Analisa Kelayakan Investasi Pada Bank BJB dengan menggunakan metode

Gordon Growth Model

1.1. Latar Belakang

Industri perbankan merupakan highly regulated industry, baik dari sisi
permodalan, operasional hingga produk yang dimiliki. Dari sisi permodalan, bank
dituntut untuk memperkuat struktur permodalan yang salah satunya bertujuan
untuk penyerapan risiko yang berasal baik dari risiko kredit, risiko operasional hingga
risiko pasar. Oleh karena itu, Bank Indonesia melalui PBI Nomor 15/12/PBI/2013
telah mengatur tentang Kewajiban Penyediaan Modal Minimum Bank Umum,
perubahan komponen dan persyaratan instrumen modal dalam rangka peningkatan
kualitas permodalan. Selain itu, penguatan struktur modal juga dilakukan dalam
rangka mendukung bisnis, seperti ekspansi pembiayaan (kredit) ataupun aktivitas
investasi lainnya.
Dalam rangka menciptakan sistem perbankan yang sehat dan mampu
berkembang serta bersaing secara nasional maupun internasional, maka Bank perlu
meningkatkan kemampuan untuk menyerap risiko yang disebabkan oleh kondisi
krisis dan/atau pertumbuhan kredit perbankan yang berlebihan melalui peningkatan
kualitas dan kuantitas permodalan Bank sesuai dengan standar internasional yang
berlaku yaitu Basel III.
Peningkatan kualitas permodalan Bank dilakukan melalui penyesuaian
komponen dan persyaratan instrumen modal serta penyesuaian rasio-rasio
permodalan. Selanjutnya, Peningkatan kuantitas permodalan Bank dicapai melalui
kewajiban pembentukan tambahan modal sebagai penyangga (buffer) berupa
Capital Conservation Buffer, Countercyclical Buffer, dan Bank yang dianggap
berpotensi sistemik wajib membentuk tambahan modal berupa Capital Surcharge.
Sebagaimana telah diutarakan sebelumnya, selain untuk penyerapan risiko,
penambahan modal merupakan strategi bisnis dalam rangka pengembangan usaha.
PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk sebagai salah satu bank
lokal dengan taraf nasional tentu saja memerlukan tambahan modal guna
menghadapi persaingan bisnis dalam industri perbankan yang semakin ketat.
PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk telah menunjukkan
eksistensi dan kesuksesan dari hasil transformasi bank daerah menjadi bank umum
skala nasional. PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk juga
menjadi bank yang dimiliki daerah pertama yang mencatatkan sahamnya di Bursa
Efek Indonesia pada tahun 2010. Pada saat itu, Bank Pembangunan Daerah Jawa
Barat dan Banten Tbk melalukan penawaran perdana sahamnya ke publik (initial
public offering/IPO). Pada tanggal 8 Juli 2010, Bank Pembangunan Daerah Jawa
Barat dan Banten Tbk melakukan IPO dengan melepas sebanyak 2.424.072.500
lembar saham seri B ke publik seharga Rp. 600 per lembar saham. Market
capitalization dari IPO tersebut diperoleh sebesar Rp. 1,4Trilyun. Harga saham PT
Bank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk hingga saat ini menunjukkan
kinerja yang sangat positif. Per 2 Maret 2017, harga saham PT Bank Pembangunan
Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk tercatat sebesar Rp. 2,310,- per lembar atau
sudah meningkat hampir 400% dari harga awal IPO.

1.2. Identifikasi Masalah

Berdasarkan uraian pada Latar Belakang maka dapat dirumuskan beberapa
permasalahan sebagai berikut:
1. Apakah investasi penambahan penyertaan modal pada bank bjb layak
dilakukan?

1.4. Metode Penelitian

1.4.1 Ruang Lingkup Penelitian
Penelitian ini membahas bagaimana menilai harga wajar (valuasi) saham
PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk (BJBR IJ) sebagai dasar
penentuan kelayakan penyertaan modal PMT HMETD. Selain itu, kajian ini juga akan
melakukan simulasi komposisi saham ketika Pemerintah Kota Bandung tidak
melakukan penambahan modal PMT HMETD.
Data yang digunakan dalam penelitian ini memakai data estimasi yang
berasal dari Laporan Keuangan PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten
Tbk, Bloomberg Terminaldan laporan analisa dari Mandiri Sekuritas. Periode
penelitian memakai estimasi konsensus pada tahun 2017 Estimasi konsensus
merupakan rata–rata perhitungan analis dari perusahaan sekuritas.Dengan memakai
data estimasi, dapat kita lihat bagaimana rata–rata estimasi setiap variabel yang
dapat dijadikan prediksi untuk determinasi nilai wajar saham PTBank Pembangunan
Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk.
1.4.2. Variabel Operasional
Penelitian ini menggunakan Gordon Growth Model dan Relative Valuation
untuk mendeterminasi nilai wajar saham PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat
dan Banten Tbk. Variabel penelitian ini dapat dijabarkan sebagai berikut:

1.4.2.1. Relative Valuation

Dengan menggunakan Relative Valuation, variabel yang digunakan pertama
adalah estimasi PBV (Price to Book Value) pada tahun 2016. Dalam kajian ini
memakai acuan estimasi PBV perusahaan Perbankan di Indonesia. Adapun data PBV
dari perusahaan Perbankan di Indonesia berasal dari PT Bank Danamon Tbk, PT Bank
Negara Indonesia Tbk, PT Bank Mandiri Tbk, PT Bank Tabungan Negara Tbk dan PT
Bank Tabungan Pendidikan Negara Tbk. Observasi ini dipilih karena memiliki nilai
PBV yang tidak jauh dengan nilai rata – rata industrinya.
Berikut perhitungan rasio PBV:
𝑃𝑟𝑖𝑐𝑒
𝑃𝐵𝑉 =
𝐵𝑜𝑜𝑘𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒
Lebih lanjut lagi, kajian menggunakan estimate equity dari konsensus untuk melihat
seberapa besar equity value pada PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan
Banten Tbk.
Dengan menggunakan Gordon Growth Model, variabel yang digunakan
adalah estimasi net incomePTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk
pada tahun 2017. Selain itu, kajian ini menggunakan estimasi Dividend Payout Ratio
serta jumlah saham yang beredar untuk melihat berapa nilai Dividend per Share
perusahaan. Lebih lanjut lagi, kajian ini menggunakan CAPM (Capital Asset Pricing
Model) untuk melihat required rate of return bersama dengan Retention Rate dan
Return on Equity untuk melihat pertumbuhan dividen.

1.4.3. Definisi Operasional Variabel

Definisi operasional variabel dapat dijelaskan sebgai berikut:
Variabel Definisi Variabel Parameter Skala
Beta Saham Beta saham adalah Regresi sederhana antara Nominal
satuan untuk harga saham dengan
mengukur pergerakan indeks harga
systematic risk saham gabungan.
suatu aset
Dividend Payout Tingkat laba yang - Nominal
Ratio diatribusikan
kepada
shareholder
Dividend per Share Jumlah dividen 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛 Ratio
yang dibagikan 𝐽𝑢𝑚𝑙𝑎𝑕𝑠𝑎𝑕𝑎𝑚𝑏𝑒𝑟𝑒𝑑𝑎𝑟
kepada
shareholder
Equity Value Nilai ekuitas suatu - Nominal
perusahaan
Net Income Laba bersih Net Income = Pendapatan Nominal
perusahaan setelah – beban kotor – beban
dikurangi semua operasional – beban lain-
beban perusahaan lain
Retention Rate Tingkat laba yang RR = 1-Dividend Payout Nominal
diatribusikan Ratio
kepada perusahaan
Return on Equity Proporsi laba 𝐿𝑎𝑏𝑎𝑏𝑒𝑟𝑠𝑖𝑕 Rasio
bersih terhadap 𝐽𝑢𝑚𝑙𝑎𝑕𝑠𝑎𝑕𝑎𝑚𝑏𝑒𝑟𝑒𝑑𝑎𝑟
jumlah ekuitas
Return Market Tingkat imbal hasil 𝑃1 − 𝑃0 Nominal
pasar secara 𝑃0
keseluruhan
Required rate of Tingkat imbal hasil 𝑘 = 𝑅𝐹𝑅 + 𝛽(𝑅𝑀 Nominal
return yang diharapkan − 𝑅𝐹𝑅)
shareholder (Cost
of Equity)
Risk free rate Tingkat suku bunga - Nominal
yang menjadi
alternatif investor
dalam berinvestasi
Share outstanding Jumlah saham yang - Nominal
beredear
dikeluarkan oleh
perusahaan

1.4.4 Metode Valuasi

Sesuai dengan tujuan kajian yakni untuk mengetahui harga wajar saham PTBank
Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk, kajian ini akan menggunkan
pendekatan/metode valuasi Gordon growth model. Dengan menggunakan metode
tersebut dapat melihat bagaimana kondisi sentimen pasar atau industri serta melalui
kondisi operasional perusahaan yang dibuktikan oleh perhitungan Gordon growth
model.

1.4.4.2 Gordon Growth Model

Gordon growth model dapat digunakan ketika perusahaan memiliki DPR
(dividend payout ratio) yang tinggi. PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan
Banten Tbk mempunyai tingkat DPR yang tinggi sebesar 71,6% pada tahun 2016.
Model valuasi ini memakai tingkat pertumbuhan dividend dalam mendeterminasi
nilai wajar saham. Berikut persamaan perhitungan Gordon Growth Model :
𝐷1
𝐹𝑎𝑖𝑟𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒𝑜𝑓𝑆𝑕𝑎𝑟𝑒 =
𝑘−𝑔

yang dimana :
𝐷1 : Estimasi Dividen per Share Tahun Berikutnya
𝑘 : Required Rate of Return
𝑔: Growth
Nilai dividend dapat diperoleh dari penghitungan sebagai berikut:

(𝑁𝑒𝑡𝐼𝑛𝑐𝑜𝑚𝑒1 × 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑃𝑎𝑦𝑜𝑢𝑡𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜1 )
𝐷1 =
𝑆𝑕𝑎𝑟𝑒𝑂𝑢𝑡𝑠𝑡𝑎𝑛𝑑𝑖𝑛𝑔

Sedangkan nilai Required Rate of Return dapat diperoleh dengan menggunakan

metode CAPM (Capital Asset Pricing Model). Berikut cara perhitungan Required Rate
of Return:
𝑘 = 𝑅𝐹𝑅 + 𝛽(𝑅𝑀 − 𝑅𝐹𝑅)

yang dimana:
𝑅𝐹𝑅: Risk Free Rate
𝛽: Beta Saham
𝑅𝑚: Return Market

Disamping itu, nilai growth dalam melakukan valuasi Gordon Growth Model
diperoleh dari persamaan berikut:

𝑔 = 𝑅𝑅 × 𝑅𝑂𝐸

yang dimana:
𝑅𝑅: Retention Rate
𝑅𝑂𝐸: Return on Equity

CAPM
Capital Asset Pricing Model (CAPM) atau Model Penetapan Harga Aset Modal
dipelopori oleh Sharpe, Lintner dan Mossin pada tahun 1964-1966. Menurut Bodie
et.al (2014:293), model CAPM merupakan bagian penting dalam bidang keuangan
yang digunakan untuk memprediksikan keseimbangan imbal hasil yang diharapkan
(expected return) dan risiko suatu aset pada kondisi ekuilibrium.
Menurut Andri (2010), pada keadaan ekuilibrium tingkat keuntungan yang
disyaratkan (required return) oleh investor untuk suatu saham akan dipengaruhi
oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini risiko yang diperhitungkan hanyalah risiko
sistematis (systematic risk) atau risiko pasar yang diukur dengan beta (β). Sedangkan
risiko yang tidak sistematis (unsystematic risk) tidak relevan, karena risiko ini dapat
dihilangkan dengan cara diversifikasi. Walaupun Capital Asset Pricing Model belum
dapat dibuktikan secara empiris, Model CAPM sudah luas digunakan karena model
ini mempunyai akurasi yang cukup baik dalam menentukan return suatu saham.
Model CAPM mengasumsikan bahwa para investor adalah perencana pada suatu
periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama mengenai keadaan pasar dan
mencari mean-variance dari portofolio yang optimal (Andri, 2010). Berdasarkan
beberapa pendapat para ahli di atas pada dasarnya bahwa CapitalAsset Pricing
Model (CAPM) merupakan suatu model atau cara untuk mengestimasikan nilai
return suatu aset dengan membandingkan antara variable return yang diterima dan
risiko yang ditanggung. Tujuan dari penggunaan model ini adalah untuk menentukan
tingkat return yang diharapkan (expected return) dari aset yang berisiko dan untuk
menghitung risiko yang tidak dapat didiversifikasi (risiko non sistematis) dalam suatu
portofolio dan membandingkannya dengan prediksi tingkat pengembalian (return).

4.2.3.2 Perhitungan melalui Gordon Growth Model

Perhitungan nilai wajar saham dengan Gordon Growth Model (GGM) dapat
digunakan sebagai pembanding dari hasil valuasi dengan metode PBV, sekaligus
sebagai confirmatory model apakah perhitungan dengan mendasarkan pada book
value industri perbankan akan jauh berbeda atau tidak dengan metode GGM yang
mendasarkan pada kondisi fundamental keuangan perusahaan.
Dibutuhkan beberapa data dan model analisis untuk melakukan valuasi
dengan metode GGM. Data dan model analisis tersebut terangkum dalam Tabel 4. 5
berikut:
Tabel 4.5 Perhitungan Valuasi GGM
Variabel Kode Nilai Keterangan Rumus
Expected Net Income (Rp Milyar)
a 1.639 Mandiri Securitas Estimation
Expected Payout Ratio (%) b 28% Mandiri Securitas Estimation
Expected Dividen (Rp Milyar)c 459 c=axb
Exp Dividen per Share (Rp) d 43 Jumlah saham beredar d= b/c
RFR (%) e 8% 10 Year Gov Bond
Beta f 1,4 Beta Pefindo
Return Market (%) g 13,05% Rata-rata return IHSG 1 tahun terakhir
ROE (%) h 16,90% Mandiri Securitas Estimation
Retention Rate (%) i 72% Mandiri Securitas Estimation i=1-b
Growth (%) j 12,2% j=h x i
CAPM k 15,27% k= e + f x (g-e)
Estimasi Share Outstanding l 10,67 Share Outstanding Setelah PMTHMETD
Fair Value (Rp) m 1.387,07 GGM Model m = d/(k-j)
sumber: Perhitungan penulis
Nilai proyeksi net incomePTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan
Banten Tbk sebesar Rp. 1.639.000.000.000 pada tahun 2017. Perolehan angka net
income dinilai realistis yang dapat dilihat dari naiknya kualitas aset PTBank
Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk yang dimana manajemen PTBank
Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk telah melakukan restrukturisasi
pinjaman bisnis mikro dan pengetatan standar kualitas kredit debitur. Manajemen
fokus kepada penanggulangan NPL yang tinggi dengan cara menutup beberapa
cabang Waroeng BJB dan outlet mikro yang memiliki kontribusi besar terhadap
penurunan NPL perusahaan. Dengan memiliki nilai NPL yang rendah, akan
meningkatkan profitabilitas perseroan dilihat dari estimasi Return on Equity sebesar
17,92% pada tahun 2017.
Selain itu, PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk juga
berfokus pada efisiensi dengan menurunkan cost to income ratio (CIR) serta
menurunkan biaya dana (cost of fund). Penurunan biaya dana merupakan langkah
yang mudah ditempuh mengingat dana yang dihimpun oleh perusahaan sebagian
besar merupakan dana Pemerintah Daerah sehingga dapat menunjang peningkatan
dana murah (CASA).
Nilai dividend perusahaan menurut estimasi kajian ini sebesar Rp.
459.000.000.000 yang didapatkan dari Expected Payout Ratio sebesar 28%, dikalikan
dengan estimasi net income 2017.Expected Payout Ratio sebesar 28% memang lebih
rendah dibanding payout ratio pada tahun sebelumnya (2014,2015,2016) yang selalu
diatas 50%. Hal ini dapat dijelaskan mengingat pada tahun 2017, PTBank
Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk memiliki rencana penguatan
modal dalam rangka pengembangan dan ekspansi bisnis. Peningkatan retained
earning dapat digunakan untuk meningkatkan equity perusahaan sehingga
memperkuat struktur permodalan.
Angka estimasi dividend per share sebesar Rp. 43 yang didapatkan dari nilai
dividend dibagi dengan jumlah saham yang beredar (termasuk rencana penambahan
saham sebesar 10% dari saham eksisting). Dalam menghitung required rate of return,
kajian ini menggunakan model CAPM (Capital Asset Pricing Model) dengan memakai
asumsi 7.5% sebagai Risk Free Rate yang didapatkan dari rata – rata 10 tahun
obligasi pemerintah. Untuk mengukur systematic risk (Beta), kajian ini menggunakan
data dari PEFINDO (Pemeringkat Efek Indonesia) yang berasal dari hasil regresi linear
antara pergerakan harga saham PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan
Banten Tbk dengan pergerakan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dengan
periode observasi 3 tahun.Untuk Return Market (RM), kajian ini memakai rata – rata
tingkat imbal hasil IHSG selama 1 tahun terakhir, sebesar 13,05%. Dalam menghitung
tingkat pertumbuhan, kajian ini memakai estimasi ROE sebesar 16,9 % dengan
tingkat retention rate sebesar 72% (1- Dividend Payout Ratio).
Berdasarkan data dan metode perhitungan yang ada, maka nilai wajar saham
PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk dengan metode Gordon
Growth Model (GGM) adalah sebesar Rp. 1.387 per lembar saham. Dengan tingkat
harga wajar sebesar Rp. 1.387, kajian ini meyakini faktor – faktor yang mendukung
profitabilitas perusahaan dilihat dari tinggi nya NIM (net interest margin),
peningkatan efisiensi melalui penurunan nilai Cost to Income Ratio (CIR) dan
penurunan NPL. Hasil valusi saham PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan
Banten Tbk dengan metode GGM tidak jauh bahkan sangat mendekati hasil valuasi
dengan metode PBV. Hal ini menunjukkan bahwa penggunaan dua metode valuasi
tersebut relatif valid dalam mengestimasi nilai wajar saham PTBank Pembangunan
Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk
Dengan proyeksi harga saham pada saat pelaksanaan PMT HMETD sebesar
Rp. 945,- per lembar saham, maka proyeksi harga saham tersebut lebih rendah
dibanding nilai wajar saham sebesar Rp. 1.387,- maka harga pelaksanaan PMT
HMETD dinilai undervalued, sehingga penambahan penyertaan modal layak
dilakukan.

DAFTAR PUSTAKA
Aswarth, Damodaran. 2006. Valuation Approaches and Metrics: A Survey of the
Theory and Evidence. New York: Stern School of Business.

Darmadji, T & Fakhruddin, H. M. 2006. Pasar Modal di Indonesia, Edisi 2. Jakarta:

Penerbit Salemba Empat.

Eduardus, Tandelilin. 2001. Analisis Investasi dan Manajemen Portofolio Edisi

Pertama. Yogyakarta: BPFE Yogyakarta.

Jensen, M.C. 1986. Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers.
American Economic Review, 76, May, 323-329.

Mandiri Sekuritas. 2017. Focus Bank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten
Tbk, Company Update, 23 Maret 2017

Miller, H Merton. 1998. The Current Southeast Asia Financial Crisis. Pacific Basin
Financial Journal, 225-233.

Myers, S.C. 1984. Capital Sructure Puzzle. Journal of Finance, 39(3), July, 575 - 592.

Michailidis, Tsopoglou. 2006. Testing the Capital Asset Pricing Model. International
Research Journal of Finance and Economics, 4, pp, 78-82.

Peraturan Otoritas Jasa Keuangan No. 38/POJK.04/2014

Peraturan Otoritas Jasa Keuangan No. 32/POJK.04/2015

Suad Husnan. 2005. Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas. Edisi kelima,
Yogyakarta : BPFE

Surat Direksi PTBank Pembangunan Daerah Jawa Barat dan Banten Tbk Nomor
919/DIR-Tim P3M/2016 Tanggal 16 November 2016.

Sunariyah. 2006. Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Edisi Kelima, UPP STIM
YKPN, Yogyakarta.

Siamat, Dahlan. 2004. Manajemen Lembaga Keuangan, Edisi Keempat, Lembaga

Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.