 385.79
5= 385.79(1 + 10%) = 424.37
6= 424.37(1 + 10%) = 466.81
𝐷1 𝐷2 ̇ 𝐷3 𝐷4 𝐷5
𝑉𝑐𝑠 = + + (1+𝐾𝑐𝑠)3 + + + 𝑃5
(1+𝐾𝑐𝑠)1 (1+𝐾𝑐𝑠)2 (1+𝐾𝑐𝑠)4 (1+𝐾𝑐𝑠)5

𝐷1 𝐷2 ̇ 𝐷3 𝐷4 𝐷5
𝑉𝑐𝑠 = + + (1+𝐾𝑐𝑠)3 + + +
(1+𝐾𝑐𝑠)1 (1+𝐾𝑐𝑠)2 (1+𝐾𝑐𝑠)4 (1+𝐾𝑐𝑠)5
𝐷6
(𝐾𝑐𝑠−𝑔)(1+𝐾𝑐𝑠)5

315 330,75 ̇ 357,21 385,79 424,37

𝑉𝑐𝑠 = + + (1+12%)3 + + +
(1+12%)1 (1+12%)2 (1+12%)4 (1+12%)5
466,81
(12%−10%)(1+12%)5

𝑉𝑐𝑠 = 281,25 + 263,67 + 254,26̇ + 245,18 + 240,80 + 13,244.03

̇
𝑉𝑐𝑠 = 14,529.1
Harga yang dianggap wajar untuk saham biasa PT.ABCD adalah Rp.14,529.19 per lembar.

5
 2) Cash Flow Model:
a) Present Value of Operating Free Cash Flow (FCFF)
FCFF (Free Cash Flow for The Firm), yang didapat dari Operating Cash
Flow dikurangi Capital Expenditures. Free Cash Flow (FCF) menunjukan besarnya
kas yang mampu dihasilkan perusahaan untuk mempertahankan, atau melakukan
ekspansi bisnis dan mengembangkan asetnya.
Secara umum juga dijelaskan sebagai cash flow setelah direct cost dan
sebelum pembayaran kepada capital supplier. Artinya operating free cash
flow merupakan free cash flow setelah memenuhi interest, principal payment, dan
capital expenditure. Untuk mengelola aset guna mendanai aset baru yang
berpengaruh pada pertumbuhan dari perusahaan tersebut yaitu :
𝑛
𝑂𝐹𝐶𝐹𝑡
𝑉𝑗 = ∑
(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶𝑗)𝑡
𝑡=1

Dimana:
Vj = nilai perusahaan j
n = banyaknya periode diasumsikan infinite (tak hingga)
OFCFt = operating free cash flow perusahaan pada periode t
WACCj = weighted average cost of capital perusahaan

Dimana :
WACC = WE.KE + WD.KD dan WD+WE = 1
WE = Porsi pembiayaan modal sendiri/ekuitas
KE = Biaya modal sendiri (Cost of equity)
WD = Porsi Pembiayaan Hutang
KD = Biaya Modal pihak ketiga (Cost of Debt)

Jika dengan infinite period maka :

𝑂𝐹𝐶𝐹1
𝑉𝑗 =
𝑊𝐴𝐶𝐶𝑗 − 𝑔𝑜𝐹𝐶𝐹

Dimana :

OFCF1 = operating free cash flow pada periode 1 = OFCF0(1+gOFCF)

6
gOFCF = tingkat pertumbuhan konstan jangka panjang dari operating free cash flow.

FCFF = FCFE + Interest Expense (1- Tax Rate) + Principal Repayment – New Debt Issue + Preferred
Dividend
atau
FCFF = EBIT (1-Tax Rate) + Depresiasi – Capital Expenditure - ∆Working Capital

b) Present Value of Free Cash Flow of Equity (FCFE)

FCFE adalah penghitungan cash flow yang tersedia untuk pemegang
equity setelah perusahaan membayar utang dan memberikan kesempatan
expenditure untuk mengelola aset perusahaan. Dengan kata lain, free
cash flow of equity merupakan cash flow yang tersedia untuk
semua pihak yang memiliki klaim pada perusahaan.
𝑛
𝐹𝐶𝐹𝐸𝑡
𝑉𝑗 = ∑
(1 + 𝑘𝑗)𝑡
𝑡=1

Dimana :
Vj = Nilai Perusahaan j
n = Banyaknya periode diasumsikan infinite (tak hingga)
FCFEt = Free cash flow equity perusahaan pada periode t

FCFE = Net Income + Capital Expenditure - ∆Working Capital – Principle Debt + New Debt Issue

Atau

FCFE = Net Income – (1-g) Capital Expenditure – Depresiasi) – (1-g) ∆Working Capital

7
II. PENILAIAN OBLIGASI
A. Beberapa Istilah Dalam Valuasi Obligasi
Pengetahuan mengenai efek bersifat hutang seperti obligasi beserta metode
valuasinya tidak dapat dipisahkan dari beberapa istilah yang sering digunakan di dalamnya,
antara lain:
a) Nilai Buku (Book Value) adalah nilai yang ditunjukkan pada laporan neraca
perusahaan, serta nilai yang menggambarkan biaya historis dari aset, bukan dari yang
sedang berlangsung.
b) Nilai Likuiditas adalah sejumlah uang yang dapat direalisasikan jika aset dijual secara
individual dan bukan sebagai bagian dari keseluruhan perusahaan. Seperti operasional
perusahaan dijual, dan asetnya dibagi serta dijual, maka harga jual tersebut yang
dimaksud nilai likuiditas asset.
c) Harga Pasar adalah nilai yang teramati atas aset yang ada di pasar dan ditentukan oleh
kekuatan permintaan dan penawaran antara pembeli dan penjual yang sepakat.
d) Nilai Intrinsik atau nilai ekonomi adalah nilai sekarang dari arus kas masa depan yang
diharapkan yang mencakup faktor risiko, kewajiban, jangka waktu, dan arus kas di masa
yang akan datang.
e) Kupon memiliki prinsip yang sama seperti bunga pada deposito, yang dibayarkan oleh
penerbit obligasi (obligor) kepada investornya dengan jumlah dan pada periode yang
telah ditentukan sebelumnya. Beberapa obligor menerapkan nilai kupon tetap sampai
jatuh tempo, namun ada juga yang menerapkan nilai kupon mengambang (floating)
dengan acuan tertentu.
f) Nilai Par adalah harga dasar pada saat obligasi dijual di pasar perdana, biasanya 100
atau 1000. Namun ada juga beberapa tipe obligasi tertentu yang dijual pada harga
diskon atau premium di pasar perdana.
g) Harga Diskon adalah apabila Harga Pasar < Nilai Par atau Nilai Intrinsik nya.
h) Harga Premium adalah apabila Harga Pasar > Nilai Par atau Nilai Intrinsik nya.
Dalam menghitung nilai intrinsik saham dan obligasi, kita menggunakan konsep nilai
waktu dari uang (time value of money) yang dimana nilai intrinsik dari saham dan obligasi
sama dengan nilai sekarang dari sejumlah arus kas yang diharapkan akan diterima oleh
investor dari saham dan obligasi tersebut.
B. Metode Valuasi Obligasi
Obligasi (bond) adalah surat hutang, atau kesanggupan jangka panjang dengan
janji untuk membayar kepada pemegangnya berupa sejumlah uang yang telah ditetapkan
8
sebelumnya dalam jumlah yang tetap pada setiap periodenya (bisa tahunan, kuartalan,
semesteran, dll) sampai jatuh tempo. Pada saat jatuh tempo, nilai pokok (principal) dari
obligasi akan dibayarkan kepada pemegang obligasi.
Perjanjian kontrak dari sebuah obligasi menjelaskan mengenai tingkat bunga kupon
yang dinyatakan, baik dalam persentase dari nilai par atau jumlah bunga yang tetap di mana
perusahaan peminjam berjanji untuk membayarkan kepada pemegang obligasi setiap tahun.
Misalkan : obligasi dengan nilai par 1.000, tingkat bunga kupon 9%, artinya pembayaran
bunga tahunan adalah sebesar 90.
Obligasi membayar kupon/bunga yang tetap (fixed coupon/ interest) dalam interval
waktu yang tetap (biasanya tiap enam bulan atau satu tahun) dan membayar par value (nilai
par/nominal) pada saat jatuh tempo.
Secara umum, nilai intrinsik dari sebuah aset sama dengan present value dari sejumlah
arus kas yang diharapkan/diperkirakan yaitu : coupon dan hutang pokok dengan required
rate of return (tingkat pengembalian yang diinginkan) tertentu. Jadi nilai obligasi
merupakan fungsi dari jumlah dan waktu penerimaan dari arus kas serta Required rate of
return dari investor dalam melakukan investasi.
Nilai dari sebuah aset dapat diperoleh dengan menghitung present value dari seluruh
arus kas yang diharapkan akan diperoleh di masa depan. Penilaian ini dapat dinyatakan
dalam persamaan umum present value. Untuk penilaian obligasi, diskontokan arus kas yang
diperoleh dari obligasi yang bersangkutan pada required rate of return investor. Arus kas
dari obligasi berupa:
1. The coupon payment (tahunan/tengah tahunan/3 bulanan)
2. The par value payment (satu kali pada saat jatuh tempo)
𝑛
𝐶𝑡 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙
𝐻𝑎𝑟𝑔𝑎 𝑂𝑏𝑙𝑖𝑔𝑎𝑠𝑖 (𝑉𝐵 ) = ∑ +
(1 + 𝑖)𝑡 (1 + 𝑖)𝑛
𝑡=1
Dimana:
𝑉𝐵 = harga obligasi (nilai intrinsik obligasi)
𝐶𝑡 = coupon (kupon obligasi)
i = tingkat bunga
n = jangka waktu
Contoh:
PT. Kencana memiliki obligasi dengan nominal Rp. 1 juta, coupon rate 12%, dan
umur 5 tahun. Apabila tingkat return yang diminta investor sebesar 10%, maka berapakah
9
nilai intrinsik dari obligasi tersebut?
Jawab:
Nilai intrinsik dari obligasi dapat dihitung sebagai berikut:

1) Yield To Maturity
Yield To Maturity atau expected rate of return (tingkat pengembalian yang
diharapkan dari obligasi). Kita menghitung expected rate of return dengan mencari
discount rate yang menghasilkan present value dari seluruh pembayaran kupon dan
prinsipal sama dengan harga pasar obligasi saat ini. Return (YTM) ini akan diperoleh
jika obligasi dipegang oleh investor sampai dengan jatuh tempo dengan cacatan
perusahaan yang mengeluarkan tidak mengalami kegagalan pembayaran (default).

Dimana :
𝑉𝐵 = harga obligasi (nilai intrinsik obligasi)
𝐶𝑡 = coupon (kupon obligasi)
YTM = tingkat bunga
n = jangka waktu

Contoh:
Sebuah obligasi memiliki nilai par sebesar Rp 1000 dengan kupon sebesar 6% yang
dibayarkan setiap 6 bulan dan jangka waktu tempo adalah 3 tahun. Hitunglah wajar nilai

10
obligasi ketika YTM nya sebesar 3%, 6%, dan 12%.
Jawab :

Berdasarkan hasil di atas, diketahui bahwa ketika YTM sama dengan kupon, maka
nilai obligasi sama dengan nilai par. Jika YTM lebih besar (kecil) dari kupon, maka obligasi
diperdagangkan pada diskon (premium) terhadap nilai par.

2) Zero Coupon Bond

Zero coupon bond adalah tipe obligasi di mana tidak adanya pembayaran
kupon dan Return investor yang ditentukan dari seluruh diskon harga obligasi. Valuasi
nilai intrinsik dari obligasi tanpa bunga adalah sebagai berikut:

Dimana:
𝑉𝐵 = harga obligasi (nilai intrinsik obligasi)
i = tingkat bunga
n = jangka waktu

11
Contoh:
Sebuah obligasi tak berbunga yang bernilai nominal Rp 500.000.000 jatuh tempo dalam 4
tahun. Tentukan nilai intrinsik dari obligasi tersebut jika investor mengharapkan yield 12%
per tahun!
Jawab :

Bila investor menginginkan return 12% per tahun selama 4 th ke depan, maka ia harus
mendapatkan obligasi tanpa bunga tersebut pada saat ini maksimal seharga Rp 317.759.039,-

12
 SIMPULAN

Berdasarkan pemaparan di atas dapat ditarik simpulan sebagai berikut.

1. Efek bersifat equitas dibedakan menjadi dua yaitu saham biasa dan saham preferen.
Dimana saham preferen memiliki klaim tertinggi diatas saham biasa atas aset dan laba
perusahaan, serta memiliki hak pembayaran dividen yang tetap, Sedangkan saham
biasa memiliki nilai saasham yang sama dengan nilai sekarang sesuai dengan arus kas
masa depan yang diharapkan oleh pemegang saham, tetapi saham biasa tidak
memberikan deviden yang tetap.
2. Cara perhitungan DDM ( Dividen Discount Model) pada saham biasa terdiri dari
perhitungan DDM untuk holding period 1 tahun, perhitungan DDM untuk multiple
holding period, dan perhitungan DDM untuk Multiple Holding Period dan Multiple
Dividend Growth Rate.
3. Cash Flow model terdiri dari dua jenis, yaitu Free Cash Flow (FCF) yang menunjukan
besarnya kas yang mampu dihasilkan perusahaan untuk mempertahankan, atau
melakukan ekspansi bisnis dan mengembangkan asetnya, dan Present Value of Free
Cash Flow of Equity (FCFE) yang merupakan penghitungan cash flow yang tersedia
untuk pemegang equity setelah perusahaan membayar utang dan memberikan
kesempatan kepada expenditure untuk mengelola aset perusahaan
4. Adapun beberapa istilah yang harus kita ketahui dalam penilaian obligasi yaitu Nilai
Buku (Book Value) ,Nilai Likuiditas , Harga Pasar, Nilai Intrinsik atau nilai ekonomi,
Kupon, Nilai Par, Harga Diskon, dan Harga Premium.
5. Metode Valuasi Obligasi terdiri dari Yield To Maturity dimana dengan ini kita
menghitung expected rate of return dengan mencari discount rate yang menghasilkan
present value dari seluruh pembayaran kupon dan prinsipal sama dengan harga pasar
obligasi saat ini, dan Zero coupon bond adalah salah satu tipe obligasi yang
menjelaskan perhitungan bahwa tidak adanya pembayaran kupon dan Return investor
yang ditentukan dari seluruh diskon harga obligasi

Referensi :
MODUL TICMI-AEKPI-Penilaian Efek Bersifat Ekuitas
MODUL TICMI-AEKPI-Penilaian Obligasi

13