Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

Restrukturisasi, Reorganisasi,
dan Likuidasi

Perusahaan mungkin berkembang menjadi korporasi (corporation), yaitu

perusahaan yang mempunyai banyak unit kegiatan. Unit-unit kegiatan tersebut
mungkin merupakan suatu divisi yang relatif independen, tetapi mungkin juga
merupakan suatu bagian yang hanya sebagai pelaksana keputusan-keputusan
“kantor pusat”. Apapun tingkat kebebasan (degree of independence) dari unit-unit
tersebut, perusahaan mungkin suatu ketika menghadapi kesulitan dalam
mengendalikan unit-unit tersebut. Kesulitan mungkin timbul karena berkaitan
dengan jenis usaha yang sangat beraneka ragam, dapat juga karena masalah
trade-off antara kecepatan pengambilan keputusan dan pengendalian. Masalah-
masalah ini mungkin menyebabkan korporasi melakukan restrukturisasi.

Demikian juga dalam operasinya perusahaan tidak selalu mampu berkembang

dengan baik. Kadang-kadang perusahaan terpaksa “memperkecil diri” agar
mampu bertahan, atau bahkan terpaksa membubarkan diri karena kerugian
terus menerus yang diderita. Perusahaan mungkin menghadapi kesulitan
keuangan karena alasan operasi, atau dapat juga karena alasan keuangan. Alasan
yang pertama berarti perusahaan menanggung biaya operasi yang lebih besar
dari penghasilan operasinya. Sebab yang kedua, perusahaan menghadapi
kesulitan keuangan karena beban keuangan tetap yang terlalu besar. Mungkin
dari sisi operasional masih menghasilkan keuntungan operasi, tetapi laba operasi
tersebut tidak mampu untuk memenuhi kewajiban finansialnya.

Faktor kombinasi dapat pula mengakibatkan kesulitan keuangan bagi

perusahaan. Bab ini membahas analisis keuangan untuk situasi tersebut,
bagaimana keputusan yang perlu diambil, dan konsekuensi bagi pihak-pihak
yang menanamkan dananya di perusahaan tersebut.

10.1. Restrukturisasi

Restrukturisasi merupakan kegiatan untuk merubah struktur perusahaan.

Dengan demikian, pengertian restrukturisasi sebenarnya dapat dalam artian
makin membesar atau makin ramping. Apabila diartikan dalam pengertian yang
pertama, maka kegiatan merger dan akuisisi juga merupakan upaya untuk
melakukan restrukturisasi. Perusahaan yang melakukan integrasi vertikal, jelas
melakukan restrukturisasi bisnisnya. Dengan cara tersebut perusahaan dapat
mengamankan sumber bahan baku, dan/atau distribusi hasil produksinya.

Hanya saja dalam bab ini kita akan memusatkan pembicaraan kita untuk
restrukturisasi yang lebih bersifat untuk perampingan korporasi. Restrukturisasi
dalam artian ini dapat dilakukan dengan melakukan penjualan unit-unit

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 113

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

kegiatan (sell off) atau pemisahan unit-unit kegiatan tersebut dari kegiatan
korporasi (spin-off).

Sell-off. Korporasi yang mempunyai unit kegiatan yang sangat beraneka ragam,
mungkin suatu ketika merasa bahwa diantara unit-unit tersebut ada yang tidak
berbeda secara ekonomis. Penyebabnya dapat beraneka ragam. Salah satunya
adalah barangkali tingkat kegiatannya terlalu rendah sehingga sulit mencapai
economies of scale-nya. Penyebab lainnya mungkin karena bukan berada pada
bisnis utama, korporasi kemudian kurang memperhatikan unit tersebut.

Apabila unit kegiatan ini rasa membebani korporasi, maka unit tersebut dapat
dijual, baik secara tunai maupun dengan pembayaran dengan saham. Misalkan
PT CIDE berpendapat bahwa unit produksi pengalengan nanasnya ternyata
tidak menguntungkan. Suatu perusahaan yang mempunyai bisnis dalam
perkebunan nanas ternyata berminat membeli unit produksi tersebut. Apabila
disepakati, maka unit kegiatan tersebut dapat dijual ke perusahaan perkebunan
nanas tersebut. Pembayaran dapat dilakukan secara tunai, atau ditukar dengan
saham. Apabila cara terakhir ini yang dipergunakan, maka PT CIDE akan
memiliki saham PT perkebunan tersebut.
Spin-off Cara spin-off dilakukan apabila unit kegiatan tersebut kemudian
dipisahkan dari korporasi dan berdiri sebagai suatu perusahaan yang terpisah.
Dengan demikian perusahaan tersebut akan mempunyai direksi sendiri, dan
independen dalam mengambil keputusan. Kepemilikan perusahaan baru
tersebut berada di tangan para pemilik (pemegang saham) korporasi, dan
proporsi kepemilikan dilakukan secara pro-rata.

Misalkan unit kegiatan dari PT CIDE tersebut akan di spin-off. Sebagai

perusahaan baru yang terpisah dari PT CIDE, bekas unit kegiatan tersebut
misalkan menerbitkan saham sebanyak 10 juta lembar. Apabila seorang
pemegang saham PT CIDE memiliki 10% saham PT CIDE, maka sekarang ia juga
memiliki 10% saham perusahaan baru tersebut (atau sebanyak 1 juta lembar).
Pemisahan ini lebih dimaksudkan agar unit kegiatan tersebut akan dapat
mengambil keputusan yang lebih cepat, lebih efisien, dan ada yang secara
khusus bertanggung jawab.
Going Private. Beberapa perusahaan berpendapat bahwa go public dinilai
membebani perusahaan dan direksi. Mereka berpendapat bahwa biaya untuk
listing di suatu bursa dirasa terlalu berat. Keharusan memenuhi berbagai
ketentuan dan peraturan badan pengawas pasar modal dirasa merepotkan dan
memberatkan. Direksi kemudian cenderung sangat memperhatikan kinerja
keuangan triwulan depan, semester depan, atau paling tahun depan, agar harga
saham tidak turun. Dengan demikian perhatian akan laba jangka panjang
(sebagai hasil riset dan pengembangan produk) terabaikan. Direksi tidak
mempunyai kebebasan terhadap penggunaan laba yang diperoleh, karena badan
pengawas pasar modal akan mengingatkan pembayaran dividen sesuai dengan
janji dalam prospektus. Sebagai akibatnya, beberapa perusahaan memutuskan
untuk going private. Perusahaan yang semula telah terdaftar di bursa, kemudian
saham-sahamnya dibeli (biasanya oleh direksi dan teman-temannya), dan

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 114

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

perusahaan kemudian tidak lagi terdaftar di bursa. Salah satu contoh perusahaan
yang going private adalah Levi Strauss.

Leverage buy-out. Untuk membeli kemball saham-saham yang semula dimiliki

oleh para anggota masyarakat, para direksi yang memutuskan akan go private
mungkin terpaksa menggunakan bantuan dana pihak ketiga. Apabila cara ini
ditempuh, maka dilakukan apa yang disebut dengan leverage buy-out. Ini berarti
bahwa saham-saham tersebut dibeli dengan uang pinjaman. Pinjaman tersebut
dijamin oleh aktiva dan arus kas perusahaan, sehingga setelah leverage buy-out,
perusahaan akan mempunyai hutang yang sangat besar.
Misalkan PT CIDE mempunyai 10 juta lembar saham. Harga saham saat ini
adalah Rp5.000 per lembar. Dengan demikian, apabila seluruh saham akan
dibeli, maka (calon) pembeli harus menyediakan dana sebesar Rp50 miliar.
Misalkan para direksi PT CIDE telah memiliki dana sebesar Rpl0 miliar. Berarti
untuk membeli seluruh saham perusahaan, mereka harus mencari tambahan
dana sebesar Rp40 miliar. Suatu bank bersedia memberi pinjaman sebesar Rp40
miliar, dengan bunga 18% per tahun. Jaminannya adalah PT CIDE tersebut. Ini
berarti bahwa apabila PT CIDE tidak mampu membayar kewajiban finansialnya,
maka PT CIDE akan beralih kepemilikan, menjadi dimiliki oleh bank tersebut.
Setelah deal tersebut, tentu saja hutang PT CIDE akan membengkak dengan Rp40
miliar. Bank bersedia memberikan kredit tersebut apabila diperkirakan arus kas
perusahaan cukup aman.

Cara lain adalah para direksi akan menerbitkan obligasi yang mempunyai
coupon rate yang sangat tinggi. Obligasi ini disebut sebagai junk bonds, karena
default risk-nya sangat tinggi. Default risk yang tinggi dapat dimengerti karena
perusahaan akan menggunakan hutang dalam proporsi yang sangat tinggi pula
(mungkin DER-nya mencapai 9-10x). Pihak pembeli bersedia membeli junk bonds
tersebut karena mereka mengharapkan untuk memperoleh tingkat bunga yang
tinggi. Di Amerika Serikat, obligasi yang "normal" mungkin menawarkan coupon
rate hanya 9-10%, tetapi junks bonds mungkin menawarkan coupon rate sampal
17%. Konsep risk and return relationship tetap mendasari penentuan harga obligasi
tipe ini.

10.2. Reorganisasi

Dalam situasi ekonomi dan bisnis yang tidak menggembirakan, perusahaan

sering terpaksa harus bertahan dengan apa yang telah ada, atau “memperkecil
diri”, agar tidak mengalami kesulitan yang makin parah. Reorganisasi dalam
aspek finansial dilakukan untuk memperkecil beban finansial yang tetap
sifatnya. Dengan demikian asumsinya adalah bahwa perusahaan masih
mempunyai kernampuan operasional yang baik. Ini berarti bahwa kegiatan
operasi masih mampu menutup biaya-biaya operasi.

Apabila biaya operasi variabel sudah lebih besar dari penghasilan, maka situasi
sudah sangat parah. Reorganisasi finansial tidak akan cukup untuk menolong
perusahaan. Perusahaan perlu melakukan reorganisasi operasional. Ini berarti
bahwa perusahaan perlu mengganti mesin-mesin dengan jenis yang lebih efisien,

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 115

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

mengurangi tenaga kerja, dan memotong berbagai biaya yang mungkin

dipotong.

Sayangnya, keputusan-keputusan tersebut akan mengakibatkan timbulnya

kebutuhan dana yang cukup besar pada tahap-tahap awal. Seringkali dana pihak
ketiga diperlukan, atau pedu tambahan modal sendiri. Kebutuhan dana yang
cukup besar tersebut akan dipergunakan untuk, mengganti mesin lama dengan
mesin baru yang lebih efisien (mesin lama mungkin terpaksa dijual dengan
harga yang sangat murah, apabila dinilai oleh kalangan bisnis sebagai mesin
yang tidak efisien). Pengurangan jumlah tenaga keda akan memerlukan dana
untuk uang pesangon.

Misalkan harga mesin baru adalah Rp2.000 juta. Untuk pesangon diperlukan
dana sebanyak Rp800 juta. Mesin lama hanya laku dijual dengan harga Rp400
juta. Dengan demikian, pada awal periode sudah diperlukan dana sebesar
Rp2.400 juta. Apakah pengeluaran ini dapat dibenarkan secara ekonomis akan
tergantung pada analisis kita terhadap manfaat di masa yang akan datang.
Apabila diharapkan present value manfaat tersebut lebih besar dari Rp2.400, maka
pengeluaran tersebut dapat dibenarkan.

Tentu saja dalam analisis investasi tersebut tidak dapat dilepaskan unsur risiko.
Meskipun analisis terhadap rencana tersebut misalnya dinilai menguntungkan,
dalam pelaksanaannya dapat saja terjadi penyimpangan (misal muncul pesaing,
muncul mesin dengan teknologi lebih baik lagi, pemerintah menentukan upah
minimum yang lebih tinggi, dan sebagainya). Apabila penyimpangan temyata
mengakibatkan penurunan manfaat, maka investasi yang dimaksudkan untuk
memperbaiki situasi dapat berubah bahkan memperburuk situasi.

Dengan demikian masalah sebenamya adalah (1) kalau kita tidak melakukan
tindakan apa-apa, hampir dapat dipastikan kondisi perusahaan akan makin
memburuk, (2) sedangkan kalau kita mencoba memperbaiki efisiensi, ada
kemungkinan bahwa situasi perusahaan akan tertolong, meskipun tidak tertutup
kemungkinan bahwa perusahaan justru akan makin buruk kondisinya.

Sedangkan perusahaan melakukan reorganisasi finansial apabila dinilai bahwa

prospek perusahaan masih baik, sehingga dapat tertolong. Untuk
menyelamatkan perusahaan, diperlukan pengorbanan semua pihak, - pemilik,
kreditur, karyawan, supplier, pemerintah, meskipun pemiliklah yang
bertanggung jawab terakhir.

Kreditur mungkin terpaksa kehilangan sebagian tagihannya, mungkin pula

harus merubah kreditnya menjadi penyertaan. Pemilik modal sendiri mungkin
harus kehilangan kepemilikan atas perusahaan tersebut. Secara keseluruhan para
kreditur mungkin harus bersedia menerima jumlah yang lebih sedikit daripada
tagihan semula. Cara semacam ini mungkin dipilih apabila dinilai lebih baik dari
pada lewat proses likuidasi.
Dalam melakukan reorganisasi finansial, ada tiga langkah yang perlu ditempuh.
Pertama, menaksir nilai perusahaan. Kedua, menentukan struktur pendanaan

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 116

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

yang dipandang cukup aman. Dan ketiga, menentukan nilai sekuritas-sekuritas

yang baru.

Langkah yang pertama merupakan langkah yang paling sulit, tetapi paling
penting. Sulit karena memerlukan estimasi dan judgement, penting karena akan
menentukan nilai sekuritas-sekuritas yang baru. Misalkan ditaksir bahwa laba
setelah pajak setelah reorganisasi finansial pada tahun depan adalah Rp150 juta.
Dari setiap rupiah laba yang diinvestasikan diharapkan dapat memberikan
return on equity sebesar 20%. Perusahaan memutuskan hanya akan membagi 20%
sebagai dividen. Apabila dipergunakan model pertumbuhan konstan, maka
pertumbuhan per tahun (= g) diperkirakan akan (0,8 x 20%) = 16%. Apabila
ditaksir biaya modal sendiri adalah 18%, maka taksiran nilai perusahaan apabila
tidak menggunakan hutang adalah,

V = Rp30 juta/(0,18 - 0,16)

= Rp1.500 juta
Nilai ini yang dipergunakan sebagai pegangan untuk menentukan nilai
sekuritas-sekuritas yang baru.

Misalkan struktur modal sebelum reorganisasi finansial adalah sebagai berikut:

Obligasi Rp1.000 juta

Modal Sendiri Rp1.000 juta
Jumlah Rp2.000 juta

Setelah reorganisasi nilai ini akan dirubah menjadi hanya Rp1.500 juta. Apabila
setelah reorganisasi perusahaan akan bekerja dengan menggunakan modal
sendiri sepenuhnya, maka struktur modal yang baru mungkin sebagai berikut,

Modal Sendiri Baru Rp1.000 juta

Modal Sendiri Lama Rp 500 juta
Jumlah Rp1.500 juta

Dengan demikian maka pemilik obligasi mengubah obligasinya menjadi

penyertaan modal, sedangkan pemilik perusahaan (lama), mengurangi
kepemilikannya. Pemilik lama mungkin memilih alternatif ini (artinya mereka
sekarang hanya memiliki sepertiga dari perusahaan), apabila mereka berpikir
bahwa alternatif likuidasi membuat mereka kehilangan perusahaan seluruhnya.

Dalam reorganisasi finansial sering dibarengi dengan konsolidasi, yaitu

membuat perusahaan jadi lebih “ramping” secara operasional. Reorganisasi dan
konsolidasi dilakukan dengan cara:

(1) Melakukan Penghematan biaya. Pengeluaran-pengeluaran yang tidak perlu,

ditunda atau dibatalkan.
(2) Menjual aktiva-aktiva yang tidak diperlukan.
(3) Divisi (unit bisnis) yang tidak menguntungkan dihilangkan atau digabung.
(4) Menunda rencana ekspansi sampai situasi dinilai telah menguntungkan.

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 117

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

(5) Memanfaatkan kas yang ada, tidak menambah hutang (kalau dapat
dikurangi dari hasil penjualan aktiva yang tidak diperlukan), dan menjaga
likuiditas. Dalam jangka pendek mungkin sekali profitabilitas dikorbankan
(profitabilitas terpaksa negatif)

10.3. Likuidasi

Likuidasi ditempuh apabila para kreditur berpendapat bahwa prospek

perusahaan tidak lagi menguntungkan. Kalaupun ditambah modal, atau
merubah kredit menjadi penyertaan, tidak terlihat membaiknya kondisi
perusahaan. Dalam keadaan seperti ini para kreditur mungkin lebih menyukai
untuk meminta perusahaan dilikuidir.

Kadang-kadang sebelum para kreditur memutuskan untuk meminta perusahaan

dilikuidasi, mereka bersedia melakukan penyelesaian sukarela. Dalam hal ini
mereka mungkin sepakat untuk menunda tagihan mereka, baik atas bunga
maupun pokok pinjaman. Cara ini hanya akan ditempuh kalau para kreditur
berpendapat bahwa perusahaan memang masih akan mampu memenuhi
kewajiban finansial di masa yang akan datang.

Apabila Perusahaan dinilai tidak punya prospek lagi, para kreditur juga
mungkin bersedia menempuh cara composition dalam penyelesaian kewajiban
finansial perusahaan. Cara composition berarti bahwa setiap tagihan sebesar
Rp100 hanya akan dilunasi sebesar kurang dari Rpl00 (misal hanya Rp80). Cara
ini mungkin dipilih para kreditur apabila proses likuidasi diperkirakan akan
memakan waktu yang lama dan biaya yang sangat besar, Dalam keadaan seperti
itu, penyelesaian dengan cara composition mungkin dinilai lebih menguntungkan.

Satu hal yang perlu diperhatikan adalah bahwa dalam peristiwa likuidasi
mungkin memakan waktu yang lama, dan aktiva mungkin terpaksa dijual
dengan harga murah (distress price). Disamping itu perusahaan harus melunasi
kewajiban tertentu terlebih dulu, yaitu kewajiban terhadap para karyawan (gaji
yang belum dibayar) dan pemerintah (pajak yang belum dibayar). Dengan
demikian dapat terjadi bahwa akhirnya kreditur akan menerima jumlah yang
relatif sangat kecil, hasil penjualan aktiva perusahaan.

Likuidasi umumnya dilakukan dengan prioritas sebagai berikut. Pertama

kewajiban terhadap para karyawan (hutang upah dan gaji) dipenuhi terlebih
dulu. Kemudian kewajiban terhadap pernerintah (hutang pajak) dipenuhi.
Setelah itu aktiva-aktiva yang diagunkan dijual dan dipakai untuk melunasi
hutang yang dijamin dengan agunan tersebut. Apabila hasil penjualan aktiva
tersebut mencukupi, maka sisanya dapat dipergunakan untuk melunasi kreditur
umum. Sebaliknya, apabila tidak mencukupi, kekurangannya menjadi kreditur
umum.
Misalkan hutang yang dijamin dengan aktiva tertentu adalah sebesar Rp3 miliar.
Hasil penjualan aktiva tersebut hanya menghasilkan uang sebesar Rp2 miliar.
Dengan demikian sisa hutang sebesar Rpl miliar statusnya menjadi kreditur
umum. Apabila jumlah kreditur umum lainnya (artinya kreditur yang tidak

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 118

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

dijamin dengan agunan apapun) adalah Rp4 miliar, maka jumlah kreditur umum
sekarang adalah Rp5 miliar.

Misalkan hasil penjualan aktiva-aktiva lainnya hanya berhasil menghasilkan

uang sebanyak Rp3 miliar. Dengan demikian maka setiap kreditur umum akan
menerima 60% dari nilai kredit yang mereka berikan kepada perusahaan. Kalau
para kreditur umum tidak dapat terbayar sepenuhnya, maka para pemilik modal
sendiri tidak akan menerima satu rupiahpun.

Umumnya kesulitan keuangan perusahaan tidaklah datang dalam waktu tiba-

tiba, melainkan merupakan cerminan dari serangkaian keputusan yang tidak
benar. Kondisi perusahaan yang memburuk nampak dari perkembangan
indikator keuangan dari waktu ke waktu. Sebagai misal, rasio keuangan dalam
bentuk debt to equity ratio akan cenderung makin meningkat untuk perusahaan
yang akan bangkrut, apabila dibandingkan dengan perusahaan yang survive.
Rasio rentabilitas modal sendiri akan makin buruk (bahkan negatif untuk
perusahaan yang akan bangkrut. Apabila tahun 0 adalah tahun terjadinya
kebangkrutan tahun 1 menunjukkan setahun sebelum terjadinya kebangkrutan,
tahun 2 menunjukkan dua tahun sebelum kebangkrutan, dan seterusnya, maka
penggambaran rasio-rasio keuangan tersebut, untuk perusahaan yang bangkrut
dan survive akan nampak sebagai berikut.

DER ROE

0 -1 -2 -3 -4 0 -1 -2 -3 -4

Gambar 10.1 Rasio keuangan dari perusahaan yang bangkrut dan yang survive

Perbandingan satu indikator (rasio keuangan) antara perusahaan yang bangkrut

dan yang survive disebut sebagai univeriate model. Pemikirannya adalah bahwa
mestinya terdapat perilaku yang berberbeda antara perusahaan yang bangkrut
dan yang survive.

Gambar tersebut menunjukkan bahwa sebenarnya kemungkinan kebangkrutan

dapat diprediksi dengan mengamati memburuknya rasio keuangan dari tahun
ke tahun. Dengan demikian maka pemanfaatan rasio keuangan menjadi lebih
luas, tidak hanya sekadar untuk menilai kesehatan perusahaan, tetapi juga dapat
untuk memperkirakan kemungkinan kebangkrutan suatu Perusahaan.

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 119

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

Altman (1972) menggabungkan berbagai rasio keuangan tersebut ke dalam suatu

model untuk memprediksi apakah suatu perusahaan akan bangkrut atakah
tidak. Model yang dipergunakan adlaah dengan menggunakan teknik
diskriminan. Karena model tersebut menggunakan beberapa rasio keuangan
sekaligus, maka model tersebut disebut sebagai multivariate model.

10.4. Ringkasan
Dalam menjalankan operasinya perusahaan dapat menjadi membesar sehingga
sering menimbulkan kesulitan dalam pengelolaannya. Apabila masalah ini
dirasakan tidak menguntungkan, maka perusahaan mungkin ingin memperkecil
diri. Unit-unit kegiatan mungkin dipisahkan dan berdiri sendiri sebagai
perusahaan yang independen (spin-off), atau unit-unit tersebut dijual (self-off).
Perusahaan juga dapat berbalik dari go public menjadi go private. Hal ini berarti
bahwa saham-saham perusahaan yang semula dimiliki masyarakat sekarang
dimiliki oleh beberapa orang (biasanya direksi), dan pemilik yang baru
memutuskan untuk tidak mendaftarkan perusahaan di bursa. Pertimbangannya
seringkali adalah untuk memperoleh kebebasan yang lebih besar.

Perusahaan juga dapat mengalami kesulitan dalam beroperasinya. Kesulitan

dapat terjadi karena masalah operasional, atau dapat juga karena masalah
pembiayaan. Kesulitan yang pertama akan memaksa perusahaan melakukan
reorganisasi operasional, dan yang kedua dengan reorganisasi finansial.
Pemilihan cara tersebut dilakukan apabila dipandang bahwa prospek bisnis
memang masih baik. Apabila tidak, perusahaan mungkin lebih baik dilikuidasi.
Reorganisasi finansial dilakukan dengan maksud agar perusahaan dapat
beroperasi dengan lebih “lega”, karena tidak mempunyai beban finansial yang
terlalu tinggi. Dalam peristiwa ini pemilik perusahaan yang lama biasanya
minimal akan berkurang proporsi kepemilikannya. Sebagian kredit akan dirubah
menjadi penyertaan, sehingga kreditur berubah menjadi pemegang saham.

Dalam peristiwa likuidasi, umumnya semua pemberi dana akan mengalami

kerugian. Seringkali pemilik perusahaan tidak menerima apapun juga pada
peristiwa likuidasi, sedangkan para kreditur menerima jumlah yang lebih kecil
dari yang diserahkan ke perusahaan.

Konsep-konsep Penting dalam Bab ini

Restrukturisasi
Sell-off
Spin-off
Going private
Leverage buy-out
Junk bonds
Reorganisasi operasional
Reorganisasi finansial
Likuidasi
Pertanyaan dan Soal

1. PT LEUVENARDI telah melakukan beberapa investasi untuk ekspansi divisi

barunya, yaitu di bidang distribusi. Investasi tersebut dibiayai sebagian

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 120

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

dengan hutang dan sebagian dengan modal sendiri. Hutang yang

dipergunakan untuk membiayai investasi tersebut mencapai Rp3,0 miliar,
telah dipergunakan sebesar Rp1,0 miliar, jumlah tersebut telah terpakai
selama 6 bulan. Kredit berjangka panjang, yaitu 5 tahun, tetapi bunga
ditentukan mengambang, sebesar tingkat bunga deposito plus 6%. Sewaktu
kredit ditandatangani, suku bunga deposito mencapalihanya 12%, sehingga
kredit dapat diperoleh dengan suku bunga 18%. Saat ini suku bunga mulai
naik, menjadi 14%, dan masih terdapat gejala-gejala akan kenaikan suku
bunga terus. Bank telah mengingatkan bahwa kredit yang telah ditarik mulai
bulan depan akan dikenakan suku bunga 20%. Perusahaan memperkirakan
bahwa masih diperlukan jangka waktu sekitar enam bulan lagi untuk
menyelesaikan investasinya.

Pertanyaan:

(a) Berapa besarnya bunga yang harus dibayar oleh perusahaan sampai
dengan investasi tersebut akan selesai?
(b) Misalkan selama tahun Pertama setelah investasi tersebut selesai,
rentabilitas ekonomi dari divisi baru tersebut baru mencapai 16%. Berapa
defisit pembayaran bunga yang ditanggung perusahaan?

2. PT LEUVENARDI pada soal nomor 1 mempertimbangkan untuk

membatalkan investasinya, karena para direksi tidak yakin akan dua hal.
Pertama, apakah suku bunga kredit akan bertahan sebesar 20%, dan kedua,
apakah rentabilitas ekonomi akan meningkat lebih dari 16% pada tahun
kedua dan seterusnya. Apabila investasi tersebut dibatalkan, perusahaan
tidak perlu menarik sisa kredit sebesar Rp2.000 juta, dan dapat melunasi
kredit yang telah dipergunakan sebesar Rpl.000 juta.
Aktiva yang telah terlanjur dibeli dapat dijual kembali dengan harga hanya
Rp800 juta. Apakah rencana investasi tersebut sebaiknya dibatalkan?

3. Neraca PT MAUJAYA menunjukkan informasi sebagai berikut:

Neraca per 31/Maret/2OX3

Aktiva lancar Rp2,0 miliar

Aktiva tetap (net) Rp5,0 miliar
Jumlah Rp7,0 miliar
Kewajiban lancar Rp4,0 miliar
Kewajiban jangka panjang Rp5,0 miliar
Modal sendiri Rp3,0 miliar
Akumulasi kerugian (Rp5,0 miliar)
Jumlah kewajiban dan Modal sendiri Rp7,0 miliar

Kewajiban lancar terdiri dari hutang bank jangka pendek dengan bunga 20%
per tahun, sebesar Rp2,5 miliar. Kewajiban jangka panjang seluruhnya
merupakan kredit investasi juga dengan bunga 20% per tahun. Untuk dua
tahun mendatang diperkirakan rentabilitas ekonomi akan sebesar 16% per
tahun. Anggaplah kita dapat mengabaikan pajak. Misalkan perusahaan dapat

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 121

Bab 10___________________________________________ Restrukturisasi, Reorganisasi, dan Likuidasi

menunda pelunasan hutang jangka pendeknya, berapakah akumulasi

kerugian pada dua tahun mendatang? Kalau perusahaan tidak dapat
menunda pelunasan hutang jangka pendeknya, den hutang tersebut harus
dilunasi akhir tahun depan, berapakah defisit yang akan ditanggung
perusahaan?

4. Para kreditur sepakat untuk mengambil alih perusahaan (soal nomor 3). Kas
masuk bersih dari operasi diperkirakan sebesar Rpl.150 juta pada tahun
pertarma, dan akan meningkat sebesar 7% per tahun selamanya. Biaya modal
perusahaan yang dipandang relevan adalah 22%. Rasio antara kewajiban
dengan modal sendiri ditentukan maksimum 100%. Kredit yang akan
dirubah menjadi equity diprioritaskan kredit jangka panjang. Bagaimana
struktur pendanaan perusahaan setelah reorganisasi?

5. Misalkan neraca PT MAUJAYA pada soal nomor 3 sisi pasivanya adalah

sebagai berikut:

Kewajiban lancar
Hutang upah Rp 100 juta
Hutang dagang Rp1.400 juta
Hutang bank Rp2.500 juta
Jumlah Rp4.000 juta
Kewajiban jangka panjang Rp5.000 juta
Modal sendiri Rp3.000 juta
Akumulasi kerugian (Rp5.000 juta)
Jumlah Rp7.000 juta

Para kreditur bersepakat bahwa mereka akan menuntut agar perusahaan

dilikuidasikan, dan hasil penjualan kekayaannya dipergunakan melunasi
kewajibannya dengan dasar prorata, kecuali kewajiban yang telah dijamin
dengan aktiva tertentu.
Hutang bank diketahui dijamin dengan aktiva lancar, yang apabila dijual
akan laku dengan harga Rp1.800 juta. Aktiva tetap diperkirakan akan laku
terjual dengan harga Rp4.000 juta. Biaya likuidasi sebesar Rp600 juta.
Bagaimana rencana pembagian kekayaan tersebut?

Mata Kuliah Manajemen Keuangan_________________________________________________ 122