Diterjemahkan dari bahasa Inggris ke bahasa Indonesia - www.onlinedoctranslator.

com

Bab 9
Derivatif: Kontrak Berjangka,
Opsi, dan Swap

Tujuan pembelajaran

Setelah membaca bab ini, Anda seharusnya dapat:

LO 1 Jelaskan apa itu derivatif dan bagaimana mereka mentransfer risiko.

LO2 Bedakan antara kontrak berjangka dan kontrak berjangka.

LO3 Tentukan opsi put dan call dan jelaskan cara menggunakannya.

LO4 Tunjukkan bagaimana swap dapat digunakan untuk mengelola risiko atau untuk menyembunyikannya.

Derivatif memainkan peran sentral dalam krisis keuangan 2007-2009. Salah satu peristiwa
penting selama krisis adalah jatuhnya AIG, perusahaan asuransi terbesar di dunia. Melalui
penggunaan kontrak derivatif, AIG telah mengambil risiko besar yang dapat
disembunyikan dari pandangan pejabat pemerintah dan mitra dagangnya. Setiap kontrak
diatur over the counter (OTC)—yaitu, langsung antara AIG dan satu counterparty—bukan
melalui pertukaran yang terorganisir. Dalam krisis, risiko tersembunyi ini mengancam
seluruh sistem keuangan.
Menjelang krisis, hubungan yang erat tetapi sebagian besar tidak terlihat yang dibuat oleh
derivatif OTC di antara lembaga keuangan global terbesar dan terpenting membuat seluruh
sistem rentan terhadap lembaga-lembaga terlemah tersebut. Sebagian sebagai akibat dari
kerentanan sistemikdiajukan oleh turunan OTC, frasa seperti "terlalu saling berhubungan untuk
gagal" dan "terlalu besar untuk gagal" memenuhi surat kabar dan media (lihat Bab 5, Pelajaran
dari Krisis: Risiko Sistemik). Warren Buffett, investor terkenal, menyebut derivatif sebagai
"senjata pemusnah massal finansial".
Bahkan di tahun-tahun sebelum krisis keuangan, cerita yang merinci penyalahgunaan
derivatif memenuhi halaman pers bisnis. Derivatif berada di dasar skandal yang melanda Enron
segera setelah dinyatakan pailit pada November 2001. Seperti yang telah kita pelajari sejak saat
itu, Enron terlibat dalam berbagai transaksi keuangan yang tujuan utamanya adalah untuk
memberikan kesan utang rendah, risiko rendah, dan profitabilitas yang tinggi. Sulap ini
membuat harga saham tetap tinggi dan membuat para pemegang saham senang, sehingga
tidak ada yang mengeluh. Bahkan, tidak ada yang melihat. Namun akhirnya hari pembalasan
datang, dan perusahaan itu kolaps.
Derivatif keuangan juga terkait dengan runtuhnya Long-Term Capital Management (LTCM), dana
lindung nilai yang berbasis di Connecticut, pada musim gugur 1998. Pada satu hari di bulan Agustus
1998, LTCM kehilangan $553 juta yang mencengangkan. Pada akhir September, dana tersebut telah
kehilangan $2 miliar lagi. Itu membuat LTCM memiliki lebih dari $99 miliar utang dan aset $100 miliar.
Dengan pinjaman yang mencapai 99 persen dari total aset, pembayaran kembali
2 1 6 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

hampir tidak mungkin. LTCM juga memiliki posisi derivatif yang signifikan yang tidak
muncul di neraca sebagai aset atau kewajiban. Pengaturan off-balance-sheet ini,
yang membawa lebih banyak risiko, adalah penyebab utama kerugian dana yang
sangat cepat.
Derivatif juga berperan dalam krisis kawasan euro yang mulai serius pada tahun 2010. Banyak bank yang
memiliki utang pemerintah Yunani telah melakukan lindung nilai dengan membeli derivatif yang akan
memberikan kompensasi kepada mereka jika Yunani gagal bayar (lihat Credit-Default Swap di halaman 235).
Tapi pembuat kebijakan di kawasan euro berusaha untuk mengurangi beban utang Yunani tanpa memicu
default langsung dalam hal hukum. Pada akhirnya, Yunani gagal bayar, dan derivatifnya terbayar. Namun,
seandainya pembuat kebijakan berhasil, perusahaan keuangan yang mengira mereka dilindungi akan
menghadapi kerugian besar yang tak terduga. Ketakutan akan eksposur tersebut, bersama dengan keraguan
tentang asuransi yang disediakan oleh derivatif, kemungkinan mempercepat deleveraging dan
memperburuk ketidakstabilan keuangan.
Jika turunan terbuka untuk disalahgunakan, mengapa ada? Jawabannya adalah ketika
digunakan dengan benar, derivatif adalah instrumen keuangan yang sangat membantu.
Mereka dapat digunakan untuk mengurangi risiko, memungkinkan perusahaan dan individu
untuk membuat perjanjian yang tidak akan mereka terima. Derivatif juga dapat digunakan
sebagai asuransi. Misalnya, di musim dingin 1998, sebuah pabrik mobil salju bernama
Bombardier menawarkan potongan harga $1.000 kepada pembeli jika salju turun di 44 kota
dengan jumlah total kurang dari setengah dari rata-rata selama tiga tahun sebelumnya.
Penjualan naik 38 persen. Keberadaan “turunan cuaca” memungkinkan Bombardier melakukan
strategi pemasaran yang berisiko ini. Membayar rabat akan membuat perusahaan bangkrut,
tetapi Bombardier membeli derivatif yang akan terbayar jika hujan salju rendah. Dengan
menggunakan bentuk asuransi yang tidak lazim ini,
Apa sebenarnya turunan, dan mengapa begitu penting? Meskipun mereka memainkan peran
penting dalam kesejahteraan finansial kita, kebanyakan orang hampir tidak tahu apa itu. Bab ini akan
memberikan pengantar tentang penggunaan dan penyalahgunaan derivatif.

Dasar-dasar: Mendefinisikan Derivatif

Untuk memahami apa itu turunan, mari kita mulai dengan dasar-dasarnya. Aturunanadalah
instrumen keuangan yang nilainya bergantung pada—adalahberasal daridari—nilai beberapa
instrumen keuangan lainnya, yang disebutaset yang mendasari.Beberapa contoh umum dari
aset dasar adalah saham, obligasi, gandum, hujan salju, dan jus jeruk.
Contoh sederhana dari derivatif adalah perjanjian kontraktual antara dua investor yang
mewajibkan satu untuk melakukan pembayaran kepada yang lain, tergantung pada pergerakan suku
bunga selama tahun depan. Jenis derivatif ini disebut suku bungakontrak berjangka.Pengaturan
seperti itu sangat berbeda dengan pembelian obligasi secara langsung karena dua alasan. Pertama,
derivatif memberikan cara mudah bagi investor untuk mendapatkan keuntungan dari penurunan
harga. Pembelian obligasi, sebaliknya, adalah taruhan bahwa harganya akan naik.1Kedua, dan yang
lebih penting, dalam transaksi derivatif, kerugian satu orang selalu merupakan keuntungan orang
lain. Pembeli dan penjual seperti dua orang yang bermain poker. Berapa banyak setiap pemain
menang atau kalah tergantung pada bagaimana permainan berlangsung, tetapi jumlah total di atas
meja tidak berubah.

1Investor dapat bertaruh bahwa harga akan turun menggunakan teknik yang disebutpenjualan singkat.Investor meminjam
aset dari pemiliknya dengan biaya tertentu, menjualnya pada harga pasar saat ini, dan kemudian membelinya kembali nanti.
Penjual pendek bertaruh bahwa harga aset akan turun antara saat dijual dan saat dibeli kembali.
 Forward dan FuturesBab 9 l 2 1 7

Sedangkan turunan dapat digunakan untukberspekulasi,atau berjudi pada pergerakan harga di masa depan,
fakta bahwa mereka memungkinkan investor untuk mengelola dan mengurangi risiko membuat mereka sangat
diperlukan untuk ekonomi modern. Bombardier menggunakan derivatif untuk melakukan lindung nilai atas risiko
keharusan membayar potongan harga jika terjadi hujan salju yang rendah (kami membahas lindung nilai di Bab 5).
Seperti yang akan kita lihat, petani menggunakan turunan secara teratur, untuk memastikan diri mereka sendiri
terhadap fluktuasi harga pasar dari hasil panen mereka. Risiko dapat dibeli dan dijual menggunakan derivatif. Dengan
demikian,tujuan derivatif adalah untuk mentransfer risiko dari satu orang atau perusahaan ke orang lain.
Ketika orang memiliki kemampuan untuk mentransfer risiko, mereka akan melakukan hal-hal yang
tidak akan mereka lakukan sebaliknya. Pikirkan tentang seorang petani gandum dan pembuat roti.
Jika dia tidak dapat mengasuransikan penurunan harga gandum, petani akan menanam lebih sedikit
hektar gandum. Dan tanpa jaminan bahwa harga tepung tidak akan naik, tukang roti akan
membangun toko roti yang lebih kecil. Itu adalah respons yang bijaksana terhadap risiko yang
ditimbulkan oleh fluktuasi harga. Sekarang perkenalkan mekanisme di mana petani dan pembuat roti
dapat menjamin harga gandum. Akibatnya petani akan menanam lebih banyak dan tukang roti akan
membangun toko roti yang lebih besar. Asuransi adalah apa yang memungkinkan mereka
melakukannya! Derivatif menyediakan asuransi itu. Faktanya, dengan mengalihkan risiko kepada
mereka yang bersedia dan mampu menanggungnya, derivatif meningkatkan daya dukung risiko
ekonomi secara keseluruhan,
Sementara derivatif memungkinkan individu dan perusahaan untuk mengelola risiko, mereka juga
memungkinkan mereka untuk menyembunyikan sifat sebenarnya dari transaksi keuangan tertentu. Dengan cara
yang sama seperti melepas obligasi kupon memisahkan kupon dari pembayaran pokok, membeli dan menjual
derivatif dapat memisahkan hampir semua kelompok pembayaran dan risiko di masa depan. Sebuah perusahaan
yang ragu-ragu untuk menerbitkan obligasi kupon karena takut analis akan mengerutkan kening pada hutang
tambahan, sebaliknya dapat mengeluarkan pembayaran kupon dan pembayaran pokok sebagai obligasi tanpa kupon
individu, menggunakan transaksi derivatif untuk memberi label sesuatu selain pinjaman. Jadi, jika analis pasar saham
menghukum perusahaan untuk memperoleh pendanaan dengan cara tertentu, derivatif (seperti yang akan kita lihat)
memungkinkan perusahaan untuk mendapatkan sumber daya yang sama persis dengan risiko yang sama tetapi
dengan nama yang berbeda.
Derivatif dapat dibagi menjadi tiga kategori utama: forward dan futures, opsi, dan
swap. Mari kita lihat masing-masing.

Forward dan Futures

Dari semua instrumen keuangan derivatif, forward dan futures adalah yang paling sederhana untuk
dipahami dan paling mudah digunakan.Amaju,ataukontrak berjangka,adalah perjanjian antara
pembeli dan penjual untuk menukar komoditas atau instrumen keuangan dengan sejumlah uang
tunai tertentu pada tanggal yang telah ditentukan sebelumnya di masa depan.Kontrak forward adalah
perjanjian pribadi antara dua pihak. Karena disesuaikan, kontrak forward sangat sulit untuk dijual
kembali kepada orang lain.
Untuk melihat mengapa kontrak forward sulit untuk dijual kembali, perhatikan contoh sewa
apartemen selama satu tahun, di mana penyewa setuju untuk melakukan serangkaian pembayaran
bulanan kepada pemiliknya sebagai imbalan atas hak untuk tinggal di apartemen tersebut. Sewa
tersebut adalah urutan 12 kontrak forward. Sewa dibayar dalam jumlah yang telah ditentukan pada
tanggal yang telah ditentukan sebelumnya sebagai ganti perumahan. Meskipun ada beberapa
standarisasi sewa, kontrak antara penyewa tertentu dan pemilik tertentu tidak seperti kontrak sewa
lainnya. Dengan demikian, tidak ada pasar untuk penjualan kembali atau penugasan kembali kontrak
sewa apartemen.
Sebaliknya,masa depan,ataukontrak berjangka,adalah kontrak berjangka yang telah
distandarisasi dan dijual melalui pertukaran yang terorganisir.Kontrak berjangka menentukan
2 1 8 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

Tabel 9.1 Suku Bunga Berjangka

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7)

Membuka

Terakhir Chg Membuka Tinggi Rendah Minat

Suku Bunga Berjangka

Obligasi Negara (cbt)-$100.000; poin 32 dari 100%

Berbaris 128'14.5 0'20.0 127'28.5 128'29.0 127'26.0 2.741.247

Juni 127'29.5 0'21.0 128'00.0 128'09,5 127'27.0 6.218

Tabel ini melaporkan informasi tentang kontrak pengiriman $100.000 senilai nilai nominal obligasi Treasury AS dengan kupon 10 tahun
6 persen.
Kolom 1.Ini melaporkan bulan ketika kontrak mengharuskan pengiriman obligasi dari posisi short/penjual ke posisi
long/pembeli.
Kolom 2. “Last” adalah harga penutupan atau settlement pada akhir hari perdagangan tanggal 15 Januari 2016. Ini adalah harga yang
digunakan untuk menandai pasar. Harga di baris pertama, 128'14.5, dikutip dalam 32 dan mewakili biaya nilai nominal $100 dari
obligasi Treasury AS kupon 10 tahun 6 persen. Dalam hal ini, harga terakhir adalah 128 ditambah 14,5 32nds. Harga di baris kedua,
127'29.5, berarti 127 ditambah 29,5 32nds.
Kolom 3. “Change” adalah perubahan harga penutupan, diukur dalam 32, dari harga penutupan hari sebelumnya. Kolom 4. “
Open” adalah harga yang dikutip saat bursa dibuka pada pagi hari tanggal 15 Januari 2016. Ini tidak harus sama dengan
harga pada penutupan sore sebelumnya.
Kolom 5 dan 6. “Tinggi” dan “Rendah” adalah harga tertinggi dan terendah yang diposting selama hari perdagangan.
Kolom 7. “Open Interest” adalah jumlah kontrak yang beredar, atau terbuka. Untuk kontrak yang mendekati kedaluwarsa, angka ini seringkali
cukup besar. Sebagian besar waktu, penjual kontrak membeli kembali posisi mereka daripada menyerahkan obligasi, prosedur yang disebut
penyelesaian dengan offset.

SUMBER:Jurnal Wall Street,15 Januari 2016. Digunakan dengan izin dari Dow Jones & Company, Inc. melalui Pusat Izin Hak Cipta.

bahwa penjual—yang memilikiposisi pendek—akan mengirimkan sejumlah komoditas atau

instrumen keuangan kepada pembeli—yang memilikiposisi panjang—pada tanggal tertentu,
disebuthunianataupengirimantanggal, dengan harga yang telah ditentukan. Tidak ada
pembayaran yang dilakukan pada awalnya ketika kontrak disetujui. Penjual/posisi pendek
diuntungkan dari penurunan harga aset dasar, sedangkan pembeli/posisi panjang diuntungkan
dari kenaikan.2
Ambil kontrak berjangka obligasi Treasury AS yang diperdagangkan di Chicago Board of Trade
(CBOT, yang merupakan bagian dari CME Group). Kontrak tersebut menetapkan pengiriman $100.000
senilai nilai nominal obligasi Treasury AS 10-tahun, kupon 6 persen setiap saat selama bulan tertentu,
yang disebut kontrakpengirimanbulan.3Tabel 9.1 menunjukkan harga dan aktivitas perdagangan
untuk kontrak ini pada tanggal 15 Januari 2016. Fakta bahwa kontrak tersebut demikian

Syaratpendekmengacu pada kenyataan bahwa salah satu pihak dalam perjanjian berkewajiban untuk menyerahkan sesuatu, baik dia saat
2

ini memilikinya atau tidak. Syaratpanjangmenandakan bahwa pihak lain berkewajiban untuk membeli sesuatu di masa mendatang.

Obligasi yang diterbitkan oleh Departemen Keuangan AS dengan jatuh tempo asli 10 tahun atau kurang secara resmi disebut acatatan
3

keuangan, tapi kami menggunakan istilahobligasi hartadalam bab ini untuk kesederhanaan. Penjual kontrak berjangka obligasi Treasury
AS tidak perlu menyerahkan obligasi persis seperti yang ditentukan dalam kontrak. Chicago Board of Trade, bagian dari CME Group,
mengelola spreadsheet faktor konversi untuk digunakan dalam menyesuaikan kuantitas (nilai nominal) saat pengiriman obligasi lain
dilakukan. Sementara kontrak berjangka tertentu ini memungkinkan pengiriman kapan saja selama bulan pengiriman, kontrak berjangka
lain mungkin memerlukan pengiriman pada hari tertentu. Spesifikasi kontrak tersedia di:www.cmegroup.com/trading/interest-rates/us-
treasury/10-year-us-treasury-note_contract_specifications.html.
 Forward dan FuturesBab 9 l 2 1 9

khusus berarti tidak ada kebutuhan untuk negosiasi. Dan keberadaan bursa menciptakan tempat
yang wajar bagi orang-orang yang tertarik pada kontrak berjangka tertentu untuk bertemu dan
berdagang. Secara historis, bursa telah menjadi lokasi fisik, tetapi dengan Internet datanglah
perdagangan berjangka online. Dalam beberapa tahun terakhir, perusahaan telah menciptakan pasar
berjangka virtual untuk berbagai macam produk, termasuk energi, bandwidth, dan plastik.
Satu hal lagi yang diperlukan sebelum seseorang benar-benar membeli atau menjual kontrak
berjangka: jaminan bahwa pembeli dan penjual akan memenuhi kewajiban mereka. Dalam hal kontrak
berjangka Treasury AS, pembeli harus yakin bahwa penjual akan menyerahkan obligasi, dan penjual
harus yakin bahwa pembeli akan membayarnya. Pelaku pasar telah menemukan solusi cerdas untuk
masalah ini. Alih-alih membuat perjanjian bilateral, kedua pihak dalam kontrak berjangka masing-
masing membuat perjanjian dengan aperusahaan kliring. Perusahaan kliring, yang beroperasi seperti
perusahaan asuransi besar, adalah pihak lawan dari kedua sisi transaksi, menjamin bahwa mereka
akan memenuhi kewajiban mereka. Pengaturan ini mengurangi risiko yang dihadapi pembeli dan
penjual. Perusahaan kliring memiliki kemampuan untuk memantau pedagang dan insentif untuk
membatasi pengambilan risiko mereka (lihat Pelajaran dari Krisis: Mitra Tengah dan Risiko Sistemik).

Akun Margin dan Penandaan ke Pasar

Untuk mengurangi risiko yang dihadapinya, perusahaan kliring mewajibkan kedua belah pihak dalam
kontrak berjangka untuk menempatkan deposit pada perusahaan itu sendiri. Praktek ini disebut
posting batasdi sebuahakun margin.Deposito margin menjamin bahwa ketika kontrak jatuh tempo,
para pihak akan dapat memenuhi kewajibannya. Tapi perusahaan kliring melakukan lebih dari
sekedar mengumpulkanmargin awalsaat kontrak ditandatangani. Ini juga memposting keuntungan
dan kerugian harian pada kontrak ke akun margin pihak yang terlibat.4
Proses ini disebutmenandai ke pasar,dan itu dilakukan setiap hari.
Menandai ke pasar analog dengan apa yang terjadi selama permainan poker. Di akhir
masing-masing tangan, jumlah yang dipertaruhkan ditransfer dari yang kalah ke yang menang.
Dalam bahasa keuangan, akun setiap pemain ditandai ke pasar. Metode akuntansi alternatif
terlalu rumit, sehingga sulit untuk mengidentifikasi pemain yang harus dikecualikan dari
permainan karena kehabisan sumber daya. Untuk alasan yang sama, perusahaan kliring
menandai akun berjangka ke pasar setiap hari. Melakukannya memastikan bahwa penjual
selalu memiliki sumber daya untuk melakukan pengiriman dan pembeli selalu dapat
membayar. Seperti dalam poker, jika akun margin seseorang turun di bawah minimum,
perusahaan kliring akan menjual kontrak, mengakhiri partisipasi orang tersebut di pasar.
Sebuah contoh akan membantu Anda memahami cara kerja penandaan
ke pasar. Ambil kasus kontrak berjangka untuk pembelian 1.000 ons perak
seharga $20 per ons. Kontrak menentukan bahwa pembeli kontrak, posisi
panjang, akan membayar $20.000 sebagai ganti 1.000 ons perak. Penjual
kontrak, posisi short, menerima $20.000 dan mengirimkan 1.000 ons perak.
Kita dapat menganggap kontrak ini sebagai jaminan posisi long kemampuan
untuk membeli 1.000 ons perak seharga $20.000 dan menjamin posisi short
kemampuan untuk menjual 1.000 ons perak seharga $20.000. Sekarang
perhatikan apa yang terjadi ketika harga perak berubah. Jika harga naik
menjadi $21 per ons, penjual perlu memberi pembeli $1.000 sehingga
pembeli hanya membayar $20.000 untuk 1.000 ons perak. Sebaliknya,

4Pada tanggal 15 Januari 2016, kontrak berjangka obligasi Treasury AS bulan Maret di Tabel 9.1 naik 20/32 per nilai
nominal obligasi senilai $100. Satu kontrak mencakup 1.000 kali jumlah itu, jadi nilai setiap kontrak naik ($20/32)
(1.000)=$625.00. Menandai ke pasar berarti bahwa, pada akhir hari untuk setiap kontrak yang beredar, perusahaan
kliring mengkredit posisi beli/pembeli dan mendebit posisi pendek/penjual $625.00.
2 2 0 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

1.000 ons perak. Marking to market adalah transfer dana pada akhir setiap hari yang
memastikan pembeli dan penjual mendapatkan apa yang dijanjikan kontrak.

Lindung Nilai dan Berspekulasi dengan Futures

Kontrak berjangka memungkinkan transfer risiko antara pembeli dan penjual. Transfer ini
dapat dilakukan melalui hedging atau spekulasi. Mari lihatlindung nilaipertama.
Katakanlah dealer sekuritas pemerintah ingin mengasuransikan terhadap penurunan nilai
inventaris obligasi. Ingat dari Bab 5 bahwa jenis risiko ini dapat dikurangi dengan mencari
instrumen keuangan lain yang memberikan hasil tinggi ketika harga obligasi turun. Itulah
yang terjadi dengan penjualan kontrak berjangka obligasi Treasury AS: penjual/posisi
pendek mendapat keuntungan dari penurunan harga. Dengan kata lain, penjual kontrak
berjangka, pedagang sekuritas, dalam hal ini—dapat menjamin harga obligasi yang dijual.
Pihak lain dalam transaksi ini mungkin adalah manajer dana pensiun yang berencana
membeli obligasi di masa depan dan ingin memastikan kemungkinan kenaikan harga.5
Membeli kontrak berjangka menetapkan harga yang harus dibayar oleh dana tersebut. Dalam contoh ini, kedua belah pihak

menggunakan kontrak berjangka sebagai lindung nilai.Mereka berduapagar tanaman.6

Produsen dan pengguna komoditas menggunakan pasar berjangka untuk melindungi risiko mereka juga. Petani,
perusahaan pertambangan, pengebor minyak, dan sejenisnya adalah penjual berjangka, mengambil posisi short. Lagi
pula, mereka memiliki komoditas secara langsung, jadi mereka ingin menstabilkan pendapatan yang mereka terima
saat mereka menjual. Sebaliknya, pabrik, perhiasan, dan distributor minyak ingin membeli berjangka untuk
mengambil posisi beli. Mereka membutuhkan komoditas untuk melakukan bisnis, sehingga mereka membeli kontrak
berjangka untuk mengurangi risiko yang timbul dari fluktuasi biaya input penting.
Bagaimana denganspekulan? Tujuan mereka sederhana: Mereka mencoba
menghasilkan keuntungan. Untuk melakukannya, mereka bertaruh pada pergerakan
harga. Penjual berjangka bertaruh bahwa harga akan turun, sementara pembeli bertaruh
bahwa harga akan naik. Kontrak berjangka adalah alat yang populer untuk spekulasi
karena murah. Seorang investor hanya membutuhkan investasi yang relatif kecil—margin
—untuk membeli kontrak berjangka yang bernilai tinggi. Persyaratan margin 10 persen
atau kurang adalah hal biasa. Dalam kasus kontrak berjangka untuk pengiriman $100.000
senilai nilai nominal obligasi Treasury AS 10-tahun, kupon 6 persen, Chicago Board of
Trade (perusahaan kliring yang menjamin kontrak) mensyaratkan margin awal hanya
$1.350 per kontrak . Artinya, investasi hanya $1.350 memberi investor pengembalian yang
sama seperti pembelian obligasi senilai $100.000.7
Untuk melihat dampak leverage semacam ini pada pengembalian ke pembeli dan penjual kontrak
berjangka, ingat dari catatan kaki 4 bahwa kenaikan harga kontrak berjangka obligasi Treasury
sebesar 20/32 berarti posisi beli/pembeli naik $625, sedangkan posisi short/seller kehilangan $625.
Dengan investasi awal minimum $1.350 untuk setiap kontrak, ini merupakan keuntungan 46,3 persen
bagi pembeli kontrak berjangka dan kerugian 46,3 persen bagi penjual kontrak berjangka. Sebaliknya,
pemilik obligasi itu sendiri akan memperoleh $625 dengan investasi sekitar $100.000, yang
merupakan keuntungan hanya 0,625 persen!Spekulan, kemudian, dapat menggunakan futures untuk
mendapatkan jumlah leverage yang sangat besar dengan biaya yang sangat rendah.

Arbitrase dan Penentu Harga Futures

Untuk memahami bagaimana harga kontrak berjangka ditentukan, mari kita mulai dari tanggal penyelesaian
dan bekerja mundur. Pada tanggal penyelesaian atau pengiriman, kita tahu bahwa harganya

5Ingat dari Bab 4 dan 6 bahwa harga obligasi dan suku bunga bergerak dalam arah yang berlawanan. Itu berarti dealer
obligasi yang menjual kontrak berjangka mengasuransikan terhadap kenaikan suku bunga.
6 Hedger yang membeli futures disebuthedger panjangdan hedger yang menjual futures disebuthedger pendek.

Bahkan dimungkinkan untuk mengatur akun margin sehingga saldo menghasilkan bunga.
7
 Forward dan FuturesBab 9 l 2 2 1

PELAJARAN DARI KRISIS
COUNTERPARTE TENGAH
DAN RISIKO SISTEMIK
Kita tahu bahwa hilangnya likuiditas dan transparansi dapat mengancam
sistem keuangan secara keseluruhan (lihat Bab 5, Pelajaran dari Krisis:
Risiko Sistemik). Kurangnya likuiditas dapat membuat perdagangan
menjadi tidak mungkin, sementara kurangnya transparansi dapat
membuat pedagang tidak mau percaya satu sama lain. Keduanya dapat
menyebabkan pasar bangkit dan memicu serangkaian kegagalan. Pasar
keuangan yang transparan dan likuid kurang rentan terhadap gangguan
sistemik semacam itu.
Bagaimana kita bisa membuat pasar lebih kuat? Salah satu caranya
adalah dengan mengalihkan perdagangan dari pasar over-the-counter
(OTC), di mana produk cenderung disesuaikan, ke transaksi dengan
rekanan pusat (PKC)dalam instrumen keuangan standar.*
Perdagangan OTC bersifat bilateral, yaitu langsung antara
pembeli dan penjual, bukan melalui perantara. Sebaliknya, PKC
adalah entitas yang menempatkan dirinya di antara dua sisi
transaksi, menjadi pembeli untuk setiap penjual dan penjual
untuk setiap pembeli. Perdagangan di sebagian besar bursa
saham, berjangka, dan opsi melewati CCP. Akibatnya, ketika
Anda membeli atau menjual saham, Anda tidak tahu atau tidak
peduli siapa penjual atau pembeli terakhir karena Anda
berdagang dengan PKC di bursa.
Saat berdagang OTC dengan banyak mitra, perusahaan dapat
membangun posisi yang terlalu besar tanpa pihak lain menyadari
risiko yang diperolehnya. Sebaliknya, PKC memiliki kemampuan,
sertainsentif,untuk memantau risiko rekanan. Karena semua
perdagangan terjadi dengan CCP, ia dapat melihat apakah seorang
pedagang mengambil posisi besar di satu sisi perdagangan.
Standardisasi kontrak juga memfasilitasi CCP
pemantauan. Jika menemukan dirinya berdagang dengan rekanan yang berisiko,
PKC dapat menuntut premi risiko untuk melindungi dirinya sendiri. PKC juga
dapat menolak untuk berdagang dengan rekanan yang mungkin tidak dapat
membayar. Dan itu dapat menuntut penandaan harga yang sering ke pasar
untuk mengukur dan mengendalikan risiko secara efektif.
CCP juga membatasi risikonya sendiri melalui skala ekonomi.
Sebagian besar perdagangan yang dilakukan PKC dapat diimbangi satu
sama lain. Oleh karena itu, volume pembayaran bersih yang harus terjadi
pada hari tertentu hanyalah sebagian kecil dari nilai kotor perdagangan,
yang secara tajam menurunkan risiko gagal bayar.
Sejarah PKC mengungkapkan manfaat praktisnya. Sejak 1925,
ketika semua kontrak berjangka AS mulai diperdagangkan melalui
PKC, tidak ada kontrak yang gagal meskipun banyak gangguan
keuangan berikutnya, termasuk Depresi Hebat. CCP telah membantu
pasar berfungsi dengan baik bahkan ketika pedagang tidak dapat
membayar. Misalnya, ketika salah satu pedagang berjangka energi
besar (Amaranth) gagal pada tahun 2006, pasar berjangka
menyesuaikan dengan lancar karena PKC dapat menggunakan
jaminan pedagang untuk memenuhi kontraknya dengan perusahaan
lain. Pasar berjangka juga menyerap kerugian dari keruntuhan
spektakuler pada 2011 dari broker komoditas besar (MF Global) yang
menyalahgunakan uang pelanggan.
Sebaliknya, ancaman dan gangguan sistemik telah muncul
berulang kali dengan kontrak OTC: pada tahun 1998, ketika
kemungkinan kematian dana lindung nilai LTCM mengancam
banyak pihak lawan dari swap suku bunga OTC; dan lagi,
selama krisis keuangan 2007–2009, dengan sejumlah
perusahaan aktif dalam derivatif OTC, termasuk Bear Stearns,
Lehman Brothers, dan AIG.
* Untuk detail lebih lanjut tentang PKC, lihat Stephen G. Cecchetti,
Jacob Gyntelberg, dan Marc Hollanders, “Central Counterparties for
Over-the-Counter Derivatives,”Ulasan Kuartalan BIS, September
2009, hlm. 45–58.

kontrak berjangka harus sama dengan harga aset dasar yang wajib diserahkan oleh
penjual. Alasannya sederhana: Jika, pada saat kadaluarsa, harga futures menyimpang
dari harga aset, maka dimungkinkan untuk membuat keuntungan bebas risiko
dengan terlibat dalam transaksi tunai dan transaksi futures. Jika harga pasar obligasi
saat ini berada di bawah harga kontrak berjangka, seseorang dapat membeli obligasi
dengan harga rendah dan sekaligus menjual kontrak berjangka (ambil posisi short
dan berjanji untuk menyerahkan obligasi pada tanggal yang akan datang).
Pelaksanaan kontrak berjangka dan penyerahan obligasi segera akan menghasilkan
keuntungan yang sama dengan selisih antara harga pasar dan harga berjangka.
Memikirkan contoh ini dengan hati-hati,
Praktek membeli dan menjual instrumen keuangan secara bersamaan untuk mendapatkan
keuntungan dari perbedaan harga sementara disebutarbitrase, dan orang-orang yang terlibat
di dalamnya disebutarbitrase. Arbitrase berarti bahwa dua instrumen keuangan dengan risiko
yang sama dan pembayaran masa depan yang dijanjikan akan dijual dengan harga yang sama.
Jika, misalnya, harga obligasi tertentu lebih tinggi di satu pasar daripada di pasar lain, seorang
arbitrase dapat membeli dengan harga rendah dan menjual dengan harga tinggi. Peningkatan
permintaan di pasar di mana harga rendah mendorong harga ke atas, sedangkan peningkatan
penawaran di pasar di mana harga tinggi mendorong harga ke bawah, dan proses berlanjut
sampai harga sama di kedua pasar. Selama ada arbitrase,
2 2 2 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

pada hari penyelesaian kontrak berjangka, harga kontrak berjangka obligasi akan
sama dengan harga pasar—yang disebutharga spot—dari obligasi.
Jadi kita tahu bahwa pada tanggal penyelesaian, harga kontrak berjangka harus sama dengan harga spot
aset yang mendasarinya. Tapi apa yang terjadi sebelum tanggal penyelesaian? Prinsip arbitrase tetap berlaku.
Harga kontrak berjangka tergantung pada kenyataan bahwa seseorang dapat membeli obligasi dan menjual
kontrak berjangka secara bersamaan. Berikut cara melakukannya. Pertama, arbitrase meminjam pada tingkat
bunga pasar saat ini. Dengan dana tersebut, arbitrase membeli obligasi dan menjual kontrak berjangka
obligasi. Sekarang arbitrase memiliki pinjaman yang bunganya harus dibayar, obligasi yang membayar
bunga, dan janji untuk menyerahkan obligasi dengan harga tetap pada saat berakhirnya kontrak berjangka.
Karena bunga yang terutang atas pinjaman dan yang diterima dari obligasi akan dibatalkan, posisi ini tidak
memerlukan biaya untuk memulai.8Seperti sebelumnya, jika harga pasar obligasi berada di bawah harga
kontrak berjangka, strategi ini akan menghasilkan keuntungan.Dengan demikian, harga berjangka harus
bergerak sejalan dengan harga pasar obligasi.
Untuk melihat cara kerja arbitrase, perhatikan contoh di mana harga spot obligasi
10 tahun dengan kupon 4 persen adalah $100, tingkat bunga saat ini untuk pinjaman
3 bulan juga 4 persen (dikutip pada tingkat tahunan), dan harga pasar berjangka
untuk penyerahan 4 persen, obligasi 10 tahun adalah $101. Seorang investor dapat
meminjam $100, membeli obligasi 10-tahun, dan menjual obligasi berjangka seharga
$101 menjanjikan pengiriman obligasi dalam tiga bulan. Investor dapat
menggunakan pembayaran bunga dari obligasi untuk membayar bunga pinjaman
dan menyerahkan obligasi kepada pembeli kontrak berjangka pada tanggal
pengiriman. Transaksi ini benar-benar tanpa risiko dan memberi investor
keuntungan sebesar $1—bahkan tanpa mengeluarkan dana apa pun. Keuntungan
tanpa risiko sangat menggoda, sehingga investor akan terus terlibat dalam transaksi
yang diperlukan untuk menghasilkannya.9
Tabel 9.2 merangkum posisi pembeli dan penjual di pasar berjangka.

Tabel 9.2 Siapa Siapa di Futures

Pembeli Kontrak Berjangka Penjual Kontrak Berjangka

Ini disebut Panjangposisi Pendekposisi

Kewajiban pihak Beli komoditas atau aset pada Kirim komoditas atau aset pada
tanggal penyelesaian tanggal penyelesaian

Apa yang terjadi pada akun margin Dikreditkan didebet

orang ini setelah abangkitdalam harga
pasar komoditas atau aset?

Siapa yang mengambil posisi ini?pagar? Itupenggunakomoditas ataupembelidari Ituprodusenkomoditas atau pemilik
aset yang perlu diasuransikan terhadap aset yang perlu diasuransikan
hargakenaikan terhadap hargajatuh

Siapa yang mengambil posisi ini?berspekulasi? Seseorang yang percaya bahwa harga Seseorang yang percaya bahwa
pasar komoditas atau aset akanbangkit harga pasar komoditas atau aset
akanjatuh

Tidak seperti Anda dan saya, arbitrageur dapat meminjam dengan tingkat bunga yang mendekati tingkat bunga yang diterima dari
8

obligasi. Ada dua alasan untuk ini. Pertama, arbitrase cenderung menjadi perantara keuangan besar dengan peringkat kredit yang baik;
kedua, pinjaman tersebut dijamin dengan obligasi itu sendiri.

Dalam kontrak berjangka komoditas, harga berjangka akan sama dengan nilai sekarang dari harga spot yang diharapkan pada tanggal
9

pengiriman, didiskontokan pada tingkat bunga bebas risiko.

 PilihanBab 9 l 2 2 3

Pilihan
Semua orang suka memiliki pilihan. Memiliki pilihan untuk pergi berlibur atau membeli mobil baru
memang menyenangkan. Alternatif untuk memiliki pilihan, membuat keputusan untuk kita, tentu saja
lebih buruk. Karena pilihan itu berharga, orang bersedia membayarnya saat mereka bisa. Pilihan
keuangan tidak berbeda; karena mereka berharga, kita bisa memberi harga pada mereka.

Menghitung harga opsi sangat rumit. Faktanya, tidak ada yang tahu bagaimana
sebelum Fischer Black dan Myron Scholes mengetahuinya pada tahun 1973. Trader segera
memprogram formula Black-Scholes mereka yang terkenal ke dalam komputer yang
tersedia pada saat itu, dan pasar opsi lepas landas. Pada bulan Juni 2000, nilai pasar dari
opsi yang beredar berada di sekitar $500 miliar. Saat ini, ratusan juta kontrak opsi
beredar, dan jutaan di antaranya berpindah tangan setiap hari.
Sebelum kita mempelajari cara menentukan harga opsi, kita harus menguasai kosakata yang digunakan
untuk mendeskripsikannya. Setelah kita memiliki bahasa, langkah selanjutnya adalah beralih ke cara
menggunakan opsi dan cara menilainya.

Panggilan, Menempatkan, dan Semua Itu: Definisi

Seperti futures, opsi adalah kesepakatan antara dua pihak. Ada penjualnya, namanya anpenulis opsi,
dan pembeli, yang disebut anpemegang opsi.Seperti yang akan kita lihat, penulis opsi menanggung
kewajiban, sementara pemegang opsi memperoleh hak. Ada dua pilihan dasar, menempatkandan
panggilan.
APilihan panggilanadalah hak untuk membeli—“call away”—jumlah tertentu dari aset dasar pada
harga yang telah ditentukan, yang disebutharga kesepakatan(atauharga latihan), pada atau sebelum
tanggal tertentu. Misalnya, opsi panggilan Juli 2016 pada 100 lembar saham Apple dengan harga
kesepakatan 100 memberikan pemegang opsi hak untuk membeli 100 lembar saham Apple seharga
$100 masing-masing sebelum Jumat ketiga Juli 2016. Penulis opsi panggilanharus menjual saham jika
dan ketika pemegang memilih untuk menggunakan opsi beli. Pemegang panggilan adalahtidak
dibutuhkanuntuk membeli saham; sebaliknya, pemegangnya memiliki opsi untuk membeli dan akan
melakukannya hanya jika pembelian itu menguntungkan. Ketika harga saham Apple melebihi harga
kesepakatan opsi 100, pemegang opsi dapat menarik 100 saham dari penulis opsi denganberolahraga
opsi atau menjual opsi kepada orang lain dengan keuntungan. Jika harga pasar naik menjadi $105,
misalnya, maka pelaksanaan panggilan akan memungkinkan pemegang untuk membeli saham dari
penulis opsi seharga $100 dan menuai keuntungan $5 per saham. Kapanpun harga saham berada di
atas harga kesepakatan opsi beli, pelaksanaan opsi menguntungkan bagi pemegangnya, dan opsi
dikatakandalam uang(seperti dalam "Saya dalam uang!"). Jika harga saham sama persis dengan strike
price, maka opsi tersebut dikatakandi uang. Jika harga kesepakatan melebihi harga pasar dari aset
yang mendasarinya, itu disebutkehabisan uang.

Aambil pilihanmemberikan hak kepada pemegangnya tetapi bukan kewajiban untuk menjual aset
yang mendasarinya pada harga yang telah ditentukan pada atau sebelum tanggal tertentu.
Pemegang dapat "menempatkan" aset di tangan penulis opsi. Sekali lagi, penulis opsi berkewajiban
untuk membeli saham jika pemegang opsi memilih untuk menggunakan opsi tersebut. Kembali ke
contoh saham Apple, pertimbangkan opsi put dengan strike price 100. Ini adalah hak untuk menjual
100 saham seharga $100 per saham, yang berharga ketika harga pasar saham Apple turun di bawah
$100. Jika harga satu lembar saham Apple adalah $90, maka pelaksanaan opsi jual akan menghasilkan
keuntungan $10 per saham.
Terminologi yang sama yang digunakan untuk menggambarkan panggilan—dalam uang, pada
uang, dan keluar dari uang—berlaku untuk menempatkan juga, tetapi keadaan di mana ia digunakan
2 2 4 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

terbalik. Karena pembeli put memperoleh hak untuk menjual saham, put tersebutdalam uang
ketika harga kesepakatan opsi adalahdi atasharga pasar saham tersebut. Diakehabisan uang
ketika harga kesepakatan adalahdi bawahharga pasar.
Meskipun dimungkinkan untuk menyesuaikan opsi dengan cara yang sama seperti kontrak
forward, banyak yang distandarisasi dan diperdagangkan di bursa, sama seperti kontrak berjangka.
Mekanisme perdagangannya sama. Sebuah perusahaan kliring menjamin kewajiban yang terkandung
dalam opsi — kewajiban penulis opsi. Dan penulis opsi diharuskan untuk memposting margin. Karena
pemegang opsi tidak dikenakan kewajiban, mereka tidak diharuskan untuk memposting margin.

Ada dua jenis panggilan dan penempatan: Amerika dan Eropa.Pilihan Amerika dapat
dilaksanakan pada setiap tanggal dari saat mereka ditulis sampai hari kedaluwarsa. Akibatnya,
sebelum tanggal kedaluwarsa, pemegang opsi Amerika memiliki tiga pilihan: (1) terus
memegang opsi tersebut, (2) menjual opsi tersebut kepada orang lain, atau (3) segera
melaksanakan opsi tersebut.pilihan Eropahanya dapat dilakukan pada hari berakhirnya.
Dengan demikian, pemegang opsi Eropa memiliki dua pilihan pada tanggal sebelum
kedaluwarsa: tahan atau jual. Sebagian besar opsi yang diperdagangkan di Amerika Serikat
adalah Amerika.

Menggunakan Opsi

Siapa yang membeli dan menjual opsi, dan mengapa? Untuk menjawab pertanyaan ini, kita perlu
memahami bagaimana opsi digunakan.Opsi transfer risikodari pembeli ke penjual, sehingga dapat
digunakan baik untuk hedging maupun spekulasi. Mari kita lakukan lindung nilai terlebih dahulu.
Ingatlah bahwa seorang hedger membeli asuransi. Untuk seseorang yang ingin membeli aset seperti
obligasi atau saham di masa depan, opsi panggilan memastikan bahwa biaya pembelian aset tidak
akan naik. Untuk seseorang yang berencana untuk menjual aset di masa depan, opsi put memastikan
bahwa harga di mana aset dapat dijual tidak akan turun.
Untuk memahami korespondensi yang erat antara opsi dan asuransi, pikirkan
pengaturan yang dimiliki pemilik mobil dengan perusahaan asuransi mereka. Pemilik
membayar premi asuransi dan memperoleh hak untuk mengajukan klaim jika terjadi
kecelakaan. Jika persyaratan polis terpenuhi, perusahaan asuransi wajib membayar klaim.
Jika tidak terjadi kecelakaan, maka tidak ada klaim dan perusahaan asuransi tidak
melakukan pembayaran; premi asuransi hilang. Akibatnya, perusahaan asuransi telah
menjual opsi panggilan Amerika kepada pemilik mobil di mana aset dasarnya adalah
mobil yang berfungsi dan harga kesepakatan adalah nol. Opsi panggilan ini dapat
dilakukan jika dan hanya jika mobil mengalami kerusakan akibat kecelakaan pada suatu
hari sebelum polis berakhir.
Pilihan dapat digunakan untuk spekulasi juga. Katakan bahwa Anda yakin bahwa suku bunga akan
turun dalam beberapa bulan ke depan. Ada tiga cara untuk bertaruh pada kemungkinan ini. Yang
pertama adalah membeli obligasi secara langsung, berharap harganya akan naik karena suku bunga
turun. Ini mahal, karena Anda harus datang dengan sumber daya untuk membeli obligasi. Strategi
kedua adalah membeli kontrak berjangka, mengambil posisi long. Jika harga pasar obligasi naik, Anda
akan mendapat untung. Seperti yang kita lihat di bagian terakhir, ini adalah pendekatan yang
menarik, karena hanya membutuhkan investasi kecil. Tetapi juga sangat berisiko, karena investasinya
sangat leverage. Baik pembelian obligasi maupun kontrak berjangka membawa risiko bahwa Anda
akan mengalami kerugian, dan jika suku bunga naik secara substansial, kerugian Anda akan besar.

Strategi ketiga untuk bertaruh bahwa suku bunga akan turun adalah dengan membeli opsi panggilan di a
obligasi Treasury AS. Jika Anda benar dan suku bunga turun, nilai opsi panggilan akan
naik. Tetapi jika Anda salah dan suku bunga naik, panggilan akan kedaluwarsa dan
 PilihanBab 9 l 2 2 5

DUNIA KEUANGAN ANDA

Haruskah Anda Percaya Laporan Keuangan Perusahaan?

Korporasi bekerja keras untuk tampil se-menguntungkan mungkin.
Mereka mempekerjakan skuadron akuntan dan ahli keuangan untuk
mendandani laporan keuangan mereka sehingga laba yang
dilaporkan setinggi dan sestabil mungkin. Sedangkan keuangan
laporan harus memenuhi standar akuntansi yang ketat, itu tidak berarti
booming akhir 1990-an, banyak perusahaan menerbitkan apa yang disebut
laporan keuangan pro forma berdasarkan definisi pendapatan dan biaya mereka
sendiri. Agar terlihat menguntungkan, perusahaan-perusahaan ini harus
membuat aturan akuntansi sendiri. Mengutak-atik seperti itu menyiratkan
bahwa perusahaan memiliki sesuatu untuk disembunyikan.

mereka secara akurat mencerminkan posisi keuangan perusahaan yang
sebenarnya. Masalahnya adalah bahwa standar tersebut sangat spesifik
sehingga menyediakan peta jalan untuk pembuatan pernyataan yang
menyesatkan. Ingatlah bahwa derivatif membuat nama yang melekat
pada risiko dan imbalan tertentu menjadi sewenang-wenang dan tidak
relevan. Tapi peraturan akuntansi adalah semua tentang nama. Begitulah
cara sistem bekerja, dan tidak ada yang ilegal tentangnya.
Lalu apa yang harus dilakukan investor? Pertama, jangan pernah
mempercayai pernyataan akuntansi yang tidak memenuhi standar yang
ditetapkan oleh regulator keuangan. Misalnya, selama Internet
Kedua, semakin terbuka suatu perusahaan dalam akuntansi
keuangannya, semakin besar kemungkinan perusahaan itu jujur. Salah
satu efek jangka panjang dari kegagalan pemeringkatan kredit yang
terkait dengan krisis keuangan 2007-2009 adalah bahwa investor sekarang
menghukum perusahaan yang menerbitkan laporan keuangan buram.
Kejujuran adalah kebijakan terbaik; semakin banyak informasi yang
dipublikasikan perusahaan, semakin kredibel bagi investor.
Terakhir, ingatlah bahwa diversifikasi mengurangi risiko. Jika Anda
memiliki saham di banyak perusahaan yang berbeda, Anda lebih
terlindungi dari kemungkinan bahwa beberapa dari mereka akan kurang
jujur dalam pengungkapannya.

kerugian Anda akan terbatas pada harga yang Anda bayarkan untuk itu. Taruhan ini memiliki leverage yang tinggi
dan potensi kerugian yang terbatas.
Dengan cara yang sama bahwa membeli opsi panggilan memungkinkan investor bertaruh bahwa
harga aset dasar akan naik, membeli opsi jual memungkinkan investor bertaruh bahwa harga akan
turun. Sekali lagi, jika investor salah, yang hilang hanyalah harga yang dibayarkan untuk opsi tersebut.
Sementara itu, opsi menyediakan cara murah untuk bertaruh pada pergerakan harga aset dasar.
Taruhan ini sangat berpengaruh, karena investasi awal yang kecil menciptakan peluang untuk
keuntungan besar. Namun tidak seperti kontrak berjangka, opsi put memiliki potensi kerugian yang
terbatas.
Sejauh ini kita hanya membahas pembelian opsi. Untuk setiap pembeli pasti ada penjual. Siapa ini?
Bagaimanapun, seorang penulis opsi dapat mengambil kerugian besar. Namun demikian, untuk biaya
tertentu, beberapa orang bersedia mengambil risiko dan bertaruh bahwa harga tidak akan bergerak
melawan mereka. Orang-orang ini hanyalah spekulan. Kelompok orang kedua yang bersedia menulis
opsi diasuransikan terhadap segala kerugian yang mungkin timbul. Mereka terutama adalah dealer
yang terlibat dalam pembelian dan penjualan reguler aset yang mendasarinya. Orang-orang ini
disebutpembuat pasarkarena mereka selalu ada untuk membuat pasar. Karena mereka berada dalam
bisnis jual beli, para pembuat pasar memiliki aset yang mendasarinya sehingga mereka dapat
menyerahkannya dan bersedia membeli aset yang mendasarinya sehingga mereka siap untuk
menjualnya kepada orang lain. Jika Anda memiliki aset dasar, menulis opsi panggilan yang
mewajibkan Anda untuk menjualnya dengan harga tetap tidak terlalu berisiko. Orang-orang ini
menulis opsi untuk mendapatkan bayaran yang dibayar oleh pembeli.
Pilihan penulisan juga dapat menghasilkan manfaat yang jelas. Untuk melihat caranya, pikirkan
kasus produsen listrik yang memiliki pembangkit yang layak beroperasi hanya ketika harga listrik
melebihi tingkat minimum yang relatif tinggi. Pembangkit beban puncak seperti itu relatif umum.
Mereka duduk diam sebagian besar waktu dan bersemangat hanya ketika permintaan begitu tinggi
sehingga harga melonjak. Masalahnya adalah ketika mereka tidak beroperasi—yang merupakan
keadaan normal—pemilik harus membayar biaya perawatan. Untuk menutupi biaya ini,
2 2 6 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

produsen mungkin memilih untuk menulis opsi panggilan pada listrik. Berikut adalah cara
kerja strategi. Untuk biaya, pemilik pabrik menjual opsi panggilan dengan harga strike
yang lebih tinggi dari harga di mana pabrik akan dibawa online. Pembeli telepon mungkin
seseorang yang menggunakan listrik dan menginginkan asuransi terhadap lonjakan
harga. Biaya opsi akan menutupi biaya pemeliharaan produsen saat pabrik ditutup. Dan,
karena produsen sebagai penulis opsi memiliki aset dasar di sini—listrik—dia dilindungi
dari kemungkinan bahwa opsi beli akan terbayar. Ketika harga listrik naik, pendapatan
pembangkit ikut naik.
Pilihan sangat fleksibel dan dapat dibeli dan dijual dalam banyak kombinasi. Mereka
mengizinkan investor untuk menyingkirkan risiko yang tidak mereka inginkan dan
mempertahankan risiko yang mereka inginkan. Faktanya, opsi dapat digunakan untuk
membangun instrumen sintetis yang meniru hasil dari hampir semua instrumen
keuangan lainnya. Misalnya, pembelian at-themoney call dan penjualan simultan at-the-
money put memberikan pola pembayaran yang sama persis dengan pembelian kontrak
berjangka. Jika harga aset dasar naik, nilai call meningkat seperti halnya kontrak
berjangka, sementara put tetap tidak berharga. Jika harga turun, penjual put akan rugi,
seperti yang terjadi pada kontrak berjangka, saat call out of the money. Terakhir, opsi
memungkinkan investor bertaruh bahwa harga akan berubah-ubah. Beli put dan call
dengan harga strike yang sama,
Singkatnya, opsi sangat berguna. Ingat contoh di awal bab, di mana produsen mobil salju
Bombardier membeli asuransi sehingga dapat menawarkan potongan harga kepada pelanggannya?
Apa yang dibelinya adalah opsi put dengan imbalan yang terkait dengan jumlah salju yang turun.
Menempatkan pembayaran yang dijanjikan jika terjadi hujan salju rendah. Ini melindungi risiko yang
ditimbulkan perusahaan ketika menawarkan potongan harga kepada pembeli mobil saljunya.
Penyedia asuransi ini, penjual opsi hujan salju, mungkin telah bertaruh bahwa hujan salju tidak akan
rendah. Artinya, mereka mungkin berspekulasi—tetapi belum tentu. Lagi pula, ada banyak
perusahaan yang penjualan dan keuntungannya meningkat selama cuaca hangat dan berada dalam
posisi yang baik untuk mengambil risiko seperti itu. Perusahaan asuransi, misalnya, memiliki klaim
yang lebih rendah selama musim dingin yang hangat, karena ada lebih sedikit kecelakaan ketika ada
lebih sedikit salju. Jika ada sedikit salju, perusahaan asuransi memiliki dana untuk melakukan
pembayaran, sedangkan jika ada banyak salju, mereka dapat menggunakan harga yang mereka bayar
untuk menulis put untuk membantu membayar biaya klaim yang mereka hadapi.10
Tabel 9.3 memberikan ringkasan tentang opsi apa, siapa yang membeli dan menjualnya, dan mengapa mereka
melakukannya.

Opsi Harga: Nilai Intrinsik dan Nilai

Waktu Opsi
Harga opsi memiliki dua bagian. Yang pertama adalah nilai opsi jika dieksekusi segera,
dan yang kedua adalah biaya yang dibayarkan untuk potensi manfaat opsi. Kami akan
mengacu pada yang pertama, nilai opsi jika dieksekusi segera, sebagainilai intrinsik. Yang
kedua, biaya yang dibayarkan untuk manfaat potensial dari membeli opsi, kami akan
menyebutnyanilai waktu opsiuntuk menekankan hubungannya dengan waktu
kedaluwarsa opsi. Ini berarti bahwa

harga opsi=Nilai intrinsik+Nilai waktu dari opsi

Bombardier membeli asuransi hujan salju dari Enron (sebelum kebangkrutan perusahaan itu). Ternyata, ada
10

cukup hujan salju, jadi tidak ada pembayaran yang dilakukan baik dari Bombardier ke pembeli mobil salju atau
dari Enron ke Bombardier.
 PilihanBab 9 l 2 2 7

Tabel 9.3 Panduan untuk Pilihan

Panggilan Puts

Pembeli Benarkemembeliaset dasar pada harga Benarkemenjualaset dasar pada harga

kesepakatan sebelum atau pada tanggal tetap sebelum atau pada tanggal
kedaluwarsa. kedaluwarsa.

"Hei, kirimkan!" "Ini dia; itu milikmu sekarang!”

Penjual (Penulis) Kewajibankemenjualaset dasar pada harga Kewajibankemembeliaset dasar pada harga
kesepakatan sebelum atau pada tanggal kesepakatan sebelum atau pada tanggal
kedaluwarsa. kedaluwarsa.

Pilihannya adalahdalam uangKapan Harga aset dasar adalahdi atas harga Harga aset dasar adalahdi bawah
kesepakatan dari panggilan tersebut. harga kesepakatan put.
Siapamembelisatu Seseorang yang: Seseorang yang:

∙ Inginmembeliaset di masa depan dan memastikan ∙ Inginmenjualaset di masa depan dan

Siapamenjual (menulis)satu
harga yang dibayarkan tidakbangkit.
∙ Ingin bertaruh bahwa harga aset
dasar akan naik.
∙ Seseorang yang ingin bertaruh bahwa
harga pasar dari aset dasar akan
bukanbangkit.
∙ Pialang yang selalu bersedia menjual
aset dasar dan dibayar untuk
mengambil risiko.
memastikan harga yang dibayarkan tidak akan
jatuh.
∙ Ingin bertaruh bahwa harga
aset dasar akan turun.
∙ Seseorang yang ingin bertaruh
bahwa harga pasar dari aset dasar
akanbukanjatuh.
∙ Pialang yang selalu bersedia
membeli aset dasar dan dibayar
untuk mengambil risiko.

Sebagai contoh, sebelum kita memulai diskusi tentang penilaian opsi secara umum, mari
kita terapkan apa yang kita ketahui tentang nilai sekarang dan analisis risiko. Pertimbangkan
contoh opsi beli Eropa at-the-money pada saham XYZ Corporation yang kadaluarsa dalam satu
bulan. Ingatlah bahwa opsi Eropa hanya dapat dieksekusi pada saat kadaluwarsa dan opsi at-
the-money adalah opsi yang harga saat ini sama dengan harga kesepakatan. Dalam hal ini,
keduanya sama dengan $100. Jadi, nilai intrinsik dari opsi panggilan ini adalah nol. Sejauh itu
memiliki nilai apa pun, nilai itu sepenuhnya berada dalam nilai waktu opsi. Asumsikan bahwa,
selama bulan depan, harga saham XYZ Corporation akan naik atau turun sebesar $10 dengan
probabilitas yang sama. Artinya, ada kemungkinan½ harga akan naik menjadi $110, dan ada
kemungkinan½ itu akan jatuh ke $90. Berapa nilai opsi panggilan ini?

Untuk menemukan jawabannya, kita dapat menghitung nilai sekarang yang diharapkan dari
hasil. Mari kita asumsikan bahwa tingkat bunga sangat rendah sehingga kita dapat
mengabaikannya. (Jika pembayaran ditunda cukup jauh ke masa depan atau tingkat bunga
cukup tinggi, kita tidak dapat mengabaikan perhitungan nilai sekarang tetapi harus
membaginya dengan satu ditambah tingkat bunga.) Sekarang perhatikan bahwa opsi hanya
bernilai sesuatu jika harga naik. Jika harga saham XYZ turun menjadi $90, Anda akan
membiarkan opsi tersebut kedaluwarsa tanpa menjalankannya. Untuk opsi panggilan, maka,
kita perlu memperhatikan sisi atas, dan nilai yang diharapkan dari hasil itu adalah probabilitas,,
kali pembayarannya, $10, yaitu $5. Ini adalah nilai waktu dari opsi.
2 2 8 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

Sekarang pikirkan tentang apa yang terjadi jika, alih-alih naik atau turun sebesar $10, saham XYZ
akan naik atau turun sebesar $20. Perubahan ini meningkatkan standar deviasi harga saham. Dalam
terminologi yang digunakan dalam perdagangan opsi, harga sahamkeriangantelah meningkat.
Melakukan perhitungan yang sama, kita melihat bahwa hasil yang diharapkan sekarang adalah $10.
Saat volatilitas harga saham naik, nilai waktu opsi juga ikut naik.

Pertimbangan UmumSecara umum, menghitung harga suatu opsi dan bagaimana opsi itu
mungkin berubah berarti mengembangkan beberapa aturan untuk mencari tahu nilai intrinsik dan
nilai waktunya. Kita dapat melakukannya dengan menggunakan kerangka kerja dari Bab 3. Ingatlah
bahwa nilai dari setiap instrumen keuangan bergantung pada empat atribut: ukuran pembayaran
yang dijanjikan, waktu pembayaran, kemungkinan pembayaran akan dilakukan, dan keadaan di
bawahnya. yang pembayarannya akan dilakukan.11Saat kita mempertimbangkan masing-masing opsi
ini, ingatlah bahwa hal terpenting tentang sebuah opsi adalah pembeli tidak berkewajiban untuk
menjalankannya. Sebuah pilihan memberikan pembeli sebuah pilihan! Artinya, seseorang yang
memegang opsi tidak akan pernah melakukan pembayaran tambahan untuk menjalankannya, jadi
nilainya tidak boleh kurang dari nol.
Karena opsi dapat dieksekusi atau kadaluarsa tidak berharga, kita dapat
menyimpulkan bahwa nilai intrinsik hanya bergantung pada apa yang diterima
pemegang jika opsi dieksekusi. Nilai intrinsik adalah perbedaan antara harga aset
dasar dan harga kesepakatan opsi. Ini adalahukuran pembayaranyang diwakili oleh
opsi, dan itu harus lebih besar dari atau sama dengan nol—nilai intrinsiknya tidak
boleh negatif. Untuk in-the-money call, atau opsi untuk membeli, nilai intrinsik bagi
pemegangnya (posisi long) adalah harga pasar dari aset dasar dikurangi strike price.
Jika panggilan itu pada uang atau keluar dari uang, itu tidak memiliki nilai intrinsik.
Secara analog, nilai intrinsik dari put, atau opsi untuk menjual, sama dengan harga
kesepakatan dikurangi harga pasar dari aset dasar, atau nol, mana yang lebih besar.

Saat kedaluwarsa, nilai opsi sama dengan nilai intrinsiknya. Tapi bagaimana dengan sebelum
kedaluwarsa? Untuk memikirkan pertanyaan ini, pertimbangkan opsi at-the-money—salah satu
yang nilai intrinsiknya nol. Sebelum kedaluwarsa, selalu ada kemungkinan harga aset dasar
akan bergerak sehingga membuat opsi menjadi berharga. Manfaat potensial ini diwakili oleh
WAKTU
nilai waktu opsi.Semakin lama waktu kadaluarsa,semakin besar kemungkinan hasil ketika opsi
tidak kedaluwarsa dan, dengan demikian, semakin berharga itu. Ingatlah bahwa pembayaran
opsi tidak simetris, jadi yang penting adalah peluang untuk menghasilkan keuntungan. Dalam
contoh terakhir, pikirkan tentang apa yang akan terjadi jika opsi tersebut kedaluwarsa dalam
tiga bulan, bukan satu dan harga saham memiliki probabilitas yang sama untuk naik atau turun
$10 setiap bulan. Hasil yang diharapkan naik dari $5 (untuk opsi beli satu bulan) menjadi $7,50
(untuk opsi beli tiga bulan). (Lebih dari tiga bulan, stok bisa naik $30 dengan probabilitas1⁄8, naik
$10 dengan probabilitas3⁄8, turun $10 dengan probabilitas3⁄8,atau turun $30 dengan probabilitas1⁄
8. Ketika harga jatuh, opsi beli tidak dieksekusi, jadi nilai ekspektasi dari beli tiga bulan adalah1⁄8×

$30 +
⁄ × $10 = $7,50.)
38

Kemungkinan bahwa suatu opsi akan terbayar tergantung pada volatilitas, atau
standar deviasi, dari harga aset dasar.Untuk melihat ini, pertimbangkan opsi pada saham
Apple yang saat ini bernilai uang—satu dengan harga kesepakatan yang sama dengan
MEMPERTARUHKAN
harga saham saat ini. Peluang opsi ini menghasilkan uang pada saat kedaluwarsa

Karena penetapan harga opsi Eropa lebih mudah dipahami, kita akan membicarakan opsi seolah-olah opsi tersebut hanya
11

dapat dilakukan pada tanggal kedaluwarsa. Namun, prinsip untuk menentukan harga opsi Amerika adalah sama.
 PilihanBab 9 l 2 2 9

DUNIA KEUANGAN ANDA

Haruskah Anda Menerima Opsi sebagai Bagian dari Pembayaran Anda?

Bagaimana jika seseorang menawarkan Anda pekerjaan dengan imbalan gaji dan opsi
saham? Haruskah Anda mengambilnya? Sebelum Anda melakukannya, ajukan
pertanyaan! Mari kita lihat apa yang perlu Anda ketahui. Banyak perusahaan yang
menawarkan opsi saham mereka sendiri kepada karyawan melihat
pilihan sebagai pengganti upah. Karyawan menerima opsi panggilan
yang memberi mereka hak untuk membeli saham perusahaan
dengan harga tetap. Harga strike biasanya ditetapkan pada harga
pasar saham saat ini, sehingga ketika karyawan menerima opsi,
mereka mendapatkan uang. Biasanya, tanggal kedaluwarsa adalah
dari satu hingga 10 tahun ke depan. Karena opsi bersifat jangka
panjang, opsi tersebut akan memiliki nilai substansial, yang diukur
dengan nilai waktu opsi. Tapi ada tangkapan. Karyawan umumnya
tidak diizinkan untuk menjualnya dan mungkin perlu tetap bekerja di
perusahaan untuk menjalankannya.
Namun demikian, harga saham perusahaan bisa meroket,
sehingga opsi dapat membawa hasil yang substansial. Sebagai
contoh ekstrim, dari Januari 1991 hingga Januari 2000,
Harga saham Microsoft naik dari $2 menjadi $116 per saham. Seorang
karyawan dengan 1.000 opsi untuk membeli saham dengan harga $2 akan
menghasilkan $114.000 dengan menjalankannya. Meskipun karyawan
Microsoft adalah pemenang, ada banyak pecundang di
permainan opsi. Karyawan yang memegang opsi untuk membeli saham di
General Motors atau Lehman, yang keduanya bangkrut pada tahun 2008,
tidak mendapatkan apa-apa.
Jadi apa yang harus Anda lakukan? Jika mengambil opsi berarti menerima
gaji yang lebih rendah, maka Anda membayarnya, dan Anda harus berpikir keras
sebelum mengambil tawaran itu. Opsi saham hampir seperti tiket lotere, tetapi
dengan pengundian yang mungkin tidak terjadi selama bertahun-tahun. Mereka
memberi Anda peluang kecil untuk mendapat untung besar. Tetapi berinvestasi
di perusahaan yang sama yang membayar gaji Anda adalah bisnis yang berisiko.
Jika perusahaan bangkrut atau Anda kehilangan pekerjaan, pilihannya tidak akan
berguna bagi Anda. Jadi, pikirkan baik-baik sebelum Anda menukar pekerjaan
bergaji tinggi dengan pekerjaan bergaji lebih rendah dengan opsi.

meningkat dengan volatilitas harga saham Apple. Pikirkan tentang opsi pada aset yang
harganya tetap—yaitu, yang standar deviasinya nol. Opsi ini tidak akan pernah membuahkan
hasil, jadi tidak ada yang mau membayarnya. Namun, tambahkan beberapa variabilitas pada
harga, dan ada kemungkinan harga akan naik, memindahkan opsi ke dalam uang. Itu adalah
sesuatu yang orang akan bayar. Dengan demikian, nilai waktu opsi meningkat dengan
volatilitas harga aset dasar. Mengambil analisis ini satu langkah lebih jauh, kita tahu bahwa
terlepas dari seberapa jauh harga aset dasar jatuh, pemegang opsi panggilan tidak dapat
kehilangan lebih banyak. Sebaliknya, setiap kali harga naik lebih tinggi, opsi panggilan
meningkat nilainya. Peningkatan volatilitas tidak membebani pemegang opsi, hanya
menguntungkan.
Kami telah menekankan bahwa opsi menyediakan asuransi, yang memungkinkan investor untuk
melakukan lindung nilai atas risiko tertentu. Semakin besar risiko yang diasuransikan, semakin
berharga asuransi, dan semakin tinggi harga yang akan dibayar investor. Dengan demikian,keadaan
di mana pembayaran dilakukanmemiliki dampak penting pada nilai waktu opsi. Tabel 9.4 merangkum
faktor-faktor yang mempengaruhi nilai opsi.

Nilai Opsi: Beberapa Contoh

Untuk melihat bagaimana opsi dinilai, kita dapat memeriksa contoh sederhana. Berita harian
melaporkan harga opsi yang diperdagangkan di bursa terorganisir. Tabel 9.5 menunjukkan
harga panggilan dan telepon Apple pada 15 Januari 2016, seperti yang dilaporkan di situs web
Jurnal Wall Street.Panel A menunjukkan harga opsi dengan harga kesepakatan yang berbeda
tetapi tanggal kedaluwarsa yang sama, 18 Maret 2016. Panel B menunjukkan harga opsi
dengan tanggal kedaluwarsa yang berbeda tetapi harga kesepakatan yang sama. Dari atas
tabel, kita dapat melihat bahwa harga saham Apple, aset dasar yang digunakan untuk menulis
opsi ini, adalah $97,13 per saham pada penutupan hari itu.
2 3 0 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

Tabel 9.4 Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Nilai Opsi

Nilai opsi=Nilai intrinsik+Nilai waktu

Peningkatan Satu Faktor, Panggilan Taruh

Memegang Semua Lainnya Tetap (hak untuk membeli) (hak untuk menjual)

Kenaikan harga kesepakatan Mengurangi Meningkat

(nilai intrinsik turun)
Kenaikan harga pasar dari Meningkat
aset dasar (nilai intrinsik naik)
Peningkatan waktu kedaluwarsa Kenaikan (nilai waktu naik)
Peningkatan volatilitas harga Meningkat
aset dasar (nilai waktu naik)
(nilai intrinsik naik)
Mengurangi
(nilai intrinsik turun)
Kenaikan (nilai waktu naik)
Meningkat
(nilai waktu naik)

Tabel 9.5 Harga Apple Puts and Calls

Pada penutupan pada hari Jumat, 15 Januari 2016
harga saham Apple ditutup = $97. 1 3

A. Tanggal Kedaluwarsa 18 Maret

Panggilan Puts

Hakiki Nilai waktu Hakiki Nilai waktu

Harga Pemogokan Harga Panggilan Nilai panggilan Pasang Harga Nilai dari Put

90.00 $9,70 $7.13 $2,57 $2,92 $0,00 $2,92

92.50 8.05 4.63 3.42 3.75 0.00 3.75
95.00 6.50 2.13 4.37 4.75 0.00 4.75
97.50 5.15 0.00 5.15 6.00 0.37 5.63
100.00 4.02 0.00 4.02 7.30 2.87 4.43
105.00 2.28 0.00 2.28 10.54 7.87 2.67
B. Strike Price 95

Panggilan Puts

kedaluwarsa Hakiki Nilai waktu Hakiki Nilai waktu

Tanggal Harga Panggilan Nilai panggilan Pasang Harga Nilai dari Put

12 Februari 5,75 2.13 3.62 3.60 0.00 3.60

18 Maret 6.50 2.13 4.37 4.75 0.00 4.75
15 Juli 9.51 2.13 7.38 8.00 0.00 8.00
Nilai intrinsik panggilan = Harga saham Harga kesepakatan, atau nol, mana yang lebih besar

Nilai intrinsik dari put = Harga kesepakatan Harga saham, atau nol, mana yang lebih besar

Nilai waktu opsi = Harga opsi Nilai intrinsik

SUMBER:Jurnal Wall Street,16 Januari 2016. Digunakan dengan izin dari Dow Jones & Company, Inc. melalui Copyright
Clearance Center.
Catatan: Harga adalah rata-rata dari bid dan ask.
 TukarBab 9 l 2 3 1

Dengan memeriksa tabel, kita dapat menemukan yang berikut:

Pada harga tertentu dari aset dasar dan waktu kedaluwarsa, semakin tinggi harga
kesepakatan opsi beli, semakin rendah nilai intrinsiknya dan semakin murah
opsinya. Artinya, saat Anda membaca kolom berlabel "Strike Price" di Panel A, nilai
intrinsik di bawah "Calls" (harga saham Apple dikurangi strike price) turun. Misalnya,
saat harga kesepakatan naik dari $90 menjadi $95, nilai intrinsik turun dari $7.13
menjadi $2.13.
Pada harga tertentu dari aset dasar dan waktu kedaluwarsa, semakin tinggi harga strike dari
opsi put, semakin tinggi nilai intrinsiknya dan semakin mahal opsinya. (Lihat kolom “Nilai
Intrinsik” untuk penempatan di Panel A.) Saat harga kesepakatan naik dari $100 menjadi
$105, nilai intrinsik dari penawaran Apple (harga kesepakatan dikurangi harga saham
Apple) naik dari $2,87 menjadi $7,87.
Semakin dekat harga kesepakatan dengan harga aset dasar saat ini, semakin besar
nilai waktu opsi. (Lihat dua kolom di Panel A berlabel "Nilai Waktu Panggilan" dan
"Nilai Waktu Put.") Untuk opsi panggilan dengan harga kesepakatan $95 dan nilai
intrinsik $2,13, nilai waktunya adalah $4,37. Saat harga kesepakatan turun menjadi
$90, nilai waktu turun menjadi $2,57.
Opsi jauh di dalam uang memiliki nilai waktu yang lebih rendah (lihat nilai waktu panggilan di
Panel A). Karena opsi panggilan dalam-dalam-uang sangat mungkin kedaluwarsa dalam uang,
membelinya sama seperti membeli saham itu sendiri. Perhatikan bahwa panggilan dengan
harga kesepakatan $90 dan nilai intrinsik $7,13 memiliki nilai waktu hanya $2,57, jauh lebih
sedikit daripada nilai waktu panggilan $4,37 dengan nilai intrinsik $2,13.
Semakin lama waktu kedaluwarsa pada harga kesepakatan tertentu, semakin tinggi harga
opsi. Melihat harga dari kedua put dan call di Panel B dari Tabel 9.5, Anda dapat melihat
bahwa saat Anda membaca kolom-kolom tersebut dan waktu kedaluwarsa naik, harga
ikut naik. Itu karena nilai waktu opsi naik. Telepon Apple seharga $95 yang berakhir pada
bulan Februari dijual seharga $5,75, sedangkan telepon yang kedaluwarsa lima bulan
kemudian dijual seharga $9,51. Aturan yang sama berlaku untuk put.

Tukar
Seperti derivatif lainnya, swap adalah kontrak yang memungkinkan pedagang mentransfer risiko. Swap
datang dalam berbagai varietas. Kami akan mempelajari dua jenis:Swap suku bungamemungkinkan satu
pihak swap—dengan biaya tertentu—untuk mengubah aliran pembayaran yang dibuat atau diterimanya.
Swap suku bunga telah digunakan secara luas selama beberapa dekade untuk menyinkronkan penerimaan
dan pembayaran. Swap kredit-default(CDS) yang lebih baru. CDS adalah bentuk asuransi yang
memungkinkan pembeli memiliki obligasi atau hipotek tanpa menanggung risiko default. Kita akan melihat
bahwa CDS memainkan peran penting dalam krisis keuangan 2007-2009 dan juga merupakan faktor dalam
krisis kawasan euro yang dimulai pada 2010.

Swap Suku Bunga

Manajer utang pemerintah—orang-orang di Departemen Keuangan AS yang memutuskan kapan dan
bagaimana menerbitkan obligasi, catatan, dan tagihan Treasury AS—melakukan yang terbaik untuk menjaga
biaya pinjaman publik serendah mungkin. Itu berarti (a) menjual obligasi dengan tingkat bunga serendah
mungkin dan (b) memastikan bahwa pendapatan pemerintah akan tersedia ketika pembayaran harus
dilakukan. Karena struktur pasar keuangan, menjaga agar biaya bunga tetap rendah biasanya tidak menjadi
masalah. Permintaan obligasi pemerintah jangka panjang tinggi. (Mereka digunakan sebagai jaminan dalam
banyak transaksi keuangan.) Dengan demikian, manajer utang pemerintah
2 3 2 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

MENERAPKAN KONSEP
APA YANG DILAKUKAN MANAJEMEN
MODAL JANGKA PANJANG?
Dari pertengahan Agustus hingga akhir September 1998, Long-Term
Capital Management (LTCM), adana lindung nilaiberbasis di Greenwich,
Connecticut, kehilangan lebih dari $2,5 miliar, menempatkan dirinya
dalam bahaya default. (Untuk penjelasan rinci tentang dana lindung nilai,
lihat kotak Alat Perdagangan di Bab 13.) Prospek kegagalan LTCM
menimbulkan ketakutan di pasar keuangan dunia, mendorong Federal
Reserve Bank of New York untuk membentuk kelompok yang terdiri dari
14 bank dan investasi perusahaan untuk membeli perusahaan. Bagaimana
begitu banyak kekayaan hilang begitu cepat, dan mengapa begitu banyak
orang peduli? Hingga krisis 2007–2009, tidak ada kasus serupa di mana
komunitas keuangan begitu putus asa untuk menghindari kebangkrutan.
Jawabannya adalah bahwa LTCM telah terlibat dalam sejumlah
besar transaksi spekulatif yang kompleks, termasuk swap suku
bunga dan penulisan opsi, yang semuanya gagal secara bersamaan.
Salah satu taruhan yang dibuat LTCM didasarkan pada keyakinan
bahwa spread suku bunga akan menyusut. Menyusul gagal bayar
obligasi pemerintah Rusia pada 17 Agustus 1998, kesediaan pelaku
pasar keuangan untuk mengambil risiko menurun drastis, sehingga
premi risiko meledak. (Ingat pembahasan episode ini di Bab 6.)
Akibatnya, selisih antara obligasi korporasi dan obligasi Treasury AS
tumbuh dengan cara yang belum pernah terjadi baru-baru ini. LTCM
kehilangan miliaran. Sementara spread suku bunga akhirnya
menyusut, sehingga taruhan LTCM
telah terbayar dalam jangka panjang, menandai pasar mendorong dana
tersebut bangkrut.
Bagian yang benar-benar menakutkan dari episode ini
adalah banyak transaksi yang dilakukan LTCM melibatkan
instrumen yang tidak dapat dengan mudah dijual kembali.
Penemuan yang paling menakjubkan adalah $11⁄4triliun (ya,
triliun) dalam swap suku bunga. Memang, ini adalah prinsip
nosional dari semua transaksi yang ditambahkan bersama-
sama, tetapi masalahnya adalah bahwa swap adalah transaksi
bilateral yang bersifat individual. Fakta bahwa LTCM bersedia
membuat perjanjian swap dengan pihak lawan tertentu
bukanlah jaminan bahwa pihak lain akan melakukannya. Jadi,
penyelesaian kebangkrutan yang normal, di mana aset dijual di
pasar dan hasilnya diberikan kepada kreditur perusahaan yang
gagal, bukanlah suatu pilihan. Kegagalan LTCM akan berarti
tidak dapat menghormati sisi perjanjiannya, yang berarti pihak
lawan tidak akan dapat menghormati perjanjian mereka sendiri,
menciptakan serangkaian kegagalan. Keruntuhannya akan
membahayakan seluruh sistem keuangan. Bank besar,
perusahaan asuransi, dana pensiun,
Singkatnya, sementara kerugian derivatif satu orang adalah
keuntungan orang lain, sistem bekerja hanya jika pemenang dapat
mengumpulkan. Dalam hal ini, Federal Reserve tidak punya pilihan selain
turun tangan dan memastikan bahwa sistem keuangan tetap sehat. LTCM
pada dasarnya dijual kepada krediturnya—bank tempat ia meminjam—
dan kemudian ditutup sekitar setahun kemudian.*
* Untuk sejarah rinci naik turunnya Manajemen Modal Jangka
Panjang, lihat Roger Lowenstein,Ketika Jenius Gagal(New York:
Rumah Acak, 2000).

dapat menjualnya dengan harga yang relatif tinggi. Menjual utang jangka panjang juga membatasi risiko rollover jika
investor masa depan meragukan kesediaan atau kemampuan pemerintah untuk membayar kembali.
Mengelola pendapatan pemerintah lebih merupakan tantangan. Pendapatan cenderung meningkat
selama ledakan ekonomi dan turun selama resesi. Sekalipun penerimaan pajak turun, pemerintah tetap
harus membayar obligasinya. Suku bunga jangka pendek, seperti pendapatan pajak, cenderung bergerak
mengikuti siklus bisnis, naik selama booming dan turun selama resesi (lihat Bab 21). Memastikan bahwa
beban bunga masa depan sesuai dengan pendapatan pajak masa depan mungkin lebih mudah jika peminjam
pemerintah menerbitkan obligasi jangka pendek.
This difficulty leaves the public debt manager in a quandary. Which is more important,
keeping interest costs and rollover risk down by issuing long-term debt or matching costs with
tax revenues by issuing short-term debt? Fortunately, derivatives allow government debt
managers to meet both these goals using a tool called an interest-rate swap.

Understanding Interest-Rate Swaps Interest-rate swaps are agreements

between two counterparties to exchange periodic interest-rate payments over some future period,
based on an agreed-upon amount of principal—what’s called the notional principal. The term
notional is used here because the principal of a swap tidak dipinjamkan, dipinjamkan, atau ditukar; itu
MEMPERTARUHKAN
hanya berfungsi sebagai dasar perhitungan arus kas periodik antara pihak lawan untuk swap. Dalam
jenis swap suku bunga yang paling sederhana, satu pihak setuju untuk melakukan pembayaran
berdasarkan suku bunga tetap, dan sebagai gantinya pihak lawan setuju untuk melakukan
pembayaran berdasarkan suku bunga mengambang. Efek dari perjanjian ini adalah untuk mengubah
pembayaran suku bunga tetap menjadi suku bunga mengambang
 TukarBab 9 l 2 3 3

Gambar 9.1 Perjanjian Swap Suku Bunga

Membayar Tarif Mengambang

Bank Pedagang

Membayar 7% Tarif Tetap

Pembayar Tarif Tetap Pembayar Tarif Mengambang

Bank setuju untuk membayar tingkat bunga tetap kepada dealer swap sebagai ganti pembayaran berdasarkan tingkat bunga mengambang.

Pembayaran suku bunga tetap sesuai dengan pendapatan pinjaman bank, sedangkan pembayaran suku bunga mengambang sesuai dengan

pembayaran yang dijanjikan kepada pemegang simpanan bank.

pembayaran dan sebaliknya. Misalnya, tingkat swap lima tahun yang tersedia secara online di database FRED (kode
FRED: MSWP5) adalah tingkat yang dibayarkan selama lima tahun oleh pembayar dengan tingkat bunga tetap sebagai
imbalan untuk menerima pembayaran mengambang LIBOR tiga bulan.12
Gambar 9.1 menunjukkan swap suku bunga tipikal. Sebuah bank setuju untuk melakukan pembayaran
kepada dealer swap pada tingkat bunga tetap, katakanlah, 7 persen, sebagai ganti pembayaran berdasarkan
tingkat bunga mengambang yang ditentukan di pasar. Kedua pembayaran didasarkan pada pokok yang
disepakati yang sama, katakanlah $100 juta. Artinya, pokok nosional pada swap adalah $100 juta. Bank
adalahpembayar tetapdan dealer swap adalahpembayar suku bunga mengambang. Dengan kata lain,
kedua pihak mengadakan serangkaian perjanjian forward di mana mereka setuju hari ini untuk menukar
pembayaran bunga pada serangkaian tanggal di masa depan selama masa swap. Seperti dalam kontrak
berjangka, tidak ada pembayaran yang dilakukan di awal.
Sekarang mari kita kembali ke masalah pengelola utang pemerintah. Ingatlah bahwa pemerintah
dapat menerbitkan hutang jangka panjang dengan murah tetapi pendapatannya cenderung
berfluktuasi dengan tingkat bunga jangka pendek, naik ketika tingkat bunga jangka pendek naik dan
turun ketika turun. Solusinya adalah menjual obligasi jangka panjang dan kemudian melakukan swap
suku bunga. Pemerintah menjadi pembayar suku bunga mengambang selama jangka waktu obligasi.

Penetapan Harga dan Penggunaan Swap Suku BungaHarga swap suku bunga berarti
menentukan tingkat bunga tetap yang harus dibayar. Untuk melakukannya, perusahaan keuangan
mulai dengan mencatat tingkat bunga pasar pada obligasi Treasury AS dengan jatuh tempo yang
sama dengan swap, yang disebutpatokan.Tarif yang harus dibayar oleh pembayar tarif tetap, disebut
tingkat pertukaran,akan menjadi suku bunga acuan ditambah premium. Selisih antara kurs
benchmark dan kurs swap, disebuttukar spread, adalah ukuran risiko: Misalnya, penyebaran tingkat
swap 10-tahun selama imbal hasil obligasi Treasury 10-tahun rata-rata sekitar¼ poin persentase
selama 10 tahun hingga 2015. Dalam beberapa tahun terakhir, spread swap telah menarik perhatian
besar sebagai ukuran risiko sistematis, atau risiko keseluruhan dalam perekonomian (lihat Bab 5).
Ketika melebar, itu menandakan bahwa kondisi ekonomi secara umum memburuk. Pada akhir 2015,
spread swap dengan jangka waktu setidaknya lima tahun adalahnegatif, mungkin mencerminkan
biaya yang lebih rendah untuk dealer (dalam hal penggunaan neraca) dari perdagangan swap
dibandingkan dengan obligasi.

12 London Interbank Offered Rate (LIBOR), tingkat di mana bank-bank di London saling memberikan pinjaman jangka pendek, sering
kali berfungsi sebagai tingkat bunga mengambang.
2 3 4 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap
DI BLOG
VIX: Hal yang Ditakuti AdalahKekurangandari Ketakutan Itu Sendiri
VIX (https://research.stlouisfed.org/fred2/series/VIXCLS)
disebutindeks ketakutan. Ini adalah ukuran ketidakpastian
dan risiko yang dilihat investor dalam waktu dekat
(khususnya, 30 hari ke depan). Dibangun dari opsi di
Indeks S&P 500 berjangka, VIX secara teknis merupakan pengukur dari
apa yang disebut volatilitas tersirat.*
Teknisnya tidak terlalu penting, karena VIX dan ukuran
berbasis opsi serupa dari volatilitas tersirat melacak kondisi
keuangan dengan cukup baik. Ketika volatilitas tersirat
rendah, likuiditas dan valuasi pasar saham biasanya tinggi;
ketika volatilitas tersirat tinggi, perdagangan saham lebih
sulit dan valuasi menderita.
Tapi mengapa, kemudian, orang khawatir ketika VIX tetap rendah untuk
waktu yang lama? Kekhawatirannya adalah bahwa volatilitas yang sangat rendah
keturunanmempertaruhkan. Logikanya seperti ini: ketika volatilitas tersirat tinggi,
investor berhati-hati karena ada banyak ketidakpastian tentang masa depan.
Sebaliknya, ketika volatilitas tersirat rendah, investor yakin bahwa kemungkinan
pergerakan besar dalam harga aset rendah. Menjadi lebih percaya diri, investor
bersedia mengambil risiko yang lebih besar—membayar harga yang lebih tinggi
untuk keuntungan kecil yang diharapkan—karena mereka melihat sedikit
kerugian. Kami menyebut pengambilan risiko semacam itu sebagai “mencapai
hasil.”
Dengan kata lain, volatilitas rendah menyebabkan rasa puas diri.
Ketika investor meremehkan risiko pasar, harga aset berisiko naik ke
tingkat yang tidak didukung oleh fundamental. Harga aset yang
tinggi dapat anjlok ketika peristiwa mendorong investor untuk
menilai kembali risiko. Ketika itu terjadi, baik volatilitas aktual dan
yang diharapkan biasanya melonjak, menyebabkan investor menjadi
berhati-hati secara bersamaan.
Selama tahun 2005 dan 2006, sebelum krisis keuangan,
VIX berfluktuasi dalam kisaran sempit agak di atas 10,
tetapi tetap rendah—jauh di bawah rata-rata 20 tahun 19,8.
Namun, pada Oktober 2008, pada puncak krisis, ia melonjak
ke rekor di atas 80!
Untuk melihat bagaimana tingkat volatilitas tersirat yang rendah
sebelum krisis mungkin telah membuat sistem keuangan rentan,
pertimbangkan contoh berikut: anggaplah lembaga keuangan
menargetkan tingkat risiko tertentu dalam portofolio aset mereka. Ukuran
risiko portofolio—seperti pengukur “nilai berisiko” (VaR) yang banyak
digunakan—adalahpositifberhubungan dengan volatilitas. Akibatnya,
ketika perantara mengharapkan volatilitas menjadi luar biasarendah,
mempertahankan VaR yang ditargetkan mengharuskan
Swap suku bunga hanyalah salah satu contoh pertukaran hasil di masa depan. Investor
terlibat dalam berbagai swap yang melibatkan valuta asing dan ekuitas, meskipun swap suku
bunga adalah yang paling penting. Dengan satu perkiraan, pada akhir tahun 2015,
merekaMenambahkanterhadap risiko portofolio mereka. Mereka dapat
melakukan ini dengan berbagai cara, termasuk dengan meningkatkan leverage,
memperpanjang transformasi maturitas, dan membeli aset dengan
kemungkinan gagal bayar yang lebih tinggi.
Ketika volatilitas tiba-tiba meningkat—seperti yang terjadi pada
krisis keuangan—perantara ini mencoba untuk “mengurangi risiko”
portofolio mereka. Itu berarti mengurangi leverage, mengurangi
transformasi maturitas, dan menjual aset berisiko tinggi. Yang
penting, jika semua orang melakukan ini pada saat yang sama,
seperti yang sering terjadi ketika volatilitas melonjak, tindakan
mereka dapat memicu “penjualan api”, menekan harga dan
mengurangi modal dalam sistem keuangan. Iniprosiklikperilaku
memperkuat siklus boom-bust pasar saham dan sangat tidak stabil.
Mencerminkan pengalaman krisis keuangan, baik investor maupun
pembuat kebijakan sekarang mengaitkan periode volatilitas yang sangat
rendah dengan jangkauan hasil yang tidak stabil. Misalnya, dalam
konferensi pers Juni 2014, Ketua Federal Reserve Janet Yellen
menghubungkannya secara langsung: “sejauh tingkat volatilitas yang
rendah dapat menyebabkan perilaku pengambilan risiko yang, misalnya,
memerlukan penumpukan berlebihan dalam leverage atau perpanjangan
jatuh tempo. , hal-hal yang dapat menimbulkan risiko bagi stabilitas
keuangan di kemudian hari, itulah yang menjadi perhatian.”
Bank sentral tidak mengklaim tahu kapan tingkat volatilitas
"tepat." Memang, tidak ada tingkat volatilitas tertentu yang
diharapkan akan selalu optimal. Tetapi pembuat kebijakan moneter
tahu bahwa mempertahankan suku bunga rendah untuk waktu yang
lama cenderung merangsang ekonomi setidaknya sebagian karena
menekan volatilitas yang diharapkan dan mendorong investor untuk
mengambil risiko.
Pertanyaan penting bagi pembuat kebijakan dan investor adalah,
kapan kebijakan untuk menekan volatilitas terlalu jauh? Yaitu, kapan
risiko ketidakstabilan keuangan yang dihasilkan mulai melebihi
potensi keuntungan dari peningkatan output? VIX tidak dapat
menjawab pertanyaan itu, tetapi ini adalah peringatan yang berguna
tentang kepuasan diri.
*
Model penetapan harga opsi (seperti model Black-Scholes
klasik) memberikan ukuran risiko yang diharapkan di masa
depan—disebut volatilitas tersirat karena tersirat oleh model—
dihitung dari tingkat bunga bebas risiko, harga aset dasar, dan
atribut utama dari opsi, yaitu, harga pasarnya, harga
kesepakatan, dan jatuh tempo. Volatilitas tersirat model adalah
standar deviasi tahunan yang diharapkan dari harga aset dasar.
 TukarBab 9 l 2 3 5

nilai nosional swap suku bunga di seluruh dunia adalah $289 triliun—sekitar 13 kali total
swap mata uang asing pada saat itu.13
Siapa yang menggunakan semua swap suku bunga ini? Dua kelompok memiliki keunggulan komparatif
dalam menerbitkan obligasi dengan jatuh tempo tertentu. Kelompok pertama adalah manajer utang
pemerintah, yang menganggap obligasi jangka panjang dengan suku bunga tetap lebih murah untuk
diterbitkan tetapi lebih menyukai kewajiban suku bunga variabel jangka pendek untuk mencocokkan
pendapatan dengan pengeluaran. Kelompok kedua menggunakan swap suku bunga untuk mengurangi
risiko yang ditimbulkan oleh aktivitas komersial. Contoh utama adalah bank yang memperoleh dana dengan
menawarkan rekening giro berbunga tetapi memberikan pinjaman hipotek pada tingkat bunga tetap. Intinya,
bank menerbitkan obligasi suku bunga variabel jangka pendek (rekening giro) dan membeli obligasi suku
bunga tetap jangka panjang (hipotek) dengan dana pinjaman. Masalahnya, perubahan kemiringan kurva
imbal hasil menciptakan risiko. Itu adalah, pendapatan dari hipotek mungkin kurang dari pembayaran karena
pada rekening giro. Swap menjamin bank terhadap kekurangan tersebut.
Dalam memikirkan ukuran dan pentingnya swap suku bunga tertentu, kita perlu
mengingat beberapa poin. Yang pertama adalah bahwa risiko utama dalam swap adalah
risiko salah satu pihak akan gagal bayar. Selain krisis keuangan besar, risiko itu tidak
terlalu tinggi karena pihak lain dapat membuat perjanjian lain untuk menggantikan yang
gagal. (Kasus Manajemen Modal Jangka Panjang, dijelaskan dalam Menerapkan Konsep di
halaman 232, merupakan pengecualian ketika default meluas menjadi kemungkinan
nyata.) Kedua, tidak seperti futures dan opsi, swap tidak diperdagangkan di bursa
terorganisir; mereka adalah perjanjian bilateral antara dua perantara keuangan. Karena
berbagai alasan, bank yang mengadakan perjanjian swap dengan bank lain mungkin tidak
ingin membuat perjanjian yang sama dengan dana pensiun. Dengan demikian,

Swap Kredit-Default
Pada 16 September 2008, Federal Reserve Bank of New York, bagian dari bank sentral AS,
memberikan pinjaman luar biasa $85 miliar kepada American International Group (AIG).
AIG, perusahaan asuransi terbesar di dunia, berada di ambang kehancuran karena telah
menjual aset senilai beberapa ratus miliar dolar.credit-default swap (CDS).
CDS adalahderivatif kredityang memungkinkan pemberi pinjaman untuk mengasuransikan diri terhadap risiko
bahwa peminjam akan gagal bayar. Pembeli CDS melakukan pembayaran—seperti premi asuransi kepada penjual,
dan penjual setuju untuk membayar pembelijikapinjaman yang mendasari atau default keamanan. Pembeli CDS
membayar biaya untuk mentransfer risiko gagal bayar—risiko kredit—ke penjual CDS.
Dengan menggunakan CDS, pemberi pinjaman dapat melakukan pinjaman tanpa menghadapi kemungkinan
gagal bayar. Dengan menggabungkan pinjaman dengan CDS untuk memastikan terhadap default, pemberi pinjaman
yang pandai mengidentifikasi peluang pinjaman yang menarik dan mengumpulkan pembayaran pinjaman dapat
berfungsi secara efisien, sementara membiarkan orang lain khawatir tentang risiko default. Pembagian kerja ini dapat
meningkatkan alokasi sumber daya.
Perjanjian CDS sering berlangsung beberapa tahun dan mengharuskan jaminan diposkan
untuk melindungi dari ketidakmampuan membayar penjual atau pembeli asuransi. Misalnya,
penjual memberikan jaminan untuk memastikan bahwa pembeli akan dibayar jika pinjaman
atau jaminan yang mendasarinya gagal bayar dan penjual tidak dapat membayar. Jaminan
untuk CDS bervariasi dengan peringkat kredit penjual dan pembeli.
Pasar CDS berkembang secara astronomis pada tahun-tahun sebelum krisis keuangan
2007-2009 tetapi kemudian menyusut dengan cepat. Volume CDS (berdasarkan nilai awal
aset dasar), yaitu sekitar $6 triliun pada akhir tahun 2004, melonjak menjadi

Data swap suku bunga dikumpulkan dan diterbitkan secara teratur oleh Bank for International Settlements di
13

Basel, Swiss. Untuk informasi terbaru, lihat situs webnya,www.bis.org.

 2 3 6 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

$58 triliun pada akhir tahun 2007 sebelum jatuh ke $33 triliun dua tahun kemudian. Pada akhir
2015, telah turun menjadi $ 12 triliun.
CDS berkontribusi pada krisis keuangan dalam tiga cara penting: (1) mendorong ketidakpastian
tentang siapa yang menanggung risiko kredit atas pinjaman atau keamanan yang diberikan, (2)
membuat penjual CDS terkemuka saling rentan, dan (3) memudahkan penjual asuransi untuk
menanggung dan menyembunyikan risiko.
Lembaga keuangan tidak melaporkan jumlah pembelian dan penjualan CDS mereka, sehingga deposan
atau investor mereka tidak tahu seberapa besar risiko yang mereka tanggung. Hilangnya transparansi ini
membuat sistem keuangan lebih rentan terhadap goncangan yang mengancam kepercayaan pihak lawan.

Karena kontrak CDS diperdagangkan over the counter (OTC), bahkan pedagang tidak dapat
mengidentifikasi orang lain yang mengambil posisi terkonsentrasi di satu sisi perdagangan.
Akibatnya, dealer CDS—biasanya lembaga keuangan terbesar—secara kolektif dihadapkan pada
kegagalan oleh dealer lemah mana pun, seperti halnya kereta api dapat keluar jalur ketika satu mobil
tergelincir dari rel. Saat Anda membaca frasa "terlalu saling berhubungan untuk gagal" dalam berita
keuangan, pikirkan kerentanan timbal balik—tetapi tersembunyi—dari vendor CDS besar. Selama
perdagangan CDS tidak memiliki transparansi, kekhawatiran yang tersisa adalah bahwa kegagalan
satu lembaga dapat meruntuhkan sistem keuangan secara keseluruhan (lihat Pelajaran dari Krisis:
Counterparties Sentral dan Risiko Sistemik di halaman 221).
Seperti disebutkan sebelumnya, derivatif yang digunakan dengan benar dapat meningkatkan
alokasi risiko dan mendorong pengambilan risiko yang sehat. Oleh karena itu, merusak kredibilitas
kontrak derivatif dapat memiliki dampak yang merusak. Krisis kawasan euro yang dimulai pada
September 2010 memberikan contoh penting. Setelah mengamati krisis AS, pembuat kebijakan
kawasan euro khawatir bahwa default kacau pada utang Yunani akan menyebabkan gangguan
keuangan bencana. Akibatnya, mereka berharap untuk merestrukturisasi utang Yunani tanpa
"peristiwa default" hukum yang akan memicu pembayaran CDS yang besar.
Namun, sebagai konsekuensi yang tidak disengaja, tindakan mereka mendorong keraguan
tentang nilai CDS sebagai asuransi, membuat bank dan lainnya semakin tidak mau lagi menahan
utang negara-negara kawasan euro yang lemah lainnya (misalnya, Irlandia, Italia, Portugal, dan
Spanyol), bukan hanya Yunani. Ketidakpastian mendorong bank untuk mengecilkan neraca mereka,
menambah tekanan ke bawah pada pasokan kredit dan ekonomi pada tahap krisis yang rumit.
Akhirnya, default Yunani mendorong pembayaran CDS tanpa menambah krisis, tetapi keraguan
tentang CDS dan sarana lindung nilai lainnya (seperti short selling) mungkin telah menambah gejolak.

Istilah Utama
Opsi Amerika, 224 Opsi Eropa, 224 margin, 219
prinsipal nosional, 232
www.moneyandbanking.com

arbitrase, 221 pembayar tetap, 233

opsi panggilan, 223 pembayar suku bunga mengambang, opsi put, 223
rekanan pusat 233 forward, 217 harga kesepakatan, 223

(PKC), 221 kontrak berjangka, 217 tukar, 232

pertukaran kredit-default masa depan, 217 swap spread, 233
(CDS), 235 kontrak berjangka, 217 nilai waktu dari suatu opsi,
turunan, 216 swap suku bunga, 232 226
 Pelajaran BabBab 9 l 2 3 7

Menggunakan FRED: Kode untuk Data di Bab Ini

Seri Data Kode Data FRED

Tingkat swap 1 tahun MSWP1

tingkat swap 2 tahun MSWP2
tingkat swap 5 tahun MSWP5
Tingkat swap 10 tahun MSWP10
Imbal hasil Treasury AS 5 tahun GS5
Imbal hasil Treasury AS 10-tahun GS10
Swap likuiditas bank sentral dipegang oleh Federal SWPT
Reserve CBOE Volatility Index: VIX VIXCLS
Indeks harga Wilshire 5000 WILL5000PR
Indeks Tekanan Keuangan Fed St. Louis STLFSI

www.moneyandbanking.com
Pelajaran Bab
1. Derivatif mentransfer risiko dari satu orang atau perusahaan ke orang lain. Mereka dapat digunakan dalam kombinasi apa

pun untuk memisahkan risiko dan menjualnya kembali.

2. Kontrak berjangka adalah kontrak standar untuk penyerahan sejumlah komoditas atau
instrumen keuangan tertentu pada tanggal yang telah ditentukan sebelumnya, dengan
harga yang disepakati. Mereka bertaruh pada pergerakan harga aset dasar di mana
mereka ditulis, apakah itu komoditas atau instrumen keuangan.
sebuah. Kontrak berjangka digunakan baik untuk mengurangi risiko, yang disebut lindung nilai, dan
untuk meningkatkan risiko, yang disebut spekulasi.
b. Perusahaan kliring berjangka, sebagai pihak lawan untuk semua kontrak
berjangka, menjamin kinerja pembeli dan penjual.
c. Peserta di pasar berjangka harus membuat rekening margin dengan perusahaan kliring
dan melakukan deposit yang memastikan mereka akan memenuhi kewajiban mereka.
d. Harga berjangka ditandai ke pasar setiap hari, seolah-olah kontrak dijual dan dibeli
kembali setiap hari.
e. Karena tidak ada pembayaran yang dilakukan saat kontrak berjangka dimulai, transaksi tersebut
memungkinkan investor untuk menciptakan sejumlah besar leverage dengan biaya yang sangat rendah.
f. Harga kontrak berjangka ditentukan oleh arbitrase di pasar untuk pengiriman
segera dari aset yang mendasarinya.
3. Opsi memberi pembeli (pemegang opsi) hak dan penjual (penulis opsi) kewajiban untuk membeli
atau menjual aset dasar pada harga yang telah ditentukan pada atau sebelum tanggal tetap di
masa depan.
sebuah. Opsi panggilan memberi pemegang hak untuk membeli aset dasar.
b. Opsi put memberi pemegangnya hak untuk menjual aset yang mendasarinya.
c. Pilihan dapat digunakan baik untuk mengurangi risiko melalui lindung nilai dan untuk berspekulasi.
d. Harga opsi sama dengan jumlah nilai intrinsiknya, yang merupakan nilai
jika opsi dieksekusi, ditambah nilai waktu opsi.
 2 3 8 l Bab 9Derivatif: Kontrak Berjangka, Opsi, dan Swap

e. Nilai intrinsik tergantung pada harga kesepakatan opsi dan harga aset
dasar di mana opsi tersebut ditulis.
f. Nilai waktu dari opsi tergantung pada waktu kedaluwarsa dan volatilitas
harga aset dasar.
4. Swap suku bunga adalah perjanjian antara dua pihak untuk menukar pembayaran suku bunga tetap dengan
pembayaran suku bunga variabel selama periode mendatang.
sebuah. Pembayar suku bunga tetap dalam swap biasanya membayar suku bunga obligasi Treasury AS ditambah premi

risiko.

b. Pembayar dengan tarif fleksibel dalam swap biasanya membayar London Interbank Offered
Rate (LIBOR).
c. Swap suku bunga berguna ketika pemerintah, perusahaan, atau perusahaan investasi dapat
meminjam lebih murah pada satu jatuh tempo tetapi lebih suka meminjam pada jatuh tempo
yang berbeda.
d. Swap dapat didasarkan pada pertukaran yang disepakati dari dua urutan pembayaran di masa
depan.

5. Credit-default swaps (CDS) adalah bentuk asuransi di mana pembeli asuransi melakukan
pembayaran (seperti premi asuransi) kepada penjual, yang pada gilirannya setuju untuk
membayar pembeli jika pinjaman yang mendasarinya atau jaminan gagal bayar.
sebuah. Perjanjian CDS sering berlangsung beberapa tahun dan mengharuskan jaminan diposkan
untuk melindungi dari ketidakmampuan membayar penjual atau pembeli asuransi.
www.moneyandbanking.com

b. Jika lembaga keuangan tidak melaporkan penjualan dan pembelian CDS, tidak jelas siapa yang menanggung
risiko kredit atas pinjaman atau jaminan yang diberikan.
c. Ketika CDS diperdagangkan di atas meja, bahkan pedagang tidak dapat mengidentifikasi orang lain yang
mengambil risiko terkonsentrasi di satu sisi perdagangan.

6. Derivatif memungkinkan perusahaan untuk secara sewenang-wenang membagi dan mengganti nama risiko dan pembayaran di masa

depan, membuat nama sebenarnya tidak relevan.

Masalah Konseptual dan Analitis

1. Perjanjian untuk menyewakan mobil dapat dianggap sebagai serangkaian kontrak derivatif.
Jelaskan mereka.(LO2)

2. Bagaimana memasuki kontrak forward mirip dengan barter? Dapatkah Anda memikirkan biaya
yang terkait dengan kontrak berjangka yang diminimalkan atau dihilangkan dengan kontrak
berjangka?(LO2)

3. Pada musim semi 2002, kontrak berjangka yang diperdagangkan secara elektronik pada indeks saham,
yang disebut E-mini future, diperkenalkan. Kontrak tersebut seperlima ukuran kontrak berjangka
standar, dan dapat diperdagangkan pada sistem perdagangan elektronik CME Globex 24 jam.
Mengapa seseorang memperkenalkan kontrak berjangka dengan properti ini?(LO1)

4. Seorang hedger membeli kontrak berjangka, mengambil posisi long di pasar berjangka
gandum. Apa kewajiban hedger berdasarkan kontrak ini? Jelaskan risiko yang dilindung
nilai dalam transaksi ini, dan berikan contoh seseorang yang mungkin melakukan
pengaturan seperti itu.(LO1)
5. Kontrak berjangka dengan pembayaran $250 kali Standard & Poors' 500 Index
diperdagangkan di Chicago Mercantile Exchange. Pada tingkat indeks $1.000
atau lebih, kontrak meminta pembayaran lebih dari $250.000. Itu diselesaikan
dengan pembayaran tunai antara pembeli dan penjual. Siapa hedger dan siapa
spekulan di pasar berjangka S&P 500?(LO1)