TESIS

DETERMINAN STRUKTUR MODAL PADA PERUSAHAAN GRUP

LIPPO YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
(PENDEKATAN PARTIAL ADJUSTMENT MODEL)

OLEH
FILDZAH FITRIA
177019026

PROGRAM STUDI MAGISTER ILMU MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS SUMATERA UTARA
MEDAN
2017
 BAB I

PENDAHULUAN

1. Latar Belakang Masalah

Lingkungan bisnis yang dihadapi oleh perusahaan perusahaan di dunia

semakin bergejolak, terutama sejak terjadinya krisis global dan perubahan

pemerintahan berikut gejolak sosial di dalam negeri pada awal tahun 2009.

Apalagi dengan kondisi internal kebanyakan perusahaan yang memburuk dan

bangkrutnya sebagian perusahaan, menjadikan perhatian terhadap pengaruh dan

dampak faktor-faktor lingkungan eksternal perusahaan menjadi sangat penting.

Perubahan lingkungan bisnis akan terjadi setiap saat, umumnya berupa gerak

perubahan dari salah satu atau gabungan faktor-faktor lingkungan luar

perusahaan, baik pada skala nasional, regional maupun global. Sebagian dari

dampak yang mereka timbulkan banyak terbukti telah mempengaruhi datangnya

berbagai kesempatan usaha (business opportunities), tetapi banyak pula rekaman

contoh kasus dari faktor eksternal ini yang menjadi kendala dalam berusaha

(business threats and constraints).

Perusahaan yang dipilih adalah perusahaan Lippo Group yang berdiri pada

tahun 1950-an. Kemudian berkembang menjadi perusahaan pribadi dan publik.

Berita terbaru banyaknya perusahaan Lippo Group menerbitkan dan ada pula

yang keluar dari suatu unit perusahaan. Megaproyek meikarta menjadi pertaruhan

besar bagi bisnis Lippo Group. Nasib megaproyek dengan investasi yang

diperkirakan mencapai Rp287 triliun tersebut tengah terancam akibat kasus

dugaan suap. Banyak investor yang waswas kasus ini dapat mengganggu kinerja

bisnis Lippo Group. Saham Lippo group anjlok sejak kasus tersebut. Saham PT

Lippo cikarang Tbk yang membawahi proyek Meikarta anjlok 13,36 persen.

Bahkan,saham emiten berkod LPCK sepanjang tahun ini telah kehilangan nilainya

hingga 69 persen dari semula Rp 3.150 menjadi Rp 1.200. hal yang sama juga

dialami saham PT Lippo Karawaci Tbk yang pada tanggal 16/10 kemarin juga

terseret turun 5,52 persen dan sudah anjlok 61,9 persen sepanjang tahun ini. Maka

tak hanya perusahaan di sektor properti, saham anak usaha Lippo Group dibidang

lainnya juga ikut terimbas oleh kasus tersebut. Sepanjang tahun sahan PT Siloam

International Hospitals Tbk menyusut 4,76 persen, saham PT Matahari Putra

Prima Tbk (MPPA) merosot hinga 2,37 persen, saham PT Lippo Securities Tbk

(LPPS) melemah 4,04 persen. Bahkan, saham PT Multipolar Technologi Tbk

(MLPT) anjlok hingga 31,6 persen kelevel Rp765 dari semula Rp 790. Namun

saham MTLP masih menanjak 35,7 persen.

Kinerja keuangan Lippo Cikarang justru merosot. Pada akhir 2017, laba

bersih perusahaan turun 32,05 persen dari Rp540 miliar pada akhir 2016 menjadi

Rp366,77 miliar. Karena dalam mengiklankan proyek tersebut mengeluarkan dana

1,7 triliun. Dan berlanjut pada kuartal 2018, tercatat laba perseroan anjlok 66,71

persen menjadi Rp 71,43 miliar dibandingkan periode yang sama tahun

sebelumnya Rp214,63 miliar. Ada potensi kerugian atas proyek meikarta bagi

Lippo Group, terutama Lippo Cikarang. Karena, ketidakseimbangan antara modal

yang dikeluarkan dengan perkembangan pembangunan proyek meikarta saat ini.

Penurunan kinerja tak hanya dialami Lippo Cikarang , induk uahannya, Lippo
karawaci juga mengalami penurunan laba pada 2017 sebesar 30,39 persen dari

Rp882,41 miliar pada 2016 menjadi Rp614,17 persen. Penurunan laba juga

berlanjut pada kuartal I 2018 dari Rp226,3 miliar pada kuartal I 2017 menjadi

Rp180,6 miliar.

PT Lippo karawaci Tbk dan PT Lippo Cikarang Tbk adalah dua

perusahaan Lippo yang mengumumkan penerbitan saham terbaru (rights issue)

dengan total US$ 930 juta pada tanggal 12/3/2019. Rinciannya, LPKR akan

menerbitkan saham baru US$730 juta dan LPCK senilai US$200 juta. Aksi

korporasi ini dilakukan untuk memperkuat likuiditas dan mengatasi masalah

balance sheet kedua perushaan. Sejak rights issue para pemegang saham lain ikut

untuk subscribed,karena hal ini sebuah peluang yang baik. Kalaupun tidak ikut

menyerap, Lippo Group siap menjadi pembeli siaga, stanby purchaser dan diluar

ada beberapa investor yang sudah di share dipress rilis yang akan siap menjadi

purchaser.

Mengenai balance sheet, Lippo Karawaci sekarang total utang sekitar US$

900 juta, jadi tentunya dengan right issue US$ 1 miliar, balance sheet jadi sangat

kuat, menurunkan tingkat utang, dari US$ 1 miliar menjadi US$275 juta yang

akan deleveraging jadi mengurangi utang.

Lembaga pemeringkatan standart & poor”s (s&p) Global Ratings menilai,

perolehan dana hasil rights issue tersebut mengakibatkan tekanan likuiditas Lippo

Karawaci pada 12 bulan hingga 18 bulan kedepan berkurang tajam. S&P Global

Ratings pada tanggal 18/7/19, memutuskan untuk menaikan kredit jangka panjang

Lippo Karawaci dari CCC+ menjadi B-. S&P Global Ratings juga mengerek
peringkat jangka panjang untuk obligasi senior tanpa jaminan yang dijamin Lippo

Karawaci dari CCC+ menjadi B-. dan juga menghapus status creditwatch pada

pringkat Lippo Karawaci. Dengan begitu status creditwatch Lippo Karawaci

dengan implikasi positif. Kenaikan peringkat ini, mencerminkan peningkatan

likuiditas yang signifikan pasca kesuksesan Lippo Karawaci merampung rights

issue. Dengan begitu dapat memenuhi kewajiban sewa dan pembayaran bunga

selama 12 bulan hingga 18 bulan kedepan. Diperkirakan kedepannya akan

melakukan pengurangan sedikit utang. Akan tetapi meskipun metric kredit sedikit

meningkat, S&P Global Ratings memperkirakan, kemampuan Lippo Karawaci

ditingkat induk untuk membayar hutang terbilang tipis, sebab, Lippo Karawaci

memiliki arus kas operasi yang terbatas di tingkat induk. Untuk Lippo Cikarang

dan Siloam International Hospitals tidak akan memberi dividen kepada Lippo

Karawaci.karena rasio EBITDA yang disesuaikan terhadap bunga hutang akan

mencapai puncak di posisi 2,4 kali pada 2019 sebelum akhirnya turun menjadi 1

kali pada 2020.

Kenaikan peringkat bergantung pada manajemen, penjual property, belanja

modal bijak, adanya penyangga likuiditas yang baik, dan rasio EBITDA terhadap

bunga utang di atas 2 kali secara berkelanjutan. Selain itu, kenaikan peringkat

juga akan bergantung pada tidak adanya jatuh tempo utang dalam jumlah besar

selama periode dua tahun.

Ketidakstabilan pada proyek meikarta yang merupakan proyek kota

terncana yang dibangun oleh PT Lippo Karawaci Tbk pada 17 agustus 2017 di

Cikarang, turut berimbas kepada Lippo Group serta anak perusahaan lainnya.
John Riady salah satu putra mahkota Lippo Group disipakan untuk membereskan

Meikarta, dengan cara membereskan strategi Rights Issue untuk memperbaiki

Likuiditas, Balance sheet, dan cashflow.

Kebutuhan akan modal sangatlah penting bagi perusahaan untuk beroperasi

dan juga mengembangkan operasinya. Modal merupakan hak atau bagian yang

dimiliki oleh perusahaan yang ditunjukkan dalam pos modal (modal saham), surplus

dan laba yang ditahan, atau kelebihan nilai aktiva yang dimiliki oleh perusahaan

terhadap seluruh hutang-hutangnya [ CITATION Mun04 \l 1033 ]. Penggunaan

masing-masing sumber modal membutuhkan biaya, sehingga perusahaan harus

menentukan sumber modal yang meminimalkan biaya dan menentukan struktur

modal yang digunakan perusahaan, apakah lebih berdasar pada pendanaan dari

laba, hutang, dan saham yang dimulai dari harga terendah sesuai Pecking

Order Theory, atau didasarkan pada cost dan benefitnya antara biaya modal

dengan keuntungan penggunaan hutang sesuai Trade-Off Theory[CITATION

Nos12 \l 1033 ] .

Menurut Rodoni & Ali (2014), Struktur modal adalah proporsi atau

perbandingan dalam menentukan pemenuhan kebutuhan belanja perusahaan,

apakah dengan cara menggunakan hutang, ekuitas, atau dengan menerbitkan

saham. Struktur modal pada penelitian ini diukur dengan rasio leverage yaitu

perimbangan antara total utang (jangka pendek plus jangka panjang) dengan total

aset yang dimiliki perusahaan[CITATION Fua14 \l 1033 ]. Rasio leverage

menekankan pada peran penting pendanaan utang bagi perusahaan dengan

menunjukkan persentase aset perusahaan yang didukung oleh pendanaan utang.

Rasio ini juga menunjukkan bahwa semakin besar persentase pendanaan yang

disediakan oleh ekuitas pemegang saham, semakin besar jaminan perlindungan

yang didapat oleh kreditur perusahaan. Singkatnya, Semakin tinggi rasio hutang,

semakin rendah biaya modalnya, tetapi hal ini akan menyebabkan semakin

tingginya risiko kebangkrutan.

Struktur modal menjadi fokus utama bagi perusahaan karena baik

buruknya struktur modal dapat mempengaruhi kondisi keuangan perusahaan

[ CITATION Riy11 \l 1033 ]. Apabila struktur modal yang digunakan berasal

dari pendanaan eksternal yaitu hutang yang besar, maka akan meningkatkan

risiko gagal bayar di masa mendatang. Terlalu banyak hutang akan

menghambat perkembangan perusahaan yang juga akan membuat pemegang

saham berpikir dua kali untuk menanamkan modalnya [ CITATION Kas10 \l

1033 ] . Struktur modal yang dapat memaksimumkan nilai perusahaan atau

harga saham adalah struktur modal yang terbaik.

Perusahaan dalam rangka menciptakan struktur modal yang baik dapat

menggunakan konsep struktur modal yang optimal. [ CITATION Bri111 \l

1033 ]) menjelaskan bahwa struktur modal yang optimal adalah struktur yang

memaksimalkan nilai perusahaan. [ CITATION Bri111 \l 1033 ] menjelaskan

lebih lanjut bahwa struktur modal yang dapat memaksimalkan nilai perusahaan

adalah struktur yang dapat meminimalkan biaya modal rata-rata tertimbang.

(WACC). Weighted Average Cost of Capital (WACC) dapat diminimalkan

dengan menyusun keputusan pendanaan yang tepat. Keputusan pendanaan yang

tepat berkaitan dengan pemilihan sumber dana, dengan menyusun campuran

modal yang tepat antara hutang dan ekuitas perusahaan dapat meminimalkan

biaya modal sehingga akan meningkatkan nilai perusahaan.

Struktur modal perusahaan menentukan rata-rata biaya modal

tertimbang atau Weighted Average Cost of Capital (WACC), WACC adalah

tingkat minimum return yang dibutuhkan dalam investasi perusahaan dan

digunakan sebagai discount rate dalam menghitung nilai perusahaan

[CITATION Nos12 \l 1033 ]. Dengan pendekatan trade-off theory, perusahaan

memilih struktur modal optimal yang meminimalkan biaya modal dan

sekaligus memaksimalkan nilai perusahaan dengan mempertimbangkan risiko

kebangkrutan dan pajak korporasi [CITATION DeH061 \l 1033 ].

Rasio yang digunakan dalam struktur modal ini adalah Financial Leverage

atau leverage keuangan adalah tingkat dimana sekuritas dengan pendapatan tetap

(hutang dan saham preferen) digunakan oleh perusahaan dalam struktur modalnya

(Brigham dan Ehrhardt, 2005). leverage keuangan adalah seberapa besar tingkat

hutang atau saham preferen digunakan oleh perusahaan dalam mendanai kegiatan

operasi maupun investasinya. Sekuritas dengan pendapatan tetap bagi investor

merupakan beban tetap bagi perusahaan. Tingkat leverage ini seringkali dikaitkan

dengan risiko keuangan. Risiko keuangan adalah risiko tambahan yang harus

ditangggung oleh pemegang saham sebagai hasil dari keputusan penggunaan

hutang oleh perusahaan (Brigham dan Ehrhardt, 2005).

Hal ini Perusahaan yang mempunyai hutang akan terbebani dengan

kewajiban untuk membayar pokok maupun bunga hutang nya. Penggunaan hutang

mengurangi laba sebelum pajak, karena beban bunga menjadi salah satu
pengurang dalam pendapatan meskipun pada akhirnya mengurangi beban pajak

yang harus dibayarkan perusahaan kepada pemerintah.

Menurut trade-off theory, perusahaan yang kurang profitable memberikan

return yang rendah kepada pemegang sahamnya, leverage yang lebih besar akan

meningkatkan risiko kebangkrutan dan biaya pinjaman serta akan mengurangi

return bagi pemegang saham.

Fuady (2012) menemukan profitabilitas berpengaruh positif dan signifikan

Temuan ini memperkuat trade-off theory yang menyatakan bahwa perusahaan

yang mempunyai profitabilitas tinggi mempunyai kapasitas pinjaman yang tinggi

sehingga dengan profitabilitas yang tinggi, perusahaan akan meningkatkan

hutangnya agar mendapatkan penghematan pajak. Selain itu, lender lebih bersedia

meminjamkan dananya kepada perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang

tinggi dibandingkan perusahaan yang kurang profitable. Sedangkan Almadana

(2014) menemukan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif terhadap struktur

modal. Widjaja (2013) menemukan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif dan

signifikan terhadap struktur modal perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa

Efek Indonesia. Perbedaan temuan ini mungkin dikarenakan perbedaan tahun

amatan dan jumlah sampel yang digunakan.

Dalam konteks trade-off theory, perusahaan dengan laba yang besar

diasumsikan memerlukan lebih banyak hutang untuk meringankan beban pajak

penghasilan. Static trade-off theory memprediksi pengaruh positif antara ukuran

perusahaan dan leverage, perusahaan besar umumnya cenderung kecil

kemungkinannya untuk bangkrut. Pecking order theory memprediksi pengaruh

negatif ukuran perusahaan terhadap struktur modal.

Almadana (2014) menemukan bahwa ukuran perusahaan tidak

berpengaruh signifikan terhadap struktur modal. Sedangkan temuan Eriotis et al.

(2007) dan Sheikh dan Wang (2011) menunjukan bahwa ukuran perusahaan

berpengaruh positif signifikan terhadap struktur modal.

Menurut Dewi, Hadi, dan Nalurita (2019) Variabel Earning volatility

berpengaruh positif tidak signifikan terhadap financial leverage. Almadana (2014)

mengemukakan bahwa Earning volatility tidak berpengaruh terhadap Struktur

modal. Vera et al (2005) menunjukan bahwa semakin tinggi risiko keuangan,

maka semakin membuat pendanaan dengan hutang bukan lagi menjadi prioritas.

Sehingga berdasarkan uraian diatas maka Earning Volatility berpengaruh negatif

terhadap struktur modal.

Menurut Dewi, Hadi, dan Nalurita (2019), Variabel tangibility

berpengaruh positif tidak signifikan. Penelitian ini sejalan dengan penelitian yang

dilakukan oleh Acaravci (2015), Guna dan Sampurno (2018), (Krisnanda dan

Wiksuana, 2015) dan Maryanti (2016). angibility dengan teori trade off

memprediksi adanya hubungan positif antara leverage dan tangibility. Aset

berwujud biasanya relatif memberikan jaminan tinggi terhadap aset tidak

berwujud, yang mengisyaratkan bahwa aset ini dapat mendukung lebih banyak

utang. Tangibilty mengurangi biaya financial distress (Acaravci, 2015).

McMillan (2012) menyatakan bahwa assets tangibility memiliki hubungan

positif dengan struktur keuangan. Sesuai dengan uraian tersebut, maka dapat

disusun hipotesis bahwa assets tangibility berhubungan positif dengan struktur

modal.

Teori trade-off memprediksi hubungan negatif antara leverage dan peluang

investasi (Acaravci, 2015). Menurut Dewi, Hadi, dan Nalurita (2019), Variabel

growth opportunity berpengaruh negatif tidak signifikan terhadap financial

leverage. Penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Maryanti

(2016). Pecking order theory, sebaliknya memprediksi pengaruh yang positif

antara peluang pertumbuhan dengan struktur modal, karena perusahaan yang

sedang bertumbuh memerlukan lebih banyak sumber dana eksternal(Frank dan

Goyal, 2009). Hasil penelitian Eriotis et al. (2007) dan Sheikh dan Wang (2011)

menunjukan bahwa peluang berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

Perusahaan-perusahaan yang memprediksi akan mengalami pertumbuhan

tinggi di masa mendatang cenderung lebih memilih menggunakan saham untuk

mendanai operasional perusahaan. Sebaliknya, apabila perusahaan

memperkirakan akan mengalami pertumbuhan yang rendah, mereka akan

berupaya membagi risiko pertumbuhan rendah dengan para kreditur melalui

penerbitan utang yang umumnya dalam bentuk utang jangka panjang (Mai, 2006).

Dalam penelitian ini, keputusan keuangan perusahaan harus dilihat sebagai

proses dua tahap. Pertama perusahaan harus menganalisis beberapa faktor,

kemudian mencari tahu struktur modal optimal. Penelitian ini menggunakan

faktor profitabilitas, ukuran perusahaan, earning volatility dan assets tangibility

dan Growth Opportunities. Jika rasio hutang yang sesungguhnya berada dibawah

tingkat yang ditargetkan, ekspansi modal mungkin perlu dilakukan dengan

menggunakan pinjaman, sementara jika rasio hutang sudah melampaui target,

saham mungkin perlu digunakan. Kebijakan struktur modal melibatkan

pertimbangan (trade-off) antara resiko dan tingkat pengembalian:

1. Menggunakan lebih banyak hutang berarti memperbesar resiko yang

ditanggung pemegang saham.

2. Menggunakan lebih banyak hutang juga memperbesar tingkat

pengembalian yang diharapkan.

Resiko yang semakin tinggi cenderung menurunkan harga saham, tetapi

meningkatnya tingkat pengembalian yang diharapkan (expected rate of return)

akan meningkatkan harga saham tersebut. Karena itu, Penentuan struktur modal

yang tepat atau optimal akan dapat mempertahankan kemampuan perusahaan

dalam menghadapi tekanan finansial dan perubahan lingkungan pasar keuangan

seperti naik turunnya suku bunga serta perubahan tarif pajak. Apabila struktur

modal optimal, maka perusahaan dapat terhindar dari risiko kesulitan keuangan.

Struktur modal yang optimal pada suatu perusahaan akan menghasilkan efisiensi

terkait biaya modalnya. Rustam (2015) menyatakan, apabila pasar efisien, maka

hal ini akan diikuti dengan respon pasar yang positif yaitu harga sahamnya di

bursa dapat mengalami kenaikan dan sekaligus dapat meningkatkan nilai

perusahaannya.

Menurut Hendayana, 2005, Partial Adjustment Model (PAM) merupakan

metode yang digunakan dalam mengestimasi hubungan variabel dependen

dengan variabel independen yang dalam persamaannya mengikutsertakan

variabel lag. Partial adjustment model (PAM) yang dikembangkan oleh

beberapa peneliti sebelumnya yakni Jalilvand dan Harris (1984), Shyam-Sunder

dan Myers (1999), Fama dan French (2002) menyertakan bahwa perubahan

rasio hutang dijelaskan oleh deviasi dari tingkat target hutang yang ada saat itu

[CITATION Fua14 \l 1033 ]. Menurut Basuki & Prawoto (2017) dapat

dikemukakan ciri khas dari model Partial adjustment model (PAM), di mana

koefisien lagged leverage (LEVt-1) harus signifikan secara statistik dengan t

koefisien adalah positif. Koefisien regresi dari lagged leverage (LEVt-1) sama

dengan 1−δ i ,t , dimana δ i ,t merepresentasikan kecepatan penyesuaian menuju

target leverage [ CITATION War16 \l 1033 ].

Penelitian Warmana & Widnyana (2016) menujukkan bahwa lagged

leverage berpengaruh positif dan signifikan terhadap leverage dan menemukan

bahwa perusahaan pada sektor pertanian melakukan rata-rata kecepatan penyesuaian

struktur modal menuju target leverage sebesar 0,403507 atau 40,3507% per tahun

yang berarti bahwa perusahaan pada sektor pertanian tidak optimal dalam melakukan

penyesuaian (underleverage). Sedangkan penelitian Atansil (2012) menunjukkan

bahwa lagged leverage berpengaruh negatif dan signifikan terhadap leverage dan

menemukan bahwa perusahaan non financial di BEI melakukan rata-rata kecepatan

penyesuaian struktur modal menuju struktur modal optimal sebesar 1,3686 atau

136,86% per tahun yang berarti perusahaan non finansial di BEI melakukan

penyesuaian lebih daripada tingkat yang dibutuhkan untuk mencapai leverage yang

optimal (over-adjustment).

Beberapa penelitian juga membuktikan bahwa dynamic trade off theory

terbukti di Indonesia dalam keputusan struktur modal, dimana menurut Nosita

(2012) perusahaan di Indonesia melakukan penyesuaian struktur modal menuju

struktur modal optimalnya tetapi masih underleverage dengan kecepatan

penyesuaian 0,4078 atau 40,78% per tahun. Sedangkan dalam penelitian Fuady

(2014), perusahaan di Indonesia melakukan penyesuaian hutang actual terhadap

target hutang tetapi masih underleverage dengan kecepatan sebesar 0,4261 atau

42,61% per tahun.

Rata-rata faktor yang mempengaruhi struktur modal menunjukkan hasil

yang masih fluktuatif, hal ini kemudian menjadi fenomena gap. Dan beberapa

penelitian sebelumnya juga menunjukkan hasil yang berbeda pada masing-masing

variabel yang menyebabkan adanya research gap.

Berdasarkan penjelasan latar belakang di atas maka penulis tertarik untuk

melakukan penelitian yang diberi judul “Determinan Struktur Modal Pada

Perusahaan Lippo Group yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia :

Pendekatan Partial Adjustment Model”.

1.1 Perumusan Masalah

Megaproyek Meikarta disebut sebagai biang kerok kesulitan yang dialami

perusahaan, karena menghabiskan begitu banyak sumber daya keuangan kedua

perusahaan. Saalah satunya saham yang anjlok, terjadi likuiditas, balance sheet

yang tidak sustainable dan sehat, dan masalah casfhlow. Penulis tertarik melihat

struktur modal perusahaan Lippo Group sebelum dan sesudah adanya megaproyek

Meikarta tersebut. Dengan cara melakukan pengujian menggunakan partial

adjustment model untuk melihat kecenderungan kecepatan penyesuaian struktur

modal terhadap target struktur modal optimal pada perusahaan Lippo Group

sesuai dengan kerangka Trade of Theory .

 Berdasarkan uraian latar belakang tersebut, maka dapat dirumuskan

pertanyaan penelitian berikut:

1. Apakah Profitabilitas berpengaruh terhadap struktur modal (leverage) pada

perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?

2. Apakah ukuran perusahaan berpengaruh terhadap struktur modal pada

perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?

3. Apakah Earning Volality berpengaruh terhadap struktur modal pada

perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?

4. Apakah assets tangibility berpengaruh terhadap struktur modal pada

perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?

5. Apakah Growth Opportunity berpengaruh terhadap struktur modal pada

perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?

1.2 Tujuan Penelitian

Tujuan penelitian adalah untuk menguji secara empiris trade-off theory

pada Lippo Group yaitu mengetahui pengaruhi variabel-varibael independen dan

variabel dependen serta mengetahui kondisi struktur modal perusahaan Lippo

Group agar mengetahui dinamika perilaku pengambilan keputusan pendanaan

pada perusahaan-perusahaan tersebut.

1.3 Kegunaan Penelitian

Kegunaan dari penelitian ini adalah:

a. Memberikan informasi kepada perusahaan terutama bagi manajer

keuangan mengenai struktur modal optimal dan faktor- faktor yang

mempengaruhi struktur modal terutama dalam pengambilan keputusan

 pendanaan.

b. Memberikan gambaran kepada para investor sebagai bahan pertimbangan

yang bermanfaat untuk pengambilan keputusan investasi kepada

perusahaan yang akan ditanamkan dana dengan melihat struktur modal

dari perusahaan yang bersangkutan.

c. Hasil dari penelitian ini diharapkan dapat bermanfaat kepada pihak-pihak

yang terkait dengan struktur modal perusahaan, terutama dapat

memberikan wawasan dan pengetahuan bagi para akademisi agar

selanjutnya dapat memperbaiki atau meneruskan penelitian ini.

BAB II

TELAAH PUSTAKA

2.1 Landasan Teori

2.1.1 Struktur Modal

Setelah studi yang dilakukan oleh Modigliani dan Miller (1958, 1963),
muncul jalur penelitian yang dikenal sebagai trade-off theory (TOT) . Menurut

trade-off theory, titik awal tinjauan keputusan struktur modal perusahaan adalah

pada rasio target hutang dimana pelindungan pajak terhadap hutang

dimaksimalkan dan biaya kepailitan yang berkaitan dengan hutang diminimalkan.

Trade-off theory menggambarkan bahwa struktur modal yang optimal

dapat ditentukan dengan menyeimbangkan keuntungan atas penggunaan hutang

(tax shield benefit of leverage) dengan cost financial distress dan agency problem.

Masalah struktur modal adalah perimbangan antara hutang dan modal

mengenai sumber pendanaan perusahaan dengan tujuan maksimalisasi nilai

perusahaan serta pemegang saham perusahaan. Nilai perusahaan akan berubah

atau tidak bila seandainya sebagian modal sendiri diganti dengan hutang atau

sebaliknya.

Struktur modal yang optimal didapatkan dengan menimbang berapa besar

komposisi modal dan hutang yang sebaiknya digunakan dalam perusahaan agar

mendapatkan hasil yang optimal. Hasil yang optimal tersebut tidak hanya

dinikmati oleh perusahaan saja, tetapi para pemegang saham perusahaan juga akan

memperoleh keuntungan tersebut.

Apabila perusahaan menggunakan modal sendiri seluruhnya dalam

kebijakan pendanaannya, maka perusahaan tidak memiliki kewajiban tetap atas

penggunaan hutang dalam pendanaan perusahaan. Bunga adalah biaya tetap

keuangan yang harus dibayar dan ditambahkan pada biaya tetap operasi tanpa

mempedulikan tingkat laba perusahaan. Jadi perusahaan yang menggunakan

hutang akan lebih berisiko daripada perusahaan yang tidak menggunakan hutang.
 Pengertian modal kerja menurut Djarwanto (2011:87), Modal kerja adalah

kelebihan aktiva lancar terhadap utang jangka pendek. Kelebihan ini disebut

modal kerja bersih. Kelebihan ini merupakan jumlah aktiva lancar yang berasal

dari utang jangka panjang dan modal sendiri. Definisi ini bersifat kualitatif karena

menunjukkan kemungkinan tersedianya aktiva lancar yang lebih besar dari pada

utang jangka pendek dan menunjukkan tingkat keamanan bagi kreditur jangka

pendek serta menjamin kelangsungan usaha di masa mendatang.

Pada umumnya sumber modal kerja suatu perusahaan menurut Kasmir

(2016:256) berasal dari :

1. Hasil operasi perusahaan

Adalah pendapatan atau laba yang diperoleh pada periode tertentu.

2. Keuntungan penjualan surat-surat berharga

Adalah selisih antara harga beli dengan harga jual surat berharga

tersebut.

3. Penjualan saham

Adalah perusahaan melepas sejumlah saham yang dimiliki untuk dijual

kepada berbagai pihak.

4. Penjualan aktiva tetap

Adalah yang dijual yaitu aktiva tetap yang kurang produktif atau masih

menganggur.

5. Penjualan obligasi

Adalah perusahaan mengeluarkan sejumlah obligasi untuk dijual kepada

pihak lainnya.
 6. Memperoleh pinjaman

Adalah pinjaman dari pihak kreditor (bank atau lembaga lain).

7. Dana hibah dan

8. Sumber lainnya

Sebagaimana beberapa yang telah dijelaskan diatas, model ini memberikan

tiga masukan penting lainnya (Nurita, 2012):

1. Perusahaan dengan risiko usaha yang lebih rendah dapat meminjam lebih

besar tanpa harus terbebani oleh expected cost of financial distress,

sehingga akan memperoleh keuntungan pajak karena penggunaan hutang

lebih besar.

2. Perusahaan dengan tangible assets dan marketable assets seperti real

estate seharusnya dapat menggunakan hutang lebih besar daripada

perusahaan yang memiliki nilai terutama intangible assets seperti paten

dan goodwill. Hal ini disebabkan karena intangible assets lebih mudah

kehilangan nilai apabila terjadi financial distress disbanding tangible

assets.

3. Perusahaan di negara dengan pajak tinggi seharusnya mengambil hutang

yang lebih tinggi dalam struktur modal daripada perusahaan yang

membayar pajak pada tingkat yang lebih rendah karena bunga yang

dibayar diakui oleh pemerintah, sehingga mengurangi pajak penghasilan.

Dalam konteks teori, menurut Brigham (1989), faktor-faktor yang

mempengaruhi struktur modal yaitu stabilitas penjualan, struktur aktiva, operating

leverage, tingkat pertumbuhan, profitabilitas, pajak, pengawasan, sifat

manajemen, sikap kreditur dan konsultan, kondisi pasar, kondisi internal

perusahaan, dan fleksibilitas keuangan. Dalam konteks penelitian terdahulu yang

membandingkan struktur modal multinational company dengan domestic

corporation oleh Akhtar (2005), faktor-faktor yang mempengaruhi adalah agency

cost of debt, biaya kebangkrutan, non debt tax shield, profitabilitas, ukuran

perusahaan, dan collateral value of assets. Dalam penelitian ini menggunakan

variabel profitabilitas, ukuran perusahaan, earning volatility, assets tangibility dan

Growth Opportunities. Pemilihan lima variabel ini karena faktor-faktor tersebut

secara konsisten terbukti berhubungan dengan leverage pada penelitian-penelitian

sebelumnya. Disamping itu, peneliti juga mempertimbangkan ketersediaan data

untuk mengembangkan proksi dari faktor- faktor yang lain.

2.1.1.1 Profitabilitas

Profitabilitas yang tinggi memberikan kapasitas pinjaman yang

tinggi. Keputusan struktur modal optimal diharapkan dapat memaksimalkan

manfaat peng- gunaan hutang dengan tetap memperhatikan adanya risiko

kebangkrutan yang mungkin timbul ketika perusahaan tidak mampu

membayar pokok dan bunga hutangnya. Profitabilitas merupakan unsur

penting keputusan penggunaan hutang dalam struktur modal perusahaan,

karena profitabilitas ini dapat menunjukkan kemampuan perusahaan untuk

membayar pokok dan bunga hutangnya. Jika profitabilitas yang dimiliki

oleh perusahaan lebih kecil dari hutangnya, maka akan meningkatkan risiko

gagal bayar bahkan kebangkrutan karena profitabilitasnya tidak mampu

menutupi kewajiban hutangnya sehingga penggunaan hutang yang besar

akan meningkatkan risiko kebangkrutan.

2.1.1.2 Ukuran Perusahaan

Ukuran perusahaan dalam Trade-off theory menyatakan adanya

hubungan positif antara size perusahaan dengan rasio hutang karena

perusahaan yang lebih besar lebih terdiversifikasi dan mempunyai

kemungkinan kecil terjadi financial distress sehingga kreditur lebih percaya

terhadap perusahaan yang lebih besar. Disamping itu, size juga akan

menentukan manfaat dan biaya yang ditimbulkan oleh penggunaan hutang,

perusahaan besar yang terdiversifikasi mempunyai volatilitas cash flows

yang rendah dan dinilai lebih mampu menjamin kepastian pembayaran

pokok dan bunga hutang sehingga perusahaan besar dapat lebih

memaksimalkan manfaat pajak yang ditimbulkan oleh bunga hutang.

2.1.1.3 Earning Volatility

Earning Volatility Earning merupakan indikator dari biaya

kebangkrutan perusahaan.Volatilitas yang tinggi dari perusahaan dianggap

oleh pasar sebagai hasil kerja manajemen yang buruk. Chen dan Jiang

(2001) menyebutkan bahwa hasil kerja manajemen yang buruk karena

meningkatnya volatilitas mengakibatkan perusahaan mengalami kesulitan

untuk mendapatkan tambahan dana ekternal (hutang), karena meningkatnya

peluang kegagalan keuangan. Namun perusahaan dengan biaya

kebangkrutan tinggi diharapkan akan mempunyai tingkat hutang yang

rendah (Kraus et al dalam Akhtar, 2005). Earning volatility tinggi dalam

pendapatan dapat dianggap sebagai indikator bahwa perusahaan menderita

kesulitan uang dan perusahaan lebih cenderung gagal dalam memenuhi

klaim kontraktualnya ketika jatuh tempo. Oleh karena itu, teori keuangan

menghipotesiskan hubungan terbalik antara volatilitas laba dan leverage

(Acar, 2018).

2.1.1.4 Assets Tangibility

Aset yang bersifat tangible lebih mudah dinilai daripada aset yang

bersifat intangible seperti goodwill. Selain itu, dalam kasus kebangkrutan,

aset yang bersifat intangible akan dengan cepat hilang. Jaminan hutang

berupa aset merupakan constraint (pembatas) bagi perusahaan untuk

mendapatkan hutang. Perusahaan dengan nilai aset yang terbatas sebagai

jaminan akan memperoleh hutang yang relatif lebih mahal daripada

perusahaan yang mempunyai nilai aset lebih besar. Jika hutang dapat

dijamin, peminjam dibatasi untuk menggunakan hutangnya hanya untuk

proyek yang telah ditentukan. Jika tidak ada jaminan yang dapat digunakan,

maka kreditur akan meminta syarat yang lebih banyak dan ketat, sehingga

perusahaan mungkin akan lebih memilih menggunakan ekuitas daripada

hutang. Perusahaan yang memiliki aset tetap yang dapat dijadikan sebagai

jaminan cenderung akan lebih berani menerbitkan hutang. Menurut trade-

off theory, keputusan struktur modal perusahaan ditentukan oleh manfaat

dan biaya yang ditimbulkan oleh keputusan penggunaan dana eksternal.

Perusahaan akan meningkatkan penggunaan hutang sampai pada tingkat

tertentu dimana tangible assets nya dapat menjamin pembayaran pokok dan

bunga hutang agar mereka mendapatkan manfaat pajak dari bunga dan
 meminimalkan risiko kebangkrutan ketika gagal bayar.

2.1.1.5 Growth Opportunities

Trade-off theory menyatakan adanya hubungan negatif antara

growth opportunities dengan rasio hutang (Myers, 1977). Perusahaan yang

mempunyai growth opportunities dihadapkan pada risiko yang lebih tinggi

dan mempunyai financial distress costs yang lebih tinggi. Selain itu,

perusahaan yang dihadapkan pada growth opportunities yang tinggi

cenderung membiayai ekspansinya dengan lebih banyak ekuitas untuk

menghindari konflik keagenan yang berhubungan dengan hutang (Myers

dalam Frank dan Goyal, 2009), oleh karena itu, perusahaan yang

mempunyai growth opportunities akan meningkatkan risiko kebangkrutan

yang ditimbulkan jika perusahaan menggunakan hutang dan tidak mampu

membayar pokok dan bunga hutangnya.

2.2 Partial Adjustment Model (PAM)

Akhir-akhir ini, berbagai studi tentang model linier dinamis telah banyak

dilakukan oleh para pakar ekonometrika dalam analisis ekonomi di Indonesia.

Digunakannya Model Linier Dinamis (MLD) karena model ini mampu

menjelaskan tentang fenomena kelambanan yang sering terjadi bagi pelaku

ekonomi berdasarkan 3 alasan utama yaitu (Gujarati, 1988, hal.506- 511):

1. Alasan psikologis. Perilaku seringkali didasarkan atas kelambanan dan

kebiasaan. Karena didorong oleh kebiasaan, masyarakat tidakakan

merubah kebiasaan konsumsi mereka dengan segera setelah terjadinya

 penurunan harga atau kenaikan pendapatan. Mungkin karena proses

perubahan semacam itu tidak segera dirasakan manfaatnya. Sehingga,

perubahan dalam kebiasaan konsumsi merupakan suatu proses yang

lambat.

2. Alasan teknis. Keputusan produksi tidak dapat langsung dilaksanakan.

Karena penawaran suatu barang tergantung pada proses produksinya.

Dibutuhkan waktu mulai dari penggunaan input sampai dengan

dihasilkannya output.

3. Alasan kelembagaan. Alasan karena peraturan-peraturan tertentu

menyebabkan adanya lag. Misalnya, dana yang ditanamkan dalam

tabungan jangka panjang, tiga atau tujuh tahun, tidak dapat segera ditarik,

walaupun kondisi pasar uang mengindikasikan bahwa lebih

menguntungkan bila menanamkan modal tersebut di tempat lain. Sehingga

dibutuhkan waktu untuk bereaksi terhadap kejadian-kejadian tersebut.

Berkaitan dengan hal ini maka biasanya peneliti membentuk dan menaksir

suatu model ekonomi yang diharapkan mampu mencerminkan berbagai gerakan

atau fenomena yang ada dalam perekonomian, namun juga tidak terlalu kompleks

model matematisnya. Dalam kaitan ini spesifikasi dinamis merupakan alternatif

yang paling penting dalam model dan analisa ekonomi.

Oleh karena itu, dalam rangka menurunkan model linier dinamis di negara

sedang berkembang, dapat digunakan berbagai pendekatan, seperti autoregressi/

distributed lag dan fungsi biaya kuadrat (quadratic cost function). Secara umum

melalui pendekatan ini dapat diturunkan model dinamik seperti misalnya Model
Penyesuaian Parsial (Partial/Adjustment Model - PAM) dan Model Koreksi

Kesalahan (Error Correction Model = ECM) (Radiant,2014).

Partial Adjustment Model (PAM) mengasumsikan bahwa tingkat nilai

Variabel tak bebas yang diharapkan tergantung dari tingkat nilai sekarang dari

ariabel bebas (Sarwoko:2005). Model ini mengacu pada model percepatan

fleksibel dari teori ekonomi yang mengasumsikan bahwa ada jumlah

keseimbangan optimal diinginkan atau jangka panjang yang diperlukan untuk

memproduksi hasil (output) tertentu dalam keadaan teknologi tertentu, tingkat

tertentu dan seterusnya.

Model ini berasumsi bahwa variabel tak bebas Y yang diharapkan dalam

periode t ditulis (Yt *) tidak dapat diobservasi secara langsung. ariabel Y t* akan

tergantung pada variabel bebas Xi yang aktual.Secara matematis dapat ditulis

sebagai berikut:

Y t∗¿ α 0+ α 1 x t +e t (2.1)

dimana:

Y t∗¿= peubah tak bebas yang diharapkan

x t = peubah bebas aktual yang diduga akan mempengaruhi Y t∗¿

e t = Galat atau error

variabel Y t∗¿ tidak teramati karena masih merupakan target sehingga variabel ini

harus diganti dengan menaksir modelnya. Jika Y t∗¿ adalah struktur modal

optimal pada periode t dan Yt adalah nilai actual struktur modal maka model

penyesuaian struktur modal atau PAM dapat dijelaskan sebagai berikut:

 Y t −Y t −1=δ ( Y t∗−Y t −1) (2.2)

dalam hal ini:

Y t −Y t −1 = perubahan nilai yang sebenarnya

Y t∗−Y t −1 = perubahan nilai yang diharapkan

δ = koefisien penyesuaian (0 < δ ≤ 1)

Model ini kemudian disebut sebagai “partial adjustment”.

Persamaan (2.2) menyatakan bahwa perubahan nilai yang sebenarnya

dalam suatu periode waktu tertentu t merupakan pecahan δ dari perubahan nilai

yang diharapkan untuk periode tersebut. Jika nilai δ = 1, berarti nilai Y aktual

sama dengan nilai Y yang diharapkan. Hal ini berarti nilai aktual Y menyesuaikan

terhadap nilai Y yang diharapkan dengan segera dalam periode yang sama. Akan

tetapi, kalau nilai δ = 0, berarti nilai Y yang sebenarnya pada saat t sama seperti

yang diamati pada tahun sebelumnya (tidak ada perubahan). Nilai δakan terletak

pada nilai 0 dan 1 karena penyesuaian struktur modal menuju tingkat

keseimbangan tidaklah sempurna. Oleh karena itu model penyesuaian ini disebut

model penyesuaian parsial (partial adjustment model). (widarjono,2018,hal 211)

Dari persamaan (2.2) secara spesifik diketahui bahwa perubahan Y dalam

periode t akan direspon hanya secara parsial oleh perbedaan (selisih) nilai Y yang

diharapkan dengan nilai Y sebelumnya Y t∗−Y t −1. Derajat respon ditunjukkan

oleh koefisien adjustment (penyesuaian) δ.

2.3 Peneltian Terdahulu

Penelitian yang berhubungan dengan struktur modal terutama penelitian

tentang determinan struktur modal menggunakan pendekatan Partial adjustment

Model sehingga hasil penelitian sebelumnya dapat dijadikan dasar dalam

penelitian ini. Berikut akan diuraikan beberapa penelitian terdahulu yang

berhubungan dengan topic penelitian ini.

Dewi, Hadi, dan Nalurita (2019), melakukan penelitian pengaruh

liquidity, profitability, ukuran perusahaan , asset tangibility, growth opportunity,

earning volatibility dan non debt tax shield terhadap financial leverage pada

perusahaan building contruction di bursa efek Indonesia. Hasil penelitian ini

menunjukkan bahwa likuiditas berpengaruh signifikan terhadap financial

leverage, sementara itu profitabilitas, ukuran perusahaan, tangibility, growth

opportunity, earning volatility dan non debt taxes shield tidak mempengaruhi

financial leverage.

Warmana & Widnyana (2016) melakukan penelitian determinan dan

kecepatan penyesuaian struktur modal perusahaan pada sektor pertanian di bursa

efek Indonesia. Variables that significantly explained the capital structure,

ielagged leverage, profitability, growth opportunities, and liquidity. In general,

the pecking order theory is more powerful in explaining the capital structure than

thetrade-off theory.

Alipour et al. (2015) melakukan penelitian determinants of capital

structure: an empiris study of firms in iran. The results of the study suggest that

variables such as firm’s size, financial flexibility, asset structure, profitability,

liquidity, growth, risk and state ownership affect all measures of capital structure

of Iranian corporations. Short-term debt is found to represent an important

financing source for corporations in Iran. The results of the present research are
consistent with some capital structure theories.

Nadeem et al. (2015) melakukan penelitian determinants of capital

structure of islamic and conventional commercial banks. Descriptive statistics

indicate that conventional commercial banks are more levered than Islamic

commercial banks. Moreover, conventional commercial banks are larger,

profitable and have relatively safe earnings than Islamic commercial banks. In

contrast, Islamic commercial banks have relatively more fixed operating assets

and growth in total assets compared to the conventional commercial banks.

Regression results indicate that profitability, growth and tangibility are

negatively, whereas bank size and earnings volatility are positively, related to

book leverage of conventional commercial banks. On the other hand, only three

variables, namely, profitability, bank size and tangibility, have material effects on

capital structure choice of Islamic commercial banks. Profitability and tangibility

are negatively while bank size is positively related to book leverage of the Islamic

banks. In sum, results of the study indicate that Islamic and conventional

commercial banks have their own way to choose the capital structure than the

non-financial firms; however, their choice is affected by the similar variables as

identified for non-financial firms in Pakistan.

Almadana (2014) melakukan penelitian analisis perbandingan kebijakan

struktur modal perusahaan manufaktur PMA dan PMDN di Indonesia. Hasil

penelitian menunjukan tiga variabel independen perusahaan PMA dan PMDN

yang memiliki pengaruh signifikan di dalam taraf signifikansi 0,05. Tiga variabel

tersebut adalah profitabilitas, free cash flow, dan assets tangibility. Besarnya
koefisien determinasi (Adjusted R Square) adalah sebesar 0,254 untuk perusahaan

PMA dan 0,257 untuk perusahaan PMDN. Uji chow yang digunakan dalam

penelitian ini menampilkan nilai sebesar 6,613 yang lebih besar dari nilai F tabel

sebesar 2,29, sehingga ada perbedaan kebijakan struktur modal diantara

perusahaan PMA dan PMDN.

Fuady (2014) melakukan penelitian pengujian Trade off Theory : apakah

perusahaan di Indonesia melakukan optimalisasi Hutang. Research conducted

shows that the actual debt adjustment to the target debt at a rate of 42.61% per

year. This suggests that public companies in Indonesia shows the debt optimizing

behavior by adjusting the actual debt to the target optimal debt in accordance

with the concept of dynamic capital structure based on the trade-off theory.

Nosita (2012) melakukan penelitian struktur modal optimal dan kecepatan

penyesuaian: studi empiris di Bursa efek Indonesia. Hasil penelitian ini

menunjukkan perusahaan non-keuangan di Indonesia mengikuti dynamic trade-

off theory tetapi masih underleveraged dan memerlukan waktu 2,45 tahun untuk

melakukan penyesuaian struktur modalnya. Jarak antara struktur modal dengan

struktur modal optimal (distance) serta financial surplus/deficit mempengaruhi

kecepatan penyesuaian, sedangkan current liabilities tidak mempengaruhi

kecepatan penyesuaian, sehingga implikasi praktisnya adalah perusahaan harus

memperhatikan dan membandingkan struktur modal aktual dengan struktur modal

optimal agar mendapatkan manfaat dari penyesuaian struktur modal dengan tidak

menambah kemungkinan kebangkrutan akibat penyesuaian tersebut. Keputusan

struktur modal juga berhubungan dengan berbagai kebijakan pihak eksternal

 perusahaan yang turut berpengaruh terhadap kemudahan akses dana eksternal

seperti pihak kreditur, investor dan pemerintah sehingga mempengaruhi kecepatan

penyesuaian struktur modal. Penelitian ini memiliki keterbatasan karena hanya

memasukan empat variabel determinan struktur modal optimal dan tidak

memasukkan variabel-variabel makro yang mungkin dapat mempengaruhi

kecepatan penyesuaian struktur modal.

Ringkasan dan penjelasan dari penelitian terdahulu yang telah dijelaskan

diatas dapat dilihat dalam tabel berikut ini:

Tabel 2.1
Penelitian Terdahulu
NO Peneliti, Judul & Variabel Alat Analisis Hasil Penelitian
Tahun
1 Dewi, Hadi, dan Variabel Dependen: Analisi Model Hasil penelitian
Financial Leverage Regresi Data ini menunjukkan
Nalurita Panel bahwa likuiditas
Variabel independen: berpengaruh
Pengaruh liquidity, profitability, ukuran signifikan
profitability, perusahaan , asset terhadap financial
ukuran perusahaan tangibility, growth leverage,
, asset tangibility, opportunity, earning sementara itu
growth volatibility dan non profitabilitas,
opportunity, debt tax shield ukuran
earning volatibility perusahaan,
dan non debt tax tangibility, growth
shield terhadap opportunity,
financial leverage earning volatility
pada perusahaan dan non debt
building taxes shield tidak
contruction di mempengaruhi
bursa efek financial leverage.
Indonesia (2019)
2 Oka warmana dan Variabel Dependen: Partial Lagged leverage,
I Wayan Struktur Modal adjustment profitabilitas,
Widnyana model peluang
Variabel independen: pertumbuhan dan
Determinan dan profitability, peluang likuiditas
kecepatan pertumbuhan, ukuran signifikan
penyesuaian perusahaan , asset mempengaruhi
 struktur modal tangibility, Likuiditas struktur
perusahaan pada modal.Perusahaan
sektor pertanian di memiliki target
bursa efek struktur modal
Indonesia (2016) dan menyesuaikan
struktur modal
saat ini ke arah
target tersebut.
Pecking order
theory lebih kuat
menjelaskan
pilihaan struktur
modal daripada
trade-off theory.

3 Alipour et al. Variabel Dependen: Pooled The results of the

Capital structure ordinary least study suggest that
Determinants of squares and variables such as
capital structure: Variabel independen: panel firm’s size,
an empiris study firm’s size, financial econometric financial
of firms in iran flexibility, asset techniques flexibility, asset
(2015) structure, such as fixed structure,
profitability, effects and profitability,
liquidity, growth, random liquidity, growth,
risk and state effects are risk and state
ownership affect used to ownership affect
investigate the all measures of
most capital structure
significant of Iranian
factors that corporations.
affect the Short-term debt is
capital found to represent
structure an important
choice of financing source
manufacturin for corporations
g firms listed in Iran. The
on Tehran results of the
Stock present research
Exchange are consistent
Iran during with some capital
2003-2007. structure theories.

4 Nadeem et al. Variabel Dependen: Panel data Regression results

Capital structure techniques, indicate that
Determinants of namely, profitability,
capital structure Variabel independen: pooled growth and
of islamic and Profitability, growth, ordinary least tangibility are
conventional bank size, earnings squares, fixed negatively,
commercial banks volatility and effects and whereas bank size
(2015) tangibility random and earnings
effects, volatility are
positively, related
to book leverage
of conventional
commercial
banks. On the
other hand, only
three variables,
namely,
profitability, bank
size and
tangibility, have
material effects
on capital
structure choice
of Islamic
commercial
banks.
Profitability and
tangibility are
negatively while
bank size is
positively related
to book leverage
of the Islamic
banks. In sum,
results of the
study indicate
that Islamic and
conventional
commercial banks
have their own
way to choose the
capital structure
than the non-
financial firms;
however, their
choice is affected
by the similar
variables as
identified for non-
 financial firms in
Pakistan.
5 Almadana Variabel Dependen: Analisis Hasil penelitian
Struktur modal regresi linier menunjukan tiga
Analisis berganda variabel
perbandingan Variabel independen: independen
kebijakan struktur profitabilitas, free perusahaan PMA
modal perusahaan cash flow, dan assets dan PMDN yang
manufaktur PMA tangibility,earning memiliki
dan PMDN di volatibilty pengaruh
Indonesia (2014) signifikan di
dalam taraf
signifikansi 0,05.
Tiga variabel
tersebut adalah
profitabilitas, free
cash flow, dan
assets tangibility.

6 Elia Radiant Variabel Dependen: Partial variabel Produk

nvestasi Swasta adjustment Domestik
Spesifikasi model Regional Bruto
Dinamis, Model Variabel independen: (PDRB) dan
Investasi jangka PDRB riil, suku tingkat suku
panjang: sebuah bunga dan angkatan bunga (RDT)
studi kasud daerah kerja tidak signifikan
Maluku (2014) atau tidak dapat
menjelaskan
variasi investasi
swasta. Hanya
variabel angkatan
kerja yang mampu
menjelaskan
variasi investasi
swasta.
Studi ini
menyimpulkan
bahwa dengan
PAM, mekanisme
penyesuaian
melalui koefisien
BLIRR dapat
diterima secara
statistik dan
sangat
 meyakinkan pada
derajat
kepercayaan a =
5%. Hal ini
menunjukkan
bahwa mekanisme
model
penyesuaian
investasi dapat
digunakan untuk
melihat pengaruh
jangka panjang
variabel-variabel
yang digunakan
terhadap investasi.

7 Fuady Variabel Dependen: Analisis Research

Hutang dilakukan conducted shows
Pengujian Trade dengan cara that the actual
off Theory : Variabel independen: regresi debt adjustment
apakah perusahaan Ukuran perusahaan, menggunakan to the target debt
di Indonesia Kesempatan dua model at a rate of
melakukan pertumbuhan, Non yaitu model 42.61% per year.
optimalisasi Debt Tax Sheild trade-off This suggests that
Hutang? (2014) (NDTS), secara statis public companies
perlindungan pajak untuk mencari in Indonesia
non hutang, estimasi nilai- shows the debt
profitabilitas, nilai optimal optimizing
likuiditas target hutang behavior by
(persamaan adjusting the
3), dan model actual debt to the
partial target target optimal
adjusment debt in
model accordance with
(persamaan 1) the concept of
untuk melihat dynamic capital
kecepatan structure based
penyesuaian on the trade-off
hutang yang theory.
ada terhadap
target hutang.

8 Leo Atansil Variabel Dependen: Partial Berdasarkan hasil

Capital Structure adjustement pengujian
Studi eksistensi model hipotesis dengan
Dynamic Trade Variabel independen: melakukan uji t,
 Off Theory Capital profitability, dapat diketahui
Structure pada tangibility, size, bahwa variabel
perusahaan non growth, non debt tax, growth
financial di BEi operating risk. mempunyai
Periiode 2002- pengaruh negatif-
2009 (2012) signifikan
terhadap debt,
variabel non-debt
tax shields
mempunyai
pengaruh negatif-
signifikan
terhadap debt, dan
variabel operating
risk mempunyai
pengaruh negatif-
signifikan
terhadap debt
pada perusahaan
non-finansial
yang terdaftar
pada PT Bursa
Efek Indonesia
selama periode
2002-2009

9 Nosita Variabel Dependen: Partial Hasil penelitian

1. Leverage adjustment ini menunjukkan
Melakukan 2. Kecepatan model perusahaan non-
penelitian struktur penyesuaian keuangan di
modal optimal dan Indonesia
kecepatan Variabel independen: mengikuti
penyesuaian: studi 1. Tangibility, dynamic trade-off
empiris di Bursa Profitabilitas, Size, theory tetapi
efek Indonesia Growth, masih
(2012). opportunities underleveraged
2. financial dan memerlukan
surplus/deficit dan waktu 2,45 tahun
current liabilities untuk melakukan
(untuk mengukur penyesuaian
jarak struktur modal struktur
actual dengan modalnya. Jarak
struktur modal antara struktur
optimal) modal dengan
struktur modal
 optimal (distance)
serta financial
surplus/deficit
mempengaruhi
kecepatan
penyesuaian,
sedangkan current
liabilities tidak
mempengaruhi
kecepatan
penyesuaian.

Penelitian ini dilakukan karena terdapatnya perbedaan penentuan struktur modal

pada masing- masing perusahaan di Lippo Group. fenomena gap serta research

gap dari penelitian terdahulu. Perbedaan antara penelitian terdahulu dengan

penelitian yang akan dilakukan terletak pada:

1. Periode pengamatan yang digunakan yaitu pada tahun 2016 – 2018

2. Sampel perusahaan yang digunakan adalah perusahaan Lippo Group yang

yang telah listing di Bursa Efek Indonesia.

2.4 Kerangka Konseptual

Pengujian menggunakan partial target adjustment model untuk melihat

kecenderungan kecepatan penyesuaian struktur modal terhadap target struktur

modal optimal pada perusahaan-perusahaan di Indonesia sesuai dengan kerangka

TOT. Apakah Lippo Group melakukan penyesuaian Struktur modal aktualnya

terhadap target struktur modal optimal.

Menurut pecking order theory, perusahaan lebih menyukai pendanaan

internal daripada utang dan penerbitan ekuitas baru, sehingga menurut teori ini

perusahaan yang lebih profitabel akan menggunakan leverage yang lebih rendah
(Frank dan Goyal, 2009). Dalam penelitian ini profitabilitas diukur dengan Return

on Asset (ROA). ROA diprediksi berpengaruh positif terhadap

leverage.Keuntungan yang diraih dari investasi yang akan ditanamkan merupakan

pertimbangan utama bagi perusahaan dalam mengembangkan bisnisnya.

Perusahaan dengan tingkat pengembalian yang tinggi atas investasi, menggunakan

hutang yang relatif kecil. Hal ini disebabkan dana yang dihasilkan secara internal

untuk membiayai sebagian besar kebutuhan pendanaan perusahaan. Maka

semakin tinggi profitabilitas perusahaan, maka akan semakin kecil tingkat hutang.

Ukuran perusahaan diukur dengan logaritma natural dari total aset. Ukuran

perusahaan diprediksi berpengaruh positif terhadap leverage. Static trade-off

theory memprediksi pengaruh positif antara ukuran perusahaan dan leverage,

perusahaan besar umumnya cenderung kecil kemungkinannya untuk bangkrut.

Pecking order theory memprediksi pengaruh negatif ukuran perusahaan terhadap

struktur modal.informasi pada perusahaan besar bersifat lebih transparan atau

lebih mudah diakses oleh pihak luar, sehingga perusahaan cenderung mendanai

keuangannya dari sumber yang sensitif terhadap informasi internal, yaitu dengan

ekuitas melalui pasar modal(Frank dan Goyal, 2009).Temuan Eriotis et al. (2007)

dan Sheikh dan Wang (2011) menunjukan bahwa ukuran perusahaan berpengaruh

positif signifikan terhadap struktur modal.

Earning volatility tinggi dalam pendapatan dapat dianggap sebagai

indikator bahwa perusahaan menderita kesulitan uang dan perusahaan lebih

cenderung gagal dalam memenuhi klaim kontraktualnya ketika jatuh tempo. Oleh

karena itu, teori keuangan menghipotesiskan hubungan terbalik antara volatilitas

laba dan leverage (Acar, 2018).

Assets Tangibility dengan teori trade off memprediksi adanya hubungan

positif antara leverage dan tangibility. Aset berwujud biasanya relatif memberikan

jaminan tinggi terhadap aset tidak berwujud, yang mengisyaratkan bahwa aset ini

dapat mendukung lebih banyak utang. Tangibilty mengurangi biaya financial

distress (Acaravci, 2015).

Growth opportunity menunjukkan bahwa perusahaan dengan peluang

pertumbuhan masa depan yang tinggi harus menggunakan lebih banyak

pembiayaan ekuitas, karena lebih tinggi perusahaan dengan leverage lebih besar

kemungkinan melewatkan peluang investasi yang menguntungkan. Model trade-

off meramalkan bahwa perusahaan dengan lebih banyak peluang investasi

memiliki daya ungkit yang lebih rendah karena mereka memiliki kekuatan yang

lebih besar insentif untuk menghindari kurangnya investasi dan penggantian aset

yang dapat timbul dari pemegang saham- pemegang obligasi konflik keagenan.

Teori trade-off memprediksi hubungan negatif antara leverage dan peluang

investasi (Acaravci, 2015).

Berdasarkan uraian diatas, maka dapat disusun kerangka konseptual dalam

penelitian ini yang dituangkan dalam model sebagai berikut:

 Lag leverage

Profitabilitas

Ukuran Perusahaan

Struktur Modal
Earning Volatility

Assets Tangibility

Growth
Opportunities
 Gambar 2.1
Kerangka Konseptual

2.5 Hipotesis

Berdasarkan telaah pustaka dan kerangka konseptual yang telah disusun

dan disajikan pada gambar 2.1, maka dapat dirumuskan hipotesis sebagai berikut:

1. Profitabilitas terhadap struktur modal

H0  : Profitability berpengaruh Positif signifikan terhadap struktur

modal pada perusahaan Lippo Group

2. Ukuran Perusahaan terhadap struktur modal

H0  : Ukuran Perusahaan berpengaruh positif signifikan terhadap

struktur modal pada perusahaan Lippo Group

3. Earning Volatility terhadap struktur modal

H0  : Earning Volatility berpengaruh positif signifikan terhadap

struktur modal pada perusahaan Lippo Group

4. Assets Tangibility terhadap struktur modal

H0  : Assets Tangibility berpengaruh positif signifikan terhadap

struktur modal pada perusahaan Lippo Group

5. Growth Opportunities terhadap struktur modal

H0  : Growth Opportunity berpengaruh Positif signifikan terhadap

struktur modal pada perusahaan Lippo Group

 BAB III

METODE PENELITIAN

3.1 Jenis Penelitian

Penulis menggunakan jenis penelitian asosiatif yang merupakan

penelitian yang bertujuan untuk mengetahui pengaruh ataupun juga hubungan

antara dua variabel atau lebih. Penelitian ini mempunyai tingkatan tertinggi

dibandingkan dengan diskriptif dan komparatif karena dengan penelitian ini dapat

dibangun suatu teori yang dapat berfungsi unguk menjelaskan, meramalkan dan

mengontrol suatu gejala (Sugiyono,2003:14)

 Penelitian ini merupakan kuantitatif karena memperoleh data yang

berbentuk angka atau data kualitatif yang diangkakan. Maka jenis penelitian ini

Asosiatif kuantitatif. Penelitian ini menganalisis hubungan tersebut untuk menguji

pengaruh profitabilitas, ukuran perusahaan, earning volatility, assets tangibility,

growth opportunity terhadap struktur modal.

3.2 Tempat dan Waktu Penelitian

Penelitian ini dilakukan di Bursa Efek Indonesia pada perusahaan Lippo

Group yang di akses melalui media internet di situs www.idx.co.id, www.

sahamok.com dan www.idnfinancial.com. Waktu penelitian ini dilakukan pada

tahun 2019 dengan mengambil data 3 tahun perusahaan Lippo Group pada 2016-

2018.

3.3 Batasan Operasional

Batasan operasional adalah penentuan batasan yang lebih menjelaskan

ciri-ciri spesifik yang lebih substantif dari suatu konsep. Alasan peneliti

menetapkan batasan operasional adalah untuk menghindari timbulnya salah

tafsir terhadap istilah-istilah dalam judul penelitian dan peneliti lebih fokus

dalam melakukan pengamatan. Batasan operasional dalam penelitian ini adalah

sebagai berikut:

1. Variabel yang digunakan dalam penelitian ini terdiri dari 2 (dua) bagian,

antara lain:

a. Variabel terikat (dependent variable), yaitu Struktur Modal.

b. Variabel bebas (Independent variable), yaitu variabel profitabilitas, ukuran

perusahaan, earning volatility, assets tangibility, growth opportunity

2. Perusahaan yang menjadi objek penelitian ini adalah perusahaan Lippo Group

yang terdaftar di Bursa Efek indonesia (BEI).

3. Data yang digunakan adalah data laporan keuangan tahunan dari perusahaan

Lippo Group periode 2016 -2018.

3.4 Definisi Operasional

Definisi operasional variabel menjelaskan karakteristik dari objek ke

dalam elemen-elemen yang dapat diobservasi yang menyebabkan konsep dapat di

ukur dan dioperasikan dalam riset [CITATION Jog071 \t \l 1033 ].

3.4.1 Variabel Terikat (Dependent Variable)

Variabel terikat merupakan variabel yang dipengaruhi atau yang menjadi

akibat, karena adanya variabel bebas [ CITATION Sug12 \l 1033 ]. Variabel terikat

(Y) pada penelitian ini adalah struktur modal. Untuk mengukur struktur modal

perusahaan, peneliti menggunakan rasio leverage yang dikenal pula dengan istilah

debt ratio dikarenakan dalam kegiatan bisnisnya, perusahaan dapat menggunakan

debt sebagai alternatif untuk meningkatkan kemampuan pendanaan bilamana dana

internal seperti laba ditahan tidak mencukupi kebutuhan [CITATION Ata121 \l

1033 ]. Menurut Syahyunan (2015), debt ratio adalah mengukur jumlah aset

perusahaan yang dibiayai oleh utang atau modal yang berasal dari kreditur. Pada

penelitian Fuady (2014) digunakan rasio total utang terhadap total aset (LEV) sebagai

pengukuran leverage perusahaan. Pengukuran dengan rasio ini dapat memberikan

informasi mengenai apa yang tersisa bagi pemegang saham ketika perusahaan

dilikuidasi.

Total Utang
L EV =
Total Aset
3.4.2 Variabel Bebas (Independent Variable)

Variabel bebas merupakan variabel yang mempengaruhi atau yang

menjadi sebab perubahannya atau timbulnya variabel dependen[ CITATION

Sug12 \l 1033 ]. Variabel bebas dalam penelitian ini adalah :

1. Profitabilitas

Menurut pecking order theory, perusahaan lebih menyukai pendanaan

internal daripada utang dan penerbitan ekuitas baru, sehingga menurut teori

ini perusahaan yang lebih profitabel akan menggunakan leverage yang lebih

rendah (Frank dan Goyal, 2009). Dalam penelitian ini profitabilitas diukur

dengan Return on Asset (ROA) ROA diprediksi berpengaruh positif terhadap

leverage.

ROA
Profitabilitas=
Total Aset

2. Ukuran Perusahaan (Firm Size)

Ukuran perusahaan menurut Riyanto (2001) adalah besar kecilnya suatu

perusahaan yang ditunjukan dari total aktiva, jumlah penjualan, rata- rata

penjualan, dan rata-rata total aktiva. Semakin besar total aktiva yang dimiliki

perusahaan, semakin besar ukuran perusahaan, sehingga semakin besar

kesempatan perusahaan atau kemampuan perusahaan memperoleh sumber-

sumber dana eksternal. Ukuran besar kecilnya perusahaan diukur melalui

logaritma natural dari total asset (oka dan widyatama,2016)

SIZE = Ln (Total Assets)

3. Earning Volatility

Volatilitas laba (Earning Volatility) merupakan proxy dari biaya

 kebangkrutan, dan perusahaan dengan biaya kebangkrutan tinggi diharapkan

akan mempunyai tingkat hutang yang rendah (Kraus et al dalam Akhtar,

2005). Earning Volatility mengukur keragaman kemampuan perusahaan pada

EBIT dalam membayar bunga, yakni rasio antara standar deviasi EBIT

terhadap biaya bunga (Akhtar, 2005).

standard deviasi ebit

vola=
biaya bunga

4. Aset Berwujud (Assets Tangibility)

Aset berwujud menunjukkan seberapa besar aset yang dimiliki perusahaan

yang dapat dijadikan jaminan dan memiliki wujud fisik. Dalam penelitian ini,

aset berwujud diukur dengan rasio aset tetap dengan aset total, variabel ini

dinotasikan dengan TANG (Atansil & Ernawati, 2012; Nosita, 2012;

Warmana & Widnyana, 2016).

Proporsi Aset Tetap

TANG=
Total Aset

5. Growth Opportunity

Variabel peluang pertumbuhan (  growth opportunity ), diukur dengan market

to book total equity (MTBE) (Malinda,2013).

(lembar saham beredar x harga saham)

Growth=
total Ekuitas

Untuk lebih jelasnya, definisi operasional variable penelitian tersebut

dapat dilihat dalam Tabel 3.1.

Tabel 3.1
Operasionalisasi Variabel
N Variabel Defenisi Indikator Skala
o Operasional Ukur
Struktur
Modal
(Leverage)
adalah
mengukur
jumlah aset Total Utang
Struktur Modal
1 perusahaan Rasio
(Y) Total Aset
yang dibiayai
oleh utang
atau modal
yang berasal
dari kreditur.

Profitabilitas
adalah
Kemampuan
perusahaan
dalam
menghasilkan
Profitabilitas laba setelah EBIT
2 Rasio
(X1) terjadi Total Aset
pengurangan
antara
pendapatan
dengan biaya-
biaya
perusahaan.
Semakin besar
total aktiva
yang dimiliki
perusahaan,
semakin besar
ukuran
perusahaan,
sehingga
Ukuran SIZE = Ln (Total Assets)
semakin besar
3 Perusahaan Rasio
kesempatan
(X2)
perusahaan
atau
kemampuan
perusahaan
memperoleh
sumber-
sumber dana
eksternal.
 Earning
Volatility
mengukur
keragaman
Earning standard deviasi ebit
kemampuan vola=
4 Volatility Rasio
perusahaan biaya bunga
(X3)
pada EBIT
dalam
membayar
bunga
Aset berwujud
menunjukkan
seberapa besar
aset yang
dimiliki Aset Tetap
Aset Berwujud
5 perusahaan Rasio
(X4) Total Aset
yang dapat
dijadikan
jaminan dan
memiliki
wujud fisik.
Growth
Opportunity
adalah
perusahaan (lembar saham beredar x harga saham)
Growth
yang memiliki Growth= total Ekuitas
6 Opportunity Rasio
peluang untuk
(X5)
mencapai
tingkat
pertumbuhan
yang tinggi.

3.5 Populasi dan Sampel Penelitian

3.5.1 Populasi

Populasi adalah keseluruhan nilai yang mungkin, hasil pengukuran atau

perhitungan, kualitatif ataupun kuantitatif mengenai karakteristik tertentu dan

semua anggota kumpulan yang lengkap dan jelas yang ingin dipelajari sifat-

sifatnya [ CITATION Has161 \l 1033 ]. Populasi dalam penelitian ini adalah

seluruh perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode
2016- 2018. Seluruhnya berjumlah 12 perusahaan.

3.5.2 Sampel

Teknik pengambilan sampel ini adalah populasi sasar. yaitu teknik

sampling yang cukup sering digunakan. kriteria sampel yang diinginkan peneliti

berdasarkan tujuan penelitian.

Tabel 3.2

Ringkasan Kriteria Pemilihan Sampel

No Kriteria Jumlah

1 Perusahaan Lippo Group yang terdaftar di Bursa 12

Efek Indonesia pada tahun 2016-2019

Jumlah sampel penelitian 12

Jumlah sampel penelitian akhir (10X 3tahun) 36

Sumber : www.idx.co.id (data diolah,2019)

Berdasarkan kriteria pemilihan sampel, maka sampel penelitian pada

penelitian ini adalah sebagai berikut:

Tabel 3.3
Daftar Sampel Penelitian Pada Perusahaan Sektor Properti dan Real Estate
No Kode Nama Perusahaan
1 LPCK LIPPO CIKARANG TBK
2 LPGI LIPPO GENERAL INSURANCE TBK
3 LPKR LIPPO KARAWACI TBK
4 LPPF MATAHARI DEPARTEMENT STORE TBK
5 LPPS LIPPO SECURITIES TBK
6 MLPL MULTIPOLAR TBK
7 MLPT MULTIPOLAR TECHNOLOGY TBK
8 MPPA MATAHRI PUTRA PRIMA TBK
9 NOBU BANK NATIONAL TBK
10 SILO SILOAM INTERNATIONAL HOSPITALS TBK
11 LPLI STAR PACIFIC TBK
12 GMTD GOWA MAKASSAR TOURISM
DEVELOPMENT TBK
Sumber : www.idx.co.id (data diolah,2019)

3.6 Jenis dan Sumber Data

Dalam penelitian ini, penulis menggunakan data penelitian berupa data

sekunder, yang berasal dari laporan keuangan perusahaan yang terdaftar di

Bursa Efek Indonesia (BEI) yang diambil dari situs www.idx.co.id. Data yang

diperoleh adalah data kuantitatif, yaitu data yang berupa angka atau

bilangan[ CITATION San10 \l 1033 ]. Sifat data ini adalah pooling data atau

combined model, yaitu gabungan antara data time-series dan data cross section.

Menurut Sangadji (2010), data time-series adalah data yang dikumpulkan dari

waktu ke waktu pada satu obyek dengan tujuan menggambarkan

perkembangan dan data cross section yaitu data yang dikumpulkan pada satu

waktu tertentu pada beberapa obyek dengan tujuan menggambarkan keadaan.

3.7 Metode Pengumpulan Data

Pola penelitian ini dilakukan dengan dua tahap. Tahap pertama dilakukan

melalui studi pustaka yaitu mencari jurnal, penelitian terdahulu serta buku–buku

yang berkaitan dengan masalah yang diteliti. Tahap kedua yaitu dengan studi

dokumentasi, yaitu mengumpulkan laporan keuangan masing-masing perusahaan

Lippo Group yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) pada tahun 2016

sampai tahun 2018. Pengumpulan data sekunder diperoleh dari situs

www.idx.co.id untuk memperoleh data mengenai laporan keuangan yang

dibutuhkan dalam penelitian.

3.8 Teknik Analisis Data

Metode analisis yang digunakan adalah metode analisis deskriptif, uji

regresi data panel dengan pendekatan partial adjustment model, dan uji asumsi

klasik, adalah sebagai berikut:

3.8.1 Analisis Statistik Deskriptif

Analisis statistik deskriptif adalah suatu metode analisis yang dilakukan

dengan mengumpulkan data-data yang diperlukan, kemudian data-data tersebut

diklasifikasikan, dianalisis, dan diinterpretasikan secara objektif sehingga

diperoleh gambaran yang jelas mengenai topik ataupun masalah yang diteliti.

3.8.2 Partial Adjustment Model (PAM)

Dalam penelitian ini model alat analisis yang digunakan adalah model

pendekatan PAM (Partial Adjusment Model) dimana model pendekatan PAM ini

memunculkan variabel lag yaitu Y(t-1) sebagai variabel yang bersifat stokastik

berkorelasi dengan unsur kesalahan.

Model penyesuaian parsial atau PAM (Partial Adjusment Model) adalah

suatu cara untuk merasionalisasikan model koyck. Rasionalisasi lain diberikan

oleh Nerlove dalam modal penyesuaian stok atau penyesuaian parsial. Model

penyesuaian ini mengacu pada model percepatan fleksibel dari teori ekonomi

yang mengasumsikan bahwa ada jumlah keseimbangan optimal diinginkan atau

jangka panjang yang diperlukan untuk memproduksi hasil (output) tertentu dalam

keadaan teknologi tertentu, tingkat tertentu dan seterusnya.

Pada penelitian ini, peneliti akan menggunakan model dinamik yaitu

Partial Adjustment Model (PAM) untuk melihat kecepatan penyesuaian truktur

modal yang ada terhadap target modal.

Partial Adjustment Model (PAM) yang dikembangkan oleh beberapa

peneliti sebelumnya yakni Jalilvand dan Harris (1984), Shyam-Sunder dan Myers

(1999), Fama dan French (2002), Flannery dan Rangan (2006) yang
menyertakan bahwa perubahan rasio hutang dijelaskan oleh deviasi dari tingkat

target hutang yang ada saat itu [CITATION Fua14 \l 1033 ]. Struktur modal pada

penelitian ini akan diwakili oleh rasio utang atau biasa disebut sebagai leverage

perusaahaan (Nosita, 2012; Warmana & Widnyana, 2016).

Tingkat model yang diinginkan Yt merupakan fungsi linier dari hasil

sebagai berikut:

Y t∗¿ β 0 X 1+Ut (3.1)

Tingkat model yang diinginkan tidak bias diamati secara langsung, nerlove

mendalilkan hipotesis penyesuaian parsial, atau penyesuaian stok. Dengan adanya

asimetri informasi, biaya transaksi dan biaya/benefit transaksi lainnya, maka

perusahaan tidak dapat secara penuh menyesuaikan struktur modalnya dari periode

sebelumnya menuju struktur modal optimal periode sekarang. Perusahaan dapat

melakukan perubahan struktur modal secara parsial [ CITATION War16 \l 1033 ].

Maka perubahan struktur modal dapat dilihat dengan persamaan:

LEV i ,t −LEV i , t−1=δ i ,t ( LEV ¿ ¿i , t ¿ −LEV i ,t −1 )¿

(3.2)

Dimana :

LEV i ,t adalah leverage aktual perusahaan i pada periode t

LEV ¿i ,t adalah leverage yang optimal pada perusahaan i dan pada periode t

δ i ,t adalah koefisien kecepatan penyesuaian antara leverage aktual terhadap

leverage yang optimal.

Dimana δ sedemikian rupa sehingga 0 < δ < 1, dikenal sebagai

penyesuaian (coefficient of adjustment) dan dimana LEVt – LEVt-1 = perubahan

sebenarnya dan (LEVt* –LEVt-1) = perubahan yang diinginkan.

Perusahaan akan menyeimbangkan struktur modalnya menuju struktur

modal optimal hanya dapat diamati pada akhir tahun (akhir periode), yaitu

setelah perusahaan mempunyai struktur modal, oleh karena itu, persamaan

(3.2) disusun kembali menjadi:

LEV i ,t =( 1−δi ,t ) LEV i , t−1+ δ i , t LEV ¿i , t +ϵ i, t (3.3)

dengan mensubsitusikan persamaan 3.1 ke persamaan 3.3 akan diperoleh

persamaan 3.4 yang bias digunkan untuk diestimasi, sebagai berikut:

LEV i ,t =δ β 0 +δβ 1 PROFT i ,t + δ β 2 ¿ ¿ i ,t +δβ 3 VOLA i , t +δβ 4 TANGi , t +δβ 5 GROWTH i ,t +δε i, t + ( 1−δ ) LEV

3.4)

karena :

α 0=¿δ β α
0 1=¿δ β1 α 2=¿ δ β ¿ ¿
α ¿
2 3=¿ δ β α ¿
3 4=¿ δ β α ¿
4 5=¿ δ β α ¿
5 6=¿ (1−δ )¿

Untuk membentuk leverage yang optimal peneliti akan menggunakan

karakteristik perusahaan yang terdiri dari variabel profitabilitas (PROFT), ukuran

perusahaan (SIZE), earning volatility (VOLA), aset berwujud (TANG), growth

opportunity (GROWTH). Variabel-variabel ini diharapkan dapat menjelaskan

rasio target leverage yang optimal dari masing-masing perusahaan.

Model persamaan PAM (partial Adjustment Model) dalam jangka pendek,yaitu:

LEV i ,t =α 0+ α 6 LEV t−1+ α 1 PROFT i ,t + α 2 ¿ ¿ i, t+ α 3 VOLA i ,t + α 4 TANGi , t +α 5 GROWTH i , t + δεi , t ¿

LEV ❑i ,t = Tingkat leverage perusahaan i pada t

α 0 = Intercept
α 1 = Koefisien regresi variabel profitabilitas (PROFT),

α 2 = Koefisien regresi variabel ukuran perusahaan (SIZE)

α 3 = Koefisien regresi variabel earning volatility (VOLA)

α 4 = Koefisien regresi variable aset berwujud (TANG)

α 5 = Koefisien regresi variable growth opportunity (GROWTH)

LEV t−1= struktur modal periode sebelumnya

ε = Error Term

t = Waktu

i = Perusahaan

Model persamaan PAM (partial Adjustment Model) dalam jangka panjang, yaitu:

LEV i ,t =α 0+ α 1 PROFT i ,t + α 2 ¿ ¿i , t + α 3 VOLA i ,t + α 4 TANGi , t +α 5 GROWTH i ,t + δεi , t ¿

karena struktur modal aktual tidak akan selalu sama dengan dengan

struktur modal keseimbangan. Misalnya jika δ =1maka persamaan untuk

jangka pendek akan sama dengan persamaan jangka panjang. Fungsi

regresi jangka panjang bias kita cari dengan melakukan penyesuaian δ .

Kemudian kita membagi koefisien jangka pendek δβ 0 dan δβ 1 dengan δ

untuk mendapatkan koefisien jangka panjang β 0dan β 1.(Widarjono,2018).

3.8.3 Pemilihan Model Regresi Data Panel

Data panel adalah kombinasi antara data silang tempat (cross section)

dengan data runtut waktu (time series) (Kuncoro, 2011). Widarjono (2009)

menyatakan terdapat beberapa metode yang biasa digunakan dalam mengestimasi

model regresi dengan data panel, yaitu pooling least square (Common Effect),
pendekatan efek tetap (Fixed Effect), pendekatan efek random (Random Effect).

Pemilihan data panel dikarenakan dalam penelitian ini menggunakan

rentang waktu beberapa tahun dan juga banyak perusahaan. Pertama penggunaan

data time series dimaksudkan karena dalam penelitian ini menggunakan rentang

waktu tiga tahun yaitu dari tahun 2016-2018. Kemudian penggunakan cross

section itu sendiri karena penelitian ini mengambil data dari banyak perusahaan

(pooled) yang terdiri dari sepuluh perusahaan Group Lippo dijadikan sampel

penelitian.

Untuk mengestimasi parameter model dengan data panel, terdapat

beberapa pendekatan yang ditawarkan yaitu[ CITATION Gho13 \l 1033 ]:

1. Common Effect Model (CEM) atau Pooled Least Square (PLS)

Model common effect menggabungkan data cross section dengan time

series dan menggunakan metode OLS untuk mengestimasi model data panel

tersebut (Widarjono, 2009). Model ini merupakan model paling sederhana

dibandingkan dengan kedua model lainnya. Model ini tidak dapat membedakan

varians antara silang tempat dan titik waktu karena memiliki intercept yang tetap,

dan bukan bervariasi secara random (Kuncoro, 2012).

2. Random Effect Model (REM)

Random effect disebabkan variasi dalam nilai dan arah hubungan antar

subjek diasumsikan random yang dispesifikasikan dalam bentuk residual

(Kuncoro, 2012). Model ini mengestimasi data panel yang variabel residual

diduga memiliki hubungan antar waktu dan antar subjek. Menurut Widarjono

(2009) model random effect digunakan untuk mengatasi kelemahan model fixed
effect yang menggunakan variabel dummy. Metode analisis data panel dengan

model random effect harus memenuhi persyaratan yaitu jumlah cross section

harus lebih besar daripada jumlah variabel penelitian.

3. Pendekatan Efek Tetap (Fixed Effect)

Pengertian model fixed effect adalah model dengan intercept berbeda-beda

untuk setiap subjek (cross section), tetapi slope setiap subjek tidak berubah seiring

waktu (Gujarati, 2012). Model ini mengasumsikan bahwa intercept adalah

berbeda setiap subjek sedangkan slope tetap sama antar subjek. Dalam

membedakan satu subjek dengan subjek lainnya digunakan variabel dummy

(Kuncoro, 2012). Model ini sering disebut dengan model Least Square Dummy

Variables (LSDV)

Untuk menentukan model terbaik antara common effect, fixed effect, dan

random effect menggunakan dua teknik estimasi model. Dua teknik ini digunakan

dalam regresi data panel untuk memperoleh model yang tepat dalam

mengestimasi regresi data panel. Dua uji yang digunakan, pertama Chow test

digunakan untuk memilih antara model common effect atau fixed effect. Kedua,

Hausman test digunakan untuk memilih antara model fixed effect atau random

effect yang terbaik dalam mengestimasi regresi data panel.

1. Chow Test

Chow test merupakan uji untuk membandingkan model common effect

dengan fixed effect (Widarjono, 2009). Chow test dalam penelitian ini

menggunakan program Eviews. Hipotesis yang dibentuk dalam Chow test

adalah sebagai berikut :

 H0 : Model Common Effect

H1 : Model Fixed Effect

H0 ditolak jika P-value lebih kecil dari nilai a. Sebaliknya, H 0 diterima jika P-

value lebih besar dari nilai a. Nilai a yang digunakan sebesar 5%.

2. Hausman Test

Pengujian ini membandingkan model fixed effect dengan random effect dalam

menentukan model yang terbaik untuk digunakan sebagai model regresi data

panel (Gujarati, 2012). Hausman test menggunakan program yang serupa

dengan Chow test yaitu program Eviews. . Hipotesis yang dibentuk dalam

Hausman test adalah sebagai berikut :

H0 : Model Random Effect

H1 : Model Fixed Effect

H0 ditolak jika P-value lebih kecil dari nilai a. Sebaliknya, H 0 diterima jika P-

value lebih besar dari nilai a. Nilai a yang digunakan sebesar 5%.

3.8.4 Uji Asumsi Klasik

Uji asumsi klasik adalah persyaratan statistik yang harus dipenuhi pada

analisis regresi linear berganda yang berbasis ordinary least square (OLS).

Adapun uji asumsi klasik yang dilakukan sebagai berikut:

1. Uji Normalitas

Uji normalitas adalah untuk melihat apakah nilai residual terdistribusi

normal atau tidak. Model regresi yang baik adalah memiliki nilai residual

yang terdistribusi normal. Jadi uji normalitas bukan dilakukan pada masing-

masing variabel tetapi pada nilai residualnya. Sering terjadi kesalahan yang
 jamak yaitu bahwa uji normalitas dilakukan pada masing-masing variabel.

Hal ini tidak dilarang tetapi model regresi memerlukan normalitas pada nilai

residualnya bukan pada masing-masing variabel penelitian.

Jika residual tidak normal tetapi dekat dengan nilai kritis (misalnya

signifikansi Kolmogorov Smirnov sebesar 0,049) maka dapat dicoba dengan

metode lain yang mungkin memberikan justifikasi normal. Tetapi jika jauh

dari nilai normal, maka dapat dilakukan beberapa langkah yaitu: melakukan

transformasi data, melakukan trimming data outliers atau menambah data

observasi. Transformasi dapat dilakukan ke dalam bentuk Logaritma natural,

akar kuadrat, inverse, atau bentuk yang lain tergantung dari bentuk kurva

normalnya, apakah condong ke kiri, ke kanan, mengumpul di tengah atau

menyebar ke samping kanan dan kiri.

2. Uji Multikolinearitas

Uji multikoleniaritas bertujuan untuk menguji apakah dalam model

regresi ditemukan adanya korelasi yang tinggi atau sempurna antarvariabel

independen[ CITATION Gho13 \l 1033 ]. Uji multikolinearitas ini dapat

dilihat dari nilai tolerance dan variance inflation factor (VIF). Tolerance

mengukur variabel bebas terpilih yang tidak dapat dijelaskan oleh variabel

bebas lainnya. Jadi multikolinearitas terjadi jika nilai tolerance < 0.10 atau

nilai VIF > 10. Menurut Ghozali (2013) terdapat beberapa cara untuk

menemukan hubungan antara variabel X yang satu dengan variabel X yang

lainnya (terjadinya multikolinearitas).

Besaran VIF (Variance Inflation Factor) dan Tolerance.

 a. Memiliki korelasi antar variabel bebas yang sempurna (lebih dari 0,9),

maka terjadi problem multikolinearitas.

b. Memiliki nilai VIF lebih dari 10 (lebih besar 10) dan nilai tolerance

kurang dari 0,10 (lebih kecil 0,10), maka model terjadi problem

multikolinearitas. catatan: Tolerance = 1/ VIF atau VIF = 1/ Tolerance.

3. Uji Autokorelasi

Autokorelasi muncul karena residual yang tidak bebas antar satu

observasi ke observasi lainnya (Kuncoro, 2011). Hal ini disebabkan karena

error pada individu cenderung mempengaruhi individu yang sama pada

periode berikutnya. Masalah autokorelasi sering terjadi pada data time series

(runtut waktu). Deteksi autokorelasi pada data panel dapat melalui uji Durbin-

Watson. Nilai uji Durbin-Watson dibandingkan dengan nilai tabel Durbin-

Watson untuk mengetahui keberadaan korelasi positif atau negatif (Gujarati,

2012). Keputusan mengenai keberadaan autokorelasi sebagi berikut :

1. Jika d < dl, berarti terdapat autokorelasi positif

2. Jika d > (4 – dl), berarti terdapat autokorelasi negatif

3. Jika du < d < (4 – dl), berarti tidak terdapat autokorelasi

4. Jika dl < d < du atau (4 – du), berarti tidak dapat disimpulkan

4. Uji Heteroskedastisitas

Heteroskedasitas merupakan keadaan di mana semua gangguan yang muncul

dalam fungsi regresi populasi tidak memiliki varians yang sama.

Heteroskedastisitas bertujuan menguji apakah dalam model regresi terjadi

ketidaksamaan variance dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang

 lain [CITATION Gho1 \t \l 1033 ]. Uji heterokedasitas dapat dilakukan

dengan cara:

a. Melihat pola residual dari hasil estimasi regresi. Dimana jika residual

bergerak konstan, maka tidak ada heterokedasitas. Akan tetapi, jika

residual membentuk suatu pola tertentu, maka hal tersebut

mengindukasikan adanya heterokedasitas.

b. Untuk membuktikan dugaan heterokedasitas, maka digunakan uji White

Heteroscedasticity yang tersedia dalam program Eviews. Hasil yang

diperhatikan dari uji ini adalah nilai F dan Obs*R-Squared. Jika nilai

Obs*R-Squared lebih kecil dari X2 tabel, maka tidak terjadi heterokedasitas.

Pengujian hipotesis heteroskedasitas adalah sebagai berikut:

a. H0: tidak terjadi heterokedasitas.

b. H1: terjadi heterokedasitas.

Jika nilai p-value Obs*R-square < α, maka H0 ditolak dan H1 diterima, yang

berarti tidak terjadi masalah heteroskedasitas.

3.9 Uji Koefisien Determinasi R2

Menurut Iman Ghozali (2009) koefisien detrminasi pada intinya mengukur

seberapa jauh kemampuan sebuah model dalam menerangkan variasi variabel

dependen. Nilai koefisien determinasi adalah nol dan satu. Nilai R 2 yang kecil

berarti variabel dependen yang sangat terbatas. Dan nilai yang mendekati 1

berarti variabel-variabel independen sudah dapat memberi semua informasi yang

dibuthkan untuk memprediksi variabel dependen.

Secara umum koefisien determinasi untuk data silang (Crosection) relative

 rendah karena adanya variasi yang besar antara masing-masing

pengamatan,sedangkan untuk data runtun waktu (time series) biasanya

mempunyai data koefisien determinasi yang lebih tinggi.

3.10 Pengujian Hipotesis

Setelah mendapatkan paramater estimasi yang dianggap sesuai maka

langkah selanjutnya adalah melakukan pengujian terhadap parameter estimasi

tersebut. Pengujian dilakukan untuk menentukan baik tidaknya sebuah model

yang telah dipilih.

Uji F menunjukkan apakah semua variabel independen (variable bebas)

yang ada dalam model pada penelitian ini mempunyai pengaruh secara bersama-

sama terhadap variabel dependen [ CITATION Kun09 \l 1033 ]. Bentuk

Pengujian hipotesis yang dilakukan, yakni:

H0 : α 1 = 0, artinya secara serempak profitabilitas, ukuran perusahaan, earning

volatility, tangibility dan growth tidak berpengaruh signifikan terhadap

struktur modal.

H0 : α 1 ≠ 0, artinya secara serempak profitabilitas, ukuran perusahaan, earning

volatility, tangibility dan growth berpengaruh signifikan terhadap struktur

modal.

Untuk menguji hipotesis ini digunakan statistic F dengan kriteria

pengambilan keputusan sebagai berikut:

a. Terima H0 bila F-hitung ≤ F-tabel atau sig. t > α (0,05)

b. Tolak H0 (terima H1) bila F-hitung > F-tabel atau sig. t < α (0,05).

Pengujian parsial ini dilakukan untuk mengetahui apakah setiap variabel

bebas secara parsial mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel

terikat. Bentuk pengujiannya adalah sebagai berikut:

1. profitability

H1 : α 1 > 0, artinya profitability secara parsial berpengaruh positif dan signifikan

terhadap struktur modal pada perusahaan Group Lippo di Bursa Efek Indonesia.

2. Ukuran perusahaan

H1 : α 2 > 0, artinya ukuran perusahaan secara parsial berpengaruh positif dan

signifikan terhadap struktur modal pada perusahaan Group Lippo di Bursa Efek

Indonesia.

3. Earning volatility

H1 : α 3 > 0, artinya Earning volatility secara parsial berpengaruh positif dan

signifikan terhadap struktur modal pada perusahaan Group Lippo di Bursa

Efek Indonesia.

4. Assets Tangibility

H1 : α 4 > 0, artinya Assets Tangibility secara parsial berpengaruh positif

dan signifikan terhadap struktur modal pada perusahaan Group Lippo di

Bursa Efek Indonesia.

5. Growth Opportunity

H1 :α 5 > 0, artinya growth opportunity secara parsial berpengaruh positif

dan signifikan terhadap struktur modal pada perusahaan properti dan real

estate di Bursa Efek Indonesia.

Untuk hipotesis 1, 2, 3, 4, 5 maka kriteria dalam pengambilan keputusan

adalah sebagai berikut:

Terima H0 bila t-hitung ≤ t-tabel atau sig. t ≥ α (0,05)

Tolak H0 (terima H1) bila t-hitung > t-tabel atau sig. t < α (0,05).