CHAPTER 14

EFFICIENT CAPITAL MARKETS AND BEHAVIORAL

CHALLENGES

NAMA ANGGOTA :
JOEY ZAHARY PARLAUNGAN G 2006551884
M. AZIZ ABDULLOH 2006551921
MARTONO TAMPUBOLON 2006551953
ARINA ROLAN TIUR 2006608844
ETHALIANI KARLINDA 2006608882
MUHAMMAD CASTOR ABIYYU 2006609033
TESAR HANDY AFRIAN 2006609121
OUTLINE

14.1 Can Financing Decisions Create Value ?

14.2 A Description of Effecient Capital Markets
14.3 The Different Types of Effeciency
14.4 The Evidence
14.5 The Behavioral Challenge to Market Effeciency
14.6 Empirical Challenges to Market Effeciency
14.7 Reviewing to the Differences
14.8 Implications for Corporate Finance
2
 14.1 DAPATKAH KEPUTUSAN PEMBIAYAAN
MENCIPTAKAN NILAI?

• Pada bagian awal buku ini mempelajari bagaimana mengevaluasi proyek

investasi sesuai dengan kriteria NPV.
• Delapan bab berikutnya akan mempelajari berbagai aspek keputusan pembiayaan
(financing decisions).
• The ways to create value from capital budgeting decisions :
1. Locate an unsatisfied demand for a particular product or service
2. Create a barrier to make it more difficult for other firms to compete.
3. Produce products or services at a lower cost than the competition.
4. Be the first to develop a new product.

3
APA JENIS KEPUTUSAN PEMBIAYAAN?

Keputusan pembiayaan meliputi :

1. Berapa banyak hutang dan ekuitas yang akan dipergunakan.

(debt to equity ratio, agresif vs konservatif)
2. Bagaimana tipe hutang dan equity yang akan dipergunakan
(short term, long term, retained earning (dividend policy), penerbitan saham baru,
hutang yang dapat dikonversikan menjadi modal sendiri).
3. Kapan harus menghimpun dana dalam bentuk hutang dan equity
(timing, bullish atau bearish)

Sebagaimana kita dapat menggunakan kriteria NPV untuk mengevaluasi keputusan

investasi, kita juga dapat menggunakan NPV untuk mengevaluasi keputusan pembiayaan
(financing decisions) (NPV=+)

4
 TIGA CARA UNTUK MENCIPTAKAN PELUANG
PEMBIAYAAN YANG BERHARGA
 Fool Investors
Manajer keuangan akan mencoba mengemas sekuritas agar memberikan nilai terbaik.
Sebagian orang akan memandang ini sebagai upaya untuk membodohi investor.
Namun, teori efficient capital markets menunjukkan bahwa investor tidak mudah
untuk dibodohi.
 Reduce Costs or Increase Subsidies
Jenis pembiayaan tertentu memiliki keuntungan perpajakan yang lebih besar
dibandingkan dengan bentuk pembiayaan lainnya. Disisi lain, jenis pembiayaan
tertentu juga dapat menimbulkan biaya-biaya tetentu. Selanjutnya, perusahaan akan
mengemas penerbitan sekuritas agar memaksimalkan nilai sekuritas dan
meminimalkan biaya.
 Create a New Security
 Financial Innovation>> membuat feature2 sekuritas yang lebih menarik.
 Terkadang sebuah perusahaan dapat menemukan klien yang sebelumnya tidak puas
dan menerbitkan sekuritas baru dengan harga yang menguntungkan. 5

 Namun terkadang dalam jangka panjang, nilai dari penciptaan inovasi keuangan ini
relatif kecil, karena innovator tidak dapat mematenkan inovasi tersebut.
14.2 A DESCRIPTION OF EFFICIENT CAPITAL MARKETS

 Pasar modal yang efisien adalah pasar dimana harga sekuritas-sekuritasnya sudah
mencerminkan sepenuhnya informasi yang relevan.
 Hipotesis pasar yang efisien (EMH) memiliki implikasi bagi investor dan perusahaan:
1. Karena informasi dapat dengan cepat tercermin pada harga sekuritas, maka
investor hanya akan mengharapkan normal return, dan harga sekuritas akan segera
menyesuaikan dengan informasi sebelum investor memperdagangkan sekuritas
dimaksud.
2. Perusahaan harus mengharapkan untuk menerima nilai wajar (fair value) dari
sekuritas yang mereka jual. Perusahaan tidak bisa mendapatkan keuntungan dari
membodohi investor di pasar yang efisien, contoh rekayasa laporan keuangan
tidak akan bermanfaat pada pasar yang efisien.
3. Cash flow lebih relevan bagi investor daripada laba akuntasi
4. Timing penerbitan saham > signal information> harga akan Kembali ke posisi
semual

6
REAKSI DARI HARGA SAHAM KE INFORMASI BARU
DI EFISIEN DAN PASAR YANG TIDAK EFISIEN

7
 14.3 THE DIFFERENT TYPES OF EFFICIENCY

 The Weak Form

Harga saham hanya mencerminkan informasi berdasarkan pada harga masa lalu.
> seberapa kuat infiormasi masa lalu dapat memprediksi return masa depan (return
predictability)
Formulasi Weak Form :

 Semi-Strong Form

Harga saham telah mencerminkan informasi yang tersedia untuk umum, termasuk
informasi seperti laporan keuangan perusahaan, serta informasi harga saham
sebelumnya.
> seberapa cepat harga sekuritas merefleksikan informasi yang dipublikasikan 8

(event study)
 14.3 THE DIFFERENT TYPES OF EFFICIENCY

 Semi-Strong Form

Harga saham telah mencerminkan informasi yang tersedia untuk umum,

 Informasi yang tersedia secara umum meliputi:
1. Informasi harga dan volume historis
2. Laporan akuntansi yang dipublikasikan
3. Informasi ditemukan dalam laporan tahunan.
 Strong Form

Harga saham telah mencerminkan semua informasi – (public dan private).

> apakah investor mempunyai infromasi private yang tidak terefleksi di harga
sekuritas (private information).

9
RELATIONSHIP AMONG THREE DIFFERENT INFORMATION
SETS

10
SOME COMMON MISCONCEPTIONS ABOUT THE
EFFICIENT MARKET HYPOTHESIS
(BEBERAPA KESALAHPAHAMAN TENTANG EMH)

 Sebagian besar kritik terhadap EMH didasarkan pada kesalahpahaman terhadap

hipotesis pasar yang efisien.

 The Efficacy of Dart Throwing

 Semua hipotesis pasar yang efisien mengatakan bahwa manajer tidak dapat
memperoleh abnormal return atau excess return.
 Seorang investor masih harus memutuskan seberapa berisiko portofolio yang dia
inginkan berdasarkan risk aversion dan tingkat expected return.
 Fluktuasi Harga
 Masyarakat banyak yang skeptis terhadap efisiensi pasar karena harga saham
sangan berfluktuasi setiap hari.
 Harga saham di pasar yang efisien akan segera menyesuaikan terhadap
informasi dengan membentuk harga saham baru. 11
 SOME COMMON MISCONCEPTIONS ABOUT
THE
EFFICIENT MARKET HYPOTHESIS

 Stockholder Disinterest
 Banyak orang yang skeptis bahwa harga pasar bisa efisien jika hanya sebagian
kecil dari saham yang diperjual-belikan pada hari tertentu.
 Harga saham dapat mencerminkan informasi yang tersedia bahkan jika banyak
pemegang saham tidak pernah mengikuti saham dan tidak mempertimbangkan
meperjual-belikan saham tersebut dalam waktu dekat.

12
14.4 THE EVIDENCE

 Bukti mengenai hipotesis pasar yang efisien sangat luas, dengan studi yang
mencakup kategori bentuk lemah, bentuk semistrong, dan efisiensi bentuk yang
kuat.

13
 THE WEAK FORM
 Efisiensi bentuk yang lemah menyiratkan bahwa pergerakan harga
saham suatu saham tidak terkait dengan Pergerakan harga saham di
masa depan.
 Banyak ahli keuangan membicarakan tentang serial correlation antara
return saat ini dengan return suatu saham dimasa yang akan dating.
 Koefisien korelasi serial positif untuk saham tertentu yang lebih tinggi
dari rata-rata return hari ini, kemungkinan akan diikuti oleh imbal hasil
yang lebih tinggi dari rata-rata di masa depan.
 Demikian pula, hasil rata-rata yang lebih rendah dari rata-rata hari ini
kemungkinan akan diikuti oleh imbal hasil yang lebih rendah dari rata-
rata di masa depan.
14
 THE WEAK FORM

Koefisien korelasi serial negatif untuk saham tertentu

yang lebih tinggi dari rata-rata hari ini kemungkinan
akan diikuti oleh tingkat yang lebih rendah dari rata-
rata di masa depan
Demikian pula pengembalian rata-rata yang lebih
rendah dari rata-rata saat ini cenderung terjadi diikuti
hasil yang lebih tinggi dari rata-rata di masa depan

15
THE WEAK FORM

 Koefisien korelasi serial untuk return saham mendekati nol

akan konsisten dengan Efisiensi bentuk lemah.
 Dengan demikian, return saham saat ini yang lebih tinggi
dari rata-rata kemungkinan besar diikuti oleh hasil rata-rata
yang lebih rendah dari rata-rata.
 Return saham saat ini yang lebih rendah dari rata-rata
cenderung diikuti oleh kenaikan di atas rata-rata.

16
 Koefisien Duke Energy
sebesar 0,0173 sedikit
positif, menyiratkan bahwa
return positif hari ini akan
menghasilkan return yang
Kembali positif untuk hari
besok.

 Bentuk lemah dari hipotesis pasar efisien telah diuji dengan berbagai cara.
Pandangan kita tentang literatur adalah bahwa bukti, yang diambil secara
keseluruhan, konsisten dengan Efisiensi bentuk lemah.
17
 SEMISTRONG FORM

 Semistrong form dari hipotesis pasar yang efisien menyiratkan bahwa harga harus
mencerminkan semua informasi yang tersedia untuk umum.
 Ada dua jenis uji untuk semistrong form, yaitu:

1. Event studies
AR = R – Rm 
AR : abnormal return
R : actual return
Rm : market return

Information released on day t – 1 ==> ARt−1

Information released on day t ==> ARt
Information released on day t + 1 ==> ARt+1
18
Panah menunjukkan bahwa abnormal return dalam periode waktu tertentu hanya terkait
dengan informasi Dirilis selama periode tersebut.
Gambar 14.5 the study by Szewczyk, Tsetsekos, and Zantout, menunjukkan
plot Cumulative Abnormal Return (CAR) untuk sampel perusahaan yang
19
mengumumkan penghapusan dividen (dividend omission -> bad event).
SEMISTRONG FORM
2. The Record of Mutual Funds
 Jika pasar efisien dalam bentuk semistrong, maka tidak masalah apapun
informasi yang tersedia bagi mutual fund manager untuk memilih
saham, dan tingkat return rata-rata harus sama dengan nilai rata-rata
investor di pasar secara keseluruhan.
 We can test market efficiency, then, by comparing the performance
of actively managed mutual funds to index funds.
 Actively managed mutual funds try to use publicly available
information and certain analytical skills to perform better than the
market as a whole.
 Index funds are passively managed and try to replicate the performance
of certain stock market indexes
20
THE SEMI STRONG FORM

 The Vanguard 500 Index Fund is a

well-known example of an index
fund that mimics the Standard and
Poor’s 500 Index.
 Figure 14.6 is a bar chart that shows
the percentage of managed equity
funds that beat the Vanguard 500
Index Fund in each year from 1986
to 2011.
 In only 9 of the 26 years did more
than half of the professional money
managers beat the Vanguard 500
Index Fund

Figure 14.6 Percentage of Managed Equity Funds Beating 21

the Vanguard 500 Index Fund, OneYear Returns.
THE STRONG FORM

 Bahkan penganut terkuat hipotesis pasar efisien tidak akan terkejut menemukan
bahwa pasar tidak efisien dalam bentuk yang kuat.
 Lagi pula, jika seseorang memiliki informasi yang tidak dimiliki orang lain,
kemungkinan besar dia dapat mengambil untung darinya.
 One group of studies of strong form efficiency investigates insider trading.
 Insiders in firms have access to information that is not generally available.
 But if the strong form of the efficient market hypothesis holds, they should not be
able to profit by trading on their information.
 Strong form efficiency does not seem to be substantiated by the evidence.

22
TANTANGAN PERILAKU UNTUK EFISIENSI PASAR

Ada tiga kondisi perilaku yang menyebabkan efisiensi pasar

(Professor Shleifer’s three conditions):
1. Rasionalitas
 Terlalu percaya
 Penyesalan/kebanggaan
 Keakraban
 Reasksi berlebihan
 Konservatis
 Mengambil resiko mengikuti keuntungan atau kerugian
2. Penyimpangan independen dari rasionalitas 23

3. Abritasi
 14.6 EMPIRICAL CHALLENGES TO MARKET
EFFICIENCY

1. Limits to arbitrage. Arbitrageurs would go further by buying the

underpriced security and selling the overpriced security short.
2. Earnings surprises. Prices should rise when earnings are reported
to be higher than expected and prices should fall when the reverse
occurs.
3. Size. The returns on stocks with small market capitalizations were
greater than the returns on stocks with large market capitalizations.
4. Value versus growth. Stocks with high bookvalue- to-stock-price
ratios and/or high earnings-to-price ratios (generally called value
stocks) outperform stocks with low ratios (growth stocks).
5. Crashes and bubbles 24
TANTANGAN EMPIRIS TERHADAP EFISIENSI PASAR

Figure 14.7. Deviations of the Ratio of the Market Value of 25

Royal Dutch to the Market Value of Shell from Parity
Figure 14.8 The Percentage Difference between One Share of 3Com and
One and One Half Shares of Palm, March 2, 2000, to July 27, 2000
26
27
Although much of the differential performance is merely compensation for the extra
risk of small stocks, researchers have generally argued that not all of it can be
explained by risk differences. In addition, it appears that most of the difference in
performance occurs in the month of January. 28
 14.7 REVIEWING THE DIFFERENCES

Critics of behavioral finance make 3 points in rebuttal:

1. The file drawer problem. Critics of behavioral finance argue that, since
market efficiency has been the received paradigm in finance, any paper
challenging efficiency has a higher probability of acceptance than one
supporting efficiency. Thus, the publication process may inadvertently favor
behavioral finance research
2. Risk. Investors try to maximize expected return per unit of risk. However,
risk is not always easy to estimate. Efficient market adherents often suggest
that some anomalies might disappear if more sophisticated adjustments for
risk were made.
3. Behavioral finance and market price. Critics of behavioral finance often
argue that, even if the data support certain anomalies, it is not clear that these
anomalies support behavioral finance. 29
 14.8 IMPLICATIONS FOR CORPORATE
FINANCE

1. Accounting choices, financial choices, and market efficiency.

 The accounting profession provides firms with a significant amount of
leeway (kelonggaran) in their reporting practices.
 For example, companies may choose between the last-in, first-out (LIFO)
or the first-in, first-out (FIFO) method of valuing inventories.
 They may choose either the percentage-of-completion or the completed-
contract method for construction projects.

30
 14.8 IMPLICATIONS FOR CORPORATE FINANCE

2. The timing decision

 Imagine a firm whose managers are contemplating the date to issue equity.
This decision is frequently called the timing decision.
 If managers believe that their stock is overpriced, they are likely to issue
equity immediately.
 Here, they are creating value for their current stockholders because they are
selling stock for more than it is worth.

31
14.8 IMPLICATIONS FOR CORPORATE FINANCE

32
 14.8 IMPLICATIONS FOR CORPORATE FINANCE

3. Speculation and efficient markets

 We normally think of individuals and financial institutions as the primary
speculators in financial markets.
 However, industrial corporations speculate as well. For example, many
companies make interest rate bets. If the managers of a firm believe that
interest rates are likely to rise, they have an incentive to borrow because the
present value of the liability will fall with the rate increase.
 In addition, these managers will have an incentive to borrow long term
rather than short term in order to lock in the low rates for a longer period

33
THANKS YOU……..

34