Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

BAB 12
PASAR MODAL SYARIAH

A. Definisi
Dalam konteks ekonomi, sebagian kelompok masyarakat kerap memiliki
tingkat pendapatan yang tinggi. Pendapatan tersebut tentu saja tidak sepenuhnya
digunakan untuk aktifitas konsumsi. Bahkan dalam level tertentu, ketika masyarakat
memiliki pendapatan yang sangat tinggi kecenderungan mereka untuk menggunakan
pendapatannya untuk konsumsi makin menurun. Kelebihan pendapatan tersebut
tentu saja dialokasikan untuk ditabung dan atau diinvestasikan pada berbagai
portofolio investasi. Dalam kondisi tertentu, terutama ketika perusahaan akan
melakukan ekspansi atau menambah skala produksi atau juga mengembangkan
bisnisnya menjadi lebih besar, kerap membutuhkan dana tambahan untuk modal
kerja. Kebutuhan perusahaan terhadap dana untuk mengembangkan investasi
bisnisnya akan mengantarkan perusahaan pada pasar keuangan dan pasar modal.
Dalam konteks inilah terjadi interaksi antara penawaran dan permintaan terhadap
modal atau dana dalam jangka panjang. Muncullah institusi pasar modal dengan
beragam varian produknya.
Secara etimologis untuk istilah pasar digunakan kata bursa, exchange dan
market. Sedangkan untuk istilah modal sering digunakan kata efek, securities, dan
stock. Menurut Undang-undang No. 8 tahun 1995 tentang Pasar Modal yang
dimaksud dengan Pasar modal adalah kegiatan yang berkaitan dengan Penawaran
umum dan Perdagangan efek, Perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang
diterbitkannya serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Sedangkan
yang dimaksud dengan efek adalah surat berhaga, yaitu surat pengakuan utang, surat
berharga komersial, saham, obligasi, tanda bukti utang, unit penyertaan kontrak
investasi kolektif, kontrak berjangka atas efek, dan setiap derivative dari efek.
Dalam perkembangannya, Pasar modal dikenal juga dengan nama Bursa
efek. Bursa efek menurut Pasal 1 Ayat (4) UU No. 8 Tahun 1996 tentang Pasar
Modal adalah pihak yang menyelenggarakan dan menyediakan system dan/atau
sarana untuk mempertemukan penawaran jual dan beli efek pihak-pihak lain dengan
tujuan memperdagangkan efek di antara mereka. Sebelum tahun 2007, Bursa efek di

211
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Indonesia dikenal Bursa Efek Jakarta (BEJ) dan Bursa Efek Surabaya (BES). 1
Tanggal 30 Oktober 2007 BES dan BEJ sudah dimerger dengan nama Bursa Efek
Indonesia (BEI). Dengan demikian saat ini hanya ada satu pelaksana bursa efek di
Indonesia yaitu BEI. Bagi pasar modal syariah, listing-nya dilakukan di Jakarta
Islamic Index yang telah diluncurkan sejak 3 Juli 2000.
Sebelum membahas lebih lanjut tentang pasar modal, berikut pengertian
Pasar Modal menurut beberapa ahli, diantaranya:
1. Dahlan Siamat, dalam pengertian sempit dan sederhana adalah suatu tempat
yang terorganisasi di mana efek-efek diperdagangkan yang disebut Bursa
Efek. Bursa efek atau stock exchange adalah suatu sistem yang terorganisasi
yang mempertemukan penjual dan pembeli efek yang dilakukan baik secara
langsung maupun dengan melalui wakil-wakilnya. Fungsi bursa efek ini
antara lain menjaga kontinuitas pasar dan menciptakan harga efek yang wajar
melalui mekanisme permintaan dan penawaran. Definisi pasar modal dalam
arti luas adalah pasar konkret atau abstrak yang mempertemukan pihak yang
menawarkan dan yang memerlukan dana jangka panjang, yaitu jangka satu
tahun ke atas. 2
2. Tjipto Darmadji, dkk; adalah pasar untuk berbagai instrumen keuangan
jangka panjang yang bisa diperjualbelikan baik dalam bentuk utang ataupun
modal sendiri. 3
3. Kasmir, pasar modal dalam arti sempit merupakan tempat para penjual dan
pembeli bertemu untuk melakukan transaksi. Artinya pembeli dan pejual
langsung beretemu utnuk melakukan transaksi dalam suatu lokasi tertentu.
Lokasi atau tempat pertemuan disebut pasar. Namun dalam arti luas
pengertian pasar merupakan tempat melakukan transaksi antara pembeli dan
penjual, di mana pembeli dan penjual tidak harus bertemu dalam suatu tempat
atau bertemu langsung, akan tetapi dapat dilakukan melalui sarana informasi
yang ada seperti sarana elektronika 4.

1
Kasmir, Bank dan Lembaga Keuangan Lainnya, (Jakarta: PT RajaGrafindo 2008). h. 208.
2
Dahlan Siamat, Manajemen Lembaga keuangan, (Jakarta: Lembaga Penerbit Fakultas
Ekonomi Universitas Indonesia, 2004),, Edisi Keempat, hlm. 249.
3
Tjipto Darmadji, dkk., Pasar Modal di Indonesia, (Jakarta: Salemba Empat, 2000), hlm. 1.
4
Kasmir, Bank dan Lembaga Keuangan Lainnya, h. 209

212
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Dari uraian pengertian di atas, dapat disimpulkan pasar modal secara umum
merupakan suatu tempat bertemunya para penjual dan pembeli untuk melakukan
transaksi dalam rangka memperoleh modal. Penjual dalam pasar modal adalah
perusahaan yang membutuhkan modal (Emiten), sehingga mereka berusaha untuk
menjual efek-efek di pasar modal. Sedangkan pembeli (Investor) adalah pihak yang
ingin membeli modal di perusahaan yang menurut pertimbangan mereka dinilai
menguntungkan.
Sedangkan pasar modal syariah secara sederhana dapat diartikan sebagai
pasar modal yang menerapkan prinsip-prinsip syariah dalam kegiatan transaksi
ekonomi dan terlepas dari hal-hal yang dilarang oleh syariat seperti: unsur riba,
perjudian, bersifat spekulasi dan lain-lain. Pasar modal syariah secara prinsip sangat
berbeda dengan pasar modal konvensional. Sejumlah instrumen syariah sudah
diterbitkan di pasar modal Indoneisa seperti dalam bentuk saham dan obligasi
dengan kriteria tertentu yang sesuai dengan prinsip syariah.
Pasar modal syariah adalah pasar modal yang seluruh mekanisme
kegiatannya terutama mengenai emiten, jenis efek yang diperdagankan dan
mekanisme perdagangannya telah sesuai dengan prinsip-prinsip syariah. Sedangkan
yang dimaksud dengan efek syariah adalah efek sebagaimana dimaksud dalam
peraturan perundang-undangan di bidang Pasar Modal yang akad, pengelolaan
perusahaan, maupun cara penerbitannya memenuhi Prinsip-prinsip syariah. Adapun
yang dimaksud dengan Prinsip-prinsip syariah adalah prinsip yang didasarkan oleh
syariah ajaran Islam yang penetapannya dilakukan oleh DSN-MUI melalui fatwa. 5

B. Karakteristik
Secara faktual, Pasar modal pada dasarnya menjalankan dua fungsi secara
simultan yaitu pertama, fungsi ekonomi dengan mempertemukan dua pihak, yaitu
pihak yang memiliki kelebihan dana dengan pihak yang memerlukan dana, dan
kedua, fungsi keuangan yaitu memberikan kesempatan untuk memperoleh imbalan
bagi pemilik dana melalui investasi. Dalam konteks fungsi keuangan, pasar modal

5
Fatwa Dewan Syariah Nasional No. 40/DSN-MUI/X/2003 tentang Pasar Modal dan
Pedoman Umum Penerapan Syariah di Bidang Pasar Modal, Himpunan Fatwa Dewan Syariah
Nasional, (Jakarta: PT Intermasa, 2003) Edisi Kedua, hlm. 272.

213
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

berperan sebagai sarana bagi pendanaan usaha atau sebagai sarana bagi pihak
perusahaan untuk mendapatkan dana dari masyarakat pemodal (investor). dana yang
diperoleh dari pasar modal dapat digunakan untuk pengembangan usaha, ekspansi,
penambahan modal kerja dan lain-lain. Sedangkan bagi investor pasar modal
menjadi sarana bagi mereka untuk berinvestasi pada instrumen keuangan seperti
saham, obligasi, reksa dana, dan lain-lain.
Modal yang diperdagangkan dalam pasar modal merupakan modal yang bila
diukur dari waktunya merupakan modal jangka panjang atau diatas 1 tahun. Oleh
karena itu bagi emiten sangat menguntungkan mengingat masa pengembangannya
relatif panjang, baik yang berisfat kepemilikan maupun yang bersifat obligasi. Bagi
pemilik saham dapat pula menjualkannya kepada pihak lain, apabila membutuhkan
dana atau sudah tidak ingin lagi menjadi pemegang saham pada eprusahaan yang
bersangkutan. Sedangkan bagi modal yang bersifat obligasi, jangka waktunya relatif
terbatas. dalam waktu tertentu dan dapat pla dialihkan ke pemilik lain jika memang
sudah tidak dibutuhkan lagi sebagaimana halnya modal yang bersifat kepemilikan.
Saat ini kondisi dan eksistensi Pasar modal kerap menjadi tolak ukur
kemajuan perekonomian suatu Negara. Pasar modal memungkinkan percepatan
pertumbuhan ekonomi dengan memberikan kesempatan bagi perusahaan untuk
dapat memanfaatkan dana langsung dari masyarakat tanpa harus menunggu
tersedianya dana dari operasi perusahaan. Ada beberapa manfaat pasar modal, yaitu:
1. Menyediakan sumber pembiayaan (jangka panjang) bagi dunia usaha
2. Memberikan sarana investasi bagi investor
3. Penyebaran kepemilikan perusahaan sampai lapisan masyarakat menengah.
4. Penyebaran kepemilikan, keterbukaan dan profesionalisme, menciptakan iklim
berusaha yang sehat.
5. Menciptakan lapangan kerja/profesi yang menarik.
6. Memberikan kesempatan memiliki perusahaan yang sehat dan mempunyai
prospek.
7. Alternatif investasi yang memberikan potensi keuntungan dengan risiko yang
bisa diperhitungkan melalui keterbukaan, likuiditas, dan diversifikasi investasi.
8. membina iklim keterbukaan bagi dunia usaha, memberikan akses kontrol sosial.

214
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Seperti juga fungsi pasar modal dalam konteks perekonomian secara umum,
keberadaan pasar modal syariah secara umum berfungsi:
1. memungkinkan bagi masyarakat berpartisipasi dalam kegiatan bisnis dengan
memperoleh bagian dari keuntungan dan risikonya.
2. Memungkinkan para pemegang saham menjual sahamnya gnua mendapatkan
likuiditas.
3. Memungkinkan perusahaan meningkatkan modal dari luar untuk membangun
dan mengembangkan lini produksinya.
4. Memisahkan operasi kegiatan bisnis dari fluktuasi jangka pendek pada harga
saham yang merupakan ciri umum pada pasar modal konvensional.
5. Memungkinkan investasi pada ekonomi itu ditentukan oleh kinerja kegiatan
bisnis sebagaimana tercermin pada harga saham.

C. Perkembangan Pasar Modal di Indonesia

Menurut Andri Soemitra 6, secara historis, pasar modal telah hadir jauh
sebelum Indonesia merdeka. Pasar modal atau bursa efek telah hadir sejak zaman
colonial Belanda dan tepatnya pada tahun 1912 di Batavia Pasar modal ketika itu
didirikan oleh pemerintah Hindia-Belanda untuk kepentingan pemerintah colonial
atau VOC. Rangkaian sejarah pasar modal di Indonesia, sesuai dengan sejarah pasar
modal yang dirilis Bapepam, perkembangan pasar modal di Indonesia dapat dilihat
sebagai berikut: 7
• 14 Desember 1912: Bursa efek pertama di Indonesia dibentuk di Batavia oleh
Pemerintah Hindia-Belanda.
• 1914-1918: Bursa efek di Batavia ditutup selama Perang Dunia I
• 1925-1942: Bursa efek di Jakarta dibuka kembali bersama dnegan bursa efek di
Semarang dan Surabaya
• Awal tahun 1939: karena isu politik (Perang Dunia II) bursa efek di Semarang
dan Surabaya ditutup.
• 1942-1952: Bursa Efek di Jakarta ditutup kembali selama Perang Dunia II

6
Andri Soemitra, Bank dan Lembaga Keuangan Syariah, Jakarta: Prenada Media Group,
2006, h. 114
7
www.bapepam.go.id.

215
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

• 1952: Bursa efek di Jakarta diaktifkan kembali dengan UU Darurat Pasar Modal
1952, yang dikeluarkan oleh menteri kehakiman (Lukman Wiradinata) dan
menteri keuangan (Prof. Dr. Sumitro Djojohadikusumo). Instrumen yang
diperdagankan: obligasi Pemerintah RI (1950)
• 1956: Program nasionalisasi perusahaan Belanda. Bursa efek semakin tidak aktif
• 10 Agustus 1977: Bursa efek diresmikan kembali oleh Presiden Soeharto. BEJ
dijalankan di bawah Bapepam (Badan Pelaksana Pasar Modal). Tanggal 10
Agustus diperingati sebagai HUT Pasar Modal. Pengaktifan kembali pasar
modal ini juga ditandai dengan go public PT Semen Cibinong sebagai emiten
pertama.
• 1977-1987: Perdagangan di bursa efek sangat lesu. Jumlah emiten hingga 1987
baru mencapai 24. Masyarakat lebih memilih instrument perbankan
dibandingkan instrument pasar modal.
• 1987: Ditandai dengan hadirnya Paket Desember 1987 (PAKDES 87) yang
memberikan kemudahan bagi perusahaan untuk melakukan penawaran umum
dan investor asing menanamkan modal di Indonesia.
• 1988-2990: Paket deregulasi di bidang perbankan dan pasar modal diluncurkan.
Pintu BEJ terbuka untuk asing. Aktivitas bursa terlihat meingkat.
• 2 Juni 1988: Bursa Paralel Indonesia (BPI) mulai beroperasi dan dikelola oleh
Persatuan Perdagangan Uang dan Efek (PPUE), sedangkan organisasinya terdiri
dari broker dan dealer.
• Desember 1988: Pemerintah mengeluarkan Paket Desember 1988 (PAKDES
'88) yang memberikan kemudahan perusahaan untuk go public dan beberapa
kebijakan lain yang positif bagi pertumbuhan pasar modal.
• 16 Juni 1989: Bursa Efek Surabaya (BES) mulai beroperasi dan dikelola oleh
perseroan terbatas milik swasta yaitu PT Bursa Efek Surabaya.
• 13 Juli 1992: Swastanisasi BEJ; Bapepam berubah menjadi Badan Pengawas
Pasar Modal. Tanggal ini diperingati sebagai HUT BEJ
• 22 Mei 1995: Sistem Otomasi perdagangan di BEJ dilaksanakan dengan system
computer JATS (Jakarta Automated Trading Systems).

216
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

• 10 November 1995: Pemerintah mengeluarkan Undang-Undang No. 8 Tahun

1995 tentang Pasar Modal. Undang-Undang ini mulai diberlakukan mulai
Januari 1996.
• 1995: Bursa Paralel Indonesia merger dengan Bursa Efek Surabaya.
• 3 Juli 1997 lahir danareksa syariah oleh PT Danareksa Invesment Management.
• 2000: Bursa Efek Indonesia bekerja sama dengan PT Danareksa Investment
Management meluncurkan Jakarta Islamic Index yang bertujuan untuk
memandu investor yang ingin menanamkan dananya secara syariah.
• 2002: BEJ mulai mengaplikasikan sistem perdagangan jarak jauh (remote
trading).
• 4. Maret 2003: Pasar modal syariah diresmikan oleh Menteri Keuangan
Boediono didampingi ketua Bapepam Herwidayatmo, wakil dari MUI, wakil
dari DSN pada direksi, direksi perusahaan efek, pengurus organisasi pelaku, dan
asosiasi profesi di pasar modal.
• 2007: Penggabungan BEJ dan BES berdasarkan kesepakatan RUPSLB pada
tanggal 30 Oktober 2007 yang kemudian dituangkan dalam Akta Penggabungan
dan berganti nama menjadi PT Bursa Efek Indonesia (BEI) yang resmi
beroperasi sejak tanggal 1 Nopember 2007.
Berdasarkan data di atas dapat diketahui bahwa meskipun secara resmi pasar
modal syariah diluncurkan pada tahun 2003, namun instrument pasar modal syariah
telah hadir di Indonesia pada tahun 1997. Hal ini ditandai dengan peluncuran
Danareksa Syariah pada 3 Juli 1997 oleh PT Danareksa Investment Management.
Selanjutnya Bursa Efek Indonesia bekerja sama dengan PT Danareksa Investment
Management meluncurkan Jakarta Islamic Index pada tanggal 3 Juli 2000 yang
bertujuan untuk memandu investor yang ingin menanamkan dananya secara syariah.
Dengan hadirnya indeks tersebut, maka para pemodal telah disediakan saham-saham
yang dapat dijadikan sarana berinvestasi dengan penerapan prinsip syariah.
Perkembangan selanjutnya, instrument investasi syariah di pasar modal terus
bertambah dengan kehadiran Obligasi Syariah PT Indosat Tbk. pada awal
September 2002. Instrumrn ini merupakan obligasi syariah pertama dan dilanjutkan
dengan penerbitan obligasi syariah lainnya. Pada tahun 2004, terbit untuk pertama

217
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

kali obligasi syariah dengan akad sewa atau dikenal dengan obligasi syariah Ijarah.
Selanjutnya, pada tahun 2006 muncul instrument baru yaitu Reksa Dana Indeks di
mana indeks yang dijadikan sebagai underlying adalah Indeks Jakarta Islamic Indeks
(JII)8
Menariknya, dalam konteks global, equity fund dan indeks saham secara luas
yang mengikuti ketentuan syariah lebih dahulu diluncurkan di Amerika. Equity
Fund pertama adalah the Amana Fund yang diluncurkan pada bulan Juni 1986 oleh
the North American Islamic Trust. Pada bulan Februari 1999, Dow Jones Indexes
meluncurkan Dow Jones Islamic Market Index (DJIM) dan sampai akhir tahun 2002
Dow Jones terus mengembangkan seri DJIM dengan DJIM-Japan, DJIM-Asia,
DJIM-Americas, DJIM-Internet dan yang terakhir DJIM-Extra Liquid. Namun,
ternyata kurang dari 5% perusahaan yang diliput dalam DJIM berasal dari Negara
yang mayoritas penduduknya beragama Islam. Sementara banyak sekali Islamic
private dan mutual fund yang mengikuti DJ Islamic Market Index, termasuk
corporate dan retail fund yang diluncurkan oleh lembaga keuangan dari Timur
Tengah seperti Al-Baraka, SAMBA dan Wafra. Bahkan pada bulan November 1999,
Financial Times Stock Exchange (FTSE) International di London juga telah
meluncurkan the FTSE Global Islamic Index Series (FTSE-GIIS) World Bank, telah
bekerja sama dengan ANZ Bank meluncurkan benchmark untuk Islamic Leasing
Fund.

D. Instrumen Pasar Modal Syariah di Indonesia

Instrumen pasar modal pada prinsipnya adalah semua surat-surat berharga
(efek) yang umum diperjualbelikan melalui pasar modal. Efek adalah setiap surat
pengakuan utang, surat berharga komersial, saham, obligasi, sekuritas kredit, tanda
bukti utang, right, warrans, opsi atau setiap derivatif dari efek atau setiap instrumen
yang ditetapkan oleh Bapepam LK sebagai efek. Sifat efek yang diperdagangkan di
pasar modal (bursa efek) biasanya berjangka waktu panjang. Instrumen yang paling
umum diperjualbelikan melalui bursa efek antara lain saham, obligasi, rights,
obligasi konversi. Sedangkan pasar modal syariah secara khusus memperjualbelikan

8
Andri Soemitra, Bank dan Lembaga Keuangan Syariah, hal 116

218
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

efek syariah. Efek syariah adalah efek yang akad, pengelolaan perusahaan, maupun
cara penerbitannya memenuhi prinsip-prinsip syariah yang didasarkan atas ajaran
Islam yang penetapannya dilakukan oleh DSN-MUI dalam bentuk fatwa. Secara
umum ketentuan penerbitan efek syariah haruslah sesuai dengan prinsip syariah di
pasar modal. Prinsip-prinsip syariah di pasar modal adalah prinsip-prinsip hukum
Islam dalam kegiatan di bidang pasar modal berdasarkan fatwa Dewan Syariah
Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSN-MUI), baik fatwa DSN-MUI yang
ditetapkan dalam peraturan Bapepam dan LK maupun fatwa DSN-MUI yang telah
diterbitkan sebelum ditetapkannya peraturan Bapepam dan LK.
Pada pasar modal syariah emiten yang menerbitkan efek syariah harus
memenuhi kriteria tertentu, yaitu:
1. Jenis usaha, produk barang, jasa yang diberikan dan akad serta cara pengelolaan
perusahaan emiten atau perusahaan publik yang menerbitkan efek syariah tidak
boleh bertentangan dengan Prinsip-prinsip Syariah. Pelaksanaan transaksi efek
di pasar modal syariah harus dilakukan menurut prinsip kehati-hatian serta tidak
diperbolehkan melakukan spekulasi dan manipulasi yang di dalamnya
mengandung unsur dharar, gharar, riba, maisir, risywah, maksiat dan
kezaliman. Termauk dalam transaksi yang mengandung unsur yang dilarang
antara lain:
a. Najsy, yaitu melakukan penawaran palsu;
b. Bai’ al-ma’dum, yaitu melakukan penjualan atas barang (efek syariah)
yang belum dimiliki (short selling);
c. Insider trading, yaitu memakai informasi orang dalam untuk
memperoleh keuntungan atas transaksi yang dilarang;
d. Menimbulkan informasi yang menyesatkan;
e. Margin trading, yaitu melakukan transaksi atas efek syariah dengan
fasilitas pinjaman berbasis bunga atas kewajiban penyelesaian pembelian
efek syariah tersebut;
f. Ihktikar (penimbunan), yaitu melakukan pembelian atau dan
mengumpulkan suatu efek syariah untuk menyebabkan perubahan harga
efek syariah, dengan tujuan memengaruhi pihak lain;

219
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

2. Jenis kegiatan usaha emiten yang bertentangan dengan Prinsip-prinsip syariah

antara lain:
a. Perjudian dan permainan yang tergolong judi atau perdagangan yang
dilarang;
b. Lembaga keuangan konvensional (ribawi), termasuk perbankan dan
asuransi konvensional;
c. Produsen, distributor, serta pedagang makanan dan minuman yang
haram; dan
d. Produsen, distributor, dan’atau penyedia barang-barang ataupun jasa
yang merusak moral atau bersifat mudarat;
e. Melakukan investasi pada emiten (perusahaan) yang pada saat transaksi
tingkat (nisbah) utang perusahaan kepada lembaga keuangan ribawi lebih
dominan dari modalnya.
3. Emiten atau perusahaan publik yang bermaksud menerbitkan efek syariah wajib
untuk menandatangani dan memenuhi ketentuan akad yang sesuai dengan
syariah atas efek syariah yang dikeluarkan. Akad syariah yang digunakan antara
lain 9:
a. Ijarah, yaitu perjanjian (akad) di mana pihak yang memiliki barang atau
jasa (pemberi sewa atau pemberi jasa) berjanji kepada penyewa atau
pengguna jasa untuk menyerahkan hak penggunaan atau pemanfaatan
atas suatu barang, dan/atau memberikan jasa yang dimiliki pemberi sewa
atau pemberi jasa dalam waktu tertentu dengan pembayaran sewa
dan/atau upah (ujrah), tanpa diikuti dengan beralihnya hak atas
pemilikan barang yang menjadi objek ijarah.
b. Kafalah, yaitu perjanjian (akad) di mana pihak penjamin
(kafiil/guarantor) berjanji memberikan jaminan kepada pihak yang
dijamin (makfuul ‘anhu/ashil/debitor) untuk memenuhi kewajiban pihak
yang dijamin kepada pihak lain (makfuul lahu/kreditor).

9
Peraturan Bapepam-LK o. IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah, dan Peraturan No.
IX.A.14 tentang Akad-akad yang Digunakan Dalam Penerbitan Efek Syariah di pasar modal.

220
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

c. Mudharabah (qiradh) adalah perjanjian (akad) di mana pihak yang

menyediakan dana (Shahib al-mal) berjanji kepada pengelola usaha
(mudharib) untuk menyerahkan modal dan pengelola (mudharib)
berjanji untuk mengelola modal tersebut.
d. Wakalah, yaitu perjanjian (akad) di mana pihak yang memberi kuasa
(muwakkil) memberikan kuasa kepada pihak yang menerima kuasa
(wakil) untuk melakukan tindakan atau perbuatan tertentu.
4. Emiten atau perusahaan publik yang menerbitkan efek syariah wajib menjamin
bahwa kegiatan usahanya memenuhi Prinsip-prinsip Syariah dan memiliki
Sharia Compliance Officer (SCO). 10
5. Dalam hal emiten atau perusahaan publik yang menerbitkan efek syariah
sewaktu-waktu tidak memenuhi persyaratan, maka efek yang diterbitkan dengan
sendirinya sedah bukan sebagai efek syariah.
Harga pasar dari efek syariah harus mencerminkan nilai valuasi kondisi yang
sesungguhnya dari aset yang menjadi dasar penerbitan Efek tersebut dan/atau sesuai
dengan mekanisme pasar yang teratur, wajar dan efisien serta tidak direkayasa. Dari
segi instrumen, dibandingkan dengan pasar modal konvensional, pasar modal
syariah memiliki karakteristik yang unik. Segala jenis sekuritas yang menawarkan
pemasukan yang sudah ditentukan di awal (predetermined fixed-income) tidak
diperbolehkan dalam Islam karena termasuk kategori riba. Dengan demikian, semua
sekuritas yang ,mengandung unsur riba (interest bearing securities) baik jangka
panjang (long term) maupun jangka pendek (short term) akan masuk dalam daftar
investasi yang tidak sah. Masuk juga dalam kategori ini, antara lain preference
stocks, debentures, treasury securities and consul, dan commercial papers, obligasi
konvensional, medium term notes, dan interst rate swap, sertifikat deposito
konvensional, dan repo surat utang konvensional. Sedangkan instrumen keuangan
yang berada dalam gray area (questionable) karena dicurigai gharar meliputi
produk-produk derivatif, seperti forward, futures, dan juga options. Yang
dibolehkan, baik secara penuh atau dengan catatan-catatan meliputi saham (stocks)

10
SCO adalah pihak atau pejabat dari suatu perusahaan atau lembaga yang telah mendapat
sertifikasi dari DSN-MUI dalam pemahaman mengenai prinsip-prinsip syariah di pasar modal.

221
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

dan obligasi syariah (Islamic bonds/sukuk), sekuritas pemerintah berbasis bagi hasil
dan surat berharga lain yang akadnya sesuai dengan prinsip syariah. 11
Sampai saat ini, efek-efek syariah menurut Fatwa DSN MUI No.40/DSN-
MUI/X/2003 tentang Pasar Modal mencakup Saham Syariah, Obligasi Syariah,
Reksa Dana Syariah, Kontrak Investasi Kolektif Efek Beragun Aset (KIK EBA)
Syariah, dan surat berharga lainnya yang sesuai dengan prinsip-prinsip syariah.
Belakangan, instrumen keuangan syariah bertambah dalam fawa DSN-MUI Nomor:
65/DSN-MUI/III/2008 tentang Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD)
Syariah dan Fatwa DSN-MUI Nomor: 66/DSN-MUI/III/2008 tentang Waran
Syariah pada tanggal 6 Maret 2008.

1. Saham Syariah
Saham atau stocks adalah surat bukti atau tanda kepemilikan bagian modal
pada suatu perusahaan terbatas. Dengan memiliki saham berarti bukti bahwa yang
bersangkutan adalah bagian dari pemilik perusahaan. Semakin besar saham yang
dimilikinya, maka semakin besar pula kekuasaannya di perusahaan tersebut.
Keuntungan yang diperoleh dari saham dikenal dengan nama dividen. Pembagian
dividen ditetapkan pada penutupan laporan keuangan berdasarkan RUPS ditentukan
berapa dividen yang dibagi dan laba ditahan.
Di samping itu dengan adanya aktivitas perdagangan saham di pasar
sekunder pemegang saham dimungkinkan memperoleh capital gain yaitu selisih
antara harga beli dengan harga jual saham. Namun, pemegang saham juga harus siap
menghadapi risiko capital loss yang merupakan kebalikan dari capital gain serta
risiko likuiditas, yaitu ketika perusahaan yang sahamnya dimiliki kemudian
dinyatakan bangkrut oleh pengadilan, atau perusahaan tersebut dibubarkan, maka
hak klaim dari pemegang saham mendapat prioritas terakhir setelah seluruh
kewajiban perusahaan dapat dlunasi (dari hasil penjualan kekayaan perusahaan). Di
pasar sekunder atau dalam aktivitas perdagangan saham sehari-hari, harga-harga
saham mengalami fluktuasi baik berupa kenaikan maupun penurunan. Pembentukan
harga saham terjadi karena adanya permintaan dan penawaran atas saham tersebut.

11
Iggi H. Achsien, Investasi Syariah di Pasar Modal, Menggagas Konsep dan Politik dan
Manajemen Portofolio Syariah, (Jakarta: PT Gramedia Pustaka Utama, 2003), hlm. 59-60.

222
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Dengan kata lain, harga saham terbentuk oleh supply dan demand atas saham
tersebut. Dengan demikian, keuntungan yang diperoleh dari memegang saham
antara lain:
a. Dividen yang merupakan bagi hasil atas keuntungan yang dibagikan dari laba
yang dihasilkan emiten, baik dibayarkan dalam bentuk tunai maupun dalam
bentuk saham.
b. Rights yang merupakan hak untuk memesan efek lebih dahulu yang diberikan
oleh emiten.
c. Capital gain yang merupakan keuntungan yang diperoleh dari jual beli saham di
pasar modal.
Sedangkan saham syariah adalah sertifikat yang menunjukkan bukti
kepemilikan suatu perusahaan yang diterbitkan oleh emiten yang kegiatan usaha
maupun cara pengelolaannya tidak bertentangan dengan prinsip syariah. 12 Saham
merupakan surat berharga yang mempresentasikan penyertaan modal ke dalam suatu
perusahaan. Sementara dalam prinsip syariah, penyertaan modal dilakukan pada
perusahaan-perusahaan yang tidak melanggar prinsip-prinsip syariah, seperti bidang
perjudian, riba, memproduksi barang yang diharamkan seperti minuman beralkohol.
Penyertaan modal dalam bentuk saham yang dilakukan pada suatu perusahaan yang
kegiatan usahanya tidak bertentangan dengan prinsip syariah dapat dilakukan
berdasarkan akad musyarakah dan mudharabah. Akad musyarakah umumnya
dilakukan pada saham perusahaan privat, sedangkan akad mudharabah umumnya
dilakukan pada saham perusahaan publik.
Secara praktis, instrument adalah suatu praktik keuangan kontemporer yang
belum pernah dipraktikkan pada masa Rasulullah saw. Dikarenakan belum adanya
nash atau teks Al-Qur’an yang menjadi dasar hukum yang jelas dan pasti tentang
keberadaan saham, maka para ulama dan fuqaha kontemporer berusaha untuk
menemukan rumusan kesimpulan hukum tersendiri untuk saham. Para fuqaha
kontemporer berselisih pendapat dalam memperlakukan saham dari aspek hukum
khususnya dalam jual beli. Ada sebagian yang membolehkan transaksi jual beli
12
Fatwa dewan Syariah Nasional No. 20/DSN-MUI/IV/2001 tentang Pedoman Pelaksanaan
Investasi untuk Reksa Dana Syariah. Fatwa DSN MUI No. 32/DSN-MUI/IX/2002 tentang Obligasi
Syariah, Fatwa DSN MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003 tentang Pasar Modal dan Pedoman Umum
Penerapan Prinsip Syariah di Bidang Pasar Modal.

223
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

saham dan ada juga yang tidak membolehkan. Para fuqaha yang tidak membolehkan
memiliki beberapa argumentasi sebagai berikut: 13
a. Saham dipahami sebagaimana layaknya obligasi, dimana saham juga
merupakan utang perusahaan terhadap para investor yang harus
dikembalikan, maka dari itu memperjualbelikannya juga sama hukumnya
dengan jual beli utang yang dilarang Islam
b. Banyaknya praktik jual beli najasy di bursa efek
c. Para investor pembeli saham keluar dan masuk tanpa diketahui oleh seluruh
pemegang saham
d. Harga saham yang diberlukan ditentukan senilai dengan ketentuan
perusahaan yaitu pada saat penerbitan dan tidak mencerminkan modal awal
pada waktu pendirian
e. Harta atau modal perusahaan penerbit saham tercampur dan mengandung
unsur haram sehingga menjadi haram semuanya
f. Transaksi jual beli saham dianggap batal secara hukum, karena dalam
transaksi tersebut tidak mengimplementasikan prinsip pertukaran (sharf),
jual beli saham adalah pertukaran uang dan barang, maka prinsip saling
menyerahkan (taqabudh) dan persamaan nilai (tamatsul) harus diaplikasikan.
Dikatakan kedua prinsip tersebut tidak terpenuhi dalam transaksi jual beli
saham
g. Adanya unsur ketidaktahuan (jahalah) dalam jual beli saham dikarenakan
pembeli tidak mengetahui secara persis spesifikasi barang yang akan dibeli
yang terefleksikan dalam lembaran saham. Adapun salah satu syarat sahnya
jual beli adalah diketahuinya barang (ma’luumu al mabi’)
h. Nilai saham pada setiap tahunnya tidak bisa ditetapkan pada suatu harga
tertentu, harga saham selalu berubah-ubah mengikuti kondisi pasar bursa
saham, untuk itu saham tidak dapat dikatakan sebagai pembayaran nilai pada
saat pendirian perusahaan.
Berbeda dengan pendapat pertama, maka para fuqaha yang membolehkan
jual beli saham mengatakan bahwa saham sesuai dengan terminology yang melekat

13
Nurul Huda dan Mohamad Heykal, Lembaga Keuangan Islam: Tinjauan Teoritis dan
Praktis, Jakarta: Penerbit Kencana, 2010, h. 224-225

224
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

kepadanya, maka saham yang dimiliki oleh seseorang menunjukkan sebuah bukti
kepemilikan atas perusahaan tertentu yang berbentuk aset, sehingga saham
merupakan cerminan kepemilikan atas aset tertentu. Logika tersebut dijadikan dasar
pemikiran bahwa saham dapat diperjualbelikan sebagaimana layaknya barang.
Aturan dan norma jual beli saham tetap mengacu kepada pedoman jual beli barang
pada umumnya, yaitu terpenuhinya rukun, syarat, aspek ‘an taradhin, serta terhindar
dari unsur maysir, gharar, riba, haram, dhulm, ghisy, dan najasy. Praktik forward
contract, short selling, option, insider trading, “penggorengan saham” merupakan
transaksi yang dilarang secara Islam dalam dunia pasar modal. Adanya fatwa ulama
kontemporer tentang jual beli saham semakin memperkuat landasan akan bolehnya
jual beli saham.
Di Indonesia, prinsip-prinsip penyertaan modal secara syariah tidak
diwujudkan dalam bentuk saham syariah maupun non syariah, melainkan berupa
pembentukan indeks saham yang memenuhi prinsip-prinsip syariah. Dalam hal ini,
di Bursa Efek Indonesia terdapat Jakarta Islamic Indeks (JII) yang merupakan 30
saham yang memenuhi kriteria syariah yang ditetapkan Dewan Syariah Nasional
(DSN). Indeks JII dipersiapkan oleh PT Bursa Efek Indonesia (BEI) bersama dengan
PT Danareksa Invesment Management (DIM). Jakarta Islamic Index dimaksudkan
untuk digunakan sebagai tolok ukur (benchmark) untuk mengukur kinerja suatu
investasi pada saham dengan basis syariah. Melalui indeks ini diharapkan dapat
meningkatkan kepercayaan investor untuk mengembangkan investasi dalam ejuiti
secara syariah. Jakarta Islamic Index terdiri dari 30 jenis saham yang dipilih dari
saham-saham yang sesuai dengan syariah Islam.
Penerbitan efek syariah berbentuk saham oleh emiten atau perusahaan publik
yang menyatakan bahwa kegiatan usaha serta cara pengelolaan usahanya dilakukan
berdasarkan prinsip-prinsip syariah di pasar modal. Emiten atau perusahaan publik
yang melakukan penerbitan efek syariah berupa saham wajib mengikuti ketentuan
umum pengajuan pernyataan pendaftaran atau pedoman mengenai bentuk dan isi
pernyataan pendaftaran perusahaan publik dan serta ketentuan tentang penawaran
umum yang terkait lainnya yang diatur oleh Bapepam LK; dan mengungkapkan
informasi tambahan dalam propektus bahwa kegiatan usaha serta cara pengelolaan

225
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

usahanya dilakukan berdasarkan prinsip-prinsip syariah di pasar modal. Secara

umum perusahaan yang akan menerbitkan efek syariah harus memenuhi hal-hal
berikut 14:
a. Dalam anggaran dasar dimuat ketentuan bahwa kegiatan usaha serta cara
pengelolaan usahanya dilakukan berdasarkan prinsip-prinsip syariah di pasar
modal;
b. Jenis usaha, produk barang, jasa yang diberikan, aset yang dikelola, akad, dan
cara pengelolaan emiten atau perusahaan publik dimaksud tidak bertentangan
dengan prinsip-prinsip syariah di pasar modal;
c. Emiten atau perusahaan publik memiliki anggota direksi dan anggota komisaris
yang mengerti kegiatan-kegiatan yang bertentangan dengan prinsip-prinsip
syariah di pasar modal.
Selain itu, dalam proses pemilihan saham yang masuk JII, Bursa Efek Indonesia
melakukan tahap-tahap pemilihan yang juga mempertimbangkan aspek likuiditas
dan kondisi keuangan emiten, yaitu:
a. Memilih kumpulan saham dengan jenis usaha utama yang tidak bertentangan
dengan prinsip syariah dan sudah tercatat lebih dari 3 bulan (kecuali termasuk
dalam 10 kapitalisasi besar).
b. Memilih saham berdasarkan laporan keuangan tahunan atau tengah tahun
berakhir yang memiliki rasio kewajiban terhadap aktiva maksimal sebesar 90%.
c. Memilih 60 saham dari susunan saham diatas berdasarkan urutan rata-rata
kapitalisasi pasar (market capitalization) terbesar selam satu tahun terakhir.
d. Memilih 30 saham dengan urutan berdasarkan tingkat likuiditas rata-rata nilai
perdagangan reguler selama satu tahun terakhir.
e. Pengkajian ulang akan dilakukan 6 bulan sekali dengan penentuan komponen
indeks pada awal bulan Januari dan Juli setiap tahunnya. Sedangkan perubahan
pada jenis usaha emiten akan di monitoring secara terus-menerus berdasarkan
data-data publik yang tersedia.

14
Peraturan Bapepam LK No. IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah.

226
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

2. Obligasi Syariah (Sukuk)

Obligasi atau bonds secara konvensional adalah merupakan bukti utang dari
emiten yang dijamin oleh penanggung yang mengandung janji pembayaran bunga
atau janji lainnya serta pelunasan pokok pinjaman yang dulakukan pada tanggal
jatuh tempo.15 Di sini obligasi merupakan instrumen utang bagi perusahaan yang
hendak memperoleh modal. Dalam hal pendapatan yang diperoleh berupa bunga
yang biasanya lebih tinggi daripada bunga tabungan atau deposito. Umumnya bunga
diterima sesuai dengan klausul kontrak, ada yang setiap 3 bulan, ada yang 4 bulan,
dan ada yang setiap tahun. Pemegang obligasi mendapatkan hak untuk dilunasi
terlebih dahulu apabila emiten bangkrut. Di samping itu, investasi obligasi juga bisa
mendapatkan capital gain bila saat menjual obligasi mendapatkan harga yang lebih
tinggi daripada harga pembeliannya. Capital gain juga bisa diperoleh jika pemegang
obligasi mendapat diskon pada saat pembelian.
Sedangkan obligasi syariah sesuai dengan Fatwa Dewan Syariah Nasional
No. 32/DSN-MUI/IX/2002 adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan
prinsip syariah yang dikeluarkan emiten kepada pemegang obligasi syariah yang
mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah
berupa bagi hasil/margin/fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh
tempo. Dengan demikian, pemegang obligasi syariah akan mendapatkan keuntungan
bukan dalam bentuk bunga melainkan dalam bentuk bagi hasil./margin/fee.
Sukuk pada prinsipnya mirip seperti obligasi konvensional, dengan
perbedaan pokok, antara lain berupa penggunaan konsep imbalan dan bagi hasil
sebagai pengganti bunga, adanya suatu transaksi pendukung (underlying
transaction) berupa sejumlah tertentu aset yang menjadi dasar penerbitan sukuk, dan
adanya akad atau perjanjian antara pihak yang disusun berdasarkan prinsip-prinsip
syariah. Selain itu, sukuk juga harus distruktur secara syariah agar instrumen
keuangan ini aman dan terbebas dari riba, gharar dan maysir.
Obligasi syariah yang juga dikenal dengan sukuk merupakan efek syariah
berupa sertifikat atau bukti kepemilikan yang bernilai sama dan mewakili bagian
penyertaan yang tidak terpisahkan atau tidak terbagi atas kepemilikan aset berwujud

15
Dahlan Siamat, Manajemen Lembaga Keuangan, hlm 270.

227
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

tertentu, nilai manfaat dan jasa atas aset proyek tertentu, serta kepemilikan atas aset
proyek tertentu atau aktivitas investasi tertentu. Sejauh ini, obligasi syariah diatur
dalam Fatwa DSN MUI antara lain Fatwa DSN MUI No. 32/DSN-MUI/IX/2002
tentang Obligasi Syariah, No. 33/DSN-MUI/IX/2002 tentang Obligasi Syariah
Mudharabah, No. 41 /DSN-MUI/III/2004 tentang Obligasi Syariah Ijarah dan No.
59/DSN-MUI/V/2007 tentang Obligasi Syariah Mudharabah Konversi. Di samping
itu, pada tanggal 7 Mei 2008 disahkan UU No. 19 Tahun 2008 tentang Surat
Berharga Syariah Negara (SBSN) yang menjadi legal basis bagi penerbitan dan
pengelolaan Sukuk Negara atau SBSN. Surat Berharga Syariah Negara selanjutnya
disingkat SBSN, atau dapat disebut sukuk negara, adalah surat berharga negara yang
diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, sebagai bukti atas bagian penyertaan
terhadap Aset SBSN, baik dalam mata uang rupiah maupun valuta asing.
Ada beberapa alasan mengapa obligasi syariah dibutuhkan, yaitu 16:
a. Perspektif pasar modal, dengan adanya obligasi syariah maka:
 Pengembangan pasar modal syariah secara lebih luas sebagai implikasi dari
masterplan pasar modal yang dicanangkan Bapepam LK
 Pengembangan instrument-instrumen syariah di pasar modal baik pasar
primer maupun sekunder
 Bentuk pendanaan yang inovatif dan kompetitif sehingga semakin
memperkaya pengembangan produk yang ada di pasar modal
 Kebutuhan alternatif instrumen investasi berdasarkan Islam seiring
berkembangnya institusi-institusi keuangan Islam
b. Perspektif emiten, dengan adanya obligasi syariah maka:
 Mengembangkan akses pendanaan untuk masuk ke dalam institusi keuangan
non konvensional
 Memperoleh sumber pendanaan yang kompetitif
 Memperoleh struktur pendanaan yang inovatif dan menguntungkan
 Memberikan alternatif investasi kepada masyarakat pasar modal

16
Nurul Huda dan Mohamad Heykal, Lembaga Keuangan Islam: Tinjauan Teoritis dan
Praktis, h. 240

228
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Tidak semua emiten dapat menerbitkan obligasi syariah. Untuk menerbitkan

obligasi syariah, beberapa persyaratan berikut harus dipenuhi:
a. Aktivitas utama (core business) yang halal, tidak bertentangan dengan substansi
Fatwa No. 20/DSN-MUI/IV/2001. Fatwa tersebut menjelaskan bahwa jenis
kegiatan usaha yang bertentangan dengan syariah Islam di antaranya: (i) usaha
perjudian dan permainan yang tergolong judi atau perdagangan yang dilarang;
(ii) usaha lembaga keuangan konvensional (ribawi), termasuk pebankan dan
asuransi konvensional; (iii) usaha yang memproduksi, mendistribusi, serta
memperdagangkan makanan dan minuman haram; (iv) usaha yang
memproduksi, mendistribusi, dan/atau menyediakan barang-barang ataupun jasa
yang merusak moral dan bersifat mudarat.
b. Peringkat investment grade. (i) memiliki fundamental usaha yang kuat; (ii)
memiliki fundamental keuangan yang kuat; (iii) memiliki citra yang baik bagi
publik.
c. Keuntungan tambahan jika termasuk dalam komponen JII.
Berbagai jenis struktur sukuk yang dikenal secara internasional dan telah
mendapatkan endorsement dari The Accounting and Auditing Organisation for
Islamic Financial Institutions (AAOIFI) dan diadopsi dalam UU No. 19 Tahun 2008
tentang SBSN:
a. Sukuk Ijarah, yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad
Ijarah di mana satu pihak bertindak sendiri atau melalui wakilnya menjual atau
menyewakan hak manfaat atas suatu aset kepada pihak lain berdasarkan harga
dan periode yang disepakati, tanpa diikuti dengan pemindahan kepemilikan aset
itu sendiri. Sukuk ijarah dibedakan menjadi Ijarah al muntahiya bittamlik (sale
and Lease back) dan Ijarah headlease dan Sublease.
b. Sukuk Mudharabah, yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau
akad Mudharabah di mana satu pihak menyediakan modal (rab al-maal) dan
pihak lain menyediakan tenaga dan keahlian (mudharib), keuntungan dari kerja
sama tersebut akan dibagi berdasarkan perbandingan yang telah disetujui
sebelumnya. Kerugian yang timbul akan ditanggung sepenuhnya oleh pihak
yang menjadi penyedia modal.

229
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

c. Sukuk Musyarakah, yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau

akad Musyarakah di mana dua pihak atau lebih bekerja sama menggabungkan
modal untuk membangun proyek yang telah ada, atau membiayai kegiatan
usaha. Keuntungan maupun kerugian yang timbul ditanggung bersama sesuai
dengan jumlah partisipasi modal masing-masing pihak.
d. Sukuk Istima’, yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad
Istima’ di mana para pihak menyepakati jual beli dalam rangka pembiayaan
suatu proyek/barang. Adapun harga, waktu penyerahan, dan spesifikasi
barang/proyek ditentukan terlebih dahulu berdasarkan kesepakatan.
3. Surat Berharga Syariah Negara (SBSN)
Surat Berharga Syariah negara selanjutnya disingkat SBSN, atau dapat
disebut sukuk negara, adalah surat berharga negara yang diterbitkan berdasarkan
prinsip syariah, sebagai bukti atas bagian penyertaan terhadap aset SBSN, baik
dalam mata uang rupiah maupun valuta asing. SBSN memiliki karakteristik:
a. Sebagai bukti kepemilikan suatu aset berwujud atau hak manfaat (beneficial
title); pendapatan berupa imbalan (kupon), margin, dan bagi hasil, sesuai jenis
akad yang digunakan;
b. Terbebas dari unsur riba, gharar, dan maysir;
c. Penerbitannya melalui wali amanat berupa special purpose vehicle (SPV);
d. Memerlukan underlying asset (sejumlah tertentu aset yang akan menjadi objek
perjanjian (underlying asset)). Aset yang menjadi objek perjanjian harus
memiliki nilai ekonomis, dapat berupa aset berwujud atau tidak berwujud,
termasuk proyek yang akan atau sefang dibangun.
Fungsi underlying asset tersebut adalah: (i) untuk menghindari riba, (ii) sebagai
prasyarat untuk dapat diperdagangkannya sukuk di pasar sekunder, dan (iii) akan
menentukan jenis struktur sukuk. Dalam sukuk Ijarah Al-Muntahiya Bittamlik
atau Ijarah-Sale and Lease Back, penjualan aset tidak disertai penyerahan fisik
aset tetapi yang dialihkan adalah hak manfaat (beneficial title) sedangkan
kepemilikan aset (legal title) tetap pada obligor. Pada akhir periode sukuk, SPV
wajib menjual kembali aset tersebut kepada obligor.
e. Penggunaan Proceeds harus sesuai prinsip syariah.

230
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Sukuk negara diterbitkan dengan tujuan:

a. Memperluas basis sumber pembiayaan anggaran negara;
b. Mendorong pengembangan pasar keuangan syariah;
c. Menciptakan benchmark di pasar keuangan syariah;
d. Diversifikasi basis investor;
e. Mengembangkan alternatif instrumen investasi;
f. Mengoptimalkan pemanfaatan Barang Milik Negara; dan
g. Memanfaatkan dana-dana masyarakat yang belum terjaring oleh sistem
keuangan konvensional.
Berinvestasi dalam sukuk negara, khususnya utuk struktur ijarah memiliki
beberapa kelebihan, yaitu:
a. Memberikan penghasilan berupa Imbalan atau nisbah bagi hasil yang kompetitif
dibandingkan dengan instrumen keuangan lain.
b. Pembayaran imbalan dan nilai nominal sampai dengan sukuk jatuh tempo
dijamin oleh Pemerintah.
c. Dapat diperjualbelikan di pasar sekunder.
d. Memungkinkan diperolehnya tambahan penghasilan berupa margin (capital
gain).
e. Aman dan terbebas dari riba (usury), gharar (uncertainty), dan maysir
(gmabling).
f. Berinvestasi sambil mengikuti dan melaksanakan syariah.
Dalam penerbitan SBSN terdapat beberapa pihak yang terlibat, yaitu:
a. Obligor, adalah pihak yang bertanggung jawab atas pembayaran imbalan dan
nilai nominal sukuk yang diterbitkan sampai dengan sukuk jatuh tempo.
b. Special Purpose Vehicle (SPV) adalah badan hukum yang didirikan khusus
untuk penerbitan sukuk dengan fungsi: (i) sebagai penerbit sukuk, (ii) menjadi
counterpart pemerintah dalam transaksi pengalihan aset, (iii) bertindak sebagai
wali amanat (trustee) untuk mewakili kepentingan investor.
c. Investor, adalah pemegang sukuk yang memiliki hak atas imbalan, margin, dan
nilai nominal sukuk sesuai partisipasi masing-masing.

231
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Secara sederhana, mekanisme Penerbitan Sukuk Ijarah Al Muntahiya Bittamlik

(Sale and Lease Back) dapat dijelaskan berdasarkan skema berikut:
Gambar 12.1.
Mekanisme Penerbitan Sukuk Ijarah Al Muntahiya Bittamlik 17

Penerbitan sukuk
Pemerintah
(Obligor)

3 1 4

SPV

Pemegang Sukuk

Keterangan:
1) SPV dan obligor melakukan transaksi jual beli aset, disertai dengan Purchase
and Sale Undertaking di mana pemerintah menjamin untuk membeli kembali
aset dari SPV, dan SPV wajib menjual kembali aset kepada pemerintah, pada
saat sukuk jatuh tempo atau dalam hal terjadi default.
2) SPV menerbitkan sukuk untuk membiayai pembelian aset.
3) Pemerintah menyewa kembali aset dengan melakukan perjanjian sewa (ijara
agreement) dengan SPV untuk periode yang sama dengan tenor sukuk yang
diterbitkan.
4) Berdasarkan servicing agency agreement, pemerintah ditunjuk sebagai agen
yang bertanggung jawab atas perawatan aset.

17
Andri Soemitra, Bank dan Lembaga Keuangan Syariah, h.149

232
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Keterangan:
a. Obligor membayar sewa (imbalan) secara periodik kepada SPV selama masa
sewa.
b. Imbalan dapat bersifat tetap (fixet rate) ataupun mengambang (floating rate).
c. SPV melalui agen yang ditunjuk akan mendistribusikan imbalan depada
investor.

Keterangan:
a. Penjualan kembali oleh SPV kepada obligor sebesar nilai nominal Sukuk, pada
saat sukuk jatuh tempo.
b. Hasil penjualan aset, digunakan oleh SPV untuk melunasi sukuk kepada investor.

4. Reksa Dana Syariah

Reksa dana syariah adalah reksa dana yang beroperasi menurut ketentuan
dan prinsip Syariah Islam, baik dalam bentuk akad antara pemodal sebagai pemilik
harta (shahib al-mal/rabb al-mal) dengan manajer investasi, begitu pula pengelolaan
dana investasi sebagai wakil shahib al-mal, maupun antara Manajer Investasi
sebagai wakil shahib al-mal dengan pengguna investasi.
Di samping investasi secara mandiri atau secara langsung, Investor juga
dapat meminta pihak lain yang dipercaya dan dipandang lebih memiliki kemampuan
untuk mengelola investasi. Sehingga timbul kebutuhan akan manjer investasi yang
memahami investasi secara syariah dan kebutuhan akan reksa dana syariah. Manajer
investasi, dengan akad wakalah, akan menjadi wakil dari investor untuk kepentingan
dan atas nama investor. Sedangkan reksa dana syariah akan bertindak dalam akad
mudharabah sebagai mudharib yang mengelola dana/harta milik bersama dari para
pemilik harta. Sebagai bukti penyertaan pemilik dana akan mendapat unit
penyertaan dari reksa dana syariah. Tetapi reksa dana syariah sebenarnya tidak
bertindak sebagai mudharib murni karena reksa dana syariah akan menempatkan
kembali dana ke dalam kegiatan emiten melalui pembelian efek syariah. Dalam hal

233
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

ini, reksa dana Syariah berperan sebagai mudharib dan emiten berperan sebagai
Mudharib. Oleh karena itu hubungan ini disebut sebagai ikatan Mudharabah
Bertingkat.
Dalam kedua situasi tersebut manajer investasi akan memberikan jasa secara
langsung atau tidak langsung kepada pemilik harta (investor) yang ingin melakukan
investasi mengikuti prinsip Syariah. Oleh karena di samping memahami investasi
mengikuti prinsip syariah, manajer investasi juga harus mampu melakukan kegiatan
pengelolaan yang sesuai dengan syariah. Sehingga diperlukan adanya panduan
mengenai norma-norma yang harus dipenuhi oleh manjer investasi agar investasi
dan hasilnya tidak melanggar ketentuan syariah, termasuk ketentuan yang berkaitan
dengan gharar dan maysir.
Berdasarkan Fatwa DSN MUI No. 20/DSN-MUI/IX/2000 mendefinisikan
reksadana syariah sebagai reksa dana yang beroperasi menurut ketentuan dan prinsip
Islam, baik dalam bentuk akad antara pemodal sebagai pemilik harta (shahib al-
mal/rabb al-mal) dengan manajer investasi sebagai wakil shahib al-mal, maupun
antara manajer investasi sebagai wakil shahib al-mal dengan pengguna investasi.
Selain itu fatwa DSN MUI pun memuat antara lain:
a. Dalam reksa dana konvensional masih terdapat unsur-unsur yang
bertentangan dengan Islam baik dari segi akad, pelaksanaan investasi
maupun dari segi pembagian keuntungan
b. Investasi hanya dapat dilakukan pada instrument keuangan yang sesuai
dengan Islam, yang meliputi saham yang sudah melalui penawaran umum
dan pembagian deviden didasarkan pada tingkat laba usaha, penempatan
pada deposito dalam bank umum syariah, dan surat utang yang sesuai dengan
Islam.
c. Jenis usaha emiten harus sesuai dengan Islam antara lain tidak boleh
melakukan usaha perjudian dan sejenisnya, usaha pada lembaga keuangan
ribawi, usaha memproduksi, mendistribusi serta memperdagangkan makanan
dan minuman haram serta barang atau jasa yang merusak moral dan
membawa mudharat. Pemilihan dan pelaksanaan investasi harus
dilaksanakan dengan prinsip kehati-hatian dan tidak boleh ada unsur yang

234
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

tidak jelas (gharar) . diantaranya tidak boleh melakukan penawaran palsu,

penjualan barang yang belum dimiliki, insider trading/menyebarkan
informasi yang salah dan menggunakan informasi orang dalam untuk
keuntungan transaksi yang dilarang, serta melakukan investasi pada
perusahaan yang tingkat utangnya lebih dominan dari modalnya.
d. Emiten dinyatakan tidak layak berinvestasi dalam reksa dana syariah jika
struktur utang terhadap modal sangat bergantung pada pembiayaan dari
utang, yang pada intinya merupakan pembiayaan yang mengandung unsur
riba, emiten memiliki nisbah utang terhadap modal lebih dari 82% (utang
45%, modal 55%), manajemen emiten diketahui bertindak melanggar prinsip
usaha yang Islami.
e. Mekanisme operasional reksa dana syariah terdiri dari: wakalah antara
manajer investasi dan pemodal, serta mudharabah antara manajer investasi
dengan pengguna investasi
f. Karakteristik mudharabah adalah sebagai berikut: (1) pembagian keuntungan
antara pemodal (yang diwakili oleh manajer investasi) dan pengguna
investasi berdasarkan proporsi yang ditentukan dalam akad yang telah
ditentukan bersama dan tidak ada jaminan atas hasil investasi tertentu kepada
si pemodal; (2) pemodal menanggung risiko sebesar dana yang telah
diberikan; (3) manajer investasi sebagai wakil pemodal tidak menanggung
risiko kerugian atas investasi yang dilakukan sepanjang bukan karena
kelalaian.
g. Penghasilan investasi yang dapat diterima dalam reksa dana syariah adalah:
1) Dari saham dapat berupa:
 Dividen yang merupakan bagi hasil atas keuntungan yang dibagi dari
laba baik yang dibayar dalam bentuk tunai maupun dalam bentuk
saham
 Right yang merupakan hak untuk memesan efek lebih dahulu yang
diberikan oleh emiten
 Capital gain yang merupakan keuntungan yang diperoleh dari jual
beli saham di pasar modal

235
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

2) Dari obligasi yang sesuai dengan syariah: bagi hasil yang diterima secara
periodik dari laba emiten
3) Dari surat berharga pasar uang yang sesuai dengan Islam: bagi hasil yang
diterima oleh issuer
4) Dari deposito dapat berupa: bagi hasil yang diterima dari bank-bank
Islam
Pada dasarnya setiap kegiatan investasi mengandung dua unsur yaitu
keuntungan dan risiko. Adapun keuntungan dalam menginvestasikan dananya
melalui reksa dana ialah 18:
 Tingkat likuiditas yang baik, yang dimaksud dengan likuiditas di sini adalah
kemampuan untuk mengelola uang masuk dan keluar dari reksa dana. Dalam
hal ini yang paling sesuai adalah reksa dana untuk saham-saham yang telah
dicatatkan di bursa dimana transaksi terjadi setiap hari, tidak seperti deposito
berjangka atau sertifikat deposito periode tertentu. Selain itu, pemodal dapat
mencairkan kembali saham/unit penyertaan setiap saat sesuai dengan
ketetapan yang dibuat masing-masing reksa dana sehingga memudahkan
investor untuk mengelola kasnya
 Manajer professional, reksa dana dikelola oleh manajer investasi yang
handal, ia mencari peluang investasi yang paling baik untuk reksa dana
tersebut. Pada prinsipnya, manajer investasi bekerja keras untuk meneliti
ribuan peluang investasi bagi pemegang saham/unit reksa dana. Adapun
pilihan investasi itu sendiri dipengaruhi oleh tujuan investasi dari reksa dana
tersebut
 Diversifikasi, adalah istilah investasi dimana anda tidak menempatkan
seluruh dana yang dimiliki di dalam satu peluang investasi, dengan maksud
membagi risiko. Manajer investasi memilih berbagai macam saham,
sehingga kinerja satu saham tidak akan mempengaruhi keseluruhan kinerja
reksa dana.

18
Nurul Huda dan Mohamad Heykal, Lembaga Keuangan Islam: Tinjauan Teoritis dan
Praktis, h. 257

236
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

 Biaya rendah, karena reksa dana merupakan kumpulan dana dari banyak
investor sehingga besarnya kemampuan melakukan investasi akan
menghasilnya biaya transaksi yang murah.
Selain keuntungan ada pula risiko yang terjadi pada investasi di reksa dana,
yaitu 19:
 Risiko perubahan kondisi ekonomi dan politik
 Risiko berkurangnya nilai unit penyertaan
 Risiko wanprestasi oleh pihak-pihak terkait
 Risiko likuiditas
 Risiko kehilangan kesempatan transaksi investasi pada saat pengajuan klaim
asuransi
5. Efek Beragun Aset Syariah
Efek Beragun Aset Syariah adalah efek yang diterbitkan oleh kontrak
investasi kolektif EBA Syariah yang portofolionya terdiri dari aset keuangan berupa
tagihan yang timbul dari surat berharga komersial, tagihan yang timbul di kemudian
hari, jual beli pemilikan aset fisik oleh lembaga keuangan, Efek bersifat investasi
yang dijamin oleh pemerintah, sarana peningkatan investasi/arus kas serta aset
keuangan setara, yang sesuai dengan prinsip-prinsip syariah.
Ketentuan melakukan Penawaran umum EBA Syariah, yaitu:
a. Mengikuti Ketentuan Umum Pengajuan Pernyataan Pendaftaran, Peraturan
Pernyataan Pendaftaran dalam Rangka Penawaran Umum Efek Beragun Aset
(Asset Backed Securities) serta ketentuan tentang Penawaran Umum yang terkait
lainnya:
b. Mencantumkan ketentuan dalam Kontrak Investasi Kolektif Efek Beragun Aset
(KIK-EBA) Syariah dan informasi tambahan dalam propektus hal-hal sebagai
berikut:
 Bahwa aset yang menjadi portofolio EBA Syariah tidak bertentangan
dengan prinsip-prinsip syariah di pasar modal;
 Wakil manajer investasi yang melaksanakan pengelolaan KIK-EBA
Syariah dan penanggung jawab atas pelaksanaan kegiatan kustodian pada

19
Ibid, h. 258

237
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

Bank Kustodian mengerti kegiatan-kegiatan yang bertentangan dengan

prinsip-prinsip syariah di pasar modal;
 Kata “syariah” pada nama EBA yang diterbitkan;
 Mekanisme pembersihan portofolio dan dana EBA Syariah dari unsur-
unsur yang bertentangan dengan prinsip-prinsip syariah di pasar modal;
 Bahwa pengelolaan dana EBA Syariah dilarang bertentangan dengan
prinsip-prinsip syariah di pasar modal;
 Akad syariah dan skema transaksi syariah yang digunakan dalam
penerbitan efek;
 Ringkasan Akad Syariah yang dilakukan oleh para Pihak;
 Besarnya nisbah pembayaran bagi hasil, margin, atau fee, dan
 Rencana jadwal dan tata cara pembagian dan/atau pembayaran bagi hasil,
margin, atau fee.20
6. Warran Syariah
Fatwa DSN-MUI Nomor: 66/DSN-MUI/III/2008 tentang Warran Syariah
pada tanggal 6 maret 2008 memastikan bahwa kehalalan investasi di pasar modal
tidak hanya berhenti pada instrumen efek yang bernama saham saja, tetapi juga pada
produk derivatifnya. Produk turunan saham (derivatif) yang dinilai sesuai dengan
kriteria DSN adalah juga warran. Berdasarkan fatwa pengalihan saham dengan
imbalan (warran), seorang pemegang saham diperbolehkan untuk mengalihkan
kepemilikan sahamnya kepada orang lain dengan mendapat imbalan.
Mekanisme warran bersifat opsional di mana warran merupakan hak untuk
membeli sebuah saham pada harga yang telah ditetapkan dengan waktu yang telah
ditetapkan pula. Misalkan warran saham ABCD jatuh tempo pada November 2010,
dengan exercise price Rp 1000,-. Artinya, jika investor memiliki warran saham
ABCD, maka dia berhak untuk membeli satu saham ABCD itu pada bulan
November 2010 pada harga Rp 1000,-. Warran sebelum jatuh tempo bisa
diperdagangkan. Dan hasil penjualannya warran tersebut merupakan keuntungan
bagi investor yang memilikinya.

20
Peraturan Bapepam LK No. IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah.

238
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

E. Risiko Berinvestasi di Pasar Modal

Risiko investasi di pasar modal pada prinsipnya semata-mata berkaitan
dengan kemungkinan terjadinya fluktuasi harga (price volatility) 21.
1. Risiko daya beli (purchasing power risk)
Investor mencari atau memilih jenis investasi yang memberikan keuntungan
yang jumlahnya sekurang-kurangnya sama dengan investasi yang dilakukan
sebelumnya. Di samping itu, investor mengharapkan memperoleh pendapatan
atau capital gain dalam waktu yang tidak lama. Akan tetapi, apabila investasi
tersebut memerlukan waktu 10 tahun untuk mencapai 60% keuntungan
sementara tingkat inflasi selama jangka waktu tersebut telah naik melebihi
100%, maka investor akan menerima keuntungan yang daya belinya jauh lebih
kecil dibandingkan dengan keuntungan yang dapat diperoleh semula.
2. Risiko bisnis (business risk)
Risiko bisnis adalah suatu risiko menurunnya kemampuan memperoleh laba
yang pada gilirannya akan mengurangi pula kemampuan perusahaan (emiten)
membayar imbalan (bunga dalam konvensional) atau dividen.
3. Risiko tingkat bunga (interest rate risk)
Di tengah-tengah sistem keuangan global yang masih dikelilingi oleh sistem
bunga saat ini, naiknya tingkat bunga biasanya akan menekan harga jenis surat-
surat berharga yang berpendapatan tetap termasuk harga-harga saham. Biasanya,
kenaikan tingkat bunga berjalan tidak searah dengan harga-harga instrumen
pasar modal. Risiko naiknya tingkat bunga misalnya jelas akan menurunkan
harga-harga di pasar modal. Oleh karena tu, investor di pasar modal syariah
harus memposisikan dirinya sebagai rekan bagi perusahaan yang siap berbagi
laba dan rugi.
4. Risiko pasar (market risk)
Apabila pasar bergairah (bullish) umumnya hampir semua harga saham di bursa
efek mengalami kenaikan. Sebaliknya apabila pasar lesu (bearish), saham-saham
akan ikut pula mengalami penurunan. Perubahan psikologi pasar dapat

21
Andri Soemitra, bank dan Lembaga Keuangan Syariah, h. 157-159

239
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

menyebabkan harga surat berharga anjlok terlepas dari adanya perubahan

fundamental atas kemampuan perolehan laba perusahaan.
5. Risiko likuiditas (liquidity risk)
Risiko ini berkaitan dengan kemampuan suatu surat berharga untuk dapat segera
diperjualbelikan dengan tanpa mengalami kerugian yang berarti.

F. Strategi Pengembangan Pasar Modal Syariah

Dalam rangka mengakomodasi kebutuhan masyarakat yang memiliki motif
investasi yang didasari prinsip syariah dan dilandasi akan keyakinan potensi
berkembangnya pasar modal syariah yang akan menjadi salah satu pilar penunjang
industri pasar modal Indonesia, Badan Pengawas Pasar Modal dan Lembaga
Keuangan (Bapepam LK)―Kementerian Keuangan Republik Indonesia (RI) telah
menyusun Master Plan Pasar Modal Indonesia (2005-2009). 22 Di dalamnya yang di
dalamnya terdapat dua strategi utama pengembangan pasar modal berbasis syariah,
yaitu:
1. Penyusunan kerangka hukum yang dapat memfasilitasi pengembangan pasar
modal berbasis syariah dan mendorong pengembangannya;
2. Mendorong pengembangan serta penciptaan produk-produk pasar modal
berbasis syariah. Bursa Efek Indonesia (BEI) dan Danareksa Investment
Management (DIM) pada tahun 2000 telah meluncurkan Jakarta Islamic Index
(JII) yang terdiri dari 30 saham yang sesuai dengan prinsip syariah.
Selanjutnya dua strategi utama tersebut dijabarkan Bapepam-LK dalam
implementasi strategi yaitu:
1. Mengatur penerapan prinsip syariah.
2. Menyusun standar akuntansi.
3. Melakukan sosialisasi penerapan prinsip syariah di pasar modal dalam rangka
peningkatan pengetahuan dan pemahaman pelaku pasar.
4. Mengembangkan produk pasar modal berbasis syariah yang telah ada.
5. Menciptakan produk pasar modal berbasis syariah yang baru.

22
Bapepam-LK, Master Plan Pasar Modal Indonesia 2005-2009, 2005, hlm. 64.

240
 Lembaga Keuangan Syariah: Suatu Kajian Teoritis Praktis

6. Melakukan kerja sama pengkajian pengembangan produk pasar modal berbasis

syariah atara regulator, DSN-MUI, dan pelaku pasar.
Pada tanggal 23 November 2006, Ketua Bapepam-LK Kemenkeu RI telah
menerbitkan dua buah peraturan terkait pasar modal syariah, yaitu: (1) Peraturan No.
IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah, dan (2) Peraturan No.IX.A.14 tentang
Akad-akad yang Digunakan Dalam Penerbitan Efek Syariah di Pasar Modal. Pada
tahun-tahun berikutnya juga akan disusun ketentuan mengenai Standar Akuntansi
dan Sertifikasi Profesi yang terkait dengan pasar modal syariah. Untuk
pengembangan produk, Bapepam-LK telah bekerja sama dengan Dewan Syariah
Nasional (DSN) sehingga emiten tidak perlu lagi mendapatkan persetujuan DSN
dalam proses penerbitan efek syariah.

241