A.

Definisi Efisiensi Pasar

Seacara umum, efisiensi pasar (market efficiency) didefinisikan oleh Beaver (1989) sebagai
hubungan antara harga-harga sekuritas dengan informasi.[1]
1. Definisi pasar berdasarkan nilai intrinsik sekuritas:
Konsep awal dari efisiensi pasar yang berhubungan dengan informasi laporan keuangan
berasal dari praktek analis sekuritas yang mencoba menemukan sekuritas-sekuritas dengan harga
yang kurang benar. Sekuritas-sekuritas yang dihargai kurang benar merupakan sekuritas-
sekuritas yang harganya menyimpang dari nilai intrinsiknya atau nilai fundamentalnya. Untuk
konteks seperti ini, maka efisiensi pasar (market efficiency) di ukur dari seberapa jauh harga-
harga sekuritas menyimpang dari nilai intrinsiknya (beaver, 1989). Dengan demikian suatu pasar
yang efisien menurut konsep ini dapat didefinisikan sebagai pasar yang nilai-nilai sekuritasnya
tidak menyimpang dari nilai-nilai intrinsiknya.
2. Definisi efisiensi pasar berdasarkan akurasi dari ekspektasi harga
Fama (1970) mendefinisikan pasar efisien yaitu suatu pasar sekuritas dikatakan efisien
jika harga-harga sekuritas mencerminkan secara penuh informasi yang tersedia (a security
market is efficient if security prices fully reflect the informantion available). Definisi dari Fama
ini menekankan pada dua aspek, yaitu fully reflect dan information available. Pengertian dari
fully reflect menunjukkan bahwa harga dari sekuritas secara akurat mencerminkan informasi
yang ada. Pasar dikatakan efisien menurut versi Fama ini jika dengan menggunakan informasi
yang tersedia (information available), investor-investor secara akurat dapat mengekspektasi
harga dari sekuritas bersangkutan.
3. Definisi efisiensi pasar berdasarkan distribusi informasi
Beaver (1989) memberikan definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada distribusi
informasi sebagai berikut: pasar dikatakan efisien terhadap suatu sistem informasi, jika dan
hanya jika harga-harga sekuritas setiap orang mengamati sistem informasi tersebut (the market is
efficient with respect to some specified information system, if and only if security prices act as if
everyone observes the information system).
4. Definisi efisiensi pasar didasarkan pada proses dinamik
Definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada proses dinamik mempertimbangkan
distribusi informasi yang tidak simetris dan menjelaskan bagaimana harga-harga akan
menyesuaikan karena informasi tidak simetris tersebut. Definisi yang mendasarkan pada proses
yang dinamik ni menekankan pada kecepatan penyebaran informasi yang tidak simetris. Pasar
dikatakan efisien jika penyebaran informasi ini dilakukan secara tepat sehingga informasi
menjadi simetris, yaitu setiap orang memiliki informasi.[2]
B. Bentuk-bentuk Efisiensi Pasar
1. Efisiensi pasar secara informasi
Kunci utama untuk mengukur pasar yang efisien adalah hubungan antara harga sekuritas
dengan informasi. Pertanyaannya adalah informasi mana yang dapat digunakan untuk menilai
pasar yang efisien, apakah informasi yang lama, informasi yang sedang dipublikasikan atau
semua informasi termasuk informasi privat. Fama (1970) menyajikan tiga macam bentuk utama
dari efisiensi pasar berdasarkan ketiga macam bentuk dari informasi, yaitu informasi masa lalu,
informasi sekarang yang sedang dipublikasikan dan informasi privat sebagai berikut:
a) Efisiensi pasar bentuk lemah (weak form)
Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah jika harga-harga dari sekuritas tercermin secara
penuh (fully reflect) informasi masa lalu. Informasi masa lalu ini merupakan informasi yang
telah terjadi. Jika pasar efisien secara bentuk lemah, maka nilai-nilai masa lalu tidak dapat
digunakan untuk memprediksi harga sekarang.
b) Efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semistrong form)
Pasar dikatakan setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan (fully
reflect) semua informasi yang di publikasikan termasuk informasi yang berbeda di laporan-
laporan keuangan perusahaan emiten. Informasi yang di publikasikan dapat berupa sebagai
berikut ini.
 Informasi yang dipublikasikan yang hanya mempengaruhi harga sekuritas dari perusahaan yang
memplubikasikan informasi tersebut. Informasi yang dipublikasikan ini merupakan informasi
dalam bentuk pengumuman oleh perusahaan emiten.
 Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas sejumlah perusahaan.
Informasi yang dipublikasikan ini dapat berupa peraturan pemerintah atau peraturan dari
regulator yang hanya berdampak pada harga-harga sekuritas perusahaan-perusahaan yang
terkena regulasi tersebut.
 Informasi yang di publikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas semua perusahaan
yang terdaftar di pasar saham. Informasi ini dapat berupa peraturan pemerintah atau peraturan
regulator yang berdampak kesemua perusahaan emiten.
c) Efisiensi pasar bentuk kuat (strong form)
Pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh
mencerminkan (fully reflect) semua informasi yang terjadi termasuk informasi privat.jika pasar
efisien dalam bentuk ini, maka tidak ada individual investor atau grup dari investor yang dapat
memperoleh keuntungan tidak normal karena mempunyai informasi privat.
2. Efisiensi pasar secara keputusan
Pembagian efisiensi pasar oleh Fama ini didasarkan pada ketersediaan informasi, sehingga
efisiensi pasar seperti ini disebut dengan efisiensi pasar secara informasi (informationally
 efficient market). Untuk informasi yang tidak perlu diolah lebih lanjut, seperti misalnya infirmasi
tentang pengumuman laba perusahaan, pasar akan mencerna informasi tersebut dengan cepat.
Dengan demikian, untuk informasi seperti pengumuman laba, efisiensi pasar tidak ditentukan
dengan seberapa canggih pengolahan informasi laba tersebut, tetapi seberapa luas informasi
tersebut tersedia di pasar. Informasi pasar semacam ini merupakan efisiensi pasar secara
informasi.
Akan tetapi untuk informasi yang masih perlu diolah lebih lanjut, ketersediaan informasi
saja tidak menjamin pasar akan efisien. Misalnya adalah informasi tentang merjer atau
perusahaan emiten. Pada waktu informasi ini diumumkan dan semua pelaku pasar sudah
menerima informasi tersebut, belum tentu harga dari sekuritas perusahaan bersangkutan akan
mencerminkan informasi tersebut dengan penuh. Alasannya adalah pelaku pasar harus
menginterpretasikan dan menganalisis informasi merjer tersebut sebagai kabar baik atau kabar
buruk.
Efisiensi pasar secara keputusan merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat menurut
versi Fama yang didasarkan pada informasi yang didistribusikan. Perbedaannya adalah, jika
efisiensi pasar secara informasi hanya mempertimbangkan sebuah faktor saja, yaitu ketersediaan
informasi, maka efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan dua buah faktor yaitu
ketersediaan informasi dan kecanggihan pelaku pasar. Karena melibatkan lebih banyak faktor
dalam menentukan pasar yang efisien, suatu pasar yang efisien secara keputusan merupakan
efisiensi pasar bentuk setengah kuat yang lebih tinggi dibandingkan efisiensi pasar bentuk
setengah kuat secara informasi.
C. Pengujian Efisiensi Pasar
Pengujian efisiensi pasar dibagi menjadi tiga kategori yang dihubungkan dengan bentuk-bentuk
efisiensi pasar yaitu sebagai berikut:[3]
1. Pengujian-pengujian bentuk lemah atau pengujian-pengujian pendugaan return.
Yaitu seberapa kuat informasi masa lalu dapat memprediksi return masa depan. Jika hipotesis
pasar efisien benar, maka perubahan harga sekuritas masa lalu tidak berhubungan dengan harga
sekuritas sekarang, sehingga tidak dapat digunakan untuk memprediksi harga atau return dari
sekuritas. Hipotesis untuk menguji bentuk lemah ini berhubungan dengan hipotesis langkah
acak. Jika harga-harga mengikuti pola langkah acak, maka perubahan harga dari waktu ke waktu
sifatnya adalah acak yang independen. Ini berarti bahwa perubahan harga hari ini tidak ada
hubungannya dengan perubahan harga kemarin atau hari-hari sebelumya.pengujian dari efisiensi
pasar bentuk lemah ini dapat dilakukan dengan cara pengujian statistik dan pengujian
menggunakan aturan-aturan perdagangan teknis.
a) Pengujian secara statistik
 Pengujian secara dapat dilakukan dengan menguji independensi dari perubahan-perubahan
harga-harga sekuritas. Pengujian statistik yang banyak dilakukan untuk pengujian independensi
adalah pengujian hubungan variable dengan menggunakan korelasi serial atau regresi linier,
pengujian run dan pengujian cyclical.
 Pengujian menggunakan korelasi dan regresi linier
Pengujian pasar efisien bentuk lemah ini dilakukan untuk menguji tidak adanya hubungan antara
harga atau return sekarang atau mendatang. Studi yang sudah pernah dilakukan menggunakan
perubahan harga periode kemarin untuk memprediksi perubahan harga periode sekarang dengan
model sebagai berikut ini.
∆Pt = β0 + β1 •∆ Pt-1-T+ et (14-1)

Notasi:
∆Pt = Pt - Pt-1
∆ Pt-1-T Pt-1-T Pt-2-T
Koefisien β0 di persamaan (14-1) mengukur perubahan harga yang diekspektasi dan yang tidak
berhubungan dengan perubahan harga periode lalu. Koefisien β1 mengukur hubungan antara
perubahan harga periode lalu dengan perubahan harga periode selanjutnya. Jika T=0, maka
hubungan perubahan harga adalah antara periode ke t dengan t-1 sebagai berikut:
∆Pt = β0 + β1 • ∆Pt-1 + et
Atau:
( Pt – Pt-1) = β0 + β1 • ( Pt-1-T – Pt-2-T )+et
Untuk T=1, maka hubungan perubahan harga adalah antara periode ke-t dengan periode ke t-2
sebagai berikut:
∆Pt = β0 + β1 • ∆Pt-2 + et
Dan seterusnya untuk nilai T=2 dan selanjutnya.[4]
 Pengujian run
Run adalah urutan tanda yang sama drai perubahan-perubahan nilai. Misalnya harga perubahan
sekuritas yang meningkat diberi tanda positif (+), perubahan yang menurun diberi tanda negatif
(-), dan harga sekuritas yang tidak berubah diberi tanda nol (0). Perubahan-perubahan harga
sekuritas sebagai berikut: +++00+----- terdiri dari 4 runtun, yaitu runtun pertama berupa tiga
perubahan dengan positif yang sama (+++), runtun kedua dengan perubahan bentuk nol yang
sama (00), runtun ketiga berupa satu perubahan bentuk positif yang sama (+) dan runtun keempat
berupa lima perubahan bentuk negatif yang sama (-----).
Jika perubahan harga sekuritas berkorelasi secara positif dari waktu ke waktu, maka diharapkan
akan terjadi sedikit perubahan tanda atau akan terjadi runtun yang sedikit. Sebaliknya juka
perubahan harga sekuritas berkorelasi secara negatif dari waktu ke waktu, maka akan terjadi
 banyak perubahan tanda dari negatif ke positif, atau dari positif ke negatif, atau akan terjadi
banyak runtun.
 Pengujian cyclical
Adalah pola lain yang terjadi ketika pasar tidak efisien bentuk lemah. Misalnya:
 French (1980)
Return hari senin lebih rendah dengan hari-hari yang lain dalam satu minggu, ini berarti return
sekuritas mempunyai pola siklikal dengan return terendah dihari senin.
 Gibbons dan Hens (1981)
Menemukan hal yang sama ditemukan oleh french, return yang digunakan adalah raw return.
Gibbon dan Hess menggunakan abnornal return yang dihitung menggunakan risk adjustedreturn.
 Rozeff dan Kinney (1976)
Return pada bulan januari lebih besar dari pada return-return pada bulan lainnya. Return yang
digunakan raw return. Ketika menggunakan model abnormal return efek januari menjadi hilang.
b) Pengujian secara aturan perdagangan teknis
Untuk pasar yang tidak efisien bentuk lemah, pergerakan return atau harga sekuritas dari
waktu ke waktu dapat mempunyai pola yang tertentu. Jika memang pola yang seperti ini terjadi
maka investor dapat menggunakan sebagai stategi perdagangan untuk mendapatkan keuntungan
berlebihan. Salah satu strategi memanfaatkan pola perubahan harga sekuritas ini adalah strategi
aturan saringan.
Strategi saringan ini merupakan strategi waktu yaitu strategi tentang kapan investor harus
membeli atau menjual suatu sekuritas. Dengan strategi ini investor akan membeli sekuritas jika
harga dari sekuritas meningkat melebihi batas atas yang sudah ditentukan dan menjual jika harga
turun lebih rendah dari batas bawah yang sudah ditentukan.
Sekuritas untuk harga atas dan harga bawah harus ditentukan sebesar nilai absolut atau nilai
relatif terhadap harga sebelumnya. Misalnya:
Harga sekuritas masih dalam keadaan wajar jika harga berada diantara Rp. 10.000,- sampai Rp.
18.000,-. Harga Rp. 10.000,- dan harga Rp. 18.000,- merupakan nilai absolut bahwa harga batas
atas harga yang ditentukan.
Misalnya ditentukan presentase untuk beli 25% dan untuk jual 40%. Jika harga sekuritas
terendah sebelumnya adalah sebesar Rp. 8000,-, maka order untuk membeli sekuritas ini
dilakukan jika harga sekuritas sudah menjadi sebesar Rp. 10.000,- , yaitu sebesar Rp. 8000,- +
25% x Rp 8000,-, sebaliknya jika harga sekuritas tertinggi yang pernah terjadi dalam suatu
periode adalah sebesar Rp. 12.000,- maka order akan menjual sekuritas akan dilakukan dalam
suatu periode adalah sebesar Rp. 12.000,0, maka order akan menjual sekuritas akan dilakukan
 jika harga sekuritas menebus harga harga Rp. 7.500,-, yaitu sebesar Rp. 12.000,- -40%xRp.
12.000,-.
2. Studi Peristiwa
Studi peristiwa merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa
yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Studi peristiwa ini digunakan
untuk menguji kandungan informasi dari suatu pengumuman dan dapat juga digunakan untuk
menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat.
Pengujian kandungan informasi dan pengujian efisiensi pasar untuk setengah kuat merupakan
dua pengujian yang berbeda. Pengujian kandungan informasi dimaksudkan untuk melihat reaksi
dari suatu pengumuman. Jika pengumuman mengandung informasi maka diharapkan pasar akan
bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukan dengan
adanya perubahan harga dari sekuritas bersangkutan. Reaksi ini dapat di ukur dengan
menggunakan abnormal return. Jika digunakan abnormal return, maka dapat dikatakan bahwa
suatu pengumuman yang mempunyai kandungan informasi akan memberikan abnormal return
kepada pasar. Begitupun sebaliknya.
a) Hasil empiris studi peristiwa
 Pemecahan saham
Pemecahan saham adalah memecah selembar saham menjadi n lembar saham. Harga perlembar
saham baru setelah stock split adalah sebesar 1/n dari harga sebelumnya. Dengan demikian,
sebenarnya stock split tidak menambah nilai dari perusahaan atau dengan kata lain stock split
tidak mempunyai nilai ekonomis. Misalnya jumlah saham yang beredar adalh 1 juta lembar
dengan nilai Rp 1000 perlembar. Nilai ekuitas perusahaan adalah sebesar 1 jita x Rp. 1000 = Rp
1 milyard. Perusahaan memecah dari satu lembar saham untuk dijadikan sebanyak 2 lembar
saham, sehingga harga per lembar saham baru adalah menjadi Rp 500 dan jumlah saham beredar
menjadi sebanyak 2 juta lembar. Nilai ekuitas perusahaan tidak berubah, yaitu tetap sebesar 2
juta x Rp 500 = Rp 1 milyard.
 Penawaran Perdana
Perusahaan yang pertama kali melemparkan sahamnya ke pasar saham disebut melakukan
penawaran perdana. Karena belum pernah tercatat di bursa saham, maka harga sekuritasnya
belum diketahui. Underwriteryang yang menjamin pelemparan perdana akan menanggung resiko
untuk menjualkan saham ini disebabkan nilai sebenarnya dari sekuritas belum di ketahui.
 Pengumuman Deviden
Miller dan Modigliani menunjukan bahwa dividen sifatnya adalah tidak relevan di dalam
menentukan nilai dari perusahaan. yang mengkaji kandungan informasi dari deviden.
 Informasi Akuntansi
 Nilai pasar dari perusahaan merupakan nilai sekarang (present value) dari aliran-aliran kas (cash
flows). Selain arus kas informasi akuntansi yang lain juga di gunakan oleh pasar.
3. Pengujian Informasi Privat
Pengujian informasi privat merupakan pengujian pasar efisien bentuk kuat. Terdapat
permasalahan dalam pengujian efisiensi pasar bentuk kuat. Permasalahannya adalah informasi
privat yang akan diuji merupakan informasi yang tidak dapat diobservasikan secara langsung.
 Insider trading
Insider Trading merupakan pardagangan sekuritas yang di lakukan oleh corporate insider.
Corporate insider adalah pejabat perusahaan, manajemennya, direksinya atau pemegang saham
mayoritasnya yang mempunyari informasi privat.
 Return dari reksadana
Reksadana merupakan portofolio yang di bentuk oleh perusahaan reksa dana dan dijual kembali
kepadamasyarakan dalam bentuk unit pernyertaan. Tujuanya dari reksa dana adalah untuk
meminimumkan risiko tidak sistematis (dengan membentuk portofolio ) dan untuk
menghasilhkan return yang tinggi.
4. Anomali Pasar
Jones mendefinisikan anomali pasar ( market anomali) sebagai tehnik atau setrategi yang
tampaknya bertentangan dengan pasar efisiensi. Beberapa anomali yang banyak mendapat
perhatian mendapat perhatian adalah anomali karena strategi PER rendah ( low P/E ratios) dan
anomoli efek ukuran perusahaan ( size effect)
Anomali pasar juga terjadi untuk perusahaan yang kecil. Banz menemukan bahwa
perusahaan-perusahaaan NYSE yangberukuran kecil memberikan return yang lebih besar
dibandingkan dengan return yang di berikan oleh perusahaan-perusahaan besar.