Manfaat dan Biaya Hubungan Perbankan

Karakteristik penting dari beberapa sistem tata kelola perusahaan, khususnya yang
berbasis bank adalah hubungan kredit yang erat. Sebagai contoh, sistem tata kelola
perusahaan Jerman secara tradisional telah dijelaskan oleh hubungan erat perusahaan dengan
housebank mereka (Hausbank). Ralf Elsas mempelajari faktor-faktor penentu status
housebank versus hubungan perbankan normal untuk kasus lima bank universal Jerman
utama. Ia menemukan dua jenis penentu utama. Jenis pertama berkaitan dengan akses yang
dimiliki bank terhadap informasi serta pengaruhnya terhadap manajemen perusahaan
peminjam. Secara khusus, kemungkinan bank memiliki status housebank meningkat dengan
bagiannya dalam hutang perusahaan. Yang kedua adalah persaingan di pasar lokal cenderung
mengurangi daripada meningkatkan kemungkinan status housebank. Ini menunjukkan bahwa
struktur pasar monopolistik menggantikan sifat monopolistik dari status housebank.
Alasan utama mengapa perusahaan memiliki hubungan erat dengan bank adalah
untuk mengatasi masalah asimetris informasi yang dapat membatasi akses mereka ke
pembiayaan eksternal. Sehubungan dengan ini, bank juga dianggap mengurangi masalah
freerider yang ada di pasar utang dengan memberi banyak pinjaman yang tidak memiliki
insentif untuk memantau peminjam. Dengan kata lain, bank dianggap menyediakan
pemantauan yang mungkin tidak ada di pasar sekuritas utang yang dapat diperdagangkan,
seperti pasar obligasi, bank juga mendapat manfaat dari skala ekonomi karena banyaknya
pemberi pinjaman yang mereka tangani. Bank dapat melakukan pemantauan di perusahaan-
perusahaan yang dipegang secara luas di mana tidak ada pemantauan manajemen oleh
pemegang saham. Terdapat bukti empiris di Belanda dan Jepang bahwa perusahaan yang
memiliki ikatan dekat dengan bank kurang tergantung pada dana internal untuk investasi
mereka. Hal ini menunjukkan bahwa bank memang mengurangi hambatan pembiayaan
dengan meningkatkan akses ke dana eksternal.
Namun, informasi yang diperoleh bank melalui pemantauannya ditemukan bahwa
perusahaan juga meningkatkan daya tawarnya. Model teoritis Stuart Greenbaum, George
Kanatas dan Itzhak Venezia memprediksi bahwa, jika bank memperoleh informasi pribadi,
yang tidak dapat dipindahtangankan dari hubungannya dengan perusahaan, maka bank akan
berakhir dengan melakukan monopoli biaya pinjaman yang lebih tinggi untuk perusahaan
tersebut. Oleh karena itu, seperti yang diusulkan oleh Raghuram Rajan mungkin ada trade-off
bahwa hubungan dekat dengan bank dapat memberikan dana sewa, melalui kenaikan suku
bunga, yang dapat diambil bank dari hubungan dekat mereka dengan perusahaan.
Pertukaran ini dapat menjelaskan mengapa penelitian tentang dampak bank terhadap kinerja
keuangan perusahaan menemukan hubungan yang tidak konsisten antara keduanya. Sejumlah
penelitian di Jerman telah menemukan hasil yang bertentangan mengenai efek hubungan
bank pada kinerja perusahaan. Demikian pula, penelitian di negara-negara lain justru
menemukan efek campuran yaitu efek negatif, atau efek positif. Alasan lain mengapa tidak
ada efek konsisten yang ditemukan adalah bahwa bank biasanya lebih menghindari risiko
daripada pemegang saham perusahaan dan karenanya dapat mencegah perusahaan dari
berinvestasi dalam beberapa proyek pemegang saham. Selain itu, studi tentang pengaruh
kepemilikan bank terhadap kinerja perusahaan juga gagal menemukan hubungan yang
konsisten antara keduanya.
Demikian pula, bukti mengenai efek representasi dewan bank belum meyakinkan.
Di satu sisi, ada beberapa bukti bahwa perusahaan tempat bank memiliki perwakilan dewan
memiliki kinerja lebih baik daripada perusahaan lain. Bank juga tampak menyerukan
perwakilan dewan di perusahaan dengan kinerja yang lemah atau kesulitan keuangan. Setelah
para bankir diangkat ke dewan, terjadi sedikit peningkatan kinerja perusahaan. Terlepas dari
kesulitan keuangan dan kinerja yang buruk, faktor-faktor lain yang meningkatkan
kemungkinan perwakilan bank di dewan direksi termasuk kebutuhan untuk hutang jangka
panjang daripada pembiayaan jangka pendek serta proporsi yang tidak berwujud dan relatif
rendah pada neraca perusahaan. Sejalan dengan kepentingan bank yang lebih besar dalam
sistem tata kelola perusahaan Jerman dan Jepang, perwakilan bank di dewan juga lebih
penting di kedua negara ini dibandingkan dengan Amerika Serikat. 75% dari perusahaan
besar di Jerman dan 53% dari perusahaan besar di Jepang memiliki bankir komersial yang
duduk di kursi dewan mereka dibandingkan dengan perusahaan besar AS yang hanya
memiliki persentasae 32%. Di sisi lain, ada studi yang menunjukkan bahwa bankir pada
dewan perusahaan tidak memantau manajemen dan justru mengejar kepentingan bank
daripada kepentingan perusahaan. Secara khusus, Ingolf Dittmann, Ernst Maug dan Christoph
Schneider menemukan bahwa pada kasus bankir Jerman, dimana banker tersebut
mempromosikan bank mereka sebagai pemberi pinjaman serta penasihat merger dan akuisisi.
Namun demikian, mereka masih menemukan bukti bahwa bank mendanai perusahaan di
masa-masa sulit.
Sementara Raghuram Rajan dan Mitchell Petersen, dalam makalah lain mengakui
bahwa untuk kasus Amerika Serikat housebank mungkin mengenakan suku bunga di atas
pasar, dengan alasan untuk memperlancar suku bunga selama siklus hidup perusahaan, ketika
perusahaan masih baru, ada banyak ketidakpastian tentang masa depan mereka. Oleh karena
itu, mereka mungkin dikenakan suku bunga tinggi yang tidak proporsional di pasar.
Akibatnya, beberapa perusahaan mungkin kehilangan pembiayaan luar. Sebaliknya, pemberi
pinjaman dengan kekuatan monopoli dapat membebani perusahaan dengan tingkat bunga
yang lebih rendah selama tahap awal daripada yang terjadi di pasar yang kompetitif. Posisi
monopolistik kemudian memungkinkan pemberi pinjaman untuk berbagi dalam peningkatan
nilai perusahaan di masa depan dengan mengenakan suku bunga di atas pasar. Namun,
negara-negara dengan sektor perbankan yang kompetitif dapat membatasi hubungan
perbankan jangka panjang tersebut. Namun, Ralf Elsas dan Jan Pieter Krahnen tidak
menemukan bukti perataan suku bunga intertemporal untuk kasus Jerman. Mereka
membenarkan tidak adanya perataan suku bunga oleh housebank, dan biasanya tidak
memiliki hubungan eksklusif dengan bank sentral. perusahaan, tetapi sebagian sumber
pinjaman perusahaan juga berasal dari bank yang tidak memiliki hubungan dekat. Elsas dan
Krahnen menemukan perbedaan perilaku antara housebank dan bank-bank lain dari
perusahaan. Ketika perusahaan mengalami penurunan peringkat kreditnya, maka housebank
akan meningkatkan bagiannya pada utang bank perusahaan sedangkan bank lain mengurangi
bagiannya. Ini menunjukkan bahwa housebank menyediakan fungsi asuransi di masa-masa
sulit ketika akses perusahaan terhadap pembiayaan terbatas.
Namun, perlu digaris bawahi bahwa Jerman biasanya dicirikan sebagai sistem
berbasis bank, perusahaan-perusahaan besar Jerman telah dilaporkan kurang tergantung pada
pinjaman bank dan jenis-jenis lain dari pembiayaan bank daripada perusahaan-perusahaan
Inggris dan AS yang diperkirakan beroperasi dalam sistem tata kelola perusahaan berbasis
pasar. Jeremy Edwards dan Klaus Fischer menghilangkan beberapa mitos tentang sistem
Jerman dalam buku mereka tahun 1994 karena beberapa alasan, yaitu yang pertama, tidak ada
bukti bahwa perusahaan-perusahaan yang memiliki hubungan dekat dengan bank memiliki
akses yang lebih baik ke pinjaman bank atau ekuitas. Kedua, bank hanya cukup berpengaruh
untuk menjalankan tingkat kontrol pada perusahaan-perusahaan Jerman terbesar dan tidak
pada perusahaan berskala kecil. Namun, insentif bank untuk memantau perusahaan-
perusahaan ini juga dilaporkan lebih rendah daripada yang sering diasumsikan.
Meski demikian, ini tidak menyiratkan bahwa Jerman tidak menerapkan sistem tata
kelola perusahaan berbasis bank. Bank-bank Jerman penting sebagai penyedia nasihat
keuangan dan manajemen untuk usaha kecil dan menengah (UKM), yang disebut perusahaan
Mittelstand. Karena UKM di Jerman relatif lebih mementingkan hal pekerjaan daripada
Inggris dan Amerika Serikat, bank masih menganggap peran signifikan lebih dibutuhkan
dalam sistem tata kelola perusahaan Jerman daripada di negara-negara lain. Karena masih ada
keengganan perusahaan Mittelstand Jerman untuk go public, bank menganggap perlu dalam
menyediakan pembiayaan jangka panjang dan dukungan manajemen. Diperkirakan inilah
perbedaan utama sistem tata kelola perusahaan Jerman dibandingkan dengan sistem berbasis
pasar.
Sejak awal 1990-an, Jerman telah memulai reformasi dan kebijakan yang bertujuan
untuk mempromosikan pengembangan pasar sahamnya. Salah satu inisiatif utama adalah
penciptaan segmen pasar saham baru di bursa Frankfurt, Neuer Markt, yang mirip dengan
Nasdaq yang berada di AS dengan tujuan menyediakan pembiayaan ekuitas untuk
perusahaan muda, hi-tech, dan pertumbuhan tinggi. Namun, meskipun Neuer Markt
mengalami pertumbuhan yang luar biasa hingga tahun 2000, pelanggaran terang-terangan
terhadap undang-undang perdagangan orang dalam dan regulasi pasar saham serta manipulasi
harga saham memaksanya untuk ditutup pada 2002/3. Reformasi besar lainnya pada tahun
2001 mendorong pekerja untuk menabung lebih banyak pada masa pensiun mereka dengan
berinvestasi dalam dana pensiun swasta.
Semua langkah ini telah mengakibatkan penurunan kepemilikan bank atas ekuitas.
Dan landasan sistem tata kelola perusahaan berbasis bank Jerman masih cukup utuh untuk
setidaknya dua alasan. Pertama, kepemilikan bank atas sekuritas ekuitas telah menurun, ini
tentu berpengaruh pada perusahaan-perusahaan utama yang sahamnya dimiliki oleh bank.
Kedua, penurunan kepemilikan oleh bank disertai dengan peningkatan kepemilikan oleh
investor institusi asing, seperti investor Inggris dan AS. Ketiga, Ingolf Dittmann, Ernst Maug
dan Christoph Schneider melaporkan bahwa, meskipun kepemilikan bank atas ekuitas
perusahaan telah turun, namun tidak memengaruhi perwakilan bank pada dewan perusahaan.

Mengatasi Konflik Kepentingan yang diciptakan oleh kepemilikan bank dan

perwakilan Dewan Bank
Jika suatu perusahaan dalam kesulitan keuangan, maka kreditor cenderung
menyerukan likuidasi aset perusahaan sedangkan pemegang saham lebih memilih untuk
menjaga kelangsungan usaha perusahaan. Namun, peran ganda bank sebagai kreditor dan
pemegang saham dapat menciptakan konflik kepentingan dengan pemegang saham lain,
debtholders dan stakeholders perusahaan. Utang bank dan klaim ekuitas cenderung
memerlukan keputusan yang berbeda jika salah satu perusahaan investee-cum-debitornya
mengalami kesulitan keuangan. Sementara klaim utang bank dapat meminta supaya
perusahaan ditutup dan memulihkan asetnya, klaim ekuitasnya dapat meminta agar memutar
kembali pinjaman yang ada ke perusahaan.
 Konflik kepentingan ini dapat diperburuk dalam sistem tata kelola perusahaan
dengan jaringan dan hubungan yang kuat antara perusahaan dan bank karena keputusan bank
cenderung dipengaruhi oleh tujuan jaringan daripada keputusan perusahaan yang
bersangkutan. Representasi dewan bank dapat memberi bank kekuatan yang cukup untuk
melanjutkan tujuannya sendiri sehingga merugikan pemegang saham perusahaan dan
stakeholders lainnya. Studi yang disebutkan di atas oleh Dittmann et al. memberikan
beberapa bukti yang mendukung argumen ini karena para bankir Jerman di dewan perusahaan
tampaknya mengejar kepentingan bank mereka sebagai pemberi pinjaman dan penasihat
M&A daripada orang-orang dari perusahaan tempat dewan mereka duduk.
Mitchell Berlin, Kose John dan Anthony Saunders berpendapat bahwa kepemilikan
ekuitas dapat mendorong bank untuk memihak pemegang saham perusahaan untuk
mengambil alih pemegang saham klaim tetapnya seperti pemasok jangka panjang dan
pelanggan dengan biaya yang signifikan untuk mengalihkan bisnis mereka ke perusahaan
lain. Seperti dinyatakan sebelumnya, bank memiliki biaya pemantauan yang lebih rendah
daripada debtholders yang tersebar. Selain itu, mereka juga dapat melakukan pemantauan
dengan biaya lebih murah dan interval yang lebih teratur daripada pemasok dan pelanggan
jangka panjang. Oleh karena itu, pemasok dapat bergantung pada bank perusahaan untuk
melakukan pemantauan manajemen perusahaan serta mengungkapkan apakah perusahaan
dalam kesulitan keuangan atau tidak. Namun, jika bank memiliki klaim ekuitas, stakeholders
jangka panjang mungkin kurang mau bergantung pada bank yang memantau perusahaan.
Karena fakta bahwa ia memiliki saham di perusahaan dapat mendorong bank untuk berkolusi
dengan perusahaan untuk mengambil alih pemegang saham jangka panjang. Namun, para
stakeholders juga cenderung curiga terhadap bank jika hanya memegang klaim utang karena
ini akan memiliki prioritas di atas klaim tetap para stakeholders. Jika perusahaan dalam
kesulitan keuangan, bank dapat berkerjasama dengan perusahaan untuk meyakinkan para
stakeholders bahwa perusahaan dalam keadaan sehat. Mengingat bahwa klaim utang bank
lebih senior daripada klaim para stakeholders, bank kemudian akan dapat meraup semua
pendapatan sehingga merugikan para stakeholders. Sementara solusi mudah untuk konflik
kepentingan ini adalah dengan membuat klaim bank lebih rendah dari stakeholders jangka
panjang, ada kemungkinan bahwa bank akan melanggar urutan senioritas ini mengingat
informasi superior tentang perusahaan yang diperoleh melalui hasil pemantauan.
Model teoritis Berlin et al. Memprediksikan bahwa optimal bagi stakeholders
jangka panjang bahwa bank memiliki hutang dan juga klaim ekuitas. Pertama, untuk
menghindari bank berkolusi dengan perusahaan sehat untuk mengambil alih para
stakeholders jangka panjang dengan mengklaim perusahaan berada dalam kesulitan
keuangan, dengan demikian memperoleh konsesi dari para stakeholders jangka panjang, bank
harus memiliki saham yang dapat diabaikan atau hampir semua saham perusahaan. Dengan
kata lain, bank tidak boleh memiliki saham perantara, yaitu saham di suatu tempat antara dua
ekstrem yang disebutkan di atas, sebagai saham perantara memberikan insentif untuk
berkolusi dengan perusahaan yang sehat dan berpura-pura bahwa yang terakhir menghadapi
kesulitan keuangan untuk mengambil alih stakeholders jangka panjang. Kedua, untuk
menghindari keberpihakan bank dengan perusahaan yang mengalami kesulitan keuangan
dengan berpura-pura bahwa perusahaan itu sehat, persentase yang cukup dari klaim hutang
bank harus disubordinasikan dengan kepentingan stakeholders jangka panjang. Karena bank
mungkin merasa sulit untuk meyakinkan para stakeholders jangka panjang bahwa klaim
utangnya memang disubordinasikan dalam praktiknya, bank perlu memegang saham ekuitas
di perusahaan yang sehat.
Pengambil-alihan debtholders
Bab 1 memperkenalkan masalah keagenan hutang yang terdiri dari pemegang saham yang
tergoda untuk bertaruh dengan dana debtholders begitu perusahaan berada dalam kesulitan
keuangan dan tidak mungkin bahwa investor akan menutup investasi awal mereka di
perusahaan. Jika investasi berisiko tinggi terbayar, pemegang saham akan mendapat manfaat
dari sebagian besar keuntungan karena klaim debtholders dibatasi, yaitu yang terbaik
debtholders akan memperoleh bunga jatuh tempo serta pokok utang. Sebaliknya, jika
investasi ini gagal menghasilkan pengembalian, debtholders akan merugi karena sisa dana
perusahaan telah pergi.
Ada bukti pengambil-alihan debtholder dari tipe tertentu dari perubahan dalam kontrol atau
akuisisi, yaitu leveraged buy-out dan pembelian saham ekuitas oleh dana lindung nilai.
Leveraged buy-out (LBOs) biasanya terdiri dari penjualan divisi perusahaan atau penjualan
seluruh perusahaan. Berbeda dengan merger dan akuisisi reguler, LBO terutama didanai oleh
utang - maka istilah leveraged buy-out - dan sering dilakukan oleh investor institusi atau
spesialis. LBO biasanya dirahasiakan untuk jangka waktu 3-5 tahun dan kemudian
dipublikasikan kembali (melalui LBO terbalik). Para pemegang saham perusahaan yang
ditargetkan melalui LBO mendapatkan premi besar pada saham mereka, biasanya sekitar
40% hingga 60%. Beberapa studi empiris menunjukkan bahwa setidaknya sebagian dari
keuntungan kekayaan ini mencapi target pemegang saham yang terdiri dari transfer kekayaan
dari pemegang saham lain, seperti pemegang obligasi. Karena jumlah hutang meningkat
secara substansial, setidaknya bagian dari peningkatan nilai ekuitas perusahaan dapat berasal
dari penurunan nilai obligasi yang ada. Perjanjian obligasi tidak selalu berhasil melindungi
pemegang obligasi dari perubahan kontrol. Selain itu, utang baru mungkin tidak
disubordinasikan dengan utang yang ada dan dapat jatuh tempo lebih awal dari utang yang
ada. Selain itu, dalam proses kebangkrutan, senioritas absolut hutang tidak selalu dihormati.
Bukti menunjukkan bahwa pada pengumuman pemegang obligasi yang dibeli dengan
leverage mengalami pengembalian negatif di wilayah –3 hingga –7% (lihat Kotak 9.1 untuk
kasus yang lebih ekstrem).
Demikian pula, ada bukti transfer kekayaan dari pemegang obligasi ke pemegang
saham di perusahaan di mana dana lindung nilai telah membeli saham ekuitas. April Klein
dan Emanuel Zur melaporkan bahwa pemegang obligasi menderita pengembalian abnormal
rata-rata -3,9% pada tanggal pengarsipan pembelian saham oleh dana lindung nilai dan
menderita pengembalian lain -4,5% selama tahun yang tersisa setelah tanggal pengajuan.
Klein dan Zur juga menemukan bahwa pengembalian negatif kepada pemegang obligasi lebih
besar jika hedge fund memperoleh kursi dewan dalam tahun setelah tanggal pengarsipan.
Alasan pengembalian abnormal negatif kepada pemegang obligasi adalah penurunan jaminan
(melalui pengurangan aset perusahaan dan kepemilikan tunai) serta peningkatan hutang.
Klein dan Zur juga menemukan bukti langsung dari pengambilalihan pemegang obligasi oleh
pemegang saham karena pengembalian abnormal yang diperoleh oleh pemegang obligasi
berkorelasi negatif dengan pengembalian jangka pendek dan jangka panjang yang diperoleh
oleh pemegang saham.
Ada juga bukti bahwa restrukturisasi perusahaan dalam bentuk carveout ekuitas,
spin-off dan penjualan aset dapat mengakibatkan pengambilalihan pemegang obligasi.
Pengerjaan ekuitas terdiri dari perusahaan induk yang menjual salah satu anak perusahaannya
melalui penawaran umum perdana. Spin-off adalah penjualan anak perusahaan dengan
menerbitkan saham gratis di anak perusahaan kepada pemegang saham perusahaan induk
secara pro rata kepemilikannya di perusahaan induk. Penjualan aset terdiri dari penjualan
anak perusahaan ke pihak ketiga melalui transaksi pribadi. Seringkali terjadi pengambil-
alihan pemegang obligasi melalui perusahaan.